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1 기업분석 29 년 5 월 28 일 (3572.KQ) 오리날다 Buy ( 상향 ) 목표주가 48, 원 ( 상향 ) Analyst 이왕상 2) , wayne.lee@wooriwm.com 정재우 2) , joseph.chung@wooriwm.com 투자의견 Buy 상향, 목표주가 48, 원으로상향당사는트래픽을수익으로연결시키는동사의능력에대한검증이필요하다고판단해그동안동사에대해보수적인투자의견을견지했었다. 그러나최근동사탐방결과, 쇼핑하우부문에서의성장속도가예상을상회하고있고, 게임부문또한네오위즈게임즈와의새로운제휴를통해 monetization의단초를마련한것으로평가되어동사에대한투자의견을 Buy로상향조정하고, 목표주가를기존 36,3 원에서 48, 원으로상향조정한다. 목표주가 48, 원은 29 년실적기준 PER 3.5 배로다소공격적이나 21 년실적기준 PER로환산할경우 14.5 배에불과하다. 당사는예상을상회하는쇼핑하우부문에서의성과를반영해동사의 29 년및 21 년영업이익은각각 31.4%, 27.% 상향조정했다. 쇼핑과게임부문의성장잠재력에주목동사는온라인광고 2위업체로서경기침체의영향을더크게받았으며, 이에따라 1분기실적이부진했었다. 그러나 3월과 4월광고주들의광고집행이서서히증가하고있는것으로파악되고있어 2분기에는온라인광고매출이전분기대비성장할것으로전망된다. CPC 검색광고부문의부진이온라인광고전반의성장속도를훼손하고있는상황이지만, 디스플레이광고부문과 CPM 검색광고의경우두자릿수의성장률을무난히달성할것으로예상된다. 당사가특히주목하고있는것은쇼핑과게임부문이다. 쇼핑의경우지난 1분기에도전분기대비 33.2% 증가한 77억원의매출액을기록해매출비중이 15% 로껑충뛰어올랐는데, 2 분기에도전분기대비 3% 증가한 11억원의매출액으로매출비중이 18% 까지상승할전망이다. 게임부문또한제휴업체를 CJ인터넷에서네오위즈게임즈로변경하고양사의게임플랫폼을통합운영하기로함에따라게임을활용한 monetization 의중요한단초를마련한것으로평가된다. [ 기준일 : ] 실적전망 ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) - 주가 : 35,85 원 ( 보통주 ) 28 29E 21F 211F -시가총액: 십억원 매출액 - 수정후 자본금: 6.5 십억원 - 수정전 주최고가 : 69, 원 - 변동률 최저가 : 22,1 원 영업이익 - 수정후 외국인지분율: 2.5% - 수정전 배당수익률(8 년 ):.% - 변동률 EBITDA 순이익 EPS - 수정후 3,55 1,533 3,55 4,758 - 수정전 852 2,594 3,675 - 변동률 PER PBR EV/EBITDA ROE 자료 : 우리투자증권리서치센터전망 당사는자료작성일현재 의발행주식등을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료를기관투자가또는제 3 자에게사전제공한사실이없습니다. 동자료의금융투자분석사와배우자는자료작성일현재동자료상에언급된기업들의금융투자상품및권리를보유하고있지않습니다. 동자료에게시된내용들은본인의의견을정확하게반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다.

2 투자의견 Buy 상향, 목표주가 48, 원으로상향당사는트래픽을수익으로연결시키는동사의능력에대한검증이필요하다고판단해동사에대한보수적인투자의견을견지했었다. 그러나최근동사탐방결과, 쇼핑하우부문에서의성장속도가예상을상회하고있고, 게임부문또한네오위즈게임즈와의새로운제휴를통해 monetization 의단초를마련한것으로평가되어동사에대한투자의견을 Buy로상향조정하고, 목표주가를기존 36,3 원에서 48, 원으로상향조정한다. 목표주가 48, 원은 29 년실적기준 PER 3.5 배로다소공격적이나 21 년실적기준 PER로환산할경우 14.5 배에불과하다. 당사는예상을상회하는쇼핑하우부문에서의성과를반영해동사의 29 년및 21 년영업이익은각각 31.4%, 27.% 상향조정했다. 쇼핑과게임부문의성장잠재력에주목동사는온라인광고 2위업체로서경기침체의영향을더크게받았으며, 이에따라 1분기실적이부진했었다. 그러나 3월과 4월광고주들의광고집행이서서히증가하고있는것으로파악되고있어 2분기에는온라인광고매출이전분기대비성장하는모습을보일것으로전망된다. CPC 검색광고부문의부진이온라인광고전반의성장속도를훼손하고있는상황이긴하나디스플레이광고부문과 CPM 검색광고의경우두자릿수의성장률을무난히달성할것으로예상된다. 당사가특히주목하고있는것은쇼핑과게임부문이다. 쇼핑의경우지난 1분기에도전분기대비 33.2% 증가한 77억원의매출액을기록해매출비중이 15% 로껑충뛰어올랐는데, 2분기에도전분기대비 3% 증가한 11억원의매출액으로매출비중이 18% 까지상승할전망이다. 지난 4월 1 일동사는프론트페이지의쇼핑하우위치를우측하단에서우측상단으로변경했으며, 오늘만특가, Best 1 등다양한기획을선보이고있다. 게임부문또한제휴업체를 CJ인터넷에서네오위즈게임즈로변경하고양사의게임플랫폼을통합운영하기로함에따라게임을활용한 monetization의중요한단초를마련한것으로평가된다. 과거 CJ인터넷에서는게임플랫폼을따로관리 ( 유저들끼리게임할수있는방식 ) 했었으나, 네오위즈게임즈는유저들이피망서버에서피망유저들과동시에게임할수있도록게임플랫폼을통합운영할계획이며, 이는사이트의게임트래픽을현저하게끌어올릴수있는계기가될것으로보인다. 부문별매출액추이및전망 실적추이및전망 ( 십억원 ) 4 검색광고 쇼핑 디스플레이광고 거래형서비스 ( 십억원 ) 매출액 ( 좌 ) (%) 8 영업이익 ( 좌 ) 3 영업이익률 ( 우 ) Q8 2Q8 3Q8 4Q8 1Q9 2Q9E 3Q9F 4Q9F 1Q8 2Q8 3Q8 4Q8 1Q9 2Q9E 3Q9F 4Q9F 자료 : 우리투자증권리서치센터전망 자료 : 우리투자증권리서치센터전망 2

3 1분기를바닥으로 2분기이후실적서서히개선될전망동사실적은 1분기를바닥으로서서히개선될전망이다. 2분기매출액과영업이익은전분기대비각각 12.5%, 16.% 증가한 57억원, 74억원을기록할것으로전망되는데, 영업이익률의경우 1분기 7.1% 까지하락했었으나, 2분기에는 12.9% 까지회복이가능할것으로전망하며, 경기회복이가시화될올해 4분기경에는 19.4% 로전년수준까지회복될것으로전망한다. 2분기에는검색광고매출액이전분기대비 6.7%, 디스플레이광고매출액이전분기대비 15% 증가할것으로보이고, 쇼핑하우매출액은전분기대비 3% 의높은성장률을지속할전망이다. 2 분기실적 Preview ( 단위 : 십억원, %) 2Q8 3Q8 4Q8 1Q9 2Q9E 수정후 y-y q-q 수정전 Consensus 매출액 검색광고 배너광고 쇼핑 거래형서비스 영업이익 세전순이익 흑전 순이익 흑전 자료 : FnGuide, 우리투자증권리서치센터전망 프론트페이지쇼핑영역개편 변경후 변경전 자료 : 우리투자증권리서치센터 3

4 라이코스 3분기부터 BEP 수준도달할것으로전망동사는 1분기에일회성비용등의영향으로라이코스로부터의지분법평가손실규모가크게증가한바있다. 최근탐방에서동사는 2분기에는특별히지분법평가손실이확대될요인이없으며, 3분기부터는구조조정의영향으로라이코스가 BEP 수준에도달할것이라고밝혔다. 잔여이익모델 (RIM) ( 단위 : 십억원, 원 ) 29E 21F 211F 212F 213F 214F 215F 216F 217F 218F 219F 22F Net profit Shareholder s equity ,15 1,246 Forecast ROE (FROE) 1.8% 21.2% 22.8% 22.7% 21.4% 2.% 18.8% 17.9% 17.2% 16.7% 16.3% 16.% Spread (FROE-COE) -.2% 1.2% 11.8% 11.7% 1.4% 9.% 7.8% 6.9% 6.2% 5.7% 5.3% 5.% Residual income Cost of equity (COE) 11.% Beta 1. Market risk premium (Rm-Rf) 7.% Risk-free rate (Rf) 4.% Beginning shareholder s equity PV of forecast period RI 241. PV of continuing value Equity value (C+P) No of shares (common, mn) m TP Fair price (C) 47,91 Current price (C) 35,85 Upside (-downside) 33.6% Implied P/B (x) 3.4 Implied P/E (x) 31.3 주 : RIM(Residual Income Model, 잔여이익모델 ) 은현금흐름할인모형의하나로주주입장에서투자원금인자기자본과자기자본비용을초과하는이익 ( 잔여이익 ) 의현재가치를합한금액을적정주주가치 ( 자기자본가치 ) 로보는 Valuation 모델이다. 산식으로표현하면과같다. 자기자본가치 = 자기자본 + 미래잔여이익의현재가치합 * 잔여이익 (RIt) = 당기순이익 t - 자기자본 t-1 * 자기자본비용 (Cost of Equity)t = 자기자본 t-1 * (ROEt - COEt) RIM 은이론적으로배당할인모형 (DDM), 잉여현금흐름할인모형 (DCF) 과같은결과를도출하면서도측정지표상의주관성을최소화시킨객관적인 Valuation 모델이라고할수있어당사 Valuation 기본모델로사용하고있다. Market Risk Premium 적용기준 (Guidance) 구분 Mega Cap. Large Cap. Middle Cap. Small Cap. 기준 M-cap 1 조원이상 M-cap M-cap M-cap + 신용등급 'AAA' 이상 1~1 조원 + 'A' 이상 2 천억원 ~1 조원 +'BBB+' 이상 2 천억원미만 +'BBB-' 이상 Risk Premium 5.2% 6.% 7.% 8.% * Risk Free Rate = 4.%( 공통 ) 4

5 검색페이지뷰 통합검색페이지뷰 7, 6, 5, google.co.kr nate,com 4, 3, 4, 3, 2, 2, 1, 1, '7.1 '7.4 '7.7 '7.1 '8.1 '8.4 '8.7 '8.1 '9.1 '7.1 '7.4 '7.7 '7.1 '8.1 '8.4 '8.7 '8.1 '9.1 검색쿼리수 뉴스섹션페이지뷰 (mn queries) 5, 4, google.co.kr 5, 4, 3, 3, 2, 2, 1, 1, '7.1 '7.4 '7.7 '7.1 '8.1 '8.4 '8.7 '8.1 '9.1 '7.1 '7.4 '7.7 '7.1 '8.1 '8.4 '8.7 '8.1 '9.1 프론트페이지뷰 시작페이지설정자수 5, 4, google.co.kr (' people) 25, 2, nate,com 3, 15, 2, 1, 1, 5, '7.1 '7.4 '7.7 '7.1 '8.1 '8.4 '8.7 '8.1 '9.1 '7.1 '7.4 '7.7 '7.1 '8.1 '8.4 '8.7 '8.1 '9.1 5

6 INCOME STATEMENT VALUATION INDEX ( 십억원 ) 28/12A 29/12E 21/12F 211/12F 28/12A 29/12E 21/12F 211/12F 매출액 EV/ EBITDA (X) 증가율 (%) EV/ EBIT (X) 매출원가.... PER (X) 매출총이익 조정PER (X) Gross 마진 (%) PCR (X) 판매비와일반관리비 PBR (X) EBITDA PSR (X) EBITDA 마진 (%) PEG (X) 감가상각비 & 무형자산상각비 PER/ 주당EBIT 증가율 (X) 영업이익 PER/ 주당EBITDA 증가율 (X) OP 마진 (%) Enterprise Value 영업외수익 주당EPS CAGR (3년, FD) (%) 영업외비용 주당EBIT CAGR (3년, FD) (%) 순이자수익 / ( 비용 ) 주당EBITDA CAGR (3년, FD) (%) 세전계속사업이익 주당EBIT (FD) (W) 3,556 2,653 4,218 5,576 Pretax 마진 (%) 주당EBITDA (FD) (W) 5,216 4,524 6,193 7,576 법인세비용 EPS (FD) (W) 3,55 1,533 3,55 4,758 계속사업이익 조정EPS (FD) (W) 2, 1,925 3,514 4,694 순이익 CFPS (W) 3,749 3,961 5,481 6,677 Net 마진 (%) BPS (W) 12,664 13,955 17,668 22,35 조정순이익 주당매출액 (W) 18,81 18,197 22,113 26,15 CASH FLOW STATEMENT RIM & EVA ( 십억원 ) 28/12A 29/12E 21/12F 211/12F 28/12A 29/12E 21/12F 211/12F 영업활동현금흐름 RIM 당기순이익 Spread (FROE-COE) (%) 감가상각비 & 무형자산상각비 Residual Income 지분법손실 (- 이익 ) M RIM-based Target Price(W) 47,91 + 외화환산손실 (-이익) 경제적부가가치 (EVA) + 비유동자산매각손실 (-이익) 투하자본 Gross Cash Flow 세후영업이익 운전자본의증가 (+ 감소 ) 투하자본이익률 (%) 투자활동현금흐름 투하자본이익률 - WACC (%) 유형자산감소.1... EVA 유형자산증가 (CAPEX) Discounted Cash Flow + 투자유가증권매각 (- 취득 ) EBIT Free Cash Flow 감가상각비 Net Cash Flow CAPEX 재무활동현금흐름 Free cash flow for DCF valuation 자기자본증감.... 가중평균자본비용 (WACC) (%) 부채증감 부채비용 (COD) 현금 & 단기금융상품증가 (- 감소 ) 자기자본비용 (COE) 기말순부채 ( 순현금 ) WACC BALANCE SHEET PROFITABILITY & STABILITY ( 십억원 ) 28/12A 29/12E 21/12F 211/12F 28/12A 29/12E 21/12F 211/12F 현금및단기금융상품 자기자본이익률 (ROE) (%) 매출채권 총자산이익률 (ROA) (%) 유동자산 투하자본이익률 (ROIC) (%) 유형자산 EBITDA/ 자기자본 (%) 투자자산 EBITDA/ 총자산 (%) 비유동자산 배당수익률 (%) 자산총계 총현금배당금 ( 십억원 ) 단기성부채 보통주주당현금배당금 ( 중간 + 기말 ) 매입채무 순부채 ( 현금 )/ 자기자본 (%) 유동부채 총부채 / 자기자본 (%) 장기성부채 순이자비용 / 매출액 (%) 장기성충당금 EBIT/ 순이자비용 (X) 비유동부채 유동비율 (%) 부채총계 당좌비율 (%) 자본금 총발행주식수 (mn) 자본잉여금 액면가 (W) 이익잉여금 주가 (W) 31,8 35,85 35,85 35,85 자본총계 시가총액 ( 십억원 )

7 < 투자등급및목표주가변경내역 > 종목명코드제시일자투자의견목표가 커뮤니케이션 3572.KQ Buy 48,원 (12개월) Hold 36,3원 (12개월) Hold 3,3원 (12개월) Hold 32,4원 (12개월) Buy 73,원 (12개월) Buy 94,원 (12개월) Buy 11,원 (12개월) Buy 9,원 (12개월) ( 원 ) 12, 1, 8, 6, 4, 2, 종가 목표주가 (12M) '7.5 '7.8 '7.11 '8.2 '8.5 '8.8 '8.11 '9.2 '9.5 종목투자등급 (Stock Ratings) 가이드 고지사항 1. 대상기간 : 12개월 2. 투자등급 (Ratings): 목표주가제시일현재가기준종목의목표수익률이 Strong Buy : Buy 등급중 High Conviction 종목 Buy : 15% 초과 Hold : % ~ 15% Reduce : % 미만 본조사분석자료에수록된내용은당사리서치센터의금융투자분석사가신뢰할만한자료및정보를바탕으로최선을다해분석한결과이나그정확성이나완전성을보장할수없습니다. 따라서투자자의투자판단을위해작성된것이며어떠한경우에도주식등금융투자상품투자의결과에대한법적책임소재를판단하기위한증빙자료로사용될수없습니다. 본조사분석자료는당사의저작물로서모든지적재산권은당사에귀속되며당사의동의없이복제, 배포, 전송, 변형, 대여할수없습니다. 동사에대한조사분석자료의작성및공표가중단되는경우, 당사홈페이지 () 에서이를조회하실수있습니다. 7