유가, 셰일 실링(Shale ceiling)은 작동 중인가?

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1 유가, 셰일실링 (Shale ceiling) 은작동중인가? 이동은평가 실수석연구원 최주욱평가 실평가전문위원 Summary 유가가예상대비큰폭으로상승하였다. 17 년 1 월초발표한 18 년 Industry Credit Outlook( 정유 ) 에서금년유가가 $45~/ 배럴구간에서등락을반복하고평균 $53/ 배럴을기록할것으로전망하였다. 그러나, 유가는예상보다강한원유수요증가와예상보다약한원유공급의증가로 18 년들어 $~7/ 배럴구간에서등락을반복하고있다. 최근유가의급등배경은공급측면에서 OPEC 의감산이행률상승과미국증산의일시적둔화, 수요측면에서선진국을중심으로한원유수요의증가이다. OPEC 은아람코상장을앞두고있는사우디의주도적인감산및재정위기를겪고있는베네수엘라의감산등으로 17 년 8 월이후감산이행률이뚜렷이높아졌다. 미셰일업체들은작년에도지속적으로증산을하였으나, 4 분기에는증가세가소폭둔화되었다. 원유수요는선진국을중심으로증가하고있으며, 미국의감세정책발표이후세계경제의빠른회복세가기대되면서수요전망도상향조정되고있다. 중동의정치불안, 달러약세및송유관누유등도유가상승에일조하였다. 유가전망의주요 Key 는원유공급증가가능성이다. 원유수요는글로벌경기와밀접한관계가있어정책과의연관성이제한적이다. 원유공급은산유국의정책에따라조절이가능하므로수요대비유동적이며, 유가에미치는영향이크다. OPEC 의감산완화가능성은높으나, 과거와같은증산이발생하지않을것이다. 작년부터유가상승을견인하고있는 OPEC 의감산이완화될가능성이높아지고있다. 유가가 $/ 배럴대에안착되고미국의생산및수출의증가로 OPEC 의시장점유율이하락하면서일부산유국들이감산완화를주장하고있다. 그러나, 감산이완화되더라도과거유가급락의경험및지정학적불안요인으로증산이급격하지는않을것이다. 미셰일오일의증산우려는여전히유가상승을제한하고있으나, 사업환경의변화로셰일밴드가상향조정되고있다. 미국의주요셰일업체들은 1 년하반기이후 EBITDA 가증가하고재무구조가개선되고있다. 또한, 작년하반기정체를보였던시추기투자활동도올해들어증가하고있다. 셰일관련투자활동중주목하여야하는부분은 DUC( 미완결유정 ) 의증가이다. 유가상승에도불구하고 Permian 지역을중심으로시추작업만을완료하고추가투자를보류하고있는 DUC 가증가하고있다. 업체들은수익성제고를위해 DUC 보유함으로써유가수준을감안하여생산여부를결정할수있고인력및장비의운영효율성을꾀할수있다. 그러나, 최근수익성을확보할수있는유가수준에서예상대비생산이확대되지못한이유는인프라의부족으로분석된다. 원유생산비용의상승과 DUC 의증가는기존의 $45~/ 배럴에서형성되던셰일밴드를 $55~7/ 배럴로상향조정하는주요요인으로작용하고있다. 18 년유가는 $55~7/ 배럴구간에서등락을반복하면서평균 $1/ 배럴에서결정될것으로전망한다. 유가를 $/ 배럴이상으로부양하고자하는전통적인산유국의의지와수익성을제고하기위하여유가에따른생산시점을저울질하고있는미국셰일업체의생산행태에힘입어유가는향후 $55~7/ 배럴구간내에서등락을반복할것이다.

2 1. 들어가며 17 년 11 월이후유가 : $~$7/ 배럴구간 등락반복 14년유가급락이후지속되고있는저유가기조는 1) 미국의셰일오일을통한원유공급증가및 ) 글로벌원유공급시장에서우위를유지하기위한 OPEC의원유공급증가에기인한다. 이러한원유공급전쟁은 1년말 OPEC의감산합의를계기로유가 1 가 $5/ 배럴을상회하면서진정되는듯하였으나, 셰일오일의생산이지속적으로증가하고 OPEC의감산이행실적이기대에미치지못하면서 17년상반기까지유가의부진한흐름이지속되었다. 이후미국의허리케인영향, OPEC의감산재연장및일부산유국의생산차질로 17년 1월말 $4/ 배럴까지유가가상승하였다. 예상대비강한 유가상승세지속 KR은 17년 1월초발표한 18년 Industry Credit Outlook( 정유 ) 에서 18년유가가 $45~/ 배럴의구간에서등락을반복하고평균 $53/ 배럴을기록할것으로전망하였다. 세계경기회복으로인한원유수요성장세에도불구하고, OPEC의감산이 17년수준으로이행되고미국셰일오일증산이속도를내면서유가가 $/ 배럴이하로빠른시일내에하락할것으로예상하였기때문이다. 그러나, 유가는 18년들어서 1월 $8/ 배럴까지상승한후미국원유의생산증가우려에소폭조정되기는하였으나, $~5/ 배럴구간에서등락을반복하고있다. 본보고서에서는최근의유가상승을지지하였던배경들을살펴보고유가의방향성을결정하는 주요요인인원유공급처별분석을통해 18 년유가전망의수정을검토해보고자한다. [ 그림 1] 최근유가변동추이 8 ($/bbl) Brent WTI Dubai 7 OPEC 감산연장 북해송유관가동재개미시추기증가북해송유관누유 OPEC 감산이행율상승, 미원유재고감소 미재고증가 5 리비아송유관 파손 리비아 El Feel 가동중단 글로벌주식시장 안정세 자료 : petronet 1 유가는특별한언급이없는한두바이유를기준으로하고있다.

3 . 최근유가급등의배경 17 년 7 월부터상승세에접어든유가는 18 년 1 월두바이유기준 $8/ 배럴까지상승하였으 며, 월들어미원유생산증가우려및미재고감소의영향으로점차하락하여 3 월에는 $~3/ 배럴구간에서등락을반복하고있다. KR은올해유가가 $45~/ 배럴구간내에서변동할것으로전망하였으나, 예상보다강한원유수요성장과예상보다약한원유공급증가로 $~7/ 배럴구간에서유가의등락이반복되고있다. 원유수급이외에지정학적불안요인및달러약세도유가상승에영향을미쳤으나, 본보고서에서는원유공급및수요관점에서유가상승을설명하도록하겠다. (1) 원유공급 원유의공급측면에서유가의상승을지지하는요인은산유국의감산이행이며, 이를제어하는요 인은미국셰일오일의생산증가이다. 17 년 11 월말감산연장합의이후 OPEC 의감산이행률이 높아지면서미셰일오일의증산에도불구하고공급의증가가수요증가를따라가지못하고있다. 1) OPEC 의감산 17 년 11 월산유국 감산재연장합의 OPEC은미국의원유공급증가에맞서시장점유율을방어하기위하여증산을하였으나, 유가의하락으로재정이악화되면서 1년 11월감산을결정하고 1월에러시아를비롯한비산유국 11개국의감산합의를이끌어냈다. 이후두차례에걸쳐감산연장을발표하였다. 감산당시 OPEC 의생산량은 3,975만b/d (1.1) 이었으며, 감산량은 3% 인 1만b/d이다. [ 표 1] OPEC 주요합의일지 년만에 OPEC 의감산합의 (1 만 b/d, 17.1~17.) 비 OPEC(11 개국 ) 의감산 ( 만 b/d) 동참합의 감산연장합의 (17.7~18.3) ( 예정 ) 감산기간연장 (18.4~18.1) - 감산제외국인나이지리아및리비아원유생산상한설정석유시장의중장기적수급관리를위한상시공조체제구축및감산출구전략논의예정 17 년감산을통해 약 $1/ 배럴의유가상승 견인 1년말감산합의시유가는공급감소의기대감으로 $5/ 배럴수준을상회하였으나, 기술혁신및생산효율노력에힘입어미셰일오일이지속적으로증가하고산유국들의감산이행률도낮아유가는 월 $44/ 배럴수준으로하락하였다. 이후사우디의주도하에산유국의감산이행률이높아지고감산이재연장되면서유가가 $/ 배럴을상회하고있다. 결과적으로 OPEC은감산을통해 $1/ 배럴이상의유가상승을이끌어낸것이다. 3

4 [ 그림 ] 산유국 ( 비 OPEC 포함 ) 감산량 [ 그림 3] 감산이행률 vs 유가 (1, bbl),5, 1,5 OPEC 감산량 감산협의량 비 OPEC 감산량 14% 1% 1% 8% 감산이행률 ( 우 ) 유가 ( 좌 ) ($/bbl) , 5 % 4% % 85% 7% 94% 97% 99% 11%117%118% 17%17% 13% 79% 83% % 주 : 감산이행률 = 감산량 / 감산목표량 자료 : Bloomberg, 한국기업평가재구성 OPEC 의 감산이행률상승 17년하반기이후 OPEC의감산이행률을상승시킨주요국가는사우디아라비아, 이라크, 베네수엘라등이다. 사우디아라비아는경제개혁 ( 비전 3) 을위한재원을마련하고아람코의상장 (18~19년예정 ) 시평가액을높이기위해서적극적으로감산을이행하고있다. 이라크의경우 14년이후쿠르드민병대가차지하고있던키르쿠크유전지역을이라크군이재탈환한후갈등고조로 17년 1월부터이라크북쪽지역의생산과수출이감소했다. 베네수엘라는재정위기및미국의경제제재로생산감소세가두드러졌다. 17년 1월 만배럴 / 일이었던원유공급이 18년 월 15만배럴 / 일까지지속적으로하락하였다. 14년이후자본투자의감소및자연감모율등을감안할때 19년에는 1만배럴이하로떨어질것으로주요기관들이전망하고있다. [ 그림 4] OPEC 주요국가원유공급추이 (17~18.) (MMB/D) 1.5 사우디아라비아 (MMB/D) 4.7 이라크.5 (MMB/D) 베네수엘라 자료 : EIA 4

5 ) 미국의증산 17 년말유가상승 But 증산둔화 18 년 월회복 14 년유가의급락이후감소하던미국원유생산은 1 년하반기 OPEC 의감산으로유가가 상승하기시작하면서증가세로전환되었다. 17 년하반기들어허리케인및한파, 송유관문제 로인하여일부지역에서생산활동이중단되기도하였으나, 미원유의증산은지속되고있다. 17년 7월이후 WTI도상승세를보였으나, OPEC의감산과미국원유생산증가로두바이유대비가격상승세가약했던것으로분석된다. 그러나, 17년 4분기생산의증가세가일시적으로둔화되고한파로인한내수수요증가와수출의확대로재고가감소하면서 Dubai유와의가격차이가축소되었으며, 3월들어소폭역전되었다. (MMB/D) [ 그림 5] 미원유생산 vs 유가추이 ($/bbl) 11 1 미원유생산 Dubai( 우 ) WTI( 우 ) 자료 : EIA 셰일오일비중 미원유생산의 5% ( 17 년말 ) 미국원유는유가가 $3~45/ 배럴구간에서생산이감소하다가 $45/ 배럴을상회하면서시차를 두고생산량이늘어나고있다. 미국원유증산은거의셰일오일이주도하였다. 1 년초미국 원유생산의 48% 를차지하던셰일오일은 17 년말 5% 로비중이증가하였다. [ 그림 ] 미셰일오일비율 [ 그림 7] 미셰일오일증가율 (MMB/5) 1 1 셰일오일외셰일오일비중 ( 우 ) 셰일오일 55% % 4% 8 5% % 4 45% % % -4% 4% 자료 : EIA -% 5

6 () 원유수요 선진국을중심으로 지속적인원유수요 증가전망 원유수요는세계경제성장률과밀접한관계가있다. IMF는 18년세계경제성장률을 17년 1 월에 3.4% 로발표한이후 3회에걸쳐상향수정하였으며 18년 1월경제성장률을 3.9% 로발표하였다. 경제성장률의상향은미국의대규모감세정책발표로미국경기가호전되면서교역국들의대미수출이증가하는등세계경제에긍정적인영향이미칠것이라는전망을반영한것이다. [ 그림 8] IMF 경제성장률조정 (17.1월 -> 18년 1월 ) (%) 18년 (%) 19년 선진국 신흥개도국 선진국 신흥개도국 자료 : IMF 경제성장률의상승과맞물려글로벌원유수요도증가를보이고있다. 15년들어저유가가전반적인원유수요를끌어올렸으며, 신흥국을중심으로원유수요증가세가강하게나타났다. 18 년들어서는선진국인 OECD의수요증가가두드러지며이는 IMF가전망한세계경제성장률과도일맥상통한다. [ 그림 9] 글로벌원유수요 (MMB/D) OECD (MMB/D) 비 OECD 자료 : IEA, Bloomberg

7 17 년 분기이후 원유수요 > 원유공급 원유수요의증가는유가상승을지지하고있다. 17년에는미국셰일오일의증산에도불구하고수요증가와함께 OPEC의감산이행으로수요가공급을상회하였다. 1분기에일시적으로균형을보인원유수급은 분기들어 OPEC이감산이행률이높아지면서수요가공급을 11만b/d 초과하였다. 그러나, 원유성수기인 분기이후수요의증가가둔화된반면, OPEC을비롯한미국의생산이증가하면서수요초과분이감소하고있다. [ 그림 1] 원유수급 (MMB/5) 수요 ( 좌 ) 공급 ( 좌 ) 두바이유 ( 우 ) Q Q 3Q 4Q 1.1Q Q 3Q 4Q 17.1Q Q 3Q 4Q 자료 : IEA 17 년원유재고감소세 17년에는재고수준도하락하고있다. 1년 분기부터셰일오일의감소로원유의과잉공급이해소되기시작하면서 1년 월을기점으로하여 OECD 및미국의상업용원유재고가감소하기시작하였다. OPEC 의감산시행전에감산의기준인산유량을높이기위하여 1년말산유국들이일제히생산을증가시키면서재고가일시적으로증가하였으나, 이후견조한수요와원유감산노력으로 분기부터재고가다시감소하기시작하였다. [ 그림 11] OECD 상업용원유재고추이 [ 그림 1] 미국상업용원유재고추이 ( 백만배럴 ) 3, 3,1 3,,9,8,7, ( 백만배럴 ) 1,4 1,3 1, 1,1, , 자료 : EIA 7

8 3. 원유수급을고려한유가전망 유가를결정하는주요요인은 1) 원유수급 ) 지정학적요인 3) 금융요인으로나눌수있다. 세가지요인이유가등락에복합적으로작용하나, 가장설명력이높은변수는원유의수급이다. 원유수급을 결정하는 Key 는 산유국원유공급정책 원유수요측면에서원유는불특정다수가사용하는에너지원으로글로벌경기순환과밀접한관계가있음으로알수있다. 19년까지글로벌경기가양호한수준을유지할것으로전망된다. 미국의보호무역강화및금리인상, 미국과중국의무역분쟁, 동아시아 중동의지정학적긴장고조등에의해글로벌경기가저하될가능성도제기되나, 원유수요전망에큰변동은없을것으로예상된다. 반면, 원유공급은산유국들이전략적으로결정할수있으므로수요보다훨씬유동적이다. 본보 고서에서는양호한원유수요가지속된다는가정하에산유국들의감산연장가능성및미국셰일오 일의증산가능성에대한분석을통하여유가수준을예측해보고자한다. (1) OPEC 의감산연장가능성 OPEC 감산으로 미국의원유수출증가 유가가 $~7/ 배럴의수준을유지하고있고 OECD재고는 OPEC의감산합의시목표로제시한 5년평균에수렴해가고있다. OPEC은감산으로유가의하락을제어하고있고셰일오일업체들은유가상승기에생산을증가하면서시장점유율을확대하고있다. 실제로 17년하반기이후중동의수입의존도가높았던아시아지역은미국산원유의수입비중을늘리고있다. 미국은원유수출을위하여항만을확장하는등관련인프라를확충해나가고있다. [ 그림 13] OECD 원유재고일수 [ 그림 14] 미국원유의아시아수출추이 (days of supply) 8 (1,B/D), '13~17 년 재고일수 Forecast, 5 1,5 55 1, 자료 : EIA 감산완화가능성증가, 지정학적요인으로 증산속도제어전망 18년 월 OPEC 총회에서석유수급에대한점검및감산출구전략등이논의될예정이다. 유가가 $/ 배럴수준을유지하면서러시아, 이란을포함한일부산유국들이감산의완화또는종료를언급하고있다. 최근사우디아라비아도감산완화가능성을시사하며러시아를비롯한산유국간장기유대관계를지속할수있는협의체구축계획을언급하였다. 감산이연장되지않더라도 8

9 15~1년의원유공급전쟁으로유가의급락을경험한산유국들이과거와같은패턴의생산을하지않을것으로예상된다. 또한, 1) 재정위기를겪고있는베네수엘라의지속적인공급감소전망, ) 이란의핵합의폐기에따른수출감소시나리오, 3) 사우디의아람코상장을위한자발적생산조절, 4) 저유가후투자축소로낮아진 OPEC의잉여생산능력을감안할때생산량증가는일정수준에서제어될것으로예상된다. 1년이후상승세를보였던아시아향 OSP는 18년 3월을기점으로점차하락하고있다. 이는미국의원유증산전망및미원유의아시아수출증가에대응하기위하여아시아향 OSP를하락시킨것으로분석된다. 5월이후로도 OSP는당분간하향기조를유지할것으로전망된다. 사우디가현재는자발적인감산을이행하고있으나, 향후감산완화에대한가능성을보여주는부분으로도이해된다. [ 그림 15] OPEC 잉여생산능력 [ 그림 1] OSP 추이 ($/bbl) Arab medium crude Arab light crude (MMB/D) 5 Forecast ~17 년 평균잉여생산능력 주 : OSP (fficial Selling Price Differentials)- 두바이유시황 원유수급상황및정제마진등을반영한원유판매가격프리미엄 자료 : EIA, 산업자료 () 미국의원유공급전망 셰일오일증산의한계 : 수익성추구 & 인프라부족으로인한생산비용증가 유가의등락에가장영향을미치는요인은원유의주요공급자로부상한미국셰일업체들의증산가능성이다. 미셰일오일은개발로부터생산까지 개월미만의기간이소요되며 1년내총매장량의약 7% 내외의생산이가능하므로유가에즉각적으로반응할수있다. 유가가 $/ 배럴을초과하면서미국셰일오일의증가폭이커질것으로예상했으나, 17년 11월이후실제증가률은 1.3% 내외로크지않았다. 이에대하여업계에서는셰일오일증산의한계요인으로 1) 미셰일업체들이무조건적인증산보다는수익성을중시하는전략으로의전환으로투자가축소되고, ) 인프라부족으로장비및인건비등의원유생산비용이상승한것을지적하고있다. 셰일업계 : EBITDA CAPEX 증가 재무구조개선중 미국의주요 5대셰일업체의최근 3년간실적을살펴보면, 14년말유가의급락이후 EBITDA 는유가의하락과함께영업적자를기록하였다. 그러나, 1년하반기부터 OPEC의감산으로유가가 $45~5/ 배럴로상승하면서 EBITDA는흑자전환되었다. 현금흐름측면에서는 15년까지영업적자및 CAPEX의확대로잉여현금흐름적자상태가지속되면서재무구조가저하되어왔다. 그러나, 1년하반기들어 EBITDA 흑자전환및 CAPEX의감소로현금흐름과재무구조가 9

10 개선되기시작하였다. 특히, 유가가 $5/ 배럴을상회한 17년에는수익성이제고되고 CAPEX 를내부현금을통해일부충당하면서부채비율이 1% 이하로하락하였다. 이미주요셰일업체들은현금흐름을고려한투자를진행하고있으며, 유가상승으로인한 EBITDA 개선과함께투자규모도점차증가시키고있음을알수있다. [ 그림 17] 셰일업체실적추이 (million USD) EBITDA (million USD) CAPEX (%) 부채비율, 7, 14 4,, 1, -, -4, -, -8, 5, 4, 3,, 1, , -1, 주 : 미국 5 대셰일업체 (Continental Devon, EOG, Newfield, Pioneer) 를대상으로함자료 : Bloomberg 18 년들어 시추기투자증가 셰일업체들은유가상승과함께 1년중반부터시추기투자를확대하다가 17년하반기허리케인, 한파의영향과함께유가상승의지연으로시추기투자를단기적으로축소하였다. 그러나, $/ 배럴을상회하는 WTI수준이안정적으로유지되면서 18년부터시추기투자가다시증가하고있다. 반면, 유가상승기에는시추작업이끝난유정중수평파쇄를끝내지않은 DUC( 미완결유정 ) 의추가투자를통해공급을증가시키는것이일반적이다. 그러나, 셰일업체들은유가상승기인 17년에시추활동이끝난유정을전부완결하지않고일부는 DUC 상태로축적하고있다. DUC는 Permian 지역을중심으로지속적으로증가하고있는추세이다. [ 그림 18] 미시추기 vs WTI [ 그림 19] DUC( 미완결유정 ) 현황 ( 개 ) 9 8 시추기수 WTI ($/ 배럴 ) 8 7 ( 개 ), DUC( 우 ) Completed( 좌 ) Drilled( 좌 ) 8, 7 1,5, 5 1, 4, 5 4 5, 주 : DUC(Drilled but Uncompleted ) 란시추는이루어졌으나, 수압파쇄는하지않은, 즉유정완결을하지않은유정으로 빠른시간내 (3 일 ) 에총생산비용의 7%( 시추비용제외 ) 로생산할수있는잠재적석유공급처이다 자료 : EIA 1

11 DUC 증가세 셰일밴드지지 이는앞에서언급한수압파쇄인력및장비, 송유관등의인프라부족이가장큰원인으로분석된다. 인프라가충분하여 DUC가감소할경우증산의효과로유가는현수준을유지할수없을것이다. 현수준의 DUC 유정이모두개발될경우 1년간 45~85만배럴 / 일의생산이가능할것으로추정된다 (18년 월미국원유생산량 1.3만배럴 / 일 ). 미국셰일업체들은인프라부족이외에도전략적으로 DUC를보유하여유가상승시수익을극대화하고다수의 DUC 보유를통해인력및장비의효율성을추구함으로써비용효율성을극대화하고있다고볼수있다. 결과적으로 DUC 보유를통해유가수준을일정수준통제하고있는것이다. 신규유정개발을 위한적정유가수준 : $5/ 배럴 그렇다면미국셰일업체들이증산을적극적으로할수있는유가수준은얼마일까? Dallas Fed가 18년 1분기미국주요원유 / 가스생산지역의에너지회사경영진 (개사, 98명 ) 을대상으로실시한조사 (Dallas Fed Energy Survey) 에따르면기존유정의생산손익분기유가 (WTI) 는평균 $34/ 배럴 ($3~$7/ 배럴 ) 이며, 시추부터유정완결까지수익이확보되는유가수준은평균 $5/ 배럴 ($~$75) 인것으로나타났다. [ 그림 ] 기존유정의손익분기유가 *1) [ 그림 1] 신규유정에투자가능한유가 *) ($/bbl) ($/bbl) Permian (Midland) SCOOP/STACK Permian (Delaware) Other U.S. (Shale) Permian (Other) Bakken $37 $38 Other U.S. (Non-shale) $ Permian (Midland) $47 Permian (Delaware) Bakken $49 $5 Permian Other U.S. (Other) Other U.S. (Non-shale) SCOOP/ (Shale) STACK $5 $53 $54 $55 3 $5 $7 $3 $ Number of responses *1) In the top two areas in which your firm is active: What WTI oil price does your firm need to cover operating expenses for existing wells? Number of responses *) In the top two areas in which your firm is active: What WTI oil price does your firm need to profitably drill a new well 자료 : Federal Reserve Bank of Dallas.(Energy survey 18.1Q) 18 년 $~7/ 배럴에서 셰일오일증산본격화 예상 또한, 17년 1월에너지개발및탐사기업을대상으로조사한설문에서는셰일오일의증산이본격화되는유가 (WTI) 수준을평균 $5/ 배럴로보고있으며, 18년유가가 $~9/ 배럴수준을유지하는가운데자본적지출은전년대비증가시킬예정이라고조사되었다. 증산기대유가수준에대한설문조사결과는 1년 9월설문조사결과에비해평균 $~3/ 배럴정도상향되었으며, 이는생산비용의증가및셰일업체들의수익성개선에대한기대가반영된것으로추정된다. 11

12 [ 그림 ] 증산기대유가수준 [ 그림 3] 자본적지출의향 (%) 45 4 (%) ($/bbl) Decrease Decrease Remain significantly slightly close to 17 levels 51.1 Increase slightly 18. Increase significantly 주 : 15 명의에너지기업 CEO 대상설문조사 ( 조산시점 WTI $57.4/ 배럴 ) 자료 : Federal Reserve Bank of Dallas.(Energy survey 17.4Q) 셰일로인한 유가상한은 $7/ 배럴로전망 셰일업체들의투자여력및계획등을고려하여볼때 18년에는 $~5/ 배럴수준에서셰일오일의생산이본격화되고 $5~7/ 배럴수준에서증산이큰폭으로증가할것으로예상된다. 이과정에서수요증가분을초과하는증산은유가의하방을지지하는요인으로작용할것이므로 WTI 기준유가가 $7/ 배럴을상회하기는쉽지않을것으로전망된다. 또한, 셰일업체들은수익성및현금흐름으로고려하는생산계획및 DUC의조절을통해유가의하락을제어하는역할도수행할것이다. (3) 유가전망 18년유가가 $55~$7/ 배럴구간에서등락을반복하면서평균 $1/ 달러를기록할것으로전망을수정제시한다. 과거제시하였던셰일밴드는 $45~/ 배럴수준이었다. 그러나, 예상대비강한원유수요과함께유가를 $/ 배럴대에서유지하고자하는전통적인산유국과수익성을제고하기위하여유가에따른생산시점을저울질하고있는미국셰일업체의생산행태로유가는향후 $55~7/ 배럴구간내에서등락을반복할것이다 17 년 1 월초유가전망수정된유가전망 $53/ 배럴 ($45~/ 배럴박스권유지 ) $1/ 배럴 ($55~7/ 배럴박스권유지 ) < 전망치변경근거 > 1) 예상대비견조한글로벌석유수요 ) OPEC의감산이행률상승으로인한원유공급조절기능강화 3) 셰일업체들의증산을위한유가수준상승 1

13 18 년하반기 원유공급 > 원유수요 원유수급전망을살펴보면, 17년의초과원유수요상황이 18년하반기로가면서미셰일오일의증가및산유국의감산완화로인해초과공급상태로전환될것으로전망하고있다. 1분기평균유가가 $3/ 배럴로추정되는가운데이러한수급전망으로하반기들어유가가소폭하락하면서평균유가는 $1/ 배럴수준을기록할것으로예상된다. [ 그림 4] 수요전망 14 (MMb/d) 재고변화공급 ( 좌 ) 수요 ( 좌 ) (MMb/d) Q1 14-Q1 15-Q1 1-Q1 17-Q1 18-Q1 19-Q1 - 자료 : Short-Term Energy Outlook, March 18(EIA) 지정학적불안요인에의 한유가상승은일시적 최근중동의지정학적불안요인이부각되면서유가의변동성이확대되고있다. 사우디와이란을둘러싼패권전쟁, 미국의이란핵협정파기로인한이란의공급감소가능성, 베네수엘라의국가부도사태와함께이라크 리비아 나이지리아의내정불안등이원유공급의감소로인한유가상승을유발할수있다. 그러나, 현재감산을이행하고있는산유국들은지정학적요인으로원유공급이감소할경우감산을종료하고생산을증가시킬가능성이높다. 셰일오일업체도유가상승에편승하여증산속도를높일것이다. 따라서단기적으로이러한요인들로유가가 $7/ 배럴이상을초과할수있으나, 타산유국들의공급확대로원유수급여건이안정화되면서유가는 $/ 배럴내외수준에수렴할것으로예상된다 13

14 < 참고 > 유가전망수정에따른국내정유사실적전망변경 17년 1월초발표한 18년 Industry Credit Outlook( 정유 ) 에서밝힌 18년평균유가전망을 $53/ 배럴에서 $1/ 배럴로조정하였다. 이로인하여국내정유사들의실적또한상향조정되었다. 유가의상승으로재고자산관련이익 ( 래깅 + 평가익 ) 이증가하면서 18년예상 EBITDA margin은 7.4% 에서 7.% 로상향조정될것으로전망한다. 정유업주요 4 사의합산실적과전망 ( 조원 ) 매출액 ( 좌 ) 매출액증분 EBITDA마진 ( 우 ) (%) (F) 주 )1. 정유 4 개사 (SK 이노베이션, GS 칼텍스, S-OIL, 현대오일뱅크 ) 연결합산기준, 유가 : 18 년 $1/bbl 가정, 정제마진및석유제품스프레드의가정은전과동일 자료 ) 각사감사보고서, 한국기업평가추정 14

15 [ 유의사항 ] (1) 신용등급은특정금융상품, 금융계약, 발행자등의상대적인신용위험에관한현재시점에서의한국기업평가 의의견입니다. 신용등급은특별한언급이없는경우신용위험을제외한다른위험 ( 금리나환율변동등에따른시장가치변동위험, 해당증권의유동성위험, 내부절차나시스템으로인해발생하는운영위험 ) 에대해서는설명하지않습니다. 특히, 구조화금융상품의신용등급은법령조세제도의변경등에따라발생하는위험을반영하지않습니다. 또한신용평가는현재또는과거사실에관한진술이아니라, 당사고유의평가기준에따라평가대상의미래상환능력에대해예측한독자적인의견으로, 이러한예측정보는실제결과치와다를수있습니다. 신용등급은환경변화및당사가정한기준에따라변경또는취소될수있습니다. () 본보고서상모든정보는평가대상회사또는기관이제출한자료와함께각종공시자료등의자료원으로부터수집된자료에근거하고있습니다. 평가대상회사또는기관이제출한자료의경우제출자료에거짓이없고중요사항이누락되어있지않으며중대한오해를불러일으키는내용이들어있지않다고전제하고있으며, 이용하는정보에대해별도의실사나감사를실시하고있지않습니다. 따라서제공된정보의오류및사기, 허위에따른결과에대해당사는어떠한책임도부담하지않습니다. (3) 보고서작성에사용된정보에대해별도의검증절차를거치지않았고, 분석자 분석도구또는기타요인에의한오류발생가능성이있기때문에당사는본보고서내용의정확성및완전성을보증하거나확약하지않습니다. 따라서고의또는중대한과실에기인한사항을제외하고본보고서상정보의이용으로발생하는어떠한손해및결과에대해서도당사는책임지지않습니다. (4) 당사는금융상품의매매와관련한조언을제공하거나투자를권유하지않습니다. 신용등급은특정유가증권의매수, 매도혹은보유를권유하는정보가아니며시장가격의적정성에대한정보도아닙니다. 본보고서의내용으로이용자의투자결정을대신할수없고금융상품의투자결과에대한법적책임소재를판단하기위한증빙자료로도사용될수없습니다. 따라서정보이용자들은스스로투자대상의위험에대해분석하고평가한다음그결과에따라각자투자에대한의사결정을하여야만합니다. (5) 본보고서의내용은필자의개인의견으로당사의공식의견이아닙니다. Copyright 18: Korea Ratings. 서울특별시영등포구의사당대로 97 대표전화 : FAX: 본보고서에서제공하는모든정보의저작권은한국기업평가 의소유입니다. 따라서어떠한정보도당사의서면동의없이무단으로전재되거나복사, 인용 ( 또는재인용 ), 배포될수없습니다. KRIR 18-18,