(034220.KS) 갈등의배경과대응전략 Company Note 2017. 10. 26 LCD 패널수급붕괴전망은주가에상당부분반영. 동사는재차 OLED 사업으로의방향전환의지를천명. 주가는 LCD 시장지표 / 실적보다는 대형 OLED 투자불확실성해소 / 고객사퀄인증여부에따라반응할것 3 분기실적우려보다는선방 3 분기실적은매출액 6.97 조원 (+4% y-y, +5% q-q), 영업이익 5,860 억원 (+81% y-y, -27% q-q) 기록. 최근시장영업이익기대치가 LCD 패널가격하락, LCD TV 패널출하부진등을반영해 4 천억원수준으로낮아졌던점을고려하면 3 분기실적은우려보다는선방한것으로평가. 3 분기 OLED 영업실적을보면, 신규라인가동관련비용등이발생해적자폭이확대된것으로추정. 당사는 3 분기 OLED 실적을매출액 6,395 억원 (2 분기 4,506 억원 ), 영업적자 -2,227 억원 (2 분기 -2,147 억원 ) 으로추정 LG 디스플레이에대한엇갈린투자포인트 2 가지가충돌중 현시점에서 LG 디스플레이에대한투자포인트는 Cyclical 업종 (LCD) 은 Low PER, Low PBR 을형성하는 Cycle 고점에서매도해야한다 는의견과 대표적인 Low PER, Low PBR 주식으로서 OLED 프리미엄을반영하지못한저평가된 LCD 주식 이라는분석두가지로요약할수있음 우선시장은과거 LCD Cycle 에대한반복된학습효과로실적고점에서보수적주가대응을하고있다고판단. 실제 3 분기이후동사주가는 LCD Down Cycle 을선반영해 PBR 저점수준까지하락. 또한 OLED Big Cycle 은대내외변수로동사주가흐름에긍정적이지못한상황. 과거평균 PBR 주가를여전히회복하지못하는중 따라서향후동사주가전망의포인트는간단명료함. OLED 사업이어떻게진행될것인가 에대한판단일것. 구체적으로중국대형 OLED 투자승인여부, 북미업체향 Flexible OLED 양산퀄확정등이라고판단. 향후 OLED 경쟁력강화요인들이유리하게전개될경우 PBR 저점수준에서트레이딩전략권고. OLED 프리미엄일부현실화될것이기때문. 목표주가는 LCD 실적전망치하향에따라종전 5 만원에서 4 만원으로하향조정 Buy ( 유지 ) 목표주가 40,000원 ( 하향 ) 현재가 ( 17/10/25) 29,450원 업종 디스플레이 KOSPI / KOSDAQ 2,492.5 / 689.14 시가총액 ( 보통주 ) 10,537.7십억원 발행주식수 ( 보통주 ) 357.8백만주 52주최고가 ( 17/07/05) 38,900원 최저가 ( 16/11/09) 26,200원 평균거래대금 (60일) 109,374백만원 배당수익률 (2017E) 1.7% 외국인지분율 27.1% 주요주주 LG전자외 2인 37.9% 국민연금 9.2% 주가상승률 3 개월 6 개월 12 개월 절대수익률 (%) -10.2-5.6-1.2 상대수익률 (%p) -12.1-16.8-19.2 2016 2017E 2018F 2019F 매출액 26,504 27,774 28,798 29,785 증감률 -6.6 4.8 3.7 3.4 영업이익 1,311 2,749 1,441 2,038 영업이익률 4.9 9.9 5.0 6.8 ( 지배지분 ) 순이익 907 2,087 962 1,367 EPS 2,534 5,832 2,689 3,820 증감률 -6.2 130.1-53.9 42.1 PER 12.4 5.1 11.0 7.7 PBR 0.9 0.7 0.7 0.6 EV/EBITDA 3.2 2.3 2.9 2.4 ROE 7.2 15.0 6.3 8.4 부채비율 84.8 80.2 81.3 77.1 순차입금 2,028 3,371 4,250 4,014 단위 : 십억원, %, 원, 배주 : EPS, PER, PBR, ROE 는지배지분기준자료 : NH 투자증권리서치본부전망 LG 디스플레이 3 분기실적 Review ( 단위 : 십억원, %) 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17P 발표치 y-y q-q 당사추정 컨센서스 4Q17E 매출액 6,724 7,936 7,062 6,629 6,973 4 5 7,066 6,833 7,110 영업이익 323 904 1,027 804 586 81-27 577 575 332 영업이익률 4.8 11.4 14.5 12.1 8.4 8.2 8.4 4.7 세전이익 248 1,065 858 832 597 140.3-28 648 590 437 ( 지배 ) 순이익 178 798 633 690 443 149-36 454 425 320 자료 : LG 디스플레이, FnGuide, NH 투자증권리서치본부전망 Analyst 고정우 02)768-7462, j.ko@nhqv.com
표1. LG디스플레이실적전망 (IFRS 연결 ) ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) 2016 2017E 2018F 2019F 매출액 - 수정후 26,504 27,774 28,798 29,785 - 수정전 27,934 29,110 29,904 - 변동률 -0.6-1.1-0.4 영업이익 - 수정후 1,311 2,749 1,441 2,038 - 수정전 2,748 1,774 2,149 - 변동률 0.0-18.8-5.2 영업이익률 ( 수정후 ) 4.9 9.9 5.0 6.8 EBITDA 4,333 6,241 5,382 6,343 순이익 907 2,087 962 1,367 EPS - 수정후 2,534 5,832 2,689 3,820 BPS - 수정후 36,209 41,540 43,729 47,049 PER 12.4 5.1 11.0 7.7 PBR 0.9 0.7 0.7 0.6 EV/EBITDA 3.2 2.3 2.9 2.4 ROE 7.2 15.0 6.3 8.4 주 : EPS, PER, PBR, ROE는지배지분기준자료 : NH투자증권리서치본부전망 표2. LG디스플레이실적추정 ( 단위 : 십억원, %) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17P 4Q17E 2015 2016 2017E Arial Shipment( km2 /Qtr) 9,483 9,957 10,858 10,771 10,070 10,206 10,320 10,661 39,691 41,070 41,258 q-q% -8% 5% 9% -1% -7% 1% 1% 3% y-y% -3% 2% 10% 5% 6% 3% -5% -1% 6% 3% 0% ASP($/ m2 ) 525 504 555 642 608 575 597 580 621 530 588 q-q% -17% -4% 10% 16% -5% -5% 4% -3% y-y% -19% -19% -11% 2% 16% 14% 8% -10% -8% -15% 11% 단위당COGS(Area기준,$/ km2 ) 471 453 475 511 459 444 486 495 536 478 471 q-q% -17% -4% 5% 8% -10% -3% 10% 2% y-y% -10% -13% -11% -10% -2% -2% 2% -3% -7% -11% -1% 매출액 5,989 5,855 6,724 7,936 7,062 6,629 6,973 7,110 28,384 26,504 27,774 q-q% -20% -2% 15% 18% -11% -6% 5% 2% y-y% -15% -13% -6% 6% 18% 13% 4% -10% 7% -7% 5% 영업이익 40 45 324 904.3 1,026.9 804.3 586 332 1,626 1,312 2,749 q-q% -35% 13% 627% 180% 14% -22% -27% -43% y-y% -95% -91% -3% 1393% 2498% 1707% 81% -63% 20% -19% 110% 영업이익률 0.7% 0.8% 4.8% 11.4% 14.5% 12.1% 8.4% 4.7% 5.7% 4.9% 9.9% 자료 : NH 투자증권리서치본부전망 2
그림 1. LG 디스플레이 12 개월 Forward PBR ( 배 ) 12M Fwd P/B P/B +2std (1.6x) P/B +1std(1.3x) 2.0 P/B -1std (0.8x) P/B -2std (0.5x) Avg P/B(1.04x) +/- 2 SD: 1.6x/0.5x 1.5 +/- 1 SD: 1.3x/0.8x 1.0 Avg P/B 1.04x 0.5 0.0 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 자료 : NH 투자증권리서치본부전망 표 3. LG 디스플레이중국광저우공장건립승인여부논의일정 날짜행사참석기관내용 2017-07-25 2017-09-18 2017-09-20 LGD 이사회및신규시설투자공시 반도체 / 디스플레이업계 CEO 간담회 1차소위원회 ( 자체소위원회 ) LG 디스플레이 산업통상자원부, LG 디스플레이, 삼성전자, SK 하이닉스 산업통상자원부 2017-09-26 제 8 회디스플레이의날한국디스플레이산업협회및관련기관들 2019-09-27 휴대폰 / 가전업계간담회 2017-10-18 2017-10-30 2차소위원회 ( 전기전자전문위원회 ) 3차소위원회 ( 전기전자전문위원회 ) 산업통상자원부및삼성전자, LG 전자등업계관련업체들 산업통상자원부, LG 디스플레이 중국광저우에 OLED 생산을위한현지합작법인을설립해 OLED TV 용패널수요에대응하겠다는계획을발표하고산업부에중국기술수출승인을요청주 ) LGD 의중국광저우공장건립과관련산업통상자원부장관기술 인력유출우려표명디스플레이학계와연구소등전문가 10여명으로소위원회별도로꾸리고첫회의를가짐 LGD 한상범부회장은이날기자들에게 중국공장승인이안됐을경우선택할수있는대안은없다 면서 이미고민을많이하고내린결정이기때문에다른옵션은없다 고말함산업통상자원부장관은이날 투자등에대해선기업이전적으로결정할일 이라고했지만 기술난이도가높은제품은기술유출이되지않도록가급적한국에서하는것이바람직 하다고언급 LGD 로부터광저우공장건설계획과기술유출방지조치등에대한설명을들었지만기술수출승인을위한결론을내지못함 산업통상자원부, LG 디스플레이 LGD 중국광저우공장건립승인여부논의 2017 년 11 월전기전자전문위원회산업통상자원부 OLED 기술수출승인심의를하고산업기술보호위원회에상정 미정산업기술보호위원회산업통상자원부 OLED 기술수출승인여부최종결정 주 : 산업부에따르면정부는승인신청을받으면 45 일이내에심사를완료해야하지만기술심의시간은여기서제외되므로 45 일이내에끝내야하는것은아님자료 : 언론, NH 투자증권리서치본부 3
표 4. LG 디스플레이잔여이익모델 (RIM) ( 단위 : 십억원, 원 ) 2017E 2018F 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F 2025F 2026F 2027F 2028F Net profit 2,087 962 1,367 1,421 1,589 1,725 1,810 1,966 2,145 2,350 2,581 2,747 Shareholder s equity 14,864 15,647 16,835 18,077 19,487 21,034 22,409 23,884 25,493 27,256 29,192 31,252 Forecast ROE (FROE) 15.0% 6.3% 8.4% 8.1% 8.5% 8.5% 8.3% 8.5% 8.7% 8.9% 9.1% 9.1% Spread (FROE-COE) 6.2% -2.5% -0.4% -0.7% -0.4% -0.3% -0.5% -0.3% -0.2% 0.1% 0.3% 0.2% Residual income 857-387 -69-122 -72-66 -111-81 -38 18 86 74 Cost of equity (COE) 8.8% Beta 1.0 Market risk premium (Rm-Rf) 5.2% Risk-free rate (Rf) 4.0% Beginning shareholder s equity 12,956 PV of forecast period RI 194 PV of continuing value 53 Equity value (C+P) 13,203 No of shares (common, mn) 357.8 12M TP Fair price (C) 40,163 Current price (C) 29,450 Upside (-downside) 36.4% Implied P/B (x) 1.0 Implied P/E (x) 12.5 주 : RIM(Residual Income Model, 잔여이익모델 ) 은현금흐름할인모형의하나로주주입장에서투자원금인자기자본과자기자본비용을초과하는이익 ( 잔여이익 ) 의현재가치를합한금액을적정주주가치 ( 자기자본가치 ) 로보는 Valuation 모델이다. 산식으로표현하면다음과같다. 자기자본가치 = 자기자본 + 미래잔여이익의현재가치합 * 잔여이익 (RIt) = 당기순이익 t - 자기자본 t-1 * 자기자본비용 (Cost of Equity)t = 자기자본 t-1 * (ROEt - COEt) RIM 은이론적으로배당할인모형 (DDM), 잉여현금흐름할인모형 (DCF) 과같은결과를도출하면서도측정지표상의주관성을최소화시킨객관적인 Valuation 모델이라고할수있어당사 Valuation 기본모델로사용하고있다. Market Risk Premium 적용기준 (Guidance) 구분 Mega Cap. Large Cap. Middle Cap. Small Cap. 기준 M-cap 10조원이상 M-cap M-cap M-cap 2천억 ~1조원 +'BBB+' 이상 + 신용등급 'AAA' 이상 1조 ~10조원 + 'A0' 이상 2천억원미만 +'BBB-' 이상 Risk Premium 5.2% 6.0% 7.0% 8.0% * Risk Free Rate = 4.0%( 공통 ) 4
STATEMENT OF COMPREHENSIVE INCOME Valuation / Profitability / Stability ( 십억원 ) 2016/12A 2017/12E 2018/12F 2019/12F 2016/12A 2017/12E 2018/12F 2019/12F 매출액 26,504 27,774 28,798 29,785 PER( 배 ) 12.4 5.1 11.0 7.7 증감률 (%) -6.6 4.8 3.7 3.4 PBR( 배 ) 0.9 0.7 0.7 0.6 매출원가 22,754 22,239 24,450 24,738 PCR( 배 ) 2.4 1.7 2.0 1.7 매출총이익 3,750 5,535 4,348 5,047 PSR( 배 ) 0.4 0.4 0.4 0.4 Gross 마진 (%) 14.1 19.9 15.1 16.9 EV/EBITDA( 배 ) 3.2 2.3 2.9 2.4 판매비와일반관리비 2,438 2,786 2,907 3,009 EV/EBIT( 배 ) 10.5 5.3 10.8 7.6 영업이익 1,311 2,749 1,441 2,038 EPS( 원 ) 2,534 5,832 2,689 3,820 증감률 (%) -19.3 109.6-47.6 41.4 BPS( 원 ) 36,209 41,540 43,729 47,049 OP 마진 (%) 4.9 9.9 5.0 6.8 SPS( 원 ) 74,072 77,620 80,483 83,241 EBITDA 4,333 6,241 5,382 6,343 자기자본이익률 (ROE, %) 7.2 15.0 6.3 8.4 영업외손익 5-26 -16-13 총자산이익률 (ROA, %) 3.9 8.5 3.7 5.0 금융수익 ( 비용 ) -127-167 -158-158 투하자본이익률 (ROIC, %) 8.2 16.6 6.8 8.8 기타영업외손익 123 123 128 129 배당수익률 (%) 1.6 1.7 1.7 1.7 종속, 관계기업관련손익 8 18 14 15 배당성향 (%) 19.7 8.6 18.6 13.1 세전계속사업이익 1,316 2,723 1,425 2,025 총현금배당금 ( 십억원 ) 179 179 179 179 법인세비용 385 484 356 506 보통주주당배당금 ( 원 ) 500 500 500 500 계속사업이익 932 2,240 1,069 1,519 순부채 ( 현금 )/ 자기자본 (%) 15.1 21.7 25.9 22.6 당기순이익 932 2,240 1,069 1,519 총부채 / 자기자본 (%) 84.8 80.2 81.3 77.1 증감률 (%) -9.0 140.5-52.3 42.1 이자발생부채 4,779 5,689 6,249 6,249 Net 마진 (%) 3.5 8.1 3.7 5.1 유동비율 (%) 148.5 136.6 122.0 116.8 지배주주지분순이익 907 2,087 962 1,367 총발행주식수 ( 백만주 ) 358 358 358 358 비지배주주지분순이익 25 153 107 152 액면가 ( 원 ) 5,000 5,000 5,000 5,000 기타포괄이익 22 0 0 0 주가 ( 원 ) 31,450 29,450 29,450 29,450 총포괄이익 953 2,240 1,069 1,519 시가총액 ( 십억원 ) 11,253 10,538 10,538 10,538 STATEMENT OF FINANCIAL POSITION CASH FLOW STATEMENT ( 십억원 ) 2016/12A 2017/12E 2018/12F 2019/12F ( 십억원 ) 2016/12A 2017/12E 2018/12F 2019/12F 현금및현금성자산 1,559 1,114 751 974 영업활동현금흐름 3,641 5,867 5,529 6,340 매출채권 4,958 4,809 4,569 4,340 당기순이익 932 2,240 1,069 1,519 유동자산 10,484 9,954 9,375 9,365 + 유 / 무형자산상각비 3,022 3,491 3,941 4,305 유형자산 12,031 15,914 18,460 20,257 + 종속, 관계기업관련손익 -8-18 -14-15 투자자산 245 241 244 244 + 외화환산손실 ( 이익 ) -89 0 0 0 비유동자산 14,400 18,017 20,378 22,074 Gross Cash Flow 4,753 6,222 5,403 6,373 자산총계 24,884 27,970 29,754 31,438 - 운전자본의증가 ( 감소 ) -847 214 593 591 단기성부채 668 790 860 860 투자활동현금흐름 -3,189-7,042-6,274-5,938 매입채무 2,877 3,021 3,172 3,331 + 유형자산감소 278 0 0 0 유동부채 7,058 7,289 7,683 8,019 - 유형자산증가 (CAPEX) -3,736-7,000-6,300-6,000 장기성부채 4,111 4,899 5,389 5,389 + 투자자산의매각 ( 취득 ) 188 22 11 15 장기충당부채 151 153 159 164 Free Cash Flow -95-1,133-771 340 비유동부채 4,364 5,158 5,657 5,667 Net Cash Flow 452-1,175-745 402 부채총계 11,422 12,447 13,340 13,685 재무활동현금흐름 308 731 381-179 자본금 1,789 1,789 1,789 1,789 자기자본증가 0 0 0 0 자본잉여금 2,251 2,251 2,251 2,251 부채증감 308 731 381-179 이익잉여금 9,004 10,912 11,695 12,883 현금의증가 807-444 -364 223 비지배주주지분 506 660 767 918 기말현금및현금성자산 1,559 1,114 751 974 자본총계 13,462 15,523 16,413 17,753 기말순부채 ( 순현금 ) 2,028 3,371 4,250 4,014 5
투자의견및목표주가변경내역 제시일자 투자의견 목표가 괴리율 (%) 평균최저 / 최고 2017.10.26 Buy 40,000원 (12개월) - - 2017.06.29 Buy 50,000원 (12개월) -35.7% -22.2% 2016.12.08 Buy 39,000원 (12개월) -21.0% -2.2% 2016.07.27 Buy 36,000원 (12개월) -18.9% -10.7% 2016.03.29 Buy 32,000원 (12개월) -18.9% -5.9% 2016.01.27 Buy 29,000원 (12개월) -18.4% -7.1% 2015.12.08 Buy 31,000원 (12개월) -24.1% -16.5% LG디스플레이 (034220.KS) ( 원 ) 50,000 40,000 30,000 20,000 종가 10,000 목표주가 (12M) 0 '15.10 '16.2 '16.6 '16.10 '17.2 '17.6 종목투자등급 (Stock Ratings) 및투자등급분포고지 1. 투자등급 (Ratings): 목표주가제시일현재가기준으로향후 12 개월간종목의목표수익률에따라 Buy: 15% 초과 Hold: -15% ~ 15% Sell: -15% 미만 2. 당사의한국내상장기업에대한투자의견분포는다음과같습니다. (2017 년 10 월 20 일기준 ) 투자의견분포 Buy Hold Sell 75.4% 24.6% 0.0% - 당사의개별기업에대한투자의견은변경되는주기가정해져있지않습니다. 당사는투자의견비율을주간단위로집계하여기재하고있으니참조하시기바랍니다. Compliance Notice 당사는자료작성일현재 LG 디스플레이 의발행주식등을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료를기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는자료작성일현재동자료상에언급된기업들의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. 동자료에게시된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 고지사항 본조사분석자료에수록된내용은당사리서치본부의금융투자분석사가신뢰할만한자료및정보를바탕으로최선을다해분석한결과이나그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서투자자의투자판단을위해작성된것이며어떠한경우에도주식등금융투자상품투자의결과에대한법적책임소재를판단하기위한증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료는당사의저작물로서모든지적재산권은당사에귀속되며당사의동의없이복제, 배포, 전송, 변형, 대여할수없습니다. 동사에대한조사분석자료의작성및공표가중단되는경우, 당사홈페이지 () 에서이를조회하실수있습니다. 6