1. 산업분석 1.1 화장품산업의특성 인간은아름다워지고싶은욕구가있다. 아름다움에대한욕구가소비로연결되는대표적인상품이화장품이다. 따라서화장품의성패는얼마나소비자들의미적욕구를충족시켜주는지여부에달려있다. 미적욕구를충족시켜주는대표적인방법이피부에좋은성분들을공급하여피부상태를개선하는것

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1 Equity Investment Research 아모레 G (002790) 2014 년 11 월 15 일 아모레 G, 어디까 G?! 1. 전설의시작. 이니스프리! - 수직계열화를바탕으로한높은수익성과국내점유율확대 - 자연주의컨셉및원브랜드샵의장점을앞세워중국등해외시장확대 2. 매스티지? 프레스티지! - 국내매스티지브랜드 - 중국에서는중국인의관점으로현지화 - 환잉꽝린 ~! 고객맞을준비 유통망강화 - CAPA 는이미준비되어있다! 3. 글로벌럭셔리브랜드로성장 - 한국적인매력으로해외화장품시장을사로잡다! - 국내면세점과동반성장 4. Issue & Risk - 높은배당성향 - 한. 중 FTA 체결로인한수혜 시가총액 52wk 주가범위 발행주식수 순자산 PBR ROE ROA PER 12M EPS Balance sheet data 당기순이익 영업이익 영업이익률 EV/EBITDA Rating BUY 목표주가 : 1,587,000 원현재주가 : 1,129,000 원상승여력 : 41% Trading data Earning data 90,084 억원 369,500 원 ~ 1,312,000 원 7,979,098 주 유통비율 93.04% 21,256 억원 1.82 배 7.94% 7.52% 배 18,336 원 1,630 억원 4,698 억원 12.06% 8.03 배 주요주주 서경배외 9 인 : 61.48% 아모레 G 자사주 : 6.96% 국민연금관리공단 : 5.01% 1 팀장 팀원 SMIC 1 팀한승윤정용균김현재이소명정재중

2 1. 산업분석 1.1 화장품산업의특성 인간은아름다워지고싶은욕구가있다. 아름다움에대한욕구가소비로연결되는대표적인상품이화장품이다. 따라서화장품의성패는얼마나소비자들의미적욕구를충족시켜주는지여부에달려있다. 미적욕구를충족시켜주는대표적인방법이피부에좋은성분들을공급하여피부상태를개선하는것, 유명연예인들을모델로기용해서소비만족도를높이는것등이다. 국내화장품시장은기능성제품의성장으로장기적으로산업전반의수익성이증대 미적욕구의증대는기능성화장품시장의급격한성장을가져오고있다. 국내기능성화장품시장규모는 2006년 7,530억규모에서 2012년 2조 1,500억규모로약 3배가까이커졌으며, 특히전체화장품시장에서기능성화장품이차지하는비중도 2006년 18.2% 에서 2012년 30.2% 로증가하였다. 기능성화장품시장은노화예방에관심이많으면서구매력을갖춘 40~60대여성들이주도하고있다. 전체여성에서 40~60대여성이차지하는비중은 2024년까지 45.9% 수준까지지속적으로상승할것으로예측되며이는기능성화장품시장의지속적성장을가져올수있다. 기능성화장품은전체화장품대비 ASP가 57.1% 높기때문에기능성화장품시장의성장은장기적으로화장품산업전반의수익성을개선시켜줄가능성이높다. 그림 01. 국내화장품시장규모 ( 단위 : 백억원 ) 그림 02. 화장품전문프로그램 get it beauty 출처 : 대한화장품협회 출처 : 구글이미지 화장품산업은각종광고, 할인행사등으로인해판매관리비의비중이높음 화장품산업은첨단마케팅기법이집합되어있는곳이다. 화장품소비자들은브랜드를소비하기에화장품회사들은유명연예인을광고모델로기용하고 TV, 포탈, SNS 등다양한경로를통해브랜드가치를제고하기위한행사를기획한다. 실제유명화장품전문프로그램에서선보인제품은단시간에급격한판매량증가가나타난경우가많다. 또한제품할인, VIP고객관리등을통해판매량을증대시키고점유율을높이기위해노력한다. 이러한각종마케팅으로인해화장품산업은판매관리비의비중이매우높은편이며판매관리비의절감은수익성의큰개선으로이어지는경우가많다. 2

3 1.2 화장품유통경로의변화 최근국내화장품시장을주도해온유통채널은원브랜드샵. 이들의 5년간의연평균성장률은 20.4% 최근국내화장품시장의성장을이끌어온주된유통경로는 ' 원브랜드샵 ' 이다. 원브랜드샵은말그대로하나의브랜드만판매하는매장으로에뛰드하우스, 이니스프리, 더페이스샵, 미샤등이이에해당한다. 이들은뛰어난가격대비성능을무기로화장품시장의성장을견인해오고있으며이들의 5년간평균성장률은 20.4% 로전체화장품시장의성장률 5.9% 를크게상회하고있다. 2013년면세점화장품은전년대비 30% 이상성장. 중국인의프리미엄제품구매가면세점화장품성장을주도 중국인관광객증가와내국인의해외여행증가로면세점산업이성장하고있는가운데화장품은고가브랜드위주로성장세가두드러지고있다. 특히고가제품에대한구매비율이높은중국관광객의면세점화장품수요에힘입어 ( 주 ) 아모레퍼시픽과 LG생활건강은 2013년면세점채널매출이전년대비각각 32%, 34% 성장한바있다. 한류열풍에힘입은 k-beauty 트렌드는향후에도고부가가치제품위주의면세점화장품매출성장을견인할것으로예측된다. 그림 03. 국내화장품시장채널별매출액 ( 단위 : 억원, %) 그림 04. 유통채널비교 출처 : 칸타월드패널 출처 : SMIC Research 1 Team 1.3. 중국화장품시장의성장세 한국화장품의가장큰수출처는중국. 중국이세계화장품시장에서차지하는비중은세계 3위한류열풍에힘입어한국화장품에대한선호도증가 국내화장품업체들의해외수출국가운데가장큰성장이기대되는것은중국시장이다. 한국의총화장품수출액에서중국이차지하는비중은 2013년기준 24.4% 로 1위에해당하며전세계화장품시장에서중국이차지하는비중은 2013년기준 8.9% 로 3위에해당한다. 중국에서한국드라마, 패션, 음식등에대한선호도가증대하면서한국화장품기업들역시한류열풍으로인한수혜를보고있다. 한국에대한이미지전반이개선되면서한국화장품에대한선호도가급격히증가하고있다. 한국화장품의성능에대한신뢰도가높게형성되어있는가운데한류스타들을활용한마케팅전략은중국인들의한국화장품구매욕구를크게높이는데성공하고있다. 3

4 그림 05. 중국의 K-beauty 열풍 출처 : 구글이미지 중국 2,3선도시들을중심으로저가화장품에대한소비증가가예상됨. 이는국내저가브랜드의매출증대로이어질가능성이높음 한국화장품업체들의중국매출은향후에도지속적으로증가할가능성이높은데그이유는첫째로중국의도시화진전및소비여력의확대에서찾을수있다. 현재에도선진국못지않은소비수준을보이고있는 1선도시들은향후 1인당소득증가에따라 1 인당화장품소비액역시꾸준히증가할가능성이높다. 약 3억명의인구가거주하는 2, 3선도시의경우급격한도시화와경제성장이진행됨에따라화장품에대한수요가급증하고있다. 2, 3선도시들의경우아직절대적인소득수준은높지않아저가화장품에대한소비위주로화장품시장이성장해나갈가능성이높다. 중국관광객수증가는한국화장품에대한구매증대로이어지고이는한국화장품업체들의중국매출증대로연결될것임 둘째로중국관광객수가증가함에따라한국화장품구매경험이있는소비자들이늘어나게되고이는한국화장품업체들이브랜드가치를구축하고중국시장에침투하는데큰도움이될것이다. 내한중국관광객의 1등쇼핑품목이향수 / 화장품일정도로한국화장품에대한선호도가높으며이들의구매경험은중국내에서한국화장품재구매를유도하여한국화장품업체들의중국매출증대로이어지게될것이다. 그림 06. 국내화장품업체들의국가별수출현황 ( 단위 : %) 그림 07. 중국화장품시장규모 ( 단위 : 백만 $) 출처 : 대한화장품산업연구원 출처 : Datamonitor 4

5 2. 기업분석 2.1. 기업현황 동사의절대적인비중 을차지하는것은화장 품사업부 동사는 2006년인적분할을통해화장품, 생활용품, 식품등의제조및판매와관련된사업을 ( 주 ) 아모레퍼시픽으로이전하였으며연결대상법인에는화장품, 제약, 기타사업부문의총 26개의법인이포함된다. 그룹전체의매출구성은화장품 97.25%, 기타 4.63%, 제약 2.01%, 연결조정 -3.9% 등으로구성되어있으며절대적인비중을차지하는화장품사업부에의해그룹전체의성장성및수익성이결정된다. 그림 08. 아모레 G 지배구조 출처 : 사업보고서 중국실적본격화로 2014 년부터초고속성 장시작 동사는최근 3년간매출액, 영업이익모두꾸준한성장세를보여오다가올해부터폭발적인성장을시작하고있다. 이는국내화장품부문의안정적인기반에더해이니스프리, 라네즈, 설화수등을필두로한중국시장의성장세및수익현실화가시작했기때문이다. 2014년 3분기까지의잠정실적이매출 3조 3255억, 영업이익 5601억인데이는매출액, 영업이익지난해 3분기까지대비각각 11.01%, 38.23% 의엄청난고성장에해당한다. 5

6 그림 09. 동사매출액, 영업이익 ( 단위 : 억, 14 년은 3 분기까지 ) 그림 10. 중국진출브랜드별매장수 출처 : 사업보고서 출처 : 사업보고서 2.2 화장품브랜드현황 동사가보유하고있는브랜드는화장품부문의에뛰드 이니스프리 설화수 헤라 아이오페 한율 라네즈 마몽드 오딧세이, 헤어부문의미장센 덴트롤 려, 바디부문의해피바스, 생활용품부문의송염 메디안, 녹차부문의오설록등으로구성되어있다. 이들중그룹의성장성에큰영향을미치는화장품브랜드를크게저가, 중가, 고가로나누어살펴보면저가브랜드로는이니스프리를언급할수있다. 이니스프리는전브랜드를통틀어가장급격한성장세를보임. 4년동안 6배이상의성장. 이과정에서 OPM 역시지속적으로개선 이니스프리는동사의전체브랜드중가장가파른성장률을보여주고있는데순수하고건강한피부를지향하는자연주의컨셉으로국내뿐만아니라중국에서도큰성장세를이어가고있다. 이니스프리는 2010년대비 2014년매출액기준 6배가넘는초고속성장을해오고있는데이과정에서영업이익률역시지속적으로개선되는모습을보이고있다. 이러한동사의높은수익성과성장성에는원브랜드샵특성상매장자체적으로큰홍보효과를누릴수있어광고등의다른마케팅비용이적게드는점, 동사가자체 ODM 생산업체인코스비전을통해제품을공급받아경쟁저가브랜드에비해저비용- 고품질의제품을공급받을수있는구조가형성된점등이큰영향을미쳤다. 그림 11. 동사브랜드포트폴리오그림 12. 이니스프리영업이익, 영업이익률 ( 단위 : 억원, %) 출처 : SMIC Research 1 Team 출처 : 사업보고서 6

7 라네즈는중국에서고급화장품브랜드로써의입지를구축. 향후중국온라인부문에서성장이기대됨 중가브랜드중성장세가돋보이는브랜드는라네즈이다. 라네즈는특히중국에서경쟁력있는화장품브랜드로써의입지를굳혀가고있는데 2013년기준라네즈는중국에서매출 1,500억원, 영업이익률 13% 수준을보여주고있다. 그룹자체적으로라네즈를아시아브랜드화하기로결정한후철저한시장조사, 백화점으로판매처를한정하는고급화전략등을지속적으로시행한결과중국에서고급화장품브랜드로써의입지를구축할수있게되었다. 최근중국의인터넷화장품시장이급격히성장하고있는데동사는온라인시장공략을위해라네즈의온라인마케팅에집중하고있다. 설화수는 VIP서비스제공, 입소문마케팅등럭셔리마케팅에집중. 설화수는면세점부문의성장세가두드러짐 고가브랜드중주목해야할브랜드는설화수이다. 설화수는프리미엄한방화장품으로써의브랜드이미지를구축하고중국에서럭셔리마케팅에집중하고있다. 설화수는중국에서상류층을타켓으로차별화된서비스를제공하고입소문마케팅을하는데집중하고있는데그결과지난 3년간연평균 40% 가넘는성장세를보여주고있다. 또한설화수경우고가제품의특성으로인해면세점부문에서의중국인들의소비가크게증가하고있는추세이다. 그림 13. 동사의주요제품들 출처 : 구글이미지 7

8 3. 투자포인트 Ⅰ. 전설의시작! 이니스프리! 국내저가화장품시장의성장세와이니스프리의점유율확대추이로미루어볼때국내저가화장품시장에서이니스프리는 2020년까지약 10% 의연평균성장률을보일것으로기대된다. 한편, 중국에서는 2,3선도시들의성장으로저가화장품시장이급격히커져가고있는데, 현재이니스프리는자연주의컨셉, 원브랜드샵의마케팅상의강점등을앞세워급격한성장세를이어가고있다. 이니스프리는공고히구축된브랜드경쟁력을기반으로중국내매장수를매년약 100개씩늘리겠다는계획을수립하였으며, 이에따를때 2020년에는약 700개의중국매장을확보할것으로기대된다. 그결과중국시장에서의이니스프리매출액은 2020년 1조 3,641억원까지성장할것으로예상된다. 또한홍콩, 대만, 싱가포르등동남아시아지역에서의이니스프리의매출액은 2014년도 110억원을시작으로 2020년에는약 2,183억원에이를것으로기대된다. 국내시장에서의점유율상승, 중국, 홍콩, 대만, 싱가포르등의아시아권에서의급격한성장과함께이니스프리의전체매출액은 2014년 5,710억원에서 2020년약 2조 3,796억원까지확대될것으로기대된다. 3.1 국내저가화장품시장이니스프리가잡는다! 국내저가화장품시장에서이니스프리는높은성장성을보여왔다. 원브랜드로드샵시장에비교적늦게진출한이니스프리는매장수가 2010년 324개에서 2013년 767개로 137% 가성장했으며, 매출액도 2010년 830억원에서 2013년 3,328억원으로가파르게커졌다 국내저가화장품시장의성장 원브랜드샵은전체화장 품시장대비높은성장 세를보임 기존럭셔리화장품시장의트레이딩다운 (Trading Down) 현상으로중저가화장품시장은고성장중이다. 국내저가화장품시장은원브랜드샵 ( 단일브랜드를파는매장 ) 중심인데, 작년원브랜드샵시장은 13.4% 성장하며전체화장품시장성장률을크게웃돌았다. 커져가는원브랜드샵시장에서이니스프리의성장세는독보적인데, 후발주자임에도불구하고가파른성장세를보여, 2014년매출액기준시장 2위를차지했다. 그림 14. 이니스프리원브랜드샵그림 15. 원브랜드샵성장 ( 단위 : 억원 ) 출처 : 이니스프리출처 : SMIC Research Team 1 8

9 3.1.2 치열한원브랜드샵시장! 차별화된이니스프리! 치열한경쟁속에서이니 스프리는점유율을높여 가는중 원브랜드샵시장은경쟁이치열하다. 최근까지이어진주요업체들의할인을통한출혈경쟁은전년에비해더욱강화되었다. 경쟁지속으로네이처리퍼블릭, 미샤등과같은업체들은고전을면치못하고있는데, 네이처리퍼블릭과더샘등의업체들의경우지속해서적자를내고있는상황이어서, 내년에도작년수준의적자폭이또다시발생한다면이들업체의구조조정은불가피해보인다. 상위 5개브랜드의 2013년점유율은약 85% 로원브랜드샵시장은과점화되어있는데, 이런과점화시장에서이니스프리는 2010년약 7%, 2011년약 10%, 2012년약 13%, 2013년약 17% 로매년점유율을높여가고있다. 국내시장매출액의증가추세역시가파른데, 2010년 828억원이었던매출액이 2014년 4,500억원으로약 5.5배성장하는데걸린시간은단 5년밖에되지않는다. 그림 16. 이니스프리매출액성장과점유율확대 ( 단위 : 억원,%) 그림 년주요업체매출액증가율 ( 단위 :%) 출처 : SMIC Research Team 1 출처 : SMIC Research Team 1 수직계열화를통해 1) 높은기술력 2) 안정적공급처확보라는장점을지님 계속되는할인경쟁에서도이니스프리의성장세는계속되고있는데, 이니스프리의가파른성장은 1) 화장품의제조부터판매까지전과정에서수직계열화를이루었다는점과 2) 차별화된브랜딩으로출혈경쟁의피해를적게본다는점이주요요인으로보인다. 이니스프리의경우 1) 수직계열화를바탕으로여러가지장점을가지고있는데, 우선 아모레퍼시픽의기술력을이용한제품출시가가능하다는것을들수있다. 아모레퍼시픽은고가화장품시장부터중저가까지여러브랜드를보유하고있어서, 럭셔리시장에서의히트제품을트레이딩다운시켜활용할수있는데, 일례로아이오페에서 2008년에출시되어선풍적인인기를끌었던에어쿠션제품은트레이딩다운되어이니스프리에서도 2014년에출시되었다. 또한수직계열화를이루었기에자체 ODM 회사인코스비 9

10 높은고객충성도를바탕으로출혈경쟁을하지않고도가파른성장세를보이는이니스프리 전을통해제품을공급받는다는점에서다른원브랜드샵과의차별성을지니는데, 자회사로부터제품을공급받기에낮은단가로안정적인공급을받을수있고, 팔리지않고남은재고를환출할수있기에무리한할인경쟁에참여하지않아도된다는강점을지닌다. 화장품을팔지않고가지고있을경우재고관리비용이발생하고, 일정기간이지나면시장에서판매할수없는경우 ( 유통기한이지났거나, 유행이지난경우 ) 가많기에타브랜드들은팔리지않은화장품을많은할인을해서라도팔아야하지만, 이니스프리는코스비전에환출할수있기에출혈경쟁을하지않아도되는것이다. 뿐만아니라, 2) 이니스프리는타브랜드에비해고객들의충성도가높아출혈경쟁으로인한피해가적다. 저가화장품들은가격대가비슷하여할인의폭이클수록수익성이줄어드는데, 2014년 1월부터 4월까지이니스프리는비교적낮은할인율로총 6일의할인행사만진행한것에반해타브랜드들은 30일에가까운일수동안약 30% 의할인율로출혈경쟁을펼쳤다. 2014년 3월, 4월에는더페이스샵과미샤가평균 10일이상의기간동안제품가격을약 30% 할인하는동안이니스프리는단하루도할인하지않았지만, 이니스프리의 2분기매출액은 1분기대비약 8% 성장했다. 이는더페이스샵과미샤의 2분기매출액이 1분기대비약 2% 성장한것에비해가파른성장이었다는것을알수있다. 비슷한가격대를형성하고있는저가화장품시장에서할인을하지않아비교적높은가격으로판매해불리했음에도불구하고매출액이타브랜드대비가파르게성장한것은이니스프리고객들의브랜드충성도를입증한다. 이처럼강한브랜드파워와소비자들의높은충성도를바탕으로이니스프리는경쟁사대비높은영업이익률을자랑한다. 저가화장품시장의높은성장세와과점화된시장에서의지속적인점유율확대와같은외적인요인그리고수직계열화와브랜드력등의내적요인을고려했을때, 이니스프리는국내저가화장품시장에서지속적인성장을보일것으로보인다. 지금까지의매출의성장세, 과점이심화되는상황에서의점유율확대그리고저가화장품시장의높은성장세로미루어보아 2020년까지연평균약 10% 로성장할것으로보인다. 그림 18. 업체별할인일 ( 단위 : 일 ) 그림 년상반기영업이익률 ( 단위 : %) 출처 : SMIC Research Team 1 출처 : SMIC Research Team 1 10

11 3.2 중국저가화장품시장! 우리가잡는다!. 지금까지의성장동력은대부분국내시장에서나온것이었으나, 앞으로는중국시장에서의성장도이니스프리의성장에크게기여할것으로보인다. 이니스프리는 2012년에중국에진출하여 5개의매장을시작으로, 2013년에는 40개, 2014년에는약 100로가파르게성장했으며, 앞으로는 2014년현재약 100개의매장을시작으로매장수를매년약 100 개씩확대할예정으로, 2020년에는약 700개의매장을확보할것으로보인다. 중국이니스프리의매장당평균매출액은 2013년기준약 10억원으로, 2014년에는 1,100억원인중국매출액이 2020년에는 1조 3,641억원까지확대될것으로보인다 소비력이작은도시들은 저가 화장품이메인! 2 선도시는소비력이 약해저가화장품시장이 메인 중국시장을논할때는중국도시들을정치적지위, 경제력, 크기등에따라 1 선부터 5 선까지나누는데, 1 선도시에는중국의대표적인도시들인베이징, 광저우, 상하이가 포함되고, 2 선도시에는텐진, 충칭, 선전, 청두등이포함된다. 2선도시는 1선도시에비해소비력이약한데, 2013년기준 1선도시인상해와베이징의평균소비력은 6,700억위안이었다. 이는 2선도시의평균소비력이 2,400억위안이었음을고려할때, 압도적임을알수있다. 압도적인소비력의차이는인구수의차이에서비롯된것이아니다. 1선도시의평균인구는약 2,130만명이고, 2선도시의평균인구는약 1,900만명으로인구수에서는큰차이가나지않는것을알수있다. 인구수는비슷하지만, 소비력이차이가난다는것은 1선도시와 2선도시간에 1인당소비력이차이가난다는것을의미한다. 위의소비력과인구수로부터 1선도시의 1인당평균소비력은약 31,500위안이고, 2선도시의 1인당평균소비력은약 12,000위안임을알수있다. 2선도시의소비자들은 1선도시의소비자들에비해소비력이 1/3밖에안되는것이다. 2선도시소비자들의작은소비력은, 2선도시의화장품시장에서저가화장품이소비자들에게더매력적임을의미한다 중국 2,3 선도시의화장품시장! 크다! 저가화장품시장의규모 는중국시장전체에서 차지하는비중이큼 2,3선도시들에거주하는인구수는 1선도시에비해압도적으로많다. 2,3선도시에거주하는인구는약 3억명인데, 이압도적인인구수를바탕으로한 2,3선도시들의화장품시장규모는중국전체화장품시장 ( 약 45조원 ) 의 46% 로, 약 20조원이다. 2,3선도시소비자들의낮은소비력을고려할때, 2,3선도시에서저가화장품시장의규모는매우클것으로추정된다. 높은인기를누리며성 공적으로중국내매장 수를늘려가고있는중 이니스프리는중국 2,3 선도시들에서매장수를빠르게늘려가고있다. 상해에는 25 개, 북경에는 16 개가입점해있는반면에비슷한인구규모의 2 선도시들에는 1,2 개밖에 11

12 들어가있지않아추가적인시장확보가능성은충분하다. 중국인들에게각광받는 자연주의컨셉과코리안뷰티라는신뢰성까지갖춘브랜드력을바탕으로이니스프리의 2 선도시진출은성공적인것으로보인다. 그림 선, 2 선도시의평균소비력 ( 단위 : 위안 ) 그림 21. 도시별화장품시장비중 ( 단위 :%) 출처 : SMIC Research Team 1 출처 : 한국수출입은행 중국 2,3 선도시에서인정받는브랜드가치! 중국소비자들이원하는자연주의컨셉을바탕으로브랜드파워를지닌이니스프리 중국 1선도시들이대부분해안가에위치한것과달리, 2,3선도시들은중부내륙지방에주로위치한다. 중국내륙지방은기후가매우건조하여, 수분이높게함유된화장품에대한수요가높은데이를바탕으로높은수분력을자랑하는이니스프리의 더그린티씨드세럼 은중국내에서높은인기를가진상품이다. 또한중국은공해가심해자연주의컨섭을선호하는경향을가지고있는데, 중국인들에게인기있는제주도의화산송이를이용해서만든 수퍼화산송이모공마스크 는 더그린티씨드세럼 과함께가장잘팔리는상품중하나이다. 위와같은베스트상품들을앞세운이니스프리는중국내에서브랜드가치를키워가고있다. 또한중국소비자들은심한공해와로컬화장품들에서지속적으로발견되는수은등의문제점으로자연주의화장품에대한선호도가강하다. 이런상항에서이니스프리는청정섬으로인기있는제주도의천연원료로만든것을강조하며, 자연주의화장품컨셉을확보해높은브랜드파워를지닌다. 중국브랜드들은가질 수없는원브랜드샵으 로서의강점 이니스프리가원브랜드샵이라는것도장점이다. 원브랜드샵은단일브랜드만취급하는매장을의미하는데, 이는한국화장품업계에서처음으로시도한유통채널이다. 원브랜드샵을가지기위해서는 800개이상의화장품아이템이필요한것으로알려져있는데, 이는다양한브랜드를갖추지못한중국로컬업체들에게는불가능한유통채널이다. 원브랜드샵을갖출경우마케팅비용등의판관비가줄어들고, 원브랜드샵자체만으로도마케팅효과가있어이니스프리의브랜드가치를높여주는역할을하게된다. 제주도는중국인들에게가장인기있는여행지중하나이다. 베이징이스모그로몸살을앓 12

13 고있는등중국의환경오염문제는심각하기에깨끗한자연환경을갖춘제주도는중국인들에게큰인기를누리고있다. 중국인민일보는제주도를몰디브, 하와이에이어 최고해외생태여행지 로선정하는등제주도의자연환경은중국인들에게깨끗함의상징으로여겨지고있는데, 이런상황에서이니스프리는 Natural Benefit From Jeju 를모토로자연주의컨셉을확고히하며강한브랜드파워를가지고있다. 이니스프리가브랜드력을확보하고있는반면타브랜드는그렇지못한데, 이니스프리보다높은가격으로저가화장품시장을공략했던로레알의 가르니에 나미국의 레블론 은높은가격때문에저가화장품시장에서소비자들에게외면받아중국시장에서철수한상황이다. 또한중국소비자들의로컬저가화장품브랜드에대한불신은코리안뷰티를앞세워높은신뢰감을주는이니스프리의브랜드가치를더욱돋보이게하고있다. 그림 22. 더그린티씨드세럼 과 수퍼화산송이모공마스크 그림 23. 자연주의컨셉으로각광받는이니스프리 출처 : 이니스프리 출처 : 이니스프리 늘어나는매장수, 늘어나는매출액! 매년약 100 개씩매장 수를늘리며확장해가는 이니스프리 이니스프리는중국 2,3선시장에서높은브랜드파워를앞세워저가화장품시장에서빠르게성장할것으로보인다. 이니스프리는 2012년중국상하이진출을시작으로 2014년현재중국내약 100개의매장을확보중이다. 동사는이니스프리의중국매장을매년약 100개씩확대할예정으로 2020년에는약 700개의매장을확보할것으로보인다. 중국이니스프리의매장당평균매출액은 2013년기준약 10억원으로, 2014년에는 1,100억원인매출액이 2020년에는 1조 3,641억원까지확대될것으로보인다. 중국시장에서의가파른성장으로중국매출액기여도는 2014년약 20%, 2017년약 49%, 2020년약 56% 로이니스프리매출액성장을견인할것으로보이며, 중국매출액의성장과함께이니스프리의전체매출액은 2014년 5,710억원에서 2020년에는 2조 3,796억원까지성장할것으로보인다. 13

14 그림 24. 이니스프리매출액 ( 단위 : 억원 ) 그림 25. 늘어가는중국매출액비중 ( 단위 :%) 출처 : SMIC Research Team 1 출처 : SMIC Research Team 1 14

15 4. 투자포인트 Ⅱ. 매스티지? 프레스티지! 동사의매스티지브랜드의지난 3년간국내연평균성장률은 13.95% 였다. 수년에걸쳐구축된브랜드경쟁력과지속적으로히트상품을출시해온기술혁신역량을고려할때, 국내매스티지부문은향후연 17.69% 씩성장할것으로기대된다. 한편, 중국에서매스티지브랜드성장률은국내보다더욱높게유지될전망이다. 2010년부터지금까지연평균 27.28% 의성장률을보인바있는데, 2015년 아이오페 의중국진출이본격화되고향후온라인채널을통한매출이증가함에따라더욱가파른성장세가예상된다. 중국매스티지브랜드는 2018년까지 32% 의연평균성장률이예상된다. 4.1 매스티지브랜드 매스티지 3 대장 아이오페 라네즈 마몽드 화장품브랜드는저가에해당하는매스브랜드와고가에해당하는프레스티지브랜드로구분할수있다. 매스티지브랜드는이들사이에있는중가브랜드로합리적인가격에고급스런이미지를향유하게한다. 동사의브랜드중에서매스티지브랜드에포함되는대표적인브랜드가아이오페, 라네즈, 마몽드등이다. 동사는이들브랜드를프리미엄브랜드라칭하고있는데가장큰구분기준이되는것은바로유통경로이다. 프리미엄브랜드들은주로멀티브랜드숍 ( 아리따움 ), 디지털, 일부백화점을통해유통된다. 아모레퍼시픽의국내매출액에서프리미엄브랜드가차지하는비중은 2014년 1~3분기기준 38.55% 이다. 국내의아이오페 국내마케팅이돋보이는매스티지브랜드는 아이오페 이다. 아이오페는화장품 (Cosmetics) 과제약 (Pharmaceuticals) 의합성어인코스메슈티컬 (Cosmeceutical) 의국내시초격으로바이오기능성브랜드를표방한다. 2006년, 2010년의수퍼바이탈, 2011년바이오에센스라인등기능성라인이많은소비자들로부터인정받아추구하는과학에근거한기능성이미지를더욱굳힐수있었다. 더불어아이오페는 2008년 쿠션 이라는새로운유형의제품을출시해공전의히트를쳤다. 2008년 14만여개, 이후 2012년한해 425만개가팔렸고, 2013년아이오페브랜드의선블록에어쿠션은누적 1천만개를돌파했다. 쿠션형태의제품은동사의다른브랜드에서도출시되기에이르렀다. 쿠션은동사가보유한기술력을단적으로보여주는예시이다. 덧발라도가볍고밀리지않는 흐르지않는액체 를개발하기위해 셀트랩 기술을완성하였는데, 이를통해초미립분산기술을이용해내용물을스펀지에담을수있게되었다. 이외에도관련된특허만 21개가국내출원되어있고, 미국, 중국, 일본등해외출원도 20건이상이다. 3 년간연평균성장률 13.95% 프리미엄브랜드의지난 3년간연평균성장률은 13.95% 이다. 최근발표된 IR 자료기존의브랜드이미지와화장품의특성상경험율이중요한점, 다양한브랜드군을통하여고객의다양한욕구에부합할수있다는근거를바탕으로향후성장률역시과거와대동소이할것으로판단하여지속적으로 17.69% 성장을예상하였다. 이는당년도 1~3분기매출액 7,532억으로전년 1~3분기매출액 6,400억대비 17.69% 성장한것에근거하여추정하였다. 15

16 그림 26. 프리미엄브랜드국내매출비중 ( 단위 : 억원 ) 그림 27. 프리미엄브랜드국내매출추이 ( 단위 : 억원 ) 출처 : 동사 IR 출처 : 아이오페 그림 ~14 년 1~3Q 국내매출증가 ( 단위 : 억원 ) 그림 29. 아이오페에어쿠션 출처 : 동사 IR 출처 : 아이오페 4.2 매스티지브랜드, 중국을겨냥하다 중국에서는중국인의관점으로! 중국의라네즈와마몽드 동사의매스티지브랜드에는아이오페만있는것이아니다. 라네즈와마몽드역시동사의매스티지브랜드로서비중을차지한다. 그러나아이오페와는다른형태를띄고있음에주목해야한다. 특히라네즈와마몽드는중국에서인지도와매출액에서괄목할만한성장을보여왔다. 특히라네즈는 2013년해외매출이브랜드전체매출에서 51.5% 를차지하였고, 해외매출의절반이상은중국매출이다. 마몽드는동사브랜드중가장먼저중국에진출하였고한국화장품중에는가장높은인지도를보인다. 중국진출의키 : 현지 화 라네즈와마몽드의중국진출에서가장눈여겨볼점은현지화이다. 라네즈의경우 2002 년중국에진출하기에앞서 3 년간 3,500 여명의현지소비자를대상으로심층조사를 시행했다. 철저한사전조사를바탕으로현지인들이추구하는바를파악하고이를브랜드 16

17 이미지구축에적절히사용하였다. 라네즈의고급화 현지화의결과물은바로라네즈의고급화이다. 국내에서가두점을비롯하여일반적인매스티지라인의유통망을가동해온것과는달리, 중국에서는시작부터백화점유통만을고집하였다. 중국에서는국내판매가에비해 15~30% 가량높은가격을받지만, 이를중국소비자들이고급스러운이미지의수입화장품을쓰고싶어한다는사전조사결과에착안하여고급브랜드이미지형성에적절히활용하였다. 동사의과감한고급화전략이자칫소외될수있는매스티지라인의브랜드를크리니크, 비오템과경쟁하고많은소비자들이원하는고급스런브랜드로자리잡게하였다. 라네즈의현지최적제 품 라네즈의현지화는브랜드이미지에서뿐만아니라제품에서도드러난다. 중국여성의소비패턴에대한조사결과피부수분부족에대한관심이높다는것을파악하였다. 중국은기후가건조하고바람이많이부는지역이많은데, 이는화장품소비자들이촉촉한피부에대한갈증을느끼게한다. 동시에물사정이좋지않은중국현실에착안하여깨끗한물을강조하였다. 여기에사용상의편리함을강조하여라네즈워터슬리핑팩을중국에서출시하고동제품은넘버원셀러자리를수년간유지하였다. 물에대한중국인들의관심과최근중국내웰빙트렌드에초점을두고중국에서만라네즈콜라겐드링크를선보인것역시제품의현지화를보여주는단적인예라할수있다. 아이오페중국진출의 첨병 쿠션 동사는 2015년아이오페의중국진출을앞두고있다. 현지화는아이오페에도적용될수있다. 그선봉에서기에가장적합한제품이쿠션인데, 제품의기본적인특성이이미현지화에최적화되어있다. 광동지역을제외하고는우리나라와기후도비슷한면이있어서소비자들이원하는제품의특성이비슷할수있다는바탕에보습을중시한다는점이첫번째이유이다. 두번째는중국은화장품이라는말대신반드시스킨케어와메이크업을구분해서부르는데, 화장이라는말은메이크업, 즉무언가 덧바른다 는뜻이다. 결국메이크업을많이할수록피부에안좋다라는생각이기본적으로있기때문에쿠션형팩트가중국에최적화될수있는것이다. 하나만발라도화장이되기때문이다. 쿠션을바탕으로브랜드경험율을높인다면상당히빠른속도로아이오페가중국시장에연착륙할수있을것으로기대된다 환잉꽝린 ~! 고객맞을준비 라네즈꾸준한매장증가 마몽드최근구조조정 동사는중국진출한이후꾸준히매장수를늘려가면서고객과의접점을확대해왔다. 라네즈는 2002년중국진출을시작하여현재백화점매장만 329개를보유하고있다. 마몽드역시매장수를꾸준히늘려오다가매장운영의효율성을높이기위해 2013년까지매장구조조정을하였다. 이러한구조조정의바탕에는온라인매체를통한접점의확보가대안이될수있다. 17

18 그림 30. 라네즈매장증가추이 ( 단위 : 개 ) 그림 31. 마몽드매장증가추이 ( 단위 : 개 ) 출처 : SMIC Research Team 1 출처 : SMIC Research Team 1 중국내프리미엄브랜 드연평균 27.78% 성장 라네즈와마몽드를바탕으로동사의중국매출은 2009년부터연간 23.31% 성장하였고 2013년에는전년대비 31% 의매출성장을이루었다. 매출증가가매장증가보다높게나타난것은매장운영에서의점당효율성개선의결과이다. 2013년구조조정을통해서전체매출의 42% 를담당하는마몽드의매장수를줄였음에도전체매출이증가할수있었다. 2009년당시라네즈와마몽드만이중국에진출해있었고, 2013년기준중국법인의매출에서라네즈와마몽드의비중을통해계산한중국내프리미엄브랜드의성장률은 2010년부터 2013년까지연평균 27.28% 이다. 그림 32. 중국법인매출액추이 ( 단위 : 억원 ) 그림 중국법인브랜드별매출비중 ( 단위 : %) 출처 : 동사 IR 출처 : 동사 IR 온라인채널매출비중증가전망마몽드 2011년부터중국온라인채널진입 프리미엄브랜드의중국매출의성장세는앞으로더욱가팔라질전망이다. 그첫번째요인은온라인채널을통한고객과의접점확대이다. 중국의온라인화장품시장은 2008 년부터연평균 54% 로가파르게성장해오고있다. 동사는향후중국법인의매출에서온라인채널이차지할비중을 2014년 11%, 2015년 15% 로예상하고있다. 마몽드가수익성이낮은현지매장을구조조정으로축소하는대신선택한것은성장가능성이높은온라인채널이다. 마몽드는 2011년부터중국온라인채널을통해매출을신장시켜왔다. 중국온라인화장품쇼핑몰 1위인쥬메이를비롯한 6개의현재온라인판 18

19 라네즈중국온라인화 장품시장에서높은인 기구가 매업체와잇따라계약을체결하고있다. 중국온라인판매의약점인 제품신뢰도 를높이기위해쥬메이사이트에온라인공식플래그십스토어를열고중국정부의인증표시를했다. 뿐만아니라알리바바에서운영하는오픈마켓인 T몰과의협업을굳건히하였다. 마몽드중국홈페이지에서구매부분을클릭하면바로 T몰사이트로연결된다. 라네즈역시 2012년온라인채널에진입하였고이미쥬메이에서인기있는브랜드중하나이다. 쥬메이에서글로벌브랜드항목을클릭할경우표시되는 8개의브랜드중하나로 LANCOME, Clarins, Clinique, ESTEE-LAUDER, L OREAL PARIS, SK-Ⅱ, Avene와같은대접을받고있다. 동사는중국법인에서온라인매출의비중이 2014년 11%, 2015년 15% 에달할것으로전망하고있다. 그림 34. 중국온라인화장품시장추이 ( 단위 : 억위안 ) 그림 35 쥬메이에서의라네즈 출처 : 상하이저널 출처 : 쥬메이 아이오페중국진출에서의온라인채널의조력라네즈와마몽드기존증가세유지전망아이오페중국진출효과 2018년최소 600억예상 아이오페의중국진출역시온라인채널을통해빠르게안착할수있다. 라네즈와마몽드를통해서이미오프라인뿐만아니라온라인채널에대한중국시장을경험한동사는쿠션이라는특화제품과온라인이라는중국내어디서든접할수있는채널을통해중국내프리미엄브랜드의성장률을더신장시킬수있다. 우선기존라네즈와마몽드는기존의성장세를어느정도유지해나갈것으로예상된다. 중국내구축된브랜드이미지와경험률이중요한화장품의특성상기존고객들의재구매가이루어질가능성이높다. 이는 2014년중국법인의분기별매출을통해서도확인할수있다. 1분기는 33.3%, 2분기는 18.3% 성장하였고, 3분기는위안화기준 51% 성장하였다. 이추세를볼때 2014년매출의증가는과거연평균성장률 27.28% 를무난히달성할것으로보인다. 2015년아이오페가중국에진출하면더가파른성장을할전망이다. 라네즈가 2002년중국에첫진출한이후연매출 500억을달성한것이 2005년이다. 아이오페는 1) 라네즈와비슷하거나라네즈보다고급스런브랜드인점과 2) 면세점을통해이미중국에브랜드이미지를구축하고있고, 3) 온라인채널을통해더빠르게고객접점을형성할수있다는 19

20 점을감안할때, 라네즈보다더빨리자리잡을것으로기대된다. 4) 중국화장품시장이연간 22.25% 고성장해온것역시아이오페중국진출의촉매제이다. 한국무역협회에따르면중국의화장품시장은 2018년 2,668억위안에달할전망이어서향후 5년간매년 10.42% 증가할것이다. 라네즈가진출한 2002년을제외하고 3년에걸쳐중국매출 500 억원을달성한것을차용하여아이오페의 2018년매출을최소 600억으로예측하였다. 그증가추이는앞서언급한요인들로초기에쉽게자리잡을것으로예측하고산술적증가를가정하였다. 그림 36. 중국법인온라인매출비중 ( 단위 : %) 그림 ~ 14 중국법인매출추이 ( 단위 : 억원 ) 출처 : 동사 IR 출처 : 동사 IR 그림 38. 중국화장품시장성장추이 ( 단위 : 억위안 ) 그림 39. 아이오페중국진출예상매출 ( 단위 : 억원 ) 출처 : 한국무역협회출처 : SMIC Research Team 년중국프리미엄 브랜드매출 1 조 7,091 억상회 중국에서온라인을포함하여매스티지시장의매출예상은다음과같다. 2014년, 2015 년의라네즈, 마몽드의매출증가는기존의연평균성장률인 27.28% 를적용했다. 2016년부터는아이오페진출의효과를더하였다. 2018년아이오페의연매출 600억을계상한후의증가율은프리미엄브랜드전체에 20% 를적용하였다. 기존의매출증가세와비교했을때, 보수적인수치라고판단된다. 온라인을통한매출의비중은 2013년 5% 에서 2014년 11%, 2015년 15% 를적용하였고, 향후 20% 목표임을감안하여 2016년 18%, 2017년 20% 20

21 를적용하였다. 그결과 2020 년중국프리미엄브랜드의매출 ( 온라인포함 ) 은 1 조 7,091 억을넘을것으로예상된다. 그림 40. 중국법인매출추이 ( 단위 : 억원 ) 출처 : 아모레퍼시픽, SMIC Research Team CAPA 는이미준비되어있다. 상하이뷰티사업장가동 향후 CAPA 확보 동사는올 10월상하이뷰티사업장을가동하기시작했다. 연간 1만 3,000톤의제조용량과 1억개의제품생산능력을갖추어기존중국현지생산량의 10배이상증가한규모이다. CAPA뿐만아니라물류부문도획기적으로개선되어이곳물류센터는중국전지역거래처에서발생한주문작업을담당하여기존 7일이상소요되었던배송이평균 3~4일내중국전지역배송이가능하게되었다. 동사의 CAPA 증설계획은지속될전망이다. 중국내수요가더늘어날것을대비하여 2019년상하이뷰티사업장 2차공장증설을마칠계획이다. 이는올헤 1조원생산규모에서 2019년 1조 9,000억원규모로, 2020년에는이미확보해놓은 2차부지에공장증축을통해총 2조 8,000억원규모의생산능력을확보할수있다. 21

22 5. 투자포인트 III. 글로벌럭셔리브랜드로성장 동사의고가라인에해당하는 AMOREPACIFIC과설화수는이미전세계에서럭셔리화장품들간의경쟁이가장치열한미국, 일본과홍콩에서제품의성능과브랜드가치를인정받는데성공했는데, 이는향후중국과동남아의럭셔리화장품시장에서도높은성장세를기대할수있게만드는요인이다. 따라서 AMOREPACIFIC 과설화수의각각해외매출성장률은 28% 로와 47% 로예상한다. 그결과동사의고가라인은향후해외시장에서연평균 35% 의매출액성장세를보일것으로예측된다. 한편, 국내부문의경우중국인관광객증가와면세점시장성장세를고려할때향후 AMOREPACIFIC, 설화수와헤라의국내매출은연평균 20% 까지성장할수있다고예상한다. 5.1 한국을넘어서글로벌브랜드로! 동사의럭셔리제품들은브랜드이미지상승과매출성장률과시장점유율성장을모두보이고있음 고가브랜드는보통매출이나시장점유율증가보다생산회사의이미지와브랜드가치를상승을주목표로삼는다. 소비자들이인식하는그룹전체의가치가고급화되면그룹의중가와저가브랜드에도이런영향력이전달되는효과가있기때문이다. 그러나동사의고가제품들은그룹이미지상승뿐만아니라고가화장품시장에서높은성장률과시장점유율도보이고있다. 고가제품군은 AMOREPACIFIC, 설화수, 헤라로구성되어있고이세브랜드는중국뿐만아니라미국, 캐나다, 일본과홍콩에서도럭셔리상품으로인정받고있다. 이세브랜드들은각국가시장과브랜드별특성을살린마케팅전략을통해서해외에서도인기를끌고있다. 주로면세점과백화점에서판매되고있으며현재해외면세점에 120개의거점을보유하고있다. 2014년국내와해외면세점을포함한총매출이 6,644억원인데이중해외면세점이 6% 비중을차지하고있다. 동사 IR자료에의하면 2017년에는해외비중이약 17% 로증가할것임을 2020년에는총매출액과해외비중이각각 1조 9,876억원과 39% 로증가할것이다. 그림 41. 총매출해외비중증가추세 ( 단위 : 억원, %) 그림 42. 해외매출액과비중추세 ( 단위 : 십억원, %) 출처 : 동사 IR 출처 : 동사 IR, SMIC Research Team 1 22

23 5.1.1 AMOREPACIFIC 동사의이름을딴 AMOREPACIFIC은 2002년에출시된동사의최고급브랜드로해외에서의그룹전체적브랜드가치를견인하고있다. 제주한라녹차에서추출한녹차사포닌과스템셀등을함유한노화방지및피부재생을위한기초화장품인 타임리스폰스컬렉션 을대표상품으로내세워서해외럭셔리브랜드인 La Mer 와경쟁할정도로인기를끌고있다. La Mer 는에스티로더의최상위급브랜드로 Crème de la mer 크림이해외소비자들사이에서인기를끌고있다. 해외시장에서는한국에서만찾을수있는제주한라녹차성분을강조하여해외브랜드의고가크림들과차별화시켰다. 파파라치가찍은 AMOREPACIFIC 스파에서브랜드쇼핑백을들고나오는시에나밀러의사진이인터넷에올라가면서동사는그녀를모델로발탁함 이브랜드는출시시점부터글로벌시장을겨냥하였으며중국보다는전세계럭셔리시장의 1위와 2위을차지하고있는미국과일본을목표로하였다. 2003년에전세계의최고급브랜드들만을받아주는뉴욕럭셔리백화점 Bergdorf Goodman 에입점하면서해외시장에서도브랜드가치를인정받았고같은시기에뉴욕소호에 AMOREPACIFIC Beauty Gallery & Spa를개장하면서고급이미지를더욱부각시켰다. 2년후, Bergdorf Goodman 부사장의추천으로입점이까다롭기로유명한워싱턴 D.C. 의럭셔리백화점 Neiman Marcus에입점하였고미국전역의매장들로확산되었다. 2006년부터 2009년까지는일본의최고백화점도쿄니혼바시미쯔코시본점, 타카시마야백화점과도쿄신주쿠이세탄등총 9개의고급백화점들에입점하면서아시아시장에퍼져나갔다. 2012년에는미국 Nordstrom 백화점과캐나다에위치한화장품전문매장인 Sephora 에입점하여중상층소비자들에게도접근하였다. 또한, 할리우드배우시에나밀러를브랜드모델로발탁하여미국소비자들에게더친숙하고글로벌한이미지를심어주었다. 현재 AMOREPACIFIC 은북미전역에백화점과 Sephora를포함한 132개의매장에서판매되고있다. 그림 43. Soho AMOREPACIFIC Beauty Gallery & Spa 그림 44. ABC Serum 모델시에나밀러 출처 : 동사 IR 출처 : 동사 IR 23

24 5.1.2 설화수 한방화장품시장개척뿐만아니라끊임없는투자로한방과학개발을선도함 동사는 전통과과학의상생 을브랜드철학으로내세우며 1997년에몸의근본을복원하는화장품모토로 설화수 를출시하여한방화장품시장을개척하였다. 2006년에경희대한의대와협력해한방미용연수센터를설립하는등기술개발을위해지속적으로노력하고있으며한방화장품과학기술개발을위한꾸준한투자를하고있다. 대표적인제품은자음생크림과윤조에센스로윤조에센스는올해판매량 1조의기록을세웠다. 설화수가한방화장품시장을주도하는이유는희귀성분인 Compound K 와 Ginsenoside F1을대량제조하는기술을보유하고있기때문이다. 보통이두성분들은홍삼사포닌이장내에서미생물에의해서분해될때소량으로생산되기때문에대량으로확보하기매우어렵다. 동사는기술개발과정에서이성분들이피부노화억제에효능이있다는사실을세계최초로입증하기도하였다. 또한, 이기술은 2010년에한국공학한림원이주최하고지식경제부가후원하는 대한민국 100대기술과주역 에서인증을받았다. 이상은광복이후 60년동안국가경제성장의원동력으로작용한기술및제품개발에기여한엔지니어들에게주어지는상으로설화수의기능성을증명해준다. 한방화장품시장은 2009년에총화장품시장의 1% 를겨우차지하였으나경쟁사들이다양한한방브랜드를선보이기시작하면서 2012년에는 15% 로급격히증가하였다. 국내시장경쟁이치열해지기시작하면서설화수는한방화장품브랜드가없는해외시장으로눈을돌렸다. 따라서 2010년에미국에진출하고 2012년과 2013년에는동남아시장진출하며해외한방화장품시장을개척하였다. 경쟁사들보다먼저해외시장에진입하고홍콩과미국등의국제적럭셔리시장에서경쟁력을인증받으면서설화수는글로벌브랜드로서자리잡았고국내경쟁사들과차별화되었다. 설화수는중국인이가장 사랑하는한국명품여 성화장품부문 1 위 설화수는해외시장에진출을선도한 AMOREPACIFIC과유사한전략을사용하여크게성공하였다. 미국에는뉴욕 Bergdorf Goodman에입점해있고홍콩에는곳곳에설화수스파를세워브랜드를더욱고급화시켰다. 럭셔리시장규모가큰홍콩과미국에서시작하여브랜드가치를인증받은후중국으로건너가는전략을펼쳤다. 현재중국전역에 42개의백화점카운터와브랜드샵을운영하고있고한류와믿을수있는한방재료를강조하여 Heborist와 Inohers와같은중국의한방화장품들과의경쟁에서뒤쳐지지않고있다. 2014년 10월에중국인민일보에서시행한약 3개월동안 1만768명을대상으로시행한 2014 중국인이가장사랑하는한국명품 조사에서설화수가여성화장품부문 1위로선정될정도로선호되고있으며이는한국이아닌다른국가의면세점에서도증가하는설화수판매량을설명해준다. 중국시장의성공을바탕으로설화수는 2012 년과 2013 년에는동남아시장진출을본 격적으로시작하여 6 개국프리미엄백화점 16 개에입점해있다. 지금까지면세점을제외 한설화수매장은미국 1 개, 홍콩 10 개, 중국 42 개, 동남아 16 개로총 69 개이다. 24

25 그림 45. 국내한방화장품시장규모추세 ( 단위 : 억원, %) 그림 46. 홍콩설화수스파 출처 : SMIC Research Team 1 출처 : 동사 IR 헤라 6 초당 1 개씩판매된 UV 미스트쿠션 헤라는동사의고가라인중젊은층의여성들을위한브랜드로당당하고프로페셔널한한국의여성의매력을표현하는세련된이미지로마케팅하였다. 대표적인상품은 UV 미스트쿠션으로동사의특허기술을기반으로한제품으로 6초당 1개씩판매될정도로인기를끌었다. 또한, 신민아를상품모델로삼아서 20대에서 30대여성들에게다가갔다. 앞의두브랜드들이중년층을위한제품인만큼전통적인방법을내세웠다면헤라는현대과학을사용한기술력을자랑한다. 셀바이오 라는명칭으로알려진헤라의과학은피부세포를최대한모방하여피부에쉽게동화되는성분을개발하였다. 헤라는아직해외시장에진출하지않았지만국내에서경쟁력있는브랜드로인식되고있다 고가브랜드의성장은해외에서! 해외화장품시장은전체적으로포화되었다고볼수있지만동사의제품들은제주한라녹차와한방화장품의특성을살린 Niche Market 제품들이기때문에앞으로의성장가능성이높다. 한방화장품은한방이라는특성상주로아시아소비자들을공략하기때문에대부분한국, 중국과일본으로시장이제한되지만동사는글로벌시장에브랜드성장초기에진출하여한국적특성을마케팅하고뛰어난기술력에대한인지도를쌓았기때문에해외한방화장품시장을거의독점하고있다. 6 초당 1 개씩판매된 UV 미스트쿠션 동사 IR 자료는중국, 미국, 일본으로국가별매출을구분하였는데각브랜드의국가별매출비율을사용해서 AMOREPACIFIC과설화수의해외매출을각각추정하였다. 먼저동사는미국에 AMOREPACIFIC 매장 132개와설화수매장 1개를운영하고있으므로총미국매출비중의 2% 만을설화수매출로보았다. 일본의경우에는라네즈, 에뛰드와 AMOREPACIFIC이진출해있는데 AMOREPACIFIC이고소득층소비자들을위한브랜드라는점을고려해서총일본매출의 20% 만이브랜드의매출로추정하였다. 설화수는 2013년 25

26 과 2014 년에동사중국매출의 5% 를차지하였고 2020 년까지약 10% 로증가할거라는동 사 IR 자료를바탕으로매년증가하는추세를고려하여추정하였다. 결론적으로 AMOREPACIFIC은미국과일본매출을합산하고설화수는중국과미국매출을합산하였을때각각해외매출연평균성장률이 28% 와 44% 로추정된다. 그러나이수치는백화점, 브랜드샵또는화장품전문매장만을고려한결과이고해외면세점은포함되지않았기때문에보수적인추정이다. 최근 3년동안설화수해외면세점매장수가 40% 씩중가하고매출이약 133% 증가하였다는사실을고려하면설화수의해외매출연평균성장률을약 47% 로추정할수있고두브랜드의해외매출성장률은약 35% 로추정된다. 그림 47. AMOREPACIFIC 과설화수해외진출연혁 출처 : SMIC Research Team 국내면세점성장 2013 년중국인이한국 에서지출한총금액은 약 7 조 6000 억원대 최근중국인관광객수가급격히증가하면서가장큰수혜를보고있는산업중하나는면세점산업이다. 2009년까지도총방한관광객수의 17% 였던중국인관광객수가 2013년에는 36% 를기록하면서일본관광객수를상회하였다. 또한, 중국인들의소득과생활수준이높아지면서해외소비도증가하고있다. 인당평균지출액이 2008년에 $1,370 에서 2013년에 $2,272 로증가하면서 2013년에중국인이한국에서지출한총금액은약 7조 6천억원대를기록했다. 소비증가와함께면세점산업도성장하고있으며 2007년에서 2009년까지도 30 억안팎을유지하고있던국내면세점시장규모는 2010년이후급격히성장하기시장하였다. 추가적으로지금건설중인인천공항제 2터미널이 2017년에완공되면면세점시장이증가할것이다. 제 2 터미널건설은인천공항건설의마지막단계로완공되면공항의총면적은 km2으로증가하고연간여객은 6천200만명으로증가한다. 추가적인여객처리능력과면적증가는면세점입점과소비자증가로이어질수있다. 또한, 정부는 2014년 8월에중국인들의비자발급을단계적으로완화시키겠다는정책을발표했다. 앞으로중국인들은비자 1회발급으로 2회이상한국에입국이가능해지고비자의유효기간도연장될예정이다. 입국절차가간단해지면서면세점산업은지속적으로성장할것이다. 중국관광객비자완화는관광에의한경제적수혜를보기위해영국, 일본과미국모두추진하는정책이다. 미국은 2014년 11월 10일에정책을발표하였으며방문비자를연장하면 2012년에 180만명이었던중국인관광객이 2021년까지 730만명으로약 300% 증가할수있다고발표했다. 한국도정책이실행되면지리적으로더가깝고문화적으로더연관성이있다는측면에서중국인관광객의급격한증가가가능하다. 26

27 그림 48. 중국인관광객수및비중추세 ( 단위 : 천명, %) 그림 49. 국내면세점시장규모추세 ( 단위 : 억 $) 출처 : 한국관광공사 출처 : KOSIS 국가통계포털 럭셔리브랜드국내매출 CAGR은 2017년까지 15%, 2017년후에는 20% 까지가능 면세점시장규모와중국인관광객증가는동사에게특히큰영향을주는데이는화장품이방한중국인관광객들의소비의매우큰비중을차지하기때문이다. 2008년에는중국인쇼핑상위품목에서 36.9% 를차지했던화장품이 2013년에는 73.1% 로대폭증가했다. 2013년동사 IR 자료에의하면방문판매, 백화점과면세점의매출비중은각각 27%, 14%, 17% 로방문판매가가장높은비중을차지했으나점점감소하는추세를보이고있으므로동사 IR 자료에따라서 2016년쯤에는각각 15%, 11%, 34% 로면세점비중이총매출의대부분을차지할것이다. 동사의고가화장품브랜드 AMOREPACIFIC, 설화수와헤라는이세가지채널로판매되고있는데비록방문판매와백화점매출비중이감소해도면세점시장규모와중국인관광객이증가하면면세점매출의큰증가가예상된다. 이는고가브랜드판매량증가로이어질것이고동사의 3개럭셔리브랜드판매처의매출추정을바탕으로계산하면국내매출은앞으로 2017년까지는 15% 의연평균성장률을보이고 2017년의인천공항완공을고려하면국내매출연평균성장률 20% 까지도가능할것이다. 그림 50. 방한중국인화장품구매추세 ( 단위 : %) 그림 51. 아모레퍼시픽판매처별매출액추세 ( 단위 : 억원 ) 출처 : 한국관광공사 출처 : 동사 IR 27

28 6. Issue & Risk 6.1 높은배당으로투자매력도상승 높은대주주지분율, 정부의배당유도정책등으로동사의배당성향은높게유지될가능성이큼 동사의배당성향은 55.3% 로다른지주회사들에비해높은편인데이는대주주및특수관계인의높은지분율 (61.8%) 과연관성이깊다고볼수있다. 현재정부는내수경기활성화를위해기업들의배당증가를유도하고있는데이는향후지주사들의전반적인배당성향증대로이어질가능성이높다. 향후동사의중국등에서의높은이익성장세와함께높은오너일가지분율, 정부의배당유도정책등에힘입어배당성향까지높게유지된다면이는동사의투자매력도를더욱높이는요인이될수있다. 그림 52. 지주회사들의배당성향및대주주일가지분율 ( 단위 : %) 출처 : SMIC Research 1 Team 28

29 7. Valuation 동사는지주회사이기에, 본보고서의주요투자포인트인비상장사 이니스프리를 DCF 를이용하여기업가치를구하고, 기타자회사의가치를합산하는 NAV 를이용하 여벨류에이션을진행하였다. 7.1 이니스프리 매출총이익추정 매출추정의국내 / 해외로구분하였고, 해외는중국과기타홍콩, 싱가포르대만등으로 구분하였다. 국내의경우저가화장품시장의성장및수직계열화를기반으로한높은수익성을앞세운이니스프리가연평균 10% 의성장을보일것으로추정하였으며, 중국의경우 2,3선도시들의성장및자연주의컨셉과원브랜드샵의장점을앞세워매년 100개씩매장을늘려감에따라 2020년총 700개의매장을설립하는것을가정하여추정을진행하였다. 또한홍콩, 싱가포르, 대만등의동남아시아시장진출에따라 15~16년 80% 의, 17~18년 65% 의, 29~20년 50% 의성장세를적용하였다. 또한이니스프리의경우저가상품이기에대부분중국상해공장에서제조될것이며 이에한, 중 FTA 의수혜대상이아님을알수있으므로 GPM 의변화가없음을가정하였 다 NOPLAT 추정 OPM 의경우이니스프리의원브랜드샵의경우판매비와관리비의부담이다른직영매 장보다적기에향후 OPM 0.5% 씩개선을가정하였으며, 12~13 년세율의평균인 23% 를 적용하였다. 29

30 7.2.3 FCF & 및기업가치추정 D&A 의경우 2 개년도매출액대비 D&A 의평균치인 3.3% 를적용하였으며, 동일한논 리로 NWC 의증분및 CAPEX 는각각 7.2%, 6.5% 를적용하였다 기업가치도출 B = 0.5, Wacc = 5.68%, g = 0% 을가정한이니스프리의기업가치는다음과같다. ( 순현금의경우추후합산하기에여기선제외 ) 30

31 7.2 지주사이익도출 아모레G는순수지주회사이기에별도의사업을영위하지않으며, 자회사로부터수령하는배당금수익, 로열티수익, 쉐어드서비스수익, 임대료수익이동사의영업수익을구성한다. 영업이익의경우일정한속도로성장함을파악하여 3개년도평균성장세인 21% 를적용하였다. 또한법인세율의경우 3개년도평균치인 15% 를적용하였으며, 상각비, 자본적지출은이니스프리의경우와동일한논리를적용하였으며, 순운전자본의증분의경우매출채권의증분을적용하였다. B = 0.76, Wacc = 7.53 % ( 차입금이없기에아모레퍼시픽보다 wacc 이높음 ) g = 0 % 를적용한추정테이블은다음과같다. 31

32 7.3 종합 위에서구한이니스프리의기업가치를지분율을이용해인식하며, 아모레퍼시픽의경 우시가총액에지분율을곱하였으며, 타자회사의경우컨센서스를준용하여다음과 같이종합한다. 32

33 8. Appendix 33

34 Notice. 본보고서는서울대투자연구회의리서치결과를토대로한분석보고서입니다. 보고서에사용된자료들은서울대투자연구회가신뢰할수있는출처및정보로부터얻어진것이나, 그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에종목선택이나투자시기에대한최종결정을내리시기바랍니다. 따라서, 이분석보고서는어떠한경우에도법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 또한, 이분석보고서의지적재산권은서울대투자연구회에있음을알립니다. 34