C ontents 년도상반기 Review - 준수한성적 큰그림보기 힘든시간도얼마안남았다 수주전망 여전히상선중심의구조 Valuation 답은수주에있다 기업분석 현대중공업 (954KS Buy 유지

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1 조선 ( 비중확대 ) 마지막고비를지나는순간 Analyst 최진명 2) insightjm@capefn.com 218년도상반기한국조선산업의성적은준수했다. 1분기는 LNG선의대규모발주를즐기는시간이었다. 2분기에는문재인정부의조선업에대한지원의지를확인하기도했다. 하지만 4월과 5월에걸쳐발주가둔화되면서투자자에게불안감이생기기도했다. 현대중공업은특히 2분기를끝으로해양플랜트일감이고갈되는상황이다. 조선빅3 모두노사관계가최악으로치닫는모습도보여지고있다. 그렇지만, 전체적상선수주상황은연간전망에서벗어남이없다. LNG선은여전히한국조선업의 Cash-Cow 역할을해주고있고, 5월중순부터 LNG 운임도강세를유지하고있다. 컨테이너선은현대상선에서 2척을발주하면서수주가나오기시작했다. 해양플랜트도하반기부터발주가시작된다. 7월에는 Rosebank FPSO 발표가있고, 이후에도 2~3개프로젝트정도는기대할수있는정도이다. 또한새롭게주목할부분은일본과중국의 M/S 축소이다. 일본은이미조선업에서경쟁력을상실한것처럼보여지고, 중국도낮은인건비를핵심경쟁력으로하던시대가점차끝나고있다. 반면한국은인건비축소와더불어기술적우위를지켜내는데성공하며경쟁우위를확보하는데성공했다.

2 C ontents 년도상반기 Review - 준수한성적 큰그림보기 힘든시간도얼마안남았다 수주전망 여전히상선중심의구조 Valuation 답은수주에있다 기업분석 현대중공업 (954KS Buy 유지 TP 16, 원상향 ) 2 분기가실적의바닥이될것으로예상, 실적턴어라운드임박! 대우조선해양 (4266KS Buy 유지 TP 35,5 원유지 ) 최고의 LNG 선대표주자, 초대형컨테이너선수주까지더해지다 삼성중공업 (114KS Buy 유지 TP 9,3 원유지 ) 컨테이너선의전통적강자, 수주부진을극복하기시작하다! 현대미포조선 (162KS Buy 유지 TP 112, 원상향 ) 안정된실적, 그렇지만수주상황은걱정스럽다... 39

3 CAPE Research Division Industry Analysis _ 218/6/11 조선 ( 비중확대 ) 마지막고비를지나는순간 Analyst 최진명ㆍ 2) ㆍ insightjm@capefn.com 218 년상반기는예상대로매출과영업이익감소등이이어졌지만, LNG 선과컨테이너선을중심으로안정적인수주성과를나타 냈습니다. 자연스럽게하반기부터는수주잔고의턴어라운드가기대되며, 매출또한추세에따라턴어라운드가기대됩니다. 이제 관건은기업들의영업이익이성장하는시점, 특히적자기업들의흑자전환시기라고보여집니다. 218년상반기수주실적은 Very Good!, LNG선을시작으로컨테이너선에서도대규모발주가나왔다 신조선및중고선가꾸준히상승기조유지됨. LNG선위주수주분위기가자연스럽게컨테이너선에도확산되었음! 218년상반기총 14억달러 (YoY +27.3%) 를수주, 추세적으로연말까지 31억달러를돌파할것으로예상! 218년상반기총 14.2조원매출을예상, 수주실적이매출실적을따라잡는데성공하면서수주잔고턴어라운드시작 218 년도하반기수주는현추세를이어갈것으로전망, 수주잔고및매출의본격적인턴어라운드기대 매출비중에서고부가가치선박 (LNG/ 컨테이너 ) 가확대되고있으며, 매출규모자체도턴어라운드가임박 매출증가, 마진개선, 그리고환율턴어라운드가합쳐질경우예상보다빠른흑자전환도기대될수있음 기대치는높지않지만 하반기부터일부해양플랜트프로젝트발주예상 문재인정부의 해운재건 5개년계획 의수혜로 3조원규모의대규모컨테이너선발주가부진한해양수주를만회 하반기부터는해양플랜트도일부발주가능, 7월부터 Rosebank FPSO를시작으로 3개프로젝트정도의발주예상 국제유가도배럴당 65달러수준을꾸준히유지, 발주환경자체가악화되지는않았다는점도주목할부분투자의견 Overweight, Top Pick 현대중공업, 차선호주대우조선해양제시 현대중공업 : 수주목표 49% 달성, 전선종에서약진에성공, 엔진부문실적도개선되면서대표주다운모습과시 대우조선해양 : 수주목표 6% 달성, LNG선수주뿐만아니라최근탱커선과컨테이너선에서도약진성공 삼성중공업 : 수주목표 38% 달성, 해양부문수주부진을컨테이너선을중심으로만회하며체질개선진행중 현대미포조선 : 수주목표 23% 달성, 부진한수주실적은극복해야될과제이나안정된이익을창출하고있음 주요기업투자의견 ( 단위 : 원, %, 배, 십억원 ) 기업명투자의견목표주가현재주가상승여력 Target PBR 218E EPS PER PBR ROE 순차입금 현대중공업 BUY 16, 121, ,83 적자 대우조선해양 BUY 35,5 26, , ,49 삼성중공업 BUY 9,3 7, 적자 현대미포조선 BUY 112, 9, , 자료 : 케이프투자증권리서치본부

4 CAPE Industry Analysis 218/6/11 조선 마지막고비를지나는순간 CAPE 년도상반기 Review - 준수한성적 한국과중국은수주잔고감소세가끝났다 218 년 1 월부터수주잔고세계 2 위로일본을추월 수주잔고턴어라운드임박, 일본과중국은아직도감소세지속 218년한국조선산업의수주실적은그야말로 준수했다. 금융위기이례전세계상선수주잔고의축소세는 217년하반기부터둔화되었다. 하지만한국과중국을제외한일본은이에해당되지않고꾸준히수주잔고축소가진행되면서시장에서존재감을지워가는분위기다. 수주잔고기준으로한국조선업계는 218년 1월부터세계 2위를탈환했다. 수주잔고의양도중요하지만, 증감추세도중요하다. 한국조선업계는 217년하반기를기점으로수주잔고감소세가크게둔화되었고, 최근 2개월간은수주잔고의증가가발생하는등, 수주잔고의추세적턴어라운드가임박했다고추정되고있다. 아직까지전세계적수주잔고턴어라운드가발생하지않고있어, 한국의수주잔고턴어라운드는경쟁국가와비교해서가장빠른타이밍임을알수있다. 그림 1. 한 / 중 / 일수주잔고추이 그림 2. 한국수주잔고추이 ( million CGT) 일본 중국 한국 '13.6 '14.6 '15.6 '16.6 '17.6 '18.6 ( million CGT) 한국 '13.6 '14.6 '15.6 '16.6 '17.6 '18.6 그림 3. 중국수주잔고추이 그림 4. 일본수주잔고추이 ( million CGT) 중국 ( million CGT) 일본 '13.6 '14.6 '15.6 '16.6 '17.6 '18.6 '13.6 '14.6 '15.6 '16.6 '17.6 ' CAPE Research Division ㆍ

5 CAPE Industry Analysis 218/6/11 조선 마지막고비를지나는순간 한국과중국조선업계, 분명한수주턴어라운드확인 수주의증가가수주잔고의감소를억제하고있다 -> 규모의축소불필요 한국의조선업수주 M/S 는 215 년 27% 에서 218 년 1 분기 35% 로의미있게성장함 적어도, 한국과중국조선업체들은 216년도상반기에발생했던수주절벽은확실히탈출한것으로보인다. 특히 218년도 1분기실적만보면한국조선업상선수주물량은 YoY % 증가했고, 중국도 YoY % 증가했다. 반면일본은여전히수주절벽을탈출하지못하고있어극명한대조를보이고있다. 시장점유율의변화도주목할만한부분이다. 한국조선업계는 217년 2분기부터중국보다많은수주금액을확보하고있다. 특히올해실적의경우전세계발주물량의 35% 를차지하며 2위를차지한중국실적 (3%) 를크게앞서고있다. 수주절벽이발생되지않던 215년한 / 중 / 일시장 M/S가각각 27%/26%/26% 이던것과비교하면큰차이가있다고할수있겠다. 반면일본은세계적수주절벽발생전과비교해서시장점유율이크게낮아졌다. (215년 M/S :26% -> 218년 1분기 M/S: 9%) 그림 5. 글로벌상선수주추이 그림 6. 한국상선수주추이 (billion USD) 전세계 2.8 (billion USD) 한국 Q18 4Q17 3Q17 2Q17 1Q17 4Q16 3Q16 2Q16 1Q16 4Q15 3Q15 2Q15 1Q15 4Q14 1Q18 4Q17 3Q17 2Q17 1Q17 4Q16 3Q16 2Q16 1Q16 4Q15 3Q15 2Q15 1Q15 그림 7. 중국상선수주추이 그림 8. 일본상선수주추이 (billion USD) 12. 중국 (billion USD) 12. 일본 Q18 4Q17 3Q17 2Q17 1Q17 4Q16 3Q16 2Q16 1Q16 4Q15 3Q15 2Q15 1Q15 1Q18 4Q17 3Q17 2Q17 1Q17 4Q16 3Q16 2Q16 1Q16 4Q15 3Q15 2Q15 1Q15 CAPE Research Division ㆍ 5

6 CAPE Industry Analysis 218/6/11 조선 마지막고비를지나는순간 벌크 / 탱커중심 -> 가스 / 컨테이너중심으로발주환경변화 218 년발주대금의약 4% 가가스선에서발생 최근발주환경이벌크 / 탱커위주에서가스 / 컨테이너선위주로고부가가치선박중심의 발주환경이조성되었다. 이는기술력의우위가있는업체에게유리해지는환경이며, 이는 한국조선업체에게는긍정적인흐름이다. 그림 9. 벌크선발주추이 그림 1. 탱커선발주추이 (billion USD) 7 6 벌크선 (billion USD) 7 6 탱커 '13.5 '14.5 '15.5 '16.5 '17.5 '18.5 그림 11. 컨테이너선발주추이 '13.5 '14.5 '15.5 '16.5 '17.5 '18.5 그림 12. 가스선발주추이 (billion USD) 7 6 컨테이너선 (billion USD) 7 6 가스선 '13.5 '14.5 '15.5 '16.5 '17.5 '18.5 그림 /217/218 년발주물량비중추이 '13.5 '14.5 '15.5 '16.5 '17.5 ' A 217A 가스선 16.4% 벌크 23.1% 가스선 11.7% 벌크 29.7% 가스선 27.6% 벌크 18.3% 탱커 41.5% 컨테이너 19.% 탱커 42.5% 컨테이너 16.1% 탱커 29.3% 컨테이너 24.8% 6 CAPE Research Division ㆍ

7 CAPE Industry Analysis 218/6/11 조선 마지막고비를지나는순간 한국은이제벌크선을제외한모든선종에서수주우위를확보 한국은벌크선을제외한모든선종에서수주 M/S 1 위를차지 218년상반기한국조선산업은벌크선을제외한모든선종에서 M/S 1위를달성했다. 이는올해한국조선업체의텃밭인가스선뿐만아니라컨테이너선 / 탱커선시장에서도약진하는모습이라는점에서과거보다긍정적이라고평가될수있다. (NOTE: 하기데이터는현대상선에서발주한 2척을포함한데이터임 ) 그림 년상반기수주 M/S 비교 (CGT 기준 ) 그림 년상반기한국조선업체수주선종비중 1% 8% 6% 9.8% 74.7% 6.9% 9.3% 가스선컨테이너탱커벌크 탱커 3.5% 가스 33.3% 4% 2% % 22.3% 24.7% 13.4% 7.6% 5.7% 1.% 1.9% 한국 중국 일본 컨테이너 36.1% 그림 년상반기중국조선업체수주선종비중 그림 년상반기일본조선업체수주선종비중 가스 5.4% 컨테이너 15.5% 탱커 4.3% 벌크 11.1% 가스 2.% 벌크 61.4% 탱커 17.8% 컨테이너 82.5% 그림 년 vs 218 년상반기 한 / 중 / 일선종별 M/S 변화 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 기타 일본 중국 한국 6% 8% 9% 6% 25% 12% 22% 24% 21% 24% 13% 48% 91% 71% 75% 61% 59% 52% 9% 39% 21% 217 1H H H H18 가스선 컨테이너선 탱커선 벌크선 CAPE Research Division ㆍ 7

8 CAPE Industry Analysis 218/6/11 조선 마지막고비를지나는순간 CAPE 2. 큰그림보기 힘든시간도얼마안남았다 지난 6 년간 Global GDP 대비 25% 초과성장한해운시장 해운업성장률은 GPD 성장률보다 25% Outperform Clarkson Research의대표이사인 Martin Stopford에따르면, 해운산업은지난 6년간전세계 GDP와비교하여 25% 이상초과성장했다. 이는선박을대체할수있는운송수단이세상에존재하지않음을다시강조하는결과면서동시에, 해운산업이경기확장국면에서초과수익을창출할수있음을시사한다. 그림 19. 최근 6 년간 Global GDP / 해운시장 ( 물류량기준 ) 비교, Worldbank, UN, Fearnleys 8 CAPE Research Division ㆍ

9 CAPE Industry Analysis 218/6/11 조선 마지막고비를지나는순간 선가는 15 년마다 Peak 도달, 투자금은 3 년마다 Peak 도달 218 년발주대금의약 4% 가가스선에서발생 지난 6년데이터를보면현시점이꾀나흥미로운타이밍임을알수있다. 상선발주시장은약 3년주기의붕괴 (1년)-회복 (1년)-과열 (1년) 패턴의Super Cycle을가지고있다. 또한선박시세는약 15년주기의하락 (1년)-상승 (5년) Cycle을가지고있다. 시기적으로볼때발주시장과선박시세모두 28년무너졌기때문에현시점은선박시세와선박투자모두증가국면으로진입할가능성이높다. 그림 2. 3 년마다 Peak 에도달하는신조선발주규모 그림 년마다 Peak 에도달하는신조선가 CAPE Research Division ㆍ 9

10 CAPE Industry Analysis 218/6/11 조선 마지막고비를지나는순간 경기지표도나쁘지않고, 에너지수출입환경은긍정적 218 년발주대금의약 4% 가가스선에서발생 역사적으로 GDP성장률의변화와해운물동량의증감률변화는유사한패턴을보여왔고, 해운이상대적으로더큰변화율을보였다. 여전히전세계운송량의 85% 가해운산업에의존하고있고, 이들중 38% 가에너지산업의영향을받는다는점을감안하면, 글로벌경제의턴어라운드구간에서조선업의경영상황이악화되기도쉽지않다. 그림 22. Global GDP vs 해운수요량 YoY 비교 그림 23. 해운주요운송대상비중 (%) 벌크운송수요 YoY( 좌 ) (%) 14 Global GDP YoY( 우 ) '98 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 '14 '16 '18E 농축산업 11% 제조업 16% 기타 1% 철강산업 25% 에너지산업 38% 경쟁업체도줄어들대로줄어들은상태 62% 의조선업체가문을닫았다. 그만큼힘든시간이었고, 그래서살아남은기업이모두차지할것이다 경기는조금씩턴어라운드하고있지만, 생존한조선업체는크게줄어든상태이기때문에생존에성공한조선업체들의경영환경개선도빠르게진행될것으로판단된다. 지난 27년에는 76곳의조선업체가최소한 1척이상의수주를획득했지만, 올해수주실적이있는조선업체는전세계에 42곳에불과하다. 또한 93곳에달하던조선업체중일감이바닥나지않은업체는 354곳에불과해서 38% 만이생존했다. 지난 1년사이에만 2.4% 가문을닫았다는점을감안하면조선산업이얼마나혹독한시간을견뎌냈는지, 그리고한국빅3가얼마나튼튼하게생존한것인지짐작할수있다. 그림 24. 수주가 1 건이상있는조선업체수추이 그림 25. 수주잔고를보유하고있는조선업체수추이 (Yards) 기타 8 Peak:76 유럽 7 일본 6 한국 5 중국 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 (Yards) Active Yards 1, '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 1 CAPE Research Division ㆍ

11 CAPE Industry Analysis 218/6/11 조선 마지막고비를지나는순간 한국조선업체는분명히 기술 과 품질 측면에서우위가있다 한국조선업체는 납기 와 품질 을지킨덕분에높은선가수주가능 선주들도중국산선박의품질문제를잘알고있다 중국의저렴한인건비와금융지원공세속에서도한국조선업체가지금까지버티는이유는 1) 납기준수 2) 품질우수에있다고보아도무방하다. 선주들은통상높은부채를부담하고선박을발주하기때문에납기가늦어질수록수익성이크게악화된다. 또한선박의고장등으로운항에차질이발생하거나, 연비에큰차이가발생한다면장기적으로수익성에큰차이를발생시킬수있다. 따라서선주들은재정적여건이허락되는경우여전히한국산선박을선호하고있는상황이다. ( 투자자에겐아이러니하게들리겠지만, 조선업계근로자들은수익 / 품질 / 납기가상충되는경우가장먼저수익을포기하라고교육받는다 ) 수주한배를약속한기간에약속한품질로납품하는것이무엇이어려운일인가의심할지모르나, 중국산선박의부실한품질은전세계적으로알려져있다. 217년 3월그리스선주사인 Safe Bulker의 Polys Hajiannou (CEO) 는 중국산선박은품질문제로한국 / 일본산선박에비해낮은가격에거래됐던것이사실이나, 최근에는품질차이가더욱심해지는양상 이라고논평했고, 같은시기에선박브로커사인 Vessels Value의 William Bennett( 선박거래시장 Analyst) 는 중국산선박은선령이높아질수록할인율이커지는경향이있고, 오래된선박은일본선박대비 2~4% 추가할인을해서거래해야될지경 이라고언급했다. 중국의인건비경쟁력도오래가지못하는모습 품질도문제지만가격경쟁력도갈수록악화되고있음 품질에대한문제도있겠지만, 중국의조선업체들은인건비가꾸준히증가한덕에낮은임금을통한경쟁이갈수록무력화되고있다. 일부조선업체들은임금인상속도에심각한우려를표현하고있으며, 최근탱커선및컨테이너선에서는한국조선업체와비교해서가격차이가 1% 이하로줄어들기시작한것으로알려졌다. 덕분인지최근들어서는한 / 중 / 일격전지라고할수있는컨테이너선 / 탱커선시장에서도한국조선업체의 M/S가급격히증가하는분위기다. 그림 26. 미국 / 중국제조업평균임금변화및격차 표 1. 중국조선업계관계자들의임근관련우려발언 미국제조업평균시급 ( 좌 ) (U SD/Hour) ( 배 ) 중국제조업평균시급 ( 좌 ) 3 35 임금격차 ( 우 ) 33배 배 배 ' '2 '4 '6 '8 '1 '12 '14 '16 '18E Source 중국통계당국양쯔장조선대표짜오샨조선대표 내용 1년사이조선업임금이 1배증가함이제는싱가폴조선소보다인건비가높아진상황도시노동자들보다임금이낮아서인상을막을수없다원가비중에서노동력이차지하는부분이 5% 증가할정도건설업호황탓에임금인상을맞춰줄수밖에없음가격경쟁력으로승부를보는것에한계를느끼고있음 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 미국노동청 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 언론자료 CAPE Research Division ㆍ 11

12 CAPE Industry Analysis 218/6/11 조선 마지막고비를지나는순간 CAPE 3. 수주전망 여전히상선중심의구조 상선수주기대감은 LNG 에서컨테이너로본격확산되는모습 조선사의미래는결국수주에의해결정됨 올해는예상대로 LNG 선과컨테이너선을중심으로수주가이어지고있음 한국가의산업기술력을발전시키는것에는장기적인안목과투자가필요하다. 그러나주식투자자들은지금당장의수주와실적을바라볼수밖에없고, 이는이미갖추어진기술수준과향후 1~2년내외의수주환경의영향에노출될수밖에없을것이다. 단기적수주전망을체크해보자면, 운임동향을보는것이가장바람직하다. 당사는지난해부터 218년조선업의수주포인트는 1)LNG선, 2) 컨테이너선, 3) 해양플랜트라고지목한바있다. 특히 LNG운반선은 5척이상나와줄수있고, 국내조선사들이 4척이상을획득할수있을것으로전망했는데, 상반기에이미 22척이상 ( 옵션포함시 25척 ) 을확보하는데성공했다. 또한최근들어컨테이너선운임이본격적으로상승하기시작했으며, 국내조선업체들은현대상선에서발주되는 2척을포함해서총 45척을수주했다. 그림 27. 벌크선운임 그림 28. 컨테이너선운임 (USD/Day) 벌크선용선시세 18, 16, 14, 12,196 12, 1, 8, 6, 4, 2, '15.6 '15.12 '16.6 '16.12 '17.6 '17.12 '18.6 (USD/Day) 컨테이너선용선시세 12, 1,352 1, 8, 6, 4, 2, '15.6 '15.12 '16.6 '16.12 '17.6 '17.12 '18.6 그림 29. 탱커선운임 그림 3. LNG 선운임 (USD/Day) 탱커선용선시세 45, 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, 7,563 '15.6 '15.12 '16.6 '16.12 '17.6 '17.12 '18.6 (USD/Day) LNG선용선시세 9, 8, 7, 65, 6, 5, 4, 3, 2, 1, '15.6 '15.12 '16.6 '16.12 '17.6 '17.12 ' CAPE Research Division ㆍ

13 CAPE Industry Analysis 218/6/11 조선 마지막고비를지나는순간 중국의에너지소비패턴변화가가스선시장성장을주도 중국이석탄 / 석유중심의에너지소비를천연가스로대체하려고노력하고있다 전세계적으로 LNG선의수요가급증하는것에는중국의에너지소비패턴이석탄 / 석유중심에서천연가스로이동한영향이크다. 과거부터미국과호주, 러시아등이 LNG를수출하고자한다는이야기는꽤오래전부터들려오고있다. 그러나이들의공급을받아낼수요처가어딘가에대한논란이꾸준히있었던것도사실이다. 하지만중국은충분한인구와경제규모를가지고있는만큼, 중국의천연가스확대정책은당분간가스선시장경기를우호적으로뒷받침할것으로판단된다. 그림 31. 중국석탄 / 석유해상수입량추이 그림 32. 중국 LNG 해상수입량추이 ( 백만톤 ) 중국석탄수입 4 중국석유수입 35 ( 백만톤 ) 8 7 중국 LNG 수입 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 ' '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 대형선선호현상여전! 중소형조선사들은갈수록더힘들다 조선산업의밸류에이션은영업이익뿐아니라수주동향에도좌우됨 대형선을건조하는조선업체에게유리한환경은계속지속될것으로판단된다. 전세계적으로선박발주는대형선중심이며, 특히컨테이너선과가스선은대형선박을선호하는분위기가뚜렷하다. 현대중공업 / 삼성중공업 / 대우조선해양은이러한분위기에서추가적인이득을취할수있을것이며, 한진중공업은수빅조선소를통해대형선시장에서의입지를다져가야한다. 현대미포조선의경우에는현대중공업과의연계를통한패키지형식의수주전략을펼치는것도도움이될것이다. 그림 33. 주문된선박당평균 CGT 그림 34. 주문된선박당평균 CGT( 선종별상세 ) (C GT/ 척 ) 27, 25, 선박당평균 CGT ( C GT/ 척 ) 7, 6, 벌크선탱커선컨테이너선가스선 23, 5, 21, 19, 4, 3, 2, 17, 1, 15, '97.6 '.6 '3.6 '6.6 '9.6 '12.6 '15.6 '18.6 '97.6 '.6 '3.6 '6.6 '9.6 '12.6 '15.6 '18.6 CAPE Research Division ㆍ 13

14 CAPE Industry Analysis 218/6/11 조선 마지막고비를지나는순간 선가의상승세지속 선박수급의변화는궁극적으로선가상승을촉진 수주가잘받쳐주고있을뿐아니라, 선박시세도꾸준히상승하고있다. 당사는이러한추세가향후 4~5 년간꾸준히진행될것으로판단하고있으며, 가스선에대해서도하반기이후에는상승세로전환될수있다고기대하고있다. 모든종류의선가가오르기시작하면, 조선사들은수주증가에따른 Q효과와더불어선가인상에따른 P 효과가함께발생되면서실적의지속적개선을촉진할것으로판단한다. 그림 35. 글로벌선박건조가격지수추이 (INDEX) 21 선박건조가격지수 '84 '87 '9 '93 '96 '99 '2 '5 '8 '11 '14 '17 '2 그림 36. 선종별신고선가지수추이 (INDEX) 벌크선신조선가지수탱커선신조선가지수컨테이너선신조선가지수가스선신조선가지수 '13.5 '14.5 '15.5 '16.5 '17.5 ' 그림 37. 선종별중고선가지수추이 그림 38. 폐선매입가및후판시세추이 (INDEX) 벌크선중고시세지수탱커선중고시세지수컨테이너선중고선가지수 '13.5 '14.5 '15.5 '16.5 '17.5 ' (USD/TON) 7 국제후판시세 폐선매입가 '13.5 '14.5 '15.5 '16.5 '17.5 ' CAPE Research Division ㆍ

15 CAPE Industry Analysis 218/6/11 조선 마지막고비를지나는순간 강재가격인상이원가에부담을준다? 절반만맞는말씀! 강재가격인상은고부가가치선박수주, 인건비개선을통해서극복가능 강재가격인상기조는장기적으로해운경기의강세로연결될가능성크다 강재가격이오르면원가에부담을주는가에대해서는당연히옳다고말할수밖에없다. 하지만강재가격의인상은장기적으로벌크선과탱커선의선가를밀어올리는효과를가지게된다. 또한인건비를효율화하는것이강재가격보다도월등히중요하다. 그리고수주선종을컨테이너선혹은가스선등고부가가치선종에집중하면상대적으로강재가격에대한부담을줄일수있다. 또한전세계해운물량의 25% 가철강 / 금속산업에서발생된다. 즉, 강재가격의인상은사실상철강 / 금속산업의활성화를의미하며, 해운수요가촉진되고있음을의미한다. 철은모든산업의근간인만큼, 철강산업의활성화는시간차에의해에너지혹은제조업에도영향을미치게되므로장기적으로해운및조선경기의개선도의미할수있다. 표2. 선종별재료비용추정 ( 단위 : %) 선종 강재 엔진 기장 배관 전장 선장 철의장 기타 인건비 잡비 합계 벌크 탱커 컨테이너 가스 자료 : 케이프투자증권리서치본부 하반기에는생산설비도조금나온다 눈에차진않겠지만해양프로젝트도하반기일부나오기시작 비록상반기에해양플랜트수주소식이없었지만, 하반기에는일부프로젝트수주가기대되고있다. 가장가까운프로젝트는 7월혹은 8월초발표가예상되는 Rosebank FPSO다. 여기에 3개프로젝트가추가로연내발주가능성이유력하고, 내년상반기에는 Barossa Platform 발표가예고되어있다. 표3. 218년조선업체주요수주영업상황업데이트 발주처 ( 사업명 ) 종류 규모 국내사영업참여 상세설명 Statoil (Johan Castberg) FPSO(Topside) 1억달러 삼성 Norway 내수시장보호를위해아시아업체를배제하여수주실패 BP (Tortue) FPSO 1억달러 현대, 삼성 Technip-Cosco 컨소시엄으로기울면서수주실패 Statoil (Johan Severdrup) Fixed Platform 1억달러 삼성 Norway 내수시장보호를위해아시아업체를배제하여수주실패 Rosebank (Chevron) FPSO 2억달러 현대, 삼성, 대우 현대 / 삼성 / 대우 /Semcorp Marine이경쟁에참여중. 7월우선협상자발표 King s Landing(Llog) 반잠수식 FPU 미확인 현대 발주처가 FPU or Subsea 설치를고민중, FPU로결정되면현대가수주 MJ (Reliance) FPSO 2억달러 현대, 삼성, 대우 최근입찰초대장이국내빅3를비롯한전세계주요업체에배포되었음. Block B (Phu Quoc) Fixed Platform 1억달러 현대, 삼성 현대 / 삼성 /McDermot 이경쟁에참여중. 사업지연으로연말로연기 Barossa (ConocoPhillips) Gas Platform 미확인 삼성 Technip-삼성과 Modec-SBM이기본설계착수. 219년상반기최종확정 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 언론자료 CAPE Research Division ㆍ 15

16 CAPE Industry Analysis 218/6/11 조선 마지막고비를지나는순간 적어도올해는시추업계의봄날오지않는다 시추선가동률은여전히저조, 올해는수주를기대하지말자 강한수주추세를보이고있는상선부문, 그리고하반기부터발주가시작되려는해양생산설비와는달리, 해양시추선은올해수주가능성이희박하다. 최근해양시추선가동률이소폭턴어라운드하긴했으나, 여전히 65% 에미치지못하는저조한수준이다. 이에따라일일사용료 (Dayrate) 시세또한꾸준히낮아지고있어시추선업계의어려움은여전하다. 신규수주보다는이미있는수주잔고를잘마무리하는것이더욱중요해보일정도이다. 현재대우조선해양과삼성중공업이보유하고있는시추선수주잔고대부분이정상적인시점에인도되지않고있고, 22년전후로인도가연기되거나재매각을기다리고있다. 그림 39. 해양시추선가동율추이 그림 4. 해양시추선 Dayrate 추이 (%) Drillships 8'+ WD SemiSub 5'-8' WD 2 SemiSub 8'+ WD Jackup IC 3' WD '11.5 '12.5 '13.5 '14.5 '15.5 '16.5 '17.5 '18.5 (USD/Day) 55, 5, 45, 4, 35, 3, Drillships 8'+ WD SemiSub 5'-8' WD 25, SemiSub 8'+ WD 2, '11.5 '12.5 '13.5 '14.5 '15.5 '16.5 '17.5 '18.5 자료 : 케이프투자증권리서치본부, RigLogix 자료 : 케이프투자증권리서치본부, RigLogix 표 4. 대우조선해양시추선수주잔고 ( 단위 : billion USD, %, %) 프로젝트명수주 TYPE 발주처설치국수주가 진행률 ( 추정 ) 대금회수율 ( 추정 ) Drillship Ensco 인도연기 (2Q18->2Q2) Drillship Ensco 인도연기 (2Q18->2Q2) Drillship Seadrill 계약해지, 재매각추진중 Drillship Seadrill 계약해지, 재매각추진중 Drillship Sonangol 인도연기 Drillship Sonangol 인도연기 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 대우조선해양, 언론자료 비고 표 5. 삼성중공업시추선수주잔고 ( 단위 : billion USD, %, %) 프로젝트명수주 TYPE 발주처설치국수주가 진행률 ( 추정 ) 대금회수율 ( 추정 ) Drillship PDC 계약해지, 재매각추진중 Semi-Rig Stena 계약해지, 재매각확정 (7% 수준 ) Drillship Seadrill 재매각 (53% 수준, 22 잔금지급 ) Drillship Seadrill 재매각 (53% 수준, 22 잔금지급 ) Drillship Ocean Rig 계약해지, 사업백지화 Drillship Ocean Rig 발주처요청으로스케줄연기 Drillship Ocean Rig 발주처요청으로스케줄연기 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 삼성중공업, 언론자료 비고 16 CAPE Research Division ㆍ

17 CAPE Industry Analysis 218/6/11 조선 마지막고비를지나는순간 CAPE 4. Valuation 답은수주에있다 수주실적의변화가주가를가장민감하게움직여왔다 조선산업의밸류에이션은영업이익뿐아니라수주동향에도좌우됨 조선주의밸류에이션은무엇에의해서결정되는가? 정답은없겠지만과거행적을보면영업이익못지않게수주및수주잔고동향이주가를결정하고있음을알수있다. 특히조선산업의영업이익은예측하는것이어려운영역이다. 기업들이각프로젝트별진행현황을상세하게공개하지않으며, 일회성비용혹은환입도빈번하다. 하지만수주동향은공개된시장정보가흔하게있고, 장기전망에대한예측에서도용이한면이많아밸류에이션판단에있어더욱효과적이라고판단된다. 현명한투자자라면, 수주동향에집중함으로써효율적으로투자결정을할수있다는의미이다. 그림 41. 주요조선사수주합계추이 (billion USD) 수주 Q16A 2Q16A 3Q16A 4Q16A 1Q17A 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18A 2Q18E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, Quantiwise, Clarkson Research, 각사 그림 42. 주요조선사수주잔고합계추이 (billion USD) 수주잔고 Q16A 2Q16A 3Q16A 4Q16A 1Q17A 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18A 2Q18E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, Quantiwise, Clarkson Research, 각사 CAPE Research Division ㆍ 17

18 CAPE Industry Analysis 218/6/11 조선 마지막고비를지나는순간 그림 43. 조선섹터영업이익 vs 시가총액비교 ( 조원 ) 1 영업이익 시가총액 ( 우 ) ( 조원 ) '1 '2 '3 '4 '5 '6 '7 '8 '9 '1 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 자료 : 케이프투자증권리서치본부, Quantiwise, Clarkson Research, 각사 그림 44. 조선섹터수주 vs 시가총액비교 ( 백만불 ) 수주 ( 좌 ) ( 조원 ) 12, 시가총액 ( 우 ) 11 1, 9 8, 7 6, 4, 5 2, 3 1 '8.2 '9.2 '1.2 '11.2 '12.2 '13.2 '14.2 '15.2 '16.2 '17.2 '18.2 자료 : 케이프투자증권리서치본부, Quantiwise, Clarkson Research, 각사 표 6. 조선업 Global Peer Group 비교 ( 산술평균 PBR:.92, 가중평균 PBR: 1.1) 구분 현대중공업 삼성중공업 현대미포조선 대우조선해양 Bloomberg Global Consensus CSIC CSSC 양쯔장조선 미쓰이조선 MODEC Sembcorp Marine 국적한국한국한국한국중국중국중국일본일본싱가폴 밸류에이션 실적추정 수익효율 18E 18E 시가총액 (billion USD) E PER( 배 ) 적자적자 E PBR( 배 ) 매출 (million USD) 12,445 4,858 2,459 9,117 8,84 3,711 2,951 6,245 2,53 2,454 영업이익 (million USD) 순이익 (million USD) 영업이익률 (%) 순이익률 (%) ROA (%) ROE (%) 자료 : 케이프투자증권리서치본부, Bloomberg 18 CAPE Research Division ㆍ

19 CAPE Industry Analysis 218/6/11 조선 마지막고비를지나는순간 수주잔고의특성에서향후이익을예상할수있다 조선산업의밸류에이션은영업이익뿐아니라수주동향에도좌우됨 조선주의밸류에이션은무엇에의해서결정되는가? 정답은없겠지만과거행적을보면영업이익못지않게수주및수주잔고동향이주가를결정하고있음을알수있다. 특히조선산업의영업이익은예측하는것이어려운영역이다. 기업들이각프로젝트별진행현황을상세하게공개하지않으며, 일회성비용혹은환입도빈번하다. 하지만수주동향은공개된시장정보가흔하게있고, 장기전망에대한예측에서도용이한면이많아밸류에이션판단에있어더욱효과적이라고판단된다. 현명한투자자라면, 수주동향에집중함으로써효율적으로투자결정을할수있다는의미이다. 그림 년도상반기현대중공업수주잔고비중 그림 년도상반기대우조선해양수주잔고비중 플랜트 34.% 엔진기계 7.9% 해양 7.5% 벌크 6.8% 가스선 13.5% 컨테이너 12.9% 탱커 17.5% P latform 11.5% D r illship 14.7% 특수선 15.4% 탱커 12.3% LNG /FSRU 34.4% 컨테이너 11.8% 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대중공업 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 대우조선해양 그림 년도상반기삼성중공업수주잔고비중 그림 년도상반기현대미포조선수주잔고비중 기타생산설비 9% 컨테이너선 11% LNG 벙커링.5% LPG 5.3% 중형벌크 3.4% 차량운반선 7.2% F L NG 2% 탱커선 13% 중형컨테이너 5.3% F PSO 15% LNG 선 14% 중형탱커 78.3% Rig 4% 드릴쉽 14% 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 삼성중공업 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대미포조선 CAPE Research Division ㆍ 19

20 CAPE Industry Analysis 218/6/11 조선 마지막고비를지나는순간 2 CAPE Research Division ㆍ

21 CAPE Industry Analysis 218/6/11 조선 마지막고비를지나는순간 현대중공업 (954KS Buy 유지 TP 16, 원상향 ) 대우조선해양 (4266KS Buy 유지 TP 35,5 원유지 ) 삼성중공업 (114KS Buy 유지 TP 9,3 원유지 ) 현대미포조선 (162KS Buy 유지 TP 112, 원상향 ) CAPE Research Division ㆍ 21

22 CAPE Research Division Company Analysis _ 218/6/11 Analyst 최진명ㆍ 2) ㆍ insightjm@capefn.com 현대중공업 (954KS Buy 유지 TP 16, 원상향 ) 2 분기가실적의바닥이될것으로예상, 실적턴어라운드임박! 현대중공업은해양플랜트수주가받쳐주지못하면서결국 3,2여명에달하는유휴인력발생은불가피해진상황으로보여집니다. 하지만상선부문에서는 LNG선 / 벌크선 / 컨테이너선등에서모두고르게수주실적을보여주고있으며, 최근에는현대상선으로부터 14, TEU 급대형컨테이너선수주를획득하는쾌거를보이는데성공했습니다. 218년 2분기실적으로매출 2조 9,89억원, 영업손실 1,91억원추정 해양플랜트부문의경우 2년연속수주가발생되지않으면서매출감소를주도할것으로추정. 마지막으로수행중인프로젝트가 7월말완료될예정이며이에따라 3,2명의유휴인력이발생될것으로예상됨. 매출하락세가유지되고있으며, 환율또한회복되지않음에따라이익개선이되기어려운상황. 2분기부터희망퇴직진행되고있으며, 최소 5명이상의인력이재배치될것으로추정되는등일회성비용발생요인도포착됨. 수주실적및수주잔고추이, 선가변화등을감안하면올해 2분기혹은 3분기가최악의구간 최근현대상선에서발주한 14, TEU 급 LNG추진컨테이너선 8척을수주하는데성공했음. 조선 / 해양수주목표는 117.8억달러이며, 현재 57.8억달러 ( 달성율 49%, YoY +15.3%) 를수주한것으로추정 218년 1분기부터수주잔고의하락세가급격히둔화됨. 3분기부터수주잔고및매출의본격적증가세전환기대 투자의견 Buy 유지, 목표주가 16, 원상향 연말기준 PBR 1.배를적정밸류에이션으로제시. 대규모인력조정에따른일회성비용반영 (5억원이상추정 ) 꾸준한선가인상유지되고있으며, 수주잔고에서가스선비중이확대, 돌발성공사손실충당금축소등이익개선예상 Stock Data ( 천원 ) 현대중공업 (L) KOSPI (pt) 2 2, , , , , 17/6 17/9 17/12 18/3 18/6 주가 (6/8) 121,5원 액면가 5,원 시가총액 8,44십억원 52주최고 / 최저가 178,52원 / 92,511원 주가상승률 1개월 6개월 12개월 절대주가 (%) 상대주가 (%) 경영실적전망 결산기 (12월) 단위 216A 217A 218E 219E 22E 매출액 ( 십억원 ) 22,3 15,469 13,284 14,878 17,11 영업이익 ( 십억원 ) 영업이익률 (%) 순이익 ( 십억원 ) 545 2, EPS ( 원 ) 6,769 37,633-1,83 2,664 7,196 증감률 (%) PER ( 배 ) PBR ( 배 ) ROE (%) EV/EBITDA ( 배 ) 순차입금 ( 십억원 ) 9,694 1, 부채비율 (%)

23 CAPE Company Analysis 218/6/11 현대중공업 2 분기가실적의바닥이될것으로예상, 실적턴어라운드임박! 표 1. 2Q18 실적 Preview ( 단위 : 십억원, %) 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18A 2Q18E YoY QoQ 컨센서스 차이 (a/b) 매출 4,629 3,84 2,227 3,43 2, , 영업이익 세전이익 2, 순이익 2, 영업이익률 (%) 세전이익률 (%) 순이익률 (%) 자료 : 케이프투자증권리서치본부, WISEfn 표2. 현대중공업수주실적상세추정 ( 조선 : 삼호중공업포함 ) ( 단위 : 백만불 ) 1Q16A 2Q16A 3Q16A 4Q16A 1Q17A 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18A 2Q18E 수주 조선 ,444 1,7 1,669 1,591 3,261 2,35 2,769 해양 플랜트 엔진기계 (Total) 861 1, ,765 1,346 1,926 1,886 3,669 2,629 3,17 수주누계 조선 363 1,16 1,557 5,1 1,7 2,676 4,267 7,528 2,35 5,74 해양 플랜트 엔진기계 , (Total) 861 2,194 2,926 6,691 1,346 3,272 5,158 8,827 2,629 5,646 수주잔고 조선 22,483 2,348 17,798 19,172 16,91 15,74 14,281 16,458 16,325 16,44 해양 14,387 12,48 12,186 9,696 9,788 7,491 7,291 1,889 1,889 1,459 플랜트 1,625 1,647 1,872 9,78 9,743 9,746 6,576 6,544 6,652 6,652 엔진기계 2,149 1,947 1,728 1,728 1,555 1,287 1,235 1,339 1,418 1,54 (Total) 49,644 45,422 42,584 4,376 37,987 34,228 29,383 26,23 26,284 26,55 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대중공업 표3. 현대중공업연결실적상세추정 ( 조선 : 현대미포조선 / 삼호중공업포함 ) ( 단위 : 십억원, %) 1Q16A 2Q16A 3Q16A 4Q16A 1Q17A 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18A 2Q18E 매출 조선 ,259 해양 / 플랜트 1,815 1,439 1,23 1,387 1,81 1, 엔진기계 기타 / 연결조정 , (Total) 6,782 6,76 5,234 4,27 4,39 4,629 3,84 2,227 3,43 2,989 영업이익 조선 해양 / 플랜트 엔진기계 기타 / 연결조정 (Total) 영업이익률 조선 해양 / 플랜트 엔진기계 기타 / 연결조정 (Total) 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대중공업 CAPE Research Division ㆍ 23

24 CAPE Company Analysis 218/6/11 현대중공업 2 분기가실적의바닥이될것으로예상, 실적턴어라운드임박! 표4. Valuation 변경추이 PBR 목표 ( 18E) 18E 17A 목표주가 ( 원 ) 주가 ( 원 ) Upside(%) 비고 전회보고서 (218/6/5) , 118, 33.9 금회보고서 (218/6/11) , 121, 증감.2.2 2, 3,5-2.2 자료 : 케이프투자증권리서치본부 그림 1. Trailing PBR Band 추이 ( 원 ) Price(adj.).4 x.6 x 3,.8 x 1. x 1.2 x 25, 2, 15, 1, 5, '14 '15 '16 '17 '18 '19 '2 '21 그림 2. 연간매출추이 자료 : 케이프투자증권리서치본부, WISEfn 그림 3. 연간영업이익추이 ( 조원 ) 매출 '9A '1A '11A '12A '13A '14A '15A '16A '17A '18F '19F 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대중공업, WISEfn 그림 4. 분기별매출추이 ( 조원 ) 영업이익 (.2) -2 ( 1.5) -3-4 ( 3.2) '9A '1A '11A '12A '13A '14A '15A '16A '17A '18F '19F 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대중공업, WISEfn 그림 5. 분기별영업이익추이 ( 조원 ) 기타엔진기계해양 / 플랜트조선 ( 조원 ) 기타엔진기계해양 / 플랜트조선 Q16A 3Q16A 4Q16A 1Q17A 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18A 2Q18E -1 2Q16A 3Q16A 4Q16A 1Q17A 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18A 2Q18E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대중공업, WISEfn 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대중공업, WISEfn 24 CAPE Research Division ㆍ

25 CAPE Company Analysis 218/6/11 현대중공업 2 분기가실적의바닥이될것으로예상, 실적턴어라운드임박! 그림 6. 연간수주실적 /218 년수주목표 그림 7. 연간수주잔고추이 /218 년목표수주잔고 (billion USD) 플랜트 엔진기계 해양 조선 (billion USD) 플랜트 엔진기계 해양 조선 '8A '9A '1A '11A '12A '13A '14A '15A 16A 17A '18E '8A '9A '1A '11A '12A '13A '14A '15A 16A 17A '18E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대중공업 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대중공업 그림 8. 분기별수주누계추이 플랜트 (billion USD) 1. 엔진기계 9. 해양 8. 조선 Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대중공업 그림 9. 분기별수주잔고추이 (billion USD) 플랜트 6 엔진기계해양 5 조선 Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대중공업 그림 1. 분기별수주추이 (billion USD) 플랜트엔진기계해양조선 Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대중공업 CAPE Research Division ㆍ 25

26 CAPE Company Analysis 218/6/11 현대중공업 2 분기가실적의바닥이될것으로예상, 실적턴어라운드임박! 그림 년상반기수주비중추정 ( 금액기준 ) 그림 년상반기수주잔고비중추정 ( 특수선제외 ) 플랜트 3.5% 엔진기계 19.7% LNG 계열 21.1% 엔진기계 7.9% 벌크 6.8% 컨테이너 12.9% 탱커 17.7% LPG 8.5% 플랜트 34.% 탱커 17.5% 컨테이너 29.5% 해양 7.5% 가스선 13.5% 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대중공업 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대중공업, Clarkson Research 표 년현대중공업조선해양부문수주소식요약 ( ~ ) 항목 17 수주 18 목표알려진실적상세내역 내역 78 억달러 118 억달러 51 척 /57.8 억불 ( 달성률 : 49%) 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대중공업, 언론자료 KOTC(VLGC 3 척, 2.2 억달러 ), JX Ocean(VLGC 1 척,.7 억달러 ) NYK Line(LNG 선 1 척, 2 억달러 ), H-Line(VLCC 2 척, 1.4 억달러 ), Steelhead(ASLNG Hull 2 기, 5 억달러 ), Trafigura (VLGC 4 척, 2.8 억달러 ) Flex LNG(LNG 선 2 척, 5 억달러 ), 중국계선주 (VLGC 2 척, 1.4 억달러 ) CMA CGM(11,TEU 컨테이너선 6 척, 7 억달러 ), 대한해운 (VLCC 4 척, 3.4 억달러 ) Kyklades Maritime(VLCC 4 척, 3.4 억달러 ), Knutsen(LNG 선 1 척, 1.7 억달러 ) Zodiac Maritime(14,3 TEU 컨테이너선 5 척, 4 억달러 ) Solvang(VLGC 1 척,.7 억달러 ), Botas(FSRU 1 척, 2.2 억달러 ) Vitol(VLCC 4 척, 3.7 억달러 ), 현대상선 (14, TEU 컨테이너선 8 척, 11.2 억달러 ) 26 CAPE Research Division ㆍ

27 CAPE Company Analysis 218/6/11 현대중공업 2 분기가실적의바닥이될것으로예상, 실적턴어라운드임박! 재무상태표포괄손익계산서 ( 십억원 ) 217A 218E 219E 22E ( 십억원 ) 217A 218E 219E 22E 유동자산 17,664 11,641 12,41 13,54 매출액 15,469 13,284 14,878 17,11 현금및현금성자산 3,24 3,575 3,375 2,859 증가율 (%) 매출채권및기타채권 5,294 4,546 5,92 6,8 매출원가 14,435 12,674 13,878 15,682 재고자산 매출총이익 1, , 1,428 비유동자산 12,745 12,567 12,478 12,55 매출총이익률 (%) 투자자산 판매비와관리비 1, ,72 유형자산 11,46 1,921 1,8 1,78 영업이익 무형자산 영업이익률 (%) 자산총계 3,49 24,28 24,888 26,9 EBITDA 유동부채 15,615 9,874 1,434 11,64 EBITDA M% 매입채무및기타채무 6,178 5,35 5,571 6,128 영업외손익 단기차입금 3,36 1,985 2,143 2,12 지분법관련손익 유동성장기부채 금융손익 ,17 1,19 비유동부채 2,422 2,85 2,26 2,36 기타영업외손익 -1, 사채및장기차입금 세전이익 부채총계 18,37 11,959 12,46 13,1 법인세비용 지배기업소유지분 11,121 1,995 11,179 11,677 당기순이익 2, 자본금 지배주주순이익 2, 자본잉여금 1,5 1,5 1,5 1,5 지배주주순이익률 (%) 이익잉여금 16,237 16,11 16,295 16,792 비지배주주순이익 기타자본 -6,449-6,449-6,449-6,449 기타포괄이익 -86 비지배지분 1,251 1,255 1,249 1,232 총포괄이익 2, 자본총계 12,372 12,25 12,428 12,99 EPS 증가율 (%, 지배 ) 총차입금 5,452 4,132 4,66 3,724 이자손익 순차입금 1, 총외화관련손익 현금흐름표주요지표 ( 십억원 ) 217A 218E 219E 22E 217A 218E 219E 22E 영업활동현금흐름 616 2, 총발행주식수 ( 천주 ) 56,665 69,165 69,165 69,165 영업에서창출된현금흐름 923 2, 시가총액 ( 십억원 ) 5,695 8,44 8,44 8,44 이자의수취 주가 ( 원 ) 95, ,5 121,5 121,5 이자의지급 EPS( 원 ) 37,633-1,83 2,664 7,196 배당금수입 BPS( 원 ) 186,13 159, , ,594 법인세부담액 DPS( 원 ) 투자활동현금흐름 PER(X) 유동자산의감소 ( 증가 ) 4, PBR(X) 투자자산의감소 ( 증가 ) EV/EBITDA(X) 유형자산감소 ( 증가 ) ROE(%) 무형자산감소 ( 증가 ) 1,88 ROA(%) 재무활동현금흐름 -2,131-1, ROIC(%) 사채및차입금증가 ( 감소 ) -13,582-1, 배당수익률 (%).... 자본금및자본잉여금증감 -172 부채비율 (%) 배당금지급 순차입금 / 자기자본 (%) 외환환산으로인한현금변동 -24 유동비율 (%) 연결범위변동으로인한현금증감 이자보상배율 (X) 현금증감 -1, 총자산회전율 기초현금 4,327 3,24 3,575 3,375 매출채권회전율 기말현금 3,24 3,575 3,375 2,859 재고자산회전율 FCF 243 1, 매입채무회전율 자료 : 케이프투자증권리서치본부 CAPE Research Division ㆍ 27

28 CAPE Research Division Company Analysis _ 218/6/11 Analyst 최진명ㆍ 2) ㆍ insightjm@capefn.com 대우조선해양 (4266KS Buy 유지 TP 35,5 원유지 ) 최고의 LNG 선대표주자, 초대형컨테이너선수주까지더해지다 대우조선해양은 1분기에 LNG 테마주로부각받으면서꾸준한상승세를이어왔습니다. 2분기에잠시수주가뜸해지는가했더니, 현대상선으로부터 23,TEU급초대형컨테이너선 7척을수주하면서수주추세를이어가고있습니다. 지금상황이유지되면가장먼저매출절벽을탈출하는조선업체가되지않을까기대됩니다. 218년 2분기는매출 2조 3,78억원, 영업이익 88억원을예상 수주잔고의증가세전환이확실시되는상황, 회사외형축소정책에도불구하고매출하락세가마무리될것 강재가격인상, LNG선가정체, 원화강세등에도불구하고, 마진높은 LNG선이매출비중에서확대되는추세 TCO 프로젝트는시공사업, EPC 조건으로계약하는해양플랜트와달리이익측면에서리스크높지않음 LNG선박시장에서의독보적시장우위, 여기에정책적지원에따른컨테이너선수주수혜 최근수주목표 (73억달러 ) 달성률은 57% 이며, LNG/FSRU 비중은 41.4% 를차지하며 LNG 특화업체임을과시 최근문재인정부가주도한공공발주를통해 23, TEU 급초대형컨테이너선 7척을수주하는데성공 해양부문의사업축소에도불구하고수주잔고의하락세는예상보다빠르게진전, 기대이상의수주성과를보여줌 투자의견 Buy 유지, 목표주가 35,5원유지 총자본대비 PBR 1.배를기준으로목표주가제시 약 2.8년치수주잔고를보유하고있음. 매출정체된해양부문을제거해도 2년치이상의상선 / 특수선물량을보유 LNG선박강세시장, 정책적발주물량수혜등꾸준한수혜환경이다년간지속될것으로전망 Stock Data ( 천원 ) 대우조선해양 (L) KOSPI (pt) 5 2, , , , , 17/6 17/9 17/12 18/3 18/6 주가 (6/8) 26,6원 액면가 5,원 시가총액 2,852십억원 52주최고 / 최저가 44,8원 / 13,9원 주가상승률 1개월 6개월 12개월 절대주가 (%) 상대주가 (%) 경영실적전망 결산기 (12월) 단위 216A 217A 218E 219E 22E 매출액 ( 십억원 ) 12,819 11,12 9,326 7,927 7,293 영업이익 ( 십억원 ) -1, 영업이익률 (%) 순이익 ( 십억원 ) -2, EPS ( 원 ) -126,98 7,447 3,26 2,692 2,618 증감률 (%) PER ( 배 ) PBR ( 배 ) ROE (%) EV/EBITDA ( 배 ) 순차입금 ( 십억원 ) 6,779 3,44 2,49 1,94 1,416 부채비율 (%) 2,

29 CAPE Company Analysis 218/6/11 대우조선해양 최고의 LNG 선대표주자, 초대형컨테이너선수주까지더해지다 표 1. 2Q18 실적 Preview ( 단위 : 십억원, %) 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18A 2Q18E YoY QoQ 컨센서스 차이 (a/b) 매출 3,458 2,421 2,493 2,256 2, , 영업이익 세전이익 1, 순이익 1, 영업이익률 (%) 세전이익률 (%) 순이익률 (%) 자료 : 케이프투자증권리서치본부, WISEfn 표2. 대우조선해양수주실적상세추정 ( 단위 : 십억불 ) 1Q16A 2Q16A 3Q16A 4Q16A 1Q17A 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18A 2Q18E 수주 조선 해양 특수선 (Total) 수주누계 조선 해양 특수선 (Total) 수주잔고 조선 해양 특수선 (Total) 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 대우조선해양 표3. Valuation 변경추이 PBR 목표 ( 18E) 18E 17A 목표주가 ( 원 ) 주가 ( 원 ) Upside(%) 비고 전회보고서 (218/6/7) ,5 27, 금회보고서 (218/6/11) ,5 26, 증감 자료 : 케이프투자증권리서치본부 그림1. Trailing PBR Band 추이 ( 원 ) Price(adj.).4 x.6 x 5,.8 x 1. x 1.2 x 45, 4, 35, 3, 25, 2, 15, 1, 5, '16 '17 '18 '19 '2 '21 자료 : 케이프투자증권리서치본부, WISEfn CAPE Research Division ㆍ 29

30 CAPE Company Analysis 218/6/11 대우조선해양 최고의 LNG 선대표주자, 초대형컨테이너선수주까지더해지다 그림 2. 연간매출추이 그림 3. 연간영업이익추이 ( 조원 ) 매출 ( 조원 ) 영업이익 '9A '1A '11A '12A '13A '14A '15A '16A '17A '18F '19F '9A '1A '11A '12A '13A '14A '15A '16A '17A '18F '19F 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 대우조선해양, WISEfn 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 대우조선해양, WISEfn 그림 4. 분기별매출추이 그림 5. 분기별영업이익추이 ( 조원 ) 매출 ( 십억원 ) 영업이익 Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17P 1Q18 2Q18E -1, -1,2-1,4-1,145 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17P 1Q18 2Q18E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 대우조선해양, WISEfn 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 대우조선해양, WISEfn 그림 6. 선종별연간매출변화추정 ( 조원 ) A 216A 217A 218E 생산설비시추설비 LNG 선컨테이너선탱커선 LPG 선특수선 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 대우조선해양 3 CAPE Research Division ㆍ

31 CAPE Company Analysis 218/6/11 대우조선해양 최고의 LNG 선대표주자, 초대형컨테이너선수주까지더해지다 그림 7. 연간수주실적 /218 년수주목표 그림 8. 연간수주잔고추이 /218 년목표수주잔고 (billion USD) 특수선 해양 상선 (billion USD) 특수선 해양 상선 E E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 대우조선해양 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 대우조선해양 그림 9. 분기별수주누계추이 그림 1. 분기별수주잔고추이 (billion USD) 특수선 4.5 해양 4. 상선 Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E (billion USD) 45 특수선 4 해양 35 상선 Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 대우조선해양 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 대우조선해양 그림 11. 분기별수주추이 (billion USD) 2.5 특수선 해양 상선 Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 대우조선해양 CAPE Research Division ㆍ 31

32 CAPE Company Analysis 218/6/11 대우조선해양 최고의 LNG 선대표주자, 초대형컨테이너선수주까지더해지다 그림 년누적수주선종비중추정 ( 금액기준 ) 그림 년 2 분기말수주잔고비중추정 ( 금액기준 ) 특수선 1 척,.7% 컨테이너선 7 척, 27.% LNG/FSRU 9 척, 41.4% P latform 11.5% 특수선 15.4% LNG /FSRU 34.4% 탱커선 15 척, 31.6% D r illship 14.7% 해양비중 :26.2% 탱커 12.3% 컨테이너 11.8% 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 대우조선해양 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 대우조선해양 표 년대우조선해양수주소식요약 ( ~ ) 항목 17 수주 18 목표알려진실적상세내역 내역 3 억달러 73 억달러 32 척 /43.4 억불 ( 달성률 :6%) BW Gas(LNG 선 2 척, 3.7 억달러 ), Flex LNG(LNG 선 2 척, 3.9 억달러 ) Apollo Asset(VLCC 7 척, 6.3 억달러 ), 미확인선주 (VLCC 2 척 1.7 억달러 ) Minerva Marine (LNG 선 2 척, 3.7 억달러 ), Alpha Gas(LNG 선 3 척, 5.6 억달러 ) 대한해운 (VLCC 2 척, 1.7 억달러 ), Guggenheim Capital(VLCC 4 척, 3.4 억달러 ) 현대상선 (23,TEU 급컨테이너선 7 척, 11.2 억달러 ) Maran Gas Maritime(FSRU 1 척, 2.2 억달러 ) 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 대우조선해양, 언론자료 표 5. 주요해양플랜트사업현황 ( 시추선포함 ) ( 단위 : billion USD, %, %) 프로젝트명수주 TYPE 발주처설치국수주가 진행률 ( 추정 ) 대금회수율 ( 추정 ) Drillship Ensco 인도연기 (2Q18->2Q2) Drillship Ensco 인도연기 (2Q18->2Q2) Drillship Seadrill 계약해지, 재매각추진중 Drillship Seadrill 계약해지, 재매각추진중 Drillship Sonangol 인도연기 Drillship Sonangol 인도연기 TCO Onshore Module Chevron 카자흐스탄 시공사업 ( 설계 / 구매제외 ) 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 대우조선해양, 언론자료 비고 32 CAPE Research Division ㆍ

33 CAPE Company Analysis 218/6/11 대우조선해양 최고의 LNG 선대표주자, 초대형컨테이너선수주까지더해지다 재무상태표포괄손익계산서 ( 십억원 ) 217A 218E 219E 22E ( 십억원 ) 217A 218E 219E 22E 유동자산 6,651 5,772 5,23 5,76 매출액 11,12 9,326 7,927 7,293 현금및현금성자산 증가율 (%) 매출채권및기타채권 4,58 3,651 3,213 2,956 매출원가 9,558 8,124 6,922 6,354 재고자산 매출총이익 1,544 1,21 1,5 938 비유동자산 4,795 4,682 4,595 4,556 매출총이익률 (%) 투자자산 판매비와관리비 유형자산 4,3 3,986 3,973 3,966 영업이익 무형자산 영업이익률 (%) 자산총계 11,447 1,453 9,825 9,632 EBITDA 유동부채 6,143 4,956 4,143 3,677 EBITDA M% 매입채무및기타채무 3,494 2,935 2,495 2,295 영업외손익 단기차입금 2,47 1,447 1, 지분법관련손익 유동성장기부채 금융손익 1, 비유동부채 2,313 2,66 1,865 1,746 기타영업외손익 사채및장기차입금 1,24 1,124 1, 세전이익 1, 부채총계 8,456 7,23 6,8 5,422 법인세비용 지배기업소유지분 3,393 3,82 4,195 4,577 당기순이익 자본금 지배주주순이익 자본잉여금 지배주주순이익률 (%) 이익잉여금 비지배주주순이익 기타자본 2,893 2,97 3,56 3,158 기타포괄이익 비지배지분 총포괄이익 자본총계 2,991 3,431 3,817 4,21 EPS 증가율 (%, 지배 ) 총차입금 3,86 3,162 2,727 2,43 이자손익 순차입금 3,44 2,49 1,94 1,416 총외화관련손익 현금흐름표주요지표 ( 십억원 ) 217A 218E 219E 22E 217A 218E 219E 22E 영업활동현금흐름 -1, 총발행주식수 ( 천주 ) 16,656 17,26 17,26 17,26 영업에서창출된현금흐름 시가총액 ( 십억원 ) 1,46 2,852 2,852 2,852 이자의수취 주가 ( 원 ) 13,9 26,6 26,6 26,6 이자의지급 EPS( 원 ) 7,447 3,26 2,692 2,618 배당금수입 BPS( 원 ) 31,823 35,637 39,133 42,698 법인세부담액 DPS( 원 ) 투자활동현금흐름 PER(X) 유동자산의감소 ( 증가 ) PBR(X) 투자자산의감소 ( 증가 ) EV/EBITDA(X) 유형자산감소 ( 증가 ) ROE(%) 무형자산감소 ( 증가 ) ROA(%) 재무활동현금흐름 ROIC(%) 사채및차입금증가 ( 감소 ) -3, 배당수익률 (%).... 자본금및자본잉여금증감 -2,566 부채비율 (%) 배당금지급 순차입금 / 자기자본 (%) 외환환산으로인한현금변동 -9 유동비율 (%) 연결범위변동으로인한현금증감 이자보상배율 (X) 현금증감 총자산회전율 기초현금 매출채권회전율 기말현금 재고자산회전율 FCF -1, 매입채무회전율 자료 : 케이프투자증권리서치본부 CAPE Research Division ㆍ 33

34 CAPE Research Division Company Analysis _ 218/6/11 Analyst 최진명ㆍ 2) ㆍ insightjm@capefn.com 삼성중공업 (114KS Buy 유지 TP 9,3 원유지 ) 컨테이너선의전통적강자, 수주부진을극복하기시작하다! 삼성중공업이현대상선으로부터 23,TEU 급초대형컨테이너선 5척을수주하는데성공하면서 1분기의부진했던수주실적을만회하는데성공했습니다. 과거처럼해양플랜트테마주의위용은보이지못하고있지만, 그만큼사업의리스크도낮아지고있다고긍정적인 평가를내릴수있다고판단됩니다. 조금만더수주성과를달성할수있다면, 해양플랜트부족을극복할수있을것입니다. 218년 2분기실적은매출 1조 1,81억원, 영업손실 7억원을예상한다 원화강세와높아진강재가격은비용부담요인으로잔존, 낮아진매출로여전히고정비부담이존재하는상황 대규모인력감축이검토되고있는상황, 2분기또는 3분기에일회성비용으로반영될것으로판단 수주잔고감소세가크게둔화되었음, 하반기부터매출턴어라운드를기대해도될만한여건조성 해양플랜트는여전히수주소식이없었지만, LNG선과컨테이너선에서안정적인수주실적달성 LNG선 5척, 컨테이너선 13척 ( 현대상선발주물량포함 ), 탱커선 11척등상선에서총 31억달러의수주실적달성 상선수주만으로연간수주목표의 38% 를달성하는데성공, 해양플랜트의수주공백을메워가는모습 수주잔고해양플랜트비중을 62.3% 로낮추는데성공, 전년동기 (69.9%) 와비교해리스크가꾸준히완화되고있음 투자의견 Buy 유지, 목표주가 9,3 원유지 4년연속적자를기록, 연말추정치기준 PBR.8배를적정밸류에이션으로제시 시추선관련수주잔고에서추가악재는발생되지않고있으나, 완전한상황해소에는 2년이상이소요될예정 Stock Data ( 천원 ) 삼성중공업 (L) KOSPI (pt) 16 2, , , ,2 2 2, 17/6 17/9 17/12 18/3 18/6 주가 (6/8) 7,51원 액면가 5,원 시가총액 4,738십억원 52주최고 / 최저가 12,2원 / 6,177원 주가상승률 1개월 6개월 12개월 절대주가 (%) 상대주가 (%) 경영실적전망 결산기 (12월) 단위 216A 217A 218E 219E 22E 매출액 ( 십억원 ) 1,414 7,91 5,112 6,4 7,373 영업이익 ( 십억원 ) 영업이익률 (%) 순이익 ( 십억원 ) EPS ( 원 ) 증감률 (%) PER ( 배 ) PBR ( 배 ) ROE (%) EV/EBITDA ( 배 ) 순차입금 ( 십억원 ) 3,925 3, 부채비율 (%)

35 CAPE Company Analysis 218/6/11 삼성중공업 컨테이너선의전통적강자, 수주부진을극복하기시작하다! 표 1. 2Q18 실적 Preview ( 단위 : 십억원, %) 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18A 2Q18E YoY QoQ 컨센서스 차이 (a/b) 매출 2,3 1,752 1,413 1,241 1, , 영업이익 세전이익 순이익 영업이익률 (%) 세전이익률 (%) 순이익률 (%) 자료 : 케이프투자증권리서치본부, WISEfn 표2. 삼성중공업수주실적상세추정 ( 단위 : 십억불 ) 1Q16A 2Q16A 3Q16A 4Q16A 1Q17A 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18A 2Q18E 수주 상선 해양 (Total) 수주누계 상선 해양 (Total) 수주잔고 상선 해양 (Total) 자료 : 케이프투자증권리서치본부, WISEfn 표3. Valuation 변경추이 PBR 목표 ( 18E) 18E 17A 목표주가 ( 원 ) 주가 ( 원 ) Upside(%) 비고 전회보고서 (218/6/5) ,3 7, 금회보고서 (218/6/11) ,3 7, 증감 자료 : 케이프투자증권리서치본부 그림 1. Trailing PBR Band 추이 ( 원 ) Price(adj.).4 x.5 x 2,.6 x.7 x.8 x 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, '15 '16 '17 '18 '19 '2 '21 자료 : 케이프투자증권리서치본부, WISEfn CAPE Research Division ㆍ 35

36 CAPE Company Analysis 218/6/11 삼성중공업 컨테이너선의전통적강자, 수주부진을극복하기시작하다! 그림 2. 연간매출추이 그림 3. 연간영업이익추이 ( 조원 ) 매출 '12A '13A '14A '15A '16A '17A '18F ( 십억원 ) 1,5 1, , -1,5-2, 영업이익 1, (147) (281) (524) (1,52) '12A '13A '14A '15A '16A '17A '18F 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 삼성중공업, WISEfn 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 삼성중공업, WISEfn 그림 4. 분기별매출추이 그림 5. 분기별영업이익추이 ( 조원 ) 매출 Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E ( 십억원 ) 영업이익 (1) (48) (7) (2) (3) (284) (4) (5) (6) (7) (596) 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 삼성중공업, WISEfn 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 삼성중공업, WISEfn 그림 6. 분기별수주누계추이 그림 7. 분기별수주잔고추이 (billion USD) 8 생산설비 상선 (billion USD) 4 시추장비 생산설비 상선 Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 삼성중공업 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 삼성중공업 36 CAPE Research Division ㆍ

37 CAPE Company Analysis 218/6/11 삼성중공업 컨테이너선의전통적강자, 수주부진을극복하기시작하다! 그림 8. 분기별수주추이 (billion USD) 해양 상선 Q18E 1Q18 4Q17 3Q17 2Q17 1Q17 4Q16 3Q16 2Q16 1Q16 4Q15 3Q15 2Q15 1Q15 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 삼성중공업 그림 년누적수주선종비중추정 ( 금액기준 ) 그림 년 2 분기말수주잔고비중추정 ( 금액기준 ) 기타생산설비 9% 컨테이너선 11% LNG 선 5 척, 29% 컨테이너선 13 척, 52% F L NG 2% 탱커선 13% 탱커선 11 척, 19% F PSO 15% Rig 4% 드릴쉽 14% LNG 선 14% 해양비중 : 62.3% 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 삼성중공업 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 삼성중공업 표 4. 주요해양플랜트사업현황 ( 시추선포함 ) ( 단위 : billion USD, %, %) 프로젝트명수주 TYPE 발주처설치국수주가 진행률 ( 추정 ) 대금회수율 ( 추정 ) Drillship PDC 계약해지, 재매각추진중 Semi-Rig Stena 계약해지, 재매각확정 (7% 수준 ) Drillship Seadrill 계약해지, 재매각추진중 Drillship Seadrill 계약해지, 재매각추진중 Drillship Ocean Rig 계약해지, 사업백지화 Drillship Ocean Rig 발주처요청으로스케줄연기 Drillship Ocean Rig 발주처요청으로스케줄연기 Egina 부유식 -FPSO Total 나이지리아 Rotan 부유식 -FLNG Petronas 말레이시아 Mad Dog 부유식 -FPU BP 미국 Coral 부유식 -FLNG ENI 모잠비크 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 삼성중공업, 언론자료 비고 CAPE Research Division ㆍ 37

38 CAPE Company Analysis 218/6/11 삼성중공업 컨테이너선의전통적강자, 수주부진을극복하기시작하다! 재무상태표포괄손익계산서 ( 십억원 ) 217A 218E 219E 22E ( 십억원 ) 217A 218E 219E 22E 유동자산 6,78 4,928 5,521 6,26 매출액 7,91 5,112 6,4 7,373 현금및현금성자산 증가율 (%) 매출채권및기타채권 3,564 2,36 2,887 3,326 매출원가 8,52 5,4 6,38 6,914 재고자산 1, ,135 매출총이익 비유동자산 7,38 6,85 6,569 6,346 매출총이익률 (%) 투자자산 판매비와관리비 유형자산 6,163 5,995 5,834 5,686 영업이익 무형자산 영업이익률 (%) 자산총계 13,818 11,732 12,91 12,552 EBITDA 유동부채 7,145 4,24 4,587 4,92 EBITDA M% 매입채무및기타채무 2,692 1,742 2,181 2,512 영업외손익 단기차입금 2,142 1, 지분법관련손익 유동성장기부채 1, 금융손익 비유동부채 기타영업외손익 사채및장기차입금 세전이익 부채총계 8,21 4,749 5,46 5,345 법인세비용 지배기업소유지분 5,79 6,977 7,38 7,199 당기순이익 자본금 1,951 3,151 3,151 3,151 지배주주순이익 자본잉여금 지배주주순이익률 (%) 이익잉여금 3,198 2,977 3,35 3,197 비지배주주순이익 기타자본 기타포괄이익 -137 비지배지분 총포괄이익 자본총계 5,797 6,984 7,45 7,27 EPS 증가율 (%, 지배 ) 총차입금 4,666 2,578 2,328 2,214 이자손익 순차입금 3, 총외화관련손익 현금흐름표주요지표 ( 십억원 ) 217A 218E 219E 22E 217A 218E 219E 22E 영업활동현금흐름 총발행주식수 ( 천주 ) 39, 63, 63, 63, 영업에서창출된현금흐름 시가총액 ( 십억원 ) 2,859 4,731 4,731 4,731 이자의수취 주가 ( 원 ) 6,469 7,51 7,51 7,51 이자의지급 EPS( 원 ) 배당금수입 BPS( 원 ) 15,281 11,56 11,66 11,929 법인세부담액 DPS( 원 ) 투자활동현금흐름 PER(X) 유동자산의감소 ( 증가 ) PBR(X) 투자자산의감소 ( 증가 ) EV/EBITDA(X) 유형자산감소 ( 증가 ) ROE(%) 무형자산감소 ( 증가 ) ROA(%) 재무활동현금흐름 ROIC(%) 사채및차입금증가 ( 감소 ) -1,85-2, 배당수익률 (%).... 자본금및자본잉여금증감 1,49 2 부채비율 (%) 배당금지급 순차입금 / 자기자본 (%) 외환환산으로인한현금변동 -139 유동비율 (%) 연결범위변동으로인한현금증감 이자보상배율 (X) 현금증감 총자산회전율 기초현금 매출채권회전율 기말현금 재고자산회전율 FCF 매입채무회전율 자료 : 케이프투자증권리서치본부 38 CAPE Research Division ㆍ

39 CAPE Research Division Company Analysis _ 218/6/11 Analyst 최진명ㆍ 2) ㆍ insightjm@capefn.com 현대미포조선 (162KS Buy 유지 TP 112, 원상향 ) 안정된실적, 그렇지만수주상황은걱정스럽다 현대미포조선의상반기수주실적은 6.9억달러로연간목표의 23% 에불과합니다. 부진한수주실적은향후수주잔고감소혹은매출하락으로연결될수있기때문에우려가될수있는항목입니다. 그렇지만안정된재무구조와실적은여전히긍정적인요소입니다. 218년 2분기매출은 6,85억원, 영업이익 16억원을예상 강재가격인상, 원화강세여파등을감안하여추정하였으나, 지난해수주호조에따른매출증가세전환예상 금융부문의매각이지연되고있으나, 9월내가능할것으로진행되는상황 순수조선사업만바라보자면, 217년을거쳐 218년에턴어라운드하는그림은분명함 가장먼저실적턴어라운드를보였지만, 지속가능한지에대한우려는잔존 218년도매출목표 ( 개별기준 ) 는 2조 7,6억원 (YoY +15.2%) 으로, 본격적인성장세전환을예고하고있음 하지만수주실적은주요조선업체중가장부진한모습. 탱커선시황약세에의해연목표치대비 23% 달성에그침 재무구조상부담요인은없음. 현대중공업지분 (4.8%) 매각을통한대규모현금유입가능성상시존재 투자의견 Buy 유지, 목표주가 112,원상향 수주실적부진함에도불구하고, 매출 / 영업이익성장세라는점감안하여 PBR.95배를제시 초우량재무구조, 성장하기시작한매출구조. 수주만받쳐주면장기간성장세를이어갈수있는우량주 7억달러에미치지못하는상반기수주실적은매출유지능력에대한리스크요인으로작용, 꾸준한관찰이필요 Stock Data ( 천원 ) 현대미포조선 (L) KOSPI (pt) 14 2,8 12 2, , ,2 2 2, 17/6 17/9 17/12 18/3 18/6 주가 (6/8) 9,7원 액면가 5,원 시가총액 1,814십억원 52주최고 / 최저가 12,원 / 77,7원 주가상승률 1개월 6개월 12개월 절대주가 (%) 상대주가 (%) 경영실적전망 결산기 (12월) 단위 216A 217A 218E 219E 22E 매출액 ( 십억원 ) 3,446 2,453 2,772 2,966 3,189 영업이익 ( 십억원 ) 영업이익률 (%) 순이익 ( 십억원 ) EPS ( 원 ) 1,729 21,847 6,619 5,397 6,594 증감률 (%) , PER ( 배 ) PBR ( 배 ) ROE (%) EV/EBITDA ( 배 ) 순차입금 ( 십억원 ) 부채비율 (%)

40 CAPE Company Analysis 218/6/11 현대미포조선 안정된실적, 그렇지만수주상황은걱정스럽다 표 1. 2Q18 실적 Preview ( 단위 : 십억원, %) 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18A 2Q18E YoY QoQ 컨센서스 차이 (a/b) 매출 영업이익 세전이익 순이익 영업이익률 (%) 세전이익률 (%) 순이익률 (%) 자료 : 케이프투자증권리서치본부, WISEfn Note: 217년 4분기매출및영업이익등은회계기준변경에따른조정으로실질적인기업성과를온전히반영하지못하고있습니다. 표2. 현대미포조선수주실적상세추정 ( 단위 : 백만불 ) 1Q16A 2Q16A 3Q16A 4Q16A 1Q17A 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18A 2Q18E 수주 수주누계 ,59 1,923 2, 수주잔고 6,73 5,264 4,441 4,558 4,349 4,631 4,241 4,26 3,836 3,511 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 대우조선해양 표3. Valuation 변경추이 PBR 목표 ( 18E) 18E 17A 목표주가 ( 원 ) 주가 ( 원 ) Upside(%) 비고 전회보고서 (218/4/11) , 92, 17.4 금회보고서 (218/6/11) , 9, 증감 , 자료 : 케이프투자증권리서치본부 그림 1. Trailing PBR Band 추이 ( 원 ) Price(adj.).4 x.6 x 25,.8 x 1. x 1.2 x 2, 15, 1, 5, '14 '15 '16 '17 '18 '19 '2 '21 자료 : 케이프투자증권리서치본부, WISEfn 4 CAPE Research Division ㆍ

41 CAPE Company Analysis 218/6/11 현대미포조선 안정된실적, 그렇지만수주상황은걱정스럽다 그림 2. 연간매출추이 그림 3. 연간영업이익추이 ( 조원 ) 매출 '9A '1A '11A '12A '13A '14A '15A '16A '17A '18E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대미포조선, WISEfn ( 십억원 ) 영업이익 (2) (4) (2 75) (6) (8) (1,) (8 68) '9A '1A '11A '12A '13A '14A '15A '16A '17A '18E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대미포조선, WISEfn 그림 4. 분기별매출추이 그림 5. 분기별영업이익추이 ( 조원 ) 매출 ( 억원 ) 영업이익 (2). (4) (3 63) (.2) (.9) 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E (6) 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대미포조선, WISEfn Note: 217 년 4 분기매출및영업이익등은회계기준변경에따른조정으로실질적인기업성과를온전히반영하지못하고있습니다. 그림 6. 현대중공업그룹지배구조 아산사회복지재단 + 아산나눔재단 3.6% 3.3% 2.35% 정몽준 25.8% 정기선 5.1% 3.3% 현대중공업지주 ( 상장 ) 순환출자 3.93% -> 27.74% 34.65% 33.3% 현대중공업 ( 상장 ) 현대일릭트릭 ( 상장 ) 현대건설기계 ( 상장 ) 91.13% 현대오일뱅크 IPO 추진중 8.5% 1% 현대글로벌서비스 현대삼호중공업 42.34% 증손자지분현대로보틱스제 2 주주정기선 (5.1%) 현대미포조선 ( 상장 ) 현대로보틱스제 1 주주정몽준 (25.8%) 현대로보틱스우호지분아산계재단 (2.35%) 현대로보틱스지배력실효지분 (33.25%) 1% 현대중공업제 1 주주 현대중공업지주 (27.74%) 미포엔지니어링 현대중공업제 2 주주 현대미포조선 (3.93%) 현대중공업우호지분 아산계재단 (3.6%) 매각예정 (DGB금융지주) 4,7억원, 9월 85.32% 하이투자증권 현대중공업지배력 실효지분 (34.73%) 현대일렉트릭제 1 주주 현대중공업지주 (34.65%) 현대일렉트릭우호지분 아산계재단 (3.3%) 92.42% 현대일렉트릭지배력 실효지분 (37.68%) 7.57% 하이자산운용 현대건설기계제 1 주주 실효지분 (33.3%) 실효지배 99.99% 현대건설기계우호지분 실효지분 (3.3%) 현대건설기계지배력 실효지분 (36.6%) 자료 : 케이프투자증권리서치본부, Dart CAPE Research Division ㆍ 41

42 CAPE Company Analysis 218/6/11 현대미포조선 안정된실적, 그렇지만수주상황은걱정스럽다 그림 7. 연간수주실적 /218 년수주목표 그림 8. 연간수주잔고추이 /218 년목표수주잔고 (billion USD) '8A '9A '1A '11A '12A '13A '14A '15A 16A 17A '18E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대미포조선 (billion USD) '8A '9A '1A '11A '12A '13A '14A '15A 16A 17A '18E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대미포조선 그림 9. 분기별수주누계추이 그림 1. 분기별수주잔고추이 (million USD) 2.5 수주누계 (billion USD) 7. 수주잔량 Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대미포조선 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대미포조선 그림 11. 분기별수주추이 (billion USD) 1.2 수주 < Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대미포조선 42 CAPE Research Division ㆍ

43 CAPE Company Analysis 218/6/11 현대미포조선 안정된실적, 그렇지만수주상황은걱정스럽다 그림 년누적수주선종비중추정 그림 년 2 분기말수주잔고비중추정 중형컨테이너 8 척, 29.5% LNG 벙커링.5% LPG 5.3% 중형벌크 3.4% 차량운반선 7.2% 중형컨테이너 5.3% 중형탱커 12 척, 7.5% 중형탱커 78.3% 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대미포조선 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대미포조선 표 년현대미포조선수주소식요약 ( ~ ) 항목 17 수주 18 목표알려진실적상세내역 내역 23 억달러 3 억달러 2 척 /6.9 억불 ( 달성률 : 23%) Nissen Kaium( 중형컨테이너 4 척,.9 억달러 ) Itochu Corp.( 중형컨테이너 2 척,.5 억달러 ) Central Marae( 중형탱커 1 척,.4 억달러 ) DSD Holdings( 중형탱커 1 척,.4 억달러 ) KOTC( 중형탱커 4 척, 1.7 억달러 ) Trafigura( 중형탱커 3 척, 1. 억달러 ) Niovis Shipping( 중형탱커 1 척,.4 억달러 ) Yasa Shipping( 중형탱커 4 척, 1.6 억달러 ) 자료 : 케이프투자증권리서치본부, 현대미포조선, 언론자료 CAPE Research Division ㆍ 43

44 CAPE Company Analysis 218/6/11 현대미포조선 안정된실적, 그렇지만수주상황은걱정스럽다 재무상태표포괄손익계산서 ( 십억원 ) 217A 218E 219E 22E ( 십억원 ) 217A 218E 219E 22E 유동자산 6,776 7,48 7,914 8,447 매출액 2,453 2,772 2,966 3,189 현금및현금성자산 증가율 (%) 매출채권및기타채권 ,2 1,97 매출원가 2,245 2,557 2,75 2,892 재고자산 매출총이익 비유동자산 1,543 1,62 1,644 1,69 매출총이익률 (%) 투자자산 판매비와관리비 유형자산 1,9 1,18 1,125 1,143 영업이익 무형자산 영업이익률 (%) 자산총계 8,319 9,82 9,558 1,137 EBITDA 유동부채 5,95 6,522 6,883 7,321 EBITDA M% 매입채무및기타채무 889 1,4 1,74 1,155 영업외손익 단기차입금 지분법관련손익 유동성장기부채 금융손익 비유동부채 기타영업외손익 사채및장기차입금 세전이익 부채총계 5,98 6,67 6,973 7,418 법인세비용 지배기업소유지분 2,217 2,35 2,458 2,59 당기순이익 자본금 지배주주순이익 자본잉여금 지배주주순이익률 (%) 이익잉여금 1,719 1,851 1,959 2,91 비지배주주순이익 기타자본 기타포괄이익 -364 비지배지분 총포괄이익 자본총계 2,339 2,475 2,585 2,72 EPS 증가율 (%, 지배 ) 1, 총차입금 이자손익 순차입금 총외화관련손익 현금흐름표주요지표 ( 십억원 ) 217A 218E 219E 22E 217A 218E 219E 22E 영업활동현금흐름 총발행주식수 ( 천주 ) 2, 2, 2, 2, 영업에서창출된현금흐름 시가총액 ( 십억원 ) 1,574 1,814 1,814 1,814 이자의수취 주가 ( 원 ) 78,7 9,7 9,7 9,7 이자의지급 EPS( 원 ) 21,847 6,619 5,397 6,594 배당금수입 BPS( 원 ) 111, , ,24 129,834 법인세부담액 DPS( 원 ) 투자활동현금흐름 PER(X) 유동자산의감소 ( 증가 ) 4, PBR(X) 투자자산의감소 ( 증가 ) 1, EV/EBITDA(X) 유형자산감소 ( 증가 ) ROE(%) 무형자산감소 ( 증가 ) ROA(%) 재무활동현금흐름 ROIC(%) 사채및차입금증가 ( 감소 ) -4, 배당수익률 (%).... 자본금및자본잉여금증감 3 1 부채비율 (%) 배당금지급 순차입금 / 자기자본 (%) 외환환산으로인한현금변동 -3 유동비율 (%) 연결범위변동으로인한현금증감 이자보상배율 (X) 현금증감 총자산회전율 기초현금 매출채권회전율 기말현금 재고자산회전율 FCF 매입채무회전율 자료 : 케이프투자증권리서치본부 44 CAPE Research Division ㆍ

45 CAPE Company Analysis 218/6/11 Compliance Notice 최근 2 년간투자의견및목표주가변경내역 Compliance Notice _ 최근 2 년간투자의견및목표주가변경내역 현대중공업 (954) 주가및목표주가추이 제시일자 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 168,954원 168,954원 168,954원 192,67원 28,57원 233,92원 제시일자 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 233,92원 176,62원 176,62원 178,53원 168,983원 152,753원 제시일자 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 197,624원 27,원 186,원 16,원 158,원 16,원 ( 원 ) 현대중공업 목표주가 248, 224, 2, 176, 152, 128, 14, 8, 16/12 17/6 16/6 17/12 18/6 목표주가변동내역별괴리율제시일자 투자의견 목표주가 괴리율 (%)_ 평균 괴리율 (%)_ 최고 ( 최저 ) Buy 152,58원 Buy 168,954원 Buy 192,67원 Buy 28,57원 Buy 233,92원 Buy 176,62원 Buy 178,53원 Buy 168,983원 Buy 152,753원 Buy 197,624원 Buy 27,원 Buy 186,원 Buy 16,원 Buy 158,원 Buy 16,원 * 괴리율산정 : 수정주가적용, 목표주가대상시점은 1년이며목표주가를변경하는경우해당조사분석자료의공표일전일까지기간을대상으로함깢 대우조선해양 (4266) 주가및목표주가추이 제시일자 투자의견 NR Buy Buy Buy Hold Buy 목표주가 - 22,원 24,6원 27,4원 27,4원 32,5원 제시일자 투자의견 Buy Buy Buy 목표주가 34,3원 35,5원 35,5원 제시일자투자의견목표주가 ( 원 ) 대우조선해양 목표주가 54, 48, 42, 36, 3, 16/12 16/6 17/6 17/12 18/6 목표주가변동내역별괴리율 제시일자 투자의견 목표주가 괴리율 (%)_ 평균 괴리율 (%)_ 최고 ( 최저 ) NR Buy 22,원 Buy 24,6원 Buy 27,4원 Hold 27,4원 Buy 32,5원 Buy 34,3원 Buy 35,5원 CAPE Research Division ㆍ 45

46 CAPE Company Analysis 218/6/11 Compliance Notice 최근 2 년간투자의견및목표주가변경내역 삼성중공업 (114) 주가및목표주가추이 제시일자 투자의견 Buy Hold Hold Buy Hold Buy 목표주가 1,6원 1,6원 9,443원 12,796원 12,796원 12,796원 제시일자 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 13,237원 13,237원 13,237원 13,237원 9,266원 1,149원 제시일자 투자의견 Buy Buy Buy Buy 목표주가 11,원 9,3원 9,3원 9,3원 ( 원 ) 삼성중공업 목표주가 14,4 11,6 8,8 6, 16/12 16/6 17/6 17/12 18/6 목표주가변동내역별괴리율제시일자 투자의견 목표주가 괴리율 (%)_ 평균 괴리율 (%)_ 최고 ( 최저 ) Buy 1,6원 Hold 1,6원 Hold 9,443원 Buy 12,796원 Hold 12,796원 Buy 12,796원 Buy 13,237원 Buy 9,266원 Buy 1,149원 Buy 11,원 Buy 9,3원 현대미포조선 (162) 주가및목표주가추이 제시일자 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 84,원 84,원 12,원 14,원 14,원 14,원 제시일자 투자의견 Buy Buy Buy Buy Buy Buy 목표주가 13,원 122,원 13,원 115,원 112,원 158,원 제시일자 투자의견 Buy Buy Buy 목표주가 14,원 18,원 112,원 ( 원 ) 현대미포조선 목표주가 17, 14, 11, 8, 5, 16/12 16/6 17/6 17/12 18/6 목표주가변동내역별괴리율제시일자 투자의견 목표주가 괴리율 (%)_ 평균 괴리율 (%)_ 최고 ( 최저 ) Buy 84,원 Buy 12,원 Buy 14,원 Buy 13,원 Buy 122,원 Buy 13,원 Buy 115,원 Buy 112,원 Buy 158,원 Buy 14,원 Buy 18,원 Buy 112,원 46 CAPE Research Division ㆍ

47 CAPE Company Analysis 218/6/11 Compliance Notice 최근 2 년간투자의견및목표주가변경내역 Ratings System 구분 대상기간 투자의견 비고 [ 기업분석 ] 12개월 BUY(15% 초과 ) ㆍHOLD(-15%~15%) ㆍREDUCE(-15% 미만 ) * 단, 산업및기업에대한최종분석이전에는긍정, 중립, [ 산업분석 ] 12개월 OverweightㆍNeutralㆍUnderweight 부정으로표시할수있음. [ 투자비율 ] 12개월 매수 (87.69%) ㆍ매도 (1.3%) ㆍ중립 (11.28%) * 기준일 까지 Compliance 동자료에게시된내용들은본인의의견을정확히반영하고있으며, 외부의부당한압력이나간섭없이작성되었음을확인합니다. 당사는공표일현재상기종목의발행주식을 1% 이상보유하고있지않습니다. 당사는동자료를기관투자자또는제3자에게사전제공한사실이없습니다. 당사는동자료에언급된종목과계열회사의관계가아닙니다. 조사분석담당자및그배우자는공표일기준동자료에언급된종목과재산적이해관계가없습니다. 본조사자료는고객의투자에정보를제공할목적으로작성되었으며, 어떠한경우에도무단복제및배포될수없습니다. 또한본자료에수록된내용은당사가신뢰할만한자료및정보로얻어진것이나, 그정확성이나완전성을보장할수없으므로투자자자신의판단과책임하에최종결정을하시기바랍니다. 따라서어떠한경우에도본자료는고객의주식투자의결과에대한법적책임소재의증빙자료로사용될수없습니다. CAPE Research Division ㆍ 47

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