Sector report focus 리포트 작성 목적 글로벌 탑텐 스포츠 브랜드 매출 연평균 1% 성장 선진국 소비 패턴 변화와 이머징 시장 소득 수준 향상에 따른 수혜 업종으로 스포츠산업과 스포츠의류 제시 글로벌 과점화와 성장성이 돋보이는 스포츠의류 관련 수혜 종목

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1 ` 의류 산업분석 In-depth / 의류 비중확대(유지) 종목 투자의견 목표주가 영원무역(11177) 매수 7, 원(상향) 휠라코리아(8166) 매수 126, 원(상향) 영원무역홀딩스(997) 매수 13, 원(상향) 12 개월 업종 수익률 (p) KOSPI 대비(%p, 우) (%p) 1,8 35 섬유,의류,신발,호화품 업종 지수(p, 좌) 1,6 3 1,4 25 1,2 2 1, Aug-13 Nov-13 Feb-14 May-14 Aug-14 자료: WISEfn-WICS 에르메스보다 나이키 스포츠 산업의 진화, 그리고 스포츠 의류 국민소득 수준은 국민들의 라이프 스타일을 결정한다. 과거 미국은 1인당 GDP가 1 만달러에 돌입한 198년부터 4만달러에 진입한 2년 초반까지 레저/문화 관련 지출이 가장 빠르게 늘어났는데, 중국과 일부 이머징 국가의 소득수준은 이제 막 이 허들을 넘어서고 있다. 선진국 시장에서 마케팅과 과점화 전략을 통해 고객 충성도 를 높여온 상위 브랜드들은 신흥국에서도 적극적인 점유율 확대를 꾀할 전망이다. 글로벌 스포츠 의류 시장 성장은 브랜드와 생산 업체에 모두에게 기회 요인 글로벌 스포츠 브랜드 상위 업체의 매출액은 연평균 1% 성장해 주요 시장인 미주 나 유럽의 경제성장률보다 월등하게 높다. 스포츠의류 시장 성장은 상위 브랜드의 입지 강화와 과거 Niche player였던 브랜드들의 규모화로 이어질 것이다. 이는 경 쟁력 있는 제조업체에 대한 수요 확대로 연결되며, 스포츠의류 OEM 업체들은 시장 성장과 더불어 중국 인건비 상승과 경쟁력 둔화, 이에 따른 타이트한 공급 상황과 맞물려 브랜드 업체보다 수혜폭이 더 클 전망이다. 글로벌 시장 성장의 수혜가 가능한 국내 패션 및 생산업체에 주목 의류 업종에서 글로벌 스포츠의류 시장 성장의 수혜가 가능한 업체는 휠라코리아와 영원무역이다. 이들은 주요 시장인 미주와 유럽에서 브랜드 사업을 전개하거나 탑티 어 브랜드를 고객으로 확보해 경쟁력이 검증되었고 중국시장 성장에 대한 수혜가 가능하다. 영원무역은 동남아 의류 OEM 수요 확대 속에서 고부가 스포츠의류 및 신발사업의 대규모 capa 확보가 돋보인다. 휠라코리아는 미주 시장에서 성장하는 스포츠 신발사업, 그리고 중국에서 로컬 업체와의 협업이 돋보인다. 중국 프리미엄 스포츠 시장 개화, 골프 시장의 성장의 수혜가 예상된다. 글로벌 스포츠의류/ 스포츠의류 OEM 인덱스 6 5 (29=1) Global sports/footwear Global sportswear/footwea OEM 의류/기타 소비재 나은채 ec.na@truefriend.com 시황/전략 박소연 sypark@truefriend.com 나진아 jinah.na@truefriend.com Jan-9 Jan-1 Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 주: 글로벌 스포츠/신발 인덱스는 상위 1 개 업체 기준. OEM 인덱스는 스포츠의류 OEM 5 개사 기준임

2 Sector report focus 리포트 작성 목적 글로벌 탑텐 스포츠 브랜드 매출 연평균 1% 성장 선진국 소비 패턴 변화와 이머징 시장 소득 수준 향상에 따른 수혜 업종으로 스포츠산업과 스포츠의류 제시 글로벌 과점화와 성장성이 돋보이는 스포츠의류 관련 수혜 종목 점검 스포츠브랜드, 해외 의류 OEM 수혜 기대되나 전.후방 산업 정보 부 족으로 이해도 낮음. 해외 시장 정보와 경쟁 업체 분석 제시 (십억 달러) Deckers Columbia Skechers Lulu Lemon Under Armour VFC Asics Puma Adidas Nike 12-YR CAGR 1% 핵심 가정 및 valuation 의류 OEM은 capa가 가장 중요. 영원무역 217년 라인수 1,5개로 증가 가정. 213년 초 88개에서 7% 증가 예상 217년 인력 1만명 예상. 212년 말 6만명에서 67% 증가 예상 영원무역 실적 주요 가정 F 215F 216F 217F 원/달러 환율 (평균) 1,156 1,18 1,127 1,97 1,32 1,15 1,15 1,15 생산 능력 ,27 1,293 1,415 1,51 의류 (연말 기준 라인 수) ,1 1,17 1,27 1,35 신발 (연말 기준 라인 수) 기타 라인당 매출 의류 (USD mn) 신발 (USD mn) 자료: 영원무역, 한국투자증권 스포츠 의류 OEM 영원무역 215년 목표 PER 17배 제시 스포츠 의류 브랜드 휠라코리아 215년 목표 PER 15배 제시 민감도 분석 해외 사업은 환율 변동 리스크에 노출. 우리 원/달러 환율 가정은 214년 1,32원/달러. 추가 하락시 휠라코리아 원화 환산이익 소폭 축소, 영원무역은 원/달러 환율 1% 하락시 영업이익 2.5% 감소 위험 요인 F 15F 스포츠의류 산업은 R&D, 마케팅, 오랜 역사로 타복종과 차별화. 스 포츠/미디어 등 연계 산업으로 파급 효과. 강력한 브랜드 이미지 구축 선진국 시장은 카테고리 위주로, 이머징 국가는 시장 성장 예상 스포츠의류 시장 성장은 상위업체 성장 뿐 아니라 Niche player인 브 랜드들 규모화 있게 성장한 동인 2) 의류 OEM : 동남아 고부가 의류 OEM 수혜폭 가장 클 것 글로벌 의류 수출 5% 이상이 아시아. 동남아 위주로 빠르게 성장 미주내 MS 확대, 유럽 아시아 소싱 강화로 성장 여력 충분. 초기 저 부가 제품에서 향후 고부가 제품 제조도 동남아에서 강화될 것 스포츠의류 OEM은 제조 경쟁력으로 진입 장벽 형성, 단일 품목으로 매출 규모 커 매력적인 시장. 스포츠의류 시장 성장과 경쟁 완화에 힘입어 동남아 스포츠의류 OEM 업체 수혜 지속 가장 큰 시장인 미주에서 동남아 의류 수입 비중 지속 상승 (%) 미국 의류 수입 중국 비중 (좌) (%) 5 베트남 (우) 25 방글라데시 (우) 4 인도네시아 (우) 의류 산업은 시장 점유율 낮고 특히 해외 사업 높은 업체들은 경쟁 구 도 파악이 어려움. 의류 OEM은 프론티어 마켓의 컨트리 리스크 상존 자료: KITA, 한국투자증권 산업의 주요 특징 1) 스포츠의류 시장 과점화와 성장성 돋보여 스포츠의류 상위 1개사의 글로벌 점유율은 5% 내외 상위 1개사과거 1년간 연평균 1% 성장, 215년까지 1% 성장 지속 예상 동종 기업 비교 글로벌 스포츠 업체 평균 214년 PER 23배, 215년 PER 19배 아시아 스포츠 의류 OEM 214년 평균 PER 16배, 215년 PER 13배 동남아 스포츠 의류 OEM 214년 평균 PER 19배, 215년 15배

3 Contents I. Investment Summary... 2 스포츠 산업의 성장 : 국민소득 1 만불 그 이후 II. 스포츠 시장의 진화... 6 선진국 스포츠 시장의 진화 : 골프는 지고 조깅이 뜬다 스포츠 브랜드의 가치 : 충성도와 과점화 신흥시장에서의 기회 : 글로벌 브랜드의 파급력 III. 스포츠의류 시장 성장 주목...13 글로벌 스포츠 상위업체 매출 연평균 1% 성장 글로벌 스포츠의류 높은 성장성 돋보여 IV. 타이트한 공급과 맞물려 더욱 유리한 제조업체...18 스포츠 의류 시장 성장에 따른 의류 OEM 수요 확대 전망 아시아 의류 수출 성장 지속, 동남아 고부가 의류 OEM 유리한 고지 용어해설...24 종목분석...25 영원무역(11177) 휠라코리아(8166) 영원무역홀딩스(997)

4 I. Investment Summary 스포츠 산업의 성장: 국민소득 1 만달러 그 이후 1만달러 테니스, 2만달러는 골프, 3만달러는 승마, 4만달러는 요트 국민소득 수준은 국민들의 라이프 스타일을 결정한다. 오죽하면 국민소득 1만달러에는 테니 스를 치고, 2만달러가 되면 골프를, 3만달러에는 승마를 하고, 4만달러가 되면 요트를 탄다 는 우스개 소리가 있을까. 이런 관점에서 보면 국민소득 3만달러 시대에 진입하고 있는 한국 은 골프의 시대가 얼추 마무리되어 가고 있는지도 모르겠다. 선진국은 카테고리 확장, 신흥국은 소득 수준 향상에 따른 스포츠산업 성장 기대 주식 투자자의 관점에서 흥미로운 포인트는 두 가지다. 첫째, 선진국의 경우 스포츠 산업이 성숙기에 진입하면서 용품/의류 소비는 둔화되나 아웃도어/기능성 등 기술력이 요구되는 부 문의 성장세는 지속되고, 이에 브랜드 가치 가 필요한 스포츠 서비스(방송중계권, 프로스포 츠, 마케팅, IT 융합) 분야에서 과점화가 진행되고 있다. 둘째, 중국과 이머징 아시아 국가의 국민소득 수준이 1만달러에 근접함에 따라 라이프 스타 일이 빠르게 변화, 문화/스포츠에 대한 관심이 늘어나고 있다. 중산층이 성장함에 따라 삶의 질에 대한 요구가 높아지고, 먹고 살만해지면서 여가와 취미에 눈을 돌리는 것이다. 과거 미 국은 1인당 GDP(PPP 기준)가 1만달러에 진입한 198년부터 4만달러에 이른 2년 초반 까지 레저/문화 관련 지출이 가장 빠르게 늘어났는데, 중국과 일부 이머징 국가의 소득 수준 은 조만간 이 허들을 넘어서게 된다. 중국은 올해 1인당 GDP(PPP 기준)가 1만 달러를 돌파했고 중국 이외의 이머징 아시아 국 가들도 몇 년 안에 유의미한 레벨에 도달할 것으로 전망되고 있다. 태국이 올해 중국과 같이 1인당 GDP 1만달러 대열에 올라섰고 인도네시아와 인도, 베트남은 4~6천달러 수준이나 매 우 빠른 성장세를 보이고 있어 주목된다. 여기에서 파생되는 투자 아이디어는 매우 다양하겠으나 우리는 스포츠 산업에 특히 주목한다. 그간 신흥시장의 소비 성장에 대한 접근은 1) 자산가치 상승에 따른 부유층의 지출 증대와 2) 가전과 자동차 등 일반 중산층의 구매력 성장 등에 초점이 맞추어져 있었지만 향후에는 삶의 질적인 측면에 대한 욕구를 충족해주는 방향으로 이동할 것으로 본다. 관련해 이미 시 장에서는 여행과 화장품 회사의 주가가 큰 폭으로 상승했는데, 또 다른 한 축은 스포츠 산업 의 개화라고 보고 있다. [그림 1] 글로벌 스포츠의류 업체 주가 Index [그림 2] 글로벌 스포츠의류 OEM 업체 주가 Index (29=1) Global sports/footwear index 6 5 (29=1) Global sportswear OEM index Jan-9 Jan-1 Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 주: 상위 1 개업체 기준임 Jan-9 Jan-1 Jan-11 Jan-12 Jan-13 Feb-14 주: Yue Yuen, Shenzhou, Youngone, Eclat, Feng Tay 5 개사 기준 2

5 선진국과 신흥국 모두 비중이 높은 스포츠의류 업체 주목 흥미롭게도 의류 업종 내 일부 업체들은 선진국과 신흥국 모두에서 스포츠 산업의 성장을 향 유할 것으로 예상된다. 이미 선진국 시장에서 검증을 마쳤고, 이제는 경쟁력 강화로 글로벌 입지(global presence)를 강화하고 있는 패션업체에 주목한다. 이번 리포트를 통해 밝히고자 하는 포인트는 다음과 같다. 스포츠 의류시장 성장, 브랜드와 제조업체에 기회 요인 첫째, 글로벌 스포츠의류 시장 성장은 Nike와 Adidas와 같은 대형 브랜드 업체들의 성장 기 반이 될 뿐 아니라 경쟁력 있는 Niche player들이 규모화될 수 있는 기반이 될 것이다. 둘째, 스포츠의류 시장은 글로벌하게 과점화 된 시장이고 이는 브랜드 업체들에게 강력한 경 쟁적 우위로 작용하며 진입장벽을 형성할 것이다. 셋째, 글로벌 스포츠 브랜드 업체 성장에 따라 규모와 경쟁력을 갖춘 스포츠의류 OEM에 대 한 수요도 확대될 것이다. 넷째, 스포츠의류 OEM은 타 복종보다 규모의 경제가 가능할 뿐 아니라 진입 장벽도 높다. 다섯째, 중국 의류 OEM의 인건비 경쟁력 상실로 인한 타이트한 공급 상황과 맞물려 동남아 스포츠의류 OEM 업체의 수혜가 브랜드 업체보다 더 클 것이다. 국내에서 영원무역과 휠라코리아 아시아 스포츠의류 OEM 도 주목 우리는 스포츠의류 시장 성장과 OEM 경쟁 완화의 수혜가 기대되는 영원무역을 긍정적으로 본다. 미주 시장에서 성장하는 카테고리인 신발 사업으로, 그리고 중국의 골프 대중화및 프 리미엄 브랜드 선호도 확산이 기대되는 휠라코리아도 긍정적으로 판단한다. 또한 해외 기업 들 중 영원무역과 같이 스포츠와 아웃도어 OEM에 특화되고 동남아 생산 거점을 확보한 Eclat과 Feng Tay, Yue Yuen 등을 주목한다. <표 1> 글로벌 스포츠 브랜드 밸류에이션 (단위: USDmn, 배, %) FILA Nike VFC Adidas Puma Asics Columbia Under Armour Mizuno Deckers Callaway Lulu Skechers 시가총액 1,8 68,847 27,534 16,31 3,85 4,369 2,732 15, , ,884 3,44 PER N/A F F PBR F F EV/EBITDA F F ROE (7.4) F F 영업이익률 n/a F F EPS 성장률 213 (22.1) (92.3) 16.9 (7.1) n/a F (22.5) (17.5) 1, n/a (9.7) F 매출성장률 (2.6) (8.7) F (2.5) F

6 <표 2> 글로벌 스포츠 의류 OEM 밸류에이션 (단위: USDmn, 배, %) Youngone Eclat Feng Tay Shenzhoul Yue Yuen Stella Int l 시가총액 2,372 1,841 1,616 4,242 5,38 2,193 PER F F PBR F F EV/EBITDA F F ROE F F 영업이익률 F F EPS 성장률 213 (11.3) (7.) (2.1) 214F (7.5) F 매출성장률 (.6) 214F F [그림 3] 글로벌 스포츠의류 업체 F EPS 성장률 vs PER [그림 4] 글로벌 스포츠 의류 OEM F EPS 성장률 vs PER F EPS CAGR (%) Skechers F EPS CAGR (%) Youngone 3 FILA Korea 2 Mizuno Columbia Nike 1 Deckers Asics VF Corp Adidas Lulu lemon (1) 214F-215F Average PER (배) (3) Shenzhou International Yue Yuen Stella International Feng Tay Eclat 214F-215F Average PER (배)

7 [그림 5] 글로벌 스포츠의류 업체 PBR/ROE [그림 6] 글로벌 스포츠 의류 OEM PBR/ROE 3 214F ROE (%) 4 214F ROE (%) 25 Nike 35 Eclat VF Corp 2 Lulu lemon Under Armour FILA Korea Deckers 15 Adidas Skechers 1 Columbia Asics Callaway 5 Puma Mizuno 214F PBR (배) Shenzhou Feng Tay Youngone Stella International Yue Yuen 214F PBR (배) [그림 7] 글로벌 패션업체 매출 순위 45, 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, (백만 달러) 글로벌 패션 214F 매출액 LVMH NIKE Inditex H&M ADIDAS GAP Fast Retailing PPR VF CORP Ralph Lauren Belle Hermes Shimamura COACH BURBERRY A&F PUMA ASICS AMERICAN EAGLE MICHAEL KORS 주: 한국투자증권 Global peer pool 내 주요 기업 4 개 선별한 내에서 순위임. 모든 패션업체를 포함하지 않음 [그림 8] 글로벌 패션업체 시가총액 순위 1, 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, (백만 달러) 글로벌 패션 시가총액 Inditex LVMH H&M NIKE Hermes Fast Retailing PPR VF CORP GAP MICHAEL KORS ADIDAS Under Armour Ralph Lauren BURBERRY COACH Belle Lulu Lemon ANTA SPORTS ASICS PUMA 주: 한국투자증권 Global peer pool 내 주요 기업 4 개 선별한 내에서 순위임. 모든 패션업체를 포함하지 않음 5

8 II. 스포츠 시장의 진화 선진국 스포츠 시장의 진화: 골프는 지고 조깅이 뜬다 선진국 스포츠 시장에서도 소비 패턴 변화 진행 중 1인당 국민소득 5만달러가 넘는 미국은 골프 인구가 지속 감소 중이다. 28년 금융위기 이 후 고가의 장비를 갖추어야 하는 골프의 매력도가 크게 감소했고 모바일 환경의 확산으로 젊 은 층의 골프에 대한 관심이 둔화된 탓이다. 미국 스포츠 피트니스 산업협회(Sports Fitness Industry Association)에 따르면 미국 내 골프 인구는 23년 3,만명을 고점으로 점차 감소하기 시작해 최근 2,5만명까지 줄었는데, 밀레니엄 세대로 불리는 18~34세 젊은층이 골프를 외면하는 것이 가장 큰 원인으로 지목되고 있다. 요는 골프가 다른 스포츠에 비해 어 렵고 시간과 비용이 많이 든다는 것이다. <표 3> 최근 3년간 미국 골프용품 수입 동향 (단위: 백만달러, %) 212년 213년 214년(1~5월) 금액 증가율 금액 증가율 금액 증가율 골프채(완제품) 골프공 기타 골프용품 자료: 한국투자증권 [그림 9] 풋 골프 (Foot golf) [그림 1] 최근 5 년간 미국 18~34 세 스포츠 인구 추이 자료: Victoday.com 자료: WSJ, Sports &Fitness Industry Association, KOTRA 재인용 소득 1 만달러~4 만달러 구간에서는 레저/문화 소비 급증 미국은 1인당 GDP가 1만달러에 돌입한 8년대부터 4만달러에 진입한 2년 초반까지 레 저/문화 관련 지출이 급속도로 늘어났다. NBA의 농구스타 마이클 조던이 나이키와 손을 잡 고 Air Jordan 시리즈 1탄을 내놓았던 것도 1985년이었다. 먹고 사는 문제가 해결된 이후 엔 삶의 질과 건강관리에 대한 관심이 많아지는 것이다. 이후는 특정 카테고리와 파생되는 서비스 산업 성장 브랜드 충성도 강화와 시장 과점화 그러나 2년 이후에는 시장 성장이 둔화되면서 성숙기에 진입, 가계의 관련 지출도 줄어 들고 있다. 최근엔 아웃도어와 기능성 신발/의류 등 퀄리티가 요구되는 특정 카테고리들 만 성장하거나 관람료, 중계권, 마케팅 등 파생되는 서비스 분야가 성장하는 현상이 두드 러진다. 그러나 무엇보다 중요한 것은 이러한 과정을 거치면서 스포츠 산업이 제품을 소비 하는 것이 아니라 브랜드를 소비 하는 방식으로 진화하고 있다는 것이다. 이는 필연적으로 브랜드 충성도의 강화와 시장 과점화로 연결된다. 6

9 <표 4> 미국의 전체 레크리에이션 관련 지출 (단위: 십억 달러) 전체 레크리에이션 관련 지출 전체 개인소비지출에서 차지하는 비중(%) 8.2% 9.4% 9.2% 9.% 비디오/오디오/컴퓨터 스포츠/레크리에이션 스포츠센터/공원/영화관/박물관 매거진/도서/문구 카지노 자료: US Census Bureau, 한국투자증권 <표 5> 미국 가계의 레저활동 단위 골프 (골프장 수, 개) 12,846 14,74 15,489 16,52 15,89 테니스 (플레이어 수, 천명) 21, 17,82 22,9 24,72 27,81 스키 (스키장 방문객수, 백만명) 영화 (관림객수, 백만명) 1,48 1,211 1,393 1,376 1,341 요트/보트 (활동객수, 백만명) 자료: US Census Bureau, 한국투자증권 [그림 11] 미국 1 인당 GDP 7, [그림 12] 미국 GDP 대비 레크리에이션/문화 관련 지출 비중 1.% 6, 9.5% 5, 4, 3, 2, 1, 9.% 8.5% 8.% 7.5% % 자료: IMF, 한국투자증권 자료: OECD, 한국투자증권 스포츠 브랜드의 가치: 충성도와 과점화 차별화되는 카테고리, 높은 진입 장벽 형성하며 글로벌 확장 규모의 경제 가능 R&D, 마케팅이 뒷받침하는 Innovation 스포츠 의류 시장 과점화는 복종의 차별화를 의미하며 지속 가능한 로열티 구축과 해외 확장 이 용이한 구조다. 이러한 높은 진입 장벽은 R&D와 마케팅을 통해 더욱 강화된다. 스포츠 의류는 R&D와 마케팅으로 지속적인 혁신(Innovation) 을 창출한다. 신발의 경우 러 닝화, 농구화, 테니스화, 골프화, 트레이닝화, 스쿼시화, 아웃도어 신발 등 종류도 다양할 뿐 아니라 초경량, 충격 흡수 등 다양한 기능성을 강조하며 ASP 상승과 신규 수요 창출을 견인 하고 있다. 이러한 차별적 우위를 제공하기 위해 스포츠 의류 업체들은 다른 의류 업체들에 비해 막대한 R&D투자를 단행하고 있다. 나이키는 매출의 5% 이상을 R&D 비용으로 인식하 는 것으로 추정되고, 아디다스는 매출의 약 1%를 R&D에 투자한다. 또한 다른 복종과 달리 기능적인 측면을 극대화하기 위해 패션 디자이너뿐 아니라 실제 운동 선수, 엔지니어, 물리 학/생화학 등과 관련된 인력을 다양하게 확보하고 있다. 7

10 또한 이러한 차별성을 어필하기 위해 공격적인 마케팅을 감행해 실제 마케팅 관련 지출은 R&D 비용보다 더 큰 경우가 많다. Nike와 Adidas는 각각 매출의 약 1%를 마케팅 비용으 로 사용하는데 Nike의 경우 마케팅 비용만 연 3조원, 아디다스는 약 2조원에 달한다. 또한 스포츠 마케팅은 스타 마케팅, 각종 국제, 국내 스포츠 이벤트 협찬 및 후원 등 다양한 방식 으로 소비자들에게 브랜드 인지도를 높이면서 로열티를 확보한다. [그림 13] Nike/Adidas 마케팅 비용으로 3 조원, 2 조원 투입 [그림 14] 타이거 우즈 3,5 (USDmn) Nike Adidas 3, 2,5 2, 1,5 1, 자료: 각사, 한국투자증권 자료: NIKE 선진국의 스포츠 산업은 스타 마케팅, 서비스 산업으로 진화 얼마 전 포브스(Forbes)는 213년 스포츠 스타별 브랜드 가치를 발표했다. 브랜드 가치는 해당 선수의 스폰서 수입에서 동종 스포츠 상위 1명의 스폰서 수입을 차감한 금액으로 계산 됐는데, 그 만큼이 그 선수의 브랜드 가치라고 보는 것이다. 공동 1위는 4,6만 달러인 타 이거 우즈(골프)와 로저 페데러(테니스)였고 3등인 필 미켈슨(골프)이 2,5만달러다. 한편 중국의 리나(테니스)가 8위에 랭크돼 처음으로 순위에 올랐는데, 중국에서도 스포츠 스타에 대한 대중적 관심이 늘어나고 있다는 증거다. <표 6> 213년 스포츠 스타별 브랜드 가치 (단위: 백만달러) 순위 선수명 브랜드가치 종목 국적 1 타이거 우즈(Tiger Woods) 46 골프 미국 1 로저 페더러(Roger Federer) 46 테니스 스위스 3 필 미켈슨(Phil Mickelson) 25 골프 미국 4 마리아 사라포바(Maria Sharapova) 23 테니스 러시아 5 마헨드라 싱 도니(Mahendra Singh Dhoni) 21 크리켓 인도 6 우사인 볼트(Usain Bolt) 21 육상 자메이카 7 코비 브라이언트(Kobe Bryant) 19 농구 미국 8 리나(Li Na) 15 테니스 중국 9 크리스티아노 호날두(Cristiano Ronaldo) 11 축구 포르투갈 1 라이오넬 메시(Lionel Messi) 26 축구 아르헨티나 주: 각 운동선수의 브랜드 가치는 스폰서 수입에서 동종 스포츠의 상위 1 명의 수입 평균치를 차감 자료: Forbes Magazine, 한국투자증권 8

11 사실 선진국의 스포츠 산업은 단순하게 제품을 파는 것에서 벗어나 브랜드와 마케팅 중심의 서비스업으로 진화한지 오래다. 192년대 스포츠용품 시장이 태동한 이래 7년대까지 글로 벌 최강자는 아디다스와 푸마의 모체인 독일 다슬러였으나 197년대 소득 수준 향상으로 레 저/스포츠 붐이 불면서 나이키가 혜성처럼 등장했다. 중저가 조깅화와 에어로빅 시장이 큰 폭 성장했고 이 트렌드를 잘 선점한 것이 주효했다. 그러나 이후 리복 등 경쟁 업체들이 공세에 나서면서 나이키는 전략을 바꾸게 되는데 이른바 스타 마케팅 이었다. 특히 농구(마이클 조던), 골프(타이거 우즈), 테니스(마리아 샤라포바), 미식축구(제리 라이스) 등에서 최고의 선수를 후원하고 최고의 제품을 만든다는 인식을 대중 에게 각인시키며 매스마켓을 파고든 것이다. [그림 15] 글로벌 스포츠용품 업체 점유율 변화 : 나이키의 전략 자료: 한국경제 보도( ) 재인용 유관한 사업으로 파급 효과 커 강력한 브랜드 파워 구축 이러한 트렌드의 변화는 파생된 산업군의 성장과 이를 통한 브랜드 가치 재구축으로 귀결된 다. 즉, 미디어와 마케팅을 결합해 브랜드에 대한 소비자들의 충성도를 강화하고 시장을 과 점하는 구조를 구축하는 것이다. 가장 대표적인 것이 경기 관람권(입장료), 중계권 등 엔터/ 미디어 산업의 성장이다. 213년 수퍼볼(Super Bowl) 경기의 입장권 가격은 7~9달러 였고 3초짜리 광고당 평균 가격이 375만 달러에 달했는데 ESPN, 스카이스포츠 등 전문 중계권을 가지고 방송하는 회사들의 가치도 매년 커지고 있다. 최근에는 나이키 퓨얼밴드, 조번업 등 운동 능력을 측정하는 IT 관련 기기로까지 그 세가 확산되는 추세다. 수퍼볼: 4.6억 달러 ESPN: 15억 달러 FIFA 월드컵: 1.6 억 달러 스카이스포츠: 41 억 달러 자료: 한국투자증권 9

12 신흥시장에서의 기회: 글로벌 브랜드의 파급력 강력하게 구축된 브랜드는 신흥 시장에서 압도적 지위 이렇게 구축된 브랜드는 통상 신흥시장에서 압도적 지위를 점유하게 된다. 우리나라의 경우 토종 브랜드인 프로스펙스나 르까프가 왕년의 명맥을 유지하지 못하고 허덕이는 것에서도 알 수 있듯이, 나이키나 아디다스 같은 글로벌 스포츠 브랜드들이 제조/마케팅/미디어를 결합해 구축해 놓은 브랜드 인지도와 충성도는 쉽게 무너지지 않는 자산이다. 실제로 스포츠 의류는 선진국에서도 과점화되었지만 국가별로도 상위 업체가 유사하다. 여성복, 남성복은 로컬 업 체가 강하지만 스포츠의류는 모든 국가에서 1,2위가 Nike와 Adidas다. 중국을 비롯한 아시아 이머징 국가들의 소득 수준이 향상되면 향상될수록 글로벌 스포츠 의 류 브랜드의 성장성은 더욱 돋보이게 될 것이다. 우리나라의 경우 1인당 GDP가 1만달러에 도달한 것은 1993년 전후였는데 이후 21년까지 가계 소비지출에서 가장 눈에 띄는 증가 한 부문은 오락/문화였다. 특히 운동/오락서비스 지출의 연평균 증가율은 12.5%에 달했는데 이는 통신(이동전화의 보급) 부문을 제외하면 가장 높다. 어찌 보면 주 5일 근무가 확산되고 여가시간이 늘어나면서 나타나는 자연스러운 현상이다. 198년대 프로야구, 프로축구가 창단 되고 199년대에 프로농구가 시작되면서 생활체육에 대한 인식이 자연스레 확산된 것도 기 여했을 것이다. <표 7> 한국 도시가구의 품목별 가계 소비지출 (단위: 원, %) 199 년(A) 2 년 21 년(B) 연평균 성장률 가구주연령(세) % 가구원수(명) % 소비지출 (단위: 원, %) 281, , , % - 식료품-비주류음료 84, , , % - 주류-담배 5, , , % - 의류-신발 21, , , % - 주거-수도/광열 28, , , % - 가정용품 가사서비스 12, , , % - 보건 16, , , % - 교통 3, , , % - 통신 2, , , % - 오락/문화 11, , , % 캠핑/운동용품 1, , , % 운동/오락서비스 1, , , % - 교육 31, , , % - 음식/숙박 26, , , % 기타상품 서비스 17, , , % 주: 조광현. 이재구, 우리나라 가계의 스포츠지출 구성비와 수요탄력성의 특성, 한국스포츠 산업경영학회지 자료: 한국투자증권 국내 사례: 글로벌 탑티어 브랜드 선호 강화, 기능성.아웃도어 의류 성장 실제로 23년 이후 한국 스포츠 의류 시장은 글로벌 업체 중심으로 과점화되거나 특정 카 테고리만 성장하는 경향이 강했다. 나이키와 아디다스의 매출은 매년 1~2% 이상 꾸준하 게 증가했으나 휠라코리아와 이엑스알 등 국내 브랜드의 경우 이른바 캐포츠(casual sports) 의 성장이 둔화되었다. 반면, 기능성 헤비 아웃도어, 등산복이 주인 아웃도어 업체들 이 눈부신 성장을 하면서 이들의 영역을 또한 잠식하는 결과로 이어졌다. 1

13 중국 GDP 1 만달러 시대에 주목할 만한 사업 중국의 경우 1인당 GDP(PPP 기준)가 올해 1만 달러를 돌파했고, 문화/레져 및 스포츠 관련 소비 욕구가 증대되는 시점에 이르렀다. 최근 우리 주식시장에서는 중국 관광객의 인바운드 수요와 관련된 면세점, 화장품 회사의 주가가 큰 폭으로 상승했는데 스포츠 시장의 개화 역 시 같은 맥락이라고 판단하고 있다. <표 8> 국내 주요 스포츠 브랜드 실적 추이 (단위: 십억원) 나이키스포츠 매출액 NA %YoY 2% -1% 15% 1% 12% 16% 16% 1% NA 영업이익 NA %YoY -22% 1% 65% -2% -37% 21% 54% 2% NA 영업이익률 (%) 18% 14% 14% 2% 18% 1% 11% 14% 16% NA 아디다스코리아 매출액 %YoY 9% 14% 18% 18% 18% 14% 39% 24% 15% 영업이익 %YoY -6% 26% 27% 4% 6% -24% 6% 57% 29% 영업이익률 (%) 15% 13% 14% 15% 14% 12% 8% 9% 12% 13% 휠라코리아 (별도 기준) 매출액 %YoY -4% -57% 69% 9% 13% 7% 17% 1% -7% 영업이익 %YoY -3% -33% 71% 35% 31% % 12% 2% -4% 영업이익률 (%) 6% 1% 1% 12% 14% 13% 13% 12% 8% 이엑스알 매출액 %YoY 67% 12% 2% -8% 4% 6% 12% -1% -15% 영업이익 %YoY 1% -73% 194% -8% 22% 32% 3% -17% -48% 영업이익률 (%) 15% 9% 2% 6% 6% 7% 9% 8% 7% 4% 자료: DART <표 9> 국내 주요 아웃도어 실적 추이 (단위: 십억원) 영원아웃도어 매출액 %YoY 42% 25% 28% 37% 23% 18% 27% 28% 1% 영업이익 %YoY 93% 23% 42% 43% 14% 8% 38% 4% -52% 영업이익률 (%) 19% 26% 25% 28% 29% 27% 25% 27% 22% 1% K2 코리아 매출액 %YoY 39% 28% 9% 27% 17% 2% 4% 4% 38% 영업이익 %YoY 99% 4% -7% -4% 22% 17% 37% 5% 44% 영업이익률 (%) 23% 33% 36% 31% 23% 24% 24% 23% 25% 26% 블랙야크 매출액 %YoY 21% 45% 48% 39% 25% 64% 5% 영업이익 %YoY 76% 52% 33% 11% 16% 117% 69% 영업이익률 (%) 5% 7% 7% 6% 9% 15% 2% 22% 자료: DART 11

14 [그림 16] 한국 1 인당 GDP (PPP 기준) [그림 17] 일본 1 인당 GDP (PPP 기준) 5, 45, 4, 5, 45, 4, 35, 35, 3, 3, 25, 25, 2, 2, 15, 15, 1, 1, 5, 5, [그림 18] 중국 1 인당 GDP (PPP 기준) [그림 19] 대만 1 인당 GDP (PPP 기준) 18, 6, 16, 14, 5, 12, 4, 1, 8, 3, 6, 2, 4, 2, 1, [그림 2] 인도네시아 1 인당 GDP (PPP 기준) [그림 21] 태국 1 인당 GDP (PPP 기준) 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, [그림 22] 인도 1 인당 GDP (PPP 기준) [그림 23] 베트남 1 인당 GDP (PPP 기준) 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 자료: IMF, 한국투자증권 12

15 III. 스포츠의류 시장 성장 주목 글로벌 스포츠 상위업체 매출 연평균 1% 성장 스포츠 의류 소매 시장 규모 2,45 억 달러 스포츠의류 OEM 시장 6 억 달러 글로벌 스포츠의류 시장규모는 212년 소매 판매 기준 약 2,45억 달러로 한화 약 25조원 으로 추정된다. 이 중 북미 지역이 85억 달러로 글로벌 시장의 약 35%를 차지, 절대적으로 비중이 높고 유럽과 아시아가 그 뒤를 따르고 있다. 미주, 유럽에서의 주요 스포츠 브랜드 업체들은 도매 비중이 높아 실제 스포츠의류 업체들의 매출 인식 기준 시장규모는 약 1,25 억 달러로 추정된다. 또한 의류 제조 시장은 소비자 배수 4배를 가정 시 약 6억 달러로 추 정된다. <표 1> 글로벌 스포츠 의류 시장 25조원 규모 (단위: USDbn, %) 분류 금액 비중 GDP 대비 글로벌 스포츠의류 소매시장 규모 북미 남미 서유럽 동유럽 아시아퍼시픽 기타 스포츠의류 도매 시장 규모 123 스포츠의류 OEM 시장 규모 61 주: 212 년 기준. 스포츠의류 OEM 시장 규모는 4 배수 가정해서 역산 자료: Euromonitor, 한국투자증권 스포츠의류, 단일 브랜드와 단일 품목으로 최대 매출 창출 스포츠 의류는 단일 브랜드, 단일 복종으로 최대 매출이 발생하는 복종이다. 의류 업종 내에 서 단일 브랜드로 최대 매출을 일으키는 회사는 Nike다. 글로벌 패션업체 중 넓게 보면 LVMH 그룹이 최대 매출을 올리고 있으나 이는 사업 및 브랜드 다각화의 결과다. 패션, 액 세서리, 와인&주얼리 등 사업 부문이 5개이며 속한 브랜드는 6개 이상이다. 반면, Nike는 Nike 브랜드로, 카테고리도 신발이 6% 이상으로 단일 브랜드, 단일 카테고리로 최대 매출 을 올린다. SPA로 대변되는 H&M, ZARA 등도 절대 매출 규모는 크나 복종이 다양하고 취 급하는 품목이 헤아릴 수 없을 만큼 많다. [그림 24] LVMH 품목별 매출 구성 [그림 25] Nike 품목별 매출 구성: Nike 신발 하나로 제패 와인/Spirits 14% Others 1% 기타 28% 시계/ 주얼리 1% 패션/가죽제품 33% Apparel 29% Footwear 61% 향수/화장품 15% 13

16 상위 1 개 업체가 글로벌 시장 약 5% 점유 글로벌 상위 1개 브랜드의 213년 합산 매출액은 약 73조원으로 스포츠 의류 소매 판매액 의 3%를 점한다. 실제 점유율은 훨씬 높다. 스포츠의류 시장은 도매 시장 기준으로 약 1,25억 달러인데 실제 글로벌 스포츠업체들의 매출 기준은 도매와 소매가 혼합돼 있고, 미 주나 유럽 등 주요 시장에서는 도매 비중이 높다. Nike의 도매 매출 비중도 6%다. 스포츠 브랜드의 매출이 전량 도매라고 가정할 때 1개 업체의 점유율은 6%, 도매 비중이 약 5% 라고 가정하면 45%여서 글로벌 탑 1개 업체의 점유율은 5% 내외로 추정된다. 우리나라의 FILA 글로벌 브랜드 사업 영위, 216 년 글로벌 1 위권 도약 예상 주요 플레이어는 다음과 같다. Nike가 Nike, Jordan 두 개 브랜드로 약 25억 달러의 글로 벌 매출을 창출한다. 그 뒤를 Adidas와 VFC가 따르고 있다. Nike와 Adidas를 제외하고는 대부분 브랜드별 매출액은 1~4조원 내외다. 국내에서 글로벌 스포츠의류 사업을 영위하는 FILA Korea는 매출 순위로 약 29위에 랭크돼 있으나 라이선스 비중이 높아 이를 매출로 환 산 시 약 2위권이다. 또한 216년 경영권을 가져올 것으로 예상되는 글로벌 2위 골프용품 업체인Acushnet은 16위에 랭크된 Taylormade와 매출 규모가 비슷하다. 따라서 FILA의 실제 존재감은 단순 매출이나 영업이익보다 월등하게 클 것으로 추정된다. Fila 브랜드만으로 는 2위권, Acushnet에 대한 경영권을 가져오게 될 때는 1위권에 진입할 것으로 예상된 다. <표 11> 글로벌 주요 스포츠 브랜드 소개 (단위: USDbn) Rank Company 설립년도 매출액 영업이익 1 Nike Brand Adidas Brand Puma Asics Amer Sport (Salomon, Atomic, Arc'teryx, Wi l son, Precor, Suunto) Jarden (Marmot, K2, Marker, Rawl ings, Voikl ) Wolverine (Merrell, Patagonia Footwear, Saucony, etc) New Balance Under Armour Reebok North Face Mizuno Quiksilver Skechers Vans Taylor Made Columbia Brand Deckers lululemon Billabong Converse Russell Brands (Russell Ahtletic, Spalding, Brooks) Hanesbrand Outerwear (Hanes, Champion) Anta (Anta, Fila) Oakley Li Ning Callaway Nike Golf Fila Korea (Fila, Titleist, FootJoy) Patagonia

17 글로벌 스포츠의류, 높은 성장성 돋보여 스포츠 의류 업체 과거 1 년간 연평균 1% 성장, 향후 2 년간 유사한 성장 예상 글로벌 상위 1위권 내 스포츠업체의 과거 1년간 매출액은 연평균 1% 성장했다. 이는 글 로벌 GDP 성장률이 연평균 3%대에 불과하고 주요 소비 시장인 미주, 유럽 지역의 성장률이 그보다 낮다는 점을 감안하면 매우 높은 수준이다. Consensus에 따르면 215년까지도 유사 한 성장이 지속될 것으로 예상되는데, 이유는 1) 스포츠의류 복종 자체가 건강과 웰빙에 대 한 관심이 높아지면서 지속적으로 성장이 가능하고, 2) 주요 시장인 선진국에서 카테고리 확 장을 통해 지속적으로 성장하고 있으며, 3) 중국을 필두로 이머징 시장 성장이 뒷받침하고 있 기 때문이다. Euromonitor는 22년 글로벌 스포츠의류 시장 규모를 212년 2,5억 달 러보다 두 배 가량 성장한 5,억 달러로 추정한 바 있다. [그림 26] 탑 1 글로벌 스포츠 업체 24~215년 실적 추이 (십억 달러) Deckers Columbia Skechers Lulu Lemon Under Armour VFC Asics Puma Adidas Nike 12-YR CAGR 1% F 15F 1. 1 등 업체 지속 성장 2. 시장 참여자 증가와 규모 있는 브랜드 다수 양산 스포츠의류 시장 성장으로 Nike와 Adidas와 같이 매출이 2조원에 육박하는 거대 업체 뿐 아니라 North Face, Lulu Lemon, Under Armour, Skechers 등과 같이 단일 브랜드로 매 출 2~3조원을 시현하는 브랜드들이 다수 나타나고 있다. 앞서 언급된 바와 같이 이미 소비 수준이 성숙한 선진국에서도 스포츠 신발 등의 카테고리 확장으로 성장이 지속적으로 나타나고 있다는 점은 주목할 만하다. 1등 업체인 나이키는 미 주에서 신발 성장이 돋보인다. 또한 미주 스포츠신발 유통업체인 Footlocker의 실적도 지속 적으로 증가하고 있다. 일등 업체뿐 아니라 스포츠 의류의 종류가 다양해지고 기능성이 강조 되면서 헤비 아웃도어 의류 브랜드인 North Face, 요가복과 기능성 의류를 제조하는 Lulu Lemon, Under Armour 등 규모 있는 브랜드가 다수 나타나 높은 외형 성장을 시현하고 있 다. 15

18 [그림 27] 나이키 신발 위주로 성장 [그림 28] 요가복 Lulu Lemon, 기능성 의류 Under Armour 매출 추이 3, (USDmn) Footwear Apparel Equipment 2,5 (USDmn) Lulu Lemon Under Armour 2, , 2, 1,5 1, ,5 1, ,164 1,518 1,493 5 FY 21 FY 211 FY 212 FY 아시아 시장 성장의 핵심은 결국 중국 지역별로는 아시아 지역 성장이 돋보인다. 글로벌 스포츠 의류 업체들의 중국 비중은 상위 업체들의 경우 1%에 육박하고 아시아 전체 비중은 2%에 달한다. 이 중 중국 시장이 향후 에도 key가 될 것으로 예상된다. 중국 스포츠의류 시장은 26년 42억 위안에서 211년 1,247억원 위안(한화 약 2조원) 으로 연평균 24% 성장했다. 중국 스포츠의류 시장 성장은 눈부시나 중국 의류 소비 지출이 국내 소비의 6배인데 반해 스포츠 의류 시장 규모는 국내의 3배에 불과하다. 또한 중국의 인 당 스포츠의류 지출액은 연간 15달러인데 이는 국내 일인당 스포츠의류 지출액의 1/1, 미 국 소비자의 1/15에 불과하다. 아시아, 특히 중국 시장은 소득 수준이 향상되며 전체 의류 소비 증가, 스포츠의류 수요 확대로 이어질 뿐 아니라 향후 아웃도어, 자전거의류, 골프 등 보다 다양한 스포츠 활동을 위한 의류 및 용품 사업 수요 확대로 이어질 전망이다. [그림 29] 중국 스포츠의류 시장 과거 5 년간 연평균 24% 성장 [그림 3] GDP 대비 중국 스포츠의류 시장 규모 (십억 위안) 중국 스포츠웨어 시장 규모 (%) 중국 GDP/ 미국 중국 의류 소비/ 미국 중국 스포츠의류 소비/미국 자료: Euromonitor, 한국투자증권 중국 스포츠의류 시장의 성장은 현재 매출의 1% 이상을 중국에서 창출하는 Nike와 Adidas와 같은 글로벌 스포츠 브랜드뿐 아니라 아직 아시아 비중이 낮거나 전무한 VFC, Under Armour, Skechers 등에도 외형 확장의 변수가 될 것이다. 16

19 [그림 31] 나이키와 아디다스 중국 매출 추이 [그림 32] 스포츠업체별 213 년 지역별 매출 breakdown 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 (USDmn) NIKE 중국 매출 ADIDAS (%) Nike Adidas Puma Asics VFC Under Armour Lulu Skechers 미주 유럽 아시아 기타 Columbia Deckers 자료: Euromonitor, 한국투자증권 자료: 각 사, 한국투자증권 국내 브랜드 중 휠라가 적극적으로 글로벌 주요 시장 공략 이는 국내 업체에도 기회 요인이 될 수 있다. 휠라코리아는 현재 미주에서는 성장하는 카테 고리인 신발로, 중국에서는 안타스포츠와의 협업으로 휠라 브랜드 사업을 전개하고 있다. 흥 미로운 것은 최근 중국 로컬 스포츠의류 회사인 안타스포츠와 리닝의 주가가 차별화되고 있 다는 점이다. 안타스포츠는 휠라코리아와 합작법인인 Full Prospect 매장을 전국적으로 운영 하고 있는데 중국 스포츠 의류시장에서 프리미엄 제품 선호현상이 강해지면서 휠라의 인지도 가 제고되며 안타스포츠의 주가도 호조를 보이는 것이다. [그림 33] 안타 스포츠와 리닝의 주가 차별화 35 (HKD) 안타 스포츠 리닝 안타스포츠와 리닝의 주가 차별화는 중국 내에서 글로벌 스포츠 브랜드와 프리미엄 제품에 대한 선호도가 높아지고 있다는 증거다. 관련하여 단순 운동복을 넘어선 아웃도어 용품 소비 가 눈에 띄게 증가하고 있다는 점도 주목할만하다. 213년 중국스포츠용품산업발전백서 (213 年 中 國 體 育 用 品 産 業 發 展 白 皮 書 )에 의하면 213년 중국 아웃도어 시장 출하액은 전년 동기대비 31% 증가한 96억 8천만위안을 기록했다. 물론 중국의 스포츠 소비는 아직 초기 단계다. 스포츠 소비에서 상품 소비가 차지하는 비중 이 8% 이상인 반면 서비스 소비(시설운영, 미디어, 마케팅)는 1%대에 머무르고 있기 때문 이다. 소비자가 스포츠의류를 구매해도 실제로 운동하지 않는다면 소비가 지속성을 가지기 어렵다. 그러나 그만큼 향후 성장성을 크게 보는 것이다. 17

20 IV. 타이트한 공급과 맞물려 더욱 유리한 제조업체 스포츠 의류 시장 성장에 따른 의류 OEM 수요 확대 전망 스포츠의류 성장 과 과점화는 제조업체에도 기회 요인 스포츠의류 시장 성장과 함께 제조업체들의 경쟁력도 부각될 전망이다. 스포츠의류 OEM은 일반 복종보다 제조 경쟁력이 요구되기 때문에 차별적인 우위를 가지고 있으며 시장 성장에 따른 규모의 경제가 가능할 전망이다. 스포츠의류는 글로벌 확장이 가능해지면서 단일 브랜 드, 품목당 매출이 가장 많은 카테고리일 뿐 아니라 최근 규모 있는 업체들이 다수 생기고 있다는 점에서 의류 OEM 업체들에게 매력적이다. 명품업체들은 heritage, quality control 등이 매우 중요해 주로 자체 생산한다. 외주를 주는 경우에도 다품종 소량 생산으로 브랜드 나 품목별 매출이 크지 않기 때문에 의류 OEM 업체는 규모의 경제를 누리기 어렵다. SPA는 매출 규모가 크다는 점은 매력적이나 상품 구색이 매우 다양하고 가격, 빠른 상품 주기 및 유통 등이 경쟁력이라 의류 OEM에게 필요한 것도 빠른 납기와 대량 생산이고 품질이나 quality control에서 차별화하기 어렵다. 타이트한 공급 상황과 맞물려 제조업체에 더욱 유리한 환경 흥미로운 것은 24년 이후 스포츠의류와 스포츠의류 OEM 업체들의 주가 performance를 살펴보면 과거 1년간은 스포츠업체들의 성과가 월등하게 좋은 반면, 29년을 기점으로 최 근 5년간은 스포츠의류 OEM 업체들의 성과가 더욱 좋다. 이는 21년을 전후로 중국 의류 OEM 업체들의 경쟁력 약화로 인한 글로벌 의류 OEM의 타이트한 공급과 맞물린 경쟁 구도 의 변화에 기인한다고 판단된다. [그림 34] 글로벌 스포츠의류 index [그림 35] 글로벌 스포츠의류 OEM index 1, 9 (24=1) Global sports/footwear index 45 4 (24=1) Global sportswear OEM index Jan-4 Jan-6 Feb-8 Feb-1 Feb-12 Mar-14 주: 글로벌 상위 1 개 업체 주가 기준 Jan-4 Jan-6 Feb-8 Feb-1 Feb-12 Mar-14 주: Yue Yuen, Shenzhou, Youngone, Eclat, Feng Tay 5 개사 기준 시장 성장과 함께 경쟁력 있는 OEM 수요 확대 예상 스포츠의류 시장 성장과 함께 규모 있는 OEM 업체에 대한 수요도 확대될 전망이다. 경쟁력 있는 의류 OEM은 단순한 임금 경쟁력보다 다양한 역량이 필요하다. 대규모 생산을 소화할 수 있는 숙련된 인력과 충분한 캐파가 일차적 요인이다. 해당 지역의 정치적, 지역적 리스크 로 인한 생산 차질을 완화하기 위해 다각화된 공장 포트폴리오가 필수적이며, 원단 및 부품 소싱 역량과 공장 내 수직 계열화도 필요하다. 생산설비 확충을 위한 충분한 인프라를 갖추 어야 하며, 최근 이슈화 되고 있는 컴플라이언스와 직원 복지 등의 요건도 충족해야 한다. 바이어로부터 주문 후 최종 회수까지 2~3분기가 소요되기 때문에 원재료 구입부터 시작해 인건비를 포함한 비용 부담을 감당할 수 있는 재무 건전성도 필수적이다. 18

21 스포츠 신발이 규모에서 1 등, 우리나라 영원은 3~4 위권 아시아 주요 의류 OEM은 다음과 같다. 나이키와 아디다스, 뉴발란스 등 상위 브랜드 업체 의 신발 사업을 주로 영위하는 벤더의 매출 규모가 가장 크다. 현재 Yue Yuen이 매출 약 78억 달러의 최대 의류 OEM이고 그 뒤를 Shenzhou, 영원무역, Feng Tay, Eclat이 따른다. 이 중 Yue Yuen과 Feng Tay는 스포츠 신발 OEM, Shenzhou는 캐주얼 스포츠와 중저가 의류 OEM이 주력이다. Eclat은 기능성 원단 위주인 스포츠 의류 OEM이고 영원은 헤비 아 웃도어 위주이면서 신발로 확장해가고 있다. <표 12> 아시아 주요 스포츠의류 OEM, 영원은 아웃도어 의류 에서 최대 캐파 (단위: 억달러, %) Youngone Eclat Textiles Feng Tay Yue Yuen Shenzhou International Stella International 기업 개요 1974 년 설립 1977 년 설립 1971 년 설립 1988 년 설립 25 년 설립 1982 년 설립 복종 기능성 스포츠의류 및 신발 OEM/ODM 기능성 스포츠의류 및 원단 ODM/OEM 스포츠 및 캐주얼 신발 스포츠 신발 OEM/ODM ODM/OEM 캐주얼, 스포츠 의류 OEM 신발 및 가죽제품 생산 및 유통 213 년 매출액 영업이익 (이익률) 12 억 달러 1.6 억 달러 (14.5%) 6 억 달러 1.1 억 달러 (18.3%) 14 억달러 1.2 억달러 (7.6%) 76 억달러 3.9 억달러 (5.1%) 17 억 달러 3.8 억 달러 (22.3%) 15 억 달러 1.2 억 달러 (8.4%) 바이어 VFC, EngelbertStrauss, Patagonia, Land's End, Lululemon Ralph Lauren, Nike LuLu Lemon, Pearl Adidas Izumi, Jack Wolfskin, Under Armour Burton, Smartwool 외 Nike shoes (79%) Converse (2-3%) Non-sports shoes (1%) Agency (9%) Nike Adidas New Balance Puma Converse 외 Uniqlo Itochu Adidas Puma Nike, Anta Casual footwear -Clarks, Rockport, Timberland 등 Fashion footwear -Brian Atwood, Guess, Michael Kors 등 High-fashion brands -Alexander Wang, Bally, Burberry, Prada, Vera Wang 등 지역별 매출 미국 (48%), 유럽 (28%) 아시아 (23%) 미주 (56%) 캐나다 (7%), 캄보디아 (7%) 중국 (5%) 기타 (25%) NA 대부분 Nike 향 매출 아시아 (42%) 미주 (29%) 유럽 (2%) 남미 (5%) 캐나다 (2%) 기타 (3%) 미주 (6%) 일본 (36%) 유럽 (22%), 중국 (21%) 기타 (15%) 북미 (53%) 유럽 (23%) 지역별 생산 비중 방글라데시 (65%), 베트남 (17%) 중국 (15%) 남미 (3%) 원단 - 베트남 (6%) 대만 (4%) 의류 - 베트남 (6%) 캄보디아 (1%) 중국 (7%) 베트남 (52%) 중국 (18%) 인도네시아 (16%) 인도 (14%) 중국 (29%) 베트남 (39%) 인도네시아 (31%) 중국 (88%) 캄보디아 (12%) NA 생산 품목 우븐 의류 (8%) 신발 (12%) 가방 외 (8%) 의류 (66%) 니트 패브릭 (34%) 스포츠신발 (91%) 골프공 (2%) 기타 스포츠 신발 (48%), 캐주얼 신발 (18%), Retail (25%), 기타 (9%) 캐주얼웨어 (33%) 스포츠웨어 (56%) 기타 (11%) 수직계열화. 디자인, 개발, 생산, 유통 생산 (94%), 소매 (6%) 향후 전략 - 품목 다각화 - 작업복, 니트웨어, 신발, 가방 - 가동률, ASP 상승 - 수직 계열화로 원가 절감과 신규 매출 년 원단 capa 5% 확대 - 중고가 클라이언트 베이스 확대 - 안감 겉감과 자전거 의류 - Nike 매출 비중 높고 고가 품목 위주 생산 - Nike 의 전략적 베트남 - 생산기지를 중국에서 소싱 확대 예상으로 인도네시아와 인한 물량 확대 기대 베트남으로 이전 년 하반기부터 베트남에 확장 계획 - 인도 공장도 capa 확장 중 - 캄보디아 capa 확대 - Retail 확대 계획 - 자체 브랜드 'Stella Luna', 'What For', JKJY 로 유통사업 진출 - 리테일 사업 확장과 고부가 제품 생산으로 경쟁력 확보 자료: 업계자료, 한국투자증권 19

22 일반 스포츠의류보다는 기능성 의류, 스포츠신발, 헤비 아웃도어 등으로 제품 차별화 의류 OEM에서도 특히 과거 기능성 아웃도어, 스포츠의류는 시장은 작고 바이어의 요구 조 건은 까다로워 OEM 업체가 상대적으로 선호하지 않는 시장이었다. 반면, 바이어 입장에서 도 영세업체들은 설비투자, R&D 역량이 없어 까다로운 바이어의 요구 사항을 맞추기 어렵다. 일반 캐주얼 스포츠 의류보다 헤비 아웃도어, 스포츠 신발 등과 같이 의류보다 설비투자가 큰 사업일수록 벤더의 자금력이 필수적이다. 일반 스포츠의류는 제조 과정이 단순하고 소재 가 중요한 반면, 스포츠 신발은 단가는 비교적 높지만 구성하는 원재료와 부품이 다양하고 다양한 사이즈로 제조하기 때문에 제조 과정이 복잡하다. 의류에 비해 숙련공을 필요로 할 뿐 아니라 공장의 크기도 일반 의류 공장보다 크고 대량 생산을 통해서만 바이어도, 벤더도 규모의 경제를 확보할 수 있다. 스포츠 의류, 특히 일반 스포츠의류보다 기능성 의류, 헤비 아웃도어, 신발 등 상위 용품으로 갈수록 제조 경쟁력이 중요한데, 최근 스포츠의류 전체 시 장 성장과 더불어 규모 있는 스포츠 의류 브랜드들이 다수 등장하면서 경쟁력 있는 스포츠의 류 OEM 업체들의 수혜가 가능할 것으로 예상된다. [그림 36] 스포츠 캐주얼 의류 공정 과정 단순 [그림 37] 스포츠 신발 스포츠의류보다 다양한 원재료와 복잡한 제조과정 자료: 업계자료, 한국투자증권 자료: 업계자료, 한국투자증권 스포츠의류 업체, 특히 그 중 진입장벽이 높은 신발의 경우 나이키 생산업체들을 살펴보면 일반적으로 공장의 규모가 의류보다 훨씬 크다. 의류 OEM 업체인 영원무역의 경우에도 신 발 공장 규모가 의류보다 월등하게 크고 라인당 매출도 5배 가량 크다. 설비투자의 지표로 감가상각비를 보면 의류 OEM 업체 중 원단 수직계열화가 1% 이루어진 Shenzhou를 제 외하고 스포츠신발 업체들의 감가상각비가 가장 크다. 또한 스포츠신발을 제외하고는 헤비 아웃도어를 생산하는 영원이나 스포츠의류를 생산하는 Eclat의 감가상각비가 일반 캐주얼의 류를 생산하는 OEM업체보다 커 설비투자 규모가 큰 것으로 파악된다. <표 13> Nike 신발 공장당 인력/ 일반 공장당 인력 (단위: 개. 명) 공장개수 전체근로자 생산근로자 생산근로자/공장 Apparel , , Equipment 143 1,557 79, Footwear ,69 463,5 3,129 Total , ,98 1,167 자료: Nike, 한국투자증권 2

23 [그림 38] 의류 OEM 감가상각비 비중 (%) 수직계열화 스포츠 신발 의류 OEM 매출액 대비 감가상각비 아웃도어/스포츠의류/신발 부분 수직계열화 중저가 캐주얼 니트 Shenzhou Yue Yuen Feng Tay Youngone Elat Hansae Makalot 아시아 의류 수출 성장 지속, 동남아 고부가 의류 OEM 유리한 고지 시장 성장, 경쟁 구도 변화로 동남아 OEM 경쟁력 부각 경쟁력 있는 의류 OEM에 대한 수요 확대와 더불어 최근 의류 OEM의 경쟁 구도 변화는 동 남아에 위치한 의류 OEM의 경쟁력을 더욱 부각시킬 전망이다. 의류 OEM은 중국이 본격적 으로 글로벌 의류 시장의 생산국으로 성장하면서 아시아는 전체 의류 수출의 5% 이상을 차 지하고 있다. 국가별로 보면 199년~2년대에는 중국이, 최근 들어서는 방글라데시, 베 트남, 미얀마 등 동남아 국가가 부상하고 있다. 저렴한 임금을 기반으로 대규모 OEM 업체 의 필요 조건을 충족하는 경쟁력 있는 동남아 의류 OEM 업체들이 부각되고 있다. 이들 업 체의 부상으로 주요 의류 소비국인 미주나 유럽에 인접한 중남미나 동유럽 국가 의류 수출은 지리적인 이점에도 불구하고 최근 지속적으로 증가세가 둔화되거나 감소하고 있다. [그림 39] 글로벌 의류 수출 breakdown 기타 35% China 38% Pakistan 1% Cambodia 1% Malaysia 1% Thailand 1% Mexico 1% Indonesia 2% India 3% Turkey Vietnam 4% 3% Bgladesh 5% Hong Kong 5% 자료: WTO, 한국투자증권 21

24 <표 14> 글로벌 의류 수출 breakdown (단위: 백만달러, %) World 233, , ,988 39, , , , ,92 416, ,686 China 52,61 61,856 74,163 95, ,52 12,45 17, ,82 153, ,614 Hong Kong 23,158 25,97 27,292 28,391 28,765 27,98 22,826 24,49 24,55 22,573 Bangladesh 5,654 6,296 6,89 8,318 8,855 11,672 11,892 14,855 19,213 19,948 Turkey 9,962 11,193 11,833 12,52 13,886 13,591 11,556 12,76 13,948 14,29 Vietnam 3,465 4,25 4,681 5,579 7,4 8,724 8,54 1,39 13,149 14,68 India 6,315 6,926 8,739 9,564 9,93 1,968 12,5 11,229 14,672 13,833 Indonesia 4,52 4,285 4,959 5,76 5,87 6,285 5,915 6,82 8,45 7,524 Malaysia 2,57 2,341 2,478 2,842 3,159 3,624 3,126 3,88 4,567 4,563 Mexico 7,316 7,49 7,36 6,323 5,139 4,911 4,113 4,363 4,638 4,449 Cambodia 1,6 1,981 2,21 2,639 2,662 3,14 2,441 3,41 3,995 4,294 Thailand 3,613 3,985 4,85 4,247 4,73 4,241 3,724 4,3 4,561 4,275 Pakistan 2,71 3,26 3,64 3,97 3,86 3,96 3,357 3,93 4,55 4,214 Sri Lanka 2,513 2,776 2,874 3,48 3,272 3,437 3,265 3,491 4,211 4,5 Morocco 2,847 3,23 2,847 3,238 3,517 3,42 3,86 3,7 3,274 3,225 Honduras 2,66 2,867 2,79 2,613 2,842 2,94 2,377 2,915 3,88 3,18 Tunisia 2,971 3,289 3,124 3,18 3,571 3,766 3,12 3,89 3,317 2,992 Panama ,466 1,581 1,721 1,443 1,696 2,17 2,248 El Salvador 1,841 1,815 1,685 1,611 1,6 1,719 1,385 1,696 1,829 1,912 S. Korea 3,64 3,391 2,581 2,183 1,914 1,741 1,396 1,61 1,84 1,91 %YoY World China Hong Kong Bangladesh Turkey Vietnam India Indonesia Malaysia Mexico Cambodia Thailand Pakistan Sri Lanka Morocco Honduras Tunisia Panama El Salvador S. Korea % portion China Hong Kong Bgladesh Turkey Vietnam India Indonesia Malaysia Mexico Cambodia Thailand Pakistan Sri Lanka Morocco Honduras Tunisia Panama El Salvador S. Korea 자료: WTO, 한국투자증권 22

25 주요 시장에서 아시아 수입 의류 비중 높아질 것 미주와 유럽의 수입 의류 시장 변화를 주목할 만하다. 29~21년을 기점으로 미주와 유 럽에서 중국 의류 수입 비중이 하락하고 있다. 반면, 베트남과 방글라데시, 인도네시아, 캄보 디아 등 동남아 주요국이 MS를 빠르게 확대하고 있다. 또한 이미 수입 의류 비중이 높은 미 주에 비해 아직 아시아 의존도가 낮은 유럽 지역에서 아시아 지역 수입이 한층 빠르게 확대 될 가능성이 높다. 미주는 아시아 주요 의류 수출국 5개 지역 합산 수입 비중이 6%에 달하 는 반면 유럽은 32%에 불과하다. 반면 베트남, 방글라데시, 캄보디아 등으로부터의 수입 증 가세는 가파르기 때문에 이들 국가의 점유율이 빠르게 확대될 것으로 예상된다. 방글라데시 가 211년부터 유럽 지역 수출에 대해 비관세 혜택을 받고 있으며 베트남은 215년 TPP 체결 시 216년부터 미주에서 비관세 혜택을 받게 될 것이다. [그림 4] 미주 시장 일반 의류 점유율 추이 [그림 41] 유럽 시장 일반 의류 수입 점유율 추이 (%) (%) 5 미국 의류 수입 중국 비중 (좌) 베트남 (우) 방글라데시 (우) 4 인도네시아 (우) (%) 유럽 의류 수입 중국 비중 베트남 방글라데시 인도네시아 자료: KITA, 한국투자증권 자료: KITA, 한국투자증권 품목도 저부가에서 고부가로 이동할 것, 동남아 고부가 의류 OEM 경쟁력 지속 전망 반면 아시아에서도 높은 제조 경쟁력이 요구되는 일부 품목들은 여전히 중국 비중이 절대적 이다. 대표적으로 신발의 경우 미국의 아시아 수입 비중이 85%로 의류보다 월등하게 높은데 이는 중국 비중이 68%에 달하기 때문이다. 앞서 언급한 바와 같이 대규모 설비투자와 숙련 공 등의 인력 풀이 요구돼 진입 장벽이 높기 때문이다. 그러나 지속적인 인건비 상승으로 주 요 의류 OEM 업체들이 이미 생산 거점을 동남아로 이전하고 있으며, 궁극적으로 고부가 제 품도 동남아 생산 비중이 높아질 전망이다. 이러한 추세에 발맞추어 동남아 지역에서 인프라 구축, 설비투자 능력과 풍부한 인력을 확보한 업체들의 경쟁력은 지속적으로 부각될 것으로 예상된다. [그림 42] 미주 시장 수입 신발 점유율 추이 [그림 43] 유럽 시장 수입 신발 점유율 추이 (%) (%) 미국 신발 수입 중국 비중 (좌) 베트남 (우) 방글라데시 (우) 인도네시아 (우) 25 2 (%) 3 25 유럽 신발 수입 중국 비중 방글라데시 베트남 인도네시아 자료: KITA, 한국투자증권 자료: KITA, 한국투자증권 23

26 용어해설 OEM: Original equipment manufacturing. 주문자 상표 부착 생산 SPA: Specialty store retailer of private label apparel. 자체 브랜드로 자체 유통망을 확보한 패션업체. 의류 기획과 디자인, 제조, 판매 등 모든 과정을 담당 24

27 종목분석 영원무역(11177) 휠라코리아(8166)... 3 영원무역홀딩스(997)... 34

28 영원무역(11177) 매수(유지) / TP: 7,원(상향) 주가(8/28, 원) 54,5 시가총액(십억원) 2,415 발행주식수(백만) 주 최고/최저가(원) 56,/3,5 일평균 거래대금(6 개월, 백만원) 3,947 유동주식비율(%) 49.1 외국인지분율(%) 27.5 매출액 영업이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE DY (십억원) (십억원) (십억원) (원) (%) (십억원) (배) (배) (배) (%) (%) 212A 1, , A 1, ,513 (13.6) F 1, , F 1, , F 1, , 주: 순이익, EPS 등은 지배주주지분 기준 영원무역 capa, 어디까지 늘어나나? 주가상승률 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가(%) 상대주가(%p) MF PER 추이 (배) (원) 2. 12MF PER (좌) 6, 영원무역 주가 (우) 5, 15. 4, 1. 3, 2, 5. 1, 오랜 기간 축적된 경쟁력은 이제 확장 단계로: 영원무역은 의류 OEM 업체 중 Agency인 Li&Fung을 제외하고 3~4위권 업체로 스포츠의류에서는 글로벌 1위 캐파를 보유하고 있다. 동사의 고객군은 35~4개 내외로 다각화되어 있다. North Face, Land s End, Patagonia, Ralph Lauren, Engelbert Strauss 등 top 5가 매출의 4%를 차지하지만 Lulu lemon, Adidas, Nike 등과 같은 유수의 브랜드도 확보해 특정 고객에 대한 의존도는 낮다. 동사는 과거 진입 장벽이 높은 헤비 아웃도어, 기능성 의류, 신발 등에서 오랜 경험을 쌓아왔고 가 격보다는 품질 위주의 high-end 바이어를 확보해 가격 전가력이 높고 바이어 내 MS는 높 은 것으로 추정된다. 핵심 고객에 대한 강한 ownership을 바탕으로 스포츠의류 시장 성장과 함께 신규고객이 유입되고 있다.. Sep-9 Sep-11 Sep-13 글로벌 스포츠의류 시장 점유율은 1%대, 성장은 이제부터: 217년 인력 1,명, 라인수 1,5개를 확보해 213년 초 대비 인력은 약 67%, 라인수 기준 7%의 캐파 증가가 기대된 다. 218년에는 213년 대비 약 두 배의 매출을 창출할 것으로 기대한다. 영원무역의 글로 벌 스포츠의류 OEM 시장 점유율은 1%대, 글로벌 전체 의류 수출 점유율은.2%대에 불과 해 성장 여력은 충분하다. 동남아 의류 OEM에 대한 수요 확대로 동사의 본격적인 capa 확 장이 돋보일 것이다. 212~213년 capa 증설이 일단락되면서 회수기에 진입하고 있으며 과거 증설은 치타공, 다카 등 방글라데시 기존 공단에서 이루어진 반면 금년부터는 영원무역 홀딩스가 보유한 KEPZ공단에서 본격적인 증설이 기대된다. 영원무역은 작년 대규모 충원을 통해 인력 69,명을 확보했는데 KEPZ 지역에서만 향후 3~5년간 3,명 이상의 인력 을 확보할 계획을 감안 시 우리의 캐파 가정은 충분히 달성 가능하다. 베트남 박장과 흥옌, 다낭 지역에서도 TPP를 대비한 capa 확보에 주력하고 있다. 나은채 ec.na@truefriend.com 나진아 jinah.na@truefriend.com 본격적인 re-rating 국면, 의류 업종 top pick: 목표주가를 기존 62,원에서 7,원으 로 상향한다. 밸류에이션 시점을 215년으로 이전하고 목표 PER 17배를 적용했다. 217년 까지 성장성이 뚜렷하다. 214년을 기점으로 향후 3년간 매출 증가율 15%, 영업이익 증가율 2%대가 가능할 전망이다. 특히 금년은 동사의 외형 성장이 아시아 의류 OEM 중 가장 높 아 재조명될 수 있다. 213년 아시아 의류 OEM 중 Eclat이 독보적인 성장을 시현하며 12MF PER이 35배까지 상승한 바 있다. 우리는 글로벌 스포츠의류 시장 성장으로 규모 있 고 경쟁력 있는 스포츠의류 OEM에 대한 수요가 확대될 것으로 예상된다. 이에 발맞추어 동 사가 확보한 대규모 자가 생산설비, 고부가 의류 OEM에서 쌓아온 경쟁력, 품목 다각화와 신발사업 투자의 노력은 빛을 발할 것이다. 중국 임금 경쟁력 약화로 인한 반사 수혜도 지속 적으로 누릴 전망이다. 방글라데시는 유럽 지역 비관세 혜택에 힘입어 성장이 빠르고 베트남 은 215년 TPP 체결 시 216년부터 미주 지역 관세혜택이 기대된다. 26

29 [그림44] 영원무역, 에클랏, Feng Tay 12MF PER 추이 (배) Eclat FengTay Youngone Jan-1 Jul-1 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 [그림 45] 영원무역 고객 군은 4 개 내외로 다각화 [그림 46] 영원무역 생산 지역별 비중 중국 15% 기타 2% 베트남 18% 방글라데시 65% 자료: 영원무역, 한국투자증권 자료: 영원무역, 한국투자증권 [그림 47] 영원무역 인력/Capa 증가 [그림 48] 영원무역 Top 5 고객 비중 변화 (개, 십억원) 2 라인 매출 인력 (천명) (%) Top 5 그외 자료: 영원무역, 한국투자증권 자료: 영원무역, 한국투자증권 27

30 [그림 49] 영원무역 수출 지역별 변화 [그림 5] 영원무역 수출 품목별 변화 (%) (%) 미주 아시아 유럽 의류 신발 가방 및 기타 자료: 영원무역, 한국투자증권 자료: 영원무역, 한국투자증권 28

31 재무상태표 (단위: 십억원) 손익계산서 (단위: 십억원) 212A 213A 214F 215F 216F 유동자산 현금성자산 매출채권및기타채권 재고자산 비유동자산 투자자산 유형자산 무형자산 자산총계 999 1,212 1,36 1,565 1,826 유동부채 매입채무및기타채무 단기차입금및단기사채 유동성장기부채 비유동부채 사채 장기차입금및금융부채 부채총계 지배주주지분 ,147 1,352 자본금 자본잉여금 기타자본 () () () () () 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계 ,42 1,23 1, A 213A 214F 215F 216F 매출액 1,59 1,18 1,248 1,437 1,637 매출원가 ,34 1,165 매출총이익 판매관리비 영업이익 금융수익 이자수익 금융비용 이자비용 기타영업외손익 (6) (1) (5) 1 관계기업관련손익 () 세전계속사업이익 법인세비용 연결당기순이익 지배주주지분순이익 기타포괄이익 (2) (13) 총포괄이익 지배주주지분포괄이익 EBITDA 현금흐름표 (단위: 십억원) 주요 투자지표 212A 213A 214F 215F 216F 영업활동현금흐름 당기순이익 유형자산감가상각비 무형자산상각비 자산부채변동 (3) (59) (19) (33) (34) 기타 투자활동현금흐름 (234) (172) (161) (166) (177) 유형자산투자 (161) (19) (138) (136) (144) 유형자산매각 9 3 투자자산순증 (81) (62) (1) (1) (2) 무형자산순증 (2) () (1) (2) (2) 기타 1 (4) (21) (27) (29) 재무활동현금흐름 (43) (4) (31) 자본의증가 12 차입금의순증 35 (2) (2) (13) 배당금지급 (8) (8) (9) (9) (9) 기타 (14) (18) (22) 기타현금흐름 (1) (1) 현금의증가 (3) 2 (28) A 213A 214F 215F 216F 주당지표(원) EPS 2,99 2,513 3,43 4,23 4,836 BPS 15,724 19,215 22,58 25,881 3,516 DPS 성장성(%, YoY) 매출증가율 영업이익증가율 2.2 (13.7) 순이익증가율 1.7 (7.2) EPS 증가율 1.4 (13.6) EBITDA 증가율 3.7 (12.3) 수익성(%) 영업이익률 순이익률 EBITDA Margin ROA ROE 배당수익률 배당성향 안정성 순차입금(십억원) (95) (151) (154) (194) (271) 차입금/자본총계비율(%) Valuation(X) PER PBR EV/EBITDA 주: K-IFRS (연결) 기준 29

32 휠라코리아(8166) 매수(유지) / TP: 126,원(상향) 주가(8/28, 원) 99,5 시가총액(십억원) 1,4 발행주식수(백만) 1 52 주 최고/최저가(원) 11,5/62,4 일평균 거래대금(6 개월, 백만원) 2,33 유동주식비율(%) 86. 외국인지분율(%) 34.5 매출액 영업이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE DY (십억원) (십억원) (십억원) (원) (%) (십억원) (배) (배) (배) (%) (%) 212A ,484 5, A ,73 (22.1) F ,78 (17.) F , F , 주: 순이익, EPS 등은 지배주주지분 기준 글로벌 시장에서 통하는 국내 유일의 브랜드 주가상승률 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가(%) 상대주가(%p) MF PER 추이 (배) 12MF PER (좌) (천원) 휠라코리아 주가 (우) 미주와 중국, 가장 큰 시장에서 휠라 브랜드 통한다: 미주사업은 과거 5년간 연평균 33% 성 장해 215년 매출액은 28년 대비 열 배 성장한 3억 달러에 육박할 것으로 예상된다. 미 주는 신발 단일 품목으로 소매 매출로 환산 시 이미 한국 매출 규모를 넘어섰으며 미주 내에 서도 15위권으로 추정된다. 중국에서는 로컬 1위 업체인 안타스포츠와 JV를 통해 휠라브랜 드를 전개하며 빠르게 도약하고 있다. 미주와 중국, 가장 크고 떠오르는 시장에서 브랜드 인 지도가 높아지고 있으며 이는 중장기적으로 현재 고전하는 국내 사업과 유럽에서의 사세 확 장에도 긍정적인 영향을 미칠 것이다 Sep-9 Sep-11 Sep Titleist, 아시아 시장 성장으로 재도약: 글로벌 스포츠 브랜드 중 매출 순위 16위권인 Taylormade에 이어 글로벌 No.2 인 Acushnet에 대한 지분율을 높여가고 있다. Acushnet 은 글로벌 골프공 시장에서 약 5%, 클럽 12%, 신발과 장갑에서 5% 이상의 점유율을 확 보하고 있다. 골프산업은 미주나 유럽에서는 정체돼 있다. 그러나 Acushent 매출액은 29 년을 바닥으로 지속해서 증가하고 있으며 현재 27년 피크 실적을 넘어섰다. 아시아 시장 성장이 주요인인데, 성장 잠재력이 가장 큰 중국 시장은 아직 한국 시장의 절반에 불과해 이 제 태동 단계다. 최근 중국 소비 경기 둔화로 사치 산업인 골프에 대한 수요는 둔화되고 있 다. 그러나 시장 규모가 절대적으로 작고, 미주 시장이 일인당 GDP 4만달러까지 골프산업이 꾸준히 성장했으며 일본과 우리나라 시장도 여전히 성장 세를 이어간다는 점은 주목할 만하 다. 우리나라는 인당 GDP가 1만 달러~2만 달러 시대에 골프산업이 고성장했다. 휠라 브랜드 identity 정립은 숙제: 동사는 글로벌 탑티어 스포츠 브랜드에 비해 다양한 방 식으로 해외사업을 하고 있다. 미주와 한국에서는 직진출을, 2개 이상의 지역에 대해서는 라이선스로, 중국에서는 로컬 업체와의 JV를 통한 방식이다. 동사는 브랜드 강화 해외 확 장이라는 순서를 거치기보다는 27년 인수 이후 망가진 브랜드를 유통업체와의 협업이나, 라이센시에 대한 권한을 최대한 부여하거나 로컬 파트너와의 합작 투자를 통해 정상화하는데 주력했다. 향후 브랜드 아이덴티티 정립이 숙제가 될 것으로 생각하며 이에 동사는 R&D 센 터 설립, Acushnet 인수가 완료되는 시점에서의 투자를 계획하고 있다. 나은채 ec.na@truefriend.com 나진아 jinah.na@truefriend.com 216년 글로벌 1위권 스포츠 브랜드 입성, 강화되는 경쟁력과 성장 잠재력에 주목: 동사는 매출 기준 글로벌 스포츠브랜드 중 3위권이나 로열티 비중이 높아 로열티를 매출로 환산 시 2위권 내외의 스포츠 브랜드다. Acushnet에 대한 경영권을 확보하는 216년에는 글로벌 1위권 이내로 도약할 것으로 예상된다. 215F PER 12배로 상장 글로벌 스포츠브랜드 중 가장 싸다. 밸류에이션 시점을 215년으로 이전, 목표주가를 기존 115,원에서 126, 원 (215F PER 15배)으로 상향한다. 3

33 [그림 51] 휠라코리아 214년 예상 매출 비중 [그림 52] 휠라코리아 214년 예상 이익 비중 해외 Royalty 5% 국내 부문 27% 로열티 4% 휠라 USA 37% Fila Korea 58% Acushnet 14% 휠라USA 19% 자료: 휠라코리아, 한국투자증권 자료: 휠라코리아, 한국투자증권 [그림 53] 휠라 USA 매출 성장 및 이익률 추이 [그림 54] 휠라 중국 사업 매출 성장 및 이익 추이 (백만 달러) (%) 휠라 USA 매출액(좌) 영업이익률(우) (5) (개) 매장수(좌) 매출액(우) (십억원) F 15F 16F (1) F 15F 자료: 휠라코리아, 한국투자증권 자료: 휠라코리아, 한국투자증권 [그림 55] Acushnet 아시아 시장 성장에 힘입어 29 년 바닥으로 재성장 [그림 56] Acushnet 가치는? 1,8 1,6 (USDmn) (%) Acushnet 매출액 (좌) 영업이익률(우) (단위: USDmn, %) IPO 1,4 1,2 1, Acushnet EBITDA 목표 EV/EBITDA 기업가치 Acushnet 차입금 목표 시가총액 휠라코리아 지분율 휠라코리아 지분 가치 휠라코리아 지분 가치 (십억원) F 15F 자료: 휠라코리아, 한국투자증권 자료: 휠라코리아, 한국투자증권 31

34 <표 15> 국가별 골프장수, 중국이 Key (단위: 개소, 천명, 천 ha) 대륙명 국가명 골프장수 (개소) 인구 (천명) 골프장당 인구수 (천명) 국토면적 (천 ha) 골프장당 면적 (천 ha) 골프장수 총합 (개소) 아메리카 미국 15, , , ,642 캐나다 2,3 34, , 아르헨티나 244 4, ,4 1,139.5 멕시코 , ,82 1,87.9 브라질 ,655 1, ,488 7,957.8 칠레 6 17, ,663 1,261.1 유럽 잉글랜드 1,874 62, , ,917 독일 , , 스코트랜드 541 5, , 프랑스 , , 스웨덴 436 9, , 아일랜드 419 4, , 스페인 , , 이탈리아 278 6, , 네덜란드 , , 노르웨이 174 4, , 덴마크 186 5, , 오스트리아 151 8, , 아시아 한국 44 49, , ,197 일본 2, , , 중국 61 1,347,565 2, ,86 1,573.5 태국 2 69, , 말레이시아 19 28, , 인도 196 1,241,492 6, ,726 1,677.2 인도네시아 ,326 1, ,457 1,465.1 오세아니아 호주 1,8 22, , ,727 아프리카 남아공 46 5, , 뉴질랜드 419 4, , 나이지리아 ,471 3, ,377 1,924.5 합계 31,483 4,43,369 18,391 6,282,64 2,633 주: 오세아니아 및 아프리카구 등은 27 년, 유럽은 212 년 기준 자료: 일본일계출판사 및 통계청(KOSIS)을 참조해 한국레저산업연구소에서 재작성 [그림 57] 국내 소득 1 만달러~2만달러일 때 골프산업 고성장 [그림 58] 중국 골프장/골프인구 추이 25, 2, 15, 1, 5, (USD) 인당 GDP(좌) 골프용품 수입액(우) (USDmn) ,2 1, (개) (천명) 25, 골프장(좌) 골프인구(우) 2, 15, 1, 5, 자료: 관세청, 한국투자증권 자료: 업계자료, 한국투자증권 <표 16> 휠라코리아 215년 목표가 126,원 제시 (단위: 원, 배, %) F 215F 216F 217F 비고 완전 희석 EPS 4,975 5,9 6,777 8,354 1,95 1,826 국내 부문 EPS 1,99 1,357 1,461 1,953 2,228 2,265 해외 부문 EPS 2,985 4,543 5,316 6,4 7,867 8,561 목표 PER 국내 부문 목표 PER 국내 패션업체 평균 PER 해외 부문 목표 PER 글로벌 스포츠업체 평균 대비 2% 할인 적용 적정 주가 64,671 81,719 12, , ,65 164,156 국내 부문 주당 가치 19,899 13,573 17,531 23,442 26,737 27,179 해외 사업 주당 가치 44,772 68,146 85,61 12,42 125, ,976 주: 212, 213 년 현주가는 연말 종가 기준 자료: 한국투자증권 32

35 재무상태표 (단위: 십억원) 손익계산서 (단위: 십억원) 212A 213A 214F 215F 216F 유동자산 현금성자산 매출채권및기타채권 재고자산 비유동자산 투자자산 유형자산 무형자산 자산총계 ,83 1,197 1,289 유동부채 매입채무및기타채무 단기차입금및단기사채 유동성장기부채 53 비유동부채 사채 장기차입금및금융부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 기타자본 이익잉여금 비지배주주지분 (8) (1) (1) (11) (12) 자본총계 A 213A 214F 215F 216F 매출액 매출원가 매출총이익 판매관리비 영업이익 금융수익 이자수익 금융비용 이자비용 기타영업외손익 (1) (8) () () () 관계기업관련손익 62 (7) 세전계속사업이익 법인세비용 26 (22) 연결당기순이익 지배주주지분순이익 기타포괄이익 (21) (1) 총포괄이익 지배주주지분포괄이익 EBITDA 현금흐름표 (단위: 십억원) 주요 투자지표 212A 213A 214F 215F 216F 영업활동현금흐름 당기순이익 유형자산감가상각비 무형자산상각비 자산부채변동 22 (14) (15) (18) (13) 기타 (69) (26) (13) (22) (35) 투자활동현금흐름 (48) (43) (68) (66) (49) 유형자산투자 (11) (8) (6) (5) (3) 유형자산매각 투자자산순증 (38) (36) (4) (47) (12) 무형자산순증 () () (62) (18) (38) 기타 재무활동현금흐름 (49) (55) 자본의증가 9 차입금의순증 (52) (52) 배당금지급 (2) (2) (2) (3) (4) 기타 (4) (3) (1) 1 기타현금흐름 () 현금의증가 (12) 25 (5) 4 (23) 212A 213A 214F 215F 216F 주당지표(원) EPS 12,484 9,73 8,78 9,829 11,877 BPS 41,6 5,489 55,698 65,177 76,74 DPS 성장성(%, YoY) 매출증가율 (12.3) 영업이익증가율 (16.3) 순이익증가율 5,58.2 (2.8) (13.8) EPS 증가율 5,167.5 (22.1) (17.) EBITDA 증가율 (14.) 수익성(%) 영업이익률 순이익률 EBITDA Margin ROA ROE 배당수익률 배당성향 안정성 순차입금(십억원) 차입금/자본총계비율(%) Valuation(X) PER PBR EV/EBITDA 주: K-IFRS (연결) 기준 33

36 영원무역홀딩스(997) 매수(유지) / TP: 13,원(상향) 주가(8/28, 원) 84,6 시가총액(십억원) 1,154 발행주식수(백만) 주 최고/최저가(원) 85,1/59,2 일평균 거래대금(6 개월, 백만원) 397 유동주식비율(%) 38.4 외국인지분율(%) 26.8 매출액 영업이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE DY (십억원) (십억원) (십억원) (원) (%) (십억원) (배) (배) (배) (%) (%) 212A 1, ,64 (19.5) A 1, ,76 (12.2) F 1, , F 1, , F 2, , 주: 순이익, EPS 등은 지배주주지분 기준 영원무역 가치 상승, 숨겨진 보물 주가상승률 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가(%) 상대주가(%p) MF PER 추이 (배) 12MF PER (좌) (원) 3. 1, 영원무역홀딩스 주가 (우) 25. 8, 2. 6, 15. 4, , 영원무역 가치 상승에 주목. 영원아웃도어는 바닥 통과중: 영원무역(지분율 5.3%)과 영원 아웃도어(지분율 59%)를 핵심 자회사로 보유하고 있다. 그 외 방글라데시 공단인 KEPZ와 Scott Sports와의 합작 회사인 스캇노스아시아를 자회사로 보유하고 있다. 현 시가총액은 영 원무역 지분 가치만을 반영하고 있으며 국내 1위 브랜드인 노스페이스 영업 가치와 기타 자 회사 가치를 반영하지 않고 있다. 우리는 무엇보다 영원무역 가치 상승에 주목한다. 과거 2 년 증설을 통해 금년이 투자 성과가 가시화되는 시점이다. 과거 하이엔드 고객사와의 관계 구축, 원가 경쟁력 확보 노력, 스포츠의류 품목 다각화와 신발 사업을 위한 투자 등이 빛을 발할 시점이다. 영원아웃도어는 국내 아웃도어 시장 경쟁 심화와 의류 소비 둔화로 2년 동안 실적이 둔화됐다. 당분간은 국내 소비경기가 변수가 될 것으로 예상된다.. Sep-9 Sep-11 Sep-13 중장기적으로 KEPZ, 스캇노스아시아 순으로 부각될 전망: KEPZ은 동사가 1999년부터 개 발을 시작한 방글라데시 최초의 민간기업이 운영하는 수출자유지역이다. 26년 일차 건립을 완공, 영원무역이 212년 최초로 가방과 신발 생산을 시작했다. 3년 내 영원무역이 3만명을 고용할 계획이며 투자 업체 입주 완료 시 약 15만명의 고용 창출 효과가 있는 EPZ이다. 영 원무역의 작년 매출 기준 시 인당 약 2,달러의 매출을 창출한 것으로 산출되며, 3만명 인력의 생산 효율화 시 매출은 6억 달러에 달한다. KEPZ의 수익 모델은 입주업체로부터의 임대수익이며 공단 인프라가 갖추어지고 투자업체들의 실적이 가시화되면서 수익추정이 가능 해질 것으로 예상된다. 또한 212년 스캇노스아시아를 설립했으며 한국, 중국, 일본 등지에 Scott 자전거 유통과 자전거 의류 사업을 전개할 예정이다. 투자의견 매수, 목표주가 13,원으로 상향: 투자의견 매수를 유지하고 목표주가를 86,원에서 13,원으로 상향한다. 목표주가 상향의 가장 큰 근거는 영원무역 가치 상 승이다. 또한 영원무역 가치 산정 시 현재 시가총액을 반영하던 방식에서 목표 시가총액 적 용 방식으로 변경했다. 목표주가는 214F PER 16배, 215F PER 12.4배이다. 목표주가 산 정 시 KEPZ 가치는 반영하지 않았으며 향후 개발 속도에 따라 수익 추정과 가치 산정에 적 용할 계획이다. 나은채 ec.na@truefriend.com 나진아 jinah.na@truefriend.com 34