[ 표 1] 4Q14 Review 기대치상회 4Q14P ( 단위 : 십억원, %) 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 발표치 QoQ YoY Meritz Consensus 매출액

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1 NHN 엔터테인먼트 (181710) 투자의시기 Analyst 김동희 ( ), RA 강재현 ( ) HOLD 목표주가 (6 개월 ) 90,000 원현재주가 (2.4) : 75,500 원소속업종서비스업시가총액 (2.4) : 11,450 억원평균거래대금 (60 일 ) 억원외국인지분율 7.51% 예상 EPS( 전년비 ) FY14 3,193 원 (-49.6 %) FY15 3,508 원 (9.9 %) 예상 PER( 시장대비 ) FY 배 (298.2%) FY 배 (241.0%) 주가그래프 000'S NHN Entertainment Corporation FROM 4/2/14 TO 4/2/15 DAILY 결론 : 보수적투자의견유지 - NHN 엔터테인먼트에대한투자의견 HOLD 및목표가 9 만원유지 - 보수적투자의견유지이유는, 1) 2015 년은 투자의시기 로 3 월 페이코 등의모바일결제서비스신규진출과관련된영업비용증가, 2) 커머스등신규비즈니스가수익에기여하기까지는시간소요. 과도기적인상황지속될것이기때문 년실적기준목표주가의적정 PER 은 33.1 배로여전히동종업체대비밸류에이션부담있는상황 Investment Point 1. 4Q Review 기대치상회 - 4 분기실적은기대치상회하였으며연결자회사수익기여본격화에기인 - 4 분기매출액과영업이익은각각 1,472 억원 (-10.2% YoY), 25 억원 (-90.7% YoY) 기록. 당사예상치 ( 매출액 1,420 억원, 영업손실 29 억원 ) 대비상회 - 사업부문별로는웹보드 307 억원 (+12.5% QoQ), 퍼블리싱게임 359 억원 (-14.3% QoQ), 모바일게임 475 억원 (-2.9% QoQ), 기타 330 억원 (+83.0% QoQ) 기록 - 기대치상회의주요이유는 4 분기신규연결된 Techorus 등의매출기여본격화때문, 4Q 기타매출액은 330 억원으로 83% QoQ 증가. 회사별매출기여분은 Techorus 118 억원, PNP 시큐어 78 억원, 고도소프트 40 억원, 티켓링크 25 억원등으로추정 - 모바일게임내라인매출액은 266 억원 (-5.6% QoQ) 로 56% 비중차지. 라인디즈니쯔무쯔무가여전한캐쉬카우, 라인팝 2 를제외한신규히트작부재로성장부진 - 영업이익률은 1.7%(-14.7%p YoY, 흑자전환 QoQ) 기록. 금융수익은 441 억원 (+74.7% QoQ) 기록. 데브시스터즈보유지분이매도가능금융자산으로변경됨에따라투자처분이익 319 억원발생에기인 0.0 Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Oct Nov Dec Jan PRICE HIGH /03/14, LOW /08/14, LAST PRICE REL. TO KOREA SE COMPOSITE(KOSPI) 년, 투자의시기 - 동사는올해간편결제및한국 중국 일본 미국을아우르는전자상거래시장진출을계획하고있음. 동사의간편결제서비스명은 페이코 (Payco) 로 3 월출시예정이며초기시장진입시가맹점확보를위한단말기보급및프로모션, 광고비를본격적으로집행할전망 - Cross Border EC 글로벌시장은 2018 년까지연평균 24% 증가하여 300 조이상의시장규모예상. 특히중국시장규모는 2016 년 162 억달러로미국과대등한수준으로증가예상 - NHN 엔터테인먼트가추구하는전자상거래비즈니스는 B2C 보다는 B2B 형태가될전망이며하반기사업구체화될것으로판단 3. 모바일은과도기 년에도 20 여개의신규모바일게임출시를준비. 글로벌원빌드 ( 다국어지원, 오픈마켓출시등 ) 전략하에상반기 5 종의 RPG 를포함한 10 여개의게임출시전망 년모바일게임매출액은 24.6% YoY 증가한 2,309 억원전망. 모바일게임비즈니스의성장이 15 년실적성장좌우할전망 매출액 영업이익 순이익 ( 지배주주 ) EPS( 지배주주 ) 증감률 BPS PER PBR EV/EBITDA ROE 부채비율 ( 억원 ) ( 억원 ) ( 억원 ) ( 원 ) (%) ( 원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) ,418 1, ,331-62, E 5, , , E 6, , , E 6, , ,

2 [ 표 1] 4Q14 Review 기대치상회 4Q14P ( 단위 : 십억원, %) 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 발표치 QoQ YoY Meritz Consensus 매출액 PC 웹보드 퍼블리싱 모바일 기타 영업이익 흑전 세전이익 순이익 자료 : NHN 엔터테인먼트, FnGuide, 메리츠종금증권리서치센터추정 [ 표 2] Cross Border E-Commerce 시장규모 ( 단위 : 억달러, 만명 ) 2013 년 2018 년 CAGR 글로벌 규모 1,050 3, % 이용자 9,370 13, % 중국 규모 350 1, % 이용자 1,800 3, % 한국 규모 % 자료 : PayPal, KDB 산업은행, 메리츠종금증권리서치센터 [ 그림 1] 사업부문별매출액 4Q 연결매출의급증 [ 그림 2] 4Q14 를기점으로영업이익, 흑자전환 웹보드퍼블리싱모바일기타 200 ( 십억원 ) 매출액영업이익 ( 우 ) ( 십억원 ) % % 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% % 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 0 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14-20 자료 : NHN 엔터테인먼트, 메리츠종금증권리서치센터 자료 : NHN 엔터테인먼트, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 2

3 4Q14 컨퍼런스주요 Q&A Q. 4 분기기타매출중 Techorus 연결로반영된매출은어느정도이며, PNP 시큐어의경우계절성효과로증가한매출이어느정도인지? 또한두회사가영업이익에기여한정도는? 금융수익 448 억중데브시스터즈처분이익은얼마? - 기타매출중 Techorus 매출은 118 억원. PNP 시큐어에서계절성으로추가된부분이 29 억원 - 각각의영업이익에대해서는결산이완전히끝나지않았고, Techorus 의경우에는엔화연동되는부분도있기때문에정확히말씀드리긴어려움. PNP 시큐어는영업이익에약 18 억원기여 - 금융수익에대한데브시스터즈처분이익기여부분은약 319 억원으로집계 Q. 유상증자자금을간편결제가맹점확대및게임마케팅비용등으로쓴다고했는데, 비용반영시이에대응하여매출이증대하지않는이상실적우려가있을수밖에없음. 이부분에대한설명은? 년에는집행할부분들이대부분비용으로반영될계획. 이에따른매출의증가효과는당장 2015 년에는크게발생할것같지는않음 년만봤을때재무적으로긍정적인효과를발휘하기는어려울것으로보임. 장기적인투자로생각해주시면좋을것같음 Q. 한국사이버결제및웹젠은재무적으로 ( 연결등 ) 어떻게반영? - 양회사모두연결아닌지분법으로반영될예정 Q. 결제관련해서, 한국사이버결제와의역할분담및이익분배가어떻게되는지? - 한국사이버결제는 PG 업체및 VAN 사업자이기때문에기존의두가지역할을충실히수행할것이고, 저희입장에서는수수료등을늘려주거나할수는없음. 어차피공정경쟁을해야하기때문. 시장의전체적인파이를키워서양쪽에다이익이되는방향으로계획 Q. 국내간편결제시장이 1,000 억도안되는규모인데, 이시장에진입할때오프라인모바일결제쪽도고려하고있는건지? - 전략적인방향성이슈라디테일하게말씀드리긴어려운데, 말씀하신것이모두포괄적으로들어가는방향이될것. 기존보다는좀더많은결제수단과결제방법이가능한그런간편결제를준비하고있음 Q. 크로스보더 e-커머스사업관련해서미국, 일본, 중국, 한국으로네개의시장거점이있는데향후이를모두아우르는종합토탈서비스몰을만들것인지, 아니면거점별로독자적으로만들것인지? 최근중국역직구족규모가커지고있는데이를겨냥한전략이따로있는지? - e-커머스부분은말씀드리기어려운부분이많음. 방향성만말씀드리면, 미국과일본, 중국을주로거점으로가지고있고, 지금은각나라별로수익성을추구하고있는형태. 세나라및한국이중심이되어연계작업을진행하고있음 - 그런데이것이흔히생각하시는 B2C 방식은아닐것이고, 회사간에시너지를내는방법으로진행을할예정. 방향성을확실히말씀드릴수있을때, 간편결제와같이오픈가능한시점이되면다시설명드리겠음 Meritz Research 3

4 Q. 한국사이버결제와의시너지는어떤방식으로기대중? 크로스보더사업과의연계는어떤방식으로? - 말씀하신것처럼한국사이버결제 (KCP) 가가맹점을갖고있는것이맞고, 그가맹점들에페이코를붙이는데있어서저희가 KCP 에영업과관련된비용지불을당연히하게될것 - 그리고추가로가맹점을확보하는데있어서 KCP 를적극적으로활용할계획. 예를들면각가맹점에페이코관련된단말기를제공한다거나 VAN 을붙인다거나, 이런일들을전부 KCP 를중심으로할것이기때문에 KCP 의파이도늘어날것으로판단 Q. 일본라인디즈니쯔무쯔무, 라인팝의매출및유저수성장은각각어느정도? 최근일본모바일게임시장성장둔화에대한얘기가있는데, 여기에대해서는어떻게생각하는지? - 게임매출에대해서말씀드리면, 라인쯔무쯔무는 3Q 대비비슷한매출수준기록. 월간매출은 Gross 기준으로 300 억정도로지속적으로나오고있는상황 - 라인팝 2 의매출을구체적으로오픈하기어렵지만, 순조로운매출을기록하고있음. 전반적인유저지표도역시오픈하기어렵지만좋은수준에서움직이고있음. 일본시장은과거만큼폭발적인성장은아니지만장르다변화되면서지속적인성장하고있다고보고있음. 과거의 TCG 에서하이브리드형태, 그리고 RPG 중심으로발전해나가고있음 Q. 1,500 억을모바일결제비즈니스에사용한다고했는데, 이것이사이버결제만을위한것인지, 아니면핀테크관련전반적인용도인지? 쓰이는형태가 M&A, CAPEX 또는 OPEX 중어떤것? 사업이결실을맺을때까지 NHNE 의마진이계속훼손이되는것인지? - 핀테크쪽도염두에두고있기는한데, 아직핀테크라고말씀드리기에는시기상조인점이있음. 1,500 억사용형태는 OPEX 라고생각하시면될것. 대부분이가맹점및유저확보를위한영업지원비와마케팅비용으로활용될예정 Q. 중국직구족의유입이크로스보더 e-커머스사업에서중요할것으로보이는데, 작은 mall 들을거느린중형이상의 mall( 플랫폼 ) 의역할을수행할만한기업에대한 M&A 계획등은없는지? - 인수한회사중에이컴메이트 (accommate) 가중국의직구족들이한국상품을편하게구입할수있도록서비스를제공하는업체. 이를통해직 간접적으로중국직구족에대한서비스를제공하고있음. 여기에대해서는추세를보고있음. 중국직구족이폭발적으로늘지에대해서는지켜보고있는상황이며이에차근차근대응할예정 Meritz Research 4

5 [ 표 3] 추정요약재무제표와투자지표 Income Statement Statement of Cash Flow ( 억원 ) E 2015E 2016E ( 억원 ) E 2015E 2016E 매출액 6,418 5,553 6,468 6,944 영업활동현금흐름 935 1, ,022 매출원가 당기순이익 ( 손실 ) 매출총이익 6,418 5,553 6,468 6,944 유형자산감가상각비 판매비와관리비 4,628 5,440 6,008 6,209 무형자산상각비 기타손익 운전자본의증감 영업이익 1, 투자활동현금흐름 금융수익 유형자산의증가 (CAPEX) 종속 / 관계기업관련손익 투자자산의감소 ( 증가 ) -3,064-3, 기타영업외손익 재무활동현금흐름 세전계속사업이익 1, 차입금증감 법인세비용 자본의증가 9, 당기순이익 현금의증가 지배주주지분순이익 기초현금 1,968 2,769 2,868 2,536 기말현금 2,769 2,868 2,536 2,620 Balance Sheet Key Financial Data ( 억원 ) E 2015E 2016E ( 억원 ) E 2015E 2016E 유동자산 6,781 4,659 4,240 4,444 주당데이터 ( 원 ) 현금및현금성자산 2,769 2,868 2,536 2,620 SPS 42,318 36,619 42,650 45,786 매출채권 ,042 EPS( 지배주주 ) 6,331 3,193 3,508 4,955 재고자산 CFPS 9,424 4,810 5,480 6,591 비유동자산 5,003 8,042 9,347 10,164 EBITDAPS 12,404 2,452 4,304 5,688 유형자산 BPS 62,494 57,029 59,707 64,123 무형자산 557 1,609 1,689 1,774 DPS 투자자산 2,975 4,559 5,015 5,517 배당수익률 (%) 자산총계 11,783 12,701 13,587 14,608 Valuation(Multiple) 유동부채 1,197 1,510 1,833 2,017 PER 매입채무 PCR 단기차입금 PSR 유동성장기부채 PBR 비유동부채 EBITDA 1, 사채 EV/EBITDA 장기차입금 Key Financial Ratio(%) 부채총계 1,653 2,294 2,696 2,965 자기자본이익률 (ROE) 자본금 EBITDA이익률 자본잉여금 9,685 9,685 9,685 9,685 부채비율 기타포괄이익누계액 금융비용부담률 이익잉여금 ,272 2,024 이자보상배율 (x) 1, 비지배주주지분 매출채권회전율 (x) 자본총계 10,130 10,407 10,891 11,643 재고자산회전율 (x) Meritz Research 5

6 Compliance Notice 동자료는작성일현재사전고지와관련한사항이없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며 2015 년 2 월 5 일현재동자료에언급된종목의유가증권 (DR, CB, IPO, 시장조성등 ) 발행관련하여지난 6 개월간주간사로참여하지않았습니다. 당사는 2015 년 2 월 5 일현재동자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사의조사분석담당자는 2015 년 2 월 5 일현재동자료에언급된종목의지분을보유하고있지않습니다. 본자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자 : 김동희, 강재현 ) 동자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 동자료에수록된내용은당사리서치센터의 추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 동자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종 결정은자신의판단으로하시기바랍니다. 투자등급관련사항 1. 종목추천관련투자등급 ( 추천기준일종가대비 4등급 ) 아래종목투자의견은향후 6개월간추천기준일종가대비추천종목의예상목표수익률을의미함. ㆍStrong Buy : 추천기준일종가대비 +50% 이상. ㆍBuy : 추천기준일종가대비 +15% 이상 ~ +50% 미만. ㆍHold : 추천기준일종가대비 +5% 이상 ~ +15% 미만. ㆍReduce : 추천기준일종가대비 +5% 미만. 2. 산업추천관련투자등급 ( 추천기준일시장지수대비 3 등급 ) 아래산업투자의견은시가총액기준산업별시장비중대비보유비중의변화를추천하는것. ㆍ비중확대 (Overweight) / 중립 (Neutral) / 비중축소 (Underweight) NHN 엔터테인먼트 (181710) 의투자등급변경내용 추천확정일자자료형식투자의견목표주가담당자주가및목표주가변동추이 산업브리프 Buy 160,000 김동희 기업브리프 Buy 160,000 김동희 기업브리프 Buy 160,000 김동희 산업분석 Buy 160,000 김동희 기업브리프 Buy 160,000 김동희 기업브리프 Buy 130,000 김동희 기업브리프 Buy 130,000 김동희 기업브리프 Buy 130,000 김동희 산업분석 Buy 130,000 김동희 산업분석 Buy 130,000 김동희 기업브리프 Hold 90,000 김동희 기업브리프 Hold 90,000 김동희 기업브리프 Hold 90,000 김동희 산업브리프 Hold 90,000 김동희 기업브리프 Hold 90,000 김동희 180,000 ( 원 ) 주가 목표주가 160, , , ,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 '13.8 '13.11 '14.2 '14.5 '14.8 '14.11 Meritz Research 6