2013년 0월 0일

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1 2018 년 2 월 27 일 I Equity Research 한화 (000880) 표면은쇼크, 내면은서프라이즈 4Q 지배순익 1,148 억원 (YoY 적전 ) 컨센서스하회 4 분기영업익 3,196 억원 (YoY %), 지배순손실 1,148 억원 (YoY 적자전환 ) 으로컨센서스를대폭하회했다. 실적부 진은이미실적을발표한한화케미칼및한화생명이연말상 여금지급 450 억원, 폴리실리콘과한화큐셀웨이퍼생산설 비자산손상차손 1,350 억원, 한화생명의딜라이브감액손 1,000 억원등대규모 1 회성요인이반영되었기때문이다. 이밖에한화는자체사업내 300 억원대손상각과영업외비용 으로세무조사관련 600 억원의세금추가추징비용 ( 계열사 인한화테크윈도반영 ) 을반영하였다. 반면, 한화건설은지 난 3Q17 충당금비용을반영한사우디 Maaden gold 현장 의지체보상금 330 억원이 4 분기전액환입되었다 년자체사업고성장과한화건설정상화전망 한화건설은지난 3Q17 해외의현안프로젝트에대한손실 선반영으로 1,961 억원의영업손실을기록하였으나 4 분기영 업익 1,191 억원을기록하며회복되었다. 4 분기발생한지체 보상금환입이외에도 18 년중사우디 Marafiq 프로젝트완 공시추가충당금환입또한가능한상황이다. 올해는전년 도약 1 조원의캡티브수주에대한매출인식이본격진행되 고이라크사업또한재개된다는점에서한화건설의완연한 실적개선을전망한다. 자체사업은대규모해외수주에따라 17 년 1.3 조원대방산매출내 13% 에불과했던해외매출은 20 년 20% 까지증가가예상된다. 특히해외매출은마진또 한국내대비단연높다는점에서자체사업전반의수익성 개선이기대된다. 4Q17 쇼크는 1 회성에따른것, 최근의주가하락을매수기회로활용하길적극권고 기존투자의견 BUY 와목표주가 5.8 만원을유지한다. 4 분기 부진은실적을기발표한생명, 케미칼등을통해이미주가 에반영되었고세무조사관련법인세증가는 1 회성요인에 불과하다. 반면, 한화건설의충당금환입및자체사업내해 외수주등으로핵심펀더멘탈실적은오히려상향여지가발 생했다는점을주목할만하다. 4Q17 실적부진에따른최 근의주가하락을매수기회로활용하길적극권고한다. Key Data Earnings Review BUY I TP(12M): 58,000 원 I CP(2 월 26 일 ): 43,600 원 Consensus Data KOSPI 지수 (pt) 2, 주최고 / 최저 ( 원 ) 52,000/34,600 매출액 49, ,820.1 시가총액 3,268.2 영업이익 2, ,525.5 시가총액비중 (%) 0.27 순이익 1, ,957.9 발행주식수 ( 천주 ) 74,958.7 EPS( 원 ) 6,922 8, 일평균거래량 ( 천주 ) BPS( 원 ) 51,394 57, 일평균거래대금 년배당금 ( 예상, 원 ) 600 Stock Price 17 년배당수익률 ( 예상,%) 1.45 외국인지분율 (%) 주요주주지분율 (%) 김승연외 11 인 국민연금 7.67 주가상승률 1M 6M 12M 절대 (7.1) (11.4) 18.2 상대 (2.7) (14.2) 0.7 Financial Data 투자지표단위 P 2018F 2019F 매출액십억원 41, , , , ,966.2 영업이익십억원 , , , ,498.8 세전이익십억원 , , , ,023.8 지배순이익십억원 (285.0) EPS 원 (3,778) 6,082 4,173 8,379 7,986 증감률 % 적지흑전 (31.4).8 (4.7) PER 배 N/A PBR 배 EV/EBITDA 배 ROE % (6.70) BPS 원 55,347 45,234 48,825 56,629 63,945 DPS 원 Analyst 오진원 jw.oh@hanafn.com RA 박은규 ek.p@hanafn.com ( 천원 ) 한화 ( 좌 ) 상대지수 ( 우 )

2 한화 (000880) Analyst 오진원 표 1. 한화실적추정 ( 단위 : 십억원, %) Consolidation 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17P P 2018F 매출액 12,039 10,865 12,020 12,197 13,346 11,385 11,695 13,957 47,120 50,384 54,159 YoY 30.8% 12.1% 8.0% 7.5% 10.9% 4.8% 2.7% 14.4% 13.9% 6.9% 7.5% QoQ 6.1% 9.7% 10.6% 1.5% 9.4% 14.7% 2.7% 19.3% 자체사업 1,161 1,324 1,251 1,366 1,128 1,124 1,149 1,239 5,102 4,640 4,512 한화건설 , ,135 3,149 3,295 3,636 한화케미칼 2,164 2,392 2,386 2,317 2,191 2,486 2,313 2,348 9,259 9,338 9,432 한화생명 4,653 3,666 4,391 3,288 5,202 4,111 3,925 3,852 15,998 17,091 15,695 영업이익 ,686 2,130 2,327 YoY 54.8% 32.5% 544.3% 흑전 57.2% 41.4% 41.1% 378.3% 122.3% 26.3% 9.3% QoQ 흑전 33.6% 20.2% 89.9% 866.6% 20.2% 50.0% 17.7% OPM 3.4% 5.1% 5.5% 0.5% 4.8% 6.8% 3.3% 2.3% 3.6% 4.2% 4.3% 자체사업 한화건설 한화케미칼 한화생명 지배순이익 YoY 562.2% % 흑전 흑전 65.2% 12.2% 65.7% 적전 흑전 16.9%.8% QoQ 흑전 17.5% 44.5% 73.5% 853.9% 20.2% 83.0% 적전 NPM 1.4% 1.8% 0.9% 0.2% 2.0% 1.9% 0.3% 0.8% 1.0% 0.8% 1.5% 자체사업 한화건설 한화케미칼 한화생명 Stand alone 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17P P 2018F 매출액 1,161 1,324 1,251 1,366 1,128 1,124 1,149 1,239 5,102 4,640 4,512 YoY 5.5% 1.0% 5.1% 7.1% 2.8% 15.1% 8.2% 9.3% 0.1% 9.1% 2.8% QoQ 21.1% 14.1% 5.5% 9.1% 17.4% 0.4% 2.2% 7.9% 제조 ,428 2,721 2,745 무역 / 기타 ,674 1,919 1,766 한화테크엠 * 영업이익 YoY % 9.2% 29.3% 40.6% 6.1% 18.7% 75.7% 15.9% 35.2% 15.6% 16.1% QoQ 71.5% 5.3% 30.0% 11.1% 14.5% 33.1% 3.7% 46.8% OPM 5.4% 4.9% 3.7% 3.7% 5.2% 6.9% 7.0% 3.5% 4.4% 5.6% 6.7% 제조 무역 / 기타 한화테크엠 * 순이익 YoY 114.1% 140.2% 13.7% 적지 13.7% 32.1% 91.3% 흑전 193.8% 111.1% 0.1% QoQ 흑전 24.5% 56.3% 적전 흑전 12.3% 36.7% 60.1% NPM 6.4% 4.2% 2.0% 3.6% 7.5% 6.6% 4.1% 1.5% 2.1% 4.8% 5.0% 한화건설 ( 연결 ) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17F P 2018F 매출액 , ,135 3,149 3,295 3,636 영업이익 순이익 매출액성장률 1.0% 4.7% 5.8% 28.8% 5.6% 21.8% 14.7% 5.3% 5.8% 4.6% 10.4% 영업익성장률 444.9% 흑전 흑전 적지 14.5% 32.7% 적전 흑전 흑전 적전 흑전 순이익성장률 54.4% 흑전 흑전 적지 69.6% 71.2% 적전 흑전 흑전 적전 흑전 영업이익률 5.5% 5.0% 5.7% 2.1% 6.0% 2.7% 33.7% 10.5% 2.8% 0.3% 4.7% 순이익률 6.5% 43.6% 0.2% 8.4% 10.5% 10.3% 51.6% 6.4% 8.1% 1.9% 5.4% 주 : 한화생명순익은별도기준 2

3 한화 (000880) Analyst 오진원 표 2. 한화 SOTP Valuation ( 단위 : 십억원, 원 ) 영업가치 (A) 2,567 가치평가액 18F Noplat 18F EBITDA Valuation Method 자체사업 1, 자체사업세후영업이익대비 10 배수적용 브랜드로열티 년예상브랜드수수료이익대비 15 배적용 보유지분가치 (B) 5,075 지분율장부가 Valuation Method 상장지분 3,594 1,886 한화생명 1, % 914 2/26 일종가 한화케미칼 2, % 972 2/26 일종가 한화테크윈 % 825 2/26 일종가 비상장지분 1,481 한화건설 989.0% 1,259 한화건설별도밸류에이션적용. 장부가대비 0.65 배수준 한화호텔앤리조트 % 219 장부가적용 기타 장부가적용 부동산가치 (C) 4 투자부동산공정가치 순차입금 (D) 2,604 4 분기별도순차입금과영구채성격의우선주발행총액합산 총기업가치 (A+B+CD) 5,042 주식수 ( 천주 ) 69,646 우선주포함자사주제외한유통주식수기준 ( 신형우선주제외 ) 주당순자산가치 ( 원 ) 72,393 목표주가 ( 원 ) 57,000 현재가 43,600 2/26 일종가 상승여력 30.7% 주 : 기존목표주가와의괴리가 1% 대로현목표주가를유지함 표 3. 한화건설 SOTP Valuation ( 단위 : 십억원, 원 ) 가치평가액 18F Noplat 적용배수 Valuation Method 영업가치 (A) 644 건설사업부 세후영업이익대비 5배수적용 보유지분가치 (B) 1, 616 상장지분 1,403 장부가 한화생명 1,403 2,853 2/26일종가 비상장지분 년 3분기말장부가기준 부동산가치 (C) 301 투자부동산공정가치 순차입금 (D) 1, 년 3분기말장부가기준 총기업가치 (A+B+CD) 1, 410 주식수 ( 천주 ) 30,616 우선주포함총주식수 주당순자산가치 ( 원 ) 46, 상장지분 30% 할인율적용한기업가치 상장지분 30% 할인율적용시주당순자산가치 ( 원 ) 32,300 자료 : 한화건설, 하나금융투자 3

4 한화 (000880) Analyst 오진원 그림 1. 한화건설가치가미반영된현주가 그림 2. 한화건설영업익추이 1,600 1,400 1, 1, 한화건설순자산 한화적정주가 ( 우축, 원 ) 70,000 64, ,000 60,000 50,000 43,000 40,000 30,000 20,000 10,000 장부가평가 현 SOTP 평가 장부가반영제외 영업익 영업이익률 ( 우축 ) 10.0% 8.0% 4.7% 4.7% 4.5% 4.9% 6.0% 2.7% 4.0% 1.9% 2.0% 0.0% 2.0% 3.3% 4.0% 6.0% 8.0% 10.2% 10.0% F 18F 주 : 별도기준 자료 : 한화건설, 하나금융투자 그림 3. 이라크주택사업진행률및미수채권합계추이 그림 4. 한화건설수주잔고현황 _4Q17 기준 16.1 조원 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 미수채권합계액 ( 우축 ) 0.0% 0 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15 3Q15 1Q16 3Q16 1Q17 3Q17 진행률 ( 좌축 ) ( 십억원기타해외 ) 국내 0 11% 17% 이라크 Bismayah 55% 사우디 Marafiq 10% 쿠웨이트 Maaden 7% 주 : 별도기준 자료 : 한화건설, 하나금융투자 자료 : 한화건설, 하나금융투자 그림 5. 한화자체사업성장지속 그림 6. 한화건설정상화, 한화생명펀더멘탈개선이예상되는 18 년 제조 150 무역 / 기타 ,500 2,000 1,500 1, 자체사업한화건설한화케미칼한화생명 F 500 1, F 4

5 한화 (000880) Analyst 오진원 그림 7. 한화사업부별방산매출 그림 8. 한화방산매출전망 1,600 1,400 1, 1, 화력유도해외기계부문 2,500 2,000 1,500 1,000 1,240 방산부문매출전망 1,433 CA GR +12.8% 1,625 1,818 2, F 18F 19F 20F 그림 9. 한화방산해외매출추이 표 4. 한화방산사업내수출주요프로젝트 F 18F 19F 20F 지역주요전략시장진행사업 북미 중동 아시아 미국 UAE 사우디 파키스탄인도말레이시아 항공기투하용폭탄유도무기공동개발 항공기투하용폭탄 40MM 유탄회로지령탄플랜트 40MM 유탄신관로켓 / 미사일 시장규모 (2016) 640 조원 134 조원 80 조원 표 5. 한화그룹내방산포트폴리오보유역량 그림 10. 한화그룹방산부문매출장기비전 구분 화력탄약기동유도항공함정통신전자 ( 주 ) 한화 O O O 주요제품 정밀탄약유도무기유압부품 지상방산테크윈 O O K9자주포항공엔진 시스템 O 지휘통제레이더 디펜스 O O O 전체 O O O O O O 장갑차발사대 ( 조원 ) 사합산방산부문매출추이 '13 '14 '15 '16... '25 자료 : 한화그룹, 하나금융투자 자료 : 한화그룹, 하나금융투자 5

6 한화 (000880) Analyst 오진원 표 6. 한화건설진행률기준수주상황 (3Q17 기준 ) ( 단위 : 백만원 ) 품목 발주처 수주일 준공예정월 수주잔고 진행률 미청구공사공사미수금미수손상차손대손총액총액채권합누계액충당금 수원권선APT 문영건설 % 대원동재건축 대원2구역주택재건축정비사업조합 % 일산킨텍스 C2 퍼스트이개발 % 제주첨단APT 신축공사 퍼스트이개발 디알엠씨티 % 여수웅천주상복합 주식회사메타디엔디 % 장교한화빌딩리모델링 한화생명 % 연지12 재개발 APT 연지 12 구역주택재개발정비사업조합 % SONE 프로젝트 ( 증설 ) 한화큐셀코리아 % 인천서창뉴스테이 ( 주 ) 대한제5호뉴스테이위탁관리부동산투자회사 % 웅천아일랜드 ( 주 ) 에스제이디엔디 % 소사원시복선전철 이레일주식회사 % 김해테크노밸리조성 ( 주 ) 김해테크노밸리 % 신분당선 ( 용산강남 ) 새서울철도 ( 주 ) % NCC SC PJT 한화토탈주식회사 % Marafiq Project(OOK) MARAFIQ % Marafiq Project(IK) MARAFIQ % Yanbu II Power & Water Project Pkg1(OOK) MARAFIQ % Yanbu II Power & Water Project Pkg1(IK) MARAFIQ % Yanbu II Power & Water Project Pkg3(OOK) MARAFIQ % Yanbu II Power & Water Project Pkg3(IK) MARAFIQ % Maaden Gold Project(OOK) Maaden % Maaden Gold Project(IK) Maaden % Jazan Refinery Terminal Project(OOK) Aramco % Jazan Refinery Terminal Project(IK) Aramco % Ma'aden PAP(OOK) Maaden % Ma'aden PAP(IK) Maaden % Saudi Calcined Petroleum Coke Petroleum(OOK) SCPC 실착공 +24M % Saudi Calcined Petroleum Coke Petroleum(IK) SCPC 실착공 +24M % KUWAIT Um AlAish LPG New Filling Plant Kuwait Oil Tanker Company % KNPC Halon Replacement Project Kuwait National Petroleum Company % NRP Project Kuwait National Petroleum Company % Arzew Refinery NAFTEC % Biskra SCPP SPE % 이라크 Bismayah 국민주택도급사업 NIC , % 이라크 Bismayah Social Infra NIC , % 합계 21, ,

7 한화 (000880) Analyst 오진원 추정재무제표 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억원 ) P 2018F 2019F P 2018F 2019F 매출액 41, , , , ,966.2 유동자산 11, , , , ,220.1 매출원가 38, , , , ,035.6 금융자산 2, , ,.5 5, ,713.5 매출총이익 2, , , , ,930.6 현금성자산 1, , , , ,881.9 판관비 2, , , , ,431.8 매출채권등 5, , , , ,896.5 영업이익 , , , ,498.8 재고자산 3, , , , ,272.1 금융손익 (387.7) (415.9) (342.9) (387.7) (387.7) 기타유동자산 , , , ,338.0 종속 / 관계기업손익 비유동자산 15, , , , ,691.5 기타영업외손익 (511.5) (49.6) (385.2) 투자자산 2, , , , ,451.7 세전이익 , , , ,023.8 금융자산 1, , , , ,213.3 법인세 유형자산 10, , , , ,450.7 계속사업이익 , , , ,292.0 무형자산 , , , ,234.8 중단사업이익 기타비유동자산 1, , , , ,554.3 당기순이익 , , , ,292.0 자산총계 145, , , , ,040.9 비지배주주지분유동부채 , ,510.1 순이익 12, , , , ,641.9 지배주주순이익 (285.0) 금융부채 6, , , , ,818.6 지배주주지분포괄이익 (288.8) 매입채무등 4, , , , ,328.3 NOPAT , , , ,894.1 기타유동부채 2, , , , ,495.0 EBITDA 1, , , , ,123.1 비유동부채 10, , , , ,258.0 성장성 (%) 금융부채 5, , , , ,779.2 매출액증가율 기타비유동부채 4, , , , ,478.8 NOPAT증가율 흑전 부채총계 131, , , , ,489.8 EBITDA 증가율 지배주주지분 4, , , , ,240.1 영업이익증가율 자본금 ( 지배주주 ) 순익증가율 적지 흑전 (16.9).8 (4.7) 자본잉여금 EPS증가율 적지 흑전 (31.4).8 (4.7) 자본조정 수익성 (%) 기타포괄이익누계액 매출총이익률 이익잉여금 2, , , , ,827.3 EBITDA 이익률 비지배주주지분 9, , , , ,311.0 영업이익률 자본총계 13, , , , ,551.1 계속사업이익률 순금융부채 9, , , , 투자지표현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) P 2018F 2019F P 2018F 2019F 주당지표 ( 원 ) 영업활동현금흐름 9, , , , ,612.6 EPS (3,778) 6,082 4,173 8,379 7,986 당기순이익 , , , ,292.0 BPS 55,347 45,234 48,825 56,629 63,945 조정 9, , CFPS 91,197 90,862 25,001 32,012 32,417 감가상각비 EBITDAPS 20,930 32,541 30,159 31,089 31,898 외환거래손익 (537.2) (781.9) SPS 548, , , , ,608 지분법손익 (316.1) (451.5) (610.7) (594.2) (594.2) DPS 기타 9, , 주가지표 ( 배 ) 영업활동자산부채변동 (351.2) (4,463.2) PER N/A 투자활동현금흐름 (8,958.2) (5,857.3) PBR 투자자산감소 ( 증가 ) (1,078.8) PCFR 유형자산감소 ( 증가 ) (1,337.2) (982.3) EV/EBITDA 기타 (6,542.2) (5,189.3) PSR 재무활동현금흐름 9.9 1,294.7 (2,794.4) (373.3) (384.2) 재무비율 (%) 금융부채증가 ( 감소 ) 1, (2,377.9) ROE (6.7) 자본증가 ( 감소 ) ROA (0.2) 기타재무활동 (1,708.4) (359.5) (319.9) (320.0) ROIC 배당지급 (34.8) (34.8) (57.0) (56.4) (65.6) 부채비율 현금의증감 ,524.8 (1,317.2) 2, ,738.8 순부채비율 Unlevered CFO 6, , , , ,173.9 이자보상배율 ( 배 ) Free Cash Flow 8, , , , ,612.6 자료 : 하나금융투자 7

8 한화 (000880) Analyst 오진원 투자의견변동내역및목표주가괴리율 한화 ( 원 ) 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 한화 수정 TP 날짜투자의견목표주가 평균 괴리율 (%) 최고 / 최저 BUY 58, BUY 55, % 21.36% BUY 62, % 16.13% BUY 57, % 14.04% BUY 50, % 14.90% BUY 44, % 11.73% BUY 46, % 24.17% 20,000 10, 투자등급관련사항및투자의견비율공시 투자의견의유효기간은추천일이후 12 개월을기준으로적용 기업의분류 BUY( 매수 )_ 목표주가가현주가대비 15% 이상상승여력 Neutral( 중립 )_ 목표주가가현주가대비 15%~15% 등락 Reduce( 매도 )_ 목표주가가현주가대비 15% 이상하락가능 산업의분류 Overweight( 비중확대 )_ 업종지수가현재지수대비 15% 이상상승여력 Neutral( 중립 )_ 업종지수가현재지수대비 15%~15% 등락 Underweight( 비중축소 )_ 업종지수가현재지수대비 15% 이상하락가능 투자등급 BUY( 매수 ) Neutral( 중립 ) Reduce( 매도 ) 합계 금융투자상품의비율 90.4% 9.0% 0.6%.0% * 기준일 : 2018 년 2 월 25 일 Compliance Notice 본자료를작성한애널리스트 ( 오진원 ) 는자료의작성과관련하여외부의압력이나부당한간섭을받지않았으며, 본인의의견을정확하게반영하여신의성실하게작성하였습니다 본자료는기관투자가등제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 당사는 2018 년 2 월 27 일현재해당회사의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다 본자료를작성한애널리스트 ( 오진원 ) 는 2018 년 2 월 27 일현재해당회사의유가증권을보유하고있지않습니다. 본조사자료는고객의투자에정보를제공할목적으로작성되었으며, 어떠한경우에도무단복제및배포될수없습니다. 또한본자료에수록된내용은당사가신뢰할만한자료및정보로얻어진것이나, 그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 8