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1 l 리서치센터 Analyst l 박상하 Tel sangha_park@hygood.co.kr 이녹스 (088390) - 탐방노트 : 신규 FPCB 소재본격매출가시화, Valuation 재평가시기도래 FPCB 핵심소재전문기업 이녹스는초기 INNOSEM( 반도체패키징소재 ) 사업을시작으로폴리이미드계및에폭시계등의접착제제조를위한합성, 중합기술경쟁력을통해현재글로벌 M/S 1위를점유하고있는 INNOFLEX(FPCB 소재 ) 사업, 올해를기점으로성장본격화가예상되는 SMART FLEX 사업으로영역다각화를추진함. 13 년 SMART FLEX 신규사업의두드러진매출비중확대 (12 년 3.5% 13 년 22.0%) 가예상됨. 올해기점으로성장본격화예상되는 SMART FLEX 사업주목 13 년을기점으로 FPCB 신규소재개발완료및양산에따라본격적인매출가시화가예상되며, 이에따른실적모멘텀에주목할필요가있음. EMI 차폐필름은현재국내및중국로컬업체에양산공급중이며, 디지타이저 EMI 흡수필름은공정간소화를위한 Coverlay 및 AL 일체형제품을개발완료함에따라기존제품의대체유인이증대될것으로예상됨. 2L-FCCL 은 3L-FCCL 을빠르게대체하고있으며, 국내 S 社신규모델에일부공급중임. 또한연 240 억원규모의 Capa 에서 13 년말까지 1,000 억원규모로증설을계획하고있어향후물량확대에따른가파른외형성장이기대됨. 1 분기사상최대실적근접예상, Valuation 재평가시기도래 13 년 K-IFRS 개별기준실적은회사측가이던스기반에따르면매출액 2,000 억 (+40.5% YoY), 영업이익 360 억 (+81.8%), 순이익 260 억원 (+122.2%) 수준예상, 현주가기준 13F PER 9.0 배. Rating Not Rated Target Price - Previous - 주가지표 KOSPI (03/15) 1,986.50P KOSDAQ (03/15) P 현재주가 (03/15) 25,700원 시가총액 2,353억원 총발행주식수 916 만주 120 일평균거래대금 406 억원 52 주 최고주가 27,250 원 최저주가 16,750 원 유동주식비율 73.3% 외국인지분율 (%) 4.95% 주요주주 장경호외 6 인 (26.7%) 국민연금공단 (6.3%) 상대주가차트 1) 스마트기기판매량증가및대형화와스펙향상에따른고집적화, 경박단소화트렌드로 FPCB 전방시장규모지속확대, 2) 기존 INNOSEM( 반도체패키징소재 ) 사업과 INNOFLEX(FPCB 소재 ) 사업의안정적인 Cash cow 역할지속, 3) 13 년을기점으로 FPCB 신규소재의본격적인매출가시화에따른 SMART FLEX 사업실적모멘텀, 4) 노후화된안성공장생산중단및아산신공장본격가동에따른규모의경제확보와공정개선및지속적인수율향상으로올해두드러진실적개선세주목. 1분기실적은사상최대실적에근접할것으로예상되며, 신규제품매출확대에따른분기별실적업사이드추세지속및실적상향가능성이충분하다는점, 소재업체로서 Valuation 재평가시기가도래했다는점을감안할때, 추가상승여력은충분하다는판단임. 결산기 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증감률 P/E P/B EV/EBITDA 영업이익률 ROE ( 억원 ) ( 억원 ) ( 억원 ) ( 억원 ) ( 원 ) (%) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) 2010A 1, , % 22.4% 2011A 1, , % 16.0% 2012P 1, , % 16.9% 2013F 2, , % 28.8% 자료 : : 이녹스, 한양증권리서치센터추정 ( 주 : 1) 2010 년실적은 K-GAAP 개별기준, 2011 년이후실적은 K-IFRS 개별기준, 2) 13 년회사측실적가이던스기반 )

2 FPCB 핵심소재전문기업 SMART FLEX 신규사업매출비중확대 (12년 3.5% 13년 22.0%) 예상 이녹스는 01 년새한마이크로닉스로설립, 05 년 4 월사명변경하였다. 초기 INNOSEM( 반도체패키징소재 ) 사업을시작으로폴리이미드계및에폭시계등의접착제제조를위한합성, 중합기술경쟁력을통해현재글로벌 M/S 1 위를점유하고있는 INNOFLEX(FPCB 소재 ) 사업, 올해를기점으로성장본격화가예상되는 SMART FLEX 사업으로영역다각화를추진하였다. 12 년기준사업부문별매출비중은 INNOFLEX 81.3%, INNOSEM 15.2%, SMART FLEX 3.5% 이며, 13 년 INNOFLEX 64.0%, INNOSEM 14.0%, SMART FLEX 22.0% 수준으로신규사업의두드러진매출비중확대가예상된다. 올해기점으로성장본격화예상되는 SMART FLEX 사업주목 INNOSEM( 반도체패키징소재 ) 사업 : MCP 시장성장에따른 DAF 물량확대 MCP 시장성장에따른 DAF 물량확대 Dicing 하여분할된반도체칩을리드프레임, 기판등패키지재료에접착, 고정시키기위한반도체패키징핵심소재를생산한다. 1) 향후스마트기기의경박단소화추세로 MCP(Multi Chip Package) 시장의지속적인성장에따른고부가가치제품 DAF 물량확대, 2) 삼성전자, SK 하이닉스를주요고객사로확보, 소재국산화에따른글로벌 M/S 확대유인, 3) 지속적인수율개선 (10 년 59% 11 년 67% 12 년 80% 13F 80% 이상 ) 공정노력을통해올해 30% 수준의외형성장이예상된다. INNOFLEX(FPCB 소재 ) 사업 : Coverlay, 3L-FCCL, Bonding Sheet FPCB 핵심소재, FPCB 전방시장규모지속확대에따른안정적인성장예상 1) 스마트폰및태블릿 PC 등스마트기기판매량증가및대형화와스펙향상에따른고집적화및경박단소화트렌드로 FPCB 시장규모 ( 소요량 + 소요면적 ) 는지속확대되고있다. 13 년 FPCB 시장은전년대비 17% 증가한 13.5 조원규모로 16 년까지 CAGR 7.6% 의성장이예상된다. 2) 13 년글로벌 M/S 30% 수준이예상되는국내 FPCB 업체들은올해대규모생산라인증설을진행함에따라 FPCB 핵심소재의안정적인성장이예상되며, 3) 규모의경제확보에따른수율및생산성향상은과점적지위 ( 국내 M/S 60%, 글로벌 M/S 18%) 유지에경쟁력요인으로작용할전망이다. 그림 1> 이녹스사업부문별실적추이및전망 그림 2> 이녹스 SMART FLEX 제품별실적추이및전망 주 : 이녹스, 한양증권리서치센터추정 주 : 이녹스, 한양증권리서치센터추정 02

3 SMART FLEX 사업 : EMI 차폐필름, 디지타이저 EMI 흡수필름, 2L-FCCL 등 올해기점으로성장본격화예상되는 SMART FLEX 사업주목 13 년 SMART FLEX 사업은동사의신성장모멘텀으로작용할전망이다. 12 년국내 FPCB 업체들은전년대비 52.6%( 플렉스컴 +94.0% YoY, 인터플렉스 +47.8%, 비에이치 +47.1%, 대덕 GDS +21.3% 산술가중평균수치 ) 의가파른외형성장을달성했음에도불구하고, 3L-FCCL 에서 2L-FCCL 로대체되는스마트기기 FPCB 소재트렌드변화로동사의외형성장 (+23.3%) 은이에못미쳤다. 그러나 13 년을기점으로 FPCB 신규소재 (EMI 차폐필름, 디지타이저 EMI 흡수필름, 2L-FCCL, MCCL, Black Coverlay 등 ) 개발완료및양산에따라본격적인매출가시화가예상되며, 이에따른실적모멘텀에주목할필요가있다. EMI 차폐필름 EMI 차폐필름, 국내및중국로컬업체양산공급중 스마트기기의전자파발생및회로간섭을방지하기위한필름으로현재日 Tatsuta 社가시장을독점하다시피하고있다. 동사는경쟁사대비 5~20% 가격경쟁력에우위를점하고있어시장진입에유리하며, 현재국내및중국로컬업체에양산공급중이다. 디지타이저 EMI 흡수필름 디지타이저 EMI 흡수필름, 기존제품대체유인증대예상 삼성전자는태블릿 PC 및패블릿 (Phone+Tablet) 모델갤럭시노트시리즈에경쟁사제품과차별화를위해 S 펜기능을전략적으로탑재함에따라필기인식용터치수요및디지타이저채용이지속확대될것으로예상된다. 디지타이저 EMI 흡수필름과공정간소화를위한 Coverlay 및 AL 일체형제품을개발완료함에따라기존제품의대체유인이증대될것으로예상된다. 2L-FCCL 2L-FCCL, 국내 S 社신규모델에일부공급중 2L-FCCL 은동박 (Copper Coil) 에폴리이미드계액상 ( 자체내재화 ) 을코팅한 FPCB 핵심소재로스마트기기경박단소화추세에따라 3L-FCCL( 폴리이미드계필름 + 에폭시수지 ( 열경화성접착제 )+ 동박 ) 을빠르게대체하고있다. 두산전자, LG 화학, SK 이노베이션등대기업위주의과점시장에서공급 Shortage 지속으로 FPCB 업체들은동사의시장진입을환영하고있다. 국내 S 社신규모델에일부공급중이며, 현재연 240 억원규모의 Capa 에서 13 년말까지 1,000 억원규모로증설을계획하고있어향후물량확대에따른가파른외형성장이기대된다. 그림 3> 이녹스 SMART FLEX 제품별요약 주 : 이녹스, 한양증권리서치센터 03

4 그림 4> 이녹스실적추이및전망 주 : 이녹스, 한양증권리서치센터추정 ( 주 : K-IFRS 개별기준 ) 04

5 1 분기사상최대실적근접예상, Valuation 재평가시기 13F 매출액 2,000억 (+40.5% YoY), 영업이익 360억 (+81.8%), 13F PER 9.0배수준소재업체로서 Valuation 재평가시기도래 13 년 K-IFRS 개별기준실적은회사측가이던스기반에따르면매출액 2,000 억 (+40.5% YoY), 영업이익 360 억 (+81.8%), 순이익 260 억원 (+122.2%) 수준이예상되며, 현주가기준 13F PER 9.0 배수준이다. 1) 스마트기기판매량증가및대형화와스펙향상에따른고집적화, 경박단소화트렌드로 FPCB 전방시장규모지속확대, 2) 기존 INNOSEM( 반도체패키징소재 ) 사업과 INNOFLEX(FPCB 소재 ) 사업의안정적인 Cash cow 역할지속, 3) 13 년을기점으로 FPCB 신규소재의본격적인매출가시화에따른 SMART FLEX 사업실적모멘텀, 4) 노후화된안성공장생산중단및아산신공장본격가동에따른규모의경제확보와공정개선및지속적인수율향상으로올해두드러진실적개선세가주목된다. 1 분기실적은사상최대실적에근접할것으로예상되며, 신규제품매출확대에따른분기별실적업사이드추세지속및실적상향가능성이충분하다는점, 소재업체로서 Valuation 재평가시기가도래했다는점을감안할때, 추가상승여력은충분하다는판단이다. Compliance Notice 본자료발간일현재동주식및주식관련사채, 스톡옵션, 개별주식옵션등을본인또는배우자의계산으로보유하고있지않습니다 본자료발간일현재동사는회사채지급보증, 인수계약체결, 계열회사관계또는 M&A 업무수행, 발행주식총수의 1% 이상보유등중대한이해관계가없습니다. 본자료는당사홈페이지에공표되었으며, 홈페이지공표이전에특정기관에사전제공된사실이없습니다. 본자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자 : 박상하 ) 투자의견 Buy( 매수 ) 향후 6개월간 15% 이상상승예상 Hold( 보유 ) 향후 6개월간 +15 ~ -15% 내변동예상 Reduce( 축소 ) 향후 6개월간 15% 이상하락예상 당사의투자의견은 2004년 10월 1일부터 Buy, Hold, Reduce의 3단계로변경되었습니다. 투자의견및목표가등추이 종목명코드제시일자투자의견목표가 이녹스 Not Rated - 이조사자료는고객의투자에참고가될수있는각종정보제공을목적으로제작되었습니다. 이조사자료는당사의리서치센터가신뢰할수잇는자료및정보로부터얻어진것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자는자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을하시기바랍니다. 따라서이조사자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 05