최근글로벌기업들의재무관리키워드다각화와유연성 글로벌자금시장에서은행대출이위축되고회사채발행이활성화되는경향이나타나고있다. 국가간환율의변동성이확대되고주요시장별상황이차별화됨에따라글로벌기업들은자금조달의다각화및재무적유연성을추구하는추세다. 이런흐름속에서미국내사모채권발행, 사무라이론, 하이브리드채권등이주목받고있다. 조영무책임연구원 choym@lgeri.com 전세계금융시장을뒤흔든글로벌금융위기와유럽존위기로기업들의유동성관리의중요성이부각되면서기업들이자금조달및운용시스템전반을되돌아보게하는계기가되고있다. 특히여러나라, 여러지역에서사업을영위하고있는글로벌기업들이보다낮은조달금리로장기적인안정적자금을확보하고여유자금을보다안전한금융기관에맡겨운용하려는수요가높아짐에따라다양한자금조달원간의자금이동이빨라지고있다. 지난 11월프랑스파리에서다국적기업의재무관리임원, 글로벌금융기관관계자들, 주요신용평가회사의신용분석업무담당자들이참석한가운데, 글로벌기업들의자금조달및운용관련이슈와트렌드를집중적으로논의하는유로머니코퍼레이트파이낸싱포럼 (Euromoney Corporate Financing Forum) 이열렸다. 최근글로벌기업들의자금조달및운용측면에서의특징과이포럼에서주로논의되었던내용을중심으로, 현재글로벌기업들이직면하고있는글로벌자금시장상황및트렌드를다음의다섯가지로정리하여살펴본다. 1 은행대출의위축및회사채발행의활성화최근글로벌기업자금조달측면에서의가장큰특징은은행대출은줄어드는반면회사채발 생이늘고있다는것이다. 미국금융위기및유럽부채위기의여파로많은은행들이디레버리징 (deleveraging), 심지어는유동성위기를겪으면서전체적으로은행들의기업대출은위축되었다. 이에따라, 올해미국투자등급기업의신디케이트론 (syndicated loan) 규모는 25% 이상, 유럽의신디케이트론시장규모는 40% 이상감소한것으로조사되었다. ( 신디케이트론은여러은행이차관단을구성해기업에자금을대출해주는것을말한다.) 반면, 재정상황이악화되고국가신용등급이강등되는국가들이늘어나면서국채 (sovereign bond) 에대한전반적인신뢰도가저하되는가운데, 글로벌금융기관들 ( 특히, investment banking sector) 이발행하는금융채에비해글로벌기업들이발행하는회사채 (corporate bond) 의메리트가부각되면서주요기업들이체감하는회사채발행을통한자금조달여건은상당히좋았다. 즉, 과거에비해국제채권시장에서회사채투자가각광받으면서, 유럽투자등급기업의채권발행규모는 3분기까지 3,614 억달러로, 지난해같은기간 2,168 억달러에비해 67% 급증한것으로나타났다. 그결과, 많은글로벌기업들이세계경기둔화로인한수요위축, 유럽내유동성상황악화에도불구하고회사채발행을통해필요 LG Business Insight 2012 12 19 45
기업들의회사채발행이늘고있으나수익성악화가심화되거나, 주식시장에자금이본격적으로몰리기시작하면글로벌회사채시장의분위기도바뀔수있다. 자금을조달할수있었다. 그러나내년이후에도글로벌투자자금이회사채시장으로계속유입될것인가에대해서는전망이엇갈리는상황이다. 유럽을중심으로한국채시장의불안은지속될것이라는전망이지배적이다. 그러나세계경기둔화의영향으로기업들의수익성악화가심화되거나, 미국경제호전을계기로주식시장에자금이본격적으로몰리기시작하면글로벌회사채시장의분위기가바뀔수있다는우려도제기되고있다. 한편, 회사채발행을통해자금을조달하려는기업들의경우, 국제신용평가회사에의해기업들의신용리스크, 결국신용등급이적절하게평가되고있는가, 채권시장내에서회사채발행조건이적정하게결정되고있는지에대한관심이높다. 특히, 사업을영위하고있는국가의신용등급이낮아지는경우그로인해받게되는신용등급및채권발행금리측면에서의부정적영향 (sovereign rating ceilings) 등에대한우려가높은상황이다. 2 자금조달의 Diversification 글로벌금융위기로인해국가간환율의변동성이확대되고주요시장별상황이차별화됨에따라글로벌기업들은자금조달의다각화 (diversification of funding resources) 를추구하는추세다. 여기에서자금조달의다각화는자금조달지역, 통화, 방법, 거래금융기관의숫자등을포함한매우포괄적인개념으로서다양한자금조달원에의안전하고지속적인 (safe and sustainable) 접근성확보를목표로하는개념이다. 특히, 여러나라에서생산및판매활동을영위하고있는글로벌기업들의경우, 높아지는환율리스크에대응하기위해현지에서의자금수요에대응한자금조달의현지화에관심이높은것으로보인다. 특히유럽에비해상대적으로금융시장내유동성상황이양호한미국, 아시아, 호주등경제권을활용한기업자금조달및조달비용절감방안이적극적으로강구되는분위기다. 이와함께, 전세계적인수요둔화로인한업황악화, 경영환경의불확실성증가에대응하여많은글로벌기업들이단순히보유현금의액수또는유동성의규모를늘리는수준을넘어서, 보다다양한경로를통해보다다양한조달원으로부터보다다양한형태로자금을적기에확보할수있는재무적유연성 (financial flexibility) 을높이는데역점을두고있다. 유사시에대비한쌍방대출 (bilateral facility) 장치마련, 역외시장을통한자금조달확대등이그구체적인대응방법이다. 자금조달측면뿐만아니라, 여유자금운용측면에서도많은변화가나타나고있다. 상대적으로많은여유자금을확보하고있는글로벌기업들의경우, 전세계적으로은행산업전반의리크스가높아진상황에서안전하고믿을수있는금융기관들을선별하여자신들의유동성및자금을맡기고싶어한다. 이를위해거래은행및은행소재국가의리스크를미리선제적으로측정함으로써거래은행들을선정하고관리하려는움직임이확산되고있다. 특히, 은 46 LG Business Insight 2012 12 19
양키본드시장에서 2012 년에아시아기업들이라틴아메리카를제치고유럽에이어 2 번째로많은발행비중을차지했다. 행들과의거래관계유지에있어서, 대형국제은행 (big international bank) 및국가별은행 (regional bank) 등, 거래은행들을몇개의계층 (multiple tier of bank) 으로나누어관리함으로써, 특정국가및지역에서금융충격이발생하는경우에도크게영향을받지않는장치를마련하는기업들이늘고있다. 3 중소형글로벌기업의미국내사모채권발행증가현재미국채권시장은채권투자자들의투자대상다각화수요는높지만, 이러한수요를충족시킬수있는다양한채권공급이부족한상황이다. 이러한상황을반영하듯, 외국기업들의미국금융시장내회사채발행 (Yankee corporate bond) 규모는빠르게늘어 2002년에는 500억달러규모이던것이, 올해들어 2,670 억달러에달하고있다. (Yankee bond 는비거주자인외국인에의해미국자본시장에서발행및판매되는미달러화표시채권을말한다.) 시장조사업체인딜로직 (Dealogic) 은투자등급양키본드 (Yankee bond) 발행규모가올해 3,300 억달러에달해, 연간발행량으로는역대최대규모가될것으로전망했다. 그결과, 양키본드가미국전체채권발행액에서차지하는비중은 2002년 15% 에그쳤으나최근에는 50% 수준까지높아졌다. 전세계적인금융기관들의디레버리지결과, 금융기관들의활용은둔화되고있지만일반기업들의활용은도리어증가하는추세다. 일반적으로대규 모 M&A 및자본지출 (capital expenditure) 에수반되어발행되는경우가많으며, 발행규모가많은 3대업종인오일및가스, 광산, 자동차가전체발행규모의절반이상을차지한다. 주목할대목은 2012년에아시아기업들이라틴아메리카를제치고유럽에이어 2번째로많은발행비중을차지했다는점이다. 특히, 최근에는미국자본시장내에서의사모발행 (US private placement, 일명 USPP) 이주목받고있다. 사모발행규모는올해처음으로 500억달러를넘어섰으며, 10 월까지자금을조달한 168개기업들중미국기업의비중은 40% 정도에불과했고, 나머지 60% 가해외기업들이었다. 특히, 대형보다는중소형기업들을중심으로거래가많이이루어졌는데, 이는채권발행을통한자금조달규모가아주크지않고, 기업인지도및규모면에서미국증권거래위원회등록및국제신용평가사로부터의신용등급부여등이부담스러운기업들이미국내사모채권발행을선택한경우가많았기때문으로보인다. 올해들어독일소프트웨어업체인 SAP는 7억 5천만달러, 석유거래업체인비톨은 7억달러를조달했다. 외국기업들의경우, 미국기업들에비해동일한미국채권시장에서자금을조달하더라도다소금리가높은것이일반적이지만이는미국채권시장만의양키프리미엄 (Yankee premium) 으로보기어렵다는주장이많다. 즉, 이는미국채권시장의특수성을반영하는것이라기보다외국기업이발행하는회사채의발행규모가크지 LG Business Insight 2012 12 19 47
2008 년에는 38 억달러규모에그쳤던사무라이론대출규모가 2012 년상반기에만 220 억달러규모에달할정도로빠르게늘고있다 않아채권시장내에서현금화시키기어려운점 (lack of liquidity) 으로인해채권가격이할인되어거래되는볼륨디스카운트 (volume discount) 로보는것이타당하다는것이다. 이보다더욱중요한변수는미국내금리움직임과함께국가간환율움직임에따른베이시스스왑레이트 (basis swap rate) 의변화인것으로보인다. 4 사무라이론새롭게부상일본내신디케이트론 (cross-border syndicated loans), 일명사무라이론 (Samurai loans) 은주로다수의일본국내 (domestic and regional) 금융기관들로구성된신디케이션 (syndication) 을통해해외기업들이대출을받는것이다. 2008 년에는 38억달러규모에그쳤던대출규모가 2012 년상반기에만 220억달러규모에달할정도로빠르게늘고있다. 최근들어이렇게사무라이론이일본금융시장을활용한새로운자금조달수단으로부각되고있는이유는돈을빌려주려는일본금융기관들과돈을빌리려는글로벌기업들의이해관계가맞아떨어졌기때문으로보인다. 신디케이션을구성하는일본금융기관들은 regional bank, insurance company, finance company, specialty bank, leasing company 등다양하지만, 일본경제의장기불황및고령화에따른제한된일본국내대출기회, 국내대출에비해상대적으로높은수준의이자율확보가능성등으로인해해외글로벌기업들에게돈을빌려주고싶어한다는공통점을지닌다. 이 러한동기에서유추할수있듯이, 대출금융기관들은미국및유럽의대출금융기관과달리차입기업과의장기적관계형성보다는수익률수준에관심이높은것으로알려져있다. 반대로사무라이론을활용하는기업들은대부분국제신용등급 BBB 이상의기업들, 일본내에서영업을하고있거나사업이일본과밀접한관계를맺고있는기업들이다. 글로벌경영활동또는일본내사업을영위하고있으면서, 자신들의수요에맞는자금소요액을일본내에서조달함으로써자연스럽게일본내자산의헷지효과를기대할수있기때문이다. 또한, 차입기업들은낮은금리로자금을조달할수있는자금공급원의추가확보, 투자자의다각화등의효과도기대할수있다. 이용적합성판단에있어서중요한변수로는일본내전반적인금리움직임과국가간환율변화에따른베이시스스왑레이트의움직임을들수있다. 그러나상당기간초저금리상태가지속되고있는일본경제의상황을감안할때, 결국엔화환율에대한예측이대출실행여부에있어서가장중요한변수가될전망이다. 5 다양해지는하이브리드채권활용최근들어보다다양한국가의기업들이다양한통화의하이브리드채권을발행하고있다. 특히, 아시아기업들의하이브리드채권발행이늘면서, 2005년부터 2009년까지전세계하이브리드채권발행규모의 9% 에불과했던아시아기업들의하이브리드채권발행이 2010 48 LG Business Insight 2012 12 19
최근관심을모으고있는글로벌기업들의자금조달방법들 미국내사모채권발행 (US private placement) 기업들이직접소수의은행, 뮤추얼펀드, 보험회사, 펜션 펀드 (pension fund), 연기금등미국기관투자자와채권 발행또는대출계약을맺어자금을조달하는것으로서, 공모발행 (public offering) 에비해많은장점을지닌다. 우선공모발생시에필요한미국증권거래위원회 (SEC: securities and exchange commission) 등록, 신용평가 기관으로부터의신용등급부여등이필요하지않아발행 절차가간단하고, 시간및비용절약이가능하며, 기업 정보의불필요한공개를피할수있다. 또한, 장기적인 전략적투자자에게서장기자금을조달할가능성이높다 고하는점도장점이다. 단점으로는공모발행에비해높 은금리를지불해야한다는점이지적되어왔지만, 미국 금융시장의전반적인금리수준이하락하면서과거에비 해조달금리자체가많이낮아졌다는점이메리트로부 각되는분위기이다. 사무라이론 (Samurai loans, cross-border syndicated loans) 사무라이론의대출금규모는대부분 100 억엔이상부터 시작되고, 3 년또는 5 년의대출만기를지닌다. 많은경 우엔화로대출되지만, 처음부터미달러화, 유로화등여 타통화로의스왑계약조건을달고시작되는경우도많 다. 일본금융시장을활용한여타자금조달방법과비교 해보면 (< 표 1> 참조 ), 일반적인신디케이트론 (syndicated loans) 에비해서대출규모는작은편이지만, 적은부대 비용및짧은준비기간으로보다긴기간동안대출을이 < 표 1> 일본금융시장을활용한자금조달방법간비교 주 : Mitsubishi UFJ Securities 자료재인용 Samurai Loans Syndicated Loans Samurai Bonds 대출규모 Medium Large Large 최대대출기간 3~5 년 3 년 3~5 년 참가금융기관 3~10 개 5 개이상광범위하게분포 정보공시 Private Private Public 문서화규정 Bank standard Bank standard Public standard 부대비용 Modest High High 단점제한된대출규모준비에장기간소요 용할수있다는장점이있다. 일본내채권시장에서의채 권발행 (Samurai Bonds) 에비해서는역시대출규모는 상대적으로작은편이지만, 제한된수의투자자관리가 용이하고, 채권발행을위해일본금융시장규정이아니 라대출은행의자체규정만을준수하면되는 (private, not public) 장점이있다. 또한, 채권발행에비해서대출 금리가낮고부대비용이적게소요된다. 하이브리드채권 (Hybrid bonds) 하이브리드채권은매년확정이자를받을수있다는채권 의성격과, 만기가없으면서매매가가능하다는주식의 성격을동시에지닌채권이다. 이러한특징을반영하듯 하이브리드채권발행을통한자금조달비용은일반채권 (vanilla bonds, straight bonds) 에비해서는높고, 주식 보다는낮은수준에서결정되는것이일반적이다. 투자자 복잡한준비과정비싼자금조달비용 < 표 2> 하이브리드채권의장점과단점 장점 - 재무적유연성 (flexibility) 확보 - 주식보다저렴한자금조달비용으로신용평가에있어서주식의효과 - 이자비용의세금공제가능 (tax deductibility) 입장에서는확정된이자 (coupon rate) 를 지급받지만만기가없어언제원금이회 수될지알수없고, 지급불능상태에서여 타채권보다변제순위에있어서후순위 라는점때문에상대적으로높은확정이 자를요구하는경향이있기때문이다. 발 행기업입장에서도일반적인주식에비 해낮은자금조달비용으로자본을확충 할수있고, 이자지급비용의세금공제 가가능하다는장점때문에일반채권보다 높은조달비용에도불구하고메리트가 있다. 단점 - 신용평가사들의자본평가방법의변경가능성 (potential changes in methodology) - 싼자본이라기보다비싼부채의성격 (expensive debt, not cheap equity) - 복잡성 (complexity) LG Business Insight 2012 12 19 49
글로벌금융위기이후에는금융기관들의하이브리드채권활용은줄어들고보다다양한업종의기업들이하이브리드채권을활용하고있다. 년부터 2012년까지기간에는전체발행규모의 24% 로증가했다. 또한, 보다다양한업종의기업들이하이브리드채권을활용하고있다. 우선, 글로벌금융위기이전에하이브리드채권은금융기관들의자본확충또는대안자본조달을위해애용되었다. 이자지급및원금상환의무완화가능성때문에금융감독당국에서는하이브리드채권을은행의필요자본에산입하는것을허용해왔기때문이다. 그러나막상글로벌금융위기가발생하자이러한대안자본에근거한은행의건전성유지가쉽지않다는사실이확인된후, 금융규제당국은필요자본에무엇을어디까지산입하도록허용할것인가에대해재검토하고있다. 실제로지난해유럽은행감독청 (EBA) 은은행의자본건전성평가에있어서보다강화된기준을적용하기로발표하면서, 하이브리드채권, 우선주, 의결권없는주식등을자본평가대상에서제외한다는입장을밝혔다. 이러한변화를반영하듯, 글로벌금융위기이후에는금융기관들의하이브리드채권활용은줄어들고있다. 반면, 금융감독당국의은행등에대한자본건전성기준적용과는달리, 글로벌신용평가회사들은기업신용등급산정에있어서여전히하이브리드채권을부분적인자본으로간주하여기업의부채부담평가에반영하고있다. 그결과, 기업입장에서는신용등급유지및개선에일반채권발행보다도움이된다. 또한, 이자지급비용의세금공제효과와기업재무관리상의유연성 (flexibility) 증대라는효과에도 많은기업들이주목하고있다. 단기적인효과나타나지않더라도자금조달다각화와재무적유연성추진해야최근들어서는회사채시장의버블가능성이언급될정도로까지높아진국제금융시장에서의회사채의인기가언제까지지속될것인가에대한불안감역시높아지고있다. 환율의변동성이확대되고지역간국가간경제상황의차별화가심화됨에따라글로벌기업들역시이에대응하여자금조달에있어서방법, 경로, 대상금융기관, 지역, 통화등을다각화하려는노력을배가시키고있다. 최근관심이높아지고있는미국내사모채권발행, 일본내사무라이론이용, 하이브리드채권활용등은이러한노력의구체화된사례들이다. 자금운용측면에서도보유중인현금및유동성을믿고맡길수있는안정적인금융기관을선정하는기준이높아지고있다. 최근유로머니주최로열렸던코퍼레이트파이낸싱포럼에서도가장많이언급되었던키워드는자금조달의다각화와재무적유연성제고였다. 이포럼에서글로벌기업의재무담당자들은자금조달의다각화는비용을수반하고, 이러한비용은계량화되기쉬운반면, 그효과는계량화되기어렵다는어려움을토로했다. 그럼에도불구하고이들은단기적으로그성과가나타나지않더라도재무적유연성제고는장기적으로추진되어야한다고목소리를모았다. www.lgeri.com 50 LG Business Insight 2012 12 19