스튜디오드래곤 (25345) 잠깐의휴식일뿐 2Q18 Review: 텐트폴작품부재로쉬어가는분기 미디어 Company Report 218.8.9 투자의견 ( 유지 ) 목표주가 (12M, 유지 ) 현재주가 (18/8/8) 매수 15, 원 96, 원 상승여력 56% 연결매출액 743억원 (+19.6%), 영업이익 73억원 (-17.6%) 을기록했다. 컨센서스매출 (685 억원 ) 을 +8% 상회, 영업이익 (93억원) 을 -21% 하회했다. 연중유일하게텐트폴급 ( 회당제작비 1억원 ) 편성이없어판권유통이저조했는데일반작제작비는증가했다. 외형에나쁘지않았지만수익성에불리했다. 다만금번이익은히트여부와무관한최소이익범주로봐도무방하다. 편성매출액 (341억원, +41.1%) 이고성장했다. 확실한콘텐츠우위를위한제작비증액영향이다. 총 6편이전부캡티브채널에편성됐는데 3월 라이브, 나의아저씨 흥행에이어 김비서가왜그럴까 (6월 ~) 등이높은완성도와화제성을보였다 ( 평균시청률 +1.5%p). 판매는 288억원 (+9.5%) 을기록했다. 텐트폴부재에도국가별해외판매가지속됐다. 소소한일반작 VoD 및구작판매, 전분기넷플릭스에판매된라이브유통수익일부도인식됐다. 기타매출액은 114억원을거뒀다 (-1.9%). 매니지먼트 (6억원대) 의전분기부진이일부해소됐다. 영업이익 (18F, 십억원 ) 59 Consensus 영업이익 (18F, 십억원 ) 66 EPS 성장률 (18F,%) 7.9 MKT EPS 성장률 (18F,%) 1.1 P/E(18F,x) 53.5 MKT P/E(18F,x) 9. KOSDAQ 783.81 시가총액 ( 십억원 ) 2,692 발행주식수 ( 백만주 ) 28 유동주식비율 (%) 23.9 외국인보유비중 (%) 2.8 베타 (12M) 일간수익률.95 52 주최저가 ( 원 ) 57,8 52 주최고가 ( 원 ) 119,8 주가상승률 (%) 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 -11.6 27.. 상대주가 -8.8 39.6. 19 17 15 13 11 9 [ 미디어 / 엔터 / 레저 ] 스튜디오드래곤 박정엽 2-3774-1652 jay.park@miraeasset.com KOSDAQ 7 17.7 17.11 18.3 18.7 하반기와그이후, 기대감은현실이된다 하반기폭발적실적성장이예상된다. 3 분기매출액 1,263 억원 (+63.%), 영업이익 25 억원 (+276.7%), 하반기매출액 2,399 억원 (+6.6%), 영업이익 41 억원 (+35.6%) 을전망한다. 편성 (13 편이상 ) 과판매 ( 대작 2 편 ) 양면모두기대된다. 현재방영중인 미스터션샤인 은제작 비의 7% 가넘는고액에넷플릭스에판매됐다. 김비서 와 아는와이프 등의국내외판권 유통도활발하다. 4 분기에는또다른대작 ( 알함브라궁전의추억 ) 이편성된다. 방영전까지제 작완료될콘텐츠로서높아지는판가와, 유통채널 ( 고객사 ) 확대모두가능성이열려있다. 제작경쟁력과콘텐츠영향력은국내 / 외, 대작 / 일반작전반에서강하게유지되고있다. 1) 미스터 션샤인 은케이블 / 종편드라마최고수준의시청률로기대에부응하고있다. 사극임에도매끄 러운 PPL 과 MD 삽입등발전된모습이나타난다. 한편 2 분기는 2) 일반작품만으로도평균 시청률은상승세를지속, VoD 뿐아니라숏클립도높은조회수를기록했다. 3) 중국서 김비서 검색어와웨이보차트로드러난높은관심은 K 콘텐츠대기수요를짐작케한다. 투자의견 ' 매수 ' 및목표주가 15 만원유지 매수 의견과목표주가 15 만원을유지한다. 19F EV/EBITDA 23 배에해당한다. 독보적인제 작력을토대로국내외콘텐츠유통확대, 타플랫폼향오리지널제작협상이지속되고있어긍정적 이다. 중국내 OTT 사업자들의한국드라마대기수요도최근자주포착되며기대감은고조된다. 한편글로벌 OTT( 아마존, 디즈니 ) 의 존재감있는 시장진입이진행중이다. 향후넷플릭스 외에도고객사가다변화되어독점권경쟁이심해지고, 동사협상력이강화될가능성이높다. 이러한경쟁우려로촉발된넷플릭스주가하락이동사가치하락으로이어진현시점을비중확대 기회로판단한다. 판가상승과유통량증가는사실 OTT 간경쟁때문에지속될수있다. 결산기 (12 월 ) 12/14 12/15 12/16 12/17 12/18F 12/19F 매출액 ( 십억원 ) 196 287 394 559 영업이익 ( 십억원 ) 33 59 13 영업이익률 (%) - -. 11.5 15. 18.4 순이익 ( 십억원 ) 24 5 84 EPS ( 원 ) 1,5 1,795 2,988 ROE (%)... 9.5 12.8 18.2 P/E ( 배 ) - - - 61.9 53.5 32.1 P/B ( 배 ) - - - 4.9 6.4 5.4 배당수익률 (%) - - -... 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익자료 : 스튜디오드래곤, 미래에셋대우리서치센터
넷플릭스와아마존과디즈니, 복수의글로벌 OTT 출현은동사에긍정적 미국올드 / 뉴미디어를대표하는월트디즈니 (8/7) 와넷플릭스 (7/16) 가 2Q18 실적 (CY) 을발표했다. 월트디즈니매출액 (US$ 15.2b) 과 EPS(US$ 1.87) 는예상을소폭하회 ( 각각 -1.7%, -5.1%) 했다. 넷플릭스매출액 (US$ 3.91b) 과 EPS(US$.85) 는예상치대비약간높았다 ( 각각 -.8%, +7.1%). 주가는실적과는별개로움직였다. 강한실적에도넷플릭스는고점대비 -2% 이상의주가하락이후에야소폭반등했다. 시장예상에미치지못한 QoQ 가입자순증이이유였다. 2분기 US 순증예상치 123만, Non-US 순증예상치 511만을각각 -17%, -19% 하회했는데, 이점이미국내 OTT 경쟁심화와성장성우려를자극해주가하락의빌미가됐다. 한편월트디즈니주가는장종료후보합상태다. 기대치하회에도자체 OTT 연내출시의지가긍정적으로비춰진영향이다. 결국미국미디어에게는유선방송 OTT 시장이동과함께 OTT 산업내업체간경쟁심화 가키워드로드러난셈이다. OTT 경쟁에대한낙관 ( 디즈니 CEO 컨콜발언 ) 과우려 ( 넷플릭스가입자순증둔화 ) 는투자자들이양사를판단하는기준이되며주가방향성에영향을미칠것으로보인다. 콘텐츠공급사입장에서는어떤플랫폼이이겨도상관없다. 경쟁이오래도록지속되고, 소모적 ( 투자지향적 ) 일수록좋다. 그리고최근플랫폼들의행보는이에부합하기에긍정적이다. 넷플릭스는로컬콘텐츠투자확대를또다시강조했다. 아마존은 반지의제왕 판권확보를위해서만 3천억원대거액을투자했다. 월트디즈니는타플랫폼향콘텐츠공급중단을결정한데이어금번실적발표컨퍼런스에서는연내독자 OTT 출시를발표했다. 이들의움직임은글로벌시장을대상으로한플랫폼들의가입자및콘텐츠경쟁이한동안대규모로지속될것을의미한다. 스튜디오드래곤등글로벌시장에어필하는콘텐츠사에계속해서판매 / 제작기회가찾아올수있다. 아울러, 글로벌 OTT의로컬전통미디어잠식은관련종목의합산시가총액에서드러날가능성이높다. OTT향콘텐츠수요방향성에도어느정도참고가될수있다. 그림 1. 글로벌 OTT 의전통미디어잠식은관련종목합산시가총액방향성에반영될것 ( 십억US$) ( 조원 ) 35 4 넷플릭스 + 월트디즈니합산시가총액 (L) 32 스튜디오드래곤시가총액 (R) 3 29 26 2 23 18.1 18.2 18.3 18.4 18.5 18.6 18.7 18.8 1 2 Mirae Asset Daewoo Research
표 1. 스튜디오드래곤연결기준분기및연간실적전망 ( 십억원, %, 편 ) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18P 3Q18F 4Q18F 217 218F 219F 매출액 75 62 77 72 8 74 126 114 287 394 559 편성 26 24 42 39 41 34 47 5 131 172 189 판매 36 26 23 26 32 29 63 46 112 169 25 기타 13 12 12 7 7 11 16 17 44 52 6 오리지널제작대행 6 원가 59 5 67 64 66 64 95 92 24 317 434 제작비 ( 오리지널제외 ) 24 25 36 39 42 35 53 52 125 181 195 지급수수료 7 5 5 5 6 6 13 9 22 34 5 유무형자산상각 ( 추정 ) 8 9 1 11 12 13 14 16 38 57 77 기타 19 11 16 9 6 9 16 14 55 46 63 오리지널제작비 48 판관비 3 3 4 4 3 3 6 6 14 18 21 EBITDA 22 18 16 14 23 21 4 33 71 116 181 영업이익 14 9 7 3 11 7 25 16 33 59 13 영업이익률 18.5 14.3 8.6 4.8 13.3 9.9 19.8 14.1 11.5 15. 18.5 세전이익 13 9 6 2 11 11 26 17 3 65 17 당기순이익 13 3 6 2 8 9 2 13 24 5 84 순이익률 17.8 4.5 7.3 2.8 9.8 12. 16.1 11.7 8.3 12.8 15. YoY 매출액 6. 19.6 63. 58. 46.7 37.4 41.8 편성 54.5 41.1 12.8 29.5 49.5 31.3 9.7 판매 -12. 9.5 169.6 77.7 48.3 51.5 47.3 기타 -43.4-1.9 31.7 142.2 35.3 19.4 15. EBITDA 2.2 17. 144. 128.4-63.6 56.4 영업이익 -23.7-17.6 276.7 361. 56.1 78.5 75.2 당기순이익 -41.3 217.3 258.8 563.8 83.8 111. 66.5 주요가정편성편수 4. 4.5 6.5 7. 7.7 5.3 6.3 6.8 22. 26. 29. 넷플릭스 ( 라이선스 ) 판매편수. 1. 1. 1.1 2..5 1. 1. 3.1 4.5 6. 표 2. 스튜디오드래곤실적추정치변경 ( 십억원, %, %p) 변경전변경후변경률 18F 19F 18F 19F 18F 19F 변경근거 매출액 38 528 394 559 3.6 5.9-18F, 19F 제작비가정상향으로매출액증가 영업이익 67 12 59 13-12.3 1.8-18F 판매액가정하향으로이익률하락 순이익 51 78 5 84-1.9 7.1 영업이익률 17.7 19.3 15. 18.5-2.7 -.8 순이익률 13.5 14.8 12.8 15. -.7.2 주 : K-IFRS 연결기준 Mirae Asset Daewoo Research 3
그림 2. 넷플릭스향콘텐츠판가는상승세 (Wbn) (%) 35 8 추정판가 (L) 3 제작비대비 (R) 7 25 2 15 1 6 5 5 4 비밀의숲 (17.4~) 맨투맨 (17.4~) 화유기 (17.12~) 밥누나 (18.3~) 라이브 (18.3~) 미스터션샤인 (18.7~) 주 : 판매계약별로방영권성격 ( 국가, 독점권, 홀드백등 ) 은상이자료 : 각사, 언론종합, 미래에셋대우리서치센터 그림 3. 다음단계는글로벌플랫폼방영콘텐츠의제작대행업 그림 4. 미스터션샤인 은케이블 / 종편드라마최고수준의시청률기록중 (%) 2 도깨비 16 12 8 4 미스터션샤인 라이프 시그널힘쎈여자도봉순미스티밥누나맨투맨 Ep. 1 Ep. 2 Ep. 3 Ep. 4 Ep. 5 Ep. 6 Ep. 7 Ep. 8 Ep. 9 Ep. 1 Ep. 11 Ep. 12 Ep. 13 Ep. 14 Ep. 15 Ep. 16 4 Mirae Asset Daewoo Research
표 3. 21세기폭스인수관련정리 시점 내용 17년 11월 17년 8월 Disney 와협상을시작한후경쟁업체두곳출현 (Verizon 과 Comcast) 컴캐스트 : 271억달러에폭스자산대부분인수제안 ( 기존디즈니가 233억달러제시 ) 그러나독점규제우려에협상결렬 (AT&T- 타임워너와합병관련독점성조사및법무부반대소송제기 ) 버라이즌 : 프리미엄없이시장가격으로폭스인수제안, 협상결렬 17년 12월중순 컴캐스트 : 재입찰고려후중단 17년 12월말 디즈니, fox 입찰가로 524억달러제시 18년 4월 19일 Fox, 독점규제및디즈니주식가치에대한긍정적전망에따라디즈니에미디어사업매각하기로우선합의 18년 6월 13일 컴캐스트, 폭스재입찰시도, 65억달러를현금인수발표 18년 6월 19일 디즈니, 재입찰위해컴캐스트의입찰가에대응의지피력 18년 6월 2일 디즈니, 폭스에대한재입찰 713억달러로상향조정 18년 6월 27일 미법무부인수승인 18년 7월 27일 주총개최, 디즈니의폭스인수를양사주주들이최종승인 19년상반기예상 인수절차마무리 그림 5. Hulu: 디즈니가다수지분차지하게됨, 자체신규플랫폼과함께글로벌육성본격화예상 타임워너 1% 월트디즈니 3% 컴캐스트 3% 21 세기폭스 3% 자료 : 각사, 미래에셋대우리서치센터 그림 6. 콘텐츠투자를일제히늘리는글로벌 OTT ( 십억US$) 9 217 218F 6 3 넷플릭스아마존 Hulu HBO Now 페이스북애플 자료 : 각사, 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research 5
스튜디오드래곤 (25345) 예상포괄손익계산서 ( 요약 ) 예상재무상태표 ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/16 12/17 12/18F 12/19F ( 십억원 ) 12/16 12/17 12/18F 12/19F 매출액 196 287 394 559 유동자산 81 29 34 49 매출원가 1 24 317 434 현금및현금성자산 12 51 49 113 매출총이익 96 47 77 125 매출채권및기타채권 39 55 55 79 판매비와관리비 14 18 21 재고자산 1 1 2 조정영업이익 33 59 13 기타유동자산 3 183 199 215 영업이익 33 59 13 비유동자산 161 17 196 21 비영업손익 -36-3 6 4 관계기업투자등 금융손익 -1-1 4 4 유형자산 1 1 1 1 관계기업등투자손익 무형자산 124 128 151 163 세전계속사업손익 -36 3 65 17 자산총계 242 459 5 619 계속사업법인세비용 6 15 24 유동부채 84 91 81 115 계속사업이익 8 24 5 84 매입채무및기타채무 2 32 32 45 중단사업이익 단기금융부채 8 1 당기순이익 24 5 84 기타유동부채 56 49 49 7 지배주주 24 5 84 비유동부채 21 비지배주주 장기금융부채 2 총포괄이익 8 24 5 84 기타비유동부채 1 지배주주 8 24 5 84 부채총계 16 91 81 116 비지배주주 지배주주지분 136 368 419 53 EBITDA 22 74 116 181 자본금 11 14 14 14 FCF -13-7 88 15 자본잉여금 115 32 32 32 EBITDA 마진율 (%) 11.2 25.8 29.4 32.4 이익잉여금 8 32 82 166 영업이익률 (%). 11.5 15. 18.4 비지배주주지분 지배주주귀속순이익률 (%). 8.4 12.7 15. 자본총계 136 368 419 53 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/16 12/17 12/18F 12/19F 12/16 12/17 12/18F 12/19F 영업활동으로인한현금흐름 -12-7 89 15 P/E (x) - 61.9 53.5 32.1 당기순이익 24 5 84 P/CF (x) - 21.2 22.5 14.9 비현금수익비용가감 25 46 69 97 P/B (x) - 4.9 6.4 5.4 유형자산감가상각비 EV/EBITDA (x) - 22.1 21.4 13.3 무형자산상각비 22 41 57 78 EPS ( 원 ) 1,5 1,795 2,988 기타 3 5 12 19 CFPS ( 원 ) 1,735 3,68 4,266 6,459 영업활동으로인한자산및부채의변동 -46-73 -17-7 BPS ( 원 ) 6,176 13,141 14,942 17,93 매출채권및기타채권의감소 ( 증가 ) -27-14 -24 DPS ( 원 ) 재고자산감소 ( 증가 ) -2-1 배당성향 (%).... 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) 11 9-2 3 배당수익률 (%) -... 법인세납부 -2-1 -14-24 매출액증가율 (%) - 46.4 37.3 41.9 투자활동으로인한현금흐름 -7-141 -81-87 EBITDA 증가율 (%) - 236.4 56.8 56. 유형자산처분 ( 취득 ) -1 조정영업이익증가율 (%) - - 78.8 74.6 무형자산감소 ( 증가 ) -68-9 EPS증가율 (%) - - 71. 66.5 장단기금융자산의감소 ( 증가 ) -2-142 -16-2 매출채권회전율 ( 회 ) 5.3 6.2 7.2 8.4 기타투자활동 -67 1 3 5 재고자산회전율 ( 회 ). 443. 34.3 355.3 재무활동으로인한현금흐름 93 188-1 매입채무회전율 ( 회 ) 17.3 4.5 52.3 58.9 장단기금융부채의증가 ( 감소 ) 28-18 -1 ROA (%). 6.8 1.5 15. 자본의증가 ( 감소 ) 126 28 ROE (%). 9.5 12.8 18.2 배당금의지급 ROIC (%). 15.6 23.3 37.1 기타재무활동 -61-2 부채비율 (%) 77.8 24.7 19.3 23. 현금의증가 12 4-2 63 유동비율 (%) 96.4 319.6 376.4 354.6 기초현금 12 51 49 순차입금 / 자기자본 (%) 12.1-49.4-49.2-53.6 기말현금 12 51 49 113 조정영업이익 / 금융비용 (x). 19. 1,26.1 9,964.6 자료 : 스튜디오드래곤, 미래에셋대우리서치센터 6 Mirae Asset Daewoo Research
투자의견및목표주가변동추이 제시일자 투자의견 목표주가 ( 원 ) 괴리율 (%) 평균주가대비최고 ( 최저 ) 주가대비 스튜디오드래곤 (25345) 218.6.22 매수 15, - - 218.3.6 매수 11, -12.66 6.45 ( 원 ) 스튜디오드래곤 2, 15, 1, 5, 16.8 17.8 18.8 * 괴리율산정 : 수정주가적용, 목표주가대상시점은 1 년이며목표주가를변경하는경우해당조사분석자료의공표일전일까지기간을대상으로함 투자의견분류및적용기준 기업 산업 매수 : 향후 12개월기준절대수익률 2% 이상의초과수익예상 비중확대 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비높거나상승 Trading Buy : 향후 12개월기준절대수익률 1% 이상의초과수익예상 중립 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률수준 중립 : 향후 12개월기준절대수익률 -1~1% 이내의등락이예상 비중축소 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비낮거나악화 비중축소 : 향후 12개월절대수익률 -1% 이상의주가하락이예상 매수 ( ), Trading Buy( ), 중립 ( ), 비중축소 ( ), 주가 ( ), 목표주가 ( ), Not covered( ) 투자의견비율 매수 ( 매수 ) Trading Buy( 매수 ) 중립 ( 중립 ) 비중축소 ( 매도 ) 73.4% 14.78% 11.82%.% * 218년 6월 3일기준으로최근 1년간금융투자상품에대하여공표한최근일투자등급의비율 Compliance Notice - 당사는자료작성일기준으로 1 년이내에스튜디오드래곤의 IPO 대표주관회사업무를수행하였습니다. - 당사는본자료를제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. - 본자료를작성한애널리스트는자료작성일현재조사분석대상법인의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. - 본자료는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. Mirae Asset Daewoo Research 7