2018. 4. 30 텔레칩스 (054450.KQ) 투자의견 : BUY (Initiate) Analyst 이안나 목표주가 : 21,000 원 / 현재주가 : 13,100 원 ( 상승여력 : 60.3%) PM Grade Increase Trading Up Short-term Reduce 국내유일! 차량용반도체팹리스업체 급성장중인차량용반도체시장 차량용반도체, 차량내전장부품탑재비중증가에따라고성장이진행중이다. (IHS, 연평균 7% 이상성장전망 ) 차량용반도체시장은유럽, 미국, 일본이 M/S 80% 이상장악하고있으며, 국내는국산화율 2% 정도에인포테인먼트쪽에국한되어있다. 그러나전기차 스마트카 자율주행차까지그성장성이높기때문에유의미한실적이뒷받침되는업체가국내차량용반도체시장의중심에서게될것이다. 국내차량용반도체팹리스업체중유일한주인공은나야나! 텔레칩스는국내에경쟁사가없고 NXP, 르네사스, 인피니언등과같은글로벌기업만경쟁사로두고있는차량용반도체팹리스기업이다. 국내차량용반도체팹리스기업중, 유일하게의미있는실적이나오고있으며, 현기차 Before market향 AVN(Audio, Video, Navigation) 적용차종확대로매분기최대매출경신중이다. 2018년하반기, 현기차향 6세대 Bidding+ 일본, 중국향 AVN 양산시작 (Before market향 )+ Application 확장에따른추가매출, 2019년에는본격적 Application 확장에따른외형성장으로이어지면서최고의자율주행관련수혜주가될것이다. 고성장 AVN+ 고객다변화 +Application 확장 최소시가총액 2,700 억가능 동사의 AVN 매출이본격화된것은 2015년하반기로당장순이익으로 EPS를고려하기에는다소무리가있다고판단. 따라서 2019년영업이익기준 OPS에자율주행관련주 15~ 17년평균 PER 20배를적용한목표주가 21,000원 ( 시총기준 2,700억수준 ) 을제시하며커버리지를개시한다. 2018년 1분기실적기준으로도매출 YoY+16.4% 성장에영업이익 YoY+81.7% 성장이기대되며자율주행관련주로서는유일하게의미있는실적이나오고있다. 따라서업종평균 PER 20배적용은보수적이라고판단, 이에업종 PER 상단 25배적용시, 목표주가 27,000원까지도가능하다. Financial Data 매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS 증감률 EBITDA PER EV/EBITDA PBR ROE ( 십억원 ) ( 원 ) (%) ( 배 ) ( 배 ) ( 배 ) (%) 2016 101 6.6 9.0 10.5 780 419.3 11.7 10.9 7.0 1.4 13.9 2017 123 6.3 0.0 1.5 114-85.3 17.3 81.0 5.2 1.5 1.9 2018E 148 9.8 4.8 4.5 334 192.0 27.1 39.3 5.0 2.1 5.4 2019E 186 13.9 7.0 6.5 482 44.4 24.6 27.2 5.9 2.0 7.4 자료 : 텔레칩스,, K-IFRS 연결기준
급성장중인차량용반도체시장 전장화가강화될수록 차량용반도체시장은 더욱고성장 차량용반도체시장은반도체분야에있어서도고성장하는시장이자정체되어있던자동차산업에도새로운방향을제시해주며혁신성장을주도하고있다. 차량용반도체하면언뜻생각하기에자동차판매대수에따라그성장이좌우될것같지만이시장의성장은차량내전장부품탑재비중증가에기인한다. 즉, 차량내다양한 Application이개발될수록이를컨트롤하는반도체의탑재량이계속증가하면서시장성장을이끌어간다는것이다. 따라서전장화가강화되는전기차, 스마트카, 더나아가자율주행차의개념으로가게되면기존차량한대에들어가는평균 200~300개정도의반도체가약 2,000개이상필요하게된다. [ 그림 1] 차량용반도체적용분야 [ 그림 2] 글로벌차량용반도체시장규모 자료 : 언론자료, 자료 : IHS, 국내차량용반도체, 글로벌 M/S 2% 에불과, 적용분야도인포테인먼트쪽에국한 시장조사기관 IHS에따르면차량용반도체분야는연평균 7% 이상의성장세를보이며 2017년기준약 380억달러에서 2023년에는약 585억달러의규모로시장이확대될것이라고전망했다. 이처럼빠른확장성을보여주고있는이시장에서국내차량용반도체의입지는약한편이다. 글로벌기준으로차량용반도체시장의 80% 이상을유럽, 미국, 일본의주요기업들 (1위네덜란드 NXP, 2,3위독일인피니언, 일본르네사스 ) 이차지하고있는반면, 국내는국산화율이 2% 정도에불과하다. 이는국내업체가그동안 IT용반도체제조에집중해왔기때문이다. 그나마오디오나내비게이션등인포테인먼트장치에는국산반도체가쓰이지만샤시, 파워트레인, 안전보조장치등에쓰이는반도체는대부분수입에의존하고있다. 늦었지만국내반도체업계도삼성전자중심으로투자가일어나고있다. 삼성전자의경우, 2016년에 ADAS( 운전보조장치 ), 인포테인먼트, 텔레매틱스, 카오디오분야에서영향력이있는 하만 을약 80억달러에인수했고, 2017년에는이스라엘자동차반도체업체 발렌스 (Valens) 에투자하면서본
자율주행쪽에가장성장성이큰차량용반도체시장 그안에유일한실적보유업체 텔레칩스 격적으로자금을투여하고있다. 자율주행전체적으로전장산업을보면, 최근 LG전자도 ZKW까지인수하면서사실상, 타이어와샤시를제외한모든전장부품생산능력을갖추고있는등빠르게투자가이루어지고있지만, 이러한 Application에핵심이되는차량용반도체는삼성전자와일부업체에불과해전부수입품에의존하고있다. 따라서이일부업체중유의미하게 Major 고객사에공급되고실제실적으로반영이되는업체가있다면분명차량용반도체시장성장의중심에서게될것이다. 그리고그의미있는업체가 텔레칩스 라고판단된다. [ 그림 3] 차량용반도체소자별비중및매출추이 [ 그림 4] 글로벌차량용반도체시장점유율 자료 : IHS, 자료 : Semicast Research, 국내차량용반도체팹리스업체중유일한주인공은나야나! 1) 멀티미디어칩 중심차량용반도체팹리스업체 텔레칩스, 두가지칩제품을다양한어플리케이션시장에적용판매 텔레칩스는차량용반도체팹리스업체로크게두가지칩제품을다양한어플리케이션시장에적용하여판매하고있다. 그중하나는 멀티미디어칩 으로 Set 전체를컨트롤하는역할을하기때문에 AP(Application Processor) 라는개념으로생각하면된다. 이칩제품이동사전체매출의 90~95% 를차지하고있으며, low-end chip $2~ high-end chip $15을상회하는칩까지여러종류의칩이있고이런칩이다양한어플리케이션시장에적용되고있다. 그다음전체매출의 5% 정도를차지하고있는모바일 TV 수신칩즉, DMB 칩 은 DMB같은지상파모바일방송신호를수신해주는역할을하는칩으로특정나라로나갈때에는그나라표준에맞춰서나가기도하고, 아니면멀티스탠다드를지원하는칩으로해외시장에나가는경우도있다.
2) Application 중 AVN 매출성장눈여겨보자 AVN 중심으로빠르게 성장중 Application 기준으로동사전체매출의 82.5% (2017 년기준 ) 이상이 Automotive 쪽에서나오고있다. 그리고이중에서 Car-audio 쪽매출은 점점감소하고 AVN 쪽이빠르게증가하는형태로진행되고있다. < 참고 > AVN도같은 Car-Audio인데 LCD가장착되어비디오나동영상, 방송, 네비게이션을지원하는일종의프리미엄오디오를의미한다. 과거 Car-Audio의경우에는 OS자체가임베디드 OS로 RT OS 등이장착되었으나 AVN 시스템은안드로이드급의 PC급 OS들이들어가있어서부가적인기능들이많다. AVN 매출은현기차 Before Market 쪽진입으로빠르게증가 동사가인포테인먼트쪽에칩을판매한것은 2004년부터다. 당시에는일본의 JVC, 파나소닉등유명 Car-audio Maker들의 After Market 쪽에칩을공급해왔고그때의레퍼런스가기반이되어서 2007년에현기차향 Before Market쪽에칩을공급하게된다. 이당시에 Car-audio로공급을 시작하였고 지금까지현기차향 First 밴더로 들어가고있기 때문에 현기차향으로오디오제품이들어가있으면대부분동사제품이라고 보아도무방하다. 현기차향 Before Market쪽 AVN은 2015년하반기부터 시작되었고, 그전에나오던 AVN 매출은 PIO(Port Installed Option) 나 After Market에서나오던매출이었다. 즉, 2015년 4분기부터 AVN 매출이 의미있게늘어났던것은현기차향 Before Market 진입에따른효과로보면 된다. [ 그림5] 텔레칩스, AVN을중심으로한매출성장 자료 : 텔레칩스,
2018년, 6세대 Bidding 결과 + 고객다변화 + Application 확장으로인한 AVN 매출증대기대 2018 년 AVN 매출은크게 3 가지측면에서바라보면된다. 이는첫째, 현기차향 6 세대 Bidding 의확정여부둘째, 일본, 중국 Before market 향 고객다변화셋째, Application 확장에따른매출증대이다. [ 첫째, 현기차향 6 세대 Bidding 의확정여부 ] 현기차향 6세대 Bidding 결과 2018년중순이후확정발표, 양산은 2019년말부터시작 동사가 2015년부터들어갔던 AVN은현기차향 5세대플랫폼으로들어갔던것으로그전 4세대플랫폼은 NXP가해왔었다. NXP를제치고동사가 5세대에들어갈수있었던것은 2007년부터현기차 Before Market으로 Car-Audio AP칩을납품해왔던레퍼런스와함께소프트웨어를잘한다는점이큰강점으로작용하였다. AP는 Set 전체를컨트롤하는칩이기때문에칩만공급하는것으로끝나지않고예를들어, 그안의 OS들까지 Optimize 시켜줘야한다. 즉, 턴키개념으로 AP회사가다공급해야하기때문에이에대한경험이굉장히중요하다. 또한동사의뛰어난 Customizing 능력으로 NXP와같은큰규모의기업들보다발빠른지원이가능했기때문에 5세대 Bidding에동사제품이 NXP보다더비쌌음에도불구하고채택되게된것이다. 이러한관점에서현기차향 6세대 Bidding도기대되고있다. 특히나이번 Bidding은 2018년 CES에서삼성전자와함께선보인 콕핏통합시스템 으로들어가면서자동차회사입장에서는원가절감효과가커진다. 따라서 6세대확정가능성이더높아진상황이다. 이에대한발표는 2018년중순이후에확정되고 2019년말부터양산에들어가게된다. < 참고 > 콕핏통합시스템 : 2018 CES때삼성전자와텔레칩스가같이이름을붙여서낸것으로예를들어현재는고가차량에 Head-up 디스플레이, 디지털클러스터, 어라운드뷰모니터링, AVN 등이운전자보조기능으로다따로들어가있는데이중에서가장강력한칩인 AVN에들어가는 AP가이 4가지를한꺼번에지원하는것. [ 둘째, 일본, 중국 Before market 향고객다변화 ] 2018년하반기부터현기차향매출 + 일본, 중국 Before 향매출까지추가 동사는올해하반기부터현기차향이외에일본과중국 Major 자동차업체로의양산에들어간다. 이또한 Before Market으로들어가는것으로하반기부터는현기차향 AVN 매출에일본, 중국업체향매출까지더해지면서성장이가속화될것으로기대된다. 다만, 바로현기차물량만큼증가하긴힘들다. 이는현기차는 First인현대모비스, Second인 LG전자모두동사의칩을쓰고있기때문에현기차물량을거의다가져오는구조이지만일본과중국쪽은 Second 밴더를시작으로점점확장해가는구조로가게될것이기때문이다.
또한각나라별로나가는매출구조가좀다르다. 한국의경우에는 grade 별로 OS를똑같이가져가려는데에반해일본이나중국은같은 grade 안에서도 OS를다다르게가져가려고한다. 따라서포션이더작게나누어지기때문에현기차때보다는매출규모증가속도가조금더딜수있다. 2018 년하반기, 신규아이템매출도추가 [ 셋째, Application 확장에따른매출증대 ] 동사는 Application 확장측면에서디지털클러스터, 어라운드뷰모니터링, 텔레매틱스, 스마트안테나등을신규로진행해왔다. 그리고이중한두개는연말부터공급이확정되어있는상황이다. 여기에서앞서언급했던동사의 콕핏통합시스템 이 Application들을하나로통합하는것이기때문에다른아이템매출이향후의미가있을까? 라는의문이들수있다. 그러나 콕핏 은메인시스템을통합하는것이지서브시스템을통합하는것은아니다. 자동차에서는안전과관련된시스템의경우, 메인시스템뒤에무조건서브시스템이붙게되어있기때문에메인시스템을통합하는 콕핏 이있어도서브시스템들은따로따로붙게된다. 따라서메인과서브각각에서수요가존재하는것이다. 이번공급이확정될신규아이템으로는텔레매틱스와스마트안테나쪽일것으로추정된다. 이처럼생각하는이유는텔레매틱스는 High-end service를위한 model 만드는세계 1위회사가국내에있고, 스마트안테나의경우에는이미양산전선행과제로국내와일본등에 involve된상황이기때문이다. 또한다른몇가지아이템들도동사가용역비까지받아가면서진행중인선행과제가있어 2018년하반기부터는이러한신규아이템에대한추가적매출또한기대되는바이다. Application 확장으로자동차한대에들어가는칩개수증가 동사외형성장지속 이와같은 Application 확장에따른매출증가는동사에큰의미가있다. 그동안자동차한대에한개의칩만매출인식이되었다면향후스마트카그다음자율주행으로가면서점점 Application 수는증가하게되고그렇게되면한대의자동차에동사가팔수있는칩의개수는계속증가하기때문이다. 이에따라동사의외형성장은지속적으로확대될수밖에없는구조이다. 고성장 AVN+ 고객다변화 +Application 확장 최소시가총액 2,700 억가능 2019 년 OPS 에 Target PER 20 배적용한 21,000 원제시 하며커버리지개시 동사의 AVN 매출이본격화된것은 2015년하반기로당장순이익으로 EPS를고려하기에는다소무리가있다고판단하였다. 따라서 2019년영업이익기준 OPS에자율주행관련주 15~ 17년평균 PER 20배를적용한목표주가 21,000원 ( 시총기준 2,700억수준 ) 을제시하며커버리지를개시한다. 동사는곧발표될 2018년 1분기실적기준으로도매출 YoY +16.4% 성장에영업이익 YoY +81.7% 성장이기대되면서자율주행관련주로서는유일하게의미있는실적이나오고있다. 따라서업종평균 PER 20배적용은다소보수적이라고판단되는바이다. 또한동사는무차입경영을통해안정적인
재무구조를유지하고있어그매력도가타사대비더높다. 자율주행 ADAS 쪽대장주인만도도이에대한매출비중이 6% 정도에불과하다. 또한타사의경우, 실적도없는상태이다. 따라서동사는충분히더높은프리미엄적용이가능하다고판단되며이에따라업종 PER 상단 25배적용시에는목표주가 27,000원에약 106% 의업사이드가가능해진다. [ 그림 6] 실적추정 ( 분기 ) 동사실적은분기실적추정보다는연간으로의미있음 ( 단위 : 억원 ) DMP/ Mobile TV Automotive Cunsumer Elec. IoT & Etc 매출액 매출증가율 자료 : 텔레칩스, 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18F 180 211 215 216 253 234 242 280 271 291 339 326 315 Quantity 3,285 3,639 3,418 3,451 3,631 3,277 3,470 3,662 3,505 3,745 4,088 4,009 3,837 QoQ -5.7% 10.8% -6.1% 1.0% 5.2% -9.7% 5.9% 5.5% -4.3% 6.8% 9.2% -1.9% -4.3% Amount 18 21 21 22 25 23 24 28 27 29 34 32 31 QoQ -5.7% 15.8% 3.4% 1.4% 16.3% -6.8% 3.9% 14.9% -3.6% 7.1% 16.7% -4.5% -3.1% ASP 5,388 5,630 6,193 6,216 6,874 7,106 6,961 7,599 7,648 7,666 8,194 7,980 8,080 41.1% 11.0% 12.7% 29.7% 7.0% 24.5% 40.1% 16.2% 16.4% Audio 55.9 52.7 54.1 54.0 47.2 43.0 49.4 49.4 42.8 39.9 25.9 22.7 19.0 AVN 64.4 71.0 79.2 97.9 123.5 132.4 132.5 161.4 161.5 170.4 235.3 241.0 241.2 Mobile TV 10.0 11.6 11.4 13.6 13.7 14.8 13.6 12.5 16.5 16.8 13.5 12.6 14.8 Others 11.3 12.3 10.0 7.2 6.3 6.6 4.8 4.5 6.8 8.6 4.8 6.8 6.8 매출증가율 Audio -15.5% -18.4% -8.7% -8.5% -9.4% -7.1% -47.7% -54.1% -55.6% AVN 91.6% 86.4% 67.3% 64.8% 30.8% 28.8% 77.6% 49.3% 49.3% Mobile TV 36.3% 27.1% 20.1% -8.1% 20.4% 13.9% -1.0% 0.9% 20.0% Others -44.4% -46.3% -51.8% -37.2% 8.9% 30.4% -0.6% 52.1% -1.1% Total 142 148 155 173 191 197 200 228 228 236 279 283 282 STB/OTT 4.9 4.8 12.0 6.1 3.9 2.8 3.8 7.0 12.0 24.0 32.3 10.6 7.0 Blackbox 15.3 27.1 24.5 15.5 31.5 16.4 17.4 14.5 1.7 Tablet 3.7 6.0 3.7 3.8 0.5 0.4 0.3 0.5 Mobile TV 2.4 3.4 3.4 4.7 3.1 2.7 2.0 2.1 0.2 Others 8.9 13.6 9.6 10.8 15.5 10.9 12.6 17.0 19.3 20.2 17.2 19.7 16.6 Total 35 55 53 41 55 33 36 41 33 44 49 30 24 IoT 0 2 4 1 4 3 5 9 7 7 6 7 7 Etc(S/W License, Etc) 3 6 3 2 4 1 1 2 3 4 4 6 3 Total 매출원가 원가율 매출총이익 영업이익 영업이익증가율 영업이익률 순이익 순이익률 3 8 7 3 8 4 6 11 10 11 10 12 10 123 138 127 132 144 124 140 171 184 211 231 205 197 68.5% 65.5% 59.1% 60.9% 56.9% 52.9% 58.0% 61.0% 68.1% 72.4% 68.2% 63.0% 62.5% 57 73 88 84 109 110 102 109 86 80 108 120 118 3 10 23 10 17 15 14 21 9 2 17 36 16 521.3% 47.9% -41.0% 116.6% -47.7% -88.0% 23.8% 70.3% 81.7% 1.5% 4.8% 10.7% 4.5% 6.6% 6.4% 5.6% 7.6% 3.2% 0.6% 5.0% 11.1% 5.0% 6 12 31 (29) 21 19 14 52 3 1 21 (9) 5 3.4% 5.9% 14.2% -13.3% 8.2% 7.9% 5.7% 18.5% 1.1% 0.2% 6.1% -2.7% 1.5%
[ 그림 7] 실적추정 ( 연간 ) [ 그림 8] 현기차신차스케줄 ( 억원 ) 2015 2016 2017 2018F 2019F 2020F 매출액 821 1,010 1,227 1,484 1,855 2,356 Audio 217 189 131 40 22 5 AVN 313 550 808 1,151 1,484 1,956 매출원가 520 579 832 920 1,187 1,461 매출총이익 301 430 395 564 668 895 판관비 256 364 332 466 529 712 영업이익 46 66 63 98 139 184 당기순이익 20 105 15 45 65 94 매출액증가율 23.0% 21.5% 21.0% 25.0% 27.0% 원가율 63.3% 57.4% 67.8% 62.0% 64.0% 62.0% 판관비율 31.2% 36.0% 27.0% 31.4% 28.5% 30.2% 영업이익률 5.6% 6.6% 5.2% 6.6% 7.5% 7.8% 순이익률 2.5% 10.4% 1.3% 3.0% 3.5% 4.0% 자료 : 텔레칩스, 자료 : 각사 IR 자료,
텔레칩스목표주가추이 투자의견변동내역 ( 원 ) 25,000 주가 목표주가 목표가격괴리율일시투자의견목표가격대상시시점평균주가대비최고 ( 최저 ) 주가대비 2018. 04 30 매수 ( 신규 ) 21,000원 1년 - - 20,000 15,000 10,000 5,000 0 16/04 16/09 17/02 17/07 17/12 Compliance Notice 본자료에기재된내용들은작성자본인의의견을정확하게반영하고있으며외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다 ( 작성자 : 이안나 ) 연락처 : 02-3779-3553 / Email: snuanna@naver.com 본자료는고객의증권투자를돕기위한정보제공을목적으로제작되었습니다. 본자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보를바탕으로작성한것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로참고자료로만활용하시기바라며유가증권투자시투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서본자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며어떠한경우에도당사의동의없이복제, 배포, 전송, 변형될수없습니다. - 동자료는제공시점현재기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. - 동자료의추천종목은전일기준현재당사에서 1% 이상보유하고있지않습니다. - 동자료의추천종목은전일기준현재당사의조사분석담당자및그배우자등관련자가보유하고있지않습니다. - 동자료의추천종목에해당하는회사는당사와계열회사관계에있지않습니다. 투자등급및적용기준 구분 투자등급 guide line ( 투자기간 6~12 개월 ) 투자등급 적용기준 ( 향후 12 개월 ) 투자의견비율 Sector 시가총액대비 Overweight( 비중확대 ) ( 업종 ) 업종비중기준 Neutral ( 중립 ) 투자등급 3 단계 Underweight ( 비중축소 ) Company 투자등급 4 단계 Buy ( 매수 ) +15% 이상 53.3% ( 기업 ) Hold ( 보유 ) -15% ~+15% 8.8% Sell ( 매도 ) -15% 이하기대 0.0% Not Rated( 투자의견없음 ) 등급보류 37.9% 합계 100.0% 비고투자의견비율은의견공표종목들의맨마지막공표의견을기준으로한투자등급별비중 ( 최근 1 년간누적기준, 분기별갱신 )