CONTENTS I. Summary... 3 II. LED 시장, 기나긴 저점 터널 통과 후 성장의 출발선에 서다 성장의 주도권은 BLU용 LED에서 조명용 LED로 넘어가기 시작 2. LED 산업 내 공급 증가세는 둔화될 전망 5 III. BLU용 LED

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1 Industry Analysis Analyst Positive (신규) 유철환(전기전자/IT중형주) 2) , LED, 더 이상 디스플레이패널 뒤에 숨지 않는다! LED 조명시장 성장의 필요충분조건이 완성되어 간다 LED 조명시장은 215년까지 연평균 74.6%의 고성장세를 이어갈 전망인데, 이와 같이 예상하는 것은 1) 각국 정부의 LED 조명 산업 지원 정책 효과가 기 대되고, 2) LED 조명 생산단가 하락에 따른 판매가격 하락 및 수요기반 확대 역시 기대되기 때문. 또한 3) 광효율(lm/W) 제고에 따른 가격 매력도 증가 역 시 이 같은 전망의 근거가 될 것 LED 조명 시장 성장 기반은 올해 마련되어갈 전망이며, 본격적인 성장은 214년 이후 나타날 것으로 기대 조명용 LED는 고부가가치 제품으로, 조명용 시장의 성장은 LED 업체들의 매 출 mix 개선으로 이어져, 기업들의 실적 개선추세를 견인할 전망 BLU용 LED 시장은 성숙기에 접어들며 성장세 둔화 전망 LED BLU 시장은 성숙기에 진입한 이후 215년까지 연평균.9% 축소될 것 으로 예상 대형 디스플레이용 BLU의 경우 LED 침투율이 9%에 이르고 있어 시장은 포 화상태에 근접 따라서 삼성전자, LG전자 등 대형 세트업체들의 Supply Chain에 포함된 업체 들 위주로 선별적 수혜 가능할 전망 Top pick은 서울반도체, 차선호주로 루멘스 서울반도체: 올해 LED 조명 매출 비중이 절반을 초과하며, 동 시장 성장에 따 른 수혜 정도가 가장 클 전망. 이에 따라 영업이익률도 지난해 2.5%에서 올해 5.9%로 개선될 것으로 기대 루멘스: 삼성전자와의 우호적 관계를 기반으로 한 안정적 LED BLU 사업에 더 해 올해부터 조명시장 진출을 위한 준비를 본격화하며 성장모멘텀 장착 기대 LED 업종 투자의견/투자지표 (단위: 원, %, 배) 코드 투자의견 목표주가 (12M) 현재가 영업이익률 PER PBR ROE 212E 213F 212E 213F 212E 213F 212E 213F 서울반도체 (4689.KQ) Buy(신규) 33,(신규) 27, 루멘스 (386.KQ) Buy(신규) 1,(신규) 8, 주: 2월 12일 종가 기준 자료: 우리투자증권 리서치센터 전망

2 CONTENTS I. Summary... 3 II. LED 시장, 기나긴 저점 터널 통과 후 성장의 출발선에 서다 성장의 주도권은 BLU용 LED에서 조명용 LED로 넘어가기 시작 2. LED 산업 내 공급 증가세는 둔화될 전망 5 III. BLU용 LED 출하량 증가세는 기대하기 힘들 것 LED BLU 시장은 이미 성숙기에 진입 2. LCD 패널 및 세트 생산업체의 Supply Chain에 속한 업체들은 선별적 수혜 가능 IV. 조명용 LED 시장 성장을 위한 필요충분 조건이 완성되어 가다! 년 이후 조명용 LED 시장의 성장세에 주목 2. 조명용 LED 시장 성장의 근거 1: 각국 정부의 정책적 지원 확대 3. 조명용 LED 시장 성장의 근거 2: LED 조명 가격의 하락에 따른 수요기반 확대 4. LED 조명의 효율성 개선 V. Top pick: 서울반도체 [기업분석] 서울반도체 (Buy, TP 33,원) 루멘스 (Buy, TP 1,원)

3 I. Summary 215년까지 LED 조명시장은 연평균 74.6% 성장하며 산업 성장을 견인할 전망 LED 시장은 215년까지 연평균 27.7%의 출하량 성장세를 이어갈 것으로 기대되는데, 조명 용 LED가 연평균 74.6%의 고성장세를 이어가며 전체 산업 성장을 견인할 전망이다. 상대 적으로 부가가치가 높은 조명용 LED 시장의 성장 및 LED 시장 내 비중 확대는 관련 업체들 의 외형 확대 및 이익 성장에 기여할 것으로 판단된다. LED 조명 시장의 본격적인 성장은 214~215년에 이뤄질 전망이며, 올해에는 이와 같은 성장을 위한 기반이 형성되어갈 전망 이다. 향후 LED 시장을 정리해보면 1) LED 조명시장 내 경쟁력을 보유한 기업 및 2) LED BLU 사업에서 기존 세트업체들과 수직계열화를 이룬 업체들만이 선별적으로 수혜를 입을 것으로 판단된다. LED BLU 시장은 성숙기에 진입 세트업체와 수직계열화 된 업체만 선별적 수혜 대면적 BLU 시장 내에서 LED BLU의 침투율이 9%를 초과하였다는 점에서 동 시장은 이 미 성숙기에 진입한 것으로 판단되며, 215년까지 LED BLU 시장규모는 연평균.9% 축소 될 전망이다. 특히 대형 세트업체들의 경우 이미 LED BLU 조달에 있어 수직계열화를 구축 해놓았으며, 이들 Supply Chain에 속한 업체들 위주로 선별적 수혜가 가능할 전망이다. 향후 3년간 조명용 LED 출하량 연평균 74.6%의 고성장세 기대 LED 조명시장은 향후 3년간 연평균 74.6%의 고성장 추세를 이어갈 전망이다. 특히 공공용 및 상업용으로 쓰이는 Street Light와 Down Light의 같은 기간 CAGR이 각각 89.9%, 87.9%로 예상되어, 초기 조명 시장 성장은 공공부분이 견인할 것으로 기대된다. 조명용 LED 시장의 성장을 견인하는 요인은 1) 각국 정부의 LED 조명 지원 정책 및 2) LED 조명 가격 하락에 따른 수요 기반 확대일 것으로 판단된다. 또한 3) LED 조명의 효율성 제고 역 시 산업 성장의 촉매가 될 전망이다. 서울반도체와 루멘스를 각각 최선호주와 차선호주로 추천 지금까지 언급한 LED 조명시장에 대한 기대감 및 수직계열화된 LED BLU 시장에서의 안정 적 시장지위 등을 근거로 서울반도체와 루멘스를 각각 최선호주와 차선호주로 추천한다. 서 울반도체의 경우 조명용 매출 비중이 올해 전체 매출 중 절반을 차지할 것으로 예상되는 등 조명용 LED 시장에서는 국내 업체 중 가장 앞선 행보를 보이고 있다는 점에서 조명시장 성 장 모멘텀이 강하게 반영될 전망이다. 그리고 루멘스의 경우 삼성전자 내 LED BLU 최대 공급업체로서 안정적인 매출 기반을 확보하고 있으며, 일본 Kamei사에 대한 공급 확대 및 SKC라이팅과의 협력 확대 등을 통해 LED 조명에 대한 성장동력도 점진적으로 확보해나갈 것으로 판단되어 동 산업 내 차선호주로 선정한다. 3

4 당사가 바라보는 LED 시장 LED Lighting LED BLU 성장의 출발선에 설 전망 - 각국 정부의 LED 조명 지원책 및 백열등 규제책 - 제조원가의 하락에 따른 판가 하락 시장확대 - 효율성 제고에 따른 가격 매력도 증가 대면적 BLU 내 침투율 9% 초과 시장은 성숙기에 진입 215년까지 연평균 74.6%의 고성장 예상 215년까지 연평균.9%의 시장 축소 예상 기술력을 기반으로 조명 매출 비중이 큰 업체 수혜 대형 셋트업체에 수직계열화 된 업체 위주 수혜 동 기술을 기반으로 조명시장 진출 역시 기대 가능 서울반도체 추천 루멘스 추천 자료: 우리투자증권 리서치센터 4

5 II. LED 시장, 기나긴 저점 터널 통과 후 성장의 출발선에 서다 1. 성장의 주도권은 BLU용 LED에서 조명용 LED로 넘어가기 시작 215년까지 LED 조명시장은 연평균 74.6% 성장하며 산업 성장을 견인할 전망 LED 시장은 조명용 LED 시장의 개화와 함께 견조한 성장세를 이어갈 전망이며, 215년까 지 연평균 27.7%의 출하량 성장세를 이어갈 것으로 기대된다. 특히 같은 기간 내 BLU (Back Light Unit) 용 LED 출하량이 연평균.9%의 감소세를 기록하는 가운데 조명용 LED 가 연평균 74.6%의 고성장세를 이어가며 전체 산업 성장을 견인할 전망이다. 상대적으로 부가가치가 높은 조명용 LED 시장의 성장 및 LED 시장 내 비중 확대는 관련 업체들의 외형 확대 및 이익 성장에 기여할 것으로 판단된다. LED 조명 시장의 본격적인 성장은 214~215년에 이뤄질 전망이며, 올해에는 이와 같은 성장을 위한 비옥한 토양이 조성되어 갈 것으로 기대한다. 또한 이러한 기대감은 LED 종목들의 주가 상승 모멘텀으로 작용할 전 망이다. 출하량 기준 조명용 LED 의 수요 비중 확대 추세가 본격화될 전망 (십억개) 조명용 LED 수요가 (%) Lighting LEDs(좌) LED BLUs(좌) Lighting LED 비중(우) 전체 LED 수요의 49.6%까지 확대 '11 '12E '13F '14F '15F 주: LED 출하량 단위는 5X5µm 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 전망 조명용 LED Chip 매출 비중 확대 추세 기대 14 년 조명용 LED Package 매출 비중 5% 초과 전망 (백만달러) (%) (백만달러) (%) 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, Lighting chip sales(좌) Backlight chip sales(좌) Lighting chip 비중(우) , 12, 1, 8, 6, 4, Lighting package sales(좌) Backlight Package sales(좌) Lighting package 비중(우) , 1 '11 '12E '13F '14F '15F '11 '12E '13F '14F '15F 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 전망 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 전망 5

6 2. LED 산업 내 공급 증가세는 둔화될 전망 올해 이후로 MOCVD 장비 Set 증가세 정체 초과 공급 우려 축소 올해 이후 글로벌 주요 LED Chip maker들의 MOCVD 장비 증가세는 정체될 전망이며, 이 는 LED 초과 공급 우려를 낮춰줄 것으로 판단된다. 한국, 대만, 중국, 일본 등 주요 LED Chip maker들은 신규 MOCVD 투자를 집행하지 않을 것으로 예상되며, 이는 Veeco, Aixtron, Nippon Sanso 등 주요 MOCVD 생산업체들의 출하량 정체 추세를 통해서도 확인 되는 바이다. 결국 1) 조명용 LED 성장에 따른 수요 기반 확대와 2) MOCVD 투자 정체에 따른 공급 부담 축소 현상이 나타나며 LED 산업 내 종목들의 주가 상승을 견인할 전망이다. 주요 LED 업체들의 MOCVD Set Capacity 는 현 수준에서 정체되며 공급 확대 우려 낮아질 전망 (Set) 2, 1,8 1,6 1,4 1,2 1, Korea China Japan Taiwan Other 1Q12 3Q12 1Q13F 3Q13F 1Q14F 3Q14F 1Q15F 3Q15F 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 전망 주요 MOCVD 메이커들의 출하량 정체 추세 지속 지역별로도 MOCVD 출하 정체 (대) (대) Aixtron Nippon Sanso Thomas Swan Veeco China Japan Taiwan Korea Q1 4Q1 2Q11 4Q11 2Q12 4Q12 2Q1 4Q1 2Q11 4Q11 2Q12 4Q12 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 6

7 III. BLU용 LED 출하량 증가세는 기대하기 힘들 것 1. LED BLU 시장은 이미 성숙기에 진입 디스플레이용 BLU 내 LED 침투율은 이미 9%를 초과 대면적 BLU 시장 내에서 LED BLU의 침투율이 9%를 초과함에 따라 추가 성장세는 제한 적일 전망이며, 215년까지 LED BLU 시장규모는 연평균.9% 축소될 것으로 예상된다. Mobile PC의 경우 이미 211년 LED BLU 채용률이 1%에 달했으며, LCD TV용 BLU에 서도 LED의 침투율이 8%를 초과했다. 따라서 LED BLU 시장은 성숙단계에 진입한 것으 로 판단되며, 이에 따라 동 시장 규모의 성장세를 기대하기는 힘들 전망이다. 213 년 말에는 BLU 내 LED 침투율이 95%를 초과할 전망 (%) 12 1 Mobile PC LCD TV Desktop Monitor Large area total Q8 3Q8 1Q9 3Q9 1Q1 3Q1 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 전망 213 년 이후 LED BLU 출하량 축소될 것으로 예상 (십억개) 7 TV Monitor Mobile PC Mobile Phone Others '11 '12E '13F '14F '15F 주: 출하량 단위는 5X5µm 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 전망 7

8 2. LCD 패널 및 세트 생산업체의 Supply Chain에 속한 업체들은 선별적 수혜 가능 삼성의 Supply Chain에 속한 루멘스의 선별적 수혜 가능 삼성그룹 및 LG그룹은 LCD TV용 Backlight Unit에 대해 수직계열화를 구축하였으며, 수직 계열화에 포함된 업체 위주로 BLU를 주문하고 있다. 따라서 삼성 계열의 공급 업체인 루멘 스의 경우 BLU 산업의 성장 정체에도 불구하고 차별적인 외형성장은 가능할 전망이다. 참 고로 루멘스의 삼성전자 내 BLU 점유율은 약 4%에 이르고 있는 것으로 추정된다. 따라서 Supply Chain 내에 포함되지 않은 업체들의 경우 조명용 LED 성장 모멘텀을 확보하기 위한 노력이 필요한 시점이며, LED 시장은 1) 디스플레이 산업 내 Supply Chain에 속한 업체 및 2) 조명용 LED 시장에서 경쟁력을 보유한 업체 위주로 재편될 전망이다. 삼성전자 및 삼성디스플레이의 LED BLU Supply Chain LED Chip LED Package LED Light Bar LED Backlight LCD Module LCD TV 삼성LED 삼성LED 서일전자 연이정보통신 켐트로닉스 디에스 한솔테크닉스 삼성디스플레이 태산엘시디 서울옵토디바이스 서울반도체 아이디에스 BriView 삼성전자 더리즈(THE LEDS) 루미마이크로 연이정보통신 EPISTAR CHILIN 루멘스 BK LCD CHILIN FOREPI Open Cell Panel 삼성디스플레이 AUO CHIMEI INNOLUX 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 8

9 LG 전자 및 LG 디스플레이의 LED BLU Supply Chain LED Chip LED Package LED Light Bar LED Backlight LCD Module LCD TV 우리이티아이 LG이노텍 우리LED CU-TECH 태백정밀 다솔전자 동도전자 서울옵토디바이스 서울반도체 엠디플렉스 희성전자 FOREPI LG디스플레이 (난징 공장) LG디스플레이 (광저우 공장) LG디스플레이 LG전자 EPISTAR EVERLIGHT P-Flux 뉴옵틱스 FOREPI 우리LED AVIX NICHIA LG디스플레이 (광저우 공장) 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 AUO 의 LED BLU Supply Chain LED Chip LED Package LED Light Bar LED Backlight LCD Module Lextar Lextar TSMT EPISTAR LITEON TSMT Coretronic OSRAM LG이노텍 Lextar Lextar RADIANT BriView AUO 삼성LED Forhouse 서울옵토디바이스 서울반도체 엠디플렉스 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 9

10 CMI 의 LED BLU Supply Chain LED Chip LED Package LED Light Bar LED Backlight LCD Module EPISTAR EVERLIGHT LITEON TSMT CHIMEI GIO OPTOELECTRONICS HARVATEK GIO OPTOELECTRONICS Coretronic 서울옵토디바이스 서울반도체 RADIANT CHIMEI INNOLUX NICHIA NICHIA AOT AOT CHILIN 삼성LED EPISTAR FOREPI 루멘스 BK LCD 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 1

11 IV. 조명용 LED 시장 성장을 위한 필요충분 조건이 완성되어 가다! 년 이후 조명용 LED 시장의 성장세에 주목 향후 3년간 조명용 LED 출하량 연평균 74.6%의 성장 전망 앞서 LED 전체 시장을 전망하며 언급한 바와 같이, 향후 LED 시장은 조명용 LED 수요 성 장에 동반하여 확대 추세를 이어갈 전망이다. 향후 3년간 LED 조명 시장은 연평균 74.6% 의 성장세를 이어갈 것으로 예상되는 가운데, 특히 공공용 및 상업용으로 쓰이는 Street Light와 Down Light의 같은 기간 CAGR이 각각 89.9%, 87.9%로 예상된다는 점에서 초기 조명 시장 성장은 공공부문이 견인할 것으로 기대된다. 조명시장 성장을 전망하는 근거는 1) 정부정책 및 2) LED 조명 판매가격 하락 3) 효율성 제고 조명용 LED 시장의 성장을 견인하는 요인은 1) 각국 정부의 LED 조명 지원 정책 및 2) LED 조명 가격 하락에 따른 수요 기반 확대일 것으로 판단된다. 또한 3) LED 조명의 효율 성 제고 역시 산업 성장의 촉매가 될 전망이다. 즉, 정부 정책은 공공부문의 LED 조명 수요 확대를 유발하고, 판매가격의 하락은 민간 수요 회복을 견인함으로써 각각 단기 및 중장기 LED 조명 시장 성장에 기여할 것으로 기대된다. 또한 광효율(lm/W)이 개선되며, Payback Period가 단축될 수 있다는 점은 LED 조명의 가격 효율성을 제고해줄 전망이다. 지금부터 이 세 가지 모멘텀에 대해 조금 더 자세히 짚어 보고자 한다. LED 조명 시장은 본격적인 성장 국면에 진입할 전망 분기별로도 LED 조명의 성장세 지속 기대 (백만개) 12, 1, 8, 6, Bulbs spot light FL tube street light downlight (백만개) 12, 1, 8, 6, Bulbs spot light FL tube street light downlight 4, 4, 2, 2, '11 '12E '13F '14F '15F 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12E 1Q13F 2Q13F 3Q13F 4Q13F 주: 출하량 단위는 5X5µm 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 전망 주: 출하량 단위는 5X5µm 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 전망 11

12 2. 조명용 LED 시장 성장의 근거 1: 각국 정부의 정책적 지원 확대 각국 정부의 정책적 지원이 LED 조명시장 성장을 견인할 것 각국 정부의 LED 조명 산업 성장을 위한 지원정책 및 규제책은 동 시장 성장의 첫 번째 촉 매가 될 것으로 판단된다. 우리나라를 비롯하여 중국, 일본, 미국, 유럽 등 주요 국가들의 LED 조명산업 지원책들이 지난 212년 이후 더욱 구체화되기 시작하였으며, 이는 올해부터 동 조명시장의 성장을 견인할 전망이다. 정부 정책에 따라 초기 조명시장은 공공용 및 상업용 위주로 성장 예상 각 조명 종류별 LED의 침투율을 전망해보면, Spot Light, Street Light, Down Light 등 공공 조명 및 상업용(매장용) 조명에서 침투율 상승세가 더욱 가파르게 나타날 것으로 예상된다. 공공용으로 사용되는 Street Light의 경우 올해 말 LED 침투율이 14.6%로 전년 대비 6.8%p 상승할 전망이며, 상업용으로 사용되는 Spot Light 및 Down Light의 경우 각각 4.4%(+17.8%p y-y), 14.6%(+6.6%p y-y)의 침투율을 기록하며 상승추세를 이어갈 것으 로 기대된다. 따라서 전체 조명 시장에서의 평균 LED 침투율은 약 5.7%(+2.6%p y-y)의 성장세를 나타낼 전망이다. 이러한 LED 침투율은 올해부터 가속화되어, 215년에는 전체 조명시장 LED 침투율이 19.9%에 이를 것으로 예상된다. 215년 기준 Street Light, Spot Light, Down Light의 침투율은 각각 96.5%, 59.5%, 72.4%로 크게 확대되며, 시장 성장을 주 도할 것으로 기대된다. 이러한 공공 및 상업용 조명 시장에서의 LED 비중 확대는 정부 정 책에 따른 수혜에 기인하며, 정부 정책은 LED 조명시장의 초기 성장에 있어 주요 촉매가 될 전망이다. Spot Light/Street Light/Down Light 등 공공용 및 상업용 조명 위주로 초기 침투율 확대 (%) Bulbs spot light FL tube street light downlight '11 '12E '13F '14F '15F 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 전망 12

13 한국 우리나라 정부는 22년까지 국내 전체 조명의 6%를 LED조명으로 보급한다는 것을 골자 로 하는 Green LED 조명 26 계획 을 발표했으며, 이를 통해 공공기관 및 민간부문에 대 한 LED보급을 확대할 계획이다. 특히, 최근 전력수급의 불안정성에 대한 우려가 지속되고 있다는 점에서 친환경 및 에너지 절감 이슈에 대응할 수 있는 LED조명 보급정책은 새 정부 에서 점차 활성화될 것으로 판단된다. 실제로 지난해 지식경제부는 최저소비효율 기준을 단 계적으로 강화한다는 계획을 발표한 바 있으며, 214년부터는 저효율 백열전구의 판매가 금 지될 것으로 예상된다. 미국 미국의 경우, 지난 27년에 백열등을 고효율 조명으로 대체하기 위한 법안(EISA 27)이 결의됨에 따라 1W(212년), 75W(213년), 6~4W(214년) 백열등의 판매가 순차적으 로 금지될 예정이다. 또한, 에너지부 주도로 소비자의 LED조명에 대한 신뢰도를 높일 수 있 는 인증 및 실증을 위해, SSL Quality Advocate, 에너지 스타, CALiPER 등 시장 기반 LED 보급 활성화 프로그램을 추진하고 있다. 일본 일본도 211년 대지진 이후, 에너지 절감을 위해 각종 제도를 도입, 연장하고 있으며, 23 년까지 LED 조명 보급률을 1%까지 끌어올릴 계획이다. 일본 정부는 지난해부터 백열전 구 생산 및 판매 중단을 권고하고 있다. 특히 지난해 LED 조명시장 중 일본의 비중은 51.2%로 가장 큰 시장을 형성하고 있는 등 LED 조명 시장 성장의 표본을 제시하고 있다. 중국 중국 정부 역시 LED조명 산업 촉진을 위해, 반도체조명 발전규획 을 발표하고 산업화 기지 를 선정하는 등 적극적인 산업 지원책을 펼치고 있다. 지난해 1월부터 1W 이상 백열등 의 수입 및 판매를 금지하고 있으며, 총 2억위안의 보조금을 지원함으로써 중국 LED 조명산 업의 성장을 도모하고 있다. 또한 6W 백열등도 214년부터 전면 판매 중단될 예정이다. 유럽 한편, 유럽은 이미 211년 9월 이후 6W 백열등 사용을 금지하였으며, 지난해 9월부터는 모든 종류의 백열등에 대한 생산, 수입이 전면 금지되었다. 올해 3월에는 유통망에 쌓여있던 백열등 재고 역시 대부분 소진될 것으로 예상되는 바 LED 조명에 대한 수요는 3월 이후 더 욱 확대될 것으로 기대된다. 13

14 LED 산업 성장을 위한 각국 정부의 정책들이 시행되기 시작 국가 지원책 규제책 한국 미국 유럽 일본 중국 대만 - LED 조명 26 계획 발표(211) (211 년 LED 보급률은 전체 약 2.5%, 지방정부 14%, 공공부문 8%) : 공공부문은 21 년(8%) 215 년(6%) 22 년(1%) 목표 : 민간부문은 21 년(2.5%) 215 년(3%) 22 년(6%) 목표 - 지경부, 국토부: 대규모 개발사업, 도로, 교통시설에 LED 조명 도입 계획 - 전통시장, 양계농가, 소상공인 광고간판, 민간 보조 : 민간수요 확산 유도, 에너지 절감 혜택 지원 - LED 조명 국고 지원: 264 억원(211 년) 39 억원(212 년) 집행 - LED 조명 투자시 법인세 감면 2%(211 년) 1%(212 년) - LED 조명 의무화를 위한 법령 개정 (건축물설계기준, 친환경주택설계기준, 공공기관 에너지이용합리화규정 등) - 서울시 빌딩 리모델링 지원: 기존 조명을 LED 로 교체시 장기저리로 자금 지원(8 년, 2.5% 수준). 또한, 공공건물과 민간시설을 각각 218 년, 23 년까지 모두 LED 조명으로 보급하는 방안 추진 - KS 규격, 고효율인증기준 등 국가 규격 마련 - Next Generation Initiative: 22 년까지 2lm/W 고효율 파워칩 개발, LED 조명 비중 5%까지 확대 - Energy Policy Act. of 25: 고효율 조명 감세 혜택 부여 - Energy Star 인증제도: 211 년 1 월부터 조명기구에도 시행, 보조금 지급 - '에너지 효율 향상 4 대 중점과제' 발표(212 년) : 조명의 최저소비효율 기준 상향조정 : 214 년부터 저효율 백열전구 판매 중단 - 백열등 판매 금지: 1W(212 년~), 75W(213 년~), 6/4W(214 년~) - Joint Research Center: 유럽 LED 품질 헌장 발표 - RoHS, WEEE 등 환경 규제 가장 적극적 년 9 월부터 모든 종류의 백열 등 생산 및 수입 금지 - 신성장전략-Basic Policy(개정 21 년 6 월): LED 와 OLED 를 차세대 조명 으로 도입(22 년), 23 년까지 LED 조명 보급 1% 달성 목표 - 대지진 이후 Eco-Point 제도 연장: LED 조명 보조금 지급 - 중국 과학기술부 반도체조명 과학기술 발전 12-5 발전규획 발표(212.5) : 산업화 기지로 상해, 심천 등 5 개 지역 선정 - LED 조명에 대한 국가 표준 제정(211.11) - 정부는 2 억위안의 LED 조명 보조금 지원 계획을 발표하고, 39 개 업체를 선정 년까지 모든 가로등을 LED 로 대체 자료: LED산업포럼, 특허청, 우리투자증권 리서치센터 년부터 백열전구 생산/판매 전면금지 - 21 세기 광 프로젝트: 조명 에너지 2% 감축 추진 년 1 월부터 1W 급 이상 백열등 판매 금지 년부터 6W 급 백열등 판매 금지 예상 년 1 월부터는 백열등 판매를 전면 금지 현재는 일본이 가장 큰 LED 조명 시장 형성, 향후에는 북미와 중국 시장의 성장률이 높을 전망 (백만개) 8, 7, 6, 5, 4, 3, EU NA Japan China ROW 2, 1, '12E '13F '14F '15F 주: 출하량 단위는 5X5µm 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 전망 14

15 3. 조명용 LED 시장 성장의 근거 2: LED 조명 가격의 하락에 따른 수요기반 확대 LED 조명 생산 원가는 꾸준히 하락 추세를 보일 전망 LED 조명의 생산원가는 꾸준히 하락추세를 보이며, 이는 수요기반 확대에 기여할 것으로 판 단된다. 7W 및 1W LED Bulb의 경우 지난해 말 기준 생산원가가 각각 9.38달러, 1.46달 러로 추정되며, 동일 제품의 생산원가는 내년 말 각각 7.89달러, 8.61달러로 전년대비 각각 15.9%, 17.9% 하락할 전망이다. 특히 Light Source 생산 원가의 하락 속도는 더욱 가파르 게 나타날 것으로 예상되며, 이에 따라 전체 생산 원가 대비 Light Source 원가 비중은 7W LED Bulb 기준 212년 말 29.8%에서 214년 말 23.6%까지 축소되며 전체 생산원가 하락 을 견인할 것으로 기대된다. 이 같은 생산원가 하락은 LED 조명의 수요기반 확대로 이어져, 214년 이후 본격적 LED 조명의 성장을 기대할 수 있을 것으로 판단된다. LED 조명 제조 단가의 하락 추세 이어지며 수요기반 확대에 기여할 전망 (달러) Light Source Cost(좌) (%) 2 Total Cost(좌) 5 Light Source Cost 비중(우) Q1 3Q1 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13F 3Q13F 1Q14F 3Q14F 주: 7W LED Bulbs 기준 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 전망 LED 조명 전 제품의 제조단가는 추세적으로 하락할 것으로 예상 (달러) W LED FL tube(좌) 7W LED Bulbs(좌) 4''/15W LED Downlights(좌) 1W LED streetlight(우) 25W LED FL tube(좌) 1W LED Bulbs(좌) 6''/2W LED Downlights(좌) 15W LED streetlight(우) (달러) Q1 3Q1 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13F 3Q13F 1Q14F 3Q14F 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 전망 15

16 Fixture 업체들의 가격 경쟁이 시작될 경우 LED 조명 판매가의 하락 유발 기대 Light Fixture 업체들은 유통망에 대한 높은 지위를 바탕으로 높은 LED 조명 판매가격을 유 지하고 있으나, 향후 신규 업체들 진입으로 가격 경쟁이 유발되고, 이는 LED 조명 판매가격 하락 및 수요기반 확대로 이어질 전망이다. Light Fixture 업체들은 LED 조명의 Supply Chain 내에서 가장 최종 공급 고리에 위치하고 있어 상대적으로 높은 영업이익률을 유지하 고 있다. 그러나 향후 LED 조명 시장에 신규 업체들이 등장하며 가격 경쟁 심화 LED 조명 판매 가격 하락 LED 조명 수요 확대 LED Chip/Package/Module 업체 이익기반 개선 으로 이어질 것으로 기대된다. 이와 관련하여 특히 삼성전자의 움직임에 주목할 필요가 있다. 삼성전자는 211년 말 삼성 전기로부터 삼성LED 지분 5%를 인수한 후 동 사업부를 흡수 합병하였다. 이후 BLU 뿐 아니라 조명시장으로 진입하기 위한 전략적 움직임을 강화했으며, 지난해에는 독일 프랑크푸 르트 세계 조명 및 건축 박람회(Light and Building 212) 에 공식 전시부스를 설치하고 고 효율 조명용 패키지, 엔지 등 총 1여 종을 선보인 바 있다. 또한 반도체 기술력을 기반으 로 공격적으로 LED 조명 시장 점유율 확대에 나설 것으로 예상되며, 지난해 11월에는 1만원 대 LED 조명 신제품 8종을 출시하며 향후 전개될 가격 경쟁의 신호탄을 날렸다. 삼성전자는 가격대를 낮춘 LED 전구 및 램프를 출시하며 가격 경쟁을 예고 주: 삼성전자가 출시한 LED 조명 신제품은 전구 4종, MR16램프 4종 등 총 8종으로 1만원대의 낮은 가격을 제시 자료: 삼성전자 16

17 4. LED 조명의 효율성 개선 213년, simple payback period는 1년대로 접어들며 가격효율성 부각될 전망 LED 조명의 Payback Period는 6W 백열전구와 비교시 올해 말 1년 이내로 축소되며, 이 는 효율성 측면에서 LED 전구 구매 기반을 확대시켜줄 것으로 판단된다. 이는 1W LED Bulb와 6W 백열전구를 비교해서 계산해본 결과이며, 일 평균 조명 사용시간은 5시간을 사 용하고, LED 조명과 백열등의 수명은 각각 5,시간, 1,시간이라는 가정 하에 추정해 보았다. 따라서 LED를 사용함으로써 연간 전력비 절감 및 교체 비용 절감에 따른 Payback 기간이 올해 연말에는 1년 이내도 축소된다는 결론을 도출하였으며, 이는 실질적인 LED 조 명 수요 증가 촉매로 작용할 것으로 기대된다. Simple payback period 추이(6W급 백열전구 기준) (단위: 달러, 년) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13E 2Q13F 3Q13F 4Q13F 초기 투자비용(A) 연간 전력 절감비용(B) 연간 조명 교체비용(C) Simple payback period: A / (B+C) 가정: 일평균 조명 5시간 사용, LED Bulb 전력 소모량 1W, 백열등 전력 소모량 6W, 전기요금(달러/kWh)은.1달러, LED 수명은 5만시간, 백열등 수명은 1만시간 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 Simple payback period 추이 및 전망(6W 급 백열전구 기준) (years) Q1 3Q1 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 자료: DisplaySearch, 우리투자증권 리서치센터 17

18 광효율성 개선추세는 지속될 것 광효율성 개선은 전력비용 감소로 이어져 Payback Period 개선을 더욱 가속화시킬 것으로 기대된다. 지난해 말 현재 LED의 광효율은 134lm/W를 달성한 것으로 파악되며, 215년 말에는 177lm/W까지 광효율이 개선되며 32.1%의 개선이 이루어질 전망이다. 동일 전력당 광량이 증가한다는 것은 즉 같은 밝기에 대해 보다 적은 전력을 소모한다는 의미로 이는 LED 조명의 가격경쟁력 제고로 이어질 것으로 판단된다. 광효율의 개선이 지속되며 결국 LED 조명 시장 개화 분위기가 형성되며, 그러한 분위기는 올해부터 본격화 될 것으로 판단 된다. 광효율성(lm/W)은 꾸준히 개선되며 LED 조명 수요기반 확대에 기여할 전망 (lm/w) Q1 3Q1 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13F 3Q13F 1Q14F 3Q14F 1Q15F 3Q15F 주: Cool White LED(CCT 6,k) and normal CRI(>75) 기준 자료: DisplaySearch 18

19 V. Top pick: 서울반도체 서울반도체를 Top pick 종목으로 추천 차선호주로 루멘스 선정 지금까지 언급한 LED 조명시장에 대한 기대감 및 수직계열화 된 LED BLU 시장에서의 안 정적 시장지위 등을 근거로 서울반도체와 루멘스를 각각 최선호주와 차선호주로 추천한다. Top pick으로 서울반도체를 선정한 것은 조명용 매출 비중이 올해 전체 매출액 중 절반을 차지할 것으로 예상되어, 조명용 LED 시장에서 국내 업체 중 가장 앞선 행보를 보이고 있다. 또한 지난해 LED BLU 재고에 대한 평가손실을 상당부분 인식한 것으로 판단되어, 비용 구 조 개선을 통한 이익 성장 역시 기대되기 때문이다. 그리고 차선호주로 루멘스를 선정한 것은 삼성전자 내 LED BLU 최대 공급업체로 전체 수요 중 약 4% 납품하고 있어 안정적 매출기반을 확보하고 있다. 이와 더불어 올해에는 일본 Kamei사에 대한 공급 확대 및 SKC라이팅과의 협력 확대 등을 통해 LED 조명에 대한 성장 동력도 점차 확보해 나갈 것으로 판단되기 때문이다. Global Peer Analysis I - Earnings (단위: 백만달러) 회사명 서울반도체 루멘스 금호전기 사파이어테크 놀로지 한솔테크닉스 Cree Everlight Epistar 주가(2월12일, 달러) 시가총액 , ,656.2 매출액 , E , F , 영업이익 E F EBITDA E F 순이익 E F EPS (달러) E F BPS (달러) E 1,74.7 1, F 1,87.3 1, Net Debt (-Net Cash) 212E F 자료: 서울반도체, 루멘스는 당사 추정치 자료, 나머지는 Bloomberg 및 Fnguide 전망 19

20 Global Peer Analysis II Valuation 회사명 서울반도체 루멘스 금호전기 사파이어테크 놀로지 한솔테크닉스 Cree Everlight Epistar PER (배) n/a E n/a n/a F PBR (배) E F EV/EBITDA (배) n/a E F ROE (%) n/a E F ROA (%) n/a E n/a F n/a Div. Yield (%) E n/a F 자료: 서울반도체, 루멘스는 당사 추정치 자료, 나머지는 Bloomberg 전망 2

21 서울반도체 (4689.KQ) Company Analysis 목표주가 Analyst Buy (신규) 33,원 (신규) 현재가 ( 13/2/12) 27,원 유철환 2) , chris.yoo@wooriwm.com 조명용 LED의 강자가 주목 받을 시기 투자의견 Buy 및 목표주가 33,원으로 신규 제시 서울반도체에 대해 투자의견 Buy 및 목표주가 33,원으로 커버리지 개시 목표주가 33,원은 잔여이익모델(RIM, 주요 가정 beta.7, market risk premium 6.%, risk free rate 4.%)을 통해 산출되었으며, 현재 주가 대비 22.2%의 상승 여력을 보유 조명용 LED 패키지 매출 성장으로 실적 개선 추세 이어갈 전망 업종 Price Trend 서울반도체 KOSDAQ '12.2 '12.4 '12.6 '12.8 '12.1 '12.12 반도체 KOSPI 1, KOSDAQ 시가총액(보통주) 1,574.2십억원 발행주식수(보통주) 58.3백만주 52주 최고가( 12/2/17) 28,65원 최저가( 12/1/15) 2,35원 배당수익률(211).6% 외국인지분율 16.3% 주요주주 이정훈 외 3인 36.2% Ion Investments BV 11.8% 주가상승률(%) 3개월 6개월 12개월 절대수익률 상대수익률 LED 조명 시장의 성장으로 꾸준한 외형확대 추세가 이어질 전망이며, 특히 조명 용 LED 패키지의 매출 비중 증가는 영업이익률 증가로 이어져 수익성 개선을 견 인할 것으로 기대 동사의 조명용 LED 패키지 매출 비중은 21년 3%, 211년 4%, 지난해 44%까지 확대되었으며, 올해 및 내년에 각각 51%, 58%의 비중으로 확대될 전망 이에 따라 전사 영업이익률은 지난해 2.9%에서 올해 5.9%로 개선될 것으로 예상 되며, 이러한 이익률 개선 추세는 지속될 것으로 판단 자회사 서울옵토디바이스의 실적 개선도 기대 동사가 38.%의 지분을 보유하고 있는 서울옵토디바이스 또한 LED 업황 개선에 힘입은 실적 개선 추세를 이어가며, 동사의 영업외수익성 개선을 견인할 전망 서울옵토디바이스는 211년 적자에서, 212년 2분기 중 흑자전환에 성공했고, 연간 영업이익률 5% 기록 올해 동 자회사의 매출액 및 영업이익은 각각 2,85억원(+13.7% y-y), 272억원 (+132.7% y-y)으로 전망되며, 영업이익률은 9.5%로 개선 기대 결산기 매출액 증감률 영업이익 순이익 지배지분순이익 EPS 증감률 PER PBR EV/EBITDA ROE 부채비율 순차입금 -12월 (십억원) (%) (십억원) (십억원) (십억원) (원) (%) (배) (배) (배) (%) (%) (십억원) , E F 1, F 1, , 주: IFRS기준. 단, 영업이익은 K-GAAP기준(매출총이익 - 판관비). EPS, PER, ROE는 지배지분 순이익 기준 자료: 우리투자증권 리서치센터 전망

22 서울반도체 I. Valuation 1. RIM valuation에 의한 목표주가 33,원 목표주가 33,원 상승여력 22.2% 서울반도체에 대해 투자의견 Buy 및 목표주가 33,원을 제시하며 커버리지에 신규 편입 한다. 목표주가 33,원은 RIM(잔여이익모델)을 통하여 산출되었다. RIM을 위한 가정으 로 Market Risk Premium 6.%, %, Risk Free Rate 4.%, 베타.7을 적용하였으며, 이로써 산출된 자기자본비용(Cost Of Equity) 7.9%를 사용하였다. 목표주가 33,원은 213년 및 214년 예상 EPS인 96원, 1,419원 대비 각각 28.1배, 19.배 수준이다. 서울반도체 잔여이익모델(RIM) (단위: 십억원, 원) 212E 213F 214F 215F 216F 217F 218F 219F 22F 221F 222F 223F Net profit Shareholder s equity ,13 1,254 1,421 1,68 1,816 2,47 2,34 Forecast ROE (FROE) 3.1% 8.7% 11.7% 12.8% 14.3% 14.2% 13.7% 13.7% 13.8% 13.9% 14.% 14.2% Spread (FROE-COE) -4.8%.8% 3.8% 4.9% 6.4% 6.3% 5.8% 5.8% 5.9% 6.% 6.1% 6.3% Residual income Cost of equity (COE) 7.9% Beta.7 Market risk premium (Rm-Rf) 6.% Risk-free rate (Rf) 4.% Beginning shareholder s equity 69 PV of forecast period RI 425 PV of continuing value 746 Equity value (C+P) 1,78 No of shares (common, mn) 58,35 12m TP Fair price (C) 32,942 Current price (C) 27, Upside (-downside) 22.% Implied P/B (x) 3.1 Implied P/E (x) 31.8 주: RIM(Residual Income Model, 잔여이익모델)은 현금흐름할인모형의 하나로 주주 입장에서 투자원금인 자기자본과 자기자본비용을 초과하는 이익(잔여이익)의 현재가치를 합한 금액을 적정주주가치(자기자본가치)로 보는 Valuation 모델이다. 산식으로 표현하면 다음과 같다. 자기자본가치 = 자기자본 + 미래 잔여이익의 현재가치 합 * 잔여이익(RIt) = 당기순이익t - 자기자본t-1 * 자기자본비용(Cost of Equity)t = 자기자본t-1 * (ROEt - COEt) RIM은 이론적으로 배당할인모형(DDM), 잉여현금흐름할인모형(DCF)과 같은 결과를 도출하면서도 측정지표상의 주관성을 최소화시킨 객관적인 Valuation 모델이라고 할 수 있어 당사 Valuation 기본모델로 사용하고 있다. Market Risk Premium 적용 기준 (Guidance) 구분 Mega Cap. Large Cap. Middle Cap. Small Cap. 기준 M-cap 1 조원 이상 M-cap M-cap M-cap 2 천억~1 조원+'BBB+'이상 + 신용등급 'AAA'이상 1 조~1 조원 + 'A'이상 2 천억원 미만+'BBB-'이상 Risk Premium 5.2% 6.% 7.% 8.% * Risk Free Rate = 4.%(공통) 22

23 서울반도체 2. 현 주가는 역사적 PBR Band 상 저점 수준에 형성 PBR 기준으로 Valuation 상 추가 상승여력 충분 LED 산업은 경기변동에 민감하게 반응하는 특성을 보유하고 있어 PBR이 보다 합리적인 상 대적 Valuation 지표가 될 것이며, 현 주가 수준은 역사적 PBR Band 하단에 위치하고 있어 추가적인 주가 상승여력을 확보하고 있다고 판단된다. 현 주가는 213년 예상실적 대비 PER 28.1배, PBR 2.3배에 형성되어 있어 Valuation 부담이 존재할 수 있는 구간이며, 에에 대한 우려가 지속적으로 제기되고 있다. 지난 5년간 동사의 주가는 PBR 4~5배 구간에서 거래된 기록도 있으며, 211년 이후에는 2~4배 수준에서 거래되었다. 지금은 LED 조명시 장 성장에 대한 기대감이 확대되고 있으며, 또한 이익률 개선을 통한 실적 개선 추세가 기대 되고 있어, 현재의 PBR 수준은 추가적은 주가 상승이 가능한 수준으로 판단된다. 역사적 평균 수준의 PER 에서 주가 형성 PBR 기준으로는 Valuation 부담 완화 (won) Price 1.x 12, 2.x 3.x 1, 4.x 7.x 8, 6, 4, 2, -2, -4, '4.1 '5.1 '6.1 '7.1 '8.1 '9.1 '1.1 '11.1 '12.1 '13.1 (won) Price 2.x 8, 3.x 4.x 7, 5.x 6.x 6, 5, 4, 3, 2, 1, '4.1 '5.1 '6.1 '7.1 '8.1 '9.1 '1.1 '11.1 '12.1 '13.1 주: Forward PER Band 자료: Dataguide Pro 주: Trailing PBR Band 자료: Dataguide Pro 23

24 서울반도체 II. 기업개요 글로벌 5위, 국내 3위의 LED 패키지 소자 업체 동사는 LED 패키지 소자 업체로 1987년 3월 설립, 22년 1월 코스닥에 상장되었고, 211 년 LED 패키지 매출 기준 글로벌 시장점유율 5.3%를 차지하고 있다. 동 시장점유율은 글로 벌 5위, 국내 3위의 지위에 해당되는 수준이다. 동사는 현재 4개의 해외 영업소 및 15개 대리점 등 마케팅 네트워크를 확보하고 있으며, LED 시장 내 주요 기술에 대한 특허권 확보 로 기술 진입장벽을 높여가고 있다. 이러한 기술력을 바탕으로 컨버터 없이 사용 가능한 Acrich2의 판매 확대를 계획하고 있으며, 또한 차기 기술로 GaN 기판을 사용한 npola에 대 한 기술을 계속 확보하며 미츠비시화학 계열사인 버바팀에 동 제품 공급 계약을 성사시키는 등 시장 선도 지위를 확고히 해 나가고 있다. 서울반도체는 차세대 LED 조명 제품에 대한 선도적 기술을 확보 <Acrich2> 교류구동모델로 AC 전류를 DC로 전환시키지 않고 바로 구동시킬 수 있음 컨버터를 필요로 하지 않기 때문에 기존 직류구동모델 대비 LED 전구 수명이 2배 이상 개선되며, 저전력 성능 개선 또한 디자인의 유연성도 확보 <npola> 기판을 사이이어기판에서 GaN기판으로 대체한 제품으로 기존 LED Chip 대비 광효율이 5배 개선됨 다라서 기존 Multi 광원을 단일 광원으로 대체함으로써 복수그림자가 생기는 현상 해소 향후 GaN기판 가격 하락시 높은 성장세가 기대되는 차 세대 제품 자료: 서울반도체, 우리투자증권 리서치센터 24

25 서울반도체 III. 투자포인트 조명용 LED 패키지 매출 비중 확대에 따른 이익성장 전망 서울반도체의 실적 개선추세를 전망하는 가장 주된 근거는 앞서 산업분석에서 언급한 LED 조명시장의 성장에 따른 최대 수혜가 가능할 것이라는 기대 때문이다. LED 시장은 215년 까지 연평균 27.7%의 출하량 성장세를 이어갈 전망이며, 조명용 LED가 연평균 74.6%의 고 성장을 이어가며 전체 LED 산업의 성장을 견인할 것으로 예상된다. 동사는 국내 LED 업체 중 조명사업 매출 비중이 가장 높은 업체로 조명용 LED 시장 성장의 수혜가 가장 클 것으로 기대된다. 지난해 동사의 총 매출 중 LED 조명 및 자동차 등 Non-BLU 매출 비중은 44% 였으며, 동 비중은 올해 51%, 내년 58%까지 확대될 전망이다. 이에 따라 조명용 LED의 매 출은 향후 5년간 연평균 27.5%의 성장세를 이어가며, LED BLU의 매출 축소를 방어할 것으 로 판단된다. 고부가가치 사업부문 매출 비중 확대에 따른 영업이익률 개선 및 수익성 제고 상대적으로 고부가치 제품에 해당하는 조명용 LED의 매출 비중 확대는 영업이익률 개선으로 이어져 수익성 제고에 기여할 전망이다. 지난해 K-IFRS(별도) 기준 동사의 영업이익률은 2.9%를 기록하였으며, 올해에는 5.9%로 약 3%P 개선될 것으로 예상된다. 이와 같은 이익 기반 개선을 전망하는 이유는 1) 고부가가치 사업부문인 LED 조명 매출의 증가와 2) 지난해 LED BLU 악성재고에 대한 공격적인 손실 인식에 따른 비용구조 개선을 기대하기 때문이다. 영업이익률의 개선 추세는 향후 업황 회복의 속도에 따라 더욱 가파르게 나타날 가능성도 존 재하며, 당사는 LED 산업이 조명산업의 개화화 더불어 212년 업황 저점을 통과한 이후 올 해부터 성장의 움직임을 이어갈 것이라는 방향성은 잡혀있다고 판단하고 있다. 서울반도체의 Non-BLU 매출 비중 증가추세 전망 Non-BLU 매출 비중 증가는 영업이익률 개선을 견인 (십억원) Non-BLU 매출(좌) (%) 2, BLU 매출(좌) Non-BLU 매출 비중(우) 8 7 1, , '11 '12E '13F '14F '15F '16F '17F (%) (%) 8 Non-BLU 매출 비중(좌) 1 7 영업이익률(우) '11 '12E '13F '14F '15F '16F '17F 주: 매출 비중은 K-IFRS(별도) 기준 자료: 서울반도체, 우리투자증권 리서치센터 전망 주: 매출 비중 및 영업이익률은 K-IFRS(별도) 기준 자료: 서울반도체, 우리투자증권 리서치센터 전망 25

26 서울반도체 선도적 기술 확보에 따른 진입장벽 형성 동사는 적극적인 선행 개발로 다수의 주요 조명용 LED 기술 특허를 보유하고 있어, 이는 시 장 성장이 본격화되며 기업가치 제고로 이어질 전망이다. Acrich2는 발전소에서 보내오는 AC 전류를 DC로 전환하지 않고 바로 사용하는 LED 조명으로, 컨버터를 필요로 하지 않는 장점이 있다. 컨버터를 사용하지 않을 경우 제조원가의 축소, LED 전구 수명의 증가, 디자 인 유연성 확대 등을 기대할 수 있다. 또한 동사는 세계 최초로 사파이어기판 대신 GaN(질화갈륨)기판을 사용한 npola LED 개발 에 성공하였다. 동 제품은 기존 사파이어기판 기반의 LED 대비 광효율이 5배 우수하게 나 타나는 제품으로 향후 GaN 기판의 가격이 하락할 경우 시장 확대가 기대되는 기술이다. 아 직 npola는 양산 가능성을 확신하기는 어려우나 최근 미츠비시화학 계열사인 버바팀과 npola 공급계약을 맺는 등 동 사업의 확대에 대한 긍정적 신호가 발생하고 있다고 판단된다. 자회사 실적 개선에 따른 추가 성장 모멘텀 동사가 지분 38.%를 보유하고 있는 서울옵토디바이스 역시 이익 기반이 개선되며 전사 수 익성 개선에 일조할 전망이다. 동 자회사는 212년 2분기에 흑자전환에 성공하였으며, 지난 해 평균 영업이익률 4.7%를 달성하였다. 서울옵토디바이스의 올해 매출액 및 영업이익은 각 각 2,85억원(+13.7% y-y), 272억원(+132.7% y-y)으로 예상되며, 영업이익률도 9.5%로 전년 대비 4.8%P 증가할 전망이다. 향후 서울반도체가 조명사업 비중 확대에 따른 외형확 대가 기대되고 있기 때문에, 동사의 수익성도 안정적으로 유지될 것으로 판단된다. 213년 실적 전망: 조명비중이 절반이상으로 확대되며 이익성장 견인 동사의 올해 매출액 및 영업이익은 각각 1조 254억원(+19.9% y-y), 66억원(+146.7% y- y)으로 양호한 성장세를 시현할 전망이다. 가장 주목할 부문은 앞서 언급한 바와 같이 조명 부문의 매출 비중이 최초로 5%를 초과할 것으로 전망되며, 금액 기준 매출액 5,186억원 (+42.4% y-y)을 시현할 것으로 예상된다. 반면 TV향 LED BLU의 매출액은 전년과 비슷 한 수준인 2,52억원(-1.9% y-y)에 그칠 전망이다. 서울옵토디바이스는 지난해 2 분기 흑자전환 한 후 안정적인 수익구조 유지할 전망 (십억원) 매출액(좌) (%) 45 영업이익(좌) 영업이익률(우) '11 '12E '13F '14F '15F '16F 자료: 서울반도체, 서울옵토디바이스, 우리투자증권 리서치센터 전망 26

27 서울반도체 STATEMENT OF COMPREHENSIVE INCOME VALUATION INDEX (십억원) 211/12A 212/12E 213/12F 214/12F 211/12A 212/12E 213/12F 214/12F 매출액 ,25 1,19 PER (X) 증감률 (%) PER (High,X) 매출원가 PER (Low,X) 매출총이익 PBR (X) Gross 마진 (%) PBR (High,X) 판매비와 일반관리비 PBR (Low,X) 조정영업이익 (GP-SG&A) PCR (X) 조정OP 마진 (%) PSR (X) 기타영업수익(비용) 6 4 PEG (X) EBITDA PER/ 주당EBIT 증감률 (X) 영업이익 (reported) PER/ 주당EBITDA 증감률 (X) OP 마진 (%) EV/EBITDA (X) 금융수익(비용) EV/EBIT (X) 기타영업외손익 4 Enterprise Value 1,277 1,466 1,617 1,6 종속 및 관계기업관련손익 6 8 EPS CAGR (3년) (%) 세전계속사업이익 EBITPS CAGR (3년) (%) 법인세비용 EBITDAPS CAGR (3년) (%) 계속사업이익 주당EBIT (W) ,39 1,531 당기순이익 주당EBITDA (W) 939 1,121 1,876 2,57 Net 마진 (%) EPS (W) ,419 지배주주지분 순이익 BPS (W) 1,443 1,655 11,496 12,796 비지배주주지분 순이익 CFPS (W) 1,139 1,151 1,88 2,511 기타포괄이익 SPS (W) 12,683 14,669 17,587 2,414 총포괄이익 DPS (W) CASH FLOW STATEMENT RIM & EVA (십억원) 211/12A 212/12E 213/12F 214/12F 211/12A 212/12E 213/12F 214/12F 영업활동 현금흐름 RIM 당기순이익 Spread (FROE-COE) (%) 유/무형자산상각비 Residual Income 종속, 관계기업관련손실(이익) M RIM Target Price (W) 32,942 + 외화환산손실(이익) -2 EVA + 자산처분손실(이익) -2 투하자본 Gross Cash Flow 세후영업이익 운전자본의증가(감소) 투하자본이익률 (%) 투자활동 현금흐름 투하자본이익률 - WACC (%) 유형자산의감소 5 EVA 유형자산의증가(CAPEX) DCF + 투자자산의매각(취득) EBIT Free Cash Flow 유/무형자산상각비 Net Cash Flow CAPEX 재무활동현금흐름 운전자본증가(감소) 자기자본 증가 Free Cash Flow for Firm 부채증감 WACC 현금의증가 타인자본비용 (COD) 기말현금 및 현금성자산 자기자본비용 (COE) 기말 순부채(순현금) WACC(%) STATEMENT OF FINANCIAL POSITION PROFITABILITY & STABILITY (십억원) 211/12A 212/12E 213/12F 214/12F 211/12A 212/12E 213/12F 214/12F 현금및현금성자산 자기자본이익률 (ROE) (%) 매출채권 총자산이익률 (ROA) (%) 유동자산 투하자본이익률 (ROIC) (%) 유형자산 EBITDA/ 자기자본 (%) 투자자산 EBITDA/ 총자산 (%) 비유동자산 배당수익률 (%) 자산총계 ,66 배당성향 (%) 단기성부채 총현금배당금 (십억원) 매입채무 보통주 주당현금배당금(W) 유동부채 순부채(현금)/ 자기자본 (%) 장기성부채 총부채/ 자기자본 (%) 장기충당부채 순이자비용/ 매출액 (%) 비유동부채 EBIT/ 순이자비용 (X) 부채총계 유동비율 (%) 자본금 당좌비율 (%) 자본잉여금 총발행주식수 (mn) 이익잉여금 액면가 (W) 비지배주주지분 주가 (W) 21, 24,2 27, 27, 자본총계 시가총액 (십억원) 1,224 1,411 1,574 1,574 27

28 루멘스 (386.KQ) Company Analysis 목표주가 Analyst Buy (신규) 1,원 (신규) 현재가 ( 13/2/12) 8,18원 유철환 2) , chris.yoo@wooriwm.com BLU의 안정성 + 조명의 성장성 의 하모니 투자의견 Buy 및 목표주가 1,원으로 신규 커버리지 개시 루멘스에 대해 투자의견 Buy 및 목표주가 1,원으로 커버리지 개시 목표주가 1,원은 잔여이익모델(RIM, 주요 가정 beta 1., market risk premium 6.%, risk free rate 4.%)을 통해 산출되었으며, 현재 주가 대비 22.2%의 상승 여력을 보유 투자포인트1: LED BLU 사업의 안정적 기반 확보 업종 Price Trend 루멘스 KOSDAQ '12.2 '12.4 '12.6 '12.8 '12.1 '12.12 반도체 KOSPI 1, KOSDAQ 시가총액(보통주) 333.9십억원 발행주식수(보통주) 4.8백만주 52주 최고가( 13/1/29) 8,49원 최저가( 12/6/4) 4,9원 배당수익률(211).% 외국인지분율 16.6% 주요주주 루멘스홀딩스 외 9인 14.3% 주가상승률(%) 3개월 6개월 12개월 절대수익률 상대수익률 동사는 삼성전자와의 우호적 협력 관계를 바탕으로 LED BLU사업부문의 안정적 인 매출기반을 확보하고 있으며, 동 사업부의 안정적인 성장세가 이어지며 올해 에도 LED BLU 매출액은 4,374억원(+4.9% y-y)의 양호한 외형 유지할 전망 삼성전자 내 동사의 점유율은 지난해 4%수준이었으며, 올해 45%까지 확대될 것으로 기대 저가 직하형 LED TV의 두께 역시 축소될 전망이어서, TV 한대당 LED BLU 투 입량이 약 2% 증가될 전망인 바 동사의 TV 당 납품단가 유지가 가능할 전망 투자포인트2: 조명용 LED 사업 본격 확장을 시도하며 성장 기반 마련될 전망 올해 조명용 LED 매출액은 955억원(+112.2% y-y)으로 기대되며, 이를 기반으 로 향후 조명 시장 진출을 위한 기반 확보에 나설 전망 동사는 일본 KAMEI사, 중국 업체, SKC라이팅 등과 LED 조명 사업에 대한 제휴 를 추진하고 있으며, 이를 통한 안정적인 시장 진입 여부가 향후 주요 모멘텀이 될 것으로 판단 기존 삼성전자와의 안정적 협력관계 유지 및 LED 업계 내에서의 기술적 지위 등 을 감안시, 조명시장으로의 안정적 진입이 가능할 것으로 기대 결산기 매출액 증감률 영업이익 순이익 지배지분순이익 EPS 증감률 PER PBR EV/EBITDA ROE 부채비율 순차입금 -12월 (십억원) (%) (십억원) (십억원) (십억원) (원) (%) (배) (배) (배) (%) (%) (십억원) E F F 주: IFRS기준. 단, 영업이익은 K-GAAP기준(매출총이익 - 판관비). EPS, PER, ROE는 지배지분 순이익 기준 자료: 우리투자증권 리서치센터 전망

29 루멘스 I. Valuation 1. RIM valuation에 의한 목표주가 1,원 목표주가 1,원 상승여력 22.2% 루멘스에 대해 투자의견 Buy 및 목표주가 1,원을 제시하며 커버리지에 신규 편입한다. 목표주가 1,원은 RIM(잔여이익모델)을 통하여 산출되었다. RIM을 위한 가정으로 Market Risk Premium 6.%, %, Risk Free Rate 4.%, 베타 1.을 적용하였으며, 이로써 산 출된 자기자본비용(Cost Of Equity) 9.8%를 사용하였다. 또한 EPS 산정시 신주인수권 행사 가능 주식수 453만주를 선 반영하여 희석효과를 감안하였다. 목표주가 1,원은 213년 및 214년 예상 EPS인 719원, 872원 대비 각각 11.4배, 9.4배 수준이다. 서울반도체 잔여이익모델(RIM) (단위: 십억원, 원) 212E 213F 214F 215F 216F 217F 218F 219F 22F 221F 222F 223F Net profit Shareholder s equity Forecast ROE (FROE) 18.1% 16.8% 16.1% 16.4% 15.9% 15.6% 17.2% 15.8% 14.8% 14.% 13.3% 12.8% Spread (FROE-COE) 8.3% 7.% 6.3% 6.6% 6.1% 5.8% 7.4% 6.% 5.% 4.2% 3.5% 3.% Residual income Cost of equity (COE) 9.8% Beta 1. Market risk premium (Rm-Rf) 6.% Risk-free rate (Rf) 4.% Beginning shareholder s equity 122 PV of forecast period RI 151 PV of continuing value 92 Equity value (C+P) 365 No of shares (common, mn) 4,818 12m TP Fair price (C) 9,826 Current price (C) 8,18 Upside (-downside) 2.1% Implied P/B (x) 2.6 Implied P/E (x) 13.2 주: RIM(Residual Income Model, 잔여이익모델)은 현금흐름할인모형의 하나로 주주 입장에서 투자원금인 자기자본과 자기자본비용을 초과하는 이익(잔여이익)의 현재가치를 합한 금액을 적정주주가치(자기자본가치)로 보는 Valuation 모델이다. 산식으로 표현하면 다음과 같다. 자기자본가치 = 자기자본 + 미래 잔여이익의 현재가치 합 * 잔여이익(RIt) = 당기순이익t - 자기자본t-1 * 자기자본비용(Cost of Equity)t = 자기자본t-1 * (ROEt - COEt) RIM은 이론적으로 배당할인모형(DDM), 잉여현금흐름할인모형(DCF)과 같은 결과를 도출하면서도 측정지표상의 주관성을 최소화시킨 객관적인 Valuation 모델이라고 할 수 있어 당사 Valuation 기본모델로 사용하고 있다. Market Risk Premium 적용 기준 (Guidance) 구분 Mega Cap. Large Cap. Middle Cap. Small Cap. 기준 M-cap 1 조원 이상 M-cap M-cap M-cap 2 천억~1 조원+'BBB+'이상 + 신용등급 'AAA'이상 1 조~1 조원 + 'A'이상 2 천억원 미만+'BBB-'이상 Risk Premium 5.2% 6.% 7.% 8.% * Risk Free Rate = 4.%(공통) 29

30 루멘스 II. 기업개요 LED BLU 시장에서 독보적인 시장지위 구축 동사는 1996년 6월에 엘씨텍이라는 상호로 설립되었으며, 26년 8월 코스닥 시장에 상장 되었다. 이후 28년 1월 루멘스를 흡수합병한 후 상호를 피합병법인의 상호인 루멘스로 변경하였다. 212년 예상 실적 기준 IT BLU용 LED의 매출 비중이 91.2%에 이를 것으로 추정되는 바 동사의 사업구조는 아직 LED BLU에 대한 매출 의존도가 높은 상황이다. 특히 삼성전자의 Supply Chain 상 수직계열화된 LED BLU 공급자로서의 입지를 확보하고 있으 며, 삼성전자 내 LED BLU 점유율은 212년 기준 약 4%에 이르는 것으로 판단된다. 동사 는 올해부터 조명 사업부문을 확대하며 외형확대를 도모할 계획을 세우고 있다. 루멘스의 LED 패키지 생산 제품군 LED for Display LED for Lighting LED for Automotive LED for Mobile 자료: 루멘스, 우리투자증권 리서치센터 3

31 루멘스 III. 투자포인트 삼성전자 내 안정적인 LED BLU 공급업체 입지 구축 동사는 삼성전자 내 LED BLU(Backlight Unit) 공급업체로 삼성전자 내 LED 사업부를 제외 하면 가장 핵심 공급자로서의 안정적 위치를 구축하고 있으며, 이는 동사에 매출 안정성을 담보해줄 것으로 판단된다. 삼성전자 내 총 LED BLU 수요 중 동사의 점유율은 지난해 기 준 약 4% 초반 수준이며, 이는 올해에 45% 수준까지 확대될 수 있을 전망이다. 이 같은 삼성전자에 대한 높은 매출 의존도는 동사의 사업성에 대해 부정으로 반영될 수 있으나, 지 난 몇 년간 5% 수준 이상의 안정적인 영업이익률을 시현하며 안정적 수익기반을 확인시켜주 었다. 따라서 삼성전자 내 동사의 LED BLU 공급자로서의 입지는 LED 조명사업 성장을 지 원하는 든든한 안전판으로서의 역할을 인식해야 할 것이다. 참고로 동사의 영업이익률은 21년 9.8%까지 시현한 바 있으며, 211년 5.3%로 잠시 위축되었으나, 212년 7.4%의 이 익률을 회복할 것으로 예상되어 수익기반은 경쟁사들 대비 안정적으로 유지되고 있는 것으로 판단된다. LED BLU도 진입장벽은 높다 과거 LED BLU 사업에 많은 업체들이 진입하며, 동 산업의 낮은 진입장벽에 대한 우려가 있 었다. 그러나 결과적으로 동 산업 내에 안정적인 사업기반을 구축한 회사는 주요 세트업체 들의 Supply Chain 내에 포함된 몇몇 업체뿐임을 감안할 때 동 산업의 진입장벽은 시장에서 인식하는 것 보다 높게 형성되어 있다고 판단된다. 즉, 태산엘시디, 디에스 등 전통의 CCFL BLU 업체들 역시 LED BLU 생산을 내재화하고자 노력하고 있으나 동 사업을 통한 수익성 확보는 어려운 상황으로 파악된다. 높은 진입장벽에 대해 언급하는 근거는 1) TV용 LED BLU의 경우에는 휴대폰 용 BLU 대비 더 밝은 품질을 확보해야 하고(9cd 이상), 각각 LED Chip들의 밝기가 다르기 때문에 Chip들 을 리드프레임 위에 얹었을 때 전체 패널의 밝기의 균일도(Uniformity)가 높아야 하기 때문 이다. 또한 최근에는 BLU의 밝기가 23cd(칸델라)까지 진행되고 있으며, 이와 함께 단가인 하가 같이 진행되고 있어 신규 진입자가 이러한 속도를 따라오기는 쉽지 않을 전망이다. 동 사가 삼성전자 내에서 높은 점유율을 유지할 수 있었던 것은 이러한 기술적 요구에 대한 대 응 능력이 확고했기 때문으로 판단된다. LED BLU 산업 역시 높은 기술적 진입장벽이 존재 기술적 요구 사항 기술적 대응 Handset 대비 밝은 BLU 필요 9cd(칸델라) 이상 LED Chip 기술 확보 각각의 LED Chip 밝기가 상이 Chip Array 노하우 확보를 통한 균일도(Uniformity) 개선 진입장벽 형성 기술적 요구사항 높아지는 반면, 단가는 인하 기존 납품 이력 + 공정 노하우를 통한 원가관리 자료: 우리투자증권 리서치센터 31

32 루멘스 삼성전자의 저가 직하형 LED TV 당 LED Chip 채용 개수 증가 삼성전자는 올해 출시 예정인 저가 직하형 LED TV의 두께를 축소할 계획이며, 이에 따라 TV 한대당 채용되는 LED Chip의 개수가 약 2% 증가할 것으로 예상된다. 즉 결론부터 언 급한다면, TV 한대당 Chip 투입량이 2% 증가한다면 납품단가 인하를 방어하며, 결국 물량 과 납품단가 측면에서 trade-off가 이루어지고, TV 당 ASP가 유지될 것으로 판단한다. 기 존 저가 직하형 LED TV의 두께는 기존 4mm에서 2mm로 축소될 것으로 예상되며, 이로 인한 LED 광원의 확산 거리 축소 및 추가 LED 광원 투입이 이루어질 전망이다. 따라서 동 사는 ASP 하락을 방어하며 추가적인 성장기반을 마련할 수 있을 전망이다. LED 조명 매출 성장을 위한 기반도 마련 동사는 최근 국내 및 일본, 중국 업체들과 제휴 관계가 확대되며 LED 조명사업 성장 기반을 형성하고 있는 바 추가 성장동력 확보가 가능할 전망이다. 지금까지 동사 주가에 대한 할인 요인은 조명시장에 대한 대응이 경쟁사 대비 미흡하다는 사실이었다. 올해 동사의 LED 조 명 매출은 955억원(+112.2% y-y)까지 확대될 것으로 기대되며, 총 매출 대비 비중은 지난 해 9.7%에서 올해 17.9%까지 8.2%P 증가할 전망이다. 특히 올해는 동사가 LED 조명사업 에 대한 영역 확장을 본격적으로 시도할 것으로 예상되는 시기인 바 이번 성과가 향후 동사 의 조명사업부문 매출 추정에 큰 기준점이 될 것으로 판단된다. 올해 동사는 일본 KAMEI사에 8억엔(12억원) 규모의 LED 조명 공급이 계획되어 있으며, 동 향후 추가로 더 확대될 전망이다. 또한 SKC라이팅과도 지난해에 이어 올해 공급 규모 확대 계획을 세우고 있으며, 중국 업체와도 협력 관계 구축을 위해 노력하고 있는 바 조명사 업 기반을 다지는 노력이 지속적으로 이어질 것으로 기대된다. 213년 실적 전망: 15%의 안정적인 외형확대 추세 이어갈 전망 동사의 올해 매출액 및 영업이익은 각각 5,329억원(+15.3% y-y), 397억원(+16.1% y-y)으 로 양호한 성장세를 시현할 전망이다. 삼성전자의 저가 직하형 LED TV 출하 증가에 따른 수혜 및 조명사업 매출 확대가 전반적인 성장세를 견인할 것으로 기대된다. 그러나 올해는 동사의 이익성장이라는 정량적 지표 보다는, LED 조명산업 진출을 위한 교두보가 안정적으 로 확보되는지 여부가 더욱 중요할 것으로 판단되며, 기존 LED BLU 사업을 통한 동사의 기 술력을 감안할 경우 이에 대한 긍정적인 기대가 가능할 것으로 판단된다. LED BLU 매출 기반 위에 조명용 LED 매출 증가세가 이어질 전망 TV(좌) 노트북/PC 모니터(좌) 휴대폰(좌) 조명(좌) Telecom(좌) 조명 매출 비중(우) '1 '11 '12E '13F '14F '15F '16F '17F 자료: 루멘스, 우리투자증권 리서치센터 전망 32

33 루멘스 STATEMENT OF COMPREHENSIVE INCOME VALUATION INDEX (십억원) 211/12A 212/12E 213/12F 214/12F 211/12A 212/12E 213/12F 214/12F 매출액 PER (X) 증감률 (%) PER (High,X) 매출원가 PER (Low,X) 매출총이익 PBR (X) Gross 마진 (%) PBR (High,X) 판매비와 일반관리비 PBR (Low,X) 조정영업이익 (GP-SG&A) PCR (X) 조정OP 마진 (%) PSR (X) 기타영업수익(비용) 11 7 PEG (X) EBITDA PER/ 주당EBIT 증감률 (X) 영업이익 (reported) PER/ 주당EBITDA 증감률 (X) OP 마진 (%) EV/EBITDA (X) 금융수익(비용) EV/EBIT (X) 기타영업외손익 Enterprise Value 종속 및 관계기업관련손익 EPS CAGR (3년) (%) 세전계속사업이익 EBITPS CAGR (3년) (%) 법인세비용 EBITDAPS CAGR (3년) (%) 계속사업이익 주당EBIT (W) ,139 당기순이익 주당EBITDA (W) ,236 1,416 Net 마진 (%) EPS (W) 지배주주지분 순이익 BPS (W) 3,36 3,588 4,98 5,852 비지배주주지분 순이익 CFPS (W) 79 1,16 1,238 1,418 기타포괄이익 SPS (W) 8,447 11,443 13,56 14,67 총포괄이익 DPS (W) CASH FLOW STATEMENT RIM & EVA (십억원) 211/12A 212/12E 213/12F 214/12F 211/12A 212/12E 213/12F 214/12F 영업활동 현금흐름 RIM 당기순이익 Spread (FROE-COE) (%) 유/무형자산상각비 Residual Income 종속, 관계기업관련손실(이익) 12M RIM Target Price (W) 9,826 + 외화환산손실(이익) EVA + 자산처분손실(이익) -1 투하자본 Gross Cash Flow 세후영업이익 운전자본의증가(감소) 투하자본이익률 (%) 투자활동 현금흐름 투하자본이익률 - WACC (%) 유형자산의감소 1 EVA 유형자산의증가(CAPEX) DCF + 투자자산의매각(취득) EBIT Free Cash Flow 유/무형자산상각비 Net Cash Flow CAPEX 재무활동현금흐름 운전자본증가(감소) 자기자본 증가 4 27 Free Cash Flow for Firm 부채증감 WACC 현금의증가 타인자본비용 (COD) 기말현금 및 현금성자산 자기자본비용 (COE) 기말 순부채(순현금) WACC(%) STATEMENT OF FINANCIAL POSITION PROFITABILITY & STABILITY (십억원) 211/12A 212/12E 213/12F 214/12F 211/12A 212/12E 213/12F 214/12F 현금및현금성자산 자기자본이익률 (ROE) (%) 매출채권 총자산이익률 (ROA) (%) 유동자산 투하자본이익률 (ROIC) (%) 유형자산 EBITDA/ 자기자본 (%) 투자자산 EBITDA/ 총자산 (%) 비유동자산 배당수익률 (%).... 자산총계 배당성향 (%).... 단기성부채 총현금배당금 (십억원) 매입채무 보통주 주당현금배당금(W) 유동부채 순부채(현금)/ 자기자본 (%) 장기성부채 총부채/ 자기자본 (%) 장기충당부채 순이자비용/ 매출액 (%) 비유동부채 EBIT/ 순이자비용 (X) 부채총계 유동비율 (%) 자본금 당좌비율 (%) 자본잉여금 총발행주식수 (mn) 이익잉여금 액면가 (W) 비지배주주지분 주가 (W) 6,2 7,2 8,18 8,18 자본총계 시가총액 (십억원)

34 투자의견 및 목표주가 변경내역 종목명 코드 제시일자 투자의견 목표가 서울반도체 4689.KQ Buy 33, 원(12개월) 담당 Analyst 변경 Buy 31,5 원(12개월) Buy 35, 원(12개월) (원) 5, 4, 종가 목표주가(12M) 3, 2, 1, '11.2 '11.5 '11.8 '11.11 '12.2 '12.5 '12.8 '12.11 '13.2 종목명 코드 제시일자 투자의견 목표가 루멘스 386.KQ Buy 1,원(12개월) (원) 12, 1, 8, 6, 4, 2, 종가 목표주가(12M) '11.2 '11.5 '11.8 '11.11 '12.2 '12.5 '12.8 '12.11 '13.2 종목 투자등급 (Stock Ratings) 1. 대상기간: 12개월 2. 투자등급(Ratings): 목표주가 제시일 현재가 기준 종목의 목표수익률이 Strong Buy : Buy 등급 중 High Conviction 종목 Buy : 15% 초과 Hold : % ~ 15% Reduce : % 미만 Compliance Notice 당사는 자료 작성일 현재 "서울반도체"의 발행주식 등을 1% 이상 보유하고 있습니다. 당사는 자료 작성일 현재 "루멘스"의 발행주식 등을 1% 이상 보유하고 있지 않습니다. 당사는 동 자료를 기관투자가 또는 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. 당사는 "서울반도체"를 기초자산으로 하는 ELW의 발행회사 및 LP(유동성공급자)임을 알려드립니다. 동 자료의 금융투자분석사와 배우자는 자료 작성일 현재 동 자료상에 언급된 기업들의 금융투자상품 및 권리를 보유하고 있지 않습니다. 동 자료에 게시된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 작성되었음을 확인합니다. 고지 사항 본 조사분석자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터의 금융투자분석사가 신뢰할 만한 자료 및 정보를 바탕으로 최선을 다해 분석한 결과이나 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없습니다. 따라서 투자자의 투자판단을 위해 작성된 것이며 어떠한 경우에도 주식 등 금융투자상품 투자의 결과에 대한 법적 책임소재를 판단하기 위한 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 조사분석자료는 당사의 저작물로서 모든 지적 재산권은 당사에 귀속되며 당사의 동의 없이 복제, 배포, 전송, 변형, 대여할 수 없습니다. 동사에 대한 조사분석자료 의 작성 및 공표가 중단되는 경우, 당사 홈페이지()에서 이를 조회하실 수 있습니다. 34