2020 년 5 월 4 일 I Equity Research 효성화학 (298000) 시총 1 조원도전을위한위대한여정의시작점 1Q20 영업이익컨센 50% 상회하는서프라이즈 1Q20 영업이익은 124억원 (QoQ -49%, YoY -50%) 으로컨센 (84억원) 을약 50% 상회했다. PP/DH 의부진을기타사업이만회한덕이다. PP/DH 영업이익은 48억원 (QoQ -83%) 으로부진했다. 하지만, 일회성비용 125억원 (DH 정기보수 50억원 + 프로판재고평가손실 50억원 +PP 점검비용 25억원 ) 과베트남공장실적반영에따른판관비 11억원반영을감안하면분기당기본영업이익체력은 150억원내외로판단한다. 또한 3월중국판매량이 2월대비 2배나늘어난점도긍정적이다. PTA 영업이익은 -8억원으로적자폭이감소했는데, 이는전분기변압기가동정지에따른일시적비용이제거된영향이다. 기타는 TAC 필름, NF3, 필름, POK 모두개선되며영업이익 84억원으로대폭개선되었다. 2Q20 영업이익 QoQ 3배이상대폭개선될전망 2Q20 영업이익은 424억원 (QoQ +242%, YoY -14%) 으로 QoQ 대폭개선을예상한다. PP/DH 는전분기일회성요인의제거에더해 PP강세, 프로판약세영향으로영업이익이 288억원 (QoQ +500%) 으로개선될것이기때문이다. 베트남 PP공장은마스크용스펀본드설비를보유해우려한것보다적자폭은크지않을것으로전망된다. 현재정유사의 RFCC 의낮은가동률에따른프로필렌공급감소와유럽의마스크착용의무화등을감안하면 PP/DH 실적은하반기에도호조가지속될것이다. 기타사업도본궤도에올랐고, PTA는중국폴리에스터가동률회복을감안하면개선이전망된다. 실적추정치변겨으로 TP 상향. 중장기시총 1조목표 TP를 14만원에서 20만원으로상향한다. 2020~21 년추정치를 30~40% 상향했기때문이다. 사우디프로판의상대적인약세와정유사의프로필렌공급감소, 마스크용 PP 수요호조를감안하면 PP/DH 는중장기호조가능성이높다. 2021 년은베트남이실적에반영되면서영업이익 2,375 억원 (YoY +73%) 으로가파른성장이예상된다. 2021년추정 PER은 2 배에불과하다. NF3의높은이익률을감안하면시총에는이에대한가치반영도전혀되어있지않다. 본업과기타사업의 Valuation 재평가구간에진입할가능성이높으며, 중장기적으로시총 1조원도전이가능할것이라판단한다. Earnigs Review BUY I TP(12M): 200,000 원 ( 상향 ) I CP(5 월 1 일 ): 115,000 원 Key Data Consensus Data KOSPI 지수 (pt) 1,947.56 2020 2021 52 주최고 / 최저 179,500/5 1,000 매출액 ( 십억원 ) 1,732.9 2,139.1 시가총액 ( 십억원 ) 366.9 영업이익 ( 십억원 ) 114.7 209.0 시가총액비중 (%) 0.03 순이익 ( 십억원 ) 54.7 124.9 발행주식수 ( 천주 ) 3,190.1 EPS 17,147 39,163 60 일평균거래량 ( 천주 ) 32.5 BPS 153,219 185,034 60 일평균거래대금 ( 십억원 ) 2.9 20 년배당금 ( 예상, 원 ) 5,000 Stock Price 20 년배당수익률 ( 예상,%) 4.35 외국인지분율 (%) 9.30 주요주주지분율 (%) 효성외 6 인 43.76 국민연금공단 12.30 주가상승률 1M 6M 12M 절대 52.7 (31.5) (17.9) 상대 34.7 (26.4) (6.5) Financial Data 투자지표단위 2018 2019 2020F 2021F 2022F 매출액십억원 1,116.8 1,812.5 1,723.4 2,112.2 2,798.7 영업이익십억원 65.0 153.9 137.4 237.5 353.2 세전이익십억원 27.4 110.0 92.9 188.0 301.2 순이익십억원 20.4 87.8 74.3 142.9 228.9 EPS 원 11,059 27,530 23,301 44,788 71,762 증감률 % N/A 148.9 (15.4) 92.2 60.2 PER 배 12.84 5.25 4.94 2.57 1.60 PBR 배 1.23 1.01 0.71 0.57 0.43 EV/EBITDA 배 8.75 5.64 5.15 3.65 2.66 ROE % 5.55 21.37 15.36 24.78 30.66 BPS 원 115,698 143,114 161,434 201,241 268,023 DPS 원 1,000 5,000 5,000 5,000 5,000 주 : 2018 년은분할후기준 Analyst 윤재성 02-3771-7567 js.yoon@hanafn.com RA 손진원 02-3771-7617 jwshon@hanafn.com ( 천원 ) 효성화학 ( 좌 ) 206 상대지수 ( 우 ) 160 186 140 166 146 120 126 100 106 80 86 66 60 46 40 19.4 19.7 19.10 20.1 20.4
표 1. 효성화학 1Q20 실적 Review ( 단위 : 십억원, %) 1Q20 4Q19 1Q19 % YoY % QoQ 당사전망치 차이 컨센서스 차이 매출액 424.8 417.1 451.5 (5.9) 1.8 434.3-2.2 407.8 4.2 영업이익 12.4 24.3 24.9 (50.2) (49.0) 5.8 113.8 8.4 47.6 세전이익 1.4 13.7 12.3 (88.6) (89.8) -5.3 126.4 (5.2) 126.9 순이익 1.1 9.1 13.5 (91.9) (87.9) -4.3 125.6 (0.4) 375.0 영업이익률 2.9 5.8 5.5-2.6-2.9 1.3 1.6 2.1 0.9 세전이익률 0.3 3.3 2.7-2.4-3.0-1.2 1.5-1.3 1.6 순이익률 0.3 2.2 3.0-2.7-1.9-1.0 1.2-0.1 0.4 표 2. 효성화학연간실적추정치변경내역 ( 단위 : 십억원, %) 2020F 2021F 변경후 변경전 차이 변경후 변경전 차이 매출액 1,723.4 1,756.9-1.9 2,112.2 2,149.0-1.7 영업이익 137.4 97.8 40.5 237.5 187.4 26.7 세전이익 92.9 53.3 74.3 188.0 137.7 36.5 순이익 74.3 42.6 74.4 142.9 104.7 36.5 영업이익률 8.0 5.6 2.4 11.2 8.7 2.5 세전이익률 5.4 3.0 2.4 8.9 6.4 2.5 순이익률 4.3 2.4 1.9 6.8 4.9 1.9 그림 1. 효성화학 12M Fwd PBR 밴드차트 그림 2. 효성화학 12M Fwd PER 밴드차트 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 1.1x 0.9x 0.7x 0.5x 0.3x 280,000 230,000 180,000 130,000 80,000 6.0x 5.0x 4.0x 3.0x 2.0x 0 18.7 19.1 19.7 20.1 20.7 30,000 18.7 19.1 19.7 20.1 20.7 2
표 3. 효성화학부문별실적 BreakDown ( 단위 : 십억원 ) FY2019 FY2020F 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20P 2Q20F 3Q20F 4Q20F FY2018 FY2019 FY2020F FY2021F 매출액 451.5 488.0 455.9 417.1 424.8 437.9 436.9 423.9 1,863.7 1,812.5 1,723.4 2,112.2 QoQ(%) -7.7% 8.1% -6.6% -8.5% 1.9% 3.1% -0.2% -3.0% YoY(%) 2.5% 10.3% -7.3% -14.7% -5.9% -10.3% -4.2% 1.6% 11.8% -2.7% -4.9% 22.6% PP/DH 219.8 253.0 247.3 227.2 210.4 243.9 241.0 234.8 983.7 947.4 930.1 1,282.3 PTA 102.9 105.8 74.7 69.4 77.7 52.1 52.3 50.5 390.9 352.8 232.5 214.5 기타 (NF3+ 필름등 ) 128.9 129.2 133.9 120.4 131.4 138.5 139.8 134.4 489.0 512.4 544.1 599.7 영업이익 24.9 49.6 55.1 24.2 12.4 42.4 52.1 30.4 109.2 153.8 137.4 237.5 영업이익률 (%) 5.5% 10.2% 12.1% 5.8% 2.9% 9.7% 11.9% 7.2% 5.9% 8.5% 8.0% 11.2% QoQ(%) 52.1% 98.7% 11.2% -56.0% -48.8% 242.0% 23.0% -41.7% YoY(%) 31.4% 32.2% 51.8% 47.8% -50.3% -14.4% -5.4% 25.5% 0.3% 40.9% -10.7% 72.9% PP/DH 21.0 39.6 45.7 27.5 4.8 28.8 38.7 17.4 107.3 133.8 89.7 176.2 영업이익률 (%) 9.6% 15.7% 18.5% 12.1% 2.3% 11.8% 16.1% 7.4% 10.9% 14.1% 9.6% 13.7% QoQ(%) 213.4% 88.6% 15.4% -39.8% -82.5% 499.0% 34.6% -54.9% YoY(%) -12.8% -6.9% 34.4% 310.4% -77.1% -27.4% -15.3% -36.6% -23.2% 24.7% -33.0% 96.4% PTA 2.7 6.8 2.0-3.4-0.8 4.7 4.8 4.7 7.6 8.1 13.4 19.8 영업이익률 (%) 2.6% 6.4% 2.7% -4.9% -1.0% 8.9% 9.3% 9.3% 1.9% 2.3% 5.7% 9.2% QoQ(%) 800.0% 151.9% -70.6% 적전 -76.5% -681.9% 3.9% -3.4% YoY(%) 415.0% 643.8% -65.9% 적전 -129.6% -31.5% 141.9% -237.5% 7.2% 6.4% 65.0% 48.1% 기타 (NF3+ 필름등 ) 1.2 3.2 7.4 0.1 8.4 9.0 8.6 8.3-6.9 11.9 34.3 41.5 영업이익률 (%) 0.9% 2.4% 5.5% 0.1% 6.4% 6.5% 6.2% 6.2% -1.4% 2.3% 6.3% 6.9% QoQ(%) -87.2% 163.3% 134.2% -98.1% 5900.0% 7.2% -4.3% -3.6% YoY(%) 흑전 흑전 흑전 -98.5% 600.0% 184.8% 16.4% 5829.0% 적지 흑전 188.4% 21.0% 당기순이익 13.5 28.6 36.6 9.1 1.1 25.0 32.8 15.4 43.8 87.8 74.3 142.9 QoQ(%) 흑전 112.4% 27.9% -75.3% -88.4% 2274.6% 31.1% -53.0% YoY(%) 62.6% 62.1% 56.6% 흑전 -92.2% -12.6% -10.4% 70.1% -16.0% 100.7% -15.4% 92.2% 3
추정재무제표 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억원 ) 2018 2019 2020F 2021F 2022F 2018 2019 2020F 2021F 2022F 매출액 1,116.8 1,812.5 1,723.4 2,112.2 2,798.7 유동자산 438.3 446.1 494.7 913.3 1,195.5 매출원가 1,002.2 1,568.9 1,558.8 1,841.3 2,401.3 금융자산 82.3 51.8 119.9 453.8 586.7 매출총이익 114.6 243.6 164.6 270.9 397.4 현금성자산 79.3 46.1 114.4 447.1 577.8 판관비 49.6 89.7 27.2 33.4 44.2 매출채권등 184.7 151.0 143.6 175.9 233.1 영업이익 65.0 153.9 137.4 237.5 353.2 재고자산 125.3 127.5 121.2 148.6 196.9 금융손익 (29.1) (45.6) (44.5) (49.5) (52.0) 기타유동자산 46.0 115.8 110.0 135.0 178.8 종속 / 관계기업손익 (7.0) 4.1 0.0 0.0 0.0 비유동자산 1,214.9 1,617.5 1,772.4 1,732.8 1,755.2 기타영업외손익 (1.5) (2.3) 0.0 0.0 0.0 투자자산 10.0 85.5 81.3 99.6 132.0 세전이익 27.4 110.0 92.9 188.0 301.2 금융자산 3.3 74.7 71.1 87.1 115.4 법인세 7.0 22.2 18.6 45.1 72.3 유형자산 1,117.6 1,448.3 1,607.5 1,549.5 1,539.6 계속사업이익 20.4 87.8 74.3 142.9 228.9 무형자산 74.1 73.1 73.1 73.1 73.1 중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 13.2 10.6 10.5 10.6 10.5 당기순이익 20.4 87.8 74.3 142.9 228.9 자산총계 1,653.2 2,063.5 2,267.2 2,646.1 2,950.7 비지배주주지분유동부채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 순이익 686.0 431.3 277.4 325.6 410.8 지배주주순이익 20.4 87.8 74.3 142.9 228.9 금융부채 399.7 187.1 44.2 44.4 44.9 지배주주지분포괄이익 23.3 90.6 74.3 142.9 228.9 매입채무등 275.7 219.9 209.1 256.2 339.5 NOPAT 48.3 122.8 109.9 180.5 268.4 기타유동부채 10.6 24.3 24.1 25.0 26.4 EBITDA 154.7 311.2 340.1 443.3 559.0 비유동부채 600.0 1,177.5 1,476.7 1,680.3 1,686.7 성장성 (%) 금융부채 582.9 1,160.5 1,460.5 1,660.5 1,660.5 매출액증가율 N/A 62.3 (4.9) 22.6 32.5 기타비유동부채 17.1 17.0 16.2 19.8 26.2 NOPAT증가율 N/A 154.2 (10.5) 64.2 48.7 부채총계 1,286.0 1,608.8 1,754.0 2,005.9 2,097.6 EBITDA 증가율 N/A 101.2 9.3 30.3 26.1 지배주주지분 367.2 454.7 513.2 640.1 853.2 영업이익증가율 N/A 136.8 (10.7) 72.9 48.7 자본금 16.0 16.0 16.0 16.0 16.0 ( 지배주주 ) 순익증가율 N/A 330.4 (15.4) 92.3 60.2 자본잉여금 329.0 329.0 329.0 329.0 329.0 EPS증가율 N/A 148.9 (15.4) 92.2 60.2 자본조정 (1.8) (1.8) (1.8) (1.8) (1.8) 수익성 (%) 기타포괄이익누계액 5.9 13.5 13.5 13.5 13.5 매출총이익률 10.3 13.4 9.6 12.8 14.2 이익잉여금 18.3 98.2 156.6 283.6 496.6 EBITDA 이익률 13.9 17.2 19.7 21.0 20.0 비지배주주지분 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 영업이익률 5.8 8.5 8.0 11.2 12.6 자본총계 367.2 454.7 513.2 640.1 853.2 계속사업이익률 1.8 4.8 4.3 6.8 8.2 순금융부채 900.4 1,295.8 1,384.8 1,251.1 1,118.7 투자지표현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 2018 2019 2020F 2021F 2022F 2018 2019 2020F 2021F 2022F 주당지표 영업활동현금흐름 76.8 163.2 284.6 315.8 376.6 EPS 11,059 27,530 23,301 44,788 71,762 당기순이익 20.4 87.8 74.3 142.9 228.9 BPS 115,698 143,114 161,434 201,241 268,023 조정 101.8 173.5 202.8 205.8 205.9 CFPS 76,224 87,972 106,610 138,964 175,235 감가상각비 89.7 157.3 202.7 205.8 205.8 EBITDAPS 83,861 97,558 106,610 138,964 175,235 외환거래손익 8.1 4.3 0.0 0.0 0.0 SPS 605,574 568,150 540,218 662,094 877,296 지분법손익 7.0 (4.1) 0.0 0.0 0.0 DPS 1,000 5,000 5,000 5,000 5,000 기타 (3.0) 16.0 0.1 0.0 0.1 주가지표 ( 배 ) 영업활동자산부채변동 (45.4) (98.1) 7.5 (32.9) (58.2) PER 12.8 5.2 4.9 2.6 1.6 투자활동현금흐름 (145.2) (552.4) (357.4) (167.4) (230.5) PBR 1.2 1.0 0.7 0.6 0.4 투자자산감소 ( 증가 ) (10.0) (75.5) 4.2 (18.3) (32.4) PCFR 1.9 1.6 1.1 0.8 0.7 유형자산감소 ( 증가 ) (83.6) (480.9) (361.9) (147.9) (195.9) EV/EBITDA 8.8 5.6 5.2 3.6 2.7 기타 (51.6) 4.0 0.3 (1.2) (2.2) PSR 0.2 0.3 0.2 0.2 0.1 재무활동현금흐름 (134.9) 351.7 141.2 184.4 (15.4) 재무비율 (%) 금융부채증가 ( 감소 ) 982.7 364.9 157.0 200.3 0.5 ROE 5.6 21.4 15.4 24.8 30.7 자본증가 ( 감소 ) 344.9 0.0 0.0 0.0 0.0 ROA 1.2 4.7 3.4 5.8 8.2 기타재무활동 (1,462.5) (10.0) 0.1 (0.0) 0.0 ROIC 3.8 8.3 6.2 9.8 14.5 배당지급 0.0 (3.2) (15.9) (15.9) (15.9) 부채비율 350.2 353.8 341.8 313.4 245.9 현금의증감 (196.6) (33.2) 68.3 332.7 130.7 순부채비율 245.2 285.0 269.9 195.4 131.1 Unlevered CFO 140.6 280.6 340.1 443.3 559.0 이자보상배율 ( 배 ) 3.1 4.2 3.1 4.7 6.6 Free Cash Flow (6.8) (317.6) (77.3) 167.9 180.7 4
투자의견변동내역및목표주가괴리율 효성화학 300,000 250,000 200,000 150,000 효성화학 수정 TP 날짜투자의견목표주가 평균 괴리율 최고 / 최저 20.5.4 BUY 200,000 20.4.7 BUY 140,000-27.32% -13.93% 20.1.31 BUY 160,000-37.59% -21.25% 20.1.13 BUY 200,000-36.20% -34.25% 19.7.31 BUY 260,000-40.37% -30.96% 19.4.17 BUY 230,000-35.11% -26.09% 18.8.29 BUY 280,000-47.80% -32.50% 100,000 50,000 0 18.5 18.7 18.9 18.11 19.1 19.3 19.5 19.7 19.9 19.11 20.1 20.3 20.5 투자등급관련사항및투자의견비율공시 투자의견의유효기간은추천일이후 12 개월을기준으로적용 기업의분류 BUY( 매수 )_ 목표주가가현주가대비 15% 이상상승여력 Neutral( 중립 )_ 목표주가가현주가대비 -15%~15% 등락 Reduce( 매도 )_ 목표주가가현주가대비 -15% 이상하락가능 산업의분류 Overweight( 비중확대 )_ 업종지수가현재지수대비 15% 이상상승여력 Neutral( 중립 )_ 업종지수가현재지수대비 -15%~15% 등락 Underweight( 비중축소 )_ 업종지수가현재지수대비 -15% 이상하락가능 투자등급 BUY( 매수 ) Neutral( 중립 ) Reduce( 매도 ) 합계 금융투자상품의비율 91.3% 8.7% 0.0% 100.0% * 기준일 : 2020 년 5 월 3 일 Compliance Notice 본자료를작성한애널리스트 ( 윤재성 ) 는자료의작성과관련하여외부의압력이나부당한간섭을받지않았으며, 본인의의견을정확하게반영하여신의성실하게작성하였습니다 본자료는기관투자가등제 3자에게사전제공한사실이없습니다 당사는 2020년 05월 04일현재해당회사의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다 본자료를작성한애널리스트 ( 윤재성 ) 는 2020년 05월 04일현재해당회사의유가증권을보유하고있지않습니다 본조사자료는고객의투자에정보를제공할목적으로작성되었으며, 어떠한경우에도무단복제및배포될수없습니다. 또한본자료에수록된내용은당사가신뢰할만한자료및정보로얻어진것이나, 그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 5