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1 (16) 더깨끗한중국으로 화학 Company Report 투자의견 ( 유지 ) 목표주가 (12M, 상향 ) 현재주가 (18/3/21) 매수 22, 원 143, 원 상승여력 54% 영업이익 (18F, 십억원 ) 534 Consensus 영업이익 (18F, 십억원 ) 377 EPS 성장률 (18F,%) 61.8 MKT EPS 성장률 (18F,%) 7.1 P/E(18F,x) 9. MKT P/E(18F,x) 9.4 KOSPI 2, 시가총액 ( 십억원 ) 3,41 발행주식수 ( 백만주 ) 24 유동주식비율 (%) 71.2 외국인보유비중 (%) 3. 베타 (12M) 일간수익률 주최저가 ( 원 ) 78,7 52 주최고가 ( 원 ) 186,5 주가상승률 (%) 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 상대주가 OCI KOSPI 중국환경규제로카본케미칼부문빠른실적개선전망콜타르기반제품공급축소 : 중국의환경규제로 OCI의카본케미칼부문실적개선이기대된다. 동부문은콜타르와조경유를정제하여피치, 카본블랙등을생산하고있다. 중국환경규제가강화되면서콜타르공급이타이트해지고콜타르를정제하는설비들의가동률도하락해동설비에서생산되는피치, 카본블랙등의가격이상승하고있다. 피치, 카본블랙가격상승세 : 피치의경우 16년하반기대비가격이 3배가까이상승했고 1 분기에도상승세가이어지고있으며카본블랙은최근가격상승세가빨라지고있는모습이다. 중국환경규제는향후에도지속될것으로예상되고신규증설도제한적이어서향후수년간시황개선이기대된다. OCI의카본케미칼사업중 TDI는하반기공급확대로시황이다소둔화될전망이나, 카본블랙및피치의시황개선으로 18년동부문의영업이익은 2,778억원으로컨센서스보다빠르게개선될전망이다. 태양광수요바닥통과중, 중기수급타이트할전망태양광수요바닥통과중 : 최근중국태양광수요가예상보다부진해폴리실리콘가격이하락해왔으나 1분기가수요측면에서바닥이될가능성이높아보인다. 이는중국태양광보조금이유틸리티급의경우 6월말과 12월말 2차례삭감될예정이고분산형은 12월말삭감될예정이어서삭감전인 2분기와 4분기수요회복이기대되기때문이다. 또한태양광발전원가가하락하면서터키, 호주, 이집트, 브라질등신흥국의태양광수요가증가해글로벌태양광수요는 1GW 이상의높은수준을유지할전망이다. 고순도폴리공급타이트할전망 : 반면글로벌폴리실리콘증설은 4분기에일부있을예정이어서폴리공급은타이트할전망이다. 특히롱지등모노웨이퍼업체들의공격적증설로고순도폴리실리콘공급이타이트할것으로예상된다. 목표가 22만원으로 1% 상향, 매수유지카본케미칼부문이익개선반영, 목표가상향 : OCI에대해투자의견매수를유지하고목표가는 22만원으로 1% 상향조정한다. 카본케미칼부문의시황개선을반영하여 18년실적추정치를상향조정하였다. 동사의주가는최근폴리가격이하락하면서약세를보였으나폴리가격하락세가마무리되고중기적으로고순도폴리공급이타이트할것으로예상되어모멘텀이회복될전망이다. 카본케미칼부문의시황개선으로실적창출력이높아지고있어폴리실리콘가격의하락만마무리되어도긍정적이라고판단된다. [ 정유 / 화학 / 태양광 ] 박연주 yeonju.park@miraeasset.com 김민경 minkyung.kim.a@miraeasset.com 결산기 (12 월 ) 12/15 12/16 12/17 12/18F 12/19F 12/2F 매출액 ( 십억원 ) 2,32 2,737 3,632 3,653 3,68 3,68 영업이익 ( 십억원 ) 영업이익률 (%) 순이익 ( 십억원 ) EPS ( 원 ) 4,26 1,151 9,849 15,932 19,618 21,525 ROE (%) P/E ( 배 ) P/B ( 배 ) 배당수익률 (%) 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익

2 1. 중국환경규제로카본케미칼부문빠른실적개선전망 OCI의카본케미칼부문은석유정제과정에서나오는조경유와철강제조공정에서생산되는콜타르를정제해서카본블랙, 피치, TDI 등을생산하는사업이다. 중국환경규제가강화되면서콜타르생산량이감소하고콜타르정제설비의가동률도하락하면서피치, 카본블랙등의공급이타이트해지고있다. 중국콜타르가격은 16년초톤당 1,4위안이었으나 18년 3월현재 2,5~3, 위안에거래되고있다. 콜타르정제설비가동률도하락하고공급이타이트해지고있다. 원재료인콜타르를구하기어렵고프로세싱과정에서는환경규제가강화되었기때문으로추정된다. 피치가격은 16년하반기대비 3배가까이상승했다. 중국피치생산량은 16년 5.1백만톤에서 17년 4.9백만톤까지감소할것으로추정된다. 수요처인알루미늄제련의경우가격강세로견조하였다. 피치와함께생산되는침상코크스가격이급등한것도공급에영향을준것으로추정된다. 카본블랙역시 18년들어상승속도가빨라지고있다. 카본블랙은생산과정에서황산화물, 질소산화물및미세먼지등을다수발생시킨다. 중국정부가이들설비에대한환경조사를불시에시행하면서환경오염이심한업체들은생산을중단하거나가동률을낮추고있다. 17년초톤당 943달러수준에서 18년 2월 1,173달러로상승했고 3월중국가격은 1,438달러까지상승했다. 표 1. OCI 의카본케미칼부문생산설비현황 ( 천톤 ) 구분지역생산설비현황 카본블랙 한국 포항 17 광양 1 현대OCI 1 18년 1월시험가동시작. OCI 지분율 49% 으로지분법이익반영 중국 OJCB 8 3Q17 가동시작. 1Q18 품질인증완료예정 계 45 타르정제 ( 피치생산 ) 한국 포항 3 광양 25 중국 Shangdong 38 Ma Steel 35 계 1,28 피치 53 만톤 BTX 광양 26 가소제 포항 65 TDI 군산 5 자료 : 미래에셋대우리서치센터 그림 1. 콜타르정제프로세스 그림 2. 중국코크스생산량추이 ( 천톤 ) 자료 : Koppers 자료 : CEIC, 미래에셋대우리서치센터 2 Mirae Asset Daewoo Research

3 피치및카본블랙가격상승으로 OCI의카본케미칼부문실적은빠르게개선될전망이다. 18년 1분기현재피치및카본블랙가격이추가적으로상승하고있다. 중국환경규제가지속되는가운데신규증설은향후수년간제한적이어서수급상황이개선될것으로예상된다. TDI의경우 18년중순 BASF의증설이예정되어있어하반기가격이하락할수있으나피치및카본케미칼부문의이익증가폭이더클것으로예상된다. 17년 4분기 OCI의카본케미칼부문의영업이익은정기보수에도불구하고 54억원의높은수준을유지했는데, 18년 1분기는정기보수가없어판매물량도증가하는가운데판매가격이상승해영업이익이 693억원으로개선될것으로예상된다. 18년동부문영업이익도 2,778억원으로전년대비 34% 증가할것으로전망된다. 그림 3. 피치가격추이 그림 4. TDI 가격및스프레드추이 ( 지수 ) (US$/MT) (US$/MT) 3 25 지수 5, TDI (L) 스프레드 (R) 4, 4, 3, , 2, 1 2, 1, , 자료 : KITA, 미래에셋대우리서치센터 그림 5. 카본블랙가격추이 그림 6. 카본블랙수급전망 (US$/MT) 1,6 1,4 ( 백만톤 ) (%) 2, 15, Capacity Demand Utilization rate(r) 1 9 1,2 1, 8 1, 5, 자료 : KITA, 미래에셋대우리서치센터 F 2F 22F 자료 : 산업자료, 미래에셋대우리서치센터 6 Mirae Asset Daewoo Research 3

4 2. 태양광수요바닥통과, 중기폴리실리콘수급타이트할전망 단기적으로 3월중국태양광수요가예상보다부진해폴리실리콘가격이하락하였다. 그러나태양광수요는 1분기가바닥일가능성이높다고판단된다. 전세계최대수요처인중국의경우 6월말유틸리티급에대한보조금축소, 12월말에는분산형및유틸리티급에대한보조금축소가예정되어있어 2분기와 4분기수요강세가예상되기때문이다. 일각에서는최근중국의예산부족으로 18년태양광수요가예상보다크게둔화될수있다는우려가있다. 그러나 Top Runner( 고효율태양광모듈에대한지원 ) 나 Poverty Alleviation( 빈곤층지원 ) 프로그램수요와분산형수요등을감안할때수요가크게둔화될가능성은제한적이라고판단된다. 또한최근태양광발전원가가하락하면서신규수요가확대되고있다. 태양전지의변환효율개선, 폴리실리콘에서셀에이르기까지지속적인원가절감등으로태양광발전원가는 21년대비 217년에 7% 하락한것으로추정된다. 이에적은보조금으로도태양광수요가형성되고있다. 터키, 네덜란드등유럽국가나남미, 호주등지에서대규모태양광프로젝트가기획되고설치될예정이다. 글로벌태양광수요는향후수년간 1GW 이상의높은수준을유지할전망이다. 반면폴리실리콘증설은제한적이다. 18년의미있는증설은 GCL, Longi JV 등이나대부분 18년 4분기이후에가동될것으로예상된다. 특히모노웨이퍼업체들의공격적인증설로고순도폴리실리콘에대한수요가강할것으로예상된다. 그림 7. 폴리실리콘및모듈가격추이 그림 8. 중국태양광수요전망 (US$/kg) Polysilicon (L) Module (R) (US$/watt) (GW) Top runner Distributed Poverty alleviation Utility scale 자료 : PV인사이츠, 미래에셋대우리서치센터그림 9. 태양광발전원가추정 F 18F 19F 2F 자료 : 미래에셋대우리서치센터그림 1. 롱지의모노웨이퍼증설계획 (216USD/kWh) (GW) Hydro Solar photovoltaic Offshore wind Onshore wind F 18F 19F 자료 : IRENA 217, 미래에셋대우리서치센터 자료 : 언론자료, 미래에셋대우리서치센터 4 Mirae Asset Daewoo Research

5 표 2. 글로벌태양광수요전망 F 18F 19F 2F Comment Global 4,94 49,177 74,944 98,527 11,8 114,9 13,8 Europe North America Latin America Asia Europe total 8,28 8,766 6,741 8,527 12,1 15,2 16,9 Germany 2,6 1,456 1,42 1,75 1,5 1,5 1,5 Italy Netherlands ,1 1,2 1,2 대형프로젝트로 18 년수요 1GW 로성장전망 Spain ,4 2,5 2, 17 년가을경매로 18/19 년 3.9GW 설치예정 France ,2 1,6 1,8 정부지원으로성장 Turkey ,79 2,5 3, 4, 17 년수요급증 United Kingdom 2,596 4,194 1, 년태양광인센티브축소이후 17 년수요축소 Other Europe 1,65 1,246 1,255 1,7 3, 4, 5, NA Total 6,871 7,864 14,93 12, 1,9 13,7 14,2 USA 6,238 7,253 14,73 11,8 1,7 13,5 14, 18 년유틸리티시장소폭감소주거용, 상업용견조 Canada LA Total 337 1, ,5 4,1 5, 6,2 Chile , 1,2 1,5 Mexico ,2 1,5 2, 18 년 GW 규모로성장전망 Brazil ,2 1,5 1,8 2, Other LA Asia total 23,79 3,981 51,9 73,8 7,7 75,5 86,5 Japan 9,74 1,811 8,6 7, 6, 5, 4, China 1,64 15,15 34,54 53, 5, 5, 5, India 742 1,978 3,97 9, 8, 12, 22, 222 년까지 1GW 설치목표, 단기관세이슈 Korea 926 1, , 1,5 1,8 2, 한국정부지원으로 GW 규모로성장전망 Thailand , 1,2 1,5 Australia , 1,2 1,5 2, 전기가격상승등으로지붕형수요급증 Other Asia 465 1,19 1,57 2, 3, 4, 5, Middle East , 1,5 2, Africa ,2 3, 4, 5, 이집트 1.5GW 규모의유틸리티프로젝트 18 년설치예정 자료 : 미래에셋대우리서치센터 (MW) 그림 11. 지역별태양광수요전망 그림 12. 폴리실리콘잉여설비전망 (GW) Africa Middle East Asia Latin America North America Europe (GW) F 19F 자료 : 미래에셋대우리서치센터 F 18F 19F 2F 자료 : 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research 5

6 3. 1 분기실적호조전망, 18 년영업이익 OCI의 1분기영업이익은 1,13억원으로컨센서스에부합할전망이다. 폴리실리콘이포함된베이직케미칼부문의경우, 정기보수로원가가소폭상승하고판매물량이소폭감소하는가운데판가는전분기와유사해영업이익이다소감소할것으로예상된다. 그러나카본케미칼부문의경우피치, 카본블랙등의가격상승으로영업이익이개선되고에너지솔루션부문역시유가상승에따른 SMP 가격상승으로실적개선이기대된다. 18년영업이익은 5,344억원으로컨센서스보다빠르게개선될전망이다. 카본케미칼부문의실적이빠르게개선되는가운데베이직케미칼부문역시폴리실리콘가격이높게유지되는가운데말레이시아설비의원가절감및물량증가효과로실적개선이기대된다. 리스크요인은태양광수요예측의낮은가시성이다. 특히중국의태양광수요는예측이쉽지않은측면이있다. 그러나카본케미칼부문의실적이개선되어이익창출력이높아졌고최근주가도하락해현주가에서다운사이드리스크는크지않아보인다. 표 3. OCI 목표주가산정내역 ( 십억원 ) 가치 산정기준 폴리실리콘 3,784 18년예상 EBITDA 에 EV/EBITDA 7배적용 카본케미칼 1,539 18년예상 EBITDA 에 EV/EBITDA 5배적용 부동산가치 728 DCRE 자본총계 3% 할인 발전사업 22 OCI SE 매각가액 2,2 억원추정 순차입금 881 4Q17 기업가치 ( 십억원 ) 5,39 유통주식수 ( 천주 ) 23,849 적정주가 ( 원 ) 225,992 자료 : 미래에셋대우리서치센터 표 4. 분기별실적추정 ( 십억원 ) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18F 2Q18F 3Q18F 4Q18F P 218F 매출액 전체 1, ,74. 3, ,652.6 베이직케미칼 ,564. 1,684. 1,96.3 카본케미칼 ,323. 1,617.4 에너지솔루션 영업이익 전체 베이직케미칼 카본케미칼 에너지솔루션 세전이익 당기순이익 Mirae Asset Daewoo Research

7 OCI (16) 예상포괄손익계산서 ( 요약 ) 예상재무상태표 ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/17 12/18F 12/19F 12/2F ( 십억원 ) 12/17 12/18F 12/19F 12/2F 매출액 3,632 3,653 3,68 3,68 유동자산 2,98 2,321 2,443 2,592 매출원가 3,133 2,89 2,822 2,783 현금및현금성자산 914 1,99 1,22 1,369 매출총이익 매출채권및기타채권 판매비와관리비 재고자산 조정영업이익 기타유동자산 영업이익 비유동자산 3,979 3,87 3,657 3,525 비영업손익 관계기업투자등 금융손익 유형자산 3,291 3,122 2,974 2,844 관계기업등투자손익 3 무형자산 세전계속사업손익 자산총계 6,78 6,129 6,1 6,117 계속사업법인세비용 유동부채 1,214 1,195 1, 계속사업이익 매입채무및기타채무 중단사업이익 -11 단기금융부채 당기순이익 기타유동부채 지배주주 비유동부채 1,448 1, 비지배주주 -2 장기금융부채 1, 총포괄이익 기타비유동부채 지배주주 ,8-1,185 부채총계 2,662 2,343 1,893 1,443 비지배주주 -6 1,257 1,548 1,699 지배주주지분 3,353 3,723 4,144 4,611 EBITDA 자본금 FCF 자본잉여금 EBITDA 마진율 (%) 이익잉여금 2,477 2,848 3,269 3,736 영업이익률 (%) 비지배주주지분 지배주주귀속순이익률 (%) 자본총계 3,416 3,786 4,27 4,674 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/17 12/18F 12/19F 12/2F 12/17 12/18F 12/19F 12/2F 영업활동으로인한현금흐름 P/E (x) 당기순이익 P/CF (x) 비현금수익비용가감 P/B (x) 유형자산감가상각비 EV/EBITDA (x) 무형자산상각비 EPS ( 원 ) 9,849 15,932 19,618 21,525 기타 CFPS ( 원 ) 24,597 34,65 37,728 38,549 영업활동으로인한자산및부채의변동 BPS ( 원 ) 14, ,95 173, ,338 매출채권및기타채권의감소 ( 증가 ) DPS ( 원 ) 1,95 1,95 1,95 1,95 재고자산감소 ( 증가 ) 67 8 배당성향 (%) 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) 배당수익률 (%) 법인세납부 매출액증가율 (%) 투자활동으로인한현금흐름 EBITDA 증가율 (%) 유형자산처분 ( 취득 ) 조정영업이익증가율 (%) 무형자산감소 ( 증가 ) -5 EPS증가율 (%) 장단기금융자산의감소 ( 증가 ) 74 매출채권회전율 ( 회 ) 기타투자활동 13 재고자산회전율 ( 회 ) 재무활동으로인한현금흐름 매입채무회전율 ( 회 ) 장단기금융부채의증가 ( 감소 ) ROA (%) 자본의증가 ( 감소 ) ROE (%) 배당금의지급 ROIC (%) 기타재무활동 51 부채비율 (%) 현금의증가 유동비율 (%) 기초현금 ,99 1,22 순차입금 / 자기자본 (%) 기말현금 914 1,99 1,22 1,369 조정영업이익 / 금융비용 (x) Mirae Asset Daewoo Research 7

8 OCI (16) 예상포괄손익계산서 ( 십억원 ) 12/15 12/16 12/17 12/18F 12/19F 12/2F 12/17 3/18F 6/18F 9/18F 매출액 2,32 2,737 3,632 3,653 3,68 3, 매출원가 2,216 2,397 3,133 2,89 2,822 2, 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 외화관련손익 기타비영업손익 관계기업등투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 * 법인세효과 당기순이익의귀속 지배주주 비지배주주 총포괄이익의귀속 지배주주 ,8-1, 비지배주주 ,257 1,548 1, EPS ( 원 ) 4,26 1,151 9,849 15,932 19,618 21,525 2,878 3,159 4,61 4,264 EBITDA 유형자산감가상각비 무형자산상각비 이익률매출총이익 (%) 조정영업이익 (%) EBITDA (%) 지배주주귀속순이익 (%) 증가율 (YoY) 매출액 (%) 조정영업이익 (%) , EBITDA (%) 지배주주귀속순이익 (%) 흑전 주당순이익 (%) 흑전 기타비율판관비 / 매출액 (%) 법인세율 (%) 조정영업이익 / 금융비용 (x) Mirae Asset Daewoo Research

9 OCI (16) 예상재무상태표 ( 십억원 ) 12/15 12/16 12/17 12/18F 12/19F 12/2F 유동자산 2,4 1,981 2,98 2,321 2,443 2,592 현금및현금성자산 ,99 1,22 1,369 매출채권및기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 4,899 4,267 3,979 3,87 3,657 3,525 관계기업투자등 유형자산 4,259 3,463 3,291 3,122 2,974 2,844 무형자산 기타비유동자산 자산총계 7,299 6,249 6,78 6,129 6,1 6,117 유동부채 1,585 1,438 1,214 1,195 1, 매입채무및기타채무 단기금융부채 63 1, 기타유동부채 비유동부채 2,471 1,546 1,448 1, 장기금융부채 2, 1,24 1, 기타비유동부채 부채총계 4,57 2,984 2,662 2,343 1,893 1,443 지배주주지분 2,955 3,196 3,353 3,723 4,144 4,611 자본금 자본잉여금 기타자본구성요소 이익잉여금 2,14 2,257 2,477 2,848 3,269 3,736 비지배주주지분 자본총계 3,242 3,265 3,416 3,786 4,27 4,674 평균발행주식수 ( 천주 ) 23,849 23,849 23,849 23,849 23,849 23,849 활동성지표매출채권회전율 ( 회 ) 재고자산회전율 ( 회 ) 매입채무회전율 ( 회 ) 운전자본회전율 ( 회 ) 총자산회전율 ( 회 ) 안전성지표현금성자산 / 자산총계 (%) 유동비율 (%) 부채비율 (%) 순차입금 / 자기자본 (%) 수익성지표 ROA (%) ROE (%) ROIC (%) Mirae Asset Daewoo Research 9

10 OCI(16) 예상현금흐름표 ( 십억원 ) 12/15 12/16 12/17 12/18F 12/19F 12/2F 영업활동으로인한현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권및기타채권의 ( 증가 ) 감소 재고자산감소 ( 증가 ) 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) 2 19 기타자산, 부채변동 법인세납부 투자활동으로인한현금흐름 유형자산처분 ( 취득 ) 무형자산감소 ( 증가 ) 장기금융자산의감소 ( 증가 ) 단기금융자산의감소 ( 증가 ) 기타투자활동 재무활동으로인한현금흐름 장단기금융부채의증가 ( 감소 ) 자본의증가 ( 감소 ) 7-11 배당금의지급 기타재무활동 현금의증가 기초현금 ,99 1,22 기말현금 ,99 1,22 1,369 EBITDA (-)CAPEX (-) 법인세 (-) 순이자비용 (-) 운전자본증감 939 1, (=) FCF (Free Cash Flow) Per Share Data EPS ( 원 ) 4,26 1,151 9,849 15,932 19,618 21,525 BPS ( 원 ) 123, ,995 14, ,95 173, ,338 CFPS ( 원 ) 19,56 19,229 24,597 34,65 37,728 38,549 DPS ( 원 ) 4 1,95 1,95 1,95 1,95 Valuation P/E (x) P/B (x) P/CF (x) EV/EBITDA (x) Mirae Asset Daewoo Research

11 투자의견및목표주가변동추이 제시일자 투자의견 목표주가 ( 원 ) 괴리율 (%) ( 원 ) 평균주가대비최고 ( 최저 ) 주가대비 25, OCI OCI(16) 매수 22, - - 2, 매수 2, , 매수 17, 매수 14, , 매수 11, , 매수 12, 매수 16, 매수 12, * 괴리율산정 : 수정주가적용, 목표주가대상시점은 1년이며목표주가를변경하는경우해당조사분석자료의공표일전일까지기간을대상으로함 투자의견분류및적용기준 기업 산업 매수 : 향후 12개월기준절대수익률 2% 이상의초과수익예상 비중확대 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비높거나상승 Trading Buy : 향후 12개월기준절대수익률 1% 이상의초과수익예상 중립 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률수준 중립 : 향후 12개월기준절대수익률 -1~1% 이내의등락이예상 비중축소 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비낮거나악화 비중축소 : 향후 12개월절대수익률 -1% 이상의주가하락이예상 매수 ( ), Trading Buy( ), 중립 ( ), 비중축소 ( ), 주가 ( ), 목표주가 ( ), Not covered( ) 투자의견비율 매수 ( 매수 ) Trading Buy( 매수 ) 중립 ( 중립 ) 비중축소 ( 매도 ) 75.5% 16.% 8.5%.% * 217년 12월 31일기준으로최근 1년간금융투자상품에대하여공표한최근일투자등급의비율 Compliance Notice - 당사는자료작성일현재 OCI 을 ( 를 ) 기초자산으로하는주식워런트증권에대해유동성공급자 (LP) 업무를수행하고있습니다. - 당사는본자료를제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. - 본자료를작성한애널리스트는자료작성일현재조사분석대상법인의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. - 본자료는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. Mirae Asset Daewoo Research 11