목차 1. 공급전망 p2 2. 수요전망 p5 3. 전체 수급의 변화는? p8 4. 하반기 이슈 p10 5. 시사점 p13 6. 종목 리포트 p16 1. 공급전망 불확실성 지속 및 양산 속도 조절 삼성디스플레이 출범 이후에도 불확실성 지속: 삼성디스플레이가 7월 1일 출

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1 Sector Update (OVERWEIGHT) 수요 위축보다 더 싫은 불확실성 WHAT S THE STORY? Event: A3 플렉시블 라인에 대한 하반기 본격적인 발주 대신 A2 확장라인 형태로 진 행될 가능성이 대두되면서 관련 업체들의 최근 주가가 약세를 보임. Impact: 장기적인 추세가 꺾이는 그림은 아니기 때문에, 글로벌 매크로 상황이 급박하 게 돌아가지 않는 한 2013년 공급부족은 피할 수 없을 것. Action: 산업에 대한 OVERWEIGHT 의견 유지. THE QUICK VIEW 장정훈 Analyst jhooni.chang@samsung.com 이준희 Research Associate giuni.lee@samsung.com AT A GLANCE 삼성SDI ( KS, 146,500원) 제일모직 ( KS, 98,500원) 190,000원(+29.7%) 목표주가 110,000원(+11.7%) 목표주가 덕산하이메탈 ( KQ, 21,150원) 솔브레인 ( KQ, 35,750원) 34,000원(+60.8%) 목표주가 47,000원(+31.5%) 목표주가 삼성디스플레이 캐파 축소: 7월 1일 삼성디스플레이 출범 이후 명확해질 것으로 예상되었던 공급 상황이 오히려 불확실성이 더 커져버림. 기존 전망은 A3 플렉시블 라인에 대한 하반기 본격적인 발주를 예상했었으나, A2 확장라인 형태로 진행될 가능성이 대두되면서 관련 업체들의 주가는 최근 들어 약세를 보임. A2 확장라인으로의 변경과 A3 플렉시블 및 8세대 대면적 양산시기 지연을 감안한 삼성디스플레이의 공급 캐파는 2013년 기준으로 기존 2,919,200m2에서 28.4% 줄어든 2,089,400m2가 예상됨. 삼성의 독주 지속 vs 비삼성 브랜드의 부진과 태블릿 약세: 삼성전자가 패널을 바탕으로 갤럭시노트에 이어 갤럭시S3를 통해 글로벌 스마트폰 시장의 성장을 견인하는 가운데, 노키아와 모토롤라, HTC 등이 올해 새롭게 선보인 폰 판매는 예상보다 부진. 여기에 수급에 swing factor로 봤었던 태블릿 또한 예상보다 부진하면서 면적기준 수요가 위축되는 분위기. 일부는 LCD 패널을 채용해 저가 제품으로 라인업을 갖추는 모습. 이에 따라 2013년 수요 규모는 기존 3,011,800m2에서 2,206,800m2로 26.7% 줄어들 것으로 보임. 2012년 공급 초과, 2013년 공급 부족으로: 변화된 수급에 근거해 새롭게 추정한 공급초과율은 기존 2012년에 타이트한 수급 전망에서 공급에 여유가 생기는 반면, 2013년은 기존보다 더욱 타이트한 공급부족을 경험하게 될 것으로 보임. 이로써 2012년 시장 규모는 기존 6.7조원 예상보다는 소폭 낮아진 6.6조원, 2013년에는 8.5조원대로 28% 성장이 예상되나, TV패널 양산 물량이 의미있을 것으로 보여지는 2014년에는 14.3조원 시장으로 전년대비 69%라는 큰 폭의 성장이 예상됨. 해상도 개선과 플렉시블 패널 이슈: 갤럭시S3의 해상도는 펜타일 구조로 실망을 던져준 상황에서 삼성은 해상도 개선을 위해 기존 FMM방식 개선을 통해 문제를 해결하려고 하나, throughput 문제를 고려하면 과도기적인 측면이 있다고 봄. 또한 9월 베를린의 IFA 쇼를 통해 새롭게 선보일 것으로 예상되는 갤럭시노트2에 채용되는 디스플레이가 플렉시블 디스플레이의 첫단계라고 할 수 있는 UBP 패널로 가게 되는 경우, 향후 플렉시블 양산라인에 대한 이슈가 불거질 것으로 판단됨. 산업에 대한 OVERWEIGHT 의견 유지: 삼성디스플레이의 캐파 증설 계획 변화가 밸류체인에 부정적인 영향을 미쳤으나 장기적인 추세가 꺾이는 그림은 아니며, 글로벌 매크로 상황이 급박하게 돌아가지 않는 한 2013년 공급부족은 피할 수 없기 때문에 산업에 대한 긍정적인 시각 유지. Top pick은 Thin Glass 사업으로 성장성을 높이는 가운데 대면적 패널 구도하에서 Oxide TFT 공정의 가장 큰 수혜주라 할 수 있는 솔브레인(036830, BUY, TP: 42,000원). 그리고 여전히 공통층의 주력 공급업체인 덕산하이메탈(077360, BUY, TP: 34,000원)에 대해서도 긍정적인 시각 유지. 제일모직(001300, BUY, TP: 110,000원)에 대해서는 또 한번 지연된 유기재료 양산 가능시기를 체크해 볼 필요가 있음. 장비업체는 당분간 보수적으로 접근할 필요성이 있어 보이나 장기적으로 장비 수주가 지속 가능한 업체를 골라 본다면 AP시스템(054620, Not rated)이 있으며, 삼성SDI(006400, BUY, TP: 190,000원)는 여전히 Flexible 시대에서 주목할 수 밖에 없는 밸류체인에 있다는 점에서 관심을 가져볼 만함. Samsung Securities (Korea)

2 목차 1. 공급전망 p2 2. 수요전망 p5 3. 전체 수급의 변화는? p8 4. 하반기 이슈 p10 5. 시사점 p13 6. 종목 리포트 p16 1. 공급전망 불확실성 지속 및 양산 속도 조절 삼성디스플레이 출범 이후에도 불확실성 지속: 삼성디스플레이가 7월 1일 출범하면서 시장에 서 그 동안 기대했던 것은 A3 플렉시블 라인 발주와 그에 따른 수주 모멘텀이었다. 하지 만 출범 이후 시장에 알려진 것은 기대했던 것에 비해 실망스러운 내용이었다. 이에 따라 장비주와 재료주 모두 큰 폭의 주가하락을 경험했다. 하지만 무엇보다 밸류체인 종목들에게 부담스러운 점은 여전히 불확실성 이슈에서 벗어나지 못 하고 있다는 점이다. 삼성디스플레이가 글로벌 시장에서 지니는 상징성이 있기 때문에 일거수 일투족이 초미의 관심사일 수 밖에 없으나, 동사는 기술유출에 대한 우려 등으로 많은 정보들을 철저히 비밀에 부치고 있는 게 현실이다. 이에 따라 시장에서 가장 싫어하는 불확실성이 이슈를 더 불거지게 만들고 있다. 표 1. 주요 관련업체들의 7월 주가 수익률 기업명 주가 수익률 (%) 제일모직 (2.7) 에스엔유 (6.7) 주성엔지니어링 (7.7) CS (10.6) 비아트론 (11.1) 아바코 (12.7) 덕산하이메탈 (13.1) AP시스템 (17.5) 에스에프에이 (22.3) 테라세미콘 (22.8) 원익IPS (22.9) 엘티에스 (28.6) 아이씨디 (31.8) KOSPI 지수 1.5 KOSDAQ 지수 (4.4) 자료: 삼성증권 현재까지 신규라인 증설에 대한 시장의 루머를 정리해 본다면, 1) A3라인에 대한 발주 대 신 A2 확장라인으로 간다; 2) 플렉시블 관련 장비 컨셉 대신 기존 A2 컨셉을 유지한다; 3) 대형 패널 신규 투자는 다소 지연한다; 4) LITI 방식을 적용하는 대신에 기존 FMM 방식을 일부 변형한 형태로 컬러패터닝에 적용한다 등이다. 이렇게 시장의 여러 루 머가 있지만, 교집합은 삼성디스플레이가 생산 캐파를 계속 늘려가는 모습에는 변화가 없 다는 점이다. 최근 삼성전자가 2분기 실적간담회 때 하반기에 를 포함한 디스플 레이 부문 투자에 집중하겠다는 의사표시를 한 가운데, 플렉시블과 대형패널에 대한 투자 시기가 달라졌으나 전체 양산 로드맵에서의 큰 변화가 있어 보이지는 않는다. 당사 수급전 망 업데이트를 위해 공급단에 새롭게 적용한 것은 A2P3라인 양산 속도 조절, A3라인 발 주에서 A2 extension으로의 변화, 그리고 Flexible과 V2라인 양산 지연 등이다. 2

3 그림 1. 삼성디스플레이의 캐파면적 전망 (기존 vs 변경치) ('000m2) 1,800 1,600 1,400 1,200 1, Q11 1Q12 1Q13 1Q14 변경된 capa 전망 기존 capa 전망 표 2. 삼성디스플레이의 A2P3이후 양산 스케쥴 추정 (변경 전) 라인 Phase 세대 Max Capacity 양산시작 A2 3 Quarter5.5 96K Mar-12 A3 Flex K Feb-13 A3 Flex K Aug-13 V1 1 6th G8 36K Apr-12 V2 1 G8 30K May-13 표 3. 삼성디스플레이의 A2P3이후 양산 스케쥴 추정 (변경 후) 라인 Phase 세대 Max Capacity 양산시작 A2 3 Quarter5.5 96K Jun-12 A2 Ext-1 Quarter K May-13 A2 Ext-2 Quarter K Oct-13 A3 Flex K Aug-14 V1 1 6th G8 36K Apr-12 V2 1 G8 30K May-14 삼성디스플레이의 양산 스케쥴에 대한 새로운 가정은 A3 플렉시블 양산 2개 라인 대신 A2 확장라인을 2개 라인으로 가져가고, 5.5세대 원판기준 플렉시블 양산라인은 좀 더 시 간을 두고 1개 라인을 가져간다고 보는 것이다. 또한 양산시기도 A3의 첫번째 라인과 두 번째 양산라인을 기존 각각 2013년 1분기와 2013년 3분기에서 A2 확장 2개 라인으로 각각 2013년 2분기와 2013년 4분기부터, A3 플렉시블 컨셉 라인은 기존 예상치 보다 1 년 반 가량 늦춘 2014년 3분기로 가정했다. 그리고 대면적 8세대 V2라인에 대한 양산시 점 또한 1년 늦춘 2014년 2분기 중으로 추정 변경했다. 이를 적용해 산출해 본 공급능력 은 2013년 기준 2,089,400m2로, 기존 추정치 2,919,200m2에 비해서는 28.4%가 줄어드 는 것으로 나타났다. 물론 삼성디스플레이가 시장 수급을 봐가면서 공급 캐파를 조절할 수 있는 능력이 있고, 플렉시블과 대면적 양산 공정상의 수율 개선 속도에 따라 이 가정 또한 바뀔 수 있다는 점은 공급캐파 규모 추정시 감안해야 될 리스크 요인이다. 표 4. 삼성 및 LG의 연간 CAPEX (조원) E 삼성디스플레이 LG디스플레이

4 LG디스플레이는 구미 P61공장 내 6세대(1500mm x 1850mm) 라인 중 일부를 LTPS로 전환해 2013년 4분기 양산할 계획이라고 최근 밝혔다. 투자규모는 1.2조원 규모이며 생산 캐파는 월 2만장 규모로 가져간다는 그림이다. 하지만 당분간은 고해상도 LCD 패널 제조 에 쓰일 것으로 보이며, 양산라인으로의 전환에 대한 판단은 다소 일러 보인다. 대만업체 CPT는 최근 패널 생산개발을 위해 실험용 라인을 설치한 것으로 알 려졌고, 소니와 파나소닉은 프린팅 방식을 이용한 OLED TV 패널 양산을 공동개발하기로 합의한 것으로 알려져 있다. 기존에 패널 양산에 적극적이었던 해외업체들도 최 근 그 의지를 다시 표명했는데, BOE는 최근 홍보용 책자에 오르도스에 54K/월 규모의 5.5세대 공장을 계획하고 있으며, LTPS LCD로 시작해서 2014년에는 패널 생 산계획을 가지고 있다고 포함시켰고, AUO는 3분기부터 257ppi 해상도의 4.3인치 패널 양산을 시작한다고 다시 한번 입장을 나타낸 것으로 알려져 있다. 표 5. 해외 패널업체 최근동향 날짜 관련업체 최근동향 2012년 6월 CPT 패널 생산개발을 위해 실험용 라인을 설치한 것으로 알려짐 2012년 6월 소니, 파나소닉 OLED TV 패널 양산에 양사가 프린팅 방식으로 공동개발을 하기로 함 2012년 7월 BOE 브로셔에 오르도스에 54K/월 규모의 5.5세대 공장을 계획한다고 포함. LTPS LCD로 시작해서 2014년에 패널 생산계획. 2012년 7월 UDC 후지필름의 1,200개가 넘어가는 OLED 특허들을 1.05억달러에 구매함 2012년 7월 AUO 3분기부터 257ppi 해상도의 4.3인치 패널 양산을 시작한다고 다시 한번 확인함 2012년 8월 Japan Display 규슈대학교의 OLED 프로젝트에 참여하기로 함. 새로운 발광재료의 합성 등을 연구하게 됨. 자료: 업계뉴스, 삼성증권 4

5 목차 1. 공급전망 p2 2. 수요전망 p5 3. 전체 수급의 변화는? p8 4. 하반기 이슈 p10 5. 시사점 p13 6. 종목 리포트 p16 2. 수요전망 비삼성 브랜드 및 태블릿PC의 부진 상반기를 마무리한 시점에서 수요측면에서 주목할 부분은, 삼성전자는 갤럭시 S3의 선전에 힘입어 물량확대의 폭이 더욱 커진 반면에, 비삼성 브랜드들의 폰 판매부진이 이어지는 가운데 최근 LCD모델들을 내놓으며 판로를 다변화 하고 있다는 점 과, 세계 최초의 태블릿PC인 갤럭시탭7.7의 판매부진을 들 수 있다. 비삼성 브랜드의 폰 판매 부진 - LCD로 전환?: 노키아는 최근 자사의 주력 모델인 루미아900의 2년 약정가격을 기존 99.99달러에서 49.99달러로 인하했다. 5월부터 일부 지역에 판매를 시작했으나 가격 메리트에도 불구하고 판매 부진을 면치 못했기 때문으로 알려지고 있다. 더구나 요금제에 따라서 아마존에서는 심지어 공짜폰에 가깝게 팔리고 있 는 상황이다. 모토롤라도 자사의 3300mAh 고용량 배터리를 채용한 폰 레이저 맥스가 이렇다 할 흥행소식이 없는 상황에서 7월에 4.5인치 TFT-LCD를 채용하고 326ppi 해상도를 가진 Atrix HD를 AT&T를 통해 99.99불이라는 저가에 내놓는 판매전 략을 택했다. 또한 최근에는 퀄컴 스냅드래곤S4 기반에 4.5인치로 패널을 확대하고 1196x720 해상도를 가진 것으로 추정되는 Droid Razr HD를 출시 준비중인 것으로 알려 졌다. 이 제품은 기존 레이저 맥스처럼 패널에 3300mAh의 고용량 배터리를 채용할 것으로 추정되고 있다. HTC는 지난 4월 출시한 One S에는 4.3인치 화 면을 선보였으나, 7월에는 540x960 해상도의 4인치 LCD패널을 채용한 드로이드 인크레 디블 4G LTE를 내놓았다. 여기서 주목할 만한 것은, 폰을 출시하면서 분위기 반전을 꾀했던 이들 업체들이 일부 모델에서 대신 Super LCD를 채용하면서 판매가격을 100불 아래에서 49불대까지 낮추는 공격적인 저가전략을 펼치고 있다는 점이 다. 표 6. 해외 모바일업체 최근동향 회사 뉴스 노키아 폰출시 3개월여만에 AT&T 2년 약정 기준으로 루미아 900의 판매가를 99.99달러에서 49.99달러로 반값 인하. 아마존에서는 요금제에 따라 최하 0.01달러로도 구입 가능. 모토롤라 가을에 출시될 예정인 모토롤라의 차기작 드로이드 레이저 HD는 아직 정확한 스펙이 공개되지 않았지만, 업계뉴스에 따르면 4.6인치 슈퍼 HD 화면에 전작처럼 3,300mAh 배터리를 탑재할 예정 HTC 2012년 7월에 출시된 드로이드 인크레디블 4G LTE는 4인치 S-LCD 디스플레이에 275ppi 해상도 구현. 버라이즌 2년 약정 조건으로 $149.99에 출시됬으나, 최근 아마존에서 $50에 판매하기 시작. 자료: 업계뉴스 태블릿 기대 이하: 지난 1월에 출시된 삼성의 첫 태블릿PC인 갤럭시 탭 7.7 역시 시장의 관심을 끌지 못했다. 중소형 모바일에서 성공한 패널을 태 블릿PC에 심는 첫번째 모델이었지만, 탁월한 두께와 무게에도 불구하고 성공하고 있지 못 하는 것은 태블릿PC에서 삼성전자가 아이패드의 브랜드 인지도에 미치지 못하고, 패널을 채용한 7.7인치 제품이 Retina급 해상도를 지닌 9.7인치 뉴아이패드에 비해 가격경쟁력을 가지지 못한 탓이기도 하다. 뉴아이패드와 동일한 가격으로 미국시장에 선보인 도시바의 Excite 7.7 역시 브랜드 인지도 때문인지 패널을 채용했음에 도 불구하고 소비자들의 호의적인 반응을 끌어내는데 실패한 것으로 보인다. 뉴아이패드가 지배하고 있는 태블릿PC 시장에 삼성전자 이외에도 구글, MS 등이 새롭게 진입하고 있는 데, 패널의 제조가격에 대한 부담인지 LCD를 채용하고 있는 모습이다. 따라서 태블릿PC에서의 패널 채용 확대는 좀 더 시간을 두고 지켜볼 필요가 있다. 5

6 표 7. 최신 태블릿PC 비교 제조사 Samsung Apple Toshiba Google (Asus) Amazon Microsoft 모델명 Galaxy Tab 7.7 LTE New ipad Excite 7.7 Nexus 7 Kindle Fire Surface RT 이미지 출시일 2012년 3월1일 2012년 3월16일 2012년 6월 2012년 7월 2011년 11월 2012년 10월 크기 (mm) x 133 x x x x 64.8 x x 120 x x 120 x (두께) 무게 (g) 디스플레이 7.7인치 Super Plus 9.7인치 레티나 디스플레이 7.7인치 Super Plus 7인치 IPS LCD 7인치 IPS LCD 해상도 1280 x x x x x 600 n/a PPI 196 ppi 264 ppi 196 ppi 216 ppi 170 ppi n/a OS Android v3.2 Honeycomb ios 5.1 Android v4.0 Ice Cream Sandwich Android v4.1 Jelly Bean" Android v2.3 배터리 용량 (mah) 5,100 (리튬폴리머) 11,560 (리튬폴리머) 4,325 4,400 n/a 가격 (기기값) 자료: 각 사, 삼성증권 16GB - $ GB - Wi-Fi $499, Wi-Fi+4G $629 32GB - Wi-Fi $599, Wi-Fi+4G $729 64GB - Wi-Fi $699, Wi-Fi+4G $829" 16GB - $ GB - $ GB - $249 8G - $199 n/a 10.6인치 ClearType HD Display Windows 8 RT 결국 상반기에 시장을 견인했던 것은 삼성전자의 갤럭시노트와 갤럭시S3로, 수요는 현재 삼성전자 물량이 대부분이라 보는게 타당하다. 삼성전자가 상반기 들어 판매한 전체 스마트폰은 9,400만대 수준으로 추정되어 연간 2억대 판매가 가능할 것 으로 보이는 가운데, 동사의 폰의 올해 판매량은 1.22억대 수준으로 예상되어 기존 추정치를 10.8% 정도 상회할 것으로 판단된다. 그림 2. 삼성전자의 스마트폰 판매량 및 비중 (백만대) (%) E 2013E 삼성 핸드셋 (좌측) 삼성 스마트폰 (좌측) 스마트폰 비중 (우측) 6

7 TV: TV는 지난번 점검 때 고민했던 것처럼 수요를 촉발하기에는 가격 이 높고, 따라서 당분간 수요는 서서히 올라오는 것으로 봐야 할 것이다. 올해 TV는 삼성과 LG의 시장선점 경쟁에도 불구하고 가격이 일반 소비자가 원하는 구간과는 분명한 격차가 있는 수준이기 때문에 통상 TV 신제품이 나오면서 시장을 개척해 나가는 정도의 판매가 예상된다. 올해는 전체 TV의 0.04% 수준인 10만대 가량에 그칠 것이고, 내년에는 0.2% 수준인 48만대로 더딘 성장이 전망된다. 다만, TV 출시 3년차인 2014년 에는 1% 수준인 270만대 수준으로 올라가면서 전체 패널 면적 수요에서 차지 하는 비중은 18% 수준까지 올라서면서 2012년의 1% 수준 대비 수요에서 차 지하는 중요도가 늘어날 것으로 보인다. 이러한 어플리케이션별 변화요인들을 감안한 수요 규모는 2013년 기준으로 볼 때 기존 3,011,800m2에서 2,206,800m2로 26.7% 줄어들 것으로 전망된다. 그림 3. 수요전망 변화 (면적기준) ('000m2) 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1, E 2013E 2014E 수요 면적 (현 추정치) 수요 면적 (기존 추정치) 7

8 목차 1. 공급전망 p2 2. 수요전망 p5 3. 전체 수급의 변화는? p8 4. 하반기 이슈 p10 5. 시사점 p13 6. 종목 리포트 p16 3. 전체 수급의 변화는? 내년을 위해 꼭 필요한 캐파 증설 전체 수급의 변화를 고려할 때 공급단에서는 삼성디스플레이의 A2P3 양산 램프업 지연과 A3에서 A2 Extension으로 바뀌는데에 따른 투자 로드맵상의 변화를 감안하였고, 수요측 면에서는 비삼성 브랜드의 폰 판매 부진과 태블릿PC 제품의 패널 채 용 효과가 더딘 점을 감안했다. 전체 모바일 수요는 1억4천6백만대로 전년대비 76.3% 증가하나 기존 예상치에 비해서는 13% 감소한 수준으로, 태블릿PC는 기존 2백만대 전망에서 90만대에 그칠 것으로 변경 추정했다. TV는 기존과 같이 10만대 의 가정을 유지했다. 이로 인한 2012년 수급은 기존 타이트한 수준에서 공급초과로 다시 바뀌는 모습이다. 하 지만 내년에는 다시 공급부족이 예상되는데, A3와 V2라인 양산에 대한 기대감이 2014년 으로 넘어가는 가운데 수요는 2억대 가량의 판매가 예상되는 폰 중심의 성장세 에다 TV 부문에서 연간 전체 TV의 0.2%대 침투율 수준인 48만대 판매를 예상하기 때문 이다. 이로써 올해 전체 시장규모는 기존 6.7조원 예상에서 6.6조원으로 소폭 낮아질 전망이지만, 연간 성장률은 90%에 이른다. 내년 시장규모는 8.5조원대로 전년대비 28% 증가로 성장 속도가 완만해 보이나, 2014년에는 14.3조원 시장으로 연간 성장 폭이 69% 수준으로 커질 것으로 예상된다. 결국 성장의 폭을 결정하는 것은 아무래도 TV시장에서의 패널 침투율이 될 것으로 보인다. 그림 4. 시기별 패널 공급 초과율 전망 비교 (%) (10) (20) (30) (40) 공급초과 8% 공급부족 그림 5. 시장규모 추이 (조원) (50) E 2012E 2013E 2014E 금번 보고서 2012년 4월 보고서 E 2013E 2014E 8

9 표 8. 삼성디스플레이 라인별 생산가능 모바일폰 대수 (백만대/월) 라인별 월 capacity A1 A2P1 A2P2 A2P3 Half 3.5G Quarter 5.5G Quarter 5.5G Quarter 5.5G 89K 96K 160K 96K 갤럭시S3 4.8인치 갤럭시노트 5.3인치 참고: 월 capacity는 full ramp-up 기준; 가동률 x 절단수율 x 수율을 72%로 가정 표 9. 삼성디스플레이 총 생산가능 모바일폰 대수 (백만대/월) 1Q12기준 4Q12기준 A1+A2P1+A2P2 A1+A2P1+A2P2+A2P3 갤럭시S 갤럭시노트 참고: A2P2와 A2P3의 full ramp-up을 각각 1Q12, 4Q12로 가정; A3는 가정에서 제외 9

10 목차 1. 공급전망 p2 2. 수요전망 p5 3. 전체 수급의 변화는? p8 4. 하반기 이슈 p10 5. 시사점 p13 6. 종목 리포트 p16 4. 하반기 이슈 해상도와 플렉시블, 그리고 대형화 해상도와 플렉시블로의 진행 - 아이폰5와 격돌 불가피 작년 12월 전망자료에서 2012년 산업 내 이슈로 주목했던 플렉시블과 대형화 이슈가 하반기까지 지속적으로 이어질 것으로 보는 가운데, 갤럭시S3 출시 이후 고가 스 마트폰 진영에서 패널 해상도 이슈가 또 하나 넘어야 될 산으로 보인다. - 레티나 디스플레이 만큼 선명해진다?: 폰 유저들의 가장 큰 불만은 스 마트폰의 라이벌인 애플 아이폰4S와 비교했을 때 해상도라는데 이견이 없을 것이다. 삼성 전자는 갤럭시S3용 패널 제조과정에서 기존 FMM 방식을 유지하면서 펜타일 구조를 채용하여 인치당 픽셀수를 306ppi까지 확대하였으나 펜타일이 RG 또는 BG의 2개 의 서브픽셀로 되어 있음을 고려하면, 순수한 의미의 RGB타입으로 본다면 해상도는 204ppi에 그친다고 봐야할 것이다. 일부에서는 이런 부분이 소비자가 직관적으로 느낄 수 있는 부분이 아니기 때문에 무의미한 수치 싸움일 뿐이라 할 수 있겠지만, 현존하는 스마 트폰 제품 중에서 가장 높은 330ppi 해상도의 레티나 디스플레이를 채용한 애플과 경쟁해 야 하는 모바일 제조사 입장에서는 해상도에 있어서 고민을 할 수 밖에 없을 것이다. 결국, 삼성디스플레이라는 패널업체 입장에서 보면 고가 스마트폰에 쓰이는 패널에서 애플의 레 티나 디스플레이와 경쟁을 하려면 진정한 고해상도 싸움은 피할 수 없다고 생각된다. 표 10. 삼성전자의 대표 폰 픽셀 구조 및 해상도 모델명 Galaxy S Galaxy S II Galaxy S II LTE Galaxy S III Galaxy Nexus 픽셀 이미지 디스플레이 4.0인치 Super 4.3인치 Super Plus 4.5인치 Super Plus 4.8인치 Super 픽셀타입 펜타일 RGB RGB 펜타일 펜타일 해상도 800 x x x x x 720 PPI 233 ppi 217 ppi 207 ppi 306 ppi 316 ppi 자료: Engadget, 삼성증권 정리 4.65인치 Super 10

11 삼성디스플레이는 그동안 패널에서 고해상도 문제를 해결하기 위해 LITI 방식에 대한 검토를 진행해 왔으나 최근 시장에서는 LITI 대신 FMM을 변형해 기존 마스크에서 hole size를 줄이는 형태로 단위당 픽셀수를 높이는 형태가 얘기되고 있는데, 업계뉴스에 따르면 이를 통해 stripe RGB 형태로 350ppi까지 올렸다는 보도가 있었다. 하지만 이 수 치 또한 양산단계에서 입증된 상황은 아닌 것으로 판단되고, 문제는 패널사이즈가 커질 때 throughput 문제가 발생하기 때문에 고해상도 패널 양산을 위한 최적의 솔루션 이라고 하기는 여전히 과도기적인 측면이 있다고 판단된다. 결국 고해상도 문제를 해결하 기 위한 증착의 솔루션에서 대면적과 고해상도 구현이 가능한 LITI 방식을 삼성디스플레 이가 지속 검토할 수 밖에 없는 상황이라 보여진다. 표 11. OLED 증착기술 분류 분류 Evaporation : FMM [Fine Metal Mask] Laser Printing : LITI [Laser Induced Thermal Imaging] 증착성능 중간 ~ 좋음 매우 좋음 패턴 넓이 ± 15 μm ± 2.5 μm 해상도 ~ 250 ppi 300 ~ 400 ppi 개구율 40 ~ 50 % 70 ~ 80 % 장점 검증된 방법 대형화, 고해상도 구현 가능 (현재 양산에 활용 중) 멀티 레이어 적층 능력 이슈 대형화의 이슈 존재 장비 및 프로세스 이슈 (Mask sagging / Alignment) B (Blue) 인광체 문제 Donor Film 비용 문제 박리공정을 거쳐야 함 자료: 디스플레이서치, 삼성증권 갤럭시노트 2 - 최초의 플렉시블 채용?: 8월 3일 삼성전자와 관련 업계에 따르면 삼성전자는 독일 베를린에서 열리는 IFA 2012 행사 개막 이틀전에 삼성 모바일 언팩 2012 행사를 개최할 예정이다. 그 동안 모바일 언팩 행사를 통해 신제품 모바일 기기들을 발표해온 삼성전자는 이 자리에서 주력 스마트폰인 갤럭시노트2를 공개할 전망인데, 현재 까지 자세한 스펙은 공개 되지 않았지만, 부러지지 않는 디스플레이 패널(UBP: Unbreakable Plane) 개념의 플라스틱 기판을 채용해 패널 두께를 0.4mm까지 줄인다는 기사보도가 있었다. 여기에 기존 5.3인치 갤럭시노트보다 소폭 커진 5.5인치 스크린과 1,300만 화소 카메라, 그리고 안드로이드 v.4.1 젤리빈을 탑재하여 4분기에 출 시될 것으로 기대되고 있다. 하지만 갤럭시노트2가 UBP 개념, 즉 플렉시블 기판을 확정한 것은 아니고, 글래스 기반의 OLED 패널 등과 함께 개발 컨셉 중의 하나로 검토되고 있는 것으로 파악된다. 따라서 갤 럭시노트2를 통한 플렉시블 기판의 본격적인 채용과 관련 장비들의 본격적인 수주 가능성 을 지금 얘기하기 보다는 향후 삼성전자의 신규 플래그쉽 모델에서 지속적으로 제품화의 시도가 이뤄질 이슈 중의 하나로 보는게 적절해 보인다. 만약 UBP 채용을 통해 디스플레이 패널 두께를 0.4mm까지 줄이게 되면 글래스 한 장을 쓰는 기존 패널보다도 0.5~0.7mm 두께를 줄일 수 있게 된다. 이렇게 되면 기 존 9.7mm의 5.3인치 갤럭시노트 두께를 좀 더 슬림화해 가져가거나, 기존 갤럭시노트 배 터리용량인 2,500mAh보다 더 커진 용량의 배터리를 탑재할 가능성을 생각해 볼 수 있다. 결국, 하반기 출시될 아이폰5의 패널 두께가 인셀을 채용하면서 7.6mm까지 줄어드는 것 으로 알려지면서 삼성 입장에서는 UBP 패널을 제품화에 적용해 슬림 경쟁에 나서거나, 애 플 아이폰의 최대 약점 중의 하나인 배터리 용량면에서 격차를 벌려나갈 수 있는 기회로 삼을 수도 있다. 11

12 표 12. 아이폰5 vs 갤럭시노트 2 제조사 Apple Samsung 모델명 iphone 5 Galaxy Note 2 이미지 출시일 2012년 4분기 2012년 4분기 디스플레이 4.0인치 IPS LCD 5.5인치 HD Super 해상도 1136 x 640 n/a PPI 326ppi n/a OS ios 6 참고: 아이폰5 및 갤럭시노트2 모두 업계추정 스펙 자료: 업계뉴스, GSM Arena, Engadget Android v4.1 Jelly Bean 대면적 포기할 수 없을 것 - Oxide에 대한 검토 지속: 포화된 TFT-LCD 패널 시장에서 새 로운 시장을 만들어 내는 것은 글로벌 패널업체인 삼성과 LG 입장에서는 숙명이다. 그러 한 측면에서 중소형 시장에서의 성과를 대면적 시장에까지 이어나가고자 하는 것 또한 당연한 전략이다. 다만, 소비자들에게 어필할 수 있는 가격대에 패널을 만들기 위해서는 효율적인 제조공정에 대한 모색이 필요하다. 라는 유기재료를 대면적에서 구동하기 위해 패널업체들은 모바일 환경과 달리 좀 더 안정적인 재료수명을 보장할 수 있어야겠고, 무엇보다 TFT-LCD 패널과 경쟁하기 위해 선행적으로 fab 투자부담을 줄일 필요가 있다. 이를 위해서는 기존 TFT-LCD 공정 과 유사한 부분에 대해서는 기존라인을 최대한 활용하는 것이 LCD와 패널을 동시에 가동하는 선두업체 입장에서는 가장 바람직한 결정일 것으로 판단된다. 그렇다면 패널 생산시 기존 TFT 공정에 Oxide를 도입해보는 방법을 생각해 볼 수 있고, 이 경우에 표13에서처럼 컬러증착 방식에 따라 투자금액을 기존 a-si LCD fab 대비 88%와 70% 수준으로 낮출 수 있다는 점에 주목할 필요가 있다. 수율을 a-si TFT 수준 근처까지 끌어올려야 하는 숙제가 있지만, 결국 Oxide TFT를 채용하는 것은 패널업체로서는 진지하게 고려해봐야 될 사항이라고 생각된다. 표 13. 8세대 라인 기준 투자 비용 (100K/월 기준) (조원) a-si LCD LTPS RGB OLED Oxide (Ex) RGB OLED Oxide (New) WOLED Oxide (Ex) WOLED 투자금액 LCD fab 대비 투자비용 100% 143% 88% 103% 70% 자료: 디스플레이뱅크, 삼성증권 표 인치 패널 가격 비교 (LCD vs 기술별 가격) LCD RGB + LTPS RGB + Oxide TFT WOLED + Oxide TFT (새로운 장비 사용) WOLED + Oxide TFT (기존 LCD용 장비 사용) 컬러 증착 LCD + C/F RGB OLED (SMS) RGB OLED (SMS) White OLED (Open mask) White OLED (Open mask) 기판 a-si (새로운 장비 사용) LTPS (새로운 장비 사용) Oxide TFT (기존 LCD용 장비 사용) Oxide TFT (새로운 장비 사용) Oxide TFT (기존 LCD용 장비 사용) 패널가격 (4Q12E) $435 $2,096 $1,552 $1,592 $1,336 패널가격 (4Q20E) $209 $272 $213 $237 $210 LCD 패널가격의 년 이후 2018년 2019년 2018년 120% 이하 LCD 패널가격의 년 이후 2020년 이후 2020년 이후 2020년 이후 100% 이하 사용되는 라인 - SMD V1 파일럿 라인 - - LGD M1 파일럿 라인 자료: 디스플레이뱅크, 삼성증권 12

13 목차 1. 공급전망 p2 2. 수요전망 p5 3. 전체 수급의 변화는? p8 4. 하반기 이슈 p10 5. 시사점 p13 6. 종목 리포트 p16 5. 시사점 산업에 대한 긍정적 의견 유효 시장을 키워 나가야 할 삼성디스플레이: 삼성만이 패널을 만들고 삼성만이 시장을 키워가야 하는 것은 분명 성장의 한계가 있을 것으로 보인다. 또한 중소형에서 고해상도 이슈를 해결하지 못해 중저가 모델로 전락하거나 대형에서 투자가 늦어지면서 TFT-LCD 와의 TV 주도권에서도 밀리게 된다면 시장은 만개하기도 전에 한 때의 추억으로 사라질 수도 있다. 따라서 삼성디스플레이처럼 시장을 만들어가는 선도업체 입장에서는 중소형 패널에서는 고해상도의 장벽을 넘고, 대면적에 대한 기술을 주도적으로 가져가는 동시에 이미 상당한 입지를 굳힌 3.5세대 패널 공정에 대해서는 장비업체들에게 좀 더 다 양한 고객군을 확보할 기회가 주어지게 된다면 새로운 시장을 좀 더 의미있게 키울 수 있 는 방법이라 판단된다. 캐파 증설은 피할 수 없음 - 산업 OVERWEIGHT 의견 유지: 2012년 글로벌 매크 로 상황을 우려한 삼성디스플레이의 고민이 캐파증설 지연으로 이어질 수는 있으나, 현재 수급상황은 현 캐파로 시간을 오래 지체할 수는 없기 때문에 추가증설에 대한 가능성은 시 간이 갈수록 두드러질 것으로 판단된다. 따라서 최근 삼성디스플레이의 캐파증설에 대한 실망감에 따라 관련업체들의 주가가 시장대비 큰 폭으로 하락한 상황이나, 시장 성장의 트 렌드가 바뀐 것은 아니라는 점에서 종목별로 선택적인 접근이 유효할 것으로 판단되고 이 에 따라 산업에 대한 OVERWEIGHT 의견은 현 시점에서 지속 유효하다는 판 단이다. Top pick 솔브레인: 삼성디스플레이의 신규라인 증설에 대한 스케일과 특성의 변화에도 불 구하고 보유 캐파의 증가는 피할 수 없는 상황이기 때문에 재료업체가 장비업체보다 이익 개선에 대한 가시성이 훨씬 높다는 점을 주목할 필요가 있다. Top pick은 식각액 업체이면 서도 Thin Glass 사업으로 성장성을 높이는 가운데 대면적 패널 구 도하에서 Oxide TFT 공정의 가장 큰 수혜주라 할 수 있는 솔브레인(036830, BUY, TP: 47,000원)을 꼽는다. 그리고 여전히 공통층의 주력 공급업체인 덕산하이메탈 (077360, BUY, TP: 34,000원)에 대해서도 긍정적인 시각을 유지한다. 장비업체는 당분간 보수적으로 접근할 필요성이 있어 보인다. 다만, 실제 장비발주 규모 자체가 크게 차이가 나지 않을 것으로 보기 때문에 단기적인 주가하락에서도 지속 장비 수주가 가능한 업체를 선별해 볼 필요가 있고 그러한 측면에서 여전히 AP시스템(054620, not rated)을 주목할 만하다. 제일모직(001300, BUY, TP: 110,000원)에 대해서는 또 한번 지연된 유기재료 양산 가능시기를 체크해 볼 필요가 있겠으며, 삼성SDI(006400, BUY, TP: 190,000원)에 대해서는 여전히 Flexible 시대에서 주목할 수 밖에 없는 밸류체인에 있다는 점을 다시 지적하고 싶다. 13

14 표 15. OLED 관련 장비업체 peer valuation Company Currency 시가총액 P/E (배) P/B (배) EV/EBITDA (배) ROE (%) OPM (%) EPS growth (%) (USDm) 2012E 2013E 2012E 2013E 2012E 2013E 2012E 2013E 2012E 2013E 2012E 2013E AP시스템 KRW SFA KRW SNU KRW n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a 아이씨디 KRW (16.5) 63.7 아바코 KRW (41.2) 66.7 원익IPS KRW 테라세미콘 KRW 엘티에스 KRW n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a 18.7 n/a n/a 국내 장비업체 평균 TEL JPY 8, (38.5) 90.1 Shibaura Mechatronics JPY 86.8 n/a n/a n/a (3.0) (340.0) Hitachi High-Tech JPY 3, JSW JPY 2, (19.9) 29.9 Canon Anelva (Canon) JPY 45, Nikon JPY 10, TOK JPY 1, AKT(Applied Materials) USD 15, (46.3) 21.6 OC Oerlikon CHF 2, (2.4) 해외 장비업체 평균 Global 장비업체 평균 참고: 8월 14일 종가 기준 자료: Bloomberg, 삼성증권 그림 6. OLED 관련 장비업체 P/B vs ROE 차트 P/B (2012E, 배) 아이씨디(전) 테라세미콘(전) 원익IPS SFA 원익IPS(전) SFA(전) 테라세미콘 AP 시스템(전) AP 시스템 아이씨디 (20) (10) 참고: 8월 14일 종가 기준 SFA, 원익IPS, AP시스템, 아이씨디, 테라세미콘은 2012년 4월 보고서 당시와 비교 자료: Bloomberg, 삼성증권 ROE (2012E, %) 14

15 표 16. OLED 관련 재료업체 peer valuation Company 화폐 시가총액 P/E (배) P/B (배) EV/EBITDA (배) ROE (%) OPM (%) EPS growth (%) (USDm) 2012E 2013E 2012E 2013E 2012E 2013E 2012E 2013E 2012E 2013E 2012E 2013E 덕산하이메탈 KRW LG화학 KRW 18, (18.6) 26.5 제일모직 KRW 4, CS KRW 70.0 n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a n/a 나노신소재 KRW 국내 재료업체 평균 Idemitsu Kosan JPY 3, (43.0) 30.7 Hodogaya JPY n/a n/a (59.6) (7.2) Mitsubishi Chemical JPY 6, (9.6) 80.9 Toyo Ink JPY 1, n/a n/a n/a n/a Toray JPY 9, (1.0) 14.3 UDC USD 1, Dow Chemical USD 35, (3.7) 36.6 Merck EUR 23, DuPont USD 46, Coherent USD 1, (12.3) 24.7 해외 재료업체 평균 UDC 제외 해외 재료업체 평균 Global 재료업체 평균 UDC 제외 Global 재료업체 평균 참고: 8월 14일 종가 기준 자료: Bloomberg, 삼성증권 추정 그림 7. OLED 관련 재료업체 P/E vs EPS Growth P/E (2012E, 배) 17 제일모직(전) 16 제일모직 덕산하이메탈(전) 나노신소재(전) LG 화학 덕산하이메탈 12 나노신소재 11 LG 화학(전) 10 (40) (20) 참고: 8월 14일 종가 기준 LG화학, 제일모직, 덕산하이메탈, 나노신소재는 2012년 4월 보고서 당시와 비교 자료: Bloomberg, 삼성증권 추정 EPS growth (2012E, %) 15

16 Company Update 삼성SDI (006400) 2Q review - 2차전지는 좋은데... WHAT S THE STORY? Event: 동사의 2분기 영업이익이 당사 추정치 및 컨센서스를 상회함. 이는 예상보다 크지 않은 PDP 판가하락으로 인해 PDP 부문의 영업이익이 당사 추정치에 비해 70억 원 이상 늘어났기 때문. Impact: 3분기에도 2차전지 부문의 마진개선은 지속될 것으로 보이나, PDP 부문은 계 절적 성수기 및 감가상각 종료에도 불구하고 마진 개선폭은 제한적일 것. Action: 동사에 대한 BUY 투자의견과 12개월 목표주가 190,000원을 유지함. THE QUICK VIEW 장정훈 Analyst jhooni.chang@samsung.com 이준희 Research Associate giuni.lee@samsung.com AT A GLANCE 목표주가 190,000원 (31.9%) 현재주가 144,000원 Bloomberg code KS 시가총액 6.6조원 Shares (float) 45,558,341주 (74.6%) 52주 최저/최고 100,000원/175,500원 60일-평균거래대금 465.9억원 One-year performance 1M 6M 12M 삼성SDI (%) Kospi 지수 대비 (%pts) KEY CHANGES (원) New Old Diff 투자의견 BUY BUY 목표주가 190, , % 2012E EPS 10,581 10, % 2013E EPS 12,334 12, % 2014E EPS 13,665 13, % 2분기 영업이익 당사 추정치 상회: 2분기 매출액은 전분기 대비 7.3%, 전년동기 대비 9.5% 증가한 1.48조원, 영업이익은 전분기 대비 25.3% 증가했으나, 전년동기 대비로는 5.9% 감소한 840억원을 달성한 것으로 발표. 영업이익은 프리뷰에서 예상했던 774억원을 8.6% 상회하는 수준임. 당사 추정치와 차이가 난 가장 큰 이유는 PDP 부문의 영업이익이 당사 추정치에 비해 70억원 이상 늘어났기 때문이며, 이는 2분기 PDP 판매량이 전분기 대비 소폭 하락했으나 판가 하락폭이 예상보다 크지 않은 탓. 3분기 영업이익 추정치 하향 - 2차전지 마진 지속개선 + PDP 기대치 하향: 3분기 원통형 전 지 부문에서의 판가하락이 이어지겠지만, 배터리 스펙이 달라진 애플 아이폰5 출시에 따른 폴리머 전지 물량 증가 등으로 2차전지 부문은 마진개선이 지속될 것으로 보임. 하지만 PDP 부문은 계절적 성수기에도 불구하고 전분기 대비 판가하락을 피할 수 없을 것으로 보여지며, PDP 양산라인 설비에 대한 감가상각 종료에 의한 비용절감에도 불구하고 마진 개선폭이 제한적일 것으로 보임. 이를 반영해 3분기 전사 영업이익을 기존 추정치에 비해 7.8% 하향 조정한 893억원으로 전망함. 목표주가 190,000원과 BUY투자의견 유지: 2분기 영업이익이 당사 추정치를 상회했으나 3분 기 이익 전망치를 소폭 낮춤에 따라 연간 이익 추정치는 큰 변동이 없음. 현 주가는 2012 년 기준 P/B 1.04배에 거래되고 있는데, 3분기 출시가 예정된 아이폰5에 대한 기대가 동 사 주가에 긍정적일 가능성이 있음. 다만, 시장에서 여전히 불확실성으로 자리하고 있는 2 가지 요인 1) 3분기 삼성디스플레이 합병효과에 따른 합병차익 발생과 이에 따른 회계 처리에 따른 재무지표상의 변화와 2) xev용 중대형 2차전지를 생산하는 SB리모티브 관 련 보쉬와의 관계 변화여부 등은 여전히 지켜봐야할 부분. BUY 투자의견과 12개월 목표 주가 190,000원을 유지함. * 위 조사분석자료는 7월 27일 기발간 되었습니다. 분기 실적 Valuation summary (십억원) 2Q12 증감 (%) 차이 (%) E 2013E 전년동기 대비 전분기 대비 삼성증권 추정 컨센서스 Valuation (배) 매출액 1, P/E 영업이익 84.0 (5.9) P/B 세전계속사업이익 (7.6) (14.1) EV/EBITDA 지배주주순이익 (6.0) (17.2) (12.7) Div yield (%) 이익률 (%) EPS 증가율 (%) (7.0) 영업이익 5.7 ROE (%) 세전계속사업이익 11.3 주당지표 (원) 순이익 7.1 EPS 6,413 10,581 12,334 자료: 삼성SDI, 삼성증권 추정 BVPS 133, , ,631 DPS 1,500 1,500 1,500 Samsung Securities (Korea)

17 삼성SDI 표 1. 2분기 잠정 실적 (십억원) 2Q12E 2Q12P 2Q11 1Q12 증감 (%) 전년동기대비 전분기대비 매출액 1, , , , 영업이익 (5.9) 25.3 세전사업계속이익 지배주주순이익 (6.0) 이익률 (%) 영업이익 세전사업계속이익 지배주주순이익 참고: IFRS 회계기준 적용 자료: 삼성SDI, 삼성증권 추정 표 2. 연간 실적 추정 변경 (십억원) 2012E 2013E 수정 전 수정 후 차이 (%) 수정 전 수정 후 차이 (%) 매출액 5,815 5,770 (0.8) 6,004 6, 영업이익 (0.4) 세전사업계속이익 (0.2) 순이익 (0.2) 참고: 연결기준 표 3. SOTP Valuation (십억원) 2012E 비고 총 영업가치* 4,318 CRT 0 PDP 795 전지 3,523 총 비영업가치 4,097 상장계열사 지분가치 1,066 시가 30% 할인 적용 비상장회사 지분가치 3,031 30% 할인 적용 (삼성디스플레이)** 2,640 순부채 (174) 2012년 기준 순자산가치 8,589 NAVPS (원) 182,061 목표주가 (원) 190,000 현주가 (원) 144,000 7월 27일 종가 기준 상승 여력 (%) 31.9 참고: * 영업가치는 연결기준 EBITDA에 부문별 평균 Peer배수 적용 ** 삼성디스플레이는 이미 SMD 가치를 충분히 반영한 상황에서 합병한 것으로 판단돼 장부가 20% 할인 반영 17

18 삼성SDI 표 4. 분기별 수익 추정 (십억원) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12P 3Q12E 4Q12E E 매출액 1,209 1,349 1,448 1,438 1,377 1,477 1,485 1,431 5,124 5,444 5,770 CRT PDP ,269 2,212 1,896 전지 ,282 2,744 3,470 기타 영업이익 CRT PDP (5.2) 전지 기타 (2.7) (1.5) (34.5) (40.7) (20.0) (18.7) (18.9) (16.0) (4.4) (79.4) (73.6) 영업이익률 (%) CRT PDP (1.0) 전지 참고: 연결기준, SB리모티브의 영업손익은 2010년부터 전사 연결기준 손익에서 제외됨 자료: 삼성SDI, 삼성증권 추정 18

19 삼성SDI 손익계산서 12월 31일 기준 (십억원) E 2013E 2014E 매출액 5,124 5,444 5,770 6,052 6,438 매출원가 4,334 4,761 4,778 5,011 5,331 매출총이익 ,041 1,107 (매출총이익률, %) 판매 및 일반관리비 영업이익 (영업이익률, %) 순금융이익 14 2 (6) (5) 1 순외환이익 0 0 (9) (27) 0 순지분법이익 기타 (29) (13) 세전이익 법인세 (법인세율, %) 순이익 (순이익률, %) 영업순이익* (영업순이익률, %) EBITDA ,204 1,294 1,500 (EBITDA 이익률, %) EPS (원) 8,163 7,441 11,504 13,118 15,038 수정 EPS (원)** 6,894 6,413 10,581 12,334 13,665 주당배당금 (보통, 원) 1,600 1,500 1,500 1,500 1,500 주당배당금 (우선, 원) 1,650 1,550 1,550 1,550 1,550 배당성향 (%) 현금흐름표 12월 31일 기준 (십억원) E 2013E 2014E 영업활동에서의 현금흐름 , 순이익 유 무형자산 상각비 순외환관련손실 (이익) (2) (7) 지분법평가손실 (이익) (151) (285) (399) (459) (505) Gross Cash Flow 순운전자본감소 (증가) (135) (275) 274 (33) (48) 이자손실 (이익) (0) 기타 (33) (18) (0) 0 0 투자활동에서의 현금흐름 (252) (879) (627) (668) (9) 설비투자 (347) (407) (500) (550) (400) Free cash flow 142 (107) 투자자산의 감소(증가) 13 (341) (75) (100) 397 기타 82 (131) (53) (18) (6) 재무활동에서의 현금흐름 (623) 269 (513) (305) (406) 차입금의 증가(감소) (586) 자본금의 증가 (감소) 배당금 (60) (77) (67) (67) (67) 기타 24 (9) (479) (422) (349) 현금증감 (367) (309) (64) (208) 382 기초현금 1,434 1, 기말현금 1, 참고: * 일회성 항목 제외, 완전 희석화됨 자료: 삼성SDI, 삼성증권 추정 대차대조표 12월 31일 기준 (십억원) E 2013E 2014E 유동자산 2,451 2,364 2,240 2,059 2,541 현금 및 현금등가물 1, 매출채권 재고자산 기타 비유동자산 5,482 6,163 6,598 7,175 7,078 투자자산 3,457 3,999 4,469 5,025 5,130 (지분법증권) 1,149 1,899 2,298 2,757 2,757 유형자산 1,727 1,827 1,846 1,909 1,741 무형자산 기타 자산총계 7,934 8,527 8,838 9,233 9,619 유동부채 1,098 1,750 1,898 1,882 1,897 매입채무 단기차입금 기타 유동부채 비유동부채 사채 및 장기차입금 (200) (250) (449) 기타 장기부채 부채총계 1,703 2,213 2,265 2,326 2,288 자본금 자본잉여금 1,256 1,258 1,258 1,258 1,258 이익잉여금 3,391 3,611 4,038 4,535 5,115 기타 1,164 1, 비지배주주지분 자본총계 6,231 6,315 6,573 6,907 7,332 순부채 (778) (24) (174) 26 (551) 주당장부가치 (원) 133, , , , ,158 재무비율 12월 31일 기준 E 2013E 2014E 증감률 (%) 매출액 영업이익 55.1 (29.0) 세전이익 순이익 79.4 (8.8) 영업순이익* (7.0) EBITDA 44.7 (42.8) 수정 EPS** (7.0) 비율 및 회전 ROE (%) ROA (%) ROIC (%) 순부채비율 (%) (12.5) (0.4) (2.6) 0.4 (7.5) 이자보상배율 (배) 매출채권 회수기간 (일) 매입채무 결재기간 (일) 재고자산 보유기간 (일) Valuations (배) P/E P/B EV/EBITDA EV/EBIT 배당수익률 (보통, %)

20 Company Update 제일모직 (001300) 2Q review - 주목할 만한 전자재료 선전 WHAT S THE STORY? Event: 전자재료 및 케미컬 부문의 선전으로 동사의 2분기 영업이익은 분기 단위로는 최대 실적인 1,032억원을 기록함. Impact: 전자재료 부문의 2개 분기 연속 선전과 견조한 이익 전망은 동사 주가의 하방 경직성을 유지하는데 도움을 주고 있다고 판단됨. Action: BUY 투자의견과 12개월 목표주가 110,000원을 유지함. THE QUICK VIEW 장정훈 Analyst jhooni.chang@samsung.com 이준희 Research Associate giuni.lee@samsung.com AT A GLANCE 목표주가 110,000원 (13.2%) 현재주가 97,200원 Bloomberg code KS 시가총액 5.1조원 Shares (float) 52,437,651주 (87.8%) 52주 최저/최고 74,000원/120,000원 60일-평균거래대금 374.1억원 One-year performance 1M 6M 12M 제일모직 (%) Kospi 지수 대비 (%pts) KEY CHANGES (원) New Old Diff 투자의견 BUY BUY 목표주가 110, , % 2012E EPS 6,178 5, % 2013E EPS 7,416 7, % 2014E EPS 8,610 8, % 2분기 어닝 서프라이즈: 동사의 2분기 실적은 매출액 1.51조원에 영업이익 1,032억원을 기 록하면서 영업이익 기준으로 분기 단위 최대 실적을 기록함. 특히 전자재료 부문의 영업이 익률은 13.6%에 달해, 지난해 3분기 에이스디지텍 합병으로 인한 일회성 이익이 반영된 17.2% 이후 최고치이면서 2개 분기 연속 두 자릿수 마진을 이어감. 이는 디스플레이 재료 에서 저마진 제품의 비중이 축소됨과 동시에, 수익성이 좋은 반도체 재료 비중이 커진 탓. 케미칼 부문도 분기 최대 매출을 기록하며 어닝 서프라이즈에 일조한 반면, 패션 부문은 이상 기온으로 인한 봄 상품 판매 부진 등의 이유로 전분기 대비 매출액 감소와 더불어 전 분기 6.1%의 마진도 2분기에는 2.8%에 그침. 기대했던 3가지 변화 중 2가지의 아쉬움: 주목했던 3가지 변화 중 케미칼 부문에서의 이익 개선은 긍정적임. 케미칼 사업부문은 스프레드 개선효과 이외에도 전방수요가 중요한데, 냉장고 등 가전 수요가 물량 증가에 도움이 됨. 하반기 PC 증설에 따른 제품의 조기 양산 이 이뤄지면서 매출 레버지지 효과 또한 있을 것으로 보임. 다만, 2분기에 당사가 보고자 했던 편광필름의 흑자전환과 Execution 능력 등 2가지 부분은 하반기 이슈로 넘어가게 됨. 3분기 및 연간 실적 전망 조정: 3분기 영업이익 전망을 기존 941억원에서 959억원으로 상향 조정함. 패션 부문은 계절적 비수기 영향 등으로 기존보다 이익 추정치를 하향 조정하나, 전 자재료 부문의 선전이 이어질 것으로 보기 때문임. 4분기에는 전자재료 부문이 주춤해질 것 으로 예상되나, 편광필름 부문의 흑자전환 성공과 패션 부문의 이익개선 가능성을 감안해 연간 영업이익 전망을 기존 예상치 3,719억원에서 3,953억원으로 6.3% 상향 조정함. 목표주가 11만원과 BUY 투자의견 유지: 현 주가는 2012년 기준 P/E 15.7배에 거래되고 있 음. 전자재료 부문의 2개 분기 연속 선전과 견조한 이익 전망은 동사 주가의 하방 경직성 을 유지하는데 도움을 주고 있다고 판단됨. 다만, 고PER의 부담을 덜고 향후 주가 상승 모멘텀이 생기려면, 전자재료 부문 매출의 30% 이상을 차지하는 편광필름의 의미있는 흑 자전환이 필요하며, 유기재료의 본격 양산이 이뤄지는지 주목할 필요가 있음. BUY 투자의견과 12개월 목표주가 110,000원을 유지함. * 위 조사분석자료는 7월 31일 기발간 되었습니다. 분기 실적 Valuation summary (십억원) 2Q12 증감 (%) 차이 (%) E 2013E 전년동기 대비 전분기 대비 삼성증권 추정 컨센서스 Valuation (배) 매출액 1, (4.2) 0.3 P/E 영업이익 P/B 세전계속사업이익 (2.2) 2.0 EV/EBITDA 순이익 (20.6) (7.2) Div yield (%) 이익률 (%) EPS 증가율 (%) (6.8) 영업이익 6.8 ROE (%) 세전계속사업이익 5.7 주당지표 (원) 순이익 4.5 EPS 4,956 6,178 7,416 자료: 제일모직, 삼성증권 추정 BVPS 55,055 63,734 69,402 DPS Samsung Securities (Korea)

21 제일모직 표 1. 2분기 실적 요약 (십억원) 2Q12P 2Q11 1Q12 증감 (%) 전년동기 대비 전분기 대비 매출액 1, , , 화학 전자재료 패션 (3.2) 영업이익 화학 전자재료 패션 (54.9) 영업이익률 (%) 화학 전자재료 패션 자료: 제일모직 표 2. 부문별 연간 실적 추정치 변경 (십억원) 2012E 이전 이후 차이 (%) 매출액 6,219 6,179 (0.6) 케미칼 2,707 2, 전자재료 1,684 1,616 (4.0) 패션 1,779 1,696 (4.7) 영업이익 케미칼 전자재료 패션 (15.1) 영업이익률 (%) n/a 순이익 순이익률 (%) n/a EPS 5,840 6, 표 3. 제일모직 분기별 실적 추정 (십억원) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12P 3Q12E 4Q12E E 매출액 1, , , , , , , , , ,179.1 화학 , ,821.3 전자재료 , ,615.8 패션 , ,696.3 영업이익 화학 전자재료 패션 영업이익률 (%) 화학 전자재료 패션 자료: 제일모직, 삼성증권 추정 21

22 제일모직 손익계산서 12월 31일 기준 (십억원) E 2013E 2014E 매출액 5,121 5,581 6,179 7,103 7,788 매출원가 3,573 3,997 4,425 5,087 5,578 매출총이익 1,548 1,584 1,754 2,016 2,210 (매출총이익률, %) 판매 및 일반관리비 1,214 1,361 1,576 1,808 1,980 영업이익 (영업이익률, %) 순금융이익 (26) (24) (34) (32) (27) 순외환이익 (0) 순지분법이익 기타 (15) 세전이익 법인세 (법인세율, %) 순이익 (순이익률, %) 영업순이익* (영업순이익률, %) EBITDA (EBITDA 이익률, %) EPS (원) 5,370 5,079 6,179 7,417 8,611 수정 EPS (원)** 5,318 4,956 6,178 7,416 8,610 주당배당금 (보통, 원) 주당배당금 (우선, 원) 배당성향 (%) 현금흐름표 12월 31일 기준 (십억원) E 2013E 2014E 영업활동에서의 현금흐름 순이익 유 무형자산 상각비 순외환관련손실 (이익) (3) 지분법평가손실 (이익) (34) 0 (10) (10) 0 Gross Cash Flow 순운전자본감소 (증가) (29) (155) (15) (123) (105) 이자손실 (이익) (27) (29) 기타 13 (50) 0 (0) (0) 투자활동에서의 현금흐름 (264) (333) (504) (414) (403) 설비투자 (248) (325) (420) (370) (400) Free cash flow 186 (131) (24) (26) 8 투자자산의 감소(증가) (8) 기타 (8) (20) (86) (45) (36) 재무활동에서의 현금흐름 (226) 차입금의 증가(감소) (104) (71) 자본금의 증가 (감소) 배당금 (36) (36) (38) (38) (38) 기타 (86) (50) 205 현금증감 (58) 기초현금 기말현금 참고: * 일회성 항목 제외 ** 완전 희석, 일회성 항목 제외 자료: 제일모직, 삼성증권 추정 대차대조표 12월 31일 기준 (십억원) E 2013E 2014E 유동자산 1,262 1,435 1,612 2,019 2,276 현금 및 현금등가물 매출채권 재고자산 기타 비유동자산 2,810 3,496 3,746 3,860 3,940 투자자산 1,548 1,482 1,489 1,498 1,466 (지분법증권) 유형자산 1,121 1,491 1,668 1,768 1,877 무형자산 기타 자산총계 4,072 4,931 5,358 5,879 6,216 유동부채 매입채무 단기차입금 기타 유동부채 비유동부채 ,029 1,040 사채 및 장기차입금 기타 장기부채 부채총계 1,308 1,714 1,695 1,924 1,906 자본금 자본잉여금 이익잉여금 1,149 1,386 1,672 2,023 2,437 기타 , 비지배주주지분 자본총계 2,765 3,217 3,663 3,955 4,309 순부채 주당장부가치 (원) 56,872 55,055 63,734 69,402 76,329 재무비율 12월 31일 기준 E 2013E 2014E 증감률 (%) 매출액 영업이익 27.0 (10.6) 세전이익 (11.5) 순이익 (3.5) 영업순이익* (4.9) EBITDA 49.4 (3.4) 수정 EPS** (6.8) 비율 및 회전 ROE (%) ROA (%) ROIC (%) 순부채비율 (%) 이자보상배율 (배) 매출채권 회수기간 (일) 매입채무 결재기간 (일) 재고자산 보유기간 (일) Valuations (배) P/E P/B EV/EBITDA EV/EBIT 배당수익률 (보통, %)

23 Company Update 덕산하이메탈 (077360) 유기재료업체의 품격 WHAT S THE STORY? Event: 동사의 2분기 매출액과 영업이익은 각각 370억원과 105억원으로, 당사 추정치 및 컨센서스에 부합함. Impact: 고객사의 투자에 대한 불확실성이 존재하고, 차기 라인에 대한 램 프업 시기가 기존보다 더뎌질 것으로 예상됨에 따라 2013년 동사의 유기재료 부문의 성장폭 또한 기존 예상보다 낮아질 가능성을 염두에 둘 필요가 있음. Action: 올 한해 유기재료 부문에서 이익의 변동성은 크지 않을 것이고, 하반기 반도체 재료 부문에 삼성과 애플 스마트폰 물량증가 효과가 반영돼 이익 성장세가 안정적일 것으로 보여 BUY 투자의견과 12개월 목표주가를 기존과 같이 34,000원으로 유지. 장정훈 Analyst jhooni.chang@samsung.com 이준희 Research Associate giuni.lee@samsung.com AT A GLANCE 목표주가 34,000원 (60.8%) 현재주가 21,150원 Bloomberg code KS 시가총액 6,216.5억원 Shares (float) 29,392,370주 (43.9%) 52주 최저/최고 19,000원/30,150원 60일-평균거래대금 45.1억원 One-year performance 1M 6M 12M 덕산하이메탈 (%) Kosdaq 지수 대비 (%pts) KEY CHANGES (원) New Old Diff 투자의견 BUY BUY 목표주가 34,000 34, % 2012E EPS 1,440 1, % 2013E EPS 1,716 1, % 2014E EPS 2,010 2, % THE QUICK VIEW 2분기 실적은 예상치에 부합 - 실적 호조: 2분기 매출액은 전분기 대비 13.9%, 전 년동기 대비로는 9.2% 증가한 369억원을 기록. 영업이익은 전분기 대비 14.3%, 전년동 기 대비로는 23.7% 증가한 105억원을 달성한 것으로 나타남. 이는 당사 추정치와 시장 컨센서스에 부합하는 실적이며, 특히 유기재료 부문은 갤럭시 시리즈 판매호조 및 신규제 품 출시, 그리고 TV패널 제조 등으로 라인 가동률이 상승함에 따라 전분기 대비 22.8%의 고성장세를 보여줌. 고객사 신규라인 램프업 지연가능성 감안 - 13년 실적전망 하향: 고객사의 투자에 대한 불확실성이 존재하고, 차기 라인에 대한 램프업 시기가 기존보다 더뎌질 것으로 예상 됨에 따라 2013년 동사의 유기재료 부문의 성장폭 또한 기존 예상보다 낮아질 가능성을 염두에 둘 필요가 있음. 따라서 2013년 유기재료 부문의 매출 전망을 전년대비 73% 증가 하는 1,479억원 예상에서 전년대비 24% 성장하는 1,081억원으로 26% 낮춤. 하지만 대 면적 패널 시장 선점을 위한 LG디스플레이와의 경쟁에서 삼성디스플레이의 투 자와 양산은 피할 수 없는 것이어서, 2014년 동 부문의 성장세는 다시 40%대로 올라설 것으로 예상되고 결국 성장세는 지속될 것임. BUY 투자의견과 목표주가 34,000원 유지: 삼성디스플레이의 투자변경 이슈로 동사 주 가는 장비업체들과 더불어 7월 한달 동안 15.1% 하락했지만, 올 한해 유기재 료 부문에서 이익의 변동성은 크지 않을 것이고, 하반기 반도체 재료 부문에 삼성과 애플 스마트폰 물량증가 효과가 반영돼 이익 성장세가 안정적일 것으로 보여 BUY 투자 의견과 12개월 목표주가를 기존과 같이 34,000원으로 유지. 다만, 밸류에이션에 감안된 EPS 추정치는 2012년 반기가 지난 상황에서 장기적 성장추이를 감안해 2012년 단독에 서 2012년과 2013년의 평균치로 바꾸고, 삼성디스플레이의 캐파증설에 대한 불확실성을 감안해 10%의 할인을 적용. 현 주가는 2012년과 2013년 P/E 기준으로 각각 14.7배와 12.3배 수준에서 거래되고 있음. 분기 실적 Valuation summary (십억원) 2Q12 증감 (%) 차이 (%) E 2013E 전년동기 대비 전분기 대비 삼성증권 추정 컨센서스 Valuation (배) 매출액 P/E 영업이익 P/B 세전계속사업이익 EV/EBITDA 순이익 Div yield (%) 이익률 (%) EPS 증가율 (%) 영업이익 28.4 ROE (%) 세전계속사업이익 29.3 주당지표 (원) 순이익 29.4 EPS 1,180 1,440 1,716 자료: 덕산하이메탈, 삼성증권 추정 BVPS 4,109 5,732 7,687 DPS Samsung Securities (Korea)

24 덕산하이메탈 표 1. 2분기 잠정 실적 (십억원) 2Q12E 2Q12P 2Q11 1Q12 증감 (%) 전년동기대비 전분기대비 매출액 영업이익 세전사업계속이익 순이익 이익률 (%) 영업이익 세전사업계속이익 순이익 자료: 덕산하이메탈, 삼성증권 추정 표 2. 연간 실적 추정 변경 (십억원) 2012E 2013E 수정 전 수정 후 차이 (%) 수정 전 수정 후 차이 (%) 매출액 (18.1) 영업이익 (9.0) 세전사업계속이익 (8.7) 순이익 (8.7) 표 3. 밸류에이션 (원) E 비고 EPS 1, 년-2013년 평균 예상 EPS 적용 P/E (배) 24.0 고성장기 동종 업체들의 평균 P/E적용 할인 (%) 10 삼성디스플레이의 캐파증설에 대한 불확실성 적정가치 34,081 목표주가 34,000 현주가 21,150 8월 14일 종가 기준 상승여력 (%) 60.8 표 4. 분기별 실적 전망 (십억원) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12P 3Q12E 4Q12E E 매출 반도체사업부 EL소재사업부 영업이익 영업이익률 (%) 세전이익 순이익 자료: 덕산하이메탈, 삼성증권 추정 24

25 덕산하이메탈 손익계산서 12월 31일 기준 (십억원) E 2013E 2014E 매출액 매출원가 매출총이익 (매출총이익률, %) 판매 및 일반관리비 영업이익 (영업이익률, %) 순금융이익 (0.2) 순외환이익 (0.2) 순지분법이익 (0.3) 기타 (0.0) (0.0) 세전이익 법인세 (법인세율, %) 순이익 (순이익률, %) 영업순이익* (영업순이익률, %) EBITDA (EBITDA 이익률, %) EPS (원) 409 1,181 1,440 1,716 2,010 수정 EPS (원)** 414 1,180 1,440 1,716 2,010 주당배당금 (보통, 원) 주당배당금 (우선, 원) 배당성향 (%) 현금흐름표 12월 31일 기준 (십억원) E 2013E 2014E 영업활동에서의 현금흐름 순이익 유 무형자산 상각비 순외환관련손실 (이익) 지분법평가손실 (이익) Gross Cash Flow 순운전자본감소 (증가) (12.1) (7.1) (14.0) (6.1) (11.1) 이자손실 (이익) (0.1) 0.2 (0.3) 기타 (0.0) (2.4) 0.0 (0.0) 0.0 투자활동에서의 현금흐름 (28.4) (14.7) (14.2) (18.7) (20.0) 설비투자 (28.2) (22.0) (12.0) (15.0) (15.0) Free cash flow (17.9) 투자자산의 감소(증가) (0.3) 기타 (1.6) (1.2) (4.3) (4.0) (4.8) 재무활동에서의 현금흐름 8.9 (6.3) 차입금의 증가(감소) 2.5 (8.0) (2.5) 자본금의 증가 (감소) 배당금 (0.3) (0.3) 기타 현금증감 (9.2) 기초현금 기말현금 참고: * 일회성 항목 제외 ** 완전 희석, 일회성 항목 제외 자료: 덕산하이메탈, 삼성증권 추정 대차대조표 12월 31일 기준 (십억원) E 2013E 2014E 유동자산 현금 및 현금등가물 매출채권 재고자산 기타 비유동자산 투자자산 (지분법증권) 유형자산 무형자산 기타 자산총계 유동부채 매입채무 단기차입금 기타 유동부채 비유동부채 사채 및 장기차입금 기타 장기부채 부채총계 자본금 자본잉여금 이익잉여금 기타 (19.1) (20.6) (19.8) (19.1) (18.4) 비지배주주지분 자본총계 순부채 5.7 (18.3) (44.4) (81.2) (121.7) 주당장부가치 (원) 2,682 4,109 5,732 7,687 9,994 재무비율 12월 31일 기준 E 2013E 2014E 증감률 (%) 매출액 영업이익 세전이익 순이익 영업순이익* EBITDA 수정 EPS** 비율 및 회전 ROE (%) ROA (%) ROIC (%) 순부채비율 (%) 6.1 (13.2) (24.5) (35.0) (41.7) 이자보상배율 (배) 매출채권 회수기간 (일) 매입채무 결재기간 (일) 재고자산 보유기간 (일) Valuations (배) P/E P/B EV/EBITDA EV/EBIT 배당수익률 (보통, %)

26 Company Update 솔브레인 (036830) 매출성장이 가져다 준 이익모멘텀 WHAT S THE STORY? Event: 동사의 2분기 매출액은 1,433억원, 영업이익은 257억원으로, 영업이익은 컨센 서스를 20.6% 상회하는 어닝서프라이즈 달성. Impact: 3분기는 반도체 및 디스플레이 고객사의 매출 성수기를 맞아 분기 이익성장이 이어질 것으로 예상. Action: 투자의견 BUY 유지, 목표주가는 47,000원으로 11.9% 상향조정. THE QUICK VIEW 장정훈 Analyst jhooni.chang@samsung.com 이준희 Research Associate giuni.lee@samsung.com AT A GLANCE 목표주가 47,000원 (35.8%) 현재주가 34,600원 Bloomberg code KS 시가총액 5,607.5억원 Shares (float) 16,206,744주 (49.6%) 52주 최저/최고 26,200원/48,850원 60일-평균거래대금 20.8억원 One-year performance 1M 6M 12M 솔브레인 (%) Kosdaq 지수 대비 (%pts) KEY CHANGES (원) New Old Diff 투자의견 BUY BUY 목표주가 47,000 42, % 2012E EPS 4,446 4, % 2013E EPS 4,979 4, % 2014E EPS 5,493 5, % 2분기 어닝서프라이즈: 동사의 2분기 매출액은 전분기 대비 8.8%, 전년동기 대비 29.7% 증가한 1,433억원, 영업이익은 전분기 대비 15.4%, 전년동기 대비로는 57.9% 증가한 257억원을 달성한 것으로 발표함. 영업이익률 기준으로는 18%에 달하는데, 이는 당사 추 정치 14.8% 및 컨센서스 15.1%를 크게 상회함. 또한, 이는 2007년 1분기의 21.6% 이후 가장 높은 수준이며, 영업이익 257억원은 창사 이래 분기 최고치 실적에 해당됨. 2차전지 전해액이 1분기 역기저 효과로 주춤한 것을 제외하면 대부분 비즈니스가 고른 성장세를 보인 가운데, 매출 증가에 따른 레버리지 효과도 이익 향상에 기여함. 3분기 및 연간 이익 상향조정: 3분기는 반도체 및 디스플레이 고객사의 매출 성수기를 맞아 분기 이익성장이 이어질 것으로 예상되면서 매출액은 전분기 대비 9.1%, 전년동기 대비로 는 31.4%가 성장한 1,563억원이 예상되고, 영업이익은 전분기 대비 4.5%, 전년동기 대비 로는 50% 성장한 269억원으로 기존 238억원 예상에서 13% 상향 전망함. 이는 2분기에 영업이익 개선폭이 매출액 개선폭 보다 높았던 주 이유가 물량증가에 따른 영업 레버리지 효과에 따른 점을 감안할 때, 3분기 디스플레이 식각액과 반도체 식각액 부문의 계절적 성 수기 효과뿐만 아니라 성장을 이끌고 있는 Thin Glass와 컬럼스페이서 등과 같은 디스플 레이 유기재료가 실적에 긍정적인 영향을 미칠 것으로 보기 때문. 여기에 2분기에 주춤했 던 2차전지 전해액 부문이 애플 아이폰5 출시에 힘입어 다시 성장세를 탈 것으로 예상돼, 3분기는 가장 이익이 좋은 분기가 될 것으로 봄. 연간 영업이익은 950억원으로 기존 예상 치 대비 9.7% 상향 조정. 목표주가 47,000원으로 상향조정, 투자의견은 BUY 유지: 주력사업인 디스플레이 및 반 도체 식각액 부문의 성장세뿐만 아니라, 1) 애플 아이폰5 출시에 따른 폴리머용 2차전지 전해액 증가 기대, 2) 그동안 2차전지 전해액 해외 고객사인 A123의 디폴트에 대한 우려 가 있었으나 최근 중국의 완샹그룹에 인수되면서 정상적인 영업을 기대해 볼 수 있을 것이 며, 3) 삼성전자의 갤럭시노트2와 같은 신규 스마트폰 출시로 인해 Thin Glass 성장 모멘 텀은 3분기에도 이어질 전망. 이익 상향조정에 따라 목표주가도 47,000원으로 기존 42,000원에 비해 11.9% 올리고, 투자의견은 BUY 를 유지함. 현 주가는 2012년 기준 P/E 7.8배에 거래되고 있으며, 여전히 peer 그룹 평균(전체 13.2배, 국내사 평균 11.9배) 대비 저평가 영역에 있음. * 위 조사분석자료는 8 월 13 일 기발간 되었습니다. 분기 실적 Valuation summary (십억원) 2Q12 증감 (%) 차이 (%) E 2013E 전년동기 대비 전분기 대비 삼성증권 추정 컨센서스 Valuation (배) 매출액 P/E 영업이익 P/B 세전계속사업이익 EV/EBITDA 순이익 Div yield (%) 이익률 (%) EPS 증가율 (%) 영업이익 18.0 ROE (%) 세전계속사업이익 17.4 주당지표 (원) 순이익 11.3 EPS 2,320 4,446 4,979 자료: 솔브레인, 삼성증권 추정 BVPS 15,846 18,597 23,269 DPS Samsung Securities (Korea)

27 솔브레인 표 1. 2분기 잠정 실적 (십억원) 2Q12E 2Q12P 2Q11 1Q12 증감 (%) 전년동기대비 전분기대비 매출액 영업이익 세전사업계속이익 순이익 이익률 (%) 영업이익 세전사업계속이익 순이익 참고: IFRS 회계기준 적용 자료: 솔브레인, 삼성증권 추정 표 2. 연간 실적 추정 변경 (십억원) 2012E 2013E 수정 전 수정 후 차이 (%) 수정 전 수정 후 차이 (%) 매출액 영업이익 세전사업계속이익 순이익 참고: IFRS 회계기준 적용 표 3. 목표주가 산정 (십억원) 2012E 비고 EPS (원) 4,446 목표 P/E (배) 11.9 할인율 (%) 10 목표주가 (원) 47,000 현주가 (원) 34,600 8월 13일 종가 기준 상승 여력 (%) 35.8 참고: 목표 P/E는 제일모직, 후성, OCI머티리얼즈, JSR, 스미토모화학, 히타치화학의 평균 (미쓰이화학 은 outlier로 peer에서 제외) 표 4. 분기별 실적 전망 (십억원) 1Q11 2Q11 3Q11 4Q11 1Q12 2Q12P 3Q12E 4Q12E E 2013E 전사 매출 에천트 Thin glass 유기재료 디스플레이 재료 매출 CVD 에천트 슬러리 반도체 재료 매출 전해액 ND 자석 기타 전자 재료 매출 영업이익 영업이익률 (%) 매출비중 (%) 디스플레이 재료 반도체 재료 전자 재료 자료: 솔브레인, 삼성증권 추정 27

28 솔브레인 손익계산서 12월 31일 기준 (십억원) E 2013E 2014E 매출액 매출원가 매출총이익 (매출총이익률, %) 판매 및 일반관리비 영업이익 (영업이익률, %) 순금융이익 (1) (6) (7) (5) (4) 순외환이익 (1) 순지분법이익 (5) 기타 (0) (28) (2) 0 0 세전이익 법인세 (법인세율, %) 순이익 (순이익률, %) 영업순이익* (영업순이익률, %) EBITDA (EBITDA 이익률, %) EPS (원) 2,245 1,168 4,446 4,979 5,493 수정 EPS (원)** 2,246 2,320 4,446 4,979 5,493 주당배당금 (보통, 원) 주당배당금 (우선, 원) 배당성향 (%) 현금흐름표 12월 31일 기준 (십억원) E 2013E 2014E 영업활동에서의 현금흐름 순이익 유 무형자산 상각비 순외환관련손실 (이익) 0 (0) 지분법평가손실 (이익) 5 0 (9) (10) (10) Gross Cash Flow 순운전자본감소 (증가) (11) (44) (29) (18) (12) 이자손실 (이익) 0 (2) 2 (3) 1 기타 0 (11) (0) (0) (0) 투자활동에서의 현금흐름 (76) (109) (34) (42) (46) 설비투자 (45) (87) (40) (50) (55) Free cash flow (5) (61) 투자자산의 감소(증가) (28) (19) 기타 (3) (3) (3) (2) (1) 재무활동에서의 현금흐름 (8) 7 차입금의 증가(감소) (25) (10) 0 자본금의 증가 (감소) 배당금 (4) (4) (5) (6) (6) 기타 현금증감 (17) 기초현금 기말현금 참고: * 일회성 항목 제외 ** 완전 희석, 일회성 항목 제외 자료: 솔브레인, 삼성증권 추정 대차대조표 12월 31일 기준 (십억원) E 2013E 2014E 유동자산 현금 및 현금등가물 매출채권 재고자산 기타 비유동자산 투자자산 (지분법증권) 유형자산 무형자산 기타 자산총계 유동부채 매입채무 단기차입금 기타 유동부채 비유동부채 사채 및 장기차입금 기타 장기부채 부채총계 자본금 자본잉여금 이익잉여금 기타 (1) (4) (5) (6) (7) 비지배주주지분 자본총계 순부채 주당장부가치 (원) 14,528 15,846 18,597 23,269 28,431 재무비율 12월 31일 기준 E 2013E 2014E 증감률 (%) 매출액 영업이익 세전이익 23.2 (32.1) 순이익 29.6 (48.0) 영업순이익* EBITDA 16.9 (11.8) (0.1) 2.0 수정 EPS** 비율 및 회전 ROE (%) ROA (%) ROIC (%) 순부채비율 (%) 이자보상배율 (배) 매출채권 회수기간 (일) 매입채무 결재기간 (일) 재고자산 보유기간 (일) Valuations (배) P/E P/B EV/EBITDA EV/EBIT 배당수익률 (보통, %)