2013년 0월 0일

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1 2018 년 7 월 11 일 I Equity Research 보험 견조한손보업계실적체력에주목할시점 2분기순익 2.2조원 (YoY +36.3%) 예상. 컨센서스상회추정보험커버리지 9사합산순익은 2.21조원으로전년동기대비 36.3% 증가할전망이다. 이는컨센서스대비 20.1% 상회하는수치로, 손보 5사합산순익은 1.4% 상회, 생보 3사합산순익은 41.1% 상회할것으로추정된다. 삼성전자지분매각에따른 1회성이익 ( 삼성생명, 삼성화재의전자지분매각익 ) 을제외하면지난 1분기실적부진에서탈피하는손보업계에주목할만하다. 1분기대비사업비율개선, 차보험손해율안정화가실적개선의주요인으로분석된다. 생보업계는전년동기대비주식시장부진으로변액보증준비금환입축소가예상되어 2분기실적모멘텀은크지않아보이나, 삼성생명의전자매각익과배당증가에따른삼성생명의차별적실적증가가예상된다. GA채널시책경쟁강도는정점을지나는중 GA채널설계사수는지난 2016년이후전속설계사수를넘어서판매액기준으로도전속설계사판매액을상회할정도로영향력이확대되었다. GA채널중심의신계약증대경향이심화된가운데그간소극적이었던삼성화재또한적극적인채널전략으로선회하면서업계전반적인사업비상승이나타났다. 이는누적신계약비이연한도초과에따른상각비증가가아닌, 단위사업비의증가에따른현상이라는점에서주목할필요가있다. 또한, 2분기들어일부손보사의인수기준완화또한목도되고있다는점에서부담이다. 그러나, 이미금융당국의 GA채널시책관련검사가시작되었고신계약판매증가에따라중장기이익체력의개선또한가능하다는점에서 GA채널중심의신계약증가를부정적인시선으로만바라볼필요는없어보인다. Top picks Earnings Preview Overweight 종목명투자의견 TP(12M) CP(7 월 9 일 ) 현대해상 BUY 46,000 원 36,550 원 한화손보 BUY 10,000 원 6,550 원 Analyst 오진원 Jw.oh@hanafn.com RA 박은규 ek.p@hanafn.com 손보중심주가반등에무게. 현대해상, 한화손보최선호연초이후보험업종주가부진이지속된한편, 손보업계의 2,3 분기실적은컨센서스대비개선여지가존재하고 P/B 밸류에이션상역사적저평가상태이며업종배당수익률또한 4% 에달한다는점에서손보중심의주가반등가능성에주목한다. 주가낙폭이크고반등시레버리지가큰현대해상, 한화손보를최선호주로제시한다.

2 CONTENTS 1. 2분기 Preview 2 1) 순익 2.21조원 (YoY +36.3%) 예상. 컨센서스대비 20.1% 상회 2 2) 2,3분기손보업계견조한실적흐름예상 5 3) 변액보증준비금환입감소로생보업계실적모멘텀제한적 주요이슈사항점검 13 1) 금융그룹통합감독모범규준시행 13 2) 해외신종자본증권발행이슈 17 3) 손보업계중심의 GA채널활성화 19 Top Picks 및관심종목 25 현대해상 (001450) 26 DB손해보험 (005830) 30 삼성생명 (032830)0 33

3 1. 2 분기 Preview 1) 순익 2.21 조원 (YoY +36.3%) 예상. 컨센서스대비 20.1% 상회 보험업종 2분기순익 2.21조원추정. 컨센서스 20.1% 상회할전망. 전자지분매각익제외시손보업계실적회복에보다주목할필요생보 3사합산순익 88% 증가하며컨센서스 41.1% 상회추정전자지분매각익제외시모멘텀크지않을전망 보험커버리지 9사 ( 손보 5사, 생보 3사, 재보 1사 ) 합산순익은 2.21조원으로전년동기대비 36.3% 증가하며컨센서스대비 20.1% 상회할전망이다. 컨센서스와비교시손보는 1.4% 상회, 생보는 41.1% 상회할것으로추정되는데삼성전자지분매각에따른 1회성이익 ( 삼성생명, 삼성화재의전자지분매각익 ) 을제외하면지난 1분기실적부진에서탈피하는손보업계에보다주목할만하다. 1분기대비사업비율의개선과차보험손해율안정화가실적개선요인으로분석된다, 생보업계합산순익은 1,312 조원으로전년동기대비 88.0% 증가하며컨센서스를 41% 나상회할것으로추정되나실적호조의핵심이유는삼성생명의전자매각익이세전 1.1조원대반영되기때문이다. 삼성생명은이를제외시컨센서스수준이며아이엔지생명과한화생명역시컨센서스에부합하는수준으로판단된다. 주식시장부진으로 2분기변액보증준비금환입축소가불가피하다는점, 위험손해율의전년동기대비상승으로경상적관점에서생보업계의 2분기이익모멘텀은크지않을전망이다. 표 1. 2 분기보험커버리지 8 사실적추정요약 ( 단위 : 십억원, 원, %) 실적추정요약 2Q18F Differ. YoY QoQ 비고 삼성화재 현대해상 경과보험료 4, % -0.4% 0.5% ## 삼성전자지분매각으로컨센서스상회예상 영업이익 % 44.7% - 삼성전자매각차익 1,900억원대반영. 삼성물산감액손 200억원대반영 순이익 % 37.8% 26.6% - 보장성신계약 20% 대성장. 양호한합산비율시현 경과보험료 2, % 4.4% 2.9% ## 대외불확실성과차별화된펀더멘탈개선전망 영업이익 % -10.3% - 2분기컨센서스에부합하는실적예상 순이익 % -15.6% 32.8% - 1분기대비차보험손해율및사업비율안정화완연. 하반기실적증익방향성예상 손보 한화손해보험 DB 손해보험 경과보험료 1, % 7.9% 4.6% ## 보장성신계약호조에따른사업비율고공행진지속 영업이익 % -6.1% - 1분기부진했던손해율개선뚜렷. 다만보장성신계약급증으로높은사업비율레벨 순이익 % -3.6% 84.8% - 하반기장기위험손해율개선업계대비클전망. 5년상품의갱신주기도래에기인 경과보험료 2, % -1.4% -2.3% ## 실적불확실성제한적. 과도한주가하락은기회 영업이익 % -0.8% - 1분기부진했던차보험손해율정상화추세뚜렷. 컨센서스소폭상회예상 순이익 % -8.2% 75.4% - 연간가이던스대비부진요인크게없는상황. 보장성신계약호조세지속 코리안리 메리츠화재 삼성생명 경과보험료 1, % 3.5% 6.4% ## 전년도실적기고효과존재. 연간실적개선방향성은뚜렷 영업이익 % -39.1% - 일반보험매출비중이높은속성상분기별실적변동성존재. 5월까지단기손해율높음 순이익 % -40.9% 7.2% - 6월환율상승으로투자이익률개선전망. 하반기요율인상효과본격반영예상 경과보험료 1, % 8.6% 0.7% ## 운용자산이익률하락으로컨센서스대비대폭하회예상 영업이익 % -38.7% - 컨센서스대비대폭하회추정. 운용자산이익률이 5% 에서 4.5% 하락에기인 순이익 % -42.0% 5.4% - 하반기중금융당국의 GA채널시책관련규제도입시변수존재 수입보험료 3, % -5.1% -3.3% ## 전자지분매각으로실적급증예상 세전이익 1,537 - 삼성전자지분매각익 1.1조원대반영으로실적급증. 분기배당수익또한증가 순이익 1, % 192.8% 185.7% - 위험보험료는약 4% 증가반면손해율개선은전년동기대비미진할전망. QoQ 개선 생보 아이엔지생명 수입보험료 % -1.7% ## 생보업계내가장안정적인이익흐름지속. 배당수익률 6.5% 로매력적 세전이익 컨센서스에부합하는순익예상. 1분기대비손해율및사업비율개선예상 순이익 % -6.8% 3.2% - 분기별로브랜드리브랜딩비용지급에따라사업비율은전년대비높은상황 한화생명 주 : 삼성생명연결기준, 그외별도기준 수입보험료 2, % -5.3% ## 변액보증준비금환입가능성낮아지는국면 세전이익 전년상반기변액보증준비금의대량환입에따른실적기고효과존재 순이익 % -49.8% -2.7% - 1분기대비손해율은개선되나준비금환입기대축소로실적감익불가피 2

4 그림 1. 삼성화재 2 분기순익컨센서스와당사추정치비교 그림 2. DB 손보 2 분기순익컨센서스와당사추정치비교 Q18 F 3,813 억원 Q18 F 1,933 억원 자료 : 각사, Dataguide, 하나금융투자 자료 : 각사, Dataguide, 하나금융투자 그림 3. 현대해상 2 분기순익컨센서스와당사추정치비교 그림 4. 한화손보 2 분기순익컨센서스와당사추정치비교 Q18 F 1,407 억원 자료 : 각사, Dataguide, 하나금융투자 Q18 F 540 억원 자료 : 각사, Dataguide, 하나금융투자 그림 5. 메리츠화재 2 분기순익컨센서스와당사추정치비교 그림 6. 코리안리 2 분기순익컨센서스와당사추정치비교 Q18 F 670 억원 Q18 F 569 억원 자료 : 각사, Dataguide, 하나금융투자 자료 : 각사, Dataguide, 하나금융투자 3

5 그림 7. 삼성생명 2 분기지배순익컨센서스와당사추정치비교 1, , , Q18 F 1 조 1,141 억원 자료 : 각사, Dataguide, 하나금융투자 그림 8. 한화생명 2 분기순익컨센서스와당사추정치비교 Q18 F 1,115 억원 자료 : 각사, Dataguide, 하나금융투자 그림 9. ING 생명 2 분기순익컨센서스와당사추정치비교 Q18 F 917 억원 자료 : 각사, Dataguide, 하나금융투자 그림 10. 손보 5 사합산 2 분기순익컨센서스와당사추정치비교 Q18 F 8,361 억원 자료 : 각사, Dataguide, 하나금융투자 그림 11. 생보 3 사합산 2 분기순익컨센서스와당사추정치비교 그림 12. 보험 9 사합산 2 분기순익컨센서스와당사추정치비교 Q18 F 1 조 3,173 억원 Q18 F 2 조 2,104 억원 자료 : 각사, Dataguide, 하나금융투자 자료 : 각사, Dataguide, 하나금융투자 4

6 2) 2,3 분기손보업계견조한실적흐름예상 손보업계 2 분기순익은전년대비 1.3% 증가하며컨센서스부합예상. 컨센서스를큰폭으로하회하며부진했던 1분기와는달리, 손보업계의 2분기실적은시장눈높이에부합하는견조한실적이예상된다. 손보 5사합산순익은 8,361 억원으로전년동기대비 1.3% 증가하며컨센서스를 1.4% 상회할전망이다. 컨센서스대비삼성화재의실적상회및전년동기대비증익은삼성전자지분매각차익 1,900 억원대반영에기인한다. 삼성화재를배제하더라도현대해상, DB손보등 2위권사순익은컨센서스에부합혹은소폭상회가예상된다. 반면, 메리츠화재는운용자산이익률하락으로컨센서스를 30.2% 하회할것으로추정된다. GA채널중심의보장성신계약매출호조가지속되는가운데투자이익률은지난 1분기 5% 대호조에서반락하였기때문이다. 손보업계, 1 분기급등했던 손해율의안정화확인 손보업계전반적으로보면, 1분기급등했던손해율의안정화가확인된다. 5사합산기준 82.0% 로전년동기대비 4.9%p 나급등했던차보험손해율은 2분기 77.9% 로전분기대비 4.1%p 개선될것으로추정된다. 물론, 차보험료인하의영향으로전년동기대비 1.1%p 상승하는수치이나온라인차보험비중확대에따른사업비율개선요인을고려하면안정적인실적이라할만하다. 장기위험손해율또한 1분기에는강추위의영향으로 87.9% 로부진하였으나 2분기에는 80.7% 로 1분기대비 7.2%p 개선될것으로추정된다. 장기위험손해율은 1분기를제외하고전년동기대비지속개선되는흐름을예상한다. 5사합산기준 18년위험손해율은전년동기대비 1.0%p 개선된 84.3% 를전망한다. 사업비율은여전히전년대비상승. 다만, 1 분기이후 2,3 분기개선예상 반면, 사업비율은 5사합산기준 20.9% 로여전히높은레벨을유지할것으로추정된다. 전년동기대비 1.3%p 상승한수치이나지난 1분기 21.5% 에비하면 0.6%p 안정화될전망이다. 분기별로보면, 1분기대비 2분기, 2분기대비 3분기점진적안정화를예상한다. 올하반기중금융당국의 GA채널관련규제도입가능성이높다는점에서이미사업비관련부담은지난 1분기를고점으로정점을지난다판단된다. 삼성화재의전자지분매각으로 투자이익률 3.9% 로상승 투자이익률은지난 1분기대비 0.4%p, 전년동기대비 0.6%p 상승한 3.9% 가예상되는데, 삼성화재의삼성전자지분매각의영향이다. 지난 1분기 5.0% 의투자이익률을시현했던메리츠화재는 2분기 4.5% 로하락하며컨센서스대비실적하회의주요인으로작용할전망이다. 18년손보업계순익은전년과유사할전망. 실적대비과도한주가하락으로점진적주가회복예상 손보업계순익은지난 16년 +25%, 17년 22.8% 증가하면서 18년순익모멘텀부재를우려하는시각이팽배하나, 삼성화재의전자지분매각익과 2,3분기실적회복방향성을감안시 18년순익은 17년과유사한레벨로추정된다. 특히투자이익률하락에따른 27.7% 감익이예상되는메리츠화재를제외시 4사합산기준 4.4% 순익증가가예상된다. 이미손보업계주가는연초이후 20% 전후하락하며견조한순익체력대비과도한부진을시현했다판단한다. 우려보다견조한 2, 3분기실적을바탕으로주가의회복가능성에무게를둔다. 5

7 그림 13. 손보 5사합산순익증가율추이 % 그림 14. 손보 5사합산연도별순익추이 3,000 2,500 2,000 1,500 1, Q12 4Q12 3Q13 3Q14 2Q15 1Q16 4Q16 3Q17 2Q18F F 주 : 5 사합산기준 주 : 5 사합산기준 그림 15. 손보 5 사합산경과손해율전년동기대비변동폭 (%p) 3.0% 2.0% 1.0% -1.0% -2.0% 2Q18F, 0.7% -3.0% 4Q12 3Q13 3Q14 2Q15 1Q16 4Q16 3Q17 2Q18F 주 : 5 사합산기준 그림 16. 손보 5사합산자동차손해율전년동기대비변동폭 (%p) 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 1.1% -2.0% -4.0% -6.0% -8.0% -1 4Q12 3Q13 3Q14 2Q15 1Q16 4Q16 3Q17 2Q18F 주 : 5사합산기준 그림 17. 손보 5 사합산사업비율전년동기대비변동폭 (%p) 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% -0.5% -1.0% -1.5% 2Q18F 1.3% -2.0% 4Q12 3Q13 3Q14 2Q15 1Q16 4Q16 3Q17 2Q18F 주 : 5 사합산기준 그림 18. 손보 5 사합산비율전년동기대비변동폭 (%p) 3.0% 2.0% 1.0% -1.0% -2.0% 2Q18F, 2.1% -3.0% 4Q12 3Q13 3Q14 2Q15 1Q16 4Q16 3Q17 2Q18F 주 : 5 사합산기준 6

8 그림 19. 손보 5사합산자동차경과보험료성장률 18.0% 16.0% 14.0% 12.0% 1 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% -2.0% -4.0% 4Q12 3Q13 3Q14 2Q15 1Q16 4Q16 3Q17 2Q18F 그림 20. 손보 5사합산장기위험손해율전년동기대비변동폭 (%p) 1 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% -2.0% -1.4% -4.0% -6.0% 4Q12 3Q13 3Q14 2Q15 1Q16 4Q16 3Q17 2Q18F 주 : 5 사합산기준 자료 : 기상청, 하나금융투자 그림 21. 손보 5 사합산운용자산이익률추이 (%p) 4.5% 4.0% 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 2Q18F, 3.9% 4Q12 3Q13 3Q14 2Q15 1Q16 4Q16 3Q17 2Q18F 주 : 5 사합산기준 그림 22. 손보 5사보장성인보험신계약추이 삼성 DB 현대 메리츠 한화 Q12 3Q13 3Q14 2Q15 1Q16 4Q16 3Q17 2Q18F 주 : 재물보험제외한보장성인보험월납추이 그림 23. 손보 5 사합산보장성인보험전년동기대비성장률추이 그림 24. 손보 5 사합산이연신계약비대비신계약비상각비추이 % Q12 3Q13 3Q14 2Q15 1Q16 4Q16 3Q17 2Q18F 주 : 5사합산기준 18.0% 16.0% 14.0% 12.0% 1 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 2Q18F, 16.1% 2Q11 1Q12 4Q12 3Q13 3Q14 2Q15 1Q16 4Q16 3Q17 2Q18F 주 : 5 사합산기준 7

9 그림 25. 연도별차보험및장기위험손해율추이 그림 26. 손보 5 사합산비율추이 9 차보험손해율 장기위험손해율 12 손해율 사업비율 88.0% % 105.3% 104.5% 103.7% 103.2% 104.0% 26.3% 19.4% 19.0% 19.5% 20.6% 21.2% 86.0% 84.0% 82.0% % 85.9% 85.5% 84.2% 82.7% 82.6% 78.0% % F F 주 : 5 사합산기준 주 : 5 사합산기준 그림 27. 손보업계원수보험료내전속 / GA 채널별비중추이 그림 28. 회사별 GA 채널보장성보험매출추이 (%) 50.0 GA 설계사 삼성메리츠현대 DB 한화 자료 : 업계, 하나금융투자 자료 : 보험매일, 하나금융투자 그림 29. 원수보험료내대리점매출비중추이 그림 30. 손보사별보장성인보험매출추정 7 메리츠한화삼성 현대 DB 손보사 삼성 DB 현대메리츠한화 F 주 : 대리점매출내 GA 매출포함 자료 : 손보협회, 하나금융투자 8

10 표 2. 손보업계연도별실적추정 ( 단위 : 십억원, %) F 손해보험 5 사합산 103.4% 104.3% 104.5% 103.7% 103.2% 103.8% 원수보험료 35,423 48,764 51,612 53,802 55,120 56,374 경과보험료 32,643 45,156 47,479 49,423 50,682 51,693 장기 24,638 34,029 35,368 35,859 36,241 37,365 자동차 6,406 8,793 9,693 11,017 11,869 11,629 일반 1,599 2,333 2,403 2,547 2,572 2,699 손해액 27,600 38,794 40,591 41,605 41,893 42,709 장기 21,072 29,598 30,579 30,772 30,543 31,421 자동차 5,552 7,641 8,399 8,999 9,520 9,532 일반 976 1,556 1,614 1,834 1,829 1,757 순사업비 6,148 8,325 9,027 9,624 10,435 10,961 보험영업이익 - 1,104-1,964-2,140-1,806-1,646-1,978 투자영업이익 2,674 4,106 4,486 4,658 5,226 5,656 영업이익 1,570 2,142 2,346 2,852 3,581 3,679 영업외손익 세전이익 1,451 2,008 2,197 2,700 3,416 3,509 법인세 순이익 1,094 1,559 1,665 2,081 2,556 2,555 증가율 -12.1% 6.9% 6.8% 25.0% 22.8% 손해율 84.5% 85.9% 85.5% 84.2% 82.7% 82.6% 장기 82.7% 87.7% 87.3% 87.5% 85.6% 84.3% 자동차 86.7% 86.9% 86.6% 81.7% 80.2% 82.0% 일반 61.0% 66.7% 67.2% 72.0% 71.1% 65.1% 사업비율 18.8% 18.4% 19.0% 19.5% 20.6% 21.2% 운용자산이익률 2.94% 3.92% 3.71% 3.43% 3.48% 3.49% 운용자산 95, , , , , ,811 월납환산신계약 보장성신계약 보장성비율 63.1% 74.9% 81.3% 92.1% 95.0% 97.1% ROA 1.0% 1.2% 1.2% 1.3% 1.4% 1.3% 연결총자산 115, , , , , ,209 ROE 9.9% 1 9.4% 10.8% 12.0% 11.2% 주 : 5 사합산 9

11 3) 변액보증준비금환입감소로생보업계실적모멘텀제한적 생보 3사합산순익, 전년동기대비 88% 증가추정. 삼성생명의전자지분매각익에기인. 이를제외시컨센서스부합수준 생보 3사합산순익은 조원 (YoY +88.0%) 으로컨센서스대비 41.1% 상회할것으로추정된다. 실적의대폭증가는주로삼성생명의영향으로삼성전자지분매각에따른 1회성세전익 1.1조원이반영되었다. 삼성생명을제외한 ING생명과한화생명은컨센서스와유사한실적이예상되는데전분기및전년동기대비감익방향성이부담이다. 전년상반기는주식시장호조와더불어뚜렷한금리상승으로인해생보업계공히변액보증준비금환입이일어났으나올 2분기는주식시장부진으로동효과가미미할것으로보인다. 장기위험손해율또한 1분기대비개선되나전년동기대비개선폭이크지않다는점에서이익모멘텀이크지않을것으로추정된다. 삼성생명, 위험손해율개선은예상보다미진하나전자지분매각영향으로실적급증. 신상품출시효과로보장성 APE 성장은 10% 전후추정 생보업계내증익요인인삼성생명을먼저살펴보면, 2Q18 연결지배순익은 1.11조원으로전년동기대비 192.8% 증가하며컨센서스를 52.9% 상회할전망이다. 이미삼성전자지분매각은기공시된사항이라는점에서서프라이즈이기보다는아직컨센서스가지분매각을다반영하지않았다고해석하는것이합리적이다. 삼성전자지분매각익은세전 조원으로세후로약 8천억원이며위험손해율은 78.5% 로 1분기대비 5.6%p 개선되나전년동기대비해서는 3.6%p 상승할것으로추정된다. 1,2분기연속사측가이던스대비부진한손해율이라는점에서는부담으로해석된다. 삼성전자지분의매각이후이에대한배당지급관련증시내의구심이존재하나, 사측은전년도배당성향을적용할수있는배당재원으로활용한다는방침을재차확인시켜준상황이다. 보장성 APE는연이은신상품출시의영향으로전년동기대비약 10% 증가가예상된다. ING 생명 2 분기에도견조한 순익예상. 분기별실적변동성극히제한적 ING생명은 1분기에이어 2분기에도견조한실적흐름이예상된다. 분기별실적변동성이매우적은상황으로컨센서스에부합하는 917억원의순익 (YoY -6.8%) 을추정한다. 위험손해율은 74.2% 로전년동기대비 1.3%p 상승하나 1분기대비 3.0%p 개선될전망이다. 보장성 APE는 1분기에이어 2분기에도두자리수성장세가확인된다. 한화생명또한컨센서스수준의순익예상. 전년동기대비해서는변액보증준비금환입축소로대폭감익 한화생명의 2분기순익은 1,115 억원 (YoY -49.8%) 으로컨센서스와유사할전망이다. 전년 2분기대비감익폭이큰이유는 2Q17 부동산매각익 380억원및변액보증준비금환입 749억원이존재했기때문이다. 위험손해율은 76.1% 로전년동기대비 2.9%p 상승, 전분기대비 3.1%p 개선이예상된다. 보장성 APE 성장률은타사대비상대적으로부진한 2% 대성장이확인된다. 18 년생보업계순익증가는주로 삼성생명의전자지분매각및 전자배당수입증가에기인 생명보험사별 18년순익을살펴보면, 삼성생명은 81.8% 증가한 2.17조원 ( 전자지분매각제외시 15% 증가 ), 한화생명은 5.0% 증가한 5,519 억원, ING생명은 2.9% 증가한 3,501 억원으로전망한다. 삼성생명의 1회성매각익과삼성전자배당수익증가를제외시업종의이익성장률이낮은이유는변액보증준비금환입축소와더불어위험손해율또한 77.5% 로전년대비개선폭이크지않을것으로예상되기때문이다. 투자이익률은 3.80% 로전년대비 46bp나상승추정되는데전자매각익및전자배당수입 2,741 억원증가에기인한다. 10

12 그림 31. 생보업계분기별위험손해율추이 그림 32. 생보업계연도별위험손해율추이 % 86.0% 84.0% 82.0% % 77.3% 76.0% 74.0% 72.0% 7 4Q12 3Q13 3Q14 2Q15 1Q16 4Q16 3Q17 2Q18F 86.0% 84.0% 82.0% % 76.0% 74.0% F 77.5% 주 : 삼성생명, 한화생명, ING 생명합산 주 : 삼성생명, 한화생명, ING 생명합산 그림 33. 생보업계운용자산이익률추이 그림 34. 삼성생명연도별삼성전자배당수입추이 6.0% 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 삼성한화 ING 4.2% 4.0% 4.0% 3.6% 3.8% 3.1% F 삼성전자배당수입운용이익내비중 ( 우축 ) % % 7.0% % % % % % % F 19F 자료 : 삼성생명, 하나금융투자 그림 35. 생보업계보장성 APE 추이 그림 36. 생보업계연도별순익추이 2,500 2,107 삼성 한화 ING 2,219 2,106 2,500 삼성한화 ING +81.8% 2,000 1,500 1, ,692 1,556 1,039 1,107 1, ,000 1,500 1, % +2.9% F F 주 : 삼성생명은연결, 한화및 ING 생명은별도기준 11

13 그림 37. 생보업계분기별순익추이 그림 38. 각연초이후 2Q17, 2Q18 증시및금리변동폭비교 1,600 1,400 1,200 1, % 코스피지수상승률 18.0% 0.11 국고 5 년변동폭 (bp) 1, % (200) 4Q12 3Q13 3Q14 2Q15 1Q16 4Q16 3Q17 2Q18F -5.0% -1 2Q17-5.7% 2Q18 주 : 삼성생명, 한화생명, ING 생명합산 자료 : 한국은행, 하나금융투자 표 3. 생보업계연도별실적추정 ( 단위 : 십억원, %) 생명보험 3 사합산 F 보험영업수익 21,259 29,868 31,674 30,919 29,965 28,661 위험보험료 3,949 6,059 6,298 6,517 6,740 6,935 비중 18.6% 20.3% 19.9% 21.1% 22.5% 24.2% 보험영업비용 16,598 23,798 24,369 25,711 27,677 28,897 지급보험금 11,460 16,727 17,274 18,693 20,575 22,020 사업비 2,135 2,994 2,803 2,771 2,981 3,036 투자손익 7,346 10,829 10,447 12,026 10,995 13,130 책임준비금전입액 12,007 16,440 17,649 16,258 12,857 11,331 영업이익 ,563 개별순이익 1,032 1,768 1,889 1,128 2,158 3,100 증가율 -35.6% 71.3% 6.8% -40.3% 91.3% 43.7% 연결순이익 1,127 1,965 2,046 3,090 2,196 3,131 증가율 -11.4% 30.7% 4.1% 51.0% -29.0% 42.6% 보험금 / 위험보험료 84.1% 83.3% 77.8% 81.3% 77.7% 77.5% 실제사업비 / 보험수익 21.8% 20.9% 19.3% 19.2% 18.8% 19.5% 운용자산이익률 3.2% 4.4% 3.9% 3.99% 3.34% 3.80% 운용자산 232, , , , , ,547 연납환산신계약 4,686 6,501 6,747 6,048 5,319 5,069 보장성 APE 1,981 3,212 3,487 3,493 2,864 2,995 보장성비율 42.3% 49.4% 51.7% 57.8% 53.8% 59.1% ROE 5.1% 6.5% 5.9% 8.0% 5.2% 7.0% 연결순자산 27,659 33,042 36,555 40,608 43,802 45,371 연결순이익 1,127 1,965 2,046 3,090 2,196 3,131 주 : 삼성생명, 한화생명, ING 생명합산 12

14 2. 주요이슈사항점검 1) 금융그룹통합감독모범규준시행 금융그룹통합감독 모범규준최종안연말까지확정 지난 4/3일금융그룹통합감독모범규준초안이공개된이후 8월부터 7개 ( 교보생명, 롯데, 미래에셋, 삼성, 한화, 현대차, DB) 금융그룹을대상으로위험관리실태에대한현장점검에나설예정이다. 이는 1/31일발표한금융그룹통합감독제도도입방안의후속조치로, 주내용은 Joint Forum 감독원칙, EU 감독지침, 독일금융그룹감독법등금융그룹감독관련국제규범을참고하였다. 동초안은올하반기의견수렴을거쳐올해말까지최종안의확정이예정되어있다. 금번규제는 보충적자본규제의성격 금번감독제도의도입은기존업권별자본적정성규제 ( 예를들어보험업권 RBC) 와상충되 지않는보충적규제의성격으로금융그룹의건전성확보를위해자본적정성, 내부거래및 위험집중, 위험의전이등을평가하고통제할예정이다. 금융그룹자기자본비율산정기준 100% 이상유지권고그룹내부출자시필요자본에위험을추가로가산 금융그룹의자기자본비율산정기준을살펴보면, 소속금융회사전체를대상으로산출하며대표회사는그비율을 100% 이상으로유지하도록한다. 동산정비율은자기자본순합계액을필요자본합계액으로나눈수치이다. 동비율계산시그룹간출자를적격자본에서차감하거나, 혹은필요자본에위험을추가로가산하는등의산정방식이고려될예정이다.( 현재로서는미확정 ) 위험집중관련필요자본가산방식은독일금융그룹감독법이나바젤3 등의방식등이검토되고있다. 산정비율미달시위험관리개선조치 발동및다양한권고조치가능 동산정비율미달시 1,2 단계에걸쳐위험관리개선조치를발동하고경영개선계획수립 ( 자본 확충, 내부거래축소, 위험자산축소등 ) 과금융그룹명칭사용중지및동종금융그룹으로의 전환등권고조치를할수있도록규정하고있다. 금융계열사지분가액의적격자본배제영향은미미, 비금융계열사지분가액의필요자본위험추가가산은영향존재. 중장기적으로삼성생명의전자지분매각당위성더욱공고해질전망 보험업권현행 RBC비율산정은이미연결 RBC를사용한다는점에서, 적격자본내금융계열사출자액차감은큰영향을주지않을것으로판단한다. 이미 RBC비율산정시금융계열사지분은중복계상되지않기에비율변동이제한적이기때문이다. 반면, 삼성생명보유전자지분과같은대규모비금융회사지분보유는향후필요자본가산액이방법론에따라크게증가할수있다는점에서연말까지예정된모범규준최종안을주목할필요가있어보인다. 대규모증자등의자본확충이벤트발생가능성은높지않지만, 삼성생명보유전자지분매각당위성이금산법에이어금융그룹통합감독제도도입으로더욱공고해졌다는점에서생명보유전자지분의중장기적매각가시성이보다높아졌다판단한다. 13

15 표 4. 금융그룹통합감독제도추진일정 1. 금융그룹통합감독체계구축 금융그룹통합감독조직정비 통합감독관련법령정비 보고 / 공시체계운영 2. 금융그룹별통합위험관리시스템운영 그룹위험통합관리체계구축 금융그룹위험요인평가 과제내용추진계획추진일정 3. 기업집단소속금융그룹의동반부실위험예방 동반부실위험평가체계구축 금융 비금융방화벽 (firewall) 강화자료 : 금융위원회, 금융감독원, 하나금융투자 금융그룹감독조직개편 ( 금융위금융그룹감독혁신단신설 ) ( 금감원금융그룹감독실확대개편 ) '17.12-'18.02 감독부서협의체구성 통합감독모범규준공개 금융그룹통합감독법 ( 가칭 ) 제정 통합감독법하위규정제정 통합감독세부기준마련 ( 자본규제, 내부거래, 위험집중등 ) 금융그룹별주요사항보고 / 공시 금융그룹별대표회사선정 금융그룹별위험관리기구구성 금융그룹별자본적정성평가 내부거래위험편중 위험요인별취약성평가 / 위기대응계획마련 동반부실위험평가모델개발및테스트 동반부실위험평가체계시범적용 금융그룹지배구조평가체계구축 이해상충방지장치강화방안논의 ( 국회 ) 방화벽강화장치제도화방안마련 -'18.03 ' ' '19.06 '18.07-'19.06 ( 시범운영 ) ' ( 시행 ) '18.07-'19.06 ( 시범운영 ) ' ( 시행 ) ' '19. 상 '18년중 ' 년중 표 5. 주요국의금융그룹통합감독현황 구분 Joint Forum 금융그룹감독원칙 EU 금융그룹감독지침 (FICOD) 일본금융그룹감독지침호주금융그룹감독규정한국금융지주회사법 시행 '99 년제정, '12 년개정 '02 년제정, '05 년각국법제화 '06 년시행 '17.07 월시행 월시행 적용대상 주요내용 은행 / 증권 / 보험중 2 개이상권역에서금융업을영위하는금융그룹 * 금융그룹내비규제기업의위험고려 1 자본적정성, 유동성비규제기업포함그룹자본적정성평가, 유동성관리 2 위험관리그룹위험집중, 내부거래등통합위험관리체계구축 3 금융그룹지배구조주요주주건전성, 이사회 / 임원적격성, 그룹본사 ( 대표회사 ) 이사회의위험관리전략수립등 4 감독자의권한 / 책임감독자간조정 / 협력 / 정보공유, 금융그룹위험진단을위한건전성기준설정등 Joint Forum('96 년설립 ) - 금융그룹감독이슈논의 - BCBS( 은행 ), IOSCO( 증권 ), IAIS( 보험 ) 등국제기구및각국금융감독당국 (15 개국, 24 개기관 ) 으로구성 자료 : 금융위원회, 금융감독원, 하나금융투자 은행, 증권 / 보험각 1 개이상금융회사보유일정규모초과금융그룹 * 금융부문자산비중 (40%), 각부문의비중 (10%), 최소자산규모 (60 억유로 ) 등고려 ( 그룹분류 ) 금융지주, 혼합금융 지주, 혼합지주 1 그룹자본적정성자본적정성평가및정기적 ( 연 1 회이상 ) 보고의무 2 위험관리절차및내부통제체계구축비규제기업등포함금융그룹지배구조등을감독당국에정기보고, 연 1 회공시 3 내부거래 / 위험집중중요내부거래 ( 그룹규제자기자본의 5% 초과 ), 리스크집중정기보고 4 감독조정자선정그룹내가장중요금융업종의주무감독기관또는최대자산규모금융사소재주무감독기관 5 제재조치자본적정성, 내부거래등감독기준위반시필요조치 은행 / 증권 / 보험중 2 개이상을복수로영위하는금융그룹 * ( 그룹분류 ) 금융지주, 사실상지주, 금융기관모회사그룹, 외국지주회사 1 재무건전성자본중복배제등그룹차원자기자본적정성점검 2 업무적절성법령준수, 내부거래적절성, 운영위험, IT 위험, 위기관리체계, 고객정보보호등 3 경영관리회사의그룹건전경영관리대표이사 / 이사 ( 회 )/ 감사 ( 위원회 )/ 내부감사등그룹경영관리실태평가 4 감독사무처리감독부서간연계, 조치시사전의견교환제도운영, 건전성등미흡시경영관리회사또는그룹내금융사에대한청문회실시등 은행 / 증권 / 보험중 2 개이상업종을영위하는금융그룹 1 재무건전성자본중복배제등그룹차원자기자본적정성점검 2 업무적절성법령준수, 내부거래적절성, 운영위험, IT 위험, 위기관리체계, 고객정보보호등 3 경영관리회사의그룹건전경영관리대표이사 / 이사 ( 회 )/ 감사 ( 위원회 )/ 내부감사등그룹경영관리실태평가 4 감독사무처리감독부서간연계, 조치시사전의견교환제도운영, 건전성등미흡시경영관리회사또는그룹내금융사에대한청문회실시등 1 개이상의금융기관을지배하는자산총액 5 천억이상의금융지주회사 * ( 그룹분류 ) 은행지주, 보험지주, 금투지주등 1 경영지도기준자본적정성 / 유동성비율 2 금융지주사의업무자회사에대한내부통제 / 위험관리등경영관리업무 3 내부거래자회사의지주사주식소유및자회사간주식소유금지, 대주주신용공여 / 대주주발행주식취득한도등 4 신용위험편중방지동일인 / 동일차주신용공여한도 5 경영실태평가, 그룹리스크관리, 업무보고 / 경영공시등그룹내부통제지주사가리스크관리방침수립, 제반위험의측정통제등리스크관리체계구축 14

16 표 6. 복합금융그룹 20개현황 ( 16년말기준, 잠정 ) 권역별자산 그룹 소속회사 금융자산 여수신 보험 금투 삼성 한화 교보생명 미래에셋 현대차 DB 동양생명 태광 현대해상 롯데 대신증권 유안타증권 키움증권 대한토지신탁 신안 KTB The K 손보 엠케이전자 한국자산신탁 머스트 자료 : 금융위원회, 금융감독원, 하나금융투자 표 7. 금융그룹통합자본적정성평가 적격자본 (1-2) 1 금융계열사자본합계 필요자본 (1+2+3) 1 규제금융회사 : 금융업권별최소요구자본 (-) 2 금융계열사간출자액 2 비규제금융회사 : 대안지표 (proxy) 로산출한최소요구자본 ( 예 : 총자산의 8%) 자료 : 금융위원회, 금융감독원, 하나금융투자주 ) 그룹자본적정성지표 = 그룹적격자본 / 통합필요자본 ( 최소 100% 이상 ) 3 추가위험가산 : 금융부문외출자관계로인한전이위험등 15

17 표 8. 금융그룹위험을반영한필요자본산정방식 ( 안 ) 그룹위험의유형점검대상위험자본규제방식 ( 안 ) 참고사례 자본의손실흡수능력제약 자본의중복이용 - 금융계열사간출자 - 상호 / 순환출자 그룹간교차출자 차입을통한자본확충 적격자본에서차감 * 적격자본 - 중복계상자본 EU 감독지침 (FICOS) Annex 1 - Commission Delegated Regulation(EU) No. 342/ 조 *, Annex( 산식 ) * 내부거래에따른자본중복이용제거 정량위험평가방식 위험집중 (Risk Concentration) 대주주익스포져 산업별위험편중 내부거래의존도 필요자본에가산 - 적정수준초과분에대해비례가산 1 보험 ( 국내 RBC) : 비금융종속 / 관계사출자본가산방식 (15%, 60%)** 2 은행 ( 바젤 3) : 비금융자회사출자분가산방식 (15%, 60%)** 3 독일금융그룹감독법 (FKAG) : 위험집중 / 내부거래한도초과분자본확충방식 *** 그룹내전이위험 (Risk Contagion) 그룹위험관리체계의적정성 (governance structure) 비금융부문으로부터의부실전이위험 ( 동반부실위험 ) 필요자본에가산 - ( 총자산또는자기자본 ) x 베타 * 운영위험자본규제방식등참고 비정량위험평가모델 1 경기대응완충자본 : 위험가중자산의 0-2.5% 가산 2 운영위험 : 영업규모에따라평균이익의일정비율부과 자료 : 금융위원회, 금융감독원, 하나금융투자 * 주 ) Max(1, 2) 를전액필요자본에가산개별비금융사출자분중은행또는보험사자기자본의 15% 초과분전체비금융사출자분중은행또는보험사자기자본의 60% 초과분 ** 주 ) 독일연방청은금융그룹의위험집중 / 내부거래수준이중요한것으로간주되는기준치를초과하는경우금융그룹의모회사에대하여해당초과금액을자기자본으로충당하도록요구할수있음 (FKAG 23 조 4 항 ) 그림 39. 금융그룹통합자본적정성평가를통한삼성생명비율추정 Q17 지급여력기준및필요자본 317.8% 4Q17 비율 35,000 30, , , , % 10, ,000 RBC 비율 금융그룹통합자본적정성평가 -0 주 ; 동산정기준은업계의견수렴등을거쳐 18 년까지마련될예정. 미확정안으로향후비율변동가능 자료 : 하나금융투자 16

18 2) 해외신종자본증권발행이슈 IFRS17 도입을앞두고보험업계의자본확충행보확산신종자본증권발행증가가가장눈에띄는상황. 자본전액인정교보생명은금리상승으로발행잠정보류. 현대해상, 동양생명또한발행여부를지켜볼필요 2위권손보업계의경우, 최근시장금리하락으로자본확충부담우려가다소경감된상황. 생보업계의중장기적인부담에보다주목할필요 오는 2021년 IFRS17 도입을앞두고보험업계전반적인자본확충행보가잇따르고있다. 18년연초이후로보면신한생명, DB생명, 메리츠화재가후순위채권을발행하였고, 메리츠화재가 7월유상증자, 그리고현대라이프, 한화생명과 KDB생명이해외신종자본증권을발행하였다. 2016년상시발행이허용된이후후순위차입과신종자본증권의발행이늘어나고있는데특히신종자본증권은감독회계기준만기까지 100% 가용자본으로인정받는다는점에서최근발행증가가가장눈에띈다. 신종자본증권은 2021년도입될 IFRS17 일반회계상자본으로, K-ICS 감독회계상가용자본으로분류되며통상만기가 30년이상이면서재연장이가능해사실상반영구적이다. 또한변제순위가후순위채권보다후순위이므로발행금액전액이자본으로인정되게된다. 올하반기중교보생명, 현대해상, 동양생명이해외신종자본증권발행을예정하고있는데교보생명은 7월들어해외채권금리의상승등발행조건악화로발행을잠정보류한다밝혔다. 6% 전후까지상승한발행금리를감안하면보험사의평균적인자산운용이익률과 2%p 이상의격차가존재하기때문이다. 이밖에현대해상, 동양생명또한해외금리향방과가산금리에따라서발행여부를지켜볼필요가있어보인다. 다행히최근시장금리의전반적하락으로인해 2위권손보사의가용자본위축및 RBC비율하락우려는잦아드는형국이다. 궁극적으로손보업계의경우, 2021년보험부채를시가평가하면금리상승에따른지급여력비율악화이슈로부터자유로워지게된다. 따라서동기간내의한시적인자본여력부담을해소하기위한후순위채및신종자본증권발행이므로금리상승추세의진정시자본보강우려는크지않을것으로판단된다. 반면, 생보업계의경우 IFRS17 도입시자본불확실성이보다확대된다는점에서높은발행금리에도불구하고후순위채및신종자본증권발행등의이슈로부터자유롭기어려울것으로판단된다. 표 년주요보험사자본확충추진현황 유형발행지역회사명발행액현황 한화생명 KDB 생명 1 2 완료 신종자본증권해외 ( 억달러 ) 교보생명현대해상신한생명 보류 3 분기하반기 후순위채권 국내 ( 억원 ) 신한생명 DB 생명메리츠화재 2, ,000 완료 KDB 생명 2,500 3 분기 해외 ( 억달러 ) 동양생명 5 하반기 유상증자국내 ( 억원 ) 메리츠화재현대라이프 700 3,000 7 월 8 월 17

19 표 10. 국내보험사신종자본증권발행현황 발행일발행사발행규모표면이율 발행금리구조 코리안리 USD 2 억 4.50% 5T+314.7bp 교보생명 USD 5 억 3.95% 5T+209.1bp 현대라이프 KRW 400 억 6.10% 흥국생명 USD 5 억 4.48% 5T+247.2bp 만기 30 년, Non-call 5 년 30 년, Non-call 5 년 30 년, Non-call 5 년 30 년, Non-call 5 년 비고 사모 / 콜 사모 / 콜 사모 / 콜 사모 / 콜 현대라이프 KRW 600 억 6.20% - 30 년사모 / 콜 한화생명 USD 10 억 4.70% 5T+200bp KDB 생명 USD 2 억 7.50% 5T+465.8bp 30 년, Non-call 5 년 30 년, Non-call 5 년 3Q18 현대해상 ( 예정 ) USD 5-7 억 동양생명 ( 예정 ) USD 3-5 억 교보생명 ( 보류 ) USD 5-10 억 사모 / 콜 사모 / 콜 표 11. 후순위채와신종자본증권비교 K-IFRS 구분신종자본증권후순위채 K-IFRS 회계처리자본부채 RBC 제도 분류기본자본보완자본 만기 30 년이상 5 년이상 조기상환 5 년이내조기상환금지금지 *1 자본인정비율 100% 인정한도 자료 : 하나금융투자, 보험업감독업무시행세칙 자기자본의 25% ( 초과금액은보완자본 ) 주 1) 단, 지급여력비율 150% 이상 ( 상환후 ) 이거나일정요건충족시감독원장승인하에상환가능 주 2) 후순위채와보완자본으로분류되는신종자본증권 ( 자기자본 25% 초과금액 ) 합산 잔존만기 5 년이내인경우매년인정금액 20% 씩차감 자기자본의 50% *2 18

20 3) 손보업계중심의 GA 채널활성화 전속설계사수를넘어서성장한 GA 설계사수 언론보도에따르면, GA소속설계사수는 2017년말 22만명에달해생손보전속설계사약 19 만명을이미넘어섰다. 지난 5년을돌이켜보면, 지속감소해온전속설계사와는달리, 매년증가추세를이어나가고있다. 2017년말기준 3천명이상의 GA는 15개, 1만명이상의 GA 는 GA코리아, 프라임에셋, 글로벌금융판매 3개사로확인된다. 국내 GA 설계사 1위업체인 GA코리아는설계사수 14,498 명으로손보업계내삼성화재 19,500 명를제외하고는가장큰수준이다. 설계사규모뿐만아니라판매액또한 GA채널판매액이전속판매액을상회하기시작삼성화재또한적극적인 GA채널침투시작 GA채널은보험사에게양날의검. 매출신장의효율적인채널이나, 사업비증가및언더라이팅불안을야기할수있음 GA채널이이미전속설계사채널대비설계사규모가클뿐만아니라, 판매액기준으로도전속채널의판매액을넘어서고있다는점에서보험사에게도매우중요한채널로자리잡았다. 그간 GA채널활용에소극적이었던삼성화재또한 18년들어적극적인채널공략정책으로선회하였다. GA채널의비중확대는보험사에게있어양날의검이라할수있다. 물론, GA채널을적극적으로활용하고있는손보업계에있어매출신장의가장효율적인수단인동시에전반적인사업비상승또한관찰되고있기때문이다. 과거 2008~2009 년나타났었던 추가상각 과는달리최근의신계약비상각비의증가는월납신계약매출시사업비급증으로인해단기신계약비상각비의대폭증가로이어지고있고이는과거비용의선반영및이익의중장기반영과는다른, 전반적인사업비증가로해석되어야하는이슈이다. 최근들어 GA채널관련언더라이팅완화또한관찰되고있다는점에서다소우려스러움 또한, 신계약증가를위한 GA채널의적극적활용에있어서시책비증가뿐만아니라인수기준완화가관찰되고있다는점은다소우려스럽다. 2분기들어서손보업계일부사에서보험가입나이확대등언더라이팅완화가관찰되고있다. 금감원은지난해말부터 GA를대상으로한시책검사를착수한데이어 6월말부터본검사를진행할예정이다. GA 관련시책경쟁은지난 1분기를기점으로점진적완화가예상되는데언더라이팅완화등다른차원의경쟁심화여부또한지속관찰할필요가있어보인다. GA 채널에편중된 일부사의고성장에대해서는 긍정적시각만을갖기어렵다판단 올해손보업계의신계약판매증가는 GA채널에대한적극적인활용뿐만아니라, 치아보험및유병자보험등연이은신상품출시또한어울러져만든결과이다. 따라서, 신상품및신채널이동시에작용한보장성인보험매출증대는중장기손보업계의이익체력을향상시켜줄수있는긍정적이슈이다. 다만, 이미판매채널의헤게모니가상당부분전속에서 GA채널로넘어갔다는점에서보험업계의전반적사업비증가, 언더라이팅악화등의가능성또한배제할수없다. 따라서고성장을이유로 GA채널에대한의존도가심화된메리츠화재에대해서긍정적시각만을갖기는어렵다판단한다. 올해중예상되는금융당국의 GA채널시책에대한본검사및대책, 하반기신계약판매추이등을지속주시할필요가있어보인다. 19

21 그림 40. 전속설계사및 GA 설계사연도별추이 ( 명 ) 240, , , , , , ,000 전속설계사 GA 소속설계사 100, 자료 : 언론, 금감원, 하나금융투자 표 12. 국내주요 GA 현황 (2017년기준 ) 회사명 설계사수 ( 명 ) 보험모집액 GA코리아 14, 글로벌금융판매 12, 프라임에셋 12, 인카금융서비스 8, 케이지에이에셋 7, 메가 7, 리더스금융판매 7, 엠금융서비스 6, 한국보험금융 4, 에이플러스에셋 4, 자료 : 손보협회, 하나금융투자 그림 41. 손보 5 개사합산보장성신계약내 GA 매출추이 GA 외 GA GA 비중 ( 우 ) Q % % % % 1 5.0% 자료 : 언론, 금감원, 하나금융투자 20

22 그림 42. 삼성화재보장성신계약연도별추이와 GA 채널비중 그림 43. 현대해상보장성신계약연도별추이와 GA 채널비중 GA 외 GA GA 비중 ( 우 ) GA 외 GA GA 비중 ( 우 ) 42.0% Q % 16.0% 14.0% 12.0% 1 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% Q % % 38.0% 37.0% 36.0% 35.0% 그림 44. DB 손보보장성신계약연도별추이와 GA 채널비중 그림 45. 한화손보보장성신계약연도별추이와 GA 채널비중 GA 외 GA GA 비중 ( 우 ) Q % % 38.0% 37.0% 36.0% 35.0% 34.0% 33.0% GA 외 GA GA 비중 ( 우 ) Q % % % % 1 5.0% 그림 46. 메리츠화재보장성신계약연도별추이와 GA 채널비중 그림 47. 손보사별보장성신계약내 GA 채널비중 GA 외 GA GA 비중 ( 우 ) 삼성화재 DB손보 현대해상 메리츠화재 한화손보 Q Q18 21

23 표 13. Valuation table ( 단위 : 원, %, 십억원, 배 ) 삼성화재 DB손보 현대해상 한화손보 메리츠화재 삼성생명 한화생명 ING생명 코리안리 투자의견 BUY BUY BUY BUY Neutral BUY BUY BUY BUY 목표주가 ( 원 ) 360,000 84,000 46,000 10,000 24, ,000 8,000 56,000 16,000 현재주가 (7/9, 원 ) 275,500 63,100 36,550 6,550 19,500 98,500 5,220 40,950 11,000 상승여력 (%) 30.7% 33.1% 25.9% 52.7% 23.1% 50.3% 53.3% 36.8% 45.5% 시가총액 13,593 4,383 3, ,157 19,580 4,534 3,313 1,330 절대수익률 (%) 1M 5.4% 3.3% 3.4% -3.7% -4.4% -5.7% -7.3% -1.7% -8.3% 3M 2.2% 4.8% -0.4% -11.8% -5.1% -13.6% -12.7% -6.5% -2.2% 6M 0.5% -9.9% -18.0% -19.6% -14.7% -21.2% -26.4% -21.3% -2.2% 1Y -5.0% -13.7% -12.6% -25.6% -5.1% -19.3% -28.0% 14.2% -8.7% 상대수익률 (%) 1M 13.3% 11.2% 3.4% -3.7% -4.4% -5.7% -7.3% 6.2% -0.4% 3M 4.0% 12.7% 7.5% -3.9% 2.8% -5.7% -4.8% -4.7% -0.4% 6M 2.3% -8.1% -16.3% -17.9% -12.9% -19.4% -24.6% -19.5% -0.4% 1Y 3.3% -11.9% -10.8% -23.8% -3.3% -17.5% -26.2% 16.0% -6.9% P/E( 배 ) F F P/B( 배 ) F F ROE(%) % 12.3% 15.4% 12.9% 16.6% 7.7% 9.5% 5.7% 9.2% 2017F 8.4% 14.8% 16.1% 14.4% 20.7% 3.9% 7.7% 8.7% 6.4% 2018F 9.1% 12.8% 14.5% 13.8% 13.9% 6.6% 6.6% 9.4% 8.4% EPS Growth(%) % 13.9% 96.6% 17.8% 44.5% 74.3% 50.1% -92.1% -14.4% 2017F 13.7% 32.3% 18.3% 3.3% 37.7% -41.8% -17.0% 41.3% -18.5% 2018F 13.6% -6.6% -3.2% 15.7% -27.7% 81.8% -8.4% 2.9% 38.2% BPS Growth(%) % 7.6% 13.3% 2.8% 7.0% 22.6% -4.9% -90.3% 24.6% 2017F 8.8% 11.4% 12.5% 4.1% 9.0% 10.1% % 9.1% 2018F 2.8% 4.9% 3.6% 10.9% 6.4% 3.7% 3.4% 3.0% 2.6% ROA(%) % 1.5% 1.2% 0.9% 1.7% 0.8% 0.8% 0.8% 1.9% 2017F 1.3% 1.7% 1.2% 1.1% 2.1% 0.4% 0.6% 1.1% 1.5% 2018F 1.4% 1.5% 1.1% 1.1% 1.4% 0.7% 0.5% 1.1% 1.9% 배당성향 (%) % 19.9% 26.3% 8.1% 35.4% 10.5% 8.2% 69.4% 23.0% 2017F 44.0% 22.7% 24.8% 9.4% 35.3% % 57.8% 26.0% 2018F 46.9% 23.8% 25.6% 10.1% 51.4% 28.9% 16.2% 63.2% 25.1% DPS( 원 ) ,100 1,650 1, , , F 10,000 2,300 1, ,140 2, , F 12,000 2,300 1, ,200 3, , 배당수익률 (%) % 2.6% 4.3% 1.4% 5.4% 1.1% 1.2% NA 2.9% 2017F 3.7% 3.2% 3.2% 1.5% 4.9% 1.6% 1.6% 4.5% 2.7% 2018F 4.4% 3.7% 4.1% 2.3% 6.1% 3.6% 2.3% 6.7% 3.6% 자료 : 하나금융투자 22

24 그림 48. 삼성화재 12M Forward P/B-ROE 추이 그림 49. 동부화재 12M Forward P/B-ROE 추이 ( 배 ) 1.40 PBR ROE( 우축 ) 1 ( 배 ) 1.50 PBR ROE( 우축 ) 18.0% % 8.0% 7.0% 6.0% 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% % 14.0% 12.0% 1 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 그림 50. 현대해상 12M Forward P/B-ROE 추이 그림 51. 한화손보 12M Forward P/B 추이 ( 배 ) PBR ROE( 우축 ) % 16.0% 14.0% 12.0% 1 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% ( 배 ) PBR ROE( 우축 ) % 1 5.0% -5.0% 그림 52. 메리츠화재 12M Forward P/B-ROE 추이 그림 53. 코리안리 12M Forward P/B-ROE 추이 ( 배 ) 1.50 PBR ROE( 우축 ) 25.0% ( 배 ) 1.40 PBR ROE( 우축 ) % 1 5.0%

25 여백페이지입니다 24

26 보험 Overweight Top Picks 및관심종목 현대해상 (001450) 26 DB 손해보험 (005830) 30 삼성생명 (032830) 33

27 2018 년 7 월 11 일현대해상 (001450) 대외불확실성과차별화된펀더멘탈개선 2분기순익 1,420억원 (YoY -14.8%) 추정 2분기순익은 1,420 억원으로전년동기대비 14.8% 감소하며컨센서스와유사할전망이다. 손보업종전반적으로컨센서스를크게하회했던 1분기실적과비교하면, 안정적인실적이므로 2 분기실적시즌이가까워질수록과도한주가하락에대한반등심리가조성될것으로예상한다. 특히나, 1분기순익부진요인으로지목되었던차보험손해율은 1분기대비 2.7%p 개선되었고사업비율또한 1.0%p 안정화된 20.2% 가예상된다. 하반기에는사업비율의추가적개선과더불어실손보험 5년상품갱신주기본격도래의영향으로장기위험손해율개선폭이확대되기에전년대비이익증가기조로의선회를전망한다. 올하반기대외불확실성과차별화된펀더멘탈개선전망통상적으로보험주는경기방어적주가속성을지니고있으나, 올해는연초이후 30% 가까이주가가하락하는부진을나타냈다. 이는, 1분기예상보다더악화되었던차보험손해율및사업비율상승의영향이컸다. 반면부진했던차보험손해율및사업비율은 2분기안정화가확인되고있으며 GA채널시책경쟁은이미지난 1분기가고점이었던것으로파악된다. 차보험료인하효과또한올해 8월 ( 전년도인하시점 ) 을기점으로누그러들것이라는점에서펀더멘탈악화불확실성여지는크지않아보인다. 투자의견 BUY 및목표가 4.6만원유지기존투자의견 BUY 및 4.6만원목표주가를유지한다. 보수적 Key Data Earnings Preview BUY I TP(12M): 46,000 원 I CP(7 월 9 일 ): 36,550 원 Consensus Data KOSPI 지수 (pt) 2, 주최고 / 최저 ( 원 ) 49,200/33,200 매출액 11, ,030.0 시가총액 3,267.6 영업이익 시가총액비중 (%) 0.27 순이익 발행주식수 ( 천주 ) 89,400.0 EPS( 원 ) 5,234 5, 일평균거래량 ( 천주 ) BPS( 원 ) 40,422 45, 일평균거래대금 년배당금 ( 예상, 원 ) 1,500 Stock Price 18 년배당수익률 ( 예상,%) 4.1 외국인지분율 (%) 주요주주지분율 (%) 정몽윤외 4 인 국민연금 7.06 주가상승률 1M 6M 12M 절대 3.4 (17.0) (12.6) 상대 10.9 (8.9) (9.0) ( 천원 ) 현대해상 ( 좌 ) 상대지수 ( 우 ) Financial Data 투자지표 단위 F 2019F 2020F 경과보험료십억원 11,255 11,533 11,833 11,838 12,002 영업이익십억원 순이익십억원 EPS 원 5,013 5,929 5,739 6,245 6,022 증감율 % PER 배 PBR 배 ROE % BPS 원 34,591 38,912 40,301 45,045 49,568 DPS 원 1,350 1,500 1,500 1,500 1,500 인실적가정에서도올해 ROE 는 14.5% 에달하는반면이미 P/B 는역사적저점레벨인 0.8 배까지하락하여밸류에이션매 력이충분하다. 배당수익률또한 4.1% 에달한다는점에서대 외불확실성속에서버려진손보주를다시매수할만한시점이 Analyst 오진원 jw.oh@hanafn.com 라판단한다. RA 박은규 ek.p@hanafn.com 26

28 표 1. 현대해상분기별실적추이 ( 단위 : 십억원, %) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 원수보험료 3,112 3,225 3,274 3,215 3,202 3,332 3,310 3,307 경과보험료 2,830 2,851 2,954 2,898 2,891 2,975 3,006 2,960 일반 자동차 장기 2,001 2,001 2,082 2,007 2,015 2,067 2,119 2,052 발생손해액 1,121 1,104 1,212 1,231 1,228 1,201 1,264 1,295 순사업비 보험영업이익 투자영업이익 순이익 원수보험성장률 1.8% 1.3% 4.4% 0.3% 2.9% 3.3% 1.1% 2.9% 경과보험성장률 1.2% 2.1% 4.5% 2.0% 2.2% 4.4% 1.8% 2.1% 경과손해율 83.4% 81.5% 83.4% 83.8% 83.4% 82.4% 83.4% 84.8% 경과사업비율 19.5% 19.7% % 21.2% 20.2% 20.1% 20.9% 운용자산이익률 3.3% 3.3% 3.4% 3.1% 3.5% 3.3% 3.3% 3.3% 보장성신계약성장률 10.2% 3.6% 3.7% -6.6% 13.9% -5.4% 12.2% -15.1% 보장성인보험성장률 11.1% 0.1% 1.5% -7.2% 14.4% 6.0% 8.0% 5.0% 자료 : 현대해상, 하나금융투자 그림 1. 2 분기에도보장성인보험 18% 성장전망 그림 2. 현대해상연도별보장성인보험추이 Q12 3Q13 3Q14 2Q15 1Q16 4Q16 3Q17 2Q18F 자료 : 현대해상, 하나금융투자 보장성인보험 전년대비성장률 ( 우축 ) % % 11.3% % -7.0% -3.5% % F 자료 : 현대해상, 하나금융투자 27

29 그림 3. 현대해상분기별차보험손해율추이 그림 4. 현대해상연도별차보험손해율추이 전년동기대비개선폭 ( 우축 ) 손해율 % 95.0% 4.0% 9 0.6% 2.0% 85.0% -2.0% 8-4.0% 75.0% -6.0% 7-8.0% 65.0% % 4Q14 2Q15 4Q15 2Q16 4Q16 2Q17 4Q17 2Q18F 92.0% % 86.0% 84.0% 82.0% % 76.0% 74.0% 89.7% 88.1% 86.9% 83.4% 81.8% 81.2% 79.5% F 자료 : 현대해상, 하나금융투자 자료 : 현대해상, 하나금융투자 그림 5. 현대해상분기별장기위험손해율추이 그림 6. 현대해상연도별장기위험손해율추이 전년동기대비개선폭 ( 우축 ) 손해율 98.0% 8.0% 96.0% 6.0% 94.0% 4.0% 92.0% 2.0% % -2.0% 86.0% 84.0% -2.2% -4.0% -6.0% 82.0% -8.0% 8-1 4Q14 2Q15 4Q15 2Q16 4Q16 2Q17 4Q17 2Q18F 96.0% 94.0% 92.0% % 86.0% 84.0% 82.0% % 76.0% 91.6% 93.5% 92.4% 87.2% 85.7% 83.2% 84.4% F 자료 : 현대해상, 하나금융투자 자료 : 현대해상, 하나금융투자 그림 7. 현대해상신계약비상각비및사업비율추이 그림 8. 현대해상연도별 DPS 및배당수익률추이 신계약비상각비 사업비율 ( 우축 ) % % 21.0% % % 17.0% % % 4Q12 3Q13 3Q14 2Q15 1Q16 4Q16 3Q17 2Q18F 1,600 1,400 1,200 1, 주당배당금 ( 좌축, 원 ) 배당수익률 ( 우축, %) F 자료 : 현대해상, 하나금융투자 자료 : 현대해상, 하나금융투자 28

30 추정재무제표 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억원 ) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 원수보험료 12,583 12,827 13,151 13,191 13,386 총자산 36,652 40,122 42,774 46,010 49,358 경과보험료 11,255 11,533 11,833 11,838 12,002 운용자산 29,643 32,448 34,903 37,488 40,207 장기보험 8,061 8,091 8,253 8,365 8,436 현금예금 1, 자동차보험 2,739 2,991 3,080 2,943 2,997 유가증권 18,780 21,083 22,639 24,024 26,000 일반보험 대출 8,691 9,505 10,625 11,958 13,459 발생손해액 9,525 9,576 9,879 9,959 10,251 기타 1,015 1,006 1,035 1,077 1,121 장기보험 6,986 6,900 7,060 7,207 7,455 비운용자산 3,796 3,938 4,025 4,521 4,988 자동차보험 2,242 2,379 2,502 2,402 2,432 특별계정자산 3,213 3,736 3,845 4,001 4,164 일반보험 부채 33,894 37,019 39,560 42,418 45,406 순사업비 2,148 2,337 2,438 2,393 2,408 보험계약준비금 28,653 31,051 33,440 36,050 38,779 보험영업이익 기타부채 1,835 2,177 2,210 2,300 2,393 투자영업이익 960 1,020 1,123 1,212 1,329 특별계정부채 3,406 3,791 3,910 4,069 4,234 영업이익 자본총계 2,758 3,103 3,213 3,592 3,952 영업외손익 자본금 세전이익 자본잉여금 법인세 이익잉여금 2,398 2,763 3,101 3,480 3,840 순이익 기타자본조정 주요성장성및수익성지표 ( 단위 : 십억원, %) 주요밸류에이션지표 ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 성장률 ( 전년대비, %) EPS 5,013 5,929 5,739 6,245 6,022 원수보험료 BPS 34,591 38,912 40,301 45,045 49,568 경과보험료 P/E ( 배 ) 장기보험 P/B ( 배 ) 자동차보험 ROE 일반보험 ROA 영업이익 DPS 순이익 보통주 1,350 1,500 1,500 1,500 1,500 총자산 우선주 운용자산 배당성향 매출구성 ( 경과보험료, %) 배당수익률 장기보험 보통주 자동차보험 우선주 일반보험 내재가치 (EV) 5,191 5,600 6,904 7,730 8,289 수익성 (%) 조정순자산가치 2,693 2,927 3,039 3,417 3,760 손해율 보유계약가치 2,497 2,673 3,865 4,313 4,529 장기보험 신계약가치 자동차보험 ROEV (%) 일반보험 EV per Share 65,095 70,230 86,590 96, ,955 사업비율 VNB per Share 5,718 5,894 6,285 6,464 6,464 합산비율 P/EV ( 배 ) 운용자산이익률 EV 주요경제적가정 안정성 (%) 투자이익률 지급여력비율 할인율 총자산 / 자기자본 1, , , , ,248.9 인플레이션율 자료 : 하나금융투자 29

31 2018 년 7 월 11 일 DB 손해보험 (005830) 실적불확실성제한적. 과도한주가하락은기회 2분기순익 1,933억원 (YoY -8.2%) 예상 2분기순익은 1,933 억원으로전년동기대비 8.2% 감소하나컨센서스에는부합할것으로추정된다. 1분기에워낙컨센서스를대폭하회했던실적덕에컨센서스가많이하향되어있으나 2,3분기실적은낮아진시장눈높이를충분히만족시킬것으로예상된다. 경과손해율은부진했던 1분기대비뚜렷하게개선되는한편사업비율은여전히 19.5% 로높은레벨을지속할것으로보인다. 다만, 1분기대비 2분기, 2분기대비 3분기사업비율의점진적안정화가예상된다. 1분기에이어 2분기에도보장성신계약은두자리수의높은성장세를이어갔다. 17년실적기고효과는 2분기이후해소지난 17년상반기워낙좋은실적을시현했기에올상반기는전년대비실적증가가사실상어려웠다. 다만, 하반기장기위험손해율개선본격화와더불어사업비율부담감소로전년대비증익기조로재차돌아설전망이다. 연간순익은보수적관점에서전년대비 6.6% 감소한 5,808 억원을예상하나, 회사는연초제시한 3.2% 순익증가가이던스에부합하는실적행보라판단하고있다. 하반기추가적인사업비율진정에따라실적상향여지가존재한다. 투자의견 BUY 및목표가 8.4만원유지 Key Data Earnings Preview BUY I TP(12M): 84,000 원 I CP(7 월 9 일 ): 63,100 원 Consensus Data KOSPI 지수 (pt) 2, 주최고 / 최저 ( 원 ) 83,800/57,200 매출액 11, ,900.7 시가총액 4,467.5 영업이익 시가총액비중 (%) 0.37 순이익 발행주식수 ( 천주 ) 70,800.0 EPS( 원 ) 8,496 9, 일평균거래량 ( 천주 ) BPS( 원 ) 73,069 80, 일평균거래대금 년배당금 ( 예상, 원 ) 2,300 Stock Price 18 년배당수익률 ( 예상,%) 3.7 외국인지분율 (%) 주요주주지분율 (%) 김준기외 11 인 국민연금 8.21 주가상승률 1M 6M 12M 절대 3.3 (7.2) (13.7) 상대 (10.1) ( 천원 ) DB 손해보험 ( 좌 ) 상대지수 ( 우 ) Financial Data 투자지표 단위 F 2019F 2020F 경과보험료십억원 11,103 11,441 11,314 11,394 11,554 영업이익십억원 순이익십억원 EPS 원 7,428 9,827 9,176 10,492 10,631 증감율 % PER 배 PBR 배 ROE % BPS 원 62,623 69,757 73,156 81,348 89,679 DPS 원 1,650 2,300 2,300 2,300 2,300 투자의견 BUY 및목표주가 8.4 만원을유지한다. 손보업종전 반적인주가낙폭확대로 P/B 밸류에이션상역사적인저평가영역을진입했다. 현주가의배당수익률은 3.7% 로배당만으로도주가하방경직성이확보되었다판단한다. 양호한 2분기실적을계기로주가반등을예상한다. Analyst 오진원 jw.oh@hanafn.com RA 박은규 ek.p@hanafn.com 30

32 표 1. DB 손해보험분기별실적추이 ( 단위 : 십억원, %) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 원수보험료 3,080 3,122 3,061 3,105 3,076 3,045 3,022 3,115 경과보험료 2,825 2,848 2,876 2,893 2,875 2,808 2,807 2,824 일반 자동차 장기 1,998 1,987 1,978 1,980 1,991 1,996 1,964 1,995 발생손해액 1,106 1,136 1,249 1,250 1,276 1,080 1,164 1,149 순사업비 보험영업이익 투자영업이익 순이익 원수보험성장률 3.4% 4.5% 2.4% -1.0% -0.1% -2.5% -1.3% 0.3% 경과보험성장률 3.4% 3.7% 2.6% 2.4% 1.8% -1.4% -2.4% -2.4% 경과손해율 82.0% 81.4% 83.5% 82.4% 83.8% 80.4% 82.9% 82.4% 경과사업비율 18.6% 18.3% 18.3% 21.5% 19.7% 19.5% 18.9% 21.3% 운용자산이익률 3.3% 3.6% 3.5% 3.3% 3.3% 3.4% 3.4% 3.3% 보장성신계약성장률 2.4% -3.3% -6.2% -11.4% 9.1% 4.4% 5.5% -9.0% 보장성인보험성장률 5.9% -9.7% -10.6% -6.0% 20.9% 8.0% 5.0% 5.0% 원수보험료 3,080 3,122 3,061 3,105 3,076 3,045 3,022 3,115 자료 : DB손해보험, 하나금융투자 31

33 추정재무제표 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억원 ) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 원수보험료 12,092 12,368 12,258 12,417 12,624 총자산 34,209 37,404 39,476 42,316 45,183 경과보험료 11,103 11,441 11,314 11,394 11,554 운용자산 29,228 31,609 33,583 35,908 38,286 장기보험 7,953 7,943 7,947 7,978 7,988 현금예금 자동차보험 2,630 2,954 2,783 2,771 2,866 유가증권 19,158 20,487 21,798 24,061 25,787 일반보험 대출 8,300 9,572 10,152 10,564 10,884 발생손해액 9,391 9,421 9,321 9,379 9,567 기타 1,142 1,136 1,157 1,157 1,157 장기보험 6,848 6,691 6,615 6,661 6,728 비운용자산 3,323 3,405 3,379 3,793 4,176 자동차보험 2,145 2,382 2,323 2,290 2,381 특별계정자산 1,657 2,390 2,513 2,615 2,721 일반보험 부채 30,245 32,988 34,845 37,167 39,507 순사업비 2,022 2,196 2,244 2,240 2,297 보험계약준비금 26,992 28,929 30,851 33,010 35,181 보험영업이익 기타부채 1,212 1,566 1,469 1,529 1,591 투자영업이익 985 1,035 1,081 1,179 1,271 특별계정부채 2,041 2,493 2,525 2,628 2,734 영업이익 자본총계 3,964 4,415 4,631 5,149 5,677 영업외손익 자본금 세전이익 자본잉여금 법인세 이익잉여금 3,403 3,920 4,356 4,874 5,402 순이익 기타자본조정 주요성장성및수익성지표 ( 단위 : 십억원, %) 주요밸류에이션지표 ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 성장률 ( 전년대비, %) EPS 7,428 9,827 9,176 10,492 10,631 원수보험료 BPS 62,623 69,757 73,156 81,348 89,679 경과보험료 P/E ( 배 ) 장기보험 P/B ( 배 ) 자동차보험 ROE 일반보험 ROA 영업이익 DPS 순이익 보통주 1,650 2,300 2,300 2,300 2,300 총자산 우선주 운용자산 배당성향 매출구성 ( 경과보험료, %) 배당수익률 장기보험 보통주 자동차보험 우선주 일반보험 내재가치 (EV) 6,764 7,467 수익성 (%) 조정순자산가치 3,754 4,165 손해율 보유계약가치 3,010 3,303 장기보험 신계약가치 자동차보험 ROEV (%) 일반보험 EV per Share 106, ,972 사업비율 VNB per Share 6,453 6,516 합산비율 P/EV ( 배 ) 운용자산이익률 EV 주요경제적가정 안정성 (%) 투자이익률 지급여력비율 할인율 총자산 / 자기자본 인플레이션율 자료 : 하나금융투자 32

34 2018 년 7 월 11 일삼성생명 (032830) 삼성전자지분매각에따른컨센서스상회 2분기연결지배순익 1조 1,141억원전망 (YoY %) 2분기연결지배순익은전년대비 192.8% 증가한 1조 1,141 억원으로컨센서스를크게상회할전망이다. 전년대비실적급증과컨센서스상회는주로삼성전자지분매각익에기인한다. 금번분기에삼성전자지분매각익약 1.1조원과삼성전자의배당수익증가또한반영되었다. 반면, 사차익의개선은시장기대치보다다소미진한상황이다. 위험손해율은 1분기대비 5.6%p 개선되나전년동기대비해서는 3.7%p 상승한 78.5% 가예상된다. 보장성인보험매출증가는생보업계대비양호한 2자리수매출성장이예상되는데주로치아보험등신상품출시의영향이다. 금융그룹통합감독모범규준초안공개지난 4/3일, 금융그룹통합감독모범규준초안이공개된이후 8월부터삼성, 한화, 교보생명, 미래에셋, 현대차, DB, 롯데로구성된 7개금융그룹을대상으로위험관리실태현장점검이계획되어있다. 동초안은올하반기의견수렴을거쳐올해말까지최종안이확정되는데삼성생명보유전자지분과같은비금융회사지분은필요자본가산액방법에따라필요자본이대폭늘어난다는점에서주목할만한사안이다. 연말확정될최종안에서필요자본증가시삼성생명보유전자지분매각압력은더욱거세질전망이다. 삼성생명소액주주입장에서는전자지분보유시 ROE 대비 Operating ROE가단연높고배당수익률또한높아질수있다는점에서긍정적사안이다. 투자의견 BUY 및목표주가 14.8만원유지 Key Data Earnings Preview BUY I TP(12M): 148,000 원 I CP(7 월 9 일 ): 98,500 원 Consensus Data KOSPI 지수 (pt) 2, 주최고 / 최저 ( 원 ) 137,500/95,600 매출액 16, ,995.4 시가총액 19,700.0 영업이익 1, 시가총액비중 (%) 1.64 순이익 1, ,618.2 발행주식수 ( 천주 ) 200,000.0 EPS( 원 ) 8,926 8, 일평균거래량 ( 천주 ) BPS( 원 ) 169, , 일평균거래대금 년배당금 ( 예상, 원 ) 3,500 Stock Price 18 년배당수익률 ( 예상,%) 3.6 외국인지분율 (%) 주요주주지분율 (%) 이건희외 7 인 신세계외 1 인 8.07 주가상승률 1M 6M 12M 절대 (5.7) (22.1) (19.3) 상대 1.1 (14.5) (15.9) ( 천원 ) 삼성생명 ( 좌 ) 상대지수 ( 우 ) Financial Data 투자지표 단위 F 2019F 2020F 보험영업수익십억원 17,046 16,948 16,188 16,507 16,801 영업이익십억원 1, , 연결순익십억원 2,054 1,195 2,172 1,493 1,625 EPS 십억원 11,440 6,656 12,098 8,312 9,047 증감률 % PER 배 PBR 배 ROE % BPS 원 162, , , , ,136 DPS 원 1,200 2,000 3,500 2,800 3,000 투자의견 BUY 및목표주가 14.8 만원을유지한다. 시장금리 의상승세둔화가다소부담이나, 삼성전자배당유입증가가연간 2,700 억원을상회하며상반기다소부진했던위험손해율또한하반기는전년대비개선이예상된다. 금번삼성전자지분매각에따른배당재원증가로올해배당수익률은 3.6% 에달한다는점도매력적이다. Analyst 오진원 jw.oh@hanafn.com RA 박은규 ek.p@hanafn.com 33

35 표 1. 삼성생명분기별실적추이 ( 단위 : 십억원, %, %p) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18F 3Q18F 4Q18F 보험영업수익 4,465 4,180 4,222 4,080 4,103 3,966 4,043 4,076 위험보험료 ,002 1,012 1,009 보험영업비용 3,959 3,705 4,017 4,261 4,487 4,051 3,879 3,862 지급보험금 2,968 2,738 3,025 3,180 3,452 3,068 2,893 2,902 사업비 ( 이연신계약비 ) 신계약비 유지비 신계약비상각비 투자손익 2,032 1,669 1,712 1,564 1,981 3,046 1,984 1,912 책임준비금전입액 2,091 1,943 1,863 1,713 1,394 1,783 1,973 2,066 영업이익 , 영업외손익 세전이익 , 순이익 , 연결순이익 , 총자산 268, , , , , , , ,719 운용자산 215, , , , , , , ,960 특별계정자산 44,258 45,227 45,636 45,321 46,744 47,177 47,617 48,044 총부채 238, , , , , , , ,402 책임준비금 160, , , , , , , ,295 자본총계 29,503 31,859 32,584 31,164 29,813 31,164 31,796 32,317 위험손해율 81.8% 74.9% 85.7% 71.7% 84.1% 78.5% 74.7% 75.6% 실제사업비 / 보험영업수익 17.7% 18.7% 19.3% 16.7% % 21.0% 17.2% 투자이익률 3.78% 3.05% 3.04% 2.74% 3.48% 4.98% 3.06% 2.90% 이원차마진율 -0.73% -0.74% -0.77% -0.74% -0.78% -0.79% -0.79% -0.78% 이자소득자산보유이원 3.78% 3.74% 3.69% 3.69% 3.66% 3.62% 3.63% 3.64% 부채평균예정이율 4.51% 4.48% 4.46% 4.43% 4.44% 4.42% 4.42% 4.42% ROE 7.8% 5.0% 4.0% -0.9% 5.1% 14.6% 5.0% 3.5% ROA 0.8% 0.6% 0.5% -0.1% 0.6% 1.6% 0.5% 0.4% Financial Leverage APE 보장 연금 저축 APE 구성비보장 44.4% 58.4% 61.9% 64.3% 62.9% 62.4% 64.9% 64.3% 연금 33.5% 25.4% 14.6% 17.5% 16.6% 26.5% 15.2% 18.2% 저축 22.0% 16.0% 23.4% 18.2% 20.5% 11.1% 19.9% 17.4% APE 성장률 (YoY) 1.2% -22.1% -4.3% -30.4% -19.7% 3.0% 3.0% 3.0% 보장 -31.9% -33.0% -9.2% -28.8% 13.7% 1 8.0% 3.0% 연금 74.4% 27.0% -2.8% -34.5% -60.1% 7.5% 7.5% 7.5% 저축 53.2% -23.3% 10.4% -31.3% -25.2% -28.4% -12.5% -1.3% 자료 : 삼성생명, 하나금융투자 34

36 추정재무제표 손익계산서 ( 단위 : 십억원 ) 대차대조표 ( 단위 : 십억원 ) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 보험손익 2,476 1, 총자산 264, , , , ,780 보험영업수익 17,046 16,948 16,188 16,507 16,801 운용자산 214, , , , ,016 위험보험료 3,772 3,906 4,020 4,173 4,302 현금예금 5,823 4,940 3,067 2,513 2,071 보험영업비용 14,570 15,942 16,279 16,438 16,985 유가증권 142, , , , ,623 지급보험금 10,610 11,910 12,316 12,497 13,019 대출 103, , , , ,628 사업비 1,524 1,723 1,676 1,535 1,572 기타 38,756 50,261 50,649 50,223 48,995 ( 이연신계약비 ) -1,809-1,603-1,651-1,692-1,735 비운용자산 8,269 8,691 7,714 9,367 12,081 신계약비 1,839 1,629 1,677 1,719 1,762 특별계정자산 41,505 45,321 48,044 49,834 51,682 유지비 1,467 1,438 1,473 1,509 1,545 부채 236, , , , ,256 신계약비상각비 2,124 1,969 1,936 2,050 2,035 책임준비금 158, , , , ,653 투자손익 8,000 6,976 8,923 8,130 8,563 기타부채 25,683 27,928 30,776 32,574 35,260 책임준비금전입액 9,242 7,610 7,216 7,650 7,709 특별계정부채 43,857 47,180 48,150 49,943 51,796 영업이익 1, , 자본총계 28,308 31,164 32,317 34,824 37,525 영업외손익 1,373 1,342 1,406 1,510 1,570 자본금 / 자본잉여금 세전이익 2,607 1,715 3,021 2,059 2,241 이익잉여금 13,289 14,268 16,053 17,546 19,170 순이익 2,150 1,293 2,198 1,493 1,625 기타자본조정 14,914 16,733 16,101 17,115 18,191 연결순이익 2,054 1,195 2,172 1,493 1,625 연결지배순자산 29,145 32,085 33,272 35,853 38,633 주요성장성및수익성지표 ( 단위 : 십억원, %) 주요밸류에이션지표 ( 단위 : 십억원, 원, 배, %) F 2019F 2020F F 2019F 2020F 성장률 ( 전년대비, %) EPS 11,440 6,656 12,098 8,312 9,047 보험손익 BPS 162, , , , ,136 보험영업수익 P/E ( 배 ) 위험보험료 P/B ( 배 ) 신계약비 ROA 유지비 ROE 영업이익 1, DPS 순이익 보통주 1,200 2,000 3,500 2,800 3,000 연결순이익 우선주 총자산 배당성향 운용자산 배당수익률 운용자산-DAC 보통주 책임준비금 우선주 특별계정자산 내재가치 (EV) 29,274 38,605 41,266 44,764 48,565 수익성 (%) 조정순자산가치 25,777 28,277 29,323 31,598 34,048 보험금 / 위험보험료 보유계약가치 3,497 10,328 11,943 13,167 14,517 실제사업비 / 보험수익 신계약가치 1,212 1,134 1,234 1,295 1,360 운용자산이익률 ROEV (%) 평균예정이율 EV per Share 163, , , , ,442 APE 내보장성비율 VNB per Share 6,749 6,315 6,869 7,213 7,574 특별계정수수료율 P/EV ( 배 ) 안정성 (%) EV 주요경제적가정 지급여력비율 투자이익률 총부채 / 보험료수입 1,386 1,484 1,621 1,659 1,704 할인율 총자산 / 자기자본 인플레이션율 자료 : 하나금융투자 35

37 투자의견변동내역및목표주가괴리율 삼성생명 ( 원 ) 삼성생명 수정TP 180, , , , ,000 80,000 60,000 40,000 20, 날짜투자의견목표주가 평균 괴리율 최고 / 최저 BUY 148, BUY 165, % % BUY 140, % -1.79% BUY 130, % -9.23% BUY 140, % % 아이엔지생명 ( 원 ) 70,000 아이엔지생명 수정 TP 날짜투자의견목표주가 BUY 56,000 평균 괴리율 최고 / 최저 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10, 한화생명 ( 원 ) 12,000 10,000 8,000 한화생명 수정 TP 날짜투자의견목표주가 평균 괴리율 최고 / 최저 BUY 8, BUY 10, % % BUY 8, % -3.50% Neutral 6, % 13.23% BUY 8, % % 6,000 4,000 2,

38 코리안리 ( 원 ) 18,000 코리안리 수정 TP 날짜투자의견목표주가 BUY 16,000 평균 괴리율 최고 / 최저 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2, 한화손해보험 ( 원 ) 12,000 한화손해보험 수정 TP 날짜투자의견목표주가 평균 괴리율 최고 / 최저 BUY 10, BUY 11, % % 10,000 8,000 6,000 4,000 2, 현대해상 ( 원 ) 60,000 50,000 40,000 현대해상 수정 TP 날짜투자의견목표주가 평균 괴리율 최고 / 최저 BUY 46, BUY 52, % -5.38% BUY 47, % -1.38% BUY 40, % 4.50% BUY 38, % -0.92% BUY 36, % 0.42% 30,000 20,000 10, DB 손해보험 ( 원 ) DB손해보험 수정TP 100,000 90,000 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10, 날짜투자의견목표주가 평균 괴리율 최고 / 최저 BUY 84, BUY 91, % -7.91% BUY 84, % -3.33% BUY 80, % -6.38% BUY 73, % 4.38% 37

39 삼성화재 ( 원 ) 400, ,000 삼성화재 수정 TP 날짜투자의견목표주가 평균 괴리율 최고 / 최저 년경과 BUY 360, % % 300, , , , ,000 50, 메리츠화재 ( 원 ) 30,000 25,000 20,000 메리츠화재 수정 TP 날짜투자의견목표주가 평균 괴리율 최고 / 최저 Neutral 24, Neutral 20, % 26.50% Neutral 17, % 20.88% 년경과 -3.44% -3.13% Neutral 16, % 4.38% 15,000 10,000 5, 투자등급관련사항및투자의견비율공시 투자의견의유효기간은추천일이후 12 개월을기준으로적용 기업의분류 BUY( 매수 )_ 목표주가가현주가대비 15% 이상상승여력 Neutral( 중립 )_ 목표주가가현주가대비 -15%~15% 등락 Reduce( 매도 )_ 목표주가가현주가대비 -15% 이상하락가능 산업의분류 Overweight( 비중확대 )_ 업종지수가현재지수대비 15% 이상상승여력 Neutral( 중립 )_ 업종지수가현재지수대비 -15%~15% 등락 Underweight( 비중축소 )_ 업종지수가현재지수대비 -15% 이상하락가능 투자등급 BUY( 매수 ) Neutral( 중립 ) Reduce( 매도 ) 합계 금융투자상품의비율 93.4% 5.7% 0.9% 10 * 기준일 : 2018 년 7 월 10 일 Compliance Notice 본자료를작성한애널리스트 () 는자료의작성과관련하여외부의압력이나부당한간섭을받지않았으며, 본인의의견을정확하게반영하여신의성실하게작성하였습니다 본자료는기관투자가등제 3자에게사전제공한사실이없습니다 당사는 2018년 07월 11일현재해당회사의지분을 1% 이상보유하고있지않습니다 본자료를작성한애널리스트 ( 오진원 ) 는 2018년 07월 11일현재해당회사의유가증권을보유하고있지않습니다 본조사자료는고객의투자에정보를제공할목적으로작성되었으며, 어떠한경우에도무단복제및배포될수없습니다. 또한본자료에수록된내용은당사가신뢰할만한자료및정보로얻어진것이나, 그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. 38