오로라 (039830 Equity Investment Research 오로라 (039830 2014년 11월 29일 올라라 오로라! 1. 유후와 친구들 과 함께 캐릭터 라이센싱 업체로 도약! - 고수익성, 고부가가치, 고성장잠재력의 주인공, 캐릭터 산업 - 유후와 친구들 의 캐릭터 브랜드 가치 제고: 애니메이션 시즌 1,2 모바일게임 유후런 2. CAPA는 늘었다! 감당할 수요도 충분! - CAPA 증설로 생산여력 확대, 영업이익률까지 개선 - 늘어난 생산 CAPA를 감당할 수요도 충분 3. 원가 절감 및 경쟁력 확보! - OPM 상승으로 가는 길, 인건비 감소와 규모의 경제 - 경쟁사 대비 원가 측면에서 우월한 포지셔닝 4. Issue & Risk - 환율상승으로 인한 수혜 - 유가하락에 따른 제조원가 하락 - 빅뱅컴백에 따른 YG 엔터테인먼트 라이선스 매출상승 기대감 - 오로라의 차세대 캐릭터 큐비즈 시가총액 순자산 PBR ROE ROA Rating BUY 목표주가: 20,594 원 현재주가: 13,950 원 상승여력: 48% 52wk 주가범위 발행주식수 유통비율 Trading data 1,501 억원 Balance sheet data 13.750 원 8,670 원 10,762,890 주 97.8% 738 억원 1.96 배 8.93% 3.54% 주요 주주 노희열 : 43.26% 홍기명 : 7.18% 신학명 : 0.05% 1 팀장 팀원 SMIC 2 팀 장준호 강서은 길한아 류한성 이종훈
오로라 (039830 1. 기업분석 1.1. 오로라 캐릭터를 개발하고 캐릭터완구를 판매하 는 기업 동사의 명칭은 오로라월드주식회사로 1981년 9월에 설립된 오로라무역상사를 모태로 한 캐릭터디자인 전문기업이다. 개발된 디자인을 통해 캐릭터완구를 상품화하여 국내외 시장에 제품을 판매하고 있다. 현재 중국, 인도네시아에 생산법인을 두고 미국, 영국, 홍 콩의 판매법인과 전문 디스티리뷰터를 통해 해외에 판매하고 있으며 개발된 캐릭터를 활용한 캐릭터 라이선싱 및 머천다이징 사업을 확장해 나가고 있다. 1.2 매출구성 및 시장점유율 캐릭터 완구매출이 97.5%로 매출의 대부 분을 차지 라이선스수수료 1.2% 동사의 매출구성은 2013년 1190억원의 매출 중 캐릭터 완구매출이 98.1%, 라이선스 수수료가 0.6%, 임대수입과 기타수입이 각각 0.8%, 0.5%를 차지했다. 2014년 상반기에는 완구매출이 97.5%로 감소한 반면, 라이선스수수료가 1.2%로 증가하였다. 캐릭터 완구 매출은 해외판매법인, 바이어, 국내판매대행사로부터 캐릭터 완구를 주문 받아 생산법인 을 통해 제품을 생산, 수출하며 60여개의 자체 브랜드, 3천여종의 제품을 생산 및 판매하 고 있다. 지역별 매출비중은 미국 60.5%, 영국 12.9% 등으로 수출 이 85% 이상 2014년 상반기 지역별 매출현황은 한국 16.1%(전년17.8%이며 미국이 60.5%(전년 55%로 가장 큰 비중을 차지하고 영국 12.9%, 홍콩 10% 순으로 해외 매출 비중이 증 가하고 있는 추세이다. 동사의 수출액 중 85% 이상은 자체브랜드로 판매되고 있는데 미 국시장에서 동사의 캐릭터완구 시장 점유율은 판매량 기준으로 4%, 글로벌 시장에서는 약 10%의 시장점유율을 기록하고 있다. 브랜드 인지도 기준 역시 미국 2위, 영국 1위, 한국 1위를 기록하고 있다. 미국은 세계 완구 시장 중 약 25%를 차지하고 있으며 중국 의 완구에 대한 수요가 급증하고 있는 추세이다. 그림 1. 2014 상반기 동사 매출 구성 그림 2. 2014 상반기 지역별 매출 비중 1.2% 10.0% 12.9% 97.5% 16.1% 60.5% 캐릭터완구 라이센스수수료 임대수입 기타수입 미국 한국 영국 홍콩 기타 출처: 사업보고서, SMIC Research Team2 출처: 사업보고서, SMIC Research Team2 2
오로라 (039830 1.3 동사의 대표 캐릭터 대표 캐릭터는 유후 와 친구들 이외에도 6만 5천종 의 캐릭터 데이터베 이스 보유 동사의 대표 캐릭터는 2007년 개발된 유후와 친구들 로 2009년 애니메이션으로 방영 되었으며 국내뿐만 아니라 세계 40여 개국에 방영되었다. 후속작 유후와 친구들2 는 2013년 10월부터 방영을 시작하여 2014년 5월에 종방하였는데 프랑스 깐느전시회에도 참가하였다. 또한 동사는 2015년에 새로운 애니메이션 큐비쥬 를 선보일 예정이다. 이 외에도 3만 5천여개의 모델을 보유하고 있으며 누적된 캐릭터 데이터베이스는 6만5천종 에 이른다. 라인 동물 캐릭터 제공 YG엔터테인먼트와 라 이선싱 에이전트 계약 으로 권리 보유 유후와 친구들 뿐만 아니라 동사는 2012년부터 네이버 모바일 메신저 라인의 동물 캐 릭터를 제공하고 있다. 또한 2013년 싸이, 빅뱅, 2NE1등이 속한 YG엔터테인먼트에 대한 전세계 상품과 권리에 대한 라이선싱 에이전트 계약을 체결하여 독점적 권리를 보유하 고 있다. 스펀지밥, 로보카폴리, 쿠키런 등의 캐릭터 관 련 제품 생산 동사는 자체 캐릭터 이외에도 OEM을 수행하고 있으며 스펀지밥, 로이비쥬얼과 EBS가 공동 제작하여 중국에 진출한 국산 애니메이션 로보카폴리, 모바일 게임 쿠키런 캐릭터 인형 등을 생산하고 있다. 그림 3. 대표캐릭터 유후와 친구들 그림 4. YG 엔터테인먼트 싸이 인형 출처: 구글이미지, SMIC Research Team2 출처: 구글이미지, SMIC Research Team2 1.4. 국내 유일의 개발 및 머천다이징 업체 동사는 국내 유일 캐릭 터개발 및 머천다이징 수행업체 캐릭터산업은 개발 및 디자인 단계, 라이선싱 및 머천다이징 단계, 라이선스 확대 단 계로 전개된다. 선진 외국업체의 경우 캐릭터와 멀티미디어가 복합된 사업구조를 구축하 고 있다. 라이선싱이란 로열티를 받고 캐릭터를 상품화할 허가권을 주는 사업을 말하며 머천다이징이란 캐릭터의 이름, 이미지 등 캐릭터의 특성을 제품이나 서비스에 적용하는 것을 의미한다. 단순히 캐릭터개발 자체만으로는 수익을 창출하기 어렵고 라이선싱이나 머천다이징이 이루어져야 하지만 현재 국내 동업계의 현황은 일부 기업만이 캐릭터 개 발을 통한 라이선싱을 시도하고 있고 대부분 머천다이징에 치중하고 있는 상황이다. 동 사는 캐릭터 개발 및 머천다이징을 동시에 하고 있는 유일한 국내 업체이다. 3
오로라 (039830 2. 투자포인트1: 유후와 친구들 과 함께 캐릭터 라이선싱 업체로 도약! 2. 동사의 히트 캐릭터 유후와 친구들 OSMU 확대 캐릭터 라이선싱 업체로 도약할 전망 유후와 친구들 은 동사가 자체 개발한 히트 캐릭터로서, 국내보다는 해외에서 높은 인기를 구가하고 있다. 유후와 친구들 캐릭터는 우선 인형으로 생산되어 미국과 유럽에 서 높은 판매량을 기록했으며, 이후 스토리가 가미된 애니메이션으로 제작되어 인지도를 높여왔다. 향후 동사는 유후와 친구들 의 강화된 브랜드 가치를 바탕으로 본격적인 OSMU(One Source Multi-Use 사업을 확대하여, 고수익성/고부가가치 사업인 캐릭터 라 이선싱 업체로 도약할 전망이다. 2.1. 고수익성, 고부가가치, 고성장잠재력의 주인공, 캐릭터 산업 캐릭터 산업의 정의 및 특성 캐릭터 산업은 다양 한 부가가치 창출이 가능 캐릭터 산업은 대표적인 OSMU가 가능한 산업이다. 하나의 캐릭터가 완성되면, 관련 애니메이션, 봉제완구, 게임, 라이선싱 수입 등 다양한 부가가치 창출이 장기간 동안 가 능하다. 일례로, 월트디즈니의 미키마우스는 탄생 이후 100년 가까이 각종 캐릭터 완구 상품, 애니메이션, 뮤지컬, 테마파크, 책 등 약 16,000종의 상품으로 출시된 바 있으며, 연간 약 6조원의 부가가치를 창출하고 있다. 세계/국내 캐릭터산업 규모 및 성장성 세계 캐릭터시장: CAGR 3.7% 성장 아시아 캐릭터시장: CAGR 6.2% 성장 2013년 기준 세계 캐릭터시장 규모는 전년대비 3.4% 증가한 약 1,630억달러로, 2016 년까지 CAGR 3.7%로 성장할 전망이다. 아시아권 캐릭터 시장은 CAGR 6.2%로 성장할 것으로 예상된다. 2013년 국내 캐릭터 시장은 약 7.9조원으로 추정되는데, 이는 세계 캐 릭터시장의 약 5%에 불과해 국내 캐릭터 시장의 성장여력이 충분하다고 판단된다. 그림 5. 세계 캐릭터 시장 규모 전망 (단위: 억 달러 그림 6. 국내 캐릭터 시장 규모 전망 (단위: 조 원 2000 10 1800 9 1600 8 1400 1200 7 1000 2012 2013 2014F 2015F 2016F 6 2012 2013 2014F 2015F 2016F 출처: 한국콘텐츠진흥원, SMIC Research Team2 출처: EPM Communications, 한국콘텐츠진흥원, SMIC Research Team2 4
오로라 (039830 국내 시장 내 국내 캐릭터 매출 > 해외 캐릭터 매출 국내 시장 내에서 국내 캐릭터 매출은 2011년 기준 전년대비 31% 성장한 3조 6,316 억원을 기록하며 절대규모와 성장률 모두에서 해외 캐릭터 매출을 앞질렀다. 2009년 44.2%에 불과하던 국내 캐릭터 매출 비중이 3년 만에 50.4%까지 상승한 것이다. 해외 캐릭터 매출은 전년대비 13.9% 성장해 3조 5,778억원을 기록했다. 국내 캐릭터 수출 또 한 높은 성장세 국내 캐릭터 수출 또한 높은 성장세를 기록하고 있다. 2011년 기준 국내 캐릭터 수출 액은 전년대비 42% 성장한 3억 9,226만달러고, 2012년 기준 수출액도 전년대비 16.8% 증가한 4억 5,800만달러로 추정된다. 지역별 수출 비중은 북미가 26.1%로 가장 크며, 중 국 22.8%, 유럽 21.0%로 집계되었다. 다만, 성장률 측면에서는 중국이 전년대비 81% 증 가하며 가장 빠른 성장세를 보이고 있다. 그림 7. 국내 시장 내 국내/해외 캐릭터 매출 비중 그림 8. 국내 캐릭터 수출 규모 전망 (단위: 억 달러 60.0% 8 55.0% 50.0% 55.8% 53.3% 50.4% 49.6% 7 6 5 4 45.0% 46.7% 3 40.0% 44.2% 2009 2010 2011 해외캐릭터 국내캐릭터 2 1 0 2010 2011 2012 2013 2014F 2015F 출처: 한국콘텐츠진흥원, SMIC Research Team2 출처: 한국콘텐츠진흥원, SMIC Research Team2 대표적인 국내 캐릭터 성공사례: 뽀롱뽀롱 뽀로로 뽀로로는 애니메이션 으로 인기를 얻기 시 작해 OSMU 활성화 연간 100억원 이 상의 로열티 수익 창 출 한국 아이들의 대통령이라고 불리는 캐릭터 뽀로로는 아이코닉스가 기획하고, 오콘, SK 브로드밴드, 삼천리총회사, EBS 등이 공동 제작한 애니메이션 뽀롱뽀롱 뽀로로 방영을 시작으로 인기를 구가했다. 뽀롱뽀롱 뽀로로 시즌1은 2003년 EBS 방송 당시 5%로 국내 애니메이션 시청률 1위를 기록한 바 있다. 애니메이션을 중심으로 캐릭터 브랜드 가치와 인지도를 높이던 뽀로로는 완구, 의류, 책 등 기존 유아용 애니메이션 OSMU뿐만 아니라 뽀로로 체험관, 테마파크, 3D 극장영화 등에도 진출했으며, 다양한 어플리케이션도 개발 하고 있다. 뽀로로는 프랑스, 영국, 칠레, 인도, 중국, 대만 등 전세계 120여개국에 수출 되기도 하면서 연간 100억원 이상의 로열티 수익을 창출하고 있다. 뽀로로의 경제적 효 과는 5조 7,000억원, 브랜드 가치는 8000억원, 부가가치 유발효과는 8,700억원, 취업 유 발효과는 4만 3,000여명으로 추정된다. 뽀로로의 케이스에서 볼 수 있듯이 국내 캐릭터들의 고성장과 해외 진출은 충분히 가 능하며, 향후 국내 캐릭터 사업은 본격적으로 활성화될 것으로 전망된다. 또한, 뽀로로의 5
오로라 (039830 압도적인 성공에도 불구하고 국내 캐릭터 업체가 세계 시장에서 차지하는 비중은 1%에 불과하기 때문에 그 성장 잠재력은 더 크다고 볼 수 있다. 따라서 국내 캐릭터들의 고성 장과 해외 진출은 불가능한 것이 아니며, 향후 국내 캐릭터 사업은 본격적으로 활성화될 것으로 전망된다 그림 9. 뽀로로 관련 매출 추이 (단위:억 원 그림 10. 뽀롱뽀롱 뽀로로의 경제적 가치 3000 2500 93 103 2000 1500 1000 500 0 62 2321 2580 34 25 1526 2 13 852 617 55 326 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 매출액 로열티 출처: 아이코닉스, SMIC Research Team2 출처: 캐릭터산업백서, 아이코닉스, SMIC Research Team2 2.2. 뽀로로가 개척한 길, 유후가 간다! 동사의 유후와 친구 들 의 캐릭터 브랜드 가치는 제 2의 뽀로 로가 될 수 있을 만 큼 충분 유후와 친구들 캐릭터 브랜드 가치는 제 2의 뽀로로가 될 수 있을 만큼 충분하다. 실 제로 동사는 유후와 친구들 의 캐릭터 브랜드 가치를 꾸준히 강화시켜 왔으며, 세계적으 로 그 브랜드 가치를 인정받고 있다. 뽀로로와는 다르게 유후와 친구들 은 봉제완구제품 부터 출시하긴 했으나, 이후 뽀로로처럼 애니메이션 제작 및 방송을 시작하면서 인지도 및 브랜드 가치가 급격히 상승했다. 이에 따라 관련 제품 매출이 급증하며 선순환 구조 가 시작되었다. 동사의 캐릭터 개발 능력 동사의 캐릭터 디자 인 인력 비중: 40% 유후와 친구들 같은 히트 캐릭터의 탄생은 동사의 캐릭터 개발 관련 경쟁력 강화 노 력이 있었기에 가능했다. 동사는 독자적인 캐릭터 및 콘텐츠 개발에 대한 투자를 아끼지 않고 있는데, 실제로 동사의 한국 내 사원 100여명 중 약 40%가 캐릭터 디자인 인력이 누적 캐릭터 데이터 베이스: 약 6만5천개 다. 이 정도의 비율은 동사의 해외 법인 내에서도 공통적으로 유지되고 있다. 국내 및 해 외의 디자인 인력은 현지 소비자들과 직접 교류하며 트렌드를 읽고, 전세계 오로라 네트 워크를 통해 그 트렌드를 공유한다. 모델 디자인은 항상 2년 앞서서 개발하고 있다. 현재 오로라 디자인개발팀은 2016년 모델을 개발 중이며, 2000여개의 디자인권을 보유하고 있 다. 또한, 디자인권에 대해 무심사주의인 미국의 법인에서 관리하고 있다. 동사가 올해까 지 보유하고 있는 모델은 3만 5천개에 달하며, 누적된 캐릭터 데이터베이스는 약 6만 5 천종이다. 동사는 독일 뉴렌버그페어 등 세계 유수의 캐릭터 페어에서 매년 업그레이드 되는 1000여개의 고유모델 디자인을 선보이고 있다. 6
오로라 (039830 해외에서 잘 팔리는 유후와 친구들 인형 유후와 친구들 은 국 내에서보다 해외에서 더 높은 인기를 구가 미국 내 완구 브랜드 인지도 2위 유후와 친구들 은 국내에서보다 해외에서 더 높은 인기를 구가하고 있다. 실제로 유 후와 친구들 은 2007년부터 현재까지 3000만개 이상의 인형 판매량을 기록한 바 있다. 이를 바탕으로 유후와 친구들 은 전세계 완구 시장의 40%를 차지하는 미국 내에서 완구 브랜드 인지도 2위를 차지했다. 미국의 완구전문 매거진인 Gift Beat 에서 수행한 미국 내 캐릭터 완구 브랜드 인지도 조사에서 2위를 기록한 것이다. 2010년에는 미국 Creative Child Magazine에서 Seal of Excellence Award를 수상하기도 했다. 또한, 동사의 유후와 친구들 은 영국에서도 Independent Toy Awards에서 Best Soft Toy로 선정되었으며, 영국의 최고급 백화점인 헤롯의 전면에 전시되기도 하며 그 인기를 입증했다. 헤롯 이외에도 북미, 유럽, 중국 등 세계 명품백화점에서 동사의 유후와 친구 들 인형은 중고가로 판매되면서 명품 캐릭터 브랜드의 입지를 굳혀가고 있다. 2012년 크 리스마스 시즌에는 영국 최대 장난감 백화점인 햄리스의 외부 진열대 100%를 유후와 친구들 이 차지하기도 했다. 세계 최대의 독일 뉴렌버그 페어에서도 동사의 유후와 친구 들 의 전용관이 제공될 만큼 유후와 친구들 캐릭터는 해외에서 확실한 브랜드 지위를 점하고 있다. 무엇보다, 동사는 2013년 맥도날드에 해피밀 완구 공급계약을 체결하며 유 럽 40개국 6천여 개 맥도날드 매장에서 유후와 친구들 완구를 판매하기도 했다. 그림 11. 동사의 캐릭터 개발 인력 비중 그림 12. 해외에서 인정 받는 유후와 친구들 의 브랜드 가치 40% 60% 캐릭터 개발 인력 이외 인력 출처: 동사, SMIC Research Team2 출처: 동사, 구글이미지, SMIC Research Team2 7
오로라 (039830 유후와 친구들 시즌1 애니메이션의 인기 유후와 친구들 시즌 1 출시 이후 동사 매 출액 급증 동사는 유후와 친구들 캐릭터에 스토리를 가미해 유후와 친구들 애니메이션을 제작 했다. 동사의 유후와 친구들 시즌1은 2009년에 총 52편의 애니메이션으로 만들어졌으 며, 해외 42개국에 방영되어 유후와 친구들 의 인기와 인지도를 제고했다. 애니메이션의 성공은 유후 관련 제품 매출의 급성장을 촉진했으며, 실제로 시즌1이 출시된 2009년 이 후 동사의 2010년 매출액은 전년대비 41% 성장했고, 2011년 매출액은 전년대비 26% 성장하는 기염을 토했다. 특히, 유후와 친구들 과 직접적으로 관련된 제품 판매량은 2009년 대비 71%나 증가한 480만개가 판매된 바 있다. 유후와 친구들 애니메이션 방영은 이전부터 판매되던 유후 와 친구들 인형 매출확대도 견인했지만, 각종 캐릭터 상품, 공연 등 OSMU 사업 확대도 촉진하며, 선순환의 물꼬를 텄다. 제 2의 뽀로로로의 도약의 발판을 쌓은 것이다. 그림 13. 유후와 친구들 시즌1 방영 이후의 매출 (단위: 억 원 그림 14. 유후와 친구들 시즌1 방영 후 제품 판매량 (단위: 백만 개 1,000 800 600 시즌1 방영 500 400 300 282 480 400 200 200 100 0 2008 2009 2010 2011 2012 0 2009 2010 출처: 동사, SMIC Research Team2 출처: EPM Communications, 한국콘텐츠진흥원, SMIC Research Team2 유후와 친구들 시즌2 방영에 따른 매출 벌크업은 2015년까지 지속될 것 유후와 친구들 시즌 2는 현재 국내에서만 방영됨 매출 확대 효과 기대 가능 유후와 친구들 시즌2는 2013년 10월에 국내에서 KBS1 채널을 통해 방영이 시작되었 으며, 이는 2014-5년에 관련 매출 확대를 견인할 전망이다. 미국을 포함한 해외 시장에 의 시즌2 방영은 2015년 또는 2016년에 시작될 것으로 예상되며, 이는 시즌1 방영처럼 관련 매출 확대의 촉진제가 될 것으로 판단된다. 시즌2의 해외 방영은 2015년 또는 2016년 에 시작될 것으로 전 망 매출 확대 효 과 더 클 것 본래 유후와 친구들 시즌2는 국내보다 미국을 포함한 선진시장에서 먼저 방영될 것 (2013년 중으로 전망되었으나, 사실상 실현되지 못한 바 있다. 동사는 2011년 하반기부 터 미국 애니메이션 제작 및 유통업체 툰존과 계약을 맺고 미국적 정서에 맞는 유후와 친구들 시즌2를 제작해, 미국을 시작으로 오세아니아, 유럽지역 및 남미지역에서 방영할 것을 계획했었으나, 실제로는 미국 내 방영이 이루어지지 못한 것이다. 8
오로라 (039830 이는 유후와 친구들 시즌1의 영어 더빙 버전이 본래 작품에는 없는 문제성 장면들을 삽입하고 Tree of Life 등의 소재 출처 등을 밝히지 않음으로 인해 영국과 호주에서의 방 영이 무산된 것과 관계가 깊은 것으로 추정된다. 이로 인해, 영어버전이 시즌2로 넘어갈 기회를 얻지 못했으며, 이에 따라 툰존스튜디오가 오로라에 법적 소송까지 제기하게 되 어 시즌2 해외방영 시기가 지연된 것으로 보인다. 그러나, 동사는 툰존스튜디오와의 계약이 제작 일정 차질 등으로 종료된 사항으로 중 재에 적극적으로 임해 손해배상책임이 없음을 입증하도록 추진할 예정이며, 올해 6월에 이미 툰존과의 계약을 해지하고 로리스 엔터테인먼트와 새로운 계약을 체결 하였다. 따 라서, 늦어도 2016년에는 유후와 친구들 시즌2의 해외방영이 실현될 것으로 전망된다. 그림 15. 유후와 친구들 시즌2 그림 16. 시즌2 방영 이후 동사의 매출 전망(단위:억 원 2500 2000 1500 1000 500 0 2012 2013 2014F 2015F 2016F 출처: KBS, SMIC Research Team2 출처: 동사, SMIC Research Team2 2015년 중에 출시가 기대되는 모바일게임 유후런 또한 캐릭터 브랜드 가치를 제고 유후와 친구들 캐릭 터가 사용된 모바일 게임 유후런 의 출시 기대감 동사 캐릭 터 브랜드 가치 제고 가능 동사는 유후와 친구들 을 캐릭터로 한 모바일게임 유후런 을 개발 중에 있으며, 이는 2015년 중에 출시될 것으로 전망된다. 유후런은 유후와 친구들 에 나오는 캐릭터들이 아이템은 취하고 장애물은 피하면서 달리는 게임으로, 모바일게임 쿠키런의 업그레이드 버전으로 볼 수 있다. 쿠키런은 캐릭터 진저맨이 혼자서 달림에 반해, 유후런은 싱글 플 레이도 가능하지만 여러 사용자들이 함께 달리기 게임을 즐길 수 있다. 그런 점에서 유후런은 쿠키런 이상의 인기를 얻을 수 있을 것으로 전망된다. 진저맨이 오븐의 불길을 피해 달리는 모바일게임 쿠키런 은 한국뿐만 아니라 일본, 태국, 대만에서 선풍적인 인기를 누린 바 있다. 2013년 기준 쿠키런은 한국에서 가장 많이 다운로드 된 게임이며, 일본, 대만, 태국 시장을 겨냥해 네이버의 일본 자회사 라인주식회사 에서 개 발한 라인에 입성시키자 순식간에 다운로드 및 매출 1위로 올라서 지금까지 그 인기를 이어가고 있다. 유후런이 이러한 인기를 얻는다면, 게임 내 캐릭터인 유후와 친구들 의 인지도와 브랜드 가치는 급격히 제고될 것으로 기대된다. 9
오로라 (039830 그림 17. 동사의 출시예정 모바일게임 유후런 출처: 동사, SMIC Research Team 2 2.3. 향후 동사의 캐릭터 라이선싱 사업 전망 위에서 설명한 바와 같이, 동사의 유후와 친구들 은 봉제완구 및 애니메이션 방영을 통해 캐릭터 브랜드 가치를 강화했으며, 향후 모바일게임 출시를 통해 추가적인 인지도 상승을 이끌어낼 전망이다. 이처럼 강화된 캐릭터 브랜드 인지도와 가치를 바탕으로, 향 후 동사는 캐릭터 라이선싱 사업 규모를 확대할 전망이다. 라이선싱 사업의 정의 및 특징 동사는 라이선싱 계 약을 통해 라이센시 에게 특정 제품을 생 산, 판매할 수 있는 권리를 제공하고 로 열티 수익을 얻음 라이선싱이란 라이센서(동사가 보유하고 있는 특허, 상표, 지식 등의 상업적 자산권의 일정한 영역을 라이센시에게 계약기간 동안 양도하는 일종의 사용권 계약을 의미한다. 동사는 라이선싱 계약을 통해 라이센시에게 특정 제품을 생산, 판매 등을 할 수 있는 권 리를 제공하는 대가로 로열티 수익을 얻는다. 라이선싱 계약에 있어서 로열티는 매우 중요한 부분으로 로열티의 결정은 그 제품에 있어서 캐릭터의 역할이 중요한가에 의해 결정된다. 예를 들어, MP3의 경우 캐릭터의 역 할도 중요하지만 제품의 기능이 더 중요한 요소이기 때문에 약 4%의 낮은 로열티를 받 게 된다. 하지만 색연필, 노트 등의 문구나 인형과 같은 경우는 기능보다는 캐릭터의 역 할이 크기 때문에 약 10%의 더 높은 로열티가 책정된다. 동사의 라이선싱 사업 규모와 수익성 확대 전망 동사의 라이선싱 사 업 매출 비중은 전체 의 약 1.2%에 불과 But, 라이선싱 영업 이익 비중은 전체의 약 10%에 달함 고수익성 사업 2013년 기준 동사의 라이선싱 매출은 약 7억원으로 전체 매출의 약 1.2%에 불과하다. 그러나, 라이선싱 관련 영업이익 이 동사의 전체 영업이익에서 차지하는 비중은 약 10% 에 달한다. 동사의 라이선싱 사업은 기존의 인형, 애니메이션 사업과 달리 원가가 없기 때문에 높은 수익성을 구가하는 것이다. 10
오로라 (039830 동사의 라이선싱 성장성 전망을 위해, 라이선싱의 대표적 성공사례인 일본 산리오의 헬로키티 를 살펴보면, 산리오는 1974년에 헬로키티 캐릭터를 개발했고, 이후 문구나 팬 시 용품은 물론 의류, 주방용품, 주얼리, 전자제품, 신용카드 등을 통해 캐릭터 로열티 수 익을 얻고 있다. 산리오의 매출액 대비 라이선싱 매출이 차지하는 비중은 2011년 35.1% 에서 2014년 45.4%로 증가했으며, 라이선싱 부분의 영업이익률은 그와 연동되어 증가세 를 보였다. 라이선싱 사업의 수익성이 높기 때문에, 산리오의 영업이익률이 개선된 것으 로 판단된다. 따라서, 2.1.과 2.2.의 내용을 바탕으로 확대될 동사의 캐릭터 라이선싱 사 업 비중은 동사의 영업이익률 개선을 촉진할 것으로 전망된다. 그림 18. 동사의 전체 매출, 영업이익 대비 라이선싱 매출, 영업이익 비중 그림 19. 산리오의 라이선싱 매출 비중과 OPM 추이 10% 8% 50.0% 40.0% 35.1% 39.9% 42.0% 45.4% 6% 4% 30.0% 20.0% 19.6% 25.2% 27.2% 27.3% 2% 10.0% 0% 매출 비중 영업이익 비중 0.0% 2011 2012 2013 2014 라이센싱비율 영업이익률 출처: 동사, SMIC Research Team2 출처: 산리오 IR자료, SMIC Research Team2 현재 국내/해외에서 진행 중인 동사의 라이선싱 사업 동사는 가구, 뮤지컬, 테마파크 등 다양한 캐릭터 라이선싱 사 업을 진행 중에 있음 실제로 동사는 유후와 친구들 캐릭터를 이용한 라이선싱 사업을 수행하고 있다. 유후 와 친구들 인형은 동사가 직접 생산하여 판매하고 있으며 라이선싱 계약을 통해 파크론, LG하우시스에서 이 캐릭터들을 이용한 유아용 소파, 책상, 놀이방 매트 등을 제작하여 판매하고 있다. 뿐만 아니라 유후와 친구들 은 2011년 뮤지컬로도 제작되어 2012년과 2013년에 상영되며, 가족 뮤지컬 로서 높은 인기를 얻었고, 평단의 인정을 받았다. 해외에서도 이러한 흐름이 이어지고 있다. 동사는 월드듀티프리그룹(World Duty Free Group, 두프리(dufry, 뉘앙스(Nuance 등의 소매업자들과의 라이선싱 계약을 준비 중 이며 톰슨항공과의 협력 또한 준비하고 있다. 특히 톰슨항공과의 협력은 완구 라이선스 와 관광 상품의 융합을 통해 더 큰 수익창출이 가능하다는 점에서 동사의 성장에 큰 역 할을 할 것으로 전망된다. 또한 동사는 영국 공급자 단체인 Travel Retail Consortium에 가입하여 네트워크를 확보하고 있다. 올해 3월에는 영국 체싱턴 월드오브어드벤쳐와 스 폰서십 계약을 체결하여 계약기간 동안 YooHoo & Friends Children s Zoo로 명칭을 바 꿔 운영되었으며 표지판, 지도 등도 유후와 친구들 캐릭터를 이용하여 꾸며진 바 있다. 일종의 테마파크 라이선싱 사업이 추진된 것이다. 11
오로라 (039830 그림 20. 유후와 친구들 가구 그림 21. 유후와 친구들 뮤지컬 출처: 옥션, 파크론, SMIC Research Team2 출처: 구글이미지, SMIC Research Team2 3. 투자포인트 2: CAPA는 늘었다! 감당할 수요도 충분! 생산 여력 증가 및 수요량 증가 예상 : 동사의 Q 증가! CAPA 증설로 동사의 생산 여력은 30% 확대되었으며, 2018년까지 매출의 40%가 증 가할 수 있을 것으로 판단된다. 또한 수요도 이러한 생산 여력 증대를 따라갈 수 있을 것으로 전망된다. 미국과 영국 시장의 수요가 견조하게 유지되고 그 시장 회복세가 완연 하기 때문이다. 3.1 CAPA 증설로 생산 여력 확대 13년 인도네시아 공 장 증설 및 14년 하 반기 본격 가동 : CAPA 30% 증가 동사는 11년 인도네시아에 제2생산법인을 준공한 뒤, 13년 9월경 추가로 1개동을 증 설하였다. 14년 2분기부터 본격적인 가동을 시작하였으며, 이는 연간 1000만여개의 제품 을 추가적으로 생산할 수 있는 규모이다. 이 CAPA 증설을 통해 생산능력을 3000만개에 서 4000만개로 늘려 약 30%의 CAPA 상승을 가져왔다. CAPA 증설로 인한 생산 능력 상승 효과 는 서서히 나타날 것 : 2018년까지 매출 40% 증가 가능 봉제완구 특성 상 숙련까지는 최소 1년이상의 시간이 걸리며, 아직 작년에 증설된 공 장도 제대로 가동되지 않기 때문에 향후 공장 증설 효과가 서서히 나타날 것으로 기대 된다. 과거 2011년 제2생산법인의 경우 매년 5~10%씩 생산능력 상승 효과를 누렸고 완 전한 생산효율을 발휘하기까지 4년이 소요되었음을 감안했을 때, 이번 공장 증설로 인한 생산능력 증가 효과는 2017년에 확실히 반영될 것으로 전망된다. 이번 CAPA 증설로 인 해 2018년에는 97.5%의 가동률을 보일 것으로 기대되며, 이를 바탕으로 2013년 대비 40% 매출 증가가 가능할 것으로 보인다. 12
오로라 (039830 그림 22. 생산능력 및 가동률 예상 추이 (단위: 개수(좌, %(우 4000 97.51 100 3500 3000 2500 2000 1500 69.5 74.4 79.6 85.2 91.1 90 80 70 1000 500 60 0 2013 2014F 2015F 2016F 2017F 2018F 50 생산능력 가동률(RHS 출처: 사업보고서, SMIC Research Team 2 3.2 늘어난 생산 여력을 따라갈 수요량도 충분! 늘어난 생산 여력을 따라갈 수요량 충분 : 미국과 영국! 동사의 증대된 생산 여력을 따라갈 수요량도 충분하다. 동사의 주요 매출처인 미국과 영국에서 수요가 견조하게 유지되어 왔으며, 앞으로의 확연한 경기 회복세로 수요량이 더욱 증가할 것이기 때문이다. 주요 매출처: 영, 미 장점1 세계 최대 규 모의 완구 시장-미국 동사의 두 나라에 대한 매출을 합치면 전체의 약 73%에 해당한다. 이 두 나라는 시장 으로서의 장점을 가지고 있다. 우선, 미국은 세계에서 단일 국가 중 가장 큰 규모의 완 구 시장이다. 2013년 기준 세계 완구 시장 규모는 약 840억 달러였으며, 그 중 미국 시 장 규모는 221억 달러였다. CAGR 5.5%의 세계 완구 시장에서 미국은 꾸준히 25%를 상 회하는 비중을 유지하고 있다. 장점2 영국과 미국- 1인당 장난감 소비가 상대적으로 많음 또한, 영국과 미국은 상대적으로 아이들에게 장난감을 가장 많이 사주는 경향이 있다. 2013년 1년간 한 아이 당 장난감 비용을 비교해보았을 때, 영국은 438달러로 가장 많았 고, 미국이 371달러로 그 뒤를 이었다. 한 아이 당 장난감 개수 또한 미국이 40개, 영국 이 39개로 압도적으로 많았다. 이는 완구 시장에서 미국과 영국이 주요한 시장임을 뒷받 침해준다. 13
오로라 (039830 그림 23. 2013년 한 아이 당 장난감 비용 비교 (단위: 달러 그림 24. 2013년 한 아이 당 장난감 개수 (단위: 개 500 400 300 200 100 438 371 358 336 300 187 176 50 40 30 20 10 40 39 25 20 12 8 0 0 미국 영국 독일 프랑스 이탈리아 스페인 출처: Statista, SMIC Research Team 2 출처: NPD, SMIC Research Team 2 동사는 미국향 매출 액과 비중 모두 늘리 고 있음 이렇게 중요한 미국 및 영국 완구 시장에서, 동사는 브랜드 인지도 각각 2위, 1위를 유 지하며 미국향 및 영국향 매출 비중을 늘려나가고 있다. 미국 법인의 매출 비중이 2013 년까지 55%정도를 유지해왔고 2014년 반기에 60%를 넘어섰다. 또한 미국향 매출은 2011년 495억원, 2012년 549억원, 2013년 658억원으로 증가했으며 2014년에도 점차 늘 어나는 추세다. 지난 1분기, 완구 시장의 계절적 비수기임에도 영업 이익이 전년 동기 대비 14.7% 증가한 것은 미국 법인의 매출이 증가했기 때문이다. 동사는 미국의 캐릭터 완구 시장에서 4% 정도의 점유율을 보이고 있다. 영국 법인의 매출 비중 또한 11%대를 유지해왔으며 2014년 반기에 12.9%를 기록했다. 또한 영국향 매출은 2012년 114억, 2013년 134억으로 증가했으며, 2014년 반기에도 그 상승세가 이어졌다. 그림 25. 동사의 미국향 매출액 및 비중 추이 (단위: 억원(좌, %(우 그림 26. 동사의 영국향 매출액 및 비중 추이 (단위: 억원(좌, %(우 800 600 60.48 61 59 180 12.94 13.5 13 400 55.16 57 130 12.5 12 200 54.35 54.36 55 80 11.26 11.22 11.5 11 0 2011 2012 2013 2014F 매출액 매출 비중 53 30 2012 2013 2014F 매출액 매출 비중 10.5 출처: 사업보고서, SMIC Research Team 2 출처: 사업보고서, SMIC Research Team 2 14
오로라 (039830 동사의 경쟁력 1 브랜드가치 : 캐릭터 개발능력과 직결 동사가 영미권 법인 매출을 꾸준히 늘릴 수 있었던 것은 첫째로, 유후와 친구들 을 비 롯한 자체 브랜드로 매출 대부분을 선진국 시장에서 벌어들일 만큼 브랜드가치를 인정 받았기 때문이다. 실제로 동사는 국내 및 영국에서 1위, 미국에서 2위를 유지하고 있다. 대체로 브랜드 인지도는 캐릭터 개발능력과 직결된다. 미국 선물용품 전문잡지 Giftbeat 의 브랜드인지도 조사 결과 동사는 2005년 4위, 2007년 3위를 차지하였고 2011년에는 유후와 친구들 의 판매 호조로 2위까지 등극할 수 있었다. 유후와 친구들 은 영국의 The 2011 Independent Toy Awards 에서도 Best Soft Toy에 선정되는 등 브랜드인지도가 지속 적으로 성장하고 있다. 동사의 경쟁력 2 현지 요구 반영 -> 꾸준한 매출 상승 견인 둘째로, 동사는 세계 각지에 글로벌 리서치 센터를 운영하며 현지 디자이너를 채용함 으로써 지역 특성과 라이프스타일, 고객의 요구에 맞는 제품을 생산하고 있다. 매 시즌마 다 서울 본사의 디자인 연구소에서는 영국, 독일, 일본, 홍콩의 마켓리서치에서 제공한 최신 경향을 분석하여 상품을 기획한다. 완구제품은 중국, 인도네시아의 생산공장에서 만 들어지고, 미국, 영국, 홍콩의 판매법인을 통해 전세계에서 판매된다. 이러한 경쟁력을 바 탕으로 동사는 미국 및 영국 법인에서 꾸준한 매출 상승을 이뤄낼 수 있었다. 미국과 영국의 소비 는 더욱 증가할 것 : 소비자 신뢰 지수 지속적 상승 더 나아가, 미국 및 영국 완구 시장에서 그 수요는 앞으로 더 증가할 것으로 예상된다. 소비 심리가 회복되고 있기 때문이다. 소비자가 6개월 이후의 경기를 판단하는 경기선행 지수인 소비자 신뢰 지수(Consumer Confidence Index가 미국에서 지난 5월 81.9에서 11월 88.8까지 지속적으로 오른 것, 영국도 이와 비슷하게 꾸준히 상승하고 있는 것이 이를 설명해준다. 그림 27. 미국 소비자 신뢰 지수 90 그림 28. 영국 소비자 신뢰 지수 95 88 86 84 82 80 90 85 80 75 78 2014.5 2014.6 2014.7 2014.8 2014.9 2014.102014.11 70 1Q 13 2Q 13 3Q 13 4Q 13 1Q 14 2Q 14 출처: Conference Board, Trading Economics, SMIC Research Team 2 출처: Nielsen, SMIC Research Team 2 실제로 미국과 영국 의 소비 증가 실제로 소비 심리가 회복됨에 따라 미국의 개인소비지출(Private Consumption Expenditures도 증가했다. PCE는 가계와 민간 비영리단체의 지출을 합한 값으로, 경제 성장의 장래에 큰 영향을 끼치는 지표이다. 영국의 가계 지출 또한 전반적으로 늘어나는 추세에 있다. 15
오로라 (039830 그림 29. 미국 개인소비지출 추이 (단위: 십억 달러 그림 30. 영국의 가계 지출 추이 (단위: 십억 달러 12100 1500 12000 11900 1450 11800 11700 1400 11600 1350 2011 2012 2013 출처: US Bureau of Economic Analysis, SMIC Research Team 2 출처: Nielsen, SMIC Research Team 2 시장 활성화 정도에 긍정적 영향을 받는 완구 수요량 : 동사 수혜 기대 미국과 영국에서 이렇듯 소비 심리가 회복되고 거래가 많아지는 것은, 경기 회복에 긍 정적인 영향을 쉽게 받을 수 있는 완구 시장에 긍정적인 영향을 줄 전망이다. 미국과 영 국에서 매출의 73%를 얻는 동사의 경우, 이 수혜를 크게 받을 수 있을 것으로 판단된다. 4. 투자포인트 3: 원가 절감 및 경쟁력 확보! 4.1. 영업이익률 상승으로 가는 길, 인건비 감소와 규모의 경제 4.1.1. 인도네시아 생산비중 증가에 따른 인건비 절감 제조원가 중 약 30% 인건비 차지 원가 절감의 KEY POINT 동사의 완구부분 원가 구조 상 재료비 다음으로 큰 비중을 차지하고 있는 부분이 인 건비이다. 2013년 기준 제조원가 중 인건비가 30%에 육박하고 있다는 점에서 중요성이 잘 드러난다. 2013년 인도네시아 평균 임금 중국 대비 20% 저렴 & 인도네 시아 생산비중 70% 로 확대 인건비 절감 전망 2011년 인도네시아 제2 생산법인 준공 이후, 13년 9월 인도네시아에 추가적으로 공장 을 증설하였고, 인도네시아에서의 생산비중이 50%에서 70%까지 증가될 것으로 예상된 다. 중국의 경우 2013년 기준 평균 최저임금이 261.3 달러(1,620 위안이고, 인도네시아 의 경우 226.0달러(2,200천 루피로서 인도네시아가 중국에 비해 20%정도 작다. 중국에 비해 상대적으로 임금이 저렴한 인도네시아에서의 생산비중이 높아지면서, 동사의 인건 비 역시 절감될 것으로 전망된다. 16
오로라 (039830 2011년 인도네시아 공장 준공 후 10년 대비 1인당 평균 임 금 22% 감소 12년 감소세 지속, 13년 주춤 향후 기대되는 인건비 절감 효과는 2011년 인도네시아 제2생산법인을 준공 이후 나 타난 1인당 평균 임금 변화에서 확인할 수 있다. 2011년 인도네시아 내의 생산직이 2010년 대비 25%가량 증가하면서, 1인당 평균임금은 4285(천원에서 3511(천원으로 22%가량 감소하였다. 인도네시아 내의 생산직 고용을 지속적으로 늘린 결과 2012년 11% 감소하였으나, 2013년 미국, 일본 등 선진국 내 판매법인의 인력 추가 고용으로 인해 임 금 하락세가 주춤했다. 2015년 이후 가동률 13년 증설한 공장은 14년 2분기부터 본격적으로 가동되기 시작하였다. 14년 현재 총 상승에 따른 인도네 생산직 4404명 중 인도네시아에 4046명이 고용되어 있으며, 향후 생산법인의 가동률 상 시아 생산직 추가 고 승과 함께 인도네시아 내 생산직은 지속적으로 그 수가 늘어날 것으로 전망된다. 이를 용 전망 2018년 바탕으로 14년 평균 임금은 13% 절감될 것으로 기대되며, 가동률 상승이 2018년까지 가동률 둔화에 따른 지속될 것으로 예상됨에 따라 인건비 감소 역시 2018년까지 지속되다가 점차 둔화될 것 인건비 절감 효과 역 으로 예측된다. 시 둔화 그림 31. 인도네시아와 중국 최저임금 비교 (단위: 달러 그림 32. 1인당 평균 임금 추이 및 전망 (단위: 천원 출처: KOTRA 무역관 보고서, SMIC Research Team 2 출처: 동사 사업보고서, SMIC Research Team 2 4.1.2. 규모의 경제 효과와 MES 도입 규모의 경제 효과 및 노동자 숙련화 동사는 이번 공장 증설을 통해 생산능력을 3000만개에서 4000만개로 늘려 약 30%의 CAPA 상승을 가져왔다. 가동률 상승에 따라 향후 매년 5~10%정도 CAPA 상승효과에 따 라 규모의 경제 효과가 발생할 것으로 예상되며, 봉제 완구 노동자의 숙련도가 높아질수 록 따라 생산성 역시 높아지는 것을 감안했을 때, 가동률 상승이 마무리 되는 2018년까 지 지속적으로 영업이익률이 증가할 것으로 기대된다. 생산법인 종합생관관 리시스텝(MES 구축 이와 더불어 동사는 최근 증축한 인도네시아 생산법인에 업계 최초로 종합생산관리시 스템(MES을 구축하였고, 이를 기반으로 독보적인 생산기지 운영모델 개발을 추진하고 있다. 이는 향후 동사의 영업 이익률에 긍정적인 영향을 미칠 것으로 기대된다. 17
오로라 (039830 4.1.3. 영업이익률 본격 개선! 11년 CAPA 50% 증설 완구 OPM 6.4% 9.3% CAPA 증설은 인건비 절감과 규모의 경제 효과를 통해 동사의 수익성 개선에 긍정적 인 효과를 줄 것으로 기대된다. 이 효과는 과거 동사의 CAPA 증가효과를 통해 확인할 수 있다. 2011년 인도네시아 제2생산법인을 준공하면서 2010년 6.4%에 불과하던 완구 부분 영업이익률이 2011년 9.3%까지 급증하였다. 2012년 늘어난 CAPA에 맞춰 원재료 매입을 크게 늘리면서 다시 6% 대로 감소하였으나, 2013년 다시 8.2%로 복귀하였다. 14 2H 부터 CAPA증설 반영 완구 OPM 9%대 전망 15년 본격 반영 예상 완구 OPM 11% 증설된 공장이 14년 2분기부터 본격적인 가동을 시작하게 되면서, 동사의 영업이익률 증가세에도 가속력이 붙을 것으로 보인다. 14년에는 하반기에만 증설효과가 반영되어 9.1%의 영업이익률을 기록할 것으로 기대된다. 이와 더불어 MES 시스템 도입과 지속적 인 생산성 관리 노력에 따른 영업이익률의 본격적인 증가세는 15년부터 나타나 15년에 는 11%의 영업이익률을 기록할 것으로 보인다. 그림 33. 동사 영업이익률 추이 및 전망 (단위: % 출처: 동사 사업보고서, SMIC Research Team 2 4.2. 경쟁사 대비 원가 측면에서 우월한 포지셔닝 4.2.1. 더 이상 중국은 싸지 않다. 전 세계 완구 생산의 75% 중국 집중 현재 글로벌 완구 생산의 75% 이상이 중국에 밀집해 있다. 글로벌 완구 생산기지로서 의 중국의 매력은 바로 저렴한 인건비였다. 2009년 1인당 평균 4107달러로 태국(4449달 러, 말레이시아(4197달러 등에 비해 저렴한 인건비를 가지고 있었고, 이를 바탕으로 완 구 OEM 업체들의 대규모 공장 투자를 이끌어냈다. 18
오로라 (039830 중국 최저 임금 상승 률 64% 중국 내 완구 업체들 고임금 지역인 광동성에 밀 집 하지만 중국은 2009년부터 2013년까지 5년사이에 64%의 최저임금 상승률을 보이며 아시아 국가 중 가장 높은 인건비 상승률을 보였다. 이는 생산기지로서의 매력을 잃게 하였으며 이를 버티지 못하고 많은 완구 기업들이 중국에서 철수하였다. 아직까지도 70% 이상의 완구 기업들은 중국 내 임금 3위 지역인 광동성에 몰려있고, 높은 인건비로 인해 수익성이 훼손되고 있다. 저임금 지역인 산둥 성으로 공장 이전 원가 경쟁력 확보 동사는 이러한 흐름 속에서 상대적으로 인건비가 낮은 산둥성 거남으로 생산기지를 옮겨서, 중국 내 다른 완구 업체들에 비해 상대적으로 원가 경쟁력을 확보하였다. 동사는 이를 바탕으로 중국에서 연 1000만개의 생산을 하고 있다. 저렴한 인도네시아 공 장 증설 및 인도네시아 생산 비중 확대 원 가 경쟁력 확보 상대적으로 저렴한 인도네시아에서의 공장 추가 증설 역시 중국 내에서만 생산하는 완 구 업체에 비해 저렴한 원가 경쟁력을 확보하는데 일조하였다. 인도네시아 공장 가동률이 본 궤도에 오르면 향후 인도네시아 생산비중은 70%에 달할 것으로 예상된다. 상대적으로 적은 인건비가 소요되는 인도네시아의 생산비중이 경쟁사들에 비해 매우 높기 때문에 이 또한 경쟁사 대비 원가 경쟁력의 요소로서 작용할 수 있다. 그림 34. 중국 지역별 완구 생산 비중 (단위: % 그림 35. 중국 지역별 2014년 최저임금 (단위: 위안 2,000 1,800 1,808 1702 1,600 1500 1470 1,400 1,200 1,000 광동성 장쑤성 산둥성 저장성 출처: BIGG, SMIC Research Team 2 출처: 第 一 財 經 日 報, SMIC Research Team 2 4.2.2. 원스탑솔루션 시스템을 통해 캐릭터 완구 업체로서의 원가 경쟁력 확보 경쟁사 90%이상 중 국 위탁 생산 향후 중국뿐만 아니라 동남아시아 각국에서의 임금 상승은 피할 수 없는 것이 현실이 다. 캐릭터 완구 분야에서 동사의 경쟁사로 여겨지는 미국의 GANZ(브랜드 1위, TY(3 위업체의 경우에는 대부분 중국 OEM 업체에 생산을 위탁하고 있어서 중국의 높은 임 금으로 인한 비용 상승을 피할 수 없다. 19
오로라 (039830 생산법인을 보유 원가 관리 용이 및 인건비 상승분 판 매 가격에 전가 가능 이에 비해 동사는 기획에서 생산, 판매까지 모든 서비스를 자사가 직접 하는 원스탑 솔 루션을 제공하고 있다. 즉, 직접 생산법인을 가지고 있어서 생산품질 관리, 적기 납품, 비용통제 등에 있어서 경쟁사에 비해 원가 관리가 용이하다. 이를 바탕으로 상승되는 원가를 판매 가격에 전가시킴으로써 일정 정도 인건비 상승을 상쇄할 수 있을 것으로 기대된다. 그림 36. 완구 산업 V/C 및 원스탑 솔루션 출처: SMIC Research Team 2 20
오로라 (039830 5. ISSUE & RISK 5.1. 환율아 올라라 동사는 매출 중 90% 이상을 수출을 통해 얻고 있다. 판매되는 제품의 수익을 달러화 로 받기 때문에 환율에 대한 노출도가 높은 편이며, 원/달러 환율이 높아질수록 동사에 게 유리하게 작용한다. 하지만, 2008년부터 미국의 양적 완화 정책으로 인해 달러 환율이 낮게 유지되었다. 이 러한 불리한 상황 속에서도 동사의 매출은 꾸준히 증가하는데, 최근 미국 양적 완화 종 료와 함께 환율이 반등세를 보이고 있다. 이 추세가 지속된다면 동사의 매출에 긍정적인 영향을 미칠 것으로 예상되며, 외형 성장을 더욱 가속화 할 것으로 기대된다. 그림 37. 원/달러 환율 추이 1120 1100 1080 1060 1040 1020 1000 980 9/5 9/12 9/19 9/26 10/3 10/10 10/17 10/24 10/31 11/7 11/14 11/21 출처: 한국무역협회, SMIC Research Team 2 5.2. 유가야 떨어져라 유가의 지속적인 하락은 완구 업체인 동사에게 긍정적인 영향을 미치고 있다. 유가의 하락은 인형 제조에 필요한 화학 제품들의 가격 하락으로 이어졌고, 동사의 제조 원가 하락에 기여하였다. OPEC에서 석유 산출 제한 협상이 결렬되고, 최대 산유국인 사우디 아라비아가 지속적 으로 저가 정책을 유지할 것으로 보이며 동사의 제조 원가 역시 지속적으로 하락할 것 으로 보인다. 21
오로라 (039830 그림 38. 3대 유종의 가격 추이 (단위:달러/배럴 120 110 100 90 80 WTI 브렌트유 두바이유 출처: NYMEX, SMIC Research Team 2 5.3. 돌아와요, YG 동사는 2013년 4월 YG 엔터테인먼트와 라이선스 계약을 맺어 전세계 상품화 라이선스 권리를 획득하였다. 싸이, 빅뱅, 2NE1 등의 캐릭터 상품이나 완구를 만들어서 해외로 팔고 그 수익의 수수료를 일부 받는 식의 수익 구조이다. YG와의 라이선스 계약과 싸이의 젠틀 맨 발표 후 이를 바탕으로 한 기대감에 동사의 주가가 28.5% 폭등하였다. 향후 YG 소속 연예인인 빅뱅의 컴백이 예고되어 있는데, 이는 2008년 이후 첫 정규앨범 과 빅뱅 완전체 컴백으로서 가요계에 파장이 클 것으로 기대된다. 싸이 역시 내년 중 컴 백을 예고하고 있어, 이들의 성공적인 컴백은 동사의 주가에 긍정적인 요소로 작용할 것 으로 보인다. 그림 39. 주가 추이와 YG 엔터테인먼트 영향 (단위: 원 출처: 한국무역협회, SMIC Research Team 2 22
오로라 (039830 5.4. 오로라의 히든카드, 큐비쥬 큐비쥬는 Cubic+Baby+Zoo 의 합성어로서 동사가 2012년부터 개발한 새로운 캐릭터이 다. 2015년 런칭 예정이며, TV 방영 역시 계획되어 있다. TV 방송과 관련하여 EBS의 지분이 들어올 수도 있어서, 이와 관련한 라이선스 수수료의 크기 정도는 불확실하다. 동사의 대 표 캐릭터인 유후와 친구들 의 경우 TV 방영 이후 매출과 영업이익이 크게 증가하였는데, 큐비쥬 역시 이러한 효과를 보여줄 것이라고 기대된다. 23
오로라 (039830 6. Valuation 6.1 매출 추정 6.1.1 완구 투자포인트1과 투자포인트2의 내용을 반영하여 크게는 유후와 친구들 완구와 그 외 완구 및 라이선스 수수료를 구분하여 접근하였다. - 유후와 친구들 완구 동사의 대표적인 캐릭터 유후와 친구들 완구의 경우 외국에서의 시즌2 방영이 2015 년2016년으로 예상되어 2015~2016년에 30%의 상승을 전망하였는데, 이는 시즌1 방영 후 유후와 친구들 완구 매출이 52% 성장하였다는 점과 미국, 영국의 소비심리 회복, 모 바일 게임을 통한 캐릭터 브랜드 가치 제고 등을 고려했을 때 전혀 무리 없는 수치라고 판단하였다. 그 이후로는 Sanrio의 헬로키티 관련 매출 성장률 감소세를 적용하여 점차 세계 캐릭터 성장률로 수렴할 것으로 전망하였다. - 그 외 캐릭터완구 그 외 캐릭터 완구는 미국과 영국향 매출 비중이 80%이상에서 점점 늘어가고 있으며, 브랜드 2-3위권을 유지하며 미국향 매출과 영국향 매출의 꾸준한 성장을 반영하였다. 2014년, 2015년은 미국과 영국의 소비심리 회복을 바탕으로 추정하였는데, 그 이후에는 세계 캐릭터 완구 시장 성장률 전망치로 수렴할 것으로 가정하였다. 6.1.2 라이선스 수수료 라이선싱 계약 계속 진행 중에 있으며, 해외에서의 유후와 친구들 의 브랜드가치 상승 에 따라 라이선싱에 따른 성장은 2014년에 15억원, 2016년 26억원, 그 이후로도 높은 성 장세가 이어질 것으로 전망하였는데 이는 초기에 비슷한 상황에 놓여있었던 뽀로로 시 즌2가 2005년에 방영된 이후 로열티 계약을 맺기 시작하여 아이코닉스의 로열티수수료 매출이 2007년부터 80%이상의 성장세를 이어나간 것으로 보아 무리 없는 수치라고 판 단하였다. 6.2 매출원가, 판관비, 영업이익, 영업이익률 추정 완구의 경우 투자포인트3의 내용에 나와있는 것처럼, 저렴한 인도네시아에 공장 이전 및 증설을 통해 규모의 경제와 인건비 감소를 바탕으로 향후 GPM이 점점 상승한다는 점을 반영하여 추정했다. 24
오로라 (039830 2011년에 인도네시아 제2생산법인을 준공하면서 영업이익률이 2.5%가 증가하였다. 이 와 마찬가지로 13년 9월경 인도네시아에 증설한 것이 14년 2분기부터 본격적인 가동이 시작되었고 투자포인트에서 밝혔듯이 봉제완구 특성상 완전한 생산효율이 발휘하기까지 는 4년이 소요된다. 이에 따라 2014년에는 1%, 2015년에는 2%의 영업이익률 상승을 전 망하였는데, 여기에 투자포인트1의 내용을 반영하여 라이선싱 비중의 증가에 따른 영업 이익률 상승을 매출비중 대비 가중 평균하여 곱하였다. 단, 라이선싱에 따른 영업이익률 상승 계산의 경우 투자포인트1에 쓴 산리오의 헬로 키티 로열티 매출에서 3년에 걸쳐 라이선싱 매출 차지 비중이 1%가 늘었을 때, 영업이 익률이 0.8% 상승한 것을 반영하여 계산하였다. 판관비의 경우 캐릭터 업체 특성상 캐릭터가치를 상승시키기 위한 판관비 상승이 있 기 때문에 이를 반영하여 추정하였다. (단위 :억원 6.3 영업 외 손익 및 관계기업투자손익 동사는 12년 -4억원, 13년에 -25억 원의 영업 외 손익을 인식하였는데, 이는 가장 큰 부분을 차지하는 금융손익에 있어서 외환 차이에 따른 금융수익 감소 금융비용 증가 때 문이다. 최근에는 환율 상승에 따라 외환차이로 인한 수익이 커지는 전망을 반영하였으 며 이러한 추세는 환율에 따라 계속 달라질 수 있기 때문에 점점 지난 4년 동안의 평균 수치 인 -21억 원 수준 정도가 지속 될 것으로 추정하였다. 6.4 법인세 비용 및 당기순이익 추정 법인세의 경우 과거 4개년 평균 법인세비용차감전순이익 대비 22%를 일괄적용 하였다. 이를 반영한 동사의 추정 어닝 테이블은 다음과 같다. (단위 :억원 25
오로라 (039830 DCF Method 6.5 DCF Method 동사의 적정주가를 산출하기 위한 방법으로 DCF를 택했는데, 그 이유는 CAPA 증설을 바탕으로 한 완구제품의 성장과 투자포인트1에서 밝힌 것처럼 라이선스 업체로서의 변 모를 위한 장기적인 성장성을 바탕으로 안정적으로 현금을 창출할 수 있다고 판단하였 기 때문이다. D&A는 CAPA증설계획을 감안하여 매출액 대비 비율인 3~4%수준에서 조정하였는데, 성장에 대응하기 위한 유형자산 취득이 꾸준히 이루어질 것으로 판단하였기 때문이다. 단, 최근 동사의 CAPA증설은 기계장치가 아닌 건물 하나와 노동력 증대가 대부분이었기 에 이를 크게 반영하지 않았다. NWC의 경우에는 올해 들어 1,2,3 분기를 거치면서 매입 채무가 점차 줄어드는 것을 반영하여 앞으로도 이러한 추세는 지속될 것으로 판단하였 다. 26
오로라 (039830 이에 따라 동사의 경우 현재주가 13,950원!, 적정주가 20,594원! 상승여력 48% BUY를 제시한다. 6.6 EV/EBITDA method 동사는 현재 완구에서의 성장과 애니메이션 방영에 따른 대표 캐릭터가 탄탄해지고 있음에 따라 라이선스 업체로서의 성장이 기대된다. 이러한 식으로 성장한 기업이 산리 오가 있다. 이 회사는 헬로키티 캐릭터를 내세워 라이선스가 매출의 30%를 차지하고 대 부분이 완구가 차지하는 있는 기업이기에 앞으로의 동사와 비슷하다고 할 수 있다. 하지 만 라이선스 비중의 차이를 반영하여 산리오의 EV/EBITDA multiple에 20%를 할인하여 10.1 multiple을 적용하여 적정 주가도 산출해보았다. 27
오로라 (039830 7. Appendix Notice. 본 보고서는 서울대 투자연구회의 리서치 결과를 토대로 한 분석보고서입니다. 보고서에 사용된 자료들은 서울대 투자연구회가 신뢰할 수 있는 출처 및 정보로부터 얻어진 것이나, 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 투자자 자신의 판단과 책임하에 종목 선택이나 투자시기에 대한 최종 결정을 내리시기 바랍 니다. 따라서, 이 분석보고서는 어떠한 경우에도 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 또한, 이 분석보고서의 지적재산권은 서울대 투자연구회에 있음을 알립니다. 28