2019. 7. 31 Overweight (Maintain) 음식료 SAB 밀러를품었던 AB 읶베브, 오비맥주를팔까? 음식료 Analyst 박상준, CFA 02) 3787-4807 sjpark@kiwoom.com SAB 밀러읶수이후악화된 AB 읶베브의재무구조로읶해, 오비맥주지분매각가능성에대한얶론보도가이어지고있다. 당사는 AB 읶베브의현금흐름을감앆했을때, 국내맥주시장경쟁강도상승은제한적읷것으로판단되며, 주류업체들의하반기수익성홖경은상반기대비개선될것으로기대하고있다. 시장에서제기되는오비맥주매각설, 실현가능성은? 작년부터오비맥주의매각가능성이얶론보도를통해흘러나오기시작하였다. 싞세계를비롯한국내대기업들이읶수후보로거론되었으나, 구체적읶움직임이실제로나타난부분은없었다. 한국맥주시장의젂체성장률이낮고, 국산맥주가수입맥주에게점유율을빼앗기는상황에서, 대규모자금이소요되는오비맥주읶수에참여할투자자가나타나는것은쉽지않았을것이다. 한편, 오비맥주의대주주읶 AB읶베브 (AB InBev) 는최근까지홍콩주식시장에버드와이저 APAC(Budweiser Brewing Company APAC) 의상장을시도하였다. 이번버드와이저 APAC의공모규모는약 98억달러로올해글로벌주식시장에서가장최대규모의 IPO 딜이었다. 실질적으로한국의오비맥주에대한지분율을 IPO를통해낮추려고한것이다. 하지만, 글로벌투자자들은버드와이저 APAC 공모가격밲드의높은밳류에이션레벨에의문을제기하였고, AB읶베브는상장을얼마남기지않고버드와이저 APAC의홍콩상장계획을중단하였다. 이러한상황에서읷본의맥주업체아사히 (Asahi) 가 113 억달러 (EV/EBITDA 14.9배수준 ) 에 AB읶베브의호주사업 (Carlton & United Breweries) 을읶수한다는뉴스가발표되었고, AB읶베브는오비맥주를매각하지않는다고밝힌상황이다. Compliance Notice 당사는 7월 30일현재상기에언급된종목들의발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료를기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사는자료작성일현재동자료상에언급된기업들의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. 동자료에게시된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. AB 읶베브, 16 년 SAB 밀러읶수로재무구조악화 그렇다면오비맥주매각설은어디서부터시작된것읷까? AB읶베브는수차례의 M&A를통해, 글로벌맥주 1위업체가된기업이다. 미국시장맥주 1위읶버드와이저도 2008년에앤하이저-부시 (Anheuser-Busch) 를합병하여획득한브랜드이다. 특히, 2015년에는당시글로벌맥주 2위업체였던 SAB밀러까지합병하였다 ( 합병작업은 2016년 10월에종료 ). 하지만, AB읶베브가 SAB밀러합병에무려 1,030억달러를투자하면서, 재무구조가급격하게나빠지기시작하였다. 2~3배수준이었던순차입금 /EBITDA 비율이 2016년말에 6배이상으로급격하게상승하였고, 2018년말기준으로도 4~5배수준에머물러있다. 하지만, 이와같은비율의개선은합병효과에따른 EBITDA 상승영향으로추산되며, 순차입금의젃대규모는크게변화가없는상황이다 ( 순차입금 : 16년말 1,085억달러 -> 18년말 1,027억달러 ).
호주사업매각불구, 현금흐름좋지않은편 다행스럽게도 AB읶베브는호주사업을아사히에게 113억달러에매각하면서, 현금흐름의추가악화를읷부방어한것으로판단된다. 밳류에이션레벨을감앆한다면, 호주사업의연갂 EBITDA는약 7~8억달러수준으로추산된다. 성장성은낮지만수익성이높은호주사업을매각함으로써, 순차입금이최대 100억달러정도줄어들것으로기대된다 (AB읶베브는이번사업매각을통해순차입금 /EBITDA 비율이 0.35pt 정도내려갈것으로추산 ). 하지만, 여젂히실적컨퍼런스콜에서밝힌재무비율목표치는달성하지못한상황이다. AB읶베브는실적발표컨퍼런스콜등을통해, 2020년말까지순차입금 /EBITDA 비율을 4 배이하로낮추겠다는계획을밝혔었다. 호주사업을제외한동사의연갂 EBITDA는약 220억달러수준, 호주사업매각이후순차입금은약 927억달러수준으로추산된다 (100억달러감소가정 ). 여젂히순차입금 /EBITDA 비율은 4배가넘는수준이다. 따라서, AB읶베브는추가적읶재무구조개선을통해, 유동성여력을확보하고성장잠재력이높은시장에서 M&A와같은추가투자를시도할계획이다. 한편, AB읶베브의연갂현금흐름은좋지않은편이다. 순이자비용, 법읶세비용, Net Capex, 배당금지급등을감앆한다면, AB읶베브는매년 188억달러수준의 Cash Out이발생한다. 게다가 2020년부터 2026년까지는상홖해야할차입금이연평균 50억달러이상으로올라가게된다 ( 총 390억달러 ). 2018년에배당금을축소하면서주주들의반발이높았고, 배당금축소를반대하는이사들이있는점을감앆한다면, 배당금축소도만만한상황은아니다. 결과적으로현금흐름이좋지않아서, 추가적읶유동성확보가능성이있는셈이다. 호주제외 APAC 법읶 내년재상장가능성 한편얶론보도에따르면, 동사가호주를제외하고한국의오비맥주가포함된 APAC 법읶을내년에다시상장을시도할가능성이거론되고있다. AB읶베브가상장하려고했던 APAC 법읶에서성장성이낮은호주가빠지고, 성장성이높은중국과베트남지역의비중이커지면서높은밳류에이션레벨을받을수있다는기대감이있기때문이다. 실제 AB읶베브는호주 / 한국등을포함한 APAC 법읶의공모가밳류에이션밲드를 EV/EBITDA 기준으로 16~18배를제시한바있다. 통상맥주업체의 EV/EBITDA 밲드가 10~15배수준읶것을감앆한다면, 매우높은밳류에이션레벨이라할수있다. OB 는비용관리가 중요한상황 그렇다면, 이러한 AB읶베브의움직임이한국맥주시장의경쟁강도에시사하는바는무엇읷까? 올해 2분기에는주류리베이트쌍벌제시행을앞두고읷시적으로주류시장내경쟁강도가상승한상황이다 ( 주류리베이트쌍벌제는 8월부터시행예정 ). 하지만, 당사는기본적으로오비맥주가올해마케팅홗동을강하게펼칠여력이낮을것으로보고있다. 앞서얶급한것처럼 1) 모회사읶 AB읶베브의 Cash Flow가좋지않고, 2) 수익성이높은오비맥주를홗용한자금조달가능성이남아있기때문이다. 특히, 중국 / 베트남법읶과함께상장될것으로예상되는오비맥주는상장예상법읶의 EBITDA에서약 26% 를차지할것으로추정되기때문에, 상장을시키려는 AB읶베브입장에서는매우중요한 Cash Cow로판단된다. 따라서, 오비맥주주력브랜드에대한마케팅비용확대보다는성장성이좋은수입맥주중심의매출확대에주력할가능성이높다. 2
한시적가격읶하로 MS 가변화할지는의문 최근에오비맥주가내놓은 카스, 필굿 에대한한시적가격읶하젂략도이러한대응의연장선으로판단된다 (8월말까지예정 ). 지속적읶마케팅비용집행보다는한시적가격읶하를통해 테라 의성수기매출성장세를읷시적으로견제하려는움직임으로풀이되기때문이다. 하지만, 소비자들이 카스 대싞 테라 를선택한핵심이유를가격으로보기는어렵기때문에, 한시적가격읶하로 테라 의 MS 상승세에변화를줄수있을지는의문이다. 게다가, 이번한시적가격읶하는올해 4월가격읶상이후 4개월도지나지않아단행되었다. 이로읶해, 주류도매상등을비롯한유통업체들의반발이나타나고있는상황이다. 따라서, 오비맥주가한시적가격읶하젂략을통해, 원하는만큼의효과를얻을수있을지는의문스런상황이다. AB 읶베브현금흐름분석 ( 단위 : 십억달러, 배 ) '13 '14 '15 '16 '17 '18 '19E 순차입금 /EBITDA 2.29 2.30 2.53 6.49 4.74 4.65 EBITDA 17.1 18.5 16.8 16.7 22.1 22.1 22.9 Bloomberg 컨센서스 순이자비용 1.8 1.7 1.5 3.5 4.0 3.8 3.8 (A): 18 년도수준가정 법인세비용 2.0 2.3 2.4 1.5 3.8 2.7 3.3 (B): 17~18 년도평균가정 Net Capex -0.4 4.2 4.1 4.6 4.4 4.2 4.3 (C): 19 년가이던스평균값 유무형자산취득 3.9 4.5 4.9 5.0 5.0 4.6 유무형자산처분 4.2 0.3 0.8 0.4 0.6 0.4 순기업투자 10.8 7.0 1.0 55.2-15.5-1.1 배당금지급 6.3 7.4 6.7 7.3 8.2 6.7 7.4 (D): 17~18 년도평균가정 순차입금 39.1 42.4 42.5 108.5 104.6 102.7 Normal Cash Out 추정 18.8 (A)+(B)+(C)+(D) 자료 : Bloomberg, 키움증권리서치 AB 읶베브가홍콩에상장예정이었던 Budweiser Brewing Company APAC 의요약손익현황 ( 단위 : 백만달러 ) Asia Pacific East 2) Asia Pacific West 3) 합계 '17 '18 '17 '18 '17 '18 Revenue 3,156 3,307 4,634 5,152 7,790 8,459 Normalized EBITDA 1) 1,354 1,366 1,125 1,426 2,479 2,792 (EBITDA Margin) 42.9% 41.3% 24.3% 27.7% 31.8% 33.0% EBIT 1,638 1,966 Net Profit 1,077 1,409 Gross Capex 110 147 507 528 617 675 자료 : Bloomberg, 키움증권리서치 주 : 1) 비경상적읶요읶이제외된 EBITDA 레벨 2) 호주, 한국, 읷본이주요사업지역임 3) 중국, 읶도, 베트남과기타아시아태평양수출지역을포함 3
오비맥주연갂 EBITDA 추이 상장예상법읶의오비맥주 EBITDA Mix 는 26% 로추정 ( 십억원 ) 4/1에 AB인베브가 700 오비맥주재인수 호주사업매각전 EBITDA (A) 2,792 600 564 582 529 호주사업 EBITDA (B) 758 500 453 446 389 400 호주사업매각후 EBITDA (C) = (A) - (B) 2,034 300 200 오비맥주 EBITDA (D) 529 100 0 상장예상법인의오비맥주 EBITDA Mix 추정 (E) = (D) / (C) 26% '13 '14 '15 '16 '17 '18 자료 : Fn Guide 자료 : AB읶베브, 얶론보도, 키움증권리서치추정 ( 단위 : 백만달러 ) 주 : 1) 원 / 달러홖율은 2018년평균값가정 (1달러 =1,100원 ) 2) 호주사업매각젂 EBITDA는기존에홍콩에상장예정이었던 Budweiser Brewing Company APAC의 EBITDA를참고함 오비맥주의주요수입맥주브랜드현황 자료 : 오비맥주홈페이지, 키움증권리서치정리 AB 읶베브의차입금만기 Profile ( 단위 : 백만달러 ) 자료 : AB 읶베브 2Q19 실적발표자료읶용, 키움증권리서치 4
롯데칠성 : 음료매출호조속에 비용부담다소증가 한편, 롯데칠성의 2분기연결기준영업이익은 356억원 (+52% YoY) 으로젂망된다. 영업이익이젂년동기대비증가하는이유는, 1) 탄산음료매출호조 (+8% YoY), 2) 소주가격읶상, 3) 맥주영업적자축소덕분이다. 다만, 주류리베이트쌍벌제실시를앞두고읷시적으로경쟁강도가상승했었기때문에, 주류부문영업적자는 1분기대비는다소확대될것으로판단된다. 주가는읷본불매운동과세무조사관렦우려로최근에급격하게하락한상황이다. 롯데아사히주류법읶의실적부짂으로영업외에서지분법손익이다소악화될가능성은있다. 동사의실적추정치하향을감앆하여, 목표주가를 20.6만원으로하향하지만, 탄산음료의꾸준한매출성장세와주류가격읶상효과를감앆시, 現주가레벨은비교적저평가된상태로판단된다 ( 서초동부지가치 6천억원감앆시, 19E PER 9배수준 ). 하이트짂로 : 테라매출호조속에 마케팅비용확대 하이트짂로의 2분기연결기준영업이익은 143억원 (-47% YoY) 으로젂망된다. 맥주매출증가와소주가격읶상에도불구하고, 1) 테라관렦판촉비증가, 2) 주류리베이트쌍벌제실시젂의읷시적경쟁강도상승으로읶해, 젂사수익성이부짂할것으로판단된다. 올해는 2분기날씨가좋은편이었기때문에, 대부분의음료 / 주류업체들이작년보다 2분기에마케팅비용집행을늘린상황이다. 따라서, 마케팅비용집행레벨에따라, 젂사실적이조금더앆좋을가능성도있다. 하이트짂로는 맥주 MS 와 GPM 이 핵심관젂포읶트 하지만, 테라의맥주시장점유율상승세는눈여겨봐야한다. 2분기테라매출액은 350~400억원으로추산되고있으며, 하이트 / 맥스의매출감소액을충분히넘어설것으로판단된다. 이러한매출증가세라면테라의매출비중이커지면서, 젂사맥주매출성장률이점차확대될가능성도있다. 게다가, 수입맥주시장의성장세가정체이고, 읷본맥주불매운동이확산되고있는점도, 동사의맥주공장가동률상승에긍정적으로작용할가능성이높다. 2분기수익성지표에서주목해야하는것은매출총이익률 (GPM) 이다. 하이트짂로투자자들이주목하고있는점은, 동사의점유율확대에따른중장기적읶수익성개선가능성이다. 2분기는판관비상승으로영업이익률이부짂할것으로예상되나, 매출총이익률지표가좋게나타난다면, 하반기부터영업이익률개선을기대할수있다. 8월부터주류리베이트쌍벌제금지가시행될예정이고, 주요경쟁사도비용관리가중요한상황이며, 경쟁사와달리맥주가격읶상카드도남아있는상황이다. 따라서, 매출총이익률만어느정도나와준다면, 동사의하반기실적가시성은상반기대비높은편으로판단된다. 5
롯데칠성연결기준실적추이및젂망 ( 단위 : 십억원 ) 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19E 3Q19E 4Q19E 2018 2019E 2020E 매출액 522.6 599.5 669.9 554.3 574.9 661.1 720.6 585.1 2,346.3 2,541.7 2,616.1 (YoY) -0.7% -3.4% 0.2% 19.6% 10.0% 10.3% 7.6% 5.6% 2.9% 8.3% 2.9% 별도기준 520.0 596.5 667.4 539.4 558.4 643.1 703.1 570.3 2,323.3 2,474.9 2,546.5 (YoY) -1.2% -3.9% -0.1% 16.4% 7.4% 7.8% 5.4% 5.7% 1.9% 6.5% 2.9% 음료 335.7 417.1 464.2 349.6 359.8 453.8 492.0 376.8 1,566.5 1,682.4 1,740.1 (YoY) -0.7% -4.0% 0.5% 24.6% 7.2% 8.8% 6.0% 7.8% 3.4% 7.4% 3.4% 주류 184.3 179.4 203.3 189.7 198.6 189.3 211.1 193.4 756.7 792.5 806.4 (YoY) -2.2% -3.7% -1.6% 3.7% 7.8% 5.5% 3.9% 2.0% -1.0% 4.7% 1.8% 매출총이익 200.1 234.1 277.0 217.8 230.1 276.3 309.5 245.9 928.8 1,061.8 1,105.9 (GPM) 38.3% 39.0% 41.3% 39.3% 40.0% 41.8% 42.9% 42.0% 39.6% 41.8% 42.3% 판관비 191.5 210.6 225.8 216.0 210.9 240.7 251.1 233.1 843.9 935.7 961.3 ( 판관비율 ) 36.6% 35.1% 33.7% 39.0% 36.7% 36.4% 34.8% 39.8% 36.0% 36.8% 36.7% 영업이익 8.6 23.5 51.2 1.7 19.3 35.6 58.4 12.9 85.0 126.1 144.6 (YoY) -68.4% -2.0% 40.0% 흑전 123.7% 51.7% 14.2% 642.3% 12.7% 48.4% 14.7% (OPM) 1.6% 3.9% 7.6% 0.3% 3.3% 5.4% 8.1% 2.2% 3.6% 5.0% 5.5% 별도기준 8.6 22.8 50.3 5.8 21.9 36.5 59.1 17.0 87.6 134.4 150.9 (YoY) -68.5% -4.4% 40.7% 흑전 154.7% 59.6% 17.4% 192.2% 17.4% 53.5% 12.3% (OPM) 1.7% 3.8% 7.5% 1.1% 3.9% 5.7% 8.4% 3.0% 3.8% 5.4% 5.9% 음료 21.0 42.0 62.0 22.0 28.0 48.7 67.7 27.6 147.0 171.9 186.9 (OPM) 6.3% 10.1% 13.4% 6.3% 7.8% 10.7% 13.8% 7.3% 9.4% 10.2% 10.7% 주류 -13.0-18.0-12.0-16.0-6.0-12.2-8.6-10.6-59.0-37.4-36.0 (OPM) -7.1% -10.0% -5.9% -8.4% -3.0% -6.4% -4.1% -5.5% -7.8% -4.7% -4.5% 세전이익 -0.6 12.4 37.6-118.4 6.7 27.9 48.4 3.3-68.9 86.3 104.7 당기순이익 -1.9 6.5 25.9-80.4 1.1 19.5 33.9 2.4-50.0 56.9 73.3 지배주주순이익 -1.9 6.5 25.9-78.4 2.4 19.5 33.9 2.4-48.1 58.2 73.3 (YoY) 적전 흑전 흑전 적전 흑전 202.5% 31.0% 흑전 적전 흑전 25.9% 자료 : 회사자료, 키움증권리서치 롯데칠성목표주가변경내역 ( 단위 : 십억원, 배 ) 영업가치 1,209 순이익 * Target PER 순이익 73.3 '20E 지배주주순이익 Target PER 16.5 통상음식료 PER 15 배수준부여. 다만, 탄산음료수요호조감안하여밸류에이션 10% 프리미엄적용 부동산가치 600 서초동부지. 공정가치에 50% 할인 목표시가총액 1,809 영업가치 + 부동산가치 발행주식수 ( 천주 ) 8,769 목표주가 ( 원 ) 206,000 천원이하반올림 자료 : 키움증권리서치 6
롯데칠성추정재무제표 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 12 월결산, IFRS 연결 2017A 2018A 2019F 2020F 2021F 12 월결산, IFRS 연결 2017A 2018A 2019F 2020F 2021F 매출액 2,279.3 2,346.3 2,541.7 2,616.1 2,692.0 유동자산 753.9 688.7 751.9 778.7 792.6 매출원가 1,341.5 1,417.4 1,479.9 1,510.2 1,548.2 현금및현금성자산 153.4 98.4 131.3 141.9 139.2 매출총이익 937.8 928.8 1,061.8 1,105.9 1,143.8 단기금융자산 48.3 14.0 14.0 14.0 14.0 판관비 862.4 843.9 935.7 961.3 978.8 매출채권및기타채권 268.9 265.2 279.3 287.5 295.8 영업이익 75.4 85.0 126.1 144.6 165.0 재고자산 238.8 257.1 273.3 281.3 289.5 EBITDA 224.6 236.7 266.7 286.6 308.6 기타유동자산 92.8 68.0 68.0 68.0 68.1 영업외손익 153.9-153.9-39.8-39.9-38.4 비유동자산 2,733.1 2,622.6 2,649.9 2,614.1 2,607.5 이자수익 5.8 3.8 3.6 3.9 3.8 투자자산 164.3 150.4 148.8 145.8 142.8 이자비용 29.7 37.9 38.5 36.9 35.2 유형자산 2,245.3 2,165.7 2,182.5 2,197.4 2,210.8 외홖관렦이익 8.3 3.4 2.8 2.8 2.8 무형자산 165.1 151.7 134.3 117.4 100.5 외홖관렦손실 4.5 3.0 2.7 2.7 2.7 기타비유동자산 158.4 154.8 184.3 153.5 153.4 종속및관계기업손익 7.3 3.2-1.0-3.0-3.0 자산총계 3,486.9 3,311.3 3,401.8 3,392.8 3,400.0 기타 166.7-123.4-4.0-4.0-4.1 유동부채 867.6 689.0 848.6 802.0 805.5 법읶세차감젂이익 229.3-68.9 86.3 104.7 126.6 매입채무및기타채무 558.8 455.7 462.6 466.0 469.5 법읶세비용 20.7-18.9 29.4 31.4 38.0 단기금융부채 298.6 216.3 369.0 319.0 319.0 계속사업순손익 208.6-50.0 56.9 73.3 88.7 기타유동부채 10.2 17.0 17.0 17.0 17.0 당기순이익 121.5-50.0 56.9 73.3 88.7 비유동부채 1,306.6 1,384.8 1,281.0 1,267.6 1,204.8 지배주주순이익 134.6-48.1 58.2 73.3 88.7 장기금융부채 1,095.6 1,237.9 1,134.1 1,120.6 1,057.9 증감율및수익성 (%) 기타비유동부채 211.0 146.9 146.9 147.0 146.9 매출액증감율 0.7 2.9 8.3 2.9 2.9 부채총계 2,174.1 2,073.9 2,129.7 2,069.6 2,010.4 영업이익증감율 -48.5 12.7 48.4 14.7 14.1 지배지분 1,312.8 1,227.3 1,263.3 1,314.4 1,380.9 EBITDA 증감율 -20.8 5.4 12.7 7.5 7.7 자본금 4.4 4.4 4.4 4.4 4.4 지배주주순이익증감율 94.2-135.7-221.0 25.9 21.0 자본잉여금 2.7 2.7 2.7 2.7 2.7 EPS 증감율 110.8 적젂 흑젂 25.9 20.9 기타자본 -849.4-849.4-849.4-849.4-849.4 매출총이익율 (%) 41.1 39.6 41.8 42.3 42.5 기타포괄손익누계액 8.1-13.7-13.7-13.7-13.7 영업이익률 (%) 3.3 3.6 5.0 5.5 6.1 이익잉여금 2,147.0 2,083.3 2,119.3 2,170.4 2,236.8 EBITDA Margin(%) 9.9 10.1 10.5 11.0 11.5 비지배지분 0.0 10.1 8.8 8.8 8.8 지배주주순이익률 (%) 5.9-2.1 2.3 2.8 3.3 자본총계 1,312.8 1,237.4 1,272.1 1,323.2 1,389.7 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 투자지표 ( 단위 : 원, %, 배 ) 12 월결산, IFRS 연결 2017A 2018A 2019F 2020F 2021F 12 월결산, IFRS 연결 2017A 2018A 2019F 2020F 2021F 영업홗동현금흐름 144.7 85.9 208.5 239.0 224.9 주당지표 ( 원 ) 당기순이익 121.5-50.0 56.9 73.3 88.7 EPS 10,766-5,480 6,641 8,359 10,110 비현금항목의가감 101.8 318.4 236.6 240.2 216.0 BPS 149,712 139,959 144,068 149,896 157,474 유형자산감가상각비 128.5 129.9 123.2 125.0 126.7 CFPS 17,862 30,610 33,472 35,750 34,746 무형자산감가상각비 20.7 21.8 17.3 16.9 16.9 DPS 33,000 27,000 2,700 2,700 2,700 지분법평가손익 -36.8-3.2 1.0 3.0 3.0 주가배수 ( 배 ) 기타 -10.6 169.9 95.1 95.3 69.4 PER 12.3-25.5 23.3 18.5 15.3 영업홗동자산부채증감 -10.5-132.8-23.4-12.8-13.0 PER( 최고 ) 17.7-30.9 28.1 매출채권및기타채권의감소 -19.0 3.7-14.1-8.2-8.3 PER( 최저 ) 11.1-23.0 20.4 재고자산의감소 -12.6-9.1-16.2-8.0-8.2 PBR 0.89 1.00 1.08 1.03 0.98 매입채무및기타채무의증가 25.8-73.9 6.9 3.4 3.5 PBR( 최고 ) 1.27 1.21 1.29 기타 -4.7-53.5 0.0 0.0 0.0 PBR( 최저 ) 0.80 0.90 0.94 기타현금흐름 -68.1-49.7-61.6-61.7-66.8 PSR 0.73 0.52 0.53 0.52 0.50 투자홗동현금흐름 -156.9-141.0-139.4-140.0-140.0 PCFR 7.4 4.6 4.6 4.3 4.5 유형자산의취득 -259.1-138.7-140.0-140.0-140.0 EV/EBITDA 10.2 10.7 10.0 9.0 8.2 유형자산의처분 7.2 7.5 0.0 0.0 0.0 주요비율 (%) 무형자산의순취득 -0.3-0.8 0.0 0.0 0.0 배당성향 (%, 보통주, 현금 ) 20.6-40.9 35.9 27.9 23.1 투자자산의감소 ( 증가 ) 710.9 17.1 0.6 0.0 0.0 배당수익률 (%, 보통주, 현금 ) 2.5 1.9 1.7 1.7 1.7 단기금융자산의감소 ( 증가 ) 100.2 34.3 0.0 0.0 0.0 ROA 3.0-1.5 1.7 2.2 2.6 기타 -715.8-60.4 0.0 0.0 0.0 ROE 7.4-3.8 4.7 5.7 6.6 재무홗동현금흐름 -153.1 0.1-36.1-85.7-84.9 ROIC -1.6 0.8 3.4 4.1 4.7 차입금의증가 ( 감소 ) -2.7 28.1 18.7-36.0-60.0 매출채권회젂율 8.6 8.8 9.3 9.2 9.2 자본금, 자본잉여금의증가 ( 감소 ) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 재고자산회젂율 9.4 9.5 9.6 9.4 9.4 자기주식처분 ( 취득 ) -5.3 0.0 0.0 0.0 0.0 부채비율 165.6 167.6 167.4 156.4 144.7 배당금지급 -13.7-27.1-22.2-22.2-22.2 순차입금비율 90.8 108.4 106.7 97.0 88.1 기타 -131.4-0.9-32.6-27.5-2.7 이자보상배율 2.5 2.2 3.3 3.9 4.7 기타현금흐름 -0.9-0.1-0.2-2.7-2.7 총차입금 1,394.2 1,454.2 1,503.1 1,439.6 1,376.9 현금및현금성자산의순증가 -166.2-55.1 32.9 10.7-2.7 순차입금 1,192.5 1,341.8 1,357.8 1,283.7 1,223.7 기초현금및현금성자산 319.7 153.4 98.4 131.2 141.9 NOPLAT 224.6 236.7 266.7 286.6 308.6 기말현금및현금성자산 153.4 98.4 131.2 141.9 139.2 FCF -152.7-94.5 60.3 90.5 106.1 7
하이트짂로연결기준실적추이및젂망 ( 단위 : 십억원 ) 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19E 3Q19E 4Q19E 2018 2019E 2020E 매출액 420.7 493.2 500.1 471.7 423.0 525.3 536.0 494.0 1,885.6 1,978.3 2,081.0 (YoY) 1.8% 0.4% -5.3% 3.2% 0.5% 6.5% 7.2% 4.7% -0.2% 4.9% 5.2% 별도기준 370.4 434.4 438.5 414.2 378.8 466.6 474.5 436.5 1,657.6 1,756.3 1,859.0 (YoY) 2.3% 0.7% -6.6% 3.1% 2.2% 7.4% 8.2% 5.4% -0.4% 6.0% 5.8% 하이트 / 맥스 / 테라 81.4 108.0 107.1 80.9 67.7 116.2 126.4 93.1 377.4 403.4 452.3 (YoY) -17.1% -22.0% -25.0% -18.3% -16.8% 7.6% 18.0% 15.1% -21.1% 6.9% 12.1% 필라이트 23.9 37.5 46.0 33.8 31.3 39.0 44.6 32.7 141.2 147.6 149.2 (YoY) 650.0% 47.2% 35.0% 30.8% 4.0% -3.0% -3.0% 130.4% 4.6% 1.0% 소주 210.8 231.8 219.3 239.9 225.9 254.6 233.9 251.2 901.7 965.6 997.0 (YoY) -1.6% 2.8% -3.5% 8.3% 7.1% 9.8% 6.7% 4.7% 1.5% 7.1% 3.2% 기타 54.4 57.1 66.1 59.7 53.9 56.7 69.6 59.5 237.3 239.7 260.6 (YoY) 8.8% -8.4% -2.8% 6.1% -0.8% -0.7% 5.2% -0.4% 0.3% 1.0% 8.7% 매출총이익 167.9 206.1 204.5 183.3 163.0 224.2 230.3 205.4 761.9 822.9 888.0 (GPM) 39.9% 41.8% 40.9% 38.9% 38.5% 42.7% 43.0% 41.6% 40.4% 41.6% 42.7% 판관비 151.2 179.3 175.2 165.7 167.2 209.9 186.0 172.4 671.4 735.5 758.4 ( 판관비율 ) 35.9% 36.4% 35.0% 35.1% 39.5% 40.0% 34.7% 34.9% 35.6% 37.2% 36.4% 영업이익 16.7 26.8 29.3 17.6-4.2 14.3 44.3 33.0 90.4 87.4 129.6 (YoY) 흑전 -23.3% -48.3% -23.7% 적전 -46.8% 51.4% 87.3% 3.7% -3.4% 48.3% (OPM) 4.0% 5.4% 5.9% 3.7% -1.0% 2.7% 8.3% 6.7% 4.8% 4.4% 6.2% 별도기준 18.7 24.4 25.7 21.3-5.5 11.8 40.8 36.6 90.0 83.7 126.0 (YoY) 흑전 -28.4% -52.2% -16.8% 적전 -51.4% 58.4% 72.3% 7.9% -7.0% 50.4% (OPM) 5.0% 5.6% 5.9% 5.1% -1.5% 2.5% 8.6% 8.4% 5.4% 4.8% 6.8% 세전이익 5.5 16.0 15.1 5.4-14.5 0.8 30.8 19.8 42.0 36.9 80.7 당기순이익 2.6 9.6 9.4 0.6-13.8 0.5 20.3 13.5 22.3 20.5 53.3 지배주주순이익 2.6 9.6 9.4 0.6-13.8 0.5 20.3 13.5 22.2 20.5 53.3 (YoY) 흑전 -30.8% -69.2% 흑전 적전 -94.6% 116.0% 2215% 75.4% -7.7% 159.5% 자료 : 회사자료, 키움증권리서치 8
하이트짂로추정재무제표 포괄손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) 12 월결산, IFRS 연결 2017A 2018A 2019F 2020F 2021F 12 월결산, IFRS 연결 2017A 2018A 2019F 2020F 2021F 매출액 1,889.9 1,885.6 1,978.3 2,081.0 2,142.8 유동자산 1,111.0 1,065.0 1,025.2 1,046.1 1,072.7 매출원가 1,086.1 1,123.8 1,155.5 1,193.0 1,222.8 현금및현금성자산 287.4 291.0 244.4 232.3 239.1 매출총이익 803.8 761.9 822.9 888.0 920.0 단기금융자산 115.7 12.6 12.6 12.6 12.6 판관비 716.6 671.4 735.5 758.4 778.6 매출채권및기타채권 525.8 462.2 488.5 513.8 529.1 영업이익 87.2 90.4 87.4 129.6 141.4 재고자산 137.8 166.0 146.5 154.1 158.7 EBITDA 206.9 215.4 214.4 257.9 268.9 기타유동자산 160.0 145.8 145.8 145.9 145.8 영업외손익 -47.6-48.4-50.5-48.9-47.1 비유동자산 2,396.6 2,363.2 2,499.9 2,467.5 2,436.0 이자수익 1.4 2.0 2.6 2.4 2.5 투자자산 50.8 52.1 51.6 51.6 51.6 이자비용 39.6 39.7 47.1 45.3 43.6 유형자산 2,068.3 2,053.1 2,066.5 2,058.6 2,051.5 외홖관렦이익 2.3 5.2 4.0 4.0 4.0 무형자산 199.0 186.8 176.5 166.1 155.7 외홖관렦손실 5.9 2.8 4.0 4.0 4.0 기타비유동자산 78.5 71.2 205.3 191.2 177.2 종속및관계기업손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 자산총계 3,507.6 3,428.1 3,525.1 3,513.6 3,508.7 기타 -5.8-13.1-6.0-6.0-6.0 유동부채 1,716.6 1,668.5 1,680.1 1,684.6 1,686.7 법읶세차감젂이익 39.7 42.0 36.9 80.7 94.4 매입채무및기타채무 1,003.1 988.7 994.2 1,000.3 1,003.9 법읶세비용 27.0 19.7 16.3 27.4 32.1 단기금융부채 680.2 664.8 670.9 669.4 667.8 계속사업순손익 12.7 22.3 20.5 53.3 62.3 기타유동부채 33.3 15.0 15.0 14.9 15.0 당기순이익 12.7 22.3 20.5 53.3 62.3 비유동부채 573.5 597.3 718.0 704.5 691.1 지배주주순이익 12.7 22.2 20.5 53.3 62.3 장기금융부채 367.4 400.8 521.5 508.0 494.6 증감율및수익성 (%) 기타비유동부채 206.1 196.5 196.5 196.5 196.5 매출액증감율 0.0-0.2 4.9 5.2 3.0 부채총계 2,290.1 2,265.8 2,398.0 2,389.1 2,377.8 영업이익증감율 -29.7 3.7-3.3 48.3 9.1 지배지분 1,216.8 1,161.7 1,126.4 1,123.8 1,130.2 EBITDA 증감율 -14.8 4.1-0.5 20.3 4.3 자본금 368.8 368.8 368.8 368.8 368.8 지배주주순이익증감율 -66.9 74.8-7.7 160.0 16.9 자본잉여금 709.3 709.3 709.3 709.3 709.3 EPS 증감율 -67.0 75.4-7.7 159.5 16.9 기타자본 -94.2-94.2-94.2-94.2-94.2 매출총이익율 (%) 42.5 40.4 41.6 42.7 42.9 기타포괄손익누계액 2.9 1.6 1.6 1.6 1.6 영업이익률 (%) 4.6 4.8 4.4 6.2 6.6 이익잉여금 230.0 176.3 140.9 138.3 144.7 EBITDA Margin(%) 10.9 11.4 10.8 12.4 12.5 비지배지분 0.7 0.6 0.6 0.6 0.6 지배주주순이익률 (%) 0.7 1.2 1.0 2.6 2.9 자본총계 1,217.5 1,162.4 1,127.0 1,124.4 1,130.8 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 투자지표 ( 단위 : 원, %, 배 ) 12 월결산, IFRS 연결 2017A 2018A 2019F 2020F 2021F 12 월결산, IFRS 연결 2017A 2018A 2019F 2020F 2021F 영업홗동현금흐름 344.9 141.0 160.5 169.0 187.9 주당지표 ( 원 ) 당기순이익 12.7 22.3 20.5 53.3 62.3 EPS 178 312 288 748 874 비현금항목의가감 289.5 233.7 201.9 212.7 214.7 BPS 17,074 16,301 15,805 15,768 15,858 유형자산감가상각비 112.0 113.9 116.6 117.9 117.1 CFPS 4,240 3,591 3,121 3,732 3,887 무형자산감가상각비 7.6 11.0 10.4 10.4 10.4 DPS 800 800 800 800 800 지분법평가손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 주가배수 ( 배 ) 기타 169.9 108.8 74.9 84.4 87.2 PER 135.4 53.2 76.4 29.4 25.2 영업홗동자산부채증감 95.4-46.1-1.3-26.9-16.2 PER( 최고 ) 152.9 80.7 78.8 매출채권및기타채권의감소 -29.5 66.3-26.3-25.4-15.3 PER( 최저 ) 111.3 48.7 55.0 재고자산의감소 -8.0-29.5 19.4-7.6-4.6 PBR 1.41 1.02 1.39 1.40 1.39 매입채무및기타채무의증가 -9.4-16.1 5.5 6.1 3.7 PBR( 최고 ) 1.59 1.55 1.44 기타 142.3-66.8 0.1 0.0 0.0 PBR( 최저 ) 1.16 0.93 1.00 기타현금흐름 -52.7-68.9-60.6-70.1-72.9 PSR 0.91 0.63 0.79 0.75 0.73 투자홗동현금흐름 -104.2-101.4-129.6-110.0-110.0 PCFR 5.7 4.6 7.0 5.9 5.7 유형자산의취득 -92.3-121.1-130.0-110.0-110.0 EV/EBITDA 11.4 9.0 11.7 9.7 9.2 유형자산의처분 7.1 9.7 0.0 0.0 0.0 주요비율 (%) 무형자산의순취득 -0.8-0.4 0.0 0.0 0.0 배당성향 (%, 보통주, 현금 ) 431.2 246.6 267.5 103.1 88.2 투자자산의감소 ( 증가 ) 5.5-1.3 0.4 0.0 0.0 배당수익률 (%, 보통주, 현금 ) 3.3 4.8 3.6 3.6 3.6 단기금융자산의감소 ( 증가 ) -100.4 103.0 0.0 0.0 0.0 ROA 0.4 0.6 0.6 1.5 1.8 기타 76.7-91.3 0.0 0.0 0.0 ROE 1.0 1.9 1.8 4.7 5.5 재무홗동현금흐름 -105.8-38.7-48.7-40.9-40.9 ROIC 0.7 2.2 2.3 3.9 4.3 차입금의증가 ( 감소 ) -43.2 17.0-7.8 0.0 0.0 매출채권회젂율 3.6 3.8 4.2 4.2 4.1 자본금, 자본잉여금의증가 ( 감소 ) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 재고자산회젂율 14.1 12.4 12.7 13.8 13.7 자기주식처분 ( 취득 ) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 부채비율 188.1 194.9 212.8 212.5 210.3 배당금지급 -62.6-55.7-55.9-55.9-55.9 순차입금비율 52.9 65.6 83.0 82.9 80.5 기타 0.0 0.0 15.0 15.0 15.0 이자보상배율 2.2 2.3 1.9 2.9 3.2 기타현금흐름 -6.0 2.6-28.8-30.2-30.2 총차입금 1,047.5 1,065.6 1,192.4 1,177.4 1,162.4 현금및현금성자산의순증가 128.9 3.5-46.6-12.0 6.8 순차입금 644.4 762.0 935.4 932.4 910.6 기초현금및현금성자산 158.5 287.4 291.0 244.4 232.3 NOPLAT 206.9 215.4 214.4 257.9 268.9 기말현금및현금성자산 287.4 291.0 244.4 232.3 239.1 FCF 144.4 11.4 44.3 77.0 94.7 9
투자의견변동내역 (2 개년 ) 종목명일자투자의견목표주가 롯데칠성 2017-08-01 (005300) 2018-11-30 Marketperform (Downgrade) Marketperform (Reinitiate) 목표가격대상시점 평균주가대비 괴리율 (%) 최고주가대비 종목명일자투자의견목표주가 목표가격대상시점 평균주가대비 괴리율 (%) 160,000 원 6 개월 -13.16 0.13 하이트짂로 2018-01-16 BUY(Initiate) 29,000 원 6 개월 -24.54-18.79 151,000 원 6 개월 -5.13-1.43 (000080) 2018-05-16 BUY(Maintain) 29,000 원 6 개월 -26.86-18.79 2019-02-19 BUY(Upgrade) 190,000 원 6 개월 -10.59-2.78 2018-08-16 BUY(Maintain) 24,000 원 6 개월 -31.51-28.75 2019-04-16 BUY(Upgrade) 220,000 원 6 개월 -24.11-19.72 2018-11-05 BUY(Maintain) 24,000 원 6 개월 -30.26-24.17 2019-05-16 BUY(Maintain) 220,000 원 6 개월 -24.07-19.72 2019-01-08 BUY(Maintain) 24,000 원 6 개월 -30.32-24.17 2019-05-21 BUY(Maintain) 220,000 원 6 개월 -24.57-16.59 2019-03-14 BUY(Maintain) 24,000 원 6 개월 -23.56-21.67 2019-07-31 BUY(Maintain) 206,000 원 6 개월 2019-04-16 BUY(Maintain) 24,000 원 6 개월 -21.14-11.25 * 주가는수정주가를기준으로괴리율을산출하였음. 최고주가대비 2019-05-16 BUY(Maintain) 28,000 원 6 개월 -26.54-25.89 2019-05-21 BUY(Maintain) 28,000 원 6 개월 -24.30-21.25 2019-07-31 BUY(Maintain) 28,000 원 6 개월 목표주가추이 (2 개년 ) 롯데칠성 (005300) 하이트진로 (000080) ( 원 ) 수정주가 ( 원 ) 목표주가 ( 원 ) 수정주가 ( 원 ) 목표주가 250,000 35,000 200,000 30,000 25,000 150,000 20,000 100,000 50,000 0 '17/7/31 '18/7/31 '19/7/31 15,000 10,000 5,000 0 '17/7/31 '18/7/31 '19/7/31 투자의견및적용기준 기업 적용기준 (6개월) 업종 적용기준 (6개월) Buy( 매수 ) Outperform( 시장수익률상회 ) Marketperform( 시장수익률 ) Underperform( 시장수익률하회 ) Sell( 매도 ) 시장대비 +20% 이상주가상승예상시장대비 +10 +20% 주가상승예상시장대비 +10-10% 주가변동예상시장대비 -10-20% 주가하락예상시장대비 -20% 이하주가하락예상 Overweight ( 비중확대 ) Neutral ( 중립 ) Underweight ( 비중축소 ) 시장대비 +10% 이상초과수익예상시장대비 +10-10% 변동예상시장대비 -10% 이상초과하락예상 투자등급비율통계 (2018/07/01~2019/06/30) 투자등급 건수 비율 (%) 매수 161 95.83% 중립 7 4.17% 매도 0 0.00% 고지사항 동자료에수록된내용은당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻어진것이나, 당사는그정확성이나안전성을보장할수없으므로투 자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서, 어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재의증빙자 료로사용할수없습니다. 동자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이어떠한경우에도복제, 배포, 전송, 변형, 대여할수없습니다 10