운송업종 거대한기회의땅, TPL! 육운업종성장성에대한해답은 TPL 최근제기되고있는육운업종의미래성장성에대한의문은향후발전가능성이높은 TPL 시장에서해답을찾을수있을것으로판단된다. TPL 은전략적물류 Outsourcing 을통해물류비용절감과전반적인물류서비스의만족도향상을원하는화주들의 Needs 를충족시켜줄수있다. 향후아시아 / 태평양및국내 TPL 시장의발전가능성은높으며우리정부도 TPL 활성화를위해지원활동을펼치고있다. 현대글로비스와 CJ대한통운은향후자산형과비자산형 TPL 을모두영위하며고객들에게물류통합솔루션을제공하는방향으로나아갈것으로판단된다. 해외법인성장의현대글로비스. 합병시너지와해외 M&A 의 CJ대한통운현대글로비스는해외법인의높은성장세와서서히나타나고있는 TPL 비중증가가성장을견인할해외물류와수익성과성장성을모두갖춘중고차사업에관심을가져야할것으로판단된다. 일감몰아주기관련규제는지나치게우려하기보다는불확실성이해소될것으로기대하는것이정당하다. CJ대한통운은합병으로인한 CL과포워딩사업의시너지효과와택배사업의시장지배력강화에주목해야할것으로판단된다. 낮은 ROE 에대한부담은향후적극적인 M&A 를통해극복할것으로판단된다. 213. 4. 3 산업분석 Analyst 강현수 2.3772-7539 hskang@hanwha.com Overweight 현대글로비스 (8628) 투자의견 : Buy(Initiate) 목표주가 : 25,원 ( 신규 ) 주가 (4/29): 181,원 CJ대한통운 (12) 투자의견 : Buy(Initiate) 목표주가 : 131,원 ( 신규 ) 주가 (4/29): 16,5원 투자의견 Overweight, Top pick 은현대글로비스육운업종에대해투자의견 Overweight 를제시하며커버리지를개시하는데그이유는 1) 향후물류산업의핵심이될 TPL 시장에서성장성을찾을수있을것으로보이며 2) 커버리지기업들이대응전략과실행방안을보유하고있다고판단하기때문이다. Top pick 으로양호한성장성을가지고있고글로벌포워딩회사대비 Valuation 이낮은현대글로비스를제시한다. 글로벌 TPL 시장의지속적인성장세예상 ( 십억달러 ) 1, 매출액 ( 좌 ) 성장률 ( 우 ) 2 8 16 6 12 4 8 2 4 6 7 8 9 1 11 12(E) 13(E) 14(E) 15(E) 자료 : Armstrong & Associates, 한화투자증권리서치센터
I. Investment Summary 3 II. 향후육운업종성장의해답은 TPL 4 III. 미래성장은 TPL 에서찾자 6 1. TPL 이란무엇인가? 6 2. 업체별 TPL 전략 12 IV. 업체별투자전략 14 1. 현대글로비스 : 여전히성장가능하다 14 2. CJ 대한통운 : 한국대표에서글로벌대표로 19 V. 투자유망종목 23 현대글로비스 (8628/Buy/Initiate, TP: 25, 원 ) 24 CJ 대한통운 (12/Buy/Initiate, TP: 131, 원 ) 27
운송업종ㅣ산업분석 I. Investment Summary 육운업종의미래성장은 TPL 이이끈다육운업종지수는운송업종안의 3개산업중에서유일하게과거 1년동안 KOSPI 를 Outperform 하고있다. 그러나 12년말부터육운업체들의주가는 KOSPI 대비 Underperform 하는모습을보여주고있는데이는정부규제및 M&A 이슈로인해그동안높게평가했던미래성장성에대한의문이제기되었기때문이다. 그러나당사는향후육운업종이 TPL(Third Party Logistics, 제3 자물류 ) 에서성장성을찾을수있을것으로판단한다. TPL 은전략적물류 Outsourcing 을의미하는데물류비용절감과전반적인물류서비스의만족도향상을원하는화주들의 Needs 를동시에충족시켜줄수있다. 향후아시아 / 태평양및국내 TPL 시장의발전가능성은높으며우리정부도 TPL 활성화를위해다양한지원활동을펼치고있다. 향후고객들에게물류통합솔루션을제공하기위해서는궁극적으로자산형과비자산형 TPL 을모두영위하는회사가상대적으로유리한위치에있을것으로판단된다. 따라서비자산형 TPL 위주인현대글로비스는 PCC 선을이용해자산형 TPL 을강화하고, 자산형 TPL 위주인 CJ대한통운은 CJ GLS 의해외네트워크를이용한비자산형 TPL 을강화하여자산형과비자산형 TPL 서비스를모두제공하는방향으로나아갈것으로판단된다. 여전히성장하는현대글로비스, 글로벌물류업체로도약하는 CJ대한통운현대글로비스는과거높은성장을이끌었던 CKD 매출이둔화되지만해외물류가꾸준한성장세를보일것으로전망된다. 해외법인의높은성장세와서서히나타나고있는 TPL 비중증가역시해외물류의성장을견인하는요인이다. 여기에수익성을갖춘중고차사업의견조한성장세역시긍정적인요인이다. 최근현대글로비스주가의가장큰우려요인인일감몰아주기관련규제와관련해서는, 기업가치훼손가능성에대해지나치게우려하기보다는중소기업시장개방과같은대응방안이점차구체화됨에따라불확실성이해소될것으로기대하는것이정당하다. CJ대한통운은 CJ GLS 와의합병으로인해 CL과포워딩사업에서시너지효과가나타날것으로기대된다. CL은비용절감및고객증대효과가, 포워딩은규모의경제로인한협상력강화가기대되며이과정에서 CJ GLS 의해외네트워크와 IT 솔루션이중요한역할을할것으로예상된다. 택배사업은시장지배력강화에주목해야할것으로판단되며향후안정적인영업이익률을유지하는 cash cow 역할로변모할것으로생각된다. CJ대한통운주가의발목을잡는낮은 ROE 에대한부담은적극적인 M&A 를통해극복할것으로판단된다. 투자의견 Overweight 으로커버리지개시, Top pick 은현대글로비스육운업종은향후물류산업의핵심이될 TPL 시장에서성장성을찾을수있을것으로보이며커버리지기업들은대응전략과실행방안을보유하고있다고판단된다. 당사는이러한요인을반영하여육운업종에대해투자의견 Overweight 를제시하며커버리지를개시한다. Top pick 으로 TPL 매출증가를통해여전히양호한성장성을가지고있고, 글로벌포워딩회사대비 Valuation 이낮은현대글로비스를제시한다. CJ대한통운은단기적으로대우건설과아시아나항공보유지분의 overhang 부담이존재하나해외 M&A 를통해글로벌물류업체로도약하는중장기적인성장성측면에서긍정적인시각을제시한다. Research Center 3
산업분석ㅣ운송업종 II. 향후육운업종성장의해답은 TPL 미래성장성에대한의문이제기되며 Underperform 하고있는육운업종운송업종안의 3개산업중에서과거 1년동안 KOSPI 를 Outperform 하고있는업종은육운업종뿐이다. 이는투자자들이이미산업이성숙단계에접어들어성장률이낮아지고수익성이악화되고있는항공이나해운업종과달리육운업종의미래성장성에대한가치를높게평가했기때문이다. 그러나 12년말부터육운업체들의주가는 KOSPI 대비 Underperform 하는모습을보여주고있는데이는정부규제및 M&A 이슈로인해그동안높게평가했던미래성장성에대해의문이제기되었기때문이다. KOSPI 에서육운업종이차지하는시가총액비중역시 12년말 1.2% 수준에서현재는 1% 이하로내려온상황이다. ( 그림 1,2). 업체별로보면현대글로비스의경우그동안높은성장세를이끌었던현대차그룹의 Captive 물량증가가둔화된데다정부의경제민주화정책중일감몰아주기에대한규제가강화되면서투자심리가많이악화된상황이다. CJ대한통운의경우 CJ GLS 와의합병관련비용으로인해상반기실적모멘텀이둔화되면서향후 M&A 시너지에대한기대가낮아지고 ROE 대비주가수준이부담스럽게느껴지는현상이나타나고있다. [ 그림 1] 육운업지수상대수익률 (1 년 ) [ 그림 2] KOSPI 대비육운업시가총액비중 (1 년 ) 14 KOSPI 운송항공 해운 육운 1.3 육운 _ 시총비중 12 1.2 1 1.1 8 1. 6.9 4 12/4 12/7 12/1 13/1 13/4 자료 : 한화투자증권리서치센터.8 12/4 12/7 12/1 13/1 13/4 자료 : 한화투자증권리서치센터 향후육운업종의성장을이끌수있는것은 TPL 당사는향후육운업종의성장을이끌수있는것은 TPL(Third Party Logistics, 제3 자물류 ) 이라고판단하고있으며, 이에따라 TPL 산업의현황과향후발전방향을살펴보고자산형과비자산형 TPL 을모두제공하기위한현대글로비스와 CJ대한통운의대응전략을살펴보고자한다. 또한육운업종의공통분모인 TPL 을제외한나머지상황은회사별로상이한것을감안하여현대글로비스는해외물류와중고차사업, 규제이슈를중심으로, CJ대한통운은합병시너지와택배사업, M&A 이슈를중심으로성장성과수익성을살펴보고그에따른투자전략을제시하려한다. 4 Research Center
운송업종ㅣ산업분석 [ 그림 3] 육운업종회사별상대수익률 (3 개월 ) [ 그림 4] 육운업종회사별상대수익률 (1 개월 ) 12 KOSPI 현대글로비스 CJ 대한통운 12 KOSPI 현대글로비스 CJ 대한통운 11 11 1 1 9 8 9 7 13/1/25 13/2/25 13/3/25 13/4/25 자료 : 한화투자증권리서치센터 8 13/3/26 13/4/5 13/4/15 13/4/25 자료 : 한화투자증권리서치센터 [ 표 1] Global peer valuation table ( 단위 : %, 배 ) 나라 회사명 213 년 214 년 ROE PER PBR EV/EBITDA ROE PER PBR EV/EBITDA UPS 99.8 17.2 14.3 9.1 116.3 15.1 12.4 8.3 FEDEX 13.6 12.5 1.7 4.6 13.9 1.3 1.5 3.9 미국 C.H. Robinson 32.4 19.1 5.9 1.9 35.6 16.9 5.5 9.7 Expeditor 18. 19.9 3.4 9.4 19.6 17.5 3.2 8.3 Uti Worldwide 6.4 28. 1.6 9.5 9.1 18.4 1.4 6.5 Deutsche Post 15.2 12.7 2. 5.7 16.9 11.4 1.8 5.2 유럽 일본 한국 Kuehne & Nagel 25.6 2.4 5. 11.7 26.3 18.1 4.6 1.4 Panalpina 8.2 33.5 2.7 13.3 11.4 22.5 2.5 9.7 Yamato Holdings 7.3 2.2 1.4 6.6 7.5 18.3 1.3 6.1 Nippon Express 5.2 2.3 1. 7.5 5.5 18.6 1. 6.9 현대글로비스 24.8 12.4 2.8 9. 22.9 1.8 2.3 7.4 CJ 대한통운 3.7 27.1 1. 15. 4.8 19.8.9 12.3 자료 : Bloomberg, 한화투자증권리서치센터 (CJ 대한통운은통합미반영 ) Research Center 5
산업분석ㅣ운송업종 III. 미래성장은 TPL 에서찾자 1. TPL 이란무엇인가? TPL 은전략적물류 Outsourcing 제3 자물류 (TPL, Third Party Logistics) 는 198 년대중반에미국에서물류산업이발전하면서물류업무일부또는전부를외주계약을통해조달한다는의미로사용되기시작하였다. 1998 년미국물류관리협회 (CLM) 의조사에서인용된제3 자물류의정의에의하면 제3자물류 (TPL) 란물류채널내의다른주체와일시적이거나장기적인관계를가지고있는물류채널내의대행자또는매개자를의미하며화주와단일혹은복수의 3자간에일정기간동안일정비용으로일정서비스를상호합의하여수행하는과정을제3 자물류또는계약물류 (CL, Contract Logistics) 라고정의하고있다. 결국물류 Outsourcing 을특수관계가없는물류서비스제공업체에게위탁할때이를 TPL 혹은 3PL 이라고부른다. TPL 은물류 Outsourcing 의한부분으로서기업이수행하는다양한활동중전략적으로가장잘할수있는분야나핵심역량을가진분야에기업의모든자원을집중시키고부가가치가낮은물류업무를외부전문업체에게업무의설계, 기획및운영까지위탁시키는것을말한다. 즉, TPL 은전략적물류 Outsourcing(SLO) 에해당된다. TPL 의형태를두가지로분류해보면자사가보유한창고나배송네트워크를바탕으로 Know-How 를축적하여고객에게최적의물류를제공하는자산형 (Asset) TPL 과자사에서자산이나시설을보유하지않은업태로서수 배송네트워크, 유통가공, 입 출고관리를수행하는센터혹은이를관리하는정보시스템을고객에게최적화하여제공하는비자산형 (Non-Asset) TPL 로구분할수있다. 자산형 TPL 의경우창고계업체는수 배송기능확보가필요하며, 수송계업체는창고사업자와의업무제휴가필요하다. 한편비자산형 TPL 의경우 Know-How 를제공하는비즈니스자체가핵심업무이기때문에고객의다양한수요를맞춰줄수있는글로벌네트워크와솔루션의경쟁력이중요하다. [ 표 2] 자산형 TPL 과비자산형 TPL 비교 비자산형 TPL 자산형 TPL 회사 C.H. Robinson, Kuehne & Nagel, J.B. Hunt Ryder, Danzas, ASG 형태자산비보유 / 자산리스이용트럭, 창고등의자산보유 서비스운송, 장비대여, 선박운영, 창고운영 Forwarding, Brokering, Consolidating 장점 단점 유연한서비스비용절감및물류효율화신뢰성및관리감독능력불안성수기이용여부 / 배상책임 성수기이용가능고객중심의상업화 특정고객전용시차별성이사라짐 중요이슈 자산의 Utilization( 차량, 창고면적 ) 가격경쟁력 / 자산의 Availability 확보 특징 Consulting, IT 전문업체의인력을스카우트 화주기업, Consulting 업체의전문인력스카우트 비고 자산상각비용과무관하여경영구조가유연 Management 와정보 System 을주요무기로함 자료 : 삼영물류 ( 제3자물류의현황및발전전망, 28), 한화투자증권리서치센터 6 Research Center
운송업종ㅣ산업분석 개척가능성이높은북미와아시아 / 태평양 TPL 시장 213 TPL Study 에따르면화주들의매출액대비물류비비중은남미 (15%) 가제일높았으며유럽과아시아 / 태평양 (12%), 북미 (1%) 순이었다. 그러나물류부문별로 TPL 비중을살펴보면유럽이모든부분에서가장높은모습을보였다. 유럽의물류비와운송비, 창고운영비중 TPL 비중은각각 55%, 71%, 48% 로글로벌평균인 39%, 54%, 36% 보다현저히높은모습을보였다. 반면북미와아시아 / 태평양은모든부분에서낮은 TPL 비중을보이고있다. 이는아직 TPL 시장이발전하지못했음을의미한다. 화주들이 TPL 을이용하지않는이유에대한설문조사결과에의하면아직 TPL 회사들의역량이부족하다는점과동시에향후개척가능성이높다는점이드러난다. 순위별로살펴보면경쟁력이나회사철학측면에서 TPL 을이용하지않고있는화주들도있지만, TPL 회사의역량 ( 가격, 서비스수준, IT, 글로벌네트워크 ) 이나신뢰및통제력이화주들의요구수준에맞지않아 TPL 을이용하지않는화주들도많은것으로나타난다. 향후글로벌 TPL 회사를지향해야하는한국육운업체들역시이부분에주목해야할것으로보인다. [ 그림 5] 물류부문별 TPL 비중 8 7 6 5 4 3 글로벌북미 유럽아시아 / 태평양 남미 39 33 55 31 39 54 42 71 45 6 36 31 48 32 3 2 1 12 1 12 12 15 매출액대비물류비비중물류비중 TPL 비중운송비중 TPL 비중창고운영비중 TPL 비중 자료 : 213 Third-Party Logistics Study, 한화투자증권리서치센터 [ 표3] 화주들이 TPL을이용하지않는이유 순위 21 년 212 년 213 년 1 물류가회사의핵심경쟁력 물류가회사의핵심경쟁력 물류가회사의핵심경쟁력 2 비용절감된적없음 물류가매우중요해 TPL 이용할수없음 비용절감된적없음 3 TPL 부분에대한통제력상실우려 비용절감된적없음 물류가매우중요해 TPL 이용할수없음 4 물류가매우중요해 TPL 이용할수없음 TPL IT 시스템통합이너무어려움 원하는수준의서비스제공되지않음 5 원하는수준의서비스제공되지않음 TPL 부분에대한통제력상실우려 TPL 을사용하지않는것이회사철학 6 TPL 회사보다더많은물류기능보유 원하는수준의서비스제공되지않음 TPL 회사보다더많은물류기능보유 7 TPL 을사용하지않는것이회사철학 TPL 회사보다더많은물류기능보유 TPL 부분에대한통제력상실우려 8 TPL IT 시스템통합이너무어려움 TPL 을사용하지않는것이회사철학 TPL IT 시스템통합이너무어려움 9 TPL 회사의글로벌역량부족 과거이용후더이상이용않기로결정 수송보안관련문제 1 과거이용후더이상이용않기로결정 수송보안관련문제 TPL 회사와신뢰있는관계구축어려움 11 수송보안관련문제 TPL 회사의글로벌역량부족 TPL 회사의글로벌역량부족 12 TPL 회사와신뢰있는관계구축어려움 TPL 회사와신뢰있는관계구축어려움 과거이용후더이상이용않기로결정 자료 : 213 Third-Party Logistics Study, 한화투자증권리서치센터 Research Center 7
산업분석ㅣ운송업종 화주들의 Needs 를충족시켜줄수있는 TPL TPL 은화주들에게물류비용절감뿐만아니라전반적인물류서비스의만족도를높여주는효과를가져다줄수있다. 설문조사결과에따르면 TPL 이용으로인해화주들은물류비용과재고비용이각각 15%, 1% 정도감소하는이득을얻게된다. 또한물류관련고정자산이 25% 감소하며주문충족률과정확성도이용전과비교할때 6~8% 정도향상되어비용과만족도측면에서모두개선되는모습을보여준다. 화주들이이용하는 TPL 서비스와물류업체들이제공하는 TPL 서비스를비교해보면국내및국제운송과같은대표적인서비스엔큰차이가없지만나머지부분에있어선개별서비스별로차이를보인다. 화물포워딩 ( 화주 53%, 물류회사 64%) 이나통관 ( 화주 52%, 물류회사 54%) 의경우제공비율대비이용비율이높은대표적인서비스이다. 반면, 고객서비스 ( 화주 1%, 물류회사 67%) 나공급망컨설팅 ( 화주 1%, 물류회사 56%) 의경우물류회사들의서비스제공비율보다화주들의이용비율이현저하게낮은모습을보인다. 따라서향후이부분의 TPL 이용률을높이는것이물류회사들의과제가될것으로생각된다. [ 표4] TPL 이용으로인한화주의이득 ( 단위 : %) 유형 21 년 212 년 213 년 물류비용감소 15 13 15 재고비용감소 11 9 8 물류고정자산감소 25 25 26 주문충족률 73 81 7 79 58 65 주문정확성 83 89 8 87 67 72 자료 : 21 ~ 213 Third-Party Logistics Study, 한화투자증권리서치센터 [ 표 5] 화주이용 TPL 과물류업체제공 TPL 서비스비교 ( 단위 : %) Outsourcing 물류서비스 화주이용비율 글로벌북미유럽아시아 / 태평양남미 물류회사제공비율 국제운송 76 64 86 79 82 71 국내운송 71 67 81 76 61 88 창고업 63 61 72 59 51 83 화물포워딩 53 54 6 46 47 64 통관 52 52 57 44 57 54 역물류 ( 결함, 수리, 반송 ) 26 27 31 23 19 6 Cross-Docking 25 29 31 18 19 64 상품라벨링, 포장, 조립 25 25 31 21 2 65 운송계획및관리 22 24 27 19 15 7 재고관리 19 16 15 21 17 64 운임청구및감사 18 32 13 11 5 34 주문관리및이행 16 2 18 16 9 65 IT 서비스 13 16 16 14 9 5 서비스부문물류 12 11 14 12 12 39 고객서비스 1 8 7 17 14 67 공급망컨설팅 1 14 7 9 9 56 선대관리 8 8 8 8 9 26 LLP/4PL Services 8 8 17 4 4 39 지속가능 / 친환경공급망서비스 6 3 7 6 6 31 자료 : 213 Third-Party Logistics Study, 한화투자증권리서치센터 8 Research Center
운송업종ㅣ산업분석 자산형과비자산형 TPL 을모두제공물류관련매거진인 Inbound Logistics 에서글로벌상위 1 개 TPL 회사들을대상으로한조사에따르면자산형과비자산형 TPL 을모두제공하는회사가 44개로가장많았으며비자산형 TPL 만제공하는회사가 43개, 자산형 TPL 만제공하는회사는 13개에불과했다. 고객들에게물류통합솔루션을제공하기위해서는궁극적으로자산형과비자산형 TPL 을모두영위하는회사가상대적으로유리한위치에있을것으로판단된다. 따라서비자산형 TPL 위주인현대글로비스와자산형 TPL 위주인 CJ대한통운모두두가지유형의서비스를모두제공하는방향으로나아갈수밖에없다. 한편글로벌상위 1 개 TPL 회사들이주로제공하는물류서비스로는수입물류, 통합물류, 물류프로세스재설계, LLP/4PL, JIT, 협력사관리의비중이높았으며, 특수서비스로는물류 / 운송계획, 역물류 / 상품주기관리, Direct to store, 수출입통관서비스를주로제공하는모습을보였다. [ 표 6] Top 1 TPL 회사현황 ( 단위 : 개 ) 현황분류회사수 자산형 13 유형 비자산형 43 둘다 44 수입물류 97 통합물류 92 물류프로세스재설계 83 LLP/4PL 81 물류서비스 JIT 81 협력사관리 81 재고관리 79 결제감사 / 프로세싱 63 서비스공유 63 글로벌무역서비스 56 물류 / 운송계획 98 역물류 / 상품주기관리 86 Direct to store 85 수출입통관 81 지속가능성 / 친환경물류 57 특수서비스 Direct to home 54 비상 / 위기관리계획 53 마케팅 / 고객서비스 47 노무관리 47 글로벌확장 ( 조달 / 판매 ) 32 보안조사 3 자료 : Inbound Logistics, 한화투자증권리서치센터 Research Center 9
산업분석ㅣ운송업종 한국 TPL 시장규모와성장가능성물류컨설팅회사인 Armstrong & Associates 에의하면 211 년글로벌 TPL 산업의매출규모는 6,161억달러에달하는것으로판단된다. 이는 21 년 5,59 억달러에비해 11.8% 증가한것으로, 지역별로는아시아 태평양 1,911 억달러, 유럽 1,64 억달러, 북미 1,599 억달러, 남미 395 억달러, 기타지역 652억달러순이다. 21 년 TPL 매출규모 1위였던아시아 태평양은 15.3% 의높은증가율을보이며유럽 (1.1%), 북미 (6.2%) 와의격차를벌리는모습을보여주었다. 아시아 태평양지역내국가별로는중국 (886 억달러 ), 일본 (449 억달러 ), 호주 (156 억달러 ) 순이며한국은 116 억달러의매출을기록하였다. 국내기업들의 TPL 활용률은 25 년이후로꾸준히상승하여 211 년 56% 까지올라온상황이다. 그러나아직 8% 를넘는미국이나유럽은물론일본 (7%) 에비해서도낮은수준이다. 이에따라향후물류산업선진화에따른국내 TPL 의성장가능성은높다고판단된다. [ 표7] 글로벌 TPL 산업규모 ( 단위 : 십억달러 ) 29 년 21 년 211 년 북미 128.1 15.5 159.9 유럽 162.3 145.7 16.4 아시아 / 태평양 146.4 165.7 191.1 남미 27.6 33.3 39.5 기타지역 42.7 55.7 65.2 합계 57.1 55.9 616.1 자료 : Armstrong & Associates, 한화투자증권리서치센터 [ 표8] 아시아 / 태평양지역국가별물류비및 TPL 규모 (211년 ) ( 단위 : 십억달러, %) 국가 호주 중국 홍콩 인도 일본 싱가폴 한국 대만 기타 합계 GDP 1,57. 6,989. 242.4 1,843. 5,855. 266.5 1,164. 54.6 836.1 19,27.6 물류비 158.2 1,265. 21.9 239.5 59.6 23.9 14.7 45.5 89.4 2,457.7 물류비비중 (GDP 대비 ) 1.5 18.1 9. 13. 8.7 9. 9. 9. 1.7 12.8 TPL 매출 15.6 88.6 2.5 13.7 44.9 2.8 11.6 5. 6.4 191.1 TPL 비중 9.9 7. 11.4 5.7 8.8 11.7 11.1 11. 7.2 7.8 자료 : Armstrong & Associates, 한화투자증권리서치센터 [ 그림 6] 국내기업의 TPL 활용률 65 TPL 활용률 6 56 55 52.1 5 45 4 35 35.6 38.8 42.2 45.9 48.2 3 25 26 27 28 29 21 211 자료 : 한국무역협회, 물류산업총람 (212), 한화투자증권리서치센터 1 Research Center
운송업종ㅣ산업분석 TPL 활성화를위한정부의노력정부에서는 TPL 활성화를통한물류산업선진화및물류비절감을위해여러가지지원활동을수행하고있다. 국토교통부는 28 년부터화주기업의 TPL 전환을위한물류컨설팅비용의일부 ( 컨설팅비용의 5% 이내 ) 를지원해오고있다. 그결과 28~211 년까지제조, 유통, 무역업체등 45개사를대상으로 19 억원을지원하여연간 148 억원의물류비를절감하고 TPL 전환계약액이연간 1,267 억원에달했다. 212 년부터는 TPL 이용기업의법인세감면요건을완화하여, 총물류비중 TPL 비중이 5% 이상에서 3% 이상인경우전년대비증가한법인세의 3% 를감면하고있다. 또한국토교통부와지식경제부는 212 년 12월 26일 화주기업 물류기업공생발전협의체 위원회를개최해화주 물류업계간물류기능별 ( 육상화물운송, TPL 서비스분야 ) 표준계약서와유가변동리스크분담방안모델의보급을의결하고, 양업계의공생발전실천선언문을발표하였다. 표준계약서는그동안불필요한분쟁과불합리한피해발생빈도가높은부분을개선하는데중점을두었으며, 주요개선사항으로는 1) 화주기업과물류기업간모든협의사항과의사결정사항의서면화, 2) 그동안계약서에구체적으로명시하지않았던화주기업과물류기업의귀책사유와이에따른조치 의무사항구체화, 3) 대금지급, 운송요율결정, 손해배상의책임과한도에관한기준과절차를명확히하여분쟁 피해발생소지최소화, 4) 계약기간중유가변동에따라운송요율을개정할수있도록하는근거와절차마련등이있다. 표준계약서와함께위원회에서마련한유가변동리스크분담방안은국내일부기업에서시행하는모범사례를 3가지로유형화 ( 유류비를실비정산, 정해진기간단위로유가변동분을운임에반영, 유가변동구간단위로사전에협의한금액을운임에반영 ) 함으로써, 화주 물류기업이계약시에적절한유형으로선택 응용할수있는참조모델로서보급하고자하는것이그취지이다. 위원회에서는 3가지유형중가장많은기업이선호하는유형인 유가변동폭에따라운임을변경 하는방안을우선적으로보급하기로의결하였으며, 기업별경영여건등이상이함을감안하여, 나머지 2개유형도선택 응용할수있는권장방안으로채택하였다. 또한, 양업계가공생발전과제를실천할것을다짐하는의미에서 화주업계 물류업계공생발전실천선언문 을채택 발표하였으며, 지속적인협의체운영을통해 213 년상반기에실제거래행위중모범사례와바람직하지않은사례등을구체적으로제시 설명하는상생거래가이드라인을마련 보급하고, 해외시장동반진출을위한구체적인방안도마련하기로하였다. [ 표 9] 유가변동리스크분담방안유형 유형내용장점단점 유가변동폭에따른운임변경 주기적으로유가변동분을운임에반영 유류비실비정산 - 계약시유가변동에따른부담을상호분담하기로합의 - 정해진금액또는범위이상으로유가가변동할경우운송단가조정 - 계약당시유가를기준으로상호합의하여정한금액또는단계만큼변동할때마다, 미리정해놓은새로운운임적용 - 계약시유가를기준으로계약을체결한후주기적으로유가변동분을운임에반영 - 일정기간동안유가변동에따라운임추가지불혹은삭감 - 개별건수는거리기준변동운임, 지속적관계는시간기준변동운임산출 - 유가를포함하지않은운임으로계약 - 유류비는주유소판매가격기준으로화주기업실비 - 계약시미리정해놓은기준에따라적용되므로상호마찰의소지가적음 - 유가변동을수시로적용할필요없음 - 변동된유가의실질반영으로물류기업의피해없음 - 인상된유가의실질반영으로마찰소지없음 - 정해진금액 / 범위내의유가인상미반영으로인한물류기업의손실일정부분발생 - 화주기업입장에서다소번거로움 - 물류기업의유류절약을위한동기부여어려움 - 물류기업의유류절약을위한동기부여없음 - 화주와물류기업간에신뢰와시스템 자료 : 국토교통부, 한화투자증권리서치센터 Research Center 11
산업분석ㅣ운송업종 2. 업체별 TPL 전략 CJ대한통운 : 자산형 TPL + CJ GLS 의해외네트워크를이용한비자산형 TPL 193 년 11월 15일설립된조선미곡창고를모체로하는 CJ대한통운은한국물류산업을대표하는기업이자 1, 여대이상의육상운송장비와 13 여동의창고를보유한대표적인자산형물류회사이다. CJ대한통운의자산대부분이국내에위치하고있기때문에그동안 CJ대한통운의 TPL 역시자산형에좀더강점을가지고있었다. 그러나 213 년 4월 1일 CJ GLS 와의합병을통해향후 CJ대한통운은 CJ GLS 의해외네트워크를활용한비자산형 TPL 사업을강화할수있을것으로판단된다. 212 년 CJ GLS 의해외매출액은 5,715 억원, 해외매출비중은 32.2% 로해외매출액 1,812 억원, 해외매출비중 6.5% 에그친 CJ대한통운과비교해높은해외경쟁력을가지고있다. CJ GLS 와의합병을통해아시아를비롯한북미, 유럽지역을아우르는글로벌물류서비스를제공할수있게된 CJ대한통운은현재전세계에 94개 ( 지점 19개, 사무소 13개, 법인 26개, 파트너 36개 ) 의글로벌네트워크를보유하고있다. 지역별로는아시아가 5개로가장많으며유럽 18개, 북미 12개순이다. 현지거점이없는남미와대양주, 아프리카는현재파트너를통해물류서비스를제공하고있다. [ 그림 7] CJ GLS 와 CJ 대한통운의해외매출비중비교 ( 십억원 ) 8 CJ_GLS_ 해외매출 ( 좌 ) CJ대한통운 _ 해외매출 ( 좌 ) 4 7 CJ_GLS_ 해외매출비중 ( 우 ) CJ대한통운 _ 해외매출비중 ( 우 ) 35 6 5 4 3 2 1 21 211 212 3 25 2 15 1 5 자료 : CJ 대한통운, 한화투자증권리서치센터 [ 표1] CJ대한통운의글로벌네트워크현황 ( 단위 : 개 ) 북미 아시아 유럽 대양주 남미 아프리카 글로벌 미국 멕시코 중국 일본 동남아 중동 서유럽 동유럽 북유럽 호주 지점 7 6 2 3 1 19 사무소 1 2 3 6 1 13 법인 1 1 8 1 12 1 2 26 파트너 8 8 3 3 6 5 3 36 합계 9 3 17 3 21 9 1 5 3 6 5 3 94 자료 : CJ대한통운, 한화투자증권리서치센터 12 Research Center
운송업종ㅣ산업분석 현대글로비스 : 비자산형 TPL + PCC 선을이용한자산형 TPL 현대글로비스는그동안비자산형물류회사의성격을띄고있었다. 주력사업인 CKD 나제선원료해상운송사업의경우실제물류운송은용선계약을맺은해운선사가수행하고현대글로비스는가운데에서현대 기아차그룹의통합물류를책임지는역할을수행해왔다. 이에따라 TPL 역시포워딩과같은비자산형사업위주로운영되는모습을보였다. 그러나현대글로비스의자동차운반선 (PCC, Pure Car Carrier) 규모가점점커지면서향후에는 PCC 선이라는자산을활용한 TPL 사업이활성화될것으로전망된다. 212 년현대글로비스의완성차운송사업은 1조 3,18 억원의매출을기록하였는데, 이중약 25% 가현대 기아차가아닌 TPL( 혼다, 포드, 폭스바겐등 ) 매출로추정된다. 이로인해현대글로비스의 TPL 매출은 211 년분기당 1,5 억원수준에서 212 년엔분기당 3, 억원에육박하는수준까지증가하였다. 212 년말기준현대글로비스는총 49대의 PCC 선대를운용하고있으며이중자선은 8대이다. 향후 PCC 선발주및인도스케줄을고려할경우현대글로비스의 PCC 자선규모는 213 년말 13대, 214 년말 22대까지늘어나게된다. 현재현대 기아차수출물량의 6% 를맡고있는유코카캐리어스와의향후계약조정여부에따라달라지겠지만급격히줄어들고있는글로벌 PCC 선의 orderbook 을고려하면현대글로비스가 PCC 선을이용해 TPL 물량을확보할가능성은높다고판단된다. [ 그림 8] 현대글로비스 PCC 선대변화추이 ( 대 ) 6 자선 용선 56 5 4 41 49 3 2 1 26 22 18 13 8 5 5 6 3 2 28 29 21 211 212 213(E) 214(E) 자료 : 현대글로비스, 한화투자증권리서치센터 [ 그림 9] PCC 선선대규모 [ 그림 1] PCC 선 orderbook 추이 ( 천CEU) 4, PCC_fleet( 좌 ) PCC_fleet( 우 ) ( 대 ) 8 ( 천CEU) 1,6 PCC_orderbook( 좌 ) PCC_orderbook( 우 ) ( 대 ) 3 3,5 3, 75 7 1,4 1,2 1, 25 2 2,5 65 8 15 2, 1,5 6 55 6 4 2 1 5 1, 7/1 8/1 9/1 1/1 11/1 12/1 13/1 5 7/1 8/1 9/1 1/1 11/1 12/1 13/1 자료 : Clarkson, 한화투자증권리서치센터 자료 : Clarkson, 한화투자증권리서치센터 Research Center 13
산업분석ㅣ운송업종 IV. 업체별투자전략 1. 현대글로비스 : 여전히성장가능하다 CKD 둔화보다해외물류성장을보자과거현대글로비스의높은성장을이끌었던것은현대 기아차해외공장생산증가에따른 CKD 매출증가였다. 현재현대글로비스는현대차 5개공장 ( 앨라배마, 체코, 러시아, 브라질, 터키 ) 과기아차 2개공장 ( 조지아, 슬로바키아 ) 에 CKD 부품을판매하고있다. 212 년 4분기부터매출이발생한브라질공장과 13 년말증설이예정되어있는터키공장을제외하면향후 CKD 부문의성장을기대하기는어려운상황이다. 이에따라환율변동성이존재하지만 CKD 매출역시 13년부터는 low-single 수준의낮은증가율을기록할것으로판단된다. 그러나 CKD 와함께현대글로비스의양대사업부문인해외물류는향후에도꾸준한성장세를보일수있을것으로예상된다. 현재해외물류매출중완성차운송과제선원료운송이절반가량을차지하고있는데완성차운송의경우꾸준히늘어나고있는 TPL 매출에향후현대 기아차배선권조정가능성 ( 현재 4%) 도존재한다. 제선원료운송의경우올해 9월말현대제철 3고로가동에따른매출상승 ( 고로 1기당연간 1,5 억원수준의물류매출발생 ) 을기대할수있다. 나머지해외물류부문은현재자동차부품이나 Metal scrap 운송과같은계열사물량위주이나향후 TPL 매출이점차늘어날것으로예상된다. [ 그림 11] 현대글로비스연도별 CKD 매출 [ 그림 12] 현대글로비스연도별해외물류매출 ( 조원 ) 6 매출액 ( 좌 ) 15 ( 조원 ) 1 매출액 ( 좌 ) 15 5 증가율 ( 우 ) 12 8 증가율 ( 우 ) 12 4 9 6 9 3 2 6 4 6 1 3 2 3 7 8 9 1 11 12 13(E) 14(E) 7 8 9 1 11 12 13(E) 14(E) 주 : 212 년까지는별도, 213 년부터는연결기준자료 : 현대글로비스, 한화투자증권리서치센터 주 : 212 년까지는별도, 213 년부터는연결기준자료 : 현대글로비스, 한화투자증권리서치센터 본사법인외에도해외법인의높은성장세역시해외물류의성장을이끌것으로판단된다. 현대글로비스의 11개해외법인 ( 아메리카, 유럽, 슬로바키아, 체코, 러시아, 터키, 북경, 인도, 호주, 브라질, 몽골 ) 은 212 년매출 2조 5,853 억원, 당기순이익 1,313 억원을기록했다. 이는전년대비매출은 22.7%, 당기순이익은 55.8% 나증가한숫자이다. 본사법인의영업이익률이 4% 중반에서정체되어있는반면해외법인의영업이익률은 211 년 5.9% 에서 212 년 7.3% 로증가하는모습을보이고있다. 212 년기준본사법인대비해외법인의비중은매출 27.9%, 순이익 32.3% 에이른다. 212 년기준해외법인순이익의 65.4% 를아메리카와유럽법인이차지하고있는데향후엔북경법인의비중이높아질것으로예상된다. 그이유는중도물류와설립한 JV인중도글로비스 ( 북경글로비스지분율 4%) 가올해부터중국완성차내륙운송을시작하기때문이다. 지분율이 1% 인유럽과아메리카에비해지분율이낮은점은아쉬우나중국시장의규모와발전가능성은긍정적이라고판단된다. 14 Research Center
운송업종ㅣ산업분석 [ 표11] 현대글로비스주요해외법인현황 (212년 ) ( 단위 : 십억원 ) 법인명 역할 매출액 당기순이익 글로비스아메리카 완성차 PP, TP 운송, 컨테이너포워딩 1,141.7 63.2 글로비스유럽 완성차 PP, TP 운송, 컨테이너포워딩 438. 22.8 북경글로비스 TP 운송, 컨테이너포워딩, 벤더업체부품운송 251. 11.9 글로비스인도 TP 운송, 컨테이너포워딩, CFS 사업운영, CKD 포장사업 293.7 18.6 글로비스러시아 TP 운송, 컨테이너포워딩, C/C 운영, VPC 운영, 상용차유통사업 24.4 1.2 자료 : 현대글로비스, 한화투자증권리서치센터 [ 그림 13] 현대글로비스연도별해외법인매출 [ 그림 14] 현대글로비스연도별해외법인순이익 ( 조원 ) 4. 3.5 3. 매출액 ( 좌 ) 증가율 ( 우 ) 8 7 6 ( 십억원 ) 25 2 당기순이익 ( 좌 ) 증가율 ( 우 ) 1 8 2.5 5 15 6 2. 4 1.5 3 1 4 1..5 2 1 5 2. 9 1 11 12 13(E) 14(E) 9 1 11 12 13(E) 14(E) 자료 : 현대글로비스, 한화투자증권리서치센터 자료 : 현대글로비스, 한화투자증권리서치센터 최근현대글로비스가현대오일뱅크와체결한원유장기운송계약이나한국남동발전과체결한발전용유 연탄운송입찰과같은 TPL 물량의증가역시해외물류성장을기대할수있는또다른요인이다. 원유운송의경우선박펀드에서모집한자금으로현대삼호중공업에 VLCC 4척을발주해서운영하게된다. 유연탄운송은대보인터내셔널쉬핑과컨소시엄을구성해참여했으며운송에필요한 Panamax 벌크선 2척은두회사가각각 1척씩운영할예정이다. 현대글로비스는그동안 Captive 물량인현대제철의제선원료만운송해왔으나원유와유연탄운송을통해품목다변화와 TPL 비중증가를동시에달성하고있다. 향후에도가스운송등으로품목을확장하려는시도는이어질것으로보이며회사의역량을집중하고있는 TPL 사업에서도해외물류성장세는꾸준히이어질것으로판단된다. [ 표 12] 현대글로비스비계열해외장기운송계약현황 ( 단위 : 십억원 ) 계약상대계약내용계약금액계약기간선박종류선박운영형태선박발주 현대오일뱅크싱가폴 원유장기운송계약 1,111 214. 7. 1 ~ 224. 6. 3 VLCC 4 척 용선 하이골드오션선박 PEF 11 호 ( 현대글로비스지분율 2%, 234 억원 ) 한국남동발전 유연탄장기운송계약 1 ~ 15 215. 2Q 부터 1~15 년 Panamax 1 척자선현대글로비스 자료 : 현대글로비스, 한화투자증권리서치센터 Research Center 15
산업분석ㅣ운송업종 현대글로비스가 TPL 중심으로물류매출을늘릴경우수익성에부정적인영향을미칠것이라는우려가존재한다. 그러나과거 TPL 비중이줄어들던시기에현대글로비스의물류부문 ( 국내 + 해외 ) 의매출총이익률은오히려하락했으며 TPL 비중이크게상승한 212 년물류매출총이익률은 7.2% 로 211 년과동일한모습을보였다. 이는 TPL 비중증가가매출총이익률하락을유발하지않고있다는것을나타낸다. 대한상공회의소에서조사한 212 년국내물류기업별매출액수익률 ( 세전순이익 / 매출액 ) 을살펴봐도 3PL 사업의매출액수익률은 9.3% 로택배 (1.%) 에이어 2번째로높으며물류산업평균 (6.%) 보다훨씬높은모습을보여주고있다. 이에따라당사는향후에도 TPL 비중증가로인한수익성하락효과는크지않을것으로판단하고있다. [ 그림 15] 현대글로비스물류매출중 TPL 비중 [ 그림 16] 현대글로비스 TPL 비중과물류매출총이익률 ( 조원 ) 1 8 TPL 매출 ( 좌 ) 물류매출 ( 국내 + 해외, 좌 ) TPL 비중 ( 우 ) 5 4 6 5 물류매출총이익률 ( 우 ) TPL 비중 ( 좌 ) 9. 8.5 6 3 4 8. 3 7.5 4 2 2 7. 2 1 1 TPL 비중증가가매출총이익률하락을유발하지않음 6.5 29 21 211 212 213(E) 214(E) 29 21 211 212 213(E) 214(E) 6. 주 : 212 년까지는별도, 213 년부터는연결기준자료 : 현대글로비스, 한화투자증권리서치센터 주 : 212 년까지는별도, 213 년부터는연결기준자료 : 현대글로비스, 한화투자증권리서치센터 [ 그림 17] 국내물류기업별매출액수익률 (212 년 ) 12 1 1 9.3 8 7.4 6 6 5.3 4.7 4 3.5 3 2 택배 3PL 창고업평균포워딩육상운송해상운송항공운송 주 : 매출액수익률 = 세전순이익 / 매출액자료 : 대한상공회의소, 한화투자증권리서치센터 16 Research Center
운송업종ㅣ산업분석 수익성과성장성을모두갖춘중고차사업 23 년 7월서비스를시작한현대글로비스의중고차경매사업은최근 5년간 CAGR 29.3% 의높은매출성장세를보이고있다. 국내중고차거래에서경매가차지하는비중이 5% 미만으로여전히작고 212 년 7월개장한양산제3 경매장효과로인해중고차사업의매출성장세는향후에도꾸준히이어질전망이다. 국내에는현대글로비스외에서울자동차경매장 ( 경기시흥 ) 과한국자동차경매장 ( 경기광명 ) 이있으며 212 년중고차경매출품대수 11만대중에 7만여대가현대글로비스경매장을통해이뤄졌다. 중고차사업은성장성뿐만아니라수익성도뛰어난모습을보이는데중고차사업의영업이익률은 7~8% 수준으로 CKD 나국내 해외물류와같은현대글로비스의주요사업과비교했을때수익성이높은편이다. [ 그림 18] 현대글로비스연도별중고차매출 [ 그림 19] 국내중고차거래현황 ( 십억원 ) 5 4 3 매출액 ( 좌 ) 증가율 ( 우 ) 5 4 3 ( 만대 ) 4 35 3 25 기타 ( 좌 ) 당사자매매 ( 좌 ) 업자매매 ( 좌 ) 전체 _ 증가율 ( 우 ) 5 4 3 2 2 2 1 2 1 15 1 5 1 7 8 9 1 11 12 13(E) 14(E) 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12-1 자료 : 현대글로비스, 한화투자증권리서치센터 자료 : 국토교통부, 한화투자증권리서치센터 현대글로비스의중고차경매의경우출품은일반인, 경매회원, 법인업체등차량을소유한사람은모두참여할수있으나입찰은회원에가입한 95 개중고차매매업자및수출업자만참여할수있다. 경매유형은매입과위탁출품의 2가지유형이있는데매입의경우리스, 캐피털, 렌터카회사를대상으로현대글로비스가중고차를매입하여회원사에게판매하며, 위탁출품의경우현대글로비스가중고차경매전과정을준비및확인, 진행해주는대신출품자와입찰자에게수수료를받게된다. 회원사의경우품질보장및대규모물량구매가능, 유통마진의측면에서장점이있으며개인이나법인업체의경우에도중고차딜러에게판매하는것보다가격측면에서중고차경매를이용하는것이유리하다. 선진국의높은중고차경매유통분담률 ( 일본 6%, 미국 25%) 을감안할때향후한국중고차경매시장의발전가능성은높다고판단된다. [ 표13] 현대글로비스중고차경매수수료 ( 단위 : 원 ) 구분 수수료 내용 출품수수료 6,5 경매에소요되는비용일체 지역및중량별차등적용 탁송수수료 낙찰수수료 - 시화경매장 (26, ~ 97,) - 분당경매장 (18, ~ 97,) - 양산경매장 (19, ~ 472,) 낙찰금액의 2.2% - 최저 33,/ 최대 33, 고객이직접입고가능 경매진행, 매매계약대행, 사후관리 자료 : 현대글로비스, 한화투자증권리서치센터 Research Center 17
산업분석ㅣ운송업종 규제에대한지나친우려보다불확실성해소기대국세청은 212 년부터변칙적인증여를방지하기위해특수관계법인간일감몰아주기를증여로의제하여증여세를과세하기로결정하였다. 개정된상속세및증여세법에따라수혜법인의지배주주와그친족으로서수혜법인의지분이한계보유비율 (3%) 을초과하는대주주 ( 개인 ) 는수혜법인의매출중특수관계법인과의거래비율이정상거래비율 (3%) 을초과할경우수혜법인의세후영업이익에서일정비율을증여의제이익으로간주하여증여세를신고 납부해야한다. 지난 3월공정위에서발표한현대글로비스의내부거래비중 (45.2%) 를감안할경우올해현대글로비스의대주주일가가납부해야하는증여세는 85억원 ( 정의선부회장 68억원, 정몽구회장 17억원 ) 으로추정된다. 올해거래부터는정상거래비율이 3% 에서 15% 로하향조정됨으로인해내년도증여세는 141 억원으로추정되지만높아지고있는 TPL 비중을감안할경우증여세과세를피하기위한사업구조변화와이로인한현대글로비스의기업가치훼손가능성에대해서너무걱정할필요는없다고판단된다. 현대차그룹은 4월 17일물류분야에서올해그룹국내물류발주예상금액의 45% 인 4,8 억원을중소기업에개방한다고밝혔다. 대상은그동안그룹물류계열사에수의계약으로발주했던계열사공장간부품운송, 공장내운송과운송장비운용업무로외부전문가가참여하는 경쟁입찰심사위원회 를설치해공정성과투명성을확보할방침이라고밝혔다. 현대차그룹은다만완성차, 철강제품운송등은대규모투자와기술적전문성이크게요구돼현행방식유지가불가피하며앞으로현대글로비스가전문물류기업으로확보한글로벌경쟁력을토대로, 해외주요완성차업체대상물류사업을확대하는등해외시장을적극개척해 215 년까지글로벌 1대종합물류기업으로성장시킬계획이라고밝혔다. 향후일감몰아주기관련규제에대한지나친우려보다는대응방안이점차구체화됨에따라불확실성해소를기대할수있을것으로판단된다. [ 표 14] 일감몰아주기관련상속세및증여세내용 구분 과세대상자 과세요건 내용 일감을받은법인 ( 수혜법인 ) 의지배주주와그친족으로서, 수혜법인의지분 ( 간접보유비율포함 ) 이한계보유비율 (3%) 을초과하는대주주 ( 개인 ) 수혜법인의사업연도매출거래중특수관계법인과의거래비율이정상거래비율 (3%) 을초과할것 특수관계법인과의거래비율에서차감하는거래 - 수혜법인이제품 상품의수출을목적으로해외특수관계법인과거래한매출액 - 다른법률에따라의무적으로거래한매출액 증여의제이익 수혜법인의세후영업이익 *( 특수관계법인과의거래비율 -3%)*( 주식보유비율 -3%) 증여의제시기 신고납부시기 수혜법인의사업연도종료일 수혜법인의사업연도종료일부터 6 월 자료 : 국세청, 한화투자증권리서치센터 [ 표 15] 일감몰아주기관련증여세액추정 ( 단위 : %, 억원 ) 지분율증여세과표금액증여세액연도내부거래비율정상거래비율과세비율세후영업이익 ( 별도 ) 정의선정몽구정의선정몽구정의선정몽구합계 212 45.2 3. 15.2 3,327 31.88 11.51 146 43 68 17 85 213(E) 4. 15. 25. 3,25 31.88 11.51 231 68 111 29 141 주 : 213 년내부거래비율과세후영업이익은당사추정치자료 : 한화투자증권리서치센터 18 Research Center
운송업종ㅣ산업분석 2. CJ대한통운 : 한국대표에서글로벌대표로합병시너지를기대하는 CL과포워딩 CJ대한통운의사업부문중 CJ GLS 와의합병으로인한시너지가가장높은곳은 CL과포워딩이다. 이는 CJ대한통운의사업부문별매출과매출총이익을합병전후로비교해보면잘드러난다. 212 년 CJ대한통운의합병전매출은 2조 7,732 억원, 매출총이익은 2,463 억원으로매출총이익률은 8.9% 이다. 그러나합병후엔매출 4조 5,497 억원, 매출총이익 4,228 억원으로매출총이익률은.4%p 상승한 9.3% 이다. 사업부문별로보면 CL의매출총이익률이합병으로인해 2.2%p 상승했으며포워딩이 1.1%p 상승하는모습을보였다. 이는 CJ GLS 가비자산형 TPL 에강점을가지고있기때문이다. CL과포워딩은과거실적뿐만아니라향후기대감또한큰부문이다. CL의경우양사가모두영위하고있는창고업에서 CJ GLS 의창고관리능력과 CJ대한통운의다양한유형자산이비용절감및고객증대효과를가져올수있을것으로판단된다. 포워딩의경우양사의물량이합쳐지면서규모의경제로인한협상력강화로선주에대한단가인하효과가나타날수있을것으로생각된다. CJ대한통운에비해상대적으로잘갖춰져있는 CJ GLS 의해외네트워크와 IT 솔루션역시합병시너지를유발하는데중요한역할을할것으로기대된다. [ 그림 2] CJ 대한통운통합전후매출비교 (212 년 ) [ 그림 21] CJ 대한통운통합전후매출총이익비교 (212 년 ) ( 조원 ) 6 5 통합전 ( 좌 ) 통합후 ( 좌 ) growth( 우 ) 18 15 ( 십억원 ) 5 4 통합전 ( 좌 ) 통합후 ( 좌 ) growth( 우 ) 25 2 4 12 3 15 3 9 2 6 2 1 1 3 1 5 CL 택배포워딩해운항만합계 CL 택배포워딩해운항만합계 자료 : CJ 대한통운, 한화투자증권리서치센터 자료 : CJ 대한통운, 한화투자증권리서치센터 [ 그림 22] CJ 대한통운통합전후매출총이익률비교 (212 년 ) (%p) 통합전 ( 좌 ) 통합후 ( 좌 ) 차이 ( 우 ) 16 2.5 14 2.2 2 12 1 8 1.1..4 1.5 1.5 6 4 -.6 CL 택배포워딩해운항만합계 -.5-1 자료 : CJ 대한통운, 한화투자증권리서치센터 Research Center 19
산업분석ㅣ운송업종 시장지배력강화에주목해야할택배한때많은중소형업체들이난립하였던국내택배시장은대규모투자를바탕으로한대형업체들의단가인하경쟁으로중소형업체들의수익성이악화되면서산업내구조조정으로인한과점화현상이나타나고있다. 상위 5개사 (CJ 대한통운, CJ GLS, 현대로지스틱스, 한진, 우체국택배 ) 들은 27 년이후시설투자를바탕으로한규모의경제를기반으로시장평균대비단가를크게낮추면서고객을확보하였고그결과상위 5개사의택배시장 M/S 합계는 7% 수준까지상승하였다. 2% 를넘었던높은성장률이 1% 아래로떨어지며성숙기에접어들고있는한국택배시장을감안할때상위 3개사가사실상시장을독점하고있는일본의경우처럼한국택배시장도상위업체들의 M/S 가더욱상승할것으로판단된다. CJ대한통운은 212 년 M/S( 물량기준 ) 2.6% 의국내 1위택배업체로업계 2위인 CJ GLS 와의합병으로인해 M/S 가 38% 까지상승하면서택배시장에서독보적인시장지배력을가지게되었다. 향후합병시너지로인해택배시장 M/S 는더욱상승할것으로보이며장기목표인 M/S 5% 달성도가능할것으로판단된다. 올해초업계 3위권인현대로지스틱스가택배가격을인상하면서 CJ대한통운의가격인상가능성이제기되었으나 M/S 확대전략을구사하고있는동사가가격을일괄적으로인상할가능성은낮다고판단된다. 향후 CJ대한통운의택배사업은안정적인영업이익률을유지하는 cash cow 역할로변모할것으로판단된다. [ 그림 23] 택배시장규모와상위 5 개사 M/S [ 그림 24] 택배시장전체와상위 5 개사의평균단가비교 ( 백만box) 1,4 1,2 전체 _ 물량 ( 좌 ) 상위 _5 개사 _ 물량 ( 좌 ) 상위 _5 개사 _ 점유율 ( 우 ) 74 72 ( 원 /box) 전체 _ 평균단가 ( 좌 ) 3,2 상위 _5개사_ 평균단가 ( 좌 ) 12 상위 _5개사/ 전체 ( 우 ) 3, 1 1, 7 2,8 98 8 6 68 2,6 96 4 66 2,4 94 2 64 2,2 92 25 26 27 28 29 21 211 62 2, 25 26 27 28 29 21 211 9 주 : 상위 5 개사는 CJ 대한통운, CJ GLS, 현대로지스틱스, 한진, 우체국택배자료 : 물류산업총람 (212), 한화투자증권리서치센터 주 : 상위 5 개사는 CJ 대한통운, CJ GLS, 현대로지스틱스, 한진, 우체국택배자료 : 물류산업총람 (212), 한화투자증권리서치센터 [ 그림 25] 택배상위 5 개사 M/S 변화추이 ( 물량기준 ) [ 그림 26] 택배상위 5 개사 M/S 변화추이 ( 금액기준 ) 24 2 한진현대로지스틱스우체국택배 CJ대한통운 CJ GLS 24 2 한진현대로지스틱스우체국택배 CJ대한통운 CJ GLS 16 16 12 12 8 8 4 4 2 22 24 26 28 21 2 22 24 26 28 21 자료 : 물류산업총람 (212), 한화투자증권리서치센터 자료 : 물류산업총람 (212), 한화투자증권리서치센터 2 Research Center
운송업종ㅣ산업분석 [ 그림 27] 택배상위 5 개사평균단가비교 ( 원 /box) 2,6 21 211 2,5 2,4 2,3 2,2 2,1 2, CJ 대한통운한진현대로지스틱스 CJ GLS 우체국택배 자료 : 물류산업총람 (212), 한화투자증권리서치센터 [ 그림 28] 택배성장률과 GDP 성장률비교 3 택배성장률 _ 물량택배성장률 _ 매출 GDP 성장률 25 2 15 1 5 2 21 22 23 24 25 26 27 28 29 21 211 자료 : 물류산업총람 (212), 한화투자증권리서치센터 [ 표 16] 택배 M/S 및평균단가상승효과 ( 단위 : 억원 ) 내용 효과 매출액개선 연간실적영향 영업이익개선 비고 M/S 1% 상승물량 152 만박스증가 329 16 OPM 5% 가정 평균단가박스당 1 원상승평균단가 2265 원으로증가 33 33 택배기사운임인상미가정 ( 통합미반영. 통합반영시 64 억원 ) 자료 : 213 년추정치기준, 한화투자증권리서치센터 Research Center 21
산업분석ㅣ운송업종 ROE 에대한부담을극복할수있는 M&A 장기적인성장성에도불구하고 CJ대한통운의주가가높은 Upside potential 을가지기어려운요인은낮은 ROE 다. CJ대한통운의 212 년 ROE 는 3.7% 이며 13년과 14년에도 3.9%, 5.% 로개선되는추세이나그수준이높지는않다. CJ GLS 와의합병을고려해도 ROE 는상승하지않는데, 이는영업이익률은상승하나지분법이익이감소하기때문이다. 다만합병과정에서인식한 CJ GLS 의 CJ대한통운지분과관련된영업권 (213 년 3월말주가기준 4,46 억원 ) 을차감한수정자본기준 ROE 는 13년 4.5%, 14년 5.7% 로각각.6%p,.7%p 상승하는모습을보인다. 그동안 CJ대한통운의 ROE 가낮았던이유는기본적으로국내자산에기반을둔사업형태때문이다. 그러나향후 ROE 를높일수있는방법으로 1)CJ GLS 와의합병시너지로인한비자산형사업 ( 포워딩 ) 강화, 2) 비업무용유형자산매각, 3) 해외 M&A 시도등이있으며, 특히우리는이중 M&A 를통한 ROE 제고가능성에주목하고있다. 그동안 CJ대한통운은 M&A 에대한의지를강하게표명했으며지난 4월 22일중국소형포워딩회사인스마트카고의지분 51% 를인수했다고밝혔다. CJ대한통운이보유하고있는자사주 (23.7%) 와낮은부채비율을고려하면향후 M&A 추진과정에서인수자금부담은크지않으며오히려재무 leverage 상승에따른 ROE 개선효과가나타날가능성이높다고판단된다. [ 그림 29] CJ 대한통운통합전후순이익과 ROE ( 십억원 ) 2 순이익 _ 통합전 ( 좌 ) 7. 18 순이익 _ 통합후 ( 좌 ) 6.5 16 14 ROE( 우 ) ROE_ 수정자본 ( 우 ) 5.7 5. 6. 5.5 12 4.5 5. 1 4.5 8 3.7 3.9 4. 6 3.5 4 212 213(E) 214(E) 3. 자료 : CJ 대한통운, 한화투자증권리서치센터 [ 그림 3] 글로벌물류업체들의 ROE/PBR Matrix(213 년기준 ) (PBR, 배 ) 6 5 비자산형물류업체들의높은 ROE Kuehne & Nagel C.H. Robinson 4 Expeditor 3 2 Uti Worldwide Panalpina Deutsche Post 현대글로비스 1 CJ 대한통운 Yamato Holdings Nippon Express FEDEX (ROE,%) 5 1 15 2 25 3 35 자료 : Bloomberg, 한화투자증권리서치센터 22 Research Center
운송업종ㅣ산업분석 V. 투자유망종목 현대글로비스 (8628/Buy/Initiate, TP: 25, 원 ( 신규 )) CJ 대한통운 (12/Buy/Initiate, TP: 131, 원 ( 신규 )) Research Center 23
산업분석ㅣ운송업종 Analyst 강현수 2.3772-7539 hskang@hanwha.com 현대글로비스 (8628) Buy(Initiate) 목표주가 : 25, 원 글로벌동종업체대비매력적인 Valuation 주가 (4/29): 181, 원 Stock Data KOSPI(4/29) 1,94.7pt 시가총액 67,875억원 발행주식수 37,5천주 52주최고가 / 최저가 243,5 /156,5원 9일일평균거래대금 216.99억원 외국인지분율 27.% 배당수익률 (13.12E) 1.1% BPS(13.12E) 6,725원 KOSPI 대비상대수익률 1개월 -1.4% 3개월 -2.3% 6개월 -2.1% 주주구성 정의선외 5인 65.3% 국민연금공단 8.2% 1분기연결기준영업이익 1,41 억원시현현대글로비스의 1분기실적은연결기준매출액 3조 7 억원 (YoY 8.8%), 영업이익 1,41 억원 (YoY -11.3%) 를기록하였다. 매출성장에도불구하고영업이익이줄어든이유는중고차와기타유통의매출원가율이 94.5%, 98.6% 로각각 4.1%p, 3.7%p 상승했기때문이며해외물류와 CKD 의매출원가율역시.9%p,.4%p 상승하였다. 별도기준매출액은 2조 4,293 억원 (YoY 8.6%), 영업이익은 896 억원 (YoY - 17.8%) 으로연결기준보다실적감소폭이더크게나타났다. 글로벌포워딩회사들의높은 Valuation 현대글로비스의성장률이과거에비해낮아진상황에서현재의 Valuation 을부담스럽게느끼는시각이존재한다. 그러나 C.H. Robinson, Kuehne & Nagel 과같은글로벌포워딩회사들의 Valuation 은현대글로비스보다훨씬높은수준에서형성되어있다. PCC 선을이용해자산형물류를시작하고있는현대글로비스가포워딩을주로영위하는글로벌상위업체들의 Valuation 을받기는쉽지않으나향후 TPL 사업에서성장성을만들어낼수있다는점을보여주면 Valuation 수준은더높아질수있을것으로판단된다. 육운업종 Top pick. 투자의견 Buy, 목표주가 25,원제시투자의견 Buy 와목표주가 25, 원을제시하며육운업종내 Top pick 으로커버리지를시작한다. 목표주가는 213 년연결기준 EPS 14,748 원에 Target PER 17. 배를적용하여산출하였다. Target PER는 211~212 년연결기준평균 17. 배를적용하였다. Stock Price Financial Data 211 212 213E 214E 215E ( 원 ) (pt) 매출액 ( 억원 ) 7,548 9,273 12,918 14,821 17,31 26, 24, 현대글로비스 KOSPI 지수대비 12 11 영업이익 ( 억원 ) 336 423 657 767 91 세전계속사업손익 ( 억원 ) 374 496 74 854 99 순이익 ( 억원 ) 32 46 553 647 751 22, 2, 18, 16, 1 9 8 EPS( 원 ) 8,58 1,829 14,748 17,255 2,17 증감률 13.8 34.4 36.2 17. 16. PER( 배 ) 23.8 2.5 12.5 1.7 9.2 PBR( 배 ) 5. 4.7 3. 2.4 2. EV/EBITDA( 배 ) 2. 18.1 9.6 8. 6.5 14, 7 12, 6 12/4 12/8 12/12 13/4 영업이익률 4.5 4.6 5.1 5.2 5.3 EBITDA 마진 4.9 5.1 5.5 5.6 5.7 ROE 23.7 25.3 27.3 25.2 23.6 순부채비율 13.9 1.9 -.9-1. -16.4 주 : 212 년이전은 IFRS 단독, 213 년이후는 IFRS 연결기준임 24 Research Center
운송업종ㅣ산업분석 [ 표17] 현대글로비스 Valuation 과목표주가 발행주식수 37,5, 연결순이익 (13 년, 억원 ) 5,53 EPS( 원 ) 14,748 PER(12 년, 평균 ) 15.8 PER(11 년, 평균 ) 18.2 Target PER 17. 목표주가 ( 원 ) 25, 현재주가 (4/29, 원 ) 181, Upside potential 38.1 자료 : 한화투자증권리서치센터 [ 표18] 현대글로비스분기별실적추정 ( 단위 : 억원, %) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13(E) 3Q13(E) 4Q13(E) 국내물류 매출액 2,967 3,189 3,92 3,56 3,126 3,221 3,185 3,576 YoY 13.4 11. 8. 11.5 5.4 1. 3. 2. 매출원가 2,743 2,924 2,898 3,186 2,893 2,953 2,985 3,25 YoY 13.3 1.8 1.6 1.1 5.5 1. 3. 2. 매출총이익 224 265 194 32 233 268 2 326 YoY 14.9 12.3-2.5 27. 4. 1. 3. 2. 해외물류매출액 6,962 7,85 7,468 7,496 12,965 14,287 14,563 14,992 YoY 35.9 36. 24. 9.5 86.2 82. 95. 1. 매출원가 6,491 7,229 6,943 7,73 12,87 13,12 13,365 13,898 YoY 36. 35.1 24.6 9.6 86.2 8. 92.5 96.5 매출총이익 471 621 525 423 878 1,275 1,197 1,94 YoY 34.2 47.2 15.9 7.1 86.4 15.3 128.1 158.5 CKD 매출액 11,311 11,397 11,53 1,513 12,134 12,24 12,222 11,196 YoY 41.8 23.5 16.9 2.5 7.3 5.5 6. 6.5 매출원가 1,25 1,427 1,5 9,566 1,96 11, 11,13 1,188 YoY 41.5 23.6 17.4 4.5 7.4 5.5 6. 6.5 매출총이익 1,16 97 1,3 947 1,174 1,23 1,92 1,9 YoY 45. 21.9 12.4-13.5 6.1 5.5 6. 6.5 중고차 + 기타유통매출액 1,121 1,329 1,3 1,698 2,475 2,924 2,73 3,566 YoY 97. 92.6 84.4 82.2 12.8 12. 11. 11. 매출원가 1,58 1,264 1,199 1,68 2,411 2,86 2,554 3,49 YoY 12.3 98.4 84.7 82.3 127.9 122. 113. 112. 매출총이익 63 65 11 9 64 118 176 157 YoY 37. 22.6 8.4 8. 1.6 81.1 74.4 74.3 연결기준매출액 28,213 29,282 3,7 32,456 32,699 33,33 YoY 8.8 13.8 매출원가 25,77 26,919 28,351 29,772 3,34 3,745 YoY 1. 14.2 매출총이익 2,443 2,363 2,349 2,684 2,665 2,585 YoY -3.8 9.4 판매관리비 864 1,28 948 859 942 966 YoY 9.7-6. 영업이익 1,579 1,335 1,41 1,825 1,723 1,62 YoY -11.3 21.3 순이익 ( 지배 ) 1,228 1,147 1,89 1,478 1,483 1,481 YoY -11.3 29.1 자료 : 한화투자증권리서치센터 (212 년은 IFRS 단독, 213 년은 IFRS 연결기준 ) Research Center 25
산업분석ㅣ운송업종 Financial Sheets 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억원 ) 12월결산 211 212 213E 214E 215E 12월결산 211 212 213E 214E 215E 매출액 7,548 9,273 12,918 14,821 17,31 유동자산 2,8 2,198 2,812 3,443 4,183 매출원가 6,916 8,531 11,89 13,658 15,71 현금및현금성자산 495 557 773 1,36 1,327 매출총이익 632 741 1,28 1,163 1,321 단기금융상품 1 1 1 1 11 판매비및관리비 296 319 371 396 42 매출채권 1,53 1,19 1,388 1,645 1,959 기타손익 재고자산 41 468 584 693 825 영업이익 336 423 657 767 91 비유동자산 1,182 1,469 1,581 1,76 1,847 EBITDA 37 47 716 833 973 투자자산 559 598 622 647 673 영업외손익 38 73 83 86 9 유형자산 596 841 918 1,9 1,115 이자수익 46 76 83 86 89 무형자산 27 3 41 5 58 이자비용 11 18 29 29 29 자산총계 3,19 3,667 4,393 5,149 6,3 외화관련손익 -1-1 유동부채 1,542 1,579 1,84 1,983 2,22 지분법손익 매입채무 767 729 95 1,125 1,34 세전계속사업손익 374 496 74 854 99 단기차입금 695 761 761 761 761 계속사업법인세비용 72 9 186 27 24 비유동성부채 218 38 312 317 322 중단사업손익 장기금융부채 당기순이익 32 46 553 647 751 부채총계 1,76 1,887 2,116 2,3 2,524 지배주주지분 32 46 553 647 751 자본금 19 19 19 19 19 포괄손익 336 41 553 647 751 자본잉여금 154 154 154 154 154 매출총이익률 8.4 8. 8. 7.8 7.8 자본조정 13 134 134 134 134 EBITDA 마진율 4.9 5.1 5.5 5.6 5.7 기타포괄손익누계액 13 134 134 134 134 영업이익률 4.5 4.6 5.1 5.2 5.3 이익잉여금 1,127 1,474 1,971 2,543 3,2 당기순이익률 ( 지배주주 ) 4. 4.4 4.3 4.4 4.4 지배회사지분 1,43 1,78 2,277 2,849 3,56 ROA 11.8 11.8 13.7 13.6 13.4 소수주주지분 ROE 23.7 25.3 27.3 25.2 23.6 자본총계 1,43 1,78 2,277 2,849 3,56 ROIC 37.3 27.2 31.5 31.7 31.8 순차입금 199 195-21 -285-576 주요지표 ( 단위 : 십억원 ) 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 12월결산 211 212 213E 214E 215E 12월결산 211 212 213E 214E 215E 투자지표 영업활동현금 263 27 443 53 598 PER( 배 ) 23.8 2.5 12.5 1.7 9.2 당기순이익 32 46 553 647 751 PBR( 배 ) 5. 4.7 3. 2.4 2. 비현금수익비용가감 8 68 63 7 78 PSR( 배 ) 1..9.5.5.4 유형자산감가상각비 29 42 53 58 63 배당수익률.8. 1.1 1.4 1.6 무형자산상각비 4 5 6 8 9 EV/EBITDA( 배 ) 2. 18.1 9.6 8. 6.5 기타현금수익비용 5-1 5 5 5 성장성 (%,YOY) 영업활동자산부채변동 -122-167 -174-188 -23 매출액 29.4 22.9 39.3 14.7 14.9 매출채권감소 ( 증가 ) -279-54 -279-257 -314 영업이익 48.1 25.9 55.3 16.8 17.3 재고자산감소 ( 증가 ) -181-67 -117-18 -132 세전계속사업손익 15.9 32.6 49.1 15.4 16. 매입채무증가 ( 감소 ) 355-38 221 176 215 지배주주지분당기순이익 13.8 34.4 36.2 17. 16. 기타자산, 부채변동 -17-9 1 1 1 포괄손익 8.4 22. 35. 17. 16. 투자활동현금 -145-167 -171-191 -214 EPS 13.8 34.4 36.2 17. 16. 유형자산처분 ( 취득 ) -132-137 -129-148 -17 안정성 무형자산감소 ( 증가 ) -6-7 -17-17 -17 유동비율 13.2 139.2 155.9 173.6 19. 투자자산감소 ( 증가 ) -22-22 -23-24 부채비율 123.1 16. 92.9 8.7 72. 기타투자활동 -6-1 -2-2 -2 이자보상배율 -9.7-7.2-12.2-13.4-14.9 재무활동현금 9-4 -56-75 -94 순차입금 / 자기자본 13.9 1.9 -.9-1. -16.4 차입금의증가 ( 감소 ) 116 16 주당지표 ( 원 ) 자본의증가 ( 감소 ) -26-56 -56-75 -94 EPS 8,58 1,829 14,748 17,255 2,17 배당금의지급 26 56 56 75 94 BPS 38,123 47,475 6,722 75,977 93,494 기타재무활동 1 EBITDA/Share 9,857 12,525 19,84 22,212 25,954 현금의증가 28 63 215 264 291 CFPS 1,2 12,655 16,438 19,128 22,9 기초현금 286 495 557 773 1,36 DPS 1,5 1,5 2, 2,5 3, 기말현금 495 557 773 1,36 1,327 26 Research Center
운송업종ㅣ산업분석 Analyst 강현수 2.3772-7539 hskang@hanwha.com CJ대한통운 (12) Buy(Initiate) 목표주가 : 131,원주가 (4/29): 16,5 원 해외로퍼지는물류국가대표의위엄 Stock Data KOSPI(4/29) 시가총액 발행주식수 1,94.7pt 24,295 억원 22,812 천주 52 주최고가 / 최저가 124,5 / 62,5 원 9 일일평균거래대금 69.89 억원 외국인지분율 2.4% 배당수익률 (13.12E).% BPS(13.12E) 14,115 원 KOSPI 대비상대수익률 1 개월 6.9% 주주구성 3 개월 -7.6% 6 개월 -6.4% CJ제일제당 외 1인 4.2% 대우건설 5.3% 1분기실적부진은일회성요인때문 CJ대한통운의 1분기실적은연결기준매출액 7,7 억원 (YoY 6.9%), 영업이익 153 억원 (YoY -6.6%) 으로부진한모습을나타낼전망이다. 이는 1)CJ GLS 와의합병과정에서발생한일회성비용, 2) 통합터미널확장공사에따른택배부문의일시적물량감소및지연보상, 3) 손실이지속되고있는 KBCT( 부산컨테이너터미널 ) 때문으로생각된다. 단, 매각되기전까지지속적인손실을피할수없는 KBCT 를제외한나머지원인들은상반기까지만영향을주는일회성요인으로판단된다. 성장성에날개를달아줄해외 M&A CJ대한통운은 4월 1일 CJ GLS 와의합병을선언하면서 212 년제시했던 22년매출 25조원, 해외매출비중 5% 이상, 해외 5개국 2 개네트워크를갖춘글로벌 TOP 5 물류기업 의비전을다시한번강조하였다. 이를달성하기위해당사는 22 년까지해외 M&A 와인프라투자에 5조원이상을투자하겠다고밝혔다. 포워딩사업의역량에있어글로벌네트워크의중요성을감안하면이번스마트카고를시작으로이어질해외 M&A 는 CJ대한통운의미래성장성에긍정적인영향을미칠것으로생각된다. 투자의견 Buy, 목표주가 131,원제시투자의견 Buy와목표주가 131, 원을제시하며커버리지를시작한다. 목표주가는 213 년예상 BPS 174,676 원 ( 통합기준, 자사주제외, 영업권포함 ) 에 Target PBR.75 배를적용하여산출하였다. Target PBR는 213~214 년평균 ROE 4.4% 에합병시너지및향후 M&A 모멘텀을감안하였다. Stock Price Financial Data 211 212 213E 214E 215E ( 원 ) 13, 12, 11, 1, 9, 8, 7, 6, 5, CJ 대한통운 KOSPI 지수대비 12/4 12/8 12/12 13/4 (pt) 18 16 14 12 1 8 6 매출액 ( 십억원 ) 2,588 2,773 3,51 3,411 3,773 영업이익 ( 십억원 ) 125 129 134 177 28 세전계속사업손익 ( 십억원 ) 43 13 114 155 184 순이익 ( 십억원 ) 84 83 91 123 146 EPS( 원 ) 3,73 3,63 3,969 5,44 6,415 증감률 23.3-2. 9.3 36.1 18.7 PER( 배 ) 2.3 27.7 27. 19.8 16.7 PBR( 배 ).8 1. 1. 1..9 EV/EBITDA( 배 ) 11.5 14.9 15.2 12.6 11.2 영업이익률 4.8 4.7 4.4 5.2 5.5 EBITDA 마진 7.7 7.2 6.9 7.5 7.7 ROE 4.1 3.7 3.9 5.1 5.7 순부채비율 25.9 3.3 31.7 3.9 29.7 주 : 21 년이전은 K-GAAP 단독, 211 년이후는 IFRS 연결기준임 Research Center 27
산업분석ㅣ운송업종 [ 표19] CJ대한통운 Valuation 과목표주가 발행주식수 22,812,344 자사주 5,49,861 자기자본 (13 년말, 억원 ) 3,398 영업권 ( 억원 ) 4,46 BPS( 자사주제외, 영업권포함 ) 174,676 Target PBR.75 목표주가 ( 원 ) 131, 현재주가 (4/29, 원 ) 16,5 Upside potential 23. 자료 : 한화투자증권리서치센터 [ 표2] CJ대한통운분기별실적추정 ( 단위 : 억원, %) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13(E) 2Q13(E) 3Q13(E) 4Q13(E) CL 매출액 2,636 2,691 2,794 2,687 2,939 3,14 3,143 3,36 YoY 21. 5.9 11.9-5.8 11.5 12. 12.5 13. 매출원가 2,331 2,39 2,455 2,389 2,599 2,665 2,762 2,688 YoY 19.2 6.2 11.3-8.1 11.5 11.5 12.5 12.5 매출총이익 35 31 339 298 34 349 381 349 YoY 36.8 3.4 16.5 18.3 11.5 16. 12.5 17. 택배매출액 1,442 1,552 1,522 1,733 1,536 1,699 1,811 2,97 YoY 9.6 14.5 15.3 12.2 6.5 9.5 19. 21. 매출원가 1,292 1,389 1,4 1,581 1,376 1,521 1,596 1,858 YoY 7.7 16.2 18.5 14.2 6.5 9.5 14. 17.5 매출총이익 15 163 122 152 16 178 215 239 YoY 29.3 1.2-12.2-4.4 6.5 9.5 76.4 57.4 해운항만매출액 1,52 1,19 1,88 1,75 93 976 982 1,32 YoY 1.2 12.1 1.5-18.9-14.2-18. -9.8-4. 매출원가 956 1,42 1,3 1,83 925 964 955 1,11 YoY -4.9 15.6 9.3-15.7-3.2-7.5-7.3-6.7 매출총이익 96 148 58-8 -23 11 27 21 YoY 174.3-8.1-55.4-12. -123.8-92.3-53.2-363.1 포워딩매출액 1,485 1,698 1,569 1,518 1,693 1,961 1,836 1,852 YoY -5.8 23.9 12.6 5.6 14. 15.5 17. 22. 매출원가 1,394 1,64 1,472 1,461 1,575 1,837 1,7 1,79 YoY -5.5 26.5 13.1 6.1 13. 14.5 15.5 17. 매출총이익 91 94 97 57 118 125 136 143 YoY -9.9-7.8 6.6-5. 29.3 32.6 39.8 15.2 연결기준매출액 6,615 7,131 6,973 7,13 7,7 7,65 7,772 8,17 YoY 8.2 12.7 11. -2. 6.9 7.3 11.5 14.3 매출원가 5,973 6,425 6,357 6,514 6,476 6,987 7,13 7,265 YoY 6. 14.4 12.9-2. 8.4 8.7 1.3 11.5 매출총이익 642 76 616 499 595 664 759 752 YoY 35.2-1.3-5.2-2.3-7.4-6. 23.3 5.5 판매관리비 26 279 318 316 442 321 334 332 YoY -11.5-2.6 15.4 29.2 7. 15. 5. 5. 영업이익 382 427 298 183 153 343 425 42 YoY 11.8 -.4-2.4-31.2-6. -19.7 42.7 129.2 순이익 ( 지배 ) 281 228 269 5 92 232 277 32 YoY 325.8 7. 5.3-87.1-67.4 2. 3.1 54.7 자료 : 한화투자증권리서치센터 28 Research Center
운송업종ㅣ산업분석 Financial Sheets 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억원 ) 12월결산 211 212 213E 214E 215E 12월결산 211 212 213E 214E 215E 매출액 2,588 2,773 3,51 3,411 3,773 유동자산 812 678 761 847 94 매출원가 2,353 2,527 2,774 3,86 3,47 현금및현금성자산 231 152 139 162 183 매출총이익 235 246 277 325 366 단기금융상품 23 5 5 5 5 판매비및관리비 11 117 143 148 158 매출채권 55 463 553 613 681 기타손익 재고자산 15 14 17 19 21 영업이익 125 129 134 177 28 비유동자산 2,783 2,992 3,1 3,217 3,341 EBITDA 199 21 21 256 289 투자자산 714 753 784 815 849 영업외손익 -82-26 -2-22 -24 유형자산 1,59 1,623 1,673 1,731 1,796 이자수익 16 21 22 23 24 무형자산 56 616 643 67 697 이자비용 5 41 42 44 47 자산총계 3,595 3,67 3,861 4,64 4,281 외화관련손익 -3 유동부채 59 6 652 692 731 지분법손익 -6-16 -16-16 매입채무 231 231 279 314 349 세전계속사업손익 43 13 114 155 184 단기차입금 224 262 262 262 262 계속사업법인세비용 34 34 28 37 44 비유동성부채 74 741 795 841 879 중단사업손익 72 장기금융부채 616 599 647 687 719 당기순이익 81 7 86 117 139 부채총계 1,33 1,341 1,447 1,533 1,61 지배주주지분 84 83 91 123 146 자본금 114 114 114 114 114 포괄손익 47 66 86 117 139 자본잉여금 2,195 2,197 2,197 2,197 2,197 매출총이익률 9.1 8.9 9.1 9.5 9.7 자본조정 -464-467 -467-467 -467 EBITDA 마진율 7.7 7.2 6.9 7.5 7.7 기타포괄손익누계액 16 13 13 13 13 영업이익률 4.8 4.7 4.4 5.2 5.5 이익잉여금 367 444 531 648 787 당기순이익률 ( 지배주주 ) 3.3 3. 3. 3.6 3.9 지배회사지분 2,213 2,289 2,375 2,493 2,632 ROA 2.4 2.3 2.4 3.1 3.5 소수주주지분 52 39 39 39 39 ROE 4.1 3.7 3.9 5.1 5.7 자본총계 2,265 2,328 2,414 2,532 2,671 ROIC.9 3.2 3.5 4.4 5. 순차입금 586 75 765 782 793 주요지표 ( 단위 : 십억원 ) 현금흐름표 ( 단위 : 십억원 ) 12월결산 211 212 213E 214E 215E 12월결산 211 212 213E 214E 215E 투자지표 영업활동현금 111 117 14 194 211 PER( 배 ) 2.3 27.7 27. 19.8 16.7 당기순이익 81 7 86 117 139 PBR( 배 ).8 1. 1. 1..9 비현금수익비용가감 211 179 98 1 14 PSR( 배 ).7.8.8.7.6 유형자산감가상각비 57 56 6 62 64 배당수익률.. n/a n/a n/a 무형자산상각비 17 16 17 17 18 EV/EBITDA( 배 ) 11.5 14.9 15.2 12.6 11.2 기타현금수익비용 15 3 21 22 22 성장성 (%,YOY) 영업활동자산부채변동 -64-111 -44-24 -32 매출액 1.3 7.2 1. 11.8 1.6 매출채권감소 ( 증가 ) -7-8 -91-59 -68 영업이익 -19.1 3.2 4.1 31.9 17.2 재고자산감소 ( 증가 ) -1 1-3 -2-2 세전계속사업손익 -65.3 137.8 1. 36.1 18.7 매입채무증가 ( 감소 ) -12-11 48 35 35 지배주주지분당기순이익 23.3-2. 9.3 36.1 18.7 기타자산, 부채변동 19-22 3 3 3 포괄손익 -49.6 39.5 3.3 36.1 18.7 투자활동현금 97-219 -21-211 -222 EPS 23.3-2. 9.3 36.1 18.7 유형자산처분 ( 취득 ) -136-173 -11-119 -128 안정성 무형자산감소 ( 증가 ) -122-76 -44-44 -44 유동비율 137.7 112.9 116.7 122.5 128.6 투자자산감소 ( 증가 ) -24-24 -24 부채비율 58.7 57.6 59.9 6.5 6.3 기타투자활동 355 31-23 -23-24 이자보상배율 3.7 6.7 6.9 8.5 9.3 재무활동현금 -59 22 48 4 32 순차입금 / 자기자본 25.9 3.3 31.7 3.9 29.7 차입금의증가 ( 감소 ) -59 22 48 4 32 주당지표 ( 원 ) 자본의증가 ( 감소 ) EPS 3,73 3,63 3,969 5,44 6,415 배당금의지급 BPS 96,993 1,335 14,115 19,262 115,371 기타재무활동 1 EBITDA/Share 8,739 8,812 9,226 11,218 12,685 현금의증가 132-79 -12 23 21 CFPS 12,791 1,892 8,57 9,552 1,654 기초현금 99 231 152 139 162 DPS 기말현금 231 152 139 162 183 Research Center 29
산업분석ㅣ운송업종 Compliance Notice 이자료에게재된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. ( 작성자 : 강현수 ) 상기종목에대하여 213 년 4월 29일기준당사및조사분석담당자는규정상고지하여야할재산적이해관계가없습니다. 당사는본조사분석자료를기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. 당사는 213 년 4월 29일기준으로지난 1년간위조사분석자료에언급한종목들의유가증권발행에참여한적이없습니다. 당사는 213 년 4월 29일현재상기종목의발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 위자료는 213 년 4월 29일 19시 3분에한화투자증권홈페이지 (www.koreastock.co.kr) 를통해공표된자료입니다. 본자료는투자자의증권투자를돕기위하여당사고객에한하여배포되는자료로서어떠한경우에도복사되거나대여될수없습니다. 본조사자료에수록된내용은당사리서치센터가신뢰할만한자료및정보로부터얻어진것이나, 당사는그정확성이나안전성을보장할수없습니다. 따라서, 어떠한경우에도본자료는고객의증권투자의결과에대한법적책임소재에대한증빙자료로사용할수없습니다. 현대글로비스주가및목표주가추이 ( 원 ) 3, 종가 목표주가 25, 투자의견변동내역 일 시 213.4.29 213.4.29 투자의견 담당자변경 Buy 목표가격 강현수 25, 2, 15, 1, 5, 11/4 11/8 11/12 12/4 12/8 12/12 13/4 CJ 대한통운주가및목표주가추이 ( 원 ) 16, 종가 목표주가 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, 11/4 11/8 11/12 12/4 12/8 12/12 13/4 투자의견변동내역 일 시 213.4.29 213.4.29 투자의견 담당자변경 Buy 목표가격 강현수 131, 투자등급예시 (6 개월기준 ) 기업 산업 Buy( 매수 ) 시장대비초과수익률 2% 이상기대 Overweight 비중확대 Outperform( 시장수익률상회 ) 시장대비초과수익률 1% ~ 2% 기대 Neutral 중립 Marketperform( 시장수익률 ) 시장대비초과수익률 -1% ~ 1% 기대 Underweight 비중축소 Underperform( 시장수익률하회 ) 시장대비초과수익률 -1% 이하기대 N/R(Not Rated) 투자의견없음 3 Research Center
운송업종ㅣ산업분석 2.3772- 사내번호 /213.4.29 기준 리서치센터 최석원센터장 / 상무리서치센터총괄 716 sw.choi@hanwha.com 투자전략팀투자전략파트 박성현 투자전략팀장 투자전략 7977 paaarrrk7@hanwha.com 강봉주 연구위원 퀀트 7544 bonjour@hanwha.com 배재현 책임연구원 투자전략 7689 sinclair@hanwha.com 김경욱 연구원 투자전략 RA 7541 Kyungwook.kim@hanwha.com 정다운 연구원 퀀트 RA 757 dw85jung@hanwha.com 조세익 연구원 퀀트 RA 7896 saecho@hanwha.com 경제파트 김유미 연구위원 국내외경제 8467 helloym@hanwha.com 박매화 책임연구원 중국경제 727 mhpark@hanwha.com 정하늘 연구원 중국경제 RA 7457 haneulj@hanwha.com 안영진 연구원 국내외경제 RA 7445 ayj834@hanwha.com 채권전략파트 이종명 파트장 채권 / 크레딧분석 843 ljm1398@hanwha.com 공동락 수석연구위원 채권분석 8434 kdrball@hanwha.com 김은기 연구위원 크레딧분석 7167 creditbond@hanwha.com 사공단비 책임연구원 채권분석 RA 7624 danbee4@hanwha.com 손소현 연구원 크레딧분석 RA 7162 urthebest4me@hanwha.com 미드-스몰캡파트 김희성 파트장 미드-스몰캡 7556 Smallcap@hanwha.com 오주식 연구위원 미드-스몰캡 7688 osssy@hanwha.com 정홍식 책임연구원 미드-스몰캡 759 hongsik@hanwha.com 서용희 책임연구원 미드-스몰캡 7468 yhseo@hanwha.com 기업분석팀 IT파트 안성호 기업분석팀팀장 반도체 / 부품 7475 shan@hanwha.com 김운호 수석연구위원 가전 / 전자부품 / 통신장비 7153 unokim@hanwha.com 박유악 책임연구원 디스플레이 744 yuak.pak@hanwha.com 김민기 연구원 가전 / 전자부품 / 통신장비 RA 7164 Kmgi@hanwha.com 고정우 연구원 반도체 / 부품 RA 7466 jungwoo.ko@hanwha.com 내수 / 소비재파트 박종수 파트장 통신서비스 / 미디어 / 엔터테인먼트 7463 john72@hanwha.com 김경기 수석연구위원 유통 / 홈쇼핑 7471 retailkim@hanwha.com 정보라 연구위원 제약 / 바이오 / 화장품 716 bora.chung@hanwha.com 서동휘 연구원 유통 / 홈쇼핑 RA 7152 suh.thomas@hanwha.com 김기훈 연구원 통신서비스 / 미디어 / 엔터테인먼트 RA 7472 kimbrian731@hanwha.com 송한상 연구원 제약 / 바이오 / 화장품 RA 754 han.song@hanwha.com 기간산업파트 김강오 파트장 철강 / 비철금속 7163 kokim@hanwha.com 정동익 수석연구위원 조선 / 기계 7165 newday@hanwha.com 김연찬 연구위원 자동차 / 부품 883 ezzki@hanwha.com 이다솔 연구위원 정유 / 석유화학 7318 dsol99@hanwha.com 조동필 책임연구원 건설 7479 cdfeel@hanwha.com 강현수 책임연구원 운송 7539 hskang@hanwha.com 박혜민 연구원 철강 / 비철금속 RA 7454 hmpark@hanwha.com 임준성 연구원 조선 / 기계 RA 7465 jslim615@hanwha.com 금융파트 심규선 파트장 은행 / 카드 7464 ksshim@hanwha.com 윤태호 책임연구원 보험 / 증권 756 taeho3123@hanwha.com 이한별 연구원 은행 / 카드 RA 7161 onestar@hanwha.com Research Center 31