vol.16 2016.1.12 베이징의생각을읽다위안화 Q1 위안화환율은어떻게결정되나 Q2 중국이원하는것이진짜환율전쟁인가 Q3 위안화는이제어디로움직일까 Q4 위안화움직임으로달라지는중국
이베스트투자증권정하늘입니다. 국내증시의개장시각은오전 9시지만, 최근국내증시는마치 10시 15분에개장하는듯한움직임을보이고있습니다. 이는시장참여자들이오전 10시 15분에고시되는역내위안화환율 (CNY) 고시환율의방향성을확인하고거래를시작하기때문입니다. 그동안안정적으로움직이던위안화가지난 8월에이어또다시급격하게움직이면서중국증시는물론글로벌증시의방향성을위안화가결정하고있습니다. 이에따라향후위안화환율의방향성을전망하고대응하는것이더욱중요해졌습니다. 중국위안화환율은관리변동환율제도로여전히정부가역내위안화환율 (CNY) 를컨트럴하고있습니다. 정책스탠스가위안화환율의방향성을결정하는가장큰요인으로사실상위안화환율전망은정부의생각을바르게이해하는것이중요합니다. 이번자료를통해위안화환율이결정되는과정부터이번위안화절하에대한중국정부의목적, 그리고향후의움직임에대해살펴보고자합니다. 중국의경제 / 산업의변화, 그리고그속에서한국의기회에민감하게반응하며 투자판단에도움을드릴수있는애널리스트가되도록노력하겠습니다. 감사합니다.
The China 베이징의생각을읽다위안화 Contents I 위안화환율은어떻게결정되나 5 II 중국이원하는것이진짜환율전쟁인가 11 III 위안화는이제어디로움직일까 15 IV 위안화움직임으로달라지는중국 19
Summary Q1 Q2 Q3 Q4 위안화환율은어떻게결정되나 위안화환율은 1시장수급, 2복수통화바스켓변동, 3정부개입등 3가지변수에의해결정 매일오전외환시장개장직전시장참여자 (13개금융기관 ) 의호가를받아당일기준환율을고시 시장환율은당일고시환율을기준으로일일변동폭인 ±2.0% 내에서움직여중국이원하는것이진짜 ' 환율전쟁 인가 중국이진짜원하는것은표면적으로는달러와의페그에서벗어난위안화만의독자적인환율정책 실질적으로는글로벌정책공조를유도하기위한것으로판단위안화는이제어디로움직일까 단기간내약세불가피. 그러나그폭이크지않을것으로전망 2월 26일로예정된 G20 재무장관회의가글로벌통화정책의방향성을결정하는분수령이될것위안화움직임으로달라지는중국 무역우위를점하기위한경기부양정책이아닌단기적약세라면사실상기업실적으로반영되는것은미미 상해종합지수등중국투자시점은위안화환율변동성이줄어든이후를추천 단기적트레이딩관점에서 3,300pt하단에서의매수전략유지 4
The China 베이징의생각을읽다위안화 I 위안화환율은어떻게결정되나 5
위안화환율결정시스템 위안화환율은 1시장수급, 2복수통화바스켓변동, 3정부개입등 3가지변수에의해결정 인민은행 (PBoC) 은매일오전외환시장개장직전시장참여자 (13개금융기관 ) 의호가를받아당일기준환율을고시 시장환율은당일고시환율을기준으로일일변동폭인 ±2.0% 내에서환율이움직이도록관리 정부당국이시장의주요거래자로시장환율에있어상당한영향력을보유 현행복수통화바스켓을참조한관리변동환율제도분석 자료 : 이베스트투자증권리서치센터 6
복수통화바스켓? 위안화환율조정의 판도라상자 중국은과거미국달러만을참조하여위안화환율을관리했으나, 2005년 7월복수통화바스켓을구성 달러, 엔, 유로, 원등 11개통화로구성되어있다고밝힌바있으나, 각통화의정확한비중은공시되지않음 즉, 중국정부의정책스탠스에따라바스켓내통화의구성비중을조정해환율조정이가능한구조 2005년복수통화바스켓도입직후 Morgan Stanley는중국의수출입과 FDI 현황을기초로각통화별비중추정 2010년 6월 BoA-Merrill Lynch는달러화외 14개통화를추종한다고분석한바있음 Morgan Stanley 추정 BoA-Merrill Lynch 추정 영국 2.0% 말레이시아 2.6% 싱가포르 3.0% 러시아 2.0% 호주 1.9% 태국 1.7% 캐나다 1.4% 기타 23.1% 한국 9.3% 미국 43.5% 미국 40.3% 한국 8.3% EU 14.1% 일본 18.4% EU 16.0% 일본 12.3% 자료 : Morgan Stanley(2005.8), 이베스트투자증권리서치센터 자료 : BoA-Merrill Lynch(2010.6), 이베스트투자증권리서치센터 7
달러와의동조화를거부한다 1 고시환율결정방식변경 외환시장개장전시장참여자들로하여금호가에전일종가가반영되도록권고함으로써고시환율결정방식변경 즉, 8월 11일위안화고시환율결정방식의변경을발표한이후위안화와달러화의디커플링시작 이러한조치는위안화의 달러페그 ( 고정 ) 를의미하는것으로미국금리인상에대응하기위한선택 12월 7일 CFETS 위안화환율지수발표역시같은맥락에서이해 8 월 11 일을기점으로위안화와달러본격적인디커플링 2015 년미국의금리인상에대응하는중국 (Rebased to 2014.5.1=100) 125 CNY broard NEER USD broard NEER 120 8.11 고시환율결정방식변경 12.7 CFETS 위안화환율지수발표 115 110 105 100 95 2015.8.11 위안화고시환율결정방식변경 2015.12.7 CFETS 위안화환율지수발표 90 14/01 14/04 14/07 14/10 15/01 15/04 15/07 15/10 16/01 글로벌정책공조 12.17 미국금리인상결정 12.29 외국계은행, CNH 거래중단 자료 : Bloomberg, 이베스트투자증권리서치센터 자료 : 이베스트투자증권리서치센터 8
달러와의동조화를거부한다 2 CFETS 위안화환율지수 2015년 12월 7일, 인민은행 (PBoC) 는무역비중을고려해 13개통화환율로구성된 CFETS 위안화환율지수를발표 CFETS 위안화환율지수는통화별위안화대비직거래중간환율을기준해무역비중가중치로계산 최근위안 / 달러환율급등에도위안화환율지수는여전히 1.9% 절상되어있다는점을고려할때, 추가적인절하가능성상존 이는그간달러에페그되어움직여온위안화환율의독자적인움직임을선택하겠다는정부의의지를반영 CFETS 위안화환율지수통화바스켓 국가 통화 통화비중 (%) 10 Major Currencies 미국 USD 26.40 유로 EUR 21.39 일본 JPY 14.68 홍콩 HKD 6.55 영국 GBP 3.86 호주 AUD 6.27 뉴질랜드 NZD 0.65 싱가포르 SGD 3.82 스위스 CHF 1.51 캐나다 CAD 2.53 Other Currencies 말레이시아 MYR 4.67 러시아 RUB 4.36 태국 THB 3.33 자료 : 인민은행 (PBoC), 이베스트투자증권리서치센터 위안화의독자적인움직임 : 환율지수는여전히 2% 절상 ( 위안 / 달러 ) (pt) 6.65 6.60 6.55 6.50 6.45 6.40 위안 / 달러 ( 좌 ) CFETS 위안화환율지수 ( 우 ) 6.35 100 15/11/30 15/12/08 15/12/16 15/12/24 16/01/01 16/01/09 자료 : Bloomberg, 이베스트투자증권리서치센터 (2015.11.30~2016.1.10) 위안화환율 3.1% 절하위안화환율지수 1.9% 절상 104 103 103 102 102 101 101 9
The China 위안화 II 중국이원하는것이진짜환율전쟁인가 11
중국정부도위안화절하를원하고있다 이번위안화절하는역내고시환율의방향성절하에서시작된것이아니라역외위안화환율움직임에서시작 지난 29 일인민은행, 일부외국계은행의역외위안화 (CNH) 거래를중단 이같은조치가자본유출우려에기인하는것으로판단함에따라 30 일장중역외위안화환율은 6.61 까지치솟아 한편 1 월 4 일인민은행은역내위안화 (CNY) 의고시환율을 31 일종가대비 0.2% 절하된 6.5092 로고시 결국중국정부역시위안화의절하를유도하고있음을확인할수있는대목 중국정부역시위안화환율의절하를유도하고있어 ( 위안 / 달러 ) 6.65 6.63 CNH CNY 29 일 30 일 31 일 4일 6.6291 6.61 6.59 6.57 6.55 6.53 6.51 6.4937 12월 31일역내환시종료후 CNH는안정적이었으나, 4일 CNY 고시환율은 31 일대비 0.2% 절하 6.5092 6.5322 6.49 6.47 0:00 6:00 12:00 18:00 5:51 11:51 17:51 23:51 5:42 11:42 17:42 23:42 5:33 5:27 11:27 17:27 23:27 5:18 자료 : Bloomberg, 이베스트투자증권리서치센터 12
자본유출, 환율정책의방향성을결정하는요소는아니야 4일고시환율의방향성 정부역시위안화절하를유도. 이는핫머니유출로이어져 그러나외국계은행의역외위안화거래중단은분명투기적세력에대한모니터링강화로자본유출을차단하기위한것 이는결국외부투기적세력에따른위안화변동성확대를사전에차단하고자하는의도로판단 사실상위안화절하로인한자본유출과위안화안정화를위한달러매도간의큰차이는없어 결국 자본유출 이라는문제가위안화환율방향성을결정하는요소라보기어려워 일부외국계은행의역외위안화 (CNH) 거래중단 : 자본유출차단 위안화환율안정성유지를위한달러매도로외환보유고감소 ( 조달러 ) ( 위안 / 달러 ) 4.5 외환보유고 ( 좌 ) 위안화환율 ( 우 ) 8.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 8.0 7.5 7.0 6.5 0.5 0.0 '00 '01 '02 '03 '04 '05 '06 '07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 6.0 자료 : 언론자료, 이베스트투자증권리서치센터 자료 : CEIC, 이베스트투자증권리서치센터 13
결국환율전쟁인가? NO! 환율전쟁은자국의수출경쟁력유지를목적으로외환시장에개입하여자국통화를약세로유지하고자경쟁하는것을의미 2008년금융위기이후이어진미국, 일본, 유로존의양적완화는자국통화절하를통한무역우위를점하기위한것 만약중국역시위안화절하를통해수출개선을도모한다면? 사실상이는 제로섬게임 에불과 결국중국이원하는것은? 글로벌정책공조 주요통화대비위안화환율 If 위안화 10~15% 절하, 이머징 + 선진국제조업부진으로반영 위안 / 달러유로 / 위안 100 엔 / 위안 ( 위안 / 달러 ) 11.5 7.5 위안 / 달러 10.5 9.5 위안화환율 (2008 년 1월기준 ) 달러대비 9.7% 절상유로대비 32.6% 절상엔화대비 14.1% 절상 7.3 7.1 If 15% 절하, 위안 / 달러환율 7.46 If 10% 절하, 위안 / 달러환율 7.14 8.5 6.9 7.5 6.7 6.5 6.5 현재 1.6% 절하 6.49 5.5 6.3 4.5 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16 6.1 15/01 15/03 15/05 15/07 15/09 15/11 16/01 16/03 16/05 자료 : Bloomberg, 이베스트투자증권리서치센터 자료 : Bloomberg, 이베스트투자증권리서치센터 14
The China 베이징의생각을읽다위안화 III 위안화는이제어디로움직일까 15
역내외위안화환율격차확대 위안화약세유도 위안화무역결제규모확대 위안화역외유출 홍콩내위안화예금급증 역외위안화금융시장형성의기반마력 역내외시장간자본거래통제. 역내위안화 (CNY) 와별도로역외위안화 (CNH) 시장육성 CNY는선물환및파생상품거래등에제한적이나, CNH는선물환거래자유로워위안화환리스크헤지수단으로이용가능 중국본토수출입업체, 수출입목적으로만위안화를역외계좌로예치 ( 차익거래차단 ) 가능 역내외위안화환율격차확대는차익거래보다는심리적인영향을미쳐위안화약세압력가중시켜 역내외위안화환율격차확대, 위안화절하압력 단기간내역내외위안화환율격차추이 (pt) ( 위안 / 달러 ) 0.15 CNH-CNY 스프레드 ( 좌 ) CNH( 우 ) CNY( 우 ) 6.9 ( 위안 / 달러 ) 6.77 CNH CNY 0.10 6.8 6.7 6.72 0.05 6.6 6.67 29 일 30 일 31 일 4일 5일 0.00 6.5 6.4 6.62 6 일 7 일 8 일 격차 1.35% -0.05 6.3 6.57-0.10 6.2 6.1 6.52-0.15 10/08 11/05 12/02 12/11 13/08 14/05 15/02 15/11 6.0 6.47 0:00 15:00 5:51 20:51 11:42 2:33 11:27 2:18 17:18 8:09 23:09 14:00 4:51 19:51 자료 : Bloomberg, 이베스트투자증권리서치센터 자료 : Bloomberg, 이베스트투자증권리서치센터 16
단기적약세불가피, 그러나 5% 수준을넘지않을것 우리는이번위안화절하가정부의용인하에진행되는것이며, 결국중국의목표는 글로벌정책공조 라추정 먼저대내외이벤트를통해위안화환율을안정적으로유지해야하는구간은 6월과 10월 글로벌정책공조협의시점은 2월 26~27일상하이에서개최되는 G20 재무장관회의를기대 위안화환율변동성확대에따른노이즈는연초에소멸될것으로판단 단기적약세는불가피하나, 그폭역시크지않을것으로판단. 기존의전망치인최대 5%(12월 30일대비, 6.90 수준 ) 유지 단기적약세불가피, 그러나 5% 수준을넘지않을것으로판단 1 월 2 월 3 월 4 월 5 월 6 월 7 월 8 월 9 월 10 월 11 월 12 월 (6 월초 ) MSCI EM 지수편입여부결정 (10 월 1일 ) SDR 바스켓내위안화편입 *MSCI EM 지수편입과 SDR 바스켓내위안화편입은대외적인이벤트로안정적인위안화환율을필요로함 (2 월 26~27 일, 상하이 ) G20 재무장관회의 (9 월 4~5 일, 항저우 ) G20 정상회의 * 글로벌정책공조논의가주요국가간의공식적인회의가있어야만진행되는것은아니나, 기예정된공식회의의제로각국의통화정책혹은정책공조가채택될수있다고판단 G20 재무장관회의에서글로벌정책공조협의기대 위안화절하폭 5% 전망 ( 역외위안화환율수준 ) 위안 / 달러 자료 : 이베스트투자증권리서치센터 17
위안화환율자유화추진과정 2013 년삼중전회가이드북, 인민은행총재는중국자본시장개방로드맵을언급 로드맵을기준, 위안화자본계정은늦어도 2023 년에개방. 공식석상에서언급된목표는 2020 년자본계정완전개방 위안화자유화추진을위해서 1 위안화무역결제확대, 2 위안화자산 ( 채권 / 주식 ) 의점진적개방, 3 환율변동폭확대등이필요 위안화환율제도의역사 중국의 3 단계자본시장개방 ( 백억달러 ) ( 위안 / 달러 ) 45 무역수지 ( 좌 ) 위안 / 달러연평균환율 ( 우 ) 10 40 35 30 이중환율제 (1981~1993) 고정환율제도 (1997.10~2005.7) 9 8 7 단계 1단계 기간 단기 (1~3 년 ) 2014~2016 내용 중국본토기업의해외투자확대 저우추취 ( 走出去, 해외로의진출 ) 해외기업의 M&A 외국인직접투자 (FDI) 확대 25 20 15 10 5 0-5 관리변동환율제 (1994~2005.7) 복수통화바스켓관리변동환율제 (2005.7~ 현재 ) '82 '85 '88 '91 '94 '97 '00 '03 '06 '09 '12 6 5 4 3 2 1 0 2 단계 3 단계 중기 (3~5 년 ) 2016~2018 장기 (5~10 년 ) 2018~2023 위안화신용대출확대 무역결제와대출전면개방 금융산업경쟁력강화 위안화국제화 자본시장선진시스템구축후완전개방 수량규제에서가격규제로전환 부동산 / 주식 / 채권순으로개방 금리자유화 자료 : CEIC, 이베스트투자증권리서치센터 주 : 자본시장개방단계별내용중밑줄친내용은현재진행중혹은아직추진되지않은내용자료 : 인민은행 (PBoC), 이베스트투자증권리서치센터 18
The China 베이징의생각을읽다위안화 IV 위안화움직임으로달라지는중국 19
위안화약세 증시부진 의딜레마 선진국의양적완화혹은자국통화절하수출기업의채산성개선을통한기업이익증가에대한기대감으로증시에긍정적 중국의경우, 위안화약세가증시부진으로이어지는딜레마에빠져있어 이는위안화의성격에기인. 위안화는아직까지국제통화라기보다는무역결제통화혹은투자통화에가까워 즉, 통화절하, 경제위기등투자가치하락등의이슈가발생하면더이상보유할필요성이사라지는것 위안화절하는중국의수출경쟁력확대에따른수혜보다통화절하에따른자본유출우려가더욱가파르게진행 위안화평가절하에따른한국의수출가격경쟁력약화, 중국소비시장의구매력약화로반영되어국내증시영시부정적 특히, 소비관련주의하락폭이더욱두드러질것 20
변동성확대구간 : 단기적인트레이딩관점에서접근 무역우위를점하기위한경기부양정책이아닌단기적약세라면사실상기업실적으로반영되는것은미미 상해종합지수등중국투자시점은위안화환율변동성이줄어든이후를추천 단기적트레이딩관점에서 3,300pt 하단에서의매수전략유지 상해종합지수 : 위안화변동성확대구간에서는증시부진은불가피. 단기트레이딩관점으로접근 (1990.12.19=100) ( 달러 / 위안 ) 5,500 상해종합지수 ( 좌 ) 위안화환율 ( 우, 역축 ) 5.6 5,000 5.8 4,500 4,000 3,500 위안화환율변동폭이적을때는증시에미치는영향미미 단기고점 12M Fwd P/E 14.2 배 3,647pt 6.0 6.2 3,000 2,500 단기저점 12M Fwd P/E 12.2 배 3,133pt 위안화절하는증시부진으로반영 6.4 6.6 2,000 6.8 1,500 14/01 14/02 14/03 14/04 14/05 14/06 14/07 14/08 14/09 14/10 14/11 14/12 15/01 15/02 15/03 15/04 15/05 15/06 15/07 15/08 15/09 15/10 15/11 15/12 16/01 16/02 16/03 7.0 자료 : CEIC, 이베스트투자증권리서치센터 21
Compliance Notice 본자료에기재된내용들은작성자본인의의견을정확하게반영하고있으며외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다 ( 작성자 : 정하늘 ). 본자료는고객의증권투자를돕기위한정보제공을목적으로제작되었습니다. 본자료에수록된내용은당사리서치본부가신뢰할만한자료및정보를바탕으로작성한것이나, 당사가그정확성이나완전성을보장할수없으므로참고자료로만활용하시기바라며유가증권투자시투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서본자료는어떠한경우에도고객의증권투자결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 본자료는당사의저작물로서모든저작권은당사에게있으며어떠한경우에도당사의동의없이복제, 배포, 전송, 변형될수없습니다. _ 동자료는제공시점현재기관투자가또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. _ 동자료의추천종목은전일기준현재당사에서 1% 이상보유하고있지않습니다. _ 동자료의추천종목은전일기준현재당사의조사분석담당자및그배우자등관련자가보유하고있지않습니다. _ 동자료의추천종목에해당하는회사는당사와계열회사관계에있지않습니다.