CJ 대한통운 (12) 단기실적부진을이길풍부한성장스토리 물류 Company Report 219.4.22 투자의견 ( 유지 ) 목표주가 (12M, 유지 ) 현재주가 (19/4/19) 매수 22, 원 16,5 원 상승여력 37% 영업이익 (19F, 십억원 ) 274 Consensus 영업이익 (19F, 십억원 ) 31 EPS 성장률 (19F,%) 25.8 MKT EPS 성장률 (19F,%) -15.3 P/E(19F,x) 31.6 MKT P/E(19F,x) 11.8 KOSPI 2,216.15 시가총액 ( 십억원 ) 3,661 발행주식수 ( 백만주 ) 23 유동주식비율 (%) 39.4 외국인보유비중 (%) 19.1 베타 (12M) 일간수익률.66 52 주최저가 ( 원 ) 14, 52 주최고가 ( 원 ) 19,5 주가상승률 (%) 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 -1.8 -.9 6.6 상대주가 -12.4-3.6 19.6 15 13 11 9 [ 운송플랫폼 / 에너지 ] CJ 대한통운 류제현 2-3774-1738 jay.ryu@miraeasset.com KOSPI 7 18.4 18.8 18.12 19.4 새로운시도, 멀리보는 CJ 대한통운 당사는지난 2 주간 CJ 대한통운의베트남인수법인 ( 제마뎁 ) 및인천자유무역지구의 GDC(Global Distribution Center) 를방문하였다. 인천공항특송센터 : 인천공항특송센터는센터는인바운드 ( 국내수입직구 ) 센터와 GDC 로 이루어져있다. 전체처리가능물량은일간총 4.5 만박스이다. 아직가동률은 6% 수준이 나향후추가물량확보와함께가동률개선이기대된다. 아이허브글로벌센터는우리나라로약 8 만종의제품을보세창고에보관한후, 일본 / 싱가폴 / 홍콩등에서의주문을받아합포장, 항공포워딩배송까지맡는다. 고객입장에서는박스당 약 2% 의물류비절감이예상되어경쟁력확보가가능하다. 향후중국, 호주등배송지역 확대도기대된다. 높은지역적이점과원가경쟁력을바탕으로글로벌업체의아시아물류센 터를추가유치해보는것도가능해보인다. 베트남법인 : 베트남제마뎁은 217 년 CJ 대한통운이인수한베트남물류회사이다. 주사업 으로해운과육운 ( 보세창고등 ) 을영위하고있다. 계약물류와포워딩기준으로연 25 억달러 시장으로추정되는베트남물류시장에서연평균 25% 의외형성장을기대하고있다. 최근연안및피더컨테이너수송을바탕으로해운사업도개선의여지가크다. 베트남법인 의매출은전체매출과이익의 2%~3% 수준이나, 그시장성장성을감안시의미있는사업 부로의성장을기대한다. 1Q19 Preview: 비용부담으로시장기대치하회전망 CJ 대한통운의 1Q19 매출액은 2 조 6,17 억원 (3.4% YoY) 을기록할것으로보인다. DSC 인수 와해외법인의성장으로높은외형성장이기대된다. 택배물동량은 9% YoY 증가하며시장성 장과유사한수준이될전망이며단가는전년수준을유지할것으로예상된다. 영업이익은 466 억원 (2.9%YoY) 으로시장기대치 (546 억원 ) 를하회할것으로추정된다. 당초 예상보다안전관련투자비용과같은일회성비용 ( 약 2 억원 ) 규모가예상을상회할전망이 다. 여기에 IFRS 회계기준변경에따른감가상각비용계상으로비용부담이추가될것으로예 상된다. 영업이익부진에따라순이익 (154 억원, -53.2% YoY) 역시부진할것으로보인다. 목표주가 22, 원및매수의견유지 219 년및 22 년영업이익전망치를각각 13.2% 7.% 하향조정한다. 그럼에도불구, 목표 주가 22, 원및매수의견은유지한다. 1Q19 실적부진이일회성요인과회계적비용증가 에기인하기때문이다. 실적은 2Q19 부터재차개선될것으로보이며, 택배단가인상효과 가본격화되는하반기부터는사상최고수준의이익실현이가능해보인다. 결산기 (12 월 ) 12/16 12/17 12/18 12/19F 12/2F 12/21F 매출액 ( 십억원 ) 6,82 7,11 9,22 11,257 12,74 14,139 영업이익 ( 십억원 ) 228 236 243 274 316 359 영업이익률 (%) 3.7 3.3 2.6 2.4 2.5 2.5 순이익 ( 십억원 ) 56 31 38 116 135 24 EPS ( 원 ) 2,446 1,38 1,66 5,76 5,91 8,962 ROE (%) 2.4 1.3 1.5 4.3 4.7 6.8 P/E ( 배 ) 73.2 11.4 1.6 31.6 27.2 17.9 P/B ( 배 ) 1.4 1.1 1.2 1.1 1.1 1. 배당수익률 (%)...... 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익자료 : CJ 대한통운, 미래에셋대우리서치센터
인천공항특송센터 : 고성장직구물량을바탕으로해외로비즈니스확대 CJ대한통운의인천공항특송센터는 CJ대한통운이전략적으로인천자유무역지구에조성한직구물량처리전문물류시설이다. 연면적 7,175평으로크게우리나라의직구물량을처리하는인바운드센터 ( 처리능력 2.5만박스 / 일 ) 와일본등해외주문물량을처리하는 GDC센터 (Global Distribution Center, 처리능력 2만박스 / 일 ) 로이루어져있다. GDC센터는보세창고를기반으로운영되어인바운드센터와는분리되어운영된다. 최근법개정과함께건강식품쇼핑업체인아이허브의아시아센터로선정되어영업을시작했다. 기본적으로일본등아시아국가의고객이제품을주문할경우사전에재고 ( 러닝 SKU 1만개 ) 로보유하고있던물량을 D+1일에배송이가능하도록설계되어있다. 이를통해아이허브의배송원가는약 2% 가량절감될수있을것으로추정된다. 아직아이허브의기타아시아지역 ( 예 : 중국 ) 의주문물량을모두처리하고있지는못해가동률 ( 약 6%) 이높지는않다. 하지만아시아의관문역할을하는인천공항의지리적위치를기반으로높은원가절감과배송경쟁력유지가가능하기때문에향후추가적인고객확보와지역확대 ( 중국, 동남아, 오세아니아 ) 도가능하다. 그림 1. 인천공항특송센터인프라개요 자료 : CJ 대한통운. 미래에셋대우리서치센터 그림 2. GDC 센터영업구조 : 아시아주문물량처리 자료 : CJ 대한통운, 미래에셋대우리서치센터 2 Mirae Asset Daewoo Research
인바운드센터는국내에서주문한직구물량을처리하는곳으로 GDC와는다르게직구업체등을통해항공으로수입된물량을통관과재분류작업을거처배송의과정을거친다. 전국배송을위해 CJ대한통운이보유하고있는주요터미널 ( 곤지암, 대전, 군포 ) 에간선배송을한이후최종배송이되어택배터미널가동률에도긍정적으로영향을미칠전망이다. 아직물량비중은전체택배물량의 1% 에도미치지못하는미미한수준이지만향후직구수요확대와함께지속적인물량성장을기대해볼수있다. 그림 3. Inbound 센터영업구조 : 한국주문물량처리 자료 : CJ 대한통운, 미래에셋대우리서치센터 그림 4. GDC Inbound 센터 : 통관엑스레이장치 자료 : CJ 대한통운. 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research 3
베트남물류시장과제마뎁 베트남총물류시장규모는 GDP의 18% 수준인 4억달러 (217년기준 ) 로알려져있다. 높은비포장도로비율 (6%) 등물류인프라가부족해전세계평균 (11.7%) 은물론아시아평균 (13.5%) 보다도매우높은물류비를기록하고있다. 베트남에는 1,3~1,5 개의물류사업자가있는것으로파악된다. 이중 DHL, Kerry, DAMCO, DB Schenker 등외국계사업자가 8% 의점유율을보이고있는것으로알려져있다. 국가적으로도물류인프라의확충과노하우가필요한상황으로외국기업에대한투자기회는풍부한것으로보인다. 물류부문중이중핵심인계약물류 (1억달러) 및포워딩 (15억달러) 시장은 25억달러로추산된다. 계약물류시장은지난 29년부터 215년까지연간 14.4% 의성장을이어왔으며, 포워딩역시 13.% 로 GDP 성장률을뛰어넘는고성장세를이어왔다. 향후에도이러한추세는더욱가속화될것으로보인다. 그림 5. GDP 대비물류비 (%) 2 18 16 14 12 1 11.7 8.6 9.2 13.5 1.7 15.4 18. 8 6 4 2 세계평균북미유럽아시아태국중국베트남 자료 : 세계은행, 미래에셋대우리서치센터 그림 6. 베트남계약물류시장 그림 7. 베트남포워딩시장 (US$mn) 12 1,32 1 CAGR 14.4% 13.7% 8 617 6 538 475 415 339 368 4 276 2 9 1 11 12 13 14 15 19F 자료 : CJ대한통운, 미래에셋대우리서치센터 (US$mn) 16 14 12 1 8 6 4 2 Sea Air CAGR 14.4% 13.% 13.7% 13.8% 자료 : CJ 대한통운, 미래에셋대우리서치센터 1,464 336 1,129 873 763 654 681 216 583 572 189 167 16 42 657 168 183 574 487 521 11 415 39 311 9 1 11 12 13 14 15 19F 4 Mirae Asset Daewoo Research
제마뎁은세계적플레이어와경쟁할수있는몇안되는현지물류업체로업계최상위권에위치해있다. 217년 CJ대한통운이하역부문을제외하고 W&D와해운부문을인수한바있다. W&D는하노이와하이난, 하이퐁등대부분의지역에물류창고를보유하고있다. 조프란, 몬델레즈, 마산푸드, 유니참, 하이네켄과같은유수의글로벌업체를고객으로두고 219년약 1,억원수준의매출을목표하고있다. 해운사업부문은연해및수로의컨테이너해상운송과동남아지역으로의피더선사업을영위하고있다. 주요보유자산으로 7~1,TEU 급컨테이너선 3척과 2TEU급이하의바지선 3 척, 그리고 6,836TEU 급의컨테이너를보유하고있다. 아직규모는크지않아연간매출액은 4 억원수준에불과하나최근늘어난물동량을바탕으로 221년까지 5억원수준으로외형을확대할계획을가지고있다. 기존 CJ대한통운법인과의시너지도기대되는데, CJ대한통운법인이가지고있는포워딩역량과한국업체를중심으로한고객기반을바탕으로한국업체의수출입물량수주가기대되며, 베트남국내에서는 CJ대한통운의물류역량을이용하여현지고객기반을확대할것으로보인다. 이는 CJ대한통운의중국의 CJ로킨과의시너지전략과유사한것으로베트남물류시장의성숙도를감안할때유효한전략으로기대된다. 이를바탕으로베트남에서의총매출목표는 218년 1.5억달러에서 221년 3억달러수준까지확대한다는계획이다. 연평균 23% 의성장을의미하는것으로높은시장성장률 (15% 수준 ) 을감안할때달성가능하다. 그림 8. CJ GMD, GVF 매출액추이및예상규모 (US$mn) 35 3 25 2 15 1 5 Shipping Organic Logistics Organic Synergy with CJL&GMD GVF 186 66 67 149 129 52 44 43 21 Logistics 41 7 17.5% 11 85 53 61 72 (CAGR) Shipping 6.9% 35 37 39 42 (CAGR) 46 FY 17 FY 18 FY 19 FY 2 FY 21 자료 : CJ 대한통운. 미래에셋대우리서치센터 238 293 79 GVF 18% (CAGR) CJ GMD 25% (CAGR) Mirae Asset Daewoo Research 5
표 1. 1Q19 실적비교표 ( 십억원, %, %p) 1Q18 4Q18 1Q19F 성장률미래에셋대우컨센서스 YoY QoQ 매출액 2,1 2,515 2,611 2,128 3.4 3.8 영업이익 45 87 47 55 2.9-46.7 영업이익률 (%) 2.3 3.5 1.8 2.6 -.5-1.7 세전이익 43 13 26 23-41.2 93.7 순이익 33 15 16-53.2 2,999.7 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익 자료 : CJ대한통운, 미래에셋대우리서치센터 표 2. 수익예상변경표 ( 십억원, %) 변경전변경후변경률 19F 2F 19F 2F 19F 2F 변경이유 매출액 11,291 12,778 11,257 12,74 -.3 -.3 택배물동량전망치하향 영업이익 316 34 274 316-13.2-7. 세전이익 232 245 192 224-17.4-8.9 순이익 14 148 116 135-17.4-8.9 EPS (KRW) 6,143 6,486 5,76 5,91-17.4-8.9 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익자료 : 미래에셋대우리서치센터예상 IFRS 효과및안전관리비용 추가반영 표 3. 분기별실적추이및전망 ( 십억원, %) 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 218 219F 22F 매출액 2,1 2,285 2,418 2,515 2,611 2,786.8 2,935 2,924 9,22 11,257 12,74 CL 672 837 783 86 69 643 674 667 2,525 3,689 3,557 택배 557 586 588 645 615 675 671 731 2,376 2,691 2,972 Global 773 862 1,48 1,1 1,157 1,267 1,453 1,278 3,692 4,76 5,386 건설 56 196 134 241 23 22 138 249 627 81 825 매출총이익 175 28 27 238 211 243 255 272 828 981 1,116 CL 61 6 68 75 45 6 61 69 263 236 246 택배 44 59 36 48 39 54 54 58 187 25 256 Global 7 75 87 95 111 114 131 128 327 484 555 건설 1 14 16 17 16 14 1 17 52 57 59 판관비 13 151 154 151 164 175 184 184 585 77 8 영업이익 45 57 53 87 47 67 71 89 243 274 316 세전이익 43 2 8 13 26 45 5 72 85 192 224 순이익 ( 지배 ) 33 5-15 27 3 43 38 116 135 영업이익률 (%) 2 2 2 3 2 2 2 3 3 2 2 세전순이익률 (%) 2 1 1 1 2 2 2 1 2 2 순이익률 ( 지배,%) 2 1 1 1 2 1 1 택배물동량성장률 (%) 19 17 11 17 9 1 1 1 16 1 1 택배단가 ( 원 ) 1,945 1,911 1,942 1,961 1,97 2, 2,15 2,2 1,94 2,2 2,1 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익 자료 : CJ대한통운, 미래에셋대우리서치센터 6 Mirae Asset Daewoo Research
CJ 대한통운 (12) 예상포괄손익계산서 ( 요약 ) 예상재무상태표 ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/18 12/19F 12/2F 12/21F ( 십억원 ) 12/18 12/19F 12/2F 12/21F 매출액 9,22 11,257 12,74 14,139 유동자산 2,181 2,516 2,823 3,124 매출원가 8,392 1,275 11,624 12,892 현금및현금성자산 163 171 177 183 매출총이익 828 982 1,116 1,247 매출채권및기타채권 1,639 1,95 2,15 2,389 판매비와관리비 585 77 8 888 재고자산 21 25 28 31 조정영업이익 243 274 316 359 기타유동자산 358 415 468 521 영업이익 243 274 316 359 비유동자산 5,696 5,639 5,63 5,572 비영업손익 -158-82 -92-56 관계기업투자등 94 19 123 137 금융손익 -81-99 -95-49 유형자산 3,36 3,36 3,35 3,35 관계기업등투자손익 -26 16 14 3 무형자산 1,777 1,718 1,665 1,615 세전계속사업손익 85 192 224 33 자산총계 7,877 8,155 8,427 8,696 계속사업법인세비용 33 63 74 76 유동부채 2,614 3, 3,36 3,61 계속사업이익 52 129 15 227 매입채무및기타채무 1,59 1,231 1,39 1,544 중단사업이익 단기금융부채 1,296 1,468 1,631 1,68 당기순이익 52 129 15 227 기타유동부채 259 31 339 377 지배주주 38 116 135 24 비유동부채 2,124 1,887 1,649 1,45 비지배주주 14 13 15 23 장기금융부채 1,625 1,365 1,15 845 총포괄이익 55 129 15 227 기타비유동부채 499 522 544 65 지배주주 33-84 -97-148 부채총계 4,738 4,888 5,9 5,51 비지배주주 23 212 247 375 지배주주지분 2,662 2,778 2,912 3,118 EBITDA 456 533 57 69 자본금 114 114 114 114 FCF -458 14 128 241 자본잉여금 2,26 2,26 2,26 2,26 EBITDA 마진율 (%) 4.9 4.7 4.5 4.3 이익잉여금 6 716 851 1,55 영업이익률 (%) 2.6 2.4 2.5 2.5 비지배주주지분 477 49 55 527 지배주주귀속순이익률 (%).4 1. 1.1 1.4 자본총계 3,139 3,268 3,417 3,645 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/18 12/19F 12/2F 12/21F 12/18 12/19F 12/2F 12/21F 영업활동으로인한현금흐름 62 34 328 441 P/E (x) 1.6 31.6 27.2 17.9 당기순이익 52 129 15 227 P/CF (x) 8.8 6.8 6.5 6.2 비현금수익비용가감 382 49 41 361 P/B (x) 1.2 1.1 1.1 1. 유형자산감가상각비 156 21 2 2 EV/EBITDA (x) 15.3 12.7 11.7 1.6 무형자산상각비 58 58 54 49 EPS ( 원 ) 1,66 5,76 5,91 8,962 기타 168 15 156 112 CFPS ( 원 ) 19,36 23,553 24,556 25,79 영업활동으로인한자산및부채의변동 -254-82 -75-34 BPS ( 원 ) 136,728 141,84 147,714 156,677 매출채권및기타채권의감소 ( 증가 ) -59-248 -228-223 DPS ( 원 ) 재고자산감소 ( 증가 ) -1-3 -3-3 배당성향 (%).... 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) -9 134 123 12 배당수익률 (%).... 법인세납부 -45-63 -74-76 매출액증가율 (%) 29.7 22.1 13.2 11. 투자활동으로인한현금흐름 -843-213 -212-212 EBITDA 증가율 (%) 14.9 16.9 6.9 6.8 유형자산처분 ( 취득 ) -487-2 -2-2 조정영업이익증가율 (%) 3. 12.8 15.3 13.6 무형자산감소 ( 증가 ) -38 EPS증가율 (%) 2.3 25.8 16.4 51.6 장단기금융자산의감소 ( 증가 ) -8-13 -12-12 매출채권회전율 ( 회 ) 6.5 6.8 6.8 6.7 기타투자활동 -31 재고자산회전율 ( 회 ) 499.9 49.5 485.2 481.1 재무활동으로인한현금흐름 778-9 -99-213 매입채무회전율 ( 회 ) 11. 11.5 11.4 11.3 장단기금융부채의증가 ( 감소 ) 679-88 -97-211 ROA (%).7 1.6 1.8 2.7 자본의증가 ( 감소 ) 12 ROE (%) 1.5 4.3 4.7 6.8 배당금의지급 -2 ROIC (%) 2.7 3. 3.4 4.3 기타재무활동 89-2 -2-2 부채비율 (%) 15.9 149.6 146.6 138.6 현금의증가 9 7 6 6 유동비율 (%) 83.4 83.9 84. 86.7 기초현금 154 163 171 177 순차입금 / 자기자본 (%) 86.3 79.7 73. 62.3 기말현금 163 171 177 183 조정영업이익 / 금융비용 (x) 2.8 2.6 3.1 3.2 자료 : CJ 대한통운, 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research 7
투자의견및목표주가변동추이 제시일자 투자의견 목표주가 ( 원 ) 괴리율 (%) 평균주가대비최고 ( 최저 ) 주가대비 CJ대한통운 (12) 219.2.1 매수 22, - - 218.4.2 매수 2, -2.61-12.5 217.12.19 매수 18, -24.26-16.39 217.11.8 매수 2, -23.81-22.5 217.4.13 매수 23, -24.56-13.26 ( 원 ) CJ대한통운 25, 2, 15, 1, 5, 17.4 18.4 19.4 * 괴리율산정 : 수정주가적용, 목표주가대상시점은 1 년이며목표주가를변경하는경우해당조사분석자료의공표일전일까지기간을대상으로함 투자의견분류및적용기준 기업 산업 매수 : 향후 12개월기준절대수익률 2% 이상의초과수익예상 비중확대 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비높거나상승 Trading Buy : 향후 12개월기준절대수익률 1% 이상의초과수익예상 중립 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률수준 중립 : 향후 12개월기준절대수익률 -1~1% 이내의등락이예상 비중축소 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비낮거나악화 비중축소 : 향후 12개월기준절대수익률 -1% 이상의주가하락이예상 매수 ( ), Trading Buy( ), 중립 ( ), 비중축소 ( ), 주가 ( ), 목표주가 ( ), Not covered( ) 투자의견비율 매수 ( 매수 ) Trading Buy( 매수 ) 중립 ( 중립 ) 비중축소 ( 매도 ) 83.52% 8.24% 8.24%.% * 219년 3월 31일기준으로최근 1년간금융투자상품에대하여공표한최근일투자등급의비율 Compliance Notice - 당사의애널리스트는자료작성일기준으로 1 개월이내에 CJ 대한통운의기업설명회등에해당법인의비용으로참석한사실이있습니다. - 당사는본자료를제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. - 본자료를작성한애널리스트는자료작성일현재조사분석대상법인의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. - 본자료는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. 8 Mirae Asset Daewoo Research