213. 3. 25 Global Market Issue 위안화캐리 (Carry) 가답이다 김여사의성공적인외화자산투자를위하여 투자전략센터투자컨설팅팀임병효, CFA 2 22 7266 byounghyo.lim@samsung.com
Contents I. 희비가엇갈린외화자산투자변천사 II. 213 년캐리투자자의선택은? III. 위안화캐리에서답을찾다
Ⅰ. 희비가엇갈린외화자산투자변천사
본격적인외화자산투자는캐리트레이드로부터 캐리트레이드는저금리통화를빌려고금리통화에투자하는차익거래의일종으로 2 년대들어대중화 - 금융위기이전에는주로유동성이풍부한 G1 통화를중심으로발달 - 과거성행했던엔캐리의경우엔화를차입해호주달러나뉴질랜드달러등에투자하는형태로금리수익추구에초점 유동성이높은 G1 통화가주요거래대상 ( 외환거래비중, %) 엔캐리전성기외환선물시장투기적거래동향 ( 천계약 ) 45 4 35 15 1 호주달러선물순매수 3 25 2 15 G1 통화가전세계외환거래의 9% 를점유 5 1 5-5 미국달러 (USD) 유로 (EUR) 일본엔 (JPY) 영국파운드 (GBP) 호주달러 (AUD) 스위스프랑 (CHF) 캐나다달러 (CAD) 스웨덴크로나 (SEK) 뉴질랜드달러 (NZD) 노르웨이크로네 (NOK) 기타 -1 엔화선물순매수 -15-2 -25 23 25 27 29 211 213 참고 : 21 년국제금융시장외환거래 Turnover 자료 : BIS, 삼성증권 참고 : CFTC Net Non-commercial Futures Position 자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 4
저금리기조정착에따라 G1 캐리매력감소 하지만금융위기이후주요통화의저금리기조가정착됨에따라캐리트레이드의매력점감 - 23-8 년과비교해 29-12 년평균금리차 (G1 금리상위 3 개국 - 하위 3 개국 ) 는 1bp 이상축소 G1 금리상위 3 개국 하위 3 개국금리차추이 : G1 캐리매력점감 (%) (bp) 9 6 8 55 7 5 6 금리차 ( 우측 ) 45 5 4 23-8 년평균금리차 금리상위 3 개국 ( 좌측 ) 4 3 35 2 29-12 년평균금리차 3 1 금리하위 3 개국 ( 좌측 ) 25 23 24 25 26 27 28 29 21 211 212 2 참고 : 3 개월예금금리자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 5
외화자산투자는보다공격적으로진화 G1 캐리의대안으로고금리이머징채권을이용한보다공격적인캐리투자가주목받기시작 - 브라질과터키등남미와동유럽채권시장이새로운투자처로각광 - 이머징로컬채권과이머징통화 ETF 시장의성장을계기로기관및개인들의이머징외화자산투자가보편화 고금리이머징채권을이용한캐리투자성행 (3 개월내재금리, %) 16 ETF 시장의급성장은이머징외화자산투자를보조 ( 백만주 ) 8 14 12 1 7 6 5 미국거래소상장이머징통화 ETF 유통주식수 8 4 6 4 2 3 2 1 터키 러시아 브라질 남아공 인도네시아 콜롬비아 멕시코 필리핀 인도 칠레 G1 평균 28 29 21 211 212 213 CEW CYB BZF CNY ICN PGD INR AYT JEM FXCH 참고 : 29 년평균자료 : Bloomberg, 삼성증권 자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 6
공격적투자는그에따른위험을수반 하지만변동성이높은이머징환율특성상이머징채권투자는상대적으로환위험에크게노출 - 212 년헤알화평가절하의경험은외화자산투자에있어환위험관리의중요성이부각되는계기 브라질케이스 : 고금리매력도환위험앞에선빛을바래 (211.1.2=1) ( 원 / 헤알 ) 18 17 16 원헤알환율 ( 우측 ) 7 6 15 14 5 13 12 브라질국채총수익지수현지통화 ( 좌측 ) 4 11 3 1 브라질국채총수익지수원화환산 ( 좌측 ) 9 11년 1월 11년 4월 11년 7월 11년 1월 12년 1월 12년 4월 12년 7월 12년 1월 13년 1월 2 참고 : JPMorgan Emerging Government Bond Index 사용자료 : Thomson Reuters, 삼성증권 삼성증권 7
Ⅱ. 213 년캐리투자자의선택은?
캐리투자자의고민, 어디에투자할것인가? 유동성확대와글로벌불확실성의감소로캐리투자의판은짜여졌지만투자처선정에어려움 - Fed 의제로금리유지천명과 BOJ, BOE 등의양적완화강화목소리는글로벌캐리투자에청신호 - 그러나동시에금리스프레드의축소와환율변동성의확대로투자대상선정이쉽지않은상황 글로벌유동성팽창으로투자환경은조성 ( 조엔 ) 2 ( 조달러 ) 4.2 채권시장의오랜강세로스프레드는 Tight (bp) 7 18 3.8 3.4 6 중동아프리카 16 Fed 총자산 ( 우측 ) 3. 5 중남미 14 12 BOJ 총자산 ( 좌측 ) 2.6 2.2 4 3 이머징유럽 이머징아시아 1 29 21 211 212 213 자료 : Thomson Reuters, 삼성증권추정 1.8 2 11년 7월 12년 1월 12년 7월 13년 1월 참고 : 미국채수익률대비스프레드. JPMorgan Emerging Government Bond Index 사용자료 : Thomson Reuters, 삼성증권 삼성증권 9
돌아보니이머징아시아투자가옳았다! 금융위기이후캐리투자성과를복기해보면이머징아시아의위험조정성과가가장우수 - 중남미, 동유럽대비낮은일드를환율절상으로커버 - 특히반복된금융시장불확실성에도불구하고낮은환변동성으로위험조정성과가뛰어난점에주목 캐리순위를매겨보면... (%) 12 1 8 위험조정성과는이머징아시아가가장우수 ( 캐리샤프지수 *, pt) 3. 2.5 6 4 2-2 -4-6 호주페루뉴질랜드말레이시아콜롬비아필리핀칠레한국싱가포르러시아인도네시아멕시코스위스중국역외태국대만노르웨이터키인도중국역내브라질폴란드남아공헝가리체코 환율기여금리기여캐리수익 2. 1.5 1..5. Top ranker 는대부분이머징아시아 페루중국역외중국역내태국대만필리핀말레이시아콜롬비아싱가포르인도네시아한국호주칠레뉴질랜드터키멕시코러시아노르웨이인도남아공폴란드브라질헝가리 참고 : 21/11/12 년연평균성과. 달러차입캐리기준 ( 우측도동일 ) 자료 : Bloomberg, 삼성증권 참고 : * 캐리투자위험한단위당투자성과를의미. 중국역외는 CNH, 역내는 CNY 자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 1
이머징아시아통화의절상은구조적흐름 실물경기와자산수요의쌍끌이로이머징통화의절상압력은계속이어질전망 - 이머징아시아국가들은글로벌저성장기조하에서도아시아역내경제의선순환에힘입어안정적성장과경상흑자를시현중 - 이를바탕으로투자관점에서이머징아시아통화는기존선진국및여타이머징통화와차별화되는중위험자산으로부각 증가하는역내교역을바탕으로선순환생태계구축 ( 이머징아시아무역비중, %) 이머징아시아통화, 펀더멘탈에부응하여낙폭제한 (21.1.2=1) 25 115 주요위기국면에서여타이머징통화와확실히차별화 2 이머징아시아 11 15 이머징아시아통화지수 * 달러인덱스 15 1 1 미국유로일본 95 이머징마켓통화지수 5 9 1982 1985 1988 1991 1994 1997 2 23 26 29 212 참고 : 수출입합산비중자료 : IMF DOTS, 삼성증권 85 1년 1월 1년 7월 11년 1월 11년 7월 12년 1월 12년 7월 13년 1월 참고 : * 중국위안 +ASEAN5( 싱가포르달러 / 말레이링깃 / 태국바트 / 인니루피아 / 필리핀페소 ) 동일가중자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 11
여전히매력적인밸류에이션 밸류에이션측면에서이머징아시아통화는여전히매력적인장기투자대상 - 구매력평가 (PPP) 기준으로이머징통화가운데서도저평가영역에대부분위치 이머징통화밸류에이션순위 : 이머징아시아여전히저평가 (PPP 환율대비편차, %) 1 2-1 -4-2 -3-4 -5-43 -4-39 -38-38 -35-34 -33-33 -32-31 -3-28 -27-26 -21-17 -17-6 -7-61 인도 태국 필리핀 폴란드 페루 말레이시아 아르헨티나 헝가리 중국 남아공 멕시코 체코 터키 한국 콜롬비아 인도네시아 러시아 싱가포르 칠레 브라질 베네수엘라 참고 : 212 년평균환율기준자료 : IMF IFS/WEO, 삼성증권 삼성증권 12
단기적인통화충격가능성은없을까? 경기순환적인측면을감안할경우에도단기적인충격가능성은낮아 - 199 년이후이머징아시아통화의충격은 1997 년외환위기직전과 21 년경기침체, 28 년금융위기등 - 당시의환율움직임과비교해현재는충분히안정된범위내에서절상흐름을유지하고있음 경기순환과환율추세를감안한아시아외환시장충격가능성점검 ( 지수 ) 125 이머징아시아실질실효환율지수 * 115 15 95 85 75 (z-score) 4 3 2 1 장기추세대비편차 ( 표준화 ) -1-2 -3-4 1995 1997 1999 21 23 25 27 29 211 213 참고 : * 중국 +ASEAN5 동일가중자료 : Thomson Reuters, 삼성증권 삼성증권 13
실물경기회복세가본격화되면... 향후글로벌경기회복세가본격화될경우이머징아시아통화에도긍정적 - 글로벌경기선행지수는향후회복을암시하는 tipping point 에위치, 경기민감통화에우호적인환경 이머징아시아통화는실물경기회복세에연동 ( 전년대비, %) (6 개월 ROC, %) 2 15 1 5-5 글로벌경기선행지수모멘텀 ( 우측 ) 5 4 3 2 1-1 -1 이머징아시아통화지수 ( 좌측 ) -2-3 -15 아시아외환위기 글로벌금융위기 -2 1996 1998 2 22 24 26 28 21 212-4 -5 참고 : 글로벌경기선행지수는 OECD+6 개국주요비 OECD 종합경기선행지수자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 14
Ⅲ. 위안화캐리에서답을찾다
이머징아시아통화중에서도위안화의행보에주목 국제화행보를지속중인위안화의추세적절상가능성에주목 - 중국정부는위안화수요진작을위해위안화무역결제를장려하고, 환율변동폭확대를허용 - 더불어 QFII 및 RQFII 확대등금융시장개방도병행하고있어위안화수요는지속적으로증가할전망 위안화무역결제규모급증세 ( 십억위안 ) 금융시장개방도강도를높여가고있어 ( 십억달러 ) ( 십억위안 ) 1, 45 8 9 8 7 6 4 35 3 7 6 5 5 4 25 2 QFII( 외국인적격기관투자가 ) 누적승인금액 ( 좌측 ) 4 3 15 3 2 1 2 1 5 RQFII(RMB 외국인적격기관투자가 ) 누적승인금액 ( 우측 ) 1 1Q 1 2Q 1 3Q 1 4Q 1 1Q 11 2Q 11 3Q 11 4Q 11 1Q 12 2Q 12 3Q 12 4Q 12 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 자료 : CEIC, 삼성증권 자료 : CEIC, 삼성증권 삼성증권 16
위안화절상, 느리지만장기간지속될흐름 위안화절상, 방향성은명확하나강도는점진적일전망 - 국제사회의위안화절상요구와더불어내부적으로도물가압력완화와내수중심성장을위해위안화절상용인 - 밸류에이션상위안화는여전히큰폭의할인중. 다만정부의개입여지에따라절상의속도와폭은제어될전망 금융위기를제외하면꾸준한절상흐름 위안화, 지속적절상에도여전히 Deep discount ( 위안 / 달러 ) 8.5 3.4% 6.9% 7.1% 3.6% 4.7% 1.% (PPP 환율대비편차, %) 8. -1-2 구매력기준 33% 저평가 7.5-3 7. -4 6.5-5 -6 6. 25 26 27 28 29 21 211 212 213 자료 : Bloomberg, 삼성증권 -7 198 1985 199 1995 2 25 21 자료 : IMF IFS/WEO, 삼성증권 삼성증권 17
투자자산으로서의위안화 절상압력에놓인관리변동환율제특성은위안화에높은투자가치를부여 - 관리변동환율제를채택하고있는통화는정책리스크가변수지만, 위안화의경우정책변수의효과는긍정적인방향 - 환율변동성의경우위안화는여타이머징통화와비교해월등한외환시장안정성을보유 위안화대안통화와비교시정책효과는 Positive ( 위안 / 달러 ) (24.1.2=1) 높은외환시장안정성도강점 (1 년내재변동성, %) 8.5 8. 위안화환율 ( 좌측 ) 15 1 18 16 14 95 12 7.5 위안화대안통화 * ( 우측 ) 9 1 8 7. 85 6 4 6.5 6. 글로벌금융위기시 8 2 위안화환율관리 75 5.5 65 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213 7 홍콩달러중국위안역외중국위안타이완달러필리핀페소싱가포르달러태국바트말레이시아링깃터키리라콜롬비아페소칠레페소인도네시아루피아러시아루블대한민국원인도루피브라질헤알멕시코페소폴란드즐로티헝가리포린트남아프리카란드아르헨티나페소 참고 : * 말레이시아링깃과싱가포르달러동일가중자료 : Bloomberg, 삼성증권 참고 : 대미환율기준자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 18
위안화캐리, 딤섬본드를이용하자 위안화표시채권에대한전세계적인수요증가세를바탕으로딤섬본드시장은본격적성장기에진입 - 홍콩에서조달되는위안화표시채권인딤섬본드발행규모는지난해 1,737 억위안으로기록적인증가세를이어가 - 딤섬본드발행기업도기존의본토중심에서전세계글로벌기업들의참여증가세로국제채권시장의면모를갖춰나가고있음 딤섬본드발행증가는위안화수요에대한방증 딤섬본드시장은글로벌마켓化 ( 십억위안 ) ( 개수 ) 2 5 본토민간기업 17% 18 16 14 12 발행액 ( 좌측 ) 45 4 35 3 CD 56% 발행유형 본토정부기관 11% 해외기업 1% 1 25 홍콩기업 6% 8 6 4 2 발행수 ( 우측 ) 28 29 21 211 212 213 Q1 2 15 1 5 해외기업발행현황 금액 ( 백만위안 ) 주요발행기관 한국 7,619 정책금융공사, 수출입은행, 신한금융그룹등 독일 5,175 KFW, BSH, Deutsche Bank 등 미국 3,26 Caterpillar, Ford 프랑스 3,25 Renault, Societe Generale 등 영국 2,434 HSBC, Lloyds Banking Group 두바이 1,91 Investment Corp of Dubai 등 그외 13,456 ICICI Bank, Banco Santander, Volvo 등 계 37,14 자료 : Bloomberg, 삼성증권 참고 : 발행자비중은 212 년상반기. 해외기업발행현황은 212 년자료 : Hong Kong Monetary Authority, Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 19
딤섬본드성과를돌아보면... 211 년 ~ 현재까지딤섬본드투자는 11.5% 의누적성과를기록 ( 연평균 5.2%) - 기간중금리기여도 ( 쿠폰수익 + 자본손익 ) 는 5.1%, 환율기여도는 6.4% - 211 년의금리상승 ( 채권가격하락 ) 은딤섬본드시장형성초기시장과열로형성됐던프리미엄이해소되는과정이었음 딤섬본드성과리뷰 : 운용수익과환차익의시너지 (%) ( 누적성과, %) 5. 4.5 4. 3.5 3. 2.5 2. 딤섬본드평균금리 ( 좌측 ) 총수익중환율기여 ( 우측 ) 총수익중금리기여 ( 우측 ) 14 12 1 8 6 4 2-2 1.5 11년 1월 11년 4월 11년 7월 11년 1월 12년 1월 12년 4월 12년 7월 12년 1월 13년 1월 -4 참고 : HSBC Dim Sum Bond Index 사용자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 2
CD 및회사채만기투자로 3~4%+ 알파기대 1 년만기 CD 및 3 년이하회사채만기투자를통해 3~4% 대기본수익을확보하고위안화절상에따른알파기대 - 역내외금리차를감안할경우현수준에서추가적인금리상승가능성은제한적 - 역외위안화예금금리 (2.6~9%) 수준의 1 년만기 CD 및 3 년이하회사채의선별적만기투자추천 * 3 월 22 일현재딤섬본드평균금리 (YTM): 국공채 2.5%( 잔존만기 3.9 년 ), 투자등급회사채 3.3%( 잔존만기 3. 년 ), 하이일드 4.9%( 잔존만기 2.1 년 ) 역외위안화예금금리수준의 1 년만기 CD (%) 3 년이하회사채의선별적만기투자 (YTM, %) 4. 7. 3.5 역내위안화예금금리 6. 하이일드 3. 5. 2.5 4. 투자등급회사채 2. 1.5 역외위안화예금금리 3. 국공채 1. 2..5 1.. 11년 3월 11년 9월 12년 3월 12년 9월 13년 3월 참고 : 12 개월만기자료 : Bloomberg, 삼성증권. 11년 1월 11년 7월 12년 1월 12년 7월 13년 1월 참고 : HSBC Dim Sum Bond Index 사용자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 21
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