(000210.KS) 저평가요인들이하나씩해소되는중 Company Comment 2019. 4. 5 주가조정으로 NAV( 순자산가치 ) 대비할인율은다시 60% 까지확대. 저 평가요인들은실적개선, 수주확대로해소될전망. 2019 년 EPS, BPS 기준 PER 5 배, PBR 0.6 배로역사적저평가구간 NAV 대비할인율은 60% 로축소가능성충분 동사에대한 Buy 투자의견을유지하며, 기준년도변경에따른목표밸류에이션조정을감안해목표주가를 120,000 원 ( 기존 117,000 원 ) 으로상향조정 2019 년국내건축부문매출은 4.5 조원 (-18% y-y) 으로추정. 다만, 국내프로젝트환입가능성, 회계기준변경에따른자체사업매출인식등으로원가율이 84%(-2%p y-y) 로개선됨에따라이익은전년과비슷할전망 플랜트부문은 1.5 조원이상신규수주가능 (2019 년목표신규수주 2.0 조원 ). 상반기예상되는프로젝트는북미지역내 USGC HDPE 6,000 억원, 현대케미칼 NCC 6,000 억원등 건설부문원가율개선사유 연결기준 1 분기매출 2.3 조원 (-17.4% y-y), 영업이익 1,908 억원 (-23.1% y-y) 으로컨센서스상회추정 2017 년, 2018 년건설부문원가율은각각 88%, 86%. 자회사인삼호건축부문영업이익률이 13%, 11% 였음을감안하면원가율이높은일부프로젝트들이포함됐다고추정가능. LG 사이언스파크 1, 2 차 (6,600 억원 ), 이대마곡병원 (3,700 억원 ), 용인한숲시티 (1 조원 ) 는건축부문평균원가율을초과한현장들. 인식된매출은 2017 년 9,200 억원, 2018 년 6,000 억원으로추정. 2019 년부터는해당현장들이제외되므로원가율은 84% 로개선될전망 올해인도기준으로인식되는자체사업중 2 분기세종 2 차 (1,404 억원 ), 평택소사벌 (374 억원 ), 4 분기춘천한숲시티 2 차 (2,500 억원 ) 가준공될예정. 상대적으로원가율이낮고, 입주시점매출이인식되는사업지임을감안하면추가적인실적개선사유가될전망 Buy ( 유지 ) 목표주가 120,000원 ( 상향 ) 현재가 (19/04/04) 97,900원 업종 건설업 KOSPI / KOSDAQ 2,206.53 / 751.58 시가총액 ( 보통주 ) 3,406.9십억원 발행주식수 ( 보통주 ) 34.8백만주 52주최고가 ( 19/01/30) 106,500원 최저가 ( 18/07/05) 72,800원 평균거래대금 (60일) 14,331백만원 배당수익률 (2019E) 2.0% 외국인지분율 46.9% 주요주주 대림코퍼레이션외 6 인 23.1% 국민연금 13.3% 주가상승률 3 개월 6 개월 12 개월 절대수익률 (%) 0.0 12.5 33.2 상대수익률 (%p) -8.9 16.0 45.4 2018 2019E 2020F 2021F 매출액 10,984 9,686 10,720 11,565 증감률 -11.0-11.8 10.7 7.9 영업이익 845 804 884 1,000 증감률 54.9-4.9 9.9 13.1 영업이익률 7.7 8.3 8.2 8.6 ( 지배지분 ) 순이익 646 651 696 784 EPS 18,383 18,371 19,659 22,188 증감률 31.5-0.1 7.0 12.9 PER 5.6 5.3 5.0 4.4 PBR 0.7 0.6 0.6 0.5 EV/EBITDA 4.3 3.3 3.2 2.4 ROE 12.4 11.5 11.1 11.3 부채비율 112.1 105.6 97.7 91.0 순차입금 -218-1,137-1,072-1,634 단위 : 십억원, %, 원, 배주 : EPS, PER, PBR, ROE 는지배지분기준자료 : NH 투자증권리서치본부전망 1 분기실적 Preview (K-IFRS 연결 ) ( 단위 : 십억원, %) 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19E 예상치 y-y q-q 기존추정컨센서스 2Q19F 매출액 2,836 2,957 2,464 2,728 2,343-17.4-14.1 2,393 2,244 2,385 영업이익 248 225 205 167 191-23.1 14.5 165 170 205 영업이익률 8.8 7.6 8.3 6.1 8.1 6.9 7.6 8.6 세전이익 312 301 260 23 253-18.8 1,021 270 220 258 ( 지배 ) 순이익 244 215 181 7 184-24.5 2,524 200 151 175 주 : IFRS 연결기준. 자료 : FnGuide, NH투자증권리서치본부전망 Analyst 이민재 02)768-7895, minjae.lee@nhqv.com
표1. SOTP(Sum-of-the-Parts) 밸류에이션테이블 Base Case 2019 EBITDA EV/EBITDA 지분율 장부가 시장가 적용가 % 1) 별도법인영업가치 5,570.7 62.3% - 건설부문 683.1 7.7 - - 5,260.2 5,260.2 58.8% - 유화부문 57.5 5.4 - - 310.5 310.5 3.5% 2) 연결종속기업, 관계사지분가치 3,034.0 33.9% - 종속기업 ( 상장 ) 삼호 72.9% 237.5 159.4 159.4 1.8% 대림씨엔에스 50.8% 146.3 73.4 73.4 0.8% 고려개발 37.3% 115.5 66.0 66.0 0.7% - 종속기업 ( 비상장 ) 대림자동차공업 59.0% 141.1 141.1 1.6% 대림에너지 70.0% 220.3 220.3 2.5% 청진이삼프로젝트 48.5% 35.8 35.8 0.4% - 관계기업및공동기업주식 여천NCC 50.0% 804.2 1,890.0 1,890.0 21.1% 밀머란SPC 72.1% 121.7 121.7 1.4% 포천파워 40.0% 88.4 88.4 1.0% Canakkale PJT 25.0% 75.7 75.7 0.8% 폴리미래 50.0% 54.8 54.8 0.6% EMA Power 49.0% 50.6 50.6 0.6% Others - 56.7 56.7 0.6% 3) 자사주 총 38,600,000주 0.0% - 0.0 0.0 0.0% 4) 부동산등비영업가치 336.6 3.8% 5) Total Value 8,941.4 100.0% 7) 순차입금 -376.3 8) NAV 9,317.7 9) 주당순자산가치 241,391 10) 목표주가 적용할인율 50% 120,000 Upside 22.6% 주가 97,900 할인율 59.4% 자료 : 전자공시시스템, NH투자증권리서치본부전망 2
표2. 부문별실적 ( 단위 : 십억원,%) 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19E 2Q19F 3Q19F 4Q19F 2018 2019E 2020F 신규수주 1,302 1,822 1,113 4,768 2,650 2,650 2,650 2,650 9,004 10,600 10,600 건설 1,210 1,458 817 2,587 1,750 1,750 1,750 1,750 6,072 7,000 7,000 플랜트 55 128 278 1,193 500 500 500 500 1,654 2,000 2,000 토목 37 235 18 988 400 400 400 400 1,278 1,600 1,600 수주잔고 24,999 22,164 20,371 21,828 22,841 23,840 24,764 25,618 21,828 25,618 28,310 건설 16,368 15,975 14,770 14,813 15,463 16,123 16,735 17,305 14,813 17,305 19,180 플랜트 5,081 1,207 1,025 1,891 2,189 2,501 2,787 3,049 1,891 3,049 3,788 토목 3,550 4,982 4,576 5,124 5,189 5,216 5,241 5,264 5,124 5,264 5,342 매출 2,836 2,957 2,464 2,728 2,343 2,385 2,444 2,514 10,984 9,686 10,720 ( 별도 ) 2,781 2,500 2,054 2,186 1,887 1,901 1,976 2,046 9,521 7,810 8,908 대림건설 2,483 2,185 1,733 1,916 1,637 1,651 1,726 1,796 8,318 6,810 7,908 건설 1,454 1,605 1,227 1,290 1,100 1,091 1,137 1,180 5,576 4,508 5,125 플랜트 295 268 231 274 202 187 214 238 1,068 842 1,261 토목 428 312 276 352 335 373 375 377 1,367 1,460 1,523 유화 298 314 321 270 250 250 250 250 1,203 1,000 1,000 매출총이익 414 370 342 294 329 333 317 348 1,420 1,327 1,400 ( 별도 ) 317 283 273 207 247 246 233 264 1,080 989 1,074 대림건설 275 233 228 176 219 221 208 239 912 886 964 건설 219 221 169 170 181 185 171 201 781 738 769 플랜트 18-11 47-25 14 9 11 12 30 46 88 토목 37 22 11 31 23 26 26 26 102 102 107 유화 42 50 45 30 28 25 25 25 168 103 110 매출총이익률 14.6% 12.5% 13.9% 10.8% 14.0% 14.0% 13.0% 13.9% 12.9% 13.7% 13.1% ( 별도 ) 11.4% 11.3% 13.3% 9.5% 13.1% 12.9% 11.8% 12.9% 11.3% 12.7% 12.1% 대림건설 11.1% 10.7% 13.1% 9.2% 13.4% 13.4% 12.0% 13.3% 11.0% 13.0% 12.2% 건설 15.1% 13.8% 13.8% 13.2% 16.5% 17.0% 15.0% 17.0% 14.0% 16.4% 15.0% 플랜트 6.2% -4.0% 20.5% -9.2% 7.0% 5.0% 5.0% 5.0% 2.8% 5.5% 7.0% 토목 8.7% 7.1% 4.0% 8.9% 7.0% 7.0%% 7.0% 7.0% 7.4% 7.0% 7.0% 유화 14.2% 16.0% 14.0% 11.2% 11.0% 10.0% 10.0%% 10.0% 13.9% 10.3% 11.0% 영업이익 248.2 225.0 205.5 166.7 190.8 205.0 189.3 219.0 845.4 804.2 883.8 영업이익률 8.8% 7.6 % 8.3% 6.1 % 8.1% 8.6% 7.7% 8.7% 7.7% 8.3% 8.2% 자료 :, 전자공시시스템, NH 투자증권리서치본부전망 3
표 3. 실적전망 (IFRS 연결 ) ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) 2018 2019E 2020F 2021F 매출액 - 수정후 10,984 9,686 10,720 11,565 - 수정전 - 9,886 10,401 11,308 - 변동률 - -2.0 3.1 2.3 영업이익 - 수정후 845 804 884 1,000 - 수정전 - 808 814 920 - 변동률 - -0.4 8.6 8.7 영업이익률 ( 수정후 ) 7.7 8.3 8.2 8.6 EBITDA 976 934 998 1,100 ( 지배지분 ) 순이익 646 651 696 784 EPS - 수정후 18,383 18,371 19,659 22,188 - 수정전 - 20,198 20,589 23,215 - 변동률 - -9.0-4.5-4.4 PER 5.6 5.3 5.0 4.4 PBR 0.7 0.6 0.6 0.5 EV/EBITDA 4.3 3.3 3.2 2.4 ROE 12.4 11.5 11.1 11.3 주 : EPS, PER, PBR, ROE 는지배지분기준자료 : NH 투자증권리서치본부전망 그림 1. NAV 대비할인율및주가추이 (%) NAV대비할인율 ( 좌 ) 주가 ( 우 ) 70 60 50 40 30 20 10 0 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 '19 자료 : Dataguide, NH투자증권리서치본부전망 ( 원 ) 140,000 130,000 120,000 110,000 100,000 90,000 80,000 70,000 60,000 50,000 그림2. PBR 차트 ( 원 ) 주가 0.5x 0.6x 160,000 0.7x 0.8x 0.9x 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 '19 '20 자료 : Wisefn, NH투자증권리서치본부정리 4
STATEMENT OF COMPREHENSIVE INCOME Valuation / Profitability / Stability ( 십억원 ) 2018/12A 2019/12E 2020/12F 2021/12F 2018/12A 2019/12E 2020/12F 2021/12F 매출액 10,984 9,686 10,720 11,565 PER(X) 5.6 5.3 5.0 4.4 증감률 (%) -11.0-11.8 10.7 7.9 PBR(X) 0.7 0.6 0.6 0.5 매출원가 9,564 8,359 9,320 10,061 PCR(X) 2.8 5.8 5.4 4.7 매출총이익 1,420 1,327 1,400 1,504 PSR(X) 0.3 0.4 0.3 0.3 Gross 마진 (%) 12.9 13.7 13.1 13.0 EV/EBITDA(X) 4.3 3.3 3.2 2.4 판매비와일반관리비 575 522 516 505 EV/EBIT(X) 4.9 3.9 3.6 2.6 영업이익 845 804 884 1,000 EPS(W) 18,383 18,371 19,659 22,188 증감률 (%) 54.9-4.9 9.9 13.1 BPS(W) 139,638 154,397 170,318 188,519 OP 마진 (%) 7.7 8.3 8.2 8.6 SPS(W) 315,646 278,329 308,039 332,332 EBITDA 976 934 998 1,100 자기자본이익률 (ROE, %) 12.4 11.5 11.1 11.3 영업외손익 49 90 72 77 총자산이익률 (ROA, %) 5.2 5.1 5.1 5.4 금융수익 ( 비용 ) -36-47 -42-38 투하자본이익률 (ROIC, %) 19.3 22.2 21.3 22.7 기타영업외손익 -175-100 -100-100 배당수익률 (%) 1.7 2.0 2.0 2.0 종속, 관계기업관련손익 260 237 214 216 배당성향 (%) 9.2 10.7 10.0 8.9 세전계속사업이익 894 894 956 1,077 총현금배당금 ( 십억원 ) 66 81 81 81 법인세비용 216 224 239 269 보통주주당배당금 (W) 1,700 2,000 2,000 2,000 계속사업이익 678 671 717 808 순부채 ( 현금 )/ 자기자본 (%) -3.6-17.1-14.7-20.4 당기순이익 678 671 717 808 총부채 / 자기자본 (%) 112.1 105.6 97.7 91.0 증감률 (%) 33.5-1.1 6.9 12.6 이자발생부채 2,690 2,904 2,941 2,984 Net 마진 (%) 6.2 6.9 6.7 7.0 유동비율 (%) 140.5 169.9 180.2 189.9 지배주주지분순이익 646 651 696 784 총발행주식수 (mn) 39 39 39 39 비지배주주지분순이익 32 20 22 24 액면가 (W) 5,000 5,000 5,000 5,000 기타포괄이익 -67 0 0 0 주가 (W) 102,500 97,900 97,900 97,900 총포괄이익 611 671 717 808 시가총액 ( 십억원 ) 3,715 3,555 3,555 3,555 STATEMENT OF FINANCIAL POSITION CASH FLOW STATEMENT ( 십억원 ) 2018/12A 2019/12E 2020/12F 2021/12F ( 십억원 ) 2018/12A 2019/12E 2020/12F 2021/12F 현금및현금성자산 2,135 3,153 2,992 3,443 영업활동현금흐름 1,105 467 320 992 매출채권 274 274 315 362 당기순이익 678 671 717 808 유동자산 6,367 7,829 8,369 9,015 + 유 / 무형자산상각비 131 129 114 101 유형자산 2,070 1,948 1,840 1,745 + 종속, 관계기업관련손익 -301 0 0 0 투자자산 2,158 2,062 2,371 2,727 + 외화환산손실 ( 이익 ) 2 0 0 0 비유동자산 6,467 5,823 6,018 6,273 Gross Cash Flow 1,274 587 628 732 자산총계 12,834 13,651 14,387 15,288 - 운전자본의증가 ( 감소 ) -333-334 -511 84 단기성부채 841 919 956 999 투자활동현금흐름 -381 404-437 -503 매입채무 1,218 1,218 1,218 1,218 + 유형자산감소 5 0 0 0 유동부채 4,530 4,608 4,645 4,747 - 유형자산증가 (CAPEX) -149 0 0 0 장기성부채 1,849 1,985 1,985 1,985 + 투자자산의매각 ( 취득 ) 191 96-309 -356 장기충당부채 221 235 270 311 Free Cash Flow 956 467 320 992 비유동부채 2,253 2,403 2,466 2,538 Net Cash Flow 724 870-117 489 부채총계 6,783 7,011 7,111 7,285 재무활동현금흐름 -526 148-44 -39 자본금 219 219 219 219 자기자본증가 0 0 0 0 자본잉여금 539 539 539 539 부채증감 -525 148-44 -39 이익잉여금 4,793 5,363 5,977 6,680 현금의증가 203 1,018-161 451 비지배주주지분 660 680 702 726 기말현금및현금성자산 2,135 3,153 2,992 3,443 자본총계 6,050 6,640 7,276 8,003 기말순부채 ( 순현금 ) -218-1,137-1,072-1,634 5
투자의견및목표주가변경내역 제시일자 투자의견 목표가 괴리율 (%) 평균최저 / 최고 2019.04.05 Buy 120,000원 (12개월) - - 2018.10.10 Buy 117,000원 (12개월) -20.2% -9.0% 2017.10.17 Buy 105,000원 (12개월) -23.2% -11.9% 2017.07.11 Buy 115,000원 (12개월) -25.4% -18.7% 2017.07.10 담당 Analyst 변경 - - 2016.07.29 Buy 120,000원 (12개월) -30.4% -22.9% (000210.KS) ( 원 ) 150,000 100,000 50,000 종가 목표주가 (12M) 0 '17.3 '17.6 '17.9 '17.12 '18.3 '18.6 '18.9 '18.12 '19.3 종목투자등급 (Stock Ratings) 및투자등급분포고지 1. 투자등급 (Ratings): 목표주가제시일현재가기준으로향후 12 개월간종목의목표수익률에따라 Buy: 15% 초과 Hold: -15% ~ 15% Sell: -15% 미만 2. 당사의한국내상장기업에대한투자의견분포는다음과같습니다. (2019 년 3 월 29 일기준 ) 투자의견분포 Buy Hold Sell 77.9% 22.1% 0.0% - 당사의개별기업에대한투자의견은변경되는주기가정해져있지않습니다. 당사는투자의견비율을주간단위로집계하여기재하고있으니참조하시기바랍니다. Compliance Notice 당사는자료작성일현재 의발행주식등을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료를기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는자료작성일현재동자료상에언급된기업들의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. 동자료에게시된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 고지사항 본조사분석자료에수록된내용은당사리서치본부의금융투자분석사가신뢰할만한자료및정보를바탕으로최선을다해분석한결과이나그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서투자자의투자판단을위해작성된것이며어떠한경우에도주식등금융투자상품투자의결과에대한법적책임소재를판단하기위한증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료는당사의저작물로서모든지적재산권은당사에귀속되며당사의동의없이복제, 배포, 전송, 변형, 대여할수없습니다. 동사에대한조사분석자료의작성및공표가중단되는경우, 당사홈페이지 () 에서이를조회하실수있습니다. 6