218. 5. 3 Trading Volatility 2. 변동성상품 리서치센터김수명, CFA 2 22 7754 soomyung.kim@samsung.com 전균 2 22 744 gyun.jun@samsung.com
Summary 변동성을직접거래 VIX 및 VKOSPI 와같은변동성지수는주가지수의미래불확실성을지표화한지수임. 현재시점에서투자자들이미래의불확실성에대해부여하는프리미엄으로해석할수있으며, 이수치를통해증시에대한리스크지표로활용이가능함. 변동성지수를위험지표로활용하는관점을넘어서직접변동성자체를거래하는방법을살펴보면, 주식시장의변동성을직접거래하여포트폴리오의하방위험을헤지또는향후방향성에대한투기적거래가가능함. 변동성매수를통해주식시장의하락구간또는전반적인변동성장세에서수익을내고포트폴리오를헤지할수있음. 반대로저변동성구간이지속될경우변동성매도를통해옵션매도프리미엄과같은일정한수익을얻을수있음. 변동성거래방법으로는주가지수옵션또는장외에서거래되는분산스왑등을통해 vega 노출을얻을수있으며, 상대적으로간단한방법으로는변동성지수를기초자산으로하는 VIX 지수선물과 VIX 선물 ETN/ETF 가있음. 특히주식시장에서거래가가능하며월물이월의복잡함이없는 VIX ETP 를중심으로살펴보고자함. 1. 변동성 ETP 미국을중심으로 VIX 지수선물을활용한 ETF 와 ETN 이활발하게거래되고있음. 현재미국에상장되어있는변동성관련상품은 21 종목이며자산규모는 3 억달러수준. 다만 VIX 지수라는기초자산에직접투자는불가능하기때문에선물지수를추종한다는점에유의해야함. 선물지수는현재의 VIX 지수뿐만아니라투자자들이부여하는추가적인프리미엄과수급의영향, 그리고선물의만기가도래하기때문에이월비용이부과됨. VIX 선물지수를기초로하며정배율, 레버리지, 인버스, 그리고전략형 VIX 상품들이존재함. 정배율 ETP 의경우 ( 레버리지포함 ) VIX 선물을이월하는과정에서가격대가높은원월물을매수하고근월물을매도하는구조로비용이발생하며, 변동성헤지를위한헤지프리미엄을감수해야함. 반면에인버스 ETP 의경우이러한헤지프리미엄을지속적으로얻을수있는상품이며, 단 tail-risk 에대한노출에주의해야함. 2. 투자위험 변동성자체의변동성이크다는점을감안하면가격등락의위험이높은상품임. VIX 지수의일간등락폭은 21 년이후평균 5% 내외이며, 지난 2 월초에는일간 +115% 급등한기록도존재하는만큼가격변동에대한리스크높음. 또한정배율상품의경우 VIX 선물이 contango 가유지될경우이월비용이지속적으로발생하기때문에장기보유상품으로적합하지않음. 마지막으로국내에상장되는 ETN 의경우가격제한폭 3% 가적용되며, 이에따른유동성리스크가존재함. 5 월초국내에상장되는 VIX ETN 의경우정배율 (1 배 ) 상품으로구성되며, 위와같은가격등락과이월비용에의한상품가치하락에유의해야함. 삼성증권 2
1. 변동성거래방법
변동성거래수단 다양한파생상품을통해변동성자체를거래가능 변동성거래활발한미국시장, VIX 지수선물과이를활용한 VIX ETP 시장발달 변동성활용 : 주식포트폴리오리스크헤지와향후변동성방향성에대한투기거래가능 변동성을거래할수있는상품 지수옵션 ( 장내 ) 분산스왑 ( 장외 ) 변동성지수선물변동성 ETN 장점 다양한수익으로구조화가능 장중거래가용이 변동성수준과만기에대한제약이없음 변동성을직접거래가능 장중거래가용이 장중거래가용이 매일일정부분자동으로이월 단점 간접적인변동성거래 포지션이월, 거래의복잡함 장외시장에서거래, 거래상대방위험존재 매월만기도래, 이월의번거로움 월물기간구조에따른수익차이 상품다양성의제한 운용수수료지불 예시 KOSPI2, S&P5 지수옵션 Strangle, straddle 매도 실현변동성과미래의변동성을스왑 CBOE 의 VIX 지수선물 한국거래소의 VKOSPI 지수선물 ishares Short-term VIX ETN Velocity Shares VIX Leverage 자료 : 삼성증권 삼성증권 4
변동성지수선물 / 옵션 VIX futures & options CBOE VIX 선물 & 옵션 시장초기거래는부진, VIX 관련 ETP 개발이후거래량급증 VIX 지수선물 : 선물만기일로부터 3 일뒤의내재변동성을거래하는것 vs VIX 지수는현재로부터 3 일뒤의내재변동성을수치화함 CBOE VIX 선물 & 옵션거래량 CBOE 상장 VIX 선물 & 옵션내용 ( 천계약 ) 8 7 6 5 선물 옵션 VIX Futures VIX Options 기초자산 VIX VIX 만기 1주만기 6개, 1개월물 9개 1주만기 6개, 1개월물 12개상장 거래승수 1, 달러 1 달러 4 3 평균거래량 3 만계약 68 만계약 2 결제방식현금결제현금결제 1 26 27 28 29 21 211 212 213 214 215 216 217 예시 Vega Position = 2pt * 1, * 1, = 2USDm (VIX) * ( 계약 ) * ( 거래승수 ) Vega Position = 2pt * 1, * 1 = 2USDm (VIX) * ( 계약 ) * ( 거래승수 ) 참고 : 선물거래승수 1, 달러, 옵션거래승수 1 달러. 연간일평균값자료 : CBOE, 삼성증권 자료 : CBOE, 삼성증권 삼성증권 5
미국 volatility market 29 년 VIX ETN 상장이후관련헤징수요등에의해선물거래량급증 216 년일평균거래량 2 만계약, 2 차례 volatility spike 당시최고일중 6 만계약거래 근월물중심으로거래가활발하게되고있음 VIX 지수선물월물별거래 VIX 지수선물거래량증가추세 ( 천계약 ) 18 16 14 12 1 거래량 미결제약정 ( 천계약 ) 7 6 5 4 미결제약정 거래량 8 3 6 2 4 2 1 1M 2M 3M 4M 5M 6M 7M 8M 21 211 212 213 214 215 216 217 218 참고 : 21 년이후일평균자료 : Bloomberg, 삼성증권 참고 : 연간평균거래량기준 ; 218 년은 4 월말기준자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 6
변동성지수선물 - VKOSPI 선물 국내 VKOSPI 선물 214년 11월상장 변동성지수 vs 변동성지수선물의시점차이에유의 VKOSPI 지수 = 3일후의변동성을측정 VKOSPI 선물 = 만기일의 VKOSPI 지수값에투자 ( 만기일이후 3일의변동성에대한거래 ) 현재의 VKOSPI와 VKOSPI선물의 basis 발생요인 변동성지수 & 변동성선물만기차이 VKOSPI 지수선물개요 +3 days +3 days +3 days 개요 기초지수 결제월 상세내용 VKOSPI 최근연속 6 개월물 거래승수 25, 평균거래량 18 계약 VKOSPI T 1 최근월물선물만기일 차근월물선물만기일 호가가격단위.5pt 거래시간 9: ~ 15.45 ( 최종거래일 9: ~ 15:35) 가격제한폭 결제방식 기준가격대비각단계별로확대적용 1 ±3% 2 ±45% 3 ±6% 현금결제 자료 : 삼성증권 자료 : KRX 삼성증권 7
국내 volatility market 국내 VKOSPI 선물 214 년 11 월상장, 거래량미미하지만저변동성구간에거래확대 ( 변동성매도압력중심 ) 거래량부진에도불구, 기관투자자수요일부확인 금융투자 : 시장조성및자체변동성헤지개인 : 변동성투기거래투신 : 단발적인변동성헤지거래 VKOSPI 선물거래추이 VKOSPI 선물투자자비중 ( 계약 ) (pts) 기타법인,.5 투신,.2 5, VKOSPI 선물거래량 ( 좌측 ) 22. 외국인,.5 VKOSPI ( 우측 ) 4,5 4, 2. 3,5 18. 3, 2,5 16. (%) 개인, 24.4 2, 1,5 1, 5 14. 12. 1. 14년 11월 15년 7월 16년 3월 16년 11월 17년 7월 18년 3월 금융투자, 74.4 참고 : 월별거래량합계및 VKOSPI 는월평균자료 : KRX, 삼성증권 참고 : 217 년 1 월이후누적거래대금비중자료 : KRX, 삼성증권 삼성증권 8
변동성지수선물특징 : 기간구조및이월비용 VIX 지수선물, 일반적으로 contango 상태를유지함 ( 먼미래일수록불확실성이높다는기대감 ) 지수보다선물, 원월물일수록 VIX 지수보다변동성이낮음 (VIX 의평균회귀성격때문 ) 원월물가격 > 근월물가격이기때문에선물매수포지션은 roll-over 비용이발생함 반대로매도포지션이월할경우 roll-over yield 발생및원월물일수록월물간 spread 격차감소 이월비용감소 변동성충격시 Backwardation 발생 단기물은변동성충격에반응, 중장기물은상대적으로평균회귀의기대로안정적임 선물의월물별기간구조 대부분 contango 가유지 Backwardation: 저렴한월물로이월 Contago: 차근월물이월비용발생 1M 2M 3M 4M 5M 6M (pts) 27 25 23 21 19 17 15 13 11 9 브렉시트당시 Backwardation 형성 VIX 지수 1M 2M 3M 4M 5M 6M 7M 8M 216 년 6 월브렉시트 16 년 6 월 16 년 7 월 16 년 12 월 자료 : 삼성증권 참고 : 브렉시트제외월말기준자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 9
변동성직접거래 vs 주가지수선물 / 옵션 헤지특징 : VIX vs 주가지수선물 = 비선형 vs 선형헤지 변동성의 convexity 를활용해하방위험에대한헤지효과극대화 주가지수선물매도 : 주식시장의상승과하락에대한 1:1 헤지 변동성선물매수 : 주식시장의하방위험에대한방어효과극대화 Put 옵션매수와유사한형태 ( 주가하락시민감도급증 = 하락방어레버리지효과 ) S&P5 선물매도 & S&P5 매수통한헤지는 1:1 대응필요 VIX 지수선물매수는낮은헤지비율로진행가능 (S&P5 지수선물매도수익률 ) 8 6 4 2 (2) (4) (VIX 지수선물매수수익률 ) 12 1 8 6 4 2 (2) 최근월물 차근월물 (6) (6) (4) (2) 2 4 6 (S&P5 수익률 ) (4) (6) (4) (2) 2 4 6 (S&P5 수익률 ) 참고 : 215 년이후일간수익률자료 : Bloomberg, 삼성증권 참고 : 215 년이후일간수익률자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 1
VIX ETP 29 년이후자산규모꾸준한증가 217 년, 장기간저변동성지속에인버스 VIX 중심으로자금유입급증 218 년 2 월초이후변동성이상급등으로인버스자금이탈 218 년 1 월말기준 48 억달러 4 월말 29 억달러 미국 ETP 시장과 VIX 상품비중 VIX 관련거래규모추이 ( 십억달러 ) (%) 4,.22.25 3,5 3,.17.2 2,5.15.15.12.14.15 2,.1.1 1,5.6.1 1,.5 5. 21 211 212 213 214 215 216 217 218 전체 ETP ( 좌측 ) VIX ETP 비중 ( 우측 ) ( 백만달러 ) ( 계약 ) 6, 18, 16, 5, 14, 4, 12, 1, 3, 8, 2, 6, 4, 1, 2, 1년 1월 11년 4월 12년 7월 13년 1월 15년 1월 16년 4월 17년 7월 VIX ETP AUM ( 우측 ) VIX 선물거래량 ( 우측 ) 자료 : Bloomberg, ETFGI, 삼성증권 참고 : 선물거래량은최근월물기준자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 11
2. 변동성 ETP
VIX 지수선물 ETP ( 미국 ) VIX 지수선물을기초자산으로하는상품, 29 년이후상장 단기, 중장기변동성의각각레버리지, 1 배, 인버스상품 자동 roll-over( 이월 ) 가되기때문에 VIX 지수선물의매월만기에대응하지않아도됨 개별자산 (asset) 으로인식하여자산배분모형에편입가능 미국의대표 VIX ETP 상품 배율 Short-Term Ticker ETN Ticker ETN Mid-Term 2% ( 레버리지 ) UVXY PROSHARES ULTRA VIX ST FUTURE TVIZ VELOCITYSHARES 2X VIX MED-TM TVIX VELOCITYSHARES 2X VIX SH-TERM 1% (1 배 ) VXX IPATH S&P5 VIX SHORT TERM FUT ETF VIXM PROSHARES VIX MID-TERM FUT VIXY PROSHARES VIX SHORT-TERM FUTURES VXZ IPATH S&P5 VIX M/T FU ETN VIIX VELOCITYSHARES VIX SHORT-TERM VIIZ VELOCITYSHARES VIX MED-TERM -1% ( 인버스 ) XIV ( 상장폐지 ) VELOCITYSHARES INV VIX SH-TM ZIV VELOCITYSHARES INV VIX MEDIUM SVXY PROSHARES SHORT VIX ST FUTURE XXV IPATH INVERSE S&P5 VIX SH 자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 13
VIX 지수선물 ETP ( 일본 ) 21 년 VIX 선물활용한 ETF 상장 211 년글로벌변동성확대구간에거래량확대, 및 215 년이후 HFT 등외국인매매유입이후거래급증 인버스 1 종목, 정배율 2 종목총 3 종목상장 지난 2 월 VIX 지수급등이후인버스 ETF 는전체환매진행 개인투자자보유비중압도적, 외국인투자자는 HFT 및 market maker 비중포함 일본상장 VIX 관련 ETF 일본 VIX ETF, 투자자별보유추이 ETF 기초지수 1552 JP 1561 JP KOKUSAI S&P5 VIX Short-term futures index ETF S&P5 VIX Short-term futures index KOKUSAI S&P5 VIX Mid-term futures index ETF S&P5 VIX Mid-term futures index 외국인 27.8 기관투자자 1.1 증권사 4 기업 5.1 신탁.2 AUM 11,29 USDm 217 USDm (%) 거래량 15,355 주 1 주 설정일 21 년 12 월 19 일 211 년 11 월 3 일 개인 61.8 수수료.36%.36% 자료 : Bloomberg, 삼성증권 참고 : 217 년 11 월기준자료 : Tokyo Stock Exchange 삼성증권 14
VIX 정배율 ETP 변동성의상승에대한헤지 & 방향성베팅가능 VIX 지수선물로운용되기때문에이월비용이반영, 보유비용이높은상품 장기보유보다는시장불안정국면에서단기대응 VIX 정배율 Ticker ETP 명 AUM ( 백만달러 ) VXX US ipath S&P 5 VIX Short-Term Futures ETN 1,37.6 VXXB US ipath Series B S&P 5 VIX Short-Term Futures ETN 157.8 VIXY US ProShares VIX Short-Term Futures ETF 13.9 VXZ US ipath S&P 5 VIX Mid-Term Futures ETN 24.2 VIXM US ProShares VIX Mid-Term Futures ETF 19.6 VXZB US ipath Series B S&P 5 VIX Mid-Term Futures ETN 12.4 VIIX US VelocityShares VIX Short-Term VIX Futures ETN 7.7 EVIX US VelocityShares 1x Long VSTOXX Futures ETN 4.4 VMAX US REX VolMAXX Long VIX Weekly Futures Strategy ETF 3. VIIZ US VelocityShares VIX Medium Term ETN.8 자료 : Bloomberg, 삼성증권 정방향대표상품가격추이 (217년 1월 = 1) 12 1 8 6 4 2 17년 1월 17년 5월 17년 9월 18년 1월 VXX VXZ VMAX 자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 15
VIX 레버리지 ETP VIX 지수선물의일간수익률의 2 배를추종, 각각 short-term 과 mid-term VIX 선물에대한상품이존재 UVXY 는지난 2 월변동성급등이후일간수익률의 1.5 배추종으로상품구조개선 저변동성구간에서보유비용확대, 장기보유시가격하락불가피 VIX 레버리지 레버리지상품가격추이 Ticker ETP 명 AUM ( 백만달러 ) (217 년 1 월 = 1) 12 TVIX US VelocityShares Daily 2x VIX Short-Term ETN (1M + 2M 선물혼합 ) 429.9 1 8 6 UVXY US ProShares Ultra VIX Short-Term Futures ETF (1M +2M 선물혼합, 1.5 배레버리지추종 44.2 4 2 TVIZ US VelocityShares Daily 2x VIX Medium-Term ETN (3M ~ 5M 선물혼합 ) 5.8 17년 1월 17년 4월 17년 7월 17년 1월 18년 1월 18년 4월 TVIX UVXY TVIZ 자료 : Bloomberg, 삼성증권 자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 16
정방향 : 마켓타이밍과진입시점이관건 이월비용이무거운 long vol 전략 보유기간이길어질수록 Roll-over 비용 > VIX 지수선물상승폭 수익률잠식 진입시점의 VIX 지수가유사해도 roll cost 가반영되어마켓타이밍에따른수익률차별화 레버리지의경우일간복리효과에보유비용이더욱크게반영 Trump 당선 5 일, 1 일전 VIX ETN 매수수익률 5 일, 1 일전 VIX 레버리지 ETN 매수수익률 진입일에따른최대수익차이 ( 지수화 : 매수일 = 1) (pts) 16 24 15 22 14 13 2 12 18 11 1 16 9 14 8 7 12 1월 11일 1월 19일 1월 27일 11월 4일 11월 12일 1일전 5일전 VIX ( 우측 ) ( 지수화 : 매수일 = 1) (pts) 16 24 15 22 14 13 2 12 18 11 1 16 9 14 8 7 12 1월 11일 1월 19일 1월 27일 11월 4일 11월 12일 1일전 TVIX 5일전 TVIX VIX ( 우측 ) (%) 정방향 1배 레버리지 5일전매수 23.46 5.91 1일전매수 1.67 2.98 차이 (%pts) 12.79 29.93 자료 : Bloomberg, 삼성증권 자료 : Bloomberg, 삼성증권 참고 : 각각 1 월 11 일, 1 월 25 일매수기준 ; 수익률은 VIX 고점 11 월 4 일기준자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 17
VIX 인버스 ETP 롤오버에대한수익을얻는전략, 저변동성및변동성횡보에유리 저변동성구간에서는 VIX 지수의하락보다 roll-yield 를통한일정한수익확보 Tail risk 에대한위험존재 변동성급등구간에서손실폭확대 VIX 인버스 Ticker ETP 명 AUM ( 백만달러 ) 인버스상품가격추이 (216 년 1 월 = 1) SVXY US ProShares Short VIX Short-Term Futures ETF (1M + 2M 선물혼합 ) 666.2 6 5 4 ZIV US VelocityShares Daily Inverse VIX Medium-Term ETN (3M ~ 5M 선물혼합 ) 115.9 3 2 EXIV US VelocityShares 1x Daily Inverse VSTOXX Futures ETN (1M + 2M 선물혼합, VSTOXX 선물활용 ) 31.7 1 16년 1월 16년 6월 16년 11월 17년 4월 17년 9월 18년 2월 VMIN US REX VolMAXX Short Weekly Futures Strategy ETF (2M ~ 6M 선물혼합, 5개월후평균변동성추종 ) 12.8 SVXY ZIV VMIN 자료 : Bloomberg, 삼성증권 자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 18
인버스 : 가격변동에유의 217 년, 이례적인저변동성구간지속 217 년 VIX 지수평균 11.pt vs 21 년이후평균 17pt 저변동성구간지속에 VIX 인버스상품자금유입속도확대 217 년수익률 : short-term 인버스는 187%, mid-term 인버스는 9.4% 217 년인버스 VIX 수익률 XIV ETN 상품내용 ( 현재상장폐지 ) (217년 1월 = 1) 35 3 25 2 Short-term VIX 인버스 종목명 Velocity Shares VIX Short Term ETN 상품구분 Exchange Traded Note ( 상장지수채권 ) 운용사 Credit Suisse 기초지수 S&P5 VIX Short-Term Futures Index (SPVXSP) 15 1 Mid-term VIX 인버스 상품세부 1 개월과 2 개월물 VIX 지수선물을활용하여향후잔존 1 개월에대한변동성매도에대한수익률을추종 5 VIX 지수 17년 1월 17년 5월 17년 9월 18년 1월 운용방식 1 개월 & 2 개월 VIX 지수선물을매도함 - 매일월물별비중을조정 자료 : Bloomberg, 삼성증권 자료 : Velocity Shares, 삼성증권 삼성증권 19
VIX 전략지수 ETP VIX 선물지수의방향성을그대로추종하지않고비중조절을통한리스크개선 VXZ: 원월물을활용하여 roll-cost 를최소화하고급변하는실제변동성지수보다위험을낮춘 mid-term VIX ETN을통해위험관리 LSVX: 단기월물레버리지와인버스를동시에편입해서변동성추적 BSWN: 단기월물인버스를매도하여이월수익을얻는동시에레버리지를일부편입해서 tail-risk 를헤지가능 XVZ: 변동성수준에따라 mid-term과 short-term을리밸런싱함. 변동성상승에대응하며 contango roll-cost최소화 전략형상품 전략형 Volatility 상품가격추이 Ticker ETP 명내용 XIVH VelocitySharesVIX Short Volatility Hedged 1% 레버리지 9% short-term inverse Target net: -7% vol (216 년 1 월 = 1) 25 2 LSVX VelocitySharesVIX Variable Long/short 33.33% 레버리지 66.67% short-term inverse Target net: % vol 15 1 BSWN XVZ VelocitySharesVIX Tail Risk ipath S&P5 Dynamic VIX 45% 레버리지 55% short-tern inverse Target net: 35% vol 7% Mid-term 3% Short-term inverse 두지수 dynamic rebalancing 5 17년 1월 17년 4월 17년 7월 17년 1월 18년 1월 18년 4월 XVZ XIVH BSWN LSVX 자료 : Bloomberg, 삼성증권 자료 : Velocity Shares, 삼성증권 삼성증권 2
3. 리스크요인
리스크 1: 가격등락위험 주가지수의변동성은국면별로등락폭이크게나타남 VIX 지수자체의역사적변동성은시간가변적 장기간평균회귀성격에도불구, 단기간가격변동이높은기초자산 변동성의변동성 VIX vs S&P5 5 일등락폭비율비교 (pts) (pts) (%) 5 45 4 35 3 25 2 15 1 5 VIX 지수변동성 ( 우측 ) VIX 지수 ( 좌측 ) 23 21 19 17 15 13 11 9 7 6 5 4 3 2 1 VIX 지수등락 S&P5 지수등락 1년 1월 11년 7월 13년 1월 14년 7월 16년 1월 17년 7월 5 (4) (3) (2) (1) 1 2 3 4 5 6 참고 : VIX 지수의 6 개월표준편차연율화자료 : Bloomberg, 삼성증권 참고 : 199 년이후 VIX 지수 5 일등락폭비율자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 22
사례 : VIX 급등의여파 (218 년 2 월 ) 급등의영향 변동성급등 VIX ETP VIX 의인버스방향에투자하는 ETP 일간 -9% 하락 XIV ETN, 상품조기청산발표 VIX spike 2/5 일간 +115% 상승 Risk Parity Fund ( 변동성연계투자펀드 ) 변동성상승 주식비중축소 & 주식매도 변동성급등에따른미국내알고리즘매매 ( 프로그램매매 ) 를통한펀드매도압력확대 삼성증권 23
218 년 2 월 5 일 : VIX 선물과 XIV ETN 장중가격 2월 5일뉴욕증시급락에 S&P5의변동성지수인 VIX 지수가일간 +115% 상승 변동성매도상품중자산규모가가장큰 XIV, SVXY 는각각 -92.5%, -82.96% 하락 XIV: 2월 5일기준지수선물 2월물과 3월물각각 34%, 66% 보유인버스상품특성상마감이후신규 NAV에맞춰보유선물을리밸런싱해야함 2 월 5 일 VIX 급등과 XIV ETN 의급락 (pts) 6 VIX 지수, 장마감직후급등 : VIX ETP 리밸런싱압력등작용 (pts) 1.2 5 1. 4.8 3.6 2.4 1.2. 21822 6:3 21823 5:1 21826 4:18 21827 7:3 21828 5:25 21829 3:49 VIX 최근월물 ( 좌측 ) VIX 차근월물 ( 좌측 ) VIX 지수 ( 좌측 ) XIV ( 우측 ) 자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 24
리스크 2: 롤오버비용 Contango 가유지되는변동성지수선물을기초자산으로함 변동성매수포지션은선물이월에대한비용이높게형성됨 ( 최근월물 차근월물 ) VIX 지수는보합권내에서등락하더라도 VIX 지수선물이월에따른 ETP 가치변동 21 년이후 roll-cost 가발생하는 contango 비율은 93.5% 정배율 ETF 의 roll-over 비용추정 VIX 지수선물 contango, backwardation 비율 (%) (pts) 3 5 2 45 1 4 35 3 (1) 25 (2) 2 (3) 15 (4) 1 1년 1월 11년 4월 12년 7월 13년 1월 15년 1월 16년 4월 17년 7월 Short-term cost ( 좌측 ) Mid-term cost ( 좌측 ) VIX 지수 ( 우측 ) (%) 4 35 3 25 2 15 1 5 Backwardation Contango (5) (4) (3) (2) (1) 1 2 3 4 5 ( 차근 - 최근월물 spread, pts) 참고 : short-term 은 1M-2M 간이월비용, Mid-term 은 4M-6M 간이월비용추정자료 : Bloomberg, 삼성증권 참고 : 21 년이후차근, 최근월물비교자료 : Bloomberg, 삼성증권 삼성증권 25
리스크 3: 거래위험 ( 국내상장 ETN) 3% 가격제한폭적용 : 상하한가적용시거래효율성저하우려 CBOE에상장된 VIX 지수선물은가격제한폭이없기때문에 3% 이상등락이가능 vs 국내 VIX ETN은가격제한폭 3% 적용 전일 VIX 지수급등락시상 / 하한가적용이되면 LP 의매도호가제출이어려워짐 VIX지수, 199년이후일간등락 3% 이상사례 33회, 29년금융위기이후변동성 spike는잦아지고있는모습 주식병합및분할 정방향 VIX ETN 의경우 roll-over 비용에의해가격하락지속, 가격하락으로주식합병사례가많음 VIX 지수일간 3% 이상급등락사례 사례 : VXX, 가격하락에 5 차례주식병합 (pts) 9 8 7 6 5 4 3 2 1 199 1994 1998 22 26 21 214 218 ( 달러 ) 4, 35, 3, 25, 2, 21년 11월 9일 15, 1, 5, 212년 1월 5일 213년 11월 8일 217년 8월 23일 216년 8월 9일 1년 1월 11년 4월 12년 7월 13년 1월 15년 1월 16년 4월 17년 7월 참고 : VIX 지수일간등락 3% 이상일자음영처리자료 : Bloomberg, 삼성증권 참고 : 1:4 주식병합진행자료 : ipath, 삼성증권 삼성증권 26
( 참고 ) 삼성증권변동성상장지수증권 (ETN) 위험고지문 1. 변동성 ETN 은주가지수 (S&P5, KOSPI2 등 ) 의변동성지수를기반으로하는 변동성지수선물 ( 이하기초지수 ) 에연계된상품으로서가격변동으로인한투자위험이매우높은상품입니다. * ( 변동성지수 ) 미래일정기간주가지수의변동성에대한시장의기대치를옵션가격을이용해측정한지수 - 일례로미국에서는 216 년 6 월하루에주가지수 (S&P5) 가 3.6% 하락하는동안변동성선물지수 (VIX 선물지수 ) 가 32.7% 급등하여, 정방향 (1X) 변동성 ETN 은 23.8% 상승, 인버스형 (-1X) 변동성 ETN3) 은 26.8% 하락한사례가있으며, 218 년 2 월에는일본과미국에서금융시장의변동성확대로이틀만에인버스형변동성 ETN 이 9% 이상하락하며조기청산된사례가있습니다. 2. 변동성 ETN 은변동성지수선물의월물간가격차이가큰관계로다른선물 ETN 보다롤오버비용 * 이매우많이발생할수있습니다. * ( 롤오버비용 ) 선물계약만기시다른월물로재투자하는경우발생되는거래비용및선물가격간차이로발생하는손실등이포함된비용입니다. - 이는변동성 ( 현물또는선물 ) 이보합이더라도기간이경과함에따라변동성 ETN 은그가치가크게하락할수있다는것을의미합니다. - 일례로미국에서는 217 년 1 년간변동성지수가 14.1% 하락하는동안변동성 ETN 은 7.6% 하락하였습니다. 3. 기초지수가해외의변동성지수선물지수인경우, 해당국가와의매매제도및거래시간차이등으로가격괴리가크게발생할수있습니다. 이러한경우, ETN 의시장가격과지표가치 * 간에차이가발생할수있습니다. * 제 3 의기관이공정하고객관적으로산출하는 ETN 의평가가치를말합니다. - 일례로미국파생상품거래소에상장된 VIX 선물은가격제한폭이없어국내가격제한폭 (3%) 이상급등락할수있는반면, VIX 선물지수를기초지수로하는국내변동성 ETN 은가격제한폭이있어기초지수의변동폭에상응하는비율만큼시장가격이변동하지못할수있습니다. 4. 또한, 기초지수가해외의변동성지수선물지수인경우에는해외시장에상장된상품의특성상정보의접근및취득이용이하지않거나정보취득이지연될수있습니다. 5. 변동성 ETN 은 ETN 의한종류로서, 일반 ETN 의다양한투자위험을그대로갖고있습니다. 따라서, 일반 ETN 과추가적으로강조되는변동성 ETN 의위험을충분히이해하고투자하여야합니다. 삼성증권 27
( 참고 2) 글로벌 Volatility ETP List Ticker 종목명 설정일 레버리지 보수 (%) 자산규모 ( 백만달러 ) 미국 VXX US ipath S&P 5 VIX Short-Term Futures ETN 29-1-29 1X.89 1,37.6 SVXY US ProShares Short VIX Short-Term Futures ETF 211-1-3 -.5X.95 666.2 TVIX US VelocityShares Daily 2x VIX Short-Term ETN 21-11-29 2X 1.65 429.9 UVXY US ProShares Ultra VIX Short-Term Futures ETF 211-1-4 1.5X.95 44.2 VXXB US ipath Series B S&P 5 VIX Short-Term Futures ETN 218-1-17 1X.89 157.8 ZIV US VelocityShares Daily Inverse VIX Medium-Term ETN 21-11-29-1X 1.35 115.9 VIXY US ProShares VIX Short-Term Futures ETF 211-1-4 1X.85 13.9 EXIV US VelocityShares 1x Daily Inverse VSTOXX Futures ETN 217-5-2-1X 1.35 31.7 VXZ US ipath S&P 5 VIX Mid-Term Futures ETN 29-1-29 1X.89 24.2 VIXM US ProShares VIX Mid-Term Futures ETF 211-1-4 1X.85 19.6 XVZ US ipath S&P 5 Dynamic VIX ETN 211-8-17 1X /-1X.95 13.8 VMIN US REX VolMAXX Short Weekly Futures Strategy ETF 216-5-2-1X 1.45 12.8 VXZB US ipath Series B S&P 5 VIX Mid-Term Futures ETN 218-1-17 1X.89 12.4 VIIX US VelocityShares VIX Short-Term VIX Futures ETN 21-11-29 1X.89 7.7 TVIZ US VelocityShares Daily 2x VIX Medium-Term ETN 21-11-29 2X 1.65 5.8 XIVH US VelocityShares VIX Short Volatility Hedged ETN 216-7-13 2X(1%)/ -1X (9%) 1.3 5.4 BSWN US VelocityShares VIX Tail Risk ETN 216-7-13 2X(45%)/ -1X(55%) 1.3 4.5 LSVX US VelocityShares VIX Variable Long/Short ETN 216-7-13 2X(33.3%)/ -1X(66.6%) 1.3 4.4 EVIX US VelocityShares 1x Long VSTOXX Futures ETN 217-5-2 1X 1.35 4.4 VMAX US REX VolMAXX Long VIX Weekly Futures Strategy ETF 216-5-3 1X 1.25 3. VIIZ US VelocityShares VIX Medium Term ETN 21-11-29 1X.89.8 일본 1552 JP Kokusai S&P5 VIX Short-Term Futures ETF 21-12-2 1X.36 1,967 ( 백만엔 ) 1561 JP Kokusai S&P5 VIX Mid-Term Futures ETF 211-12-1 1X.36 216 ( 백만엔 ) 삼성증권 28
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