충분히하락한주가, 매력적인밸류에이션구간 제약 Company Report 217.1.19 투자의견 ( 유지 ) 목표주가 (12M, 유지 ) 현재주가 (17/1/18) 매수 275, 원 27, 원 상승여력 33% 영업이익 (17F, 십억원 ) 111 Consensus 영업이익 (17F, 십억원 ) 125 EPS 성장률 (17F,%) -15.2 MKT EPS 성장률 (17F,%) 45.3 P/E(17F,x) 18. MKT P/E(17F,x) 1.3 KOSPI 2,482.91 시가총액 ( 십억원 ) 2,415 발행주식수 ( 백만주 ) 12 유동주식비율 (%) 67.2 외국인보유비중 (%) 26. 베타 (12M) 일간수익률.77 52 주최저가 ( 원 ) 179,117 52 주최고가 ( 원 ) 26,5 주가상승률 (%) 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 -8. -12.5-16.6 상대주가 -1.4-24.3-31.4 14 12 1 8 [ 제약 / 바이오 ] 유한양행 김태희 2-3774-6813 taehee.kim@miraeasset.com KOSPI 6 16.1 17.2 17.6 17.1 컨센서스에부합할 3Q17 실적 유한양행의 3Q17 매출액을 3,912 억원 (+8.1% YoY, +1.2% QoQ), 영업이익을 268 억원 (+6.2% YoY, +29.2% QoQ) 으로추정한다. 이는시장컨센서스에부합하는수준이다. 대형 블록버스터인소발디와하보니가이번분기부터매출로잡히면서 ETC 부문의두자릿수성장 이예상된다. API 부문은 End product 의매출액감소로 2~3% 대의고성장은힘들전망이다. 하지만지 난 7 월 FDA 허가를받은 C 형간염치료제보세비의원료 (velpatasvir 와 voxilaprevir) 를납품 하기에안정적인성장은유지될것으로예상한다 (GlobalData 에따르면보세비는 223 년 16. 억달러를기록할것으로추정 ). 또한현재글로벌제약사들과진행중인다수의프로젝 트가순차적으로상업화될가능성이있기에 API 부문의높은성장세는 219 년부터다시이 어질전망이다. 영업이익률은광고선전비와 R&D 비용의적절한통제로전분기대비 1.1%p 상승한 6.9% 로 예상한다. 내년은파이프라인이벤트도기대하자 내년상반기는동사의파이프라인에도주목할필요가있다. 현재임상 1 상중인 EGFR 폐암 치료제가내년상반기임상 1 상이완료될예정이며, PD-L1 을타깃으로하는면역항암제와 비알콜성지방간염 (NASH) 치료제 YH25724 도각각내년초임상 1 상에진입할것으로기대 된다. 5 천억원에달하는풍부한투자가능자산을활용해미국에서신약후보물질도입을꾀 할계획이라는점도기대감을높여준다. 지난주삼성바이오에피스로부터렌플렉시스 ( 레미케이드바이오시밀러 ) 와브렌시스 ( 엔브렐바 이오시밀러 ) 등바이오시밀러를도입한점역시긍정적으로판단한다. 이들의약품의국내매 출액이크지않아실적에미치는영향은미미하겠지만, 빠르게커지는바이오시밀러시장에 참여하는계기가되며, 항 TNF-α 시장에서마케팅경험을쌓을수있기때문이다. 충분히하락한주가, 매력적인밸류에이션구간 유한양행에대해투자의견 매수 와목표주가 275, 원을유지한다. 최근주가하락은 2 분 기실적악화와 3 분기 API 의부진, 유한킴벌리의생리대이슈등으로요약할수있다. 하지 만 2Q17 실적발표일인 7 월 28 일이후주가는 2.5% 하락하며최근악재는충분히반영된 것으로보인다 ( 동기간의약품지수는 +18.8%, KOSPI 는 +1.6%). 현주가는 Historical P/E Band 하단수준이며, 18 년 P/E 16.2x 에불과하기에밸류에이션매력이높아졌다는판단이 다. 결산기 (12 월 ) 12/14 12/15 12/16 12/17F 12/18F 12/19F 매출액 ( 십억원 ) 1,17 1,129 1,321 1,53 1,666 1,779 영업이익 ( 십억원 ) 74 86 98 111 129 138 영업이익률 (%) 7.3 7.6 7.4 7.4 7.7 7.8 순이익 ( 십억원 ) 91 126 161 137 152 164 EPS ( 원 ) 7,641 1,59 13,548 11,492 12,771 13,87 ROE (%) 7.3 9.5 11.3 8.8 9.1 9.1 P/E ( 배 ) 21.2 24.6 14.7 18. 16.2 15. P/B ( 배 ) 1.3 2. 1.4 1.4 1.3 1.2 배당수익률 (%) 1.1.8 1. 1. 1. 1.1 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익
표 1. 3Q17 preview ( 십억원 ) 3Q16 2Q17 3Q17F % YoY % QoQ 컨센서스 매출액 361.8 355.1 391.2 8.1 1.2 396.8 영업이익 25.2 2.7 26.8 6.2 29.2 27.1 opm(%) 7. 5.8 6.9 6.8 당기순이익 24.1 32.3 34.1 41.6 5.6 36.5 자료 : 미래에셋대우리서치센터 그림 1. 223 년 16. 억달러를기록할것으로예상되는길리어드의보세비 (USDmn) 1,8 1,6 1,4 1,2 Vosevi sales 1,76 1,218 1,418 1,598 1, 888 8 6 529 4 2 37 217F 218F 219F 22F 221F 222F 223F 자료 : GlobalData, 미래에셋대우리서치센터 그림 2. 최근시장대비크게 Underperform 그림 3. 12 개월 Forward P/E Band chart (%) 주가수익률 3 ( 원 ) 수정주가 27.2x 24.1x 4, 2.9x 17.8x 14.6x 2 1 18.8 1.6 35, 3, 25, 2, -1-2 -3 주 : 기준일은최근 3 개월유한양행의전고점인 17 년 7 월 27 일자료 : Fnguide, 미래에셋대우리서치센터 -2.5 의약품지수 KOSPI 유한양행 15, 1, 5, 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 18.1 자료 : 미래에셋대우리서치센터 2 Mirae Asset Daewoo Research
표 2. 파이프라인현황 구분적응증과제명전임상임상 1 상임상 2 상임상 3 상 개량신약 신약 고지혈 / 당뇨복합 YH14755 고혈압복합 YH22162 당뇨성신경병증 YHD1119 고지혈 / 고혈압복합 YHP164 고지혈 / 고혈압복합 YHP171 기능성소화불량 YH12852 항암제 ( 표적폐암 ) YH25448 항암제 ( 면역 ) YH24931 당뇨, 비알콜성지방간 YH25724 천연물신약치주염 / 관절염 YH23537 표 3. 투자회사현황투자회사 투자목적 상장여부 취득금액 최초투자일자 엔솔바이오사이언스 파이프라인확충 비상장 45억원 211. 3. 23 테라젠이텍스 사업영역확대 상장 2억원 212. 12. 14 유칼릭스 사업영역확대 비상장 27억원 213. 11. 2 엠지 수액제사업영역확대, 세계시장진출마련 비상장 12억원 214. 3. 25 바이오니아 파이프라인확충 상장 1억원 215. 9. 22 코스온 상장 15억원 215. 11. 5 제넥신 파이프라인확충 상장 2억원 215. 12. 3 BSL 사업영역확대 비상장 2억원 215. 12. 11 이뮨온시아 해외조인트벤처, 미국소렌토사와합작투자 비상장 12억원 216. 3.2 파멥신 파이프라인확충 비상장 3억원 216. 4. 8 SORRENTO 파트너십강화 나스닥상장 1, 만달러 216. 4. 25 NeoImmuneTech 파이프라인확충 비상장, 미국 3만달러 216. 7. 28 GENOSCO 파이프라인확충 비상장, 미국 42만달러 216. 8. 19 씨앤씨 사업협력강화 비상장 25억원 216. 11. 28 바이오포아 사업협력강화 비상장 2억원 217.3.8 워랜텍 사업협력강화 비상장 2억원 217.3.29 유한필리아 사업영역확대 비상장 7억원 217.4.18 Mirae Asset Daewoo Research 3
예상포괄손익계산서 ( 요약 ) 예상재무상태표 ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/16 12/17F 12/18F 12/19F ( 십억원 ) 12/16 12/17F 12/18F 12/19F 매출액 1,321 1,53 1,666 1,779 유동자산 1,48 1,14 1,246 1,35 매출원가 931 1,68 1,18 1,258 현금및현금성자산 245 324 352 396 매출총이익 39 435 486 521 매출채권및기타채권 249 259 287 36 판매비와관리비 292 323 358 383 재고자산 311 32 355 379 조정영업이익 98 111 129 138 기타유동자산 243 237 252 269 영업이익 98 111 129 138 비유동자산 998 1,48 1,93 1,141 비영업손익 17 66 69 74 관계기업투자등 377 365 387 413 금융손익 4 4 6 7 유형자산 334 348 354 36 관계기업등투자손익 65 5 52 55 무형자산 16 17 19 2 세전계속사업손익 25 177 198 212 자산총계 2,46 2,189 2,339 2,491 계속사업법인세비용 44 4 46 47 유동부채 324 343 355 36 계속사업이익 161 137 152 164 매입채무및기타채무 172 176 195 28 중단사업이익 단기금융부채 56 52 48 44 당기순이익 161 137 152 164 기타유동부채 96 115 112 18 지배주주 161 137 152 164 비유동부채 225 233 241 246 비지배주주 장기금융부채 14 138 136 134 총포괄이익 154 137 152 164 기타비유동부채 85 95 15 112 지배주주 154 137 152 164 부채총계 549 576 596 66 비지배주주 지배주주지분 1,497 1,613 1,743 1,885 EBITDA 141 154 173 182 자본금 57 57 57 57 FCF -6 13 17 128 자본잉여금 116 116 116 116 EBITDA 마진율 (%) 1.7 1.2 1.4 1.2 이익잉여금 1,411 1,527 1,658 1,8 영업이익률 (%) 7.4 7.4 7.7 7.8 비지배주주지분 지배주주귀속순이익률 (%) 12.2 9.1 9.1 9.2 자본총계 1,497 1,613 1,743 1,885 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/16 12/17F 12/18F 12/19F 12/16 12/17F 12/18F 12/19F 영업활동으로인한현금흐름 74 187 154 176 P/E (x) 14.7 18. 16.2 15. 당기순이익 161 137 152 164 P/CF (x) 14.2 15.1 13.4 12.5 비현금수익비용가감 5 26 32 32 P/B (x) 1.4 1.4 1.3 1.2 유형자산감가상각비 41 42 42 42 EV/EBITDA (x) 14. 13.5 11.8 1.8 무형자산상각비 1 2 2 2 EPS ( 원 ) 13,548 11,492 12,771 13,87 기타 -37-18 -12-12 CFPS ( 원 ) 14,8 13,689 15,463 16,514 영업활동으로인한자산및부채의변동 -19 12-37 -27 BPS ( 원 ) 139,595 149,361 16,321 172,227 매출채권및기타채권의감소 ( 증가 ) -21-14 -27-19 DPS ( 원 ) 2, 2, 2,1 2,2 재고자산감소 ( 증가 ) -68-9 -35-24 배당성향 (%) 12.4 15.4 14.6 14.1 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) -1-9 15 1 배당수익률 (%) 1. 1. 1. 1.1 법인세납부 -35-4 -46-47 매출액증가율 (%) 17. 13.8 1.8 6.8 투자활동으로인한현금흐름 -77-96 -77-8 EBITDA 증가율 (%) 2.5 9.2 12.3 5.2 유형자산처분 ( 취득 ) -8-56 -47-49 조정영업이익증가율 (%) 14. 13.3 16.2 7. 무형자산감소 ( 증가 ) -4-3 -3-3 EPS증가율 (%) 27.9-15.2 11.1 8.1 장단기금융자산의감소 ( 증가 ) -12-39 -3-31 매출채권회전율 ( 회 ) 5.9 6.2 6.3 6.2 기타투자활동 19 2 3 3 재고자산회전율 ( 회 ) 4.8 4.8 4.9 4.8 재무활동으로인한현금흐름 23-27 -28-29 매입채무회전율 ( 회 ) 6.3 7.7 8.4 8.2 장단기금융부채의증가 ( 감소 ) 45-6 -6-6 ROA (%) 8.2 6.5 6.7 6.8 자본의증가 ( 감소 ) ROE (%) 11.3 8.8 9.1 9.1 배당금의지급 -21-21 -22-23 ROIC (%) 13.1 13. 14.8 14.8 기타재무활동 -1 부채비율 (%) 36.7 35.7 34.2 32.2 현금의증가 23 79 28 44 유동비율 (%) 323.1 332.3 351.4 374.9 기초현금 222 245 324 352 순차입금 / 자기자본 (%) -19.4-22.8-23.9-25.7 기말현금 245 324 352 396 조정영업이익 / 금융비용 (x) 18.3 18.7 22.5 24.9 4 Mirae Asset Daewoo Research
투자의견및목표주가변동추이 제시일자 투자의견 목표주가 ( 원 ) 괴리율 (%) 평균주가대비최고 ( 최저 ) 주가대비 217.3.28 매수 275, - - 216.8.22 분석대상제외 - - 216.7.28 매수 34,993-13.88-9.55 216.7.13 Trading Buy 34,993-13.13-9.55 216.5.2 Trading Buy 38,426-4.58 2.17 215.1.29 Trading Buy 31,721-12.61 6.51 215.7.13 매수 31,721-18.59-8.41 ( 원 ) 유한양행 4, 3, 2, 1, 15.1 16.1 17.1 * 괴리율산정 : 수정주가적용, 목표주가대상시점은 1 년이며목표주가를변경하는경우해당조사분석자료의공표일전일까지기간을대상으로함 투자의견분류및적용기준 기업 산업 매수 : 향후 12개월기준절대수익률 2% 이상의초과수익예상 비중확대 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비높거나상승 Trading Buy : 향후 12개월기준절대수익률 1% 이상의초과수익예상 중립 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률수준 중립 : 향후 12개월기준절대수익률 -1~1% 이내의등락이예상 비중축소 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비낮거나악화 비중축소 : 향후 12개월절대수익률 -1% 이상의주가하락이예상 매수 ( ), Trading Buy( ), 중립 ( ), 비중축소 ( ), 주가 ( ), 목표주가 ( ), Not covered( ) 투자의견비율 매수 ( 매수 ) Trading Buy( 매수 ) 중립 ( 중립 ) 비중축소 ( 매도 ) 74.52% 12.5% 12.98%.% * 217년 9월 3일기준으로최근 1년간금융투자상품에대하여공표한최근일투자등급의비율 Compliance Notice - 당사는자료작성일현재조사분석대상법인과관련하여특별한이해관계가없음을확인합니다. - 당사는본자료를제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. - 본자료를작성한애널리스트는자료작성일현재조사분석대상법인의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. - 본자료는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. Mirae Asset Daewoo Research 5