Equity Research 9.11.3. Not Rated 이동욱 2-6933-7184 treestump@heungkuksec.co.kr 적정주가현재주가 (11/27) 액면가 N/A 3,9원 5원 52주최고가 ( 보통주 ) 5,2원 최저가 ( 보통주 ) 1,135원 KOSPI (11/27) 1,524.5p KOSDAQ (11/27) 451.67p 자본금 34억원 시가총액 264억원 발행주식수 ( 보통주 ) 677.5만주 ( 우선주 ) 11.만주 평균거래량 (6일) 15.7만주 평균거래대금 (6일) 7.1억원 유동주식수비율 ( 보통주 ) 61.25% 외국인지분 ( 보통주 ).% 주요주주 : 장경호 19.41% 장철규 6.73% 박정진 6.27% KOSPI 대비상대수익률 (1 년 ) % KOSPI 상대수익률 ( 좌측 ) 천원 25 ( ) 6 이녹스주가우측 FPCB 소재시장점유율증가세 이녹스는주요제품인 FPCB 소재를인터플렉스, 영풍전자를통하여 삼성전자및 LG 전자에공급하고있는데, 터치스크린시장의성장및 스마트폰의시장확대움직임으로향후에도 FPCB 소재의판매성장세를 유지할것으로전망됨. 또한경쟁사와달리 FPCB 소재의 Full line-up 판매가가능하고, 폴리이미드필름의국산화진전등으로 FPCB 소재의 국내 / 외시장점유율은계속증가할것으로예상됨. 반도체소재, 향후동사의추가수익원 동사는반도체패키지소재의국내유일의생산업체로 LOC, Spacer Tape 등에서국내과점적지위를보유하고있다. 9 년 LOC, Spacer Tape 외 QFN, Dicing, DAF, LLT 등다양한제품의개발이완료되어수출에서도 성과를보이고있음. 21 년부터반도체전용라인인제 3 공장을신축하여 앞으로마진율이높은반도체소재시장을확대할것으로보임. 5 15 4 3 5 2 8.11.27 9.2.27 9.5.27 9.8.27 9.11.27-5 1 주가수익률 1개월 6개월 12개월 절대주가 -7.1% 27.2% 183.6% 상대주가 149.2% 94.% -1.6% 9년, 휴대폰업황호조및환율안정으로실적대폭개선 3분기는매출액 233.2억원 (+121.7%, YoY), 영업이익 28.6억원 (+299.6%, YoY) 의대폭증가된실적기록함. 그이유는삼성전자, LG전자등글로벌휴대폰시장점유율증가와환율안정에따른수익개선으로판단됨. 21년에도국내휴대폰업체의견조한판매세와일본, 중국등해외거래선확대를통하여성장세를유지할것으로예상됨. 도표 1. 이녹스 영업실적및투자지표요약 결산기매출액증가율영업이익영업마진순이익 EPS 증가율 PER PBR ROE EV/EBITDA DPS ( 억원 ) (%) ( 억원 ) (%) ( 억원 ) ( 원 ) (%) ( 배 ) ( 배 ) (%) ( 배 ) ( 원 ) 5.12 214 42.9 35 16.5 35 652-2.9.. 23.8.9 6.12 227 5.8 11 4.9 11 191-7.8 21.7 1.2 5.3 15.6 7.12 265 17. 9 3.5 3 43-77.7 63.8.8 1.2 11.3 8.12 332 25.2 17 5.1-16 -244-672.4-6.3.5-7.2 4.9 9F.12 71 114.1 6 8.5 자료 : 이녹스 Guidance, 흥국증권리서치센터 - 이조사자료는건전한투자문화정착을위해한국증권선물거래소, 코스닥상장법인협의회가기업분석을희망하는상장법인과리서치사를연계하여주기적으로분석보고서가공표되도록하는사업인 KRX Research Project 에의해작성된것으로, 보고서의내용은상기기관과무관함을알려드립니다.
Investment Points 1) 이녹스, 2) FPCB소재, 국내휴대폰업체의성장으로판매성장세유지예상 3) 폴리이미드필름, 국산화로안정적원료수급 4) 반도체소재, 향후동사의추가수익원 이녹스는 FPCB( 연성회로기판 ) 용소재부문에서지속적으로국내시장점유율을확대하고있다. FPCB소재는휴대전화로대표되는모바일기기, 광학기기등 IT전반에사용되는핵심부품으로일본제품이시장을장악하고있었으나, 동사가국내최초로국산화 (년초반 ) 에성공하며시장을확대하고있다 (9년 3분기말 M/S 48%). 동사의시장점유율은 Coverlay, FCCL, 보강판, 본딩쉬트, 캐리어필름등 FPCB소재에대하여총괄판매가가능하여향후에도 FPCB 소재부문에서과점적시장지배력을유지할것으로판단된다. 또한진입장벽이있는반도체소재의경우, 국내유일의생산업체로일본업체의시장을잠식하여지속적으로시장점유율을확대할것으로예상된다. 국내 FPCB는주로휴대폰부품으로사용되는비율이높아, 동사의 FPCB소재는전방산업인휴대폰시황과상관관계가크다. 동사는 FPCB업체인인터플렉스, 영풍전자등을통하여삼성전자, LG전자같은 Set업체에 FPCB소재를공급하는데, 9년전세계휴대폰시장은경기침체로인해전년대비판매량이감소하였으나, 삼성전자와 LG전자는원화약세와지역별, 기능별, 가격별다변화된포트폴리오를보유하고있어오히려시장점유율이상승하여, 동사등휴대폰부품업체의실적도동반상승하였다. 향후에도터치스크린시장의성장및스마트폰등의시장확대움직임으로 FPCB 소재 ( 면적으로공급 ) 의판매는지속적으로증가할것으로예상한다. 동사제품의주요원재료는폴리이미드필름이다. 폴리이미드필름은 LCD와 PDP TV, 휴대폰, 디지털카메라안에들어가는 FPCB에주로사용되는데, 휴대폰과 LCD시장의성장으로폴리이미드필름수요도동반증가하고있다. 폴리이미드필름은과거 Toray-Dupont, Kaneka, Ube와같은일본기업이전세계를선점하고있었으나, 코오롱과 SKC가상업판매를시작하며시장점유율을점차증가시키고있어, 동사등 FPCB 소재업체는안정적인원재료수급이가능해졌다. 또한중국도일부폴리이미드필름을생산하고있으나, 기술력이필요한 FCCL에용도의폴리이미드를현재는생산하지못하여동사보다는고가로원재료를확보하는것으로판단되어, 향후에도몇년간은안정적사업을영위할것으로예상된다. 동사의반도체소재부문은반도체후공정에사용되는재료를만드는사업부문으로주로 Leadframe과 Chip을고정하거나, 금속회로를접착하는단면 ( 양면 ) 접착 Tape 를주로생산한다. 동사의반도체소재주요제품으로는국내에서유일하게생산하는 LOC Tape 와 LLT, QFN, Spacer, DAF, UV Dicing 등이있다. 반도체소재의경우반도체생산의기능성과신뢰성과직결되는재료로고도의기술력이필요하다. 동사는 3 년부터부문별로제품을국산화하기시작하면서하이닉스및삼성전자에공급량을증가시키고있다. 또한, 동사의반도체소재와 FPCB소재는용도가다른제품이나기본기술은폴리이미드, 에폭시, 아크릴수지등고분자합성설계기술이어서 1,2공장이라인을탄력적으로호환운영하여왔다. 하지만, 동사는 FPCB소재의매출확대와반도체소재분야의전문화를위하여현재반도체라인전용제3공장을신축을계획하고있으며, 향후 FPCB와반도체라인을완전분리시효율적생산이가능해져서제품의경쟁력을더욱높일수있을것으로전망한다. 흥국증권 2/5
도표 2. 국내 FPCB 소재 M/S 추이 ( 분기별 ) 도표 3. 세계휴대폰시장점유율추이 ( 분기별 ) 6% 5% 구분 8 9 1Q.8 2Q.8 3Q.8 4Q.8 1Q.9 2Q.9 3Q.9 4% 노키아 41% 41% 39% 39% 39% 38% 37% 3% 2% 1% % 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 7 8 9 INNOX 국내타사해외업체 삼성전자 17% 15% 17% 18% 19% 19% 21% LG 전자 9% 9% 8% 9% 9% 11% 11% 소니에릭슨 8% 8% 9% 8% 6% 5% 5% 모토로라 1% 1% 8% 7% 6% 5% 5% 기타 16% 16% 19% 19% 21% 22% 21% 도표 4. 회사별터치스크린채택모델수 ( 단위 : 대 ) 도표 5. 세계폴리이미드생산능력현황 구분기출시출시예정 계 % % 18% 17% 기타 삼성전자 42 8 5 18.6% LG 전자 31 1 32 11.9% HTC 3 3 11.2% 8% 6% 43% 15% 1% SKC Kolon PI UBE 모토로라 9 3 12 4.5% 소니에릭슨 8 2 1 3.7% 4% 35% Toray-Dupont 노키아 7 3 1 3.7% 팜 4 1 5 1.9% 2% 39% 23% Kaneka 블랙베리 4 4 1.5% 기타 13 13 116 43.1% % 5 년 8 년 합계 238 31 269.% 자료 : GSMArena, 흥국증권리서치센터 도표 6. 이녹스 반도체소재제품 Flow 도표 7. 이녹스 반도체소재매출추이 ( 년별 ) 16 14 12 8 6 반도체소재매출추이 ( 좌, 단위 : 억원 ) 전체매출대비반도체소재비중 ( 우, 단위 : %) 25% 2% 15% 1% 4 2 4 5 6 7 8 9E 21E 5% % 흥국증권 3/5
9 년, 휴대폰업황호조및환율안정으로실적대폭개선 9 년 3Q, 휴대폰업체 호조및환율안정으로동사 실적대폭개선 동사의 9년 3분기실적은매출액 233.2억원 (YoY +121.71%, QoQ + 24.39%), 영업이익 28.6억원 (YoY +299.58%, QoQ +49.32%) 를기록했다. 동사의실적이급속도로증가한이유는주요제품인 FPCB소재의전략시장인휴대폰분야에서삼성전자, LG전자의글로벌시장점유율상승에따른 FPCB업체의판매증대로동사의주요제품인 FPCB소재의영업확대와환율안정에따른수익개선으로판단된다. 동사의 9년예상실적은매출액 71억원, 영업이익 6억원으로전년실적의 2배이상상승할것으로보인다. 21 년해외진출확대및 반도체소재성장으로실적 성장세유지전망 21년동사의실적은 9년도의실적증가세를유지할것으로보인다. 그이유는 1) 국내휴대폰메이커인삼성과 LG가스마트폰에선비교적경쟁사에비하여열세를보이고있지만, 21년북미및유럽등선진시장에서프리미엄제품 ( 스마트폰, 풀터치폰 ) 에대한브랜드확대와무선인터넷확산으로세계시장점유율은확대할것으로보여동사의 FPCB소재의판매도 9년의성장세를유지할것으로판단되고, 2) 21년부터삼성전자에 LOC와 Spacer 등반도체소재공급을확대시킬것으로전망되고, 또한반도체패키지소재중시장규모가큰 DAF, QFN, Dicing, LLT 등의반도체실적이증가하고있다는점, 3) FPCB소재의일본공급및중국 M-FLEX진출본격화등기존의중국지역위주의해외진출에서일본과동남아로시장을확대한다는점때문이다. 도표 8. 이녹스 - 실적추이 ( 분기별 ) 도표 9. 주요 FPCB 업체매출추이 ( 분기별 ) 4 매출액 ( 좌, 단위 : 억원 ) 영업이익 ( 우, 단위 : 억원 ) 5 1, 3 4 8 3 6 2 4 1 1Q.9 2Q.9 3Q.9 4Q.9 1Q.1 2Q.1 3Q.1 4Q.1 5 6 7 8 9 영풍전자매출액 ( 단위 : 억원 ) 인터플렉스매출액 ( 단위 : 억원 ) 흥국증권 4/5
도표 1. 이녹스 손익계산서 ( 단위 : 억원 ) 도표 11. 이녹스 대차대조표 ( 단위 : 억원 ) 5 6 7 8 5 6 7 8 매출액 214 227 265 332 유동자산 158 19 197 232 매출원가 153 163 214 261 현금등가물등 36 41 25 52 매출총이익 61 64 51 7 매출채권 63 75 89 88 판매비및일반관리비 26 53 42 54 재고자산 48 54 61 64 인건비 7 13 11 11 비유동자산 122 174 188 199 감가상각비 1 1 1 1 투자자산 17 15 9 기타판매관리비 4 14 1 1 유형자산 98 114 113 121 영업이익 35 11 9 17 자산총계 28 363 385 432 영업외손익 3-5 -7-39 유동부채 79 8 15 161 이자수익 매입채무 2 4 6 57 이자비용 3 5 6 7 단기차입금 48 66 84 9 외환차손익 1 1-1 2 비유동부채 34 39 45 5 외화환산손익 3-2 - -3 장기차입금 3 35 37 4 지분법이익 부채총계 113 12 15 211 기타영업외손익 -2-5 1 자본금 27 34 34 34 세전게속사업이익 38 6 3-22 자본잉여금 8 139 139 139 계속사업이익 35 11 3-16 이익잉여금 6 7 73 56 당기순이익 35 11 3-16 자본조정 -1-9 EPS ( 원 ) 652 183 43-253 자본총계 167 243 235 221 도표 12. 이녹스 현금흐름표 ( 단위 : 억원 ) 도표 13. 이녹스 투자지표 ( 단위 : 원, %) 5 6 7 8 5 6 7 8 영업활동으로인한현금 25 1-3 58 Growth Ratios 당기순이익 35 11 3-16 매출액성장률 % 42.9% 5.8% 16.9% 25.2% 비현금수익비용가감 6 22 23 44 EBITDA성장 16.7% -5.4% 14.6% 55.2% 유형자산감가상각 5 8 12 15 EBIT성장률 % 19.9% -68.8% -15.1% 8.8% 무형자산상각비 2 3 3 6 총자산성장률 % 49.3% 29.8% 6.1% 12.1% 퇴직급여 2 3 3 4 Profitibility Ratios 외화환산손익 -3 1 2 매출총이익률 % 28.4% 28.2% 19.3% 21.3% 지분법평가손익 1-3 58 EBITDA마진 2.% 9.4% 9.2% 11.4% 기타 - 7 8-41 EBIT마진률 % 16.5% 4.9% 3.5% 5.1% 영업활동으로인한자 -16-32 -29 31 세전계속사업이 17.8% 2.5% 1.% -6.6% 투자활동으로인한현금 -56-66 -26-37 당기순이익률 % 16.5% 4.8% 1.1% -5.% 유형자산투자 -42-27 -15-24 Stability Ratios 유형자산처분 부채비율 % 67.5% 49.3% 64.% 95.4% 무형자산증감 -9-16 -7-15 순부채비율 % 23.4% 21.3% 39.1% 35.8% 투자자산증감 -17-1 -2 유동비율 % 199.8% 235.9% 187.6% 144.1% 기타 -5-6 5 4 당좌비율 % 139.4% 168.6% 129.8% 14.3% 재무활동으로인한현금 44 7 14 7 이자보상배율 13.9 2.3 1.6 2.3 장단기차입금증가 46 25 25 12 Performance 사채증감 ROE % 23.8% 5.3% 1.2% -7.2% 자본증감 66 ROA % 15.1% 3.4%.8% -4.% 배당금의지급 -1 ROIC % 17.9% 3.2% 2.1% 6.4% 기타 -2-21 -1-5 Per Share Ratios 영업투자재무활동기타 수정EPS 652 191 43-244 순현금흐름 13 4-15 27 주당순자산 3,82 3,591 3,469 3,263 기초현금 23 36 41 26 주당현금흐름 792 371 264 65 기말현금 36 41 26 53 주당배당금 이녹스 - 주가및당사목표주가변경 6 5 4 3 2 1 천원 이녹스주가 7.9.24 8.3.24 8.9.24 9.3.24 9.9.24 최근 2 년간당사투자의견및목표주가변경 기준일투자의견적정주가기준일투자의견적정주가 9.9.24 N/R N/A 9.11.3 N/R N/A 본보고서는당사고객들의투자에관한정보를제공할목적으로당사고객에한하여배포되는자료입니다. 본보고서의내용은당사의리서치센터가신뢰할수있는자료및정보로부터얻어진것이나, 당사가그신뢰성이나완전성을보증하는것이아닙니다. 따라서어떠한경우에도본보고서가고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 또한본보고서의지적재산권은당사에있으므로당사의허락없이무단복제및배포될수없습니다.