CONTENTS 1. 변화는항상기회다 4 1) 큰기회 : 바뀌는것, 원브랜드샵 H&B 스토어 4 2) 작은기회, 변하는것, 소비심리회복 5 2. H&B스토어, 화장품유통구조변화의불씨 6 1) 원브랜드샵한계와 H&B스토어대두 6 2) 대형유통업체들성장돌파구로 8 3) 화

CONTENTS 1. 변화는항상기회다 4 1) 큰기회 : 바뀌는것, 원브랜드샵 H&B 스토어 4 2) 작은기회, 변하는것, 소비심리회복 5 2. H&B스토어, 화장품유통구조변화의불씨 6 1) 원브랜드샵한계와 H&B스토어대두 6 2) 대형유통업체들성장돌파구로 8 3) 화장품브랜드경쟁의시대로 : 유통과브랜드의재분리 9 4) H&B스토어시장규모전망 : 216년 1.3조원 225년 4.5조원 1 3. 유통업종 1분기실적전망 : 대체로부진 14 1) 백화점 / 대형마트 : 신세계그룹우위, 하이마트선전 14 2) 홈쇼핑 : CJ/GS 견조한실적개선지속 14 3) 편의점 : 여전히견조한실적, 성장률은다소둔화 16 4) 유통업체들 1분기 +α: 부가세환급 16 4. 화장품업종 1분기실적전망 : 기대치부합 18 1) 메이저브랜드 : 낮아진기대치수준 18 2) ODM/ 부자재 : ODM 견조한실적개선지속 18 3) 중소형브랜드 : 중국사드보복조치영향부진 5. 이슈점검 2 1) 이마트의마이너스 ( 인건비 ) 와플러스 ( 스타벅스 ), 그리고우려 ( 유통발전법 ) 2 2) 하이마트의 ' 빨래건조기 ' 모멘텀 23 3) 롯데쇼핑중국철수비용추정 : 2조원내외추가손실전망 24 4) 중국인바운드 3% 감소시 1% 내외감익전망 26 6. 투자전략 : 과거 (1 분기부진 ) 보다미래 ( 소비심리회복 ) 로 28 1) 유통업체투자전략 : 단기백화점 ( 신세계 ), 이마트 /CJ 오쇼핑조정시매수유효 28 2) 화장품투자전략 : 단기 ODM( 한국콜마 ), 대선이후아모레 P_G/ 클리오 / 연우 3 Top Picks 및관심종목 33 이마트 (13948) 34 아모레퍼시픽 (943) 37 클리오 (23788) 4

Analyst 박종대 2-3771-8544 217 년 4 월 5 일 I Equity Research 컨슈머 변하는것 ( 소비심리 ) 과바뀌는것 (H&B) H&B스토어새로운수요와기회창출올리브영의성공적안착으로기존화장품유통시장의균열이생겼다. 1) 색조와다양성을추구하는소비패턴의변화, 2) 원브랜드샵의한계, 3) 유통대기업들의투자확대로 H&B스토어는빠르게원브랜드샵을침식해갈것으로예상한다. 도심에위치하고 1~3대여성이주고객이며, H&B스토어매출의 5% 가화장품이라는점에서원브랜드샵과겹친다. 국내 H&B 스토어시장잠재규모는현재 (1.3조원) 대비 5배이상으로본다. 217년시장규모는 1.7조원으로 YoY 28%, 22년 (2.7 조원 ) 까지연평균 2% 성장하면서화장품시장 5.7%( 현재 3.6%) 비중까지상승할것으로추정한다. 유통대기업들실적에미치는효과는제한적이다. 클리오등신규브랜드, 잇츠스킨 ( 한불 ) 등종합화장품업체들에게는기회요인이며, 코스맥스와한국콜마등 ODM 업체들에게는우호적사업환경이다. 아모레퍼시픽등메이저브랜드업체들에게는위기이지만, 전략에따라기회요인이될수도있다. Top picks 및관심종목 Industry In-depth Overweight 종목명투자의견 TP(12M) CP(4 월 4 일 ) 이마트 (13948) BUY 26, 원 21,5 원 아모레퍼시픽 (943) BUY 38, 원 283, 원 클리오 (23788) BUY( 신규 ) 5, 원 42,25 원 Analyst 박종대 2-3771-8544 forsword@hanafn.com RA 유민선 2-3771-818 ms.yoo@hanafn.com 1분기실적유통 / 화장품대체로부진백화점과대형마트는기존점성장률저하로감익하는업체들이많을것으로보인다. 신세계와이마트는계열사실적개선등으로증익을지속할전망이다. 롯데하이마트의선전이예상되며, 홈쇼핑과편의점은견조한실적개선세를지속할것으로추정한다. 업체별로부가세환급으로일회성이익이발생할수있다. 화장품브랜드업체들이부진한가운데 ODM 업체들의실적모멘텀이두드러질것으로예상한다. 투자전략 : 1분기부진보다소비회복과불확실성해소주목유통업종주가는하반기소비회복에중심을둘가능성이크다. 1) 소비심리가개선세에있고, 2) 5월대선후새정부에대한기대감, 3) 밸류에이션도여유가있다. 소비심리회복에백화점 ( 신세계 Top Pick) 주가모멘텀이클수있다. 이마트 / 오쇼핑은중장기턴어라운드국면에있는만큼, 조정시매수전략은언제든지유효하다. 화장품은단기적으로 ODM( 한국콜마 Top Pick) 위주, 5월대선전후아모레P_G, 클리오, 연우비중확대전략이유효하다. 3

Analyst 박종대 2-3771-8544 1. 변화는항상기회다 1) 큰기회 : 바뀌는것, 원브랜드샵 H&B스토어시장은항상변한다. 환경은항상바뀌고, 기업은그에적응해가는유기체와같다. 수요가공급을이끌때도있지만, 공급이새로운시대를열때더큰변화를초래한다. 자동차와 PC, 스마트폰이새로운시대를열면서철강과가솔린, OS(Office Software) 와반도체, 앱등수많은 ' 보완재 ' 를수요로하고기회를창출했다. 올리브영포화된화장품유통시장에 새로운 ' 공급 ' 올리브영이라는새로운채널이생겼다. 포화된화장품유통시장에새로운 ' 공급 ' 이다. 성공적으로안착하면서, 대형유통업체들이그가능성을보았다. 성장의한계에봉착한이들은경쟁적으로신규투자를확대할조짐이다. H&B스토어시장은 CJ가초석을놓고, 롯데와신세계, GS리테일등대형유통업체이기둥을올리는격이다. H&B 시장성장동력가운데하나는화장품이다. 한국화장품유통구조는특이하다. 브랜드전개를하려면유통망을직접만들어야한다. 브랜드와유통의결합으로진입장벽이높고, 소비자들의선택권은제한되어있다. 이매듭을푼것이올리브영, H&B스토어다. 클리오, 닥터자르트, 카버코리아등새로운브랜드들이 H&B스토어를기반으로사업규모를키우고있다. 어떻게보면원브랜드샵은과도기적유통모델일수도있다. 소비자의다양한니즈를만족시키기에한계가있다. LG생활건강은원브랜드샵들을멀티브랜드샵으로전환하고있다. 심지어 ' 보떼 ' 의 3% 는다른회사제품이다. 유통대기업들에게성장의갈증푸는작은돌파구메이저브랜드업체들위기이며기회신규브랜드 / 종합화장품기회요인 - 자체유통망필요없이브랜드빌딩에전념 ODM 우호적환경 - 국내외신규바이어증가 - H&B스토어 PB브랜드생산 유통대기업들에게 H&B스토어는정체된성장의갈증을풀어줄수있는작은돌파구에불과하지만화장품산업에는큰영향을미칠수있다. 브랜드와유통이다시분리되는 23년이전으로회귀하는것이다. 이제브랜드업체들은제품의퀄리티와브랜드빌딩에만집중할수있다. 글로벌중저가브랜드들이우후죽순깔리게될것이다. H&B스토어들의 PB브랜드는또하나의경쟁심화요인이될수있다. 아모레퍼시픽과 LG생활건강은새로운도전을맞이하고있다. 수많은자사유통점포들에게위기요인이지만경우에따라기회가될수도있다. 전략을제로베이스에서다시짜야할지도모른다. 롯데쇼핑이나신세계 ( 이마트 ), GS리테일등대형유통업체들에게미치는영향은제한적이다. 기존백화점이나대형마트사업규모에비하면턱없이작다. 이제 1.3조가됐을뿐이다. 클리오와닥터자르트, 카버코리아등신규브랜들에게는기회요인이분명하다. 이가운데상장되어있는업체는클리오다. 색조시장에서차별적인경쟁력을보유하고고성장하고있다는점을주목해야한다. 아울러, 한국화장품, 코리아나등기술력과우수한인프라를보유하고도판매망부재로어려움을겪었던종합화장품업체들이부활을노려볼수있게되었다. 최근잇츠스킨 ( 잇츠한불 ) 의모회사한불과합병및왓슨스와전략적제휴는시사하는바가크다. 코스맥스와한국콜마등메이저 ODM업체들에게역시긍정적이다. 바이어들간경쟁심화는언제나이들 ODM 업체들에게우호적인사업환경이다. 신규바이어와계약을통해지속적인성장을도모할수있으며, 글로벌브랜드들의중저가브랜드들에대한신규수주가가능하다. H&B스토어 PB브랜드는이미생산하고있다. 4

Analyst 박종대 2-3771-8544 2) 작은기회, 변하는것, 소비심리회복 백화점 6 개월내외주가모멘텀 충분히기대가능 소비심리가빠르게개선되고있다. 경기회복에대한기대감이다. 수출은 5 개월째증가했고, 탄핵으로정국불안은소멸하고있다. 오히려새정부에기대감이형성되고있다. 그기대감 는내수회복뿐아니라사드불확실성까지이어져있다. 가계부채와이자율상승에의한이자부담이발목을잡는다. 하지만, 고용과임금상승으로가계소득이증가한다면, 그리고부동산가격이떨어지지않는다면소비심리회복강도가좀더우위에있을것으로본다. 상반기실적을기대하기는어렵다. 무역수지개선이내수경기회복으로이어지는데는통상 6개월 ~1년의시차가발생한다. 하반기는여러기대감들이가시화되는시기다. 주가측면에서보면백화점업체들밸류에이션과주가에여유가있다. 수급적으로도부담이없다. 장기투자는불확실성이크지만, 6개월내외주가모멘텀은충분히기대할수있는시기다. 그림 1. 화장품시장유통구조변화와실적 향후화장품유통과브랜드가 재분리되면서브랜드간경쟁심화 및기회확대전망 ( 십억원 ) 아모레퍼시픽 코리아나 ( 우 ) 7, 6, 5, ( 십억원 ) 4 35 3 4, 카바코리아 25 3, 클리오 한국화장품 2 2, 1, 닥터자르트 15 1 94 96 98 2 4 6 8 1 12 14 16 18F 2F 22F 24F 1) 브랜드 유통 2) 브랜드 = 생산 1) 브랜드 = 유통 2) 브랜드 생산 1) 브랜드 유통 2) 브랜드 생산 5 자료 : 아모레퍼시픽, 코리아나, 하나금융투자 5

Analyst 박종대 2-3771-8544 2. H&B 스토어, 화장품유통구조변화의불씨 1) 원브랜드샵한계와 H&B 스토어대두 아리따움 216년처음역신장 - AP 3번째매출비중 (13%) 한국화장품유통특이성 - 23년이후브랜드가유통장악 - 중견브랜드소외 / 글로벌중소형브랜드판매부재원브랜드샵 홈쇼핑 따이공 H&B로채널확대 H&B스토어기반클리오 / 닥터자르트 / 카버코리아고성장올리브영원브랜드샵시장포화등악조건불구성공 아모레퍼시픽의가장큰불확실성은아리따움이다. 아리따움의 216년매출은 4,44억원으로 27년이후처음으로역신장 (YoY -2.4%, 4분기 -22%) 했으며, 전체화장품매출의 13% 를차지하면서면세점 (1.5조원 ), 방판 (6,2억원 ) 에이어 3번째로매출규모가큰채널이다. 아이오페, 라네즈, 한율, 마몽드등프리미엄라인핵심채널로향후실적전망에간과할수없는중요한채널이다. 한국은특이한화장품유통구조를갖고있다. 주요브랜드업체들이유통까지장악하고있다. 그원인은 23년카드사태로인한내수경기침체시기로거슬러올라간다. 당시 ' 화장품나라 ' 와같은멀티브랜드샵전문점이크게위축되었고, 미샤를시작으로가성비를극대화시킨원브랜드샵이빠르게확대되었다. 위기감을느낀아모레퍼시픽과 LG생활건강은 ' 휴플레이스 ' 와 ' 뷰티플렉스 ' 라는프렌차이즈전문점으로대응했다. 가맹점주들입장에서는경기가어려운상황에서아모레퍼시픽과같이높은시장점유율을차지하고있는업체가인테리어와마케팅까지모두책임진다고하니굳이마다할필요가없었다. 처음에는아모레퍼시픽제품과기타제품을 5:5 비율로판매하면서어느정도자율성도보장했다. 성과가좋게나오자 21년전후 ' 아리따움 ' 으로전환되면서 1% 아모레퍼시픽제품만판매하게되었다. 지난 1년간한국화장품시장이연평균 8% 내외꾸준히성장했지만, 메이저브랜드업체와원브랜드샵업체들에집중되었고, 한국화장품과코리아나등중견브랜드업체들은입지가크게약화되었다. 전세계에서가장많이팔리고있는화장품브랜드 P&G의 ' 올레이 (OLAY)' 를한국에는보기힘들다. 판매채널이없기때문이다. 중소형브랜드업체들이의미있게제품을판매할수있는채널은고작해야홈쇼핑이었다 (' 제닉 ' 이대표적 ). 최근에는따이공채널이성장을견인했다. 한국화장품붐을타고잇츠스킨 / 리더스코스메틱 / 에스디생명공학 / 메디힐같은업체들제품이엄청나게팔려나갔다. 따이공채널이성장의중요한기반이었고, 매출비중도컸기때문에최근중국정부규제로힘들어지고있는것이다. 최근새로운채널이화장품시장성장을견인하고있다. 클리오나닥터자르트, 카버코리아같은업체들은 H&B스토어를기반으로성장해왔다. 클리오의 215년매출에서 H&B스토어매출비중은 3% 를넘는다. 올리브영매출의 55% 가화장품이다. 사실, 한국유통시장에서 H&B스토어는가능성이크지않아보였다. 이미수많은원브랜드샵과대기업의전문점으로로드샵이포화되어있기때문이다. 반면, 고정비는많이들어간다. SKU가 1,개가넘고여러브랜드들이전개되기때문에규모가크며, 다운타운에입지해야하기때문에임대료도높고, 화장품이핵심이기때문에개별상품을직접설명해줄수있는종업원역시상대적으로많이필요했다. 하지만, 올리브영은지난해 79개까지점포를늘리면서, 외형과이익 (214년 ~15년영업이익률각각 6.6%, 5%) 면에서모두성공을거두었다. 무엇보다 MD 역량이뛰어났다고봐야한다. 컨슈머그룹으로서 CJ의인프라와신제품발굴, 소비자들의니즈와트렌드변화에즉각반응하고우수한국내외제품을매입하는능력이우위에있었다. 또한, 색조시장으로소비이전 (H&B채널은색조유통비중이높다 ) 과소비자들의기호의다양화, 합리적 / 가치형소비확대 ( 백화점 로드샵 ) 등이복합적으로작용했다고볼수있다. 이러한변화를원브랜드샵이따라가기에는한계가있다. 6

Analyst 박종대 2-3771-8544 그림 2. 국내 H&B 스토어 3 사카테고리별매출구성비 그림 3. H&B 스토어 3 사매출추이와현황 (%) 1 9 8 7 6 5 4 3 2 1 뷰티케어 퍼스널케어 헬스케어 식품 잡화 1 11 17 1 5.2 7 25 29.8 15 55 54.1 61 올리브영 GS왓슨스 롭스 ( 억원 ) 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 올리브영 GS왓슨스 롭스 1,218 1,48 1, 1,274 54 18 1,85 911 1,27 7,63 4,571 5,8 13 14 15 16 자료 : 각사, 하나금융투자 자료 : 각사, 하나금융투자 그림 4. H&B 스토어 3 사매장수추이와현황 그림 5. 클리오매출과영업이익률추이 ( 개 ) 1,2 올리브영 GS 왓슨스롭스 ( 심억원 ) 4 매출영업이익률 ( 우 ) (%) 25 1, 8 6 4 2 1 3 14 87 375 417 53 113 552 87 128 79 35 3 25 2 15 1 5 2 15 1 5 13 14 15 16 13 14 15 16 17F 18F 19F 자료 : 각사, 하나금융투자 자료 : 클리오, 하나금융투자 그림 6. 클리오 H&B 스토어매출과입점점포수 그림 7. 아리따움매출과점포수추이 ( 개 ) 2 18 16 14 12 1 8 6 4 2 점포수 H&B 매출 ( 우 ) ( 십억원 ) 9 8 7 6 5 4 3 2 1 ( 억원 ) 5 45 4 35 3 25 2 15 1 아리따움매출아리따움매장수 ( 우 ) ( 개 ) 16 14 12 1 8 6 4 13 14 15 16 17F 18F 19F 5 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 16 2 자료 : 클리오, 하나금융투자 자료 : 아모레퍼시픽, 하나금융투자 7

Analyst 박종대 2-3771-8544 2) 대형유통업체들성장돌파구로 한국화장품유통시장새로운전기 : 멀티브랜드샵부활 GS리테일 / 신세계 / 롯데등대형유통업체본격진출원브랜드샵정체는 H&B스토어기회요인 올리브영은한국화장품유통시장에새로운전기를마련했다고본다. 멀티브랜드샵의부활을견인하고있기때문이다. H&B스토어의성장은소비자선택권확대측면에서긍정적이다. 유통채널확보역량과자본에한계가있는중소형브랜드들의판매기회를제공하고, 경쟁확대를통한화장품산업발전이라는측면에서도의미가있다. 구조적저성장에힘겨워하고있는대형유통업체들도신규성장동력으로서 H&B스토어확대를적극모색하고있다. GS리테일은왓슨스지분을 1% 확보하면서, H&B스토어본격진출을선언했다. 6월 1일자로합병하고, 올해점포 35~4개를신규로열계획이라고한다. 그동안한국왓슨스의경영권은왓슨스홍콩에있었다. 왓슨스홍콩은주로홍콩과중국지역에만관심이높았고, 한국에대해서는보수적인전략을견지했다. GS리테일은국내에서백화점과대형마트, 편의점, 슈퍼, H&B스토어까지모두운영해본경험이있는대형유통업체다. 롯데와신세계그룹을제외하고이렇게유통을다해본업체는없다. 편의점시장에서실질적인 MS 1위업체이며, 시가총액은 BGF리테일보다낮은상태지만, 소싱및 MD 능력에있어서는 BGF리테일보다우위에있다고보는것이맞다. 그만큼왓슨스의본격확대는 H&B스토어시장의본격화를의미하는것이다. 롯데역시 ' 롭스 ' 를꾸준히확대하고있고, 신세계그룹은영국제1의 H&B스토어 ' 부츠 (Boots)' 를들여오기로했다. ' 분스 ' 에서한번실패를맛본신세계의각오가만만치않을듯하다. 최근국내원브랜드샵이이니스프리와에뛰드등몇몇브랜드를제외하고정체를겪고있다는것도좋은기회요인이다. 그림 8. 올리브영매출과영업이익률추이 그림 9. 왓슨스매출과영업이익률추이 ( 천억원 ) 12 매출영업이익률 ( 우 ) (%) 8 ( 억원 ) 1,6 매출영업이익률 ( 우 ) (%) 2 1 8 6 4 2 6 4 2 (2) (4) (6) (8) 1,4 1,2 1, 8 6 4 2 (2) (4) (6) (8) (1) 6 7 8 9 1 11 12 13 14 15 16 (1) 9 1 11 12 13 14 15 16 (12) 자료 : 전자공시시스템, 하나금융투자 자료 : 전자공시시스템, 하나금융투자 8

Analyst 박종대 2-3771-8544 3) 화장품브랜드경쟁의시대로 : 유통과브랜드의재분리 종합화장품브랜드업체들에게기회메이저브랜드전략수정필요 - H&B와아리따움경쟁불가피전략에따라위기가기회될수도 - ' 개방형아리따움 ' H&B스토어시장확대는그동안채널전략에어려움이많았던종합화장품업체들에게는기회요인이다. 기술력과설비를갖고있지만, 채널과브랜드력이제한적인한국화장품이나코리아나와같은업체들은채널확보에대한부담을크게덜수있다. 잇츠스킨은모회사인한불과합병하면서종합화장품업체로일신하는모습이다. 제품개발, R&D, 생산까지일원화하면서약 3,억원의현금성자산과잇츠스킨을캐시카우로신규브랜드런칭과브랜드빌드업에박차를가할것으로보인다. 잇츠스킨과왓슨스의전략적제휴는 'H&B스토어확장과종합화장품업체들의기회 ' 를단적으로보여주는예이다. 물론결과는봐야한다. GS리테일은우월한유통력에도불구하고단기적으로는비용부담이더클수밖에없다. 잇츠스킨역시신제품의성공적브랜드빌딩을예단하기는더욱어렵다. 이러한화장품유통시장의변화는아모레퍼시픽과 LG생활건강등메이저브랜드업체들전략에대대적인수정을필요로한다. 소비트렌드의변화가멀티브랜드샵으로이동한다고할때, 1% 아모레퍼시픽브랜드로채워져있는아리따움이얼마나소비자들에게계속어필할수있을까? 올리브영이본격적인확장기로들어설때, 라네즈와마몽드가올리브영에서이탈했다. 아리따움점주들의반발이우려되었기때문으로보인다. 지난 3년동안아리따움은대형히트상품에어쿠션, 다양한라인업과제품력, 중국인바운드확대등의영향으로차별적인외형성장을보였다. 지난 3년은올리브영과아리따움이각각고유의영역을확대해나갔던시기라고볼수있다. 이제경계가겹치게되었다. 향후올리브영중심 H&B스토어와아리따움의치열한경쟁이불가피하다. 그렇다면아모레퍼시픽역시변화가필요하다. 지난 4분기아리따움의위축을막연히소비부진과에어쿠션의높은베이스영향으로만봐서는안되는이유다. 아직이른감이있지만, 국내로드샵채널에서지속적인성장을위해서는또한번전략의수정이필요할수있다. 개방형아리따움 ' 은하나의대안이될수있다. 아모레퍼시픽입장에서빠르게성장하고채널비중이커지고있는 H&B스토어를계속외면할수없다. 기회비용이크다. 라네즈 / 아이오페 / 마몽드등프리미엄브랜드의판매채널로가져가야한다. 대신가맹점아리따움에는클리오나닥터자르트를허용해줘야한다. 가맹점주들역시이들브랜드를팔고싶을것이다. 서로에게기회가되고윈윈전략이될수있다. 직영점은플래그쉽스토어로가져가면된다. 앞으로아리따움의실적과전략변화를유심히지켜봐야한다. 9

Analyst 박종대 2-3771-8544 4) H&B 스토어시장규모전망 : 216 년 1.3 조원 225 년 4.5 조원 H&B스토어화장품채널비중 3.6% 원브랜드샵대체가능성 - 합리적구매성향확대 - 구매스펙트럼확장 - 색조시장확대 H&B 시작은올리브영 ( 공급 ) 이했지만, 시장의규모는대형유통업체들과소비자의수요가키울가능성이크다. 화장품수요를통해 H&B 시장여력을추정할수있다. 현재시장규모는 216년 1.3조원수준이다. 현재한국화장품시장규모가 14조원인데, H&B스토어비중은 3.6% 밖에되지않는다. 소비자의합리적구매성향확대, 선호스펙트럼확장, 색조시장확대등으로인해원브랜드샵을대체할가능성이크다. 국가별 H&B스토어비중을보면한국은글로벌평균대비현저히낮은수준에머물러있는것을확인할수있다. 한국은직판 ( 방판 ) 비중이유난히높은것이특징이다. 전문점이 25% 를넘고있지만엄격히말하면원브랜드샵이이가운데 2/3를차지하고있다. 세포라 (Sephora) 와얼타 (Ulta) 와같은전문점시장규모는 1조원내외로추산되는데, 아모레퍼시픽 ( 아리따움 ) 과 LG생활건강 ( 보떼 ) 가 7% 이상점유하고있다. 실질적으로한국은멀티브랜드샵이없는것이나다름없다. 한국의 H&B스토어는화장품비중이 55% 를차지할만큼높다. 실질적으로 H&B스토어가멀티브랜드샵의기능까지겸하고있는것이다. 브랜드샵과 H&B스토어수요는겹친다고볼수있다. 주로 i) 다운타운에위치하고, ii) 1~3대여성이주고객이고, iii) H&B스토어의화장품매출비중은 5% 에이른다. 중저가의다양한브랜드와카테고리를즐긴다. 전세계적으로원브랜드샵은한국에만있는독특한형태다. H&B스토어가멀티브랜드샵역할을확대하면서원브랜드샵을침식해갈가능성이크다. 217년시장규모 1.7조원 (YoY 28%) 22년 (2.7조원) 까지연평균 2% - 화장품시장 5.7% 채널비중 215년 4.5조원, 화장품유통의 8.2% 비중가능 한국화장품시장에서 H&B 채널의잠재시장규모는글로벌평균 18% 에서최대원브랜드샵을포괄한 2% 에이른다고볼수있다. 현재대비 H&B 시장은 5배이상잠재여력이있는것이다. 213년부터 16년까지연평균 3%p 채널비중을높이고있다. 216년들어그상승폭은커지고있다. 217년도부터유통대기업들의진출이본격화되는만큼점포수증가폭도커질것으로본다. 217년도 H&B스토어시장규모는 1.7조원으로전년대비 28% 성장할전망이다. 22년까지연평균 14% 성장을지속하면서 2.75조원규모로전체화장품시장의 5.7% 비중까지상승할것으로추정한다. 연간.5%p씩채널비중이상승한다고가정할경우, 225년 H&B시장규모는 4.5조원으로전체화장품시장의 8.2% 까지상승할것으로본다. 이는원브랜드샵등전문점시장점유율을 4.6%p 가져온수치로글로벌평균과비교해봐도크게부담스러운수준이아니다. 소비패턴변화와더페이스샵을비롯아리따움까지도전년도매출이역신장했다는점을감안하면충분히가시성이높다. * H&B 스토어와드럭스토어는구분할필요가있다. 산업통상자원부에서는 W 스토어와판도 라의경우의약품중심드럭스토어로, 올리브영과왓슨스등은 H&B 스토어로분류하고있 다. 이에따라 < 표 1> 의화장품시장채널별구분에서도약국채널을따로분리했다. 1

Analyst 박종대 2-3771-8544 표 1. H&B 스토어시장규모추정 ( 단위 : 십억원, %) 213 214 215 216 217F 218F 219F 22F 225F H&B스토어시장규모 59 758 993 1,339 1,717 2,77 2,42 2,746 4,483 올리브영 4,571 5,8 7,63 1,27 GS왓슨스 911 1,85 1,274 1,46 롭스 48 238 5 957 분스 ( 부츠 ) 9 1 8 7 점포수 478 557 724 1,11 1,336 1,666 2,1 2,341 4,3 올리브영 375 417 552 79 GS왓슨스 87 14 113 128 롭스 1 3 53 87 분스 ( 부츠 ) 6 6 6 6 화장품매출규모 331 374 421 52 589 681 776 88 1,435 (%, 개 ) (CAGR 2~25) H&B스토어시장규모 (YoY) 28.5 3.9 34.9 28.2 21. 16.5 13.5 1.3 점포수 79 167 287 325 33 335 34 332 화장품매출비중 56.1 49.3 42.4 37.5 34.3 32.8 32.1 32. 32. 화장품시장대비비중 2.8 3. 3.2 3.6 4.2 4.6 5.1 5.7 8.2 화장품시장규모 11,814 12,454 13,167 13,816 14,192 14,657 15,95 15,528 17,569 YoY(%) 5.4% 5.7% 4.9% 2.7% 3.3% 3.% 2.8% 2.5% Prestige 4,56 4,645 4,674 4,725 4,78 4,835 4,892 4,95 인적판매 2,634 2,628 2,541 2,528 2,521 2,516 2,513 2,511 백화점 1,926 2,18 2,133 2,197 2,259 2,32 2,379 2,439 Mass 7,254 7,88 8,493 9,91 9,54 9,948 1,326 1,696 전문점 2,989 3,275 3,74 4,68 4,3 4,59 4,7 4,89 브랜드샵 2,54 2,777 3,187 3,482 3,643 3,778 3,89 3,993 H&B스토어 331 374 421 52 589 681 776 88 1,435 약국 118 125 132 124 121 118 115 114 마트 2,375 2,453 2,541 2,625 2,7 2,768 2,827 2,879 대형마트 1,512 1,594 1,672 1,768 1,855 1,932 2, 2,6 슈퍼등 862 859 869 857 845 836 827 819 통신판매 1,595 1,781 1,896 2,86 2,229 2,36 2,484 2,69 홈쇼핑 63 66 711 815 875 926 975 1,24 인터넷 992 1,121 1,185 1,271 1,354 1,434 1,59 1,585 편의점 213 224 237 249 26 272 285 298 기타 83 75 79 78 79 79 8 81 자료 : 각사, 하나금융투자 그림 1. 국내 H&B 스토어시장규모와성장률추이와전망 그림 11. H&B 스토어점포수와화장품채널비중전망 ( 십억원 ) 5 45 4 35 3 25 2 15 1 5 H&B 스토어시장규모성장률 ( 우 ) 216~225 CAGR 14% (YoY, %) 4 35 3 25 2 15 1 5 ( 개 ) 45 4 35 3 25 2 15 1 5 점포수화장품시장대비비중 ( 우 ) (%) 9. 8. 7. 6. 5. 4. 3. 2. 1. 13 14 15 16 17F 18F 19F 2F 25F 13 14 15 16 17F 18F 19F 2F 25F. 자료 : 하나금융투자 자료 : 하나금융투자, 하나금융투자 11

Analyst 박종대 2-3771-8544 그림 12. 국가별상위 4 개화장품유통채널 그림 13. 215 년일본 H&B 스토어카테고리별매출구성비 (%) 1 9 8 7 6 5 4 3 2 1 할인마트 백화점 온라인 직 / 방판 전문점 H&B+ 약국 슈퍼마켓 도매 12.7 18.3 18.2 11.7 12.3 24.2 15.7 18.1 13.8 41.9 32.5 19.3 19.2 23 14.9 21.5 16.2 12.3 13.2 24.3 17.7 8.7 12.7 13 중국 홍콩 일본 한국 프랑스 미국 기타 25% 일용잡화 22% 화장품 21% 의약품 32% 자료 : Euromonitor, 하나금융투자 자료 : 일본체인드럭스토어협회, 하나금융투자 그림 14. 국가별화장품유통의 H&B 스토어비중 그림 15. 일본화장품시장기초와색조채널별비중 (%) 35 32.5 (%) 35 색조 기초 3 3 25 25 2 평균 18% 18.2 15.7 14.9 2 15 15 1 5 4.2 8.2 1 5 한국일본홍콩프랑스미국중국 H&B 스토어전문점온라인백화점직 / 방판 자료 : Euromonitor, 하나금융투자 자료 : Euromonitor, 하나금융투자 12

Analyst 박종대 2-3771-8544 그림 16. 일본 H&B 스토어시장규모추이 그림 17. 일본 H&B 스토어전체점포수성장추이 ( 천억엔 ) 62 61 6 59 59.48 매출성장률 ( 우 ) 6.97 6.679 (YoY, %) 3 61.325 2 1 ( 천개 ) 19 18 17 16 16.259 일본드럭스토어점포수 17.563 17.144 16.815 17.953 18.479 58 12 13 14 15 15 1 11 12 13 14 15 자료 : 일본체인드럭스토어협회, 하나금융투자 자료 : 일본체인드럭스토어협회, 하나금융투자 그림 18. 미국 H&B 스토어업계매출추이 표 2. 영국 H&B 스토어업계현황 ( 십억달러 ) 2 월그린부츠얼라이언스 CVS헬스 라이트에이드 업체명 설립연도 매장수 ( 개 ) 매출 (1억파운드 ) 18 16 27 14 27 26 25 26 부츠 1849 2,511 23.4 12 62 53 1 46 48 5 8 슈퍼드럭 1964 9 1.6 6 4 73 72 76 81 85 2 로이즈파머시 1973 1,6 1.1 11 12 13 14 15 자료 : 리테일매거진, 하나금융투자 자료 : 리테일매거진, 하나금융투자 13

Analyst 박종대 2-3771-8544 3. 유통업종 1 분기실적전망 : 대체로부진 1) 백화점 / 대형마트 : 신세계그룹우위, 하이마트선전 SSSG: 백화점 %, 대형마트 -2% - 롯데쇼핑 OP YoY -25% - 현대백화점 OP YoY -4% - 신세계 OP YoY 11% - 이마트 OP YoY 6% - 하이마트 OP YoY 16% 1분기유통업체들의실적은여전히백화점과대형마트가부진할것으로예상된다. 기존점성장률은백화점 %( 롯데 -3%, 신세계 4.5%, 현대백화점 %), 대형마트 -2%( 롯데 -3%, 이마트 -1%) 수준에그칠전망이다. 전반적인소비심리가좋지않았고, 윤달효과로영업일수가전년대비하루적었기때문이다. 대체로감익이불가피해보인다. 롯데쇼핑은하이마트와홈쇼핑, 편의점호조와카드부문양호한실적에도불구하고, 백화점과대형마트모두경쟁사대비열위에있고, 중국사업부진영향으로추가적인감익폭이클것으로예상한다 ( 영업이익 1,56억원 YoY -25%). 현대백화점역시기존점성장률이증익임계치에못미치면서 4% 감익할것으로추정한다 ( 영업이익 99억원 ). 신세계는면세점손실이부담이지만, 4분기대비 1분기손실폭이크게줄어들것으로예상된다 ( 영업손실 8억원추정 ). 신세계인터내셔날과센트럴시티이익기여확대는추가적인실적개선요인이다. 상대적으로백화점사업실적모멘텀은신세계가좋다. 온라인채널이 YoY 2% 이상고성장하면서 YoY 4%p 내외성장률을제고시켜주고있고, 경쟁사와달리부진지역 ( 울산등 ) 점포가없다. 중국인바운드저하영향도제한적이다. 현대백화점은울산 / 부산 / 천호 / 대구점등이경기저하와리뉴얼 ( 천호 ), 경쟁심화 ( 대구 ) 영향으로부진하다. 롯데백화점은중국인바운드위축으로전체매출의 1% 이상을차지하는본점 ( 중국인매출비중 3%) 실적이크게떨어지고있다. 이마트는대형마트부진에도불구하고 3분기연속증익을이어갈것으로추정한다 (1,65억원, YoY 6%). 이마트몰수익성이개선되고있고, 트레이더스이익기여도가커지고있으며, 조선호텔과슈퍼, 신세계푸드등계열사들실적개선때문이다. 롯데하이마트는모바일과 TV/PC/ 냉장고부문부진에도불구하고, 매장수확대 (+11개) 와온라인채널고신장을기반으로세탁기 ( 빨래건조기 ), 생활가전과에어컨판매가증가하면서매출과영업이익이각각 YoY 3%, 16% 증가할것으로추정한다 ( 영업이익 32억원 ) 2) 홈쇼핑 : CJ/GS 견조한실적개선지속 홈쇼핑 : 무형상품판매증가, T커머스기여도확대, 모바일안정화 - CJ/GS OP YoY 5% - 현대 OP YoY -1% 메이저홈쇼핑 3사의취급고와영업이익은대체로 YoY 5% 내외증가하는양호한실적개선세를지속할것으로예상한다. 여행과렌탈 ( 렌터카포함 ) 등무형상품판매신장세가제고되고있고, T커머스기여도확대, 모바일부문안정적인성장효과다. 전년도하반기대비이익증가폭둔화는마케팅비와무수익취급고축소효과, SO송출수수료환입효과가소멸하였기때문이다. CJ오쇼핑은렌터카취급고신규기여로취급고증가폭이상대적으로클것으로예상되며 (YoY 11%), 현대홈쇼핑은전년도높은이익베이스로 YoY 1% 감익이예상된다. 전년도높은베이스대비 IPTV S급채널추가진입등으로고정비가증가했기때문이다. 3사영업이익은 35억원내외유사한수준이될것으로추정한다. 연결기준으로보면, CJ오쇼핑은전년도해외법인에대한구조조정효과는하반기에본격화될것으로보이며, 현대홈쇼핑은렌탈자회사의지속적인부진 ( 연간 2억원내외손실 ) 이다소부담이다. 14

Analyst 박종대 2-3771-8544 표 3. 유통커버리지종목 1 분기및연간실적전망 ( 단위 : 십억원, %) 종목항목 1Q16 1Q17F YoY(%) 216 217F YoY(%,%p) Con.(1Q17) Con.(217) 롯데쇼핑 * 총매출 7,461 7,397 -.8 3,791 31,342 1.8 7,648 31,73 Neut./22 만원영업이익 28 156-25.3 94 893-5.1 221 93 순이익 58 36-37.5 29 27 29.3 72 39 OPM 2.8 2.1 3.1 2.8 2.9 2.9 신세계 * 매출 643 886 37.8 3,51 3,657 19.9 896 3,875 BUY/23 만원영업이익 62 69 11.3 252 32 2. 62 287 순이익 36 48 31.2 227 199-12.3 37 169 OPM 9.7 7.8 8.2 8.3 6.9 7.4 이마트 * 매출 3,63 3,848 6. 14,791 15,518 4.9 3,86 15,748 BUY/26 만원영업이익 156 165 6.1 547 597 9.2 178 69 순이익 12 121.8 374 434 16.1 127 421 OPM 4.3 4.3 3.7 3.8 4.7 3.9 현대백화점 * 총매출 1,324 1,364 3. 5,372 5,633 4.9 1,398 5,783 BUY/12.5 만원영업이익 12 99-3.7 383 4 4.3 16 49 순이익 75 72-3.1 276 284 3.1 76 291 OPM 7.7 7.2 7.1 7.1 7.6 7.1 롯데하이마트매출 888 91 2.5 3,939 4,66 3.2 915 4,145 Neut./5.6 만원영업이익 28 32 15.5 175 184 5.5 31 176 순이익 19 22 17.7 121 131 7.5 21 123 OPM 3.2 3.5 4.4 4.5 3.3 4.2 GS 리테일 * 매출 1,64 1,833 11.8 7,42 8,211 1.9 1,88 8,354 Neut./5.4 만원영업이익 26 27 3.4 218 246 12.7 32 263 순이익 19 23 2.5 274 193-29.3 27 26 OPM 1.6 1.5 2.9 3. 1.7 3.2 BGF 리테일 * 매출 1,92 1,243 13.8 5,53 5,657 12. 1,253 5,746 Neut./1.3 만원영업이익 28 38 36.1 217 253 16.3 35 258 순이익 3 32 6.1 185 25 1.8 32 216 OPM 2.5 3. 4.3 4.5 2.8 4.5 CJ 오쇼핑총취급고 738 816 1.7 3,161 3,416 8.1 799 3,353 BUY/26 만원영업이익 36 38 4.6 145 152 5.2 4 155 순이익 3 27-8.6 16 11 585.6 3 14 OPM 4.9 4.6 4.6 4.5 5.1 4.6 현대홈쇼핑총취급고 879 915 4.1 3,498 3,645 4.2 947 3,741 BUY/16 만원영업이익 41 37-1.4 132 135 2.1 44 142 순이익 39 31-21.1 13 113 9.4 42 129 OPM 4.7 4. 3.8 3.7 4.6 3.8 GS 홈쇼핑총취급고 91 959 5.3 3,67 3,863 5.3 961 3,871 BUY/28 만원영업이익 32 34 5.1 129 137 6.8 34 137 주 1: * 표시는연결기준, 자료 : 각사, 하나금융투자 순이익 28 28 2.2 13 115 11. 28 112 OPM 3.5 3.5 3.5 3.6 3.6 3.5 15

Analyst 박종대 2-3771-8544 3) 편의점 : 여전히견조한실적, 성장률은다소둔화 편의점매출 YoY 13% - 2월부진윤달효과등일시적 - BGF OP YoY 36% - GS OP YoY 3%, 세전이익 YoY 21% BGF리테일과 GS리테일모두편의점부문매출은 YoY 13% 내외증가할전망이다. 4분기보다성장률은조금떨어지지만백화점이나대형마트부진과영업일수감소등을감안하면양호한실적이다. 두회사는편의점확대방식의차이로비수기 / 성수기편차가크다. 비수기는고정비부담이낮은 BGF리테일의수익성이좋으며, 성수기는반대다. BGF리테일의 1분기영업이익은 38억원 (YoY 36%) 에이를전망이지만, GS리테일은 27억원 (YoY 3%) 수준에그칠것으로추정된다. GS리테일은슈퍼부문부진과파르나스타워사업초기고정비증가도부담이지만, 무엇보다지난 4분기평촌몰매각으로임대수입 ( 연간 3억원내외 ) 이빠지면서증익폭이크게줄어들수밖에없다. 평촌몰임대사업은영업이익과이자비용에서유사한규모가 (+),(-) 로작용했던만큼, 당분간 GS리테일은세전이익을보는것이객관적이다. 1분기세전이익은전년동기대비 21% 증가한 23억원으로추정한다. 산업통상자원부발표에의하면, 편의점 2월판매신장률이 9.3% 에그쳤다. 설명절이 1월로당겨졌고, 윤년효과로전년대비영업일수가하루적었으며, 담배혐오그림삽입영향도있었던것으로보인다. 점포당매출액감소 (YoY -3.5%) 는자명한결과다. 점포증가율이 YoY 13% 이상크게증가한반면전체판매증가율이둔화되었기때문이다. 3월판매는 YoY 13% 내외수준으로정상화될것으로본다. 물론, 점차전체성장률은 1% 초반대로둔화된다고보는것이바람직하다. 4) 유통업체들 1 분기 +α: 부가세환급 부가세환급업체별 5 억원내외 - 이마트 / 현대백화점 / 현대홈 /GS 홈 - CJ 오쇼핑은 2 분기예상 지난 4분기롯데쇼핑이 1,368억원 ( 백화점 972/ 마트 244/ 하이마트 1) 의부가세환급으로영업이익이일시적으로큰폭증가한바있다. 신세계도 6억원이상부가세환급이발생했다. 이번 1분기에는이마트와현대백화점 / 현대홈쇼핑, GS홈쇼핑부가세환급이이루어질것으로예상된다. 업체마다규모는차이가있을수있는데, 대체로 5억원내외가될것으로예상된다. 1분기실적전망에는이금액을추가하지않았다. 업황과펀더멘탈개선여부파악에혼선을줄수있고, 금액도추정이어렵기때문이다. 2분기에는 CJ오쇼핑이환급을받을것으로보인다. 16

Analyst 박종대 2-3771-8544 표 4. 유통업체매출동향 구분 216 년 217 년 2 월 3 월 4 월 5 월 6 월 7 월 8 월 9 월 1 월 11 월 12 월 1 월 2 월 전체유통업체매출증가율 (%) 8.2 7.6 9. 6. 9.2 1.8 9.1 6.8 8.4 6.5 6.2 8.3.1 기존점성장률 ( 전년동월비 %) 오프라인 1.6 2.5 5.9 (.4) 7.7 6.4 4.6 3.3 6.3.3 3.9 9.3 (6.6) 온라인 26.5 19.3 16.5 23.4 12.3 2.3 2.2 16.2 13.6 2.2 11. 6. 16.3 백화점 (1.9).3 4.3 (2.7) 11.8 7. 4.1 4.1 6. (2.8) 3.3 4.6 (1.3) 할인점 (7.) (4.6) 1.7 (6.3).9 2.1 (1.3) (3.5).9 (6.1) (1.9) 11.3 (19.5) 편의점 ( 전점 ) 31.4 2.1 18.1 14.8 18. 15.4 16.1 15.9 15.5 15.3 14.5 15.5 9.3 SSM( 전점 ) (.5).6 (1.6) (5.4) (7.8) (2.7) (.6) (2.7) 4.5 2.3 4.6 5.1 (6.1) 온라인판매중개 ( 거래액 ) 29.8 18.7 16.8 26.9 17.7 26.8 23. 2.5 15.8 24.4 11.6 5.3 12.3 소셜커머스 ( 거래액 ) 29.6 36. 23.2 17.9 2.6 (1.8) 8. (1.) 2.5 (.4) 1.8 (.1) 온라인판매 ( 거래액 ) 5.7 2.9 15.6 14.3 (1.6) 3.1 13.1 5.1 7.7 9.2 9.5 7.6 27.7 백화점 여성캐주얼 (2.9) (2.3) 4.8 (5.9) 14.7 7.6 2.8 (.9) 4.4 (2.7) (.8) 1.6 (1.) - 명품 8.4 7.3 8.6 1.3 2.4 13.3 5.3 9.6 13.1 2.7 9.3 7.7 9.4 - 구매단가증감율 (7.3) (4.9).2.8 (2.) (.2) (1.3) (2.) (1.2) (3.9) (2.2) (.1) (3.6) - 구매건수증감율 5.8 5.4 4.1 (3.5) 14.2 7.2 5.5 6.2 7.3 1.1 5.5 4.7 2.4 할인점 식품 (8.3) (3.3) 1.8 (7.3) (.6) 2.5 2. (2.6) 7.1 (.5) (4.7) 18.5 (2.5) - 구매단가증감율 (5.7) (1.6) 3..1 (1.8) 1.3 (.2) (2.5).6 (1.9) 1.6 8.4 (11.9) - 구매건수증감율 (1.5) (3.1) (1.2) (6.4) 2.8.8 (1.1) (1.).2 (4.3) (3.4) 2.7 (8.6) 편의점 식품 26.7 19.6 2.8 16.5 24.1 21.6 22.8 22.6 21.3 23.3 22.4 23.2 16.1 - 담배등기타 39.4 22.3 16.2 13.3 11.7 8.4 8.6 8.4 9.1 7.8 6.4 7. 3.1 - 구매단가증감율 1. 6.9 5.1 4.7 3.7 3.5 2.5 3.9 3.9 2. 2.9 4.4.4 - 구매건수증감율 19.4 12.4 12.4 9.7 13.8 11.5 13.3 11.5 11.1 13.1 11.2 1.6 8.9 주 1: 217 년 1 월부터쿠팡은소셜커머스에서오픈마켓으로분류체계변경주 2: 소셜커머스는 2 월부터온라인판매업체로편입자료 : 산업통상자원부, 하나금융투자 그림 19. 백화점 / 대형마트기존점판매증가율 (3MA) 그림 2. 편의점 /SSM 판매증가율 (3MA) (YoY,%) 백화점 ( 기존점 ) 대형마트 ( 기존점 ) 15 (YoY, %) 4 편의점 SSM( 우 ) (YoY, %) 6 1 35 3 4 2 5 25 2 15 (2) (4) (5) (1) 1 11 12 13 14 15 16 17 1 5 13 14 15 16 17 (6) (8) (1) 자료 : 산업통상자원부, 하나금융투자 자료 : 산업통상자원부, 하나금융투자 17

Analyst 박종대 2-3771-8544 4. 화장품업종 1 분기실적전망 : 기대치부합 1) 메이저브랜드 : 낮아진기대치수준 아모레퍼시픽 OP YoY 1% - 중국법인 / 면세점, YoY 25%/15% LG생활건강 OP YoY 8% - 생활용품 / 음료둔화 부진하지만, 시장기대치에부합하는수준이될것으로예상한다. 아모레퍼시픽과아모레G 의영업이익은 YoY 1% 내외, LG생활건강의영업이익은 YoY 8% 증가할것으로추정한다. 1~2월, 3월초까지면세점과중국사업이호조세를보였다. 3월중순이후두사업매출이크게꺾이고있지만, 1분기미치는영향은제한적이다. 두회사의면세점채널매출은 YoY 15%, 중국사업은 YoY 2% 내외성장을예상한다. 아모레퍼시픽의경우오히려국내우려가더큰상태인데, 전문점과백화점등 YoY -5% 내외수준역신장하고있는것으로추정된다. LG생활건강은생활용품과음료부문이경쟁심화로 YoY 3% 이내성장하면서추가적인성장성둔화요인으로작용할전망이다. 생활용품은헤어 / 바디케어에서아모레퍼시픽의마케팅공세가거센상황이고, 섬유유연제 / 방향제 / 탈취제등은전년도옥시사태이후구조적인수요위축상태다. 음료부문에서탄산은무난한성장을이어가고있으나, 생수 / 탄산수 / 커피 / 쥬스가각각 PB와중저가편의점 / 로드샵확대영향으로고전하고있다. 2) ODM/ 부자재 : ODM 견조한실적개선지속 ODM 4분기호조세지속 - 코스맥스 OP YoY 17% - 한국콜마 OP YoY 12% 연우감익불가피 - 3월회복세전환 ODM 업체들은 4분기양호한실적개선세를이어가는분위기다. 코스맥스와한국콜마두회사의매출은모두 YoY 2% 내외, 영업이익은각각 YoY 17%, 12% 증가할것으로추정한다. 국내사업은소비둔화에도불구하고, 클리오 / 카바코리아 / 닥터자르트 / 홈쇼핑 PB 등신규브랜드의선전, 유럽 / 미국 / 일본등글로벌브랜드들의카테고리확대와신규바이어추가효과로 YoY 15% 내외견조한성장세를지속할전망이다. 코스맥스는중국사업 Capa 증설효과가돋보인다. 상해법인색조제2공장본격가동으로 YoY 4%( 위안화기준 ) 이상성장할것으로예상한다. 한국콜마는제약부문증설효과가두드러진다. 제네릭수요확대로당분간국내화장품보다더높은성장률 (YoY 2%) 을지속할것으로보인다. 한국콜마는 217 년부터북미법인이신규연결로계상되면서높은외형성장률을기록할것으로예상한다. 매출과영업이익을연간각각 1%p, 5%p 제고시킬수있을것으로추정한다. 연우는 1~2월까지부진한모습이었으나, 3월이후회복세에있다. 통상적으로연우실적이화장품업황에 2~3개월선행한다는점을감안하면 5~6월정도를타깃으로메이저브랜드업체들이 Re-stocking 수요를쌓기시작한것으로분석된다. 1분기영업이익은감익 (YoY -16%) 이불가피해보이지만, 바닥은지난흐름이다. 3) 중소형브랜드 : 중국사드보복조치영향부진 클리오매출 YoY 25% 불구감익 잇츠스킨과리더스코스메틱, 에스디생명공학등중국따이공비중이큰업체들의실적은부진할가능성이크다. 클리오는국내 H&B 스토어채널고신장으로매출이 YoY 25% 이상성장할것으로예상한다. 다만, 신규투자확대로인한고정비부담증가로영업이익은감익할가능성이크다. 18

Analyst 박종대 2-3771-8544 표 5. 화장품커버리지종목 1 분기및연간실적전망 ( 단위 : 십억원, %) 종목항목 1Q16 1Q17F YoY(%) 216 217F YoY(%,%p) Con.(1Q17) Con.(217) 아모레퍼시픽 * 매출 1,485 1,624 9.4 5,645 6,175 9.4 1,61 6,36 BUY/38 만원영업이익 338 34.6 848 916 8. 344 992 순이익 263 262 -.3 646 76 9.3 273 751 OPM 22.7 2.9 15. 14.8 21.7 15.6 아모레 G* 매출 1,759 1,93 9.7 6,698 7,358 9.9 1,941 7,662 BUY/17 만원영업이익 419 427 1.8 1,83 1,28 11.6 438 1,288 순이익 136 142 4.8 342 44 18.1 145 44 OPM 23.8 22.1 16.2 16.4 22.5 16.8 LG 생활건강 * 매출 1,519 1,611 6. 6,94 6,431 5.5 1,632 6,69 Neut./88 만원영업이익 234 253 8.3 881 935 6.2 256 973 순이익 161 18 12.3 568 668 17.6 179 683 OPM 15.4 15.7 14.5 14.5 15.7 14.7 클리오 * 총매출 46 57 25.6 194 255 31.6 BUY/5 만원영업이익 11 9-21.7 28 39 4.7 순이익 9 6-26.8 23 32 38.3 OPM 24.5 15.3 14.4 15.4 코스맥스 * 매출 173.5 23. 17. 757 914 2.8 213 955 BUY/16.8 만원영업이익 13.1 15.3 17.3 53 64 22.3 16 72 순이익 9.3 11.5 23.8 35 46 32.7 9 5 OPM 7.5 7.6 7. 7. 7.4 7.6 한국콜마 * 매출 149 19 28.2 667 854 27.9 196 84 BUY/9.7 만원영업이익 17 2 12.3 73 92 25.5 21 9 순이익 13 15 11.7 55 7 27.5 16 67 OPM 11.8 1.3 11. 1.8 1.7 1.7 연우매출 54.9 55.7 1.4 235.1 259.5 1.4 61.5 28.5 BUY/5 만원영업이익 6. 5. -16. 24.9 29.1 16.5 6.3 33.4 주 1: * 표시는연결기준, 자료 : 각사, 하나금융투자 순이익 5.1 4.3-15.9 2.9 24.2 15.7 5.3 26.5 OPM 1.9 9. 1.6 11.2 1.3 11.9 19

Analyst 박종대 2-3771-8544 5. 이슈점검 1) 이마트의마이너스 ( 인건비 ) 와플러스 ( 스타벅스 ), 그리고우려 ( 유통발전법 ) 최저임금상승등으로연간인건비증가율 8% 예상, 시장우려과도스타벅스커피전문점 MS 1위 (25%) - 2위와 5배차이 - 217년매출 1.2조원 (YoY 21%) 영업이익 1,15억원 (YoY 35%) - 지분법이익 44억원 (YoY 35%) - 적정시가총액 2.2조원 (12MF PER 25배 ) 1 인건비부담 : 이마트의오프라인할인점매출규모는약 11조원으로연결매출의약 8% 를차지한다. 점포당평균 3명내외고정인력을두고있는만큼인건비부담이크다. 지난 213년노동법개정에따라파견계약직의정규직전환 ( 점포직원의 3% 내외추정 ) 으로연간약 5억원추가비용이증가한바있다. 213년당시정규직전환한인력들의임금체계는최저임금을기반으로두고있어서, 정부의최저임금인상률 (217년 6,47원, YoY 7.3%) 에준해서지급해야한다. 최저임금은 213년 4,86원에서 4년사이 33%(1,61원 ) 나인상됐다. 향후부담이커질수밖에없다. 이에따라중장기인건비상승부담을완화시키기위해다양한대안을준비하면서, 일부적용하고있다. 그가운데하나가최저임금대상이되는기본급을높이고, 상여금을낮추는것이다. 이렇게되면일시적으로퇴직충당금이큰폭증가할수있다. 213년과유사한현상이재개되는것이다. 그러나, 아직확정된것은없다. 이마트와롯데마트가동일하다. 올해인건비증가율은 YoY 8% 로예상한다. 인력재배치효율화에도불구하고, 최저임금인상과트레이더스등신규점포확대로인력이확충되기때문이다. 시장의우려는과도한것이었다. 2 스타벅스가치상승 : 217년스타벅스 ( 지분율 5%, 지분법인식 ) 기여도가커질것으로예상한다. 216년스타벅스매장수는 1,개, 매출은 1조원 (YoY 3%) 를넘어섰다. 국내커피전문점시장규모는 214년기준 2.5조원으로국내전체커피시장 5.4조원의약 47% 를차지하고있다. 인스턴트와완제품비중이하락하고있으며, 커피전문점비중은 27년 28% 에서 214년 47% 까지큰폭상승했다. 216년커피전문점시장규모는약 4 조원으로추산되고있는데, 27년이후연평균 28% 성장한것이다. 최근커피전문점시장은양극화가심해지고있다. 스타벅스가압도적인시장점유율 1위 (25%) 를차지하고있으며, 2위대비 5배가넘는매출규모다. 아울러, 카페베네와엔젤리너스등경쟁브랜드들과격차가커지고있다. Top 5 가운데스타벅스와이디야만매출이증가하고있다. 스타벅스의 217년매출과영업이익은각각전년대비 21%, 35% 증가한 1조 2,13억원과 1,15억원, 이마트의스타벅스지분법이익규모는 44억원 (YoY 35%) 로추정한다. 커피전문점시장의견조한성장과스타벅스의절대적시장점유율을감안하면중장기실적가시성은높다는판단이다. 216~19년 CAGR EPS 성장률 29%, 미국스타벅스본사의밸류에이션 (217년기준 PER 27배, 216년매출 YoY 11% 성장 ) 을감안하면 12MF PER 25배적용은충분해보인다. 스타벅스코리아의적정시가총액은 2.2조원이된다. 이가운데이마트는 1.1조원을반영할수있는데, 현재이마트의 217년기준 PER이 14배정도이므로 4% 정도만반영되어있다고볼수있다. 약 6,5억원의시가총액이추가될여지가있는것이다 ( 업사이드 1%). 2

Analyst 박종대 2-3771-8544 그림 21. 스타벅스코리아매출과영업이익률 그림 22. 스타벅스코리아매장수추이 ( 천억원 ) 18 16 14 12 1 8 6 4 2 매출영업이익률 ( 우 ) (%) 14 12 1 8 6 4 2 ( 개 ) 1,4 1,2 1, 8 6 4 2 598 74 85 1, 1,1 1,2 1,3 13 14 15 16 17F 18F 19F 13 14 15 16 17F 18F 19F 자료 : 전자공시시스템, 하나금융투자 자료 : 전자공시시스템, 하나금융투자 커피전문점시장규모는 2.5 조원 국내전체커피시장 5.4 조원 47% 그림 23. 한국커피시장규모 ( 십억원 ) 6, 커피전문점완제품인스턴트 5, 4, 3, 2, 1, 18 17 16 1428 14 953 127 889 1131 882 992 836 691 25 516 2 1381 16 286 367 436 555 76 976 7 8 9 1 11 12 13 14 자료 : 농림축산식품부, 하나금융투자 표 6. 커피전문점순위 ( 단위 : 억원, 개, %) 순위 브랜드 215 년 214 년 YoY(%) 매장수 시장점유율 1 스타벅스 7739 7171 7.9 81 22.1 2 엔젤리너스 147 156-5.8 865 4.2 3 커피빈 1389 1463-5.1 225 4. 4 이디야 1355 1162 16.6 12 3.9 5 카페베네 121 1422-14.9 92 3.5 6 할리스 186 83 35.2 397 3.1 7 탐앤탐스 888 886.2 41 2.5 8 공차코리아 597 539 1.8 24 1.7 9 드롭탑 337 369-8.7 195 1. 주 : 매장수는 214년기준 자료 : 언론, 하나금융투자 21

Analyst 박종대 2-3771-8544 표 7. 스타벅스코리아실적추정과밸류에이션 ( 단위 : 억원, 배 ) 213 214 215 216 217F 218F 219F 매출 4,822 6,171 7,739 1,28 12,134 14,164 16,111 YoY(%) 28. 25.4 29.6 21. 16.7 13.8 영업이익 321 42 471 854 1,155 1,49 1,856 OPM(%) 6.7 6.5 6.1 8.5 9.5 1.5 11.5 영업외손익 2 8-94 16 17 19 21 세전이익 342 41 377 87 1,172 1,59 1,877 당기순이익 256 38 283 653 879 1,132 1,48 YoY(%) 2.1-8.1 13.7 34.7 28.7 24.4 지분법이익 128 154 141 326 44 566 74 매장수 ( 개 ) 598 74 85 1, 1,1 1,2 1,3 매장당매출 8.1 8.3 9.1 1. 11. 11.8 12.4 적정 PER 25. 25. 25. 25. 25. 25. 25. 적정시가총액 6,44 7,693 7,72 16,313 21,981 28,292 35,19 자료 : 이마트, 스타벅스코리아, 하나금융투자 유통법개정안근거 / 효과제한적 3 유통법개정안발의 : 야당을중심으로 2건이상유통법개정안이발의되었다. 복합쇼핑몰건설시인접지자체와협의의무화, 대형마트의무휴일수확대등재벌기업의복합쇼핑몰입점을규제하는내용등이담겨있다. 이가운데가장우려되는것은의무휴일수확대다. 현행한달에 2회에서 4회로늘리는방안인데, 실현가능성은낮다는판단이다. 213년이후시행된의무휴무제의효과를분석해보면, 대형마트매출은월간 2,37억원줄어든반면전통시장과소형슈퍼마켓매출은월간 448억 ~515억원늘어나는데그쳤다고한다 ( 연세대정진욱 / 최윤정교수 ). 대형마트에서줄어든소비의 2% 정도만전통시장과중소상점으로옮겨가고나머지는사라져버렸다는것이다. 연간 2조7억원이상의소비가 증발 해버린것으로추산됐다. 농산물납품업체의공급량이 15~3% 감소한것으로파악되고있으며, 대형마트 3,413명, 기업형슈퍼마켓 292명의일자리를감소시켰다는것이다. 소비자불편등무형의손실을감안하면, 득보다실이크다고볼수있다. 사회적약자를보호하는것이규제의목적인만큼폐지되기어렵지만, 추가적으로확대되기에는근거와효과가약하다. 그림 24. 롯데하이마트품목별매출비중 그림 25. 롯데하이마트분기별영업이익증감과 OPM 소형가전 2% A/V 가전 13% 정보통신 24% 세탁기 1% 기타백색가전 33% (YoY, 십억원 ) 2 15 영업이익증감액 영업이익률 ( 우 ) 1 5 (5) (1) (15) (2) (25) (3) 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17F (%) 7 6 5 4 3 2 1 자료 : 롯데하이마트, 하나금융투자 자료 : 롯데하이마트, 하나금융투자 22

Analyst 박종대 2-3771-8544 2) 하이마트의 ' 빨래건조기 ' 모멘텀 빨래건조기매출비중 2% 불과 - 214년제습기모멘텀당시하이마트실적 / 주가제한적상승 2분기낮은베이스 /S8 출시효과로실적모멘텀지속하반기전년도높은베이스부담 - 아파트입주량과하이마트매출상관관계제한적 하이마트의실적및주가모멘텀이계속될지여부를판단할때 3가지정도를생각해봐야한다. 첫째, 빨래건조기모멘텀이얼마만큼규모로얼마나오랫동안지속될것인가이다. 1 분기세탁기부문매출성장률이 YoY 15% 에이르고있다. 매출비중이 1% 이므로전체성장률을 1.5%p 제고시키고있는것이다. 사실최근성장률제고기여는온라인과생활가전, 에어컨도만만치않았다. 온라인채널은 YoY 4~5% 성장하면서매출비중 1% 까지상승하고있고, 생활가전 ( 매출비중 2%) 도 5% 성장하고있다. 에어컨은사계절가전으로인식전환판촉으로 1% 나성장하고있다. 세탁기와온라인채널, 생활가전, 에어컨부문기여확대로, 김치냉장고 /PC/TV/ 모바일부문부진을상쇄하면서전체매출이 YoY 2% 이상성장하고있는것이다. 빨래건조기는없던카테고리이므로파급영향이클수있다. 미국의경우빨래건조기보급률이 9% 나되기때문에만일동일기준을준용한다면매출상승여력이매우크다고할수있다. 빨래건조기의매력도가높아진것은맞는듯하다. 전기식으로설치부담을완화했고, 에너지효율을높이면서전기요금부담도완화됐다. 빠른건조 (1 시간 3분 ) 와먼지제거도직장맘의수요에부합한다. 다만, 미국과한국의문화차이 ( 주택의넓이와빨래건조에대한인식등 ), 높은가격 (8만원내외 ), 설치공간등의제약으로보급률이얼마까지상승할지예단하기어렵다. 아울러, 실적기여도역시기대만큼클지는의문이다. 전체매출에서세탁기가차지하는비중은 1% 내외이며, 현재세탁기매출의 2% 수준으로파악되고있다. 하이마트의상품믹스가워낙다양하기때문이다. 과거제습기모멘텀이컸던 214년에도제습기제조회사인위닉스와달리하이마트의실적과주가모멘텀이그렇게크기않았다. 둘째, 분기별실적베이스다. 빨래건조기효과가 YoY 2%p 내외영향에그친다면, 실적및주가모멘텀의지속성을판단하기위해서는분기별실적베이스를봐야한다. 2분기는기저효과를기대할수있다. 전년도갤럭시 S7 출시로 3월매출이높았는데, 올해 S8 출시는 4 월말로예정되면서휴대폰출시에의한실적모멘텀이 2분기로넘어가게되었다. 2분기는전년도매출과영업이익이모두부진했던만큼양호한실적모멘텀이가능해보인다. 하지만, 3~4분기는부담이크다. 전년도폭염과에너지효율가전세금환급정책으로 3~4분기베이스가상당히높다. 셋째, 하반기아파트입주량증가에대한기대다. 하반기높은베이스부담을아파트입주량증가로극복할수있을지가변수다. 아파트입주량이많은지역의하이마트매장매출이높은것은사실이다. 하지만전체적으로보면아파트입주량과하이마트매출의상관관계는높지않다. 하이마트매출과이사건수는상관관계가높다. 입주량은이사건수에포함되어있다. 이사건수는연간 3만건정도다. 아파트입주량은 217년약 37만호로전년대비 26% 나증가하지만, 이사건수의 1/1 수준에불과하다. 입주량이증가한다고이사건수와하이마트매출이증가한다고보기어려운이유다. 결국, 실적과주가의모멘텀은 2 분기까지이어질가능성이크며, 빨래건조기는오버슈팅팩 터로작용할가능성이있다. 6 월이후부터는실적을좀더꼼꼼히체크하면서주가 Peak out 가능성을염두에둘필요가있다. 23

Analyst 박종대 2-3771-8544 3) 롯데쇼핑중국철수비용추정 : 2 조원내외추가손실전망 롯데쇼핑중국익스포저 2.8조원추산추가손실 2조원내외 = 현재장부가 3,7억원 + 지급보증 1조원 + 위약금 3,5억원 + 유상증자 2,3억원 롯데쇼핑의중국사업총익스포저는 2.8조원으로추산된다. 롯데쇼핑중국사업규모는 29년타임즈 ( 상해대형마트 ) 와 21년럭키파이 ( 홈쇼핑 ) 를인수하면서규모가크게늘었다. 216년말기준대형마트 115개, 백화점 5개점포가있다. 대형마트매출은 21년 1.7조원에서 216년 1.1조원까지떨어졌으며, 누적손실은 6천억원이상으로추정한다. < 표 8> 의백화점 / 대형마트영업손실은베트남과인도네시아등을포함한수치인데, 인도네시아와베트남에서꾸준이연간 15억원내외영업이익을내왔다는점, 28년 ~1년까지도이미 4억원내외누적순손실을기록해왔다는점을감안하면중국사업손실규모는표의수치보다더크다고볼수있다. 백화점은인도네시아와베트남 ( 각 1개 ) 까지포함한금액인데, 영업손실의대부분은중국에서발생한다고봐도무방하다. 롯데쇼핑의중국사업총투자금액은약 1.5조원 ( 자본금 ), 중국사업법인에대한지급보증을합하면 2.5조원규모로추정한다 ( 중국사업은홍콩지주회사통해서진행하고있다 ). 지속적인적자와자본잠식등으로차입을늘려왔으며, 차입에대해본사가지급보증을해주었다. 211년이후누적영업손실 1조원, 영업외로영업권및유형자산상각이꾸준히이뤄져왔다. 현재장부가는 3,7억원정도남아있다. 인테리어나재고등으로철수시현금화하기쉽지않다. 만일, 중국에서사업을철수할경우위약금규모가클것으로보이는데, 이는추가적인자금소요요인이다 ( 약 3,45억원, 3억원 *115개, 추정 ). 아울러, 한국본사는 1조원이상의채무를대신변제해야한다. 최근홍콩법인에대한 2,3억원의유상증자를결정했다. 향후추가로발생할수있는손실규모는 2조원내외로추산한다. 표 8. 롯데쇼핑중국법인실적추이와전망 ( 단위 : 억원 ) 211 212 213 214 215 216 총매출 ( 유통기준 ) 89 24 58 99 14,59 12,645 해외백화점 89 24 58 99 1,28 1,35 중국할인점 13,31 11,295 영업이익 -47-81 -167-2,45-2,49-2,4 해외백화점 -2-4 -84-1,4-1,5-83 해외할인점 -27-41 -83-1,41-1,44-1,21 누적손실 -9,93 자료 : 롯데쇼핑, 하나금융투자 표 9. 중국법인장부가 (216 년 3 분기누적기준 ) ( 단위 : 백만원 ) 지분율장부가액 (B) 총자산당기순손익자본금 (A) 자본손실 (A-B) Lotte Shopping Holdings (Hong Kong) 1 37,182 1,195,329-43,468 1,498,981 1,128,799 자료 : 롯데쇼핑, 하나금융투자 24

Analyst 박종대 2-3771-8544 표 1. 중국법인에대한지급보증 ( 단위 : 백만원 ) 기업명 지급보증처 단위화폐 지급보증금액 원화환산 한국스탠다드차타드 USD 38,135,75 44,185 BNP Paribas USD 38,135, 44,184 Citibank, N.A., USD 38,135, 44,184 Lotte Shopping Holdings (Hong Kong) Co., Limited SMBC USD 38,135, 44,184 신한은행 HKD 8,, 1,194 HSBC USD 95,297,61 11,414 ING USD 12,213,84 139,282 BNP Paribas USD 14,818,169 121,444 Lotte Business Management (Tianjin) Co., Ltd. BNP Paribas CNY 15,, 25,388 LOTTE DEPARTMENT STORE (TIANJIN) CO., LTD KEB하나은행 CNY 17,, 28,773 Lotte Department Store (Shenyang) Co., Ltd. BNP Paribas CNY 5,, 8,463 Jiangsu Times Supermarket Co., Ltd DBS CNY 33,, 55,853 외환은행 USD 14,, 162,27 LOTTE PROPERTIES (CHENGDU)HK LIMITED 신한은행 USD 5,, 57,931 LuckyPai (Shanghai) Trading Co., Ltd. KEB하나은행 CNY 58,, 9,817 KEB하나은행 CNY 39,9, 6,753 한국수출입은행 USD 3,5, 35,338 Lotte Properties(Shenyang) Limited 우리은행 USD 31,5, 36,497 산업은행 USD 57,5, 66,621 합계 1,42,78 자료 : 롯데쇼핑, 하나금융투자 25

Analyst 박종대 2-3771-8544 4) 중국인바운드 3% 감소시 1% 내외감익전망 패키지비중 35%, 개별여행 65% - 3% 감소시, 호텔신라 18%/ 아모레P_G 1~11%/ LG생활건강 8% 감ㅇ ; ㄱ - ODM 영향제한적 중국정부가한국여행패키지는물론여행사를통한항공권판매도전면금지했다. 중국인바운드의패키지비중은 35%, 개별여행가운데여행사를통한항공권티켓구매가절반정도되기때문에, 단순계산하면, 최대전년대비 6% 감소할수있다. 풍선효과를가정하면 6% 까지감소하지는않을듯한데, 실제동일한정책을취한일본과대만사례를보면 3% 정도감소했다. 일본 / 대만과분쟁때보다사드배치문제가중국인민들에게실질적으로심각하게고려되고있지는않기때문에, 연간 3% 감소를최대로가정하고중국인바운드감소영향을추정해보면 < 표11> 과같다. 중국인바운드는 216년 87만명수준인데, 565만명으로감소할경우, 호텔신라의영업이익은기존추정치대비 18% 가감소한다. 중국매출비중이 65% 로높고, 면세점이전체영업이익에서차지하는비중이 9% 를넘기때문에데미지가가장크다. 아모레퍼시픽과아모레G의영업이익은 1~11% 감소할것으로본다. 면세점의중국인매출비중은 8% 로높지만면세점이전체영업이익에서차지하는비중은 45% 수준으로호텔신라보다는상대적으로낮다. LG생활건강의영업이익은 8% 감소할것으로예상되는데, LG생활건강의화장품사업에서면세점영업이익이차지하는비중은 5% 정도로아모레퍼시픽보다높지만, 생활용품과음료부문영업이익규모가 217년기준 3천억원이상으로전체영업이익의 3% 이상비중을차지하고있어영향정도가상대적으로낮다. ODM 업체들의면세점채널비중은제한적이다. 물론, 추가적으로로드샵에서대중국인판매저하에의한영향이있을수있을수있으나, 드럭스토어채널확대, 홈쇼핑 PB, 글로벌브랜드향매출확대등바이어다변화에의한실적모멘텀이큰만큼, 중국인바운드축소영향은제한적으로본다. 동남아 / 일본인바운드 YoY 4% 증가시, 중국인감소분 (YoY -3%) 상쇄가능 3월중순이후중국인바운드는 YoY 5% 이상감소한것으로예상되고있다. 반면, 동북아시아지역중국인혼잡을피할수있는여행지로한국이부각되고있다. 최근동남아 / 일본관광객들의증가폭이커지고있다고한다. 216년기준중국인인바운드비중은 45% 나된다. 일본과홍콩, 인도네시아등동남아인바운드비중은 33% 다. 217년중국인바운드가 YoY 3% 감소할경우, 동남아인바운드가 4% 증가한다면상쇄가가능하다. 여기서빠져있는부문은중국현지사업영향이다. 한국브랜드이름이명시되어있는로드샵은실적이크게악화되고있으며, 온라인채널역시노출도가떨어지고있다. 온라인자사몰이나백화점채널이그나마무난한편이다. 중국보복조치가장기화될경우추가적인실적추정치하향조정이불가피하다. 탄핵후불확실성 peak out 판단, 사드배치자체보다외교접촉재개 중요 다만, 이러한사드로인한중국보복조치는 3월을정점으로, 탄핵이가시화되면서 Peak out 한것으로판단한다. 조기대선에이은새정부의핵심과제중하나는누가대통령이되든대중국외교정상화일것이고, 사드가실제로배치가되든철회가되든, 다양한논의를통해지금보다는나은방향을모색할가능성이크기때문이다. 관련업체주가역시 2분기실적저하보다는 5월이후관계개선과불확실성해소가능성에좀더무게를두고박스권횡보가예상된다. 26

Analyst 박종대 2-3771-8544 표 11. 사드보복조치면세점 / 화장품손익영향분석 ( 단위 : 명, 십억원 ) 기존추청치 1% 축소 2% 축소 3% 축소 비고 중국인바운드 8,68, 7,261,2 6,454,4 5,647,6 기존추정치는 216년과동일한수준 호텔신라 면세점매출 4,52 3,789 3,526 3,262 중국인매출비중 65% 면세점영업이익 19 12 94 87 매출과동일한비율감소가정 전체영업이익 115 18 11 94 기존추정치대비 6%/12%/18% 감소 아모레퍼시픽 면세점매출 1,694 1,559 1,423 1,288 중국인매출비중 8% 면세점영업이익 457 421 384 348 전체영업이익 976 939 93 866 기존추정치대비 4% /8%/11% 감소 아모레G 면세점매출 1,839 1,692 1,545 1,398 AP 1,694 1,559 1,423 1,288 기타 145 133 122 11 이니스프리 + 에뛰드 면세점영업이익 46 423 386 349 전체영업이익 1,83 1,46 1,9 972 기존추정치대비 3%/7%/1% 감소 LG생활건강 중국인매출비중 8% 면세점매출 1,185 1,9 995 91 화장품면세점매출 면세점영업이익 32 294 269 243 전체영업이익 97 945 919 894 기존추정치대비 3% /5%/8% 감소 자료 : 각사, 하나금융투자 표 12. 국가별인바운드규모와추정 국가 216 년 217 년 증가율 (YoY,%) 중국 5,984,17 4,188,919-3. 일본 1,837,782 2,554,517 39. 미국 767,613 79,641 3. 홍콩 523,427 727,564 39. 대만 518,19 72,284 39. 필리핀 43,622 561,35 39. 태국 371,769 516,759 39. 말레이시아 223,35 31,457 39. 인도네시아 193,59 269,9 39. 러시아 ( 연방 ) 188,16 193,749 3. 베트남 162,765 226,243 39. 싱가포르 16,153 222,613 39. 인도 153,62 158,21 3. 기타 1,743,512 1,795,817 3. 합계 13,231,651 13,235,898. 자료 : 한국관광공사, 하나금융투자 ( 단위 : 명 ) 27

Analyst 박종대 2-3771-8544 6. 투자전략 : 과거 (1 분기부진 ) 보다미래 ( 소비심리회복 ) 로 1) 유통업체투자전략 : 단기백화점 ( 신세계 ), 이마트 /CJ 오쇼핑조정시매수유효 유통업종주가모멘텀 - 소비심리개선세 - 5월새정부기대감 - 수급여유 유통업체들의 1분기실적은기존시장기대치에하회할가능성이크다. 하지만, 주가는 1 분기부진보다하반기소비회복에중심을둔우상향흐름이예상된다. 첫째, 소비심리가지속적인개선세에있다. 3월소비심리 (96.7, MoM +2.3p) 는 1년 5개월만에가장큰개선폭을보였다. 현재소비에대해서는부정적이었지만, 향후경기개선전망에대한기대가커졌다. 경기개선에대한기대감은수출증가에기인한다. 3월수출은 YoY 14% 증가했다. 5개월연속상승이다. 수출증가는 6~12개월시차를두고투자증가 고용 / 임금개선 가계소득 / 소비회복으로이어졌다. 최근기업들의설비투자회복은긍정적시그널이다. 둘째, 5월조기대선후새정부에대한기대감이다. 탄핵으로국정불안요인이해소되었다는측면에서이미소비심리개선요인이되고있다. 5월이후국내소비경기회복을위한다양한정책들, 대중국외교재개에따른사드불확실성완화가능성도추가적인주가의모멘텀으로작용할수있다. 셋째, 밸류에이션여유다. 수출증가와국제유가안정을기반으로 IT/ 화학 / 산업재 / 소재 / 은행까지주가모멘텀을형성했고, 상대적으로유통과화장품비롯소비재는소외되어있었다. 내수상대모멘텀 ( 내수출하증가율 수출출하증가율 ) 이약화되면서코스피대비크게언더퍼폼하고있었던것이다. 그만큼, 수급적으로비어있으며, 밸류에이션부담도제한적이다. 화장품업종이사드불확실성으로 5월까지추세적인반등에한계가있다면, 단기적으로실적가시성이높고사드이슈와거리가먼유통업체들에대한투자자의관심이커질수있다. 가계부채와이자율상승에의한대출이자증가는부담이될수있지만, 1 고용과임금상승으로가계소득이증가한다면, 2 부동산가격이떨어지지않는다면소비심리회복을누르기는어려울것이다. 최근소비심리회복이주택가격전망과향후경기전망 CSI 개선에기반한다는점을주목할필요가있다. 소비심리회복시단기백화점긍정적 중장기이마트 /CJ 오쇼핑유망 소비심리회복시주가상승폭이가장클수있는유통업종은백화점이다. 롯데쇼핑은펀더멘탈측면에서불확실성이여전히크기때문에부담스럽지만, 신세계 (BUY, TP 23만원 ) 와현대백화점은실적개선가시성이높다. 밸류에이션도여유가있으며, 주가는바닥권이다. 신세계는면세점이손실이부담이지만, 4분기대비 1분기손실폭이크게줄어들것으로예상된다. 온라인채널과리뉴얼영향등으로백화점사업실적모멘텀은상대적으로신세계가좋다. 이마트 (BUY, TP 26만원 ) 와 CJ오쇼핑 (BUY, TP 26만원 ) 등홈쇼핑업체들은중장기추세적인실적턴어라운드국면에있다. 단기주가상승이부담스럽지만, 조정시마다매수전략은언제든지유효하다. 28

Analyst 박종대 2-3771-8544 그림 26. 항목별소비심리지수 그림 27. 이자율과가계대출이자부담액 (pt) 주택가격전망 소비지출전망 13 소비자심리지수 향후경기전망CSI 12 11 ( 조원 / 년 ) 45 4 35 가계대출이자부담액가계대출이자율 ( 우 ) (%) 6.5 5.5 1 3 4.5 9 25 3.5 8 7 2 15 2.5 6 1.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 자료 : 한국은행, 하나금융투자 1 1.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 자료 : 한국은행, 통계청, 하나금융투자 1.5 그림 28. 수출증가에서소비회복까지연결개요 수출증가는 6~12 개월시차를두고 투자증가 고용 / 임금증가 가계소득 / 소비회복으로이어짐 (YoY,%) 2 1 수출 (1) 설비투자 ( 우 ) (YoY,%) 4 2 (YoY,%) 1 5 ( 제조업 ) 취업자수 (2) (5) 백화점기존점성장률 ( 우 ) 1 11 12 13 14 15 16 17 (YoY,%) 15 1 5 (5) (1) 주 : 3M.MA 자료 : 통계청, 산업통상자원부, 하나금융투자 29

Analyst 박종대 2-3771-8544 그림 29. 내수상대모멘텀 : 내수출하증가율 - 수출출하증가율 그림 3. 유통업종과 KOSPI 상대주가수익률 (%p) 내수 % - 수출 % 6 4 2 (2) (4) (6) (8) (1) (12) 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 자료 : 통계청, 하나금융투자 (%) 유통업 KOSPI 대비상대수익률 KOSPI 지수 ( 우 ) 3 2 1 (1) (2) (3) (4) 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1 17.1 자료 : Quantiwise, 하나금융투자 (pt) 23 22 21 2 19 18 17 2) 화장품투자전략 : 단기 ODM( 한국콜마 ), 대선이후아모레 P_G/ 클리오 / 연우 사드중국불확실성 Peak out - 화장품업종바닥탈출 - 추세적주가상승은아직 대통령탄핵으로사드로인한중국사업불확실성은 Peak out 했다고본다. 물론, 중국정부는탄핵이후에도한국에사드보복조치를이어갈것이고, 새로운규제가나올가능성도얼마든지있다. 하지만, 5월새정부가구성되면중국과외교는재개될것이고, 그전 4월미중정상회담등으로서로접점을찾을수도있다. 사드배치를하더라도서로의명분과체면, 자존심을지킬수있는기술적방법은많다. 이러한스케줄이명확해졌다는말은불확실성측면에서는 Peak out을의미한다. 화장품업황과주가의바닥은지났다는말이다. 다만, 추세적인주가상승은아직이르다는판단이다. 전술한바와같이여전히추가적인보 복조치가나올가능성이낮지않고, 3 월이후면세점과중국사업은큰폭실적저하를경 험하고있다. 단기 ODM 업체위주투자바람직 5 월아모레 P_G/ 클리오 / 연우유망 당분간코스맥스 (BUY, TP 16.8만원 ) 와한국콜마 (BUY, TP 9.7만원 ) 등 ODM 업체들중심투자가바람직하다. 1분기실적모멘텀과가시성이높다. 국내소비저하나사드이슈에서도빗겨나있어, 견조한외형성장과이익개선을이어가고있다. 5월대선이후를변곡점으로본다. 세가지가겹치는시기다. 1 1분기실적발표로실적우려가해소되고, 2 새정부가들어서면서경기회복에대한기대감및 3 중국과외교재개로사드불확실성이해소될수있다. 5월, 아모레P_G 와클리오 / 연우등사드이슈가주가하락요인으로작용했던업체들에게관심을가질필요가있다. 특히, 클리오 (BUY, TP 5만원 ) 는국내 H&B스토어시장구조적성장에수혜폭이가장클것으로예상되는데, 단기적으로대중국정치적불확실성으로저조한실적이불가피해보인다. 사드이슈가소멸할경우실적개선폭이가장클것으로예상되는만큼, 대선전후비중확대전략을유효하다. 3

Analyst 박종대 2-3771-8544 표 14. 투자의견및목표주가변경내용 ( 주가기준일자 : 17.4.4, 단위 : 원 ) 종목 현재주가 투자의견 목표주가 ~ 에서 ~ 으로 ~ 에서 ~ 으로 괴리율비고 ( 사유 ) CJ 오쇼핑 25,4 BUY 23, 26, 26.6% GS 홈쇼핑 221,4 BUY 25, 28, 26.5% 실적추정치및밸류에이션상향 자료 : 하나금융투자 31

Analyst 박종대 2-3771-8544 표 15. Coverage 투자의견및투자지표 ( 단위 : 십억원 ) 종목투자의견목표주가 ( 원 ) 매출액영업이익순이익 EPS( 원 ) P/E( 배 ) P/B( 배 ) EV/EBITDA( 배 ) ROE(%) * 롯데쇼핑 Neutral 22, * 신세계 BUY 23, * 이마트 BUY 26, * 현대백화점 BUY 125, *GS리테일 Neutral 54, *BGF리테일 Neutral 13, 롯데하이마트 Neutral 56, CJ오쇼핑 BUY 26, 현대홈쇼핑 BUY 16, GS홈쇼핑 BUY 28, 아모레퍼시픽 * BUY 38, 아모레G* BUY 17, LG생활건강 * Neutral 88, 클리오 * BUY 5, 코스맥스 * BUY 168, 한국콜마 * BUY 97, 연우 BUY 5, 217F 3,341.2 892.6 269.9 8,571 25.7.4 4.8 1.6 218F 31,676.2 995.8 392.3 12,458 17.7.4 4.1 2.4 217F 3,657.2 31.9 199.1 2,22 9.7.6 1.6 6. 218F 3,582.6 314.3 21.3 21,358 9.2.5 9.8 6. 217F 15,517.9 597.3 434.3 15,58 13.5.7 8.9 5.5 218F 16,454.6 647.2 489.9 17,573 12..7 8. 5.9 217F 1,951.1 399.8 284.1 12,141 8.6.6 6.3 7.4 218F 2,46.8 436.1 36.5 13,95 8..6 5.8 7.5 217F 8,21.8 245.7 193.4 2,512 21.1 1.9 1.3 9.5 218F 8,88.1 277.9 219.8 2,855 18.6 1.8 9.4 1.1 217F 5,657.1 252.6 23.4 4,15 26.1 4.9 13.4 2.2 218F 6,191. 282.8 226. 4,561 23.5 4.2 12.4 19.1 217F 4,65.7 184.2 13.6 5,531 9.7.6 7.1 6.7 218F 4,187.7 193.5 139.4 5,95 9.1.6 6.4 6.7 217F 1,183. 152.5 11.3 17,738 11.6 1.6 6.3 15.1 218F 1,239.9 162.2 119.2 19,173 1.7 1.4 5.3 14.4 217F 1,19.7 135.1 113.1 9,429 13.2 1. 4.4 8.3 218F 1,61.1 143.4 12.6 1,52 12.4 1. 3.6 8.3 217F 1,99. 137.4 114.9 17,58 12.6 1.3 4.1 11.2 218F 1,129.7 148. 123.2 18,776 11.8 1.2 3.4 11.2 217F 6,175. 915.6 698.4 1,12 28. 4.4 15.4 16.8 218F 7,29.5 1,92.6 838. 12,142 23.3 3.8 12.7 17.4 217F 7,357.8 1,28.2 44.4 4,549 26.8 3.2 7.9 13.4 218F 8,328.3 1,425.5 51.5 5,641 21.6 2.9 6.5 14.6 217F 6,43.5 935.4 655.7 37,8 21.9 4.6 12.9 23.4 218F 6,776.5 1,11.6 713.3 4,259 2.2 3.9 11.7 21.3 217F 254.7 39.3 31.6 1,755 24.1 4.4 14.4 2.4 218F 39.7 49.5 39.6 2,2 19.2 3.8 11.1 21.7 217F 914.5 64.3 45.9 4,566 31.1 5.8 21.3 2.1 218F 1,57.9 77.3 57.7 5,744 24.7 4.8 18.8 21.3 217F 853.5 92.2 69.6 3,299 23.5 4.9 15.9 23. 218F 986.5 19.3 82.1 3,893 19.9 4. 13.1 22. 217F 259.5 29.1 24.2 1,953 15.9 1.9 8.8 12.7 218F 295. 34.5 28.5 2,33 13.5 1.7 7.2 13.1 주 : * 표시는 K-IFRS 연결기준, 우선주포함자료 : 하나금융투자 32

Overweight Top Picks 및관심종목 이마트 (13948) 34 아모레퍼시픽 (943) 37 클리오 (23788) 4

Analyst 박종대 2-3771-8544 217 년 4 월 5 일이마트 (13948) 1Q 할인점부진불구양호한실적예상 1분기영업이익 6% 증가전망이마트의 1분기연결매출과영업이익각각전년동기대비 6%, 6.1% 증가한 3조 8,48억원과 1,65억원으로추정한다. 오프라인기존점성장률이 YoY -1% 수준에그치면서고정비부담이커질것으로보인다. 전반적인소비심리가좋지않았고, 윤달효과로영업일수가전년대비하루적었기때문이다. 다만, 이마트몰 (OP -7억원, YoY +6억원 ) 수익성개선, 트레이더스 (OP 13억원, YoY 85%) 이익기여도확대, 조선호텔 / 에브리데이 / 신세계푸드등계열사들실적개선으로영업이익은 3분기연속증익을이어갈수있을것으로추정한다. 3가지우려와기대이슈최저임금상승부담이커지고있으나, 연간인건비증가율은 YoY 8% 수준을유지할것으로예상한다. 인건비부담완화를위한중장기계획을세우고있는데, 단기적인실적과는무관하다. 스타벅스 ( 지분율 5%) 이익기여도확대는추가적인이익개선요인이다. 216년스타벅스매장수는 1,개, 매출은 1 조원 (YoY 3%) 를넘어섰다. 커피전문점시장고신장과시장점유율확대 (1위, 25%) 로 217년매출과영업이익은각각전년대비 21%, 35% 증가한 1조 2,13억원과 1,15억원, 이마트의스타벅스지분법이익규모는 44억원 (YoY 35%) 로추정한다. 한편, 야당을중심으로 2건이상유통법개정안이발의되었다. 대형마트의무휴일수확대가관건인데, 추가적으로확대되기에는근거와효과가약하다는판단이다투자의견 매수, 목표주가 26만원유지이마트는실적과밸류에이션요인이분리될것으로보인다. 연간영업이익은 YoY 9% 증가할것으로예상되는데, 1) 대형마트시장점유율상승, 2) 트레이더스기여도확대, 3) 계열사실적개선때문이다. 밸류에이션은노브랜드매출에따라 Rerating 여부가결정될것으로보인다. 두요소가교집합을형성하느냐가관건이다. 노브랜드는고성장중에있다. 1분기실적이기대치에부합할경우추세적인주가상승세가가능할전망이다. 현재주가는 12MF PER 13배로여유있는수준이다. Key Data Top-picks BUY I TP(12M): 26, 원 I CP(4 월 4 일 ): 21,5 원 Consensus Data KOSPI 지수 (pt) 2,161.1 217 218 52 주최고 / 최저 ( 원 ) 215,/153,5 매출액 ( 십억원 ) 15,785.4 16,739.2 시가총액 ( 십억원 ) 5,867.9 영업이익 ( 십억원 ) 614.3 678.6 시가총액비중 (%).49 순이익 ( 십억원 ) 426.7 48.8 발행주식수 ( 천주 ) 27,875.8 EPS( 원 ) 15,225 17,161 6 일평균거래량 ( 천주 ) 121. BPS( 원 ) 282,691 298,354 6 일평균거래대금 ( 십억원 ) 24.7 17 년배당금 ( 예상, 원 ) 1,5 Stock Price 17 년배당수익률 ( 예상,%).71 외국인지분율 (%) 5.16 주요주주지분율 (%) 이명희외 3 인 28.6 국민연금 8.43 주가상승률 1M 6M 12M 절대 3.7 33.2 23.1 상대 (.3) 26.7 12.7 Financial Data ( 천원 ) 238 218 198 178 158 이마트 ( 좌 ) 상대지수 ( 우 ) 12 11 1 9 8 7 138 6 16.4 16.7 16.1 17.1 17.4 투자지표단위 215 216 217F 218F 219F 매출액십억원 13,64. 14,777.9 15,517.9 16,454.6 17,354.1 영업이익십억원 53.8 546.9 597.3 647.2 68.2 세전이익십억원 693.8 481.9 556.3 627.4 681.6 순이익십억원 454.7 376.2 434.3 489.9 532.1 EPS 원 16,312 13,497 15,58 17,573 19,9 증감률 % 56.8 (17.3) 15.4 12.8 8.6 PER 배 11.59 13.56 13.51 11.98 11.3 PBR 배.75.66.73.69.65 EV/EBITDA 배 1.6 9.6 8.9 8.4 7.28 ROE % 6.55 5.12 5.5 5.89 6.6 BPS 원 25,77 276,181 29,262 36,335 323,926 DPS 원 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 Analyst 박종대 2-3771-8544 forsword@hanafn.com RA 유민선 2-3771-818 ms.yoo@hanafn.com 34

Analyst 박종대 2-3771-8544 표 1. 이마트분기실적전망 (K-IFRS 연결 ) ( 단위 : 십억원 ) 1 분기연결매출과영업이익각각 전년동기대비 6%, 6.1% 증가한 3 조 8,48 억원과 1,65 억원추정 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 216 년 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F 217 년 매출액 3,63 3,453 4,34 3,66 14,778 3,848 3,711 4,276 3,683 15,518 이마트 2,852 2,627 3,17 2,747 11,334 2,99 2,679 3,154 2,78 11,523 이마트몰 195 2 212 232 839 247 25 261 281 1,39 트레이더스 27 268 327 331 1,196 346 335 43 397 1,48 영업이익 156 47 215 129 547 165 59 222 15 597 이마트 193 68 224 147 631 175 67 224 157 622 이마트몰 (13) (9) (9) (6) (37) (7) (7) (7) (5) (26) 트레이더스 7 7 12 9 35 13 13 11 1 47 세전이익 163 25 199 95 482 155 49 212 14 556 순이익 12 12 15 1 382 123 39 168 111 441 지배주주귀속순익 12 9 148 99 376 121 38 166 19 434 영업이익률 (%) 4.3 1.4 5.3 3.5 3.7 4.3 1.6 5.2 4.1 3.8 세전이익률 (%) 4.5.7 4.9 2.6 3.3 4. 1.3 5. 3.8 3.6 순이익률 (%) 3.3.4 3.7 2.7 2.6 3.2 1. 3.9 3. 2.8 자료 : 이마트, 하나금융투자 표 2. 이마트연간실적전망및 Valuation (K-IFRS 연결 ) ( 단위 : 십억원 ) 현재주가 12MF PER 13 배로여유있는 수준, 노브랜드매출에따라 Re-rating 여부결정될것 215 216 217F 218F 219F 매출액 13,64 14,777 15,518 16,455 17,354 이마트 11,19 11,334 11,523 11,64 11,685 이마트몰 662 839 1,39 1,263 1,57 트레이더스 962 1,196 1,48 1,854 2,54 영업이익 54 547 597 647 68 이마트 632 631 622 63 62 이마트몰 (24) (37) (26) (19) (15) 트레이더스 19 35 47 65 78 세전이익 694 482 556 627 682 순이익 211 382 441 497 54 지배주주귀속순익 21 376 434 49 532 적정시가총액 3,574 6,396 7,383 8,327 9,46 주식수 ( 천주 ) 27,876 27,876 27,876 27,876 27,876 적정주가 ( 천원 ) 128 229 265 299 325 적정 PER( 배 ) 17. 17. 17. 17. 17. EPS( 원 ) 7,541 13,496 15,58 17,573 19,89 영업이익률 (%) 3.7 3.7 3.8 3.9 3.9 매출 (YoY,%) 3.7 8.4 4.9 6. 5.5 영업이익 (YoY,%) (13.6) 8.6 9.2 8.4 5.1 지배주주순이익 (YoY,%) (27.5) 79. 15.4 12.8 8.6 주 : 215 년순익삼성생명지분매각차익제외자료 : 이마트, 하나금융투자 35

Analyst 박종대 2-3771-8544 추정재무제표 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억원 ) 215 216 217F 218F 219F 215 216 217F 218F 219F 매출액 13,64. 14,777.9 15,517.9 16,454.6 17,354.1 유동자산 1,464.4 1,74.9 1,93.8 1,914.2 1,997.8 매출원가 9,843.8 1,623.9 11,23.9 11,863.8 12,477.6 금융자산 25.3 318.5 44.2 333.7 33.9 매출총이익 3,796.2 4,154. 4,314. 4,59.8 4,876.5 현금성자산 63.4 65.8 174.9 52.3 34.1 판관비 3,292.4 3,67.1 3,716.7 3,943.6 4,196.3 매출채권등 294.4 382. 41.1 425.4 448.6 영업이익 53.8 546.9 597.3 647.2 68.2 재고자산 886.1 979.5 1,28.6 1,9.7 1,15.3 금융손익 244.6 (68.) (6.4) (54.3) (49.3) 기타유동자산 78.6 6.9 6.9 64.4 68. 종속 / 관계기업손익 6.9 18.5 29.8 42.4 56.3 비유동자산 13,29.4 13,687.3 13,796.4 13,929. 13,995.9 기타영업외손익 (61.6) (15.5) (1.4) (8.) (5.6) 투자자산 2,391.7 2,516.3 2,642.3 2,81.8 2,955. 세전이익 693.8 481.9 556.3 627.4 681.6 금융자산 1,938. 2,43.3 2,145.6 2,275.1 2,399.5 법인세 237.9 1.2 115.7 13.5 141.8 유형자산 9,85.4 9,79.2 9,712.4 9,72.1 9,629.4 계속사업이익 455.9 381.6 44.6 496.9 539.8 무형자산 383.2 398.6 378.5 361.9 348.4 중단사업이익..... 기타비유동자산 449.1 1,63.2 1,63.2 1,63.2 1,63.1 당기순이익 455.9 381.6 44.6 496.9 539.8 자산총계 14,493.8 15,428.2 15,727.2 15,843.3 15,993.8 비지배주주지분순이익 1.2 5.4 6.2 7. 7.7 유동부채 3,934.5 4,1.4 4,411.7 4,671.9 4,925.7 지배주주순이익 454.7 376.2 434.3 489.9 532.1 금융부채 1,469.1 1,389.6 1,673.5 1,773.5 1,873.5 지배주주지분포괄이익 124. 382.5 435.7 491.4 533.8 매입채무등 1,71.3 1,836.1 1,928. 2,44.4 2,156.2 NOPAT 331. 433.1 473.1 512.6 538.7 기타유동부채 764.1 775.7 81.2 854. 896. EBITDA 937.6 1,3.3 1,64.2 1,124.1 1,166.4 비유동부채 3,319.9 3,32.6 2,793.4 2,195.1 1,594.7 성장성 (%) 금융부채 2,645.5 2,487.8 1,937.8 1,287.8 637.8 매출액증가율 3.7 8.3 5. 6. 5.5 기타비유동부채 674.4 814.8 855.6 97.3 956.9 NOPAT 증가율 (17.6) 3.8 9.2 8.3 5.1 부채총계 7,254.4 7,34. 7,25.2 6,867. 6,52.4 EBITDA 증가율 (5.9) 7. 6.1 5.6 3.8 지배주주지분 6,986.1 7,696.2 8,88.7 8,536.8 9,27.1 영업이익증가율 (13.6) 8.6 9.2 8.4 5.1 자본금 139.4 139.4 139.4 139.4 139.4 ( 지배주주 ) 순익증가율 56.8 (17.3) 15.4 12.8 8.6 자본잉여금 4,237. 4,237. 4,237. 4,237. 4,237. EPS 증가율 56.8 (17.3) 15.4 12.8 8.6 자본조정 (39.7) 338.9 338.9 338.9 338.9 수익성 (%) 기타포괄이익누계액 996.2 1,22.9 1,22.9 1,22.9 1,22.9 매출총이익률 27.8 28.1 27.8 27.9 28.1 이익잉여금 1,653.2 1,957.9 2,35.4 2,798.5 3,288.8 EBITDA 이익률 6.9 6.8 6.9 6.8 6.7 비지배주주지분 253.3 428. 433.4 439.5 446.3 영업이익률 3.7 3.7 3.8 3.9 3.9 자본총계 7,239.4 8,124.2 8,522.1 8,976.3 9,473.4 계속사업이익률 3.3 2.6 2.8 3. 3.1 순금융부채 3,99.2 3,558.9 3,171. 2,727.6 2,18.4 투자지표 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 215 216 217F 218F 219F 215 216 217F 218F 219F 주당지표 ( 원 ) 영업활동현금흐름 733.9 743.6 1,6.6 1,95.6 1,143. EPS 16,312 13,497 15,58 17,573 19,9 당기순이익 455.9 381.6 44.6 496.9 539.8 BPS 25,77 276,181 29,262 36,335 323,926 조정 47.2 567.2 466.9 476.9 486.2 CFPS 29,557 38,824 39,44 4,85 42,724 감가상각비 433.8 456.5 466.9 476.9 486.2 EBITDAPS 33,635 35,992 38,177 4,324 41,844 외환거래손익 34.4 34.5... SPS 489,313 53,132 556,678 59,283 622,551 지분법손익 (9.2) (18.5)... DPS 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 기타 (51.8) 94.7... 주가지표 ( 배 ) 영업활동자산부채변동 (129.2) (25.2) 99.1 121.8 117. PER 11.6 13.6 13.5 12. 11. 투자활동현금흐름 (1,3.9) (924.1) (589.5) (626.4) (569.4) PBR.8.7.7.7.6 투자자산감소 ( 증가 ) 66.6 (16.1) (126.9) (16.4) (154.) PCFR 6.4 4.7 5.4 5.2 4.9 유형자산감소 ( 증가 ) (984.3) (56.8) (45.) (45.) (4.) EV/EBITDA 1.1 9.1 8.9 8. 7.3 기타 (86.2) (257.2) (12.6) (16.) (15.4) PSR.4.3.4.4.3 재무활동현금흐름 279.1 184.6 (38.) (591.8) (591.8) 재무비율 (%) 금융부채증가 ( 감소 ) 244.6 (237.1) (266.2) (55.) (55.) ROE 6.5 5.1 5.5 5.9 6.1 자본증가 ( 감소 )..... ROA 3.2 2.5 2.8 3.1 3.3 기타재무활동 78.9 473.7 (.).. ROIC 3.6 4.6 5.1 5.6 6. 배당지급 (44.4) (52.) (41.8) (41.8) (41.8) 부채비율 1.2 89.9 84.5 76.5 68.8 현금의증감 2.9 2.4 19.1 (122.6) (18.2) 순부채비율 54. 43.8 37.2 3.4 23. Unlevered CFO 823.9 1,82.2 1,88.4 1,137.5 1,191. 이자보상배율 ( 배 ) 4. 4.8 5.2 6.8 8.5 Free Cash Flow (272.5) 143.4 56.6 145.6 243. 자료 : 하나금융투자 36

Analyst 박종대 2-3771-8544 217 년 4 월 5 일아모레퍼시픽 (943) 1QPreview: 무난한실적예상 1분기영업이익 YoY 1% 증가전망아모레퍼시픽 1분기연결기준매출과영업이익은각각전년동기대비 9.4%,.6% 증가한 1조 6,24억원과 3,4억원으로추정한다. 시장기대치 (3,44억원 ) 에부합하는무난한실적이다. 국내소비부진에따른전문점과백화점등국내사업실적저하에도불구하고, 고마진면세점 (YoY 15%) 과온라인채널 (YoY 7%) 기여도확대로소폭증익이가능할전망이다. 중국사업은 1~2월호조에도불구하고 3월중순이후매출부진으로 YoY 25% 성장에그칠것으로예상한다. 국내안정화긍정적, 중장기로드샵채널전략주목필요 4분기보다는안정된모습이다. 국내화장품부문성장률이 YoY 5% 수준으로회복가능할것으로보인다. 4분기실적발표후국내사업부진의이유가 1) 전반적인소비저하, 2) H&B의채널침식, 3) 브랜드노후화의비중에따라 De-rating 우려가있었다. 1분기아리따움채널내라네즈와한율, 마몽드는 YoY 1% 이상성장하고있는것으로추정된다. 소비심리회복과도맞물려있는모습이다. 에어쿠션의높은역기저가다소부담이되고있는듯하다. 채널침식을고민할단계는아닌듯하다. 하지만, 중장기적으로 H&B스토어는분명히부담이다. 특히, 217년은대형유통업체들의진출이본격화되는시기다. 원브랜드샵을빠르게침식할것으로예상되는데, 좌시할경우기회비용이커지게된다. 아리따움의저하가능성도배제할수없다. 채널전략을주시할필요가있다. 경우에따라위협이아닌큰기회요인이될수도있기때문이다. 2분기부진보다새정부출범이후변화기대중국법인 / 면세점실적저하로 2분기영업이익은 YoY 27% 감소할것으로추정한다. 하지만, 주가는 2분기실적부진때문에하락할것으로보이진않는다. 이미 2월말선반영한바있고, 5월 9일대선이끝나고중국정부와외교재개등이가시화될경우제반중국정부의보복조치도완화될가능성이크기때문이다. 단기적인중국관련사업불확실성보다한중미 3국간외교결과에더초점을맞추는것이바람직해보인다. 목표주가 38만원과투자의견 매수 를유지한다. Key Data Top-picks BUY I TP(12M): 38, 원 I CP(4 월 4 일 ): 283, 원 Consensus Data KOSPI 지수 (pt) 2,161.1 217 218 52 주최고 / 최저 ( 원 ) 441,/251,5 매출액 ( 십억원 ) 6,251.5 7,17.7 시가총액 ( 십억원 ) 16,543.8 영업이익 ( 십억원 ) 955.7 1,118.7 시가총액비중 (%) 1.37 순이익 ( 십억원 ) 727.6 849.6 발행주식수 ( 천주 ) 58,458.5 EPS( 원 ) 1,494 12,232 6 일평균거래량 ( 천주 ) 226.5 BPS( 원 ) 65,18 75,45 6 일평균거래대금 ( 십억원 ) 64.8 17 년배당금 ( 예상, 원 ) 1,58 Stock Price 17 년배당수익률 ( 예상,%).56 외국인지분율 (%) 37.84 주요주주지분율 (%) 아모레퍼시픽그룹외 3 인 47.57 The Capital Group Companies, Inc. 외 24 인 8.5 주가상승률 1M 6M 12M 절대 12.5 (28.3) (3.) 상대 8.2 (31.8) (35.9) Financial Data ( 천원 ) 아모레퍼시픽 ( 좌 ) 476 상대지수 ( 우 ) 12 11 426 1 376 9 8 326 7 276 6 5 226 4 16.4 16.7 16.1 17.1 17.4 투자지표단위 215 216 217F 218F 219F 매출액십억원 4,766.6 5,645.4 6,175. 7,29.5 8,72. 영업이익십억원 772.9 848.1 915.6 1,92.6 1,247.7 세전이익십억원 778.3 856.6 935.6 1,122.1 1,287. 순이익십억원 577.5 639.3 698.4 838. 961.4 EPS 원 8,368 9,262 1,12 12,142 13,93 증감률 % 52.3 1.7 9.3 2. 14.7 PER 배 49.53 34.71 27.96 23.31 2.32 PBR 배 8.55 5.72 4.38 3.78 3.25 EV/EBITDA 배 28.18 19.47 15.43 12.69 1.78 ROE % 18.62 17.7 16.76 17.42 17.22 BPS 원 48,495 56,222 64,558 74,874 86,944 DPS 원 1,35 1,58 1,58 1,58 1,58 Analyst 박종대 2-3771-8544 forsword@hanafn.com RA 유민선 2-3771-818 ms.yoo@hanafn.com 37

Analyst 박종대 2-3771-8544 표 1. 아모레퍼시픽분기실적전망 (K-IFRS 연결 ) ( 단위 : 십억원 ) 1분기연결기준매출과영업이익각각전년동기대비 9.4%,.6% 증가한 1조 6,24억원과 3,4억원추정 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 216 년 1Q17F 2Q17F 3Q17F 4Q17F 217 년 매출 1,485 1,443 1,41 1,316 5,645 1,624 1,343 1,64 1,567 6,175 화장품 944 927 867 784 3,523 99 833 968 892 3,683 생활용품 142 112 14 85 478 146 115 144 87 492 해외화장품 48 417 47 465 1,697 499 44 539 61 2,51 영업이익 338 241 167 12 848 34 177 239 16 916 화장품 248 194 148 84 675 243 15 174 122 689 생활용품 2 5 (12) (11) 3 2 6 21 (14) 34 해외화장품 79 49 47 35 211 89 3 63 58 241 세전이익 346 24 154 118 857 345 182 244 165 936 순이익 263 193 117 73 646 262 138 186 12 76 영업이익률 (%) 22.7 16.7 12. 7.8 15. 2.9 13.1 14.6 1.2 14.8 화장품 26.3 21. 17.1 1.7 19.2 24.5 18. 18. 13.7 18.7 생활용품 14.3 4.8 (8.4) (13.1).6 13.8 5.6 14.9 (15.6) 7. 해외화장품 19.5 11.8 11.6 7.5 12.4 17.9 7.4 11.7 9.6 11.7 세전이익률 (%) 23.3 16.6 11. 8.9 15.2 21.2 13.5 14.9 1.5 15.2 순이익률 (%) 17.7 13.3 8.4 5.5 11.4 16.1 1.3 11.3 7.6 11.4 자료 : 아모레퍼시픽, 하나금융투자 표 2. 아모레퍼시픽연간실적전망및 Valuation (K-IFRS 연결 ) ( 단위 : 십억원 ) 단기적중국관련사업불확실성보다 한중미 3 국간외교결과에초점 맞추는것이바람직 215 216 217F 218F 219F 매출 4,767 5,645 6,175 7,3 8,72 화장품 3,66 3,523 3,683 3,928 4,186 생활용품 493 478 492 57 522 해외화장품 1,257 1,697 2,51 2,648 3,365 영업이익 773 848 916 1,93 1,248 화장품 596 675 689 786 846 생활용품 45 3 34 39 4 해외화장품 16 211 241 326 431 세전이익 778 857 936 1,122 1,287 순이익 585 646 76 846 971 지배주주순이익 578 639 698 838 961 적정시가총액 17,667 19,8 2,66 22,255 24,35 주식수 ( 천주 ) 58,458 58,458 58,458 58,458 58,458 적정주가 ( 천원 ) 32 326 353 381 411 적정PER( 배 ) 3.6 29.8 29.5 26.6 25. EPS( 원 ) 9,879 1,935 11,948 14,335 16,446 영업이익률 (%) 16.2 15. 14.8 15.5 15.5 화장품 16.7 16.9 16.5 17.7 18. 생활용품 9.2.6 7. 7.6 7.7 해외화장품 12.7 12.4 11.7 12.3 12.8 매출 (YoY,%) 23. 18.4 9.4 13.8 14.8 화장품 18.9 14.9 4.5 6.6 6.6 생활용품 6.6 (3.1) 3. 3. 3. 해외화장품 49.6 35. 2.9 29.1 27. 영업이익 (YoY,%) 37.1 9.7 8. 19.3 14.2 국내부문 34.5 13.3 2.1 14.1 7.6 해외화장품 68.1 32. 14.3 35.5 32.3 순이익 (YoY,%) 51.8 1.4 9.3 2. 14.7 자료 : 아모레퍼시픽, 하나금융투자 38