Microsoft Word - 기아차 Review_수정.doc_kHBTnoe5AxXo0iC5eN1D

Transcription

1 기아차 (000270) 주가정상화국면시작될것으로전망 Analyst 김준성 ( ) Buy 목표주가 (6 개월 ) 현재주가 (10.24) 소속업종 시가총액 (10.24) 평균거래대금 (60 일 ) 68,000 원 54,400 원 운수장비 220,518 억원 668 억원 외국인지분율 37.14% 예상 EPS( 전년비 ) 예상 PER( 시장대비 ) 주가그래프 'S FY14 8,459 원 (-10.2%) FY15 9,090 원 (7.5%) FY 배 (75.4%) FY 배 (73.2%) KIA MOTORS CORP. FROM 24/10/13 TO 24/10/14 DAILY 0.0 OctNovDecJanFebMar AprMayJun Jul AugSepOct PRICE HIGH /10/13, LOW /01/14, LAST 0 PRICE REL. TO KOREA SE COMPOSITE(KOSPI) 결론 - 자본효율성악화리스크발생에따른투자심리위축으로일방적매도세지속된상황. 당사는 1) 배당성향확대, 2) 신차출시에따른 ASP 상승세지속및파업종료에따른생산정상화, 3) 환율안정화에기인한 4Q14 실적 q-q 회복을통해주가정상화과정지속될것으로판단. 기존투자의견 Buy 와목표주가 68,000 원유지. - 다만, 주가정상화의속도는파업조기종료로 4Q14 q-q 영업환경턴어라운드가앞설것으로전망되는현대차가더빠를것으로판단 ( 글로벌판매볼륨 q-q 성장전망 : 현대차 14%, 기아차 10%, 영업이익 q-q 성장전망 : 현대차 26%, 기아차 18%). Investment Point 1. 3Q14 Review: 예상됐던부진한분기실적 - 매출 11.4 조원 (-2% y-y), OP 5,666 억원 (-19% y-y), OPM 5.0% (-1.0%pt y-y). - 임금협상과정에서지속된부분파업영향에도불구신차출시에따른판매개선 ( 카니발 +407% y-y, 쏘렌토 +15% y-y, 쏘울 +42% y-y) 과국내공장생산효율 (UPH) 개선 ( 소하리공장 UPH 8 월부터기존 39.6 대에서 47.7 대로증가 ) 으로글로벌리테일판매볼륨 ( 중국제외 ) 은전년동기대비 3.5% 증가했으나, 2Q14 에이어지속된 3Q14 원달러환율강세 (8.1% y-y) 에따른 ASP 하락으로매출은예상된바와같이전년동기대비 1.9% 감소. - 영업이익은비용구조악화 ( 이종통화대비환율강세로현지법인원가율악화 + 외화기준충당부채전입 ( 약 100 억원 ) 발생 ) 영향으로전년동기대비 18.6% 감소. 2. 신차효과불구, 10 월파업영향지속으로 4Q14 OP +2.8%y-y 성장에그칠것 - 10 월까지이어진국내공장파업영향 ( 생산손실 2.8 만대 ) 으로 4Q14 글로벌판매볼륨 ( 중국제외연결기준 ) 은 62.0 만대 (+2.5% y-y) 에그칠전망이며, 신차생산을담당하고있는국내공장의생산손실인만큼신차판매비중확대에따른 ASP 상승효과 (+0.8% y-y 전망 ) 도제한적인수준에그칠것으로판단. - 낮은수준의매출성장이예상되는가운데 4Q 에는현대차와의연구개발비정산에따른계절적비용상승이예정되어있으며, 환율안정화로외화기준충당부채환입에따른수익성방어도이루어지지못해 4Q14 영업이익은전년대비소폭상승한 6,682 억원 (+2.8% y-y) 을기록할것으로전망. 3. 가장보수적인가정에서의손실 ROE 기회비용을감안한 Fair-value 는 63,000 원 - 한전부지매입규모를모두증설에활용하고이를모두판매할수있다는 가정에서의손실 ROE 는 1.8%pt. 이를 intrinsic PB 밸류에이션에근거해할인한 가장보수적관점에서의 fair-value 는 63,000 원수준으로주가정상화의근거. - 현대차와마찬가지로기아차또한주주가치개선을위한배당성향확대및 중간배당시행을검토중이며, 이는주가정상화의추가적인근거가될것. 매출액 영업이익 순이익 ( 지배주주 ) EPS( 지배주주 ) 증감률 BPS PER PBR EV/EBITDA ROE 부채비율 ( 억원 ) ( 억원 ) ( 억원 ) ( 원 ) (%) ( 원 ) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) (%) ,909 34,991 34,156 8, , ,429 35,223 38,647 9, , ,979 31,771 38,171 9, , E 473,944 27,401 34,291 8, , E 494,814 30,408 36,847 9, ,

2 [ 표 1] 기아차산술적 Rock-bottom 52,300 원. 10 월 23 일이후주가정상화과정지속중. ( 조원, %) 현대차 기아차 모비스 2015 년예상지배주주순이익 년예상이자수익감소폭 ( 이자율 2% 가정 ) 년예상지배주주순이익하향조정폭 (A) 년 9 월 17 일기준시가총액 감정가를제외한총투자비용 월 17 일시가총액대비투자비용비중 (B) 주가 downside risk (C = A + B) 년 9 월 17 일 ( 부지매입결정전일 ) 종가 (D) 218,000 59, ,000 산술적주가 rock-bottom (E = (100 - C) x D) 184,498 52, ,758 당사산정 rock-bottom (Rounding numbers, '000) 185,000 52, , 년 10 월 23 일 ( 직전거래일 ) 종가 ( 원 ) 172,500 54, ,000 직전거래일종가의당사산정 rock-bottom 대비괴리율 년 9 월 17 일대비주가하향조정폭 자료 : 현대차, 기아차, 모비스, 메리츠종금증권리서치센터 [ 표 2] 가장보수적관점에서산정한기아차의 Fair-value 는 63,000 원 ( 조원, 만대, %) 현대차 기아차 모비스 감정가를제외한총투자비용 총투자비용을모두생산능력확대에활용했을때, 증설가능볼륨 (A) (30 만대당 CAPEX 1.5 조원가정 ) 해외법인생산볼륨 1 만대당순이익규모 (2013 년기준, B) 생산능력확대에활용했을경우, 증가가능한지배주주순이익 (C = A x B) 년지배주주순이익기존추정 (D) 년조정지배주주순이익추정 (E = C + D) 년기존 ROE 추정 년조정 ROE 추정 ROE 괴리율 ( 기회비용, %pt) 년기존 ROE 기준 intrinsic P/B (COE: 12.1%/10.7%/10.5%, G: 1%) 년조정 ROE 기준 intrinsic P/B Intrinsic P/B 괴리율 ( 기회비용, %pt) 지난 2 년간평균 1yr forward P/B Intrinsic P/B 괴리율을반영한적정 P/B (F) 년 BPS 추정 (G) 253,358 66, ,832 Intrinsic P/B 할인폭모두반영한가장보수적인 Fair value (H = F x G) 214,487 62, ,823 보수적인 Fair value (Rounding numbers, '000) 215,000 63, ,000 투자비용의 1/3 만을반영한현실적인 Fair value (I = H + (G H) x 2/3) 245,468 68, ,244 당사목표주가 (Rounding numbers, '000) 246,000 68, ,000 참고 : * 모비스의증가가능순이익은완성차볼륨증가에기인한순수모듈및핵심부품이익증가값 ( 가정 : 해외법인평균대당순수모듈매출 429 만원, 해외법인평균순수모듈순이익률 2.2%, 해외법인평균대당핵심부품매출 89 만원, 해외법인핵심부품순이익률가정 6.0%) 자료 : 현대차, 기아차, 모비스, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 2

3 [ 그림 1] 낮은배당수익률은글로벌 Peers 대비밸류에이션할인의근거가되어왔음배당성향을개선해자본효율성을높인다면이는밸류에이션할인해소의단초가될것 (%) (X) 2013년기준배당수익률 2015E 평균 P/E ( 우 ) 현대차기아차 VW Toyota Honda Ford Nissan BMW Daimler 4.0 참고 : 재상장이후배당을하지않고있는 GM 은비교대상에서제외자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 [ 표 3] 기아차, 역사적으로글로벌 Peers 평균보다낮은배당성향을보여왔음 (%) '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 현대차 기아차 n.a n.a n.a GM n.a n.a n.a n.a n.a FORD n.a n.a n.a 폭스바겐 BMW DAIMLER n.a TOYOTA n.a NISSAN n.a HONDA AVG 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 [ 표 4] 이에따라기아차의배당수익률또한글로벌 Peers 평균보다낮은수준을지속 (%) '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 현대차 기아차 GM n.a n.a n.a n.a n.a n.a FORD n.a n.a n.a n.a VW BMW DAIMLER TOYOTA NISSAN HONDA AVG 자료 : Bloomberg, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 3

4 [ 표 5] 기아차 3Q14 Review: 시장기대치를하회하는분기실적기록 ( 십억원, %) 3Q13 2Q14 3Q14 발표치 y-y q-q 메리츠차이컨센서스차이 매출액 11,634 12,054 11, , , 영업이익 세전이익 1,226 1, 순이익 903 1, 영업이익률 세전이익률 순이익률 자료 : Bloomberg, 기아차, 메리츠종금증권리서치센터 [ 표 6] 기아차연간실적전망 ( 십억원, %) 2014E 2015E 메리츠컨센서스차이 (%) 메리츠컨센서스차이 (%) 매출액 47,394 47, ,481 49, 영업이익 2,740 2, ,041 3, 세전이익 4,368 4, ,694 4, 순이익 3,429 3, ,685 3, 영업이익률 ppt ppt 세전이익률 ppt ppt 순이익률 ppt ppt 자료 : Bloomberg, 기아차, 메리츠종금증권리서치센터 [ 표 7] 4Q14 파업지속영향과중국법인 ASP 믹스악화를반영해 2014 년 /2015 년 EPS 추정치각각 2.5, 1.3% 하향조정 ( 십억원 ) E 2015E 매출액 신규추정 47,598 47,394 49,481 매출액 기존추정 47,598 47,387 49,278 % change 0.0% 0.0% 0.4% 영업이익 신규추정 3,177 2,740 3,041 영업이익 기존추정 3,177 2,801 3,078 % change 0.0% -2.2% -1.2% 세전이익 신규추정 4,829 4,368 4,694 세전이익 기존추정 4,829 4,478 4,758 % change 0.0% -2.5% -1.3% 지배주주순이익 신규추정 3,817 3,429 3,685 지배주주순이익 기존추정 3,817 3,515 3,735 % change 0.0% -2.5% -1.3% EPS 신규추정 9,416 8,459 9,090 EPS 기존추정 9,416 8,672 9,214 % change 0.0% -2.5% -1.3% 자료 : 기아차, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 4

5 [ 표 8] 기아차분기및연간실적 Snapshot ( 십억원, 천대, %) 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14E 4Q14E E 2015E 매출액 11,085 13,113 11,634 11,767 11,926 12,054 11,415 11,999 47,598 47,188 49,481 (%, y-y) 연결기준판매볼륨 ,280 2,419 2,460 (%, y-y) 연결기준 ASP ( 백만원 ) (%, y-y) 매출총이익 2,345 2,990 2,357 2,395 2,479 2,468 2,219 2,462 10,086 9,421 10,273 (%, y-y) 영업이익 704 1, ,177 2,740 3,041 (%, y-y) 세전이익 971 1,469 1,226 1,163 1,064 1, ,131 4,829 4,368 4,694 (%, y-y) 지배주주순이익 784 1, , ,817 3,429 3,685 (%, y-y) 매출총이익률 영업이익률 세전이익률 지배주주순이익률 글로벌판매볼륨 ,827 3,031 3,230 (%, y-y) 글로벌 ASP ( 백만원 ) (%, y-y) 글로벌 ASP ( 천달러 ) (%, y-y) 평균환율 ( 원 / 달러 ) 1,084 1,122 1,112 1,062 1,068 1,031 1,026 1,060 1,095 1,046 1,043 기말환율 ( 원 / 달러 ) 1,112 1,150 1,076 1,055 1,069 1,018 1,051 1,060 1,055 1,060 1,030 자료 : 기아차, 메리츠종금증권리서치센터 Meritz Research 5

6 [ 표 7] 추정요약재무제표와투자지표 Income Statement Statement of Cash Flow ( 억원 ) E 2015E ( 억원 ) E 2015E 매출액 472, , , ,814 영업활동현금흐름 43,454 47,766 25,561 46,104 매출원가 365, , , ,081 당기순이익 ( 손실 ) 38,647 38,171 34,291 36,847 매출총이익 107, ,860 96, ,733 유형자산감가상각비 7,521 8,391 8,616 9,538 판매비와관리비 71,847 69,089 68,874 72,325 무형자산상각비 3,117 3,623 4,005 4,372 기타손익 운전자본의증감 -8,202-7,110-23,516-6,641 영업이익 35,223 31,771 27,401 30,408 투자활동현금흐름 -28,426-35,139-24,514-39,771 금융수익 1,917 3,158 2,287 1,417 유형자산의 -15,746-11,924-11,924-16,693 증가 (CAPEX) 종속 / 관계기업관련손익 14,141 13,196 13,991 15,115 투자자산의 -3,355-4,373-1,380-6,397 감소 ( 증가 ) 기타영업외손익 재무활동현금흐름 -18,101-7,912-3,346-5,457 세전계속사업이익 51,641 48,286 43,682 46,939 차입금증감 -15,730-5, ,619 법인세비용 12,994 10,115 9,392 10,092 자본의증가 당기순이익 38,647 38,171 34,291 36,847 현금의증가 -4,009 4,080-3, 지배주주지분순이익 38,647 38,171 34,291 36,847 기초현금 23,042 19,033 23,113 19,906 기말현금 19,033 23,113 19,906 20,782 Balance Sheet Key Financial Data ( 억원 ) E 2015E E 2015E 유동자산 111, , , ,289 주당데이터 ( 원 ) 현금및현금성자산 19,033 23,113 19,906 20,782 SPS 116, , , ,067 매출채권 18,017 20,728 27,015 28,204 EPS( 지배주주 ) 9,537 9,416 8,459 9,090 재고자산 42,230 43,314 52,134 54,430 CFPS 14,743 14,215 12,352 13,012 비유동자산 212, , , ,983 EBITDAPS 11,318 10,801 9,873 10,933 유형자산 97,212 97, , ,233 BPS 41,563 49,967 57,373 66,236 무형자산 15,240 17,157 18,969 20,705 DPS 투자자산 95, , , ,970 배당수익률 (%) 자산총계 323, , , ,272 Valuation(Multiple) 유동부채 100, , , ,150 PER 매입채무 49,984 51,926 52,652 55,960 PCR 단기차입금 11,098 8,764 8,676 8,589 PSR 유동성장기부채 2,951 7,646 7,646 7,493 PBR 비유동부채 55,500 51,210 43,253 38,624 EBITDA 45,861 43,784 40,022 44,318 사채 15,208 10,818 8,236 6,682 EV/EBITDA 장기차입금 9,342 6,050 4,220 3,155 Key Financial Ratio(%) 부채총계 155, , , ,774 자기자본이익률 (ROE) 자본금 168, , , ,498 EBITDA이익률 자본잉여금 17,361 17,361 17,361 17,361 부채비율 기타포괄이익누계액 3,340 1,020 1,020 1,020 금융비용부담률 이익잉여금 126, , , ,343 이자보상배율 (x) 비지배주주지분 매출채권회전율 (x) 자본총계 323, , , ,272 재고자산회전율 (x) Meritz Research 6

7 Compliance Notice 동자료는작성일현재사전고지와관련한사항이없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가없으며 2014년 10월 27일현재동자료에언급된종목의유가증권 (DR, CB, IPO, 시장조성등 ) 발행관련하여지난 6개월간주간사로참여하지않았습니다. 당사는 2014년 10월 27일현재동자료에언급된종목의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사의조사분석담당자는 2014년 10월 27일현재동자료에언급된종목의지분을보유하고있지않습니다. 본자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자 : 김준성 ) 동자료는투자자들의투자판단에참고가되는정보제공을목적으로배포되는자료입니다. 동자료에수록된내용은당사리서치센터의추정치로서오차가발생할수있으며정확성이나완벽성은보장하지않습니다. 동자료를이용하시는분은동자료와관련한투자의최종결정은자신의판단으로하시기바랍니다. 투자등급관련사항 1. 종목추천관련투자등급 ( 추천기준일종가대비 4등급 ) 아래종목투자의견은향후 6개월간추천기준일종가대비추천종목의예상목표수익률을의미함. ㆍStrong Buy : 추천기준일종가대비 +50% 이상. ㆍBuy : 추천기준일종가대비 +15% 이상 ~ +50% 미만. ㆍHold : 추천기준일종가대비 +5% 이상 ~ +15% 미만. ㆍReduce : 추천기준일종가대비 +5% 미만. 2. 산업추천관련투자등급 ( 추천기준일시장지수대비 3등급 ) 아래산업투자의견은시가총액기준산업별시장비중대비보유비중의변화를추천하는것. ㆍ비중확대 (Overweight) / 중립 (Neutral) / 비중축소 (Underweight) 기아차 (000270) 의투자등급변경내용 추천확정일자자료형식투자의견목표주가담당자주가및목표주가변동추이 산업분석 Buy 72,000 원 김준성 산업브리프 Buy 72,000 원 김준성 산업브리프 Buy 72,000 원 김준성 산업브리프 Buy 72,000 원 김준성 산업브리프 Buy 72,000 원 김준성 산업브리프 Buy 72,000 원 김준성 산업브리프 Buy 72,000 원 김준성 산업분석 Buy 75,000 원 김준성 기업브리프 Buy 75,000 원 김준성 산업브리프 Buy 75,000 원 김준성 기업브리프 Buy 75,000 원 김준성 산업분석 Buy 75,000 원 김준성 산업분석 Buy 75,000 원 김준성 산업브리프 Buy 75,000 원 김준성 산업브리프 Buy 75,000 원 김준성 기업브리프 Buy 75,000 원 김준성 산업브리프 Buy 75,000 원 김준성 산업분석 Buy 75,000 원 김준성 산업브리프 Buy 75,000 원 김준성 산업브리프 Buy 75,000 원 김준성 산업브리프 Buy 75,000 원 김준성 기업브리프 Buy 75,000 원 김준성 산업브리프 Buy 75,000 원 김준성 산업브리프 Buy 75,000 원 김준성 산업브리프 Buy 75,000 원 김준성 산업브리프 Buy 75,000 원 김준성 기업브리프 Buy 75,000 원 김준성 산업브리프 Buy 75,000 원 김준성 산업브리프 Buy 75,000 원 김준성 기업브리프 Buy 68,000 원 김준성 기업브리프 Buy 68,000 원 김준성 기업브리프 Buy 68,000 원 김준성 산업브리프 Buy 68,000 원 김준성 산업브리프 Buy 68,000 원 김준성 산업브리프 Buy 68,000 원 김준성 산업브리프 Buy 68,000 원 김준성 산업브리프 Buy 68,000 원 김준성 기업브리프 Buy 68,000 원 김준성 ( 원 ) 주가 목표주가 120, ,000 80,000 60,000 40,000 20, Meritz Research 7