증권 무금리 ( 金 ) 시대의증권업 비중확대 (Maintain) Earnings Preview 215.7.1 [ 증권 / 보험 ] 정길원 2-768-3256 gilwon.jeong@dwsec.com 김주현 2-768-4149 juhyun.kim@dwsec.com 2Q Preview : 감익은없다! 증권사들의 2Q 실적은대폭의감익전망을비켜갈것으로예상된다. 일부 Top Tier 들은오히려증익될것으로보인다. 1) 전반적으로는수수료수익이크게증가하면서상품이익을보완하고있고, 2) 차별적으로는 Top Tier 증권사들고유의경쟁력 ( 상품운용또는해외주식관련수익등 ) 이발휘되면서증익추세를유지하고있다. 삼성증권은고르게수익이증가한가운데일회성이익이가세하여큰폭의증익이예상된다. 키움증권과한국금융지주역시수수료와상품이익모두양호해보인다. 무금리시대에 인터넷은행 과 교차거래확대 는성장의새로운도구저금리라는표현자체가이제적절치않다. 올해들어기준금리가두차례더인하된후무금리시대에진입했기때문이다. 금융소득에대한과세가강화된점을고려하면실질수익률은 % 대이다. 리스크를얹는금융상품에대한수요는늘어날수밖에없다. 인터넷은행의허용 과 거래소의상장 은무금리시대의증권업의성장과수익성에있어기능적으로중요한변화를가져오는계기가될것이다. 먼저인터넷은행은무금리상품에서이탈하는수요를흡수하는 Gateway 역할을할수있다. 거래소상장이후교차거래의확대가예상된다. 이미아시아주요거래소들간의유동성확대경쟁이거래소간교차거래를촉진하고있다. 장기적으로증권사들의새로운 Brokerage 수익원으로부상할것이다. 실적만으로도 Buy, 비중확대, Top Picks 키움, 한국, 삼성연간증권업종의 ROE는 9% 수준에이르면서시장 ROE와역전될것으로보인다. 4년 ~ 5년과유사한흐름이다. 괴리를좁히고시장 PBR을추월하는과정에서당연히주가는아웃퍼폼을하였다. 현재도마찬가지인데아직시장 PBR 아래이다. 당시와다른점은금리가현저히낮고, 금융정책이증권업에매우우호적이라는점이다. 그러나정책의수혜를받을수있는증권사는일부 Top Tier 혹은키움증권정도이다. 앞서 2Q Preview 에서보았듯이이미이들은실적에서부터차별적이다. 2Q 감익은미미, 일부 Top Tier 들은오히려증익전망 ( 십억원 ) 2, 1,5 318 1-5 -6 8-343 5 1, 5 1,235 1,173 1Q15 영업이익 Brok. WM IB 기타 이자 상품이익등 판관비 2Q15F 영업이익 자료 : KDB 대우증권리서치센터
2Q Preview : 감익은없다! Top Tier 는오히려증익 2Q 실적, 우려보다양호 - 상품이익감소예상보다적고 - 수수료수익이대부분보완 - Top Tier 들은오히려증익 주요증권사들의 2Q 실적은 1Q 대비소폭의감익되거나 Top Tier 들은오히려증익될것으로보인다. 대폭감소할것이라는기존의우려를불식시킬것으로보인다. 상품이익의감소 ( 채권상품이익의축소와배당금인식마무리등 ) 는평균적으로는크지않은것으로추정되고, 전통적인수수료수익이보완하고, 판관비감소등이결합되면서예상보다좋은실적흐름을유지하고있다. - 수수료수익개선이크게기여하기시작하였다. 1Q 부터증가하던거래대금은 2Q 일평균 1.4 조원이다. 전년동기대비 85.4% 늘어났는데, 전세계거래소중에서 상해거래소 다음으로높은증가율이다. Brokerage 부문의선행지표인키움증권의일평균신규계좌수도 1Q 95좌에서 1,8 좌로늘어서증가속도가더빨라지고있다. 수익성낮은사업부문으로치부하던 Brokerage 가새삼중요해지고있다. 한계비용이매우낮기때문에일단재가동되면수익성이매우높아진다. 온라인을통한거래가많고, 인센티브제도도과거대비거래대금에대한탄력도가축소되어있기때문이다. 대리인비용이축소된점이수익성개선의요체이다. - 상품이익이매우차별적으로나타나고있다. 금리하락속도가둔화되었지만여전히상품운용에서이익을거두거나, 상품이익의의존도가낮거나두가지관점이다. 미국연준의금리인상신호가지속적으로시장에제시되면서선제적인대응과헤지또는투자대상의다각화등을통해능동적인운용전략을구사한증권사가전자이다. 후자는삼성증권이나키움증권 ( 채권에의존한상품운용을하지않는 ) 등이다. - 회계적으로는가려져있지만 ELS등의이익도상품이익에꾸준히기여하고있다. 2Q들어다소신규발행이주춤하고있지만, 조기상환이많아지면서이연된수익이기여하고있다. - 판관비는 1Q보다감소할것이다. 대부분의대형증권사들이 1Q에변동성인건비를추가적립한바있는데, 2Q에는평균적인수준으로회귀할것으로보인다. 종합하면 1) 전반적으로는수수료수익이크게증가하면서상품이익을보완하고있고, 2) 차별적으로는 Top Tier 증권사들의고유의경쟁력 ( 상품운용또는해외Brokerage 등 ) 이발휘되면서오히려증익추세를유지하고있다. 그림 1. 증권업영업이익 Movement ( 십억원 ) 1,8 1,6 1,4 1,2 1, 513-184 318 1-5 -6 8-343 5 8 11-8 8 122 6 134 1,235 1,173 4 2 559 FY14 분기평균영업이익 Brok. WM IB 기타 이자 상품이익 등 판관비 1Q15 영업이익 Brok. WM IB 기타 이자 상품이익 등 판관비 2Q15F 영업이익 자료 : 금융감독원, KDB 대우증권리서치센터 2 KDB Daewoo Securities Research
회사별로보면삼성증권, 한국금융지주등 Top Tier 가 1Q 대비증익이예상된다. 삼성증권의경우 1) 자산유입이견조한가운데, 2) 국내시장의거래대금증가는물론이고해외주식중개의기여도가더상승한것으로보인다. 3) 일회성이익이크게발생한다. 삼성테크윈지분청산으로 424억원 ( 세전 ) 이인식된다. 한국금융지주는 1) 수수료와금융상품수익모두 3% 이상의개선, 2) 자회사들의고른실적이유지되는가운데, 3) 상품이익도선방한것으로추정된다. 키움증권은실적의질이개선된다. 1Q에는상품이익은컸던반면수수료수익이파생시장의위축으로인해줄어인색한평가를할수밖에없었다. 2Q에는 MS도상승하고, 대차수익도증가하는등수수료수익이고르게개선된것으로보인다. 표 1. FY15 2Q Preview ( 십억원, %) 2Q FY15F Comment 2Q FY14 1Q FY15 Consensus Preview QoQ YoY 대우증권순영업수익 184 32 판관비 119 16 영업이익 64 143 - 조사분석제한 순이익 52 111 86 삼성증권 순영업수익 18 262 264.7 46.8 판관비 184 151 131-12.8-28.5 TP 92, 영업이익 -4 112 133 18.9 흑전 Buy 순이익 -1 83 79 133 59.6 흑전 - 수익 MS 가장높고해외주식중개수익의기여도상승하면서수수료수익크게증가 - 삼성테크윈지분매각이익영업외수익으로인식 NH 투자증권 ¹ 순영업수익 162 319 242-24.1 49.6 판관비 193 195 152-22. -21.2 TP 16,5 영업이익 -32 123 9-27.4 흑전 Trading Buy 순이익 -3 84 8 68-19.5 흑전 한국금융지주 순영업수익 212 273 282 3.3 32.8 판관비 134 143 14-2.1 4.8 TP 8, 영업이익 79 13 142 9.2 8.1 Buy 순이익 59 14 83 18 3.3 82.5 키움증권 순영업수익 7 126 1-2.6 43.6 판관비 48 51 52 2.1 8.1 TP 96, 영업이익 22 75 48-36. 122.4 Buy 순이익 17 59 34 36-38.1 11.5 - 수수료및금융상품판매수익고르게개선 - 증권이외자회사들의안정적실적유지 - 상품이익호조 - MS 상승, 주식및파생 Brokerage 수익크게증가 - 가격제한폭확대에도신용잔고불변 - 채권운용에의존하지않으므로상품이익도호조 미래에셋증권순영업수익 127 155 129-16.8 1.2 판관비 75 82 81-2. 7.6 영업이익 52 72 48-33.6-8.1 Hold 순이익 45 68 53 5-26.9 9.7 현대증권순영업수익 143 246 215-12.9 49.8 판관비 135 142 133-6.6-1.8 영업이익 8 14 82-21.4 892.5 Hold 순이익 2 87 51 64-26.4 3,486.3 주 : WISEfn 컨센서스참조 / NH 투자증권의 2Q FY14 는 ( 구 ) 우리투자증권기준자료 : WISEfn, KDB 대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 3
무금리시대에진입한금융산업 올해중두차례금리인하로예금금리의실질수익률은 % 대진입 저금리라는표현자체가이제진부하고적절치않다. 올해들어기준금리가두차례인하된후무금 리시대에진입했기때문이다. 시중은행의예금금리는 1% 초반에불과하다. 여기에금융소득에대 한과세가강화되면서금융소비자의실질수익률은 % 대에진입했다. 7월 9일기준신한은행의 1년정기예금 (S드림정기예금 ) 은 1.3% 이다. 금융소득종합과세의대상 (2 천만원 ) 이고종합소득세율이 3% 라고가정하면이예금자의세후수익률은.91% 에불과하다. 예금자보호가되면서도가장높은금리를제공한다는저축은행의평균금리조차 2.11% 에불과하다. 금융소비자의대응은수익률을만회하거나세금을줄이거나둘중하나이다. 만회하기위해서는결국금융시장의리스크를얹느냐마느냐의문제에다름아니다. 비과세상품은사라지는상황이다. 대부분의비과세상품은올해일몰된다. 보험사의저축및연금상품이 1년이상유지하면비과세이지만역시공시이율이빠르게하락하고있고, 사업비부담이큰점과지나치게긴상품의듀레이션을고려하면경쟁력은높아보이지않다. 결국리스크를얹는금융상품에대한수요는늘어날수밖에없는상황이다. 그림 2. 저금리 + 과세강화 대체재의공급능력은증권사의우위 자료 : KDB 대우증권리서치센터 그림 3. 은행및비은행금융기관의주요금리비교 그림 4. 은행, 보험, 증권대표상품의수익률추이 (%) 7 6 5 214.12 215.5 5.88 5.52 (%) 1 8 4 6 5.46 3 2 1 2.76 2.67 2.61 2.37 2.16 2.21 2.33 2.28 2.3 1.73 은행상호저축은행신용협동조합상호금융새마을금고 ELS 4 3.13 2 연금공시이율 ( 삼성생명 ) 1.78 정기예금 1년 ( 은행 ) ELS 수익률 ( 증권 ) 12.2 12.8 13.2 13.8 14.2 14.8 15.2 주 : ELS 수익률은지수형공모기준 / 자료 : 한국은행, KDB 대우증권리서치센터 자료 : 삼성생명, ECOS, 한국예탁결제원, KDB 대우증권리서치센터 4 KDB Daewoo Securities Research
무금리시대의새로운도구 : 인터넷은행과교차거래확대 인터넷은행 : - 무금리상품에서이탈하는고객을흡수할수있는 Gateway - 까다로운인가조건과많은자본금필요 일부증권사만진입가능할듯 인터넷은행의허용 과 거래소의상장 은무금리시대의증권업의성장과수익성에있어기능적으로중요한변화를가져오는계기가될것이다. 먼저인터넷은행은새로운무금리상품에서이탈하는수요를흡수하는 Gateway 역할을할수있다. 예금자보호가적용되는가장높은금융상품의수익률이불과 2.1%( 저축은행 ) 에불과한데이보다 2~3bp 만높은수준을인터넷은행이제공하면충분한경쟁력을지닐것이다. 이미증권사들의사채조달금리가이수준이다. 예탁금이용료로 1.% 수준을지급하고있고, 일부 CMA나 RP 등도 2% 를제시하고있다. 고객유치를위한마케팅비용의관점이라고사고를전환하면감내할수있는비용이다. 일본의증권사처럼확보된신규고객을증권사상품으로일부 Upselling 한다면전체수익성을고도화할수있는기회이다. 그러나이는대형증권사들에게나주어지는제한된기회이다. 인터넷은행은설립인가에서부터까다로운심사가따를것이다. 시장교란과정책실패를사전에방지하기위해사업계획의혁신성과수익성확보방안, 참여자의사회적평판등을엄격히요구할것이다. 초기자본금역시상당한규모가수반되어야한다. 일본의경우도최저자본금요건은 2억엔에불과하지만실제납입은 1배에달했다. 인터넷산업의속성상설립초기시장지배력을확보하기위한경쟁이극심할것이므로자본규제를감내할수있는자본금이많을수밖에없기때문이다. 결국출자능력과평판도를갖춘일부증권사에게라이선스부여가제한될것이다. 표 2. 인터넷전문은행도입방안구분 도입방안 소유구조 - 비금융주력자의지분보유한도 4% 5% 상향조정 ( 단, 상호출자제한기업집단은제외 ) 최저자본금영업범위 - 시중은행 1 천억원 인터넷전문은행 5 억원 - 일반은행과동일 건전성규제 - 일반은행과동일 ( 단, 초기에는 BIS자기자본비율산정시 Basel III 대신 Basel I 기준적용 ) 기타 - 전산설비구축은외부위탁허용 - 신용카드업영위가능 - 계좌개설시비대면실명확인가능 인가절차 은행업인가심사기준을적용하되다음사항을중점적으로고려 : 1. 사업계획의혁신성 2. 주주구성과사업모델의안정성 3. 금융소비자편익증대 4. 국내금융산업발전및경쟁력강화에기여 5. 해외진출가능성 자료 : 금융위원회, 금융감독원, KDB 대우증권리서치센터재구성 KDB Daewoo Securities Research 5
표 3. 일본인터넷은행의설립주체및경영현황설립은행명연도 설립주체 초기자본금 ( 최저자본금요건 2 억엔 ) 현재자본금 (14 년말 ) ROE (13 년말 ) 총자산 Japan Net Bank 2 Sakura Bank 5% Sumitomo Bank 1% Nippon Life Insurance 1% Fujitsu 1% 2 억엔 372.5 억엔 5.5%.66 조엔 Sony Bank 21 SBI Sumishin Net Bank 27 Sony Financial Holdings 8% Sakura Bank 16% Sumitomo Trust Group 5% SBI Holdings 5% 은행 + 비은행혹은비금융회사 28 억엔 31억엔 5.4% 2.55 조엔 2 억엔 31억엔 12.8% 4.94 조엔 Jibun Bank 28 BTMU( 은행 ) 5% KDDI( 통신 ) 5% 2 억엔 35억엔 8.3%.71 조엔 Daiwa Next Bank 211 Daiwa Securities Group( 증권 ) 1% 비은행금융회사 3 억엔 5억엔 4.3% 4.23 조엔 Rakuten Bank 21 Matsuo( 개인 ) 15.4% Japan Telecom 5.7% Mitsui Sumitomo Insurance 3.% 비은행금융회사 + 비금융회사 89.5 억엔 259억엔 12.9% 1.3 조엔 자료 : 한국금융연구원에서주최한 한국형인터넷전문은행도입방안세미나 참조, KDB 대우증권리서치센터재구성 그림 5. Daiwa Next Bank 의예금잔고와교차판매추이 그림 6. SBI 증권의예탁자산추이 ( 하이브리드예금포함 ) ( 십억엔 ) (%) 3, 예금잔고 (L) 6 누적교차판매비율 (R) 2,5 5 2, 1,5 1, 5 4 3 2 1 ( 조엔 ) 1 8 6 4 2 SBI 하이브리드예금 SBI 증권예탁자산 CAGR -1.2% 하이브리드예금도입 CAGR 3.6% 1H 2H 1H 2H 1H 3Q FY12 FY13 FY14 자료 : Daiwa Next Bank, KDB대우증권리서치센터 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q FY8 FY9 FY1 FY11 FY12 FY13 FY14 자료 : SBI 증권, KDB 대우증권리서치센터 6 KDB Daewoo Securities Research
거래소상장이후교차거래확대예상 - Brokerage 산업의외연이넓어지고수익성높이는계기 - 수수료수익이대부분보완 - Top Tier 들은오히려증익 거래소의상장은증권사들의보유지분차익실현에관심이경도되어있으나, 이보다투자자입장에서는다양한유가증권의거래가확대된다는점, 결과적으로증권사입장에서는 Brokerage 부문의수익성이확장된다는점에서더큰의미를지닌다. 유통성 과 양도성 은주식회사의근간을이루는본질이고, 이는증권거래소를통해실현할수있다. 거래소가영리기업화되고상장되면, 당연히수익성과효율성을확보하기위해노력할수밖에없다. 이는거래소의핵심기능인주식의유통기능이활발해진다는의미이다. 주식을산다는것은이윤의흐름을점할수있는권리를산다는의미이다. 그런데국내거래소의상장된기업의이윤의크기가점차줄어들고있다. 권리의매력이떨어지고있다는의미이다. 그런데아시아의다른거래소들은반대이다. 성장기업도많고유동성은더욱풍부하다. 이미아시아주요거래소들간의유동성확대경쟁이교차거래를촉진하고있다. 홍콩거래소는상해거래소뿐아니라선전거래소와의교차거래가예정되어있다. 일본도지주회사로전환과동시에상장 (213 년 ) 이후싱가폴, 대만과교차거래추진중이다. 싱가폴거래소는호주거래소와의합병무산이후동남아역내거래확대에주력하고있다. 투자자입장에서는해외직접투자에따르는거래비용이현저히줄어들고 ( 현지증권사를경유할필요가없으므로 ), 투자대상다양화및투자방식고도화 ( 국내외경쟁기업의주식또는 ETF의실시간롱숏등 ) 가가능해진다. 교차거래의확대는증권사입장에서는 Brokerage 의새로운수익원으로부상할것이다. 그러나교차거래가확대된다고해도서비스차별화가어려운영역이다. 따라서이미쌓아둔고객기반이많거나, 온라인 Brokerage 에특화된증권사의경쟁력이수평확장하는정도일것이다. 그림 7. 삼성증권 : 해외증권수수료 ( 후강퉁 ) 가새로운수익원으로부상 그림 8. 아시아주요거래소들은교차거래확대를위해노력중 ( 십억원 ) (%) 14 외화증권수수료 (L) 25 12 Brokerage 수수료 (L) 외화증권수수료비중 (R) 2 1 8 15 6 4 2 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15F 자료 : 삼성증권, KDB대우증권리서치센터 1 5 자료 : 자본시장연구원, KDB 대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 7
그림 9. 전세계주요거래소의거래대금 (15 년 1월 ~5 월누계 ) ( 십억달러 ) 1, 8, 6, 4, 2, 자료 : WFE, KDB 대우증권리서치센터 그림 1. 전세계주요거래소의시가총액 (15 년 5월말기준 ) ( 십억달러 ) 25, 2, 15, 1, 5, 자료 : WFE, KDB 대우증권리서치센터 그림 11. 인터넷전문은행도입및한국거래소상장일정 자료 : 금융위원회, KDB 대우증권리서치센터 8 KDB Daewoo Securities Research
시장 ROE 를추월하는첫해, 비중확대유지 시장 ROE 추월하기시작 4~5 년당시유사한면에서시장 PBR 을상회현재는시장 PBR 아래비중확대유지 Top Picks : 키움, 삼성, 한국 올해연간증권업종의 ROE는 9% 수준에이를것으로추정된다. 시장 ROE를상회하게되는데, 4년 ~ 5년과유사한흐름이다. 당시부실처리및적자전환등의과정을거친후수익성이회복되면서시장 ROE를상회하기시작하였다. 괴리를좁히고시장 PBR를추월하는과정에서당연히주가는아웃퍼폼을하였다. 현재도마찬가지인데아직시장 PBR 아래이다. 당시와다른점은금리가현저히낮고금융정책이증권업에매우우호적이라는점이다. 인터넷은행은고객기반의확장, 거래소의상장과교차거래의확대는 Brokerage 부문의수익성제고시킬수있는기회이다. 증권주의투자에있어장기적으로중요한변수가될것이다. 그러나전술한바와같이수혜를받을수있는증권사는일부 Top Tier 혹은키움증권정도이다. 앞서 2Q Preview 에서보았듯이이미이들은실적에서부터차별적이다. 투자의견은비중확대, Top picks 는키움증권 (3949), 한국금융지주 (715), 삼성증권 (1636) 을 유지한다. 그림 12. Valuation 과 ROE 추이비교 ( 시장 vs. 증권 ) 자료 : 금융감독원, KDB 대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 9
그림 13. 증권업 PBR 추이 (x) 2.5 2. 1.5 1..5. 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 자료 : KDB대우증권리서치센터 그림 14. 대우증권 PBR 추이 (x) 3.5 3. 2.5 2. 1.5 1..5. 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 자료 : KDB대우증권리서치센터 그림 15. 삼성증권 PBR 추이 (x) 4 그림 16. 한국금융지주 PBR 추이 (x) 3. 3 2.5 2. 2 1.5 1 1..5 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 자료 : KDB 대우증권리서치센터. 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 자료 : KDB 대우증권리서치센터 그림 17. 키움증권 PBR 추이 (x) 5 그림 18. NH 투자증권 PBR 추이 (x) 2.5 4 2. 3 1.5 2 1. 1.5 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 자료 : KDB 대우증권리서치센터. 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 자료 : KDB 대우증권리서치센터 1 KDB Daewoo Securities Research
표 4. 증권주 Valuation Table 삼성증권 NH 투자증권 ¹ 한국금융지주 키움증권 미래에셋증권 현대증권 대신증권 투자의견 매수 Trading Buy 매수 매수 중립 중립 중립 목표주가 ( 원 ) 92, 16,5 8, 96, - - - 현재주가 ( 원 ) 5,7 11,95 61,5 67,8 47,15 8,63 11,5 상승여력 (%) 81.5 38.1 3.1 41.6 - - - EPS 13.12 148 74 954 1,64 1,641-181 174 ( 원 ) 14.12 3,187 27 3,884 3,42 4,116 158 5 15.12F 5,438 955 6,624 7,217 5,34 1,143 5 16.12F 5,159 1,73 6,771 5,62 5,335 976 742 17.12F 5,587 1,138 7,636 5,953 5,911 1,57 785 BPS 13.12 43,119 15,77 43,17 38,413 49,857 12,331 18,838 ( 원 ) 14.12 44,832 14,55 46,425 41,5 53,34 12,698 18,933 15.12F 49,92 15,368 53,19 45,64 58,898 13,917 19,247 16.12F 52,99 16,38 6,589 48,841 64,12 14,77 19,519 17.12F 57,196 16,773 69,25 52,331 69,88 15,485 2,136 PER 13.12 297.1 13.5 48.1 3.8 23.4-45.1 ( 배 ) 14.12 14. 38. 1.5 13.5 1.4 43.8 19. 15.12F 9.3 12.5 9.3 9.4 8.9 7.5 23. 16.12F 9.8 11.1 9.1 12.1 8.8 8.8 15.5 17.12F 9.1 1.5 8.1 11.4 8. 8.2 14.6 PBR 13.12 1..6 1.1 1.3.8.5.4 ( 배 ) 14.12 1..7.9 1.1.8.5.5 15.12F 1..8 1.2 1.5.8.6.5 16.12F 1..7 1. 1.4.7.6.5 17.12F.9.7.9 1.3.7.6.5 ROE 13.12.3.5 2.2 4.2 3.3-1.4.9 (%) 14.12 6.7 2.1 8.7 8.6 8.2 1.3 2.6 15.12F 1.9 5.7 13.3 16.5 9.3 8.6 2.6 16.12F 9.5 6.8 11.9 11.8 8.5 6.8 3.8 17.12F 9.5 6.9 11.8 11.7 8.6 7. 3.9 순이익 13.12 11 16 59 36 69-43 15 ( 십억원 ) 14.12 23 81 239 76 181 37 43 15.12F 39 287 48 159 23 271 43 16.12F 37 322 417 124 231 231 64 17.12F 4 342 47 132 256 25 68 자기자본 13.12 3,437 3,447 2,662 855 2,111 2,918 1,635 ( 십억원 ) 14.12 3,427 4,378 2,86 924 2,355 3,4 1,643 15.12F 3,752 4,624 3,266 1,16 2,615 3,293 1,67 16.12F 4,5 4,826 3,732 1,87 2,846 3,48 1,694 17.12F 4,372 5,47 4,263 1,165 3,13 3,664 1,747 배당성향 13.12 67.4 73.7 2.5 21.5 2.4-64.6 16.9 (%) 14.12 2.4 6.1 17.2 13.1 2.4 29.4 45.8 15.12F 18.4 46.6 14.5 13.8 1.9 16.3 89.1 16.12F 21.3 37.5 17. 17.8 1.9 28.6 6.1 17.12F 21.5 39.7 17.6 18.4 1.7 3.8 56.8 배당수익률 13.12.2.5.4.7.9. 2.5 (%) 14.12 1.5 1.6 1.7 1..2.7 2.6 15.12F 2. 3.3 1.6 1.5.2 2.3 4.3 16.12F 2.2 3.3 2. 1.5.2 3.5 4.3 17.12F 2.4 3.8 2.3 1.6.2 4.1 4.3 주 : NH투자증권의 FY13, FY14 는 ( 구 ) 우리투자증권기준 자료 : KDB대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 11
Top Picks 삼성증권 (1636/ 매수 ) 무금리시대의대안 2Q 유일하게큰폭의증익 : 1) 수수료수익급증, 2) 자산유입견조, 3) 낮은상품이익의존도, 4) 일회성이익 은행수준의관리자산보유하여회전율이조금만높아져도큰폭의이익개선 자사주매입카드는여전히존재 지난해매입이후에도그룹내지분은 25.19% 에불과 키움증권 (3949/ 매수 ) 인터넷은행과교차거래확대는 2 차성장의발판 2Q 에도서프라이즈 : 1) Brok. 수익증가, 2) 견조한이자이익, 3) 상품이익도꾸준히이익기여 인터넷은행진출은전통은행의의존도를낮추면서비용절감을수반, 고객기반을확장할수있는기회 장기적으로거래소상장과교차거래확대가 Outbound brokerage 와같이새로운수익원이될수있을것 12 KDB Daewoo Securities Research
삼성증권 (1636) 무금리 ( 金 ) 시대의대안 증권 (Maintain) 매수 목표주가 ( 원,12M) 92, 현재주가 (15/7/9, 원 ) 5,7 상승여력 81% 영업이익 (15F, 십억원 ) 469 Consensus 영업이익 (15F, 십억원 ) 41 EPS 성장률 (15F,%) 69.3 MKT EPS 성장률 (15F,%) 35.1 P/E(15F,x) 9.3 MKT P/E(15F,x) 1.7 KOSPI 2,27.81 시가총액 ( 십억원 ) 3,875 발행주식수 ( 백만주 ) 76 유동주식비율 (%) 73.9 외국인보유비중 (%) 22.7 베타 (12M) 일간수익률 2.15 52주최저가 ( 원 ) 41,75 52주최고가 ( 원 ) 66,4 주가상승률 (%) 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 -17.4 12. 1.5 상대주가 -16. 6.3 9. 16 14 12 1 삼성증권 KOSPI 2Q 유일하게큰폭의증익삼성증권의 2Q 순이익은 1,333 억원으로 1Q 대비크게증익될것으로예상된다. 1) 수수료수익이급증하였다. 수익MS 가가장높기때문에거래대금증가효과역시가장크고, 해외주식거래수익도 1Q 대비 2배가량증가한것으로보인다. 2) 자산유입이견조하다. 예탁금및 Wrap, ELS 등다양한상품군으로부터 1조원가량이순유입되어전체관리자산이 16조원에이르는것으로추정된다. 3) 상품이익의의존도가낮고보유채권의듀레이션도극히짧기때문에금리상승에따른이익변동성도여전히낮다. 4) 일회성이익도크게기여하였다. 삼성테크윈매각이완료되면서동사가보유하고있는지분 (531.3 만주, 취득가 73억원 ) 으로부터처분이익 424억원 ( 세전 ) 이영업외이익으로반영된다. 실적과자사주매입의기대로하반기의대안무금리시대에진입과함께 Money move 의기대는더커진다. 아무래도고액자산가들이무금리의영향을줄이기위해자산배분에있어절박한노력을할것이다. 동사의최근자산순유입도이들에의한것이라보인다. 시중은행수준의 AUM를확보하였으므로금융상품판매보수가안정적으로창출된다. 자산이많다는것은회전율이조금만높아져도이익의증가속도면에서상대적으로유리하다는점을의미한다. 또한자사주매입이라는카드가남아있다. 지난해매입이후에도그룹내지분은 25.19% 에불과하다. 삼성화재가 3% 를채운이후주주환원정책을재검토하고있다는점을돌이켜보면, 동사의자사주매입은꾸준히진행될것으로유추할수있다. 목표주가는 92, 원, 투자의견매수, Top Picks 를유지한다. 8 14.7 14.11 15.3 15.7 결산기 (12월 ) 3/13 12/13 12/14 12/15F 12/16F 12/17F 순영업수익 ( 십억원 ) 96 454 769 1,15 1,45 1,89 영업이익 ( 십억원 ) 221 167 469 488 528 순이익 ( 십억원 ) 158 11 23 39 37 4 EPS ( 원 ) 2,64 148 3,187 5,438 5,159 5,587 BPS ( 원 ) 43,732 43,119 44,832 49,92 52,99 57,196 P/E ( 배 ) 26.3 297.1 14. 9.3 9.8 9.1 P/B ( 배 ) 1.2 1. 1. 1. 1..9 ROE (%) 5.5.3 6.7 1.9 9.5 9.5 배당수익률 1.2.2 1.5 2. 2.2 2.4 자기자본 ( 십억원 ) 3,482 3,437 3,427 3,752 4,5 4,372 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익, 12/13 은회계기준변경에의한 9개월수치 자료 : 삼성증권, KDB대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 13
삼성증권 (1636) 예상재무상태표 ( 요약 ) 예상손익계산서 ( 요약 ) ( 십억원 ) 14/12 15/12F 16/12F 17/12F ( 십억원 ) 14/12 15/12F 16/12F 17/12F 현금및예치금 5,89 5,57 5,583 5,633 순영업수익 769 1,15 1,45 1,89 유가증권 17,34 18,533 19,97 21,339 수수료순수익 416 55 545 561 단기매매증권 14,899 16,169 17,542 18,972 순수탁수수료 245 361 356 365 매도가능증권 2,428 2,35 2,35 2,35 자산관리수수료 12 98 13 17 지분법적용투자주식 13 14 15 17 IB관련수수료 27 35 36 36 신종증권 신종증권판매수수료 파생상품 475 616 68 751 기타수수료 43 57 51 53 대출채권 1,382 1,522 1,551 1,6 순이자수익 388 455 444 483 유형자산 58 54 54 54 상품운용순수익 -36 21 55 49 CMA운용자산 ( 종금계정 ) 기타이익 -12-4 리스자산 ( 종금계정 ) 판매비와관리비 62 546 557 561 기타자산 1,43 1,852 1,946 2,45 인건비 332 298 31 35 자산총계 25,775 28,147 29,722 31,423 전산운용비 69 69 69 69 예수부채 3,55 3,51 3,52 3,598 고정성비용 82 74 74 74 차입부채 17,54 19,168 2,426 21,728 변동성비용 118 16 113 114 기타부채 1,258 1,726 1,726 1,726 대손상각비 부채총계 22,348 24,395 25,671 27,51 영업이익 167 469 488 528 자본금 394 394 394 394 영업외이익 -4 45 자본잉여금 1,58 1,58 1,58 1,58 법인세차감전순이익 163 514 488 528 자본조정 -25-233 -233-233 법인세비용 37 124 118 128 기타포괄손익누계액 171 183 183 183 당기순이익 23 39 37 4 이익잉여금 1,558 1,9 2,198 2,519 당기순이익 ( 지배주주 ) 23 39 37 4 자본총계 3,427 3,752 4,5 4,372 성장성및효율성지표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation 14/12 15/12F 16/12F 17/12F 14/12 15/12F 16/12F 17/12F 성장성 (%) 안정성 (%) 총자산증가율 25.5 9.2 5.6 5.7 유보율 769.4 852. 927.6 1,9.2 예수금증가율 23.1-1.4.5 2.2 실질부채비율 79.8 83. 75.8 69. 자기자본증가율 -.3 9.5 7.9 7.9 수수료순이익증가율 32.2 32.2 -.9 2.9 Valuation 지표 ( 원, 배, %) 순영업수익증가율 69.1 32.1 2.9 4.3 EPS 3,187 5,438 5,159 5,587 영업이익증가율 흑전 18.6 4.1 8.3 BPS 44,832 49,92 52,99 57,196 순이익증가율 1,985.8 69.3-5.1 8.3 PER 14. 9.3 9.8 9.1 PBR 1. 1. 1..9 수익성 (%) DPS( 원 ) ROE 6.7 1.9 9.5 9.5 보통주 65 1, 1,1 1,2 ROA 1. 1.4 1.3 1.3 우선주 배당수익률 (%) 경영효율성 (%) 보통주 1.5 2. 2.2 2.4 영업수지율 127.8 185.7 187.5 194.1 우선주.... 판관비효율성 69.2 1.7 97.9 1. 배당성향 (%) 2.4 18.4 21.3 21.5 자료 : 삼성증권, KDB대우증권리서치센터 14 KDB Daewoo Securities Research
키움증권 (3949) 인터넷은행과교차거래확대는 2 차성장의발판 증권 (Maintain) 매수 2Q 에도서프라이즈, 핵심이익의두드러진개선 키움증권의 2Q 순이익은 363 억원으로컨센서스 336 억원을크게상회할것으로예상된 다. 상품이익의기여도가절반이상이었던 1Q 와달리수수료등의개선이두드러진다. 목표주가 ( 원,12M) 96, 현재주가 (15/7/9, 원 ) 67,8 상승여력 42% 영업이익 (15F, 십억원 ) 29 Consensus 영업이익 (15F, 십억원 ) 191 EPS 성장률 (15F,%) 111. MKT EPS 성장률 (15F,%) 35.1 P/E(15F,x) 9.4 MKT P/E(15F,x) 1.7 KOSPI 2,27.81 시가총액 ( 십억원 ) 1,498 발행주식수 ( 백만주 ) 22 유동주식비율 (%) 51.8 외국인보유비중 (%) 29.9 베타 (12M) 일간수익률 1.95 52주최저가 ( 원 ) 41,55 52주최고가 ( 원 ) 84,3 주가상승률 (%) 1 개월 6 개월 12 개월 절대주가 -7.3 23.5 57.5 상대주가 -5.6 17.2 55.4 23 18 13 키움증권 KOSPI 8 14.7 14.11 15.3 15.7 1) Brok. 수익이 QoQ 33.% 증가한것으로추정된다. 단순히주식거래대금증가이상으로전체 MS가상승한효과및파생상품시장의거래가회복되면서 1Q의부진을탈피하는모습이다. 일평균신규계좌개설이 2천좌에육박하면서 12년이후가장좋은흐름이다. 2) 우려했던이자이익의감소는감지되지않는다. 가격제한폭의확대가신용수요를위축시킬것이라는우려에도불구하고신용잔고는견조하게유지되고있다. 한편금리하락으로예탁금운용수익률은떨어졌지만, 예탁금잔고가크게늘어 (14년약 1.7조원 2Q15 약 2.5조원 ) 상쇄하고있다. 3) 지난분기에는미치지못하지만상품이익도꾸준히기여하고있다. 채권운용에의존하지않으므로금리변동에영향을받지않는다. 주식및메자닌투자에서여전히이익의버퍼를확보하고있는것으로추정된다. 인터넷은행과교차거래확대는 2차성장의발판금융주력자에해당되지않아 1단계에인터넷은행의진출은어렵게된상황이다. 그러나온라인에기반한유일한증권사이므로어떤컨소시움이구성되던중심에설수밖에없는것이현실이다. 은행법의개정 ( 인터넷은행에대한산업자본의지분을 5% 까지확대허용 ) 과컨소시움의구성에따라영향이구체화될것이다. 진입시점과형태를떠나, 전통은행의의존도를낮추면서비용절감이뚜렷하고, 장기적으로온라인을통해고객기반을확장할수있는기회라는점역시변하지않는다. 거래소지분은없지만, 장기적으로는거래소상장과교차거래확대가수익성을높이는계기가될것이다. 직접교차거래가가능해진다면현재의장애요인인거래비용 ( 현재는증권사를통한간접교차거래이므로추가적으로발생하는비용 ) 이현저히낮아져온라인을통해서도 Outbound Brokerage 가확산될것이다. 목표주가는 96, 원, 투자의견매수, Top Picks 를유지한다. 결산기 (12월 ) 3/13 12/13 12/14 12/15F 12/16F 12/17F 순영업수익 ( 십억원 ) 229 189 3 415 372 383 영업이익 ( 십억원 ) 63 54 1 29 164 174 순이익 ( 십억원 ) 51 36 76 159 124 132 EPS ( 원 ) 2,329 1,64 3,42 7,217 5,62 5,953 BPS ( 원 ) 37,861 38,413 41,5 45,64 48,841 52,331 P/E ( 배 ) 29.4 3.8 13.5 9.4 12.1 11.4 P/B ( 배 ) 1.8 1.3 1.1 1.5 1.4 1.3 ROE (%) 6. 4.2 8.6 16.5 11.8 11.7 배당수익률.7.7 1. 1.5 1.5 1.6 자기자본 ( 십억원 ) 861 855 924 1,16 1,87 1,165 주 : K-IFRS 연결기준, 순이익은지배주주귀속순이익, 12/13 은회계기준변경에의한 9개월수치 자료 : 키움증권, KDB대우증권리서치센터 KDB Daewoo Securities Research 15
키움증권 (3949) 예상재무상태표 ( 요약 ) 예상손익계산서 ( 요약 ) ( 십억원 ) 14/12 15/12F 16/12F 17/12F ( 십억원 ) 14/12 15/12F 16/12F 17/12F 현금및예치금 1,877 1,98 1,831 1,831 순영업수익 3 415 372 383 유가증권 557 62 78 824 수수료순수익 135 198 29 217 단기매매증권 423 475 551 653 순수탁수수료 87 135 146 151 매도가능증권 64 72 81 91 자산관리수수료 23 31 33 36 지분법적용투자주식 43 46 5 53 IB관련수수료 14 17 17 17 신종증권 27 27 27 27 신종증권판매수수료 파생상품 1 1 1 1 기타수수료 11 15 13 13 대출채권 1,42 1,49 1,46 1,437 순이자수익 146 155 149 148 유형자산 13 13 13 13 상품운용순수익 32 72 25 29 CMA운용자산 ( 종금계정 ) 기타이익 -13-11 -11-11 리스자산 ( 종금계정 ) 판매비와관리비 2 26 27 28 기타자산 73 73 73 73 인건비 61 61 63 63 자산총계 4,715 4,797 4,85 4,953 전산운용비 41 41 41 41 예수부채 2,449 2,42 2,282 2,282 고정성비용 32 31 31 31 차입부채 756 793 85 92 변동성비용 66 72 72 72 기타부채 586 586 586 586 대손상각비 부채총계 3,791 3,781 3,718 3,788 영업이익 1 29 164 174 자본금 11 11 11 11 영업외이익 -3 자본잉여금 19 19 19 19 법인세차감전순이익 98 29 164 174 자본조정 -22-22 -22-22 법인세비용 22 49 4 42 기타포괄손익누계액 6 6 6 6 당기순이익 76 16 124 132 이익잉여금 633 725 796 873 당기순이익 ( 지배주주 ) 76 159 124 132 자본총계 924 1,16 1,87 1,165 성장성및효율성지표 ( 요약 ) 예상주당가치및 valuation 14/12 15/12F 16/12F 17/12F 14/12 15/12F 16/12F 17/12F 성장성 (%) 안정성 (%) 총자산증가율 11.6 1.7.2 3.1 유보율 736.1 819.5 884. 954.3 예수금증가율 14.6-1.9-5.. 실질부채비율 14.7 132.2 128.7 125.6 자기자본증가율 8. 1. 7. 7.1 수수료순이익증가율 47.8 46.1 5.7 3.6 Valuation 지표 ( 원, 배, %) 순영업수익증가율 59. 38.3-1.4 3. EPS 3,42 7,217 5,62 5,953 영업이익증가율 87.3 18.6-21.5 6.3 BPS 41,5 45,64 48,841 52,331 순이익증가율 111.4 11.7-22.3 6.3 PER 14. 9.4 12.1 11.4 PBR 1.2 1.5 1.4 1.3 수익성 (%) DPS( 원 ) ROE 8.6 16.5 11.8 11.7 보통주 45 1, 1, 1,1 ROA 1.7 3.4 2.6 2.7 우선주 배당수익률 (%) 경영효율성 (%) 보통주.9 1.5 1.5 1.6 영업수지율 15.2 21.7 179.2 183.8 우선주.... 판관비효율성 67.9 96.2 1.9 14.1 배당성향 (%) 13.1 13.8 17.8 18.4 자료 : 키움증권, KDB대우증권리서치센터 16 KDB Daewoo Securities Research
투자의견및목표주가변동추이 종목명 ( 코드번호 ) 제시일자 투자의견 목표주가 ( 원 ) 종목명 ( 코드번호 ) 제시일자 투자의견 목표주가 ( 원 ) 삼성증권 (1636) 215.4.23 매수 92, 원 한국금융지주 (715) 215.4.2 매수 8, 원 214.11.16 매수 68, 원 214.9.24 매수 7, 원 214.7.15 매수 57, 원 213.6.21 매수 58, 원 214.5.15 매수 52, 원 NH투자증권 (594) 215.4.2 Trading Buy 16,5 원 214.2.16 Trading Buy 52, 원 214.11.13 Trading Buy 14,3 원 213.8.15 Trading Buy 57, 원 214.8.17 Trading Buy 13,5 원 213.5.13 매수 71, 원 214.3.17 Trading Buy 12, 원 키움증권 (3949) 215.5.14 매수 96, 원 213.1.17 매수 15,5 원 215.3.3 매수 84, 원 분석대상제외 214.8.13 매수 7, 원미래에셋증권 (3762) 213.4.1 중립 - 214.5.29 매수 66, 원현대증권 (345) 213.4.1 중립 - 213.8.15 매수 8, 원 대신증권 (354) 213.4.1 중립 - 213.6.12 매수 86, 원 ( 원 ) 삼성증권 1, ( 원 ) 키움증권 12, ( 원 ) 한국금융지주 1, ( 원 ) NH투자증권 2, 8, 6, 4, 2, 1, 8, 6, 4, 2, 8, 6, 4, 2, 15, 1, 5, 13.7 14.7 15.7 13.7 14.7 15.7 13.7 14.7 15.7 13.7 14.7 15.7 ( 원 ) 미래에셋증권 8, ( 원 ) 현대증권 15, ( 원 ) 대신증권 2, 6, 1, 15, 4, 1, 2, 5, 5, 13.7 14.7 15.7 13.7 14.7 15.7 13.7 14.7 15.7 투자의견분류및적용기준 기업 산업 매수 : 향후 12개월기준절대수익률 2% 이상의초과수익예상 비중확대 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비높거나상승 Trading Buy : 향후 12개월기준절대수익률 1% 이상의초과수익예상 중립 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률수준 중립 : 향후 12개월기준절대수익률 -1~1% 이내의등락이예상 비중축소 : 향후 12개월기준업종지수상승률이시장수익률대비낮거나악화 비중축소 : 향후 12개월절대수익률 -1% 이상의주가하락이예상 매수 ( ), Trading Buy( ), 중립 ( ), 비중축소 ( ), 주가 ( ), 목표주가 ( ), Not covered( ) 투자의견비율 매수 ( 매수 ) Trading Buy( 매수 ) 중립 ( 중립 ) 비중축소 ( 매도 ) 72.36% 13.57% 14.7%.% * 215 년 6 월 3 일기준으로최근 1 년간금융투자상품에대하여공표한최근일투자등급의비율 Compliance Notice - 당사는자료작성일현재조사분석대상법인과관련하여특별한이해관계가없음을확인합니다. - 당사는본자료를제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. - 본자료를작성한애널리스트는자료작성일현재조사분석대상법인의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. - 본자료는외부의부당한압력이나간섭없이애널리스트의의견이정확하게반영되었음을확인합니다. 본조사분석자료는당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻은것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서본조사분석자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포할수없습니다. KDB Daewoo Securities Research 17