216. 9. 26 GS 건설 636 이익의규모보다가시성확대에주목 건설 Analyst 박형렬 2. 698-6695 hr.park@meritz.co.kr 실적추정의가시성을떨어뜨리는해외악성프로젝트준공임박 대부분실질적인 MC( 기계적준공 ) 또는시운전단계에진입 해외부문의추가손실반영은있으나, 손실규모는본격적으로감소국면진입 주택분양추가확대 ( 연초 2.2만호->2.8만호 ), 고수익성지속 217년현금흐름과수익성이동시에개선되는턴어라운드본격화 Buy 목표주가 (12 개월 ) 41, 원 현재주가 (9.23) 28,8 원 상승여력 42.4 % KOSPI 2,54.7pt 시가총액 2,448억원 발행주식수 7,1만주 유동주식비율 68.83 외국인비중 16.13% 52주최고 / 최저가 31,5원 / 18,95원 평균거래대금 113.7억원 주요주주 허창수외특수관계인 29.2 국민연금공단 5.6 주가상승률 1개월 6개월 12개월 절대주가 -5.73 5.11 16.13 상대주가 -6.47.17 8.76 주가그래프 해외악성프로젝트준공에대한가시성확대 212년이후지속적으로손실을처리한해외악성프로젝트의준공이마무리국면에서있으나, 여전히추가적인공기지연및손실반영을우려하고있다. 그러나대부분의악성프로젝트가이미실질적인준공단계에있으며, 하반기본격적인손실감소가나타날것이다. 특히시운전마무리단계인 RRE 정유프로젝트, PP12 발전프로젝트등에서의미청구공사비및공사미수금회수가 4분기이후시작될것으로전망된다. 217년매출반영되는쿠웨이트 CFP, 베트남 NSRP, 이라크 Karbala Refinery 등의수익성은양호한것으로파악된다. 해외신규수주는현재까지 1.8조원수준이며, 4분기 3조원규모의 UAE POC 수주여부가중요하다. 주택분양물량은연초계획대비크게증가연초주택분양계획은 2.2만호수준이었으나, 현재 2.8만호수준까지증가하였다. 재건축 / 재개발관련물량은 6,2세대 (15년 4,761세대 ), 자체사업이 2,274세대이며나머지는외주사업이다. 초대형자체사업인개포8단지공무원아파트는 17년하반기에서 18년초착공계획이다. ( 천원 ) GS건설주가 35 코스피지수 ( 우 ) 3 25 2 15 1 5 '15.9 '16.2 '16.8 (pt) 2,1 2,5 2, 1,95 1,9 1,85 1,8 1,75 1,7 주택부문의고수익성지속과베트남개발사업상반기주택부문의 GP margin은 17.7% 기록하였다. 신규프로젝트착공및매출이증가할경우초기현장의보수적원가산정이반영되면서소폭둔화될수있으나장기적으로 15% 이상의고수익성이유지될것으로전망된다. 217년부터 1년만에베트남개발사업이재개될예정이며, 착공속도에따라추가적인실적상향가능성이큰것으로판단된다. ( 십억원 ) 매출액 영업이익 순이익 ( 지배주주 ) EPS ( 원 ) ( 지배주주 ) 증감률 BPS ( 원 ) PER PBR EV/EBITDA ROE 부채비율 214 9,487.6 51.2-41.1-649 43,676.5 26.7-1.3 265.6 215 1,572.6 122.1 26.1 367 44,22 53.8.4 1.3.8 288.5 216E 1,633.6 179.4 81.5 1,148 212.7 45,4 25.1.6 9.9 2.4 264.5 217E 1,696.3 444.3 255.1 3,593 213. 49,286 8..6 4.1 7.2 236.6 218E 11,431. 581.9 369.7 5,27 44.9 54,738 5.5.5 2.4 9.6 2.5
Company Brief 해외악성프로젝트마무리에대한가시성증가해외악성프로젝트중 IRP 2 UAE 파이프라인준공확인서를수령하였으며, 태국 UHV 프로젝트는발주처사정으로지연되었으나, 1월준공승인이가능하다. 쿠웨이트와라는 11월, PP12 발전프로젝트는시운전마지막단계로 4분기준공예정이다. 2분기손실을반영한라빅 UO1의기계적준공은연내, 라빅 CP3,4는연말또는내년초준공예정이다. RRE2는시운전을마무리하였으나, 촉매부분에대한조정이진행중이다. GS 건설은기계적준공 (MC) 단계에진입한대부분의프로젝트에서미청구공사 비및공사미수금에대한회수를진행할계획이다. 추가원가투입에대해서는손 실을처리해왔기때문에손실처리규모는감소할것으로전망된다. 214 년이후수주또는착공된프로젝트는터키스타프로젝트, 베트남 NSRP, 이라크까르발라, 쿠웨이트 CFP, 이집트 ERC 등이며전체적으로수익성은양호 한것으로파악된다. 주택부문분양물량증가, 고수익성지속동사의 216년주택분양물량은연초 2.2만세대를계획하였으나, 9월현재 2.8 만세대로증가하였다. 이중재건축 / 재개발은 6,2세대 (15년은 4,761세대 ), 자체사업 2,274세대이며나머지는외주사업이다. 특히안산사동 ( 외주 ) 7,7세대중 1단계 4,4세대에대한수주인식과착공이예정되어있다. 정비사업의경우장기적인성장국면에진입한것으로판단된다. 자체사업중김해율하, 한류월드, 은평등을올해착공하였으며, 개포 8단지공무원아파트는빠르면 217년하반기늦어도 18년 1월착공계획이다. 이외추가적으로확보한자체용지는없다. 상반기 17.7% 기록한주택부문매출총이익률은하반기에도 15% 수준은가능할것으로전망된다. 신규프로젝트착공이확대됨에따라, 초기예정원가를보수적으로산정할경우수익성이다소둔화되는것처럼보일수있으나 218년까지주택부문의수익성이둔화될가능성은낮다. 이는 216년상반기까지신규프로젝트의분양가상승, 현저히낮은미분양률, 기타판촉비및금융비용감소등때문이다. 일회성변수로는지하철 7호선관련담합과징금중 3억원내외의환입이 3분기반영될것으로전망된다. 베트남개발사업의경우연내착공준비, 217년초실질적인착공을진행할계획이다. 초기분양규모는크지않을것이나, 장기적으로동사의기업가치상승에큰영향을줄것이다. 2 Meritz Research
GS 건설 (636) 표 1 해외프로젝트현황 ( 십억원 ) 계약일 완공예정일 기본도급액 완성공사액 계약잔액 진행률 미청구공사 공사미수금 Ruwais Refinery Expansion Project 2 29.12.14 216.12.31 37,142 37,86 56 99.8% 81 2,98 Ruwais Refinery Expansion Project 7 29.12.14 216.12.31 6,861 6,843 17 99.8% 62 367 KOC Wara Pressure Maintenance 211.9.15 216.12.31 5,539 5,59 3 99.5% 539 16 Takreer Inter Refinery Pipeline-2 21.9.16 216.8.31 8,562 8,53 59 99.3% 381 63 KNPC North LPG Tank Farm 211.4.1 216.1.2 6,25 5,966 64 99.% 584 315 PP-12 복합화력발전소건설공사 212.5.16 216.12.31 6,918 6,85 113 98.4% 1,356 1 UHV Plant Project 212.1.1 216.9.15 6,759 6,553 25 97.% 164 5 Rabigh II-CP3&4(OOK) 212.6.25 216.12.31 1,63 1,11 52 95.3% 1,118 685 NSRP Project 213.7.22 216.11.22 14,22 13,35 897 93.7% 19 218 ERC Refinery Project 27.8.29 217.2.14 23,192 17,761 5,431 76.6% 1,1 1,654 Rumaitha/Shanayel Facilities PhaseⅢ 214.4.14 216.11.13 7,667 5,2 2,646 65.5% 93 728 Marina South Parcel 213.8.1 216.8.31 5,69 3,372 2,237 6.1% - 39 Star Project(C) 213.5.2 218.4.4 6,848 3,22 3,826 44.1% 356 73 Clean Fuels Project(MAA) 214.4.13 218.3.1 16,275 4,928 11,348 3.3% 931 455 Doha Link project 214.12.3 218.12.31 6,371 1,926 4,445 3.2% 66 192 Karbala Refinery Project 214.4.22 218.11.27 25,83 6,484 2,199 25.1% - 2,775 P1-Project 215.1.2 218.8.31 4,723 858 3,864 18.2% 12 247 오만 LPIC-3 Project 215.12.17 219.9.3 8,61 127 7,935 1.6% 129 - Bahrain LNGIT Project 215.12.2 218.7.15 7,631 112 7,52 1.5% 92 11 Meritz Research 3
Company Brief 그림 1 분양물량추이그림 2 주택마진추이 ( 천세대 ) 4 16 년분양물량 2.2 만에서 2.8 만세대로증가재건축 / 재개발 6,2 세대자체사업 2,274 세대 2 상반기 3 15 연간추정 2 1 1 5 16 년상반기마진 17.7%, 하반기마진은보수적으로추정할경우 13~14% 를전망연간추정치는 16% 그림 3 해외수주추이그림 4 해외마진추이 ( 십억원 ) 9, 5 6, 현재까지 1.8 조원수주 UAE POC 잔사유처리시설협상중가봉정유 15 억불 : 부정선거이슈로지연 -5 3, -1-15 IRP 2 준공확인서수령 UHV 발주처사정으로지연되어 1 월중순 WARA 11 월 PP12 시운전마지막단계, 4 분기준공라빅 UO1 MC 연내, CP3,4 는연내혹은내년초 RRE2 GS 쪽시운전마감 -2 그림 5 순차입금추이 VS 영업활동현금흐름그림 6 PBR Valuation ( 십억원 ) 순차입금영업활동현금흐름 3, 2. 2, 1, -1, 1.5 1..5 2σ 1σ Avg -1σ -2, '13 '14 '15 '16.6. '11 '12 '13 '14 '15 '16-2σ 4 Meritz Research
GS 건설 (636) GS 건설 (636) Income Statement Statement of Cash Flow ( 십억원 ) 214 215 216E 217E 218E ( 십억원 ) 214 215 216E 217E 218E 매출액 9,487.6 1,572.6 1,633.6 1,696.3 11,431. 영업활동현금흐름 571.5-7.8 149.7 41.9 573.1 매출액증가율 -.8 11.4.6.6 6.9 당기순이익 ( 손실 ) -22.5 29.5 84.8 257.7 373.4 매출원가 9,58.9 1,25. 1,22. 9,84.2 1,363.9 유형자산감가상각비 61.6 69.4 5.9 46. 41.5 매출총이익 428.7 547.6 611.6 892.1 1,67.2 무형자산상각비 15.4 14. 21.7 2.8 17.4 판매비와관리비 377.5 425.5 432.2 447.8 485.2 운전자본의증감 442.6-137.1-67.3 76.2 139.9 영업이익 51.2 122.1 179.4 444.3 581.9 투자활동현금흐름 -334.5 57.9-66.4-14.4-32.9 영업이익률.5 1.2 1.7 4.2 5.1 유형자산의증가 (CAPEX) -38. -227.1-61.8.. 금융수익 -72. 17.4-66.9-73. -57.8 투자자산의감소 ( 증가 ) -112. 22.3 66.4-8.3-19. 종속 / 관계기업관련손익 5.9 2.9 2.6.. 재무활동현금흐름 35.2-228.2-159.6-499.6-797.4 기타영업외손익 -14.7-111. -8.5-41. -32.8 차입금증감 -349.2-492. -396.1-498.4-796.5 세전계속사업이익 -29.6 31.3 16.6 33.3 491.4 자본의증가 551.5. 1.2.. 법인세비용 -7.2 1.8 21.8 72.7 117.9 현금의증가 285.7 277.4-72.5-112.1-257.2 당기순이익 -22.5 29.5 84.8 257.7 373.4 기초현금 1,865.5 2,151.2 2,428.6 2,356.1 2,244.1 지배주주지분순이익 -41.1 26.1 81.5 255.1 369.7 기말현금 2,151.2 2,428.6 2,356.1 2,244.1 1,986.9 Balance Sheet Key Financial Data ( 십억원 ) 214 215 216E 217E 218E 214 215 216E 217E 218E 유동자산 8,652.9 9,549.5 9,2.8 9,157.7 8,97.5 주당데이터 ( 원 ) 현금및현금성자산 2,151.2 2,428.6 2,356.1 2,244.1 1,986.9 SPS 149,828 148,91 149,77 15,653 161,1 매출채권 32.1 1.6 9.8 1. 1.2 EPS( 지배주주 ) -649 367 1,148 3,593 5,27 재고자산 613.2 795.5 737. 744.7 67.2 CFPS 3,26 3,78 4,694 6,622 8,563 비유동자산 4,441.8 3,456. 3,469.2 3,41.7 3,37.8 EBITDAPS 2,24 2,895 3,55 7,2 9,25 유형자산 2,456. 1,338.5 1,328.8 1,282.7 1,241.3 BPS 43,676 44,22 45,4 49,286 54,738 무형자산 17. 144.6 182.1 161.3 143.9 DPS 투자자산 886.8 867.5 83.7 812. 831.1 배당수익률..... 자산총계 13,94.7 13,5.5 12,67. 12,568.3 12,341.4 Valuation(Multiple) 유동부채 6,127.2 7,139.3 6,482.6 6,614.6 6,294.5 PER 53.8 25.1 8. 5.5 매입채무 1,513.4 1,875.8 1,969.6 2,68.1 2,171.5 PCR 7.3 5.3 6.1 4.3 3.4 단기차입금 1,25.7 948.1 597.5 597.5 597.5 PSR.2.1.2.2.2 유동성장기부채 483.6 975.9 683.2 683.2 183.2 PBR.5.4.6.6.5 비유동부채 3,385.9 2,518.1 2,711.2 2,219.8 1,939.5 EBITDA 128.1 25.5 252. 511.2 64.8 사채 932. 289.9 553.7 553.7 553.7 EV/EBITDA 26.7 1.3 9.9 4.1 2.4 장기차입금 1,478. 1,248.2 1,241.4 741.4 441.4 Key Financial Ratio 부채총계 9,513.1 9,657.5 9,193.8 8,834.4 8,234. 자기자본이익률 (ROE) -1.3.8 2.4 7.2 9.6 자본금 355. 355. 355. 355. 355. EBITDA 이익률 1.4 1.9 2.4 4.8 5.6 자본잉여금 61.6 61.6 611.8 611.8 611.8 부채비율 265.6 288.5 264.5 236.6 2.5 기타포괄이익누계액 -87.9-131.5-9.5-9.5-9.5 금융비용부담률 1.2 1.1 1.1 1.1.9 이익잉여금 2,534.1 2,537.3 2,616.4 2,871.5 3,241.2 이자보상배율 (x).4 1. 1.5 3.8 6. 비지배주주지분 31.7 63.7 7.7 73.3 77. 매출채권회전율 (x) 225.5 494.4 1,38.5 1,8.5 1,135.5 자본총계 3,581.6 3,348. 3,476.2 3,733.9 4,17.3 재고자산회전율 (x) 17.1 15. 13.9 14.4 16.2 Meritz Research 5
Company Brief Compliance Notice 동자료는작성일현재사전고지와관련한사항이없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며 216 년 9 월 26 일현재동자료에언급된종목의유가증권 (DR, CB, IPO, 시장조성등 ) 발행관련하여지난 6 개월간주간사로참여하지않았습니다. 당사는 216 년 9 월 26 일현재동자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사의조사분석담당자는 216 년 9 월 26 일현재동자료에언급된종목의지분을보유하고있지않습니다. 본자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자 : 박형렬 ) 동자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 동자료에수록된내용은당사리서치센터의추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 동자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종결정은자신의판단으로하시기바랍니다. 투자등급관련사항 (216 년 7 월 14 일부터기준변경시행 ) 투자의견비율 기업향후 12 개월간추천기준일종가대비추천종목의예상목표수익률을의미투자의견비율 추천기준일종가대비 4 등급 Buy 추천기준일종가대비 +2% 이상 Trading Buy 추천기준일종가대비 +5% 이상 ~ +2% 미만매수 81.7% Hold 추천기준일종가대비 -2% 이상 ~ +5% 미만중립 17.1% Sell 추천기준일종가대비 -2% 미만매도 1.2% 산업 시가총액기준산업별시장비중대비보유비중의변화를추천 216 년 6 월 3 기준으로최근 추천기준일시장지수대비 3 등급 Overweight ( 비중확대 ) 1 년간금융투자상품에대하여공표한최근일투자등급의비율 Neutral ( 중립 ) Underweight ( 비중축소 ) GS 건설 (636) 투자등급변경내용 추천확정일자자료형식투자의견목표주가 ( 원 ) 담당자주가및목표주가변동추이 214.1.14 산업분석 Buy 46,9 김형근 215.1.12 산업분석 Buy 27, 김형근 215.2.27 산업브리프 Buy 39,1 김형근 215.4.3 산업브리프 Buy 39,1 김형근 215.6.3 산업브리프 Buy 39,1 김형근 215.7.3 산업분석 Buy 39,1 김형근 215.11.1 산업분석 Buy 34,5 김형근 216.1.14 산업브리프 Buy 34,5 김형근 216.1.18 산업브리프 Buy 34,5 김형근 216.1.28 기업브리프 Buy 34,5 김형근 담당애널리스트변경 216.6.14 산업분석 Buy 41, 박형렬 216.7.19 산업브리프 Buy 41, 박형렬 216.8.25 산업분석 Buy 41, 박형렬 216.9.26 기업브리프 Buy 41, 박형렬 ( 원 ) 5, 4, 3, 2, 1, GS 건설주가 목표주가 '14.9 '15.3 '15.9 '16.3 '16.9 6 Meritz Research