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은채 임
7 years ago
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1 유가 하락에 대한 간략한 역사 아래는 톰슨 로이터의 Knowledge Center에서 배포한 A Brief History of the Oil Crash 를 번역한 글입니다. 이는 당 사의 의견과 다를 수 있습니다. 이 글은 2014년 중반부터 유가가 왜 거의 60% 가량 하락했는지를 설명하는 글이다. 셰일 가스 시추 기술이 개발된 데에는 어떠한 배경이 있었으며, 기술 개발로 인해 공급량 증가가 2014년 6월 이전부터 있었음에도 왜 유가는 그때까지 100$가까이에서 계속 거래되었는지에 대해 설명하고 있다. 또한 이라크 주변 지역의 지 정학적 리스크가 유가 하락에 어떤 영향을 미쳤는지도 이야기하고 있다. 이 글을 통해 유가 하락이 단순히 2014년 6월에 셰일 공급량 급등으로 인한 것은 아니라는 점을 알 수 있다. 생각보다 더 많은 요소들이 복잡하게 연결되어 있으며, 유가 하락으로 인한 피해자는 공급량이 절대적으로 많 은 OPEC과 미국뿐만이 아니고, 캐나다를 비롯한 생산 규모가 작은 지역들 역시도 피해를 보고 있다는 점을 지적하고 있다. 로이터는 지금의 가격 전쟁의 끝은 결국 미국의 셰일 기업들에 달려있다고 보고 있다. 사우디 아라비아는 유가 하락으로 인한 국가 예산 부족분에 대해 외환보유고를 통해 조달할 수 있는 여력이 있기에 지금의 가격을 미국의 셰일 기업들이 버틸 수 있느냐가 관건인 것이다. 최근 셰일 기업들이 예산 삭감을 발표 하고, 고용자들을 대거 해고하는 모습을 통해 이들 기업들이 설비투자를 크게 감소시키려는 것을 확인할 수 있다. 당사가 지속해서 언급했듯이 셰일 기업들의 설비 투자 감소 시점에서 유가가 다시 반등을 할 수 있는 여 지를 확인할 수 있을 것이다. 다만 참고해야 할 부분은 아래 글에서 로이터는 2014년 시추하기 시작한 유정 이 완결되기까지는 앞으로 2, 3개월 가량의 시간이 더 필요하기 때문에, 셰일 오일 공급량은 앞으로 약 2, 3 개월 간 더 증가할 것이라는 점이다. 2014년 6월 22일 리비아 동부 토브룩항에 정박해 있던 두 개의 유조선에 130만 배럴의 원유가 채워졌다. 이것은 지난 10년간 원유 시장의 호황이 끝났음을 알리는 신호였다. 6월 중순까지만 해도 브렌트유는 116달러를 넘어서며 연중 최고치를 경신했었지만, 그 후 가차없이 하락하 더니 7개월 동안 60%만큼이나 급락해버렸다. 리비아에서 일어난 일이 티핑포인트였다. 이곳 유전에서는 원 유 생산을 재개하였으며, 항구에서는 원유 수출을 재개방하였던 것이다. 하루 평균 180만 배럴이었던 리비 아의 원유 생산량은 2011년 시민혁명이 일어나면서 지난해 4월부터 6월까지는 생산량이 25만 배럴로 감소 했다. 하지만 7월 이후부터는 생산 재개로 생산량이 90만 배럴로 늘어났다. 물론 이렇게 생산량이 증가했다는 점이 시장에 중대한 영향을 미치긴 했지만, 규모로 봤을 때는 그리 유의미 한 수준은 아니었다. 전세계 생산량과 소비량은 9300만 배럴에 가까운데, 리비아가 생산량을 추가적으로 60 만 배럴 증가했다고 한들 그 정도 양은 전세계 소비량의 1%도 안 되는 수준이었기 때문이다. 하지만 리비아 의 수출 재개는 시장에서 전혀 예상을 하지 못했던 이슈였다. 이런 서프라이즈에 원유시장은 격하게 반응했 다. 30

이 글을 통해 유가 하락이 단순히 2014년 6월에 셰일 공급량 급등으로 인한 것은 아니라는 점을 알 수 있다. 생각보다 더 많은 요소들이 복잡하게 연결되어 있으며, 유가 하락으로 인한 피해자는 공급량이 절대적으로 많 은 OPEC과 미국뿐만이 아니고, 캐나다를 비롯한 생산 규모가 작은 지역들 역시도 피해를 보고 있다는 점을 지적하고 있다.

2 수출을 재개하기 2주전까지만 해도, 리비아의 원유 수출량은 거의 0에 가깝다시피 했다. 많은 시장 참여자들 은 이 현상이 오래 지속될 것이라고 생각했고, 따라서 원유 가격은 지속적으로 상승할 것으로 판단했다. 하지 만 시장의 예상과 달리 IS 세력이 리비아의 주요 원유 생산지를 장악하지 못함에 따라, 리비아 정부는 그 동안 중단되었던 원유 생산을 재개할 수 있게 된 것이었다. 지난 9월초까지 펀드 매니저들은 브렌트 및 WTI 관련 파생상품에 대한 순매수포지션을 청산하기 시작했다. 기존 포지션 대비 60% 정도를 줄인 셈이었는데, 이를 실물 인수로 치자면 거의 4억 배럴이상의 규모와 맞먹 는 수준이었다. 이런 엄청난 유동성이 빠져나가는 가운데 브렌트유는 배럴 당 13달러, 그러니까 11% 가량 급락하면서 연중 저점을 경신했다. 이건 마치 1985~1986년, 1997~1998년, 2000~2001년, 2008~2009년의 유가 급락 장세와 견줄만 한 것이다. 유가 하락으로 인해 관련 산업들은 위기에 직면하게 되었는데, 주요 원유 기업들은 2015~2016년에 집행하기로 예정된 프로젝트를 미루기 시작했다. 이 중 슐럼버거는 9,000명의 인력을 구조조정하였고 탐사 횟수와 생산을 줄이기 시작했다. 기존에 상당한 채무를 지고 있었던 셰일 기업들은 시추를 중단하고, 수많은 근로자들을 해고했다. 하지만 오로지 리비아의 원유수출 재개만이 이 같은 유가 급락의 방아쇠를 당긴 것은 아니었다. 급락의 씨앗은 이전 호황기에서부터 자라나고 있었다. 31

기존 포지션 대비 60% 정도를 줄인 셈이었는데, 이를 실물 인수로 치자면 거의 4억 배럴이상의 규모와 맞먹 는 수준이었다. 이런 엄청난 유동성이 빠져나가는 가운데 브렌트유는 배럴 당 13달러, 그러니까 11% 가량 급락하면서 연중 저점을 경신했다.

3 수요 이슈 원유가격이 2005년에 55$로 치솟았을 당시, 미국은 에너지 정책 법안을 통과시켰다. 에탄올을 휘발유 공급 에 추가하자는 것을 골자로 했는데, 이 법안은 정치 진영에 관계 없이 공화당과 민주당 모두의 전폭적인 지지 를 받았다. 2007년에는 원유 가격이 70$까지 오르면서 미국은 에너지 독립 및 보호 법안을 통과시켰다. 이 는 에탄올을 포함하는 비율을 늘리면서 운송수단에 연료 효율 기준을 강화하는 내용이 포함되었다. 이러한 법안으로 인해 2004~2014년 사이에 에너지 보존에 대한 논의가 활발해졌고, 값비싼 수입 원유 수요가 감소 하게 되었다. 한편 휘발유, 디젤, 제트 연료 가격이 급등하면서, 많은 운송수단 관련 업체들은 연료 수요를 줄여나갔다. 자 가용 여행도 줄어들기 시작했고, 소비자들은 소형차나, 연비가 좋은 자동차를 구매했고, 운송 업체들은 효율 적인 스케줄로 운송 서비스를 시작했고, 항공 업체는 초과 하중 허용 조항을 아예 삭제했다. 대체 연료로서 천연가스 수요가 증가했다. 철도 업체들도 천연가스를 사용하기 시작했다. 2005년은 미국을 비롯한 선진국들의 원유 수요량이 최고점을 기록하던 시기였다. 하지만 2005년에서 2013년 사이에 미국 인구가 2천만 명이 증가하고, 미국 경제가 10% 성장했음에도, 휘발유, 디젤, 제트연료 수요는 거의 하루당 200만 배럴 가까이 감소했다. 이는 기록적이라 할만큼 수요가 크게 감소했던 시기였다. 2005년에 예상했던 2013년의 원유 소비량과 실제 2013년의 원유 소비량은 800만 배럴 차이가 났다. 2005년 이후로, 사우디아라비아가 수출한 원유의 양만큼이나 소비가 감소한 것과 마찬가지였다. 이렇게 미국, 유럽, 일본 등의 국가의 원유 수요가 크게 감소했음에도 불구하고, 중국과 동남아시아, 남미 국 가들의 원유 수요가 증가했기 때문에 가격 변동은 크지 않았던 것이었다. 하지만 2014년에 들면서 아시아 국가들의 연료 효율성이 향상되었고, 전반적으로 경제가 둔화하면서 원유 소비량이 감소하기 시작했다. 32

자 가용 여행도 줄어들기 시작했고, 소비자들은 소형차나, 연비가 좋은 자동차를 구매했고, 운송 업체들은 효율 적인 스케줄로 운송 서비스를 시작했고, 항공 업체는 초과 하중 허용 조항을 아예 삭제했다. 대체 연료로서 천연가스 수요가 증가했다. 철도 업체들도 천연가스를 사용하기 시작했다.

4 셰일 혁명 원유 가격이 상승하면서 원유 수요만 감소한 것이 아니었다. 이는 미국 셰일 혁명을 일으키게 한 촉매제 역할 을 했다. 예전부터 기술 개발을 진행해 왔었으나, 사실상 상업적으로 이용하기에는 비용이 너무 컸기에 상용 화되기 어려웠다. 그러나 2002년과 2012년 사이에 원유 가격이 상승하고, 기술 개발이 진척을 보이면서, 2005년에 150개밖에 없던 유정이 2010년에는 850개로 늘어났고, 2013년에는 2000개까지 증가했다. 대 부분 Bakken에서 신규 유정이 만들어졌고, Bakken 지역의 2005년 생산량은 하루 2500배럴에 불과했으나, 2010년에는 생산량이 25만 배럴로 증가했고, 2013년에는 75만 배럴로 증가했다. 결국 2014년 말 생산량 은 하루 110만 배럴을 기록했다. 이 기술이 2010년에 텍사스에 도입이 되었고, Eagle Ford부터 시작하여 Permian Basin까지 형성된 것이다. 오클라호마, 콜로라도, 유타, 뉴멕시코와 같은 곳에서도 생산이 이루어 지지만, 2008년 이후 원유 생산량 증가분의 95%는 텍사스와 노스다코타에서 생산되는 원유다. 이로 인한 결과는 대단했다. 미국 전체 원유 생산량은 2008년에 하루 5백만 배럴이었으나, 2014년에는 하 루 평균 850만 배럴로 증가했고, 2015년 초에는 9백만 배럴을 기록하였다. 이는 셰일 가스 시추를 위한 효 율적인 기술이 개발되고, 시추 시간도 빨라지면서 생산량이 급증했던 것이었다. 특히 2014년 여름과 초가을 에는 Bakken, Eagle Ford, Permian Basin에서 생산량이 많은 유정이 시추되면서 생산량이 급격하게 증가 했다. 미국 외에도, 다른 국가에서도 원유 가격 상승의 영향으로, 새로운 탐사 및 생산 기술을 개발하기 시작 했다. 카스피안해, 남미, 서아프리카, 동아프리카에서도 기술을 개발하기 시작했다. 이렇게 많은 지역에서 많 은 양의 원유가 생산되었기에 리비아의 생산 중단이 사실상 시장에 별다른 영향을 미치지 못했던 것이었다. 33

대 부분 Bakken에서 신규 유정이 만들어졌고, Bakken 지역의 2005년 생산량은 하루 2500배럴에 불과했으나, 2010년에는 생산량이 25만 배럴로 증가했고, 2013년에는 75만 배럴로 증가했다. 결국 2014년 말 생산량 은 하루 110만 배럴을 기록했다.

5 공급 문제 2012, 2013년에는 원유 수요가 둔화되는 가운데 공급이 증가하면서 시장은 불안정한 모습을 보였다. 이 불 안정한 시장의 유일한 해결책은 유가의 급락이었다. 그러나 두 가지 요인으로 인해 저유가로의 흐름을 사람 들이 정확히 파악하지 못하고 있었다. 우선, 셰일 혁명이 오래 지속될 것이라는 전망에 대해 의구심을 품었고, 둘째로는 북미의 생산량 증가가 중동과 아프리카의 내전으로 인한 생산량 감소와 거의 정확하게 상쇄됐기 때 문이었다. OPEC의 2011년 세계원유전망 보고서를 살펴보면, 셰일 오일은 원유 공급에 추가되는 요소라고 간주할 필 요는 없다 라고 결론을 짓는다. 여기에 앞으로 10년간 셰일 기술이 발전할 수 없는 요인이 있는데, 이는 지 리학적 분석이 필요하고, 사람들에게 기술을 가르쳐야 하는 등의 비용이 발생하기 때문이다. 미국은 이미 그 비용이 너무 높다. 라고 덧붙였다. 앞으로를 내다보면, 셰일 오일 매장량은 증가하지 않을 것이며, Bakken 에서는 계속해서 지금의 수준인 하루당 6만 배럴 가량만을 생산하게 될 것이다 라고 예측했다. 결국 이 예측 은 잘못된 판단이었다는 점이 밝혀졌다. 당시에 OPEC만 이렇게 미국의 셰일 혁명에 대해 회의적인 태도를 보인 것은 아니었다. 많은 애널리스트들과 비 셰일 생산자들 역시 이런 생각을 공유했다. 2013년에 들어서야 사람들은 셰일 생산량이 증가하는 것을 보 며 셰일 오일에 대한 판단을 수정했다. OPEC의 2012년 세계원유전망 보고서에서는 셰일 오일은 세계 공급 에 큰 변화를 가져오기 시작했다. 라고 언급하며, 지난 2년간 우리는 그 변화가 극명하게 나타난 것을 지켜 봤다. 고 덧붙였다. 34

여기에 앞으로 10년간 셰일 기술이 발전할 수 없는 요인이 있는데, 이는 지 리학적 분석이 필요하고, 사람들에게 기술을 가르쳐야 하는 등의 비용이 발생하기 때문이다. 미국은 이미 그 비용이 너무 높다. 라고 덧붙였다.

6 미국 셰일 오일은 계속해서 공급되었으나, 중동, 북아프리카의 공급이 줄었고, 중국, 동남아시아, 중동의 수 요가 증가하면서 시장은 균형을 이룰 수 있었다. 2014년 중반까지만 해도 중동과 북아프리카의 공급 중단이 셰일 오일 생산 증가를 상쇄해주는 역할을 할 것이라는 생각은 바뀌지 않았다. 2014년 6월에 IS가 이라크 북부지역과 모슬을 장악하려 하자 많은 원유 수출업자들은 북부지역의 유전 생산 에 차질이 있게 될 것이라고 생각했다. 심지어 일부 사람들은 걸프만 지역에 정치적 안정성과 원유 생산에 내 부적인 동시에 외부적인 위협이 있을 수도 있다는 판단을 했다. 원유 생산에 지정학적 리스크 요인이 유입되 면서 많은 사람들은 원유 관련 파생상품에 대해 bull 포지션을 취하기 시작했다. 그러나 6월말, 지정학적 요소는 없다는 것이 판명되었고, 이라크와 리비아에서 원유가 생산되기 시작했다. 예상치 못했던 원유 생산량 증가로 인해 가격이 조정되기 시작했던 것이다. 35

2014년 6월에 IS가 이라크 북부지역과 모슬을 장악하려 하자 많은 원유 수출업자들은 북부지역의 유전 생산 에 차질이 있게 될 것이라고 생각했다.

7 가격 전쟁 시작하다 사실 투자자들보다도 사우디 아라비아의 정책입안자들이 이 유가 하락의 미래에 대해 어떻게 대처해야 하는 지를 확실히 알고 있는 듯 했다. 2014년 9, 10, 11월 간 사우디아라비아가 이끄는 OPEC은 생산량 감소에 대한 논의를 시작했다. 10월 초, 사우디아라비아는 생산량 감소는 없을 것이며, 이 유가하락에 대해 이미 준 비해왔다는 발언을 하였다. 가격을 인위적으로 올리기 위해 생산량을 줄이는 것은 사우디아라비아를 포함한 OPEC의 시장 점유율만 희 생하는 꼴이며, 셰일 생산만 계속해서 확장하게 해주는 셈이 될 것이라는 판단이었다. 대신 이들은 신규 셰일 유정에 대한 투자가 감소할 때까지 원유 가격이 하락하는 것을 지켜볼 것이라는 입장을 보였다. 이들은 1980 년대에 사우디가 생산량과 수출량을 감소시켜서 가격을 올린 후, 수요가 감소하고, 비 OPEC국가들의 생산량 이 증가한 것을 이미 경험한 바 있다. 결국 이들은 유가 하락으로 매출이 감소하고, 생산량까지 감소하게 되 는 것을 겪었기에 두 번의 실수를 범하지 않겠다는 태도를 보였던 것이다. 2014년 11월 27일, OPEC은 계속해서 하루 3천만 배럴의 생산량을 유지할 것이라고 발표했다. 당시 이미 77$까지 하락했던 브렌트유는 다음 달에 25% 더 떨어지면서 59$를 기록했다. 현재의 유가 하락에 대해 사우디와 북미의 셰일 산업의 직접적인 싸움이라고 묘사되는 경우가 있다. 하지만 실제 이 관계는 더 복잡하다. 원유 시장에 셰일이 미친 영향은 사실 꽤 큰데, 비용곡선에 대한 부분이 있기 때 문이다. 셰일의 손익분기점은 30~75$로 굉장히 그 범위가 넓다. 아랍의 전통 유전에 비해서는 셰일은 굉장히 가격이 비싼 편이지만, 카스피해의 카샤간과 같은 거대 프로젝트에 비해서는 싸다. 셰일의 손익분기점 범위는 스트 리퍼 웰(개발된 지 오래돼 마지막 한 방울까지 긁어내야 하는 유정)이나, 오일 샌드, 심해 프로젝트, 북해를 포함한 북극 프로젝트의 손익분기점 범위와 겹친다. 결과적으로 캐나다의 오일샌드 생산기업들이나, 북해 기 업, 심해 유정 개발 회사 등은 사우디 아라비아를 비롯한 OPEC과 미국의 셰일 기업들 사이에 껴서 이도 저도 못하는 상황이 초래되었다. 36

대신 이들은 신규 셰일 유정에 대한 투자가 감소할 때까지 원유 가격이 하락하는 것을 지켜볼 것이라는 입장을 보였다. 이들은 1980 년대에 사우디가 생산량과 수출량을 감소시켜서 가격을 올린 후, 수요가 감소하고, 비 OPEC국가들의 생산량 이 증가한 것을 이미 경험한 바 있다.

8 뼈아픈 조정 결국 원유 가격 하락으로 인해 시장은 생산량을 감소시키는 등의 재조정이 발생하게 되었다. 대형 및 소형 정 유 기업들은 2015년과 2016년 원유 개발에 대한 예산을 삭감했고, 셰일 기업들 역시 시추를 줄이고, 해고 하는 등의 조정을 하였다. 2014년 10월 초부터 2015년 1월 9일 사이에 거의 190개의 미국 유정 가동을 멈 추었고, 앞으로 계속해서 총 550개의 유정이 가동을 멈출 것으로 예상하고 있다. 시추가 줄어들어 공급량이 실제로 줄어드는 것은 시간이 조금 걸릴 것으로 보인다. 왜냐하면 2014년에 시추하기 시작한 것들이 완결되 지 못했기 때문이다. 이 유정의 원유 생산량이 시장에 공급된다면, 원유 공급량은 약 2, 3개월간 계속해서 증 가할 것으로 보인다. 하지만 기존 유정 생산량은 안정되지 못하다. 셰일 유정 완결과 함께 첫 두 달 가량은 생산이 급격히 증가하지 만 그러고 나면 자연적으로 압력이 줄어들면서 생산량도 점점 줄어들기 시작한다. Bakken 지역 유정의 생산 량도 생산을 시작한 첫 해보다 3분의 2 가량 줄어들었다. 기존의 유정에서 생산량이 줄어드는 것을 감안해서 신규 유정은 지속적으로 시추되어야 한다. 하지만 원유 가격이 관련 비용을 감당하지 못할 만큼 하락한다면, 시추는 중단될 것이고, 셰일 생산량은 줄어들게 될 것이 다. 손익분기점 가격 범위가 너무 넓지만, 많은 자료들을 살펴보면, 원유 가격은 현재의 생산량 수준을 유지 할 수 있는 가격 수준 밑으로 떨어졌다고 판단하고 있다. 노스 다코타의 주 정부 원유 관리 기관은 2015년 중 생산량이 하루 수십만 배럴 가량 하락할 것으로 예측하고 있으며, 가격이 다시 반등하지 않는 한 2016년에는 더 감소할 것으로 보고 있다. 미국 에너지정보청 EIA는 미국 생산량이 2015년 5월까지는 하루 30만 배럴 더 생산되어 950만 배럴 가량이 생산될 것으로 예상하지만, 6월과 9월 사이에 신규 유정이 감소함에 따라 생산 량이 감소할 것으로 판단하고 있다. EIA는 9월 이후로는 미국 원유 생산량이 다시 증가할 것으로 보고 있지만, 이는 2015년 말에 원유 가격이 70$이라고 가정 하에 예측하는 부분이다. 사우디아라비아와 아랍에미리트는 셰일 기업들이 생산량을 줄이지 않는 한, 생산량을 감산할 예정이 없다고 명확하게 입장을 표명했다. 걸프만 지역 산유국들은 이미 원유 시장이 호황일 당시, 외환 보유고를 쌓아둘 수 있었고, 셰일 기업들이 어떻게 대처하는 지를 살피면서, 예산 부족분에 대해서는 이 보유고를 사용하게 될 것 이다. 때문에 2015년의 원유 시장은 결국 셰일 기업이 어떻게 반응할지에 크게 달려있다. 얼마나 시추와 생 산량을 줄여나갈지, 혹은 얼마나 빨리 효율성이 더 높은 기술 개발을 통해 손익분기점 가격을 낮추면서 생산 량을 유지할 수 있을지는 두고 보아야 한다. (출처: e) 37

이 유정의 원유 생산량이 시장에 공급된다면, 원유 공급량은 약 2, 3개월간 계속해서 증 가할 것으로 보인다. 하지만 기존 유정 생산량은 안정되지 못하다. 셰일 유정 완결과 함께 첫 두 달 가량은 생산이 급격히 증가하지 만 그러고 나면 자연적으로 압력이 줄어들면서 생산량도 점점 줄어들기 시작한다.

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Microsoft Word - 20150311154404087.doc 2015년 3월 12일 산업분석 유틸리티 Overweight (유지) 건설/유틸리티 Analyst 김열매 02-6114-2935 fruitism@hdsrc.com / RA 곽성환 02-6114-2947 sunghwan.kwak@hdsrc.com EIA 3월 STEO 주요내용과 전망 EIA가 매월 발표하는 STEO(Short-term Energy Outlook)