26 년 5 월 25 일 만도 (2432) 테슬라, ADAS, 밸류에이션에대한고민 자동차 / 타이어 Analyst 유지웅 2. 3779-8886 jwyoo@ebestsec.co.kr 테슬라에놀라워하는시장, 그리고놀라울수밖에없는그배경최근만도의테슬라공급건이언론매체를통해보도되었다. ADAS 구현을위해인식및실행과정에서의오작동을최소화시키기위한알고리즘인 Fail Safety 기술을공동개발및공급하기로했다는내용이다. 당사는만일언론보도대로 Fail Safety 기술공급이이뤄질경우타 ADAS분야로의매출확장이커져의미있는밸류에이션상승으로이어질것으로판단하고있다. 그러나이보다흥미로운점은만도는이미테슬라로 EPS(Electronic Power Steering System) 공급을하기시작했다는점이다. BUY (maintain) 목표주가 25, 원현재주가 24, 원 컨센서스대비 상회 부합 하회 테슬라는최근생산스케쥴을앞당기기위해 4억달러의증자를단행한바있는데, 일론머스크가언급한대로스케쥴이앞당겨질경우내년하반기에만모델3 가약 2만대가량생산될예정이다. 따라서이미테슬라로공급을하고있는만도입장에서는추가아이템의수주가없이도미래의매출성장에대한발판이이미마련된것이다. 현재현대차그룹외에는 GM 정도로만의미있는매출이발생하고있는만도입장에서빠르게판매량이올라올예정인테슬라를고객사로두게되며밸류에이션상승이이뤄지고있는것으로보인다. 26 년 ADAS 매출은 2,5 억원가량기록할전망보쉬와함께전세계자동차전장기술에있어서선두를달리고있는컨티넨털은전년도 ADAS부문에서만 조원가량매출을기록하며 BEP수준을달성했다고전했다. 이에비해상대적으로후발주자인만도는전년도총 ADAS매출액을약,3~,4 억원가량기록해차이가큰편이나 Q6 에는 EQ9 HDA공급효과에힘입어약 5억원내외를기록했고 26년에는연간으로는약 2,5 억원의매출이발생해고속성장세를시현하고있다. 하지만아직까지수요처가현대차그룹에국한되어있어당장수익성을기대하기에는어려움이있고, 추가성장을위해서는타OEM 으로공급처다변화가필요한상황이다. 현재까지는만도가강점을보이고있는중국로컬업체등이차후 ADAS공급처로예상되고있는데, 테슬라로만도가 ADAS부문에서공급을시작하게된다면강한모멘텀으로작용할것이다. Stock Data KOSPI(5/24),937.68pt 시가총액 2,98 억원 발행주식수 9,39 천주 52 주최고가 / 최저가 24, / 2, 원 9 일일평균거래대금 2.7 억원 외국인지분율 27.9% 배당수익률 (6.2E) 2.2% BPS(6.2E) 55,74 원 KOSPI 대비상대수익률 개월 24.% 6 개월 37.6% 2 개월 56.3% 주주구성 ( 주 ) 한라홀딩스외 23 인 3.4% 국민연금공단 6.8% 실적은주가반등을뒷받침해줄수있는결정적근거, TP 는 25, 원으로상향 2Q6 영업실적은매출액.45 조원 (YoY +9.7%), 영업이익 772억원 (YoY +7.7%, OPM 5.3%) 을기록할것으로예상되고순이익은 48억원 (YoY +25.%) 로예상한다. 완성차의중국가동률및로컬매출다변화가영업이익성장을이끌것으로보이고, 지분법이익은 Q6 의턴어라운드이후의미있는개선이이뤄질것으로기대된다. 지속적으로적자를기록해왔던만도브로제가 Q6에첫흑자전환을시현했기때문이다. 목표주가는글로벌 Peer 그룹수준의평균멀티플인 P/E 3x 에 26년 EPS인 9,487 원을적용하여 25, 원으로상향조정한다. Stock Price 25, 2, 5,, 5, 만도 KOSPI 4/ 5/4 5/ 6/4 2,2 2, 2,,9,8,7,6
Financial Data 24 25 26E 27E 28E 매출액,72 5,299 5,7 6, 6,548 영업이익 79 266 287 34 378 세전계속사업손익 6 2 237 294 329 순이익 48 3 85 228 257 EPS ( 원 ) 5,6 3,395 9,487 24,3 27,35 증감률 (%) n/a 64.6 45.5 24.8 2.5 PER (x) 36.3 2.4. 8.8 7.8 PBR (x).6.2.4.2. EV/EBITDA (x) 8. 5.3 5.6 4.9 4.5 영업이익률 (%) 4.6 5. 5. 5.6 5.8 EBITDA 마진 (%) 8.8 9.3 9.3 9.8 9.9 ROE (%) n/a.6 3.2 4.7 4.7 부채비율 (%) 25.3 24.6 9.3 87.2 82.8 주 : IFRS 연결기준자료 : 만도, 이베스트투자증권리서치센터 그림 만도가이미테슬라로공급하고있는 EPS 그림 2 만도의고객사별매출액비중 수요처다변화필요 유럽업체 5% 기타 % 중국로컬 8% GM 22% 현대차그룹 55% 그림 3 만도 ADAS 매출액추이및전망 그림 4 만도브로제 (MBCO) 실적추이및전망 (%) ADAS 매출액 ( 좌 ) 전체매출비중 ( 우 ) 5 6.5 7 4 5.6 6 4.5 5 3 4 2.7 2.9 3. 2 5 94 42 254 34 42 23 24 25 26F 27F 28F 매출액 ( 좌 ) 순이익 ( 우 ) (%) 35 2 3 25 2 5 5 4Q4 Q5 2Q5 3Q5 4Q5 Q6 2Q6F 3Q6F 4Q6F - - -2-2 -3 이베스트투자증권리서치센터 2
표 만도실적추이및전망 Q5 2Q5 3Q5 4Q5 25 Q6 2Q6F 3Q6F 4Q6F 26F 매출액계,269,39,278,43 5,296,366,447,398,489 5,7 한국 766 85 729 85 3,5 72 82 758 83 3,3 중국 35 33 34 453,43 48 46 47 476,77 미국 249 259 275 237,2 263 272 288 249,73 기타 2 5 36 46 58 52 55 43 55 66 내부거래 2 7 75 222 777 78 26 29 222 825 단순합계,479,49,453,65 6,74,544,664,67,7 6,526 영업이익 6 66 63 77 266 55 77 73 8 286 한국 8 26 5 7 65-5 36 중국 37 33 36 66 72 42 52 49 52 96 미국 5 5 2 4 33 7 7 6 5 25 기타 -.4 2 2 5 5 6 5 5 2 내부거래 -2-9 3 2 2 2 9 영업이익률 (%) 4.7 5. 4.9 5.4 5. 4. 5.3 5.3 5.4 5. 한국 2.3 3.3.7 2. 2. -.2.3.5.8. 중국.5.5.4 4.6 2..4 2.5.8..4 미국.9.7 7.2.7 3.2 2.6 2.5 2. 2.2 2.4 기타 -.4.6.7.4.9 3.5 3.6 3.3 3.3 3.4 내부거래.4.8.2-5.3 -.2.5.... 지분법손익 -3.6 -.3-5.2. -7.9.5.7.8.9 6.9 세전이익 52.2 6.6 59.2 63.9 237 64. 76.8 78. 75. 294 지배주주지분순익 27.2 38.4 25.8 34.5 26 39.7 48. 46.2 49.2 83 YoY(%) 매출액계 7.8 7.7 9.7 9.4 4.2 7.6 한국 -2.6-6. 2. 4. 2..5 중국 2. 6.3 33. 33. 5. 2. 미국 -3.9 5.5 5. 5. 5. 5. 기타 24.7 35.9 35.6 5.4 6.5 9.2 영업이익 37.3-7. 7.7 6.3 3.5 7.6 한국 8. -7.3-59.3 38.3 -.6-45.4 중국 29. 4.5 57.8 37.2-2. 3.9 미국 -9.4 47.8 5.5-69.2 39.9-22.9 기타 48. 흑전 695.6 5.5 45.3 342.4 지배주주지분순익. 46. 25. 79. 42.7 45.5 자료 : 만도, 이베스트투자증권리서치센터 이베스트투자증권리서치센터 3
만도 (2432 432) 재무상태표 24 25 26E 27E 28E 유동자산,765,946 2,63 2,43 2,79 현금및현금성자산 6 2 38 529 688 매출채권및기타채권,8,26,224,39,5 재고자산 325 32 35 378 46 기타유동자산 262 66 7 78 85 비유동자산 2,82 2,23 2,35 2,439 2,57 관계기업투자등 56 72 76 79 82 유형자산,7,784,847,937 2,38 무형자산 28 57 83 26 225 자산총계 3,846 4,6 4,377 4,84 5,36 유동부채,892,936,796,894 2, 매입채무및기타재무,75,55,222,37,45 단기금융부채 74 674 499 499 55 기타유동부채 4 7 75 78 8 비유동부채 856 858,79,262,454 장기금융부채 63 575 78 952,33 기타비유동부채 252 283 299 3 32 부채총계 2,748 2,794 2,875 3,56 3,465 지배주주지분,58,322,457,64,85 자본금 47 47 47 47 47 자본잉여금 962 962 62 62 62 이익잉여금 4 3 627 8,2 비지배주주지분 ( 연결 ) 4 44 45 45 45 자본총계,98,366,52,686,896 현금흐름표 24 25 26E 27E 28E 영업활동현금흐름 67 28 432 459 47 당기순이익 ( 손실 ) 6 2 96 228 257 비현금수익비용가감 9 35 26 26 275 유형자산감가상각비 64 98 2 22 233 무형자산상각비 7 27 3 36 39 기타현금수익비용 4 26 9 4 4 영업활동자산부채변동 22-26 4-3 -26 매출채권감소 ( 증가 ) -93-237 37-95 -93 재고자산감소 ( 증가 ) 2 4-29 -27-28 매입채무증가 ( 감소 ) 89 7 45 95 98 기타자산, 부채변동 5-53 -49-3 -3 투자활동현금 -89-249 -354-375 -397 유형자산처분 ( 취득 ) -27-265 -274-3 -334 무형자산감소 ( 증가 ) -22-6 -57-58 -58 투자자산감소 ( 증가 ) - 2 3 3 기타투자활동 -3 76-25 -8-9 재무활동현금 2 7 4 27 5 차입금의증가 ( 감소 ) 8-2 42 72 97 자본의증가 ( 감소 ) -9-2 -45-47 배당금의지급 9 2 45 47 기타재무활동 -6 92 현금의증가 -3 39 8 2 59 기초현금 73 6 2 38 529 기말현금 6 2 38 529 688 자료 : 만도, 이베스트투자증권리서치센터 손익계산서 24 25 26E 27E 28E 매출액,72 5,299 5,7 6, 6,548 매출원가,487 4,548 4,89 5,2 5,58 매출총이익 234 75 8 9 967 판매비및관리비 55 485 524 559 589 영업이익 79 266 287 34 378 (EBITDA) 5 49 527 598 65 금융손익 -9-45 -33-29 -3 이자비용 5 39 39 36 37 관계기업등투자손익 -6-8 7 7 8 기타영업외손익 -4 - -24-25 -26 세전계속사업이익 6 2 237 294 329 계속사업법인세비용 2 72 52 66 72 계속사업이익 48 3 85 228 257 중단사업이익 당기순이익 48 3 85 228 257 지배주주 48 26 83 228 257 총포괄이익 56 4 84 228 257 매출총이익률 (%) 3.6 4.2 4.2 4.7 4.8 영업이익률 (%) 4.6 5. 5. 5.6 5.8 EBITDA 마진률 (%) 8.8 9.3 9.3 9.8 9.9 당기순이익률 (%) 2.8 2.4 3.2 3.7 3.9 ROA (%) n/a 3. 4.3 5. 5. ROE (%) n/a.6 3.2 4.7 4.7 ROIC (%) n/a 7.8 9.6.9.2 주요투자지표 24 25 26E 27E 28E 투자지표 (x) P/E 36.3 2.4. 8.8 7.8 P/B.6.2.4.2. EV/EBITDA 8. 5.3 5.6 4.9 4.5 P/CF 9.6 2.8 4.4 4. 3.8 배당수익률 (%). 2.9 2.2 2.3 2.6 성장성 (%) 매출액 n/a 27.8 7.6 7.2 7.2 영업이익 n/a 235.2 7.9 8.9.9 세전이익 n/a 234.7 7.8 24. 2. 당기순이익 n/a 7.5 42.5 23.6 2.5 EPS n/a 64.6 45.5 24.8 2.5 안정성 (%) 부채비율 25.3 24.6 9.3 87.2 82.8 유동비율 93.2.5 4.9 26.9 38.8 순차입금 / 자기자본 (x) 92. 74.8 62.3 53. 49.2 영업이익 / 금융비용 (x) 5.4 6.9 7.4 9.5.2 총차입금,37,249,279,45,648 순차입금,,2 936 896 932 주당지표 ( 원 ) EPS 5,6 3,395 9,487 24,3 27,35 BPS 2,636 4,76 55,74 74,685 97,36 CFPS 9,7 58,77 48,528 52,48 56,68 DPS 2, 4,8 4,8 5, 5,5 이베스트투자증권리서치센터 4
만도목표주가추이 투자의견변동내역 ( 원 ) 3, 주가 목표주가 25, 2, 5,, 5, 4/ 5/3 5/8 6/ 일시 투자의견 목표가격 ( 원 ) 24..6 Buy 28, 24..27 Buy 28, 24.2.9 Buy 28, 25.3.3 Buy 26, 25.4.4 Buy 26, 25.7.27 Buy 58, 25.8.9 Buy 58, 25..9 담당자변경 유지웅 25..9 Buy 9, 26..8 Buy 9, 26.2.5 Buy 9, 26.2.23 Buy 9, 26.3.29 Buy 9, 26.4.29 Buy 9, 26.5.25 Buy 25, 일시 투자의견 목표가격 Compliance Notice 본자료에기재된내용들은작성자본인의의견을정확하게반영하고있으며외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다 ( 작성자 : 유지웅 ) 본자료는고객의증권투자를돕기위한정보제공을목적으로제작되었습니다. 본자료에수록된내용은당사리서치본부가신뢰할만한자료및정보를바탕으로작성한것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로참고자료로만활용하시기바라며유가증권투자시투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서본자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며어떠한경우에도당사의동의없이복제, 배포, 전송, 변형될수없습니다. _ 동자료는제공시점현재기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. _ 동자료의추천종목은전일기준현재당사에서 % 이상보유하고있지않습니다. _ 동자료의추천종목은전일기준현재당사의조사분석담당자및그배우자등관련자가보유하고있지않습니다. _ 동자료의추천종목에해당하는회사는당사와계열회사관계에있지않습니다. 투자등급및적용기준 구분 투자등급 guide line ( 투자기간 6~2 개월 ) 투자등급 Sector 시가총액대비 Overweight ( 비중확대 ) ( 업종 ) 업종비중기준 Neutral ( 중립 ) 투자등급 3 단계 Underweight ( 비중축소 ) 적용기준 ( 향후 2 개월 ) 투자의견비고비율 Company 절대수익률기준 Buy ( 매수 ) +2% 이상기대 9.5% 25 년 2 월 2 일부터당사투자등급이기존 ( 기업 ) 투자등급 3 단계 Hold ( 보유 ) -2% ~ +2% 9.5% 4 단계 (Strong Buy / Buy / Marketperform / Sell) 에서 Sell ( 매도 ) -2% 이하기대 3 단계 (Buy / Hold / Sell) 로변경 합계.% 투자의견비율은 25. 4. ~ 26. 3. 3 당사리서치센터의의견공표종목들의맨마지막공표의견을기준으로한투자등급별비중임 ( 최근 년간누적기준. 분기별갱신 ) 이베스트투자증권리서치센터 5