Microsoft Word _만도 Review_FINAL

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1 Company Brief Buy 만도 (060980) 구조적수익성개선과그룹리스크해소를즐기자 Analyst 김준성 ( ) 목표주가 (6개월) 175,000원 현재주가 (2.7) : 119,000원 소속업종 운수장비 시가총액 (2.7) : 21,419억원 평균거래대금 (60일) 197.2억원 외국인지분율 10.20% 예상 EPS( 전년비 ) 예상 PER( 시장대비 ) 주가그래프 000'S FY13 9,847원 (+1%) FY14 14,525원 (+47.5%) FY 배 (88.8%) FY14 8.2배 (78.6%) Mando CO., LTD. FebMar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec PRICE HIGH /03/13, LOW /04/13, LAST PRICE REL. TO KOREA SE COMPOSITE(KOSPI) 2014년은구조적수익성개선과그룹리스크해소랠리를즐길시기 1 4Q13 실적부진은일시적성장통, 당사의기존 2014 년이익추정치조정요인부재. 2 한라건설 PF 하이힐의조기매각을통한그룹리스크해소와중국매출비중확대를통한구조적수익성개선으로밸류에이션 re-rating 을지속할것. 기존투자의견 BUY와목표주가 175,000원 ( 목표 P/E 12배, 역사적평균 P/E에 15% 할인 ) 유지. 4Q13 실적은 Non-auto 사업에서의일회성비용발생으로당사추정치하회 1 매출 1.46조원 (+8% y-y) 영업이익 691억원 (-3% y-y), OPM 4.7% (-0.6%pt y-y). 2 영업이익 : 부실사업 ( 적자지속 ) 정리와인수비용발생등으로추정치 21% 하회. - 마이스터자동차부품재제조사업 (13년매출 700억원 ) 및만도신소재골프공용고성능플라스틱사업 (13년매출 150억원 ) 정리하며, 불용재고손실처리비용 92억원발생. - 독일 DSP보이펜인수와미국 GM용 R-EPS 개발을위한인력충원으로약 40억원발생. 3 세전이익 : 무형자산처분손실및지분법손실발생으로추정치 72% 하회. - 양산미진행무형자산 ( 개발비 ) 을일시에비용처리하며처분손실 250억원발생. - 만도브로제와 KYB 만도의손실확대로 2분기만에지분법이익적자전환 (-15 억원 ). 4Q13 일회성비용은성장통, 구조적수익성개선으로 2014년 EPS +47.5% 전망 1 마이스터와만도신소재의적자사업부정리는 2014 년수익성개선으로이어질것이며, 양산미진행무형자산은 4Q13 모두청산 ( 회계감사로확정 ). 2 Geely 와의합작법인인 Mando Ningbo 의 4Q13 흑자전환으로 2014 년중국 OPM 12.4% (+0.2%pt y-y) 전망되며, 매출또한현대차그룹, GM, Geely 의생산볼륨증가와 Great Wall 에대한신규매출발생으로고성장세지속할전망 (+15% y-y). 고수익성중국매출비중의확대 (+1.2%pt y-y) 는지속적인연결 OPM 개선의근거가될것. 3 OPM 15% 상회하는이란매출재개 (1/20, 분기별매출 300억원 ) 또한수익성개선에기여할것 년기말환율이 1,055원이었기에외화자산 ( 순노출 1.7억달러 ) 평가손실가능성제한적. 한라건설그룹리스크에따른만도의밸류에이션 discount 지속적인해소전망 1 지난 12월이후주가조정 (KOSPI 대비상대주가 -8.9%) 의원인이된 PF 하이힐은현재매각주체인부동산펀드의 Equity 투자자가확정된상황이며, 조만간금융권대주단과의인수금융 (Loan) 약정을통해최종매각될것으로판단. 2 한라건설은하이힐매각을통해 1) PF 우발채무 900억원해소 ( 현재잔여 PF 1,420 억원 ), 2) 공사미수금 950억원확보, 3) 자구이행책실행을통한회사채신속인수제지속으로유동성위기우려에서벗어날것. 이는만도의밸류에이션 discount 해소근거가될것. 매출액 영업이익 순이익 ( 지배주주 ) EPS 증감률 BPS PER PBR EV/EBITDA ROE 부채비율 ( 억원 ) ( 억원 ) ( 억원 ) ( 원 ) ( 원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) ,601 3,004 2,242 12, , ,593 2,559 1,631 8, , E 56,356 3,126 1,779 9, , E 61,480 3,804 2,625 14, , E 66,951 4,295 2,977 16, , 시장대비상대강도 : 1개월 (1.04), 3개월 (0.99), 6개월 (0.92)

2 [ 표 1] 만도 4Q13 Review: 일회성비용요소반영으로부진한분기실적기록 ( 십억원, %) 4Q12 3Q13 4Q13 발표치 y-y q-q 메리츠 차이 컨센서스 차이 매출액 1,349 1,351 1, , ,481-1 영업이익 세전이익 순이익 영업이익률 세전이익률 순이익률 [ 표 2] 만도연간실적추정 ( 십억원, %) 2014E 2015E 메리츠컨센서스차이 메리츠컨센서스차이 매출액 6,148 6, ,695 6, 영업이익 세전이익 순이익 영업이익률 ppt ppt 세전이익률 ppt ppt 순이익률 ppt ppt 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권 [ 표 3] 만도분기및연간실적추정 ( 십억원, 천대, %) 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14E 2Q14E 3Q14E 4Q14E E 2014E 매출액 1,366 1,455 1,351 1,464 1,499 1,585 1,465 1,599 5,059 5,636 6,148 (%, y-y) 매출총이익 (%, y-y) 영업이익 (%, y-y) 세전이익 (%, y-y) 지배주주순이익 (%, y-y) 매출총이익률영업이익률 세전이익률 지배주주순이익률 자료 : 만도, 메리츠종금증권리서치센터 메리츠종금증권리서치센터 2

3 [ 표 4] 이익성장률대비밸류에이션은부품업체 Peer group 중가장낮은수준 2013E 2014E 회사명 주가 시가총액 PER PBR EV/EBITDA EPS 성장률 ROE PER PBR EV/EBITDA EPS 성장률 ROE ( 현지통화 ) ( 백만달러 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) 만도 119,000 1, 현대모비스 306,000 27, 한라비스테온공조 37,950 3, 현대위아 155,500 3, 에스엘 16, Denso 5,029 43, Aisin Seiki 3,450 10, Toyota Boshoku 1,026 1, Toyota Industries 4,495 14, Valeo 84 8, Continental , Johnson Controls 45 29, Magna 83 18, TRW 70 8, 글로벌평균 참고 : 종가기준, 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 [ 그림 1] 한라건설이슈로 12 월이후절대주가 8.3% 조정 [ 그림 2] KOSPI 대비상대주가또한같은기간 8.9% 조정 ( 원 ) 150,000 만도절대주가추이 한라건설만도지분 2.9% 매각 ( 원 ) 5.0 만도 KOSPI 대비상대주가추이 한라건설만도지분 2.9% 매각 140, ,000 한라건설신용등급강등 ( 한국기업평가 ) -5.0 한라건설신용등급강등 ( 한국기업평가 ) , 한라건설하이힐 PF 대출만기연장 110, 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권 한라건설하이힐 PF 대출만기연장 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권 [ 그림 3] 만도 1yr forward P/E 10 배이하로재조정 [ 그림 4] 만도 1yr forward P/B 1.3 배이하로재조정 (x) 25 만도 1yr forward P/E 추이 (x) 2.8 만도 1yr forward P/B 추이 20 한라건설리스크발생 2.3 한라건설리스크발생 메리츠종금증권리서치센터 3

4 [ 그림 5] 주요자동차업체중국내생산 CAPA 증설계획 : 만도에게중국이높은성장잠재력을갖은시장임을반증 6.0 ( 백만대 ) , E 5.0 가장높은수준의볼륨성장을계획하고있는두업체 ( 현대차그룹, GM) 에서발생하는만도중국매출비중은 2012 년기준 64% BMW Daimler PSA Geely Honda Ford Great Wall Toyota Nissan 현대차그룹 VW GM 자료 : 각사, Bloomberg, 메리츠종금증권 [ 그림 6] 만도중국매출비중확대지속될것 [ 그림 7] 만도중국영업이익비중또한증가추세지속 만도중국매출비중 만도중국영업이익비중 년은국내일회성비용요소발생으로중국비중이왜곡 E 2014E 2015E 2016E E 2014E 2015E 2016E 참고 : 내부거래제거기준 [ 그림 8] 만도연결영업이익률개선지속될것 [ 그림 9] 만도중국영업이익률고수익성추이지속될것 만도연결영업이익률 만도중국영업이익률 중장기적으로 11-12% 영업이익률에정착할것 E 2014E 2015E 2016E 1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14E 메리츠종금증권리서치센터 4

5 [ 그림 10] 환율변동성과관계없이만도의매출원가율은일정한수준을지속 10 만도원가율 원 / 달러환율 1, , , , , Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13E 1,000 자료 : 만도, 메리츠종금증권 [ 그림 11] 주요자동차업체중가장높은원가율안정성 [ 그림 12] 2014 년예상이익성장률또한가장높은수준 1Q11-3Q13 11 개분기중매출원가율최대값과최저값의격차 2014E EPS y-y 성장률 만도현대차기아차모비스위아 만도현대차기아차모비스위아 자료 : 각사, 메리츠종금증권 자료 : 각사, Bloomberg, 메리츠종금증권 메리츠종금증권리서치센터 5

6 [ 그림 13] 한라건설부채비율위기전수준으로축소 700 한라건설부채비율 평균수준으로회귀 Q13 2Q13 3Q13 자료 : 한라건설, 메리츠종금증권 [ 그림 14] PF 우발채무지속축소, 현재잔여채무 1,420 억원중 900 억원이하이힐 2.1 ( 조원 ) 한라건설 PF 우발채무 Q13 2Q13 3Q13 4Q13E 자료 : 한라건설, 메리츠종금증권 [ 그림 15] 지난해 5 월동대문에진출한롯데와같은 [ 그림 16] 현대백화점의가산동하이힐위탁운용확정 두타 마리오아울렛 3 마리오아울렛 2 밀리오레 Apm 쇼핑몰 마리오아울렛 1 하이힐 굿모닝시티 가리봉로데오거리 W-Mall 롯데피트인 자료 : Google, 메리츠종금증권 자료 : Google, 메리츠종금증권 메리츠종금증권리서치센터 6

7 [ 표 5] 추정요약재무제표와투자지표 Income Statement Statement of Cash Flow ( 억원 ) E 2014E ( 억원 ) E 2014E 매출액 45,601 50,593 56,356 61,480 영업활동현금흐름 3,184 1,534 4,166 4,133 매출원가 38,930 43,519 48,213 52,421 당기순이익 ( 손실 ) 2,746 2,083 2,182 2,606 매출총이익 6,671 7,074 8,143 9,059 유형자산감가상각비 1,287 1,534 1,678 1,773 판매비와관리비 3,667 4,514 5,017 5,255 무형자산상각비 기타손익 운전자본의증감 -1,130-2, ,143 영업이익 3,004 2,559 3,126 3,804 투자활동현금흐름 -4,569-6,548-6,879-3,290 조정영업이익 3,004 2,559 3,126 3,804 유형자산의증가 (CAPEX) -4,000-5,118-3,800-3,500 금융수익 투자자산의감소 ( 증가 ) ,086-4, 종속 / 관계기업관련손익 재무활동현금흐름 3,409 3,888 4, 기타영업외손익 차입금증감 세전계속사업이익 2,746 2,083 2,183 3,342 자본의증가 법인세비용 현금의증가 2,058-1,212 1, 당기순이익 2,251 1,621 1,775 2,606 기초현금 1,299 3,357 2,145 3,945 지배주주지분순이익 2,242 1,631 1,779 2,625 기말현금 3,357 2,145 3,945 4,304 Balance Sheet Key Financial Data ( 억원 ) E 2014E E 2014E 유동자산 18,002 19,360 23,468 26,687 주당데이터 ( 원 ) 현금및현금성자산 3,357 2,145 3,945 4,304 SPS 250, , , ,566 매출채권 9,709 10,891 12,398 13,898 EPS( 지배주주 ) 12,307 8,954 9,847 14,525 재고자산 3,507 4,200 4,542 5,236 CFPS 18,431 11,777 21,917 23,910 비유동자산 16,351 20,988 26,210 26,272 EBITDAPS 24,375 23,359 27,844 32,099 유형자산 13,749 16,644 17,835 18,631 BPS 77,457 86,052 94, ,724 무형자산 787 1,046 1,241 1,194 DPS 1,250 1,000 1,000 1,000 투자자산 1,007 2,300 5,636 4,918 배당수익률 자산총계 34,354 40,347 49,678 52,958 Valuation(Multiple) 유동부채 13,721 15,109 21,804 22,338 PER 매입채무 8,453 8,989 9,449 10,309 PCR 단기차입금 978 2,164 4,787 4,309 PSR 유동성장기부채 1,535 1,208 2,175 2,175 PBR 비유동부채 6,524 9,564 10,910 11,230 EBITDA 4,440 4,255 5,012 5,778 사채 1,992 3,988 4,985 4,985 EV/EBITDA 장기차입금 2,230 3,319 3,485 3,659 Key Financial Ratio 부채총계 20,246 24,674 32,715 33,569 자기자본이익률 (ROE) 자본금 EBITDA이익률 자본잉여금 2,404 2,404 2,404 2,404 부채비율 기타포괄이익누계액 금융비용부담률 이익잉여금 10,695 11,911 12,936 15,363 이자보상배율 (x) 비지배주주지분 매출채권회전율 (x) 자본총계 14,108 15,674 16,963 19,390 재고자산회전율 (x) Compliance Notice 메리츠종금증권리서치센터 7

8 동자료는작성일현재사전고지와관련한사항이없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며 2014년 2월 7일현재동자료에언급된종목의유가증권 (DR, CB, IPO, 시장조성등 ) 발행관련하여지난 6개월간주간사로참여하지않았습니다. 당사는 2014년 2월 7일현재동자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사의조사분석담당자는 2014년 2월 7일현재동자료에언급된종목의지분을보유하고있지않습니다. 본자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자 : 김준성 ) 동자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 동자료에수록된내용은당사리서치센터의추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 동자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종결정은자신의판단으로하시기바랍니다. 투자등급관련사항 1. 종목추천관련투자등급 ( 추천기준일종가대비 4등급 ) 아래종목투자의견은향후 6개월간추천기준일종가대비추천종목의예상목표수익률을의미함. ㆍStrong Buy : 추천기준일종가대비 +50% 이상. ㆍBuy : 추천기준일종가대비 +15% 이상 ~ +50% 미만. ㆍHold : 추천기준일종가대비 +5% 이상 ~ +15% 미만. ㆍReduce : 추천기준일종가대비 +5% 미만. 2. 산업추천관련투자등급 ( 추천기준일시장지수대비 3등급 ) 아래산업투자의견은시가총액기준산업별시장비중대비보유비중의변화를추천하는것. ㆍ비중확대 (Overweight). ㆍ중립 (Neutral). ㆍ비중축소 (Underweight) 만도 (060980) 의투자등급변경내용추천확정일자자료의형식투자의견목표주가담당자주가및목표주가변동추이 기업분석 Buy,000 김준성 200, 기업분석 Buy 165,000 김준성 180,000 주가목표주가 기업브리프 Buy 165,000 김준성 160, 기업브리프 Buy 175,000 김준성 140, , 산업분석 Buy 175,000 김준성 100, 기업브리프 Buy 175,000 김준성 80, 기업브리프 Buy 175,000 김준성 60,000 40,000 20,000 0 '12.02 '12.08 '13.02 '13.08 '12 메리츠종금증권리서치센터 8