삼성그룹지배구조재편 움직임가속화 삼성그룹의지배구조재편움직임이빨라지고있다. 작년 9 월이후로진행됐던사업 조정, IPO 추진결의, 계열사간지분이동사례를정리해보면다음과같다 삼성에버랜드, 제일모직패션사업양수 (1.05조원) 삼성SDS - 삼성

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1 R 이슈분석 BUY(Maintain) 목표주가 : 205,000원주가 (5/16): 158,000원시가총액 : 73,404억원 삼성 SDI(006400) 삼성지배구조재편시나리오와삼성 SDI StockData KOSPI (6/3) 디스플레이 Analyst 김병기 02) bkkim@kiwoom.com 2,008.56pt 52 주주가동향최고가최저가 최고 / 최저가대비 198,500 원 134,000 원 등락률 % 17.91% 수익률절대상대 Company Data 발행주식수 일평균거래량 (3M) 1M 5.3% 2.8% 6M -6.8% -6.7% 1Y 12.1% 11.0% 47,176 천주 263 천주 외국인지분율 23.63% 배당수익률 (14E) 0.95% BPS(14E) 163,034 원 주요주주삼성전자 20.4% 투자지표 ( 억원, IFRS 연결 ) E 2015E 매출액 57,712 50,165 47,016 45,534 영업이익 1, ,361 EBITDA 6,414 4,032 5,060 6,491 세전이익 20,294 1,840 5,120 5,844 순이익 14,868 1,479 3,968 4,558 지배주주지분순이익 14,715 1,306 3,791 4,356 EPS( 원 ) 31,192 2,768 8,037 9,232 증감률 (%YoY) PER( 배 ) PBR( 배 ) EV/EBITDA( 배 ) 영업이익률 (%) ROE(%) 순부채비율 (%) Price Trend ( 원 ) 250, , , ,000 50,000 수정주가 ( 좌 ) 상대수익률 ( 우 ) 0 13!.06 13!.08 13!.10 14!.01 14!.03 14!.06 (%) 월 3 일삼성에버랜드가상장추진을결의했고, 삼성전자는 6,562 억원을들여삼성 SDI 와제일모직지분을사들였다. 일련의움직임은삼성그룹지배구조재편과정의일부다. 그종착지는삼성에버랜드를정점으로하는지주회사체제일가능성이높아보인다. 삼성 SDI 는그룹순환출자고리의핵심에포진한기업으로, 향후지배구조재편과정의최대수혜주로부상할것으로판단되기에매수전략을추천한다. 삼성지배구조재편움직임가속화 삼성그룹의지배구조재편움직임이빨라지고있다. 6 월 3 일삼성에버랜드가 상장계획을발표했고, 같은날삼성전자는삼성 SDI 의자사주 (4.6%), 제일 모직의자사주 (4.0%), 삼성카드의제일모직지분 (4.7%) 을총 6,562 억원에 사들였다. 일련의움직임은그룹전체를지주회사체제로전환함으로써 3 세 경영체제를완성하기위한포석으로해석된다. 당사리서치센터는 5/19 보 고서에서삼성 SDI 가삼성그룹지배구조재편과정의수혜가예상된다는점 을지적한바있다. 이번에는논의를보다진전시켜삼성그룹의지주회사 전환시나리오를예상해보고삼성 SDI 에대한투자전략을제시하고자한다. 삼성 SDI, 인적분할해통합지주사의일부가될것 결론부터말하자면삼성 SDI 는삼성전자, 삼성물산, 삼성에버랜드, 삼성 SDS 등과함께삼성지배구조재편과정의최대수혜주이기때문에현시점에서 적극적인비중확대전략을권고한다. 제일모직합병후기준삼성 SDI 는삼성물산 (7.4%), 삼성엔지니어링 (13.1%), 삼성정밀화학 (14.7%), 에스원 (11.0%), 삼성에버랜드 (8.0%) 의지 분을그룹내관계사중에서가장많이보유하고있다. 삼성 SDI 가삼성전자 의단순자회사로만남을수없는이유다. 우리는삼성 SDI 가보유중인관계사지분을기반으로홀딩스와사업회사로 인적분할할가능성이높다고본다. 이후삼성 SDI 홀딩스는같은과정으로 인적분할한삼성전자홀딩스와삼성물산홀딩스와합병할전망이다. 3 사간 합병으로탄생한통합홀딩스는추후삼성에버랜드와합병함으로써지주회 사전환과정이완료될것으로판단한다. 관계사지분가치재조명될전망 삼성그룹입장에선시간이많지않다. 이모든과정을지주회사설립관련 과세특례가만료되는 15 년 12 월 31 일안에끝내야한다. 따라서삼성그룹의 지배구조재편행보는앞으로한층가속화할것이다. 즉, 기업분할, 합병, IPO, 계열사간지분정리등의과정이숨가쁘게전개될전망이다. 가장근 시일내에가시화될가능성이높은건은삼성물산과삼성엔지니어링의합 병이라고판단된다. 삼성 SDI 는합병삼성물산의그룹내최대주주가되기 때문에이과정에서다시한번관계사지분가치에대한재조명이이뤄질 전망이다.

2 삼성그룹지배구조재편 움직임가속화 삼성그룹의지배구조재편움직임이빨라지고있다. 작년 9 월이후로진행됐던사업 조정, IPO 추진결의, 계열사간지분이동사례를정리해보면다음과같다 삼성에버랜드, 제일모직패션사업양수 (1.05조원) 삼성SDS - 삼성SNS 합병발표 에스원, 삼성에버랜드건물관리사업양수 삼성생명, 삼성물산 / 삼성전기 / 삼성중공업보유삼성카드지분매입 ( 총 6.4%, 2,641억원 ) 삼성물산, 삼성SDI 보유삼성엔지니어링지분 5.1% 매입 (1,130억원 ) 삼성SDI 제일모직합병발표 삼성종합화학 삼성석유화학합병발표 삼성전기 / 삼성정밀화학 / 삼성SDS/ 제일기획, 삼성생명지분외부매각 ( 총 1.6%) 삼성SDS, 상장추진결의 삼성생명, 삼성자산지분 100% 매입결정 삼성증권, 삼성선물지분 100% 매입결정 삼성에버랜드, 상장추진결의 삼성전자, 삼성SDI 자사주 (4.6%)/ 제일모직자사주 (4.0%)/ 삼성카드보유제일모직지분 (4.7%) 매입. 총 6,562억원 삼성에버랜드를정점으로하는지주회사체제로전환할전망 일련의움직임은삼성그룹의지배구조재편과정의일환이며, 그종착지는삼성에버랜드를정점으로하는지주회사체제라고판단한다. 현지배구조하에서이건희회장이별세할경우 1) 상속세납부이후오너일가의그룹전체에대한지배력이크게약화되고 2)3세간의계열분리가어려워지는문제가발생한다. 이를해결하기위해서는주요계열사의지분을지주회사에몰아넣은다음오너일가가그지주회사를지배하는구조를마련하는것이대안중하나다. 상속대상자산을모두지주회사지분으로바꿔놓는다면상속세도현상태보다줄어들가능성이높다. 자회사중상장회사가많다면지주회사의기업가치는순자산보다낮게형성되는경우가일반적이기때문이다. 전자, 물산, SDI가인적분할후합병, 삼성생명은중간금융지주회사로전환, 통합홀딩스와에버랜드간합병시나리오유력 이에따라우리는삼성그룹이오너일가의지분이많은삼성에버랜드를정점으로하는지주회사체제로전환할것이라고판단한다. 향후의전환과정에대한시나리오를예상해보면다음과같다. 첫째, 그룹관계사지분이많은삼성전자, 삼성물산, 삼성SDI가각각인적분할하고둘째, 홀딩스 3사를합병해그룹관계사지분을통합홀딩스에집중시키며셋째, 삼성생명은중간금융지주회사로전환해금융계열사를지배하고 ( 공정거래법개정전제 ) 넷째, 통합홀딩스와삼성에버랜드를합병함으로써 3세경영체제를완성한다. 2

3 삼성그룹지배구조 ( 현재 ) 이건희회장일가 KCC 1.5% 45.6% 17.0% 삼성에버랜드 8.0% 4.0% 5.0% 19.4% 4.8% 20.8% 삼성생명 7.2% 34.4% 10.4% 11.1% 100.0% 7.8% 삼성물산 4.1% 삼성전자 37.5% 삼성카드 삼성화재 삼성증권 삼성자산운용 호텔신라 7.4% 19.6% 5.1% 23.7% 25.5% 17.6% 22.6% 84.8% 삼성 SDI + 제일모직 삼성전기 삼성테크윈 삼성중공업 삼성 SDS 삼성디스플레이 에스원 15.2% 11.0% 37.0% 9.1% 종합화학 + 석유화학 5.6% 삼성정밀화학 14.7% 7.8% 삼성엔지니어링 13.1% 12.6% 제일기획 자료 : 전자공시, 각사, 키움증권정리 삼성그룹지배구조 (15 년말예상 ) 이재용등?????% 1) 통합지주사 ( 삼성전자홀딩스 + 삼성물산홀딩스 + 삼성 SDI 홀딩스 + 에버랜드 ) 11.4%+?? 2) 100.0% 19.6%+?? 3) 23.7% 25.5% 39.7%+?? 4) 삼성전자 삼성디스플레이 삼성 SDI 삼성전기 삼성테크윈 삼성 SDS 18.8%+?? 5) 18.0%+?? 6) 46.1% 20.3% 삼성물산 + 삼성엔지니어링 삼성중공업 삼성종합화학 삼성정밀화학 15.2%+?? 7) 5.2%+?? 8) 5.2%+?? 9) 제일기획 호텔신라 에스원 20.8%+?? 10) 삼성금융지주 26.3%+?? 10.4%+?? 11.1%+?? 34.4%+?? 100.0% 삼성생명삼성화재삼성증권삼성카드삼성자산운용 자료 : 키움증권추정 3

4 통합지주사 : 삼성전자H + 삼성물산H + 삼성SDIH + 삼성에버랜드 1) 통합지주사통합지주사는다음의단계를거쳐완성될것으로예상된다. 첫째, 삼성전자와삼성물산, 삼성SDI가각각홀딩스와사업회사로분할둘째, 삼성전자홀딩스, 삼성물산홀딩스, 삼성SDI 홀딩스 3사간합병셋째, 통합홀딩스와삼성에버랜드합병이재용부회장등오너일가의통합지주사에대한지분율은합병비율, 현물출자전후의시가총액변화, 이건희회장지분의상속시점등에따라유동적일것이다. 분명한점은통합지주사에대한지배력를최대한높이기위해서는현재오너일가의지분율이높은삼성에버랜드의시가총액이커져야한다는것이다. 삼성에버랜드의지분을보유하고있는 KCC(17%), 삼성SDI(8%), 삼성카드 (5%) 등의주가가상승하고있는이유다. 삼성전자인적분할 시나리오 2) 삼성전자삼성전자는보유하고있는관계사지분과자사주, 현금등을삼성전자홀딩스에남겨두고사업회사로인적분할할전망이다. 현상태에서분할하게된다면삼성전자홀딩스가갖게되는삼성전자사업회사지분은자사주 11.4% 에불과하다. 지주회사는상장자회사의지분을최소 20% 이상보유해야한다. 삼성전자홀딩스가삼성전자사업회사지분을추가로확보하기위해서다음과같은수순을밟을것으로판단한다. 분할전자사주추가매입 분할후이건희 (4.7%), 홍라희 (0.7%), 이재용 (0.6%) 등총 6.0% 의삼성전자사업회사지분을삼성전자홀딩스에현물출자 이건희회장이보유한삼성생명지분 20.8% 를삼성전자홀딩스에현물출자 삼성생명을삼성금융지주 ( 가칭 ) 와삼성생명 ( 가칭 ) 으로인적분할 삼성전자홀딩스가보유한삼성카드지분 (37.5%, 약 1.7조원, 현재시가기준, 이하동일 ) 를삼성금융지주 ( 가칭 ) 가보유한삼성전자사업회사지분 (7.2%, 약 15.6조원 ) 의일부와스왑. ( 다만인적분할후삼성전자사업회사의시가총액은이론적으로현재보다낮아지게되나편의상현재시가총액으로계산 ) 삼성전자홀딩스가현금을동원해삼성금융지주가보유한삼성전자사업회사잔여지분전부 ( 약 13.9조원 ) 와삼성화재가보유한삼성전자사업회사지분 1.3%( 약 2.8조원 ) 를매입 삼성금융지주가보유한삼성전자홀딩스지분 (7.2%) 과삼성에버랜드보유한삼성생명사업회사지분 (19.4%) 을스왑. 양쪽지분가치의차액이있다면현금지급을통해거래완료 삼성생명이보유한 삼성전자지분처리가 최대관건 이렇게되면삼성금융계열사가보유한삼성전자사업회사및삼성전자홀딩스지분이전량삼성전자홀딩스와삼성에버랜드로넘어가게되면서금융지주회사의비금융회사지분소유를금지하고있는현행법을충족한다. 이과정에서대규모현금거래와세무이슈가발생할것이지만, 삼성전자가가지는그룹내에서의중요성을감안한다면충분히감내할만한비용이라는판단이다. 더구나현금이그룹외부로나가는것이아니기때문에그룹전체적관점에서는무리한딜은아니라고볼수있다. 삼성생명은중간금융지주로전환하기위해상장자회사지분을 30% 이상확보해야한다. 삼성전자지분매각을통해확보한현금이이를위한실탄이될것이다. 4

5 삼성 SDI 인적분할 시나리오 3) 삼성SDI 삼성SDI는현재제일모직과의합병절차를진행하고있다. 삼성전자의삼성SDI 지분율은현재 20.4% 에서합병후 13.5% 로떨어지게되어있었다. 하지만삼성전자는 6 월3일삼성SDI의자사주 (4.6%), 제일모직의자사주 (4.0%), 삼성카드의제일모직지분 (4.7%) 을총 6,562억원에사들였다. 이로써합병후기준지분율이 19.6% 까지올라선다. 삼성전자가삼성SDI를안정적으로지배하기위해서는추가적인지분매입이필요하며, 이미그룹내에흩어져있던지분은모두인수했기때문에추후시장에서매입할가능성이높다. 관계사지분가치감안시 인적분할필수 삼성SDI( 합병후기준 ) 은총 7.4조원규모의그룹관계사지분을보유하고있다. 만약삼성SDI가삼성전자홀딩스의단순한자회사로남게된다면, 손자회사가아닌계열사의주식소유를금지한공정거래법에따라이를모두처분해야한다. 특히보유지분중에서는삼성물산 (7.2%), 삼성에버랜드 (8.0%) 등지배구조상핵심에위치한기업들이많아매각은현실적으로어렵다. 삼성전자삼성 SDI 흡수합병가능성제거 이문제를피하기위해서는 1) 삼성전자가삼성SDI를흡수합병하거나, 2) 삼성SDI를홀딩스와사업회사로인적분할하면된다. 사실삼성그룹지배구조재편이이슈화한이후에도삼성SDI가주목받지못한이유는합병안이현실화될가능성이있다는점때문이었다. 이러한우려는삼성전자가삼성SDI의자사주를매입함으로써말끔히사라졌다는판단이다. 흡수합병을염두에두고있다면 6,562억원이라는거액을들여지분을늘릴이유가없기때문이다. 홀딩스 3 사간 합병시나리오 가능성높아 따라서삼성SDI는제일모직합병절차가마무리된이후에홀딩스와사업회사로인적분할할것으로판단한다. 삼성SDI 홀딩스에관계사지분을모두모아놓은다음삼성전자홀딩스, 삼성물산홀딩스등 3사가합병하는시나리오가현실화할가능성이높다. 삼성 SDI 가보유한주요관계사지분 ( 제일모직합병후기준 ) 상장사 지분율지분가치 ( 억원 ) 비고 삼성물산 7.2% 8,823 시가 삼성엔지니어링 13.1% 4,400 시가 에스원 11.0% 3,332 시가 삼성정밀화학 14.7% 1,368 시가. 삼성SDI 11.5% + 제일모직 3.2% 기타 소계 18,412 비상장사 삼성디스플레이 15.2% 47,403 장부가 489 시가. 삼성중공업, 삼성테크윈등 삼성에버랜드 8.0% 4,179 장부가. 삼성 SDI 4.0% + 제일모직 4.0% 삼성종합화학 9.1% 2,810 장부가. 삼성종합화학 + 삼성석유화학합병회사기준 삼성BP화학 29.2% 516 장부가 기타 682 장부가. 삼성경제연구소, 삼성벤처투자등 소계 55,590 합계 74,002 자료 : 전자공시, 키움증권정리 5

6 삼성 SDS 연내상장추진 4) 삼성SDS 삼성SDS는삼성에버랜드다음으로오너 3세의지분율이높은기업으로, 연내상장을추진하고있다. 삼성SDS는삼성전자가 22.6%, 삼성물산이 17.1% 를보유하고있으며, 앞서논의한대로홀딩스 3사가합병한다고가정하면통합홀딩스의삼성SDS 지분은 39.7% 까지올라간다. 다만상장시신주의발행규모에따라지분율이희석될가능성이있다. 상장해도 3 세의지분 유동화가능성은제한적 일각에서는삼성SDS 상장시이재용부회장등 3세가보유지분을유동화해상속또는지분율이낮은핵심계열사지분확보에활용할것이라는견해가제기된다. 하지만현금화에대한가능성은높지않다는판단이다. 지분매각시부담해야하는양도세부담이상당하고 ( 최소 22% 이상 ), 여론의부담도클것이기때문이다. 3 세지분은홀딩스에 현물출자할가능성높아 가장유리하면서도유력한시나리오는 1) 삼성SDS 상장후해외진출, 신규사업등을통해기업가치를최대한키운이후 2) 보유지분을상위에포진한모회사에현물출자하는것이다. 현물출자대상기업은삼성전자홀딩스가될수도있고홀딩스 3사가합병한통합홀딩스가될수도있을것이다. 어느쪽이됐든홀딩스는상장으로희석화될삼성SDS 지분율을만회할수있고, 3세는홀딩스지분율을확대할수있기때문에최적의대안이라고판단한다. 삼성물산, 그룹관계사 지분 11.2 조원보유 5) 삼성물산삼성물산이보유한그룹관계사지분가치는총 11.2조에이른다. 이가운데가장비중이높은것이삼성전자지분 3.5%( 현시가기준 8.8조원 ) 다. 현상태에서삼성전자가지주회사로전환할경우삼성물산이보유한삼성전자지분은순환출자해소를위해외부에매각해야한다. 이때문에삼성물산도필연적으로인적분할의수순을밟을것으로예상된다. 인적분할전 삼성엔지니어링과의 합병이선행될것 하지만삼성물산의인적분할에는걸림돌이있다. 그룹관계사가보유한삼성물산지분율이낮을뿐만아니라자사주도많지않다는점이다. 현상태에서인적분할할경우삼성물산홀딩스의삼성물산사업회사지분은자사주 5.9% 가전부다. 삼성물산홀딩스가삼성SDI 홀딩스 ( 삼성물산지분 7.2% 보유 ) 와합병한다고해도삼성물산사업회사에대한지분율은 13.1% 에그친다. 이를해결하기위해다음과같은방법이동원될것으로예상한다. 삼성엔지니어링과의합병을통해자사주및그룹내부지분율제고 합병후삼성물산홀딩스와삼성물산사업회사로인적분할 삼성물산홀딩스 + 삼성전자홀딩스 + 삼성SDI 홀딩스 3사간합병 이건희회장의삼성생명지분을통합홀딩스에현물출자 삼성생명의중간금융지주전환후삼성금융지주 ( 가칭 ) 가보유한삼성물산지분 4.7% 를통합홀딩스가보유한삼성생명사업회사지분과스왑 합병절차는 6 월중에 시작될가능성높아 삼성물산이삼성엔지니어링과합병한이후인적분할한다는시나리오가맞다면, 합병절차는빠른시일내에시작돼야한다. 기업분할을위해서는결산재무제표가필요하고, 14년결산재무제표를제출하기위해서는합병기일을 10월1일전후로맞춰야할필요성이크기때문이다. 합병절차를밟는데걸리는기간이통상 3~4개월이라는점을감안하면합병이사회결의는 6월내에단행될가능성이높다. 6

7 삼성물산이보유한주요관계사지분 ( 제일모직합병후기준 ) 상장사 지분율지분가치 ( 억원 ) 비고 삼성전자 3.5% 87,853 시가 제일기획 12.6% 3,424 시가 삼성테크윈 4.3% 1,282 시가 삼성정밀화학 5.6% 522 시가 삼성엔지니어링 7.8% 2,624 시가 소계 95,705 비상장사 삼성 SDS 17.1% 9,159 장부가 말기준 삼성에버랜드 1.5% 773 장부가 말기준 삼성종합화학 38.7% 5,719 장부가. 합병전 14.03말기준 삼성석유화학 27.3% 1,002 장부가. 합병전 14.03말기준 소계 16,653 합계 112,358 자료 : 전자공시, 키움증권정리 삼성중공업지분 추가확대필요 6) 삼성중공업통합홀딩스의삼성중공업지분율은삼성전자보유분 17.6% 와삼성SDI 보유분 0.4% 를합해 18.0% 에불과하다. 추가적지분확보가필요한데이는 삼성생명이보유한삼성중공업지분 3.5% 를삼성전자 ( 또는홀딩스 ) 가매입 삼성전기가보유한삼성중공업지분 2.4% 를삼성전자 ( 또는홀딩스 ) 가매입하면총 23.9% 의지분을확보함으로써안정적지배가가능할것이다. 제일기획자사주 매각가능성높아 7) 제일기획통합홀딩스의제일기획지분율은삼성물산보유분 15.2%, 삼성전자보유분 2.6% 등 15.2% 수준이다. 지분율추가확대를위해서는 제일기획자사주 15.8% 를삼성물산 ( 또는홀딩스 ) 이매입 삼성카드가보유한제일기획지분 3.0% 를삼성물산 ( 또는홀딩스 ) 이매입하는방법이동원될가능성이크다. 호텔신라지분 추가매입필요성 8) 호텔신라통합홀딩스의호텔신라지분율은삼성전자보유분 5.1% 에불과하다. 지분율확대를위해서는 삼성생명 (7.8%), 삼성증권 (3.1%), 삼성카드 (1.3%) 이보유한호텔신라지분과호텔신라자사주 (1.6%) 등총 13.8% 를삼성전자 ( 또는홀딩스 ) 가매입 시장매입등의방법이활용될전망이다. 에스원, 현대주주와의 관계정리가선행돼야 9) 에스원통합홀딩스의에스원지분율은삼성SDI 보유분 11.0% 다. 지분율을 20% 이상확대하기위해서는 삼성생명 (5.4%), 삼성카드 (1.9%), 삼성증권 (1.3%), 삼성화재 (1.0%) 및에스원자사주 (11.0%) 를삼성전자 ( 또는홀딩스 ) 가매입하면된다. 다만, 에스원은최대주주가일본기업세콤 ( 지분율 25.7%) 인데, 삼성그룹의품안에남을지여부에대한결정이선행되어야할것이다. 7

8 삼성생명이 중간금융지주회사로 전환할가능성 10) 삼성금융지주정부는하반기까지공정거래법을개정해일반지주회사의금융자회사보유를허용할방침이다. 다만보험사를포함해금융자회사가 3개이상인경우와금융자회사의자산규모가총 20조원이상인경우는중간금융지주회사설립이의무화된다. 이를골자로하는공정거래법개정안이통과된다면삼성생명은중간금융지주로전환할가능성이매우높다. 수개월간진행된 사전포석 실제로삼성생명이제조계열사에흩어져있던삼성카드지분 6.38% 를매입한것이나 ( ), 삼성생명이삼성자산지분 100% 인수를결정한일 (14.5.9), 삼성증권이삼성선물지분 100% 매입을결정한것 (14.5.9) 등은중간금융지주를염두에둔사전포석의성격이짙다. 당사리서치센터는향후삼성생명의중간지주회사전환시나리오를다음과같이추정한다. 보유중인삼성전자, 삼성물산등비금융관계사지분처리가관건 이건희회장이삼성생명보유지분 20.8% 를통합홀딩스 ( 삼성전자홀딩스 + 삼성물산홀딩스 + 삼성SDI 홀딩스합병법인 ) 에현물출자 삼성생명을지주회사 ( 가칭삼성금융지주 ) 와사업회사 ( 가칭삼성생명 ) 로인적분할 통합홀딩스의삼성생명지분 20.8% 를삼성금융지주에현물출자. 삼성금융지주의삼성생명지분율은자사주 5.5% 를포함해 26.3% 로확대 삼성금융지주는보유중인비금융계열사지분을처분해야함. 처분대상지분은삼성전자 7.2%, 삼성물산 5.3%, 호텔신라 7.8%, 삼성중공업 3.5%, 에스원 5.4% 등 (1) 삼성금융지주가보유한삼성전자사업회사지분 7.2% 의일부와삼성전자홀딩스가보유한삼성카드지분 37.5% 를스왑 (2) 삼성금융지주가보유한잔여삼성전자사업회사지분전체를삼성전자홀딩스가현금을동원해매입. 이로써삼성금융지주의삼성전자사업회사지분처분완료 (3) 삼성금융지주가보유한삼성전자홀딩스지분 7.2% 는삼성에버랜드가보유한삼성생명지분과스왑. 양측지분가치차액이있다면현금으로지급. 이로써삼성금융지주의삼성전자홀딩스지분처분완료 (4) 삼성금융지주가보유한삼성물산사업회사지분 4.8% 는통합홀딩스가보유한삼성생명지분과스왑. 삼성물산홀딩스지분은삼성에버랜드가보유한삼성생명지분과스왑. 양측지분가치차액이있다면현금으로지급. 이로써삼성금융지주의삼성물산및삼성물산홀딩스지분처분완료 (5) 기타비금융계열사지분 ( 호텔신라, 삼성중공업, 에스원등 ) 은통합홀딩스가현금매입 금융계열사 지배력확대를위한 재원마련필요성 삼성금융지주는보유중인비금융계열사지분을처분함으로써금융계열사지분확대를위한현금을마련할수있다. 현재삼성생명은삼성카드 34.4%, 삼성화재 10.4%, 삼성증권 11.1%, 삼성자산운용 100.0% 를보유하고있다. 금융지주사는상장자회사의지분을 30% 이상보유해야하기때문에삼성화재및삼성증권에대한지분율확대작업이필요할것이다. 이두회사에대한지분을 30% 까지확보하는데에만현재시가기준으로약 3.1조원이필요한상황이다. 8

9 삼성금융계열사가보유한비금융계열사지분현황및처분방안예상 삼성생명 삼성화재 삼성카드 삼성증권 합계 처분방안 1) 삼성전자인적분할후삼성전자사업회사지분은삼성전자홀딩스가매입 삼성전자 7.6% 1.3% 8.9% 2) 삼성전자홀딩스지분은에버랜드보유삼성생명지분과스왑 3) 삼성전자홀딩스가보유한삼성카드지분과스왑 삼성물산 5.3% 5.3% 통합홀딩스의삼성생명사업회사지분과스왑 삼성SDI 0.3% 0.3% 삼성전자 ( 또는홀딩스 ) 가매입 제일모직 4.7% 4.7% 삼성전자가매입 삼성테크윈 0.6% 0.6% 삼성전자 ( 또는홀딩스 ) 가매입 삼성중공업 3.5% 3.5% 삼성전자 ( 또는홀딩스 ) 가매입 삼성엔지니어링 1.1% 1.1% 삼성물산 ( 또는홀딩스 ) 가매입 호텔신라 7.8% 1.3% 3.1% 12.2% 삼성전자 ( 또는홀딩스 ) 가매입 에스원 5.4% 1.0% 1.9% 1.3% 9.6% 삼성전자 ( 또는홀딩스 ) 가매입 제일기획 3.0% 3.0% 삼성물산 ( 또는홀딩스 ) 가매입 삼성에버랜드 5.0% 5.0% IPO시구주매출 자료 : 키움증권추정 삼성비금융계열사가보유한금융계열사지분현황및처분방안예상 삼성전자 에버랜드 삼성전기 정밀화학 삼성SDS 제일기획삼성물산 합계 처분방안 삼성생명 19.3% 0.6% 0.5% 0.4% 0.2% 21.0% 에버랜드외계열사보유지분은통합홀딩스가매입 삼성화재 0.0% 삼성카드 37.5% 37.5% 삼성생명인적분할, 삼성전자인적분할후스왑 삼성증권 0.3% 0.3% 삼성금융지주에매각또는시장매각 자료 : 키움증권추정 삼성그룹지주회사 전환시나리오요약 이상의삼성그룹지주회사전환시나리오를요약정리하면다음과같다. 첫째, 그룹관계사지분이많은삼성전자, 삼성물산, 삼성SDI가각각인적분할하고둘째, 홀딩스 3사를합병해그룹관계사지분을통합홀딩스에집중시키며셋째, 삼성생명은중간금융지주회사로전환해금융계열사를지배하게하고넷째, 통합홀딩스와삼성에버랜드를합병함으로써 3세경영체제를완성한다. 삼성 SDI 의기업가치 크게부상할것 15년말까지이를완료하기위해향후계열사간의지분정리, 인적분할, 합병, 상장등의변화가숨가쁘게진행될것이다. 우리는이과정에서삼성SDI의기업가치가크게상승할가능성이높다고판단한다. 현재시가기준 7.4조원에달하는관계사지분가치가더올라갈가능성이높고, 이가운데일부는유동화되어자동차전지, ESS 등차세대성장사업의투자재원으로활용될수있다. 이미자사주를삼성전자에매각함으로써 4,870억원이유입됐다. 삼성에버랜드, 삼성 SDS, 삼성전자, 삼성물산등의수혜예상 아울러삼성에버랜드, 삼성SDS, 삼성전자, 삼성물산등도지배구조재편과정에서기업가치상승이예상된다. 오너일가의지분율이높은삼성에버랜드와삼성SDS는시가총액이클수록그룹전체를지배하기위한지렛대로활용하기에유리하다. 삼성전자는자사주매입, 배당확대등이예상되기때문에밸류에이션측면에서의레벨업이가능할전망이다. 9

10 당사는 5월 27일현재 삼성SDI 발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료를기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사는자료작성일현재동자료상에언급된기업들의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. 동자료에게시된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 투자의견변동내역 (2 개년 ) 종목명 일자 투자의견 목표주가 삼성SDI 2012/05/17 BUY(Maintain) 220,000원 (006400) 2012/06/26 BUY(Maintain) 220,000원 2012/07/11 BUY(Maintain) 220,000원 2012/07/30 BUY(Maintain) 220,000원 2012/09/06 BUY(Maintain) 200,000원 2012/10/31 BUY(Maintain) 200,000원 2013/01/30 BUY(Maintain) 200,000원 2013/04/08 BUY(Maintain) 200,000원 2013/04/29 BUY(Maintain) 185,000원 2013/07/04 BUY(Maintain) 185,000원 2013/07/29 Outperform(Downgrade) 185,000원 2013/10/28 Marketperform(Downgrade) 185,000원 2013/11/15 Marketperform(Maintain) 185,000원 2014/01/27 BUY(Upgrade) 185,000원 2014/03/25 BUY(Maintain) 185,000원 2014/04/01 BUY(Maintain) 205,000원 2014/04/28 BUY(Maintain) 205,000원 2014/05/19 BUY(Maintain) 205,000원 2014/05/28 BUY(Maintain) 205,000원 2014/06/05 BUY(Maintain) 205,000원 목표주가추이 250, , , ,000 50,000 삼성SDI 수정주가 삼성SDI 목표주가 0 12/6/5 12/12/5 13/6/5 13/12/5 14/6/5 투자의견및적용기준 기업 적용기준 (6개월) 업종 적용기준 (6개월) Buy( 매수 ) Outperform( 시장수익률상회 ) Marketperform( 시장수익률 ) Underperform( 시장수익률하회 ) Sell( 매도 ) 시장대비 +20% 이상주가상승예상시장대비 % 주가상승예상시장대비 % 주가변동예상시장대비 % 주가하락예상시장대비 -20% 이하주가하락예상 Overweight ( 비중확대 ) Neutral ( 중립 ) Underweight ( 비중축소 ) 시장대비 +10% 이상초과수익예상시장대비 % 변동예상시장대비 -10% 이상초과하락예상 10