BUY

Report Code No. 016800 Equity Analysis April 12, 2008 꾸준한 우등생 BUY 퍼시스 [005880] Research C team>> Research Analyst 최건희 나길웅 김지원 시가총액 2906억 +82-54-260-1635 Summary >> 안정적 수익구조와 꾸준한 매출액으로 지속적인 성장 이룰 것 현재주가 23,250원 최대주주 44.02% 해외 시장으로의 수출 성장과 교육용 가구의 선점 외국인 목표주가 상승여력 29.84% 41,268원 77.50% 현금자산의 투자가 매출로 이어질 것 10년간 평균 퍼시스는 2007년 4분기까지 매년 15%의 꾸준한 성장률을 기록하며 올해는 매출액 ROE15% 유지한 실적 2,297억을 기록하였다. 전년 동기 대비 11.5%의 성장이며 영업이익, 당기 순이익은 각각 13.6%와 21.0%로 성장세가 지속되었다. 이처럼 높은 성장률은 시장수요의 확 대, 높은 시장점유율과 안정적인 수익 구조이다. 낮은 매출원가와 영업 고정비용의 효율성이 경쟁업체에 비해 두드러지게 높다. 경상이익도 1400억에 이르는 현금성 자산으로 인해 질적인 우위를 지키고 있다. 성장동력 글로벌 기업을 지향하는 퍼시스는 40개국에 수출을 하고 있다. 지난해 전년 대비 해외 수출 비중 확대 24% 성장한 수출실적을 올렸으며 업계에서 처음으로 2000만 달러 수출탑을 수상 교육용가구 팀스 성장 했다. 중동지역에 80%의 수출이 이루어지고 있으며 지난해에는 새 개척지인 중남미 에 약 110억의 데스크, 파티션, 의자 등을 수출했다. 국제 가구 전시회에서 호평을 받으며 수주가 계속 늘고 있다. 또한 교육용 가구와 기자재를 생산하는 브랜드 '팀 스'의 지난해 매출액은 319억으로 전년대비 40% 이상 성장 했으며 전체 매출의 13.8%를 차지했다. 2003년 이후 런칭 후 4년이 지난 지금 괄목 성장해 매출액과 매 출비중이 10 배 이상 늘었다. 적극적인 현금자산의 투 자가 매출과 이익으로 이어질 것 2008년 경기전망과 이익의질 올해 퍼시스의 유보율은 1149%에 이르며 1400억에 달하는 현금자산을 보유하고 있 다. 2006년부터 서울, 대전, 광주 사옥 건설에 투자하여 2008년 완공예정이고 전시 장과 물류센터로 활용하여 물류비용과 홍보비용 절감효과를 낼 것으로 전망된다. 2006년 이후 증권과 토지로 투자자산을 확대하여 이자수입이 증가할 것으로 보인 다. 2008년 전반적인 경기 성장 둔화와 원가의 상승으로 매출 총이익은 소폭 감소할 것 으로 예측되나, 전체시장의 확대가 예상되며 고정 영업비용이 감소한 영업이익과 늘 어난 투자자산에서의 이자수입으로 경상이익은 평균이상을 상회할 것으로 전망된다. http://www.stewardinvestors.com 1 / 11

순이익률 총이익률 2001-01 2001-08 2002-03 2002-10 2003-05 2003-12 2004-07 2005-02 2005-09 2006-04 2006-11 2007-06 퍼시스 순이익 지수 매출액 영업이익 경상이익 순이익 (억원) 700 퍼시스 순 이익지수 (억원) 2,500 500 2,000 매출액 영업이익 300 1,500 경상이익 순이익 100 1,000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 <출처: S.I Research center> 주가와 순이익 40000 400 30000 350 300 20000 10000 250 200 150 주가 당기순이익 0 100 경쟁사 총이익률 비교 <출처: S.I Research center> 총이익률비교 50.00% 40.00% 30.00% 리바트 20.00% 코아스웰 10.00% 보루네오 0.00% 2005 2006 2007 2008E 퍼시스 <출처: S.I Research center> 경쟁사 순이익률 비교 20.00% 15.00% 순이익률비교 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% 2005 2006 2007 2008E 리바트 코아스웰 보루네오 퍼시스 <출처: S.I Research center> http://www.stewardinvestors.com 2 / 11

가구 상품 가구 제품의 특징과 변화 가구시장은 가정용, 사무용, 부엌용으로 크게 세부분으로 나누어진다. 가구 시장은 경기성장과 더불어 교육용, 홈가구용, 관공서용으로 점점 더 세분화되어 가고 있으 며 소재와 트렌드가 바뀌어가고 있다. 또한 사용하는 가구가 계층별, 업무별, 공간별 컨셉에 맞추어 변화하고 수요 주기가 4-6년으로 짧아지고 있다. 한번 사면 오래 사 용하는 장롱의 개념에서 가전제품처럼 진화하는 개념의 제품으로 변화하는 것이다. 즉, 가구에서는 대체제가 존재하지 않으며 가격이 디자인과 기능을 힘입어 계속 상 승하는 구조인 내구재 상품이다. 시장 영역별 주요업체 가정용가구 % 사무용 가구 % 부엌용가구 % 1 에이스침대 18.8 퍼시스 33.44 한샘 41.28 2 한샘 16 리바트 17.33 에넥스 25.06 3 보루네오가구 11.8 코아스웰 15.27 리바트 17.05 4 까사미아 9.2 보루네오 10.23 한샘이펙스 5.48 사무용 가구 시장전망 2008년 전체 가구 시장 규모를 4조 9천억 상당의 시장으로 전망하며 이 가운데 사 무용가구시장은 1조 5천억 규모로 추정한다. 사무용 가구 시장은 4개의 대형 메이 저 업체와 전체 60%정도의 사제가구업체로 구성되어있다. 관공서와 대기업을 중심 으로 브랜드 파워가 강한 메이저 업체의 제품을 사용하고 있다. 사제가구업체의 시 장 점유율이 6:4로 더 높은 상황이나 과거부터의 흐름과 선진국 사례들을 봐서, 메 이저 업체 비중이 점차 커질 것으로 전망 된다. 사무가구 시장의 특수는 사무용 가 구의 현대화와 업무의 능률성 향상이라는 본연의 목적성을 살리는 과학적인 상품개 발, 더불어 친환경 트렌드, IT기술의 발달 등 대외적인 시장상황이 맞물리면서 새로 운 국면에 접어들고 있다. 또 새로운 트렌드는 사무가구의 고급화로 고급사무가구 시장이 커지는 시점에서 사무용 가구시장이 안고 있는 가능성은 상당히 높다. 전체 사무용가구시장 확대의 또 다른 가능성은 신설 법인 수 증가와 행정도시 건설이다. 계획상, 2012년부터 본격적으로 정부기관 및 관련 연구기관이 이전 할 것이며 이에 따라 향후 2~3년간 15~18% 고성장이 예견되고 있다. 사무용가구 시장구조 사무용 가구시장은 가정용 가구시장과는 전혀 다른 성격과 구조를 띤다. 가정용 가 구가 가정을 대상으로 대리점을 통한 시판과 건설사와의 특판 체제를 구축하고 있 다면, 사무용은 기업과 관공서를 대상으로 시장전체가 특판으로만 구성되있다. 대기 업 영업망은 거의 4대 브랜드가 장악하고 있으며 각 브랜드마다 주요 거래처를 확 보하고 있다. 관공서는 입찰방식과 조달청 및 가구조합을 통하여 가구를 구입하는 데, 조달시장의 경우 업체는 조달청에 제품을 등재시킴으로써 거래할 수 있다 4대 메이저 사무용 가구 업체 시장 점유율 4대 대형가구사 시장점유율 코아스웰 19% 900 퍼시스 리바트 보르네오 49% 20% 12% 2,297 938 575 점유율:% 매출액:억원 <출처: KISLINE 산업자료> http://www.stewardinvestors.com 3 / 11

퍼시스 사업개요 퍼시스는 사무용 가구 국내 1위 기업으로 시장점유율 49%를 기록하고 있다. 2007 년 매출액 2230억에 순이익 328억을 기록하고 있으며 지금까지 제품의 질을 경쟁 력으로 유통망을 확장하여 2008년 현재 160여개의 대리점을 가지고 있다. 또한 연 간 매출 15%이상을 20년간 유지하며 고 성장하였다. 퍼시스는 사무용 가구만 판매 하는 것이 아닌, 사무환경을 판매 하는 것 이라 말한다. 즉, 사무용 가구 판매에 앞 서 사무환경 전체를 컨설팅하는 전문 사무환경 개선 업체이다. 퍼시스는 OA환경에 맞춘 과학적이고 효율적인 가구를 개발했다. 이런 노력에 힘입어 내수중심의 가구산 업에서 수출기업으로 면모를 갖추고 있으며 2008년 수출 200억불을 올해 달성하여 수출업체로의 도약을 시도 하고 있다. CEO 소개 손동창 대표이사 손동창 퍼시스 회장(60)은 한샘공업에서 시작하여 1983년 퍼시스를 창립하였다. 직 원부터 회장의 자리까지 제품에 관한한 박사다. 손 회장은 제품을 얼마나 잘 만들 것인가에 대한 고민을 최우선시 하며, 제품개발과 디자인을 위해서는 돈을 아끼지 않는다. 현재까지도 자금, 인사 투자와 경영전반은 전문경영인인 사장에게 맡기지만 제품개발과 품질에 관한 업무는 직접 관장한다. 이러한 품질관리에 대한 철저한 자 세는 까다로운 해외 시장의 자격조건을 통과하고, 유럽제품들과 대등하게 경쟁하게 해준 열쇠이다. 또한, 비싼 인건비를 감수하고 모든 제품을 국내 공장에서만 생산하 는 시스템은 고급기술 인력확보, 디자인연구소와의 효율적인 연개 등 제품 품질을 최상으로 유지하기 위한 손 회장의 자세를 보여준다. 탄탄한 재무구조와 주주중심 의 투명경영은 손 회장이 한결같이 지켜온 굳은 의지이다. 외환위기 시절부터 무차 입경영 을 원칙으로 하여 1996년부터 부채 없이 회사를 경영했다. 또한, 거래처와 늘 현금으로 결제하고 모두 빚이라는 생각으로 어음도 발행하지 않는다. 양영일 대표이사 기업전략 양영일 대표이사(60)는 서울대 건축학과를 졸업하고 계열사인 일룸과 한스의 사장 직을 을 거쳐 퍼시스 사장으로 취임하였다. 양사장은 서울에 본사를 두고 일주일에 2-3번 이상 공장으로 직접 출장을 간다. 생산현장 출신의 양사장은 전반적인 생산 라인이 잘 진행되고 있는지, 디자인은 제대로 나오고 있는지 몸소 확인하며, 제조 현장에서 만들어진 완제품을 놓고 새로운 제품을 구상하고, 품질회의를 주관하는 등 발로 뛰는 CEO의 면모를 보여준다. 건축학과 출신으로 CEO스스로 디자이너이 기 때문에 까다로운 안목을 가지고 디자인 경영 을 가능케 한다. 또한, 그는 대학 교시절부터 연극을 해왔고, 최근까지도 무대 디자인을 직접 맡는 등 예술에 대한 열정이 있으며, 직원들의 자율과 권한을 최대한 보장하는 경영 스타일 덕에 편하고 부드러운 상사라는 평을 듣는다. 손동창 회장과 함께 윤리경영을 강조하고, 학연, 지연, 혈연 등의 인사나 협렵업체나 대리점 간의 뇌물 등을 받지 않는 경영방침을 두고있다. 퍼시스는 3 無 정책을 시행해 오고 있다. 무차입 경영으로 유명하다. 무부채, 무재고를 표방하며 독자적인 경영방식을 취하면서 안정적인 자산을 유지하고 있다. 다른 경영 전략으로는 25년간 표준화, 단순화, 전문화(3S)를 통한 윤리 경영이다. 앞으로는 브 랜드파워와 인재 개발 강화를 표방하고 있다 http://www.stewardinvestors.com 4 / 11

매출구성 매출구성(%) 2006 2007 2008E 사무용 가구(내수) 83.4 82.8 74.4 교육용 가구(내수) 8.0 9.2 15.4 사무용 가구(수출) 8.6 8.0 10.3 <출처 : 퍼시스 사업보고서> 주요제품 주요 매출 구성은 크게 세부분으로 나누어 볼 수있다. 퍼시스는 사무용가구 전문회사이며 국내 내수용 가구를 전문하여 담당하였지만, 2003 년부터 교육용 가구 시장에 진출하여 가시적인 성과를 보이며 성장하고 있으며 수출용 사무가구의 비중을 점차로 늘려가고 있다. 전체 매출품목을 제품군과 상품군으로 분류하는데, 퍼시스 자체 생산품을 제품이라 하고 외부 업체와 계열회사의 완제품을 판매하는 것을 상품으로 분류한다. 제품과 상품의 비율은 6:4 정도이며 상품매출에서 계열 회사 시디즈의 의자류의 매출 비중이 점차 확대되는 추세이다. 제품매출 % 상품매출 단위% 파티션 13.79 의자류 17.31 책상류 11.29 교육가구 4.05 캐비닛 10.55 캐비닛 2.17 프랜차이즈 밸류 1) 브랜드파워 교육가구 9.59 소파류 1.18 <출처: 퍼시스 사업보고서> 퍼시스가 높은 시장점유율을 유지하는 이유는 높은 프랜 차이즈 밸류를 가지고 있 기 때문이다. 먼저 기업 영업력과 브랜드 파워가 강한 퍼시스는 사무용 가구의 선구 자로 등장하여 25년간 사무용 전문 제품과 브랜드로 인지도를 확충하였다. 사무용 가구의 공급구조는 기업이나 관공서를 대상으로 하는 공급체계이며, 대기업 영업망 은 한번 구축이 되면 변하지 쉽게 변하지 않는다. 따라서 퍼시스의 기업조직 영업망 은 엄청난 무형 가치를 가진다고 할 수있다. 현재 퍼시스는 삼성, 대우 동부, 두산, 롯데, 한화, sk그룹등 국내 대기업과 계열사의 대부분을 수요처로 확보하고 있으며, 이번 2008년 삼성 본사건물에도 200억 상당의 수주를 달성하였다. 또한 관공서는 입찰방식과 조달청 및 가구조합을 통하여 물자를 구입 하기 때문에 보통 메이저 업 체가 낙찰될 가능성이 크다. 2) 디자인과 제품에 대 한 자신감 또 다른 강점은 가구 디자인연구소와 제품 개발 팀에 막대한 자본을 투자하여 제품 개발이 이루어지고 있다. 퍼시스의 디자인은 15년간의 노하우로 최적의 소재, 인체 공학적 설계, 효율성을 높이는 시스템 가구 디자인으로 사무용가구 업체의 표본이 되고 있다. 타 대형 가구회사는 종합가구업체인 것에 비해, 퍼시스는 사무용가구에 만 집중 투자함(디자인연구인력 11.6% 차지: 업계 1위)으로서, 본 분야에서 디자인 경쟁력을 갖출 수 있다. 또 한 국내에서만 생산하는 made in korea 전략으로 숙련 된 기술인력을 고용함으로 제품에 대한 믿음을 주고 있다. 3) 유통망과 마케팅전략 전국 160여개의 대리점에서 판매 보수가 이루어 지고 있으며 빠른 납기, 사후관리, 생산효율성이 더욱 탄탄해 지고 있다. 더불어 전국 5개의 광역도시와 해외 진출 지 http://www.stewardinvestors.com 5 / 11

4) SET상품과 통합 사무 환경 시스템 5) 계열회사와의 시너지 역에 쇼룸(show room)을 설치하고 물류 센터와 전시장으로 사용하여 홍보효과를 내 고 있다. 이는 물류비의 절감과 판관비의 효율성을 높인다. 지난해 서울경인지역 집 중구조 탈피, 성남, 안성, 부산, 대구 지역에 쇼룸 오픈 이후에 지방시장의 매출이 32% 성장하였다 사무실에 필요한 모든 환경을 디자인하는 토탈 솔루션을 제공하고 있다. 가구 세트 에서 휴지통에 이르기까지 모든 사무환경을 컨설팅 해줌으로써 기업필요에 한발 더 다가가고 있다. 퍼시스 그룹의 공동 구매전략으로 원가를 절감하고 계열사 효과를 보고 있다. 원가 비중은 2001년 대비하여 11%감소하였으며 동종업계 최저를 기록하고 있다. 또한 주력 상품 군은 다르지만 계열회사의 상품을 판매하는 방식으로 협력관계를 이루고 있다. 또한 2008년부터 런칭한 본비비 는 퍼시스 그룹의 온라인 매장으로 오프라인 에서만 이루어 지던 거래에서 온라인 견적과 판매의 채널로 사용될 예정이다. 새로운 성장동력 1)교육용 브랜드 팀스 교육용 가구 매출 2003년 부터 사무용 가구만을 판매하던 사업분야에 교육용 가구 시장을 추가하였 다. 퍼시스는 지난 2003년 처음으로 교육용 가구 시장에 뛰어들었다. 그 해 교육용 가구는 한 해 동안 퍼시스 전체 매출액의 1%인 23억을 기록했다. 4년이 지난 지금 괄목 성장해 매출액과 매출비중이 열 배 이상 늘었다. '팀스'의 지난해 매출액은 319억으로 전체 매출의 13.8%를 차지했다. '팀스'는 지난해 도서관 및 기숙사 리뉴 얼 사업, 초중고교 낡은 책걸상 교체 및 과학실 현대화 등에 힘입어 전년대비 40% 이상 성장했다. 퍼시스는 2008년 '팀스' 매출 목표치를 지난해에 비해 25~30% 가량 성장한 400억으로 잡았다. 교육시설의 현대화 추진사업과 교육정책에 따라 팀스의 성장은 더욱 두드러질 전망이다. 이번 정부의 교육정책에 대한 기대감과 함께 사립 학원, 로스쿨, 특수사립학교 건립 증가와 교육인적자원부의 좋은 학교 도서관 만들 기 계획. 1학교 1도서관 정책과 관련하여 고급화, 현대화 바람이 일고 있으며 2008 년 서울시 311개 고교 중 261개 고교 전체에 도서관 설치할 예정이다 교육용 가구 매출 60 40 20 0 20.00 10.00 매출액 매출비중 0.00 2003 2004 2005 2006 2007 2008E 2009E <출처: 퍼시스 사업보고서> 2)수출 비중의 확대 제품경쟁력을 확보한 퍼시스는 최근 해외 수출에서도 호조를 보여 매년 약 10%의 성장률을 기록하면서 남미, 중동 시장을 중심으로 전 세계 40 여 국에 걸쳐 지난해 높은 수출실적을 기록했다. 40 개국의 현지대리점에 OEM 이 아닌 자체 브랜드로 수출중이다. 중동에는 현재 10 개 이상 에이전트를 보유하며 사우디아라비아 아랍에미리트(UAE) 카타르 등에 수출하고 있다. UAE 아부다비 국영 석유회사, 사우디아라비아 에미레이트 항공과 주요 대학, 카타르 알자지라 방송까지 퍼시스 http://www.stewardinvestors.com 6 / 11

사무가구가 중동 곳곳을 누비고 있다. 계열사와 자체 신흥 시장 진출을 바탕으로 퍼시스는 지난해 전년 대비 24% 성장한 수출실적을 올렸으며 업계에서 처음으로 2000 만달러 수출탑을 수상했다. 퍼시스는 이 밖에 두바이에 현지영업소를 개설해 해외 영업망 관리와 수출 노하우 확대를 꾀할 전망이다 퍼시스 그룹 퍼시스 그룹은 퍼시스와 여러 계열사로 이루어져 있다. 손동창회장이 소유한 계열회 사는 4개이며 아래와 같은 지분구조를 가진다. 손동창 (주)퍼시스 (사무용가구) 21.05% (주)한스 (주방용가구) 37.50% (주)바로물류 물류담당 100.00% (주)시디즈 의자사업 80.50% (주)수림 목재 100.00% (주)일룸 가정용 100% 0.96 0.98 12.00 <출처: 퍼시스 사업보고서> 퍼시스는 사무용 가구 회사로 출발하여 사업에 필요한 원자재의 원활한 조달과 원 가 비용을 낮추기 위해 수림을 자회사로 설립하였으며 안정적인 물류망을 구축하기 위해 물류 회사인 바로물류를 계열회사로 편입하였다. 사업을 확장하면서 새로운 사 업분야의 전문성을 키우기 위해 새로운 브랜드 네임을 가진 회사를 독립 설립하여 운영하는 시스템을 갖추었다. 퍼시스가 모기업의 역할을 하고 있지만 각 계열회사는 전혀 다른 독립된 회사로 운영되고 있다. 자회사로 편입하지 않아 계열 회사의 성장 으로 인한 지분법 이익을 낼 수 있는 구조는 아니지만 분야별 전문회사로 성장하는 것이 우선과제라는 것이 회사측 설명이다. 그 이후에 분야별 전문 가구 기업으로 묶 인 종합가구회사로의 변신이 예상 가능하다. 의자 전문 업체 시디즈의 성장이 돋보 이며 가정용 가구 일룸도 꾸준한 성장을 보이고 있다. 재무분석 퍼시스의 특징은 아래에서 표와 같이 매출액은 꾸준히 비교적 비슷한 비율로 늘어 나 영업이익은 그 해의 효율성에 따라 큰 차이를 보여주고 있다. 따라서 퍼시스의 실질적 이익을 알아내기 위해서는 단순한 기업의 양적 성장뿐만 아니라 기업의 효 율성을 중요하게 봐야 한다. 따라서 기업의 효율성을 보기 위해 같은 업계 기업들과 의 비교를 통해 효율적인 퍼시스의 영업활동을 볼 필요가 있다. http://www.stewardinvestors.com 7 / 11

2,750 450 2,250 1,750 350 250 매출액 영업이익 1,250 2003 2004 2005 2006 2007 150 매출원가 먼저, 퍼시스는 매출원가가 매출액에 비해 특별히 낮다. 타기업은 모두 매출원가가 매출액에 대비 75%이상인데 반해 퍼시스의 매출원가만 62%로 업종 평균 대비 10% 낮다. 이유는 퍼시스의 목재원재료 비중이 20%인것에 비해 타기업은 원자재에 서 목재원재료 비중이 40%이상이며, 퍼시스는 계열사와 원재료를 공동 구매하는 방 식이기 때문이다. 영업이익 둘째로 영업이익의 질적 분석을 해보면 고정비와 관련하여 판관비에서 가장큰 부분 을 차지하는 것이 인건비이다. 퍼시스는 리바트보다 조금 더 높은 매출총이익을 올 리는데 비해 퍼시스의 인력관련 비용이 89억이고 리바트는 192억으로 2배나 차이 가 난다. 이는 퍼시스의 인적관리부분이 우수한 것으로 분석된다. 반면 물류비용은 리바트가 상당히 효율적이다. 하지만 광고비용면에 있어서 시장점유율차이가 압도적 이어서 리바트는 4배나 더 많은 비용을 쏟아붇고 있다. 결정적인 차이는 제품의 하 자 보수비에 있는데 퍼시스의 하자보수비용은 2억이지만 리바트의 하자보수 비용은 54억이나 들이고 있어서 퍼시스의 제품이 훨씬 뛰어나고 하자가 적다는 것을 알 수 있다. 이는 제품의 질과도 연관이 되기 때문에 매출에도 직접적인 영향을 미친다고 할 수 있다. 퍼시스 리바트 코아스웰 보루네오가구 영업이익/매출액 16.05% 5.19% 1.19% 0.98% 영업이익/매출총이익 43.3% 23.3% 5.4% 4.9% 재고관리능력 가구 산업은 재고의 관리가 중요하다. 가구도 유행을 타기 때문에 재고의 처분은 곧 바로 손실이 되기 때문이다. 이러한 면에서 볼 때 퍼시스는 기업의 규모와 재고자산 회전율 면에서 볼 때 매우 효율적인 것을 파악 할 수 있다. 퍼시스 리바트 코아스웰 보루네오가구 재고자산회전율(회수) [연환산 매출원가 {(기초재고+기말재고) 2}] 12 회 7.68 회 7.9 회 12 회 http://www.stewardinvestors.com 8 / 11

영업이익의 예상 경쟁기업 중 가장 효율적인 모습을 보이고 있는 퍼시스는 앞으로도 업계의 선도주 자로 자리를 확고히 할 것으로 보인다. 그리고 퍼시스의 영업이익은 앞으로 향후 3 년동안 물류센터 건축을 통한 재고 및 물류 비용 감소와 효율적 인적 관리에 힘입 어 꾸준히 증가할 것으로 보인다. 특히 퍼시스는 동종 업체에 비해 물류 비용면에서 효율이 크게 뒤떨어지고 있는 것은 아니기 때문에 물류센터 구축을 통해 물류비용 이 20%만 줄어도 영업이익률을 20%까지 끌어 올릴 수 있다. 아래의 표는 매출이 더 이상 성장하지 않는다는 가정 하에 영업이익률만 22%까지 올려서 만든 영업이 익 3년치 예상이다. 매출이 증가하지 않아도 영업이익이 3년 사이 37.1%나 증가하 는 것을 볼 수 있다. 600 500 400 300 200 100 (억) - 영업이익 2003 2004 2005 2006 2007 2008e 2009e 2010e 영업이익 191 244 355 337 369 390 459 505 <출처: 퍼시스 사업보고서> 경상이익 퍼시스의 또 하나의 재무적 강점은 막대한 현금성 자산으로 인한 이자수입으로 경 상이익이 높다는 것이다. 또한 무차입 경영방식 때문에 영업 외 비용에서 가장 큰 부분이면서 지속적인 지출로 잡히는 이자비용이 없다. 건물 임대료 수입과 투자자 산, 지분법 상으로 100%를 소유한 수림이 수익으로 경상이익은 점차 안정적인 현금 을 창출하며 증가할 것으로 전망된다. 또한 3개년간 토지자산은 268억에서 273억까 지 늘었다. 퍼시스 리바트 코아스웰 보루네오가구 경상이익 83.1 억 42.1 억 1.1 억 11.5 억 경상이익/매출액 3.62% 1.24% 0.12% 0.61% <출처: 각 사 사업보고서> 10,000 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 (백만원) 4,000 경상이익 2003 2004 2006 2007 2008e 2009e 2010e 경상이익 5,003 6,632 6,516 8,315 8,523 8,730 8,967 <출처: 사업보고서> http://www.stewardinvestors.com 9 / 11

추정손익계산서 추정대차대조표 추정이익잉여금처분 계산서 http://www.stewardinvestors.com 10 / 11

Valuation DCF model 잉여 현금이 꾸준히 증가하고 있는 당사를 분석하기 위해서 DCF 방식을 선택했다. 먼저 추정 재무제표에서 분석된 영업현금흐름에서 투자자산을 뺀 잉여현금흐름 5년 치를 구하였다. 여기서 할인율은 부채가 없어 이자비용이 없는 기업의 특성을 반영 해서 CAPM을 적용했다. 영구가치는 보수적으로 0%로 잡았고 결과, 목표주가는 40,908원으로 산출되었다. Valuation RIM model 무차입 경영으로 자본을 중심으로 한 이익창출이 이루어지는 퍼시스의 특성을 반영 하기 위해 다른 valuation은 RIM모델을 적용했다. 추정재무제표를 바탕으로 순이익 과 자본만 반영시켰고, 현재가치 할인은 DCF와 같이 CAPM 7%를 적용하였다. 그 결과 목표주가 41,628원으로 산출되었다. 결과적으로 예상주가는 각각의 valuation 결과를 50%씩 반영하여 41,268원으로 산 출되었다. 따라서 2008년 4월 16일 종가 기준 23,250원에서 상승여력은 77.50%로 BUY를 추천하는 바이다. http://www.stewardinvestors.com 11 / 11