SK 텔레콤 (017670) 작지만소중한가치들 투자의견매수 (Buy), 목표주가 350,000 원으로 9% 상향 - 20E 별도 EBITDA 3.9 조원에 EV/EBITDA 4.7 배 (LTE 도입초기 3 년 12~14 평균 ) 적용후자회사가치합산한 SOTP 기준으로목

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1 SK 텔레콤 (1767) 작지만소중한가치들 투자의견매수 (Buy), 목표주가 35, 원으로 9% 상향 - 2E 별도 EBITDA 3.9 조원에 EV/EBITDA 4.7 배 (LTE 도입초기 3 년 12~14 평균 ) 적용후자회사가치합산한 SOTP 기준으로목표주가산정 작지만소중한가치들을반영할시점 - SKT 의비통신매출은 6 조원, 비중 36%. 연평균 9% 씩 1 년간 2 배규모로성장 - SKT 는 New ICT 기업으로도약하고있기때문에, 최근에성공적으로나스닥에상장한나녹스, 양자암호통신에서독보적인기술을보유하고있는 IDQ, 데이터기반의광고사업을영위하고있는인크로스, 2 년간거래액이 2 배로증가한원스토어등작지만알찬투자기업들의가치를 SKT 의기업가치에반영할시점 김회재 hoijae.kim@daishin.com 투자의견 BUY 매수, 유지 6개월목표주가 35, 상향 현재주가 (2.9.9) 기업분석 , 통신서비스업종 4 차산업혁명 / 안전등급 Neutral Green KOSPI 시가총액 19,217 십억원 시가총액비중 1.41% 자본금 ( 보통주 ) 45십억원 52주최고 / 최저 248,5 원 / 165,5 원 12 일평균거래대금 914억원 외국인지분율 35.66% 주요주주 SK 외 4 인 26.78% 국민연금공단 12.1% 주가수익률 (%) 1M 3M 6M 12M 절대수익률 상대수익률 ( 천원 ) SK 텔레콤 ( 좌 ) Relative to KOSPI( 우 ) (%) 나녹스 : 클라우드기반의헬스케어기업 - 나녹스 (NNOX) 는디지털 X-Ray 기업으로 8/21 나스닥상장에성공 - 상장시 $18 로시작후, 지난 9/8 $4.9 로 2 주만에 2 배로상승, 시총 2.3 조원 - SKT 27 억원투자 ( 지분 5.8%. 지분을추가로확보할수있는옵션보유로향후지분상승전망 ). 성공적해외투자사례, 차액 1.1 천억원 - SKT 의 5G 를활용한클라우드기반의구독모델로서비스확대전망 IDQ: 양자암호의선구자 - 스위스기반의양자암호전문기업. SKT 가약 7 억원투자, 지분 68.1% 확보 - 글로벌양자암호시장은연평균 38% 성장하여, 23 년 5 억달러규모형성전망 - IDQ 의양자암호기술을적용하여서울 - 대전간 5G, LTE 보안강화, 뉴욕 - 뉴저지구간에양자암호통신망구축, 2.5 월양자암호칩내재된갤럭시 A 퀀텀출시 투자포인트 - 7 월 5G M/S 45.6%, 19.4 월이후최고. 실적개선으로 2Q OP 턴어라운드성공 - 배당상향전망. 본사및자회사실적에연동하되, 최소기존 DPS 1 천원유지 - 자사주취득. 8/31 부터 5 천억원규모취득중. 다양한투자에활용전망 - 외인순매수. 실적개선과배당에대한확신으로 8 월부터순매수전환, +1.4%p 영업실적및주요투자지표 ( 단위 : 십억원, 원, %) 218A 219A 22F 221F 222F 매출액 16,874 17,744 19,3 2,78 21,545 영업이익 1,22 1,11 1,288 1,558 1,84 세전순이익 3,976 1,163 1,819 2,724 3,9 총당기순이익 3, ,415 2,98 2,317 지배지분순이익 3, ,412 2,98 2,317 EPS 38,738 11,21 17,487 25,979 28,699 PER BPS 278, ,31 292,755 39, ,91 PBR ROE 주 : EPS 와 BPS, ROE 는지배지분기준으로산출 / 자료 : SK 텔레콤, 대신증권 Research Center

2 Contents Ⅰ 작지만소중한가치들 3 Ⅱ 나녹스 : 클라우드기반의헬스케어기업 6 Ⅲ IDQ: 양자암호의선구자 9 Ⅳ SKT 투자포인트 12 기업소개및재무제표 18

3 DAISHIN SECURITIES Ⅰ. 작지만소중한가치들 New ICT 기업으로의변신 비통신매출 1 년간 2 배로성장 SKT 는이동전화점유율 46.7% 의국내 1 위무선통신사업자이다 년한국에서이 동전화사업이시작된이후줄곧 1 위를유지해왔다. 주 : SKT는 월한국이동통선서비스로시작해서 월 SK텔레콤으로사명변경 SKT는이동전화 1위자리에만족하지않고, 이제통신을포함한 ICT(Information, Communications, Technologies) 영역에서의 1위를위해도약하고있고, 그성과는조금씩나타나는중이다. 21년이후 SKT의통신매출은연평균 -1% 씩감소했지만, 비통신매출은연평균 8.6% 로성장해서, 전체매출은연평균 1.5% 씩성장해왔다. 21년 SKT의연결매출 15.5조원중비통신매출은 3조원으로 19.4% 를차지했으나, 219년연결매출 17.7조원중비통신매출은 6.3조원, 비중은 35.7% 로 2배규모로성장했다. 그림 1. 비통신매출 6.3 조원, 비중 36%. 1 년간두배로성장 ( 조원 ) 2 비통신매출 통신매출 비통신매출비중 (RHS) (%) 표 1. SKT 의사업영역및투자회사 이동통신보안 / 모빌리티미디어 / 플랫폼커머스 AI/IoT 헬스케어게임기타 SKT ADT 캡스 SKB 11 번가 Nugu 나노엔텍원스토어인크로스 SK 인포섹드림어스컴퍼니 SK 플래닛나녹스 CS T1 핀크 IDQ SK 컴즈 SK 스토아 GRAB Wavve SM C&C SM Life Design Japan 인바이츠헬스케어 3

4 SK 텔레콤 (1767) 작지만소중한가치들 자회사들의가치를 반영한기업가치는 최소 28 조원 SKT 의비통신사업들은보안 / 모빌리티, 미디어 / 플랫폼, 커머스, AI/IoT, 헬스케어, 게임 등다양한영역에서자리잡고있다. SKT 는이들사업을키우기위해최근두번의조직 개편을단행했다. 217년에는본업인 MNO(Mobile Network Operator) 와미디어, IoT/ 데이터, 서비스플랫폼등 4대사업부체제로조직을개편하면서본격적으로통신이외의영역을부각시켰다. 그리고지난 219년말에는다시 MNO와 New Biz로조직을이원화하면서비통신사업의가치를한단계더끌어올리기위한작업을시작했고, 조금씩성과가나타나고있다. 미디어에서 VOD 매출은 2년상반기에전년동기대비 1% 이상성장하면서 SKB의 2Q2 영업이익은역대최고인 61억원을달성했다. 이는 SKB가 SKT의완전자회사가되기전의연간영업이익수준이다. e-commerce에서는상반기거래액이 15% 증가했으며, 2Q2 원스토어거래액은 2.1천억원으로 2년만에 2배로성장했다. 2.6월 SKT가투자한후 8/21 나스닥에상장한나녹스는 9/8 기준시가총액 2.3조원으로, 상장후 2주만에기업가치가 2.3배로성장했다. 27억원을투자해서지분 5.8% 의 2대주주인데, 이미투자차액만 1.1천억원에이른다. 오랜만에달성한성공적인해외투자사례이다. SKT의데이터를기반으로 T-Deal과같은광고사업을영위하고있는인크로스는 19.6 월 SKT의인수가격 537억원대비 2.8배의가치를시장에서인정받고있다. 따라서, 이제는종속기업과관계기업등약 5여개기업들의가치를 SKT의기업가치에제대로반영시켜야할시점이다. SKT의적정가치를본사의통신가치와자회사들의가치를합산한 SOTP(Sum Of The Parts) 로산정하는이유이다. 영업가치는본사통신사업의 2E EBITDA 3.9조원대비 EV/EBITDA 4.7배를적용했다. 지금의통신환경은 LTE 도입초기와유사하기때문에, 12~14년평균을적용했다. 자회사들의가치인비영업가치는, 상장사의경우시가총액, 비상장사는장부가치나투자유치당시인정받은가치또는인수가치등에지분율을반영했고, 통신과당장연계되지않은기업의가치는 3% 할인율을적용했다. 이렇게산정한 SKT의기업가치는 28.3조원, 주당가치는 35만원이다. 그동안규모가큰주요자회사들의가치만반영해왔는데, 나녹스의성공적인나스닥상장, 원스토어와인크로스의성장등규모는작지만많은자회사들이각자의영역에서성과를보여주기시작했기때문에, 작지만소중한이들의가치를반영하여적정기업가치를 28.3조원으로약 2조원상향했다. 4

5 DAISHIN SECURITIES 표 2. SKT SOTP Valuation ( 십억원, %, 원 ) 항목세부항목기업가치할인율적정가치주당가치 A 영업가치 18,53 18,53 229,146 별도영업이익 987 감가상각비 2,95 EBITDA 3,937 EV/EBITDA 4.7 B 비영업가치 24,639 18,88 232,931 투자유가증권 24,639 18,88 232,931 KOSPI SK 하이닉스 11, ,918 98,6 KOSDAQ 드림어스컴퍼니 ,288 KOSDAQ 인크로스 ,224 SKB 4,94 4,94 6,732 ADT 캡스 1, ,143 14, 번가 2,28 3 1,546 19,144 Wavve 3 3 3,715 원스토어 ,284 KOSDAQ 나노엔텍 KOSDAQ SM C&C NASDAQ 나녹스 ,5 기타종속기업 1, ,91 13,51 기타관계기업 1, ,34 16,591 C 총기업가치 (A+B) 43,141 37, ,77 D 순차입금 9,41 9,41 111,97 E 주주가치 (C-D) 34,1 28,27 35,17 자료 : 대신증권 Research Center. 주 : Target EV/EBITDA 4.7 은 LTE 가도입된 212 년이후 LTE 상승기인 12~14 년평균주 : SKB 는당사실적추정인 2E EBTDA 9.9 천억원에상장폐지직전과거 5 년평균인 5 배적용주 : ADT 캡스는인수가격을반영한 EV, 11 번가, Wavve, 원스토어는유치자금을반영한 EV 적용, 기타종속기업은장부가액반영 그림 2. 작지만소중한가치들 원스토어 VOD : 2 년간거래액 2 배 : 매출 +1% yoy 나녹스 인크로스 : 인수가치대비시장가치 2.8 배 : 상장후기업가치 2 배 SK telecom 이커머스 : 거래액 +15% yoy ADT 캡스 : 연평균 1% 성장 5

6 SK 텔레콤 (1767) Ⅱ. 나녹스 나녹스를소개합니다. 기업개요 나녹스 (Nano-X Imaging Ltd) 는이스라엘소재, 의학영상기술개발기업이다. 주요사업분야는반도체를활용한 X-ray 발생기술개발및이를토대로한의료영상기기제조다. 212년 Sony의 FED(Field Emission Display. Sony가 TV용으로개발하던기술 ) 기술과인력인수후, 8년간기술개발기간을거쳐의료분야에상용화준비중이다. 현재주요제품은 Nanox.ARC( 의료용 3D 영상촬영기기 ) 와 Nanox.Cloud( 클라우드기반의원격진단시스템 ) 두가지로, Nanox.ARC 는 FDA 승인을기다리고있다. Nanox.ARC 는기존의 CT 기기의 X-ray 촬영의대안품으로기존 CT 기기의무거운무게로인한부동성, 비용, 품질등의문제를개선하였다. 기존 X-ray 촬영은전자를금속판에촬영후그림자를바탕으로인체이미지를재현한반면, Nanox.ARC 는인체모형을다각도에서촬영하여고품질의 3차원 X-ray 이미지를제작한다. Nanox.Cloud 는 Nanox.ARC 로촬영한의료데이터를분석, 관리하는클라우드플랫폼이다. 구체적으로환자와의사를연결하고빅데이터를관리하며의약및 AI회사와의제휴도포함하는의료영상관련업무총괄플랫폼이다. 나녹스의주요수익모델은구독모델이다. 과금방식은 Pay-per-Scan 방식이다. 의료장비의구독모델은의료진의기기구매부담을경감시켜기기보급확산을유도할수있다. 동사는 3~4년내에 15, 건의판매계약을목표로하고있으며, 현재이미 4,52건의판매계약을성사하였다. 의료영상분야내구독모델의잠재시장규모는 226년 25억달러로추정된다. 특히유방촬영분야가가장빠른성장을할것으로예상된다. 22~226 CAGR 9.8% 전망된다. 이에따라나녹스의전략은유방촬영분야진입후다른분야로확산할계획이다. SKT 와의관계 나녹스는 8/21 나스닥에상장하였다. 상장시공모가는 18 달러였으며, 상장이한달도채되지않은 9/8 기준종가는 4.85 달러로두배이상상승하였다. 시총은약 18.3억달러, 약 2.3조원이다. SKT는나녹스에 27억원을투자하여지분 5.8% 를보유하고있다. 지분의추가확보가가능한옵션을보유하고있기때문에, 향후지분상승이가능하다. 이미투자차액만 1.1천억원에이른다. SKT의나녹스지분율은 2% 미만이지만주요전략적투자자 (SI) 로서이사선임권등을통한영향력있는관계기업으로편입하였다. SKT는국내에서 ICT Family의역량을활용하여 Cloud 5G 기반의료사업을확장할계획이다. 국내에서의료영상기기사업을추진하는한편, 나녹스와의협력을통해 APAC 지역에서 Cloud 5G 기반의료기기 서비스사업발굴계획이다. 6

7 DAISHIN SECURITIES 그림 3. 나녹스 (NNOX), 나스닥상장후 2 주만에주가 2 배로상승 (USD) 45 nnox us equity 자료 : Bloomberg, 대신증권 Research Center 그림 4. 나녹스의디지털기반 3D 영상촬영기기와전통적인아날로그방식의기기비교 그림 5. MSaas(Medical Screening as a Service). 클라우드기반으로서비스제공가능 7

8 SK 텔레콤 (1767) 그림 6. 진단 / 분석결과를스마트폰으로확인 그림 7. 클라우드기반서비스의수익구조 그림 8. 의료영상기기시장규모및연평균성장률전망그림 9. 의료영상관련 Subscription Market 규모 ( 26) CT 유방촬영 투시영상 혈관촬영 치과촬영 ($bn) % % % % % '26E: $2.5bn 치과촬영혈관촬영투시영상유방촬영 CT 8

9 DAISHIN SECURITIES Ⅲ. IDQ. 양자암호의선구자 IDQ 를소개합니다. 기업개요 IDQ 는 21 년에스위스의취리히에서설립된양자암호전문기업이다. 양자물리학에 기반하여 Quantum Safe Security 와 Quantum Sensing 사업을영위하고있다. 219년매출은 Quantum Safe Security에서 1mn CHF( 약 13억원 ), Quantum Sensing 에서 5mn CHF( 약 65억원 ) 등총 15mn CHF( 약 194억원 ) 을달성했다. 매출성장률은 218년 15.5%, 219년 18.1% 이다. SKT는 IDQ에약 7억원을투자했고, 현재지분 68.1% 를보유한 1대주주이다. 시장조사기관마켓앤마켓은글로벌양자암호시장이 218년 1억달러에서 223년 5억달러로연평균 38% 성장할것으로전망했다. 미국과 EU는관련분야에각가 1.3조원과 1.4조원을투자할계획이다. 우리주변의대부분의기기가 N/W에연결되는 5G 시대에진입하면서보안의중요성은더욱높아지고있다. SKT는이런흐름에대비하기위해 IDQ에투자후사내양자기술연구소 ( 퀀텀테크랩 ) 조직을 IDQ로통합했다. 국내에서는서울과대전사이에양자암호기술을적용하여 5G와 LTE 의보안을강화했고, 해외에서는뉴욕과뉴저지구간에양자암호통신망을구축했으며, 지난 2.5월에는양자암호기술이적용된칩이내재된스마트폰도출시했다. 양자암호통신 양자는더이상쪼갤수없는물리량의최소단위, 이를이용한통신. 현재통신망은신 호줄기의끊김과이어짐으로디지털신호인 과 1 을구분해데이터를주고받는다. 보안을위해암호키를사용하지만이게유출되면관련정보가빠져나갈수있다. 빛알갱이같은양자는 이나 1 이라는특성이결정돼있지않다. 통신을위해정보를보내는쪽과받는쪽끝단에각각양자암호키분배기 (QKD) 를설치하고매번다른암호키를이용해 또는 1 을결정한다. 양자암호키는한번만열어볼수있기때문에중간에누군가가로채더라고이를바로확인해대처할수있어서해킹이불가능하다출처 : 한경경제용어사전 QRNG(Quantum Random Number Generator): 양자난수생성기. 암호키를만들기위해패턴이불규칙한난수 (Random Number) 를생성하는장치. SKT는양자난수생성기가적용된칩을상용화하는데성공했고, 2.5월에이칩이탑재된갤럭시A 퀀텀을 SKT 전용으로출시 QKD(Quantum Key Distribution): 양자키분배. 송신자와수신자만해독할수있는암호키를만들어서중간에데이터를가로채는것을막게해주는기술. 양쪽에 QKD 장비를설치하면데이터를안전하게전송가능. SKT는트래픽이가장많은서울성수와대전둔산구간의 5G와 LTE N/W에 QKD 기술적용 9

10 SK 텔레콤 (1767) 그림 1. IDQ 매출현황 % yoy 그림 11. IDQ 매출구성 ( 19) ( 억원 ) Gross Rev % % ( 억원 ) 매출구성 ('19) Quantum Safe Security Quantum Sensing 그림 12. QRNG 그림 13. QKD 적용사례 1) 서울과판교사이 41km 구간에 1G(Gbps) 급통신망에양자키분배 (QKD) 시스템과 전송장비를구축하여암호통신실증 2) EU 산하양자플래그십 (Quantum Flagship) 조직이추진하는 Open QKD 프로젝트에양자키분배기 (QKD) 1위공급사로참여. 제네바, 베를린, 마드리드, 비엔나등유럽주요국의 14개구간 ( 각구간은약 1km) 에양자암호시험망구축 3) 뉴욕과뉴저지를잇는미국최초의양자암호통신망구축. 워싱턴 D.C와보스턴에이르는 8km 구간으로확장할계획 1

11 DAISHIN SECURITIES 적용사례 4) 갤럭시 A 퀀텀. 양자난수생성기 (QRNG) 칩을탑재한세계최초의스마트폰으로 SKT 전용으로출시. T 아이디, SK pay, initial( 이니셜 ) 등의서비스에각각안심로그인, 안 심결제, 안심증명서보관기능제공 - T아이디 : 11번가, T맵, Wavve 등 SKT의 28개서비스에접속할수있는통합아이디. QRNG 기반암호키로 2단계인증하기서비스제공. Ex) 새로운 PC에서 T아이디를활용해 11번가에로그인시갤럭시A 퀀텀에서생성된퀀텀 OTP를추가로입력. 퀀텀 OTP는양자난수기반의일회성비밀번호 - SK Pay: 지문인식, 얼굴인식등스마트폰을통한결제시본인인증으로사용하는생체정보를양자보안기능을통해완전한난수로바꿔서저장하는서비스 - initial( 이니셜 ): 출입증, 자격증, 졸업증명서등을보관하고이용하는블록체인기반의모바일증명서 Wallet 앱. 증명서를발급받거나제출시양자보안기능적용 그림 14. IDQ 의양자보안칩이탑재된갤럭시 A 퀀텀 그림 15. Quantum Sensing. Oil & Gas leakage detection / Surveillance and Security 11

12 SK 텔레콤 (1767) Ⅳ. SKT 투자포인트 개선되는실적. 5G 무선점유율상승 5G 점유율개선 시장안정화에기여 2.7 월 SKT 의 5G M/S 는 45.6%(+.2%p mom) 로 19.4 월상용화이후최고를기록했 다. 5G 상용화첫달인 19.4 월 35.1% 로시작했지만, 16 개월동안 1.5%p 상승하면서이 제 5G M/S 와전체이동전화 M/S(46.7%) 와의차이는 1.1%p 로좁혀졌다. SKT는 15.2월에이동전화전략을수정하면서, 상징적인의미의점유율 5% 를무조건지키기는것을지양함으로써시장안정화를꾀하고마케팅비용을절감하기로했다. 하지만, 5G는초기마케팅대응이늦어지면서 19.4월 5G 점유율이이동전화점유율 47.1% 보다 12%p 낮은 35.1% 로시작했다. 점유율 5% 정책은폐지했지만, 적어도 5G 점유율이이동전화점유율수준은유지해야하기때문에, 3~4Q19 마케팅을강화했고, 그결과매출대비마케팅비용은 1~2Q19 24% 수준에서, 3Q %, 4Q % 로크게상승했다. 마케팅비부담으로 18년에이어서 19년에도영업이익은전년대비감소했다. 5G 점유율이상승하면서마케팅의강도는약해지고, 1~2Q2 마케팅비는다시 25% 대로안정화되면서지난 2Q2에영업이익턴어라운드에성공했다. SKT의 5G 점유율이전체이동전화점유율에가까워질수록 SKT는과열마케팅을자제하게되고이는전체시장의안정화로이어질수있을것으로전망한다. 5G 점유율개선에따른마케팅비절감과더불어자회사, 특히 SKB의실적개선이영업이익턴어라운드에크게기여했다. SKB의 2Q2 영업이익은 61억원으로분기기준최대실적을달성했다. IPTV 및 IDC 등의기업사업실적개선의결과이다. SKB가 SKT의완전자회사로편입되기전연간영업이익이 7억원수준이었음을감안하면, 분기 61 억원의이익은매우고무적인성과이다. 그림 16. 5G 점유율, 45.6%. 상용화이후최고 (2.7 월 ) 그림 17. 5G 점유율, 45.6%. 상용화이후최고 (2.7 월 ) ( 백만명 ) (%) 5G 가입자수 G M/S(RHS) 전체 M/S(RHS) SKT KT LGU+ 자료 : 과학기술정보통신부, 대신증권 Research Center 2 1 SKT 5G KT 5G LGU+ 5G SKT 전체 KT 전체 LGU+ 전체 (%) 자료 : 과학기술정보통신부, 대신증권 Research Center 12

13 1Q12 2Q13 3Q14 4Q15 1Q17 2Q18 3Q19 4Q2E 1Q12 2Q13 3Q14 4Q15 1Q17 2Q18 3Q19 4Q2E DAISHIN SECURITIES 표 3. 선급비용. 5G 도입초기과열의부담에서벗어나는중 ( 억원, 천명 ) 구분 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q2 2Q2 SKT 선급비용 23,294 23,24 23,63 22,985 22,636 24,242 29,232 3,326 29,645 29,144 증분 ,65 4,991 1, G 순증 53 1, KT 선급비용 9,36 9,699 1,85 1,415 1,42 11,267 12,776 13,134 12,999 13,143 증분 , G 순증 LGU+ 선급비용 12,81 11,89 11,872 11,74 11,71 12,763 13,983 14,42 13,86 13,668 증분 ,54 1, G 순증 자료 : 전자공시, 대신증권 Research Center / 주 : KT 와 LGU+ 의선급비용은무선비중 7% 를가정한수치 / 주 : 5G SAC 은선급비용이전부 5G 순증에사용됐다는가정으로계산 그림 18. 연결 OP 3 년만에턴어라운드달성 그림 19. 별도 OP 는소폭감소. 연간턴어라운드전망 ( 천억원 ) SKT 연결 OP. yoy(rhs) 4Q17 요금할인율상향 2Q2 yoy 반등 (%) ( 천억원 ) SKT 별도 OP. yoy(rhs) 4Q17 요금할인율상향 2Q2 yoy 반등 (%) 그림 2. SKB. 1Q2 분기기준최대실적달성 그림 21. SKB. 2Q2 분기기준최대실적달성 ( 십억원 ) ( 십억원 ) 1, Rev. OP(RHS) Q14 1Q15 1Q16 1Q17 1Q18 1Q19 1Q2 자료 : SKB, 대신증권 Research Center ( 십억원 ) ( 십억원 ) 1, Rev. OP(RHS) Q14 2Q15 2Q16 2Q17 2Q18 2Q19 2Q2 자료 : SKB, 대신증권 Research Center 13

14 SK 텔레콤 (1767) 그림 22. SKB. 2 년영업이익은처음으로 2 천억원상회전망 ( 조원 ) 매출 ( 천억원 ) 영업이익 (RHS) E21E 자료 : SKB, 추정은대신증권 Research Center 배당상향전망 본사및자회사실적에 연동하되, 최소 DPS 는 1 천원유지 SKT 의향후배당정책은본사및자회사의실적에연동하되, 최소연간 DPS 는현재의 1 천원을유지하는것이다. 자회사의실적이개선될수록 SKT 의배당이증가하기때문 에, 이번리포트에서다룬것처럼자회사들의실적개선을눈여겨볼필요가있다. 중간배당 : 향후 3년간 SK하이닉스배당의 5% 를 SKT의배당에연계. SK하이닉스는 DPS 1천원 + FCF의 5% 정책. 이를 SKT에적용하면 DPS 1천원이상기말배당 : SKT 별도실적과연계하되최소 9천원은유지당사추정 SKT DPS: 2E 1천원, 21E 1.5천원, 22E 11천원 그림 E DPS 1.5 천원, 7 년만에상향전망 ( 천원 ) (%) SKT DPS Payout(RHS) E 23E 자료 : SKT, 추정은대신증권 Research Center 14

15 DAISHIN SECURITIES 자사주취득 5천억원규모취득 SKT는 8/28 공시를통해자사주 5,억원취득관련신탁계약체결을발표했다. 계약기간은 ~ 이고, 목적은주가안정을통한주주가치제고이다. 신탁계약은향후주식시장의변동성을감안하여여유있게 1년으로체결했으나, 실제자사주취득은연내완료할가능성이높다고판단한다. 실제로, 8/31부터자사주취득을시작했고, 9/8 현재 18만주, 441억원의자사주취득이완료되었다. SKT는주가가저평가되었을때자사주를취득하고, 이를다양한투자에활용한다. 21년과 211년에각각 2.1천억원규모, 215년에 4.9천억원규모를취득한바있다. SKT의자사주활용사례는다음과같다. 1) 억달러의 EB 발행후 2Q13~4Q13 동안 124만주자사주교부 2) 2Q15. SKB 1% 자회사편입에현금부담없이자사주 169만주활용. SKB는지난 2Q2에역대 2분기최고인 61억원의영업이익달성. SKT가 SKB를 1% 자회사로편입하기전 SKB의연간영업이익은 7억원수준. SKB의 2E 영업이익은 2.3천억원, 당사추정기업가치는 5조원 3) 4Q18. SK인포섹지분 1% 인수에자사주 126만주활용 4) 4Q19. 카카오와의전략적제휴위해카카오와주식교환. 자사주 127만주. 3천억원어치를카카오주식 218만주와교환. 현재 SKT 보유카카오주식의가치는 8.4천억원, 평가차익은 5.4천억원으로투자원금의 2배수준 표 4. 자사주취득이력시점 수량 금액 평균취득단가 공시일주가 취득완료시점주가 ~ 만주 2.1천억원 168 천원 162, 원 172,5 원 ~ 만주 2.1천억원 148 천원 144, 원 149,5 원 ~ 만주 4.9천억원 242 천원 261,5 원 234, 원 ~ 천억원 245,5 원 자료 : 전자공시, 대신증권 Research Center 표 5. 자사주활용내역 시점 2Q13~4Q13 내용 억달러 EB 발행 2Q13~4Q13 동안 124 만주의자사주교부. 외인지분한도소진으로 EB 잔여분은현금지급 2Q15 4Q18 4Q19 자료 : 전자공시, 대신증권 Research Center SKB 의 1% 자회사편입에자사주 169 만주활용 SK 인포섹지분 1% 인수에자사주 126 만주활용 키키오와의전략적제휴위해카카오와주식교환자사주 127 만주, 3 천억원어치를카카오주식 218 만주와교환전일기준카카오주식가치는 8.9 천억원 15

16 SK 텔레콤 (1767) ARPU 상승 외인지분율증가 주가상승 ARPU, 외인지분율 주가는같은방향 SKT 의주가는 9/9 기준 YTD +% 를기록중이다. KOSPI 보다는상승률이낮지만, 통 신업종내에서는유일하게 YTD 플러스를기록하고있다. 주가상승이유는 ARPU( 또는무선서비스매출 ) 가 5년만에상승사이클에진입하면서외인매수가유입된영향이가장크다. ARPU( 또는무선서비스매출 ) 는 LTE 초기에고가요금제가입자가유입되면서상승후, 15년을고점으로중저가요금제가입자유입및요금인하 ( 17.9월선택약정할인율상향 ) 영향으로 5년간하락기를거쳤다. 요금인하영향소멸과 5G 가입자증가에따라 2년부터다시장기성장사이클에진입했다. 그림 24. 통신업종내에서유일하게 YTD 플러스 (pt) 12 KT SKT LGU+ KOSPI KOSPI +8.1% SKT +.% KT -13.5% LGU % 자료 : FnGuide, 대신증권 Research Center 그림 25. ARPU- 외국지분율 - 주가. ARPU 상승, 호실적및배당매력으로외인매수유입중 (%) 외국인지분율 SKT 주가 (RHS) ARPU ( 천원 ) 자료 : SKT, 추정은대신증권 Research Center 16

17 DAISHIN SECURITIES ARPU, 외인지분율 주가는같은방향 SKT 의외인비중은 8/ % 로 2.8 월 DR 발행이후최저를기록했다. 19 년부터 5G 투자비및마케팅비증가에대한우려가반영되며외인이탈이시작된후, 2Q19 실 적발표에서배당에대한확신을제시하지못하면서외인이탈에가속도가붙었다. 2Q2 실적발표를통해 3년만에영업이익턴어라운드를달성했고, 배당상향가능성도제시하면서다시외인매수가유입중이다. 실적발표이후한달간외인지분율은 1.41%p 상승했다. 2Q19 실적발표 : 하이닉스의배당과연계하지않지만, 안정적인주주환원정책을지킬수있도록노력할것 배당에대한불확실성으로외인이탈가속화 2Q2 실적발표 : 향후중간배당은하이닉스등자회사의배당과연계하되최소기존 DPS 1천원은유지. 기말배당도 MNO 실적과연계하되최소기존 DPS 9천원은유지 배당에대한확신제시하며외인매수유입중 그림 26. 외인비중반등. 2.8 월실적발표후 +1.41%p (%) KT SKT LGU Q2 실적발표이후외인지분유 SKT +1.41%p KT +.41%p LGU+ -.6% p KT 45.2% SKT 35.7% LGU+ 31.8% 자료 : FnGuide, 대신증권 Research Center 2Q19 실적발표 2Q2 실적발표 17

18 SK 텔레콤 (1767) 1. 기업개요 기업및주요주주현황 매출비중 (2Q2) 년매출 177,437 억원, 영업이익 11,1 억원, 지배순이익 8,899 억원 - 2Q2 기준각사업별비중은무선 65.%, 유선 17.7%, 컨텐츠 5.5%, 서비스 15.1% - 2Q2 기준주요주주는 SK 외 4 인 26.78%, 국민연금공단 11.77%, 자기주식 9.42%, ADR 9.45% 무선 주가코멘트 유선컨텐츠 월부터시작된외인매도로외인지분율은 2 년이후최저수준 - 5G 투자사이클진입에따른투자비및마케팅비증가가배당의훼손으로이어질수있다는우려가주가에부정적으로반영 - ARPU 턴어라운드시작됐고, ARPU 상승은시차를두고이익개선및배당상향으로이어지기때문에, 실적확인하면서외인도매수전환하고본격적인통신업반등전망 투자서비스 2. Earnings Driver 그림 1. 무선가입자순증 (2Q2) 그림 2. 5G 가입자및점유율 (2.7) ( 십만명 ) 무선순증 (.6) Q12 2Q13 3Q14 4Q15 1Q17 2Q18 3Q19 자료 : 과학기술정통부, 대신증권 Research Center ( 백만명 ) (%) 5G 가입자수 G M/S(RHS) 전체 M/S(RHS) SKT KT LGU+ 자료 : 과학기술정통부, 대신증권 Research Center 2 1 그림 3. IPTV 가입자및 ARPU(2Q2) 그림 4. 인터넷가입자및 ARPU(2Q2) ( 천원 ) 가입자 (RHS) IPTV ARPU ( 백만명 ) ( 천원 ) 가입자 (RHS) 인터넷 ARPU ( 백만명 ) Q12 1Q14 1Q16 1Q18 1Q2 1Q12 1Q14 1Q16 1Q18 1Q2 18

19 DAISHIN SECURITIES 재무상태표 1 ( 단위 : 십억원 ) 218A 219A 22F 221F 222F 유동자산 7,959 8,12 8,447 8,762 9,36 현금및현금성자산 1,57 1,271 1,747 1,744 2,273 매출채권및기타채권 2,955 3,285 3,444 3,658 3,763 재고자산 기타유동자산 3,29 3,383 3,82 3,169 3,126 비유동자산 34,41 36,59 37,219 38,65 4,153 유형자산 1,718 12,334 11,799 11,28 1,84 관계기업투자금 12,812 13,385 14,629 16,58 18,559 기타금융자산 75 1,17 1,17 1,17 1,17 기타비유동자산 1,13 9,773 9,773 9,773 9,773 자산총계 42,369 44,612 45,666 47,411 49,513 유동부채 6,848 7,788 7,849 7,921 7,972 매입채무및기타채무 4,948 5,735 5,766 5,88 5,829 차입금 유동성채무 1,49 1,441 1,531 1,621 1,711 기타유동부채 비유동부채 13,172 14, 14,315 14,631 15,141 차입금 8,588 9,226 9,736 1,246 1,756 전환증권 기타비유동부채 4,585 4,774 4,579 4,384 4,384 부채총계 2,2 21,788 22,164 22,552 23,112 지배지분 22,471 22,957 23,639 25,5 26,554 자본금 자본잉여금 2,916 2,916 2,916 2,916 2,916 이익잉여금 22,145 22,235 22,917 24,283 25,833 기타자본변동 -2,634-2,239-2,239-2,239-2,239 비지배지분 자본총계 22,349 22,824 23,51 24,86 26,4 총차입금 1,8 11,42 11,942 12,482 13,22 순차입금 7,274 9,41 9,15 9,648 9,659 Return on Capital ( 단위 : %) 218A 219A 22F 221F 222F ROA ROIC ROE Financial Leverage ( 단위 : %, 배 ) 218A 219A 22F 221F 222F 부채비율 단기차입금비율 차입금비율 순차입금비율 이자보상배율 차입금 / 시가총액 차입금 / 매출액 차입금 /EBITDA Turnover ( 단위 : %) 218A 219A 22F 221F 222F 매출채권회전율 매입채무회전율 재고자산회전율 유형자산회전율 총자산회전율 자료 : SK텔레콤, 대신증권 Research Center 19

20 SK 텔레콤 (1767) 재무상태표 2 ( 단위 : 십억원 ) 2/1QA 2/2QA 2/3QF 2/4QF 22F 유동자산 8,123 8,261 9,623 8,447 8,447 현금및현금성자산 1,118 1,497 2,943 1,747 1,747 매출채권및기타채권 3,222 3,216 3,33 3,444 3,444 재고자산 기타유동자산 3,575 3,344 3,161 3,82 3,82 비유동자산 36,199 37,696 36,41 35,896 37,219 유형자산 11,988 12,544 12,172 11,799 11,799 관계기업투자금 13,518 13,874 13,888 14,629 14,629 기타금융자산 1,19 1,453 1,235 1,17 1,453 기타비유동자산 9,54 9,824 9,115 8,451 9,337 자산총계 44,322 45,957 46,33 45,666 45,666 유동부채 7,589 7,435 7,642 7,562 7,849 매입채무및기타채무 5,344 5,37 5,568 5,766 5,766 차입금 유동성채무 1,212 1,23 1,367 1,531 1,531 기타유동부채 비유동부채 14,184 14,55 14,41 14,315 14,315 차입금 9,82 9,912 9,824 9,736 9,736 전환증권 기타비유동부채 4,382 4,593 4,586 4,579 4,579 부채총계 21,773 21,94 22,52 22,164 22,164 지배지분 22,693 23,497 23,462 23,639 23,639 자본금 자본잉여금 2,916 2,916 2,916 2,916 2,916 이익잉여금 21,86 22,285 22,694 22,917 22,917 기타자본변동 -2,127-1,749-2,193-2,239-2,239 비지배지분 자본총계 22,55 24,17 23,981 23,51 23,51 총차입금 12,82 11,93 11,922 11,942 11,942 순차입금 9,812 9,331 7,897 9,15 9,15 Return on Capital ( 단위 : %) 2/1QA 2/2QA 2/3QF 2/4QF 22F ROA ROIC ROE Financial Leverage ( 단위 : %, 배 ) 2/1QA 2/2QA 2/3QF 2/4QF 22F 부채비율 단기차입금비율 차입금비율 순차입금비율 이자보상배율 차입금 / 시가총액 차입금 / 매출액 차입금 /EBITDA Turnover ( 단위 : %) 2/1QA 2/2QA 2/3QF 2/4QF 22F 매출채권회전율 매입채무회전율 재고자산회전율 유형자산회전율 총자산회전율 자료 : SK 텔레콤, 대신증권 Research Center 2

21 DAISHIN SECURITIES 포괄손익계산서 1 ( 단위 : 십억원 ) 218A 219A 22F 221F 222F 매출액 16,874 17,744 19,3 2,78 21,545 매출원가 매출총이익 16,874 17,744 19,3 2,78 21,545 판매비와관리비 15,672 16,634 17,715 19,15 19,741 영업이익 1,22 1,11 1,288 1,558 1,84 EBITDA 4,486 5,46 5,381 5,835 6,238 영업외손익 2, ,167 1,25 관계기업손익 3, ,692 1,72 금융수익 외환관련이익 금융비용 외환관련손실 기타 법인세비용차감전순손익 3,976 1,163 1,819 2,724 3,9 법인세비용 계속사업순손익 3, ,415 2,98 2,317 중단사업순손익 당기순이익 3, ,415 2,98 2,317 비지배지분순이익 지배지분순이익 3, ,412 2,98 2,317 매도가능금융자산평가 기타포괄이익 포괄순이익 2, ,345 2,63 2,265 비지배지분포괄이익 지배지분포괄이익 3, ,342 2,63 2,265 Growth Rate ( 단위 : %) 218A 219A 22F 221F 222F 매출액증가율 영업이익증가율 세전계속사업이익증가율 순이익증가율 EBITDA 증가율 EPS증가율 Profitability ( 단위 : %) 218A 219A 22F 221F 222F 매출총이익률 영업이익률 순이익률 EBITDA 이익률 자료 : SK텔레콤, 대신증권 Research Center 21

22 SK 텔레콤 (1767) 포괄손익계산서 2 ( 단위 : 십억원 ) 2/1QA 2/2QA 2/3QF 2/4QF 22F 매출액 4,45 4,63 4,972 4,978 19,3 매출원가 매출총이익 4,45 4,63 4,972 4,978 19,3 판매비와관리비 4,148 4,243 4,69 4,714 17,715 영업이익 ,288 EBITDA 1,321 1,391 1,384 1,284 5,381 영업외손익 ,543 관계기업손익 금융수익 외환관련이익 금융비용 외환관련손실 기타 법인세비용차감전순손익 ,819 법인세비용 계속사업순손익 ,415 중단사업순손익 당기순이익 ,415 비지배지분순이익 지배지분순이익 ,412 매도가능금융자산평가 기타포괄이익 포괄순이익 ,345 비지배지분포괄이익 지배지분포괄이익 ,342 Growth Rate ( 단위 : %) 2/1QA 2/2QA 2/3QF 2/4QF 22F 매출액증가율 영업이익증가율 세전계속사업이익증가율 흑전 순이익증가율 흑전 EBITDA 증가율 EPS증가율 흑전 Profitability ( 단위 : %) 2/1QA 2/2QA 2/3QF 2/4QF 22F 매출총이익률 영업이익률 순이익률 EBITDA 이익률 자료 : SK텔레콤, 대신증권 Research Center 22

23 DAISHIN SECURITIES 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 218A 219A 22F 221F 222F 영업활동현금흐름 4,333 3,986 3,259 3,37 3,814 당기순이익 3, ,415 2,98 2,317 비현금항목의가감 1,569 4,351 3,61 3,318 3,518 감가상각비 3,284 3,936 4,92 4,277 4,433 외환손익 지분법평가손익 ,692-1,72 기타 -1, 자산부채의증감 ,15-1, 매출채권 재고자산 매입채무 기타 기타현금흐름 ,52 투자활동현금흐름 -4,48-3,583-5,22-6,19-6,337 투자자산 ,244-1,951-1,979 유형자산 -2,734-3,357-3,557-3,757-3,957 기타 -1, 재무활동현금흐름 단기차입금 사채 장기차입금 유상증자 현금배당 기타 현금의증감 기초현금 1,458 1,57 1,271 1,747 1,744 기말현금 1,57 1,271 1,747 1,744 2,273 NOPLAT ,2 1,199 1,389 FCF 941 1,249 1,224 1,46 1,552 ( 단위 : 십억원 ) 2/1QA 2/2QA 2/3QF 2/4QF 22F 영업활동현금흐름 972 1,912 1, ,259 당기순이익 ,415 비현금항목의가감 1,88 1, ,61 감가상각비 1,19 1,31 1,21 1,21 4,92 외환손익 지분법평가손익 기타 자산부채의증감 ,15 매출채권 재고자산 매입채무 기타 기타현금흐름 투자활동현금흐름 -1, ,411-5,22 투자자산 ,27-1,244 유형자산 -1, ,557 기타 재무활동현금흐름 단기차입금 사채 장기차입금 유상증자 현금배당 기타 현금의증감 ,446-1, 기초현금 1,271 1,118 1,497 2,943 1,271 기말현금 1,118 1,497 2,943 1,787 1,747 NOPLAT ,2 FCF ,224 자료 : SK 텔레콤, 대신증권 Research Center 23

24 SK 텔레콤 (1767) [Daishin House View 4 차산업혁명 / 안전등급 ] 대신증권 Research Center 소속의각분야및기업담당애널리스트의분석을기초로토론과정을거쳐산업및기업별안전등급최종확정 4 차산업혁명전개과정에서산업및종목에미치는영향을파악, 긍정, 중립, 부정적영향에따라 Sky Blue, Neutral Green, Dark Gray 등급부여 Dark Gray ( 흐림 ) Neutral Green ( 보통 ) Sky Blue ( 맑음 ) [Compliance Notice] 금융투자업규정 4-2 조 1 항 5 호사목에따라작성일현재사전고지와관련한사항이없으며, 당사의금융투자분석사는자료작성일현재본자료에관련하여재산적이해관계가없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며당사의금융투자분석사는본자료의작성과관련하여외부부당한압력이나간섭을받지않고본인의의견을정확하게반영하였습니다. ( 담당자 : 김회재 ) 본자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 본자료에수록된내용은당사 Research&Strategy 본부의추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 본자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종결정은자신의판단으로하시기바랍니다. [ 투자의견및목표주가변경내용 ] SK 텔레콤 (1767) 투자의견및목표주가변경내용투자의견비율공시및투자등급관련사항 ( 기준일자 :2297) ( 원 ) 4, 3, 2, 1, Adj. Price Adj. Target Price 제시일자 투자의견 Buy Buy 6개월경과 6개월경과 Buy Buy 목표주가 35, 32, 36, 36, 36, 31, 괴리율 ( 평균,%) (32.3) (38.74) (31.84) (27.78) (11.31) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) (22.34) (32.8) (26.67) (2.14) (6.61) 제시일자투자의견목표주가괴리율 ( 평균,%) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) 제시일자투자의견목표주가괴리율 ( 평균,%) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) 제시일자투자의견목표주가괴리율 ( 평균,%) 괴리율 ( 최대 / 최소,%) 구분 Buy( 매수 ) Marketperform( 중립 ) Underperform( 매도 ) 비율 86.1% 12.9% 1.% 산업투자의견 - Overweight( 비중확대 ) : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률대비초과상승예상 - Neutral( 중립 ) : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률과유사한수준예상 - Underweight( 비중축소 ) : 향후 6 개월간업종지수상승률이시장수익률대비하회예상 기업투자의견 - Buy( 매수 ) : 향후 6 개월간시장수익률대비 1%p 이상주가상승예상 - Marketperform( 시장수익률 ) : 향후 6 개월간시장수익률대비 -1%p~1%p 주가변동예상 - Underperform( 시장수익률하회 ) : 향후 6 개월간시장수익률대비 1%p 이상주가하락예상 24