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1 (130960) 미디어 Company Update 투자의견 ( 유지 ) 목표주가 (12M, 상향 ) 매수 102,000 원 핵심자회사와본업가치합산, 목표주가 102,000 원으로상향동사에대해목표주가를 102,000원 ( 기존 97,000원 ) 으로상향한다. 상장자회사인넷마블게임즈주주가치 (2.3조원, 30% 할인 ) 와, 상장이예정된스튜디오드래곤주주가치 (4,614억원, 30% 할인 ) 에본업가치 1.16조원 ( 미국전통미디어 3사평균 P/E 16.9x 적용 ) 을합산했다. 하반기실적변수는제한적일것으로본다. 따라서당분간은자회사상장영향이주요한주가변수가될가능성이높다. NAVER의 LINE 상장사례에서상장전후일정기간 (±200일) 은지분가치에모회사주가가연동되는모습을참고할만하다. 현재주가 (17/10/19) 84,600 원 상승여력 21% 영업이익 (17F, 십억원 ) 97 Consensus 영업이익 (17F, 십억원 ) 91 EPS 성장률 (17F,%) MKT EPS 성장률 (17F,%) 45.5 P/E(17F,x) 6.6 MKT P/E(17F,x) 10.3 KOSDAQ 시가총액 ( 십억원 ) 3,277 발행주식수 ( 백만주 ) 39 유동주식비율 (%) 56.7 외국인보유비중 (%) 29.2 베타 (12M) 일간수익률 주최저가 ( 원 ) 53, 주최고가 ( 원 ) 88,700 주가상승률 (%) 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 상대주가 [ 미디어 / 엔터 / 레저 ] CJ E&M 박정엽 jay.park@miraeasset.com KOSDAQ CJ E&M 에드래곤은 NAVER 에 LINE 과같다 10/18 자로동사의드라마제작자회사인스튜디오드래곤증권신고서가접수됐다. 스튜디오 드래곤은 CJ E&M 중심 ( 편수기준약 90%) 으로연간 20~25 편의드라마를제작 / 판매한다 년 5 월부터 2017 년 6 월까지의실적을연간환산하면매출액 2,502 억원, 영업이익 338 억원으로계산된다. 11/9 부터양일간수요예측을거쳐 11/15 에공모가가확정된다. 희망공모가기준시가총액은동사시가총액의 27.3~30.9% 수준이다. 전체시총중신규상장 자회사가치가 LINE 상장시 (2016 년 7 월 ) NAVER 상황과유사하다. 성장성이주목되는핵심 자회사상장을앞둔모회사주가움직임은대체로상향했던것으로파악된다. LINE 상장시 NAVER, 넷마블게임즈상장시 (2017 년 5 월 ) CJ E&M 을가까운예로볼수있다. 3Q17 Preview: 컨센서스부합전망 3 분기연결매출액 4,170 억원 (+10.1% YoY, 이하동 ), 영업이익 183 억원 (+499.4%) 을예 상한다. 현시점 170 억원대인컨센서스영업이익에부합할전망이다. 방송영업이익은 182 억원 (+108.2%) 으로전망한다. 광고비수기에 TV 매체저성장이이어 졌으나콘텐츠흥행이뒷받침돼전년대비고성장이예상된다. 3 분기에도쇼미더머니, 삼시세 끼등시리즈형태앵커예능이방송시청률확보와더불어높은디지털재생수를이끌어냈 다. 디지털플랫폼에서특히강한동사콘텐츠로기타매출이 +25.1% 증가할것으로본다. 영화는군함도 (659 만 ) 가기대에다소못미쳤다. 프로젝트단위 BEP 는가능하겠으나분기부 문실적으로는영업손실 (-9 억원 ) 이예상된다. 음악은 2 분기워너원흥행성공에따른효과가 일부래깅되어하반기에도반영될전망이다. 수익성개선이예상된다. 4 분기는광고성수기에진입한다. 광고시장확장기대감과함께 4 분기케이블 TV 광고경기예 측지수가 103.6pt 으로상승한 (3 분기 100.1pt) 점도참고할만하다. 실제로광고단가는상 승세에접어들었다. tvn 채널수목드라마슬랏증가, 기타요일드라마시간대이동 (9 시 30 분 ) 등이주효한것으로본다. 결산기 (12 월 ) 12/13 12/14 12/15 12/16 12/17F 12/18F 매출액 ( 십억원 ) 1,188 1,233 1,347 1,538 1,734 1,850 영업이익 ( 십억원 ) 영업이익률 (%) 순이익 ( 십억원 ) EPS ( 원 ) 133 5,796 1,403 1,605 12,851 4,054 ROE (%) P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) 배당수익률 (%) 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익자료 : CJ E&M, 미래에셋대우리서치센터

2 표 1. CJ E&M 적정가치산정 ( 십억원 ) Valuation SOTP 현재주가 ( 원 ) 84,600 발행주식수 ( 백만주 ) 38.7 시가총액 ( 십억원 ) 3, 상장자회사가치 2, = (a)+(b) (a) 넷마블지분가치 2,313 현시가총액 15,006 지분율적용 & 할인 2,313.0 보유지분 22.0% & 30% 할인 (b) 스튜디오드래곤지분가치 461 희망공모가기준시가총액 924 밴드중간값 지분율적용 & 할인 상장후보유지분 71.3% & 30% 할인 2. 상장자회사제외한가치 1,163 18F NOPLAT( 드래곤제외 ) 69 Target P / NOPLAT 16.9 미국전통미디어 3개사평균 P/E 적용 총적정주주가치 (c) 3, 목표주가 ( 원 ) 101,657 (c) / 주식수 상승여력 (%) 20.2 주 : 미국전통미디어 3 개사는 Walt Disney, Comcast, Time Warner / 자료 : 미래에셋대우리서치센터 그림 1. 핵심자회사상장전후주가움직임참고 : NAVER-LINE 사례 그림 2. NAVER 시총중 LINE 지분가치비중 ( 조원 ) ( 조원 ) 35 NAVER 시가총액 (L) 10 LINE 지분가치 (R) 9 30 상장일 (%) 상장일종가기준 NAVER 시총중 LINE 지분가치비중지분가치비중 : 33.4% 스튜디오드래곤공모희망가밴드상단 : 30.9% LINE 상장가치 15 반영 D-196 D-56 D+84 D+224 D 스튜디오드래곤공모희망가밴드하단 : 27.3% 20 D-196 D-56 D+84 D+224 D+364 주 : LINE 지분가치산정시할인미적용 / 자료 : Thomson Reuters, 미래에셋대우리서치센터 자료 : Thomson Reuters, 미래에셋대우리서치센터 그림 3. 자회사상장전후주가움직임참고 : CJ E&M- 넷마블사례 그림 4. CJ E&M 시총중넷마블지분가치비중 ( 조원 ) 3.5 CJ E&M 시가총액 넷마블게임즈지분가치 ( 조원 ) 103 넷마블게임즈지분가치비중 상장일종가기준지분가치비중 94.2% 2.5 넷마블상장가치반영 (+ 리니지레볼루션흥행 ) 상장일 D-130 D-57 D+19 D+90 자료 : Wisefn, 미래에셋대우리서치센터 자료 : Wisefn, 미래에셋대우리서치센터 2 Mirae Asset Daewoo Research

3 표 2. CJ E&M 분기및연간실적전망 ( 십억원, %, 백만명, %p) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17F 4Q17F F 매출액 ,347 1,538 1,734 방송 ,128 1,306 광고 수신료 콘텐츠판매 & 기타 영화 극장 부가판권 기타 ( 수출 ) 음악 공연 영업비용 ,295 1,510 1,637 영업이익 영업이익률 방송 영화 음악 공연 세전이익 당기순이익 순이익률 YoY 매출액 방송 영화 음악 공연 영업이익 ,609.9 흑전 당기순이익 흑전 , 주요가정방송광고시장 ,641 3,319 3,336 케이블 ,174 1,092 1,085 지상파 ,662 1,386 1,395 극장관객수 CJ E&M 점유율 주 : K-IFRS 연결기준 / 자료 : CJ E&M, 미래에셋대우리서치센터 그림 5. CJ E&M 부문별매출액전망 그림 6. 스튜디오드래곤기간별실적요약 ( 조원 ) 기타 ( 디지털광고등 ) 기타 ( 콘텐츠판매 ) 수신료방송광고 ( 십억원 ) (%) 300 매출액 (L) 영업이익 (L) 영업이익률 (R) F 2018F 자료 : CJ E&M, 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research 3

4 증권신고서주요사항요약 표 3. 스튜디오드래곤손익계산서 ( 십억원 ) 16/5 ~ 17/12 17/1~17/6 16/5~17/6 연간환산 (16/5~17/6 기준 ) 매출액 매출원가 매출총이익 판관비 영업이익 영업이익률 세전이익 순이익 순이익률 주 : 연간환산시공시된 14 개월실적을 12 개월로단순조정함 (x 12 14) 표 4. 스튜디오드래곤재무상태표 ( 십억원 ) 2016년말 월말 자산 유동자산 현금 매출채권 선급금 기타 비유동자산 무형자산 기타 부채 유동부채 비유동부채 자본 자본금 주식발행초과금 이익잉여금 기타 표 5. 공모일정등주요사항 구분 내용 주당희망공모가액 30,900 원 ~35,000 원 예상시가총액 8,664 억원 ~9,814 억원 공모예상금액 1,854 억원 ~2,100 억원 수요예측공고일시 2017년 11월 8일 ( 수 ) 기업 IR 2017년 10월 20일 ( 금 ) ~ 2017년 11월 10일 ( 금 ) 수요예측일시 2017년 11월 09일 ( 목 ) ~ 2017년 11월 10일 ( 금 ) 공모가액확정공고 2017년 11월 15일 ( 수 ) 4 Mirae Asset Daewoo Research

5 CJ E&M (130960) 예상포괄손익계산서 ( 요약 ) 예상재무상태표 ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/15 12/16 12/17F 12/18F ( 십억원 ) 12/15 12/16 12/17F 12/18F 매출액 1,347 1,538 1,734 1,850 유동자산 ,656 1,965 매출원가 1,019 1,190 1,277 1,346 현금및현금성자산 매출총이익 매출채권및기타채권 판매비와관리비 재고자산 조정영업이익 기타유동자산 영업이익 비유동자산 1,425 1,797 1,777 1,679 비영업손익 관계기업투자등 금융손익 유형자산 관계기업등투자손익 무형자산 세전계속사업손익 자산총계 2,365 2,793 3,433 3,644 계속사업법인세비용 유동부채 계속사업이익 매입채무및기타채무 중단사업이익 단기금융부채 당기순이익 기타유동부채 지배주주 비유동부채 비지배주주 장기금융부채 총포괄이익 기타비유동부채 지배주주 부채총계 805 1,177 1,313 1,376 비지배주주 지배주주지분 1,551 1,547 2,047 2,196 EBITDA 자본금 FCF 자본잉여금 EBITDA 마진율 (%) 이익잉여금 ,051 영업이익률 (%) 비지배주주지분 지배주주귀속순이익률 (%) 자본총계 1,560 1,616 2,120 2,267 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/15 12/16 12/17F 12/18F 12/15 12/16 12/17F 12/18F 영업활동으로인한현금흐름 P/E (x) 당기순이익 P/CF (x) 비현금수익비용가감 P/B (x) 유형자산감가상각비 EV/EBITDA (x) 무형자산상각비 EPS ( 원 ) 1,403 1,605 12,851 4,054 기타 CFPS ( 원 ) 9,938 11,014 10,594 9,349 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS ( 원 ) 40,188 40,052 52,978 56,833 매출채권및기타채권의감소 ( 증가 ) DPS ( 원 ) 재고자산감소 ( 증가 ) 배당성향 (%) 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) 배당수익률 (%) 법인세납부 매출액증가율 (%) 투자활동으로인한현금흐름 EBITDA 증가율 (%) 유형자산처분 ( 취득 ) 조정영업이익증가율 (%) 무형자산감소 ( 증가 ) EPS증가율 (%) 장단기금융자산의감소 ( 증가 ) 매출채권회전율 ( 회 ) 기타투자활동 재고자산회전율 ( 회 ) 재무활동으로인한현금흐름 매입채무회전율 ( 회 ) 장단기금융부채의증가 ( 감소 ) ROA (%) 자본의증가 ( 감소 ) ROE (%) 배당금의지급 ROIC (%) 기타재무활동 부채비율 (%) 현금의증가 유동비율 (%) 기초현금 순차입금 / 자기자본 (%) 기말현금 조정영업이익 / 금융비용 (x) 자료 : CJ E&M, 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research 5

6 투자의견및목표주가변동추이 제시일자 투자의견 목표주가 ( 원 ) 괴리율 (%) 평균주가대비최고 ( 최저 ) 주가대비 CJ E&M(130960) 매수 102, 매수 97, 분석대상제외 - - ( 원 ) CJ E&M 120, ,000 80,000 60,000 40,000 20, * 괴리율산정 : 수정주가적용, 목표주가대상시점은 1 년이며목표주가를변경하는경우해당조사분석자료의공표일전일까지기간을대상으로함 투자의견분류및적용기준 기업 산업 매수 : 향후 12개월기준절대수익률 20% 이상의초과수익예상 비중확대 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비높거나상승 Trading Buy : 향후 12개월기준절대수익률 10% 이상의초과수익예상 중립 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률수준 중립 : 향후 12개월기준절대수익률 -10~10% 이내의등락이예상 비중축소 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비낮거나악화 비중축소 : 향후 12개월절대수익률 -10% 이상의주가하락이예상 매수 ( ), Trading Buy( ), 중립 ( ), 비중축소 ( ), 주가 ( ), 목표주가 ( ), Not covered( ) 투자의견비율 매수 ( 매수 ) Trading Buy( 매수 ) 중립 ( 중립 ) 비중축소 ( 매도 ) 74.52% 12.50% 12.98% 0.00% * 2017년 9월 30일기준으로최근 1년간금융투자상품에대하여공표한최근일투자등급의비율 Compliance Notice - 당사는자료작성일현재조사분석대상법인과관련하여특별한이해관계가없음을확인합니다. - 당사는본자료를제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. - 본자료를작성한애널리스트는자료작성일현재조사분석대상법인의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. - 본자료는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. 6 Mirae Asset Daewoo Research