조선 연비의파도, 육해공을지배하다 연비는곧산업의동력 Analyst 박무현 Overweight 연비 는새로운수요를창출하는산업의동력으로이해해야하다. 선박뿐아니라항공기와상용트럭등중공업

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1 조선 연비의파도, 육해공을지배하다 연비는곧산업의동력 Analyst 박무현 Overweight 연비 는새로운수요를창출하는산업의동력으로이해해야하다. 선박뿐아니라항공기와상용트럭등중공업분야는 연비 를중심으로교체수요가늘어나고있다. 모든분야에서 연비 가경쟁의핵심이기때문이다. 항공산업에서나타나고있는모습은 Eco-ship 의미래를보여주고있다. 연비 의중요성이높아질수록산업의교체수요는빠르게늘어날것이다. 그중에서도조선업이 연비 경쟁의가장큰수혜산업이다. 제한된경쟁의결과로선가는상승한국조선업이건조하고있는 Eco-ship 의 Resale 가격은빠르게상승하고있다. 선주들은검증된 Eco-design 에가격을지불하고있는것이다. Eco-ship 싸이클은조선소간설계기술경쟁을유발하고있어한국조선업중시의제한된수주경쟁으로전개되고있다. 한국조선업의선가프리미엄은높아지고있다. Top-picks : 현대미포조선 (32, 원, Strong Buy), 대우조선해양 (45, 원, Buy) Eco-ship 경쟁을주도하는현대미포조선과대우조선해양을조선업 Top picks 로제시한다. 삼성중공업은부진한해양산업전망, 해양공사지연에따른매출성장둔화로목표주가를 35, 원으로하향하고투자의견 Marketperform 을유지한다. 항공부품주인한국항공우주역시 연비 관련수혜업체이므로높은주가상승여력을갖고있다. 선가를가장먼저올린현대미포조선이 215 년부터는가장높은수익성을보여줄것이다. 대형조선3 사는해양산업에서실적안정성이낮아지고있어실적개선은더디게나타날것이다. 해양비중이높은삼성중공업은이미지난해하반기부터매출성장세가둔화되고있어영업이익률하락폭은당사리서치센터전망치를하회할가능성이높다. Comparison of Operating Margin in Korean Shipbuilding Industries (%) HHI SHI DSME HMD E 215E 216E 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부추정

2 산업분석 Ⅰ 조선 Contents Investment Summary 3 I. 연비란무엇인가? 5 1. 높아지는연비의중요성 5 2. 연비의정의 7 3. 연비는곧경쟁의핵심, 이익의원천 11 II. 연비, 새로운수요를창출하는산업의동력 중공업분야는 연비 가지배 경제는어떻게움직이는가? Eco-ship의미래를보여주는항공산업 상용트럭의연간연료비는신차가격의절반 16 III. 제한된경쟁으로선가는상승 한국조선업중심의제한된경쟁 18 IV. 연비개선효과가가장큰산업은조선업 2 1. 선주들은검증된 Eco-design 을선호 2 이트레이드증권리서치본부 2

3 조선 Ⅰ 산업분석 Investment Summary 연비, 새로운수요를창출하는산업의동력 연비 는새로운수요를창출하는산업의동력으로이해해야할것이다. 선박뿐아니라항공기와상용트럭, 굴삭기와같은중공업분야에서 연비 를중심으로교체수요가늘어나고있다. 모든분야에서 연비 가핵심경쟁력으로자리잡고있기때문이다. 항공산업에서나타나고있는모습은 Eco-ship 의미래를보여주고있다. 해운업에서나타나고있는 Eco-ship 싸이클, 즉교체수요는이미항공산업에서 1년전부터나타나고있었기때문이다. Boeing 과 Airbus 가인도한항공기중현재운항중인항공기는 2,622 기이다. 수주잔고는운항중인항공기의절반가량에해당되는 1,595 기이다. 연비 를중심으로기존항공기들은 연비 가개선된신형항공기로모두교체되고있는것이다. 항공산업은몇가지특징으로인해 연비 의중요성이비교적먼저나타났다. 첫째, 항공기는선박과달리순항속도를조정하기어렵다. 둘째, 항공기제작업체는 Boeing 과 Airbus 로양분되어있어 Slot 확보경쟁이더욱심각하다. 이러한이유로글로벌항공사들의수익성이크게개선되지못하고있음에도 연비 가개선된신형항공기주문량은늘어나고있다. 연비 가개선된신형항공기인도량이늘어날수록중고항공기가격은크게하락하고있다. 상용트럭분야역시항공기와동일하다. 2톤이상상용트럭의연간연료비용은신차가격의절반가량에해당된다. 대표적인트럭업체인 Volvo 의올해 2월누계글로벌트럭판매량은전년대비 49% 가량증가했다. 연비 를중심으로트럭교체수요가늘고있는것이다. 중공업분야중 연비 개선에따른경제적효과가가장큰산업이조선업이다. 선박은하루에사용하는연료의양이다른산업과비교가되지않을정도로많다. 중고선이하루에소모하는연료의양은 5만DWT 급중형탱커가 3톤, 3만DWT 급유조선은 1톤, 14,TEU 급컨테이너선의경우는 25톤가량이다. 게다가운임경쟁은해운업이가장치열하다. 선박은목적지까지몇개월에걸쳐하루 24시간운항하므로항공기, 트럭에비해매우많은양의연료를사용한다. 항공기와트럭분야에서나타나고있는교체수요는해운산업에서의교체수요가더크게나타나게될것을말해주는것이다. 이미선주들은검증된 Eco-design 에가격을지불하기시작했다. 현대미포조선의경우선가를높이고있음에도경쟁조선소들이낮은선가로수주량을늘리는모습이나타나지않고있다. 선주들은 Eco-design 이검증된조선소를선호하고있다는것을말하는것이다. 따라서 Eco-ship 싸이클은설계능력이우수한한국조선업이만들어가는것으로이해할수있다. 한국조선업의 Eco-design 이진화될수록, 선주들은더높은가격프리미엄을지불하게될것이며, 중국조선업은경쟁에서이탈하는모습이심화될것이다. 이미한국조선소가건조중인 Eco-ship 의 Resale 가격은빠르게상승하고있다. 이트레이드증권리서치본부 3

4 산업분석 Ⅰ 조선 조선업주가의강력한 Key는선가상승조선업주가는단기적인실적이아닌향후전망과방향성에따라움직인다. 조선업의방향성을가장잘설명해주는것은상선수주선가상승이다. 상선수주선가가상승한다는것은향후수익성이향상된다는것으로이해할수있다. 한국조선업은상선분야에서세계선두의위치를갖고있기때문이다. 경험이많을수록실적안정성은높아지게된다. Eco-ship 싸이클은조선소간설계기술경쟁을유발하므로한국조선업중심의제한된경쟁으로전개되고있다. 이에따른상선수주선가상승은상선기대수익성을높여주고있다. 이미지난해부터상선선가가상승하면서상선의기대수익성은해양산업을상회하기시작했다. 조선업주가를전망함에있어이미예고되어있는실적보다는상선수주동향과선가상승폭이얼마나높아지는지에더큰무게를두어야할것이다. [ 표 1] Comparison of Operating Margin in Korean Shipbuilding Industries (%) HHI SHI DSME HMD E 215E 216E 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부추정 Top picks : 현대미포조선 (TP:32, 원, Strong Buy), 대우조선해양 (TP:45, 원, Buy) Eco-ship 경쟁을주도하는현대미포조선과대우조선해양을조선업 Top picks 로제시한다. 항공부품주인한국항공우주역시 연비 관련수혜업체이므로높은주가상승여력을갖고있다. 지난해부터선가를가장먼저올린현대미포조선이 215 년부터는가장높은영업이익률을보여줄것이다. 대형조선3 사는해양산업에서실적안정성이낮아지고있어수익성개선은더디게나타날것이다. 해양분야에비중이높은삼성중공업은이미지난해하반기부터매출성장세가둔화되고있어영업이익률감소폭은당사리서치센터전망치를하회할가능성이높다. [ 표2] Valuation ( 단위 : 배, 원, %) Target P/B 16년 BPS 적정주가 목표주가 현재주가 상승여력 HHI ,446 27,773 27, 21,5 28.3% SHI 1.3 3,862 42,721 35, 3, % DSME ,54 44,31 45, 43,8 86.% HMD , ,531 32, 151, % 자료 : 이트레이드증권리서치본부산정 이트레이드증권리서치본부 4

5 조선 Ⅰ 산업분석 I. 연비란무엇인가? 1. 높아지는연비의중요성유가와운임간의달라진방향성리먼사태이후운임과유가간의방향성이달라진이후해운업에서 연비 의중요성은점점높아지고있다. Bunker 유가격과운임간의격차가좁혀지지않고있으며선사들의연료비부담은계속해서늘어나고있다. Eco-ship 인도량이늘어나면서운임하락압력은더욱높아지고있다. 선박연료비용이운임보다높은수준이지속되면서해운업수익구조의핵심은 운임 에서 연비 로달라지게된것이다. 동일속도에서연료소모량이획기적으로줄어든 Eco-ship 인도량은점점더늘어나고있다. Eco-ship 인도량이늘어날수록 Eco-ship 발주량은더욱늘어나게될것이다. 한국조선업은 Eco-ship 을건조할수록 Eco-design 은더욱개선되고있기때문이다. [ 그림 1] The gap between Bunker prices and Tanker earnings ($/Tonne) 9 38cst bunker prices, Singapore(LHS) Average Weighted Earnings All Tankers(RHS) ($/day) 9, Opposite movement between bunker price and freight rates 72, 54, 36 36, 18 18, 자료 : Clarksons, 이트레이드증권리서치본부 [ 그림 2] Spot earnings compared to Fuel Cost for MR Tanker [ 그림 3] Spot earnings compared to Fuel Cost for VL Tanker ($/Day) 48, Average MR Tanker Fuel Cost Average MR Clean Earnings ($/Day) 25, Average VLCC c. 2-built Earnings Average VLCC Fuel Cost 36, 2, 24, 15, 1, 12, 5, 자료 : Clarksons, 이트레이드증권리서치본부 , 자료 : Clarksons, 이트레이드증권리서치본부 이트레이드증권리서치본부 5

6 산업분석 Ⅰ 조선 해운업연료비부담은지속될것해운업계의연료비부담은계속해서늘어만갈것이다. Sulphur 규제는선박연료의변화를가져오고있다. 현재는선박의주된연료는황함유량이 3.5% 인 HFO(Heavy Fuel Oil) 을사용되고있다. 하지만 ECA에서는내년부터, 전세계모든해역에서는 22 년부터선박의연료는황함유량이.5% 미만인저유황 (Low Sulphur Fuel Oil 혹은 Marine Gas Oil) 을사용해야한다. 선박연료가격은톤당 6달러 (HFO) 에서 1, 달러 (LSF/MGO) 수준으로올라가는것이다. 이미미국에서는 IMO와무관하게자국환경보호법 (EPA Rules) 을바탕으로올해부터 Sulphur 규제를시작했다. 즉, 올해 1월 1일부터는미국해안을지나는모든외항선은추진연료로저유황 (LSF) 를사용해야한다. 미국에서유럽으로, 남미로향하는 MR탱커와 LR탱커도 Sulphur 규제를받는외항선이다. 반면, LSF/MGO 생산량은늘어나기어렵다. 해운업계연료비부담은계속해서늘어날것이다. [ 그림 4] Fuel prices trends 1,5 ($/Tonne) 38cst bunker prices, Singapore MGO bunker prices, Rotterdam 1, 자료 : Clarksons, 이트레이드증권리서치본부 [ 그림 5] Emission Control Area Sulphur Regulation in U.S. starts from 214 자료 : 이트레이드증권리서치본부 이트레이드증권리서치본부 6

7 조선 Ⅰ 산업분석 2. 연비의정의경쟁의핵심, 이익의원천 Eco-ship 그리고 연비 에대한개념과정의를명확히해보자. 전세계해운업계에서화두가되고있는 연비 의개념은바로경쟁의핵심, 이익의원천이다. 해운시황이약세가지속되고있음에도 Eco-ship 에투자하는선사들은운임수준과무관하게이익성장을보여주고있는것이이에대한근거이다. 세계최대컨테이너선사인 Maersk Line 은지난해부터매분기 13개경쟁해운업체와수익성격차가벌어지고있음을강조하고있다. Maersk Line 의지난해 4분기영업이익률은 5.3% 를달성했다. 13개경쟁해운사들의평균수익성은 -2.6%(5.3%-7.9%) 로적자를시현한것이다. 연료비와운임의등락은모든해운사에게있어공통된변수이다. Maersk Line 은 연비 경쟁력을바탕으로업계평균과수익성격차를더욱벌리고있다. 물론, 과거부터상선은효율성을추구해왔다. 선박의대형화, 선박추진속도의상승등을통해상선은단위당원가를낮춰효율성을추구해왔었다. 따라서지금강조되고있는 Eco-ship 이과거의 선박의효율성추구 와무엇이다른것인지반문할수도있다. 차이는, 과거의 선박의효율성추구 는단위당수송비용을낮추기위한방법이었지경쟁의핵심그리고이익의원천은아니었다. 또한선박간의효율성차이가금액으로직접비교되지못했다. 지금강조되고있는 Eco-ship 은연비개선폭이운임과비교해상당한비중을차지하고있다. Eco-design 이진화될수록, Sulphur 규제가강화될수록연비개선폭은더욱커지게된다. 연비 가해운업경쟁의핵심으로자리잡으면서용선료와운임은양극화되고있다. 연비 가우수한선박은용선료프리미엄을받고있으며용선계약도우선적으로체결되고있다. 중고선시장에서도 연비 를중심으로거래와시세가형성되고있다. 반면, 운임의회복은점점더어려워지고있다. 선복공급과잉은지속되고있는가운데모든선종에서 Eco-ship 발주량과인도량이늘어나고있기때문이다. 해운업계는 연비 의중요성이더욱높아질것이다. [ 그림 6] Maersk Line EBIT margin gap to peers (EBIT-margin gap, %) Margin Gap to peers Q 8-2 2Q 8 3Q 8 4Q 8 1Q 9 2Q 9 3Q 9 4Q 9 1Q 1 2Q 1 3Q 1 4Q 1 1Q 11 2Q 11 3Q 11 4Q 11 1Q 12 2Q 12 3Q 12 4Q 12 1Q 13 2Q 13 3Q 13 4Q 13 자료 : A.P Møller Maersk, 이트레이드증권리서치본부 * The peer group includes CMA CGM, Hapag-Lloyd, APL, Hanjin, Hyundai MM, NYK, MOL, K-Line, ZIM, CSCL, CSAV, COSCO and OOCL. Average are TEU-weighted 이트레이드증권리서치본부 7

8 산업분석 Ⅰ 조선 선박간효율성이금액으로비교 연비 의경제적인정의는선박간효율성이금액으로비교되는것이다. 연비가금액으로직접비교되기때문에선박간의연비경쟁은상대적인경쟁으로이해해야한다. 동일속도에서연료소모량이줄어든 Eco-ship 은기존선박과비교해하루연료소모량 (DFOC :Daily Fuel Oil Consumption) 이차이가난다. 선박간의연료소모량차이를벙커유가격으로곱하면선박간효율성은금액으로직접비교될수있다. 이금액의차이즉, 연비 가해운업의모든거래와시세를결정되는기준이되고있는것이다. 아래 [ 표2] 는실제선주들이선박발주할때조선소를선택하는주요판단기준이연료소모량즉, DFOC 라는것을알수있다. 과거에는선주가선박을발주할때선박추진속도가주된판단기준이었으며가격과납기를두고수주협상을진행했었다. 현재는선주가원하는선박속도를조선소에직접제시하고있다. 용선시장에서주된판단기준은 DFOC 즉, 연료소모량으로달라졌기때문이다. 아래 [ 표2] 에서는 C 조선소가건조하는선박이연료소모량이가장낮다. C 조선소가건조한선박은 B 조선소와건조한선박와비교해동일한엔진을탑재함에도연료소모량이 1.5톤가량적다. 이차이를벙커유가격인 6달러 / 톤를곱할경우하루에약 1, 달러가량연비가차이나는것으로판단할수있다. 한국조선소간에도이같은 연비 의차이가발생되고있다. Eco-design 이진화될수록금액으로환산되는연비차이는더욱확대될것이다. A 조선소와 C 조선소가건조하는선박의 DFOC 차이는연비의상대경쟁을말하고있다. A 조선소역시선박의연비를개선시키고있다. 엔진 Derating 을통해출력을 17,28kW 에서 13,55kW 로낮추었지만 C 조선소가건조한선박과비교해서는연비가좋지못하다. 결국용선시장에서는 C 조선소에서건조된 Eco-ship 이선호될것이며, 이선박을보유한선사는용선료프리미엄을받아가게되는것이다. A 조선소에서건조된선박은연비경쟁에서가장열위에있기때문에용선계약에많은어려움을겪게될것이다. [ 표 3] 한국조선소별선박수주입찰제안서예시 Yard A B C Scant Draft(DWT) 15, 145, 149,7 Designed Draft(DWT) 134, 13, 134, Ship speed(knot) Engine type 6G7ME-C9.2 5G7ME-C9.2 5G7ME-C9.2 NMCR 17,28kW * 99 rpm 16,66kW * 97 rpm 16,8kW * 97 rpm MCR 15,38kW * 99 rpm 14,28kW * 97 rpm 13,9kW * 97 rpm NCR(9% MCR) 13,55kW * 97 rpm 12,85kW * 93.7 rpm 12,51kW * 93.7 rpm SFOC at NCR gram/kwh gram/kwh gram/kwh DFOC 52.4 ton/day 5.1 ton/day 48.6 ton/day 자료 : 이트레이드증권리서치본부 * NMCR : Nominal Maximum Continuous Rating, MCR : Maximum Continuous Rating, NCR : Nominal Continuous Rating, SFOC : Specific Fuel Oil Consumption, DFOC : Daily Fuel Oil Consumption * 위수주입찰제안서는예시이므로실제사양과는차이가존재. 선주들이조선소를선택하는주된판단기준은동일속도에서가장낮은연료소모량 (DFOC), 이는벙커유가격으로나누면금액으로비교할수있음 이트레이드증권리서치본부 8

9 조선 Ⅰ 산업분석 연비 : DFOC = SFOC * POWER( 마력, kw) * 24시간연비의기술적인정의를살펴보자. Eco-ship 은기존선박과비교해적은연료와줄어든출력으로도더커진프로펠러를탑재해추진효율을높인, 동일속도에서연료소모량을획기적으로줄인선박이다. 이를간단히요약하면, 동일속도에서연료소모량즉, DFOC 가낮은선박이다. DFOC 는단위당연료소모량인 SFOC 와추진마력 ( 출력 ) 그리고운항시간으로도해할수있다. 단위당연료소모량인 SFOC 는엔진의변화를말한다. RPM을떨어뜨려실린더의왕복회전반경을높이고실린더의수를줄이면, 총추진마력은줄어들지만기통당마력은증가된다. 이는 MAN D&T와같은엔진기술사가해결해야할몫이다. 조선소가해결해야할몫은줄어든마력의엔진을탑재하고도추진효율을높이기위해 Hull 에서받는저항을최소화시켜야한다. 엔진탑재능력과더불어최적의선형설계기술이필요하다. 조선소간 Eco-ship 경쟁의핵심은엔진 De-rating 을고려해마력과출력이가장작은엔진을탑재해선체가받는저항을최소화시킬수있는최적의선형설계기술이다. 최적의선형설계기술력은조선소의 Basic design 능력으로요약할수있으며, 설계기술의원천은경험이풍부한설계인력에서나온다. 조선소가핵심설계인력을얼마나보유하고있는지가 Eco-ship 싸이클경쟁의핵심인것이다. 한국조선업은풍부한핵심설계인력을보유하고있는반면, 중국은 Basic design 능력이거의없으며, 일본은설계인력의수가크게부족하다. 조선업 연비 경쟁에서한국조선업이가장큰수혜를가져가는이유는국가간핵심설계인력의수비교를통해해답을찾을수있다. 이같은조선소간설계기술경쟁은한국조선업중심의제한된수주경쟁의결과를가져오고있어선가는상승하고있다. 선가는이미중형선을중심으로오르고있다. 한국조선업이잔고로갖고있는 Eco-ship 인도량이늘어날수록, 그리고한국조선업의 Eco-design 이진화될수록모든선종, 모든크기의선박에서선가는빠르게상승하게될것이다. [ 그림 7] 연비의정의 DFOC = SFOC * 마력 (KW) * 24 시간 1 일연료소모량 (gram) 선박의효율성이금액으로직접비교가가능하므로 Eco-ship 이과거의진보된선박과차별화되는부문 자료 : 이트레이드증권리서치본부 단위당연료소모량 (gram) 추진엔진의효율문제이므로 MAN Diesel 이해결할부문조선소입장에서결정변수이므로엔진은무차별 엔진 Derating 을통해연료소모량이감소되고마력이줄어들지만선박속도는일정해야하므로최적화된선형설계능력그리고엔진탑재능력이요구됨 -> 조선소가해결 RPM 을떨어뜨려실린더의회전반경을높이면연료소모량이줄어들고엔진의파워 ( 마력 ) 이감소돼엔진은 Derating. 실린더회전반경이커진만큼더큰프로펠러를탑재해추진효율을높이면동일속도에서연비는개선 Hull 부문이받는저항을줄여야하는것이핵심이는조선소의선체설계기술경쟁유발 이트레이드증권리서치본부 9

10 산업분석 Ⅰ 조선 Eco-ship 의기술적인변화사례 Eco-ship 의경제적인정의는선박간효율성이금액으로비교된다는것이다. 기술적인정의는동일속도에서연료소모량을낮추기위해, 동일한사양의엔진을탑재하더라도엔진의파워를줄이고프로펠러사이즈를확대해추진효율을높일수있는설계기술로정리할수있다. 세계최대컨테이너선사인 Maersk Line 의선박사양을비교해보면, 22 년에 Odense Steel Shipyard 에서인도받은 9,6TEU 급 Charlotte Maersk 의추진마력은 89,564 이지만, 지난해대우조선해양에서인도받은 18,27TEU 급 Maersk Mc-Kinney Moller 의추진마력은 86, 마력 (43, 마력 *2) 으로대폭줄었다. 한진해운이인도받고있는 13,TEU 급 Hanjin Sooho 시리즈의추진마력은 93,324 마력이다. Maersk Line 의 Triple-E 가사이즈가더큰대형선박임에도 Hanjin Sooho 보다연료소모량은더욱낮다. 이를금액으로환산하면엄청난금액이다. Maersk Line 은운임을낮추는전략을사용하면서도수익성을향상시킬수있는경쟁력을갖고있는것이다. Triple-E 시리즈는총 2척인데, 최초인도된 Maersk Mc-Kinney Moller 의마력은 86, 이지만동형선의추진마력은후반부로갈수록 8만마력아래로내려갈것이다. Scorpio tankers 의 5K급 MR탱커에서도이같은변화를찾아볼수있다. 27 년에 Guangzhou shipyard 에서인도받은 5K급 MR탱커의추진마력보다지난해현대미포조선에서인도받은 52K급 MR탱커의추진마력이더낮아졌다. [ 표4] 추진엔진의변화사례 Type Name TEU DWT Engine Type Cylinder Horse Power Yard Built Container Maersk MC-Kinney Moller 18,27 8S8ME-C9.2 8 * 2 43, * 2 DSME 213 Container Emma Maersk 15,5 14RT-Flex 96C 14 18,876 Odense 26 Container Charlotte Maersk 9,6 12RTA96C 12 89,564 Odense 22 Container Hanjin Sooho 13,12 12RT-Flex96C 12 93,324 HHI 212 Tanker STI Emerald 52, 6S5ME-B ,916 HMD 213 Tanker Maxwell Bay 5,352 6S5MC-C ,9 Guangzhou 27 자료 : Clarksons, 이트레이드증권리서치본부 프로펠러직경확대로추진효율개선 211 년신조선기준으로 NOx Tier II 규제가시작되면서선박의추진엔진은기계식엔진 (MC) 에서전자제어엔진 (ME) 으로달라졌다. 5K급 MR탱커의경우 ME엔진으로달라지면서프로펠러의직경은 5.8m 에서 6.6m 로확대되었다. 그리고 Eco-design 의진화로프로펠러직경은 6.8m로또다시확대되었다. 선박엔진의 De-rating( 출력의감소 ) 추세와현대미포조선, 대우조선해양과같은일급조선소들의 Eco-design 진화는프로펠러사이즈는확대시켜추진효율은개선되고있다. [ 표 5] 5K 급 MR 탱커추진엔진의변화와프로펠러직경의변화그리고 DFOC 의차이 28 년이전 Main Engine MC-Engine ME-Engine ME-Engine ME-Engine Ship Speed Propeller Diameter 5.8m 6.6m 6.6m 6.8m DFOC 자료 : 이트레이드증권리서치본부 이트레이드증권리서치본부 1

11 조선 Ⅰ 산업분석 3. 연비는곧경쟁의핵심그리고이익의원천 Eco-ship, 운임과무관하게실적성장해운업의경쟁력은이제 연비 로달라졌다. 해운업수익의원천역시 운임 에서 연비 그리고 cost 경쟁 으로달라졌다. Maersk Line 과 Scorpio Tankers 의실적동향은 연비 의중요성을가장잘설명해주고있다. 적극적인 Eco-ship 투자가해운업의수익성과경쟁력지표인것이다. Maersk Line 은중고선매각을통해매출성장이둔화되고있음에도영업이익과 EBITDA 는성장세를보이고있다. Maersk Line 은 13개글로벌경쟁선사들과영업이익격차는더욱벌어지고있다는점을매분기강조하고있다. 13개글로벌컨테이너선사들과의영업이익률격차는 7.9% 로지난해 4분기 6.8% 보다격차가확대됐다. Scorpio Tankers 역시실적성장의핵심은 연비 이다. 미국 Shale 혁명의수혜로 MR탱커시황은강세를보이고있음에도 MR탱커운임은추세적인상승세를보이지는못하고있다. 그럼에도 Scorpio Tankers 는적극적인 Eco-ship 투자를통해시장지배력과수익성을동시에높이고있다. 연비 가곧돈이라는것을 Maersk Line 과 Scorpio Tankers 는보여주고있다. [ 그림 8] Trend of Maersk Line s Revenue [ 그림 9] Trend of Maersk Line s EBITDA ($Mn) Maersk Line Revenue ($Mn) Maersk Line EBITDA 7,6-1.1%, yoy 1,2 +6.7%, yoy 7,2 9 6,8 6 6,4 3 6, 5,6 1Q 12 2Q 12 3Q 12 4Q 12 1Q 13 2Q 13 3Q 13 4Q 13 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부 -3 1Q 12 2Q 12 3Q 12 4Q 12 1Q 13 2Q 13 3Q 13 4Q 13 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부 [ 그림 1] Scorpio tankers results [ 그림 11] Comparison of Performances (Thou. USD) (USD/day) , 18, 12, 27,58 115,381 2, 16, 12, 212 : 1.8 Vessels 213 : 15.9 Vessels 12,289 16,546 6, 17,792 17,15 8, 7,65 6,781 6,77 6,69 4, -17,175-6, -26,537 Revenue Operating Margin Net Income 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부 Operating Costs MR Operating Costs 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부 MR TCE 이트레이드증권리서치본부 11

12 서 산업분석 Ⅰ 조선 II. 연비, 새로운수요를창출하는산업의동력 1. 중공업분야는 연비 가지배 연비, 교체수요를창출 연비 는새로운수요를창출하는산업의동력으로이해해야한다. 교체수요를말하는것이다. 사실모든분야에서이미공급과잉은심화되어있다. 2 년대는중국은가파른경제성장의결과로모든분야에서수요가크게늘어났지만, 공급은제한된시절이었다. 선박역시마찬가지이다. 96년중국은원자재순수입국가로전환되었고, 3년 4세대지도부가선출되면서선박수요는크게늘어났지만당시선복량은지금의절반가량뿐이었다. 중국의경제성장이높아질수록, 중국의원자재수입량이늘어날수록, 중국의값싼공산품이선진국시장으로수출량이늘어날수록선박수요는늘었지만중고선은충분히많지않았다. 운임이급격히상승했고, 중고선거래량과중고선가격은크게치솟았다. 중고선가격은신조선가격보다더높은수준을형성하기도했었다. 선박건조기간은보통 2년소요되기때문이다. 선주들은높은운임과늘어나는물동량으로선복량확보가필요했다. 선박의기술적인사양이나특히연료소모량을줄이는 연비 는대단치않은주제였었다. 기술적인우위가높은선박이아닌더많은선박, 더큰선박을확보함으로써선복량즉, 화물수송공간인 Space 가필요했었다. 7년까지유가역시급하게오르고있었다. 이를상쇄하기위해선주들은선박의대형화를원했고, 선박추진속도를높여항차를늘리는방안을고민했었다. 당시컨테이너선의최고속도는무려 27Knot 까지달했었다. 선주들은중국조선업이필요했고, 그들의성장을원했다. 보다많은선박을확보해야하는상황에서한국조선업만으로는선박공급이충분히늘어나기는어려웠기때문이다. 세계조선업의분위기는중국이한국을제치는순간이멀지않은것처럼느껴졌었다. 조선소의고객인선주들이중국조선업의성장을원했고, 주요선급및기자재업체들역시중국조선업의기술적성장을지원하기바뻣기때문이다. 중국조선업을향한기대는끝없이오르고있었다. 리먼사태이후, 중국의경제성장이둔화되면서수요는줄어들게되었다. 하지만선박공급은리먼사태이후지금까지도멈추지않고있다. 선박건조기간은통상 2년가량소요되기때문이다. 게다가경기가정점을향하던 6~ 7년은중국조선업의수주량이크게늘어나던시기였다. 당시중국조선업이수주한선박들은아직도수주잔고로남아있다. 중국조선업은선박건조능력이부족하고생산성이낮아인도지연이심각하기때문이다. 더이상선주들은선복량및화물수송공간확보에어려움을느끼지는않고있다. 선박공급은충분히늘어났기때문이다. 어려워진경제상황, 호황기에비해줄어든화물수요, 충분히공급이늘어난선복량을이유로대다수선주들은더이상새로운선박의탄생을원하지않고있다. 운임이 1/1 수준까지하락한상황에서추가적인선박수주는운임의하락을부르기때문이다. 하지만, 운임과상관없는수익모델을찾은선주들이나타나기시작했다. 바로 연비 이다. 연비 가우수한선박수요즉, 기존선박에비해경쟁력이높은새로운선박에대한수요가늘고있다. 선박의교체수요가나타나기시작한것이다. Eco-ship 싸이클의개화이다. 이트레이드증권리서치본부 12

13 조선 Ⅰ 산업분석 2. 경제는어떻게움직이는가? 세계경제는교체수요를통해성장세가나타날것경제학에서말하는가장위험한요소는바로공급과잉이다 년발발한 1차세계대전은산업혁명의결과로급격히늘어난상품공급을식민지건설을통해새로운수요를창출하고자한제국주의국가간무력충돌이다 년뉴욕에서시작된세계경제대공황역시공급과잉의문제로시작되었다. 그중에서도미국이가장먼저경제공황이시작된이유는영국과프랑스와달리미국은제품의판매처인식민지를갖고있지않았기때문이다 년세계경제대공황이후열강들의식민지쟁탈전은더욱가열되는모습을보이게된다. 1차세계대전에휘말리지않았던일본은 1914 년부터 1921 년까지급격한경제성장을보이며세계적인강대국으로올라서는발판을만들었지만, 세계대공황이시작된 1929 년부터는경제불황이시작되면서식민지건설사업을확장하게된다. 이를위해일본은 1931 년에만주를침략, 1937 년에는중국을침략 ( 중일전쟁 ) 하게된다. 이처럼세계사를돌이켜보더라도공급과잉은심각한경제불황을이끌게된다. 상품의과잉생산경향즉공급과잉은인구론을주장한맬서스와비교우위이론을정리한리카도시대부터경제학에서는맹독으로여겨져왔다. 과잉생산은결국에는자체적으로조정된다하더라도가격하락이지속되면서경제전반의약화를가져오게된다. 대기업은최저비용구조를만들어내파괴적인가격경쟁을지속시키고난이후에서야과잉생산은멈추게되지만소규모의취약한생산자는치명적인타격을입게된다. 지금의경제상황역시심각한공급과잉문제에직면해있다. 리먼사태이후지금까지경기회복에대한기대감이여러번있어왔지만, 실질적인경제성장그리고회복은아직보이지않고있다. 통화정책에따른금융시장의반응그리고정부정책으로인한일시적인수요진작이상의경기회복은나타나지않고있다. 공급과잉문제가해결되지않고있기때문이다. 지금의공급과잉이해결되려면각분야에서생산량을줄이던가아니면교체를유발하는새로운수요가창출되어야한다. 생산량을줄이는것은현실적으로어렵다. 기존제품보다성능이더우수한제품수요, 즉교체수요는결국공급자를경쟁적으로줄이게되므로경제는성장세로들어서게된다. 앞으로의경제성장은각산업분야에서교체수요증가를통해나타나게될것이다. 선박뿐아니라항공기와상용트럭그리고굴삭기와같은중장비등모든중공업분야는 연비 를중심으로교체수요가나타나기시작했다. 연비 가각산업에서핵심경쟁력으로자리잡고있기때문이다. 연비 는기술경쟁을요구하므로경쟁자의수를줄이는제한된경쟁을이끌게된다. 공급과잉문제는점진적으로해소될것이다. 따라서교체수요를유발하는 연비 는새로운수요를창출하는산업의동력, 성장의핵심으로이해해야할것이다. 이트레이드증권리서치본부 13

14 산업분석 Ⅰ 조선 3. Eco-ship 의미래를보여주고있는항공산업항공산업역시 연비 가핵심경쟁력항공산업에서나타나고있는모습은 Eco-ship 싸이클의미래를보여주고있다. 해운업에서나타나고있는 Eco-ship 싸이클, 즉교체수요는이미항공산업에서는 1년전부터나타나고있었기때문이다. 고유가가시작되던 5년이후세계양대항공기제작업체인 Boeing 과 Airbus 의항공기수주량은무려 2,1 기였다. Boeing 과 Airbus 의 2~24 년간연평균항공기수주량이 56기이었다는것을감안하면, 25 년에있었던항공기신규주문은가히폭발적으로늘어난것이다. 고유가가시작되면서항공산업의핵심경쟁력은 연비 로전환되었다. 항공사들의매출액에서연료비가차지하는비중은대략 4% 수준이다. 감가상각비는약 1~15% 를차지한다. 연료비 2~3% 를절감하면감가상각비가상쇄되므로, 항공기투자금액은연료비절감액으로회수되는것이다. 연비 를발판으로항공기수주량은급격히늘어나고있다. 25 년이후지금까지세계 1위항공기제작업체인 Boeing 은연평균 912기의항공기신규주문을받았다. 지난해 Boeing 의항공기신규주문은 1,531 기로사상최대치를달성했다. Boeing 의경쟁업체인 Airbus 역시마찬가지이다. Airbus 는 27년이후지금까지연평균 976 기의항공기신규주문을받았으며, 지난해신규주문은 1,53 기로사상최대치를달성했다. Boeing 과 Airbus 는서로치열한경쟁관계를유지하고있으며 연비 가더욱개선된신형항공기를경쟁적으로선보이고있다. 항공산업은몇가지특징으로인해 연비 의중요성이비교적먼저나타나기시작했다. 첫째, 항공기는선박과달리순항속도를조정하기어렵다. 둘째, 항공기제작업체는 Boeing 과 Airbus 로양분되어있어 Slot 부족현상이더욱심각하다. 이에따라글로벌항공사들의수익성이크게개선되지못하고있음에도 연비 가개선된신형항공기주문량은오히려늘어나는모습을보이고있다. 항공산업은 연비 를중심으로새로운수요가창출되고있는것이다. [ 그림 12] Aircraft New Orders Compared to Jet Fuel Price (Units) Boeing+Airbus New Orders(LHS) Jet Fuel Price(RHS) (USD/gallon) 3,6 3, 2,4 1,8 1, ,681 1, ,198 2,342 2,171 3, 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부 이트레이드증권리서치본부 14

15 조선 Ⅰ 산업분석 항공기수주잔고는운항중인항공기 5% 수준항공기교체는 Eco-ship 의미래를보여주고있다. 현재운항중인항공기는모두 연비 가개선된신형항공기로교체되어가고있는것이다. Boeing 과 Airbus 가인도한항공기중현재운항중인항공기의수는약 2,622 기이다. 이중 Boeing 에서인도된항공기는약 13, 기, Airbus 항공기는 7,622 기이다. 현재항공기수주잔고는운항중인항공기의절반수준에해당되는 1,595 기이다. 연비 가개선된신형항공기수요는더욱높아지고있으며, 범위는대형기종에서중형기종으로확산되고있다. 신형항공기인도량이늘어날수록중고항공기가격은크게하락하고있다. [ 그림 13] Orderbook compared to Aircraft in Operation [ 그림 14] Annual Orderbook Trend in Aircraft Industry 25, (Units) Airbus Boeing (Units) 12,5 Airbus Boeing 2, 1, 15, 7,622 7,5 1, 5, 13, Aircraft in Operation 5,525 5,7 Orderbook 5, 2, 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부 항공기 연비 경쟁역시상대적인경쟁올해말카타르항공을시작으로인도되기시작할 Airbus 의 A35 XWB기는연료소모량이 Boeing 의 B777 기를기준으로 25% 가량절감되는것으로알려지고있다. 이는 B787 Dreamliner 의연비개선폭인 2% 를상회하는수준이다. Boeing 과 Airbus 는치열한 연비 의상대경쟁을벌이고있는것이다. 이같은상대적인연비의격차는바로금액으로환산되기때문이다. [ 그림 15] Compared to fuel efficiency between Boeing and Airbus [ 그림 16] Composites Serve as Primary Structure Material B787 Dreamliner A35 XWB 6 (%) 자료 : Airbus, 이트레이드증권리서치본부 Composites Aluminum Titanum Steel Other 자료 : Boeing, Airbus, 이트레이드증권리서치본부 이트레이드증권리서치본부 15

16 산업분석 Ⅰ 조선 4. 상용트럭의연간연료비는신차가격의절반글로벌트럭판매량증가이유역시 연비 중공업분야중상용트럭분야에서도선박, 항공기와동일하게 연비 를중심으로교체수요가급격히늘어나고있다. 여기서말하는상용트럭은 2톤이상 (Class 8) 카고트럭혹은트레일러트럭을말한다. 대표적인트럭제조업체인 Volvo 의올해 2월누적글로벌트럭판매량은 18,287 대로전년대비 47.7% 늘어났다. 판매지역을유럽과북미로한정하면 2월누적판매량은 11,777 대로전년대비 68.6% 판매량이늘어났다. 올해부터유럽배기가스규제가한층더강화되면서이산화탄소배출량이적고연비가우수한트럭수요가늘어나고있는것이다. 트럭의연비는평균적으로 3km/l 이다. 화물적재시에는 2.5~3km/l 이며화물미적재시에는 4~4.5km/l 이다. 서울 ~ 부산을월 15회왕복할경우연간연료비용은신차가격 ( 약 2억원 ) 의절반인 9천만원에해당된다. 운행횟수가많을수록상용트럭의연료비부담은더높아진다. 연료비 2% 가량줄이면트럭의연간감가상각비 (1년감가상각 ) 가상쇄된다. 특히북미지역은영업중인트럭의평균연령이 9.57 년으로지난 1년래최고수준이며등록된트럭의수는 4~ 6년이후두번째로높은수준이라는점도트럭교체가활발한이유가될것이다. 연비 개선을위한트럭의기술경쟁은차체무게를줄이는방향으로가고있다. 상용트럭은차체무게만 2~25 톤에달하며화물적재량은최대 25톤이다. 한국은주요도로와다리는노후화가심해 4톤미만으로적재트럭의중량을제한하고있다. 따라서화물적재능력은그대로둔채차체무게를줄이는것이상용트럭기술경쟁의핵심이다. 선박과항공기와마찬가지로상용트럭역시적은연료소모량과가벼워진중량으로더많은화물을실어야하는방향으로기술이진화되고있다. 연비 가상용트럭분야에서도새로운수요를창출하고있는것이다. [ 그림 17] Improvement of Fuel efficiency in Heavy Truck Indusrty [ 그림 18] Volvo Heavy Truck Sales in N.A and Total Europe on the rise ( 백만원 ) 2톤카고트럭연비분석 , (Units) 8, Volvo Truck Sales in Europe Volvo Truck Sales in N.America Feb, +49.1%, yoy , 5 25 톤트럭신차가격 년연료비 연간감가비 1년연료비 2% 절감 4, 2, '12/2 '12/6 '12/1 '13/2 '13/6 '13/1 '14/2 자료 : Bloomberg, 이트레이드증권리서치본부 자료 : Boeing, Airbus, 이트레이드증권리서치본부 이트레이드증권리서치본부 16

17 조선 Ⅰ 산업분석 [ 표 6] Calculate for Fuel Cost of Heavy Truck 2 톤상용트럭신차가격 2,, 원 연간연료비 91,2, 원 감가상각기간 1 년 1 년누적연료비 912,, 원 연간감가비 2,, 원 상용트럭신차가격 2,, 원 신차가격대비연료비금액 4.56 배 서울 ~ 부산왕복 8 km 왕복월 15 회 12, km 연료비 1% 절감액 9,12, 원 1 년 (12 개월 ) 144, km 연료비 2% 절감액 18,24, 원 연료비 3% 절감액 27,36, 원 평균연비 3 km/l 화물미적재시연비 4~4.5km/l 연간감가비 2,, 원 화물적재시연비 2.5~3km/l 연간연료소모량 48, 리터 경유가격 1,9 원 / 리터 자료 : 이트레이드증권리서치본부 이트레이드증권리서치본부 17

18 서 산업분석 Ⅰ 조선 III. 제한된경쟁으로선가는상승 1. 한국조선업중심의제한된경쟁선가는빠르게상승하고있다선가는상승하고있다. 한국조선업중심의제한된수주경쟁의결과로선가는상승하고있다. 7년이전까지는철판가격상승에따른 Cost Push 효과로선가는상승했다. 원화강세가지속되면서선가상승속도는더욱빨라졌었다. Eco-ship 싸이클에서는 연비 가선가상승의새로운변수로작용하고있다. 연비 의중요성이높아지면서한국조선업중심의제한된수주경쟁을유발하고있는것이다. 한국조선소가 Ecoship 인도량을늘릴수록, Eco-design 이개선될수록, Eco-design 이검증된조선소를중심으로수주경쟁은제한되고있다. 지난해부터중형선을중심으로선가는오르기시작했으며선가상승은대형선으로확산되어갈것이다. Eco-ship, 선가프리미엄을높여주다지난주 Scorpio 는대우조선해양 (5척), 현대삼호중공업 (2척) 에발주해건조중인 7척의 VLCC 를척당 1.5 억불의가격으로 Resale 했다. Scorpio 는 5천만불의차익을얻었다. 현대미포조선이건조하고있는 5척의 MR탱커역시최근 43.3 백만불의가격으로 Resale 되었다. 게다가이번에 Resale 된 MR탱커는현대비나신조선에서건조되고있는선박이다. 이선박을발주한 Top ship 은지난해척당 32만불에발주해차익을무려 3% 이상남겼다. 두건의 Resale 거래는 연비 가선가프리미엄을높여주고있다는것을분명히말해주고있다. Resale 가격지표를크게웃도는수준에서거래되었기때문이다. Resale 은납기가빠르기때문에가격이신조선가보다높은것으로생각될수있지만, 시황이약세일때는 Resale 가격은신조선가격보다낮은수준으로형성된다. Resale 가격의상승추세그리고신조선가격보다높은수준형성은선가가상승하고있다는중요한판단근거이다. 선주들은검증된 Eco-design 에가격을지불하고있는것이다. [ 그림 19] New build Price compared to Resale Price for MR Tanker [ 그림 2] New build Price compared to Resale Price for VLCC ($Mn) 7 Recent Resale for MR 47-51K DWT Products Tanker Newbuilding Prices 51, dwt coated Products tanker Resale Values ($Mn) 18 VLCC D/H 31K DWT 5 Year old Secondhand Prices K DWT VLCC Newbuilding Prices Recent Resale for VLCC 자료 : Clarksons, 이트레이드증권리서치본부 자료 : Clarksons, 이트레이드증권리서치본부 이트레이드증권리서치본부 18

19 조선 Ⅰ 산업분석 연비 를중심으로한국과중국선가차이확대 Eco-design 을핵심으로한국과중국과의선가차이는확대되고있다. Eco-ship 싸이클의핵심은양극화이다. 신조선가, 운임과용선료, 중고선거래등 Eco-ship 은프리미엄을받고있으며기존중고선박의가치하락은심화되고있다. 최근 Scorpio Bulkers 는한국 ( 대한조선 4척, 성동조선해양 1척 ) 이수주한 18K 급 Capesize 벌크선 5척을척당 61.2 백만불, 총 3.6 억불의가격으로 Resale 을통해매입했다. 주목할점은이번한국조선소가잔고로갖고있는 Capesize 벌크선 Resale 가격은두달전중국조선소가건조한 Capesize 벌크선 Resale 가격보다무려 31.6% 높은수준이다. 두달전과비교해 Resale 가격상승폭이커지고있는점을고려한다해도, 한국과중국과의선박가격차이는매우크게벌어진것이다. 한국과중국의선가차이확대는 연비 의중요성이다시한번확실히증명된것으로볼수있다. 한국이건조한선박은프리미엄이높아지고있다. 한국조선업의 Eco-design 은진화되고있으며, 엔진도계속업그레이드되고있기때문이다. Eco-design 의진화는한국과중국간의선가의격차가더욱벌어지는핵심이되고있다. Jinhai 와 Baihai 는구형엔진인기계식엔진 (MC Type) 이탑재돼한국의 Eco-ship 과비교해선가할인폭이대폭커진것이다. 중국조선업은 ME( 전자제어 ) 엔진을탑재한사례가거의없으며, 탑재했다해도설계능력부족으로 Hull Design 이최적화되기는어렵다. 중국이건조한선박은향후중고선시장에서도가격하락폭이커지게될것이다. [ 표7] Resale Price of Korean Shipyard 31.6% higher than China Type DWT Yard $Mn $/DWT Engine Sold Bulk 18K Daehan ME Bulk 18K Sungdong ME Bulk 176K Jinhai S7 MC Bulk 18K Baihai S7 MC 자료 : Clarksons, 이트레이드증권리서치본부 연비, 중국의빗장을풀다지난해 5월현대중공업은중국 CSCL 로부터 18,TEU 급컨테이너선을수주했다. 현대중공업은거의 1년만에중국선사로부터상선을수주한것이다. 연비 가중국의국수국조의빗장을풀어버린것이다. 이는중국조선업의한계를그대로드러내는중요한사례로볼수있다. [ 표 8] Korean yard s New Build Contract from China Type Contract date Yard Size(TEU) Delivery Ship Owner Vessels Container Hyundai H.I. 1,5 27.6~28.4 COSCO Group 4 Container Samsung H.I. 14, ~212.5 China Shipping Group(CSCL) 8 Container Hyundai H.I. 18, ~215.5 China Shipping Group(CSCL) 5 자료 : Clarksons, 이트레이드증권리서치본부 이트레이드증권리서치본부 19

20 산업분석 Ⅰ 조선 IV. 연비개선효과가가장큰산업은조선업 1. 선주들은검증된 Eco-design 을선호환경규제강화될수록연비의중요성더욱강조선박과항공기, 트럭등중공업분야에서 연비 개선효과가가장큰산업은바로조선산업이다. 선박은하루에사용하는연료의양이다른산업과는비교가되지않을정도로많다. 중고선이하루에사용하는연료소모량은 5만DWT 급탱커 3톤, 3만DWT 급유조선은 1톤, 14,TEU 급컨테이너선의경우는 25톤가량이다. 운임경쟁은해운업이가장치열하다. 선박은목적지까지하루 24시간을운항하므로항공기와트럭에비해매우많은양의연료를사용한다. 이같은이유로선주들은 Eco-design 에가격을지불하고있다. Eco-ship 인도량이늘어날수록, Eco-design 이개선될수록선박발주량과선가상승폭은더욱커질것이다. VLCC 는 16Knot의속도에서 1일연료소모량은평균 1톤이다. 연료소모량 3% 가량줄이면이선박은연간 (28 일 ) 5백만불을더벌어들일수있다. 대우조선해양이최근인도한 Eco-design 이적용된 VLCC 는연비가중고선과비교해 2% 가량개선되었으며, 현재는연비가 3% 가량개선된 design 으로수주영업을하고있다. 현대미포조선의주력선박인 MR탱커역시동일하다. MR탱커는 14-15Knot 의속도에서 1일연료소모량은평균 3톤이다. 연비가 3% 가량개선된 MR탱커는연간 (28 일 ) 2.2백만불더벌어갈수있다. Eco-design 이개선될수록 연비 개선폭이운임을상회하게된다. 선주들은선가를더높이더라도 연비 가가장우수한선박을보유할수록경쟁력을높이게된다. 연비 의상대경쟁으로 Eco-design 이검증된조선소로수주가집중되고있다. Sulphur 규제로가격이비싼저유황을사용할수록연비의중요성은더욱강조될것이다. [ 표9] Fuel Cost Difference between Secondhand Vessel and Eco-ship for VLCC VLCC Daily Fuel Consumption Bunker Price LSF Price Daily Fuel Cost Average Daily Earnings Secondhand 1tonne 6 USD/Tonne 1, USD/Tonne 6, USD 12,731 USD Annual Fuel Cost Difference Eco-design 1 9tonne 6 USD/Tonne 1, USD/Tonne 54, USD 12,731 USD $ 1.7 Mn Eco-design 2 8tonne 6 USD/Tonne 1, USD/Tonne 48, USD 12,731 USD $ 3.4 Mn Eco-design 3 7tonne 6 USD/Tonne 1, USD/Tonne 42, USD 12,731 USD $ 5. Mn 자료 : Clarksons, 이트레이드증권리서치본부 (1year = 28 days) [ 표1] Fuel Cost Difference between Secondhand Vessel and Eco-ship for MR MR Daily Fuel Consumption Bunker Price LSF Price Daily Fuel Cost Average Daily Earnings Secondhand 3tonne 6 USD/Tonne 1, USD/Tonne 18, USD 9,525 USD Annual Fuel Cost Difference Eco-design 1 22tonne 6 USD/Tonne 1, USD/Tonne 13,2 USD 9,525 USD $ 1.3 Mn Eco-design 2 2tonne 6 USD/Tonne 1, USD/Tonne 12, USD 9,525 USD $ 1.7 Mn Eco-design 3 17tonne 6 USD/Tonne 1, USD/Tonne 1,2 USD 9,525 USD $ 2.2 Mn 자료 : Clarksons, 이트레이드증권리서치본부 (1year = 28 days) 이트레이드증권리서치본부 2

21 조선 Ⅰ 산업분석 기업분석 현대중공업 (954) : 상선을주목하기시작 22 삼성중공업 (114) : 역성장의시대가도래 24 대우조선해양 (4266) : 기술혁신의선두주자 26 현대미포조선 (162) : 선가를더높일수있는체력향상 28 한국항공우주 (4781) : 항공산업 연비 경쟁의수혜 3 이트레이드증권리서치본부 21

22 산업분석 Ⅰ 조선 현대중공업 (954) Buy(maintain) 조선 / 기계 Analyst 박무현 bossniceshot@etrade.co.kr 상선을주목하기시작 목표주가 : 27,원 현재주가 : 21,5원 늘어나고있는상선수주현대중공업은올해들어상선수주량을늘리고있다. 현재까지수주량은 VLGC 22척, VLCC 8척, VLOC 1척이며컨테이너선은 14,TEU 급 6척과 18,TEU 급 1척에대한옵션수주계약을체결했다. 해양은 2.5억불규모의 FPU 1기를수주했다. 현대삼호중공업역시상선수주량은늘고있다. 현대삼호중공업의 1분기수주실적은 9,TEU 급컨테이너선 4척과 16K 급 Suezmax 급탱커 2척을수주했다. 현대중공업의전략방향역시상선그리고 Eco-ship 현대중공업은지난해하반기이후전략의방향이해양에서상선으로전환되었다. 현대중공업은 VLGC 분야건조경험을가장많이갖고있어미국 Shale 혁명의결과에따른 LPG 수출량증대의수혜를가져가고있다. 현대중공업역시상선분야경험이많기때문에 Eco-ship 싸이클을만들어가는주역으로역할을하게될것이다. 현대중공업이상선수주를늘릴수록대형선선가상승은더욱빨라지게될것이다. 또한지난해해양분야수주가많지않아조선 / 해양분야에서실적훼손가능성은다소제한적인점도긍정적이다. 현대중공업목표주가 27, 원 ( 유지 ), Buy( 유지 ) 현대중공업목표주가 27, 원과투자의견 Buy를유지한다. 현대중공업의수주실적은상선을중심으로늘어나고있다. 상선수주선가는상승하고있어상선수주를늘릴수록실적은성장세를보여주게될것이다. 현대중공업의현재수주실적은 43.3 억불로전년대비 27.1% 증가했으며상선분야에서가장큰증가폭을보여주고있다. Stock Data KOSPI(3/28) 1,981.pt 시가총액 15,998십억원 발행주식수 76,천주 52주최고가 / 최저가 288,5 / 176,원 9일일평균거래대금 5십억원 외국인지분율 17.4% 배당수익률 (14.12E) 1.2% BPS(14.12E) 229,74원 주주구성 정몽준외 7인 21.3% 국민연금 5.6% Stock Data 현대중공업 KOSPI 35, 2,1 2,5 3, 2, 25, 1,95 2, 1,9 1,85 15, 1,8 1, 1,75 1,7 5, 1,65 1,6 12/3 12/1 13/5 13/12 Financial Data 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 십억원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) ,974 2,6 1,448 1,3 13, , , , , F 56, , , F 58,88 1,273 1, , , F 61,689 1,517 1,54 1,21 15, , 자료 : 이트레이드증권리서치본부 이트레이드증권리서치본부 22

23 조선 Ⅰ 산업분석 현대중공업 (954) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) E 215E 216E 유동자산 25,279 29,254 29,435 3,44 31,484 현금및현금성자산 1,18 1,337 2,638 2,563 2,395 매출채권및기타채권 11,4 13,71 11,76 12,292 12,968 재고자산 6,191 6,129 6,2 6,146 6,299 기타유동자산 6,976 8,717 9,71 9,439 9,823 비유동자산 23,995 23,951 24,477 25,213 25,998 관계기업투자등 3,894 3,9 4,58 4,223 4,394 유형자산 15,556 15,713 16,138 16,64 17,11 무형자산 2,297 2,286 2,312 2,338 2,362 자산총계 49,273 53,25 53,912 55,653 57,482 유동부채 22,174 26,516 26,991 27,664 28,43 매입채무및기타채무 1,927 12,269 12,679 13,313 14,45 단기금융부채 9,318 12,566 12,566 12,566 12,566 기타유동부채 1,929 1,682 1,747 1,786 1,793 비유동부채 8,358 7,659 7,731 7,87 7,885 장기금융부채 6,492 5,875 5,875 5,875 5,875 기타비유동부채 1,865 1,784 1,856 1,932 2,1 부채총계 3,532 34,175 34,723 35,471 36,288 지배주주지분 16,881 17,25 17,41 18,43 19,414 자본금 자본잉여금 1,19 1,19 1,19 1,19 1,19 이익잉여금 16,98 16,293 16,453 17,446 18,457 비지배주주지분 ( 연결 ) 1,861 1,78 1,78 1,78 1,78 자본총계 18,741 19,3 19,19 2,183 21,194 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) E 215E 216E 영업활동으로인한현금흐름 -3,29 1,582 4,8 2,382 2,567 당기순이익 ( 손실 ) 1, ,21 비현금수익비용가감 2,777 2,48 1,683 1,552 1,585 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타현금수익비용 영업활동으로인한자산및부채의변동 -6,14 7 1, 매출채권 ( 증가 ) 감소 -1,756-2,175 1, 재고자산 ( 증가 ) 감소 매입채무증가 ( 감소 ) -3,317 1, 기타자산, 부채변동 -1, 투자활동으로인한현금흐름 -1,77-3,387-2,371-2,457-2,545 유형자산처분 ( 취득 ) -1,53-1,218-1,349-1,416-1,484 무형자산감소 ( 증가 ) 투자자산감소 ( 증가 ) -45-2, 기타투자활동 재무활동으로인한현금흐름 3,873 2, 차입금의증가 ( 감소 ) 4,43 2,149 자본의증가 ( 감소 ) 배당금지급 기타재무활동 현금의증가 , 기초현금 1,61 1,18 1,337 2,638 2,563 기말현금 1,18 1,337 2,638 2,563 2,395 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) E 215E 216E 매출액 54,974 54,188 56,76 58,88 61,689 매출원가 5,32 5,933 52,78 55,343 57,983 매출총이익 4,653 3,255 3,369 3,537 3,76 판매비및관리비 2,648 2,453 2,539 2,664 2,789 영업이익 2, ,273 1,517 (EBITDA) 3,1 1,783 1,845 2,315 2,588 금융손익 이자비용 관계기업등투자손익 기타영업외손익 세전계속사업이익 1, ,273 1,54 계속사업법인세비용 계속사업이익 1, ,21 중단사업이익 당기순이익 1, ,21 지배주주 ,21 총포괄이익 ,21 매출총이익률 영업이익률 EBITDA마진률 당기순이익률 ROA ROE ROIC 주요투자지표 E 215E 216E 투자지표 ( 배, %) P/E P/B EV/EBITDA P/CF 배당수익률 성장성 (%) 매출액 영업이익 세전이익 당기순이익 EPS 안정성 (%, 배, 십억원 ) 부채비율 유동비율 순차입금 / 자기자본 영업이익 / 금융비용 총차입금 15,81 18,441 18,441 18,441 18,441 순차입금 1,965 11,336 9,81 9,632 9,546 주당지표 ( 원 ) EPS 13,61 3,667 6,533 13,65 15,86 BPS 222, , ,74 242,14 255,446 CFPS 5,85 28,874 28,674 33,49 36,656 DPS 2,5 2,5 2,5 2,5 2,5 자료 : 이트레이드증권리서치본부 주 : IFRS 연결기준 이트레이드증권리서치본부 23

24 산업분석 Ⅰ 조선 삼성중공업 (114) Marketperform(maintain) 조선 / 기계 Analyst 박무현 bossniceshot@etrade.co.kr 역성장의시대가도래 목표주가 : 35,원 현재주가 : 3,65원 매출성장둔화더욱심화될전망삼성중공업은해양분야에서건조작업이모두지연되면서매출성장세는지난해하반기부터둔화되기시작했다. 삼성중공업의올해연간매출실적은 1년만에역성장을경험하게될것이다. 해양공사분야의 Basic design 능력이전무해해양공사는모두지연되고있으며부족한해양설계인력은공정의병목현상을불러오고있다. 상선수주량이줄어들면서야드효율성마저둔화되었다. 삼성중공업의매출성장세둔화가단기간에회복되기는어려울것이다. 흐려지는해양산업전망해양산업의전망마저흐려지고있다. 이미드릴쉽가격은하락세를맞고있으며, 경쟁자마저늘어나고있다. 유가의지속적인상승이어렵기때문에해양생산설비발주량역시크게늘어나기어렵다. 해양관련위험요인발생은이제시작에불과한것이다. 앞으로상당기간동안해양관련위험이계속해서나타날것이다. 이는삼성중공업의매출성장의둔화와더불어실적의안정성을훼손하는요인으로작용할것이다.. 목표주가 35, 원 ( 하향 ), 투자의견 Marketperform( 유지 ) 삼성중공업목표주가를 39, 원에서 35, 원으로하향한다. 투자의견은 Marketperform을유지한다. 삼성중공업은대형조선업체중가장많은해양비중을갖고있다는점에서실적안정성이가장크게흔들리게될것이다. 조선업전망은상선그리고 Eco-ship 이주도하고있다. 이러한가운데삼성중공업은상선특히 Eco-ship 관련집중도는상대적으로낮은모습을보여주고있다는점도주가전망에다소부정적이다. Stock Data KOSPI(3/28) 1,981.pt 시가총액 7,76십억원 발행주식수 23,875천주 52주최고가 / 최저가 45,55 / 29,65원 6일일평균거래대금 54십억원 외국인지분율 25.3% 배당수익률 (14.12E) 1.6% BPS(14.12E) 27,339원 주주구성 삼성전자외 9인 24.4% 미래에셋자산운용 5.% Stock Data 삼성중공업 KOSPI 5, 2,1 45, 2,5 4, 2, 35, 1,95 3, 1,9 25, 1,85 2, 1,8 15, 1,75 1, 1,7 5, 1,65 1,6 12/3 12/1 13/5 13/12 Financial Data 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 십억원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) ,489 1,26 1, , , , , , F 14, , , F 14, , F 14, , 자료 : 이트레이드증권리서치본부 이트레이드증권리서치본부 24

25 조선 Ⅰ 산업분석 삼성중공업 (114) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) E 215E 216E 유동자산 1,276 1,717 1,62 1,795 11,78 현금및현금성자산 ,347 1,519 1,62 매출채권및기타채권 5,21 5,797 5,21 4,921 4,97 재고자산 기타유동자산 3,627 3,26 3,392 3,53 3,673 비유동자산 6,359 6,71 6,873 7,27 7,173 관계기업투자등 유형자산 5,278 5,254 5,365 5,465 5,555 무형자산 자산총계 16,635 17,427 17,475 17,822 18,251 유동부채 8,919 9,444 9,16 9,1 9,123 매입채무및기타채무 4,291 5,4 4,55 4,415 4,459 단기금융부채 2,456 2,674 2,674 2,674 2,674 기타유동부채 2,172 1,766 1,837 1,912 1,99 비유동부채 2,433 2,138 2,144 2,15 2,157 장기금융부채 2,195 1,988 1,988 1,988 1,988 기타비유동부채 부채총계 11,352 11,581 11,16 11,151 11,279 지배주주지분 5,283 5,846 6,315 6,671 6,972 자본금 1,155 1,155 1,155 1,155 1,155 자본잉여금 이익잉여금 4,299 4,841 5,31 5,666 5,967 비지배주주지분 ( 연결 ) 자본총계 5,283 5,846 6,315 6,671 6,972 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) E 215E 216E 영업활동으로인한현금흐름 -1, , 당기순이익 ( 손실 ) 1, 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 -2, 매출채권 ( 증가 ) 감소 -1, 재고자산 ( 증가 ) 감소 매입채무증가 ( 감소 ) 기타자산, 부채변동 -1, 투자활동으로인한현금흐름 유형자산처분 ( 취득 ) 무형자산감소 ( 증가 ) 2-1 투자자산감소 ( 증가 ) 기타투자활동 재무활동으로인한현금흐름 1, 차입금의증가 ( 감소 ) 1, 자본의증가 ( 감소 ) 배당금지급 기타재무활동 현금의증가 기초현금 ,347 1,519 기말현금 ,347 1,519 1,62 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) E 215E 216E 매출액 14,489 14,835 14,434 14,221 14,61 매출원가 12,554 13,38 12,685 12,498 12,358 매출총이익 1,935 1,797 1,748 1,723 1,73 판매비및관리비 영업이익 1, (EBITDA) 1,57 1,196 1, 금융손익 이자비용 관계기업등투자손익 기타영업외손익 세전계속사업이익 1, 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 총포괄이익 매출총이익률 영업이익률 EBITDA마진률 당기순이익률 ROA ROE ROIC 주요투자지표 E 215E 216E 투자지표 ( 배, %) P/E P/B EV/EBITDA P/CF 배당수익률 성장성 (%) 매출액 영업이익 세전이익 당기순이익 EPS 안정성 (%, 배, 십억원 ) 부채비율 유동비율 순차입금 / 자기자본 영업이익 / 금융비용 총차입금 4,651 4,662 4,662 4,662 4,662 순차입금 1,822 2,17 1,573 1,33 1,174 주당지표 ( 원 ) EPS 3,449 2,738 2,52 2,41 1,84 BPS 22,869 25,38 27,339 28,879 3,183 CFPS 7,183 7,144 3,759 3,324 3,11 DPS 자료 : 이트레이드증권리서치본부 주 : IFRS 연결기준 이트레이드증권리서치본부 25

26 산업분석 Ⅰ 조선 대우조선해양 (4266) Buy(maintain) 조선 / 기계 Analyst 박무현 bossniceshot@etrade.co.kr 기술혁신의선두주자 목표주가 : 45,원 현재주가 : 31,3원 대형선 연비 경쟁을주도대우조선해양을한마디로요약하면, 상선분야의 Frontier 라할수있다. 항상새로운선박과새로운기술을가장먼저개척하면서기술을선도하는모습을보여왔기때문이다. 이번 Eco-ship 싸이클에서도대우조선해양은기술선도자의모습을다시보여주고있다. 지난해가을대우조선해양이 Eco-design 이적용된 VLCC 를인도한이후해외선주들의 VLCC 발주량이늘어나기시작했다. 대우조선해양의 VLCC Eco-design 은지난해가을과비교해또다시 1% 가량개선되었다. 내년이면대우조선해양이건조하는 VLCC 연비는한층더개선될것이다. 이같은대우조선해양의기술적진보는 VLCC 에만국한된것이아닌 LNG선, 초대형컨테이너선에서도나타나고있다. Stock Data KOSPI(3/28) 시가총액 발행주식수 1,981.pt 5,991 십억원 191,391 천주 52 주최고가 / 최저가 38,4 / 23,6 원 9 일일평균거래대금 39 십억원 외국인지분율 17.% 배당수익률 (14.12E).8% BPS(14.12E) 주주구성 26,761 원 한국산업은행외 2 인 31.5% 금융위원회 17.2% 국민연금공단 17.2% 대형상선수주경쟁주도대우조선해양은대형선수주경쟁과선가상승을주도하고있다. 대형선발주를위해선주들은대우조선해양을가장먼저찾고있기때문이다. 대우조선해양은초대형컨테이너선, ME-GI엔진이탑재되는 LNG선, VLCC 분야에서경쟁조선소와비교해앞선움직임을보이고있다. 대우조선해양이잔고로갖고있는 Eco-ship 인도량이늘어날수록대형선발주역시늘어나게될것이다. 대우조선해양목표주가 45, 원 ( 유지 ), 투자의견 Buy( 유지 ) 대우조선해양목표주가 45, 원과, 투자의견 Buy를유지한다. 대우조선해양은대형상선분야에서가장앞선움직임을보여주고있다. 대우조선해양역시해양분야에서실적이훼손될가능성이높지만, 상선수주선가상승으로주가는견조한상승세를보일것이다. Stock Data 대우조선해양 KOSPI 45, 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 12/3 12/1 13/5 13/12 2,1 2,5 2, 1,95 1,9 1,85 1,8 1,75 1,7 1,65 1,6 Financial Data 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 십억원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) , , , , F 15, , F 16, , F 17, , 자료 : 이트레이드증권리서치본부 이트레이드증권리서치본부 26

27 조선 Ⅰ 산업분석 대우조선해양 (4266) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) E 215E 216E 유동자산 7,16 1,63 1,294 1,77 11,193 현금및현금성자산 ,14 매출채권및기타채권 3,834 6,436 6,432 6,234 6,546 재고자산 1,198 1,182 1,223 1,285 1,39 기타유동자산 1,862 2,62 2,146 2,233 2,324 비유동자산 8,962 8,426 8,541 8,671 8,818 관계기업투자등 유형자산 6,219 6,211 6,237 6,275 6,326 무형자산 자산총계 16,122 18,489 18,835 19,379 2,11 유동부채 8,173 9,3 9,429 9,719 1,23 매입채무및기타채무 4,515 5,24 5,347 5,614 5,895 단기금융부채 3,193 3,526 3,526 3,526 3,526 기타유동부채 비유동부채 3,395 4,41 4,433 4,457 4,483 장기금융부채 2,641 3,72 3,72 3,72 3,72 기타비유동부채 부채총계 11,568 13,71 13,862 14,176 14,56 지배주주지분 4,672 4,928 5,122 5,351 5,654 자본금 자본잉여금 이익잉여금 3,78 3,928 4,122 4,351 4,654 비지배주주지분 ( 연결 ) 자본총계 4,554 4,779 4,973 5,23 5,55 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) E 215E 216E 영업활동으로인한현금흐름 , 당기순이익 ( 손실 ) 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 -1,695-1, 매출채권 ( 증가 ) 감소 618-1, 재고자산 ( 증가 ) 감소 매입채무증가 ( 감소 ) -1, 기타자산, 부채변동 투자활동으로인한현금흐름 유형자산처분 ( 취득 ) 무형자산감소 ( 증가 ) 투자자산감소 ( 증가 ) 기타투자활동 재무활동으로인한현금흐름 1,136 1, 차입금의증가 ( 감소 ) 1,232 1,58 자본의증가 ( 감소 ) 배당금지급 기타재무활동 3 현금의증가 기초현금 기말현금 ,14 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) E 215E 216E 매출액 14,58 15,35 15,956 16,712 17,547 매출원가 12,922 14,277 14,884 15,589 16,369 매출총이익 1,136 1,28 1,72 1,122 1,179 판매비및관리비 영업이익 (EBITDA) 금융손익 이자비용 관계기업등투자손익 기타영업외손익 세전계속사업이익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 총포괄이익 매출총이익률 영업이익률 EBITDA마진률 당기순이익률 ROA ROE ROIC 주요투자지표 E 215E 216E 투자지표 ( 배, %) P/E P/B EV/EBITDA P/CF 배당수익률 성장성 (%) 매출액 영업이익 세전이익 당기순이익 EPS 안정성 (%, 배, 십억원 ) 부채비율 유동비율 순차입금 / 자기자본 영업이익 / 금융비용 총차입금 5,834 7,228 7,228 7,228 7,228 순차입금 5,115 6,566 6,445 5,97 5,9 주당지표 ( 원 ) EPS 1,159 1,46 1,26 1,448 1,83 BPS 24,49 25,749 26,761 27,96 29,54 CFPS 5,61 4,377 2,768 2,97 3,368 DPS 자료 : 이트레이드증권리서치본부 주 : IFRS 연결기준 이트레이드증권리서치본부 27

28 산업분석 Ⅰ 조선 현대미포조선 (162) Buy(maintain) 조선 / 기계 Analyst 박무현 bossniceshot@etrade.co.kr 선가를더높일수있는체력이향상 목표주가 : 32,원 현재주가 : 151,5원 수주잔고는 1억불돌파현대미포조선은현재수주잔고는 1년전과비교해 36억불가량 11.2 억불로늘어났다. 올해수주실적은 6.6억불가량달성하고있다. 수주잔고가늘어난만큼선가를더욱높일수있는여력을갖춘것이다. 현대미포조선이선가를올리는과정에서수주가잠시조정되고있지만, 수주는곧재개될것이며선가는더욱올라갈것이다. 조선 / 해운시황은 Eco-design 이주도하고있다는점에서, 현대미포조선의검증된 Eco-design 을원하는선주들은더욱늘어나고있다. 선가상승은곧빠른실적개선현대미포조선이선가를높이는과정에서수주가잠시조정되고있지만, 경쟁조선소가낮은선가로수주를받아가는모습역시나타나지않고있다. 선가를두고현대미포조선과선주들과의힘겨루기가지속되고있는것이다. Stock Data KOSPI(3/28) 1,981.pt 시가총액 3,3십억원 발행주식수 2,천주 52주최고가 / 최저가 189,5 / 16,5원 9일일평균거래대금 22십억원 외국인지분율 22.% 배당수익률 (14.12E) 1.% BPS(14.12E) 15,791원 주주구성 현대삼호중공업외 5인 47.7% 국민연금관리공단 7.5% Stock Data 현대미포조선의 Eco-design 이진화되고있다는점이최근 Resale 상승을통해서도확인되고있다. 현대미포조선은가장먼저선가를높이고있다는점에서실적성장역시조선업체중가장먼저나타나게될것이다. 2, 18, 16, 현대미포조선 KOSPI 2,1 2,5 2, 현대미포조선목표주가 32, 원 ( 유지 ), 투자의견 Strong Buy( 유지 ) 14, 12, 1,95 1,9 현대미포조선목표주가 32, 원과투자의견 Strong Buy를유지한다. 현대미포조선은늘어난수주잔고, 중형선분야에서가장앞선 Eco-design 능력, 높은생산성과풍부한설계인력을바탕으로선가를더욱높이게될것이다. 1, 8, 6, 4, 1,85 1,8 1,75 1,7 지난해도현대미포조선은선주들과연초에선가힘겨루기의결과로 4 월중순 부터수주가재개됐었다. 현대미포조선의주가는곧빠르게상승할것이다. 2, 12/3 12/1 13/5 13/12 1,65 1,6 Financial Data 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 십억원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) 212 4, , , ,889 적전 F 4, ,371 적지 F 4, ,243 흑전 F 5, , 자료 : 이트레이드증권리서치본부 이트레이드증권리서치본부 28

29 조선 Ⅰ 산업분석 현대미포조선 (162) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) E 215E 216E 유동자산 4,169 6,533 6,655 7,58 7,347 현금및현금성자산 매출채권및기타채권 1,286 1,369 1,361 1,48 1,423 재고자산 기타유동자산 2,541 4,667 4,856 5,53 5,258 비유동자산 3,554 3,695 3,778 3,92 4,34 관계기업투자등 2,146 2,312 2,46 2,53 2,65 유형자산 무형자산 자산총계 7,723 1,228 1,432 1,96 11,382 유동부채 3,673 5,984 6,248 6,562 6,6 매입채무및기타채무 1,383 1,755 2,6 2,37 2,33 단기금융부채 1,961 3,96 3,96 3,96 3,96 기타유동부채 비유동부채 657 1,3 1,2 1,38 1,57 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 4,33 6,987 7,268 7,61 7,657 지배주주지분 3,183 3,93 3,16 3,211 3,577 자본금 자본잉여금 이익잉여금 2,136 1,873 1,796 1,991 2,357 비지배주주지분 ( 연결 ) 자본총계 3,393 3,241 3,164 3,359 3,725 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) E 215E 216E 영업활동으로인한현금흐름 당기순이익 ( 손실 ) 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 ( 증가 ) 감소 재고자산 ( 증가 ) 감소 매입채무증가 ( 감소 ) 기타자산, 부채변동 투자활동으로인한현금흐름 유형자산처분 ( 취득 ) 무형자산감소 ( 증가 ) 투자자산감소 ( 증가 ) 기타투자활동 재무활동으로인한현금흐름 차입금의증가 ( 감소 ) 자본의증가 ( 감소 ) 배당금지급 기타재무활동 현금의증가 기초현금 기말현금 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) E 215E 216E 매출액 4,415 3,986 4,222 4,686 5,26 매출원가 4,57 3,982 4,218 4,682 5,22 매출총이익 판매비및관리비 영업이익 (EBITDA) 금융손익 이자비용 관계기업등투자손익 기타영업외손익 세전계속사업이익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 총포괄이익 매출총이익률 영업이익률 EBITDA마진률 당기순이익률 ROA ROE ROIC 주요투자지표 E 215E 216E 투자지표 ( 배, %) P/E P/B EV/EBITDA P/CF 배당수익률 성장성 (%) 매출액 영업이익 적전 적지 흑전 9.7 세전이익 적전 적지 흑전 76. 당기순이익 적전 적지 흑전 76. EPS 적전 적지 흑전 76. 안정성 (%, 배, 십억원 ) 부채비율 유동비율 순차입금 / 자기자본 영업이익 / 금융비용 총차입금 2,195 4,479 4,479 4,479 4,479 순차입금 주당지표 ( 원 ) EPS 4,876-11,889-2,371 11,243 19,791 BPS 159, ,631 15,791 16, ,826 CFPS 9,17-9,215 1,614 15,282 23,924 DPS 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 자료 : 이트레이드증권리서치본부 주 : IFRS 연결기준 이트레이드증권리서치본부 29

30 산업분석 Ⅰ 조선 한국항공우주 (4781) Buy(maintain) 조선 / 기계 Analyst 박무현 bossniceshot@etrade.co.kr 항공산업 연비 경쟁의수혜 목표주가 : 43,원 현재주가 : 33,5원 항공기가모조리교체되고있다 연비 를중심으로글로벌항공기신규주문은크게늘어나고있다. Boeing 과 Airbus 의수주잔고는이미 1년치를확보하고있으며, 추가적인항공기신규주문은더욱늘어나고있다. 항공산업의경쟁의핵심역시 연비 이기때문이다. 항공기교체수요는크게늘어나고있는데반해, 항공기제작은 Boeing 과 Airbus 가양분하고있어항공기가격은매년상승하고있다. 또한항공기생산량을늘리기양대항공기제작업체는생산능력을확대하고있다. 한국항공우주와같은항공부품주의실적성장수혜는장기간동안지속될것이다. 제한된항공기부품공급으로가격상승수혜항공기산업은경직된공급구조를갖고있어항공기부품공급가격은상승하고있다. 한국항공우주는최근두차례에걸쳐서항공기부품공급량을증대시키면서부품공급가격을인상하는계약을체결했다. 올해 5월이면 A32 전용부품공장인산청사업장이부품생산을시작하게된다. 한국항공우주는향후 1여년간보장되어있는매출성장그리고상승하는부품가격상승으로수익성이견조하게향상될것이다. 한국항공우주목표주가 43, 원 ( 유지 ), 투자의견 Buy( 유지 ) 한국항공우주목표주가 43, 원과투자의견 Buy를유지한다. 한국항공우주는성장성이보장된성장주의관점으로접근해야하다. 글로벌항공기산업은 연비 를중심으로호황기를맞고있으며한국항공우주는한국의유일한항공부품주로희소가치가높다고볼수있다. 한국항공우주의보장되어있는성장성은장기적이고안정된주가상승세를이끌게될것이다. Stock Data KOSPI(3/28) 시가총액 발행주식수 1,981.pt 3,265 십억원 97,475 천주 52 주최고가 / 최저가 34,5 / 24,75 원 9 일일평균거래대금 16 십억원 외국인지분율 13.2% 배당수익률 (14.12E).6% BPS(14.12E) 주주구성 1,698 원 한국정책금융공사외 1 인 26.8% 삼성테크윈 1.% 현대자동차 1.% Stock Data 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 한국항공우주 KOSPI 12/3 12/1 13/5 13/12 2,1 2,5 2, 1,95 1,9 1,85 1,8 1,75 1,7 1,65 1,6 Financial Data 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 십억원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) 212 1, , F 2, , F 2, , F 3, , 자료 : 이트레이드증권리서치본부 이트레이드증권리서치본부 3

31 조선 Ⅰ 산업분석 한국항공우주 (4781) 재무상태표 ( 단위 : 십억원 ) E 215E 216E 유동자산 1,183 1,432 1,66 1,811 1,63 현금및현금성자산 매출채권및기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 1,893 2,253 2,474 2,734 2,61 유동부채 ,47 1,19 89 매입채무및기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 1,5 1,296 1,431 1,582 1,289 지배주주지분 ,43 1,153 1,312 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 ( 연결 ) 자본총계 ,42 1,153 1,312 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) E 215E 216E 영업활동으로인한현금흐름 당기순이익 ( 손실 ) 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 ( 증가 ) 감소 재고자산 ( 증가 ) 감소 매입채무증가 ( 감소 ) 기타자산, 부채변동 투자활동으로인한현금흐름 유형자산처분 ( 취득 ) 무형자산감소 ( 증가 ) 투자자산감소 ( 증가 ) 기타투자활동 재무활동으로인한현금흐름 차입금의증가 ( 감소 ) 자본의증가 ( 감소 ) 배당금지급 기타재무활동 9 현금의증가 기초현금 기말현금 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) E 215E 216E 매출액 1,535 2,16 2,3 2,62 3,237 매출원가 1,311 1,757 1,964 2,238 2,765 매출총이익 판매비및관리비 영업이익 (EBITDA) 금융손익 이자비용 관계기업등투자손익 기타영업외손익 세전계속사업이익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 총포괄이익 매출총이익률 영업이익률 EBITDA마진률 당기순이익률 ROA ROE ROIC 주요투자지표 E 215E 216E 투자지표 ( 배, %) P/E P/B EV/EBITDA P/CF 배당수익률 성장성 (%) 매출액 영업이익 세전이익 당기순이익 EPS 안정성 (%, 배, 십억원 ) 부채비율 유동비율 순차입금 / 자기자본 영업이익 / 금융비용 총차입금 순차입금 주당지표 ( 원 ) EPS ,74 1,332 1,832 BPS 9,16 9,824 1,698 11,83 13,462 CFPS 2,168 2,115 1,845 2,156 2,722 DPS 자료 : 이트레이드증권리서치본부 주 : IFRS 연결기준 이트레이드증권리서치본부 31

32 산업분석 Ⅰ 조선 현대중공업주가및목표주가추이 ( 원 ) 주가 5, 목표주가 4, 3, 2, 1, 12/3 12/1 13/5 13/12 투자의견변동내역 일 시 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY 목표가격 66,원 47,원 47,원 47,원 47,원 47,원 47,원 47,원 일 시 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY 목표가격 47,원 32,원 32,원 32,원 27,원 27,원 27,원 27,원 일 시 투자의견 BUY BUY BUY 목표가격 27,원 27,원 27,원 삼성중공업주가및목표주가추이 ( 원 ) 주가 6, 목표주가 5, 4, 3, 2, 1, 12/3 12/1 13/5 13/12 투자의견변동내역 일 시 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY 목표가격 5,원 5,원 34,원 37,원 37,원 48,원 48,원 48,원 일 시 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY 목표가격 48,원 48,원 48,원 48,원 48,원 48,원 43,원 43,원 일 시 투자의견 BUY BUY BUY Marketperform Marketperform 목표가격 43,원 43,원 44,원 39,원 35,원 대우조선해양주가및목표주가추이 ( 원 ) 주가 5, 목표주가 4, 3, 2, 1, 12/3 12/1 13/5 13/12 투자의견변동내역 일 시 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY 목표가격 53,원 53,원 34,원 34,원 32,원 32,원 42,원 42,원 일 시 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY 목표가격 42,원 42,원 42,원 33,원 33,원 33,원 33,원 45,원 일 시 투자의견 BUY BUY BUY BUY Buy Buy Buy Buy 목표가격 45,원 45,원 45,원 45,원 45, 45, 45, 45, 일 시 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표가격 45, 45, 45, 45, 45, 45, 45, 현대미포조선주가및목표주가추이 ( 원 ) 주가 4, 목표주가 3, 2, 1, 12/3 12/1 13/5 13/12 투자의견변동내역 일 시 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY 목표가격 168,원 194,원 194,원 194,원 194,원 194,원 194,원 194,원 일 시 투자의견 BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY BUY 목표가격 22,원 22,원 22,원 22,원 22,원 22,원 22,원 22,원 일 시 투자의견 BUY BUY BUY BUY STRONG BUY STRONG BUY STRONG BUY STRONG BUY 목표가격 22,원 22,원 22,원 22,원 22,원 22,원 32,원 32,원 일 시 투자의견 STRONG BUY STRONG BUY STRONG BUY STRONG BUY 목표가격 32,원 32,원 32,원 32,원 한국항공우주주가및목표주가추이 ( 원 ) 주가 5, 목표주가 4, 투자의견변동내역 일 시 투자의견 BUY BUY BUY BUY 목표가격 28,원 43,원 43,원 43,원 3, 2, 1, 12/3 12/1 13/5 13/12 이트레이드증권리서치본부 32

33 조선 Ⅰ 산업분석 Compliance Notice 본자료에기재된내용들은작성자본인의의견을정확하게반영하고있으며외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다 ( 작성자 : 박무현 ) 본자료는고객의증권투자를돕기위한정보제공을목적으로제작되었습니다. 본자료에수록된내용은당사리서치본부가신뢰할만한자료및정보를바탕으로작성한것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로참고자료로만활용하시기바라며유가증권투자시투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서본자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며어떠한경우에도당사의동의없이복제, 배포, 전송, 변형될수없습니다. 종목투자등급 guide line: 투자기간 6~12 개월, 절대수익률기준투자등급 4 단계 (Strong Buy/ Buy/ Marketperform/ Sell) 업종투자등급 guide line: 투자기간 6~12 개월, 시가총액대비업종비중기준의투자등급 3 단계 (Overweight/ Neutral/ Underweight) 212 년 5 월 14 일부터당사투자등급이기존 3 단계 (Buy/ Hold/ Sell) 에서 4 단계 (Strong Buy/ Buy/ Marketperform/ Sell) 로변경 동자료는제공시점현재기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의추천종목은전일기준현재당사에서 1% 이상보유하고있지않습니다. 동자료의추천종목은전일기준현재당사의조사분석담당자및그배우자등관련자가보유하고있지않습니다. 동자료의추천종목에해당하는회사는당사와계열회사관계에있지않습니다. 투자등급및적용기준 구분 투자등급 적용기준 ( 향후12개월 ) Sector( 업종 ) Overweight ( 비중확대 ) Neutral ( 중립 ) Underweight ( 비중축소 ) Report( 기업 ) Strong Buy ( 강력매수 ) 절대수익률기준 5% 이상기대 Buy ( 매수 ) Marketperform( 시장수익률 ) Sell( 매도 ) N.R.(Not Rated) 절대수익률기준 15%~5% 기대절대수익률기준 -15%~15% 기대절대수익률기준 -15% 이하기대등급보류 이트레이드증권리서치본부 33