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1 산 업 분 석 모바일게임 Overweight (Maintain) 초 모바일 게임만으로는 미래가 없다 최근 모바일게임 시장은 경쟁이 치열해지고 단순한 60초 게임이 주로 유행하면서 당사가 커버하고 있는 대형 게임 개발사가 시장을 주도하기가 쉽지 않은 상황이 되어버렸다. 다만, 최근 밀리언아서 와 같은 게임에서 나타나듯이 장르의 다변화가 서서히 진행될 것으로 기대하며, 하반기부터는 대형 개발사들이 유리한 시장이 될 것으로 기대한다. 통신서비스/SI/인터넷 Analyst 안재민 02)

2 60초 모바일 게임만으로는 미래가 없다 모바일게임 Contents 경쟁과 규제의 우려에 빠지다 I. 60초 모바일 게임만으로는 미래가 없다 > 경쟁과 규제의 우려에 빠지다 3 3 모바일 게임주들의 주가가 부진한 모습이다. 4분기 실적 부진과 경쟁 과열, 정부 규제 등이 부각되고 있는데, 이러한 우려로 지난해 우리가 모바일 게임 업체들에 기대했던 성장 세는 상반기보다는 하반기가 되어야 본격화 될 것으로 전망 한다. 그 이유는 다음과 같다. 1) 주류를 이루고 있는 60초 짜리 가벼운 게임 II. 그래도 시장은 변할 것이다 6 지난해 애니팡으로 시작된 카카오톡 기반의 가볍고 단순한 > Heavy, Hardcore, High ARPU, Long Lifecycle 시장으로 변할 것 게임의 유행이 이어지면서 개발 인력이 많고 자금력이 풍부 6 한 대형 개발사와 중소 개발사(1인 기업포함)의 개발력 차 이가 크게 나타나지 않고 있다. 그렇다면 당사 커버하고 있는 게임빌, 컴투스, 위메이드가 꼭 유리한 시장은 아니라 는 이야기이다. 2) ARPU 상승? 카카오톡 무료게임만 즐겨도 340분이 필요 III. 4분기 실적 Preview 8 > 기대치에 소폭 못미치는 실적 예상 8 > 업종 투자의견 Overweight 유지하나, 2013년 실적하향을 감안하여 목표주가 하향 / Top-pick: 게임빌 현재 카카오톡 게임하기에 연동되어 있는 게임수는 무려 68개인데, 이들 게임이 기본으로 제공하는 하트 는 5개이 고 1게임당 60초가 소요됨을 감안하면 무료게임만으로도 5 시간 40분을 즐길 수 있다. 이러한 상황에서 ARPU 상승 이 크게 나타나기를 기대하기는 쉽지 않다. 9 3) 과열된 경쟁 - 너도 나도 모바일 게임 지난해 이후 모바일 게임 개발을 주력으로 전환한 회사는 위메이드, 조이맥스, CJ E&M, JCE, 액토즈소프트, 소프트 맥스 등 상당수이며, 이외에 비상장 업체들까지 감안하면 그 규모는 어마어마할 것이며 이들이 올해 국내 게임 시장 기업분석 11 에 내놓을 신작 게임은 수백개를 넘어설 것으로 예상한다. 4) 정부 규제 - 당장은 실행이 쉽지 않겠지만, 그래도 치열해진 경쟁 상황에 모바일셧다운제, 게임중독치유기금과 같은 규제 이슈도 당분간 우려로 작용할 전망이다. 그래도 시장은 변할 것이다/ Top-pick: 게임빌 궁극적으로 국내 모바일게임 시장은 Heavy, Hardcore, Long z z z z 2 당사는 1월 30일 현재 상기에 언급된 종목들의 발행주 식을 1% 이상 보유하고 있지 않습니다. 당사는 동자료를 기관투자가 또는 제3자에게 사전제 공한 사실이 없습니다. 동자료의 금융투자분석사는 자료작성일 현재 동자료 상에 언급된 기업들의 금융투자상품 및 권리를 보유 하고 있지 않습니다. 동자료에 게시된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인합니다. Lifecycle의 시장으로 변할 것으로 전망하며, 시기는 퍼즐류가 유행한지 1년이 되는 올해 하반기 이후가 될 것으로 예상한 다. 최근 매출 1위를 기록하고 있는 밀리언아서 와 같은 게 임에서 나타나듯이, 장르의 다변화가 나타나면서 개발력과 자 금력을 보유한 대형 개발사가 유리한 시장으로 변모할 것으 로 기대한다. Top-pick으로는 게임빌을 추천한다.

3 I. 60초 모바일 게임만으로는 미래가 없다 경쟁과 규제의 우려에 빠지다 상반기보다 하반기에 성장세 두드러질 것 최근 모바일 게임주들의 주가가 부진한 모습이다. 4분기 실적 부진 가능성과 경쟁 과열, 정부 규제 등 이 차례로 부각되고 있는데, 이러한 우려로 지난해 우리가 모바일 게임 업체들에 기대했던 성장세는 상반기보다는 하반기가 되어야 본격화 될 것으로 전망한다. 그 이유는 다음과 같다. 1) 주류를 이루고 있는 60초 짜리 가벼운 게임 지난해 애니팡으로 시작된 카카오톡 기반의 가볍고 단순한 게임의 유행이 이어지면서 개발 인력이 많 고 자금력이 풍부한 대형 개발사와 중소 개발사(1인 기업포함)의 개발력 차이가 크게 나타나지 않고 있다. 그렇다면 당사 커버하고 있는 게임빌, 컴투스, 위메이드과 같은 대형 개발사들이 꼭 유리한 시 장은 아니라는 이야기이다. 2) ARPU 상승? 글쎄? 카카오톡 무료게임만 즐겨도 340분이 필요 현재 카카오톡 게임하기에 연동되어 있는 게임수는 무려 68개인데, 이들 게임이 기본으로 제공하는 하트 는 5개이고 1게임당 60초가 소요됨을 감안하면 무료게임만으로도 5시간 40분을 즐길 수 있다. 이러한 상황에서 ARPU 상승이 크게 나타나기를 기대하기는 쉽지 않다. 3) 과열된 경쟁 - 너도 나도 모바일 게임 지난해 이후 모바일 게임 개발을 주력으로 전환한 회사는 위메이드, 조이맥스, CJ E&M, JCE, 액토즈 소프트, 소프트맥스, 네오위즈인터넷 등 상당수이며, 이외에 비상장 업체들까지 감안하면 그 규모는 어 마어마할 것이며 이들이 올해 국내 게임 시장에 내놓을 신작 게임은 수백개를 넘어설 것으로 예상한다. 4) 정부 규제 - 당장은 실행이 쉽지 않겠지만, 그래도 치열해진 경쟁 상황에 최근 정부 규제(모바일셧다운제, 게임중독치유기금 등)마저 모바일 게임주들의 주가를 발목 잡고 있는 상황이다. 모바일 셧다운제 같은 경우, 실명 확인 방법, 해외 게임 개발사와의 역차별 이슈, 앱스토어(구글과 애플)의 협조 가능성 등을 감안하면 당장 실행은 쉽지 않겠지만, 정부의 스탠스가 게임업계에 우호적이지 않다는 점은 당분간 우려로 작용할 것이다. 그래도 시장은 변할 것이다 / Top-pick: 게임빌 이러한 우려에도 불구하고 국내 모바일게임 시장은 Heavy, Hardcore, Long Lifecycle의 시장으로 변할 것으로 전망하며, 시기는 퍼즐류가 유행한지 1년이 되는 올해 하반기 이후가 될 것으로 예상한다. 최 근 매출 1위를 기록하고 있는 밀리언아서 와 같은 게임에서 나타나듯이, 장르의 다변화가 나타나면서 개발력과 자금력을 보유한 대형 개발사가 유리한 시장으로 변모할 것으로 기대한다. 하반기 이후 모바일 게임시장의 변화에 기대하며 업종에 대한 투자의견 Overweight 를 유지하며, Top-pick으로는 게임빌을 추천한다. 3

4 모바일 게임 3사 주가 추이 모바일게임 경쟁과 규제의 부각 - 경쟁과 규제 이슈가 부각되면서 11월 이후 주가 큰 폭의 조정 중 (원) 160, , ,000 컴투스 게임빌 위메이드 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 '12/1 '12/3 '12/5 '12/7 '12/9 '12/11 '13/1 자료: Gameklip, 키움증권 리서치센터 애플 및 안드로이드 게임 카테고리 최고매출 순위 애플 안드로이드 게임명 개발사 장르 게임명 개발사 장르 1 밀리언아서 ACTOZ SOFT 카드 다함께 차차차 for Kakao CJ E&M 아케이드 2 퍼즐앤드래곤 GUNGHO 퍼즐 활 for Kakao 4:33 아케이드 3 카드의 신 삼국지 REDATOMS 카드 밀리언아서 ACTOZ SOFT 카드 4 아이러브커피 for Kakao PATISTUDIO SNG 애니팡 for Kakao SUNDAYTOZ 퍼즐 5 애니팡 for Kakao SUNDAYTOZ 퍼즐 워스토리 for Kakao 네오위즈인터넷 SNG 6 암드히어로즈 KORAMGAME RPG 아이러브커피 for Kakao PATISTUDIO SNG 7 피쉬아일랜드 NHN 스포츠 피쉬아일랜드 NHN 스포츠 8 컴투스홈런왕 for Kakao 컴투스 스포츠 드래곤플라이트 for Kakao NEXTFLOOR 아케이드 9 웅패천지 Com.digitalcloud 전략 Rule the Sky JCE SNG 10 Rule the Sky JCE SNG 터치파이터 for Kakao 위메이드 아케이드 11 Clash of Clans SUPERCELL 전략 모두의게임 for Kakao HOTDOG STUDIO 퍼즐 12 제노니아5 게임빌 RPG 바이킹아일랜드 for Kakao 위메이드 SNG 13 넥슨 프로야구 마스터 2013 NEXON 스포츠 컴투스홈런왕 for Kakao 컴투스 스포츠 14 아야카시음양록 Zynga 카드 말랑말랑 목장 for Kakao 컴투스 SNG 15 마구매니저 CJ E&M 스포츠 타이니팜 컴투스 SNG 16 타이니팜 for Kakao 컴투스 SNG 카오스베인 SE for Kakao CJ E&M 아케이드 17 한게임 골든글러브 NHN 스포츠 타이니팜 for Kakao 컴투스 SNG 18 드래곤플라이트 for Kakao NEXTFLOOR 아케이드 Super Penguins SUPERSOLID 아케이드 19 윈드러너 for Kakao TJ PARK 아케이드 알드히어로즈 쿤룬코리아 RPG 20 말랑말랑 목장 for Kakao 컴투스 SNG 영생문 for Kakao 비바게임 RPG 주: 기준 자료: 애플, 구글, 키움증권 리서치센터 4

5 국내 구글Play 게임 매출 순위 (1월 30일 기준) 자료: 구글, 키움증권 리서치센터 국내 ios 게임 매출 순위 (1월 30일 기준) 자료: 애플, 키움증권 리서치센터 5

6 II. 그래도 시장은 변할 것이다 모바일게임 Heavy, Hardcore, High ARPU, Long Lifecycle 시장으로 변할 것 다양한 장르에 대한 관심이 높아질 것 하반기부터 본격화 경쟁 과열, 정부 규제와 같은 우려에도 불구하고 궁극적으로 국내 모바일게임 시장은 Heavy, Hardcore, Long Lifecycle의 시장으로 변할 것으로 전망하며, 시기는 퍼즐류가 유행한지 1년이 되는 올해 하반기 이 후가 될 것으로 예상한다. 최근 매출 1위를 기록하고 있는 밀리언아서 가 그 대표적인 예인데, 카카오톡 에 연동되지 않고 장르도 단순한 퍼즐류가 아닌 새로운 장르(TCG: Trading Card Game)이기 때문이다. 이러한 장르의 다변화로 고ARPU의 Heavy, Hardcore, Lifecycle이 긴 게임이 유행으로 다시 돌아올 것으 로 예상한다. 최근 TCG 게임이 빠르게 성장하고 있고, 팜류 중심의 SNG의 인기는 지속될 것이며, 이외 에도 RPG 장르, 스포츠 게임 등으로 영역 확장이 나타날 것으로 기대한다. 모바일 게임 선진 시장인 미국과 유사한 trend를 보일 것 - 미국: 2009년 SNG, 2010년 캐주얼게임, 2011년 캐주얼+포커류, 2012년 장르 다변화 과거 미국 모바일 게임 시장의 trend를 보면, 2009년에는 We Rule, Farmville와 같은 팜류의 SNG 장르가, 2010년에는 앵그리버드와 Bejeweled Blitz, TETRIS, Doodle Jump와 같은 캐주얼 게임이, 2011년에는 캐주얼 게임과 Poker by Zynga, Texas Poker와 같은 포커류가 유행하였고, 2012년에는 Kingdoms of Camelot(전략+SNG), Rage of Bahamut(TCG), Clash of Clans(전략+SNG), Minecraft(아케이드)와 같은 SNG+RPG, SNG+전략시뮬레이션, TCG와 같은 Heavy하고 Hardcore 한 장르로 다변화하고 있다. 국내 모바일 게임 시장도 선진 시장인 미국과 유사한 trend를 보일 것으로 전망한다. Rule the Sky, 타이니팜을 중심으로 한 SNG 장르의 유행이 한차례 지나갔고, 현재는 애니팡, 드래곤플라이트, 모두 의 게임과 같은 캐주얼 장르가 인기를 끌고 있다. 다음 단계는 장르의 다변화가 일어나면서 RPG, TCG, 전략시물레이션 등과 같이 Lifecycle이 길고, Heavy하고 Hardcore한 게임이 유행할 것으로 예상 한다. 이는 지난 2011년 이후 모바일 게임으로 전환한 온라인 개발사들이 추구하던 기존 PC온라인 게임 IP의 모바일화와 전통적으로 게이머들이 선호하는 장르(RPG, FPS)의 유행과 무관하지 않다. 특히 이러한 장르의 다변화가 본격적으로 이루어질 경우, 소형 개발사보다는 개발력과 자금력이 풍부 한 대형 개발사가 유리할 것으로 판단한다. 6 미국 애플 앱스토어 매출 상위권 게임 - 다양한 장르와 동시에 긴 Lifecycle의 특성 보유 미국 ios의 대표적 인기 게임 매출 순위 (순위) '11/11 '12/1 '12/3 '12/5 '12/7 '12/9 '12/11 '13/1 자료: Appannie, 키움증권 리서치센터 Dragonvale MineCraft Rage of Bahamut Clash of Clans Kingdoms of Camelot

7 미국 ios 게임 매출 순위 (1월 29일 기준) 자료: 애플, 키움증권 리서치센터 7

8 III. 4분기 실적 Preview 모바일게임 기대치에 소폭 못미치는 실적 예상 모바일 게임 시장은 크게 성장하였으나, 모바일 게임 3사의 실적은 부진 지난 7월 카카오톡의 게임하기 오픈 이후, 국내 모바일 게임 시장은 폭발적으로 성장하였다. 2011년 최고 매출 1위를 기록했던 Rule the Sky가 일평균 1~2억 수준이었던 것에 비해, 최근 매출 1위를 기록하 는 드래곤플라이트, 애니팡, 밀리언아서 등은 기본적으로 3억에서 10억 이상의 일매출도 기록하고 있다. 그 결과 지난해 7천억원 정도였던 모바일 게임 시장이 2013년에는 1조원 이상 될 것으로 전망하고 있다. 그럼에도 불구하고, 경쟁이 치열해지고 대형 개발사의 게임의 성공 확률이 떨어지면서 당사가 커버하 고 있는 모바일 게임 3사의 경우에는 그 수혜가 크지 않았고, 결국 2012년 상반기에 보여주었던 폭발 적 실적 성장세가 크게 나타나지 못하고 있는 상황이다. 특히 카카오톡이 게임 플랫폼으로서 강력한 영향력을 발휘하면서 국내 모바일 게임 시장은 카카오톡 없이는 생각하기 힘들 정도의 상황이 되었고, 이는 개발사들의 수수료 인상에 따른 수익성 저하와 유 통 채널로서의 역할 감소 등으로 이어졌다. 4분기를 바닥으로 실적 반등은 예상되나 이러한 상황이 이어지면서 모바일 게임 3사의 4분기 실적은 기대치를 하회할 것으로 전망한다. 게임 빌은 제노니아5와 프로야구 시리즈를 앞세운 신작 모멘텀으로 시장의 기대치와 유사한 4분기 실적을 기록할 것으로 예상하지만, 컴투스와 위메이드의 경우에는 기대치를 크게 하회할 것으로 예상한다. 게임빌은 영업이익 69억원으로 예상(vs 컨센서스 71억원)하며, 제노니아5의 양호한 성과와 몬스터워로 드, 펀치히어로, 피싱마스터 등이 해외에서 꾸준히 매출이 나타나면서 3분기에 이어 성장하는 모습을 이어갈 것으로 전망한다. 컴투스는 영업이익 38억원(vs 컨센서스 53억원)으로 시장 전망치를 크게 하회할 것으로 예상되는데, 3분 기 이후 신작 출시가 거의 없었고, 수수료 증가와 인센티브 등으로 인한 비용이 증가하였기 때문이다. 위메이드는 영업이익 -28억원(vs 컨센서스 11억원)으로 적자를 이어갈 것으로 예상한다. 모바일 게임 매출이 본격적으로 발생하기 시작하였지만, 아직 92억원 수준에 불과하여 전체 이익을 개선하기에는 역부족이고, 지스타 게임쇼와 관련된 비용이 25억원 정도 발생하였기 때문이다. 8 모바일 게임주 4분기 실적 요약 및 전망 (단위: 억원, %) 업체명 구분 Q12E 1Q13E 1Q 2Q 3Q 예상치 컨센서스 예상치 컨센서스 E 2013E 매출액 게임빌 영업이익 영업이익률 순이익 매출액 ,068 컴투스 영업이익 영업이익률 순이익 매출액 ,158 1,214 1,844 위메이드 영업이익 영업이익률 순이익 자료: Dataguide, 키움증권 리서치센터

9 업종 투자의견 Overweight 유지하나, 2013년 실적하향을 감안하여 목표주가 하향 / Top-pick: 게임빌 하반기 이후 시장 변화에 기대하며, 업종 투자의견 Overweight 는 유지 최근 모바일게임 시장은 경쟁이 치열해지면서 당사가 커버하고 있는 대형 게임 개발사가 시장을 주도하 기가 쉽지 않은 상황이 되었다. 60초 이내에 게임이 끝나는 가벼운 게임이 주류를 이루면서 1) 대형개발 사와 중소 개발사의 개발력 차이가 크게 나타나지 않고 있으며, 다양한 무료게임으로 2) ARPU 상승이 제한적이고, 기존 PC온라인 개발사들도 모바일 게임 개발에 주력하면서 3) 경쟁이 상당히 과열되어 있기 때문이다. 게다가 최근 모바일 셧다운제와 같은 4) 정부의 게임 규제 이슈까지 부각되고 있다. 이러한 우려에도 불구하고 하반기에는 장르의 다변화가 본격화 될 것으로 기대하며, 모바일 게임 업종 에 대한 투자의견 Overweight 를 유지한다. 국내 모바일게임 시장은 궁극적으로 Heavy, Hardcore, Long Lifecycle의 시장으로 변할 것으로 전망하 며, 시기는 퍼즐류가 유행한지 1년이 되는 올해 하반기 이후가 될 것으로 예상한다. 최근 매출 1위를 기록하고 있는 밀리언아서 와 같은 게임에서 나타나듯이, 장르의 다변화가 나타나면서 개발력과 자금 력을 보유한 대형 개발사가 유리한 시장으로 변모할 것으로 기대한다. 현재 장르 다변화가 가장 잘 되어 있고, 해외 시장에서 매출이 안정적으로 발생하는 게임빌을 Toppick으로 추천한다. 다만, 2013년 실적 조정을 감안하여 목표주가 하향 기대보다 부진한 4분기 실적과 경쟁 과열, 카카오톡의 의존도 증가에 따른 지급수수료율 인상 등을 반 영하여 2013년 실적을 하향하며 그에 따라 목표주가도 하향 조정한다. 참고로 모바일 게임 3사의 목 표주가는 2013년 P/E 25배를 적용하였다. 게임빌의 2013년 실적은 매출액 999억원(45.0% y-y), 영업이익 334억원(33.4% y-y), 당기순이익 300 억원(38.6% y-y)으로 전망하며, 목표주가를 기존 155,000원에서 135,000원으로 하향한다. 컴투스의 2013년 실적은 매출액 1,068억원(35.9% y-y), 영업이익 254억원(56.4% y-y), 당기순이익 221억원(24.2% y-y)으로 전망하며, 목표주가를 기존 95,000원에서 55,000원으로 하향한다. 위메이드의 2013년 실적은 매출액 1,844억원(51.9% y-y), 영업이익 335억원(흑전 y-y), 당기순이익 357억원(흑전 y-y)으로 전망하며, 목표주가를 기존 75,000원에서 50,000원으로 하향한다. 종목별 주요 투자포인트 투자의견 및 목표주가 게임빌 BUY (063080) TP 135,000원 컴투스 BUY (078340) TP 55,000원 위메이드 BUY (112040) TP 50,000원 자료: 키움증권 리서치센터 2012E P/E 영업이익 (십억원) 2013E 2012E 2013E 투자포인트 기대치를 충족하는 4분기 실적 전망 제노니아5와 해외 매출 증가 다양한 장르로 2013년에도 안정적인 성장 전망 기대에 못미치는 4분기 실적 전망 신작 부재와 인건비, 수수료 증가 신작의 성과가 필요한 상황 2월 게임출시 기대(리틀레전드, 골프스타...) 부진한 4분기 실적 전망 인건비 증가와 지스타 게임쇼 비용 반영 다양한 개발 자회사들로 인해 장르 다변화에 유리 9

10 모바일게임 Global 모바일 게임사 주가 추이 회사명 컴투스 게임빌 위메이드 GAME GLU ZYNGA LOFT MOBILE DeNA GREE EA Nexon Blizzard 주가(1월 29일, $) 시가총액(mn$) , , , , , , W 상대 1 M 수익률 3 M (%) 6 M Y W 절대 1 M 수익률 3 M (%) 6 M Y 자료: Bloomberg, 키움증권 리서치센터 Global 모바일 게임사 Valuation 회사명 컴투스 게임빌 위메이드 GAME GLU ZYNGA LOFT MOBILE DeNA GREE EA Nexon Blizzard PER 12E (배) 13E PBR 12E (배) 13E EV/ EBITDA 12E (배) 13E ROE 12E (%) 13E Div Yield 12E (%) 13E 자료: Bloomberg, 키움증권 리서치센터 10

11 기업분석 게임빌 (063080) 컴투스 BUY(Maintain)/목표주가 135,000원 2013년에도 꾸준한 성장 전망 BUY(Maintain)/목표주가 55,000원 (078340) 신작의 성과가 필요한 상황 위메이드 BUY(Maintain)/목표주가 50,000원 (112040) 모바일 게임 장르 다변화의 수혜 11

12 모바일게임 게임빌 2013년에도 꾸준한 성장 전망 (063080) BUY(Maintain) 무난한 4분기 실적 예상 주가(1/30) 95,500원 게임빌의 4분기 실적은 매출액 205억원(23.9% y-y, 목표주가 135,000원 (하향) 23.7% q-q), 영업이익 69억원(9.4% y-y, 23.1% q-q)으 게임빌은 앱스토어 상위권에 게임이 많은 편 로 시장 컨센서스(71억원)에 부합할 것으로 예상되며, 전 이 아니다. 다양한 장르의 중위권 게임이 꾸 분기에 이어 성장세를 이어갈 것으로 예상한다. 지난 11 준히 실적을 나타내고 있고, 국내 뿐만 아니 월에 출시한 프로야구와 제노니아5와 같은 주력 시리즈 라 해외 시장에서 성과가 지속되고 있다는 타이틀이 양호한 성과를 보였으며, 특히 제노니아5는 시 측면에서 모바일 게임주 중 가장 안정적이다. 리즈 최고 DAU를 경신하며 4분기 실적 성장에 상당히 또한, 의존도가 높았던 주력 타이틀이 지속적 으로 실적을 내고 있으며, 동시에 다른 게임 매출 성장으로 의존도는 낮아지고 있어 향후 전망은 더욱 밝다. 2013년에도 안정적인 성 장이 기대되는 게임빌에 대해 모바일 게임주 Top-pick을 유지한다. 내 뿐만 아니라 해외에서 꾸준히 매출이 이어지고 있어 4 분기 뿐만 아니라 2013년 실적에도 긍정적이다. 1분기 게임빌의 실적은 제노니아5의 영향이 지속되어 4 KOSDAQ (1/30) pt 5,301억원 전망한다. 또한, 2013년에도 50개 정도의 신규 라인업으 최저가 142,700원 61,500원 로 2012년에 보여준 안정적인 성장세가 유지될 것으로 % 55.28% 절대 상대 -5.3% -6.5% 52주 주가동향 최고/최저가 대비 등락 주가수익률 1M 6M 22.4% 13.3% 1Y 52.6% 54.8% Company Data 발행주식수 5,551천주 일평균 거래량(3M) 157천주 외국인 지분율 23.15% 배당수익률(12.E) 0.00% BPS (12.E) 16,313원 주요 주주 송병준 31.0% Price Trend (원) 150,000 (%) 150 수정주가(좌) 상대수익률(우) , , '12/4 분기에 비해 한 단계 더 성장하는 모습을 보일 것으로 최고가 시가총액 12 드, 펀치히어로, 피싱마스터와 중위권 순위의 게임들이 국 다양한 장르로 2013년에도 안정적인 성장 전망 Stock Data 0 '12/1 큰 영향을 미칠 것으로 보인다. 뿐만 아니라, 몬스터워로 '12/7 '12/10 '13/1 보인다. 특히 게임빌은 RPG, 스포츠 장르를 중심으로 한 자체 개발력과 다양한 투자와 퍼블리싱을 통한 게임 소싱이 적절히 조화를 이루고 있어 장르 다변화에 대응 하기에 적절하다는 측면에서 긍정적으로 평가한다. 투자의견 BUY 및 Top-pick 유지 장르 다변화에 유리하고, 해외 시장에서 매출이 안정적 으로 발생하는 게임빌을 투자의견 BUY와 업종 Toppick으로 유지한다. 다만, 2013년 실적 하향 조정을 감 안하여 목표주가를 135,000원으로 수정한다. 투자지표(IFRS 연결) E 2013E 2014E 매출액(억원) 보고영업이익(억원) 핵심영업이익(억원) EBITDA(억원) 세전이익(억원) 순이익(억원) 지배주주지분순이익(억원) EPS(원) 증감율(%YoY) PER(배) PBR(배) EV/EBITDA(배) 보고영업이익률(%) 핵심영업이익률(%) ROE(%) 순부채비율(%) , , , , , ,

13 게임빌 4분기 실적 Preview (단위: 억원, %) 4Q12E 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 현재 기존 추정치 예상치 QoQ YoY 컨센서스 매출액 영업이익 영업이익률 법인세차감전순이익 당기순이익 순이익률 자료: 게임빌, FnGuide, 키움증권 리서치센터 분기별 실적 추정 (단위: 억원, %) E 1Q 2Q 3Q 4QE 1QE 2QE 3QE 4QE E 2013E 매출액 국내매출 해외매출 영업이익 영업이익률 법인세차감전순이익 당기순이익 순이익률 자료: 게임빌, 키움증권 리서치센터 13

14 모바일게임 손익계산서 (단위: 억원) 대차대조표 (단위: 억원) 12월 결산 E 2013E 2014E 12월 결산 E 2013E 2014E 매출액 ,212 유동자산 ,290 매출원가 현금및현금성자산 매출총이익 유동금융자산 판매비및일반관리비 매출채권및유동채권 영업이익(보고) 재고자산 영업이익(핵심) 기타유동비금융자산 영업외손익 비유동자산 이자수익 장기매출채권및기타비유동채권 배당금수익 투자자산 외환이익 유형자산 이자비용 무형자산 외환손실 기타비유동자산 관계기업지분법손익 자산총계 ,278 1,668 투자및기타자산처분손익 유동부채 금융상품평가및기타금융이익 매입채무및기타유동채무 기타 단기차입금 법인세차감전이익 유동성장기차입금 법인세비용 기타유동부채 유효법인세율 (%) 16.7% 18.8% 18.0% 17.7% 17.7% 비유동부채 당기순이익 장기매입채무및비유동채무 지배주주지분 당기순이익 사채및장기차입금 EBITDA 기타비유동부채 현금순이익(Cash Earnings) 부채총계 수정당기순이익 자본금 증감율(%, YoY) 주식발행초과금 매출액 이익잉여금 ,042 1,425 영업이익(보고) 기타자본 영업이익(핵심) 지배주주지분자본총계 ,205 1,589 EBITDA 비지배지분자본총계 지배주주지분 당기순이익 자본총계 ,205 1,589 EPS 순차입금 ,139 수정순이익 총차입금 현금흐름표 (단위: 억원) 투자지표 (단위: 원, 배, %) 12월 결산 E 2013E 2014E 12월 결산 E 2013E 2014E 영업활동현금흐름 주당지표(원) 당기순이익 EPS 2,675 2,909 3,986 5,403 6,911 감가상각비 BPS 9,673 12,323 16,313 21,715 28,626 무형자산상각비 주당EBITDA 2,953 3,355 4,402 6,045 7,658 외환손익 CFPS 2,824 3,101 3,992 5,430 6,941 자산처분손익 DPS 지분법손익 주가배수(배) 영업활동자산부채 증감 PER 기타 PBR 투자활동현금흐름 EV/EBITDA 투자자산의 처분 PCFR 유형자산의 처분 수익성(%) 유형자산의 취득 영업이익률(보고) 무형자산의 처분 영업이익률(핵심) 기타 EBITDA margin 재무활동현금흐름 순이익률 단기차입금의 증가 자기자본이익률(ROE) 장기차입금의 증가 투하자본이익률(ROIC) 자본의 증가 안정성(%) 배당금지급 부채비율 기타 순차입금비율 현금및현금성자산의순증가 이자보상배율(배) ,118.4 기초현금및현금성자산 활동성(배) 기말현금및현금성자산 매출채권회전율 Gross Cash Flow 재고자산회전율 - - N/A N/A N/A Op Free Cash Flow 매입채무회전율

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16 모바일게임 컴투스 신작의 성과가 필요한 상황 (078340) BUY(Maintain) 기대에 못미치는 4분기 실적 예상 주가(1/30) 38,650원 컴투스의 4분기 실적은 매출액 229억원(104.4% y-y, 목표주가 55,000원 (하향) 2.0% q-q), 영업이익 38억원(264.1% y-y, -25.2% q- 컴투스의 개발 인력은 양날의 검이다 q)으로 기대에 못미치는 부진한 실적을 기록할 것으로 년 상반기와 같이 출시된 게임의 성과가 양 예상한다. 호할 경우에는 개발력에 대한 프리미엄이 부 료 증가와 인센티브 등으로 인한 비용이 증가하였기 때 여받지만, 지금과 같이 성과가 나타나지 않을 문이다. 경우 비용 부담으로 작용하기 때문이다. 특히 지난해 기대했던 게임들 출시가 계속 지연되 고 있어 신작의 성과가 절실히 필요한 상황 이라고 판단한다. 3분기 이후 신작 출시가 거의 없었고, 수수 신작의 출시가 필요한 상황 컴투스의 실적 부진은 계획했던 신작 라인업 출시가 지 연됨에 따라 나타나고 있는데, 이들에 대한 성과가 필요 한 상황이다. Stock Data KOSDAQ (1/30) pt 시가총액 3,899억원 52주 주가동향 지난해 컴투스가 계획했던 라인업 40개 중 20여개 밖에 출시가 되지 않았고, 지난 지스타 게임 쇼에 출품한 게임 대다수가 출시되지 않았기 때문이다. 최고가 최저가 73,000원 18,200원 다만, 2월에는 리틀레전드, 히어로즈워, 골프스타 등의 % % 절대 상대 출시가 예정되어 있어 이들 신규 게임이 성과가 나타날 1M -20.3% -21.3% 6M -8.6% -15.4% 1Y 86.7% 89.5% 최고/최저가 대비 등락 주가수익률 경우 최근 실적 부진과 주가 부진을 한번에 만회할 수 있을 것으로 기대한다. 투자의견 BUY는 유지하나, 목표주가 Company Data 발행주식수 10,087천주 일평균 거래량(3M) 498천주 외국인 지분율 14.96% 배당수익률(12.E) 0.00% BPS (12.E) 9,133원 주요 주주 이영일 12.9% 55,000원으로 하향 조정 컴투스에 대해 투자의견 BUY를 유지하지만, 2013년 실 적 하향치를 감안하여 목표주가 55,000원으로 하향 조 정한다. 참고로, 동사의 2013년 매출액은 1,068억원 (35.9% y-y), 영업이익 254억원(56.4% y-y), 당기순이 익 221억원(24.2% y-y)으로 전망한다. Price Trend (원) 80,000 (%) 300 수정주가(좌) 상대수익률(우) , , , '12/ '12/ 4 '12/ 7 '12/ 10 '13/1 투자지표(IFRS 연결) E 2013E 2014E 매출액(억원) 보고영업이익(억원) 핵심영업이익(억원) EBITDA(억원) 세전이익(억원) 순이익(억원) 지배주주지분순이익(억원) ,068 1, EPS(원) 증감율(%YoY) ,056 2,188 2, PER(배) PBR(배) EV/EBITDA(배) 보고영업이익률(%) 핵심영업이익률(%) ROE(%) 순부채비율(%)

17 컴투스 4분기 실적 Preview (단위: 억원, %) 4Q12E 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 현재 기존 추정치 예상치 QoQ YoY 컨센서스 매출액 영업이익 영업이익률 법인세차감전순이익 당기순이익 순이익률 자료: 컴투스, FnGuide, 키움증권 리서치센터 분기별 실적 추정 (단위: 억원, %) E 1Q 2Q 3Q 4QE 1QE 2QE 3QE 4QE E 2013E 매출액 ,068 국내매출 해외매출 영업이익 영업이익률 법인세차감전순이익 당기순이익 순이익률 자료: 컴투스, 키움증권 리서치센터 17

18 모바일게임 손익계산서 (단위: 억원) 대차대조표 (단위: 억원) 12월 결산 E 2013E 2014E 12월 결산 E 2013E 2014E 매출액 ,068 1,217 유동자산 매출원가 현금및현금성자산 매출총이익 유동금융자산 판매비및일반관리비 매출채권및유동채권 영업이익(보고) 재고자산 영업이익(핵심) 기타유동비금융자산 영업외손익 비유동자산 이자수익 장기매출채권및기타비유동채권 배당금수익 투자자산 외환이익 유형자산 이자비용 무형자산 외환손실 기타비유동자산 관계기업지분법손익 자산총계 ,041 1,275 1,534 투자및기타자산처분손익 유동부채 금융상품평가및기타금융이익 매입채무및기타유동채무 기타 단기차입금 법인세차감전이익 유동성장기차입금 법인세비용 기타유동부채 유효법인세율 (%) 4.5% 8.3% 14.1% 14.2% 14.2% 비유동부채 당기순이익 장기매입채무및비유동채무 지배주주지분 당기순이익 사채및장기차입금 EBITDA 기타비유동부채 현금순이익(Cash Earnings) 부채총계 수정당기순이익 자본금 증감율(%, YoY) 주식발행초과금 매출액 이익잉여금 ,064 영업이익(보고) 기타자본 영업이익(핵심) 지배주주지분자본총계 ,145 1,403 EBITDA 비지배지분자본총계 지배주주지분 당기순이익 자본총계 ,145 1,403 EPS 순차입금 수정순이익 총차입금 현금흐름표 (단위: 억원) 투자지표 (단위: 원, 배, %) 12월 결산 E 2013E 2014E 12월 결산 E 2013E 2014E 영업활동현금흐름 주당지표(원) 당기순이익 EPS ,056 2,188 2,543 감가상각비 BPS 6,171 6,940 9,133 11,354 13,905 무형자산상각비 주당EBITDA ,832 2,761 3,169 외환손익 CFPS ,284 2,433 2,850 자산처분손익 DPS 지분법손익 주가배수(배) 영업활동자산부채 증감 PER 기타 PBR 투자활동현금흐름 EV/EBITDA 투자자산의 처분 PCFR 유형자산의 처분 수익성(%) 유형자산의 취득 영업이익률(보고) 무형자산의 처분 영업이익률(핵심) 기타 EBITDA margin 재무활동현금흐름 순이익률 단기차입금의 증가 자기자본이익률(ROE) 장기차입금의 증가 투하자본이익률(ROIC) 자본의 증가 안정성(%) 배당금지급 부채비율 기타 순차입금비율 현금및현금성자산의순증가 이자보상배율(배) - - N/A N/A N/A 기초현금및현금성자산 활동성(배) 기말현금및현금성자산 매출채권회전율 Gross Cash Flow 재고자산회전율 - - N/A N/A N/A Op Free Cash Flow 매입채무회전율

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20 모바일게임 위메이드 모바일 게임 장르 다변화의 수혜 (112040) 부진한 4분기 실적 예상 BUY(Maintain) 위메이드의 4분기 실적은 매출액 362억원(13.8% y-y, 주가(1/31) 37,550원 28.1% q-q), 영업이익 -28억원(적전 y-y)으로 시장 기 목표주가 50,000원 (하향) 대치(OP 컨센서스 11억원)에 미달할 것으로 예상한다. 위메이드는 업계 최대의 모바일 게임 개발 모바일 게임 매출이 본격적으로 발생하기 시작하였지만, 인력을 확보하여 Heavy한 모바일 게임의 아직 92억원 수준에 불과하여 전체 이익을 개선하기에 개발과 동시에 자회사 조이맥스와 링크투 는 역부족이고, 모바일 게임 인력 충원이 지속적으로 이 모로우, 피버스튜디오, 리니웍스 등을 통한 다양한 모바일 게임 개발을 주도하고 있 다. 이는 당사의 예상처럼 하반기 이후, 모바일 게임 장르 다변화에 상당히 유리한 고지를 차지할 것으로 전망한다. 루어져 인건비 증가와 지스타 게임쇼와 관련된 비용이 25억원 정도 발생하였기 때문이다. 다양한 개발 자회사들로 인해 장르 다 변화에 유리 위메이드도 모바일 게임 시장 장르 다변화에 유리할 것 으로 예상한다. 위메이드와 위메이드크리에이티브, 4시 Stock Data KOSPI (1/30) 시가총액 52주 주가동향 pt 33분을 포함하여, 조이맥스와 링크투모로우, 피버스튜디 6,308억원 오, 리니웍스 등의 자회사들이 각기 다른 스타일의 모바 최고가 최저가 64,500원 34,350원 % 9.32% 절대 상대 1M -18.2% -19.2% 날 것으로 기대한다. 6M -29.8% -35.0% 1Y 0.9% 2.5% 다만, 모바일게임 출시 지연이 제법 나타나고 있고, 인 최고/최저가 대비 등락 주가수익률 일 게임 개발을 주도하고 있으며 공격적으로 개발인력을 확충한 결과로 인하여 2013년에는 성과가 조금씩 나타 력확충에 따른 인건비 증가, 여전히 매출 비중이 큰 중 국 미르의 전설 매출 하향세가 나타나고 있다는 점이 Company Data 발행주식수 16,800천주 일평균 거래량(3M) 196천주 외국인 지분율 1.52% 배당수익률(12.E) 1.35% BPS (12.E) 16,855원 주요 주주 박관호 54.3% 우려이다. 투자의견 BUY는 유지하나, 목표주가 50,000원으로 하향 조정 위메이드에 대한 투자의견 BUY를 유지하나, 2013년 실적 하향 조정을 감안하여 목표주가를 50,000원으로 하향한다. 참고로 동사의 2013년 실적은 매출액 1,844억원(51.9% y- Price Trend 수정주가(좌) (원) 70,000 (%) 100 상대수익률(우) 60, , , , , ,000 0 '12/ '12/4 '12/7 '12/10 '13/1 y), 영업이익 335억원(흑전 y-y)을 전망한다. 투자지표(IFRS 연결) E 2013E 2014E 매출액(억원) 보고영업이익(억원) 핵심영업이익(억원) EBITDA(억원) 세전이익(억원) 순이익(억원) 지배주주지분순이익(억원) EPS(원) 증감율(%YoY) PER(배) PBR(배) EV/EBITDA(배) 보고영업이익률(%) 핵심영업이익률(%) ROE(%) 순부채비율(%) , , , , , , ,962 7, , ,

21 위메이드 4분기 실적 Preview (단위: 억원, %) 4Q12E 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 현재 기존 추정치 예상치 QoQ YoY 컨센서스 매출액 영업이익 적지 적전 11 영업이익률 법인세차감전순이익 적지 적전 32 당기순이익 적지 적전 17 순이익률 자료: 위메이드, FnGuide, 키움증권 리서치센터 분기별 실적 추정 (단위: 억원, %) E 1Q 2Q 3QE 4QE 1QE 2QE 3QE 4QE E 2013E 매출액 ,158 1,214 1,844 위메이드 ,479 미르 미르 창천 모바일 기타 조이맥스 기타 영업이익 영업이익률 법인세차감전순이익 당기순이익 순이익률 자료: 위메이드, 키움증권 리서치센터 21

22 모바일게임 손익계산서 (단위: 억원) 대차대조표 (단위: 억원) 12월 결산 E 2013E 2014E 12월 결산 E 2013E 2014E 매출액 876 1,158 1,214 1,844 2,207 유동자산 1,592 2,158 2,077 2,433 3,076 매출원가 현금및현금성자산 ,066 1,661 매출총이익 834 1,006 1,053 1,594 1,907 유동금융자산 1,026 1, 판매비및일반관리비 ,062 1,259 1,401 매출채권및유동채권 영업이익(보고) 재고자산 영업이익(핵심) 기타유동비금융자산 영업외손익 비유동자산 1,307 1,434 1,687 1,696 1,575 이자수익 장기매출채권및기타비유동채권 배당금수익 투자자산 1, 외환이익 유형자산 이자비용 무형자산 외환손실 기타비유동자산 관계기업지분법손익 자산총계 2,899 3,592 3,764 4,129 4,651 투자및기타자산처분손익 유동부채 금융상품평가및기타금융이익 매입채무및기타유동채무 기타 단기차입금 법인세차감전이익 유동성장기차입금 법인세비용 기타유동부채 유효법인세율 (%) 29.2% -14.5% 458.7% 14.7% 14.7% 비유동부채 당기순이익 장기매입채무및비유동채무 지배주주지분 당기순이익 사채및장기차입금 EBITDA 기타비유동부채 현금순이익(Cash Earnings) 부채총계 수정당기순이익 자본금 증감율(%, YoY) 주식발행초과금 1,541 1,541 1,611 1,611 1,611 매출액 이익잉여금 1,015 1,162 1,089 1,419 1,895 영업이익(보고) N/A N/A 51.0 기타자본 영업이익(핵심) N/A N/A 51.0 지배주주지분자본총계 2,592 2,698 2,832 3,161 3,638 EBITDA 비지배지분자본총계 지배주주지분 당기순이익 , 자본총계 2,592 3,305 3,477 3,834 4,352 EPS , 순차입금 -1,228-1,764-1,522-1,646-2,223 수정순이익 N/A N/A 45.0 총차입금 현금흐름표 (단위: 억원) 투자지표 (단위: 원, 배, %) 12월 결산 E 2013E 2014E 12월 결산 E 2013E 2014E 영업활동현금흐름 주당지표(원) 당기순이익 EPS 1,154 1, ,962 2,837 감가상각비 BPS 15,428 16,059 16,855 18,818 21,655 무형자산상각비 주당EBITDA 1,976 1, ,583 3,861 외환손익 CFPS 1,360 1, ,713 3,931 자산처분손익 DPS 지분법손익 주가배수(배) 영업활동자산부채 증감 PER , 기타 PBR 투자활동현금흐름 EV/EBITDA 투자자산의 처분 PCFR 유형자산의 처분 수익성(%) 유형자산의 취득 영업이익률(보고) 무형자산의 처분 영업이익률(핵심) 기타 EBITDA margin 재무활동현금흐름 순이익률 단기차입금의 증가 자기자본이익률(ROE) 장기차입금의 증가 투하자본이익률(ROIC) 자본의 증가 안정성(%) 배당금지급 부채비율 기타 순차입금비율 현금및현금성자산의순증가 이자보상배율(배) N/A N/A 기초현금및현금성자산 ,066 활동성(배) 기말현금및현금성자산 ,066 1,661 매출채권회전율 Gross Cash Flow 재고자산회전율 2, ,841.6 N/A N/A N/A Op Free Cash Flow 매입채무회전율

23 투자의견 변동내역 (2개년) 종목명 일자 투자의견 목표주가 종목명 일자 투자의견 목표주가 컴투스(078340) 2012/10/04 BUY(Initiate) 95,000원 게임빌(063080) 2012/10/04 BUY(Initiate) 155,000원 2012/11/05 BUY(Maintain) 95,000원 2012/11/05 BUY(Maintain) 155,000원 2012/11/07 BUY(Maintain) 95,000원 2013/01/31 BUY(Maintain) 135,000원 2013/01/31 BUY(Maintain) 55,000원 위메이드(112040) 2012/10/04 BUY(Initiate) 75,000원 2013/01/31 BUY(Maintain) 50,000원 목표주가 추이 (2개년) 컴투스 (078340) 게임빌 (063080) (원) (원) 100,000 주가 200,000 목표주가 80, ,000 60, ,000 40,000 20,000 50,000 주가 목표주가 0 '11/1/31 '12/ 1/31 '13/ 1/31 위메이드 (112040) (원) 80,000 주가 목표주가 60,000 0 '11/1/31 '12/1/31 '13/1/31 40,000 20, /5/23 무상증자 0 '11/1/31 '12/1/31 '13/1/31 투자의견 및 적용기준 기업 적용기준(6개월) 업종 적용기준(6개월) Buy(매수) Outperform(시장수익률 상회) Marketperform(시장수익률) Underperform(시장수익률 하회) Sell(매도) 시장대비 +20% 이상 주가 상승 예상 시장대비 +10 ~ +20% 주가 상승 예상 시장대비 +10 ~ -10% 주가 변동 예상 시장대비 -10 ~ -20% 주가 하락 예상 시장대비 -20% 이하 주가 하락 예상 Overweight (비중확대) Neutral (중립) Underweight (비중축소) 시장대비 +10% 이상 초과수익 예상 시장대비 +10 ~ -10% 변동 예상 시장대비 -10% 이상 초과하락 예상 23