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주은 송
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1 정유 / 화학담당오정일 02) oh.jung-ill@shinyoung.com 비중확대 ( 유지 ) Rating & Target ( 기준일 : ) 종목명 Top Pick 투자의견 ( 리스크등급 ) 목표가 (12M) SK 이노베이션매수 (A) 260,000 원 GS 매수 (A) 90,000 원 호남석유매수 (A) 440,000 원 LG 화학매수 (A) 470,000 원 S-Oil 매수 (A) 150,000 원 한화케미칼매수 (A) 33,000 원 OCI 중립 (A) - 정유 화학업 투기적수요에의한고유가부담은일시적일것으로전망 SUMMARY 이란긴장고조로유가상승속도빨라져기업수익성둔화우려제기될수있음 실질적인원유수급문제보다는투기적요인이유가상승의주요원인으로판단됨 원유공급선변경에따른시차문제로향후 1개월 ~2개월동안유가변동성확대되겠으나 실질적인원유수급차질가능성이높지않아, 유가상승추세지속가능성낮음 이익규모대비저평가된정유업종과 3월이후점진적인수익성회복이예상되는석유화학업종비중확대투자의견유지함. 업종최선호주로는 SK이노베이션을매수추천하는바임 지나친유가상승은기업수익성둔화우려를가져올수있겠으나 빨라진유가상승, 2008 년이후최고가기록리비아내전보다고유가형성 23일 ( 목요일 ) 싱가포르석유시장에서거래된두바이원유가격은 120.8$/Bbl 로, 전일보다배럴당 2달러상승하며 2008년 8월이후 3년 6개월만에처음으로 120달러를넘었다. 갑작스러운유가상승으로인해원유가격상승분만큼충분한가격전가가이루어지지않아, 23일 ( 목요일 ) 싱가포르정유제품가격기준복합정제마진은전일대비배럴당 1.5달러축소된 4.9$/Bbl 로하락하였다. 23 일기준 5대합성수지의아시아스팟가격또한납사가격대비스프레드를기준으로톤당 290달러로하락하여연중최저수준을기록하였다. 다만유가상승추이가단기에그칠것으로보여기업수익성하락우려를확대할필요는없음 따라서지나친유가상승이지속될경우, 정유화학제품판매가격에원료비상승을충분히전가하기어려워기업수익성둔화우려가제기될수있다는판단이다. 그러나최근의유가급등에는실질적인원유수급문제보다, 심리적요인에의한투기성매수에의한요인이강하다. 따라서유가의즉각적인하락을예상하기는어렵더라도, 유가상승추이의지속성이제한적일것으로보여, 정유화학기업수익성의구조적인하락우려를확대해석할필요는없다는판단이다. 도표 1. 복합정제마진추이 도표 2. 5 대합성수지가중평균스프레드추이 (USD/Bbl) 단순정제스프레드 ( 좌 ) (USD/MT) ( 천원 /MT) 복합스프레드 ( 분기평균, 좌 ) 복합스프레드 ( 좌 ) 원화환산분기평균 Spread( 우 ) 주간 Spread( 좌, 5 대합성수지 ) /2/26 10/8/27 11/2/25 11/8/26 12/2/ /2 10/5 10/8 10/11 11/2 11/5 11/8 11/

2 투기적성격의유가상승추이는지속성이낮아, 수익성둔화우려도제한적 빠른유가상승에도불구하고실질적인원유수급문제는발생하고있지않음 2012 년들어서유가상승이지속되고있는이유가실질적인원유수요공급발란스의변화보다는, 심리적요인에의한것으로판단하는이유는다음과같다. 원유생산량대비석유수요증가추이 가유가급등을야기할만큼빠르게증가하고있지않기때문이다. 이는 [ 도표 3] 에서와같이글로벌석유재고수준은난방유소비가증가하는겨울철계절성을보이 며전월대비소폭감소추세에있으나, 예년수준에비해높은수준을보이고있다. 이는유가급 등을야기할만한실질적인공급차질이발생하고있지않다는것을보여준다고하겠다. 유종별차별화된유가상승추이, 이란갈등고조가유가상승의주요원인이라고판단함 2011년 12월 30일이후 WTI 유가의상승폭이기타유종대비가장작은데, 이는최근유가상승요인이이란문제로인한것임을반증하는것이라하겠다. 이로인해오바마대통령이이란경제제재에서명한 2011년 12월 30일이후 Brent 와 Dubai 유가는각각 17%, 15% 상승하였으나, WTI 유가는 7% 상승하였다. WTI에직접적으로노출된미국은기존에도이란과원유거래를하고있지않아, 이란석유수출중단문제로인한원유공급차질우려가가장낮기때문이다. 그러나가장먼저이란원유수입량을줄이고있는유럽의경우에도, 실질적인원유수급변화는아직크지않다. 이란이영국과프랑스에대해가장먼저선제적으로수출을중단하겠다고밝힌지난 2월 21일이후유가의상승속도가빨라졌는데, 영국은이미이란원유수입물량이거의없으며, 프랑스의경우에도 58,000B/D 에지나지않는다. 이또한실질적인수급차질보다는심리적인영향으로유가의상승속도가빨라졌다고판단할수있는근거이다. 2월 23일까지도국제에너지기구 (IEA), 미국에너지정보청 (EIA), 석유수출국기구 (OPEC) 등을비롯해원유거래동향을실시간으로파악하고있는관계기관에서도실질적인원유수급차질이없음을거듭확인해주고있다. 다만최근 CFTC 비상업용순매수계약건수가빠르게늘고있듯이, 심리적인유가상승요인은강하게나타나고있다는판단이다. 도표 3. 국제원유재고 (SPR 제외 ) 도표 4. 국제유가추이 ( 백만Bbl ) 5,500 '06~'10 최대 & 최소 2008 년 2009 년 2010 년 2011 년 2007 년 2011 년 12월 30일 = 오바마이란제제강화법안서명이후 Brent 와 Dubai 유가의상승폭이더커, 최근유가상승원인을이란문제라고판단함 5, , , 년 1 월재고, 예년 1 월에비해높은수준 두바이유가 Brent 유가 WTI 유가 4,700 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec

3 도표 5. CFTC 비상업용순매수계약건수추이 ( Option 제외 ) 단위 :1계약 = 천배럴 300, , , , ,000 50, ,000 ' 선물 ' 비상업용순매수 ( 좌축 ) WTI 선물 ( 우축 ) 단위 :USD/Bbl , 자료 : 페트로넷, 신영증권리서치센터 이란경제제재강화가실행되도, 글로벌원유수급차질로인한유가상승요인크지않음 다만주요국가들이원유수입선을변경하는과정에서 1 개월내지 2 개월동안유가의변동성을확대될전망 그러나향후이란경제제재강화로인한유럽등국가들의이란원유도입중단및축소의경우에도, 공급부족으로인한유가상승요인이크지않다는판단이다. 이미이란은유럽등에대한수출중단물량에대해서중국과인도를중심으로수출확대를논의하고있다. 가격협상과정에서중국이이란수입물량을일시적으로축소하기도하였으나, Sinopec 의자회사인중국최대석유수출입법인인 UNIPEC은최근 2012년이란원유수입물량을두배가까이늘리는사항에대해서협의중인것으로알려지고있다. 이란은인도에대해서도별도의원유수출가격을제시한상태로, 결제수단등거래확대를위한절차를진행중이다. 반면유럽은추가원유생산능력이풍부한사우디등대체공급선을확보하고있다고한다. 따라서 230만B/D~250 만B/D에이르는이란원유수출차질물량중에서, 실질적인공급차질물량은최대 100만B/D 를넘지않을전망이다. 결국 유럽-이란, 중국-이란, 유럽-인도 등주요석유수출입국가간에거래선변경에따르는시차등의문제로유가의불안요인은존재하겠으나, 실질적인공급차질로인한유가의상승요인은제한적이라고하겠다. 거래선변경에따르는시차는약 1개월내지 2개월가량이소요될것으로보이는데, 이는 2011년리비아생산대체를위해사우디증산과판매에소요된기간, IEA 방출비축유의물리적판매에소요되었던기간이비슷하게 1개월 ~2개월가량소요되었기때문이다. 도표 6. 이란원유수출현황 (2011 년상반기기준 ) EU, 44 만 B/D, 19% 일본, 34 만 B/D, 15% 한국, 24 만 B/D, 10% 기타, 27 만 B/D, 11% 중국, 54 만 B/D, 23% 인도, 33만B/D, 14% 터키, 18만B/D, 8% 자료 : 언론보도, 신영증권리서치센터 3

4 따라서투기적요인등심리적요인에의한유가의추가상승가능성은단기적으로아직남아있으 나, 실질적인원유수급차질이빚어지지않는한유가상승의지속성은높지않다는판단이다. 도표 7. 이란수출차질물량을대체하기충분한페르시아만개국원유생산설비현황 ( 단위 : 만B/D) 국 가 원유생산량 원유생산능력 잉여생산능력 사우디아라비아 이라크 카타르 UAE 쿠웨이트 소계 1,833 2, 정유화학비중확대투자의견유지 저평가매력이높은정유사실적모멘텀부각될전망 정유업종에대해서는제한된정유제품공급능력증가로인해전년대비 2012년연평균정제마진이개선되어정유사이익성장이지속될것이라는기존전망을유지하는바이다. 단기적으로는유가상승에따른재고효과와연초강한정제마진영향으로 2012년 1분기국내정유사들의실적모멘텀이부각될것으로보인다. 3 월이후석유화학업종은점진적인수익성개선방향성에주목 석유화학업종은부진한아시아화학수요로인해유가상승에따른원료가격상승을충분히전가하지못하고있다. 그러나 3월부터 5월까지아시아정기보수시즌이도래하고일관화되지못해수익을내기어려운동남아등의합성수지설비가동률하향가능성이높아 3월이후완만하게수익성이개선될전망이다. 정유화학비중확대의견유지, 최선호주는 SK 이노베이션 따라서이익규모대비저평가된정유주와이익개선이예상되는석유화학업종주가의과도한하락이이어진다면투자매력은더욱높아질수있다는판단이어서, 비중확대투자의견을유지하는바이다. 최선호주로는석유개발사업 M&A, 윤활기유증설등다양한성장기회를확보하였고이익창출능력대비저평가된 SK이노베이션을매수추천하는바이다. 4

5 Compliance Notice 투자등급 종목 산업 매수 : 추천일종가대비목표주가 10% ~ 30% 이상의상승이예상되는경우중립 : 추천일종가대비 ±10 ~ ±30% 이내의등락이예상되는경우 매도 : 추천일종가대비목표주가 -10 ~ -30%(C) 이하의하락이예상되는경우 비중확대 : 시가총액기준산업별시장비중대비보유비중의변화를높게추천 중 립 : 시가총액기준산업별시장비중대비보유비중의변화를같게추천 비중축소 : 시가총액기준산업별시장비중대비보유비중의변화를낮게추천 리스크등급 : 재무제표와주가변동성을고려하여신영증권리서치센터에서 A, B, C 등급으로분류 적용기준 10%(A) : Low Risk, 20%(B) : Medium Risk, 30%(C) : High Risk 당사는본자료발간일을기준으로지난 1 년간해당기업의기업금융관련업무를수행한바없습니다. 본자료는당사홈페이지에게시된자료로, 기관투자가등제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 본자료작성한애널리스트는발간일현재본인및배우자의계좌로동주식을보유하고있지않으며, 재산적이해관계가없습니다. 본자료의작성담당자는자료에게재된내용이본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 본자료는과거의자료를기초로한투자참고자료로서향후주가움직임은과거의패턴과다를수있습니다. 본자료에수록된내용은당리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로얻어진것이나정확성을보장할수없으므로어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적소재에대한증빙자료로사용될수없습니다. [ 당사와의이해관계고지 ] 종목명 ELW LP( 유동성공급자 ) 주식선물 1% 이상보유계열사관계여부채무이해보증 호남석유 OCI O 한화케미칼 S-Oil O LG화학 O GS SK이노베이션 O O OCI : 과거 2 년간투자의견및목표주가변동내역 중립 중립 매수 매수 매수 매수 매수 매수 한화케미칼 : 과거 2 년간투자의견및목표주가변동내역 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수

6 S-Oil : 과거 2 년간투자의견및목표주가변동내역 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 LG 화학 : 과거 2 년간투자의견및목표주가변동내역 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 GS : 과거 2 년간투자의견및목표주가변동내역 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 SK 이노베이션 : 과거 2 년간투자의견및목표주가변동내역 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수

7 호남석유 : 과거 2 년간투자의견및목표주가변동내역 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수

(Microsoft Word _\301\244\300\257\276\367_OPEC \301\365\273\352 \307\325\300\307\264\302 \276\370\276\372\264\331_Spot Report_.doc)

$(Microsoft Word _\301\244\300\257\276\367_OPEC \301\365\273\352 \307\325\300\307\264\302 \276\370\276\372\264\331_Spot Report_.doc)$ 정유 / 화학담당오정일 02)2004-9595 oh.jung-ill@shinyoung.com 비중확대 ( 유지 ) Rating & Target( 기준일 : 2011. 12. 15) 종목명 Top Picks 투자의견 ( 리스크등급 ) 목표가 (12M) SK 이노베이션매수 (A) 260,000 원 S-Oil 매수 (A) 90,000 원 GS 매수 (A) 150,000