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1 16-08 발행일 2016 년 4 월 22 일 Ⅰ 발행인권태신 Ⅰ 발행처한국경제연구원 Ⅰ 주소서울시영등포구여의대로 24 FKI 타워 45 층 Ⅰ 전화 Ⅰ 팩스 ~3 중국과소로스통화전쟁의배경과전망및한국의대응전략 오정근 건국대금융 IT 학과특임교수한국경제연구원초빙연구위원 (joh@keri.org) 1. 배경 장에개입하고있다는보도도나오고있다. 헤지펀드계의전설적인대부조지소로스가연초다보스포럼에서중국의경착륙가능성을언급하면서아시아통화절하에배팅했다고밝힌후중국인민일보과신화통신이소로스를최근급락하고있는위안화환투기세력의배후주범으로지목하고그의배팅은성공할수없을것이라고정면으로비판하고나섰다. 1월 12일에는홍콩에서하루짜리홍콩은행간금리 (HIBOR) 가 66.82% 로급등하기도했다. 이는중국당국이투기세력이홍콩시장에서위안화약세를이끌고있다고판단하고위안화를매입하고달러를매도해위안화자금이부족해진데따른결과였다. 이밖에달러의해외유출을억제하는조치들을도입하고최근에는외환보유액달러를당장소진하지않기위해선물환을이용해외환시 월가의큰손중하나인카일바스가이끄는헤이먼캐피탈매니지먼트는주식과채권ㆍ원자재등의자산을모두팔아조달한자금의 85% 가량을위안화와홍콩달러의가치하락에풀베팅하고나섰다. 카일바스는 10년전 3조달러였던중국시중은행의자산규모가 34조 5천억달러로열배정도불어났는데이중 10% 만부실이라고가정할경우부실규모는 3조 5천억달러로미국서브프라임부실규모 6,500억달러의 5배수준으로국제금융시장에메가톤급파장을몰고올것으로전망하고인민은행이이들은행에대한구제금융에나서게되면위안화약세를피할수없어앞으로 3년안에위안화가치가 40% 정도떨어질것이라고분석하고있다. 중국과헤지펀드간에일대전면전이붙었다. 이러

2 KERI Brief 한중국과소로스등헤지편드들간에벌어지고있는전면전은그렇지않아도경착륙가능성이대두되고있는중국경제의문제점을환기시켜준계기로비화되고있는모습이다. 심지어는미국금리인상이미국경제의여건에따른것이지만미국금리인상과그에따른중국의자금유출이미국중심의환태평양경제동반자협정 (TPP) 에대응한중국의역내포괄적경제동반자협정 (RECP), 아시아개발은행 (ADB) 에대응한중국주도의아시아인프라투자은행 (AIIB), 세계은행에대응한신개발은행 (NDB). 국제통화기금 (IMF) 에대응한긴급외환보유기금 (CRA) 구상, 위안화의아시아지역통화화추진등전후미국중심의국제통상통화금융질서에대응해중국중심의새로운통상통화금융질서를구축하고자하는중국의도전에대한미국의대응전략이라는분석도조심스럽게제기되고있다. 1980년대일본이융성하면서당시로서는천문학적인외환보유액을축적하고미국자산을매입해가면서언제일본이미국을능가할것인가가국제경제계의화두가되고있을때 1985년플라자협정이라는주요5개국 (G5) 의외환시장협조개입으로한방에융성하던일본을 잃어버린 20년 으로추락시킨미국의전략마저상기하게하고있다. 핵심은환율이다. 중국은 1994년 1월위안 / 달러환율을 위안에서 위안으로대폭평가절하했다. 덩샤오핑의개혁개방에도불구하고지지부진하던성장률은그후수출이호조를보이면서 10% 수준의고성장을지속하기시작했다. 그러나이에대응해일본은 1995년부터엔화절하를시작했고이는글로벌시장에서일본제품과경합관계에있던동아시아국가들의수출가격경쟁력을떨어뜨려수출둔화를초래해 1997년동아시아금융위기로연결되었다. 고투자고수출고성장지속으로 4조달러에육박하는천문학적외환보유액을쌓으며주요 2개국 (G2) 로등극하는등자신감이붙은중국은 2005년부터는고정환율제도를다소유연한관리변동환율제도로바꾸었다. 그후위안화는절상을지속했다. 이는계속되는자본유입이주요원인이지만무엇보다도위안화를국제화시켜아시아지역통화로육성하고자하는중국의야심찬전략에의한것이었다. 인접국과위안화통화스왑확대, 역외위안화허브육성등다양한위안화국제화정책도추진되었다. 그러나위안화절상은중국의수출둔화를초래했다. 특히 2012년이후일본에서는엔화절하를통해장기디플레이션을탈출하고자하는아베노믹스가시작돼위안화는 2012년 7월이후엔화에대해 45% 절상되면서수출에직격탄이되었다. 2015년글로벌침체로대부분의국가가수출감소를겪고있는가운데서도일본은수출이달러기준 1.3%, 엔화기준 4.8% 증가한데비해중국은 2.8% 감소했다. 그결과중국은성장률 7% 방어선마저무너지고고수출고성장을예상하고투자해온제조업은가동률이 50% 대까지하락하고주택도초과공급이누적되는등건설도몸살을앓게되었다. 이러한과잉투자는기업부실을증가시키고다시금융부실로비화돼부실여신비율이증가하고있다. 오랜고성장으로임금도급상승해수출가격경쟁력을떨어뜨리고있다. 급기야당장급한불을끄기위해위안화국제화는잠시뒤로미루고작년 8 월위안화 4.6% 평가절하를전격단행하고금년부터는강세를보이고있는달러에페그돼있던환율제도도바스켓환율제도로바꾸어위안화절하를추진하기에이르렀다. 이러한중국의정책은그렇지않아도미국금리인상으로약세가예상되던위안화절하에불을당기는역할을했다. 마침내중국에서자본이유출되기시작한것이 2

3 중국과소로스통화전쟁의배경과전망및한국의대응전략 중국의투자수지동향 외환보유액 ( 단위 : 억달러 ) ( 단위 : 억달러 ) 자료 : 중국국가외환관리국 위안 / 달러 위안 / 달러환율 자료 : 한국은행 다. 수출감소가동률하락기업수익악화로주가가급락하는가운데위안화가치도하락해환차손마저우려되니자본유출은더욱가속화되기시작했다. 기업부실증가로외국금융기관대출회수는 2014년중반부터시작해작년중반부터는가속화되는모습을보이고있다. 작년중반부터는포트폴리오투자와직접투자도감소세로돌아섰다. 그결과 2014년 6월 3조 9,932억달러까지달했던외환보유액도줄기시작해최근들어서는월 1,000~1,100억달러씩감소해금년 1월말에는 3조 2,309억달러까지 급감했다. 이렇게되면누가봐도위안화약세는명약관화한것이다. 수출만증가할정도로통화가치가적절히절하되면얼마나좋겠는가. 그러나헤지펀드등투기세력이이기회를놓칠리가없다. 헤지펀드뿐만아니다. 일반투자자들도주가도하락하고환차손도우려되는국가의시장에서돈을빼서환차익이예상되는국가에투자하는것은당연한것이다. 다만헤지펀드는가치하락이예상되는통화를빌려 3

4 KERI Brief 서나중에더하락하면갚고빠지는공매도를통해더큰이익을취하기위해보다공격적인투자를하는점이다르다. 예를들어지금달러당 6.6위안인위안화를 100달러에상당하는 660위안어치를빌려서위안화를공격적으로매도해위안화환율이달러당 8.0 위안으로위안화가치가떨어졌다고하자. 이제는같은 100달러면 800위안을살수가있다. 빌렸던 660위안을갚고도 140위안이남는것이다. 중국은외환거래를상당히통제해오고있지만그동안역외위안화허브등공매도여건이상당히조성된것으로보인다. 통화국제화와경제안정의동시달성이얼마나힘든것인지를여실히보여주고있다. 야하고환율이가능한한시장상황이반영되도록신축적으로운용해통화가치가고평가되지않도록해야한다. 중국은이러한상황에적절히대응하지못함으로써이제엄청난시험대에들어섰다. 헤지펀드가가세하면통화가치하락이계획했던것보다더크고빠르게하락해외채를빌린기업의외채원리금상환부담이급증해기업부도가증가하고물가도상승하는등상황이악화된다. 이런현상을막기위해중앙은행은보유달러를풀어자국통화가치의급락을막고자중앙은행과헤지펀드간의싸움이시작되는것이다. 그러나 1992년영국, 스웨덴, 이태리, 1997년태국등대부분의경우중앙은행이이기는경우는드물다. 전세계적으로헤지펀드규모가약 2조달러규모로막대할뿐만아니라일단헤지펀드가움직이면하루에만거래액이약 5~6조달러에달하는방대한외환시장의투자자들도상당수가동조하기때문이다. 헤지펀드는그냥들어가는것이아니다. 기업가동률저조등경제상황이수출증가를위해통화가치를절하하지않을수없는여건인데도불구하고경직적인환율제도나불투명한환율운용등으로통화가치가고평가되어있는국가의통화가치하락에배팅하는것이다. 따라서헤지펀드의공격을받지않기위해서는거시경제를튼튼하게운용해통화가치가절하되지않으면안되는여건을만들지않아 4

5 중국과소로스통화전쟁의배경과전망및한국의대응전략 II. 전망과대응전략중국의문제는기본적으로는한편으로는과잉투 자, 다른한편위안화국제화를위한위안화가치절상이라는서로모순된두정책을추진해온데서비롯되었다. 과잉투자로가동율이 50% 대까지하락하면서기업부실과금융부실이증가하자수출증가를위해위안화가치를절하하지않을수없게되었다. 기업부실로주가도하락하는데환차손마저우려되니투자자들이돈을빼가는속에서헤지펀드들의공격까지가세하고있는형국이다. 중국은그동안과잉투자를하는과정에서외채도기하급수적으로증가했다. 2008년말에만해도 4,000억달러였던중국의외채가미국이양적완화를시작해초저금리가시작된 2009년부터급증하기시작해 2015년 9월말에는 1조 5,298억달러까지급증했다. 이는 11조 2,850억달러로추정되는중국 GDP의 13.6% 수준이다. 문제는이중 70% 인 1조 1,200억달러가만기 1년미만의단기외채이고이단기외채는대부분금융기관과기업들이차입하 고있다는점이다. 위안 / 달러환율이올라가면이들금융기관과기업의위안화기준외채원리금상환부담이급증할전망이다. 최근다보스포럼에서하바드대로고프교수가새로운위기의징후인글로벌부채사이클의마지막단계에이르고있다는점이시사하는바크다. 더욱이금년 1월말외환보유액이 3조 2,309억달러에달하지만외채가만만치않은가운데단기외채비율이높고투자자금의유출로외환보유액이급감하고있다는점이우려된다. 만약중국경제의경착륙가능성이높아지면서만기연장이안되는경우에는단기외채, 장기외채중 1년내만기도래분 ( 장기외채 30% 가정 ), 외국인주식투자유출분 ( 외국인주식보유액 30% 가정 ), 국제통화기금 (IMF) 기준경상수입액 30% 를합하고여기에경상수지흑자예상분 1,500억달러를제하면약 1조 6천억달러가필요하다는계산이나온다. 이외채에는홍콩마카오는포함돼있지않으므로이부분까지고려하면대략 1조 7천억달러정도는필요할것으로추정된다. 이외에도중국해외법인들의현지차입도적지않은규모일것으로추정된다. 그런데현재매달 총외채 ( 단위 : 억달러 ) 자료 : 중국국가외환관리국 5

6 KERI Brief 외환보유액 ( 단위 : 억달러 ) 외환보유액 , ( 추정 ) 27,300 월 1,000억달러유출가정 ( 추정 ) 21, ( 추정 ) 15,300 소요외환보유추정액 단기외채 ( 분기말 ) 11,194 만기1년미만장기외채 1,200 장기외채 30% 가정 외국인보유주식유출규모 300 보유액 30% 유출가정 수입 (2015) 30% 5,030 IMF 기준 경상수지 (2016) 전망 (-요인) 1,500 소요외환보유추정액 16,224 자료 ; 중국국가외환관리국자료를이용해추정 ( 단위 : 억달러 ) 거의천억달러정도로외환보유액이감소하고있다. 이경우대략금년말경이면외환보유액이 2조천억달러, 내년 1조 5천억달러수준이될것으로추정해볼수있다. 헤지펀드의가세로유출규모와속도가더가팔라질가능성도있으므로금년말이나내년초경중국의외환사정이상당히어려운국면에진입할가능성마저예상된다. 중국의위기는당장동아시아로전염됨은물론전세계적인위기로비화될우려도적지않다. 당장적절한대응이긴요하다. 어떻게대응해야하나. 중국은최근월 2~300억달러규모의외국투자기업이익송금을제한하기시작했다는보도다. 자본통제의초기단계로보여진다. 그러나이정도로는어림없는수준이다. 당장외국금융기관들의대출회수가가파르게진행되고있고주식채권등포트폴리오투자회수도상당한규모로이루어지고있다. 여기에내국인들의해외포트폴리오투자, 해외대출도증가하고있다. 1단계로손쉬운조치는내국인들의과도한해외포트폴리오투자, 해외대출을규제하는조치가가능할것이다. 이부분을그대로두면 2~3년후미국금리인상이어느정도이루어져달러약세위안화강세로돌아설때환차손으로투자자들은물론자금을빌려준금융기관들의부실로 1980년후반일본처럼엄청난후유중에직면할수도있다. 벌써부터위안화절하중단을위한제2플라자합의가필요하다는주장이나오고있는점에주목해야한다. 2단계는단기자금유출에대해서거시건전성규제차원에서세금을부과해과도한단기자금유출을억제하는조치다. 이런거시건전성차원의세금부과는주요 20국 (G20) 회의등에서논의해볼수도있을것이다. 그래도부족하면 3단계로단기자금유출을일정기간통제하는자본통제조치를검토해볼수있을것이다. 그러나이경우중국이야심차게추진해온위안화국제화가상당부분후퇴하는것은불가피하다. 6

7 중국과소로스통화전쟁의배경과전망및한국의대응전략 보다근본적으로는자본유출을초래하고있는주가하락과위안화절하필요성의원천이되고있는제조업과건설부문의가동률을위안화절하가아닌방법으로제고하는방법이최선이다. 일차적으로는중국과한국은일본의아베노믹스에따른과도한엔화절하로수출감소기업부실증가등엄청난타격을입고있으므로한중일거시경제조정대화채널등을통해한중일이공동대처하는협력이필요하다. 이런와중에일본은금리를마이너스수준까지내렸다. 중일경제협의체만으로는부족하다. 한중일경제협의체로확대하는것이중국은물론동북아의경제안정을위해긴요하다. 다음으로는중국의제조업과건설의과잉부분을중국중서부개발에투입하는전략이다. 중국판뉴딜정책이다. 베트남특수가끝난후유휴장비로고민하던당시한국의건설업체들이중동건설에뛰어들면서해결했던것과유사한전략이다. 이미설립된아시아인프라투자은행 (AIIB) 을조속히가동해국제금융시장에서채권을발행해재원을마련해활용할수도있을것이다. 그래도남을것으로추정되는과도한과잉부분은 1980년대후반한국의산업합리화조치처럼구조조정을통해합리화하는것이최선이다. 전환기의고통에직면한중국이위기없이잘넘어가는것이중국은물론동아시아경제안정을위해중요함은두말할필요가없다. 7

8 KERI Brief III. 한국의대응전략 수출의 25% 를중국으로보내고있고막대한직접투자를하고있는등대중국의존도가높은한국에게중국의위기는남의위기가아니다. 한중경제협의체를신설해공동대처할부분은공동대처하고만약의경우를대비해한국도컨틴전시플랜을마련하는동시에한국도헤지펀드의공격대상이되지않도록거시경제안정, 환율안정, 외화유동성확보등만반의대비를강구해야한다. 첫째, 금리와환율은일본의마이너스금리와양적완화통화정책, 그에따른엔 / 달러환율움직임및중국위안 / 달러환율움직임에대응해원 / 달러환율이한국의수출가격경쟁력을더이상훼손되지않음은물론다소회복되는수준으로신축적으로운용하되, 원화가치가급락하는경우에는환차손을우려한자본유출이확대될우려가있으므로자본유출동향을면밀히모니터링하면서대응해야한다. 즉수출가격경쟁력과자본유출간의절묘한적정환율수준을유지해야한다. 한국은현재달러엔위안환율을동시에고려해야하는통화샌드위치상황에서암묵적으로바스켓에페그된신축적관리변동식환율운용이불가피하다. 이는최근미국경제학회에서한국경제연구원과아시아금융학회가공동주최한라운드테이블세미나에서배리아이첸그린 (Barry Eichengreen) 조수아아이젠만 (Josuha Aizenman) 톰윌렛 (Tom Willet) 교수가이구동성으로권고한정책이기도하다. 즉달러엔위안환율을동시에고려한균형환율또는적정환율수준을주기적으로추정하고그일정밴드범위내에서시장환율이움직이도록하는일종의 BBC(Basket Band Crawling) 환율운용이다. 잘못운용하다가는엔화위안화에대해원화가고평 가되어추락하고있는수출의가격경쟁력이더욱악화돼큰위기에직면할우려가있다. 그러나만약자본유출이과도하게이루어질경우에는주요 20국 (G20) 에서합의한 자본이동관리원칙 (2011) 등국제적컨센서스범위내에서유출단기자본에대해세금을부과하는등거시건전성차원의규제를도입할필요가있다. 그래도안되면금리인상을검토해야할수밖에없다. 둘째, 한국의외환보유액이넉넉한수준이아니다. 특히주로외국금융기관의대금융기관대출이회수되었던 1997년, 금융기관대출회수와주식투자자금유출이있었던 2008년과달리 2012년이후에는금융기관대출회수와채권투자자금유출, 주식투자자금유출이동시에이루어지고있어더욱주의를요하게하고있다. 이런현상이미국금리인상기간등을고려해보면최소한 2년정도는지속될것으로예상하고외화유동성을확보하는데주력하고한일한미통화스왑등 2선외화유동성확보에도노력해야한다. 셋째, 구조개혁과규제혁파로투자환경을개선해내외국인투자가활성화되고금융의료교육관광전시회의 (MICE) 컨설팅디자인등고부가가치서비스산업이육성되어내수를활성화해과도한수출의존도를줄이고수입급락에따른불황형흑자로인한원화가치절상압력을줄이는동시에부실이증가하고있는부실기업의구조조정과신성장동력확충을위한핵심역량위주의사업재편을신속히추진해기업수익개선으로주가급락을방지해외국인투자자금의유출유인을줄여야한다. 8

9 중국과소로스통화전쟁의배경과전망및한국의대응전략 <1997 년위기전후외국인자금유출입추이 > (100 만달러 ) 4,000 < 한미금리차와자본유출입 : 1992~1999> (%p) 17 2, , , ,000-3 주식채권기타투자한국콜금리 - 미국연방기금금리 ( 우 ) 자료 : 한국은행 <2008 년위기전후외국인자금유출입추이 > 15,000 (100 만달러 ) < 한미금리차와자본유출입 : 2004~2010> (%p) 5 10, , ,000-10, , , ,000 자료 : 한국은행 주식채권기타투자한국콜금리 - 미국연방기금금리 ( 우 ) -2 9

10 KERI Brief <2012 년이후외국인자금유출입추이 > 15,000 (100 만달러 ) < 한미금리차와자본유출입 : 2011~2015> (%p) , , , , , ,000 자료 : 한국은행 주식채권기타투자한국콜금리 - 미국연방기금금리 ( 우 ) 0 넷째, 동아시아역내에서는일본의마이너스금리도입과양적완화정책, 중국의위안화절하정책등한중일간거시정책조율이안되고각자도생식의정책추진으로역내금융시장불안이계속되고있다. 조속히실효성있는한중일거시정책조정기구, 통화금융협력기구등협력체제를강화해야한다. 이런점에서최근대두된한국이제외된중일경제협의체에한국이참여하도록해야한다. 다섯째, 환율정책은상대가있는정책이다. 환율정책, 동아시아역내협력강화등관련정책들이원활하게추진되기위해서국제금융외교를강화해야함은두말할필요가없다. 10

11 중국과소로스통화전쟁의배경과전망및한국의대응전략 < 정책대응방향 > 미국금리인상, 달러강세 G2 리스크 대응 환율급격한상승억제점진적상승유도 필요한경우과도한유출억제위한거시건전성규제 급격한자본유출방지 외환위기 중국경제추락수출둔화 대응 내수육성 주가급락방지 구조개혁 관건 규제혁파 가능? 가능? 재정환율금리 상반관계적정균형중요 국제통화금융협력강화 재정건전성고려세원확대와지출효율성제고 급격한자본유출억제위해점진적상승. 수출이관건 기업부실급증대응기업구조조정금융부실방지 가능? 경기확장정책 인상폭최소화 은행위기 금융위기 11

12 발행일 2016 년 4 월 22 일 Ⅰ 발행인권태신 Ⅰ 발행처한국경제연구원 Ⅰ 주소서울시영등포구여의대로 24 FKI 타워 45 층 Ⅰ 전화 Ⅰ 팩스 ~3

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