2013년 0월 0일

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1 2018 년 11 월 8 일 I Equity Research 더블유게임즈 (192080) 실적개선에신뢰를더하다 3분기실적은예상수준더블유게임즈가예상수준의실적을기록했다. 매출은전분기대비 4% 증가했으며영업이익은 13.8% 증가했다. 비수기임에도 더블유카지노 와 더블다운카지노 의결제액이전분기대비각각 1.3%, 1.2% 증가하며매출증가를견인했다는점이고무적이다. 회사에따르면전체카지노시장은전분기대비 0.4% 증가한것으로파악된다. 소셜카지노의특성상매출증가에반드시수반되는마케팅비용이결제액증가에도불구하고감소했다는점은고무적이다. 4분기실적도큰폭으로개선될전망이다. 계절적인극성수기인만큼트래픽과, ARPU 증가가기대되며, 수반되는마케팅비용증가폭이상대적으로클것으로판단되나그이상의결제액증가가예상되는만큼만족스러운수준의실적개선을확인할수있을것이다. 4분기실적추정치는매출이 3분기대비 9.7% 증가한 1,353억원이고영업이익은 10.5% 증가한 434 억원이다. 마케팅비용은계절성을반영해 3분기대비 21.7% 증가하는것을가정했다. 더블유카지노 에신규런칭한 엘런 (Ellen) 슬롯에주목아직까지기여도가크진않지만신규게임에대한기대도유효하다. 특히 11월 더블유카지노 에런칭한 엘런 (Ellen) 슬롯에주목하자. 11 월 1일런칭이후현재 140여개 (3분기말 142 개 ) 에 더블유카지노 전체슬롯베팅금액의 16% 를점유하고있을정도로흥행중이다. 추후결제액증가에크게기여할것으로기대되는만큼 더블유카지노 의매출증가도예상을상회할가능성이높다. 이외에도 3분기 39% 에달하는결제액증가율을기록한 더블다운클래식 의매출상승세도이어질것으로보이고 더블다운카지노 의 HD버전인 DoubleDown Fort Knox Slots 의 Google 플랫폼런칭도 11월에예정되어있다. 기존게임의결제액증가가지속되고있고신규게임의결제액이더해질것으로예상되는만큼실적개선에대한신뢰도는산업내최고수준이며, 투자심리개선과함께주가흐름도견조할전망이다. Valuation은여전히목마른수준변동성이큰시장환경에도불구하고더블유게임즈의주가흐름은비교적양호한수준이다. 그럼에도불구하고 Valuation 은여전히매력적이다. 11 월 8일종가기준 2018년기준 PER 은 12.2 배에불과하고 2019년기준으로는 9배수준이다. 신규게임의흥행성과까지고려한다면더욱싸보인다. 이렇게매력적인 Valuation 과지속성장에대한신뢰도를고려한다면비중확대를하지않을이유가없다. Key Data Earnings Review BUY I TP(12M): 100,000 원 I CP(11 월 7 일 ): 67,200 원 Consensus Data KOSDAQ 지수 (pt) 주최고 / 최저 ( 원 ) 73,500/49,500 매출액 ( 십억원 ) 시가총액 ( 십억원 ) 1,226.2 영업이익 ( 십억원 ) 시가총액비중 (%) 0.54 순이익 ( 십억원 ) 발행주식수 ( 천주 ) 18,247.3 EPS( 원 ) 5,509 6, 읷평균거래량 ( 천주 ) BPS( 원 ) 29,588 36, 읷평균거래대금 ( 십억원 ) 년배당금 ( 예상, 원 ) 350 Stock Price 18 년배당수익률 ( 예상,%) 0.52 외국읶지분율 (%) 주요주주지분율 (%) 김가람외 5 읶 주가상승률 1M 6M 12M 젃대 (5.6) 상대 Financial Data 투자지표단위 F 2019F 2020F 매출액십억원 영업이익십억원 세젂이익십억원 순이익십억원 EPS 원 2,847 2,027 5,510 7,456 9,120 증감률 % N/A (28.8) PER 배 PBR 배 EV/EBITDA 배 ROE % BPS 원 24,914 25,835 29,895 37,028 45,825 DPS 원 Analyst 황승택 sthwang@hanafn.com RA 정우상 ws.jung@hanafn.com ( 천원 ) 더블유게임즈 ( 좌 ) 상대지수 ( 우 )

2 비수기에도안정적인결제액증가를 시현, 예상수준의실적기록 마케팅효율성제고는긍정적 표 1. 더블유게임즈의 3 분기잠정실적 ( 단위 : 백만원 ) 3Q17 2Q18 3Q18P YoY(%) QoQ(%) 추정치 차이 (%) 총매출액 107, , , ,784 (2.7) 더블유카지노결제액 35,570 43,233 45, ,260 (1.6) 테이크5 결제액 2,566 3,330 3, (4.9) 3,430 (7.7) 더블다운카지노결제액 68,043 69,642 73, ,517 (1.7) 엘런슬롯결제액 0 1,605 1,311 na (18.3) 1,685 (22.2) 영업비용 79,583 84,190 84, (0.1) 88,584 (5.0) 읶건비 20,177 20,635 20, , 주식보상비용 (100.0) (100.0) 44 (100.0) 마케팅비 13,329 15,281 13, (12.7) 16,482 (19.1) 지급수수료 32,159 35,376 36, ,035 (3.6) 로열티 5,388 4,686 4,522 (16.1) (3.5) 5,014 (9.8) 감가상각비및기타 0 8,168 8,679 na 6.3 8, 영업이익 27,614 34,490 39, , 이익률 (%) 계속사업이익 22,149 40,574 28, (28.5) 30,432 (4.7) 이익률 (%) 순이익 14,676 32,956 23, (28.2) 23,987 (1.3) 이익률 (%) 자료 : 더블유게임즈, 하나금융투자 주 : 매출상세는회계상읶식되는매출이아니라결제액데이터및추정치임 표 2. 더블유게임즈의실적현황및전망 ( 연결기준 ) ( 단위 : 백만원 ) F 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18P 4Q18F 총매출액 319, ,296 41,396 60, , , , , , ,322 성장률 (%) (2.0) 더블유카지노결제액 146, ,213 37,211 34,088 35,570 39,674 40,373 43,233 45,527 50,080 테이크5 결제액 10,912 13,121 2,804 2,662 2,566 2,879 3,299 3,330 3,167 3,325 더블다운카지노결제액 156, , ,515 68,043 65,773 67,544 69,642 73,268 79,130 엘런슬롯결제액 756 5, ,580 1,605 1,311 1,376 영업비용 238, ,172 24,615 52,775 79,583 81,352 87,907 84,190 84,127 91,949 성장률 (%) (5.4) (4.2) (0.1) 9.3 읶건비및기타 57,613 83,318 6,596 10,282 20,177 20,558 20,210 20,635 20,922 21,550 주식보상비용 1, 마케팅비 41,417 64,834 5,008 8,813 13,329 14,266 19,976 15,281 13,338 16,239 지급수수료 ( 플랫폼 ) 94, ,798 12,419 18,115 32,159 32,170 34,161 35,376 36,665 40,597 로열티 12,756 19, ,881 5,388 5,488 5,343 4,686 4,522 4,884 감가상각비 19,665 33, ,643 8,165 8,762 8,118 8,168 8,679 8,679 기타 10, , (0) (0) 0 0 영업이익 81, ,124 16,781 7,609 27,614 29,016 26,018 34,490 39,243 43,373 성장률 (%) (54.7) (10.3) 이익률 (%) 계속사업이익 38, ,047 12,329 5,375 22,149 (1,525) 17,466 40,574 28,998 36,010 성장률 (%) (29.4) (51.0) (56.4) (106.9) 흑자젂환 (28.5) 24.2 순이익 35,642 99,204 11,574 6,211 14,676 3,181 13,767 32,956 23,673 28,808 성장률 (%) (30.6) (48.9) (46.3) (78.3) (28.2) 21.7 주 : 연실적은 YoY 기준성장률, 분기실적은 QoQ 기준성장률 자료 : 더블유게임즈, 하나금융투자 2

3 더블유게임즈 Conference Call 내용요약 더블유게임즈 3 분기실적 영업수익 : 1,234 억원 (yoy+15.1%, qoq+4.0%) 사상최고치기록 EBITDA: 479 억원 (yoy+ 32.6%, qoq+12.2%, EBITDA Margin 38.8%) 영업이익 : 392 억원 (yoy+42.1%, qoq+13.8%, OPM 31.8%) - 소셜카지노시장비수기임에도견조한성장세유지. 시장전체 3 분기는전분기대비 0.4% 성장. - 지속적인비용효율화통해서마진극대화. 전년동기대비영업이익률 6.1% 개선 별도경영실적 1) DUG 영업수익 497억원 yoy+29%, 영업이익 218억원 yoy+72%, OPM 44% - 주력게임인 DUC의성장외에, DDC에제공하는 DUC슬롯로열티확대되며 Top line 증가 - 마케팅비지속적감축하여영업수익대비 12.4% 수준 - 사상최고치영업이익 218억원 2) DDI 영업수익 : 749억원 yoy +9%, 199억원 yoy+25%, OPM 27% - 주력게임인 DDC의성장으로영업수익 yoy +9.1% 시현 - 마케팅비효율화 (qoq-16.6%) 로영업이익 yoy +25% 증가 결제액전체결제액은 $111.3mil. 분기사상최고결제액달성, yoy+17% DUC가 yoy 28% 성장한 $41mil., DDC가 yoy 7.9% 성장한 $65mil. 기록. 각게임의모바일부문이성장주도 DDC 리뉴얼이후결제추이 - 결제액매월지속적상승추세. 9 월결제액은 6 월대비 7.2% 증가한 $22.3mil. 달성 - VIP 컨텐츠, 멤버십등의도입으로플레이시간및평균베팅액증가, ARPPU 의성장추세 DUC, DDC 신규슬롯출시현황 - 3 분기 DUC, DDC 신규슬롯각각 7 개, 10 개출시, 매출비중 16~19% 수준기여 - 기존슬롯의결제액증가와더불어매분기신규슬롯의출시로전체결제액상승 ( 게임의플랫폼화진행중 ) 3

4 마케팅추이및결제액현황 - 분기별마케팅비용은감소하는반면, 결제액은상승하며이익확대가속화중 - 기존사용자중심의지표개선 ( 유료결제자전환율, 결제횟수, 결제액 ) 을통한 Top line 성장드라이브 - 기존유저 Stack이작은신규게임의경우, 마케팅감소에따라매출둔화세 (DD Classic은성장 ) - 게임고도화를통한마케팅효율제고추진중. 3분기출시된 DDC FK 의결제기여시작 4 분기추진사항 1) 성수기효과극대화 - 소셜카지노시장최대성수기로최근 3 년 qoq 평균 10.1% 성장 - 할로윈, 추수감사절, 크리스마스, 새해시즌이벤트효과극대화예정 2) DUB 내 Ellen 슬롯출시 - 엘런 IP 파워활용한유저모객극대화및 DUC 경쟁력을통한신규유저 lock-in 전략 - 출시 5 일밖에안됐지만 15% 매출이앨런슬롯에서나올정도로긍정적 - 엘런쇼와통합프로모션협의중. 과거엘런쇼광고시좋은다운로드수보였기에기대중 3) DDI 내신규게임서비스고도화 - 앨런앱페이스북 10 월런칭완료. 현재피처링통한유저모객중. 4 분기중출시 1 주년기념앨런쇼홍보예정. - DD 클래식, DD FK 의 4 분기성수기시즌프로모션진행및슬롯라이브러리확장예정 - DD FK 는 11 월 Google 플랫폼런칭예정 4) 아시아시장공략 ( 더블포츈슬롯 ) - DFS 글로벌영어버전은 10 월 25 일글로벌출시완료 ( 안드로이드 ). - DFS 대만빌드번체버전은 4 분기현지업체와마케팅관련계약예정 년 1 분기출시기대. 5) 언데드네이션정식서비스개시 - 언데드네이션 3 분기모바일출시완료. 바이럴마케팅 ( 무료 ) 을통해 DAU 및결제지표상승중 - 4 분기유료마케팅집행을통한서비스개시. 마케팅 ROI 전략은카지노장르와동일 4

5 Q&A 1. 3분기인건비증가이유, 마케팅비 4분기성수기등의이유로어느정도증가할지. A: 모회사는여러서비스많아지고개발, 서비스, 분석, 마케팅측면볼륨이커져 230명수준인원으로인원이증가. 점진적으로증가를할수밖에없는구조. DAGames 미국에파견된임원성과급이일시지급으로증가한부분도있음. DDI 인력효율화작업은마무리됐다. 점진적으로인건비상승구조는이어질것. 마케팅은성수기지만내부마케팅가이드라인변화없다. 시장에따라마케팅비달라질수있지만, 4분기는 CPI가늘어날수밖에없다. 마케팅비용은증가될것. 증가수준은 20% 정도는열어놔야할듯함. 2. PC부분이더성장할여지가있는지. 3분기의계절성에대해서. A: PC 전반적으로페이스북시장볼륨은줄어드는추세이다. 따라서신규진입이제한적이고기존게임의투자도적극적이지않다. 따라서지속적으로투자하는상위사업자들의점유율이늘어나는구조다. 모바일도언젠가는이렇게될것으로본다. 3분기계절성에대해서는작년 3분기는예외적으로좋은것으로본다. 주요고객이미국중산층이므로 3분기는방학, 여름휴가등으로야외활동이많아서접속률이떨어지는비수기. 전체시장은전분기대비 0.4% 성장했지만, 회사는이보다는높은성장을보임. 4분기에는성수기효과있을것으로기대. 3. DDC 의 PU 3 분기늘어났지만, 통합으로는감소하는이유. A: DUC 에서 3 분기 PU 둔화된모습이있었다. 3 분기비수기계절적이유. 10 월달할로윈행사진행등 4 분기회복국면보이고있다. 3 분기둔화는일시적. 4. 올해더블유카지노의높은성장을보였고, 더블다운카지노도성장했다. 내년도더블유카지노성장가능할지. DUC, DDC 중성장드라이브는어느쪽일지. A: DDC는작년 6월인수후 1년여간리뉴얼작업이진행됐다. DUC는서비스를 2012년부터시작해서유저분석의깊이가깊은반면, DDC는실질적분석이 3월부터시작돼서깊이가얕음. 하지만, DDC의분석작업고도화중이다. 액수별결제자밸런스, 신규가입자중결제자, 결제전환율, 재결제확률등의밸런스를잡는중, UI/UX 개선도하고있다. 컨텐츠가많이업데이트됐음에도리뉴얼이전플레이패턴에익숙한사용자들이어서이용률이회사기대보다저조했다. 결론적으로 DDC의성장에더많은집중을두고전략을짜고있다. DDC는개선될수있는여지가많기때문, DUC 이상의성장도가능하다고보고있다. 5

6 5. DDC가 3, 4분기성장했다내년에는기저효과가있을텐데올라올여지있는지. 유럽및호주저조한것같아보이는데지역적확장에대한계획. A: DDC는더성장할수있다. 플레이타임, 결제지표등이긍정적으로나오고있지만, 기대했던수준의폭발적인반응은없었다. 밸런스, 최적화, 업데이트와컨텐츠사용률높이는 UI/UX개선등을통해끌어올릴수있도록노력중. 이러한부분이반영되면서나아질것. DDC는 90% 가북미지역이다. 북미유저가마케팅효율이유럽, 호주보다높기때문에지역적확장보다는효율에집중하고있다. 북미수준이나이상의효율이나오는국가에서는마케팅을확장해나가는방식. 인위적으로유럽, 호주매출비중을높이기위한마케팅보다는미국과비교하면서좋은지역에마케팅을확장할것. 6. 추가발언 A: 지난분기더블다운인터랙티브미국회사를인수하면서 2,300억달러의외화자산대여금이인식돼있음. 환율이 1% 바뀔때마다 20-30억이변동하여영업외적으로영향을줌. 2분기에는환율이오르면서환이익이있었지만, 9월에는 6월대비 1% 하락하면서 20억정도외화환산손실이있었다. 연간으로는환으로이익을볼것으로보고있다. 6

7 추정재무제표 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억원 ) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 매출액 유동자산 매출원가 금융자산 매출총이익 현금성자산 판관비 매출채권등 영업이익 재고자산 금융손익 5.1 (23.8) (17.8) (30.2) (30.2) 기타유동자산 종속 / 관계기업손익 (0.0) (0.0) (0.0) 비유동자산 기타영업외손익 3.5 (18.9) (2.3) (1.3) (1.3) 투자자산 세젂이익 금융자산 법읶세 유형자산 계속사업이익 무형자산 중단사업이익 기타비유동자산 당기순이익 자산총계 , , ,382.7 비지배주주지분유동부채 (0.1) 순이익 지배주주순이익 금융부채 지배주주지분포괄이익 매입채무등 NOPAT 기타유동부채 EBITDA 비유동부채 성장성 (%) 금융부채 매출액증가율 N/A 기타비유동부채 NOPAT증가율 N/A 부채총계 EBITDA 증가율 N/A 지배주주지분 영업이익증가율 N/A 자본금 ( 지배주주 ) 순익증가율 N/A (27.5) 자본잉여금 EPS증가율 N/A (28.8) 자본조정 (26.6) (31.4) (27.9) (27.9) (27.9) 수익성 (%) 기타포괄이익누계액 (0.1) (29.6) (32.6) (32.6) (32.6) 매출총이익률 이익잉여금 EBITDA 이익률 비지배주주지분 영업이익률 자본총계 계속사업이익률 순금융부채 (260.6) 투자지표현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 주당지표 ( 원 ) 영업활동현금흐름 EPS 2,847 2,027 5,510 7,456 9,120 당기순이익 BPS 24,914 25,835 29,895 37,028 45,825 조정 CFPS 3,444 5,345 10,281 12,292 14,118 감가상각비 EBITDAPS 2,633 5,771 9,632 12,361 14,188 외환거래손익 (3.2) SPS 9,071 18,305 27,289 32,711 37,028 지분법손익 DPS 기타 주가지표 ( 배 ) 영업활동자산부채변동 (4.4) 6.5 (23.8) (1.5) (2.2) PER 투자활동현금흐름 (105.9) (596.8) 31.9 (1.3) (1.9) PBR 투자자산감소 ( 증가 ) (106.8) 96.3 (2.4) (1.3) (1.9) PCFR 유형자산감소 ( 증가 ) (0.4) (0.6) (0.3) EV/EBITDA 기타 1.3 (692.5) PSR 재무활동현금흐름 (6.4) (8.7) (5.9) (5.9) 재무비율 (%) 금융부채증가 ( 감소 ) ROE 자본증가 ( 감소 ) ROA 기타재무활동 (331.8) (6.4) (3.3) ROIC 배당지급 0.0 (10.3) (5.7) (5.9) (5.9) 부채비율 현금의증감 (57.5) 순부채비율 (68.9) Unlevered CFO 이자보상배율 ( 배 ) Free Cash Flow 자료 : 하나금융투자 7

8 투자의견변동내역및목표주가괴리율 더블유게임즈 ( 원 ) 120, ,000 80,000 더블유게임즈 수정 TP 날짜투자의견목표주가 평균 괴리율 최고 / 최저 BUY 100, BUY 86, % % BUY 58, % % BUY 69, % % 60,000 40,000 20, 투자등급관련사항및투자의견비율공시 투자의견의유효기갂은추천읷이후 12 개월을기준으로적용 기업의분류 BUY( 매수 )_ 목표주가가현주가대비 15% 이상상승여력 Neutral( 중립 )_ 목표주가가현주가대비 -15%~15% 등락 Reduce( 매도 )_ 목표주가가현주가대비 -15% 이상하락가능 산업의분류 Overweight( 비중확대 )_ 업종지수가현재지수대비 15% 이상상승여력 Neutral( 중립 )_ 업종지수가현재지수대비 -15%~15% 등락 Underweight( 비중축소 )_ 업종지수가현재지수대비 -15% 이상하락가능 투자등급 BUY( 매수 ) Neutral( 중립 ) Reduce( 매도 ) 합계 금융투자상품의비율 92.2% 7.0% 0.9% 100.1% * 기준읷 : 2018 년 11 월 6 읷 Compliance Notice 본자료를작성한애널리스트 ( 황승택 ) 는자료의작성과관련하여외부의압력이나부당한갂섭을받지않았으며, 본읶의의견을정확하게반영하여싞의성실하게작성하였습니다 본자료는기관투자가등제 3 자에게사젂제공한사실이없습니다 당사는 2018 년 11 월 08 읷현재해당회사의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다 본자료를작성한애널리스트 ( 황승택 ) 는 2018 년 11 월 08 읷현재해당회사의유가증권을보유하고있지않습니다 본조사자료는고객의투자에정보를제공할목적으로작성되었으며, 어떠한경우에도무단복제및배포될수없습니다. 또한본자료에수록된내용은당사가싞뢰할만한자료및정보로얻어진것이나, 그정확성이나완젂성을보장할수없으므로투자자자싞의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 8