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1 이슈보고서 글로벌 ICO 규제동향과시사점 천창민

2 글로벌 ICO 규제동향과시사점 천창민 * < 요약 > 일반적으로 ICO란블록체인기술이나블록체인기술을기반으로한프로젝트를소셜미디어등의인터넷에게시하고자금을모집하면서자금공급에대한반대급부로가상통화나가상통화와유사한기능을가진토큰을지급하는행위를말한다. 글로벌 ICO 시장은 2016 년부터빠른성장세를보이기시작하였으며 2017 년들어서서급성장을이루었다. 올해들어서는 5월말까지국제적으로 94억달러나조달되어, 2018 년에도별다른규제적개입이없는한급성장을이어갈것으로전망된다. ICO에대한글로벌규제동향은우리나라를제외하고대부분의국가에서일정한규제방향을보이는상태이고, 전면금지를선언한중국마저도향후일정한규제방향을제시할것으로전망된다. 이러한국제적추세에서, 우리나라만계속전면금지정책을유지하기는힘들것으로보이며, 이제우리나라도전면금지이외의적절한규제수단을고민해보아야할시점이다. 현재우리나라는 2017 년 9월 4일, ICO를통해발행된가상통화나토큰이자본시장법상증권에해당하면자본시장법을적용하고증권에해당하지않는것도금지한다는입장을발표하여, 증권형은자본시장법을적용하고, 비증권형은행정지도로써금지한다는원칙을유지하고있다. 이상황에서 ICO에맞춘규제장치를마련하기위한법률을제정하기까지에는상당한시간이소요될수있으므로, 우선증권형 ICO에대한자본시장법의적극적인적용을고려하고, 비증권형 ICO에대해서는가이드라인의제시를통한시장질서유지를시도해보는것이한방안이될수있을것이다. 특별법의제정시에는현재국회에상정되어있는가상통화관련법률안에 ICO 관련규정을정치하게마련하는것이법기술적으로보다효율적일것이다. 끝으로, ICO 규제자체와는관련이없으나, 규제공백을틈타해외에서 ICO를통해조달한자금으로블록체인과는무관하게국내상장법인이발행하는전환사채등을취득함으로써, 자본시장법상의공시규제및금융투자업자의금융중개기능을무력화시키는행위에대해서도적극적인규제대책을마련하는것이필요할것이다. * 본고의견해와주장은필자개인의것이며, 자본시장연구원의공식적인견해가아님을밝힙니다. 펀드연금실연구위원천창민 (cc@kcmi.re.kr)

3 이슈보고서 Ⅰ. 서언 최근, 가상통화 1) 나토큰을발행하여블록체인기술이나사업관련자금을모집하는이른바 ICO (Initial Coin Offering) 2) 가규제정책과관련하여화두가되고있다. ICO는증권을발행하여자금을조달하는대신가상통화나토큰을발행하여일반대중으로부터자금을조달한다는점에서자금조달을위해자금공급자에게부여하는자산의종류만다르지그경제적실질은증권발행과동일하다고할수있다. 그러나 ICO는증권을발행하여자금을조달하지않기때문에기존의증권규제가적용되지않고, 증권회사와같은전통적인금융중개기관을통하지않고인터넷을통해직접자금을조달하는등기존의금융방식과는달라비용이나규범적측면등에서효율적인자금조달이가능한장점도있다. 이에, 글로벌 ICO 시장은그간기존의증권규제가적용되지않는 규제의회색지대 에서급속도로성장하였다. 물론, ICO 시장의근저에있는블록체인기술의혁신성에대한시장의긍정적인평가가있었기에이같은성장이가능하였다는측면을부인할수는없지만그러한성장뒷면에관련규제의미비가크게영향을미쳤고그여파로각종부작용이나타나고있다는사실또한부인할수없다. 이런점에서 ICO를비롯한가상통화거래전반에관한규율체계를정립함으로써시장참여자를보호하고, 건전한시장형성과산업발전을도모하는것이국제적인과제로부상되었다. 우리나라는 2017년 9월 4일금융위원회를중심으로한관계기관합동 TF 에서 ICO를전면금지하였기때문에, 그간상대적으로 ICO와관련하여특별한투자자보호문제가발생하지않아이에관한면밀한논의가많지않았다. 3) 대신 1) CryptoCompare 에서발표한내용을기준으로, 2018년 5월현재까지발행된가상통화의종류는총 2,000여개이며, 지속적으로증가추세에있다. 그정의에대해서는아직까지국제적으로합의된것은없으나, 미국이나 EU의법률 ( 안 ) 등에서정의하는가상통화개념의공통요소를기초로이를정의하면, 가상통화란 한국가의법화 ( 法貨 ; fiat) 나공식적인화폐가아니면서, 블록체인기술을이용한암호화방법으로가치를저장한전자적가치표시 (digital representation of value) 로서지급수단등으로사용될수있는것 이라고할수있다. 가상통화는가상화폐, 암호화통화 (cryptocurrency), 디지털통화, 사이버통화등으로도불리나, 이보고서에서는미국과 EU에서널리채택하고있는가상통화라는용어를사용하기로한다. 참고로, 암호통화라는용어가적절하다는견해로는정경영 (2018) 참조 2) 우리말로는가상통화공개발행으로칭할수있을것이다. 3) 2018 년 5월현재백명훈ㆍ이규옥 (2017), 천창민 (2017) 외에 ICO를정면으로다룬학술논문은찾 2

4 ICO 전면금지를비판하며, 우리나라에서도 ICO를합법화해야한다는산업계중심의요구가지속되었다. 최근에는 ICO 전면금지로인해국내블록체인관련기업이해외에나가 ICO를진행하는현상이나타나고있어, 기술유출등블록체인산업기반약화를이유로 ICO를허용해야한다는목소리가커지고있다. 하지만 ICO 허용문제는단순히이를허용하는문제뿐만아니라경제적실질이유사한증권규제와의균형의관점즉, 투자자보호에대한제도적관점, ICO의국제적특성등에대한정치 ( 精緻 ) 한논의와검토가필요하다. 이에, 이보고서의 Ⅱ장에서는우선 ICO의개념을소개하고, IPO(Initial Public Offering) 및크라우드펀딩등유사개념과의차이점을분석한후 ICO의유형분류를시도한다. 또한, 글로벌 ICO 시장에대한현황을소개함으로써시장규모와성장속도및그에따른시장의질적상황에관한평가를시도한다. Ⅲ 장에서는이보고서의핵심이라할수있는해외주요국의 ICO 규제동향을소개하고, Ⅳ장에서는앞선논의를기초로우리나라의 ICO 규제정책과관련한시사점과향후과제를제시한다. Ⅱ. ICO 의개념과유형및글로벌시장현황 1. ICO 의개념 4) 아직까지통일된정의는없으나, 일반적으로 ICO란블록체인기술이나블록체인기술을기반으로한프로젝트나사업내역을소셜미디어등의인터넷에게시하고자금을모집하면서자금공급에대한반대급부로가상통화나가상통화와유사한기능을가진토큰을지급하는자금모집행위를말한다고할수있다. 5) 통상, 실무계에서 ICO는토큰세일 (token sale), ITO(Initial Token Offering), 6) 크라우드세일 (crowd sale) 또는크라우드펀딩으로도불리나, 대체로크라우드세일, 크라우드펀딩 7) 또는토큰세일이라는용어를선호하는것으로 기어렵다. 4) Ⅱ 장의 1~3에서소개하는 ICO의개념, 유사개념과의비교및유형에대한논의는천창민 (2017), 123~126면에서기술한내용을수정 보완한것이다. 5) 이같은 ICO의개념은 Ⅲ장에서소개하는 IOSCO, ESMA, 미국, 영국, 독일, 프랑스, 일본등에서 ICO 투자의위험성을알리는문건등에서소개하는개념을기초로정의한것이다. 6) 최근의 ICO 대부분이가상통화가아니라토큰을발행하기때문에 ITO라고도부른다. 7) ICO 도인터넷을이용하여일반대중으로부터자금을모집하는행위이므로광의의크라우드펀딩개 3 글로벌 ICO 규제동향과시사점

5 이슈보고서 보인다. 토큰은자금모집의대상인블록체인프로젝트와관련한권리들을패키징한것이나새롭게개발할가상통화와교환할수있는권리등을포함한디지털증표를의미한다고할수있다. 8) 기술한바와같이, ICO가전세계적으로인기를누리는것은그단어적조합에서도알수있는바와같이기부ㆍ후원형크라우드펀딩과유사한외형을보임으로써증권규제비용을줄이면서빠르게자금을조달할수있다는요인에크게기인하는것으로보인다. 자금공급자인투자자측면에서도적절한투자자보호장치는없지만비트코인이나이더리움등기존의가상통화가치가급상승함에따라 ICO를통해새롭게발행될가상통화나토큰의가치또한상승하리라는기대감이투자를결정하는중요요인으로판단된다. 그러나 ICO라는자금조달방식을고안한핵심은사실상증권규제를회피하며자금을모집하기위한것이라는점을부인하기는어렵다. 이에따라, 증권규제의적용을회피하도록 ICO 를설계하는것이실무의핵심적인사항이다. 이에반해, ICO 실무계에서는증권규제의회피라고보는시각을비판하며, 블록체인산업의빠른변화와경쟁으로인해그에맞는빠른자금조달여부가사업의성공여부를결정짓는중요요소중하나여서현재와같은형태의 ICO가중요하다고역설한다. 그러나이것이왜블록체인산업만은다른산업과는달리기존의증권규제가적용되지않아야하거나매우낮은수준의규제가필요하다는것인가에대한적절한이유가되기는어려운것으로보인다. 2. 유사개념과의비교 가. IPO 또는증권공모와의비교 IPO 또는증권공모규제의관점에서보면, ICO 는증권을매개로하지않는 다는차이가있을뿐그실질은 인터넷공모 ( 자기모집 ) 를통한자금조달과거의 념에포함될수있다. 그러나투자수익을추구하는증권형크라우드펀딩의성격도가지고있어단순히크라우드펀딩이라고만할경우투자자를오인 (misleading) 하게할수있기때문에적절한용어선택으로는보이지않는다. 실무계에서 ICO를크라우드펀딩그중에서도후원형크라우드펀딩의유형으로성질결정하는주이유는결국증권규제의회피에있다고할수있다. 8) 드물지만실무에서는가상통화와토큰이라는용어가호환하여사용되는경우도있으나, 중요한것은용어가아니라프로젝트와관련한권리 ( 의결권이나배당청구권, 가상통화교환권등 ) 를표시한것을토큰으로분류하고순수하게지급결제나가치저장의수단등통화로서의성격만가진것을가상통화로분류하여야할것이다. 4

6 동일하며, 관련법령의해석에따라블록체인프로젝트관련가상통화또는토큰을증권으로볼경우곧바로증권의공모 (public offering) 에해당하게된다. 그러나 ICO는형식면에서증권을매개로하지않는자금조달방법이라는것외에도, 기존의 IPO나증권공모와는다음의차이가있다. 우선, 기존의 IPO나증권공모는실체가뚜렷한발행인이회사의실적이나자금흐름등을기초로자금을모집하지만, ICO는아직구상단계인블록체인관련사업계획이나아이디어만으로자금을조달한다는점에서현격한차이가있다. 따라서이를투자위험측면에서비교해보면, ICO는단순한사업아이디어단계에서자금을조달하고또한그사업내용도블록체인과관련된추상적이고기술적인것이대부분이어서매우위험한투기적성격을가진다는점에서전통적인증권공모와비교시 ICO는초고위험투자 9) 라고평가할수있다. 둘째, 일반적인증권공모에서는투자자로부터현금을받거나예외적인경우현물ㆍ신용ㆍ노무등을출자의형태로받지만 ICO에서는자금을대부분비트코인이나이더리움과같은가상통화의형태로받는다는점에서도차이가있다. 셋째, ICO 는증권발행이아니라는점을전면에내세우기때문에실질은다수의투자자를대상으로하는공모임에도불구하고증권신고서의제출등거의모든증권규제를받지않도록설계한다는점에서 IPO나증권공모와다르다. 끝으로 ICO의발행인은일반적인증권발행과달리자금모집의주체가누구인지알기힘들거나발행주체를알더라도발행주체의주소, 전화번호등추후법적관계를명확히하기위해필요한정보가부족한경우도대부분이라는점에서도차이가있다. 나. 크라우드펀딩과의비교 실무에서 ICO 대신크라우드세일또는크라우드펀딩이라는용어를선호하 는것에서알수있는바와같이, ICO 진행자들은증권규제를피하기위해 ICO 를크라우드펀딩 10) 이라고설명하고, 투자자의자금제공행위에대해서도통상 9) 여기서말하는초고위험투자라는의미는일반적인금융투자상품의투자와관련하여언급되는초고위험투자보다훨씬위험하다는것을의미한다. 예컨대일반적으로크라우드펀딩투자를초고위험투자라고평가하나, ICO와비교시증권형크라우드펀딩은 ( 중ㆍ ) 저위험정도의수준이라고판단된다. 10) 크라우드펀딩은크게수익추구를목적으로하는수익추구형 ( 투자형 ) 과그렇지않은비수익추구형 ( 비투자형 ) 으로대별할수있다. 수익추구형은다시증권형과대출형 (P2P대출) 로, 비수익추구형은기부형과후원형으로구분된다. 기부형과후원형은수익추구를목적으로하지않으므로일반 5 글로벌 ICO 규제동향과시사점

7 이슈보고서 기부 (donation) 또는기여 (contribution) 라는용어를사용한다. 이를통해 ICO 가기부형이나후원형크라우드펀딩인것과같은외형을보임으로써기존의증권규제나증권형또는대출형 (P2P대출) 크라우드펀딩과관련한규제의적용을회피하도록 ICO를설계한다. 그러나가상통화나토큰이증권이아니라고해석할경우에도이는현재일반적으로알려진 ( 후원형 ) 크라우드펀딩과는많은차이가있다. 11) 첫째, 기존의후원형크라우드펀딩도주로자기가가진아이디어로후원금을모집하고아이디어를구체화한경우이를보상으로제공하는형태라는점에서블록체인관련아이디어로자금을모집하는 ICO와유사성을가진다. 그러나후원형크라우드펀딩은주로자금제공자가이해하기쉬운실물제품을대상으로하나, 기술한바와같이 ICO의대상물인블록체인프로젝트는새로운가상통화의개발이나블록체인관련서비스등매우추상적ㆍ기술적인것이대부분이다. 따라서일반투자자들이블록체인기술을주내용으로하는 ICO 프로젝트의구조를이해하기는매우어렵다. 둘째, 크라우드펀딩에서는이를중개하는전문중개기관 ( 플랫폼 ) 이존재하지만, ICO에서는통상전문적인중개기관이아니라레딧, 슬랙, 트위터등과같은소셜미디어를통해크라우드세일을홍보하며자체웹사이트를통해자금을모집한다는점에서차이가있다. 셋째, 크라우드펀딩에서는크라우드펀딩을수행하여자금을모집하는주체가명확하다. 그러나 ICO에서종종자금모집의주체가누구인지알기힘들정도로매우애매한프로젝트도있으며, 모집주체가명확한경우에도, ICO 웹사이트에서모집주체의실제주소나전화번호등의정보조차없는경우가대부분이다. 넷째, 일부후원형을제외하고대부분유형의크라우드펀딩은국내투자자 ( 자금제공자 ) 를대상으로하나, 상당수의 ICO는국제적인자금모집형태를띤다. 즉, ICO를위한홈페이지나형식적발행주체인비영리법인등은대부분프로젝트운영자의소재지가아닌국가에있으면서전세계투자자를대상으로자금모집행위를 적으로금융규제가적용되지않는반면증권형과대출형은투자자보호차원에서증권내지금융규제가적용된다. 11) 크라우드펀딩에대한광의의개념은소셜미디어등인터넷을통하여일반대중으로부터자금을모집하는행위를의미하기때문에 ICO도광의의크라우드펀딩개념에속한다는것은부인하기어렵다. 그런데 ICO 투자자들은통상수익추구를목적으로자금을공급하므로 ICO를기부ㆍ후원형크라우드펀딩으로보기는어려우며수익추구형으로분류할수있을것이다. 그러나이경우 ICO는기존의증권형 ( 가상통화나토큰이증권이아닐경우 ) 과대출형에포함되지않는새로운유형의크라우드펀딩이므로, 투자자보호관점의규제적쟁점이대두되는것이다. 6

8 하는형태가대부분이다. < 표 1> ICO 와크라우드펀딩의주요특징비교 구분 ICO ( 후원형 ) 크라우드펀딩 대상물 중개기관 블록체인기술기반의추상적인프로젝트ㆍ사업이대부분 SNS와자체홈페이지를통한홍보및자금조달 ( 대부분중개기관 ) 이해하기쉬운실물제품위주 전문중개기관존재 발행인 불분명한경우존재 ( 분명한경우에도발행주체를쉽게추적하기어려움 ) 발행인명확 모집장소상당수국제모집대부분국내모집 투자위험초고위험 ( 기존투자상품과비교불가 ) 기존투자상품대비중ㆍ고위험 3. ICO 자금모집의유형 ICO는기존의증권발행과같이규범에따라정형화되어있지않기때문에자금모집형태를유형화하는것은쉽지않다. 그러나 ICO 진행주체측면에서보면, ICO를 (1) 비영리기업설립형, (2) 비법인가상자율조직설립형, (3) 직접모집형세가지로구분해볼수있다. 12) 참고로, 자금모집의유형과유사하게스위스의금융감독기구인 FINMA나프랑스의금융감독기구인 AMF는가상통화내지토큰의기능또는실질에따라 ICO의유형을구분하기도한다. 이같은유형구분의목적은 ICO를통해발행되는가상통화내지토큰의실질에따라기존의증권규제를적용하거나그적용에서제외시키기위한것이다. 13) ICO 진행주체측면의첫번째유형인비영리기업설립형은프로젝트운영진이영리기업과비영리기업을설립하고, 비영리기업을통해자금을모집하는방식을말한다. 비영리기업설립형은투자자의신뢰성제고를위해대규모의자금모집을계획하는경우주로이용되며, 가장대표적인 ICO 방식이라할수있다. 비영리기업설립형의경우, 통상비영리기업은재단형태로스위스등지에설립하는경우가많은데, 이는스위스의관련정책과제도가가상통화및핀테크와관련하여우호적이고, 절세가가능하기때문으로알려져있다. 뿐만아니라스위스 12) 이같은유형구분은필자의구분방식이며, 국제적으로나강학상이같이구분하여논의하고있는것도아님을밝힌다. 13) 상세한내역은 Ⅲ장에서소개하기로한다. 7 글로벌 ICO 규제동향과시사점

9 이슈보고서 등의국가에서는통장개설도용이하고, 가상통화거래관련자본이득에대한취급이나, 설립자및자문인에게지급한가상통화나토큰에대한취급이우호적이기때문이라는분석도있다. 스위스외에절세및우호적규제환경으로인해선호되는지역은싱가포르, 홍콩, 지브롤터 ( 영국령 ), 에스토니아등이있다. 국내기업이스위스에서비영리재단을설립하여 ICO를실시한대표적인사례로는 Boscoin과현대BS&C 등을들수있다. 14) 참고로, 비영리재단은 ICO를수행하고관리하는주체이며, 개발자지갑의개인키를보관하고최초의블록체인인제네시스블록을생성하는주체이기도하다. 그러나비영리재단은프로젝트수행자이자운영자인영리기업과서비스계약을맺고운영및수익을창출하기때문에사실상동일인에의해운영된다고할수있다. 두번째유형인비법인가상자율조직형은인간의개입없이가상의공간에서미리설계된자동화된프로그램코드 15) 에의해작동되는탈중앙화된비법인가상자율조직 (Decentralized Autonomous Organization, 이하 가상자율조직 ) 을이용하여 ICO를진행하는방식이다. The DAO 가대표적이며, 그외 Digix Dao를예로들수있으나, 흔하지는않은방법으로보인다. 가상자율조직은법인격이없고, 실체가없는가상공간에서프로그램화된가상조직내지단체이기때문에, 까다로운민사법적쟁점을제기하기도한다. 끝으로, 직접모집형은프로젝트운영진이직접 ICO 관련웹사이트를개설하여자금을모집하는방식이며, 기존의증권규제에서보면인터넷 ( 자기 ) 공모와유사하다고할수있다. 이방식은운영진에대한평판이높지않거나신뢰가없는경우자금모집이쉽지않기때문에대규모의자금모집을계획하는경우에는잘이용되지않는것으로보인다. 4. 글로벌 ICO 시장현황 ICO의효시는 2013년중반 Mastercoin이실시한 ICO로알려져있다. Mastercoin의 ICO 이후 ICO 시장은큰변화없이횡보세를이어오다 2016년중반에실시된 DAO토큰을계기로업계의주목을받기시작하였으며, 2017년부터급성장하기시작하였다. 예컨대, 2017년 12월범현대그룹계열사인현대 14) Boscoin, ICON, 현대 BS&C 는스위스에서, Medibloc 은지브롤터에서 ICO 를진행하였다. 15) 이를스마트계약 (smart contract) 이라한다. 8

10 BS&C가실시한 HDac 16) 가상통화 ICO가당시역대최고금액인 2억 5,800 만달러 ( 약 2,777억원 ) 를모집하였으며, HDac 이전에는 2017년하반기에자금모집에성공한 Filecoin이 2억 5,700만달러, Tezos가 2억 3,232만달러, EOS 17) 가 1억 8,500만달러를모집하는등 2017년들어서서모집수와규모모두크게성장하였다. 18) 올해는 Telegram의 17억달러 ( 약 18,300억원 ) 및 Petro의 7억 3,500만달러 ( 약 7,900억원 ) Pre-ICO와 Dragon의 3억 2천만달러, Huobi의 3 억달러 ICO가성공하는등역대기록을갈아치우며폭발적인성장세를이어가고있다. Autonomous Next가 100만달러이상의자금을모집한 ICO를기준으로조사한연도별글로벌 ICO 시장규모의추이에따르면, 19) 2014년 2,600만달러를기록하다가 2016년 DAO가 1억 5천만달러를모집하면서, 전체 ICO 시장의규모뿐만아니라발행섹터까지다양해지며시장이성장한것으로조사되었다. 2017년은 ICO 시장의급격한팽창기라고평가할수있으며, 매우다양한유형의토큰과가상통화가발행되었다. 2016년과 2017년의월별 ICO 시장현황을살펴보면 < 그림 1> 과같으며, ICO 건수는 2016년 43회에서 2017년 210회건으로대폭증가하였다. 금액면에서도 2016년 9,500만달러에서 20) 2017년 38억달러로급격히증가하였다 년은 5월말까지조달된자금만도 2017년총액의약 2.47배인 94억달러수준이며, 그건수도 374회로이미 2017년총 ICO 건수를넘어서면서, 시장의성장세가강해지고있다. 다만금액측면에서올해 ICO를통한조달액이급증한것은 Telegram 등의대형딜에서조달된금액이반영된측면이크기때문이며, 향후에도이러한급성장세가지속될것인지에대해서는조금더시장상황을관찰해보아야할것으로보인다. 16) Hyundai Digital Asset Coin의약자이며, 우리나라웹에서는 현대코인 으로불리고있다. 참고로현대BS&C 외에해외에서 ICO에성공한국내기업으로는 Boscoin( ), ICON( ), Medibloc( ) 등이대표적이다. 17) 특이하게, EOS는 2017년중반부터 2018년 6월까지장기간에걸쳐 ICO를진행하는방식을취하고있어, ICO 모집최종액은 6월말이되어야확정될예정이다. 18) 이통계는 Coinschedule.com에서제공하는것을기초로하였으며, 데이터를제공하는사이트별로통계에약간의차이가있음을밝힌다. 19) 20) 2016 년통계에는 DAO의토큰발행실적이빠졌는데, 이는해킹사건으로모집한금액을모두반환하였기때문이다. 9 글로벌 ICO 규제동향과시사점

11 이슈보고서 < 그림 1> 2016~2018 년 5 월월별글로벌 ICO 현황 주 : 그림안의숫자는해당월의발행건수 자료 : Coinschedule 한편, ICO 시장의지속가능성과관련된문제로서, 급성장에따른시장의질적문제도중요한쟁점이되고있다. 최근미국의가상통화전문자문기관인 Satis Group의연구자들이시장규모가 5천만달러이상인 ICO를토대로조사한자료 21) 에따르면, 해당요건에해당하는전체 ICO의 81% 가사기이고, 6% 는자금모집후프로젝트를포기하였거나목표자금에도달하지못해실패하였다고한다. 그리고 ICO의 5% 는약속과달리거래플랫폼에상장하지못한것으로조사되었다. 따라서전체적으로보면, 92% 의 ICO가사기이거나부정적인결과로나타나시장의질적수준이매우나쁜것으로조사되었다. 물론, 최근 Wall Street Journal이 1,450개의 ICO를대상으로조사한바에따르면 22) 전체 ICO 중에서 18% 인 271개의 ICO가프로젝트진행자가사라지거나가짜인 ICO 또는타프로젝트의백서를표절한것이거나수익을보장하는등의사기적인 ICO 로조사되어시장규모가 5천만달러이상인 ICO를대상으로한 Satis Group의 21) Dowlat & Hodapp(2018) 22) The Wall Street Journal( ) 10

12 조사결과보다사기의정도가낮게나타났다. 하지만하나의사기사건만일어나도충격을받는일반적인금융시장의관점에서보면, 이미 20% 에가까운 ICO 가사기적이라는사실자체만으로도현재의 ICO 시장은상상하기어려운수준의불법이일어나는비정상적인시장이고어쩌면시장이라는부르기도어려운수준임을시사하는것이어서각국정부의적극적인개입이필요하다는점을선명하게보여주고있다고할수있다. Ⅲ. 해외 ICO 규제동향 해외 ICO 규제동향은크게국제적수준의규제논의현황과개별국가차원의규제동향으로구분하여볼수있다. 국제적으로는, 최근 G20 23) 및국제증권감독자기구 (International Organization of Securities Commissions: IOSCO) 를 24) 중심으로한가상통화규제논의의움직임이있으나아직까지구체적인규제안이마련된것은없다. 다만, ICO를통한자금조달행위자체가국제적인방식을띠고있으므로, 개별국가차원의규제는한계가있어향후국제적차원의논의와규제의조화작업은필수적일것으로판단된다. 이하에서는주요국을중심으로개별국가차원의 ICO 규제동향을소개하기로한다. 1. 미국의 ICO 규제동향 SEC(Securities Exchange Commission) 가본격적으로 ICO를규제하기시작한것은 2017년 7월 25일 DAO 토큰사례 25) 를분석한보고서 ( 이하 DAO보고서 ) 26) 를발표하면서이고, DAO보고서의공개이후각국에서도 ICO를통해 23) 최근 G20를주축으로한국제적인가상통화규제논의가시작될움직임이있으나, 아직까지 ICO 에대한 구체적인 국제공조체제에대한논의는없다. ICO와관련한탈세및자금세탁방지에대한국제공조논의가필요함을논의하였고, 구체적인공동규제안마련은 7월로연기된상태이다. 이는가상통화시장에대한구체적인공동규제안을도입하기엔여건이성숙되지않았고, 시장규모가그리크지않아금융안정에악영향을미치지않을것이라는점을고려하여구체적인가상통화규제조치를마련하기전에정보를더확보해야하는것에의견이일치된것으로알려져있다. 24) 2018 년 1월 30일 IOSCO는 ICO와관련된우려에관한이사회보도문 ( 보도문의제목은 ICO (Initial Coin Offering) 와관련된우려에관한 IOSCO이사회보도문 임 ) 을발표한바있다. 이보도문에서 IOSCO는구체적인규제안보다는 ICO의개념을짧게설명하고일반투자자를대상으로하는 ICO의증가가투자자보호차원에서볼때매우위험한거래임을확인하고있으며, 보도문말미에각국감독당국에서발표한 ICO와관련된문건의링크를제시하고있다. 25) DAO 사례와 SEC의판단에대한상세는천창민 (2017), 129면이하를참조 26) SEC(2017) 11 글로벌 ICO 규제동향과시사점

13 이슈보고서 발행되는토큰의증권규제가능성에대한유사자료를발표한바있다. DAO보고서의핵심은 2016년 4~5월 DAO가 ICO를통해발행한토큰은미국증권법상투자계약 (investment contract) 27) 에해당한다는점을분명히하였다는점이다. 그러나 SEC의이러한판단은개별사안별로검토하여 ICO 토큰이투자계약에해당할수있으므로, ICO 진행자가스스로판단하여증권규제여부를유의하도록지도하는역할을하였다고평가할수있다. 하지만미국증권법상투자계약의개념은포괄적이고탄력적인개념이어서, DAO 사례에해당하지않도록토큰을설계한다고하더라도 1990년 Reve 판례가택한동종유사성기준 (family resemblance test) 등에해당하면투자계약으로포섭될수있는가능성이있기때문에, 미국의일반투자자를대상으로하는 ICO는증권으로성질결정 ( 性質決定 ) 될상시적위험에노출돼있다고도할수있다. ICO로발행하는토큰이나가상통화에대한증권규제의적용가능성에대한적극적인해석과더불어, 미국의 ICO 규제에서보다더주목할만한것은 SEC 의적극적인증권규제의집행부분이라고할수있다. DAO보고서의공간이후, SEC는적극적인사례검토를통해증권에해당할경우발행을정지시키는명령을내림으로써실질적인규제효과를가져오고있다. 예컨대, 2017년 12월 4일 PlexCorps의사기적 ICO에대해 SEC가뉴욕연방법원으로부터긴급자산동결명령을받아집행하고, 관련소송을제기한바있으며, 12월 11일에는 Munchee 가 ICO를통해 1천 5백만달러를조달한사건에서 SEC가증권에해당한다는명령을내림으로써 Munchee가스스로모집을중단하고그동안모집한자금을투자자에게돌려주었다. 그리고올해 1월 30일에는 SEC가텍사스소재은행인어라이즈뱅크에대해사기혐의를적용하고, 연방법원의명령을통해 ICO로조달한 6억달러전액을동결하고추가적인 ICO도금지한바있다. 또한, 3월 1일에는수개월간의정밀조사끝에수십개의 ICO와관련하여발행인과변호사등에게소환장을발부하고정보제출요구권을발동하였는바이에관한추이도면밀히지켜볼필요가있다. 미국의 ICO 규제와관련하여 SEC가취하고있는여러조치중한가지더주목할만한것은 2018년 5월 16일에 SEC가 ICO의위험성을알릴목적으로 27) 미국증권법상투자계약은통상, 구체적인사안에서열거된통상의증권에해당하지는않지만, 투자자보호의목적상그경제적실질 (economic reality) 이증권에해당하면형식적으로는증권으로보이지않더라도증권으로포섭하기위한도구적개념으로이용된다. 미국증권법상투자계약은우리나라자본시장법의투자계약증권의개념과거의동일하다. 12

14 교육용웹사이트인 Howeycoin.com을개설하였다는점이다. Howeycoin.com 은가상의 ICO를설정하여만든가짜 ICO 홈페이지이며, SEC는이를통해투자자가어떻게사기적 ICO에현혹될수있는지, 사기적 ICO의특징은무엇인지등을체험할수있도록함으로써보다투자자친화적인투자자보호조치를취하고있다. 2. 유럽지역의 ICO 규제동향 가. EU ICO와관련하여, 현재까지 EU 집행위원회 (Commission) 나이사회 (Council) 차원에서의공식적인문건은없다. 그러나 2017년 11월 13일 EU 차원에서는처음으로 EU의증권감독기구인 ESMA(European Securities and Markets Authority) 가 ICO의위험성에관한내용의주의문을발표한바있다. 28) ESMA는동주의문에서 ICO의개념을설명하고, ICO는설계방식에따라기존의금융규제영역을벗어날수있는매우투기적인투자여서기존의투자자보호장치에따른혜택을받을수없다는점을강조하고있다. 이는 ESMA도일부 ICO는설계방식에따라기존금융규제영역에포섭되지않는다는점을명확히하고, 그점에서투자자보호의공백이있으므로투자에매우신중할것을권고하는차원에머물고있다는점이특색이다. 물론, 이는 ESMA가가진권한의한계로인한것으로보이며, 다른측면에서는아직까지 EU차원에서 ICO에대한구체적규제논의가없었기때문인것으로보인다. 나. 영국 다른국가의사례와유사하게 FCA(Financial Conduct Authority) 도 2017 년 9월 12일 ICO 관련문건을홈페이지에게재하여 29) ICO의위험성에대해경고함으로써투자주의를환기시킨바있다. 여기서 FCA는 (1) 대부분의 ICO 는 FCA에의해규제되지않고, 영국이외의지역에기반을두고있는점, (2) 금융서비스보상기금 (Financial Services Compensation Scheme) 또는금융옴부 28) ESMA(2017a), (2017b) 29) FCA(2017) 13 글로벌 ICO 규제동향과시사점

15 이슈보고서 즈만서비스 (Financial Ombudsman Service) 와같은투자자보호가부재하다는점, (3) 주식을통한자금모집과는달리 ICO는불충분하거나오인할수있는정보를담은백서만을제공하여일반투자자가사기에매우취약할수있다는점, (4) 토큰의특성과위험을완전히이해하려면정교한기술적이해가필요하지만일반투자자가이를이해하기는매우어렵다는점, (5) 가치변동이매우심하다는점을들어 ICO가고위험투자임을강조하였다. 또한, 동문건에서 FCA는 ICO가규제영역내에있는가를일반적으로결정할수없으며개별 ICO에따라결정할수있다고하여, ESMA 및미국과동일하게사안별로증권법을적용할수있다는입장을취하고있다. 즉, 기본적으로 ICO는영국의현행금융규제의영역밖에있지만, ICO의구조에따라규제대상행위 (regulated activities) 와유사한형태의경우에는 FCA의규제대상이될수있다고함으로써, 주요국과유사한사안별접근법을취하였다. FCA는일부 ICO의경우 IPO, 유가증권, 크라우드펀딩, 집합투자증권과유사할수있는데, 이경우투자설명서 (prospectus) 규제와같은동일한규제를받을수있다고하여, ICO를진행하는기업은해당 ICO가관련법률의규제대상행위 (regulated activities) 에해당하는지여부를고려하도록하고있다. 하지만, 아직까지 FCA 가기존법규를적용한 ICO 사례는보고되지않아, 시장을관망하는소극적개입의입장을위하는것으로보인다. 물론, 이는 EU의증권관련규제체계상가상통화나토큰이금융상품 (financial instruments) 개념에포섭되기어렵기때문에미국과같이적극적인증권규제의집행이어려운점도일부투영된결과인것으로보인다. 즉, 후술하는바와같이독일, 프랑스등과같이 EU법체계내에서금융규제가설계되어있는국가에서는해석상가상통화나토큰이금융상품에해당하기어렵기때문에, 미국과달리기존의증권규제를적극적으로적용하기어렵다는한계가있어가상통화및 ICO에대한새로운규제체계를수립하기전까지는효과적인규제가힘들기때문에소극적인관망의태도를보일수밖에없는점도있다고생각된다. 다. 독일 2017 년 11 월 15 일 BaFin(Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht) Journal 에발표된문건에서 BaFin 도구체적인사례에근거하여특정 ICO 가 14

16 기존의금융규제를적용받을것인가를판단한다고하면서도, 일반적으로 ICO 토큰은독일은행법 (KWG) 상금융상품중 계산단위 (Rechnungseinheit) 30) 에해당한다는의견을밝힌바있다. 31) 또한 BaFin은 ICO 토큰을계산단위로볼경우에도투자자측면에서는독일증권관련법규상의투자자보호와유사한정도의보호를받을수없고, 개인정보보호의문제도있다는점을지적하며, 지속적으로투자주의를환기시키고있다. 아울러, 2018년 3월 28일 BaFin은기존의의견에서한걸음더나아가, 가상통화나토큰이계산단위에해당하더라도, 사안별분석에따라증권관련법률 (WpHG, WpPG, VermAnlG) 상의증권이나투자자산에해당할수있음을밝히고, 이경우기존의증권규제가적용된다는해석을발표하였다. 32) 이는가상통화가계산단위라는기존의유권해석에따라투자자보호의공백이생길것을우려하여미국이나영국등과같이기존의증권규제도적용될수있음을분명히하였다는데의의가있다고할수있다. 라. 프랑스 프랑스금융당국인 AMF(Autorite des Marches Financiers) 는 2017년 10월 26일 ICO에대한의견조회문건 (Discussion Paper) 33) 을공간 ( 公刊 ) 하여 ICO에관한비교적상세한분석과규제방향을제시하였다. 이문건에서 AMF 는 ICO를크게서비스이용형 ( 유틸리티형 ) 과지배구조적 (political) 재무적권리제공형으로대별한후후자에대해서는금융규제가적용될가능성이있다는입장을밝혔다. 그러나이문건에서 AMF는거의대부분의 ICO가기존의프랑스금융규제에적용되지않는다고판단하고다음의세가지규제방향선택지에대해의견조회를실시하였다. 1안으로법개정없이현행법하에서최선실무가이드라인을제공하는방안을제시하고, 2안으로공모에해당하므로현행법을개정하여 ICO를금융규제체계내로포섭하는방안을제시하였다. 끝으로, 3안으 30) 계산단위 (units of account) 란지금은존재하지않으나유로화도입이전과거 EC에서사용하던 ECU( 유럽통화단위 ) 나 Gold Standard( 금본위 ) 와같이, 통화와유사한가치척도내지계산의단위를말한다. 참고로, BaFin은가상통화자체도계산단위로파악하고있으며, 독일은행법상계산단위의발행이나거래를업으로서취급할경우 BaFin의사전인가가요구된다. 31 ) B a F i n ( ) 3 2 ) B a F i n ( ) 33) AMF(2017) 15 글로벌 ICO 규제동향과시사점

17 이슈보고서 로서 ICO의실질에맞는새로운유형의법률을제정하는방안을제시하면서이를다시이분하여, 강제공시규제체계를도입하는 3-1안과선택적공시규제체계를도입하는 3-2안을제시하였다. AMF는총 82건의의견중거의모든의견은 2안을반대하였고, 2/3 이상이 3안을찬성하였는데, 3안중에서도 3-2안을선호하는것으로조사되었다고발표하였다. 34) 그러나 AMF가이러한조사의견을그대로수용하여선택적공시규제를택할것인지아니면다른선택지를택할것인지는아직까지알려진바없다. 요컨대, AMF도일반적으로 ICO를프랑스법상기존규제에포함하기어렵지만, 35) 다른선진국의사례와같이토큰의구조에따라구체적인사안별로기존법규의적용여부를따진다는점을밝혔다는의의가있다. 나아가, 시장과적극적으로소통하여현상에맞는규제를마련하여블록체인산업을유치및육성하려는움직임을보이고있다는점이다른 EU회원국과는다른프랑스만의특징적인규제동향이라고평가할수있다. 마. 스위스 스위스의연방금융감독기구인 FINMA(Financial Market Supervisory Authority) 는 2017년 9월 29일 ICO 규제지침 36) 을발표한후, 2018년 2월 16일 ICO 관련해석원칙 37) 을발표하여 2017년에발표한종래의규제지침을보다명확히하였다. 동해석원칙에서는가상통화나토큰의기능에따라이를 (1) 지급수단형, (2) 서비스이용형 ( 유틸리티형 ) 및 (3) 자산형으로분류하고, 자산형은금융상품의성격을가지므로금융규제를적용할수있다고판단하였다. 아울러, ICO 토큰이지급수단의발행과같은역할을하게된다면자금세탁방지법상감독을받아야하고, ICO를통해은행의수신기능과유사한역할을하게된다면은행법상인허가를받아야함을밝혔다. 또한, ICO 토큰의구조가증권또는파생상품과유사하다면관련인허가를받아야하고, ICO가집합투자업과유사한형태의자금을모집하는기능을한다면관련법의적용을받아야함도강조 3 4 ) A M F ( ) 35) AMF 는현행프랑스법상 ICO는크라우드펀딩, 집합투자에해당하기는어렵다고판단하고, 토큰의구조상기타자산에해당할수있으며, 드물지만금융상품에해당할수있다고분석하였으나, 규제효율성측면에서 ICO에맞는새로운규제가필요함을제시하였다. 36) FINMA(2017) 3 7 ) F I N M A ( ) 16

18 하였다. 그리고이세가지유형이서로중첩된혼성형도가능하며, 그어느경우에도자산형의특성이있으면금융규제가적용될수있다는입장을밝혔다. 즉, 형식적으로는서비스이용형이지만, 발행시투자목적을가지고있다면자산형과같이증권규제를적용할수있다는점을밝힘으로써감독기관의개입가능성을높혔다고할수있다. 요컨대, 거의대부분의국가에서와같이스위스에서도 ICO를다루는구체적인법률은없지만, 사안별검토를거쳐토큰의기능및구조에따라자금세탁방지법, 은행법, 증권거래법, 집합투자법등의적용을받을수도있음을밝힌점은대부분의국가와동일한입장임을보여준다. 그러나스위스는프랑스와같이보다적극적으로서비스이용형가상통화나토큰은기존의금융규제영역밖임을명확히함으로써관련규제의예측가능성을높여보다많은블록체인관련기업들이자국에서 ICO를할수있도록유도하는정책을쓰고있다는점이특색이다. 38) 3. 아시아지역의 ICO 규제동향 가. 일본 정부차원에서, 일본금융청은 2017년 10월 27일발표한 ICO의위험성에대해경고하는주의문 39) 에서, ICO의구조에따라자금결제법상가상통화규제및금융상품거래법상의증권규제등이적용될수있음을밝히며, ICO의개념과위험에대해강조한바있다. 주의문의핵심적인내용은 ICO를통해발행되는특정 토큰 이자금결제법상의 가상통화 에해당하면, 40) 자금결제법이적용되어이에대한발행을업으로하는자는가상통화교환업자로등록해야한다 38) 사실상영국이나독일도가상통화나토큰이금융상품에해당하면금융규제를적용한다는입장이어서, 이를반대해석하면, 스위스및프랑스와같은결론에이르나, 스위스및프랑스는영국이나독일과같이금융상품에해당하면금융규제가적용된다는표현대신서비스이용형은금융규제가적용되지않는다는점을보다명확히밝히고있어, 어법상보다적극적이라고평가할수있다. 39) 金融庁 (2017) 40) 참고로, 자금결제법상가상통화의정의는다음과같음 ( 자금법제2조5항 ) 1 물품구입, 임차, 용역제공을받은경우에그대가의변제를위해불특정인에게사용할수있고, 불특정인을상대방으로하여매수및매도할수있는재산적가치 ( 전자기기또는그외의전자적방법으로기록되어있는것에한하며, 본국통화, 외국통화, 통화표시자산을제외한다.) 2 불특정인을상대방으로하여 1호에서규정한가상통화로상호교환할수있는재산적가치이고, 전자정보처리장치를통하여이전할수있는것 17 글로벌 ICO 규제동향과시사점

19 이슈보고서 는것이다. 이는미국이나유럽국가들과같이개별사안별로특정토큰의구조가자금결제법상의가상통화의정의에해당하면, 가상통화교환업자규제가적용될수있다는점을밝혔다는점에서의의가있다. 또한, 금융청은 ICO가 투자로서의성격을가지는경우 투자금이금전이아닌가상통화라하더라도실질적으로법정통화로매수하는것과동일시되는방식은금융상품거래법의규제대상이된다는의견도제시함으로써, ICO로발행되는토큰이금융상품거래상금융상품에해당하면 ( 즉, 투자로서의성격을가지면 ), 투자금의형식과관계없이그실질에따라금융상품거래법의적용대상이된다는점을밝혔다. 다만, 아직까지금융청은 토큰 이금융상품거래상의금융상품에해당한다는점을밝히지않고있어추후일본의추이를주목할필요가있다. 한편, 민간영역에서는, ICO 비즈니스연구회가 2018년 4월 5일발표한제언보고서 41) 는일본에서는 ICO와관련된명시적법규가없다는점을밝히며, 발행과관련한두가지원칙과실무지침세가지를제시하였다. ICO 비즈니스연구회가제언한발행원칙과실무지침은공시와기존이해관계자의보호필요성및 ICO의유용행위금지를언급하는수준이나, 이중 ICO를기존의자본조달수단을회피내지잠탈할목적으로이용하는것을방지하여야한다는것을강조한점은주목할필요가있다. 요컨대, 일본의사례도미국등과유사하게사안별접근법을취하고있으나, 미국등의해외사례와구분되는것은가상통화를규제하는자금결제법의적용여부를밝힌점이라할수있다. 즉, 일본은다른나라와달리자금결제법개정을통하여가상통화를규제할수있는규제체계를마련하였고, ICO 규제체계로서완벽하지는않지만, 가상통화발행인에게자금결제법상진입규제를적용할수있음을밝힌부분이다른나라와확연히구분된다고할수있다. 그렇지만자금결제법의적용범위는가상통화의정의에대한해석범위에달려있고, ICO를염두에둔규제체계가아니어서규제체계로서큰의미를가진다고보기는어렵다고할수있다. 41) ICO ビジネス研究会 (2018) 18

20 나. 중국 주지하는바와같이, 중국은 2017년 9월 4일인민중앙은행, 은행규제위원회, 증권규제위원회, 상공회의소가토큰발행 (ICO) 의자금조달위험방지에관한공고 ( 关于防范代币发行融资风险的公告 ) 를공동으로발표하며중국내의 ICO를전면중지하는명령을발표하였다. 동공고문을통해, 중국은중국에서의 ICO는불법이며, ICO 관련모든행위를즉시중지하여야하고, 가상통화를법정화폐로전환하는것등의행위를금지하며, 나아가 ICO를통해모집한금전내지수익은반환하여야한다고발표하였다. 이에따라, ICO를통한불법적인증권발행, 불법자금조달, 금융사기등의범죄행위에대하여관련정부부처가면밀히모니터링하고, 불법이발견될경우관련범죄행위에대해사법부로이송하기로하였다. 다만, 이같은전면중지조치는일시적이며, 적절한규제수단의도입이후에는 ICO를허용할것이라는의견이강하며, 42) 2018년내로보다구체적인실험적규제장치를도입할것으로예상된다. 다. 싱가포르 2017 년 7월 SEC의 DAO보고서가공간된이후, MAS(Monetary Authority of Singapore) 는 8월 1일 ICO 토큰은일반적으로는싱가포르법으로규제할수없지만, 토큰의기능에따라싱가포르의자본시장법상집합투자증권 43) 또는채무증권으로볼수있다는입장을표명하여, 사실상규제적관점에서는미국과동일한입장을취하고있다. 이와같은입장표명에도불구하고, 주요글로벌 ICO 시장중하나로알려진싱가포르에서아직까지 1건외에구체적인불법적 ICO 적발사례가없는것은싱가포르감독당국의소극적개입태도즉, 시장을관망하는태도를여실히보여주는것이라평가할수있다. 4. 소결 현재일본과미국의뉴욕주등을제외한대부분의국가에서는가상통화와관련된규제체계가불비 ( 不備 ) 된상태이며, ICO는이같은국제적규제공백상 42) Cointelegraph(2017) 43) 토큰이발행자의소유권및발행자의자산에대한수익권등과같은권리를가질수있는데이경우에는집합투자증권으로볼수있다고한다. 19 글로벌 ICO 규제동향과시사점

21 이슈보고서 태에서가상통화나가상통화관련토큰을발행하여자금을조달하는행위이다. 주요국의 ICO 규제동향은바로이런규제공백상황에서어떻게투자자를보호하고사기적인 ICO 행위를규제할수있을것인가그리고산업정책적측면에서 ICO 규제강도를어떻게가져갈것인가고민하고있는지를여실히보여준다고할수있다. 이상에서살펴본 ICO 규제의동향을주요국을중심으로분류하여보면, 금지형, 사안별접근형으로대별할수있다. 금지형은현재중국과우리나라가거의유일하며, 사안별접근형은 ICO를통해발행하는가상통화나토큰의기능을사안별로분석하여금융상품이나증권으로서의성질이있는경우기존의금융규제나증권규제를적용하는접근법으로서다시적극적개입형과소극적개입형으로나누어볼수있다. 현재, 적극적인증권규제의집행을통해 ICO 시장의건전화를이끌고자하는미국을제외하면, 영국, 독일, 스위스, 싱가포르, 일본등대다수의검토대상국가에서는사안별접근법을취하나시장을관망하면서금융규제내지증권규제의적용에소극적인입장을취하고있다고할수있다. 그런데소극적개입형국가들도다시표면적으로는증권규제의집행을통한개입가능성을밝히고있으나, 가상통화를비롯한블록체인산업의육성을위해경제ㆍ산업정책적측면에서사실상으로는적극적으로 ICO 시장에개입하지않 < 표 2> 해외 ICO 규제유형과주요특징 금지형 중국 금융관련법률등에근거하여전면금지 대한민국 증권형은자본시장법적용으로금지 비증권형은행정지도로써금지 적극적개입형 미국 증권규제의적극적인해석과집행을통해무분별한 ICO 행위제한 투자계약 에대한광의의해석을통해가상통화나토큰을증권규제의영역으로포섭을시도 투자계약으로의심되는 ICO 에대해소환장을발부하는등증권규제의집행에적극적 결과적으로, 금지형다음으로가장강력한규제실시 사안별접근형 소극적개입형 영국, 독일 기존금융규제적용의한계로인해그적용에소극적 싱가포르 기존금융규제의적용이가능하나정책적측면에서그적용에소극적 프랑스, 스위스, 일본 새로운유형의법규나원칙등의제정을통해시장을유치하려는유형 20

22 는유형과새로운유형의법규, 원칙등을제정하여시장을유치하려는움직임을보이는유형으로분류할수도있다. 전자에속하는대표적인국가로는싱가포르, 영국, 독일등을들수있으며, 후자에는일본이나프랑스, 스위스를예로들수있다. 향후이들국가의규제및실무동향을지속적으로모니터링함으로써국내규제정책에반영할필요가있을것이다. Ⅳ. 맺는말 ICO 시장은 2016년부터빠른성장세를보이기시작하였으며 2017년들어서서급성장을이루었다. 올해들어서는 5월까지벌써국제적으로 94억달러가조달되어, 2018년에도별다른규제적개입이없는한급성장을이어갈것으로전망된다. 그러나 ICO는기존의증권규제를회피하여비규제영역에서자금을조달하기위해고안된자금조달수단의성격이강하고, 다수의일반투자자를대상으로투자를권유하는방식이라는점과다수의사기적인 ICO가발견된다는점을감안하면적절한규제가뒤따르지않을경우자칫대규모의투자피해를유발할개연성이높다. 따라서이를방지할수있는적절한투자자보호장치의마련이시급하다. 물론, ICO 진행자들은 ICO가크라우드펀딩의일종으로서투자자들이집단지성에의해적절한투자판단을하기때문에증권규제가필요없거나최소한이어야한다는입장이다. 그러나 ICO를통해자금을모집하는프로젝트의면면을살펴보면전문가조차도그내용을쉽게이해하기어려운것이상당하여 ICO는원천적으로일반투자자가합리적인투자결정을내리기쉽지않은구조라는측면과상당수의 ICO가사기적인성격의것이라는시장조사를감안할때, ICO 시장과관련한규제체계의도입과각국정부의개입은필수적이라판단된다. ICO에대한해외규제동향은우리나라를제외하고대부분의국가가일정한규제방향을설정한상태이고, 전면금지를선언한중국마저도향후일정한규제방향을제시할것으로전망된다. 이러한국제적추세에서, 우리나라만계속전면금지정책을유지하기는힘들것으로보이며, 44) 이제우리나라도전면금지이외의적절한규제수단을고민해보아야할시점이다. 전면금지수단외에 ICO 44) 대부분의 ICO는전세계투자자를상대로자금모집을행하기때문에, 우리나라에서만금지한다고하여, 한국투자자를완벽하게보호할수있는것이아니다. 따라서국제적추세외에도, ICO의국제성을감안하면현재의전면금지정책을계속유지할명분은크지않다고본다. 21 글로벌 ICO 규제동향과시사점

23 이슈보고서 규제를어떻게가져갈것인가하는문제는근본적으로가상통화에대한시각과 ICO에따른투자자보호를어느수준으로가져갈것인가에달려있다고할수있다. 이런측면에서기존의증권규제가해외보다강한우리나라가투자자보호의측면만본다면규제의균형을위해 ICO 규제도해외보다다소강하게가져갈수밖에없을것으로예상된다. 그러나산업정책적이익의관점을고려한다면일정정도의타협은가능할것으로판단되며, 이경우에도국제적논의를참고로적절한수준의규제방안을마련하는것이필요할것으로생각된다. 현재우리나라는 2017년 9월 4일, ICO를통해발행된가상통화나토큰이자본시장법상증권에해당하면자본시장규제를적용하고증권에해당하지않는것도금지한다는입장을발표하여, 증권형은자본시장법을적용하고, 45) 비증권형은행정지도로써금지한다는원칙을유지하고있다. 이상황에서 ICO에맞춘규제장치를마련하기위한법률을제정하기까지에는상당한시간이소요될수있으므로, 우선증권형 ICO에대한자본시장법의적극적인적용을고려해볼수있을것이다. 이는미국 SEC의최근동향과같이, 우리나라도한국투자자를대상으로시행된 ICO에대해해당가상통화나토큰의실질을분석하여증권에해당하는경우자본시장법위반임을알리고해당내역을소명하도록함으로써, 감독당국으로서는 ICO에관한세부적인실무경험을축적하고, 시장에는무분별한투기적 ICO를엄단한다는경고를줄수있는이점이있기때문이다. 46) 물론, 자본시장법의적용을위해서는자본시장법상 투자계약증권 등의개념에관한적극적검토가전제되어야하나, ICO 관련규율체계의정립이전까지발생할수있는규제공백을치유하기위해서는사후적도구개념으로서의투자계약증권에대해적극적으로해석해야할필요성은크다고판단된다. 이같이자본시장법을이용한적극적인감독집행을하여야만, 금지의다른한축인비증권형토큰이나가상통화 ICO에대한금지를해금하여이유형의 ICO를인정하고그에따른적절한규제등을수립할때에도어느정도질서정연한시장이형성될수있을것이다. 다시말해, 향후 ICO 원칙허용, 예외금지 ( 도박등의업종제한등 ) 로정책방향을결정하더라도기존증권규제의틀이확고하다면, 무질서 45) 증권에해당하여자본시장규제를적용하면, 기존의증권규제를받지않고간편하게자금을조달하는방식인 ICO를할수없다는결론에이르기때문에결국증권에해당하여증권공모절차에따라자금을조달해야한다. 따라서증권에해당될경우에도 ICO가금지되는셈이다. 46) 2018 년 3월 1일 SEC가수십개의 ICO 발행인과자문인들에게소환장및정보요구권을발동한것은다른측면에서실무현황을파악하여노하우를축적하는동시에어느선까지규제를할것인가를정하기위한의도도있는것으로판단된다. 22

24 한 ICO 행위를최대한억제할수있기때문에증권형 ICO에대한자본시장법의적극적적용이요구되는것이다. 한편, 자본시장법의적용가능성은유지하면서, 증권형이아닌, 지급수단형이나서비스이용형토큰의 ICO에관한규제를어떻게가져갈것인가에대해서는이또한법률제정에많은시간이필요할것이므로, 과도기적방법으로서가이드라인의제시를통한시장질서유지를시도해보는것이한방안이될수있을것이다. 이경우가이드라인은프랑스 AMF의의견조회문건이나일본 ICO 비즈니스연구회가제안한원칙등이좋은참고자료가될수있을것이다. 특별법제정의경우, 기본적인방향은국제적인흐름을감안하되, 기존금융규제의강도등을고려하여규제수준을설정하여야할것이다. 그리고 ICO 관련특별법을제정할경우자본시장법은더이상적용하지않는것이바람직하나, 자본시장법에담긴투자자보호제도의정신은적절히반영되어야할것이다. 또한, ICO만을위한특별법을제정하는것보다는현재국회에상정되어있는가상통화관련법률안 47) 에 ICO 관련규정을정치하게마련하는것이법기술적으로보다효율적일것으로생각된다. 끝으로, ICO 규제자체와는관련이없으나, 해외에서 ICO를통해조달한자금으로블록체인과는무관하게국내상장법인이발행하는전환사채등을취득함으로써, 자본시장법상의공시규제및금융투자업자의금융중개기능을무력화시키는행위에대해서도적극적인규제대책을마련하는것이필요할것이다. 가상통화관련규제공백을악용하여상장기업이해외에서 ICO로자본을조달하고다시이자금으로상장기업의지배구조등을고착시키려는행위가아무런제재없이허용된다면, 이는 ICO 시장에대한신뢰는물론이고자본시장의신뢰를훼손시켜궁극적으로는블록체인산업의발전자체를저해하고, 자본시장전체에피해를주게될우려가높다. 향후 ICO 규제체계수립시추가적인면밀한검토가요구되는부분이다. 48) 47) 해당법률안에대한소개와평가로는천창민 (2018), 천창민ㆍ배승욱 (2018) 을참조 48) 거래소상장규정의개정을통해해외자금의경우출처를요구하는방안등을고려해볼수있으나, 이방법은자칫외국투자자의국내투자를위축시킬수도있어다양한고려가필요할것으로보인다. 23 글로벌 ICO 규제동향과시사점

25 이슈보고서 참고문헌 금융위원회외 10개관계기관, , 가상통화관계기관합동 TF 개최 - 가상통화현황및대응방향, 금융위원회보도자료. 백명훈ㆍ이규옥, 2017, 블록체인을활용한 ICO의이해와금융법상의쟁점, 금융법연구 제14 권제2호. 정경영, 2018, 암호통화 (cryptocurrency) 의본질과스마트계약 (smart contract) 에관한연구, 상사법연구 vol.36 no.4. 천창민ㆍ배승욱, 2018, 주요국의가상통화규제현황과시사점, 자본시장연구원이슈보고서 천창민, 2018, 가상통화관련법안의주요내용과평가, 자본시장연구원자본시장포커스 Opinion 호. 천창민, 2017, 크라우드세일의증권법적쟁점에대한고찰 : DAO 사례와관련하여, 경제법연구 제16 권제3호. 金融庁, 2017, ICO(Initial Coin Offering) について - 利用者及び事業者に対する注意喚起 - (2017, ). AMF, 2017, Discussion Paper on Initial Coin Offerings (ICOs) ( ). AMF, 2018, Summary of Replies to the Public Consultation Initial Coin Offerings (ICOs) and Update on the UNICORN Programme ( ). BaFin, 2017, Initial coin offerings: High risks for consumers ( ). BaFin, 2018, Supervisory Classification of Tokens or Cryptocurrencies Underlying Initial Coin Offerings: (ICOs) as Financial Instruments in the Field of Securities Supervision, Ref. no.: WA 11-QB /0010 ( ). Cointelegraph, 2017, China Ban on ICO is Temporary, Licensing to be Introduced: Official ( ). ESMA, 2017a, ESMA Alerts Firms Involved in Initial Coin Offerings (ICOs) to the Need to Meet Relevant Regulatory Requirements, ESMA ( ). 24

26 ESMA, 2017b, ESMA Alerts Investors to the High Risks of Initial Coin Offerings (ICOs), ESMA ( ). FCA, 2017, Consumer Warning about the Risks of Initial Coin Offerings ( ICOs ) ( ). FINMA, 2017, Regulatory Treatment of Initial Coin Offerings, FINMA Guidance 04/2017 ( ). FINMA, 2018, Guidelines for Enquiries Regarding the Regulatory Framework for Initial Coin Offerings (ICOs) ( ). ICO ビジネス研究会, 2018, 提言レポート, 多摩大学ルール形成戦略研究所 ( ). Dowlat, S. & Hodapp, M., 2018, ICO Quality: Development & Trading ( ). SEC, 2017, Report of Investigation Pursuant to Section 21(a) of the Securities Exchange Act of 1934: The DAO, Release No ( ). The Wall Street Journal, , Buyer Beware: Hundreds of Bitcoin Wannabes Show Hallmarks of Fraud. 25 글로벌 ICO 규제동향과시사점

27 이슈보고서 글로벌 ICO 규제동향과시사점발행 2018년 6월 15일저자천창민발행인박영석발행처자본시장연구원주소서울시영등포구의사당대로 143 전화 (Fax ) 홈페이지 ISBN