고려아연 (113) 연제련수수료타결관련영향분석 비철금속 Company Report 218.3.16 투자의견 ( 유지 ) 목표주가 (12M, 유지 ) 현재주가 (18/3/15) 매수 63, 원 484, 원 상승여력 3% 영업이익 (17P, 십억원 ) 895 Consensus 영업이익 (17F, 십억원 ) 915 EPS 성장률 (17P,%) 7.5 MKT EPS 성장률 (17F,%) 45.2 P/E(17P,x) 14.6 MKT P/E(17F,x) 1.4 KOSPI 2,492.38 시가총액 ( 십억원 ) 9,133 발행주식수 ( 백만주 ) 19 유동주식비율 (%) 46.7 외국인보유비중 (%) 24.8 베타 (12M) 일간수익률.4 52 주최저가 ( 원 ) 392,5 52 주최고가 ( 원 ) 546, 주가상승률 (%) 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 -4.2-4. 23.3 상대주가 -6.9-8.1 5.5 14 13 12 11 1 9 고려아연 KOSPI 8 17.3 17.7 17.11 18.3 218년연제련수수료, 은정련수수료하락타결된것으로보임 Metal Bulletin 은고려아연과 Teck Resources 간의 218년연정광제련수수료 (Treatment charges, TCs) 는작년톤당 133달러보다 28.3% 하락한톤당 99달러에, 연정광에함유된은의정련수수료 (Refining charges, RCs) 는작년온스당 1.2달러보다 16.7% 하락한온스당 1달러에타결되었다고보도함. 관련해서고려아연이나 Teck Resources 의공식적인발표는없음. 연제련수수료하락은연정광공급부족하기때문연제련수수료하락은연정광공급이부족하기때문임. 지난보고서 (2/26 발간, 아연, 연수급분석및전망 ) 에서밝힌바와같이 217년연수급은연정광과정련연생산이증가하는양보다소비증가량이더많아수급이매우타이트해짐. 신규광산 (Dugald River, Gamsberg 및 New Century) 가동으로정광수급이완화될것으로기대되는아연과는달리연정광은신규공급이제한적으로알려져올해도수급타이트할가능성높음. 정광공급부족으로중국현물연제련수수료는낮은수준유지중, 이로인해주요제련사들은정련연생산을늘리기어려운상황. 글로벌연제련 1위인고려아연도올해연생산목표를 41만톤으로전년보다 3.1% 낮게잡음. 제련수수료하락은이익감소요인이나, 가격및프리미엄상승으로상쇄가능제련수수료는제련사가광업회사로부터원재료인정광을구매할때공제받는것이기때문에제련수수료의하락은제련사에있어이익감소요인임. 고려아연의경우올해 41만톤의정련연을생산한다고가정하면약 68.3만톤의연정광을구매해야함. 따라서연제련수수료하락은약 26억원의이익감소요인임. 보통연정광 1톤에약 2.5kg의은이함유되어있음을감안하면은정련수수료하락은약 12억원의이익감소요인임. 아연과는달리연은 2차원료를통한생산이어려운것은사실. 하지만정광공급부족은정련연가격및프리미엄 ( 제련사가수요가에게판매할때 LME 가격보다더받는가격 ) 상승요인으로작용하여제련수수료하락에따른이익감소를일정부분상쇄가능하다고판단함. 특히고려아연은타제련사대비뛰어난제련기술로금속회수율이높고, 시장점유율이높아타제련사보다유리함. 투자의견및목표주가유지따라서연제련수수료하락때문에주식을매도할필요는없다고판단, 고려아연에대한매수의견및목표주가 63, 원을유지함. [ 철강 / 비철금속 ] 이재광 2-3774-622 jkrhee@miraeasset.com 결산기 (12 월 ) 12/14 12/15 12/16 12/17P 12/18F 12/19F 매출액 ( 십억원 ) 4,939 4,771 5,848 6,597 7,215 7,424 영업이익 ( 십억원 ) 683 672 765 895 965 993 영업이익률 (%) 13.8 14.1 13.1 13.6 13.4 13.4 순이익 ( 십억원 ) 51 59 592 637 766 787 EPS ( 원 ) 26,565 26,994 31,395 33,747 4,589 41,713 ROE (%) 11.4 1.5 11.2 11. 12.1 11.3 P/E ( 배 ) 15.2 17.4 15.1 14.6 11.9 11.6 P/B ( 배 ) 1.6 1.7 1.6 1.5 1.4 1.2 배당수익률 (%) 1.6 1.8 1.8 1.7 1.8 1.8 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익자료 : 고려아연, 미래에셋대우리서치센터
그림 1. 연계약 TCs 연계약 TCs 25 2 15 1 5 14 15 16 17 18 그림 2. 연현물 TCs 연현물 TCs Low 연현물 TCs High 7 6 5 4 3 2 1 (1) (2) (3) 17.6 17.8 17.1 17.12 18.2 그림 3. 연수급증가율 그림 4. 연수급밸런스 (%) 1 연정광생산증가율정련연수요증가율 정련연생산증가율 ( 천톤 ) 1 정련연공급 - 수요 8 6 5 23 4 28 18 4 2 (5) (2) (1) (4) (6) (8) 13 14 15 16 17 (15) (2) (165) 13 14 15 16 17 그림 5. 연가격 LME 연선물 2,9 2,7 2,5 2,3 2,1 1,9 1,7 1,5 16.1 16.4 16.7 16.1 17.1 17.4 17.7 17.1 18.1 그림 6. 연재고 ( 천톤 ) YoY(R) 연재고 (L) (%) 28 6 26 4 24 22 2 2 18 16 (2) 14 (4) 12 1 (6) 16.1 16.4 16.7 16.1 17.1 17.4 17.7 17.1 18.1 2 Mirae Asset Daewoo Research
표 1. 글로벌연정광공급 ( 천톤 ) 213 214 215 216 217 Europe 42 44 418 419 422 Mexico 253 25 261 241 24 Peru 267 278 316 314 37 United States 34 379 37 347 311 China 2,697 2,31 2,147 2,34 2,318 India 15 16 136 147 176 Australia 711 728 654 441 343 Other countries 49 463 479 541 631 World Ex China Total 2,568 2,645 2,633 2,45 2,431 World Total 5,265 4,946 4,78 4,79 4,749 표 2. 글로벌정련연공급 ( 천톤 ) 213 214 215 216 217 Europe 1,865 1,874 1,962 1,921 1,973 Canada 28 281 269 274 287 Mexico 371 364 344 341 34 United States 1,264 1,128 1,5 1,123 1,11 China 4,935 4,74 4,7 4,665 4,716 India 463 477 51 519 554 Japan 252 242 232 24 237 Kazakhstan 91 126 12 134 149 Korea, Rep. 473 639 641 831 82 Australia 232 226 223 224 21 Other Countries 998 968 931 97 1,22 World Ex China Total 6,29 6,325 6,272 6,577 6,63 World Total 11,225 11,29 1,972 11,242 11,32 표 3. 글로벌정련연수요 ( 천톤 ) 213 214 215 216 217 Europe 1,733 1,74 1,743 1,892 1,957 United States 1,72 1,671 1,535 1,587 1,629 China 4,912 4,79 4,78 4,639 4,782 India 497 521 543 577 535 Japan 255 256 266 265 285 Korea, Rep. 487 565 575 65 642 Other countries 1,614 1,546 1,59 1,66 1,654 World Ex China Total 6,36 6,298 6,252 6,586 6,73 World Total 11,217 11,7 1,96 11,226 11,485 Mirae Asset Daewoo Research 3
고려아연 (113) 예상포괄손익계산서 ( 요약 ) 예상재무상태표 ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/16 12/17P 12/18F 12/19F ( 십억원 ) 12/16 12/17P 12/18F 12/19F 매출액 5,848 6,597 7,215 7,424 유동자산 2,895 3,779 4,63 5,441 매출원가 4,95 5,533 6,59 6,235 현금및현금성자산 39 78 1,435 2,222 매출총이익 943 1,64 1,156 1,189 매출채권및기타채권 358 354 389 41 판매비와관리비 178 169 19 195 재고자산 1,24 1,316 1,378 1,418 조정영업이익 765 895 965 993 기타유동자산 1,24 1,41 1,41 1,4 영업이익 765 895 965 993 비유동자산 3,588 3,321 3,111 2,921 비영업손익 37 31 43 43 관계기업투자등 16 17 17 17 금융손익 24 36 43 43 유형자산 2,484 2,665 2,454 2,265 관계기업등투자손익 -2-11 무형자산 74 79 79 79 세전계속사업손익 82 926 1,8 1,36 자산총계 6,483 7,1 7,714 8,363 계속사업법인세비용 27 286 242 249 유동부채 537 615 613 625 계속사업이익 595 64 766 787 매입채무및기타채무 329 41 399 411 중단사업이익 단기금융부채 34 35 35 35 당기순이익 595 64 766 787 기타유동부채 174 179 179 179 지배주주 592 637 766 787 비유동부채 283 317 317 317 비지배주주 2 3 장기금융부채 17 13 13 13 총포괄이익 588 664 766 787 기타비유동부채 266 34 34 34 지배주주 59 663 764 786 부채총계 82 932 93 942 비지배주주 -1 1 1 1 지배주주지분 5,517 6,23 6,639 7,276 EBITDA 983 1,128 1,175 1,183 자본금 94 94 94 94 FCF 496 413 877 937 자본잉여금 57 56 56 56 EBITDA 마진율 (%) 16.8 17.1 16.3 15.9 이익잉여금 5,3 5,787 6,43 7,39 영업이익률 (%) 13.1 13.6 13.4 13.4 비지배주주지분 146 145 145 145 지배주주귀속순이익률 (%) 1.1 9.7 1.6 1.6 자본총계 5,663 6,168 6,784 7,421 예상현금흐름표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation ( 요약 ) ( 십억원 ) 12/16 12/17P 12/18F 12/19F 12/16 12/17P 12/18F 12/19F 영업활동으로인한현금흐름 681 843 877 937 P/E (x) 15.1 14.6 11.9 11.6 당기순이익 595 64 766 787 P/CF (x) 8.8 8.2 7.8 7.7 비현금수익비용가감 423 488 47 393 P/B (x) 1.6 1.5 1.4 1.2 유형자산감가상각비 219 233 21 19 EV/EBITDA (x) 8. 6.6 5.5 4.8 무형자산상각비 EPS ( 원 ) 31,395 33,747 4,589 41,713 기타 24 255 197 23 CFPS ( 원 ) 53,929 59,766 62,156 62,542 영업활동으로인한자산및부채의변동 -184-4 -99-4 BPS ( 원 ) 295,176 322,34 354,662 388,413 매출채권및기타채권의감소 ( 증가 ) -48-5 -41-1 DPS ( 원 ) 8,5 8,5 8,5 8,5 재고자산감소 ( 증가 ) -183-118 -62-4 배당성향 (%) 25.3 23.5 19.6 19.1 매입채무및기타채무의증가 ( 감소 ) 85 66-7 1 배당수익률 (%) 1.8 1.7 1.8 1.8 법인세납부 -185-28 -242-249 매출액증가율 (%) 22.6 12.8 9.4 2.9 투자활동으로인한현금흐름 -459-272 EBITDA 증가율 (%) 16.2 14.8 4.2.7 유형자산처분 ( 취득 ) -182-429 조정영업이익증가율 (%) 13.8 17. 7.8 2.9 무형자산감소 ( 증가 ) -3 EPS증가율 (%) 16.3 7.5 2.3 2.8 장단기금융자산의감소 ( 증가 ) -218 88 매출채권회전율 ( 회 ) 19.7 2.3 21.5 2.6 기타투자활동 -59 72 재고자산회전율 ( 회 ) 5.3 5.2 5.4 5.3 재무활동으로인한현금흐름 -157-163 -15-15 매입채무회전율 ( 회 ) 22.5 18.3 18.1 18.6 장단기금융부채의증가 ( 감소 ) -2-3 ROA (%) 9.6 9.4 1.3 9.8 자본의증가 ( 감소 ) -1 ROE (%) 11.2 11. 12.1 11.3 배당금의지급 -152-152 -15-15 ROIC (%) 15.8 16.4 19.2 2.4 기타재무활동 -3-7 부채비율 (%) 14.5 15.1 13.7 12.7 현금의증가 7 399 727 787 유동비율 (%) 539.3 614.8 75.8 871.1 기초현금 239 39 78 1,435 순차입금 / 자기자본 (%) -22.5-33.1-4.8-47.9 기말현금 39 78 1,435 2,222 조정영업이익 / 금융비용 (x) 812.6 1,257.8 2,691.1 2,768.9 자료 : 고려아연, 미래에셋대우리서치센터 4 Mirae Asset Daewoo Research
투자의견및목표주가변동추이 제시일자 투자의견 목표주가 ( 원 ) 괴리율 (%) 평균주가대비최고 ( 최저 ) 주가대비 고려아연 (113) 217.1.26 매수 63, - - 217.7.25 매수 6, -15.63-9. 217.2.7 매수 55, -21.84-15.27 216.6.2 분석대상제외 - - 216.6.2 1년경과이후 - - 215.6.2 Trading Buy 54, -1.81 3.7 ( 원 ) 고려아연 8, 6, 4, 2, 16.3 17.3 18.3 * 괴리율산정 : 수정주가적용, 목표주가대상시점은 1 년이며목표주가를변경하는경우해당조사분석자료의공표일전일까지기간을대상으로함 투자의견분류및적용기준 기업 산업 매수 : 향후 12개월기준절대수익률 2% 이상의초과수익예상 비중확대 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비높거나상승 Trading Buy : 향후 12개월기준절대수익률 1% 이상의초과수익예상 중립 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률수준 중립 : 향후 12개월기준절대수익률 -1~1% 이내의등락이예상 비중축소 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비낮거나악화 비중축소 : 향후 12개월절대수익률 -1% 이상의주가하락이예상 매수 ( ), Trading Buy( ), 중립 ( ), 비중축소 ( ), 주가 ( ), 목표주가 ( ), Not covered( ) 투자의견비율 매수 ( 매수 ) Trading Buy( 매수 ) 중립 ( 중립 ) 비중축소 ( 매도 ) 75.5% 16.% 8.5%.% * 217년 12월 31일기준으로최근 1년간금융투자상품에대하여공표한최근일투자등급의비율 Compliance Notice - 당사는자료작성일현재고려아연을 ( 를 ) 기초자산으로하는주식워런트증권에대해유동성공급자 (LP) 업무를수행하고있습니다. - 당사는본자료를제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. - 본자료를작성한애널리스트는자료작성일현재조사분석대상법인의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. - 본자료는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. Mirae Asset Daewoo Research 5