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유화 팽
6 years ago
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2 C O N T E N T S I. Regime Shift 3 1. 이번주가조정에도변하지않는것 % 주가조정의의미 6 3. 주도주는바뀌지않았다 8 4. 하드웨어보다는소프트웨어 / 서비스 한국 IT재고부담해소시간필요 13 II. Again 25. 주식으로의집중 시장금리상승에따른글로벌유동성의작은변화 Great Rotation? 21년이후, 장기간 Rotation 이진행된경험은없음 Again 25, 주식형펀드자금유입속채권형펀드소폭자금유출 흔들리지않는펀더멘털, 주식으로의집중 18 III. 이익개선이확실한가치주, 안정적인성장주가대안 2 1. 스타일로테이션 ( 성장주 가치주 ) 을논하기는이르다 2 2. 이익개선이확실한가치주, 안정적인성장주가대안 23 IV. 투자아이디어 미국 / 중국등신흥국선호전략유지 IT 소프트웨어, 금융, 소비재 27 2 Mirae Asset Daewoo Research

3 I. Regime Shift [ 전략 ] 허재환 jaehwan.huh@miraeasset.com 글로벌주식시장은 1월말이후조정중이다. 최근주가조정을추세반전의변곡점으로인식하는시각은별로없다. 아직은기회라는주장이많다. 필자도같은생각이다. 그러나큰그림에서금융시장은또다른국면을향하고있는것같다. 금융위기이후유동성과그에따른낮은변동성에좌우되었던국면이변하고있는것이다. 아직은긍정적인의미가좀더크다고판단된다. 1. 이번주가조정에도변하지않는것 최근글로벌주식시장이다소흔들렸다. 그래도주가변동성확대가다른시장에미치는부정적영향이크지않았다. 한마디로이번글로벌증시조정은주식시장만의이벤트로볼필요가있다. 단적인증거는신용시장의움직임이다. 대체로미국변동성지수와미국기업신용위험을나타내는 High Yield Spread 를보면대체로같이동행한다. 최근주가변동성이극단적으로확대되었다. 하지만신용스프레드는통상적인변동폭을벗어나지않았다 ( 그림1). 최근금리상승또는긴축위험이경기나기업에부정적인영향을미칠것이라는우려가있다면기업신용위험도함께높아졌어야했다. 아직신용위험이함께높아지지않았다는사실은이번주가조정은경제나기업의기초여건이변하지않았음을단적으로보여준다. 그림 1. 미국주식시장변동성은확대되었지만, 신용스프레드는잠잠 (pt) 4 3 VIX (L) CDX US High Yield Spread (R) (bp) 오히려이번주가조정덕분에 (?) 글로벌주식시장은싸졌다. 주가조정과정에서도기업들의실적추정치는더상향조정되었다. 미국주식시장에대한고평가논란은어제오늘일이아니다. 그러나이번주가조정이후 12개월예상실적기준으로미국증시 PER은 217년초수준으로되돌아갔다. 더이상비싸다고만주장하기가어려워졌다. Euro Stoxx 5 지수 PER은역사적평균수준으로하락했다. 한국과중국증시 PER은역사적평균아래로떨어졌다. 고평가논란이잠잠해진만큼주식시장랠리는더연장될가능성이높아졌다. Mirae Asset Daewoo Research 3

4 그림 2. 미국증시고평가우려완화그림 3. 유로존증시 PER 은역사적평균그림 4. 한국증시 PER 은평균하회 (PER, 12month Forward) 25 S&P 5 (PER, 12month Forward) 25 EURO STOXX 5 (PER, 12month Forward) 16 MSCI Korea AVG 15 AVG 1 AVG 자료 : Thomson Reuters, 미래에셋대우리서치센터자료 : Thomson Reuters, 미래에셋대우리서치센터자료 : Thomson Reuters, 미래에셋대우리서치센터 이러한측면에서이번주가조정은기회라고보는편이맞다. 경험적으로도 VIX지수가정점을기록한뒤미국과한국주가모두올랐다. 2년대이후 VIX지수전후주가추이를살펴보면, 미국증시는 3개월뒤평균 5~6% 올랐다. 항상그랬던것은아니다. 9년과 28년은예외였다. 당시는미국경기침체국면이었다. 미국경기가침체만아니라면 VIX지수의급등은매수기회였다. 한국도마찬가지다. 코스피지수도 VIX지수가정점을기록한이후대체로올랐다. 한국주식시장에도예외는있었다. 28년글로벌금융위기와 213~14 년 Taper Tantrum 과유가급락및신흥국위기국면이었다. 하지만그때와달리현재시장위험요인은크지않다. VIX지수의고점은궁극적으로미국과한국모두에게기회요인이다. 표 1. VIX지수정점이후 S&P5 지수 3개월간 6~7% 상승 (pt, %) Date VIX 정점 -1W D +1D +1W +1M +3M Median Average Mirae Asset Daewoo Research

5 표 2. VIX지수정점이후 KOSPI 도상승 (pt, %) Date VIX 정점 -1W D +1D +1W +1M +3M Median Average 신흥국주식시장에대한시각도마찬가지다. 미국을비롯한글로벌증시가흔들렸다. 그래도신흥국증시도건재하다. 미국달러가얌전했기때문이다. 과거주가변동성이확대되는국면에서미국달러가강해지기도했다. 시스템위험이부각되는경우다. 하지만지금은그렇지않다. 2월말현재글로벌증시가 1월말이후하락폭을다만회하지는못했다. 하지만미국달러는거의반등폭을다되돌렸다 ( 그림5,6). 물론, 미국달러가너무약세로치우쳐도부작용이있다. 재정확대로쌍둥이적자에대한우려가고개를들고있다. 미국달러약세가더빠르게진행되면미국경제가과열로치닫거나물가가생각보다빨리상승할가능성도있다. 하지만, 이러한우려는발생하더라도나중에불거질이슈다. 아직미국달러약세는글로벌유동성측면에서긍정적인요인이더크다. 선진국시장보다신흥국주식시장이강할가능성이높은현추세가바뀌지않았음을시사한다. 그림 5. 주가변동성이확대되었지만, 미국달러약세는지속 그림 6. 미국달러약세국면에서신흥국증시가상대적으로강세 (pt) VIX (L) Dollar Index (R) (pt) ( 상대강도 ) (pt, 축반전 ) EM/World (L) Dollar Index (R) Mirae Asset Daewoo Research 5

6 2. 1% 주가조정의의미 그렇다면, 1% 주가조정은단순한해프닝인가? 그렇지는않다고생각된다. 필자가생각하는이 번주가조정이주식시장을비롯한금융시장에주는시사점은다음과같다. 1) 더이상중앙은행의 Put 은없다이번증시조정국면의기폭제는 1월미국임금상승률과장기금리상승이다. 그러나미국장기금리가 4년래최고라는사실이충격적이지는않았다. 이번주가조정의본질은과열된심리와중앙은행의통화정책정상화가빨라질수있다는우려였다. 지금까지 QE를통해유동성을제공해주며자산가격의안전판역할을했던중앙은행들이변할것이라는인식전환이었던것같다. 금융위기이후자산시장은유동성에도움을많이받았다. 글로벌금융위기이후 211~12 년유럽재정위기와유가하락으로신흥국우려가생길때마다미국을비롯한선진국중앙은행들이자산매입을확대했다. 이는금리와그에따른자산가격의변동성을낮추는데기여했다 ( 그림7,8). 하지만, 이제는금융시장이홀로설때가된것이다. 중앙은행이제공해주는유동성이라는안전판이점점얇아질가능성이커진것이다. 그림 7. QE 국면에서미국증시상승 그림 8. 선진국중앙은행들의자산확대국면에서변동성통제 ( 조달러 ) (pt) ( 조달러, 전년대비증감 ) (pt) 6 미국연준자산 (L) 미국 S&P5 (R) 개중앙은행자산 (L) VIX (R) QE1 QE2 QE 자료 : CEIC, 미래에셋대우리서치센터 자료 : CEIC, 미래에셋대우리서치센터 2) 이제는변동성과함께간다중앙은행의든든한 (?) 지원이약해질가능성을감안할때 217년글로벌주식시장은예외적이었다. S&P5 지수의연간최대조정폭은 3% 였다. 통상적으로 5% 주가조정은 1년에 2-3번, 1% 주가조정은 1년에한번, 15% 조정은 2-3년에한번일어난다. 지난이야기지만, 지난해처럼주식시장이조용 (?) 했던것이오히려비정상이다. 이제는주가가상승하더라도변동성도높아질가능성이커졌다. 변동성수준이높아지면투자자들의위험선호도와자산포트폴리오에도변화가생기기마련이다. 변동성대비수익률관점에서자산선택이바뀔수밖에없기때문이다. 자산가격의변동폭이커질것으로보이는만큼글로벌투자자들입장에서는투자위험을조정하는포트폴리오변경이예상된다. 하지만변동성이높아진다고무조건주식시장이나쁘지않았다. 9년대후반미국증시가그랬다. 9년대중반까지미국증시는변동성이낮은국면에서상승랠리를이어갔다. 96년이후미국주식시장은변동성과함께올랐다. 높은변동성국면에서오히려닷컴버블이발생했다 ( 그림9). 6 Mirae Asset Daewoo Research

7 그림 9. 9 년대중반이후미국주식시장은변동성과함께상승 (pt) S&P5 (L) VIX (R) (pt) ) 이전보다주가조정빈번해질듯변동성확대는투자자입장에서위험관리에더신경을쓸수밖에없게만든다. 미국을비롯한글로벌증시에서이전보다주가조정폭이커지거나, 조정빈도가늘어날것으로예상된다. 예컨대 2년과 27년글로벌증시고점전 1-2년동안주식시장은 1% 이상의비교적큰폭의조정을경험했다. 주식시장대세상승의고점무렵에는조정국면간간격이좁아지거나, 비교적큰폭의조정이나타나기도했다 ( 그림1,11). 이처럼조정국면간간격이짧아질수록, 조정폭이커질수록향후 1~2년내주식시장의정점 (Peak) 가다가오고있음을의미한다고볼수있다. 이번 1% 주가조정은지난해에발견하기힘들었던대세상상의피날레가드디어도래할수있음을알리는신호일지도모르겠다. 그림 1. 2 년미국증시정점이전주가조정국면빈도증가 그림 년미국증시정점이전주가조정폭점차확대 (pt) 16 S&P5 (pt) 16 S&P % -19.2% -12.1% -11.2% % -5.1% -6.9% -7.5% -5.9% -9.4% 6-9.1% % Mirae Asset Daewoo Research 7

8 4) 주식과금리간상관관계상승주식과금리간의관계도변할것으로예상된다. 주식과금리간의관계는국면에따라많이다르다. 7년대에는인플레가최대위협이었다. 금리상승은인플레에대한위협으로인식되었기때문에주가가안좋았다. 반면금융위기이후디플레국면, 즉중앙은행이자산을매입하는국면에서는금리가하락하는국면에서주가는오르는경향이강화되었다. 글로벌경기가더이상디플레국면이아니라는점을고려하면이제는금리가하락할때보다금리가완만하게올라갈때가주가에우호적으로작용할것으로보인다. 그림 12. 점점더주식과금리간 (+) 상관관계강해질듯 ( 상관계수, 1 년평균 ) 주도주는바뀌지않았다 변동성과금리수준이점차높아지는환경으로전환되었음을감안할때여전히위험자산과 Cyclical 자산들이우위에있다고판단된다. 그러나글로벌주식시장의큰추세와섹터움직임은아직바뀌지않았다. 아주단순하게최근주가복원정도로판단할수있다. 주가조정이후가장빠르게회복하는시장또는섹터가가장펀더멘탈이좋다고볼수있다. 딱히방어적이거나안전자산이아니라면주변환경이나쁠때강한시장이나산업이경쟁력이높다고볼수있기때문이다. 주요지수별로 1월 26일고점이후하락폭대비회복률로보면인도네시아 / 말레이시아 / 베트남등동남아시장과브라질 / 러시아등신흥자원국시장, 그리고나스닥등미국증시순으로회복력이좋았다 ( 그림13). 여기서인도네시아와말레이시아등동남아시장은글로벌증시에대한민감도가낮다는특성을고려할필요가있다. 브라질주식시장은민영화이슈, 러시아는유가상승이라는호재가있었다. 동남아와자원국들자체요인을감안해서보면글로벌주식시장을견인하는것은나스닥을비롯한미국과신흥국증시다. 연준이 4번이상금리를올릴수있다는우려도있고비싸다는우려에도불구하고, 미국증시가가장빠르게회복했다. 반면회복속도가더딘시장은유럽과일본이다. 한국과중국도중위권이다. 물론중국은지난주긴연휴에서돌아왔다는점을감안할필요가있다. 지난본란에서언급했듯이한국주식시장은글로벌주식시장을선도하기보다는미국과다른신흥국시장흐름에따라가는정도로예상된다. 8 Mirae Asset Daewoo Research

9 그림 13. 최근주가조정이후가장강한복원력을보여주고있는동남아 / 브라질, 그리고나스닥 (%) 스페인영국일본멕시코독일스위스유럽이탈리아중국한국태국캐나다홍콩 H 한국남아공선진국대만프랑스 Dow 스웨덴프런티어터키신흥시장 S&P5 Russel2k 호주뉴질랜드싱가폴덴마크인도네시아노르웨이 Nasdaq 말레이시아베트남러시아브라질 주 : 2 월 23 일기준, 국가별회복순서는기업이익추정치변화와관련이높다. 예컨대, 주요국별로최근기업이익상향비율을보면단연미국기업들의이익상향비율이높다. 신흥국내에서는러시아 / 남아공등이빠르게개선되고있다. 유럽과일본기업이익조정비율은다소떨어지고있다. 아쉽게도한국의기업이익상향비율도하락하고있다 ( 그림14,15,16). 이처럼주가조정이후회복속도를결정하는것은결국기업들의이익이다. 금리와변동성이높아질것으로보이지만아직은미국과신흥국이익을해칠정도는아님을시사한다고볼수있다. 그림 14. 이익상향비율이가파른미국그림 15. 중국 / 한국이익상향비율은둔화그림 16. 러시아 / 남아공이익상향비율상승 (%, 기업이익상향조정비율 ) 1 8 미국일본유럽 (%, 기업이익상향조정비율 ) 1 한국중국인도 8 (%, 기업이익상향조정비율 ) 1 러시아남아공브라질 자료 : Thomson Reuters, 미래에셋대우리서치센터자료 : Thomson Reuters, 미래에셋대우리서치센터자료 : Thomson Reuters, 미래에셋대우리서치센터 섹터별로보더라도마찬가지다. MSCI 전세계지수기준으로조정이후가장빠르게회복한센터는역시 IT다. 다음이경기소비재, 은행, 소재 / 산업재순이다. 방어적인성격이있는필수소비재와자동차및운송산업들의주가회복이가장더뎠다 ( 그림17). 주가조정이비교적크게나타났어도경기회복또는확장에대한기대는여전히살아있음을의미하는흐름이다. Mirae Asset Daewoo Research 9

10 그림 17. 산업별로도 IT/ 경기소비재, 그리고금융섹터가가장빠르게회복 (%) IT_ 하드웨어 / 장비 IT_ 소프트웨어 / 서비스 경기소비재 _ 소매 IT_ 반도체 / 장비 유틸리티 금융 _ 은행 산업재 _ 상업서비스 소재 경기소비재 _ 내구재 / 의류 경기소비재 _ 미디어 산업재 _ 자본재 MSCI AC World 경기소비재 _ 서비스 금융 _ 복합금융 건강관리 _ 장비 / 서비스 금융 _ 보험 건강관리 _ 제약 / 생명공학 부동산 통신서비스 에너지 필수소비재 _ 음식료 / 담배 경기소비재 _ 자동차 / 부품 필수소비재 _ 가정용품 필수소비재 _ 기본식료품 산업재 _ 운송 주 : 218 년 2 월 23 일기준, 흥미로운점은미국주식시장에서여전히 IT, 그중에서도 FAANG류주식들이주가상승을주도하고있다는사실이다. 연초이후미국증시상승기여율로보면 IT가 8%, 그다음이경기소비재가 38% 정도를기여했다 ( 그림18). 종목별로보면단세종목의상승기여도가 5% 가넘는다. 단연아마존, 마이크로소프트, 넷플렉스가그주인공이다 ( 그림19). 물론, 218년들어 FAANG류주식가운데 Facebook 과알파벳의주가상승탄력이좀약해지긴했다. 인터넷업체들이갖고있는독과점논란에대해벌금또는소송등이슈들이제기된영향이다. 그래도금리가올랐다는부담과성장주가지속적으로갈수있느냐는우려에도불구하고이들 Tech Giant들주가의상승추세는살아있다. 그림 18. 연초이후미국주가상승의 8% 가량은 IT 와경기소비재 그림 19. 미국증시상승의절반이상은아마존 /MSFT/ 넷플릭스덕분 AbbVie NVIDIA NetFlix Microsoft ( 지수상승기여율, %) Amazon GE J&J Chevron ( 지수상승기여율, %) P&G Exxon Mobil 자료 : WSJ(Feb 22) 기사인용, 미래에셋대우리서치센터 자료 : WSJ(Feb 22) 기사인용, 미래에셋대우리서치센터 한국주식시장도큰맥락에서다르지않다. 코스피2 주요섹터별로보면가장빠르게회복한섹터는보험 / 은행등금융업과에너지 / 화학등소재산업, 그리고건강관리및반도체 / 가전등이다. 그간많이올랐다는점에서하락했던 IT소프트웨어섹터도반등과정에서는가장빠르게회복했다. 미국 IT섹터만큼강하지는않지만반도체와 IT가전업종도약하기만한것은아니다. 금리상승과더불어보험과은행업종이반등과정에서강해진점이돋보였다. 철강이나기계 / 조선에비해에너지 / 화학섹터가활발하게회복하고있다는점이특징이다. 1 Mirae Asset Daewoo Research

11 표 3. 1 월조정이후빠르게회복하고있는은행 / 보험, 에너지 / 화학, 그리고반도체 / 가전 1 월 29 일이후조정 (%) 이후반등 (%) 하락대비회복율 (%) WI26 KOSPI KOSPI2 에너지 KOSPI2 화학 KOSPI2 비철, 목재등 KOSPI2 철강 KOSPI2 건설, 건축관련 KOSPI2 기계 KOSPI2 조선 KOSPI2 상사, 자본재 KOSPI2 운송 KOSPI2 자동차 KOSPI2 화장품, 의류, 완구 KOSPI2 호텔, 레저서비스 KOSPI2 미디어, 교육 KOSPI2 소매 ( 유통 ) KOSPI2 필수소비재 KOSPI2 건강관리 KOSPI2 은행 KOSPI2 증권 KOSPI2 보험 KOSPI2 소프트웨어 KOSPI2 IT 하드웨어 KOSPI2 반도체 KOSPI2 IT 가전 KOSPI2 디스플레이 KOSPI2 통신서비스 KOSPI2 유틸리티 주 : 2 월 23 일기준자료 : WifsFn, 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research 11

12 4. 하드웨어보다는소프트웨어 / 서비스 최근금리가오르고주가가조정을받으면서필자가가장많이받은질문은금리와변동성상승을성장주로대변되는 IT가견딜수있느냐와한국 IT의부진여부였다. 최근 WSJ 기사에서미국 IT섹터가이러한변동성과금리상승에큰영향을받지않는이유에대해답을일부찾아보았다. 한마디로미국 Tech 기업들은단순한제품 / 즉하드웨어판매에서소프트웨어또는서비스판매를통해구조를변화시키고있었다. 예컨대, 애플만하더라도다바이스매출성장률은최근 5년간 7.5% 인데비해앱스토어등를통한서비스매출증가율은 18% 를웃돈다. 아직애플전체매출에서서비스비중이차지하는비중은 13% 이나, 지난 2~3년전 8% 에비하면꽤높아졌고앞으로도높아질가능성이크다 ( 그림2). 마이크로소프트사역시 Xbox등게임매출과구독자가늘어나고있을뿐만아니라오피스소프트웨어에대한구독자가꾸준히늘어나고있다 ( 그림21). 이러한정기구독자증가는기업매출의안정성을높여주는요인으로작용했다. 아마존도비슷하다. 아마존프라임이라는정기적인구독료를내는유료회원들이늘어나고있고, 아마존웹서비스 (AWS) 를통한매출이성장을견인하고있다. WSJ에따르면동사는 215년이후아마존웹서비스 (AWS) 매출을분리해서실적을밝힌이후주가가 4배올랐다. 정기구독자를보유하거나서비스비중이늘어나는미국기술기업들은단순히성장성만높은것이아니라성장성에대한변동성이높지않다는특징을갖고있다. 제품이주는싸이클의변동성을서비스또는소프트웨어도줄이고있는것이다. 이러한미국기업들의변화는한국기업들과좀다르긴한듯하다. 즉인플레나금리의변동성이높아지는상황에서미국기술기업들이이러한변화를더잘버틸수있는구조를갖고있다고도볼수있는것이다. 최근미국 SW업체주가는전고점을돌파했다 (IV 투자아이디어파트참고 ). 한국주식시장에서도미국 IT와같이서비스 / 소프트웨어를제공함에따라매출의변동성이안정적인기업들에주목할필요가있다. 좀더구체적인미국과한국성장주강세현상과한국에서적용할수있는 SW업체들에대한내용은당사퀀트전략을참고하면좋을것같다 ( 퀀트전략 2월 26일발간 ). 그림 2. 애플매출에서서비스비중확대 그림 21. 정기구독자가늘어나고있는마이크로소프트 ( 십억달러, Apple 매출 ) Devices 5년평균연 +7.5% 25 Devices Services 5년평균연 +18.5% Services ( 백만명, MSFT 구독자 ) Office 365 Customer 7 Xbox Live Office 연 +75% Xbox Live 연 +2% 자료 : WSJ, 미래에셋대우리서치센터 자료 : WSJ, 미래에셋대우리서치센터 12 Mirae Asset Daewoo Research

13 5. 한국 IT 재고부담해소시간필요 이러한기업들의매출과성장구조차이는재고싸이클에서도드러나는것같다. 주요국들의출하 / 재고증가율을보면유독한국출하 / 재고증가율이부진하다. 글로벌 Value Chain 측면에서한국위치가높지않고, 핸드폰싸이클에따른변동성에한국이보다민감한점이반영된게아닌가싶다. 전자부품출하 / 재고흐름과전기전자지수는유사하다. 그림 22. 주변국대비한국재고부담확대 ( 출하 %- 재고 %) 한국일본대만 자료 : CEIC, 미래에셋대우리서치센터 그림 23. IT 재고부담확대된이후전기전자업종지수부진 (%p, 출하 - 재고 ) 자료 : CEIC, 미래에셋대우리서치센터 (%, YoY) 전자부품 / 컴퓨터 / 영상 / 음향통신출하-재고 (L) 15 거래소전기전자지수 (R) 3년4월 9년 12월 4년45 월년12월 14년 12월 7년7월 11년 1월 12년 8월 3 년 5 월 4 년 12 월 6 년 11 월 8 년 7 월 17 년 2 월 13년 9월 1년 8월 16년 1월 12년 1월 싸이클에민감하긴하나그렇다고 IT에대해너무비관적인필요도없다고생각된다. IT재고부담이해소되기까지시간은걸리것으로보인다. 그러나대체적으로출하재고비율이고점에서저점까지 8~13개월정도걸린다는점을감안하면 2분기이후에는지금보다개선될가능성이있다. 한국 IT가글로벌최선호주는아니라는점에서글로벌증시에서한국의위치는지난해보다약한것으로판단된다. 그래도대안은있다. 금융 / 소비 / 서비스섹터까지나쁘게볼필요는없다. 주목할만한변화중하나는한국대출성장속도다. 대출증가율추세자체는 215~16 년보다약해지고있다. 하지만최근부동산규제와금리상승등금융환경이조금악화되었다고보여지는데도대출증가율이반등하고있다 ( 그림24). 수출모멘텀은기저효과때문에주춤해도내수는회복추세를유지하고있음을시사한다. 수출대비내수출하증가속도가개선됨에따라수출주보다는내수주에좀더힘이실릴것으로예상된다 ( 그림25,26). 같은맥락에서광공업보다는서비스생산이양호하다. 산업생산측면에서서비스생산의상대적인강세현상은 214년부터진행되고있는데, 217년부터다시강화되고있다. 서비스업종주가는아주뚜렷하게강세흐름은아니지만제조업보다우세할가능성은남아있다고생각된다 ( 그림27). Mirae Asset Daewoo Research 13

14 그림 24. 최근다시늘어나고있는한국대출증가율 (%, Loan Growth) Korea Japan 1 EU United States 자료 : CEIC, 미래에셋대우리서치센터 그림 25. 광공업보다서비스생산양호, 수출출하모멘텀둔화조짐 (21 년 =1, 3MA) 광공업 / 서비스생산수출출하 / 내수출하 자료 : CEIC, 미래에셋대우리서치센터 그림 26. 수출출하상대강도둔화, 내수주상대강도개선가능성 그림 27. 제조업대비서비스생산개선, 서비스업주가반등가능성 (%p) 15 1 수출출하 - 내수출하 (L) 수출주 / 내수주상대강도 (R) (pt) (%p) (21.1 월 =1) 1 5 서비스 - 제조업생산 (L) 거래소서비스 / 제조업주가 (R) 자료 : WiseFn, CEIC, 미래에셋대우리서치센터 자료 : WiseFn, CEIC, 미래에셋대우리서치센터 14 Mirae Asset Daewoo Research

15 II. Again 25. 주식으로의집중 [ 시황 ] 고승희 seunghee.ko@miraeasset.com 1. 시장금리상승에따른글로벌유동성의작은변화 미국국채금리가가파르게상승하며 213 년 5 월이후최고수준을기록했다. 단기간에 5bp 이 상금리가상승하면서글로벌유동성에도변화의흐름이감지되고있다. 채권형펀드에서는자금이유출되는모습이관찰되고있다 ( 그림29). 2월선진국, 신흥국채권형펀드에서각각 35.7억, 13.8억달러순유출되었다 (2/1~2/21 일 ). 또한하이일드펀드에서는 6주연속순유출되면서금리상승에따른영향이채권형펀드자금유출에영향을미치고있는것이다. 눈에띄는부분은주식으로의유입강도가높아지고, 채권으로의유입강도는낮아지고있다는점이다 ( 그림3). 217년주간평균주식형펀드의유입금액은 56.6억달러에서 18년 114. 억달러로높아졌다. 반면채권형펀드는 217년 66.5억달러에서 218년 4.9억달러로낮아졌고, 2월에는 49.5억달러순유출되었다. 그림 28. 연초이후, 가파르게상승한미국국채 1년금리 (%) 3. 미국국채 1년 그림 월지역별채권형펀드유출입 ( 억달러 ) 신흥국 자료 : EPFR, 미래에셋대우리서치센터 2 월 (2/1~2/21) 지역별채권형펀드유출입 GEM 아시아 ( 일본제외 ) 라틴 -1.1 EMEA 선진국 -6.5 서유럽 글로벌 북미 1.2 선진아시아 채권합 그림 년, 18 년연평균주식형, 채권형펀드평균유입액 : 주식으로의유입강도강화 ( 억달러 ) 년주간평균유출입 218 년주간평균유출입 주식형펀드 채권형펀드 자료 : EPFR, 미래에셋대우리서치센터 Mirae Asset Daewoo Research 15

16 2. Great Rotation? 21 년이후, 장기간 Rotation 이진행된경험은없음 1월 FOMC 의사록에서는대부분의연준위원들이 12월 FOMC이후추가적으로경기판단을상향조정했다. 이에따라미국경기는예상보다강한성장세를이어갈가능성이높아졌다. 특히 1월 FOMC의 further 문구가의사록에서 further gradual policy firming would be appropriate 으로제시되면서금리인상의속도가빨라질수있음을시사했다. 글로벌경기가개선되는가운데시장금리가상승하면서채권에서주식으로의자금이동가능성을점검해보았다. 결론부터말하면 21년이후, Great Rotation 이라고말할수있는채권에서주식으로장기간자금이동은발생하지않았다. 주목해야할부분은주식으로의자금유입지속될가능성이높다는것이다. 그림 31. 채권에서주식으로의장기간의자금이동은발생하지않음 ( 억달러 ) ( 억달러 ) 9, 8, 7, 6, 5, 4, 3, 2, 1, 자료 : EPFR, 미래에셋대우리서치센터 선진국 + 신흥국주식형펀드 (L) 선진국 + 신흥국채권형펀드 (R) -1, , 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, -2, 3. Again 25, 주식형펀드자금유입속채권형펀드소폭자금유출 주식형펀드와채권형펀드의유출입은전반적으로동행하는모습을나타냈다. 실제로연도별상관계수를살펴보아도대체로양 (+) 의관계를나타냈다 ( 그림32). 특히 217년에는글로벌경기회복속낮은인플레이션이나타나면서주식과채권에동반자금유입이나타나면서상관계수가.99를기록했다. 218년에도상관계수는.86으로절대적인레벨이높은상황이다. 그림 32. 주식형펀드와채권형펀드의주간누적상관계수 : 217 년, 218 년높은동행성을나타냄 주식형펀드와채권형펀드상관계수 자료 : EPFR, 미래에셋대우리서치센터 16 Mirae Asset Daewoo Research

17 주식과채권의상관계수가의미있는음 (-) 의관계를나타냈던해는 25년, 211년, 216년이다. 25년에는주식으로자금유입속채권에서자금유출이나타난반면 211년, 216년에는주식에서자금이유출되고, 채권으로자금이유입되었다. 25년상황을살펴보면 24년부터미국금리인상이지속되는상황속에서선진국과신흥국의기업실적이개선되었다. 반면 211년과 216년에는선진국과신흥국의기업실적에대한우려감이높아지면서주식에서자금유출이나타났다. 그림 33. 주식으로자금유입이집중되었던 25 년에는선진국, 신흥국기업실적전망치가동반개선반면채권형펀드로자금이유입되었던 211 년과 216 년에는기업실적전망치가둔화 MSCI 선진국 12 개월예상 EPS(L) MSCI 신흥국 12 개월예상 EPS(R) 자료 : I/B/E/S, 미래에셋대우리서치센터 주목해야할부분은 25년의사례이다. 당시상황을살펴보면 24년하반기이후연준의금리인상에도펀더멘털개선이지속되었다. 미국국채 1년금리는기준금리인상이실행되기전에고점을찍고 25년에는 4% 초반에서등락을거듭하는모습을보였다. 미국의물가 (Core PCE) 는 2.~2.3% 의안정된흐름을나타냈다. 한편, 달러의경우 4년하반기부터약세를보이다가 5년 2분기부터강세를나타냈다. 그림 년하반기부터미국기준금리인상본격화 217 년미국기준금리 3 회인상 (T=5.1.1) 년미국기준금리 (L) 218 년미국기준금리 (R).. T-36 T-27 T-18 T-9 T T+9 T+18 T+27 T+36 (T=18.1.1) 그림 년 2 분기, 금리인상이본격화되기전에시장금리급등 217 년시장금리안정속 218 년 1 월말부터시장금리가파르게상승 (T=5.1.1) T-36 T-27 T-18 T-9 T T+9 T+18 T+27 T+36 (T=18.1.1) 25 년미국국채 1 년 (L) 218 년미국국채 1 년 (R) Mirae Asset Daewoo Research 17

18 현재상황도 25년과유사하다. 216년 12월부터미국기준금리인상이본격화되었고, 펀더멘털개선속기업실적도상향조정이지속되고있다. 국채 1년금리는통화긴축, 인플레에대한우려감으로올해들어가파르게상승하고있다. 물가 (Core PCE) 는 1.5% 내외로낮은수준을유지하고있다. 달러인덱스도 217년이후약세를이어가고있는모습이다. 국채금리가가파르게상승하는부분을제외하고전반적으로 25년과유사한상황이다. 그림 년과현재모두물가는안정적인모습 (T=5.1.1) 년미국 Core PCE(L) 218년미국 Core PCE(R) T-36 T-27 T-18 T-9 T T+9 T+18 T+27 T+36 (T=18.1.1) 그림 년 ~25 년달러는박스권. 4 년달러약세속 5 년반등 217 년달러약세속현재까지약세기조가이어지는모습 (T=5.1.1) 25 년달러인덱스 (L) 218 년달러인덱스 (R) T-36 T-27 T-18 T-9 T T+9 T+18 T+27 T+36 (T=18.1.1) 흔들리지않는펀더멘털, 주식으로의집중 앞에서살펴본것처럼채권에서주식으로의자금이동이장기간진행된적은없다. 핵심은주식형펀드로의자금유입이지속될가능성이높다는점이다. 금융시장의변동성이확대되었음에도기업실적전망치는더욱가파르게상향되고있다는점에주목한다. 과거주식형펀드로의자금유입이지속된구간에서도대체로선진국과신흥국의 12개월예상 EPS가지속적으로상향조정되었다 ( 그림38). 그림 38. 주식형펀드로의자금유입이지속되는구간에서선진국, 신흥국 12개월예상 EPS는상향 ( 억달러 ) 전체주식형펀드누적 (L) (23.1.1=1) 9, MSCI 선진국 12개월예상 EPS(R) 45 8, MSCI 신흥국 12개월예상 EPS(R) 4 7, 35 6, 3 5, 25 4, 3, 2 2, 15 1, 1 5-1, 자료 : EPFR, I/B/E/S, 미래에셋대우리서치센터 18 Mirae Asset Daewoo Research

19 글로벌경기도주식에우호적이다. 1월 FOMC의사록에서대부분의연준위원들은미국경기에대한판단을상향조정했다. IMF도 218년세계경제성장률전망치를기존 3.7% 에서 3.9% 로상향했다. 이러한부분이반영되면서글로벌경제성장률컨센서스는완만히상향조정되고있다. 인플레이션도낮은수준을유지하며채권금리도향후안정될것으로예상된다. 미국국채금리가가파르게상승하면서 3% 에육박하고있지만채권시장에반영된기대인플레이션인 BEI는 2.13% 로안정적인모습을나타내고있다 ( 그림4). 이는인플레이션이가파르게진행될가능성이낮으며향후시장금리도안정될가능성이높음을시사한다. 이러한점을고려할때, 글로벌유동성의주식선호현상은앞으로도지속될것으로예상된다. 금 융시장의변동성은확대될수있지만펀더멘털개선국면이지속되고있다는점에서주식시장의 중기적상승추세가훼손되지는않았다고판단하기때문이다. 그림 년글로벌경제성장률컨센서스상향지속 그림 4. 시장금리에반영된인플레기대심리는 2% 초반에서안정적 (%) 년글로벌경제성장률컨센서스 (%) 미국 BEI 1 년 미국국채 1 년 Mirae Asset Daewoo Research 19

20 III. 이익개선이확실한가치주, 안정적인성장주가대안 [ 퀀트 ] 유명간 myounggan.yoo@miraeasset.com 금리가상승하고시장변동성이확대되면서스타일로테이션 ( 성장주 가치주 ) 에대한논의 (?) 가많다. 금리가상승하면주식의적정가치를산정할때할인율이상승하므로밸류에이션이비싼성장주의가치하락이상대적으로클수있다. 또한, 변동성이확대되는시기에는밸류에이션이싼가치주가유리할수있기때문이다. 1. 스타일로테이션 ( 성장주 가치주 ) 을논하기는이르다 1) 미국가치주 vs 성장주 2년대이후 IT버블 (2~21 년 ), 글로벌금융위기국면 (28년 ~29년 ) 을제외하면미국가치주와성장주주가는금리와높은연관성을보였다. 22~26 년금리상승기에는가치주가성장주를아웃퍼폼했다. 27년이후금리하락기에는가치주보다성장주가강세를나타냈다. 그러나최근미국금리상승에도성장주강세현상은뚜렷하다. 물론지금이과거 IT버블이나금융위기와같은상황은아니다. 216년하반기에미국금리가상승할때에는가치주가소폭아웃퍼폼하는모습을보였지만 217년부터다시성장주랠리가이어졌다 ( 그림41). 그림 41. 미국가치주 / 성장주상대강도와금리추이 ('.1=1) 미국가치 / 성장상대강도 (L) 미국 1년국채금리 (R) (%) IT 버블 글로벌금융위기 주 : MSCI US Value, Growth Index 기준 미국성장주가강세인이유는기업이익에서찾을수있다. < 그림 42> 은과거가치주강세국면과성장주강세국면에이익컨센서스추이를나타낸차트다. 22~26 년에는가치주의이익이크게개선되면서가치주의주가가긍정적이었다. 그러나 21년이후에는성장주의이익이더긍정적이었다. 가치주의이익도개선됐지만성장주의이익이더빠르게증가했다. 연초이후 12개월선행 EPS 컨센서스변화율을보면미국성장주는 +9.8%, 가치주는 +7.7% 상향조정됐다. 현재미국가치주의 12개월선행 PER은 14.8배로성장주대비약 29% 할인받고있다 ( 성장주는 2.9배 ). 그러나미국가치주의밸류에이션이매력적이라고보기어렵다. 211년이후가치주의밸류에이션은성장주와마찬가지로지속적으로상승했기때문이다. 2 Mirae Asset Daewoo Research

21 반면, 과거가치주강세국면 (22~26 년 ) 에서는가치주의이익컨센서스상승폭이커주가가상승해도밸류에이션은오히려하락했던시기였다. 당시가치주의 12개월선행 PER은 22년 15.8배에서지속적으로하락해 26년에는 12.9배까지하락했다 ( 그림43,44). 그림 42. 가치주 vs 성장주이익추이 ('2.1=1) 가치주강세국면 25 미국가치주 EPS 추이 미국성장주 EPS 추이 ('1.1=1) 성장주강세국면 미국가치주 EPS 추이미국성장주 EPS 추이 주 : MSCI US Value, Growth Index 기준 그림 43. 가치주 vs 성장주밸류에이션추이 ( 배 ) 미국가치주 12MF PER 미국성장주 12MF PER < 가치주강세국면 > 가치주 PER 하락 < 성장주강세국면 > 가치주, 성장주 PER 이동반상승 그림 44. 연도별가치주밸류에이션추이 ( 배 ) 가치주강세구간연평균 PER 주 : 연도별 PER 은 12 개월선행 PER 연평균값을사용했음 가치주약세구간연평균 PER Mirae Asset Daewoo Research 21

22 2) 한국가치주 vs 성장주한국가치주와성장주도금리변화와함께움직였다. 25~27 년금리상승기, 21~215 년금리하락기모두가치주상대강도와금리는동행했다. 그러나 217년하반기에국내금리가추가적으로상승했음에도성장주는강세, 가치주는약세를보였다. 최근에는한국가치주 / 성장주상대강도는뚜렷한방향성이없는모습이다 ( 그림45). 대표적인가치주스타일이라고볼수있는저PBR의기업들의성과도부진했다. 12개월선행 PBR 기준으로포트폴리오를구성해 217년하반기부터현재까지주가상승률을보면, 저PBR 기업들의주가상승률은고PBR 기업들대비 34%p 언더퍼폼했다 ( 그림46). 그림 45. 한국가치주와성장주상대강도및금리추이 그림 46. 저 PBR 주식들의상대적약세지속 ('5.1=1.) (%) 2. 가치주 / 성장주상대주가추이 (L) 8 한국 3년국채금리 (R) (%) PBR 분위별주가상승률 (217년 7월 ~ 현재 ) 분위 2분위 3분위 4분위 5분위 저PBR 고PBR 주 : WISEfn 가치 / 성장 Index 를사용했음자료 : WISEfn, 미래에셋대우리서치센터 주 : PBR 은 217 년 7 월기준자료 : WISEfn, 미래에셋대우리서치센터 미국과마찬가지로한국기업들의이익을보면성장주가유리하다. 현재는한국기업들의이익증가율이둔화되는국면이기때문이다. 기업이익이둔화되는국면에서는성장성이프리미엄을받기때문에성장주가유리하다. 기업이익이증가하는국면에서는반대로가치주가아웃퍼폼하게된다. < 그림 47> 를보면, 한국기업들의이익증가율은작년 4월말을 24.6% 를고점으로 9.9% 까지둔화됐다. 가치주강세국면인 25~27 년에는이익증가율고점은 15~16% 수준으로작년보다절대적인레벨은낮았지만지속적으로상승하는모습을보였다. 미국과는달리한국증시의밸류에이션은지속적으로하락했다. 성장주대비가치주의밸류에이션할인율도 215년 7월 34% 에서 16% 까지낮아졌다 ( 그림48). 절대적인밸류에이션은가치주가유리하다고볼수있지만상대적인관점에서는매력적이라고보기어렵다. 현재금리상승과변동성확대는성장주보다가치주를지지하는요인이다. 그러나기업이익관점에서는여전히미국과한국모두성장주가유리하다. 가치주의밸류에이션매력도높아보이지않는다. 결론적으로현재는스타일로테이션 ( 가치주 성장주 ) 을논하기이르다고판단된다. 22 Mirae Asset Daewoo Research

23 그림 47. 이익증가율둔화는성장주강세를지지 (%, 12MF) 한국기업 12MF EPS 증가율 (L) (21.1=1) 5 한국가치주 / 성장주상대주가 (R) 그림 48. 가치주밸류에이션할인율 ( 성장주대비 ) 은하락 (%) 가치주밸류에이션할인율 (vs. 성장주 ) ( 배 ) 4 KOSPI 12MF PER 할인율이일정하게유지 시장밸류에이션 6 & 가치주할인율하락 자료 : Thomson Reuters, WISEfn, 미래에셋대우리서치센터 자료 : WISEfn, 미래에셋대우리서치센터 2. 이익개선이확실한가치주, 안정적인성장주가대안 금리가상승하고변동성이확대되는시기에는이익개선여부나안정성이주가를결정짓는잣대가될가능성이높다. 가치주내에서는이익개선이확실한가치주, 성장주내에서는이익의변동성이낮은기업이대안이다. 1) 이익개선이확실한가치주가치주내에서는이익개선이확실한가치주가유리하다. 밸류에이션은싸지만향후이익이개선될가능성이낮은기업 (Valuation Trap) 은피해야할가치주다. 이익개선가능성은이익증가율의변화와이익조정비율로판단할수있다. 이익조정비율은긍정적인애널리스트숫자와부정적인애널리스트숫자를비교한지표다. 컨센서스변화를절대적인수치로측정할수없지만향후이익전망에대한변화를단순컨센서스보다먼저판단할수있다. 실적개선가치주의예로롯데케미칼을들수있다. 최근롯데케마칼은실적호조로 7년만에역사적인신고가를경신했다 ( 연초대비주가상승률 +25%). 주가상승에도롯데케미칼의 12개월선행 PER은 6.6배수준에불과하다. 배당도확대했다. 217 년주당배당금은 1,5원으로 216년대비 163% 증가했고, 배당수익률은 2.9% 수준이다. < 그림 5> 을보면, 롯데케미칼의매출액, 영업이익전망치는제품스프레드확대와공급과잉에대한불확실성해소가능성이높아져꾸준히우상향하고있는모습이다. EPS 증가율은 217년 9월을 -4.% 를저점으로현재 +5.8% 까지상승했고, 이익조정비율도 (+) 전환해이익개선추이가지속될가능성이높다고판단된다 ( 그림51). Mirae Asset Daewoo Research 23

24 그림 49. 롯데케미칼주가, 12MF PER 그림 5. 매출액, 영업이익컨센서스추이그림 51. EPS 증가율, 이익조정비율추이 ( 만원 ) ( 배 ) 5 롯데케미칼주가 (L) 8 12MF PER(R) ('17.1=1) 13 롯데케미칼매출액컨센서스추이 영업이익컨센서스추이 (%, 12MF) (%) 롯데케미칼 EPS 증가율 (L) 이익조정비율 (R) 자료 : 미래에셋대우리서치센터자료 : 미래에셋대우리서치센터자료 : 미래에셋대우리서치센터 시가총액 5, 억원이상의가치주중에서 1) EPS 증가율이 (+), 2) EPS 증가율컨센서스가한달 전대비상승, 3) 이익조정비율이한달전대비상승한기업을선정했다. 이들기업은이익개선가 능성이높은가치주라볼수있다. 관련기업은 < 표 4> 과같다. 표 4. 이익개선이확실한가치주리스트 ( 조원, 배, %) 종목코드종목명업종명시가총액 12MF PER 12MT PBR 배당수익률 12MF EPS Growth 이익조정비율 (1M) ( 17) 한달전현재한달전현재 A9677 SK 이노베이션에너지 A195 S-Oil 에너지 A1117 롯데케미칼화학 A48 효성화학 A88 한화화학 A4 롯데정밀화학화학 A549 POSCO 철강 A3473 SK 상사, 자본재 A112 LG 상사상사, 자본재 A1556 KB 금융은행 A2411 기업은행은행 A583 DB 손해보험보험 주 : WISEfn 가치주지수 (WMI5 가치 ) 내기업대상자료 : WISEfn, 미래에셋대우리서치센터 24 Mirae Asset Daewoo Research

25 2) 이익의안정성이높은성장주변동성이높아진환경에서는이익이안정적인성장주가유리하다. 이익의안정성은방어적성향을의미하므로시장변동성이커질때프리미엄이될수있다. 최근미국시장조정국면에서도이익의안정성이높은기업들의주가가비교적긍정적이었다. 대표적인예가미국의소프트웨어패키지판매업체인 Adobe Systems 다. Adobe Systems 는 213년소프트웨어패키지제품판매를중단하고클라우드기반서비스 (Adobe Creative Cloud) 사업모델로전환하면서이익이크게증가시작했다 ( 그림52). 주가는 214년이후현재까지약 3.5배상승했고, 최근조정이후전고점을돌파했다 ( 그림53). Adobe Systems 은성장성뿐만아니라안정성이높은기업이다. 과거제품판매방식에서정기이용료기반수익구조로의전환은매출액, 영업이익변동성을낮추는효과를가져왔다 ( 그림54,55). 그림 52. Adobe Systems 연도별영업이익 ( 억달러 ) 5 Adobe Systems 연간영업이익추이 사업구조 : 제품판매 클라우드기반 214 년이후이익이크게증가 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18F'19F 그림 53. Adobe Systems 주가추이 ( 달러 ) Adobe Systems 주가추이 214 년이후약 3.5 배주가상승 최근조정국면에서도전고점을돌파 그림 54. 매출액 (4 개분기누적 ) 추이 그림 55. 영업이익 (4 개분기누적 ) 추이 ( 억달러 ) 8 매출액 (4 개분기누적 ) ( 억달러 ) 25 영업이익 (4 개분기누적 ) R² = R² = Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 Mirae Asset Daewoo Research 25

26 안정적인성장주의예로한국에서는클라우드서비스업체인더존비즈온을예로들수있다. 서비스를판매한다는개념에서 Adobe Systems 와유사하다고볼수있다. 더존비즈온은주력사업인클라우드, ERP(Enterprise Resource Planning) 부문에서의고성장이지속되고있다. 217년 4분기실적은사상최대실적을달성했고, 클라우드서비스고객수는지속적으로증가하고있다. 서비스중심의수익구조를갖춘더존비즈온의실적안정성은높은수준이다. 시장변동성이확대됐던국면에서도주가는연초대비 +61% 상승했다 ( 그림56,57,58). 그림 56. 더존비즈온의매출액추이그림 57. 영업이익추이그림 58. 주가추이 ( 억원 ) 2,5 매출액 (4 개분기누적 ) ( 억원 ) 6 영업이익 (4 개분기누적 ) 6, 더존비즈온주가추이 2, 1,5 R² = R² = , 4, 3, 1, 2 2, 5 1 1, 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q 자료 : 미래에셋대우리서치센터자료 : 미래에셋대우리서치센터자료 : 미래에셋대우리서치센터 시가총액 5, 억원이상의성장주중에서과거 5 년간매출액, 영업이익변동성이낮은기업들을 선정했다. 실적변동성은 4 개분기누적매출액과영업이익추세선의결정계수 (R-Square) 로판단 했다. 관련기업은 < 표 5> 와같다. 표 5. 이익의안정성이높은성장주 ( 조원, %) 종목코드종목명업종명시가총액 실적변동성 (R 2 ) 매출액증가율영업이익증가율 매출액영업이익 '18F '19F '18F '19F A1275 에스원상사, 자본재 A3542 NAVER 소프트웨어 A519 LG 생활건강화장품, 의류 A3649 SK 머티리얼즈디스플레이 A7834 컴투스소프트웨어 A1251 더존비즈온소프트웨어 A9846 고영 IT 하드웨어 A3473 SK 상사, 자본재 A4315 바텍건강관리 A77 F&F 화장품, 의류 A6827 셀트리온건강관리 A1826 삼성에스디에스소프트웨어 주 : WISEfn 성장주지수 (WMI5 성장 ) 내기업대상자료 : WISEfn, 미래에셋대우리서치센터 26 Mirae Asset Daewoo Research

27 IV. 투자아이디어 1. 미국 / 중국등신흥국선호전략유지 글로벌주식시장의큰방향은변하지않았다. 변동성이높아졌으나다른자산시장에미치는영향이제한적이다. 미국등글로벌주식시장의고평가우려도완화되었다. 안전자산선호로서의달러강세현상도뚜렷하지않았다. 위험자산과 Cyclical 산업을선호할필요가있다. 국면은달라지고있다. 중앙은행들의방어막이얇아지기시작했다. 이제는예전과같은변동성이낮은국면으로되돌아갈가능성은낮다. 변동성이더높아질수록결국주식시장랠리의정점도다가올수있다. 금리가올랐고변동성이높아졌지만기존성장주와신흥국주도의흐름이크게변했다는신호는뚜렷하지않다. 필자는선진국가운데미국, 신흥국가운데중국과동남아시장을선호한다. 한국은중립의견을유지한다. 다만인도주식시장에대한의견은내릴필요가있다. 2월에발표된은행개혁세부안이기대에못미쳤기때문이다. 중장기적인성장기대는유효하다. 그러나은행개혁이더디게진행되면기업이익성장측면에서강한서프라이즈가나타날가능성은낮아졌다고판단된다. 2. IT 소프트웨어, 금융, 소비재 섹터별로는 IT와금융, 소비재를선호한다. IT내에서는하드웨어보다는매출변동성이크지않은글로벌소프트웨어 / 서비스업체들이더매력적이다. 미국주식시장에서 52주신고가를경신하는업체들가운데소프트웨어업체들이많다. 어도비시스템와 Salesforce 등이대표적이다. 한국 IT업체들은주로부품이나완제품등제품위주라는점에서최근높아진재고부담을소화시키는데시간이소요될것으로보인다. 그러나글로벌소비와투자싸이클이견고하다는점에서 2 분기에는위험요인이감소할것으로예상된다. 한국시장에서는최근게임 / 미디어산업주가가약했으나, SW 성격이강한만큼여전히긍정적으로보고있다. IT 다음으로는금융주다. 단기적인금리상승폭이더확대될것으로보이지는않는다. 그러나완만한금리상승에대한공감대가형성되어있다. 경기회복과함께대출증가추세도이어질것으로보인다. 한국뿐만아니라글로벌은행 / 금융업종도긍정적으로본다. 그림 59. 최근주가조정폭을대부분회복그림 6. 고가경신중인어도비그림 61. 미국소프트웨어 ETF ($) 1 9 Microsoft ($) 22 2 Adebe System ($) ishare North America Tech_Software Mirae Asset Daewoo Research 27

28 그림 62. 미국금리와동행하는금융주그림 63. 유럽은행주도미국금리에연동그림 64. 한국도상당부분동행 (26.1.1=1, 상대강도 ) (%) 12 S&P5 Finance (L) US 1Y 국채금리 (R) 3.5 (26.1.1=1, 상대강도 ) (%) 12 Euro Stoxx Bank (L) US 1Y 국채금리 (R) 3.5 (26.1.1=1, 상대강도 ) (%) 12 K2 Finance (L) US 1Y 국채금리 (R) 경기회복이확대됨에따라소비 / 서비스업종도유망하다. 단기적으로제조업모멘텀이서비스업에비해소폭이지만둔화될가능성이있다는점과여전히글로벌고용및임금상승에따른소비심리는긍정적으로유지될것으로보인다는점을고려할필요가있다. 표 6. 투자유망아이디어 비중확대 투자아이디어 지역 선진국가운데미국 TIGER 미국S&P5(14385) 신흥국 / 중국 / 인도네시아 TIGER 차이나HSCEI(24536) 인터넷 / 인공지능 아마존, 구글, Facebook, 텐센트, 알리바바, 네이버 IT 게임 / 엔터테인먼트 Activision Blizzard(ATVI), Nintendo(7974) 테마 IT SW Microsoft(MSFT), Adobe System (ADBE) 로보틱스 Fanuc(6954), Keyence(6861), ABB(ABBN) 중국소비고도화 항서제약 (6276), 화해제약 (6521), 중국국제여행 (61888) 금융 XLF(Financial Sector SPDR Fund), IYF(iShare US Financials ETF) IT SW/ 게임 / 미디어 네이버, 펄어비스, 엔씨소프트, 스튜디오드래곤, TIGER 미디어컨텐츠 (22881) 한국 헬스케어 TIGER2 헬스케어 (22754), 삼성바이오로직스 (2794) 은행 / 금융 TIGER2 금융 (13927), KB금융 (1556) 소매유통 이마트, 신세계, 호텔신라 자료 : 미래에셋대우리서치센터 Compliance Notice - 당사는자료작성일현재 NAVER 발행주식총수의 1% 이상을보유학고있습니다. - 당사는자료작성일기준으로 1 년이내에스튜디오드래곤의 IPO 대표주관회사업무를수행하였습니다. - 당사는본자료를제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. - 본자료를작성한애널리스트는자료작성일현재조사분석대상법인의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. - 본자료는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. 28 Mirae Asset Daewoo Research

퀀트전략

퀀트전략 이익개선이확실한가치주, 안정적인성장주가대안 금리상승, 변동성확대국면 퀀트전략.. [ 퀀트 ] 유명간 --9 myounggan.yoo@miraeasset.com 미국금리급등과 VIX 관련상품이슈로주춤했던글로벌증시는점차안정세를찾아가고있다. S&P은하락폭의 % 수준까지회복했고, KOSPI도 % 되돌림했다. 그러나지난주 월 FOMC 의사록발표이후미국금리인상횟수에대한불확실성이높아졌다.