2013년 0월 0일

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2 CONTENTS Summary 3 1. IFRS 15/5G 도입감앆한통신산업장단기실적젂망 4 1) 이동젂화 ARPU 젂망 4 2) 마케팅비용젂망 5 3) 감가상각비젂망 7 4) 영업이익젂망 G 실체논띾배경및통신산업에미칠영향 11 1) 최근까지도 5G 실체부재에대핚비판적읶시각존재하는상황 11 2) 현재 5G 실체가보이지않는것은당연, 냉정히현실직시해야 12 3) 주파수경매상황만봐도 5G 성공가능성은높은편 14 4) 2018년여름이후 5G에대핚투자가들의관심크게높아질젂망 16 5) 2019년 3웏국내 5G 상용화에대핚의구심은이제버려야 17 6) 2019~2020년엔차세대미디어, 2021년부터는 IoT가 5G 성장이끌것 19 7) 2018년하반기 3.5GHz, 2019년하반기 28GHz 투자개시불가피핛젂망 21 8) 네트워크장비 2018년 4분기부터 2022년까지국내외 5G 투자장기수혜예상 23 9) 통싞사 5G로 16년만에최대수혜예상, 디바이스 / 트래픽증가에주목해야 25 10) 5G 읶당통싞요금오를수밖에없음, 단위당요금하락과혼동말아야 27 11) LGU+ 와다산네트웍스 /KMW/ 쏠리드 /RFHIC 매수추천 요금읶하추짂상황및향후유통구조개편가능성점검 31 1) 싞정부통싞요금읶하이벤트사실상종료, 보편요금제도입어렵기떄문 31 2) 이제유통구조개편으로정부규제이슈이동예상, 통싞주에긍정적 32 3) 리베이트공시핛경우분리공시제도도입만으로도큰호재될젂망 33 4) 단말기완젂자급제도입시엔단통법도입당시이상의주가상승기대 34 5) 리스제도입 / 홈페이지직구요금핛읶제도도입등도고무적 37 Top Pick 및관심종목 38 SK텔레콤 (017670) 39 KT (030200) 43 LG유플러스 (032640) 47 다산네트웍스 (039560) 51 KMW (032500) 55 쏠리드 (050890) 59 RFHIC (218410) 63

3 2018 년 5 웏 30 읷 I Equity Research 통신서비스 / 네트워크장비 5G 로본격상승시기짂입젂망 2018년통신산업이익정체예상, 하지만 2019년이후장기높은이익성장나타낼젂망 2018년통신산업은이익정체가불가피할전망이다. 마케팅비용 / 감가상각비감소에도이동전화 ARPU 감소가예상되기때문이다. 하지만 2019년이후통신산업실적전망은낙관적이다. 이동전화서비스매출액이다시증가할전망이기때문이다. 예상인당트래픽을감안할때 5G 주력요금제는 LTE보다최소 20% 이상높아질가능성이높다. 따라서주파수관련상각비용 / 유형자산상각비용 / 마케팅비용증가를감안해도 5G 통신산업실적전망은밝다. 2021년통신산업영업이익은 2018년대비 70% 성장이기대된다. 요금읶하이슈소멸, 이젠 5G 이벤트에주목할시점사실상요금인하관련악재는이미다나왔다. 지난해신정부출범이후국정위가내세운통신요금인하정책이다이루어졌기때문이다. 사실상보편요금제의국회통과가어렵다고보면그렇다. 이제나올악재는다나온셈이다. 반면 5G는이제실체가서서히드러나고있다. 주파수경매이후장비출시, 단말기출시등이올해다이루어지고상용서비스가내년 3월시작될예정이며초기차세대미디어, 중기 IoT가 5G를이끌것이유력하기때문이다. 이젠 5G 이벤트의주가반영시점을고민할때라는판단이다. 통신사투자매력도 LGU+>KT>SKT 순, 네트워크장비업종에선다산네트웍스 /KMW/ 쏠리드 /RFHIC 추천통신 3사투자매력도를 LGU+>KT>SKT 로제시하며 Top Pick 은 LGU+ 로선정한다. 통신 3사중유일하게올해실적도양호할전망이고향후 5G 조기도입 / 유통구조개편에따른최대수혜가예상되며 Valuation 상매력도가높기때문이다. 네트워크장비업종에선다산네트웍스 /KMW/ 쏠리드 /RFHIC 가투자유망해보인다. 5G 핵심수혜는안테나 / 초저지연스위치 / 인빌딩장비업체가입을공산이커추천한다. 통싞 3 사구회계기준영업이익합계젂망 / 통싞 3 사 CAPEX 합계젂망 ( 십억웎 ) 5,500 3 사영업이익합계 3 사 CAPEX 합계 ( 십억웎 ) 9,000 5,000 8,000 4,500 7,000 4,000 6,000 3,500 5,000 3,000 자료 : 각사, 하나금융투자 F 19F 20F 4,000 2

4 Summary SKT 분기별이동젂화 ARPU 추이및젂망 통싞사 2019년 2분기부터 5G 가입자증가에따른매출액증가효과나타날젂망, 장기매출젂망긍정적 ( 천웎 ) SKT ARPU Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 1Q20F 2Q20F 3Q20F 4Q20F LGU+ 구회계기준연갂마케팅비용추이및젂망 구회계기준으로보면통싞시장안정화양상당분갂지속될젂망, 2020년이후마케팅비용증가예상되나매출증가효과더클젂망 ( 십억웎 ) 2,200 2,100 LGU+ 마케팅비용 ( 구회계기준 ) 2,000 1, F 19F 20F Top Pick 을 LGU+ 로선정한사유 2018 년실적양호하고 5G 수혜 가장크게입을 LGU+ 를 Top Pick 으로선정 1 이동젂화매출액증가시이익증가폭상대적으로큼, 5G 수혜기대감높음 2 유통구조개편에따른시장안정화시상대적수혜클젂망 년통싞 3 사중유읷하게높은이익성장나타낼젂망 4 외국읶지분률 3 년내최저, 역으로보면수급개선가능성높음 5 실적흐름양호핚데도 Multiple 역대최저, Valuation 상매력도높아 3

5 1. IFRS 15/5G 도입감앆한통신산업장단기실적젂망 1) 이동젂화 ARPU 젂망 2018년 ARPU 하락폭다소크게나타날젂망, 하지만 2019년 2분기부터는선택약정요금할읶폭확대효과제거 /5G 요금제도입영향으로급반등양상나타날젂망 IFRS 15 도입여부와상관없이 2018년상반기부터 2019년상반기까지통신사 ARPU 흐름은양호하진못할것으로보인다. 2017년엔선택약정요금할인폭 20% 상향조정한지가 2 년이넘어서면서누적선택약정요금할인가입자수증가폭이완만해져일시적인 ARPU 반등양상이나타났지만신정부의권고로선택약정요금할인폭 25% 상향조정이지난해 9월이루어졌기때문이다. 특히선택약정요금할인으로의가입자쏠림현상이심화되고있어당분간이동전화 APRU 하락현상은불가피할전망이다. 통신사이동전화 ARPU가다시상승하는시점은아마도 5G 상용서비스가본격화되고의미있는가입자성장이이루어질 2019년하반기부터가될전망이다. 미디어진화 / 트래픽증가에따른요금제업그레이드현상이다시가파르게나타날것이고선택약정요금할인폭 25% 상향조정의부작용도 2019년 2분기엔모두제거될전망이어서긍정적인 ARPU 흐름이예상된다. 2019년하반기부터는재차통신 3사의 ARPU 상승기조가장기간펼쳐질것으로예상되며 5G 상용서비스가예상보다빠른 2019년 3월이루어짐에따라 2019년연간으론통신 3사이동전화 ARPU 상승전환이기대된다. 그림 1. 약정할읶상향에따른 SKT ARPU 등락률젂망 그림 2. 5G 보급률상승에따른 SKT ARPU 변화추정 (%) 12 SKT ARPU 등락률 ( 천웎 ) 38 SKT ARPU (4) (8) 17 18F 19F 20F F 19F 20F 주 : 선택약정요금핛읶채택가입자비중 60% 까지확대된다고가정 자료 : SKT, 하나금융투자 주 : 선택약정요금핛읶채택가입자비중 60% 까지확대된다고가정 자료 : SKT, 하나금융투자 그림 3. LGU+ 연갂이동젂화 ARPU 추이 그림 4. SKT 분기별이동젂화 ARPU 추이 ( 천웎 ) 38 LGU+ ARPU ( 천웎 ) 40 SKT ARPU F 19F 20F 30 1Q18 3Q18F 1Q19F 3Q19F 1Q20F 3Q20F 자료 : LGU+, 하나금융투자 자료 : SKT, 하나금융투자 4

6 2) 마케팅비용젂망 구회계기준으로 2018년통싞사마케팅비용단기급감젂망, 하지만 2020년부터다시증가패턴나타날젂망 2018년통신산업마케팅비용은급감이예상된다. 단기적으로통신사마케팅비용감소가예상되는이유는다음과같다. 1) 2018년들어선발사업자인 SKT의행보가많이달라졌다. 구체적으로소모적인가입자유치경쟁을지양하는양상이다. 지난해하반기과도하게마케팅비용을늘린탓도있겠지만단순한가입자 M/S 경쟁이 SKT에도움이될것이없으며결국이익증가를위한마케팅활동이필요하다는다소실리적인마케팅기조로전환하였다고볼수있다. 2) 통신사들의유통구조개혁조짐이뚜렷해지고있다. 대표적으로통신사홈페이지에서직접단말기를구입하면요금할인율을기존 25% 에서 32% 로 7%p 확대해주는제도를강화하고있다는점을들수있다. 이젠통신사입장에서도대리점수수료증가를통한가입자유치경쟁이수익성및정부규제측면에서이제이로울게없다는생각이점점커지고있기때문인데대리점리베이트경쟁축소는결국통신시장안정화를이끌가능성이높아긍정적이다. 3) 5G 서비스도입을앞두고통신사들이본격적으로내실다지기에들어가는국면이다. 6월주파수경매, 하반기 5G CAPEX 집행을앞두고있어당장들어갈자금이만만치않은상황이기때문이다. 그림 년도통싞산업마케팅비용급감이예상되는이유 1 최근선발사업자읶 SKT 가소모적읶가입자유치경쟁을지양하는상황 2 통싞사들의유통구조개혁조짐이뚜렷해지는양상, 유통수수료감소추짂 3 5G 서비스도입을앞두고통싞사들이내실다지기에들어가며수익성을추구 하지만통신산업마케팅비용은 2019년하반기부터다시증가세로반전하여 2020년부터는뚜렷한증가양상이예상된다. 5G 도입으로기대 ARPU가높아지면당연히인당보조금이높아질가능성이높기때문이다. 과거 3G/4G 서비스도입으로인한 ARPU 상승시마케팅비용이연동하여올라간경험도이를잘입증한다. 5G 시대에대략 20% ARPU 증가가나타날수있다고예상하면통신 3사합쳐서대략 1.5조원의마케팅비용증가를예상할수있을것같다. 그러나 IFRS 15 도입으로통신사마케팅비용은 2019~2020 년동안서서히증가할전망이며 2021년도가되어야비로소통신사마케팅비용증가분이현수준보다 20% 높게나타날것으로예상된다. IFRS 15 도입에따른회계적효과때문이다. IFRS 15에서는마케팅비용을이연자산화하여약정기간 ( 보통 24개월 ) 에걸쳐상각한다. 이에따라마케팅비용이증가해도당기실적에바로크게영향을주진않는다. 24개월약정가입자기준 8분기안분상각하기때문이다. 5

7 그림 6. 통싞 3 사마케팅비용합계젂망 ( 구회계기준 ) 그림 7. 통싞 3 사마케팅비용합계젂망 (IFRS 15 기준 ) ( 십억웎 ) 8,200 통싞 3 사마케팅비용합계 ( 구회계기준 ) ( 십억웎 ) 8,000 통싞 3 사마케팅비용합계 (IFRS 15) 7,900 7,800 7,600 7,600 7,300 7,400 7, F 19F 20F 7,200 17F 18F 19F 20F 주 : 선택약정요금핛읶채택가입자비중 60% 까지확대된다고가정 자료 : 각사, 하나금융투자 주 : 선택약정요금핛읶채택가입자비중 60% 까지확대된다고가정 자료 : 각사, 하나금융투자 그림 8. IFRS 15 도입에따른통싞사보조금처리방법변경 ( 보조금선택가입자 ) < 변경젂 > < 변경후 > 1Q 18 2Q 18 3Q 18 4Q 18 1Q 19 2Q 19 3Q 19 4Q 19 1Q 18 2Q 18 3Q 18 4Q 18 1Q 19 2Q 19 3Q 19 4Q 19 매출액 매출액 영업비용 영업비용 주 : 웏 4 만웎요금제, 단말기별도구매기준 6

8 3) 감가상각비젂망 주파수관렦무형자산상각비 2019년부터증가할듯, 5G 싞규주파수상각 2018년 12웏부터시작되기때문, 연갂 5G 추가주파수비용은 4,800억웎수준예상 5월과기부는 5G 주파수경매안을공고했다. 경매대상은 3.5GHz( GHz) 대역 280MHz 폭과 28GHz ( GHz) 대역 2,400MHz 폭이며이용기간은올해 12월부터각각 10년과 5년이다. 최저경쟁가격은 3.5GHz 대역 26,544 억원, 28GHz 대역 6,216 억원을합쳐총 32,760 억원으로결정됐다. 주파수할당공고를기준으로볼때 5G 주파수경매는싱겁게끝날공산이크다. 최종주파수총할당가격이최저경쟁가격인 3.3조원대비크게오르지못한 4조원미만, 연간주파수상각비용 4,800 억원미만이유력하다. 그이유는다음과같다. 1) 3.5GHz 대역에서한사업자가최대로가져갈수있는주파수총량한도가 100MHz 로적게책정되었다. 이에따라 SKT의과도한베팅이한계가있을수밖에없다. 최소한 80MHz 는확보가가능하고최대 100MHz 밖에주파수를확보할수없는상황인데 20MHz 를더얻기위해주파수가격을크게올릴확률이낮기때문이다. 2) 28GHz 의경우엔 800MHz 이상을가동할수있는장비가없는관계로 800MHz 이상의추가주파수확보가필요하지않으며 28GHz 하단부를차지하는것이향후주파수확장측면에서유리하긴하지만현실적으로향후 5년내이슈로보기어렵다. 따라서 28GHz 는사실상최저경쟁가격을살짝웃도는수준에서최종할당가격이정해질공산이크다. 표 1. 국내 5G 주파수할당계획구분 주파수대역 주파수폭 경매시기 저주파대역 3.5GHz 280MHz 2018년 6웏 고주파대역 28GHz 2,400MHz 2018년 6웏 자료 : 과기부, 얶롞매체, 하나금융투자 그림 9. 6 웏 5G 주파수경매시가격상승폭이제한적읷것으로판단하는이유 1 3.5GHz 대역에서핚사업자가최대로가져갈수있는주파수총량핚도가 100MHz 로적게책정 2 28GHz 의경우엔 800MHz 이상을가동핛수있는장비가없음, 800MHz 이상의주파수확보가필요하지않음 3 28GHz 하단부를차지하는것이향후주파수확장측면에서유리하긴하지만향후 5 년내이슈로보기어려움 4 총핛당폭에대핚경쟁이슈만존재핛뿐주파수위치는중요하지않음 7

9 그림 10. 통싞 3 사주파수관렦비용젂망 그림 MHz 당주파수할당가격추이및젂망 ( 조웎 ) 2.0 주파수관렦비용 ( 십억웎 ) MHz 당주파수핛당가격 F 19F 20F F(?) 자료 : 각사, 하나금융투자 CAPEX 증가로유형자산상각비 2020년부터증가예상, 향후 4년후유형자산감가상각비 6천억웎증가예상 자료 : 각사, 하나금융투자 통신사 5G CAPEX 는 2018년 4분기부터집행이예상된다. 하지만 5G CAPEX 가시작된다고해도통신사연간 CAPEX 가갑자기급증하는패턴은아닐것으로보인다. 기지국가격 /LTE 혼합망운용 / 자율차상용화일정등을감안할때그렇다. 물론고주파수의특성과커버리지를감안하면 5G 기지국수는 LTE대비 3배가량증가할전망이다. 여기에사용주파수확대가예상된다. 따라서 5G 총네트워크장비투자규모는 LTE의 1.4~1.5 배수준으로증가할전망이다. 하지만연간통신 3사 CAPEX 규모는 LTE 투자정점인 2011~2012 년보다는낮게형성될전망이다. 5G 도입초기 LTE와혼용하여망을운용할것으로예상된다는점과기존 LTE 전국망하에 5G 네트워크커버리지확대가순차적으로이루어질전망이라는점을감안하면그렇다. 소형기지국형태로전환되면서기지국장비가격하락이지속되고있다는점도 CAPEX 급증가능성을낮게하고있다. 2023년레벨4~ 레벨5 수준의완전자율주행자동차가상용화될것임을감안시통신사 5G 투자는 2022년까지도지속될공산이크며 5G는 LTE와달리 5년에걸친장기투자가예상된다. 이에따라통신사감가상각비는 2020년이되어야비로소점진적인증가가예상된다. 과거 6년간 CAPEX 의합을정액상각하는회계처리방법을사용하고있어 LTE 투자정점이었던 2012년 CAPEX 가제외되는 2018년엔 5G CAPEX 개시에도감가상각비가줄어들전망이며 2020년이되어야비로소유형자산감가상각비증가가예상된다. 연간통신 3사 CAPEX 합계가 LTE 투자고점인 2012년을넘어서지않을것이라고판단하면대략통신 3 사유형자산상각비증가액은 6천억원수준이될전망이다. 그림 12. 국내통싞 3 사유형자산감가상각비합계젂망 그림 13. SKT 세대별 CAPEX 젂망 ( 십억웎 ) 7,800 통싞 3 사유형자산감가상각비합계 ( 조웎 ) 14 SKT CAPEX 7, , , , F 19F 20F 21F 22F 6 3G 4G(F) 5G(F) 자료 : 각사, 하나금융투자 자료 : SKT, 하나금융투자 8

10 4) 영업이익젂망 구회계기준 2018년통싞산업영업이익지난해수준기록젂망, 하지만 2019년부터다시의미있는영업이익성장추세로젂홖예상 통신요금인하여파로 2018년통신산업실적우려가컸지만 1분기통신 3사실적은양호하게나타났다. 새롭게도입된 IFRS 15 기준으로는통신 3사영업이익합계가 9,103 억원으로좋다고평가하긴어렵지만구회계기준으로는영업이익 10,397 억원으로전분기및전년동기비영업이익증가를기록했기때문이다. 현추세를감안할때 2018년통신산업영업이익합계는지난해수준을기록할가능성이높아보인다. 1분기에이미그러한현상이나타났는데선택약정요금할인가입자증가로서비스매출액이전년동기비감소양상을나타낼전망이지만마케팅비용이급감할가능성이높기때문이다. 여기에 5G 신규주파수할당관련비용상각이 12월부터이루어질전망이고 5G CAPEX 가 4분기부터진행될것이란점을감안시금년도엔감가상각비도하향안정화추세를나타낼가능성이높다. 영업비용감축효과로당초우려보다는양호한실적달성이예상된다. 그림 14. 구회계기준통싞 3 사영업이익합계젂망 그림 15. 세대진화에따른통싞산업이동젂화매출액젂망 ( 십억웎 ) 5,500 3 사영업이익합계 ( 구회계기준 ) ( 조웎 ) 32 통싞 3 사이동젂화매출액합계 5, , , , , F 19F 20F 22 18F 21F 자료 : 각사, 하나금융투자 자료 : 각사, 하나금융투자 2021 년통싞산업영업이익 6.5 조웎으로 2018 년대비 70% 성장젂망 더불어 2019년부터는 5G 시대를맞이하여통신산업은큰폭의이익성장이예상된다. 당연한얘기지만매출성장이크게나타날것이기때문이다. 과거 LTE 경험을바탕으로판단할때 5G 시대에최소 20% 이상의이동전화매출액성장이기대된다. 영업비용도크게증가하지않겠냐는생각을할수있는데주파수관련비용증가, 유형자산상각비증가, 마케팅비용증가를고려해도매출액증가폭의절반수준에불과할것으로보인다. 총주파수할당가격이 4조원을밑돌것이고 5G 총 CAPEX 가 LTE대비 40~50% 증가하겠지만향후 5년간에걸쳐단계적으로이루어질것이란점을감안할때그렇다. 통신사이동전화매출액은연간 25조원이다. 이동전화매출액이 20% 만증가해도서비스매출액이 5조원증가할수있다. 통신사영업비용증가분이총 2.5조원에달한다고해도 2018 년통신산업예상영업이익이 3.7조원수준임을감안할때통신산업영업이익이 70% 이상증가할수있다는얘기이다. 2019년이후통신사실적전망은낙관적이라는판단이다. 9

11 2019 년하반기이후엔 IFRS 15 도입에따른 긍정적영향클젂망 한편 IFRS 15 도입에따른회계적영향은 2018 년엔부정적이나 2019 년하반기부터는긍정 적영향이예상된다. 마케팅비용이 2017 년증가, 2018 년감소, 2019 년하반기이후증가 추세를가정하고 IFRS 15 회계에적용되는마케팅비용이연효과를감안시그렇다. 2018년엔 IFRS 15 전환에따른부정적인효과가클것으로보인다. 2017년도엔가입자유치비용이급증한반면 2018년도엔연초부터가입자유치비용이감소추세를나타내고있고제반상황을감안시연말까지도가입자유치비용감소추세가이어질것으로예상되기때문이다. 그런데 IFRS 15에선금년도가입자유치비용감소분만반영되는것이아니라지난해가입자유치비용증가분도반영된다. 따라서 2017년과정반대로 2018년엔 IFRS 15 회계제도가통신사영업이익에부정적인영향을미칠공산이크다. 하지만 2019년에는 IFRS 15도입에따른부정적영향이크게줄어들전망이며 2020년엔역으로 IFRS 15 도입에따른긍정적영향이예상된다. 5G 도입으로다시요금제업셀링과더불어마케팅비용이증가한다고보면그렇다. 특히 2020년엔 5G 도입에따른매출액증가와더불어 IFRS 15 적용으로당기마케팅비용증가에도마케팅비용이소폭증가에그칠것으로보여통신사대폭이익증가를기대해도좋을것같다. 그림 16. 구회계기준 /IFRS 15 적용시 LGU+ 연갂영업이익변화추정 IFRS 15 도입으로통싞사 2017년영업이익증가, 2018년및 2019년영업이익감소추정, 2020년엔큰폭이익증가효과젂망 ( 십억웎 ) 1,600 1,400 1,200 구회계기준 IFRS 15 1, F 18F 19F 20F 주 : 회사측과거치 IFRS15 회계자료제공하지않으며투자가들의이해를돕기위핚당사추정치임 그림 17. 구회계기준 /IFRS15 적용시 LGU+ 분기별영업이익변화추정 분기별로는 IFRS 15 도입으로 2018년 1분기부터 2019년 2분기까지부정적영향젂망, 2019년하반기부터는긍정적효과클젂망 ( 십억웎 ) 구회계기준 IFRS Q17F 4Q17F 3Q18F 2Q19F 1Q20F 4Q20F 주 : 회사측과거치 IFRS15 회계자료제공하지않으며투자가들의이해를돕기위핚당사추정치임 10

12 2. 5G 실체논띾배경및통신산업에미칠영향 1) 최근까지도 5G 실체부재에대한비판적읶시각졲재하는상황 5G 장비 / 부품부재로투자가들 사이에서 5G 실체논띾 지속되는상황 최근 5G 관련주의주가조정기간이길어지면서투자가들사이에서 5G에대한논란이일어나고있다. 아직 5G 킬러앱부재로 5G 성공을확신하기어렵고제반인프라가갖춰지지않았다는지적이다. 5G 네트워크장비출시가본격화되고있는것도아니고심지어 5G 핵심부품도현재없는상황이며 LTE와차별화된콘텐츠도부재하니어찌보면당연한얘기일수도있다. 아직보이지않으니믿기어렵다는심산이다. 여기에강력한요금규제를추구하는신정부가들어서면서 5G 시대에요금을올릴수있겠는가라는회의적인시각, 일부통신사임원들의 5G 관련잘못된정보전달도투자가들의 5G 회의론에영향을주고있다. 특히문재인정권하에서의과기부관료들의초법적인요금인하추진, 5G의핵심서비스를찾기어렵다는일부통신사임원들의무지한발언등은투자가들의 5G 상용화기대감을크게저하시키고있다고볼수있다. 심지어평창올림픽에서 KT가 5G 관련이벤트를다수선보였음에도불구하고주식시장뿐만아니라국내언론에서조차큰관심을끌지못했다는점은아쉬운대목이었다. 자율주행버스, 드론, 싱크뷰및타임슬라이스등이대표적이다. 그림 18. 5G 에대한투자가들의비관론이확산된이유 1 5G 네트워크장비및핵심부품미출시 2 5G 에특화된콘텐츠부재 3 싞정부의초법적읶요금규제 4 통싞사읷부임웎들의 5G 핵심서비스부재발얶 그림 19. KT 5G 자율주행자동차모습 그림 20. KT VR 체험영상 자료 : KT, 하나금융투자 자료 : KT, 하나금융투자 11

13 2) 현재 5G 실체가보이지않는것은당연, 냉정히현실직시해야 통싞사 5G 로드맵적극적으로공개해봐야사실상남좋은읷시켜주는꼴, 정부규제 / 사업자갂헤게모니경쟁의식하여조용히준비할것 일부투자가들이 5G 실체에대해비판적인시각을제시하지만현재 5G 실체가없는것은어찌보면당연하다. 과거처럼인프라가갖춰진상황에서서비스가출시되는것이아니라서비스출시에맞춰인프라가갖춰지는형국이며통신사들이 5G 킬러앱에대해현재구체적으로언급할상황도또그러할이유도없기때문이다. 5G는 4차산업의핵심으로명명되면서전세계각국에서조기도입경쟁이치열해 3G/4G 와는달리당초예상보다 2년이나앞당겨서비스가출시된다. 3G/4G 는단순히글로벌로밍, 영상통화, 무선데이터활성화를목적으로네트워크진화를시도하였지만 5G는 IoT라는현재이동전화서비스와전혀다른획기적인서비스진화를추구한다. 따라서과거 3G/4G 와같은개념으로 5G를보는것은적절치않다. 4차산업의핵심인프라로불리면서획기적인디바이스확산이예고되고있으며새로운형태의 B2B 비즈니스의창출이예상된다. 과거와는전혀다른개념이며이러한이유로통신사들도새로운먹거리창출및생태계조성에분주한상황이다. 현재로선 UHD/VR/ 자율차 / 스마트시티 / 스마트팩토리가킬러서비스가될공산이크다. 5G의실체는조만간드러날것으로보인다. 2018년 3분기에국내통신 3사의 5G 네트워크장비테스트 (BMT) 와더불어장비발주가이루어질전망이며빠르면 4분기국내통신 3사향네트워크장비매출발생이예상되기때문이다. 휴대폰핵심부품역시연내출시될예정이며삼성 /LG 5G 휴대폰은늦어도 2019년 1분기출시가예상된다. 5G 특화서비스역할을수행할차세대미디어인 UHD/VR 콘텐츠역시 2019년 3월 5G 상용서비스출시이전다수출시될공산이크다. 현재는통신사, 콘텐츠업체모두사업성이높지않아뛰어들어봐야얻을게없지만 5G 서비스가시작되면상황이달라질것이기때문이다. 많은투자가들은통신사경영진의 5G의사업방향성제시, 현재구체적인추진상황에주목하고있지만냉정히따져볼때통신사에서 5G 사업플랜을구체적으로투자가들에게드러내봐야얻을것은없다. 아직확실하지도않을뿐더러드러내봐야얻는것보단잃는게많기때문이다. 향후 5G를성공시키기위해통신사들이추진해야할사안은무엇보다규제마련및헤게모니쟁취이다. 자칫잘못하면 IT/ 플랫폼 / 콘텐츠업체만좋은일시켜줄수있기때문이다. 과거초고속인터넷도입당시통신사들은큰우를범했다. 우수한네트워크를제공했지만정작돈은플랫폼업체들이벌었기때문이다. 이러한과오를되풀이하지않기위해통신사들은 5G 시대에철저히준비중이다. 망에대한패권을확보하고정당하게요금을부과하지못한다면자칫투자만열심히해놓고남좋은일만시켜줄수있기때문이다. 현재통신사들은조용히치밀하게 5G를준비중이다. 떠들어봐야얻을게별로없고규제강화만촉진할공산이크기때문이다. 은근히 5G 생태계마련에나서고있다고해서아무것도하지않는것은아니다. 12

14 그림 21. 이동젂화세대별진화목적 2G 디지털음성 3G 글로벌로밍 4G 무선읶터넷 5G IoT 그림 차산업과 5G 와의연결고리 IoT : Massive IoT 지향시 5G 필수 자율주행자동차 : 차량용통싞 V2X 에 5G 적용예정 로봇 : 5G 로산업용로봇가동, 로봇에머싞러닝적용예정 빅데이터 : 5G 자율주행자동차에통싞사빅데이터홗용핚싞호체계도입예정 VR : 실감읶터렉션구현을위해 5G 적용필수 5G 그림 23. 통싞사들이조용히 5G 생태계마렦에나설수밖에없는이유 1 공격적읶 5G 투자계획발표는향후규제측면에서불리 2 헤게모니쟁탈젂에서 IT/ 자동차 / 플랫폼에게기회요읶제공핛수있음 3 단말기 / 콘텐츠보급 5G 서비스시작과더불어이루어질젂망 13

15 3) 주파수경매상황만봐도 5G 성공가능성은높은편 한국 / 미국주파수경매상황고려하면정부 / 통싞사향후 2년갂트래픽폭증을예상, 5G 성공을의심할필요는젂혀없음 현재 5G가허상이라고생각하는투자가들은정부및통신사들이왜 2018년 6월주파수경매에 3.5GHz 뿐만아니라 28GHz 도요청하고분배하기로했는지꼭생각해보길권한다. 5G는모든사물을무선으로구동하려는목적을띠고있으며과도한트래픽발생을우려하여황무지나다름없는 28GHz 까지끌어왔다. 그만큼 5G는엄청난트래픽발생을예상하고기획된네트워크라고볼수있다. 주파수는통신사가특정기간동안정부에게대규모의비용을지불하고임차하는자산이다. 그런데굳이왜정부 / 통신사들이 2018년에 28GHz 할당을결정했을까? 2020년이면또다시주파수경매가이루어질수있는데말이다. 통신사와과기부는아마추어가아니다. 그들의예측엔 2020년에현재주파수가지고는트래픽을감당할수없다는계산이분명히깔려있었다고볼수있다. 주파수를받아놓고 2년만놀려도통신사피해는막심해진다. 이번경매에 28GHz 할당을왜결정했는지에대해서만명확히이해해도 5G 성공을의심할여지는없다. 2015년트래픽에연동하는방식으로요금제를개편함에따라이제통신사매출액은결국트래픽에연동하기때문이다. 업계전문가들이향후트래픽폭증을예견하고있는데 5G 성공을과연의심할필요가있을까라는의구심이든다. 과거 LTE 도입당시에도트래픽증가에대한부정적인전망들이적지않았다. 3G 스마트폰으로이미트래픽이폭증한상태였고 LTE 동영상시청체감이과거 3G와큰차이가없어 LTE가도입되어도통신산업에큰기회요인이되기어렵다는견해가적지않았다. 서비스가예상보다빨리도입되지않았음에도불구하고휴대폰등단말기도많지않았으며 HD 콘텐츠도흔하지않았다. 따라서트래픽증가율의둔화를점치는투자가들도많았다. 하지만 LTE가도입되자트래픽은폭증했고현재까지도고속성장을지속하고있다. 그림 24. 네트워크진화에따른트래픽추이 (TB) 400,000 무선데이터트래픽 350, , , , , ,000 50, 자료 : 과기부, 하나금융투자 14

16 현시점에서는왜 28GHz 를조기 매물로내놓았는지를냉정히 따져볼필요가있다는판단 이러한와중에 2018년 4월과기부는예상보다빨리주파수경매세부내역을발표했다. 경매대상은 3.5GHz대역 280MHz폭과 28GHz대역 2,400MHz 폭으로결정되었고사용기간은 3.5GHz 대역이 10년, 28GHz 대역이 5년으로정해졌다. 28GHz 가필요한가하는의견이적지않았지만예상대로통신사요청으로주파수가매물로나왔고통신 3사의할당가능성은높은편이다. 미국역시 4월 FCC가 2018년 11월 5G 주파수경매를예고했는데흥미를끄는부분은주파수경매대역이었다. 미국의경우엔 28GHz 대역주파수경매에이어 24GHz 대역경매도연이어진행할예정인데총주파수공급량이 1,550MHz 에달한다. 결코적지않은규모인데국내와마찬가지로미국통신사요청으로시장매물로나올예정이다. 한국과미국주파수경매일정과할당폭, 통신사참여가능성으로보면대다수전문가들은 5G 시대의트래픽폭증과통신사매출액증가를예견하고있다는데에의심의여지가없다. 그림 25. 5G 주파수경매대역 3.5GHz 대역 - 최저경쟁가 : 2 조 6,544 억웎 - 이용기갂 : 10 년 MHz 폭 3.70GHz 28 개블록 (10MHz 씩 ) 으로구성블록당 948 억웎 24 개블록 (100MHz 씩 ) 으로구성블록당 259 억웎 28GHz 대역 - 최저경쟁가 : 6,216 억웎 - 이용기갂 : 5 년 GHz GHz 2,400MHz 폭 자료 : 과학기술정보통싞부, 얶롞매체, 하나금융투자 표 2. 미국 5G 주파수할당계획 구분 주파수대역 주파수폭 경매시기 고주파대역 24/28GHz 1,550MHz 2018년 11웏 자료 : 얶롞매체, 하나금융투자 15

17 4) 2018 년여름이후 5G 에대한투자가들의관심크게높아질젂망 5G 주파수경매가종료되는올여름이후 5G 실체서서히모습드러낼젂망, 5G 다시빅이슈로부각예상 5G 상용서비스개시가 2019년 3월로이제 10개월밖에남지않았지만최근 5G에대한관심은그리높지않은편이다. 연초보다도관심이낮아져있는상황인데가장큰이유는디바이스 / 콘텐츠부재때문이다. 사실이러한이유로 5G의실체논란이일어나고있다고볼수있다. 하지만올여름부터는상황이많이달라질것으로예상된다. 5G 네트워크장비들이출시되어시장에선보일예정이고 6월주파수경매이후이르면 9월이후 5G CAPEX 집행이예상되기때문이다. 아마도 8월이면 5G에대한투자가들의관심이크게높아질전망인데통신사들의네트워크장비발주가이루어지고 5G의실체가하나둘씩드러나면서 5G에대한의구심이풀려나갈것으로기대된다. 투자가들의관심이높은휴대폰출시도내년상용화시기에맞게순조로운진행이예상된다. 퀄컴의 NSA 방식 5G칩이빠르면 2018년 9월출시될예정이며 28GHz 를지원하는스냅드래곤 X50도 2019년상반기내출시될전망이기때문이다. 여기에인텔이 5G 커넥티브 PC 를 2019년상반기내출시할예정이다. 따라서 5G 휴대폰역시 2019년연초부터삼성전자를필두로봇물을이룰것으로예상된다. 여기에 5G를겨냥한 UHD/VR 콘텐츠도 2018년말부터본격출시될공산이크다. 통신사입장에서보면 5G 서비스개시직전차세대미디어콘텐츠를출시하는것이가장효과적이며이는콘텐츠업체역시마찬가지이기때문이다. 당장매출증가에기여하기어렵고비용증가이슈만만들차세대콘텐츠를콘텐츠업체입장에서현재적극생산할필요가없다는측면을생각해볼필요가있겠다. 결국 5G 킬러앱은 5G 상용서비스개시와더불어자리를잡아갈공산이크다. 이미 IoT( 자율차 / 드론 / 스마트시티 / 스마트팩토리 ) 와차세대미디어 (UHD/VR) 가점점자리를잡아가고있는상황이다. 항상과거에도통신사인프라가갖춰져야생태계가마련되었다. 현시점에서는이러한과거사례와함께 5G가당초예상보다 1년 9개월가량빨리시장에진입하는서비스라는점을생각할필요가있겠다. 그림 26. 5G 부품 / 장비공급및통싞사 CAPEX 집행시기예측 2018 년 7 웏 ~ 8 웏네트워크장비 BMT( 장비성능시험 ) 실시 2018 년 10 웏 ~ 12 웏통싞 3 사 5G 네트워크투자개시 / 네트워크장비업체장비공급개시 2019 년상반기 UHD/VR 등차세대미디어콘텐츠다수출시예정 2019 년 6 웏퀄컴 28GHz 지웎하는 NR 방식스냅드래곤 X50 출시 2018 년 7 웏 2019 년 7 웏 2018 년 8 웏 ~ 9 웏기지국, 중계기등 5G 장비발주 2018 년 9 웏퀄컴 NSA 방식 5G 칩공급개시 2018 년 12 웏삼성젂자 5G 휴대폮출시 2019 년 6 웏읶텔 5G 커넥티드상용모뎀출시예정 16

18 5) 2019 년 3 웏국내 5G 상용화에대한의구심은이제버려야 2019 년 3 웏한국 5G 상용서비스 개시유력한상황, 5G 서비스 지연될가능성희박해 투자가들사이에서는여전히 5G 서비스가 2019년 3월국내상용화가제대로이루어질수있을지에대한의문이크다. 가장큰이유는관련장비가아직눈에보이지않고통신사들이 5G CAPEX 가이드라인을제공하지않고있기때문이다. 하지만이러한투자가들의생각은괜한우려일공산이크다. 장비 / 부품개발진행상황, 주파수경매로드맵을감안시그러하다. 주파수경매가금년 6월로예정되어있으며주파수경매가끝나면곧바로기지국, 인빌딩, 엑세스장비군에서장비입찰시험 (BMT) 이진행될예정이며빠르면 9월수주공시가이루어질가능성이높은상황이다. 또기존주파수에 3.5GHz 를지원하는퀄컴 5G 칩이 2018년도 3분기내출시될가능성이높고삼성전자 5G 휴대폰이 2019년초에문제없이출시될것이유력하다. 국내외언론매체및통신사 / 통신장비업체동향을감안할때그렇다. 통신 3 사의 CAPEX 5G 플랜도주파수경매이후구체화되며발표될가능성이높다. 통신사별로투자해야할주파수가정해졌으니당연히투자에들어갈것이기때문이다. 전반적으로볼때국내통신사들의 5G 상용화는 2019년 3월예정대로이루어질공산이크며최근전세계 / 국내사업자간경쟁상황을감안할때최소한수도권전역의커버리지 ( 인구기준 50% 수준 ) 로 5G 상용화가이루어질것이란판단이다. 일부에선 ITU 5G 표준제정을걱정하는데상식적으로 ITU 표준화작업은이슈가되기어렵다. ITU에서 5G 표준을제정하려면아직도상당한시간이필요할전망이지만 3GPP에서정한표준을 ITU가인정하지않을가능성이낮고 5G 표준이복수로정해질공산이크기때문이다. 과거에도그랬기때문이다. 이미대다수네트워크장비업체들은지난해말정해진 3GPP NSA 표준을기준으로제품개발에나서고있다. 당연한얘기지만 5G 초창기에는 LTE망을혼용하는 NSA 방식으로네트워크가운용되며 2020년부터 5G 단독망이운용될공산이큰상황이다. ITU 표준제정이이루어지지않았다고해서 5G 상용서비스가늦어질것이란우려는갖지않는것이현명한자세이다. 그림 27. 3GPP 표준화읷정 SI 시작 ( 15.3) W I 시작 ( 17.3) Rel.15 NSA 완료 ( 17.12) Rel-15 NR Work Item SA 완료 ( 18.6) R el-16 NR Work Item WI 완료 ( 19.12) N R 요구사항, 후보기술녺의 embb & URLLC ( 광대역, 저지연, 고싞뢰지웎기술 ) embb & URLLC & mmtc ( 광대역, 저지연, 고싞뢰초연결지웎기술 ) NR Rel-15/16 5G LTE Rel-15/16 자료 : 얶롞매체, 하나금융투자 Rel-15 LTE WI NB-IoT 짂화, 강회된고싞뢰젂송 LAA 짂화, V2X phase 2 등 WI 시작 ( 17.3) SI 시작 ( 17.12) Rel-15 NR Study Item 비면허대역 NR, 비직교다중접속등 ITU-R 5G Initial Proposal ( 18.1) WI 완료 ( 18.6) R el-16 NR Study Item NR-based Evolution(B5G) Rel-16 LTE WI LTE-based embb & URLLC & mmtc ITU-R 5G Final Proposal ( 19.7) 17

19 그림 28. 3GPP 5G 단독모드 (SA) 와종속모드 (NSA) 비교 단독모드 (Stand-Alone) 종속모드 (Non-Stand-Alone) NextGen Core EPC NextGen Core EPC NextGen Core NR LTE NR LTE NR 5G 핵심망에 5G 싞규무선망 (NR) 연결 LTE 핵심망 (EPC) 에 LTE 짂화무선망과싞규무선망 (NR) 연결 ( 제어싞호는 LTE 무선망과연결 ) 자료 : 얶롞매체, 하나금융투자 18

20 6) 2019~2020 년엔차세대미디어, 2021 년부터는 IoT 가 5G 성장이끌것 5G 초기엔 UHD/VR, 중기이후엔 IoT 가시장 성장을주도할젂망 어떠한기존네트워크와차별화된특화서비스로 5G가성장할것인가, 통신산업매출을크게늘릴만한획기적인서비스인가라는 5G 회의론자들이적지않지만 5G 초기엔차세대미디어, 중기이후엔 IoT가 5G 성장을이끌가능성이높다. 통신사요금 / 과금정책, 주파수할당로드맵, 네트워크장비및부품개발동향을감안시그렇다. 5G는도입초창기인 2019~2020 년엔 UHD/VR 등차세대미디어를통한 P(ARPU) 성장에초점을맞출공산이크다. 기술적으로완벽한초저지연, 초연결이가능하려면 2019년하반기에나되어야하고 28GHz 에대한본격투자개시도 2019년하반기부터이루어질것으로보여 IoT를본격화하기엔 2019년엔무리가따르기때문이다. 따라서 5G 상용서비스가시작되는 2019년도엔차세대미디어위주로서비스가전개될전망이다. 그럼에도불구하고 5G 서비스개시와더불어통신사매출은큰폭의성장세가예상된다. 이미통신사요금제가트래픽에연동하는방식으로변화한데다가트래픽이폭증할것이기때문이다. 5G 시대엔전략적으로통신사들이현재 HD 컨텐츠를 UHD 또는 VR로대거전환할가능성이높고이에따라트래픽폭증이예상된다. 동일한드라마를 UHD로시청시데이터트래픽은크게증가할전망인데 4K UHD의데이터량이 HD의최소 4배, 8K UHD의경우엔 HD의최소 16배에달해서다. 5G 시대엔미디어진화에따른트래픽증가가불가피할전망이며이에따른매출액증가가예상된다. 그림 29. LTE 와달리 5G 투자가두단계에걸쳐이루어질것으로예상하는이유 5G 투자는과거 LTE 와달리 장기갂에걸쳐짂행될젂망 1 5G 네트워크투자부담큼, 장기갂에걸쳐단계적으로투자짂행예상 2 5G 초기 NSA(LTE 혼용 ) 로시작해서 SA(5G Only) 로짂화예정 3 현재 3.5GHz 위주에서향후 28GHz 로통싞장비점짂적짂화예정 4 도입초기차세대미디어, 중기이후 IoT/ 자율차로킬러서비스짂화예정 19

21 통싞사 5G 초기 ARPU(P) 성장, 중기이후엔디바이스 (Q) 의성장나타날듯, 성장잠재력높은상황 그러다가 5G가서서히성숙기에진입할 2021년부터는 IoT를기반으로한 Q( 디바이스 / 가입자 ) 의성장이예상된다. 5G는애초에모든사물을무선으로구현한다는목적으로설계되었다. LTE보다 10배넓은주파수를확보하여엄청난숫자의디바이스수용이가능하며진정한의미의 IoT 구현이가능해질것으로예상된다. 5G는단순히휴대폰을위한네트워크가아니다. 5G 시대를맞이하여사람과사물간초연결이시작될것으로보이며자동차, 웨어러블로의디바이스확산이본격화될전망이다. 과거휴대폰의영광을이어갈만한주력단말이최근몇년간출현하지못했다. 하지만 5G 시대엔실로오랜만에휴대폰이후의차세대먹거리가등장할수있을것으로기대된다. 자동차와웨어러블이바로차세대주역이다. 자율주행자동차와웨어러블의등장으로오랜만에통신사의 Q의성장을기대할수있을전망이다. 특히자율주행자동차의본격등장은이동전화 / 초고속인터넷이후정체된 Q( 가입자또는디바이스 ) 의정체문제를해결할공산이크다. 자동차가스마트폰못지않은트래픽을일으킬가능성이높기때문이다. 자율주행자동차구동에따른트래픽증가도이슈가될수있지만거대한디스플레이와이동성을바탕으로엔포테인먼트로서역할을자동차가수행할가능성이높아매출증가에따른기대를갖게한다. 자동차는향후휴대폰이후통신사매출에가장크게기여하는디바이스로성장할가능성이높다. 그림 30. 연결관점에서 4G 와 5G 의차이점 4G 5G [ 인간중심의네트워크시대 ] [ 사람과사물의초연결시대 ] 그림 31. 통싞사과거매출성장계기및향후젂망 스마트폮에서자동차로통싞사 주력단말확산예상 유선젂화 이동젂화 초고속읶터넷 무선읶터넷 IoT( 자율주행자동차 )/VR/5G 20

22 7) 2018 년하반기 3.5GHz, 2019 년하반기 28GHz 투자개시불가피할젂망 5G CAPEX는 2단계에걸쳐점짂적투자증대예상, 하지만 2019년내엔 28GHz 투자개시젂망 5G 초기엔 3.5GHz 대역을주로사용할것으로보인다. 현재 3.5GHz 위주에서향후 28GHz 로통신장비가점진적으로진화할예정이며 5G 초기엔 NSA(LTE 혼용 ) 로시작해서 2020년부터 SA(5G Only) 로진화할예정이기때문이다. `국내 3.5GHz 주파수경매가 6월에완료된다고볼때빠르면 9월이후네트워크투자개시가예상되고, NSA 휴대폰퀄컴칩이 9월말출시된다고볼때늦어도 2019년초엔 NSA 방식 5G 휴대폰출시가예상된다. 하지만 5G 전용망이라불리는 SA 도입은 2019년말또는 2020년초에나가능할전망이다. 단말기칩및부품개발속도, 휴대폰출시시기도문제지만통신사 CAPEX 부담도적지않기때문이다. 28GHz 의경우주파수가저렴하다는장점이있지만전파도달거리가짧아빔포밍이필수적이며커버리지가줄어들어설비투자비용이과도하게든다는단점이존재한다. 28GHz 투자는천천히진행될가능성이높다. 하지만 2020년부터는 28GHz 대역활용이본격화될가능성이높다. 향후주파수할당로드맵과트래픽을예측할시 2020년만되어도 28GHz 대역을사용하지않으면주파수공급부족문제가생겨날수있기때문이다. 이러한이유로국내및미국도 28GHz 조기사용을결정했으며금년하반기할당가능성이높은상황이다. 현재동일콘텐츠용량기준으로 4K UHD는 HD의 4배, 8K UHD는 HD의 16배에달한다. 5G 도입시 UHD, VR 콘텐츠가급증할것임을감안하고인당트래픽이현재 LTE 6기가에서 5G 20기가까지증가하게되면 5G 가입자가 1,500 만명만되어도주파수부족현상이나타날수있다. 2020년엔 28GHz 사용이불가피할것이란판단이다. 28GHz 상용화는먼얘기가아니다. 이미 KT 자율주행자동차시연당시에도 28GHz 를사용하였지만 28GHz 장비개발이본격화되고있고도심 / 강남지역을기준으로보면현재도기지국반경이 100~200 미터에불과해서울지역의경우향후 28GHz 대역적용에전혀문제가없는상황이기때문이다. 수도권을중심으로트래픽증가에대비하기위한투자가 2019년하반기부터본격화될것이라는판단이다. 그림 32. 양상방식별데이터량비교 1,920X1,080/8bits(HD) 0.75Gbps 3,840X2,160/8bits(4K UHD) 3Gbps 3,840X2,160/10bits(4K UHD) 5Gbps 7,680X4,320/8bits(8K UHD) 12Gbps 7,680X4,320/10bits(8K UHD) 20Gbps 자료 : 핚국방송통싞젂파짂흥웎 21

23 향후트래픽감안시 28GHz 주파수대역사용 2020 년엔 불가피할젂망 또 2020년자율차를비롯한본격적인 IoT 시대가열린다는점을감안해도 2019년하반기에는 28GHz 투자가필요해보인다. 진보된 IoT를적용하기위해선 5G SA망구축과더불어초저지연스위치장비구현이필수적이기때문이다. 네트워크안정성과속도에문제가생길수있음을감안시그렇다. 전반적으로볼때 2018년하반기 3.5GHz 수도권투자로시작하여점차전국망으로확산이예상되며 28GHz 는 2019년하반기수도권위주의오버랩투자진행이예상된다. SA 진입과더불어초저지연스위치장비투자까지완료되면본격적인 IoT 시대로의진입이가능해질전망이다. 그림 33. 5G 초저지연기술정의 IoT GW App Applications, visualization, vertical specific analytics MEC Server Mobile Core Internet 그림 34. Massive MIMO 를이용한 3D 빔포밍기술 특히고주파수대역에선 빔포밍기술필수, 안테나수요폭증예상 22

24 8) 네트워크장비 2018 년 4 분기부터 2022 년까지국내외 5G 투자장기수혜예상 향후국내외주요통싞사 5G CAPEX 감안시네트워크장비업종 2018년 4분기부터 2022년까지장기호황국면이어질젂망 제반상황을감안할때네트워크장비업체들은 2018년 4분기부터 2022년까지 5G 도입의큰수혜를받을것으로예상된다. 5G 주파수경매및상용화일정을감안할때국내의경우 2018년하반기부터통신사 5G CAPEX 가집행될것으로보이고미국 / 일본 / 중국역시 2018 년말또는 2019년상반기부터 5G 투자에나설전망이기때문이다. 특히 LTE 투자당시와는달리전세계주요통신사들의 5G CAPEX 집행예정시기가큰차이가없어 2018년말부터전세계통신사 CAPEX 가집중될것으로예상된다는점은긍정적이다. 2018년부터한국 / 일본 / 미국이 5G 투자경쟁에본격적으로나서는가운데중국이머지않아투자에가세할것으로보여당초예상보다조기에 5G 장비시장형성이예상된다. 여기에 LTE와달리 CAPEX 투자시기가길것이란점도긍정적이다. 과거전세계 LTE 투자가 2년안에이루어졌다면향후 5G는 5년에걸쳐단계적투자가이루어질것으로판단된다. 초기엔저주파수위주의투자가예상되며점차고주파수로의이동이나타날전망이다. 5G 네트워크투자는대략적으로 2018년하반기부터시작되어 2022년까지지속될것으로예상된다. 가장먼저수혜를입을것으로보이는국내통신장비시장전망은낙관적이다. 네트워크장비업체입장에선통신 3사가어느주파수를가져가고투자가언제, 어느정도이루어질지가중요한데주파수경매로드맵만보면긍정적결과가예상된다. 일단 3.5GHz 는현재사용주파수대비대역폭이 280MHz 로절대적으로높지않아통신 3사의주파수확보경쟁이치열할것으로보이며통신 3사모두최소 80MHz 를확보할가능성이높아활발한투자가기대된다. 28GHz 역시당초예상보다적극적인투자가예상된다. 이번주파수경매에선주파수총량제가실시되는관계로 3.5GHz 의경우사업자당최대 100MHz 만확보만가능한데이정도로는향후늘어나는트래픽을감당하기어렵기때문이다. SKT는물론이고 KT 역시 28GHz 대역을확보할것이유력하며 LGU+ 역시혹시모를속도경쟁을의식해확보할공산이크다. 특히다음주파수경매때 28GHz 대역이매물로나올지장담하기어려운상황이고통신 3사모두이번 28GHz 대역입찰에참여할가능성이높아네트워크장비입장에선더긍정적이다. 투자가들의우려와달리투자비용이많이들어가는 28GHz 대역에통신 3사모두주파수를확보할공산이크기때문이다. 현상황으로볼때 3.5GHz 는 2018년 4분기, 28GHz 는 2019년하반기부터국내통신 3사 CAPEX 집행이예상된다. 고주파수도입으로장비변화가클것으로예상되는안테나 / 중계기 / 스위치 / 트랜지스터업체들을주목할필요가있겠다. 미국통신장비시장전망역시밝다. FCC가 2018년 11월주파수경매를예고한점도호재지만 28GHz 대역주파수경매에이어 24GHz 대역경매도연이어진행할예정인데다가총주파수공급량도총 1,550MHz 에달해서다. 현재주파수경매일정을감안하면미국의 28/24GHz 투자는늦어도 2019년 2분기부터이루어질공산이크다. 국내장비업체입장에선큰호재이다. 한국과더불어미국주파수경매가조기에이루어질전망이며초고주파수조기공급으로네트워크장비측면에서큰변화가기대된다. 여기에미국통신사초고주파수투자가능성이높아짐에따라전세계 28GHz 대역장비 / 부품이통신시장에조기출시되고표준화가이루어질것이란점도긍정적이다. 23

25 그림 35. 국내이동통싞 3 사 CAPEX 추이및젂망 3G/4G 때와는달리 5G는 4~5년에걸친장기적읶 CAPEX 집행이루어질젂망, ( 십억웎 ) 10,000 3 사 CAPEX 합계 장기실적개선예상 8,000 4G 5G 6,000 4,000 3G 2, F 19F 20F 21F 22F 자료 : 각사, 하나금융투자 젂세계각국 5G 조기투자예상, 특히한 / 미 / 중 / 읷동시투자로국내네트워크장비업체수혜집중될젂망 최근전세계각국이자율주행자동차 /VR 등 4차산업의패권쟁취를위해 5G 조기투자에열을올리고있다. 5G 도입에뒤처지면 4차산업경쟁에서뒤처짐과동시에자동차 /IT 산업의붕괴를맞이할수도있다는절박감이있기때문이다. 5G 투자가예상보다빨리전개될것으로보여네트워크장비업종투자매력도를한층높여주고있다는판단이다. 그림 ~2022 년에걸쳐젂세계적으로 5G 투자가집중될것으로예상하는이유 5G 투자는젂세계주요각국이 장기갂에걸쳐짂행할예정이어서 국내네트워크업체큰수혜예상 1 젂세계적으로자율주행 /VR 패권쟁취위해 5G 조기투자경쟁예상 2 LTE 투자시기는젂세계적으로큰차이보임, 하지만 5G 투자는동읷시기에집중예상 3 5G CAPEX 부담큰상황, 4~5 년에걸쳐단계적커버리지확대젂망 4 특히 CAPEX 규모큰미국 / 중국 / 읷본 5G 투자 2018~2022 년에집중예상 24

26 9) 통신사 5G 로 16 년만에최대수혜예상, 디바이스 / 트래픽증가에주목해야 통싞사 5G 서비스개시로 2002년이후 16년만에 Q 성장젂망, 향후트래픽증가에따른매출성장가능성에주목해야 통신사들의경우엔 LTE 도입당시와마찬가지로 5G 시대를맞이하여큰폭의이익성장이예상된다. 당연한얘기지만매출성장이크게나타날것이기때문이다. 아직 5G 시대에서의통신사매출액을전망하긴쉽지않다. 요금제가정해지지않았기때문이다. 단 5G 시대에최소 20% 이상의이동전화매출액성장을기록할것이라고는얘기할수있다. 2012~2017 년 LTE 보급 6년동안실제통신산업이동전화매출액성장률 ( 이동전화매출액성장률 + 선택약정요금할인폭확대로인한매출액감소율 ) 을감안할시그렇다. 5G 시대에서도통신사매출성장전략은 LTE 도입당시와크게다르지않을것으로보인다. 1) 트래픽을올리기위해 UHD/VR 콘텐츠확장에나설전망이고, 2) 단위당데이터요금을내리는대신에주력요금제를 LTE대비상향조정할것으로보이며, 3) 무제한데이터요금제를 5G 초기엔적용하지않을가능성이높다. 그래야가입자 1명당매출성장을이룩할수있기때문이다. 여기에 LTE와다르게 5G는 Q( 가입자 / 디바이스 ) 의증가가예상된다. 자율주행차 / 웨어러블확산에따른디바이스확산을기대할수있기때문이다. 아무리보수적으로산정해도 LTE 이상의매출성장은무난하리라는판단이다. 그림 37. 통싞 3 사이동젂화매출액변화비교 그림 38. 세대별 SKT 이동젂화 ARPU 변화예측 ( 십억웎 ) 25,000 이동젂화매출액 ( 천웎 ) 55 SKT ARPU 24, , , , LTE(2017) 5G(2020F) 자료 : 각사, 하나금융투자 자료 : 각사, 하나금융투자 영업비용증가분감안해도매출성장폭클젂망이어서통싞사 5G시대를맞이하여큰폭의영업이익성장젂망 영업비용도크게증가하지않겠냐는생각을할수있는데주파수관련비용증가, 유형자산상각비증가, 마케팅비용증가를고려해도매출액증가폭의절반수준에불과할것으로보인다. 현재 5G 주파수총할당가격은 2.68GHz(3.5GHz 280MHz, 28GHz 2.4GHz) 기준으로최대로해도 4조원에미달할것으로예상되고있다. 단위당주파수할당가격이이전대비크게하락한것인데가장큰이유는전파특성계수가좋지않고 5G 예상매출액을보수적으로산정한데따른것으로해석된다. 즉 28GHz 주파수대역이전파도달거리가짧아 LTE에비해설비투자가많이든다는점과최근국회 / 소비자단체의높은주파수가격의문제점을정부가인식한것으로풀이된다. 3.5GHz 가 10년, 28GHz 가 5년상각임을감안시연간통신사주파수관련비용증가분은 4,800 억원수준이될전망이다. 25

27 그림 39. 국내통싞 3 사유 / 무형자산감가상각비합계젂망 그림 40. 세대진화에따른통싞산업영업이익변화예측 ( 십억웎 ) 9,500 통싞 3 사감가상각비 ( 조웎 ) 7 통싞 3 사영업이익 9, , ,000 7, , F 19F 20F 3 18F 21F 자료 : 각사, 하나금융투자 자료 : 각사, 하나금융투자 LTE 정도의매출액성장만나타나더라도 5G 시대통싞사영업이익현재수준대비 70% 이상성장젂망 CAPEX 는 2018년부터 2021년까지증가한다고가정하고다만연간통신 3사 CAPEX 합계가 LTE 투자고점인 2012년을넘어서진않을것이라고판단하면대략통신 3사유형자산상각비증가액은 6천억원수준이될전망이다. 마케팅비용증가폭은향후유통구조개편을앞두고있어대단히예측하기어렵지만 ARPU 상승시일반적으로마케팅비용이연동하여올라간다는점을감안해대략 20% 증가를예상하면 1.5조원증가가예상된다. 하지만통신사이동전화매출액이연간 25조원이어서이동전화매출액이 20% 만증가해도서비스매출액이 5조원증가할수있다는점을생각할필요가있다. 굳이 IoT 산업성장에따른 Q의성장을고민하지않고 LTE 수준의 ARPU 성장만나타난다고해도그렇다. 통신사영업비용증가분이총 2.5조원에달다고해도 2018년통신산업예상영업이익이 3.7조원수준임을감안할때통신산업영업이익이 70% 이상증가할수있다. 5G 시대에서통신사영업이익증가폭은보수적으로판단해도높게나타날전망이며 2019년이후통신사실적전망은낙관적이라는판단이다. 26

28 10) 5G 읶당통신요금오를수밖에없음, 단위당요금하락과혼동말아야 규제상황감안시단위당요금읶하불가피, 하지만트래픽증가폭커요금제업셀링, 읶당총요금 (ARPA) 큰폭상승젂망 5G 시대를맞이하여통신사매출이기대만큼증가할것인가에대한투자가들의의구심이큰상황이다. 통신비증가를달갑지않게생각하는사람들이대다수이고정부도통신요금인하추진을지속해야하는입장이라통신비인상이생각처럼쉽지않을수있기때문이다. 특히문재인정부의통신비인하정책기조를고려하면더회의적인전망을할수도있다. 하지만이러한투자가들의우려에도불구하고 5G 시대에인당통신요금은증가할가능성이높다. 결론적으로단위당요금은 20% 이상하락하겠지만주력요금제는 40% 상향조정될가능성이높기때문이다. 과거 LTE 도입당시통신사들은무제한데이터요금제를출시하지않고월 62,000 원요금제에월무료데이터 3G를제공하며요금제업셀링을유도한바있다. 당시 3G 스마트폰가입자월평균데이터트래픽이 1G 수준이었으니대략 3배에달하는무료데이터를제공하며요금제상향조정을유도했다고볼수있다. 5G 시대에도통신사들은비슷한전략을시도할공산이크다. 단위당요금을인하하되고가요금제에대한무료데이터통화량을늘리고무제한데이터요금제는초기엔출시하지않는방식으로요금제를설계할가능성이높다. 여기에통신사들이현재 HD 콘텐츠를 UHD 또는 VR로대거전환할가능성이높다. 차세대미디어에노출될경우자연스럽게트래픽이폭증할것이기때문이다. 5G 주력요금제의월무료데이터제공량은 20G, 월요금은순액기준 6만원이상이될가능성이높다는판단이다. 여기에네트워크를사용하는디바이스확산에본격나설공산이크다. 5G는애초에모든사물을무선으로구현한다는목적으로설계되었다. LTE보다 10배넓은주파수를확보하여엄청난숫자의디바이스수용이가능하며진정한의미의 IoT 구현이가능해질것으로예상된다. 5G는단순히휴대폰을위한네트워크가아니다. 5G 시대를맞이하여사람과사물간초연결이시작될것으로보이며자동차 / 웨어러블로의디바이스확산이본격화될전망이다. 요금제의경우엔웨어러블 / 자동차개별요금제가탄생하겠지만각종요금을합친요금할인형패키지요금제나트래픽총량을기준으로한종량요금제가보편화될가능성이높아보인다. 그래야가입자들의 IoT 요금제가입을유도하기가수월하고규제압력을낮출수있기때문이다. 특히현재 IoT 요금제에는요금인가제가적용되지않는다는점도 5G 시대통신사 IoT 패키지요금제활성화가능성을높여주고있다. 그림 41. 세대별도입초기주력요금제비교및젂망 그림 42. 세대별도입초기주력요금제데이터제공량비교및젂망 ( 웎 ) 70,000 요금제 ,000(?) (G) 25 데이터제공량 60, ,000 46, , ,000 29, ,000 3G 4G 5G 0 3G 4G 5G 자료 : 각사, 하나금융투자 자료 : 각사, 하나금융투자 27

29 그림 43. 5G 시대통싞사요금제형태예측 휴대폮 5 만웎 + 자동차 4 만웎 8 만웎휴대폮 + 자동차 + 웨어러블 30G 8 만웎 + 웨어러블 2 만웎 그림 44. 정부규제강화에도읶당통싞요금이오를수밖에없는이유 1 단위당요금큰폭하락에도불구하고트래픽폭증으로요금제업셀링지속불가피 2 5G 등장과더불어콘텐츠고도화 / 차세대미디어홗성화촉짂젂망 3 네트워크사용하는디바이스증가젂망, 특히자동차 / 웨어러블요금제등장젂망 4 기존요금제에 IoT 결합핚요금제등장예상, 읶당요금큰폭상승불가피 28

30 11) LGU+ 와다산네트웍스 /KMW/ 쏠리드 /RFHIC 매수추천 5G 조기도입수혜주로는매출성장에따른이익증가폭큰 LGU+ 와장비성격변화가큰다산네트웍스, KMW, 쏠리드, RFHIC 추천 향후주목할만한 5G 조기도입수혜주로는 LGU+, 다산네트웍스, KMW, 쏠리드, RFHIC 를추천한다. 먼저통신서비스업체중에선 LGU+ 를주목할필요가있다. 우선통신 3사중유일하게 2018년영업실적이양호하게나타날전망이며이동전화매출액성장에따른영업이익성장률이통신 3사중 LGU+ 가가장높고과거 LTE 도입당시에도통신 3사중가장높은주가상승을기록한바있기때문이다. 그림 년 6 웏 ~2013 년 5 웏까지통싞 3 사주가상승률비교 그림 /2013 년통싞 3 사 PBR 비교 (%) 130 연갂주가상승률 SKT KT LGU+ 0.5 SKT KT LGU+ 자료 : Wisefn 하나금융투자 자료 : Wisefn, 하나금융투자 네트워크장비업체중에서는특히안테나 / 스몰셀 / 백홀 / 중계기 / 기지국 TR 부품업체에관심을가질것을권한다. 단순한트래픽증가에따른수혜가아닌 5G로의진화에따른직접적인수혜가예상되기때문이다. 먼저기지국장비업체중에선 KMW에관심을높일필요가있다. 5G는고주파수대역사용으로인해 Massive MIMO 가적용될가능성이높아안테나 / 필터시장급성장이예상되는데다가 KMW의경우엔 5G 투자가집중될한국 / 미국 / 일본 / 중국에모두매출처를갖고있기때문이다. 여기에 LED 사업부문실적개선양상이본격화되고있다는점도긍정적이다. 스위치 / 모바일백홀업체중에서는다산네트웍스를추천한다. 5G 핵심인초저지연기술을시현하기위해서는초저지연스위치적용이불가피하고 5G 트래픽증가로백홀교체가본격화될것으로예상되기때문이다. 유선장비업체이지만무선장비업체못지않은수혜가예상된다. 중계기업체인쏠리드역시 5G 수혜주로서관심을높일필요가있다. 팬택이라는투자의걸림돌이제거되었고현재와같은비수기에도미국, 일본에서의수출성과를바탕으로별도기준으로는여전히우수한수익성을자랑하고있기때문이다. 스몰셀과본격적인경쟁관계에직면하게되겠지만 5G 시장에서도여전히중계기시장은인빌딩투자의한축을담당할전망이며심각한업계구조조정으로사실상국내에선쏠리드외 2~3개정도의중계기업체만명맥을유지하고있는상황이다. 쏠리드에 5G 인빌딩수혜가집중될것으로판단된다. 29

31 주파수경매이젂네트워크장비업종주가상승후점차통싞주로매수세확산젂망, 이젠 5G 관렦주관심높여야 마지막으로핵심부품업체에선 TR업체인 RFHIC 를추천한다. 단기공급물량증가가쉽지않은관계로중국 ( 차이나모바일 / 차이나텔레콤 ) 기지국수요증가시공급물량부족현상이발생될소지가크며그경우 Multiple 확장이크게나타날수있기때문이다. 더불어고주파수에서강점이있는 GAN 트랜지스터부문에서높은제품경쟁력을확보하고있다는점도 5G 조기활성화와더불어주가상승기대감을높여줄것으로판단된다. 2~4 월까지긴조정을거친후 5 월부터네트워크장비업체들을중심으로 5G 관련주들이다 시상승대열에합류하는모습을나타내고있다. 시기적으로보나가격측면으로보나이제 서서히 5G 관련주재매수에본격가담할필요가있겠다. 그림 47. 하나금융투자가선정한 5G 최대수혜주 통싞서비스 - LGU+ 안테나 - KMW 스위치 - 다산네트웍스 읶빌딩중계기 - 쏠리드 기지국핵심부품 - RFHIC 30

32 3. 요금읶하추짂상황및향후유통구조개편가능성점검 1) 신정부통신요금읶하이벤트사실상종료, 보편요금제도입어렵기떄문 노년층요금읶하를끝으로사실상 요금읶하이벤트종료, 보편요금제 국회통과가능성희박하기때문 투자가들의통신요금인하우려가크지만사실상노년층기초연금수급자통신요금인하를끝으로신정부의요금인하이벤트가종료되었다. 2017년 9월선택약정요금할인폭확대 (20 25%), 2017년 12월저소득층요금인하, 2018년 5월노년층요금인하를단행함에따라보편요금제도입을제외하면지난해신정부출범이후국정위가내세운통신요금인하정책이다이루어졌기때문이다. 사실상보편요금제의국회통과가어렵다고보면그렇다. 표 3. 국정위통싞비읶하대책주요내용및추진읷정 대책예상효과추짂읷정 기초연금수급자 / 저소득층에 웏 1 만 1 천웎감면혜택제공 싞청률고려시기초연금수급자 193 만명, 저소득층 136 만명에최대 5 천 173 억웎혜택예상 올해 7 웏젂기통싞사업법시행령 고시개정안입법예고, 올해 11 웏시행령 고시개정및시행 요금핛읶율을 20% 25% 로상향 평균요금수준 (4 만웎 ) 기준웏 1 만웎핛읶, 기존 20% 핛읶가입자는 2 천웎추가핛읶 1 천 900 만명에최대 1 조웎혜택예상 별도조치필요없고시행준비에약 2 개웏소요 공공 WiFi 확대구축 ( 버스 5 만대, 학교 15 만곳 ) 1 천 268 만명 ( 직장읶 637 만명, 학생 교직웎 631 만명 ) 에 4 천 800 억 8 천 500 억웎혜택예상 내년부터단계적으로구축 보편요금제도입 ( 기존 3 만웎대요금제공수준에 음성 데이터를 2 만웎에제공 ) 자료 : 국정위, 하나금융투자 기존 3 만웎대요금가입자웏 1 만 1 천웎젃감효과, 3 만웎대이상요금제도에연쇄적제공량확대예상 2 천 570 만명에최대 2 조 2 천억웎혜택예상 올해하반기젂기통싞사업법개정안제출 신정부가출범한지 1년이지난지금현실적으로추가적인통신요금인하가이루어질가능성은희박하다. 마지막으로남은과제인보편요금제도입의경우엔법개정이필수인데현실적으로국회통과가능성이희박하기때문이다. 보편요금제의경우위법성논란이많아야당뿐만아니라여당에서도반대의목소리가많았던사안이며정부가추진한통신비사회적논의기구에서합의안이도출되지못했다. 요금제를통과시켜줘봐야야당입장에선얻을것이없으며이런이유로이미한국당 / 바른미래당에서반대의사를표명한바있다. 심지어민주당에서도반대목소리가적지않다. 국회통과가능성은사실상제로이다. 그림 48. 보편요금제도입이사실상무산되었다고판단하는이유 1 통싞비사회적녺의기구에서당사자갂합의에실패함 2 야당뿐만아니라읷부여당내에서도반대하는사안임 3 야당에서통과시켜줘봐야노이즈만많고실익없음 4 과방위소속위웎중과반찬성가능성사실상 "0" 31

33 2) 이제유통구조개편으로정부규제이슈이동예상, 통신주에긍정적 요금읶하성과미짂, 결국통싞유통시장개편통한통싞비읶하시도지속될젂망, 통싞사엔긍정적영향예상 오히려이젠규제측면에서호재도출가능성에주목할필요가있어보인다. 통신시장유통구조개편가능성이높아지고있기때문이다. 당초예상대로신정부의다소초법적인통신요금인하정책에도불구하고만족할만한통신요금인하성과는없었다. 이런이유로통신요금인하압력은통신사를거쳐정부와유통의몫으로옮겨가고있다. 과기부가주파수가격인하를위한장치마련에나서는상황이며유통구조개편논의가본격화되고있다. 그런데주파수가격인하는사실상표면화되었으니이제통신요금인하를위해남은과제는유통구조개선밖에없다. 즉단말기가격하락과리베이트감축만이남은것이다. 이미통신유통구조개편은통신 3사 / 제조사 / 유통 / 국회 / 정부와더불어전국민이크게관심을갖는뜨거운감자로떠오르고있다. 물론현실적으로쉽지는않은상황이다. 소비자및통신사만생각하면도입하면좋겠지만제조사경쟁력저하를고민하지않을수없고정부입장에서영세유통업자의생계를무시하기도어려운형국이기때문이다. 하지만이제어떠한형태로든통신시장유통구조개편은이루어질가능성이높다. 수년간논란을거치는바람에많은국민들과언론들이국내통신유통구조의문제점을너무잘알게되었고현상황을지속방치할경우신정부가언론의질타를받을가능성이높기때문이다. 따라서어떠한형태로든현재통신시장유통구조는변화할공산이크다. 가장유력한방안은분리공시제도도입또는단말기완전자급제의시행이다. 전반적으로통신시장유통구조개편은통신주에긍정적인영향을미칠전망이다. M/S와매출액측면에서는다소애매한부분이존재하지만분명히수익성측면에서는확실히통신사에유리하다. 무엇보다불필요한유통비용감소로통신사비용감축기대감이높아질수있다는점은긍정적이다. 여기에부수적으로정부의요금인하압력완화를기대할수있고 Multiple 할증기대감이높아질것으로보인다. 통신시장유통구조개편은장기통신주상승의견인차가될공산이크다는판단이다. 그림 49. 유통구조개편이통싞주상승을이끌것이라고판단하는이유 1 통싞사마케팅비용감소기대감높아질젂망 2 정부요금읶하압력완화예상 3 5G 시대도래시요금읶상의수혜를통싞사가가장크게받게될젂망 4 Multiple 핛증기대감이높아질젂망 32

34 3) 리베이트공시할경우분리공시제도도입만으로도큰호재될젂망 분리공시도입논의조만갂시작될 젂망, 리베이트공시할경우 파장클것으로예상 방통위는최근정부업무보고에서분리공시제를 2018년 6월에시행하겠다는목표를제시했다. 현재정황상분리공시제도는국회통과가능성이높은편이다. 민주당뿐만아니라야당에서도발의를해놓은상황이고여야모두분리공시제도입에큰이견을보이고있지않기때문이다. 2014년단통법도입당시분리공시제는제외되었다. 분리공시제가포함되지않는다면단통법효과가제대로발휘되기어렵다는회의론이거셌지만결국단통법의핵심중하나인분리공시제는포함되지않았다. 삼성전자의반대가거셌기때문이었다. 영업기밀인제조사판매장려금을밝히기곤란하다는밝히면글로벌경쟁력이약화된다는반대의견이먹혔다. 하지만금년엔상황이좀달라졌다. 이번엔분리공시제가통과될가능성이높다. 물론리베이트까지도공시할것이냐는데에는통신사 / 제조사간이견이크지만어쨌든분리공시제도입자체는이루어질공산이크다. 이해관계자인통신 3사와 LG전자는분리공시제도입에찬성하고있고삼성전자역시과거의스탠스와달리이젠정부정책에따르겠다는의견을보이고있고과거처럼삼성의입김이세지않기때문이다. 만약분리공시제를통해제조사판매장려금을포함, 리베이트까지공개된다면소비자는물론통신사에도큰호재가될것으로보인다. 무엇보다단말기출고가격이하락할것이고이에따라통신사보조금지급부담이감소할전망이기때문이다. 분리공시제도도입시각제조사별리베이트가알려지므로실제폰판매가격이소비자들에게정확하게노출될것이고소비자들은가격대비성능이좋은단말기를선호할가능성이높아제조사가격경쟁이심화될공산이크다. 결국리베이트를통한폰판매촉진전략보단출고가인하를통한폰판매량증대에나설가능성높아추세적인폰가격하락이예상된다. 그림 50. 제조사장려금분리공시가소비자뿐만아니라통싞사에유리할수있는이유 1 제조사에장려금보다는폮가격하락을유도핛수있음 2 통싞시장과열 / 냉각에따른폮가격변동폭축소, 싞규폮출시이후추세적읶폮가격하락예상 3 제조사장려금점짂적축소예상, 제조사장려금증가시통싞사보조금을동시에늘려야하는부담감소 33

35 4) 단말기완젂자급제도입시엔단통법도입당시이상의주가상승기대 단말기완젂자급제도입시단통법 도입이상의파장미칠젂망, 하반기빅이슈로재부각될젂망 단말기완전자급제도입시엔분리공시도입보다더큰파장이예상되며단통법도입당시통신주상승이상의주가상승이기대된다. 통신사요금인하폭이커질가능성이높지만보조금 / 유통비용감소로실제영업이익은증가할공산이크고소비자요금인하혜택이보조금혜택보다도더크게나타날가능성이높아소비자통신비불만감소와더불어규제완화가기대되기때문이다. 일부에선단말기완전자급제가통신사를위한제도가아니라서통신사에유리할것이없다고얘기하지만냉정히따져볼때단말기완전자급제는분명통신사에유리한제도이다. 단말기완전자급제는불필요한유통비용을줄여통신비인하 / 단말기가격인하를이끌겠다는것을정책적목표로삼는데단순한이론이아니라현실적으로도그렇게될가능성이높다. 요금 / 가격경쟁은지금보다훨씬더치열해지겠지만리베이트 / 고객지원금을감안하면아무리통신시장이뜨거워진다고해도비용감소분이매출감소분보다훨씬커통신사입장에서는이득이다. 극단적으로통신사들이선택약정요금할인률 25% 를유지하고심지어통신사사이트직접구매고객들에게추가요금할인폭 7%p를적용한다고해도통신사입장에선얻는것이훨씬많다. 대리점리베이트가이금액보다크기때문이다. 그런데지난해도입급물살을탔다가선택약정요금할인제도폐지전제논란으로잠정중단되었던단말기완전자급제가최근재논의중이다. 단말기완전자급제를도입해도현행의선택약정요금할인제도가유지된다면도입할이유가크다는주장이설득력을얻고있기때문이다. 특히 SKT가최근이러한의견을피력한것으로알려져단말기완전자급제도입논란이금년도에도지속될가능성이높다. 단말기완전자급제를도입하자는소비자들의목소리가여전히높은가운데최근출시된갤럭시신형모델역시해외대비국내출고가가높다는의견이많아단말기완전자급제도입목소리는쉽사리소멸될가능성이낮아보인다. 그림 51. 단말기구입비부담완화를위해필요한정책설문조사결과 그림 52. 단말기완젂자급제도입찬성 / 반대설문조사결과 취약계층단말기지웎 10% 제 4 이동통싞출범 16% 단말기완젂자급제도입 46% 모르겠다 34% 찬성 56% 중저가단말출시의무화 28% 반대 10% 자료 : 국감, 녹색소비자연대, 망고 R&C 자료 : 국감, 녹색소비자연대, 망고 R&C 34

36 싞형갤럭시폮의높은출고가는결국유통구조개편논의불러읷으킬젂망, 통싞사수익성측면에서긍정적변화예상 결국수면아래로잠시들어갔던단말기완전자급제는보완책을찾아재논의될가능성이높다. 선택약정요금할인제도를존속한채단말기완전자급제를도입하는방법, 대리점에서구매하지않고통신사홈페이지에서단말기를직접구매하면요금을추가로할인해주는방법등이대안으로제시되고있다. 물론여전히유통상들의반발은단말기완전자급제도입의가장큰걸림돌이다. 그러나분리공시제도입과더불어리베이트가공시되지않는다면단말기완전자급제논의는지속될수밖에없을전망이다. 결국통신요금인하의종결점은유통구조의개편이기때문이다. 유통비용을줄여소비자요금을낮추자는시도는여전히지속형이다. 그림 53. 단말기완젂자급제도입시각주체별영향점검 통싞사 리베이트감소, 수익성개선예상 휴대폮제조사 폮가격경쟁심화, 마짂감소예상 유통상 리베이트감소로이익급감예상, 특히중소대리점큰타격예상 소비자 폮가격하락, 통싞비감소로수혜예상 그림 54. 통싞사영업이익, 통싞사고객지웎금, 유통상리베이트비교 ( 조웎 ) 6 5 조웎 4 4 조웎 3 조웎 2 0 통싞사영업이익통싞사고객지웎금유통상리베이트 주 : 2017 년실적기준 35

37 그림 55. 단말기완젂자급제도입이통싞요금읶하압력완화를불러읷으킬수있는이유 1 폮가격경쟁심화에따른폮가격하락을유도핛가능성이높음 2 보조금이없어지는대싞요금핛읶, 단말기구매가능포읶트, 캐쉬백등대폭강화예상 3 단말기핛부금이분리과금됨에따른시각적통싞비읶하효과기대 36

38 5) 리스제도입 / 홈페이지직구요금할읶제도도입등도고무적 홈페이지직구시추가요금할읶혜택제공 / 리스제도입등통싞사자체적유통구조개편추짂중, 수익성개선 / 규제완화측면에서긍정적영향예상 이미통신사유통구조개편은시작되고있다. LGU+ 가자사온라인쇼핑몰에서직접휴대폰을구매시기존선택약정요금할인 25% 에 7%p를더추가할인해총 32% 에달하는요금할인을해주는서비스를개시하고있는것이대표적이다. 또 SKT가곧온라인을중심으로리스제를도입하여휴대폰반납시잔존가액을지불하는동시에채권보전료를받지않는정책을펼것으로알려지고있다. 통신사들이최근유통구조개편을펴는목적은근본적으로현재의과도한대리점 / 판매점리베이트지불구조가통신사에이롭지않다고판단하기때문이다. 통신 3사간과도한가입자유치경쟁속에통신사들은자의반, 타의반으로과도한리베이트를지불해왔지만소비자들의보조금체감수준은높지않고요금이비싸다는지적이여전하다. 이러한이유로소비자들의통신사에대한인식이좋지못하며통신비불만이여전해정부의통신비인하압박이지속되고있다. 현상황에서통신사들이리베이트를늘리는방법은사실상자살행위나다름없다. 유통배불리기를해줄뿐소비자불만을키워요금인하이슈를계속만들공산이크고정부규제상황을불리하게끌고갈가능성이높기때문이다. 따라서통신사들이자체적으로소비자들의요금 / 폰구매부담을낮춰주는정책으로방향을선회했다고볼수있다. 아직은시작에불과하지만리스제도입 / 홈페이지직구요금할인제도도입등통신사들의유통구조개편시도는장기적으로통신사수익성및규제상황에긍정적인영향을미칠것으로보인다. 7%p 추가요금할인또는중고폰보상프로그램관련손실이기존대리점에지급하는리베이트보다적고통신요금에대한소비자불만이감소하면정부의통신요금인하압력이완화될수있기때문이다. 분리공시제도입, 단말기완전자급제도입등아직은갈길이멀지만최근통신사자체적인유통구조개편노력은통신사에긍정적인영향을미칠공산이크다는판단이다. 그림 56. 최근통싞사유통구조개편추진사례 LGU+ 온라읶직영몰에서폮구매시요금 7%p 추가핛읶 SKT 맥쿼리와리스형태로폮판매예정, 채권보젂료없고폮잒존가치보장 37

39 통신서비스 / 네트워크장비 Overweight Top Pick 및관심종목 SK텔레콤 (017670) 39 KT(030200) 43 LG유플러스 (032640) 47 다산네트웍스 (039560) 51 KMW(032500) 55 쏠리드 (050890) 59 RFHIC(218410) 63

40 2018 년 5 웏 30 읷 SK 텔레콤 (017670) 단기재료부족, 5G 내다본장기매수추천 5G 이벤트감앆한매수젂략추천, TP 32만웎유지 SKT에대한투자의견을매수로유지한다. 1) 금년도이익정체에대한주가반영이어느정도이루어진상황이고, 2) 2019 년이후엔 5G 서비스로인한매출액증가로재차이익성장예상되며, 3) 요금인하이벤트종료로사실상규제리스크낮아졌으며, 4) 단기지배구조개편가능성이낮아진것은사실이나장기적으로보면여전히기업분할가능성이존재하고, 5) 역사적 Multiple 이최하단에위치해있어 Valuation 상매력도가높기때문이다. 실적전망치를이전수준으로유지함에따라 12개월목표주가는기존의 32만원을유지한다. 2018년도에는실적부짂불가피할젂망 SKT의금년도실적전망은밝지않다. IFRS 15 기준으로는말할것도없고구회계기준으로도지난해대비영업이익감소가능성이높다는판단이다. 시장냉각기조로마케팅비용이감소하고 LTE CAPEX 감소로감가상각비의일시적감소현상이나타나겠지만가입자정체와더불어 25% 선택약정요금할인가입자증가에따른이동전화 ARPU 하락률이크게나타날것이기때문이다. SK플래닛적자폭도당장크게감소하긴어렵고지분매각에따른연결법인대상제외가능성도낮아금년도영업이익감소양상은불가피해보인다. 기업분할늦어질젂망, 하지만 5G 이슈부각가능성에주목 SKT는중장기매수접근을권한다. 물론기업분할은예상보다늦어질전망이다. 공정거래법개정이이루어지고 SK하이닉스지분추가취득이이슈화되어야물적분할추진이본격화될공산이큰데지자체선거로인해빨라야 9월정기국회에서공정거래법개정논의가시작될것으로판단되기때문이다. 따라서당분간기업분할이슈로 SKT 주가가오르긴쉽지않아보인다. 하지만역으로 5G 기대감이높아질수있다는점을간과해선안된다. 전세계각국의주파수경매가시작되면서 5G 상용화기대감이높아지고있는상황이며, 네트워크장비관련주들의주가가탄력적반등을시도하고있어연초와마찬가지로통신서비스주까지매수세가확산될공산이크기때문이다. 이경우업종대표주인 SKT 주가가반등할소지가높으므로점진적매수관점으로의전환을추천한다. Key Data 관심종목 BUY I TP(12M): 320,000 웎 I CP(5 웏 28 읷 ): 227,500 웎 Consensus Data KOSPI 지수 (pt) 2, 주최고 / 최저 ( 웎 ) 283,500/220,500 매출액 ( 십억웎 ) 17, ,633.3 시가총액 ( 십억웎 ) 18,369.6 영업이익 ( 십억웎 ) 1, ,492.1 시가총액비중 (%) 1.53 순이익 ( 십억웎 ) 2, ,846.7 발행주식수 ( 천주 ) 80,745.7 EPS( 웎 ) 33,989 33, 읷평균거래량 ( 천주 ) BPS( 웎 ) 279, , 읷평균거래대금 ( 십억웎 ) 년배당금 ( 예상, 웎 ) 11,000 Stock Price 18 년배당수익률 ( 예상,%) 4.84 외국읶지분율 (%) 주요주주지분율 (%) SK 외 3 읶 국민연금 9.16 주가상승률 1M 6M 12M 젃대 0.4 (12.2) (10.6) 상대 1.0 (10.9) (15.1) Financial Data ( 천웎 ) SK 텔레콤 ( 좌 ) 상대지수 ( 우 ) 투자지표단위 F 2019F 2020F 매출액십억웎 17, , , , ,467.3 영업이익십억웎 1, , , , ,464.1 세젂이익십억웎 2, , , , ,667.2 순이익십억웎 1, , , , ,571.2 EPS 웎 20,756 32,198 34,412 36,665 44,228 증감률 % PER 배 PBR 배 EV/EBITDA 배 ROE % BPS 웎 225, , , , ,285 DPS 웎 10,000 10,000 11,000 11,000 11,000 (2017 년이젂은구회계기준, 2018 년이후는 IFRS 15 기준 ) Analyst 김홍식 pro11@hanafn.com RA 성도훈 dohunsung@hanafn.com 39

41 금년도실적부짂불가피, 2019 년이후에나실적개선젂망 2018 년 SKT 실적부짂불가피, 5G 개시되는 2019 년이후 실적젂망은낙관적 2018년 SKT 실적전망은밝지않다. 가입자정체, ARPU 하락이당분간지속될전망이고인건비를비롯하여영업비용추세역시긍정적이지않기때문이다. 시장냉각기조로마케팅비용이감소하고 LTE CAPEX 감소로감가상각비의일시적감소현상이나타나겠지만가입자정체와더불어 25% 선택약정요금할인가입자증가에따른이동전화 ARPU 하락률이크게나타날것이어서실적호전을기대하긴어려워보인다. SK플래닛적자폭도당장크게감소하긴어렵고지분매각에따른연결법인대상제외가능성도낮아금년도영업이익감소양상은불가피하다는판단이다. 이에따라 SKT의경우엔금년도실적우려가지속될것으로판단된다. IFRS 15뿐만아니라구회계기준으로도연결영업이익감소가능성이높아보이며별도기준으로는영업이익감소가유력하기때문이다. 따라서투자전략상투자가들의금년도 SKT 실적기대감이충분히낮아질때까지기다려볼필요가있다는판단이다. 2018년 SKT 실적기대감이없어지고 5G로투자가들의시각이변화할시점에매수진입해도늦지않을것같다. 그림 1. SKT 본사기준영업이익젂망 ( 구회계기준 ) 그림 2. SKT 연결기준영업이익젂망 ( 구회계기준 ) ( 십억웎 ) 2,500 본사영업이익 ( 구회계기준 ) ( 십억웎 ) 2,500 영업이익 ( 구회계기준 ) 2,100 2,000 1,700 1,500 1, F 19F 20F 1, F 19F 20F 자료 : SKT, 하나금융투자 자료 : SKT, 하나금융투자 그림 3. SKT 분기별이동젂화서비스매출액추이및젂망 그림 4. SKT 연갂자회사영업이익기여도젂망 ( 십억웎 ) 3,200 이동젂화서비스매출액 ( 십억웎 ) 50 자회사영업이익 3,100 (50) 3,000 2,900 (150) 2,800 1Q17 3Q17 1Q18 3Q18F 1Q19F 3Q19F (250) F 19F 20F 자료 : SKT, 하나금융투자 자료 : SKT, 하나금융투자 40

42 기업분할지연예상, SK 플래닛성과도단기에나타나긴어려울젂망 SKT 의사결정부담큰상황, 기업분할당초예상보다 많이늦어질듯 SKT 기업분할역시당초예상보다많이늦어질것으로보인다. 지배구조개편방식이인적분할이아닌물적분할로전개될가능성이높고그렇게되면 SKT 기업분할이장기표류할가능성이높기때문이다. 인적분할의경우세금혜택을받으려면금년도상반기안에기업분할공시를내고연내작업을마쳐야되지만물적분할은어차피세금이슈가없어당장서두를이유가없다. 사실상정부 / 국회가공정거래법개정을추진하지않는이상그렇다. 지주사의자회사주식보유기준을상장사는 20% 에서 30%, 비상장사는 40% 에서 50% 로강화할가능성이높아지지않는한 SKT가기업분할을서두를이유가없기때문이다. SKT가기업분할여부를한참더고민할가능성이높아단기재료부각가능성은낮다는판단이다. SK플래닛도당분간은좀더골치를썩일공산이크다. 신세계 / 롯데로의지분매각협상이난항을겪고있으며당장드라마틱한실적개선이나타나긴어려울전망이기때문이다. 최근까지도 SK플래닛의지분매각작업은여전히진행형이다. 하지만신세계로의지분매각이사실상실패로끝난데다가당장가시권안에들어온 SK플래닛지분매각대상업체는없는상태다. 매각지분률및가격에대한이견이여전히존재하며해외법인부실이나타나회계처리한점도지분인수추진업체로하여금매수를꺼리게하고있다. 일부재무적투자가로의매각을추진할수도있지만단기에투자가들이기대할만한성과를낼지는의문이다. 더불어 SK플래닛이당초내년도흑자전환을목표로하고있지만아직은달성여부를낙관하긴어렵다. SK플래닛이흑자전환하려면마케팅비용을축소하는방법밖에는없는데그럴경우매출 / 시장점유율에서부정적인결과가나타날것이자명하기때문이다. 결국매출액성장을통한이익성장을기대할수밖에없는상황인데현재커머스업체들의경쟁상황을감안시쉽지않아보인다. SK플래닛정상화에대한기대감은다소낮추어야할것같다. 그림 5. SK 텔레콤물적분할시나리오 ( 공쟁거래법개정통과가정기준 ) SK 30% ( 가칭 )SK 투모로우 ( 중갂지주회사 ) 70% 50% 30% 70% 100% SKT( 통싞부문 ) SK 브로드밲드 SK 하이닉스 SK 플래닛 SK 텔링크 41

43 추정재무제표 손익계산서 ( 단위 : 십억웎 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억웎 ) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 매출액 17, , , , ,467.3 유동자산 5, , , , ,309.3 매출웎가 금융자산 2, , , , ,549.5 매출총이익 17, , , , ,467.3 현금성자산 1, , , , ,749.5 판관비 15, , , , ,003.2 매출채권등 3, , , , ,880.3 영업이익 1, , , , ,464.1 재고자산 금융손익 (67.1) (165.9) (146.9) (128.3) 기타유동자산 종속 / 관계기업손익 , , , ,516.0 비유동자산 25, , , , ,804.5 기타영업외손익 (232.3) (312.1) (158.4) (197.4) (184.6) 투자자산 8, , , , ,774.0 세젂이익 2, , , , ,667.2 금융자산 1, , , ,235.6 법읶세 ,073.5 유형자산 10, , , , ,140.4 계속사업이익 1, , , , ,593.7 무형자산 5, , , , ,802.0 중단사업이익 (0.0) 기타비유동자산 ,088.1 당기순이익 1, , , , ,593.7 자산총계 31, , , , ,113.8 비지배주주지분순이익 (15.9) 유동부채 6, , , , ,916.9 지배주주순이익 1, , , , ,571.2 금융부채 1, , , , ,990.2 지배주주지분포괄이익 1, , , , ,149.8 매입채무등 4, , , , ,310.9 NOPAT 1, , , ,897.4 기타유동부채 EBITDA 4, , , , ,792.3 비유동부채 8, , , , ,063.8 성장성 (%) 금융부채 6, , , , ,854.1 매출액증가율 (0.3) 2.5 (4.9) 기타비유동부채 2, , , , ,209.7 NOPAT 증가율 (4.4) (1.3) (17.5) 부채총계 15, , , , ,980.7 EBITDA 증가율 (2.1) 3.9 (3.5) 지배주주지분 15, , , , ,893.0 영업이익증가율 (10.1) 0.1 (16.2) 자본금 ( 지배주주 ) 순익증가율 자본잉여금 2, , , , ,915.9 EPS 증가율 자본조정 (2,716.1) (2,719.6) (2,719.6) (2,719.6) (2,719.6) 수익성 (%) 기타포괄이익누계액 (226.2) (234.7) (234.7) (234.7) (234.7) 매출총이익률 이익잉여금 15, , , , ,886.8 EBITDA 이익률 비지배주주지분 영업이익률 자본총계 16, , , , ,133.1 계속사업이익률 순금융부채 5, , , , ,294.9 투자지표현금흐름표 ( 단위 : 십억웎 ) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 주당지표 ( 웎 ) 영업홗동현금흐름 4, , , , ,728.9 EPS 20,756 32,198 34,412 36,665 44,228 당기순이익 1, , , , ,593.7 BPS 225, , , , ,285 조정 2, , , , ,347.3 CFPS 58,203 58,881 88,262 90, ,608 감가상각비 3, , , , ,328.2 EBITDAPS 57,022 59,250 57,164 61,275 71,735 외홖거래손익 (1.1) SPS 211, , , , ,709 지분법손익 (544.5) (2,245.7) DPS 10,000 10,000 11,000 11,000 11,000 기타 주가지표 ( 배 ) 영업홗동자산부채변동 13.8 (261.5) (2,030.0) (49.6) (212.1) PER 투자홗동현금흐름 (2,462.2) (3,070.6) (5,017.2) (5,931.1) (5,593.2) PBR 투자자산감소 ( 증가 ) (171.0) (2,216.7) (51.1) (212.1) PCFR 유형자산감소 ( 증가 ) (2,467.9) (2,686.5) (3,660.0) (3,660.0) (3,660.0) EV/EBITDA 기타 ,832.6 (1,577.1) (2,220.0) (1,721.1) PSR 재무홗동현금흐름 (1,044.8) (826.6) (205.8) (1,024.7) 재무비율 (%) 금융부채증가 ( 감소 ) , (229.0) ROE 자본증가 ( 감소 ) ROA 기타재무홗동 (364.1) (173.0) (23.2) (21.1) (19.0) ROIC 배당지급 (706.1) (706.1) (706.1) (776.7) (776.7) 부채비율 현금의증감 (47.5) 순부채비율 Unlevered CFO 4, , , , ,123.7 이자보상배율 ( 배 ) Free Cash Flow 1, , , ,068.9 주 : 2017 년이젂은구회계기준, 2018 년이후는 IFRS 15 기준 42

44 2018 년 5 웏 30 읷 KT(030200) 실적우려감소, 점차경영젂략변화가능성에주목할시점 젃대저평가상황, 이젠 5G 부각가능성에대비해야 KT에대한투자의견을매수로유지한다. 추천사유는 1) 단기실적부진이좀더이어질것으로예상되나장기실적전망낙관적이고 5G 조기활성화기대감이높아질것으로예상되며, 2) 경영전략변화가능성에대한투자가들의기대감이높아질것으로판단되고, 3) Multiple 이역사적하단에위치해있고자산가치대비시가총액이너무낮기때문이다. 12개월목표가는기존의 4만원을유지한다. 실적전망치를이전수준으로유지하였기때문이다. 투자전략상이젠서서히 KT 매수에나설것을권고한다. 이미금년도실적부진이 KT 주가에기반영된측면이강한반면다가올호재에대한주가반영은덜되어있다고판단되어서다. 금년실적예상보단양호예상, 장기실적젂망낙관적 2018년도실적이당초우려보다는양호하게발표될전망이다. 일회성이익성격이긴하지만보조금관련 VAT 환급금발생이예상되는데다가최근통신시장영향으로마케팅비용 / 감가상각비등제반비용이잘통제되는양상을나타내고있고자회사영업이익기여도역시양호하게나타나고있기때문이다. BC 카드실적회복으로금년도엔자회사영업이익기여도증가가기대되며낙관적으로보면구회계기준으론금년도연결영업이익증가를기대할수있을것같다. 악재기반영, 젂략상으론호재대비한매수추천단기적으로 KT 실적이그리좋진못할전망이다. 하지만금년도상반기 KT 실적은사실상큰의미가없다. 이미대다수투자가들이단기실적전망이부정적이란것을잘인지하고있기때문이다. 반면최근주파수경매이후 5G 투자가본격화될것이란기대가커지면서 5G 관련주들이다시상승추세로돌입하고있는상황이며 KT의경영전략변화가능성에대한투자가들의관심역시높아지고있다. 따라서현시점에선 KT 단기실적에신경쓰기보다는제반이슈부각에관심을가질필요가있겠다. 과거에도현재 PBR 수준에서는예외없이 KT의주가반등이나타났다. 현가격대에서는주가하방경직성이강하게나타날수밖에없으며약간의호재에도강한주가반등이나올수있다는점을고민할필요가있다는판단이다. Key Data 관심종목 BUY I TP(12M): 40,000 웎 I CP(5 웏 28 읷 ): 27,250 웎 Consensus Data KOSPI 지수 (pt) 2, 주최고 / 최저 ( 웎 ) 35,400/26,700 매출액 ( 십억웎 ) 23, ,798.6 시가총액 ( 십억웎 ) 7,115.3 영업이익 ( 십억웎 ) 1, ,446.1 시가총액비중 (%) 0.59 순이익 ( 십억웎 ) 발행주식수 ( 천주 ) 261,111.8 EPS( 웎 ) 2,641 2, 읷평균거래량 ( 천주 ) BPS( 웎 ) 49,641 51, 읷평균거래대금 ( 십억웎 ) 년배당금 ( 예상, 웎 ) 1,200 Stock Price 18 년배당수익률 ( 예상,%) 4.40 외국읶지분율 (%) 주요주주지분율 (%) 국민연금 주가상승률 1M 6M 12M 젃대 0.7 (8.6) (16.0) 상대 1.3 (7.3) (20.2) Financial Data ( 천웎 ) KT( 좌 ) 상대지수 ( 우 ) 투자지표단위 F 2019F 2020F 매출액십억웎 22, , , , ,179.4 영업이익십억웎 1, , , , ,776.0 세젂이익십억웎 1, , ,432.4 순이익십억웎 ,006.5 EPS 웎 2,723 1,826 2,432 2,841 3,855 증감률 % 28.6 (32.9) PER 배 PBR 배 EV/EBITDA 배 ROE % BPS 웎 47,113 48,017 49,510 51,225 53,953 DPS 웎 800 1,000 1,200 1,200 1,200 (2017 년이젂은구회계기준, 2018 년이후는 IFRS 15 기준 ) Analyst 김홍식 pro11@hanafn.com RA 성도훈 dohunsung@hanafn.com 43

45 투자가들의우려와달리구회계기준으론금년도영업이익성장젂망 KT 구회계기준으롞당초예상보다 2018년실적양호하게발표될젂망, 단순비교시영업이익증가예상 금년도 KT 실적전망은그리밝진않다. 신정부통신요금인하정책에따른피해가적지않기때문이다. 특히선택약정요금할인폭 25% 상향조정에따른이동전화 ARPU 하락은적지않은실적부진요인이될가능성이높다. 여기에휴대폰가입자정체, 초고속인터넷 ARPU 성장둔화, PSTN 가입자감소등도부담요인이다. 하지만당초예상과는달리구회계기준으론 2018년 KT의연결영업이익증가가능성이높아보인다. 보조금관련 VAT 환급금발생이예상되는데다가마케팅비용 / 감가상각비등제반비용이잘통제되는양상을나타내고있고자회사영업이익기여도역시양호하게나타나고있기때문이다. 일부일회성이익반영효과이긴하지만당초우려보다는양호한실적을달성할가능성이높다는판단이다. 2019년이후에는 5G 조기도입영향으로 ARPU 반등이급격히나타날것이란점을감안하면올해부터장기이익성장흐름을나타낼공산이크다는판단이다. 그림 1. KT 연결기준영업이익젂망 ( 구회계기준 ) 그림 2. KT 연갂자회사영업이익기여도젂망 ( 십억웎 ) 1,800 영업이익 ( 구회계기준 ) ( 십억웎 ) 460 자회사영업이익기여분 440 1, , , F 19F 20F F 19F 20F 자료 : KT, 하나금융투자 자료 : KT, 하나금융투자 그림 3. KT 연갂마케팅비용젂망 ( 구회계기준 ) 그림 4. KT 연갂이동젂화 ARPU 젂망 ( 십억웎 ) 2,800 마케팅비용 ( 구회계기준 ) ( 천웎 ) 38 KT ARPU 2, ,600 2, , F 19F 20F F 19F 20F 자료 : KT, 하나금융투자 자료 : KT, 하나금융투자 44

46 젃대적저평가상황, 5G 시대도래대비한매수젂략바람직 젃대저평가상황, 경영젂략변화 나타날시적극매수대응추천, 5G 대비한매수젂략유리할듯 KT는누가봐도저평가상황임엔분명하다. 비록이익모멘텀 / 주가상승을위한재료부족상태이긴하지만각종지표로보면확실히싸긴싸다. 특히자산가치대비시가총액은지나칠정도로낮다. PBR 기준으로는세계어느통신사보다도저평가되어있다. PBR이 0.6배에도미치지못하는상황이기때문이다. 숨겨진부실이있는게아니냐고의심할정도다. 통신사는사업특성상감가상각이끝난망도사용이가능하며가입자를유치하는데막대한비용이소요되는관계로가입자가치가존재한다. 여기에 KT는막대한부동산을보유하고있다. 5G 기대감이생겨나는시점이라이젠너무싸다는인식이확산될수있다는판단이다. KT가 5G 도입에대한주가영향을덜받는것은사실이지만 KT 역시분명한 5G 조기도입의수혜주이다. 오히려현시점에서는유선매출비중이높아 5G 도입으로인한이동전화서비스매출액증가시상대적인수혜폭이적다는이유로소외되었다는점을생각해볼필요가있다. 사실상수혜정도에있어서경쟁사와큰차이가없는데너무저평가된경향이강하다는것이다. KT의경우역으로감가상각비 / 마케팅비용증가에대한부담을더는효과도있어경쟁사대비크게불리할것은없다는판단이다. 이젠 KT도 5G 핵심수혜주로바라볼필요가있다. 표 1. KT 의분기별수익예상 ( 구회계기준 ) ( 단위 : 십억웎, %, %p) 구분 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 매출액 5, , , , , , , ,773.0 영업이익 ( 영업이익률 ) 세젂이익 (113.6) 순이익 (126.1) ( 순이익률 ) (2.1) 주 : 구회계연결기준, 순이익은지배주주귀속분자료 : KT, 하나금융투자 그림 5. 글로벌주요통싞사 PBR 비교 그림 6. 글로벌주요통싞사 PER 비교 ( 배 ) 4 P/B ( 배 ) 15 P/E 버라이즌 KDDI NTT 도코모 소프트뱅크 AT&T 차이나모바읷 LGU+ SKT KT 5 NTT 도코모 소프트뱅크 LGU+ KDDI KT 버라이즌 차이나 모바읷 AT&T SKT 자료 : 블룸버그, 하나금융투자 자료 : 블룸버그, 하나금융투자 45

47 추정재무제표 손익계산서 ( 단위 : 십억웎 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억웎 ) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 매출액 22, , , , ,179.4 유동자산 9, , , , ,657.3 매출웎가 금융자산 3, , , , ,719.4 매출총이익 22, , , , ,179.4 현금성자산 2, , , , ,045.0 판관비 21, , , , ,403.4 매출채권등 5, , , , ,208.7 영업이익 1, , , , ,776.0 재고자산 금융손익 (218.9) (238.2) (266.5) (281.1) (281.1) 기타유동자산 종속 / 관계기업손익 2.6 (13.9) 비유동자산 20, , , , ,916.8 기타영업외손익 (96.6) (286.2) (49.6) (62.5) (62.5) 투자자산 , , ,051.7 세젂이익 1, , ,432.4 금융자산 법읶세 유형자산 14, , , , ,703.6 계속사업이익 ,103.0 무형자산 3, , , , ,332.4 중단사업이익 기타비유동자산 2, , , , ,829.1 당기순이익 ,103.0 자산총계 30, , , , ,574.1 비지배주주지분순이익 유동부채 9, , , , ,669.4 지배주주순이익 ,006.5 금융부채 1, , , , ,031.6 지배주주지분포괄이익 ,037.1 매입채무등 7, , , , ,165.4 NOPAT 1, , ,367.6 기타유동부채 EBITDA 4, , , , ,657.9 비유동부채 8, , , , ,592.0 성장성 (%) 금융부채 6, , , , ,459.7 매출액증가율 (3.5) 기타비유동부채 1, , , , ,132.3 NOPAT증가율 15.7 (9.5) 부채총계 17, , , , ,261.4 EBITDA 증가율 (1.4) (1.0) (0.3) 지배주주지분 11, , , , ,234.8 영업이익증가율 11.4 (4.5) (5.6) 자본금 1, , , , ,564.5 ( 지배주주 ) 순익증가율 28.6 (33.0) 자본잉여금 1, , , , ,441.1 EPS증가율 28.6 (32.9) 자본조정 (1,218.5) (1,206.2) (1,206.2) (1,206.2) (1,206.2) 수익성 (%) 기타포괄이익누계액 (1.4) 매출총이익률 이익잉여금 9, , , , ,404.3 EBITDA 이익률 비지배주주지분 1, , , , ,077.9 영업이익률 자본총계 12, , , , ,312.7 계속사업이익률 순금융부채 4, , , , ,771.9 투자지표 현금흐름표 ( 단위 : 십억웎 ) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 주당지표 ( 웎 ) 영업홗동현금흐름 4, , , , ,031.5 EPS 2,723 1,826 2,432 2,841 3,855 당기순이익 ,103.0 BPS 47,113 48,017 49,510 51,225 53,953 조정 4, , , , ,881.9 CFPS 20,407 18,127 18,207 19,861 21,429 감가상각비 3, , , , ,881.9 EBITDAPS 18,618 18,433 18,378 20,100 21,668 외홖거래손익 (213.3) SPS 87,103 89,568 86,466 87,930 92,602 지분법손익 DPS 800 1,000 1,200 1,200 1,200 기타 주가지표 ( 배 ) 영업홗동자산부채변동 (125.9) (414.3) (1,110.2) PER 투자홗동현금흐름 (3,485.0) (3,483.2) (4,271.6) (5,155.1) (3,921.4) PBR 투자자산감소 ( 증가 ) (20.4) (85.6) 79.3 (54.3) (42.3) PCFR 유형자산감소 ( 증가 ) (2,670.9) (2,374.0) (2,821.0) (2,821.0) (2,821.0) EV/EBITDA 기타 (793.7) (1,023.6) (1,529.9) (2,279.8) (1,058.1) PSR 재무홗동현금흐름 (943.3) (1,363.5) 1, (1,080.4) 재무비율 (%) 금융부채증가 ( 감소 ) (528.3) (1,363.1) 1, (786.2) ROE 자본증가 ( 감소 ) (2.3) ROA 기타재무홗동 (228.6) (0.1) ROIC 배당지급 (184.1) (243.1) (245.1) (294.1) (294.1) 부채비율 현금의증감 (972.1) (36.6) 순부채비율 Unlevered CFO 5, , , , ,595.4 이자보상배율 ( 배 ) Free Cash Flow 2, , , ,210.5 주 : 2017년이젂은구회계기준, 2018년이후는 IFRS 15 기준 46

48 2018 년 5 웏 30 읷 LG 유플러스 (032640) 5G 이벤트감앆시현가격대오래보긴어려울젂망 리레이팅과정젂개예상, 매수 /TP 20,000웎유지 LGU+ 에대한투자의견을매수로유지하며통신서비스업종 Top Pick 으로제시한다. 추천사유는 1) 금년도실적우려가컸지만상반기양호한실적달성이유력해금년도이익성장기대감이높아지는상황이며, 2) 최근 5G 조기상용화기대감이높고, 3) 우수한실적흐름에도불구하고역대 Multiple 하단에위치해있어리레이팅가능성이높아졌으며, 4) 현경영진성향을감안시수익성위주의경영 / 배당성향의점진적상향조정정책이지속될가능성이높기때문이다. 목표가는실적전망치를이전수준으로유지함에따라기존의 20,000 원을유지한다. 구회계기준으로는금년에도높은이익성장젂망 LGU+ 는당초우려와달리지난해에이어금년에도높은이익성장을나타낼전망이다. 물론새롭게도입된 IFRS 15 기준으로는부진한실적발표가예상된다. 가입자유치비용자산화효과때문이다. 하지만구회계기준으로는높은이익성장률기록이예상된다. ARPU 하락에도불구하고 3사중유일하게높은가입자성장률을기록할전망이며시장안정화에따른마케팅비용감소효과가크게나타날것이기때문이다. 2019년에는 5G 개시로서비스매출액전망도밝아장기실적호전추세가이어질것이란판단이다. 현가격대에선공격적매수에나설것을권고투자전략상현가격대에서는장 / 단기공격적매수에나설것을추천한다. 이동전화매출액 / 마케팅비용이영업이익에미치는영향을감안할시 5G 서비스가본격화되면통신 3사중가장높은주가상승을기록할업체는누가봐도 LGU+ 인데역대가장낮은수준의 PER을기록중이기때문이다. 특히실적우려가적지않았음에도불구하고금년도에도높은이익성장이유력하고 2013년이후 Valuation 상매력도가가장높아진상황이라는점에주목할필요가있다. 외국인지분율이 2016년이후가장낮은수준으로내려가있다는것역시긍정적이다. 역발상으로보면이젠외국인지분율이올라갈가능성이높기때문이다. 특히 6~7월투자매력도가높다는판단이다. Key Data Top Pick BUY I TP(12M): 20,000 웎 I CP(5 웏 28 읷 ): 12,500 웎 Consensus Data KOSPI 지수 (pt) 2, 주최고 / 최저 ( 웎 ) 17,000/11,900 매출액 ( 십억웎 ) 12, ,669.4 시가총액 ( 십억웎 ) 5,457.6 영업이익 ( 십억웎 ) 시가총액비중 (%) 0.45 순이익 ( 십억웎 ) 발행주식수 ( 천주 ) 436,611.4 EPS( 웎 ) 1,237 1, 읷평균거래량 ( 천주 ) 1,423.5 BPS( 웎 ) 12,862 13, 읷평균거래대금 ( 십억웎 ) 년배당금 ( 예상, 웎 ) 450 Stock Price 18 년배당수익률 ( 예상,%) 3.60 외국읶지분율 (%) 주요주주지분율 (%) LG 외 2 읶 국민연금 8.85 주가상승률 1M 6M 12M 젃대 1.2 (7.7) (20.4) 상대 1.8 (6.4) (24.4) Financial Data ( 천웎 ) LG 유플러스 ( 좌 ) 상대지수 ( 우 ) 투자지표단위 F 2019F 2020F 매출액십억웎 11, , , , ,197.8 영업이익십억웎 ,356.5 세젂이익십억웎 ,257.9 순이익십억웎 ,006.3 EPS 웎 1,129 1,253 1,019 1,523 2,305 증감률 % (18.7) PER 배 PBR 배 EV/EBITDA 배 ROE % BPS 웎 11,054 11,985 12,604 13,677 15,531 DPS 웎 (2017 년이젂은구회계기준, 2018 년이후는 IFRS 15 기준 ) Analyst 김홍식 pro11@hanafn.com RA 성도훈 dohunsung@hanafn.com 47

49 비용감축노력지속중, 2019 년은말할것도없고 2018 년실적도우수할듯 어닝서프라이즈지속중, 금년도에도구회계기준으로는높은영업이익성장젂망, 장기이익성장추세유력 당초 LGU+ 의실적우려는컸다. 추가적인영업비용감축이제한적일것이란예측하에선택약정요금할인폭확대로서비스매출액감소폭이클수있다는판단때문이었다. 하지만당초우려와달리금년도 LGU+ 영업실적은양호하게나타날것으로보인다. 구회계기준으로보면그렇다. 물론새롭게도입되는 IFRS 15 기준으로는 LGU+ 도과거와같은우수한실적흐름을나타내진못할것이다. 가입자유치비용자산화로 2017년기준영업이익이너무높게나타나금년도엔역기저효과가크기때문이다. 하지만구회계기준으로는여전히높은이익성장률기록이예상된다. ARPU 하락에도불구하고 3사중유일하게높은가입자성장률을기록할전망이며시장안정화에따른마케팅비용감소효과가크게나타날것이기때문이다. 당장 1분기동향만봐도그렇다. 2018년 1 분기 LGU+ 는 17만명에달하는이동전화가입자가순증이나타났고초고속인터넷 /IPTV 부문에서높은매출액증가추세가이어졌으며시장안정화로마케팅비용이감소 (-4.3% YoY, -7.7% QoQ) 했다. 1분기흐름이올해내내이어질것임을감안시금년도에도 LGU+ 는높은영업이익성장이기대되며특히금년도엔경쟁사와뚜렷한실적차별화양상전개가예상된다. 2019년실적전망은당연히낙관적이다. 2분기부터이동전화 ARPU가다시성장세로반전할것이기때문이다. 5G 요금제출시및요금제업셀링도이슈겠지만선택약정요금할인폭 25% 상향조정가입자정체도적지않은이슈가될전망이다. 과거 2017년경험으로보면그렇다. 제반비용증가세에도불구하고큰폭의서비스매출액성장으로가파른이익성장세를다시나타낼것으로보여 2019년이후장기 LGU+ 실적전망역시낙관적이라는판단이다. 그림 1. LGU+ 분기별마케팅비용젂망 ( 구회계기준 ) 그림 2. LGU+ 분기별이동젂화 ARPU 젂망 ( 십억웎 ) 560 마케팅비용 ( 구회계기준 ) ( 천웎 ) 40 LGU+ ARPU Q17 3Q17 1Q18 3Q18F 1Q19F 3Q19F 32 1Q17 4Q17 3Q18F 2Q19F 1Q20F 4Q20F 자료 : LGU+, 하나금융투자 자료 : LGU+, 하나금융투자 48

50 역대가장저평가된국면, 이젠 5G 이벤트보고매수해야 역사적저평가, 이익성장률대비과도하게낮은 PER 기록중, 5G 시대 3사중가장높은주가상승률기록예상 금년상반기 LGU+ 는예상외주가부진양상을보였다. 2017년 1분기부터 2018년 1분기까지분기별어닝서프라이즈를지속했음을감안하면다소어이없는결과다. 갖가지노이즈에시달린것이가장큰이유였다. 주파수상각비용증가에따른우려, 정부요금인하정책피해에대한우려, IFRS 15 도입에따른우려등이유도다양하다. 하지만 LGU+ 는투자가들의각종우려에도불구하고높은이익성장을지속하고있으며향후에도그럴가능성이높은상황이다. 특히 5G 조기도입상황을감안하면더욱그렇다. 이미모든투자가들의관심은다시 5G 상용서비스개시이후로넘어가고있다. 주파수경매가 6월완료되고나면 5G 투자가개시될것으로예상되기때문이다. 이렇다고볼때통신 3사중에선 LGU+ 가가장높은주가상승을기록할가능성이높다. 이동전화매출액성장에따른영업이익성장률이통신 3사중 LGU+ 가가장높고과거 LTE 도입당시에도통신 3사중가장높은주가상승을기록한바있기때문이다. 수급도이젠개선양상을보일가능성이높다. 최근 3년내외국인지분율이최저수준으로낮아진상황이고외국인지분율이 38% 미만으로낮아져유동성이풍부해짐에따라 8월정기변경에서 FTSE/MSCI 편입가능성이존재하기때문이다. 현재 LGU+ 2018년예상실적기준 PER( 구회계기준 ) 이 9배에불과한상황이다. 역대최저수준이며향후이익성장률을감안시이해불가한상태이다. 항상비정상적인저평가상황에선매수가정답이었다는경험하에 LGU+ 에대한매수강도를높여야하겠다. 표 1. LGU+ 의분기별수익예상 ( 구회계기준 ) ( 단위 : 십억웎, %) 구분 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 매출액 2, , , , , , , ,033.9 영업이익 ( 영업이익률 ) 세젂이익 순이익 ( 순이익률 ) 주 : 구회계연결기준, 순이익은지배주주귀속분 자료 : LGU+, 하나금융투자 그림 3. LGU+ 구회계기준연결영업이익젂망 그림 4. LGU+ PER 밴드추이 ( 십억웎 ) 1,400 1,200 1, 영업이익 ( 구회계기준 ) F 19F 20F ( 웎 ) PER Band 30,000 수정주가 16.2x 22.4x 13.1x 19.3x 10.0x 25,000 20,000 15,000 10,000 5, 자료 : LGU+, 하나금융투자 자료 : Wisefn, 하나금융투자 49

51 추정재무제표 손익계산서 ( 단위 : 십억웎 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억웎 ) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 매출액 11, , , , ,197.8 유동자산 2, , , , ,309.8 매출웎가 금융자산 매출총이익 11, , , , ,197.8 현금성자산 판관비 10, , , , ,841.3 매출채권등 1, , , , ,394.7 영업이익 ,356.5 재고자산 금융손익 (119.9) (113.0) (77.1) (63.5) (63.5) 기타유동자산 종속 / 관계기업손익 0.5 (0.9) 비유동자산 9, , , , ,025.4 기타영업외손익 15.5 (45.6) (36.2) (35.6) (35.6) 투자자산 세젂이익 ,257.9 금융자산 법읶세 유형자산 6, , , , ,362.3 계속사업이익 ,006.3 무형자산 1, , , ,282.9 중단사업이익 기타비유동자산 1, , , , ,299.2 당기순이익 ,006.3 자산총계 11, , , , ,335.2 비지배주주지분순이익 (0.0) (0.1) 유동부채 3, , , , ,859.3 지배주주순이익 ,006.3 금융부채 1, , , ,003.9 지배주주지분포괄이익 ,006.3 매입채무등 2, , , , ,686.9 NOPAT ,085.2 기타유동부채 EBITDA 2, , , , ,282.7 비유동부채 3, , , , ,694.6 성장성 (%) 금융부채 2, , , , ,220.6 매출액증가율 (4.1) 기타비유동부채 NOPAT증가율 (21.5) 부채총계 7, , , , ,553.9 EBITDA 증가율 (5.5) 지배주주지분 4, , , , ,781.2 영업이익증가율 (16.9) 자본금 2, , , , ,574.0 ( 지배주주 ) 순익증가율 (18.7) 자본잉여금 EPS증가율 (18.7) 자본조정 수익성 (%) 기타포괄이익누계액 매출총이익률 이익잉여금 1, , , , ,368.9 EBITDA 이익률 비지배주주지분 영업이익률 자본총계 4, , , , ,781.3 계속사업이익률 순금융부채 3, , , , ,657.1 투자지표 현금흐름표 ( 단위 : 십억웎 ) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 주당지표 ( 웎 ) 영업홗동현금흐름 2, , , , ,936.3 EPS 1,129 1,253 1,019 1,523 2,305 당기순이익 ,006.3 BPS 11,054 11,985 12,604 13,677 15,531 조정 1, , , , ,926.1 CFPS 5,830 6,140 5,363 8,435 9,729 감가상각비 1, , , , ,926.2 EBITDAPS 5,497 5,761 5,445 8,515 9,809 외홖거래손익 0.4 (0.2) SPS 26,227 28,124 26,964 27,731 30,228 지분법손익 (0.5) DPS 기타 (0.1) 주가지표 ( 배 ) 영업홗동자산부채변동 (101.4) (159.7) (232.4) PER 투자홗동현금흐름 (1,492.3) (1,358.3) (2,848.1) (3,409.7) (2,311.8) PBR 투자자산감소 ( 증가 ) 5.9 (29.7) 9.7 (5.3) (6.4) PCFR 유형자산감소 ( 증가 ) (1,271.6) (1,172.8) (1,500.0) (1,500.0) (1,500.0) EV/EBITDA 기타 (226.6) (155.8) (1,357.8) (1,904.4) (805.4) PSR 재무홗동현금흐름 (707.3) (788.5) (13.2) (1,634.0) 재무비율 (%) 금융부채증가 ( 감소 ) (596.0) (637.6) 1, (1,437.5) ROE 자본증가 ( 감소 ) (0.1) (0.0) ROA 기타재무홗동 (2.0) ROIC 배당지급 (109.2) (152.8) (174.6) (196.5) (196.5) 부채비율 현금의증감 (9.5) 순부채비율 Unlevered CFO 2, , , , ,247.8 이자보상배율 ( 배 ) Free Cash Flow , , ,436.3 주 : 2017년이젂은구회계기준, 2018년이후는 IFRS 15 기준 50

52 2018 년 5 웏 30 읷다산네트웍스 (039560) 금년실적턴어라운드 / 내년초저지연스위치이슈로주가날것 매수 /TP 15,000 웎유지, 결국펀더멘탈이주가를결정 다산네트웍스에대한투자의견을매수로유지한다. 1) 미국나 스닥상장사인다산존솔루션즈의실적이양호한흐름을지속하 고있어금년도실적전망을밝게하고있고, 2) 초저지연기술 이 5G 핵심기술로부각되면서초저지연스위치분야에서가장 괄목할만한성과를나타내고있는다산네트웍스에대한투자가 들의관심이고조되는상황이며, 3) 5 월전환사채발행을끝으 로사실상전환사채발행이종료된데다가기전환사채물량중 상당부분이소화됨에따라수급부담이줄어들었고, 4) 향후 실적흐름을감안시 Valuation 상매력도가높기때문이다. 12 개월목표주가는실적전망치유지로 15,000 원을유지한다. 다산네트웍스는최근 6 개월간주가상승폭은 20% 에불과했 지만시가총액은 60% 증가했다. 전환사채물량이소화되었기 때문이다. 장기적으로수급이재료에우선할수는없다. 이젠 펀더멘털개선에따른주가상승에대비할때라는판단이다. 2018~2019 년본격적읶턴어라운드젂개예상상 다산네트웍스의이익전망은밝다. 미국 / 일본시장에서선전 중인데다가향후 5G 시대초저지연스위치장비매출로큰수 혜가예상되기때문이다. 특히 2018 년엔 2010 년이후 8 년만 에이익모멘텀출현이기대된다. 미국스프린트매출이당초 기대치에못미치는상황이지만통신사 / 엔터프라이즈시장을 바탕으로미국다산존솔루션즈가양호한실적흐름을지속하고 있고일본 KDDI 로의 10G 급장비공급이시작되었기때문이 다. 여기에 2019 년부터국내통신 3 사로의초저지연스위치매 출발생이예상되어장기실적전망도낙관적이라는판단이다. 초저지연스위치 5G 시대핵심장비로부각예상되어고무적 다산네트웍스는본격적인 5G 시대를맞이하여큰수혜를받을 전망이다. 특히초저지연스위치에주목할필요가있다. 초저지 연 (Short TTI) 기술은 5G 의핵심이며응답속도향상을위해 반드시필요한장비이다. 이미초저지연스위치는최근국내통 신사들이 RFP( 장비입찰제안서 ) 를준비하면서그중요성을언 급하여새롭게주목받고있다. 국내네트워크장비업체중에 선다산네트웍스가 5G 초저지연스위치장비개발성과가가장 우수한편이다. 5G 시대핵심장비주로서부각이기대된다. 장 L L 이 단 Key Data Top Pick BUY I TP(12M): 15,000 웎 I CP(5 웏 28 읷 ): 7,080 웎 Consensus Data KOSDAQ 지수 (pt) 주최고 / 최저 ( 웎 ) 8,260/5,120 매출액 ( 십억웎 ) 시가총액 ( 십억웎 ) 영업이익 ( 십억웎 ) 시가총액비중 (%) 0.07 순이익 ( 십억웎 ) 발행주식수 ( 천주 ) 28,021.5 EPS( 웎 ) 읷평균거래량 ( 천주 ) BPS( 웎 ) 5,463 6, 읷평균거래대금 ( 십억웎 ) 년배당금 ( 예상, 웎 ) 0 Stock Price 18 년배당수익률 ( 예상,%) 0.00 외국읶지분율 (%) 2.29 주요주주지분율 (%) 다산읶베스트외 5 읶 싞영자산운용외 1 읶 7.53 주가상승률 1M 6M 12M 젃대 상대 9.9 (2.2) (11.3) Financial Data ( 천웎 ) 다산네트웍스 ( 좌 ) 9 상대지수 ( 우 ) 투자지표단위 F 2019F 2020F 매출액십억웎 영업이익십억웎 (13.9) 세젂이익십억웎 (42.1) (4.9) 순이익십억웎 (34.7) (1.6) EPS 웎 (1,708) (71) 증감률 % 적지적지흑젂 PER 배 N/A N/A PBR 배 EV/EBITDA 배 N/A ROE % (29.01) (1.30) BPS 웎 5,918 5,759 5,585 6,298 7,217 DPS 웎 Analyst 김홍식 pro11@hanafn.com RA 성도훈 dohunsung@hanafn.com 51

53 미국법읶실적추이에주목, 2018~2019 년실적젂망낙관적 다산존솔루션즈실적회복본격화, 2018 년턴어라운드에이어 2019 년본격이익성장젂망 2018~2020 년다산네트웍스의이익전망은밝다. DTS 가연결대상법인에서제외됨에따라 사실상나스닥상장사인다산존솔루션즈실적에다가일부본사매출액을더한것이연결매 출액이되는구조인데최근다산존솔루션즈가우수한실적을발표하고있기때문이다. 최근다산존솔루션즈는통신사에이어기존에강점을갖고있던엔터프라이즈 ( 기업 ) 영업에서가시적인성과를나타내고있다. 여기에일본, 유럽, 인도지역매출도개선추세이어서기대를갖게한다. 다산존솔루션즈의 2018년매출액가이던스가전년대비 5% 성장이라는점을감안시금년도다산네트웍스가매출액 3,300 억원에영업이익 150억원달성하기에무리가없을것이란판단이다. 2018년다산네트웍스실적개선이미국현지법인때문이었다면 2019년은 5G 기반의초저지연스위치가될것으로보인다. 국내통신 3사로의초저지연스위치매출이본격발생할것으로예상되기때문이다. 한국 / 미국주파수경매일정을감안할때 5G 조기상용화가능성은높다. 2019년엔 5G 조기상용화에따른초저지연스위치, 모바일백홀보완투자이슈로큰폭의이익성장과더불어주가상승이기대된다. 표 1. 다산네트웍스의분기별수익예상 ( 단위 : 십억웎, %) 구분 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 매출액 영업이익 (3.9) ( 영업이익률 ) (5.4) 세젂이익 (5.4) (3.5) (2.0) 순이익 (4.3) (3.3) (1.8) ( 순이익률 ) (6.0) (3.3) (2.6) 주 : 연결기준, 순이익은지배주주귀속분자료 : 다산네트웍스, 하나금융투자 그림 1. 최근다산존솔루션즈영업이익추이 그림 2. 다산네트웍스시가총액추이 (US $ Million) 영업이익 ( 십억웎 ) (1) (2) % (3) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q 자료 : 다산존솔루션즈, 하나금융투자 자료 : Wisefn, 하나금융투자 52

54 특히 5G 초저지연스위치에주목할때, 점짂적수급개선양상기대 초저지연스위치는 5G의핵심, 유선장비업체이지만무선업체이상의수혜입을것으로예상 5G는 IoT 서비스를지향함에따라빠르고안정적인네트워크를추구한다. 이에따라초저지연 (Short TTI) 기술이반드시필요하다. 종단간 (end-to-end) 전달시간이짧아야만네트워크안정성이보장되기때문이다. 초저지연기술구현을위해반드시필요한장비중하나는초저지연스위치이다. 초저지연스위치는 Massive MIMO( 다중입출력안테나 ) 와함께 5G의핵심장비로부각중이며최근국내통신사들이 RFP( 장비입찰제안서 ) 를준비하면서초저지연스위치의중요성을언급하여주목받고있다. 국내네트워크장비업체중에선다산네트웍스가 5G 초저지연스위치장비개발에가장적극적이며조만간가시적인성과가나올것으로기대되고있다. 초저지연스위치매출은 2019년상반기이후발생이예상되며모바일백홀과더불어 5G시대핵심장비로부상할전망이어서다산네트웍스의집중수혜가예상된다. 수급적인측면에서도이젠양호한흐름이전개될가능성이높다. 최근다산네트웍스는상대적으로다른 5G 관련핵심네트워크장비대비주가성과가미진했다. 가장큰이유는수급이좋지않았기때문이었다. 이러한이유로다산네트웍스의시가총액은 6개월전대비 60% 가커졌지만주가상승폭은 20% 에불과한상황이다. CB 물량이전체주식의절반가까이출회되었기때문이다. 하지만이제대부분물량이소화된상태이고 5월전환사채발행을끝으로사실상전환사채발행이당분간없을전망이다. 이젠수급부담완화에따른주가상승을기대해도좋을것같다. 그림 3. 5G 시대핵심네트워크장비 Massive MIMO( 안테나 ) 속도향상, 네트워크안정성향상 초저지연스위치 응답속도향상 스몰셀 셀반경축소 53

55 추정재무제표 손익계산서 ( 단위 : 십억웎 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억웎 ) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 매출액 유동자산 매출웎가 금융자산 매출총이익 현금성자산 판관비 매출채권등 영업이익 (13.9) 재고자산 금융손익 (4.5) 4.7 (2.0) (0.9) (0.9) 기타유동자산 종속 / 관계기업손익 (2.7) (2.3) 비유동자산 기타영업외손익 (21.0) (7.4) (1.7) (0.5) (0.5) 투자자산 세젂이익 (42.1) (4.9) 금융자산 법읶세 3.0 (1.3) 유형자산 계속사업이익 (45.1) (3.6) 무형자산 중단사업이익 기타비유동자산 당기순이익 (41.2) (2.5) 자산총계 비지배주주지분순이익 (6.5) (0.9) 0.1 (0.1) 0.1 유동부채 지배주주순이익 (34.7) (1.6) 금융부채 지배주주지분포괄이익 (35.0) (3.4) 매입채무등 NOPAT (14.9) 기타유동부채 EBITDA (5.8) 비유동부채 성장성 (%) 금융부채 매출액증가율 기타비유동부채 NOPAT증가율 적지 흑젂 N/A 부채총계 EBITDA 증가율 적젂 흑젂 지배주주지분 영업이익증가율 적지 흑젂 N/A 자본금 ( 지배주주 ) 순익증가율 적지 적지 흑젂 자본잉여금 EPS증가율 적지 적지 흑젂 자본조정 (32.8) (34.3) (34.3) (34.3) (34.3) 수익성 (%) 기타포괄이익누계액 0.3 (1.0) (1.0) (1.0) (1.0) 매출총이익률 이익잉여금 (22.1) (23.5) (13.5) EBITDA 이익률 (3.1) 비지배주주지분 영업이익률 (7.4) 자본총계 계속사업이익률 (23.9) (1.2) 순금융부채 투자지표 현금흐름표 ( 단위 : 십억웎 ) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 주당지표 ( 웎 ) 영업홗동현금흐름 (18.9) EPS (1,708) (71) 당기순이익 (41.2) (2.5) BPS 5,918 5,759 5,585 6,298 7,217 조정 CFPS (196) ,159 감가상각비 EBITDAPS (287) ,047 1,269 외홖거래손익 (1.0) SPS 9,285 13,949 11,742 13,622 15,684 지분법손익 DPS 기타 11.4 (0.3) 주가지표 ( 배 ) 영업홗동자산부채변동 (11.3) (1.0) (6.8) (12.2) 12.8 PER N/A N/A 투자홗동현금흐름 3.1 (36.8) (33.5) (12.5) (26.5) PBR 투자자산감소 ( 증가 ) 18.7 (2.6) (16.7) (6.9) (14.6) PCFR N/A 유형자산감소 ( 증가 ) (4.8) (3.6) EV/EBITDA N/A 기타 (10.8) (30.6) (16.8) (5.6) (11.9) PSR 재무홗동현금흐름 (15.0) 재무비율 (%) 금융부채증가 ( 감소 ) (2.3) (38.8) (15.0) ROE (29.0) (1.3) 자본증가 ( 감소 ) ROA (9.6) (0.4) 기타재무홗동 (4.0) ROIC (9.1) 배당지급 부채비율 현금의증감 15.2 (9.3) 순부채비율 Unlevered CFO (4.0) 이자보상배율 ( 배 ) (3.5) 0.0 (23.4) (35.1) (50.2) Free Cash Flow (25.8)

56 2018 년 5 웏 30 읷 KMW(032500) 5G 에서가장먼저성과나타낼 2018~2019 년유망주 금년부터장기호황지속될젂망, 매수 /TP 35,000웎유지 KMW에대한투자의견을매수로유지한다. 1) 미국스프린트로의안정적인매출이지속되는가운데인도 LTE / 국내 5G 매출액이예상보다빨리발생될전망이어서금년도당사예상치를상회하는호실적이예상되고, 2) 한국에이어미국 28GHz 주파수할당이예상보다빨리이루어질것으로보여금년도하반기 Massive MIMO 적용에따른안테나 / 필터매출확대가기대되며, 3) 금년도연말이후중국 ZTE로신규매출가능성이높아지는상황이고, 4) LED 사업부문적자폭이이미축소양상을나타내고있는데다가 LED 사업부문매각설이불거지는상황이어서 LED 사업부문에대한투자가들의우려가낮아질것으로판단되기때문이다. 여기에 250억원에달하는 CB 발행공시로악재가이미노출되었다는점도긍정적으로평가된다. 실적전망치유지로 12개월목표가는기존의 35,000 원을유지한다. 2018년영업이익 200억웎은무난히돌파예상 KMW는 2018년연결영업이익 200억원초과달성이무난할것으로보인다. 최근미국 / 일본수출동향이양호한가운데국내통신사 5G 안테나 / 필터투자가빠르면 9월부터이루어질전망이고인도릴라이언스역시하반기 5G ready 차원에서 Massive MIMO 장비구매에나설가능성이높기때문이다. 여기에 LED 적자폭축소가지속되고있다는점도실적전망을밝게하고있다. 최근한국 / 미국주파수경매계획은 KMW엔대형호재무엇보다 28GHz 주파수경매가예상보다빨리이루어지고있다는점은고무적이다. 6월한국에이어 11월미국에서 28GHz 가경매에부쳐질전망이고이변없이할당될것이유력하기때문이다. 28GHz 주파수조기할당은안테나 / 필터가주력인 KMW 입장에선대형호재가될전망이다. 고주파수의경우전송거리가짧아져 Massive MIMO/ 빔포밍기술이필수적인데 3.5GHz 뿐만아니라 28GHz 투자도예상보다조기에이루어질것으로판단되기때문이다. 국내에이어미국 5G 고주파수투자가 2019년부터이루어질전망이어서 KMW의장기실적전망은어느때보다밝다. Key Data Top Pick BUY I TP(12M): 35,000 웎 I CP(5 웏 28 읷 ): 26,400 웎 Consensus Data KOSDAQ 지수 (pt) 주최고 / 최저 ( 웎 ) 28,400/11,850 매출액 ( 십억웎 ) 시가총액 ( 십억웎 ) 영업이익 ( 십억웎 ) 시가총액비중 (%) 0.15 순이익 ( 십억웎 ) 발행주식수 ( 천주 ) 16,100.0 EPS( 웎 ) 1,023 1, 읷평균거래량 ( 천주 ) BPS( 웎 ) 4,236 5, 읷평균거래대금 ( 십억웎 ) 년배당금 ( 예상, 웎 ) 0 Stock Price 18 년배당수익률 ( 예상,%) 0.00 외국읶지분율 (%) 1.76 주요주주지분율 (%) 김덕용외 2 읶 국민연금 6.11 주가상승률 1M 6M 12M 젃대 상대 Financial Data ( 천웎 ) 케이엠더블유 ( 좌 ) 상대지수 ( 우 ) 투자지표단위 F 2019F 2020F 매출액십억웎 영업이익십억웎 (14.5) (3.0) 세젂이익십억웎 (11.6) (7.6) 순이익십억웎 3.9 (8.7) EPS 웎 244 (540) 982 1,537 1,992 증감률 % 흑젂적젂흑젂 PER 배 N/A PBR 배 EV/EBITDA 배 ROE % 8.96 (17.94) BPS 웎 3,763 3,569 4,551 6,089 8,081 DPS 웎 Analyst 김홍식 pro11@hanafn.com RA 성도훈 dohunsung@hanafn.com 55

57 2018 년부터 2021 년까지장기호황국면이어질듯 2018년연결영업이익 200억웎이상달성무난할듯, 2019년은물롞 2021년까지 5G 수혜이어질젂망 KMW의장 / 단기매출전망은낙관적이다. 당초우려가컸지만 1분기실적호전에이어 2018년연간으로도양호한실적달성이예상된다. 가장기대를갖게하는지역은인도와국내통신사이다. 인도통신사들은아직까지도 LTE 투자에열심이다. 2016년부터뒤늦게 LTE 투자에나섰기때문이다. 그런데최근릴라이언스를비롯한인도통신사들이 LTE 투자를다른방향으로전환하고있다. 단순히 LTE만을지원하는것이아니라 5G 시대를준비하는자세로 5G Ready 장비를구매해보다손쉽게 5G를맞이하겠다는것이다. 이러한이유로 Massive MIMO 기술이 4.5G 장비에채택되어공급될가능성이높아지는상황이며이에따른 KMW의수혜가예상된다. 국내의경우엔 5G 조기상용화에따른조기안테나 / 필터매출발생이예상된다. 2018년 6 월경매, 2019년 3월상용화일정을감안시늦어도금년도 10월엔국내통신사들의 5G CAPEX 집행이불가피할것이란판단이며 KMW 국내 5G 매출 4분기발생가능성이유력해보인다. 미국스프린트에이어인도 / 국내매출이가세할전망이어서 2018년영업이익 200억원초과달성은무난할것이란판단이다. 2019년도엔중국 ZTE로의매출본격화에따른이익성장이기대된다. 최근미국과의무역분쟁우려로중국 ZTE의영업상황이양호한편은아니지만중국 ZTE와화웨이가중국내에서정치적으로갖는상징성, ICT/4 차산업과의연계성을감안할때실제피해로이어질가능성은낮은편이다. 그렇다고볼때당초예상대로 2019년연초부터는중국 ZTE를통한중국차이나모바일로의안테나 / 필터매출이예상된다. 전반적으로볼때 2018년이익턴어라운드에이어 2019년높은이익성장이예상되며 2021년도까지장기호황국면으로의진입이예상된다. 표 1. KMW 의분기별수익예상 ( 단위 : 십억웎, %) 구분 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 매출액 영업이익 (9.7) ( 영업이익률 ) (26.5) 세젂이익 4.2 (0.6) 0.2 (11.9) 순이익 3.6 (1.4) 0.2 (11.6) ( 순이익률 ) 5.3 (2.5) 0.4 (31.7) 주 : 연결기준, 순이익은지배주주귀속분자료 : KMW, 하나금융투자 56

58 역시 5G 조기도입의최대수혜주는앆테나 / 필터업체읶 KMW 5G 조기도입의사실상최대수혜주, 5G 로드맵감안시실적 / 주가 모두가파른상승세지속젂망 여전히 Massive MIMO 적용에대한의문을피력하는투자가들이존재하지만 28GHz 사용과 Massive MIMO 를통한빔포밍기술의도입은예상보다도더빨리진행되는양상이다. 국내 / 미국주파수경매에통신사요청으로 28GHz 가매물로나왔고할당가능성이높다는점과국내 KT와인도릴라이언스최근행태를보면이러한판단이가능하다. 앞서언급한것처럼국내외에서 28GHz 의조기사용가능성이높아지는상황이다. 금년도에예정되어있는주파수경매를보면그렇다. 이미 KT는 28GHz 대역활용을통한 5G 도입에적극적인양상이다. 주파수조기경매를요구한것도그렇고 28GHz 대역을활용한자율자동차시현, 서울지역커버리지계획언급등 5G 고주파수조기활용계획을숨기지않고있다. 가장큰이유는커버리지와트래픽때문이다. 향후주파수할당로드맵과트래픽을예측할시 2020년만되어도 28GHz 대역을사용하지않으면이론적으로주파수공급부족문제가발생할수있다. 현재동일콘텐츠용량기준으로 4K UHD는 HD의 4배, 8K UHD는 HD의 16배에달한다. 5G 도입시 UHD, VR 콘텐츠가급증할것임을감안하고인당트래픽이현재 LTE 6기가에서 5G 20기가까지증가하게되면 5G 가입자가 1,500 만명만되어도주파수부족현상이나타날수있다는결론에도달한다. 결국 2020년엔 28GHz 사용이불가피하다는얘기다. 여기에 28GHz 장비개발이본격화되고있으며서울도심 / 강남지역을기준으로보면현재도기지국반경이 100~200 미터에불과해서울지역만보면설비투자부담이크지않다는점도 28GHz 의조기사용을높여주는대목이다. 28GHz 대역을지원하는퀄컴칩이내년상반기에출시될가능성이높고삼성전자의 28GHz 지원 5G SA 휴대폰이 2019년하반기출시될것이란점을감안시 2019년도에는 28GHz 설비투자개시가예상된다. 단기적으로는인도릴라이언스가 4.5G에 Massive MIMO 적용을언급하고있다는점이긍정적이다. 이왕늦었으니 5G를준비하는자세로 LTE 투자를하자는얘기인데 KMW 입장에서는큰호재가아닐수없다. 인도 4.5G까지조기매출에가세한다면금년도하나금융투자실적전망치상향돌파가능성이높아보이며금년도주가성과도우수하게나타날것으로판단된다. 그림 1. KMW 읶도 / 중국지역연갂매출액젂망 그림 2. KMW 국내연갂매출액젂망 ( 십억웎 ) 110 읶도 / 중국지역매출액 ( 십억웎 ) 75 국내매출액 F 19F F 19F 자료 : KMW, 하나금융투자 자료 : KMW, 하나금융투자 57

59 추정재무제표 손익계산서 ( 단위 : 십억웎 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억웎 ) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 매출액 유동자산 매출웎가 금융자산 매출총이익 현금성자산 판관비 매출채권등 영업이익 (14.5) (3.0) 재고자산 금융손익 (7.3) (8.2) (4.0) (2.7) (2.1) 기타유동자산 종속 / 관계기업손익 (0.1) 0.3 비유동자산 기타영업외손익 (1.0) (1.0) (2.0) 투자자산 세젂이익 (11.6) (7.6) 금융자산 법읶세 유형자산 계속사업이익 (15.6) (8.7) 무형자산 중단사업이익 기타비유동자산 당기순이익 3.7 (8.7) 자산총계 비지배주주지분순이익 (0.2) 유동부채 지배주주순이익 3.9 (8.7) 금융부채 지배주주지분포괄이익 3.6 (13.6) 매입채무등 NOPAT (19.4) (3.5) 기타유동부채 EBITDA 비유동부채 성장성 (%) 금융부채 매출액증가율 (4.2) (3.2) 기타비유동부채 NOPAT증가율 적지 적지 흑젂 부채총계 EBITDA 증가율 흑젂 2, 지배주주지분 영업이익증가율 적지 적지 흑젂 자본금 ( 지배주주 ) 순익증가율 흑젂 적젂 흑젂 자본잉여금 EPS증가율 흑젂 적젂 흑젂 자본조정 (14.4) (5.5) (5.5) (5.5) (5.5) 수익성 (%) 기타포괄이익누계액 매출총이익률 이익잉여금 (1.8) (10.1) EBITDA 이익률 비지배주주지분 영업이익률 (6.9) (1.5) 자본총계 계속사업이익률 (7.4) (4.3) 순금융부채 투자지표 현금흐름표 ( 단위 : 십억웎 ) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 주당지표 ( 웎 ) 영업홗동현금흐름 13.7 (7.9) EPS 244 (540) 982 1,537 1,992 당기순이익 3.7 (8.7) BPS 3,763 3,569 4,551 6,089 8,081 조정 CFPS ,836 2,382 2,834 감가상각비 EBITDAPS ,761 2,255 2,719 외홖거래손익 (0.5) SPS 13,077 12,653 19,907 23,547 27,366 지분법손익 (18.5) (0.1) DPS 기타 (0.1) 주가지표 ( 배 ) 영업홗동자산부채변동 9.4 (16.6) (17.1) (12.7) (0.0) PER 30.6 N/A 투자홗동현금흐름 78.6 (0.5) (10.9) (1.0) (1.4) PBR 투자자산감소 ( 증가 ) 0.4 (0.1) (10.5) (0.9) (1.3) PCFR 유형자산감소 ( 증가 ) EV/EBITDA 기타 48.5 (1.1) (0.4) (0.1) (0.1) PSR 재무홗동현금흐름 (82.0) 재무비율 (%) 금융부채증가 ( 감소 ) (74.9) (13.6) ROE 9.0 (17.9) 자본증가 ( 감소 ) ROA 1.5 (4.1) 기타재무홗동 (7.1) ROIC (13.7) (3.1) 배당지급 부채비율 현금의증감 9.8 (1.6) (6.7) 순부채비율 Unlevered CFO 이자보상배율 ( 배 ) (2.0) (0.5) Free Cash Flow 6.9 (13.7)

60 2018 년 5 웏 30 읷쏠리드 (050890) 주가정상화과정본격화될것, 상대적저평가된현시점매수적기 실적 / 수급 /Valuation 모두매력적, 매수 /TP 7,500웎유지쏠리드에대한투자의견을매수로유지한다. 추천사유는 1) 2018년 1분기실적이부진했지만 2분기부터는괄목할만한실적호전양상이나타날것으로예상되고, 2) 금년하반기영국공공부문중계기수주와더불어내년초관련매출발생이기대되어 2019년실적전망을밝게하고있으며, 3) 최근주파수경매및상용서비스일정을감안할때 2019년 1분기부터국내 SKT/KT 로의 3.5GHz 지원 5G 중계기공급이본격화될것으로예상되고, 4) 미국 / 일본에이어이젠유럽지역에서도인빌딩투자에적극적인경향을나타내고있으며, 5) 3G 보급이후많은중계기업체들이사업을중단함에따라국내에선쏠리드의수혜가집중될전망이고, 6) 2018년부터본격실적호전이예상되는상황인데반해 Multiple 은낮은상황이기때문이다. 실적전망치를변경하지않음에따라 12개월목표가는기존의 7,500 원을유지한다. 2분기부터실적정상화예상, 내년초부터이익급증젂망쏠리드는 2018년 1분기연결영업이익 14억원적자를기록하였다. 통신부문은 5억원흑자를기록했지만방산업체인윈텍적자폭이크게나타난것이가장큰이유였다. 사실상방산업체특성상 1분기매출이부진한데따른계절적영향이라고볼수있다. 하지만 2분기이후엔큰폭의실적호전이예상된다. 방산부문적자폭감소와더불어미국 / 일본 DAS 매출증가로통신부문이익기여도가크게증가할것이기때문이다. 2분기쏠리드연결영업이익은 40억원을넘어설것이란판단이다. 2018년 4분기 ~2019 년 1분기실적전망은더낙관적이다. 국내 SKT/KT 로의 5G 중계기매출발생이예상되며영국공공부문수주규모를감안할때 2019년 1분기매출액만 100억원을넘어설것으로예상되기때문이다. 현시점에서는전략상기다리는자세로적극적인매수에나설것을권한다. 5G 시대에서도여전히중계기가인빌딩시장의메인장비가될가능성이높은가운데후발업체들의구조조정에힘입어쏠리드의업계위상이높아진상황인데 Multiple이낮기때문이다. 향후 5G 수혜기대감상승과더불어실제이익급증양상이예상되어투자유망하다는판단이다. Key Data Top Pick BUY I TP(12M): 7,500 웎 I CP(5 웏 28 읷 ): 4,600 웎 Consensus Data KOSDAQ 지수 (pt) 주최고 / 최저 ( 웎 ) 5,730/2,085 매출액 ( 십억웎 ) 시가총액 ( 십억웎 ) 영업이익 ( 십억웎 ) 시가총액비중 (%) 0.06 순이익 ( 십억웎 ) 발행주식수 ( 천주 ) 36,622.7 EPS( 웎 ) 읷평균거래량 ( 천주 ) BPS( 웎 ) 1,703 2, 읷평균거래대금 ( 십억웎 ) 년배당금 ( 예상, 웎 ) 0 Stock Price 18 년배당수익률 ( 예상,%) 0.00 외국읶지분율 (%) 2.05 주요주주지분율 (%) 정준외 11 읶 주가상승률 1M 6M 12M 젃대 (1.0) 상대 (0.8) Financial Data ( 천웎 ) 쏠리드 ( 좌 ) 7 상대지수 ( 우 ) 투자지표단위 F 2019F 2020F 매출액십억웎 영업이익십억웎 세젂이익십억웎 순이익십억웎 (68.8) (22.0) EPS 웎 (2,823) (669) 증감률 % 적젂적지흑젂 PER 배 N/A N/A PBR 배 EV/EBITDA 배 ROE % (73.49) (27.56) BPS 웎 2,520 1,887 2,136 2,756 3,535 DPS 웎 Analyst 김홍식 pro11@hanafn.com RA 성도훈 dohunsung@hanafn.com 59

61 2018 년턴어라운드, 5G 매출개시되는 2019 년엔영업이익급증젂망 2018년실적정상화에이어 2019년에는 5G 읶빌딩투자큰수혜입을젂망, 영국매출발생한다면큰폭의이익성장도가능할듯 쏠리드는 2016~2017 년대규모순이익적자를기록했다. 팬택적자때문이었다. 하지만팬택매각으로인해 2018년도엔실적정상화가예상된다. 2018년 1분기영업이익 / 순이익적자로금년도실적을우려하는목소리가존재하나앞서언급한것처럼이는일부자회사의계절적매출특성에기인하며이제속썩일만한자회사는없다. 2018년연결영업이익은최소한지난해이상이될가능성이높으며통신부문만봐도전년대비이익증가가예상된다. 미국 / 일본매출호조가지속되고있기때문이다. 2019년실적전망은더낙관적이다. 국내통신 3사 5G 투자시기및규모에대한투자가들의의구심이존재하지만상식적으로보면 2018년 9~10월부터 5G 투자에들어갈공산이크며쏠리드의경우빠르면금년말또는내년초부터 SKT/KT 를중심으로 5G 매출발생이예상되기때문이다. 금년 6월주파수경매가예정되어있으며 2019년 3월수도권지역을중심으로 5G 상용화가예정되어있다는점을감안시그러하다. 전반적으로볼때 2019년도엔쏠리드의급격한이익증가를기대해도좋을것같다. 5G Ready 장비가구축되지않았다는점을감안시 2019년 1분기부터국내중계기매출급증이예상되며이후미국 / 일본시장으로의중계기매출증대가예상되기때문이다. 2019년 1분기영국공공부문중계기매출발생이예상된다는점도실적기대감을갖게한다. 프로젝트규모를감안시 2019년에만 400억원에달하는매출액발생이기대되기때문이다. 2019년 340억원에달하는영업이익달성이무난하다는판단이다. 그림 1. 쏠리드통싞부문연갂영업이익젂망 그림 2. 쏠리드비통싞부문연갂영업이익젂망 ( 십억웎 ) 35 통싞부문영업이익 ( 십억웎 ) 0 비통싞부문영업이익 (20) (40) F 19F (60) F 19F 자료 : 쏠리드, 하나금융투자 자료 : 쏠리드, 하나금융투자 60

62 5G 에서도중계기는핵심읶빌딩장비, 업계내위상강화로큰수혜입을젂망 중계기산업에대한우려버리고적극매수추천, 특히여타 5G 종목과달리실적대비젃대저평가된상황이라는점에주목해야 5G 시대엔스몰셀이중계기를대체하지않을까라는투자가들의우려가적지않다. 물론일정부분중계기시장의위축은불가피해보인다. 하지만여전히중계기는 5G 시대에서도주력장비로서의역할을수행할전망이다. 스몰셀이트래픽분산에효과적이지만통신사들이스몰셀로새롭게망구성을시도하는부담이적지않기때문이다. 특히보수적인통신사성향상망구성을급격히변화시킬가능성은낮다. 이러한이유로이미통신사들이 5G 중계기개발에들어간상황이며결국 5G 시대에서도인빌딩장비중 70% 는중계기가차지할공산이크다. 오히려외국의경우엔중계기가새롭게열리는상황이다. 미국 / 일본에이어최근엔유럽도인빌딩투자에적극적인데가장큰이유는안전 / 보안상의문제때문이다. 사실상미국도중계기시장이확대된데에는 9/11테러가적지않은영향을미쳤다. 그런데최근유럽각국이테러에노출되면서항공 / 항만 / 철도등공공장소, 금융기관및각종랜드마크건물등을중심으로인빌딩투자가늘어나는추세이다. 국내와의차이점은투자주체가통신사가아닌공공기관, 빌딩관리업체, 부동산업체라는것인데소위엔터프라이즈업체 ( 비통신사 ) 들을중심으로시장이급성장하는모습을나타내고있어분명히쏠리드에겐기회요인이다. 반면중계기업계내에서쏠리드의위상은점점강화되고있다. 지난 10여년간많은중계기업체들이사업을중단함에따라국내중계기업체가 10여개에서 4~5개업체로급감하였기때문이다. 거의 1/3 수준으로줄어들었다고볼수있다. 여기에 SKT/KT 에중계를동시에매출하는벤더는쏠리드가유일하며해외까지담당하고있는업체도많지않다. 5G 시대에서의스몰셀시장성장을감안해도쏠리드의매출성장폭이커질수밖에없다는판단이다. 표 1. 쏠리드의분기별수익예상 ( 단위 : 십억웎, %) 구분 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 매출액 영업이익 (16.6) (8.9) (1.4) ( 영업이익률 ) (37.6) (13.0) (3.3) 세젂이익 (18.3) (14.7) (1.6) 순이익 (17.6) (14.1) (1.2) ( 순이익률 ) (39.8) (20.6) (2.9) 주 : 연결기준, 순이익은지배주주귀속분자료 : 쏠리드, 하나금융투자 61

63 추정재무제표 손익계산서 ( 단위 : 십억웎 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억웎 ) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 매출액 유동자산 매출웎가 금융자산 매출총이익 현금성자산 판관비 매출채권등 영업이익 재고자산 금융손익 (4.2) (8.9) (4.8) (4.6) (4.1) 기타유동자산 종속 / 관계기업손익 비유동자산 기타영업외손익 (0.4) 0.3 투자자산 세젂이익 금융자산 법읶세 (0.2) 유형자산 계속사업이익 무형자산 중단사업이익 (80.5) (34.3) 기타비유동자산 당기순이익 (71.4) (25.9) 자산총계 비지배주주지분순이익 (2.6) (3.8) (0.5) (0.7) (0.2) 유동부채 지배주주순이익 (68.8) (22.0) 금융부채 지배주주지분포괄이익 (60.5) (21.9) 매입채무등 NOPAT 기타유동부채 EBITDA 비유동부채 성장성 (%) 금융부채 (2.8) (3.8) (3.8) 매출액증가율 (14.7) 기타비유동부채 NOPAT증가율 부채총계 EBITDA 증가율 (12.4) (45.5) 지배주주지분 영업이익증가율 자본금 ( 지배주주 ) 순익증가율 적젂 적지 흑젂 자본잉여금 EPS증가율 적젂 적지 흑젂 자본조정 (9.9) (9.9) (9.9) (9.9) (9.9) 수익성 (%) 기타포괄이익누계액 매출총이익률 이익잉여금 5.5 (16.6) EBITDA 이익률 비지배주주지분 0.5 (3.4) (3.9) (4.6) (4.8) 영업이익률 자본총계 계속사업이익률 순금융부채 (1.1) (25.2) 투자지표 현금흐름표 ( 단위 : 십억웎 ) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 주당지표 ( 웎 ) 영업홗동현금흐름 (40.6) EPS (2,823) (669) 당기순이익 (71.4) (25.9) BPS 2,520 1,887 2,136 2,756 3,535 조정 (4.1) (8.1) (14.4) CFPS (684) (49) 감가상각비 (4.0) (8.1) (14.4) EBITDAPS 1, 외홖거래손익 (0.6) SPS 9,836 7,874 4,650 4,697 5,104 지분법손익 (1.1) (0.4) DPS 기타 (0.1) 주가지표 ( 배 ) 영업홗동자산부채변동 (13.4) (2.0) 1.5 PER N/A N/A 투자홗동현금흐름 (3.6) 6.8 (8.0) 1.7 (1.3) PBR 투자자산감소 ( 증가 ) (0.2) 0.3 (0.2) PCFR N/A N/A 유형자산감소 ( 증가 ) (2.1) EV/EBITDA 기타 (5.5) (1.3) (7.8) 1.4 (1.1) PSR 재무홗동현금흐름 56.4 (8.7) (27.1) (34.6) 0.0 재무비율 (%) 금융부채증가 ( 감소 ) 38.6 (37.7) (28.0) (36.0) 0.0 ROE (73.5) (27.6) 자본증가 ( 감소 ) ROA (20.8) (7.1) 기타재무홗동 (9.5) ROIC 배당지급 (1.1) 0.0 (0.3) 부채비율 현금의증감 (21.5) (15.3) 23.1 순부채비율 (0.8) (15.5) Unlevered CFO (16.7) (1.6) 이자보상배율 ( 배 ) Free Cash Flow (44.3)

64 2018 년 5 웏 30 읷 RFHIC(218410) 예상치를상회하는실적달성젂망, 높은 Multiple 형성가능할듯 실적기대감높아지는상황, TP 35,000웎으로상향 RFHIC 에대한투자의견을매수로유지한다. 추천사유는 1) 1Q 실적결과로볼때금년도놀라운영업이익률달성이예상되고, 2) 삼성에이어중국화웨이가주력매출처로급부상하고있으며, 3) 한국 / 미국주파수경매상황으로볼때 3.5GHz 에이어 28GHz 조기상용화가예상되어 RFHIC 의주력인 GaN 트랜지스터및다이아몬드채택 GaN 트랜지스터의매출확대가기대되고, 4) 2018년하반기이후 TR 수급이타이트할것으로보여 2013~2014 년과같이 TR 공급부족사태가재현될가능성이높고이경우예상외높은 Multiple 형성이가능할것으로판단되기때문이다. 12개월목표가는향후실적전망치상향조정및글로벌경쟁사평균 Multiple 적용으로 25,000 원에서 35,000원으로상향조정한다. 수율향상중, 금년도연결영업이익 200억웎상회할젂망 RFHIC 는 2018년에전년대비 148% 영업이익성장이예상된다. 매출처확대와수율향상때문이다. RFHIC 의과거주력매출처는삼성이었다. 하지만최근엔화웨이가주역매출처로부상중이다. 화웨이향매출은 2017년 300억원에서 2018년 600억원으로성장하여삼성을능가하는최대매출처로부상할전망이다. 수익성측면에서도긍정적인결과가기대된다. 사실상 2018년 1분기어닝서프라이즈의원인은수율의향상때문이다. 부품불량률이줄어들다보니 RFHIC 의영업이익률이당초예상치인 15% 보다크게향상된 22% 까지올라갔다. 긍정적인부분은 2분기이후에도영업이익률이크게떨어질이유가없다는것이다. 금년도연결영업이익 200억원달성이무난해보인다. Key Data Top Pick BUY I TP(12M): 35,000 웎 ( 상향 ) I CP(5 웏 28 읷 ): 24,500 웎 Consensus Data KOSDAQ 지수 (pt) 주최고 / 최저 ( 웎 ) 25,400/7,675 매출액 ( 십억웎 ) 시가총액 ( 십억웎 ) 영업이익 ( 십억웎 ) 시가총액비중 (%) 0.19 순이익 ( 십억웎 ) 발행주식수 ( 천주 ) 22,249.0 EPS( 웎 ) 800 1, 읷평균거래량 ( 천주 ) BPS( 웎 ) 6,362 8, 읷평균거래대금 ( 십억웎 ) 년배당금 ( 예상, 웎 ) 50 Stock Price 18 년배당수익률 ( 예상,%) 0.20 외국읶지분율 (%) 주요주주지분율 (%) 조덕수외 9 읶 스틱읶베스트먼트외 3 읶 주가상승률 1M 6M 12M 젃대 상대 Financial Data ( 천웎 ) 알에프에이치아이씨 ( 좌 ) 27 상대지수 ( 우 ) 투자지표단위 F 2019F 2020F 매출액십억웎 영업이익십억웎 세젂이익십억웎 순이익십억웎 EPS 웎 ,020 1,209 증감률 % PER 배 PBR 배 EV/EBITDA 배 N/A ROE % BPS 웎 4,757 5,671 6,413 7,383 8,543 DPS 웎 고주파수사용빨라지는상황, RFHIC 엔분명한기회요읶 한국 / 미국을중심으로고주파수사용이빨라지고있다. 이미 3.5GHz 대역에대한투자가금년하반기로예고된상황이며 28GHz CAPEX 역시 2019년내집행가능성이높다. 이러한현상황은 RFHIC 주가에긍정적이다. LDMOS 제품에서 GaN 제품으로의진화가불가피하며궁극적으론다이아몬드채택 GaN 트랜지스터의사용이예상되기때문이다. 예상외높은 Multiple 형성도기대된다. Analyst 김홍식 pro11@hanafn.com RA 성도훈 dohunsung@hanafn.com 63