Microsoft Word - CVN_110610_KTB_K.doc

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1 211 년 6 월 1 일 KTB 투자증권 (321) 손미지 _ (2) mjson@shinhan.com 송인찬 _ (2) icsong@shinhan.com 악재는모두반영, 호재를보자 매수 주가 (6 월 9일 ) 2,97 원 목표주가 (% variance) 5, 원 (68.4%) KTB 자산운용사모펀드소송패소가능성낮아 과도한저평가로인한가격메리트부각가능 실트론기업가치상향및상장에따른매각차익기대 시가총액 십억원 일평균거래액 92 백만원 52 주최고가 / 최저가 5,74 원 /2,93 원 주가추이 ( 원 ) (1년6월 =1) 8, 2 6, 15 4, 1 종합주가지수 =1 2, 5 1년6월 1년1월 11년2월 11년6월 케이티비투자증권주가 ( 좌축 ) KOSPI지수대비상대지수 ( 우축 ) 투자의견및목표주가추이 ( 원 ) 12, 매수 1, 8, 6, 중립 4, 2, 축소 9년6월 1년2월 1년1월 11년6월 적정주가 ( 좌축 ) 케이티비투자증권주가 ( 좌축 ) 투자판단 ( 우축 ) KTB 자산운용사모펀드소송패소가능성낮아 KTB 자산운용이조성한사모펀드에서투자손실을입은삼성꿈장학재단과포스텍재단이소송을제기하면서동사주가가급락하는모습을보였다. 하지만고의적사기성이입증되거나절차상치명적인문제가있었던것이아니라면패소가능성이거의없다고할수있다. 문제가된사모펀드가투자한부산저축은행은당시에도이미투자부적격등급 (BB) 에해당되는투자처임이알려져있었고, 이에따라높은기대수익률을요구하는고위험고수익투자였다. 특히금번투자가공모가아닌사모로이루어졌으며, 각재단모두전문적인투자판단력을지닌주체라는사실을감안하면패소가능성은더욱낮아질것으로보인다. 과도한저평가로인한가격메리트부각가능최근주가하락은이미패소라는최악의상황을반영한상태이며, 급락으로인한 loss cut 물량까지추가되면서낙폭이더욱심화된것으로보인다. 일회성요인을제외하면 sustainable ROE 8%( 보통주기준 ) 이상을달성가능한상황임에도불구하고적자를지속하던 FY9 의주가수준을적용받는것은과도하다고판단된다. 소송으로인한불확실성을감안해목표주가는기존 6, 원에서 5, 원으로하향조정하나, 여전히상승여력은높아매수의견을유지한다. 현재동사의주가는 FY11 예상 BPS 8,245 원 ( 보통주기준 ) 대비 PBR.4 배에도미치지못하는수준이다. 실트론기업가치상향및상장에따른매각차익기대동사의 KTB27PEF 에서지분 19.6% 를보유한실트론이연내상장될것으로전망되면서이에따른매각차익이기대된다. 특히일본지진이후세계웨이퍼시장을과점하고있던일본업체들의생산차질로실트론의반사이익이기대되면서실트론기업가치에대한시장컨센서스가더욱상향된상황이다. 동사가보유한지분가치상승뿐만아니라 IPO 흥행시 hurdle rate 8% 초과수익에대한성공보수도기대할수있어긍정적이다. 3월결산 순영업수익 영업이익 세전이익 당기순이익 EPS BPS DPS PER PBR ROE ROA ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 십억원 ) ( 원 ) ( 원 ) ( 원 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) (61.5) (31.8) (33.4) (473) 6, (7.5) (3.5) , E , E , E ,

2 동사는최근소송이슈로인해주가가급락했으나 1) 패소가능성은낮을것으로판단되며, 2) 현주가가 PBR.4 배수준에불과해저평가매력이부각될수있다. 또한 3) 실트론상장등으로 PEF 매각차익을기대할수있어호재로작용할것으로보인다. 1) KTB 자산운용사모펀드소송패소가능성낮아 KTB 자산운용이조성한사모펀드에서투자손실을입은삼성꿈장학재단 ( 구삼성이건희장학재단 ) 과포스텍 ( 포항공대 ) 재단이 KTB 자산운용을상대로민 ᆞ 형사상소송을제기했다. 이에따라 KTB 자산운용지분을 9% 소유한동사의주가가 1% 이상급락하는모습을보였다. KTB 자산운용은삼성꿈장학재단과포스텍재단으로부터각각 5 억원씩을유치해, 1, 억원규모의사모펀드 KTB 스마트사모증권투자신탁제 5 호 를조성했다. 이사모펀드에 KTB 자산운용의지분은없으며, vehicle 을조성해주는역할을수행했다. 이사모펀드는 21 년 6 월부산저축은행전환우선주유상증자에참여했으나 211 년 2 월부산저축은행이영업정지되면서투자금액이전액손실처리된상태이다. 부산저축은행전환우선주유상증자구조 삼성꿈장학재단 5 억원 KTB 자산운용 (KTB 스마트사모증권투자신탁제 5 호 ) 5 억원 1, 억원 부산저축은행 (21 년 6 월 1,5 억원증자 ) 41 억원 9 억원 박연호회장등대주주아시아신탁 포스텍재단 자료 : 언론보도, 신한금융투자 본사모펀드는대주주의유상증자참여를우선적으로요구하는등나름의안전장치도마련한상태였으며, 증자당시이미투자부적격등급 (BB) 에해당되는투자처임이알려진상태였기때문에기대수익률도높았던것으로보인다. 부산저축은행의전환우선주는 5 년간연 12.1% 의배당을기대할수있었으며, 향후부산저축은행상장시공모가의 7% 로전환할수있는조건이있어시세차익기회도있었다. 위험을감수하는조건으로높은수익을돌려받는투자처였던것이다. 더군다나그동안회계감사및금감원에서도미리발견하지못했던부산저축은행의분식회계및불법영업행위를 KTB 자산운용측에서발견하지못했다고해서선관의무를다하지못했다고보기에는무리인것으로판단된다. 2

3 이에따라 KTB 자산운용측의고의적사기성이입증되거나절차상치명적인문제가있었던것이아니라면, 패소가능성은거의없다고할수있다. 특히금번투자가공모가아닌사모로이루어졌으며, 각재단모두전문적인투자판단력을지닌주체라는사실을감안하면패소가능성은더욱낮아질것으로보인다. 더욱이이사모펀드는어떤기업에투자하게될지알수없는상태에서자금을모집하는 blind 방식이아니라, 부산저축은행투자를전제로자금이모집되었기때문에투자결정을내린재단측의책임도적다고할수없다. 이에대해이미 KTB 자산운용의장인환대표는지난 3 월말부터 4 월까지대검중앙수사부에서참고인신분으로조사를받았으나, 특별한혐의가드러나지않아사기적부정거래가능성은낮은것으로보인다. 다만, 최근장인환대표와부산저축은행박연호회장이고교동문임을부각시키는언론보도들로인해학연에의한투자로여론이형성되고있는점은긍정적이지못하다. 금번소송에서 KTB 자산운용이패소하는최악의상황을고려하더라도, 투자금액 1, 억원전액에대한배상가능성은거의없다고할수있다. 배상금액은적으면 5~1 억원에서많아도 3 억원수준으로제한될것이다. 다만, 포스텍및삼성꿈장학재단측에서소송을취하하지않는한항소등을거쳐소송결과가명확해지기까지는수년이소요될것으로전망되므로, 이에대한불확실성은남아있을것으로보인다. 하지만최근주가하락은이미패소라는최악의상황을반영한상태이며, 급락으로인한 loss cut 물량까지추가되면서낙폭이더욱심화된것으로보인다. 2) 과도한저평가로인한가격메리트부각가능 본격적인소송뉴스가알려지고나서동사주가는현재 3, 원아래까지하락한상태이다. 만에하나패소로인해연간순이익이 이되는극단적인상황을가정하더라도지금은그외영업활동으로꾸준히 cash flow 를창출하는수익구조를갖춘상태이다. 일회성요인을제외하면 sustainable ROE 8%( 보통주기준 ) 이상을달성가능한상황임에도불구하고적자를지속하던 FY9 의주가수준을적용받는것은과도하다고판단된다. 소송으로인한불확실성을감안해목표주가는기존 6, 원에서 5, 원으로하향조정하나, 여전히상승여력은높아매수의견을유지한다. 현재동사의주가는 FY11 예상 BPS 8,245 원 ( 보통주기준 ) 대비 PBR.4 배에도미치지못하는수준이며, target PBR 은.6 배를적용하였다. 동사는타사가갖지못한 PEF 및 IB 영역에서의풍부한경험뿐만아니라최근적극적인인력충원으로회사규모대비강력한 wholesale 영업력까지갖춘상태이다. 더욱이연간 PEF 운용보수 13~15 억원, 지분법이익 1 억원내외등꾸준한수익원이확보되어있는점도긍정적이다. 또한주가저평가국면마다주식을꾸준히매수해왔던권성문회장이최근소량이긴하나자사주매입을재개한점에도주목할필요가있다. 3

4 증권업전환이후 KTB 투자증권분기순이익및주가추이 ( 십억원 ) ( 원 ) 2 분기순이익 ( 좌축 ) 8, 주가 ( 우축 ) 1 6, (1) (2) (3) 4, 2, (4) 8년7월 8년12월 9년5월 9년1월 1년3월 1년8월 11년1월 11년6월 자료 : WISEfn, 신한금융투자 3) 실트론기업가치상향및상장에따른매각차익기대 또한동사의경우금년실트론상장에따른수혜가기대되고있어금번악재를상쇄할만한호재가될것으로보인다. 동사의 KTB27PEF 는지난 28 년 2 월실트론지분 19.6%(131 만주 ) 를 2,832 억원에인수했다. 지분매입가를기준으로한당시기업가치는약 1.4 조원수준이다. 상장주관사선정을위한증권사들의제안서에서실트론의기업가치는 1.6 조원에서 2.6 조원까지예상되었으며, 주관사로선정된증권사 3 곳모두 2 조원이상으로평가한것으로알려져있다. 특히일본지진이후세계웨이퍼시장을과점하고있던일본업체들의생산차질로실트론의반사이익이기대되면서시장컨센서스가더욱상향된상황이다. 실트론기업가치 2 조원가정시 KTB27PEF 가보유한 19.6% 지분가치는 3,92 억원, 기업가치 2.5 조원가정시지분가치는 4,9 억원이다. 투자금의 58% 가차입으로조달되었기때문에차입금이자비용을상쇄하는수익을거둬야하는부담은있다. 하지만기업가치 1.7 조원이상에서는충분히수익달성이가능할것으로추정된다. 동사는 KTB27PEF 에 1.9% 의지분을보유하고있어매각차익이기대되며, 특히 IPO 흥행시 hurdle rate 8% 를초과하는수익에대한성공보수 (2%) 도기대할수있어긍정적이다. 실트론기업가치 2.5 조원가정시동사의매각차익 + 성공보수기대수익은 25 억원내외로추정된다. 실트론주주구성현황 보고 -SHP 19% KGF-SHP 1% LG 51% KTB-SHP 2% 자료 : 언론보도, 신한금융투자 4

5 대차대조표 3월결산 ( 십억원 ) FY9 FY1 FY11E FY12E FY13E 자산 97. 1, , , ,88. 현금및예치금 유가증권 ( 단기 + 장기 ) ,147. 1,24.3 1, ,327.8 대출채권 기타자산 부채 ,75.7 1,91.2 1,126. 1,166.8 고객예수금 환매조건부채권매도 매도유가증권 매도신종증권 기타부채 자본 자본금 자본잉여금 이익잉여금 조정항목 손익계산서 3월결산 ( 십억원 ) FY9 FY1 FY11E FY12E FY13E 순영업수익 수수료손익 수탁수수료 IB관련수수료 간접상품관련수수료 신종증권판매수수료..... 기타 수수료비용 상품관련손익 (29.6) 이자손익 외환거래손익 (.3) (.1) 기타손익 판매관리비 영업이익 (61.5) 영업외손익 세전이익 (31.8) 법인세비용 1.6 (1.1) 당기순이익 (33.4) 성장률지표 3월결산 (%) FY9 FY1 FY11E FY12E FY13E 수탁수수료비중 판매관리비증가율 EPS성장률 - (192.8) BPS성장률 자료 : 회사자료, 신한금융투자추정 주요투자지표 3월결산 FY9 FY1 FY11E FY12E FY13E EPS ( 원 ) (473) BPS ( 원 ) 6,268 6,886 7,772 8,441 9,82 DPS ( 원 ) 1 15 PER ( 배 ) PBR ( 배 ) ROE (%) (7.5) ROA (%) (3.5) 자료 : 회사자료, 신한금융투자추정 5 투자등급매수 6 개월수익률 +15% 이상, 중립 6 개월수익률 -15% ~ +15%, 축소 6 개월수익률 -15% 이하 (23 년 2 월 1 일부터적용 ) 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자 : 손미지, 송인찬 ) 자료제공일현재당사는상기회사가발행한주식을 1% 이상보유하고있지않으며, 지난 1 년간상기회사의유가증권 (DR, CB, IPO 등 ) 발행과관련하여주간사로참여한적이없습니다. 자료제공일현재조사분석담당자는상기회사가발행한주식및주식관련사채에대하여규정상고지하여야할재산적이해관계가없으며, 추천의견을제시함에있어어떠한금전적보상과도연계되어있지않습니다. 당자료는상기회사및상기회사의유가증권에대한조사분석담당자의의견을정확히반영하고있으나이는자료제공일현재시점에서의의견및추정치로서실적치와오차가발생할수있으며, 투자를유도할목적이아니라투자자의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로하고있습니다. 따라서종목의선택이나투자의최종결정은투자자자신의판단으로하시기바랍니다. 본조사분석자료는당사고객에한하여배포되는자료로어떠한경우에도당사의허락없이복사, 대여, 재배포될수없습니다.