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대공황시기산업변화 II Analyst 양해정 769-387 hjyang74@daishin.

1 대공황시기산업변화 II Analyst 양해정 대공황이후경제현황및산업의성장 대공황이후 4년간경제는연평균 11% 대의고성장을함, 신용위기이후경제는이처럼성장의시대가나타날가능성높아 대공황이전가장큰호황산업인자동차의경우제조업자의 6% 가도태, 신용위기로타격을받은금융산업도향후의경제회복기에큰폭의이익성장은어려울듯 대공황이후에도대기업이중심으로기업이익이성장. IT, 자동차의경우대공황이후화학산업처럼신기술의접목을통해성장할가능성높아 Summary 대공황의시기 (1929 년 ~ 33년 ) 까지모든상황이최악을거친후경제는이후 4년간연평균 11% 대의고성장을한다. 제조업생산에있어서도 6% 가까운상승을기록한다. 물가상승률은낮았지만물가상승률상승속도는매우빨랐다. 깊은경제침체를지나면서경제는다시성장의패러다임을경험하였다. 신용위기를지나면서다시한번이러한성장의시기를경할가능성이높다. 대공황을경험하면서가장호황을구가했던자동차산업은가장큰타격을받았다. 자동차업체의 6% 가도태하였다. 은행의경우도대공황시기에 4% 가파산하였다. 그렇지만이러한시기를견뎌낸기업은이후의성장시기를통해더욱큰기업으로성장하게된다. 대공황이후기업순이익은 4년간연평균 33% 이상상승하였다. 대기업의이익성장속도가매우빨랐다. 반면에중소기업의이익성장은약 1년간정체되었다. 대공황이후의경제와주식시장은성장이지배하게된다. 그리고인플레이션이다시부각된다. 그렇다면최근의신용위기이후에도이러한성장과인플레이션시기를다시경험할가능성이높다고판단한다. 산업에있어서는기계, 비철금속, 도매, 소매및자동차서비스, 해상운송등이경제의성장과궤를같이한산업이었다. 금융산업은이익이계속정체되어나타났다. 특히보험을제외한다면은행의경우이익성장을하지못하였다. 자동차산업의경우경기회복기에이익이상승하기는했으나성장은더시간이지나서성장하게된다. 신성장산업이었던전기전자, 항공운송의경우약 1여년이흐른후큰폭의이익성장이나타난다. 최근의신성장산업도비슷한전철을따를것으로판단한다. 경기가회복되더라도신성장산업은시간이더필요할것이다. 대공황시기와비교할때가장매력적인산업은전기전자와자동차산업이다. 대공황시기의화학산업처럼새로운기술을접목하면서향후의경제회복기에크게성장할것으로판단한다.

2 투자공학 9 년하반기주식시장 경제전망 I. 대공황이후의경제현황 대공황이후 4년간경제는연평균 11% 대의고성장 대공황의시기 (1929 년 ~ 1933 년 ) 는모든경제변수들이급격히위축되었다 년에는경제성장률 (1929년기준가격 GNP) 이 -16% 를기록하기도하였다. 산업생산도 3% 이상하락하여제조업경기도급속히위축되었다. 그렇지만대공황을이후경제는성장의시대였다. 대공황이전수준까지의회복은아니지만경제의성장측면에서는대공황이전보다높은성장을구가하였다 년플러스로돌아선경제는 37년까지연평균 11% 대의고성장을하였다. 산업생산에있어서도정부의재정정책이본격화되던 1933 년 7월에 62% 상승하면서경기회복에대한기대감을높였다. 이러한산업생산은 1936 년까지지속적인고성장을하였다. 대공황이후 4 년간연평균 11% 대의고성장 대공황직전보다높은산업생산증가율을기록 (%) 대공황이후 2 더욱높은성장을함 (%) 산업생산증가율 주 : 1929 년가격기준실질 GNP 증가율임 자료 : Bloomberg 디플레이션, 그러나곧바로인플레이션시대도래 대공황시기에는디플레이션이급격히진행되었다. 물가상승률이마이너스를기록하던시기였다. 이러한디플레이션으로경기회복기에도물가상승률자체는높지않았다. 그렇지만물가상승률의상승속도는빠른속도로상승하였다. 현재미국의경우소폭의마이너스물가상승률을나타내기도하였다. 그러나이러한낮은물가수준은오래가지않을것으로판단한다. 대공황시기와마찬가지로경기가회복되는시점에서물가상승이매우가파르게진행될가능성이높다. 디플레이션시기에유망한투자처는채권이었다. 미국의장기채권도대공황기에는물가상승률보다높은수익률을기록하였다. 최상위등급회사채도 5% 수준의수익률을기록한만큼채권투자가매우유망하였다. 만약리스크를부담하고하위등급회사채에투자했다면 12% 대의수익률을얻을수있었다. 대공황이후물가상승률 향후인플레이션시대도래가능성높아 73

3 9 년하반기주식시장 경제전망투자공학 (%) 물가상승률 급격한물가하락을경험, 디플레이션시기가경제가회복되는중에도진행, 그렇지만곧인플레이션시기진행 (%) 급격한경기침체와디플레이션대공황이후를비교해본다면인플레이션시기를경험할것임 물가상승률 자료 : Bloomberg 자료 : Bloomberg 단기채권수익률 (192 ~ 1948) 장기채권수익률 (1919 ~ 1944) 8. 단기채권수익률 6. 장기채권수익률 최하위등급회사채수익률 (1919 ~ 195) 최상위등급회사채수익률 (1919 ~ 195) 14 회사채수익률 ( 비우량채 ) 8. 회사채수익률 ( 우량채 )

4 투자공학 9 년하반기주식시장 경제전망 실업률은단기간에낮아지지않아 고용상황은대공황이후에도크게나아지지는않았다. 물론실업률이대공황수준보다낮아지기는하였지만이전수준은 194 년경에야기록하였다. 경기가회복되던 34년, 35년에도 2% 대의실업률을기록하였다. 최근과비교해볼때현시점에서도고용상황은단기간에좋아질가능성은낮다고판단한다. 대공황이후에도실업률수준은여전히높았다 현시점에서도단기간에실업률감소는어려울것으로보여 (%) (%) 15 실업률이대공황수준까지는가지않더라도상단기간두자릿수수준을유지할가능성높아 실업률의재차상승, 19% 까지상승수준자체가두자릿수를상당기간지속 5 +1SD, 7.1% 평균 5.6% -1SD, 4.1% 자료 : Bloomberg 경제회복초기인 1933 년주가지수는 66.7% 상승 주식시장은 1929 년의버블이붕괴되면서가장큰타격을입었다. 그리고주가수준자체도이전수준을회복하기까지오랜시간이걸렸다. 그렇지만 1932 년부터 1936 년까지주식시장은대세상승기였다 년경기회복에대한기대감으로일시적으로상승하던주식시장이경기의재차하락으로다시크게떨어지기는하지만시장은추세적인상승기로진입하였다. 주가지수의특징은경기의본격적인회복에앞서서상승하였다는것이다. 그리고경기회복초입에가장큰상승폭을기록하였다 년연간단위로다우지수는 66.7% 의상승을기록하였다. 대공황전후주가상승률 대공황전후월간주가추이 8% 66.7% 4 다우지수 6% 4% 2% % -2% 경제의본격회복에앞서일시적인반등과하락을거치고 36 년까지상승 -4% 5-6% 주 : 주가지수상승률은다우지수의상승률임자료 : Bloomberg 주 : 1919 년부터 1944 년까지의다우지수월간종가지수추이임자료 : Bloomberg 75

5 9 년하반기주식시장 경제전망투자공학 대규모기업파산, 그러나생존기업에는기회 대공황시기에는기업에있어서위기이자동시에기회의시기였다. 대공황이전인 1922 년부터기업파산건수는꾸준히증가하였다. 또한기업간 M&A도크게증가하였다. 대공황의정점인 1932 년에기업파산건수는최정점을기록한이후경기회복기부터크게감소하였다. 결국기업의대규모파산을통해기업들의지위와규모에큰변화가발생하는계기가되었다. 최근에도기업파산건수가꾸준히증가를기록하고있다. 결국이러한기업파산은 29년이정점이될가능성이높다. 이후기업간의지위와규모에있어서생존기업은크게성장할것이다. 대공황시기의기업파산건수 (1921~1946) 최근미국기업파산신청건수 35, 3, 기업파산건수 12, 1, 25, 2, 15, 1, 5, 8, 6, 4, 2, 증가하고있는기업파산건수 자료 : 불황기투자대예측, Herry Dent 자료 : 미국통계국 76

6 투자공학 9 년하반기주식시장 경제전망 II. 대공황이후주요산업변화및기업이익 자동차및트럭제조업자의 6% 가도태 대공황이전가장호황을누렸던자동차산업, 그리고금융산업은대공황을거치면서큰변화를경험하였다. 먼저자동차산업에대해서살펴보면대공황시기에미국자동차및트럭제조업자의 6% 가도태하게된다. 대표적인자동차기업인 GM의경우대공황시기를통해포드를제치고신용위기이전까지 1위를유지하게된다. 브랜드를다양화하고자동차할부판매서비스를통해 1929 년경기호황의정점에서포드를추월하고대공황시기를통해격차를확대하였다. 대공황시기에타격을받았던자동차업종의이익추이를살펴보면경기회복초기에는이익회복속도가더디게나타났다. 경기가회복된다하더라도초기부터내구재소비가급격히증가하지는않았을것이기때문이다. 미국자동차및트럭제조업자수추이 (191 ~ 1936) 자동차업종기업이익추이 12 자동차및트럭제조업자수 2, 자동차 1 8 2% 도태 1, % 도태 1, 5 경기회복초입에서는이익회복속도더디다 년대후반부터크게성장 자료 : 불황기투자대예측, Herry Dent 은행의대규모파산으로금융산업의이익회복은장기간정체 금융산업도대공황시기에큰변화를경험한산업의하나이다. 특히은행의경우대공황시기에수많은은행이파산을하였다 년부터 1933 년사이에미국연방준비제도이사회에소속되지않은중소형은행의 4% 가파산하였다. 은행의파산등으로대공황시기에크게하락했던금융업종의기업이익은이후경제회복기에서도크게성장하지못하는모습을보였다 년 74% 이익이성장했으나이후에는크게성장을하지못하고정체되었다. 대공황이후의금융업의변화를통해신용위기를가늠해볼수있는것은현재살아남은대형은행들은큰변화가없을것이라는것이다. 또한금융업종의이익도이제는과거이전수준으로회복하기까지는상당한기간이지나야할것이라는것이다. 77

7 9 년하반기주식시장 경제전망투자공학 대공황시기의은행숫자 (192~1947) 금융업종순이익추이 (1916~194) 35, 은행숫자 2,5 금융순이익 3, 25, 2, 2, 15, 1, 5, 은행숫자의큰폭의감소이후에는추가적인경기하락기에도은행숫자는안정적으로유지 ,5 1, 5 은행의파산등으로이전수준의이익을장기간회복하지못함 자료 : 불황기투자대예측, Herry Dent 기계, 화학, 금속제품, 내구재의산업생산이빠르게 대공황이후업종별산업생산을살펴보면변화가컸던업종은기계, 화학, 금속제품, 그리고내구재의산업생산이크게증가하였다. 반면에가공식품의경우대공황이전이나이후에도큰변화가없었다. 결국이러한대공황시기에는경기민감업종들이가장크게변화를겪고이러한변화를통해경제회복기에도산업생산이큰폭으로증가하는것으로해석할수있다. 대공황이후기계산업생산증가율 대공황이후화학산업생산증가율 12% 기계산업생산증가율 (YoY) 1% 8% 6% 4% 2% % -2% -4% -6% -8% % 화학산업생산증가율 (YoY) 4% 3% 2% 1% % -1% -2% -3%

8 투자공학 9 년하반기주식시장 경제전망 대공황이후금속제품산업생산증가율 대공황이후내구재산업생산증가율 25% 금속제품산업생산증가율 (YoY) 15% 내구재산업생산증가율 (YoY) 2% 1% 15% 1% 5% 5% % % -5% -5% -1% % 대공황이후가공식품산업생산증가율 대공황이후종이펄프산업생산증가율 5% 4% 3% 2% 1% % -1% -2% -3% -4% -5% 가공식품산업생산증가율 (YoY) % 종이 _ 펄프산업생산증가율 (YoY) 6% 4% 2% % -2% -4% -6% 년이후 4년간연편균 33% 의이익성장 1929 년정점을기록한기업이익 1932 년까지급속히하락한다. 이후 3년간마이너스성장을하게된다. 그렇지만 1933 부터기업순이익은상승하기시작하여 1936 년까지연평균 33% 이상의고성장을하게된다. 기업이익규모는 1929 년의수준에미치지못하지만기업이익증가율은매우높은수준이었다. 대공황시기에살아남은기업들은이러한이익의고성장의수혜를누리게된다. 이러한이익성장은주식시장에도반영되어나타났다. 79

9 9 년하반기주식시장 경제전망투자공학 대형제조업체중심으로이익성장, 중소형제조업체는 1939 년까지이익성장을하지못함 한편대공황시기에는대형제조업체와중소형제조업체모두타격을받았다. 그렇지만대공황이후경제의회복과기업이익의성장국면에서는대형제조업체만크게성장하였다. 대형제조업체의경우 1936 년에는대공황이전수준까지순이익규모가증가한다. 그렇지만중소형업체의경우경제의본격적인회복시기였던 1935 년까지도적자를기록하였다. 결국신용위기를지나면서기업들의구조조정과정에서대기업의성장이두드러질것이며상대적으로중소형업체는타격에서회복까지시간이오래걸릴가능성이높다. 이러한상황을적용해본다면향후본격적이경기회복기에있어서대형성장주가더긍정적일것으로판단한다. 기업순이익 (Reporting 기준 ) 추이 (199~194) 순이익증가율 (199 ~ 194) 14, Net Incom(reporting) 8% Net Income Growth(YoY,reporting) 12, 6% 1, 4% 8, 2% 6, % 4, -2% 2, -4% % , Statistics of Income 1932, Statistics of Income 1932 대형제조업체순이익추이 (199~194) 중소형제조업체순이익추이 (199~194) 1,4 1,2 1, 8 대형제조업체순이익 7, 6, 5, 4, 3, 중소형제조업체순이익 ( 천달러 ) 중소형제조업체의경우이익성장회복속도가더디고시간이오래걸렸다 6 2, 4 2 1, -1, -2, , , FRIEDRICH A. LUTZ, CORPORATE CASH BALANCES , FRIEDRICH A. LUTZ, CORPORATE CASH BALANCES

10 투자공학 9 년하반기주식시장 경제전망 III. 대공황이후성장산업 식품, 담배, 보험업종은대공황이전과이후에이익의변화가적음 대공황이후의성장산업을보기위해기업이익을프락시로정하였다. 업종에있어서현재의기준과정확히일치하지않지만대공황시기의성장한업종의특징을통해서신용위기이후나타날업종들의성장을대략적으로가늠해볼수는있다고판단한다. 대공황이전, 이후에이익변동이크지않았던업종은식품, 담배, 보험업종이었다. 경제가크게하락했던시기에도적자를기록하지않았다. 그렇지만경제의회복기인 1933 년부터 1936 년까지의기업이익성장기에도이익성장이크지않았다. 식품업종이익추이 담배업종이익추이 2,5 식품 4 담배 2, 3 1,5 1, 대공황기에도이익감소폭작고이후회복기에도이익변동성이낮다 보험업종이익추이 1, 보험

11 9 년하반기주식시장 경제전망투자공학 대공황이후기계, 비철금속, 도매, 해상운송, 소매및자동차서비스업종의이익은크게증가 기계, 비철금속, 도매, 해상운송, 소매및자동차서비스업종은대공황이후경기회복과함께기업이익이성장한업종이다. 경기에민감한해당업종의특성상경기회복이기업이익성장과궤를같이한것이다. 신성장산업인전기전자, 항공운송은 194 년대부터본격성장 한편당시에신성장산업이었던전기전자, 항공운송같은경우경기회복기에도곧바로이익이증가하지않았다. 해당업종은 4년대에야본격적인이익성장이이루어졌다. 최근에신성장동력으로부각된산업들도유사한경로로진행될것으로판단한다. 이익성장이한단계위로올라서기까지는아직은시간이더필요하다고생각한다. IT, 자동차산업이대공황이후의화학산업처럼성장할가능성높아 화학산업의경우 193 년대이익이크게증가하였는데이는새로운기술이접목되면서새로운성장의시기로진입하였다. 최근의 IT, 자동차등이대공황시기의화학산업처럼신기술접목을통한성장이유리한산업으로향후의경기회복기에성장가능성이높은업종이다. 기계업종이익추이 비철금속업종이익추이 2, 기계 7 비철금속 6 1,5 5 1, 전기전자업종이익추이 화학업종이익추이 1, 신성장산업이었던전기전자의경우 1939 년이후에이익이크게성장 전기전자 화학 1,8 1,6 1,4 1,2 1,

기업분석(Update)

기업분석(Update) 1.. Quantitative Analyst 이창환 91-73 ch.lee@ibks.com Sector Monitor: 업종별수익률 : Cyclical 업종이 Defensive 업종대비아웃퍼폼 이익모멘텀 : 1개월전대비 EPS 전망치변화율은업종전반적으로 (+) 를기록. ERR 역시전반적으로 (+) 를기록한가운데 와, 업종이두드러짐. 개월선행 EPS 전망치는,,