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1 Samsung Global Strategy 中國訪問記 Post 미중무역분쟁 & 2 nd 산업패러다임변화 지난 9/1~12 일, 9/17~19 일, 두차례에걸쳐중국중경과심천에소재한주요기업을방문하였다. 본보고서는최근대두되고있는중국매크로위험이미치고있는산업의영향과중국산업의구조적변화를점검하기위해중국현지의 IT/ 자동차, 철강, 소비재기업방문내용을정리한것이다. I. 매크로 Up-date: 'Mini down cycle vs. 부양정책 Global Equity Team 전종규 Strategist juhn21@samsung.com 분기까지중국경기의 Down-cycle 이이어지고있다. 9 월중국제조업 5.8 을기록하면서시장예상치를하회하였으며차이신제조업 PMI 는 5. 으로 15 개월래최저수준을나타내었다. 9 월방문한중국기업은중국이직면한경기둔화와미중무역분쟁의부정적영향에대해우려하였으나업종별로체감경기는큰차이를나타내고있다. 미중무역분쟁의불확실성이남아있으나중국정부의경기부양적정책대응 ( 유연한통화정책, 재정지출확대, 소비촉진정책조합 ) 을감안할때중국경기는향후 1~2 분기에걸쳐연착륙기조를확인하게될것으로예상한다. II. 핵심이슈 : 중국 2 nd 산업패러다임변화 미중무역분쟁 (US-China Trade war) 이중국제조업위기를극대화시키고있다. 중국제조업은예고되었던 부채 (Credit trap, 과도한신용팽창 ), 인구구조 (Demographic trap, 고령화와급 격한저가노동력감소 ) 의체계적위험위에미국의무역분쟁압박 (Tukidides trap, 첨단산업견제 ) 이가해지면서경쟁력도태의임계점이더욱빨리다가오는것이다. 시진핑지도부의성장전략수정 (2 차개혁개방 ) 과함께중국의 2 차산업패러다임시대가도래하고있다. 중국정부는 2 차개혁개방 을전면에내세우기시작하였다. 시진핑주석은보아오포럼개막연설 (4.1 일 ) 에서 2 차개혁시대를공표한바있다. 시진핑지도부의 2 차개혁개방의골자는 (1) 구조개혁 (Reform), (3) 재균형 (Great rebalancing), (3) 대개방 (Grand market opening) 이다. 시진핑지도부의중장기성장전략은큰틀에서자생적경제구조구축에방점을두는것이다. 중국정부는 1978 년개혁개방이후진행되었던외부의존형성장방식 (1 st 산업패러다임 ) 에서 자생적경제구조 로의성장전략 (2 nd 산업패러다임 ) 전환을빠르게전개해나갈것이다. 중국 저부가가치제조업 과도한부채 는도태의영역인반면에 차세대하드웨어 ( 전기차, IT) 내수소비 와 플랫폼 산업은신성장의축이다. III. 4 분기금융시장전망 : 신중한 rebound 구간 4 분기, 중국증시의신중한지수반등 (Mild recovery) 을예상한다. 중국본토증시와홍콩 H 증시흐름은공히 과매도탈피 에방점을둘것으로판단하는것이다. 중기적관점에서는이러한증시의 Recovery 국면이 6~8 개분기에걸쳐이어질수있을것으로기대하는데이는 216 년 2 월 ~217 년말까지나타났던경기 ( 펀더멘탈개선 ) + 자본시장개방 ( 유동성개선 ) Rebound 의연장선을예상하는것이다. 중국정부는금융시장안정화조치를잇달아출시하고있다. 경기적인측면에서는 (1) 유연한통화정책 ( 금융긴축완화 ), (2) 재정지출확대, (3) 소비부양정책, 이세가지부양적기조가나타나는가운데증시에대해서는자본시장개방확대 ( 후룬통개통 ) 와유동성개선정책 (WMP 주식투자허용 ) 을공표하였다.

2 I. Macro Up-date Mini down cycle 지속 vs. 변화의조짐 9 월두차례의중국기업방문목적은크게 (1) 산업의구조적변화분석, (2) Bottom-up 차원의실물경기판단, 이두가지를위한것이었다. 중국산업의 Main-stream 에해당하는 IT, 자동차, 소비재, 시클리컬기업의현황은중국의실물경기를대변함과동시에중국산업의구조적변화과정을읽어내는데유용할것으로판단한다. 우리는지난 7 월중국현지의경제연구소, 대형증권사및운용사방문을통해서 Top-down 방식의중국경기흐름에대한논의를진행한바있다. 중국 IT/ 자동차, 철강, 소비재기업의공통된관심사는중국이직면한경기둔화와미중무역분쟁의불확실성이미칠수있는부정적영향에관한것임은분명해보였다. 다만, 중국상장사들은 Cyclical 기업과소비재기업별로체감경기의온도차이도확연하게나타나고있다. 중국 IT, 자동차업체는수요사이클의하락이최소내년상반기까지이어질것으로예상하고있는반면, 철강업체는동절기규제이슈와공급측개혁영향으로 4 분기이익모멘텀이개선될것으로기대하고있다. 또한중국음식료 ( 맥주 ) 기업의경우, 안정적인수요증가가이어지는가운데 3 급지이하의소비성장가속에대한중장기적인기대치가여전히유효하였다. 우리는중국경기가 Mini down cycle 의바닥에접근하고있다고판단하고있다. 최근발표되고있는중국실물지표는중국의경기둔화가진행형임을보여주고있다. 특히, 중국 투자 ( 고정자산투자증가율 ), 소비 ( 소매판매증가율 ) 지표가부진한모습을보이면서금융시장의우려를증폭시키고있는데이러한중국경기지표의급격한하락은중국경기의 Mini-down cycle 이진행되는가운데중국정책당국의금융긴축 (Deleveraging) 이영향을미쳤기때문이다. 비록미중무역분쟁의불확실성이남아있으나중국경기는올 4 분기와내년상반기에걸쳐연착륙기조를확인할것으로예상한다. 중국산업측면에서수요와실적에대한전망이엇갈리는것은 정책 의영향으로볼수있다. 중국정부는 7.31 정치국회의이후 금융긴축완화 & 재정지출확대 를결정하였다. 더불어미중무역분쟁이격화되는과정에서중국정부의신성장전략은 (1) 구조개혁강화, (2) 내수시장육성, (3) 시장대개방 의방향으로전환되는것은더욱명확해지고있다. 단기적으로는 Cyclical 업황개선이기대되는가운데중장기적인관점에서소비재기업의성장을예상하는이유이다. 다만, 미중무역분쟁불확실성확대 & IT/ 자동차수요사이클하락 을감안한다면중국 IT/ 자동차수요사이클은내년상반기가바닥으로판단된다. 삼성증권 2

3 Top-down 경기판단 경기둔화진행형 vs. 변화의조짐 중국경기는 Down-cycle 이어지고있다. 9 월중국제조업 5.8 을기록하면서시장예상치를하회하였으며차이신제조업 PMI 는 5. 으로 15 개월래최저수준을나타내었다. 올해 2 분기이후이어지고있는중국투자, 소매판매부진에이어신규수출주문 (48.) 이둔화되면서전반적인경기하락세가이어지고있는것이다. 다만, 중국 9 월비제조업 PMI 는 54.9 로전월대비.7 포인트상승하였는데이러한중국경기지표의흐름은 (1) 중국경기의 Mini down cycle, (2) 7.31 정치국회의이후금융긴축의완화 + 재정지출확대정책조합을반영하는것으로판단한다. 중국고정자산투자의부진은핵심지표인인프라투자증가율과철도부문투자증가율이전년대비각각 1.63%, 1.6% 감소한영향이매우크게나타난것이나정책당국의인프라투자와철도부문투자확대를공언한바있어점차완만한회복기조로전환될것으로예상한다. 중국소비시장은자동차 (3.2% yoy 감소 ) 를제외한가전, 일용품의전반적품목의실적회복이나타나고있고 9.2 소비촉진정책발표가있었다는점에서 4 분기소비시즌을맞아소비연착륙을기대하게되었다. 그림 1. 중국 PMI 추이 ( 지수 ) 비제조업 PMI 제조업 PMI 그림 2. 중국고정자산투자증가율추이 ( 전년대비증가율, %) 자료 : 중국국가통계국그림 3. 중국리커창지표추이 ( 전년대비, %) 자료 : 중국국가통계국그림 4. 중국품목별소매판매증가율추이비교 ( 전년대비, %) 년이후 4~12% 15 일용품 참고 : 샌프란시스코연준방식적용 자료 : 중국인민은행, 국가통계국, 국가철로국 5 (5) (1) 자료 : 중국국가통계국 자동차 삼성증권 3

4 중국, Mini down cycle 바닥접근 중국경기는 Mini down cycle 의바닥에접근하고있다. 중국경기지표의급격한하락은중국경기의 Mini-down cycle 이진행되는가운데중국정책당국의금융긴축 (Deleveraging) 영향이더해진것이다. 1~8 월중국의신용공급과인프라투자증가율이각각역사적저점을기록한것이그증거에해당한다. 비록미중무역분쟁의불확실성이남아있으나중국경기의 Mini down cycle 은올 4 분기와내년상반기에걸쳐바닥을통과하게될것으로예상한다. 4 분기, 중국의경기하강은속도조절이나타나게될것이다 정치국회의를통해공표한정책당국의 금융긴축완화 + 재정지출확대 의정책조합은중국매크로하방리스크관리에효용성을발휘할것이며최근 3 개월간에걸쳐나타나고있는 소매판매부진 의경우정책당국의부양조치가시작되었다. 중국정부는하반기들어 (1) 중국은행의대출확대, (2) 철도고정자산투자예산이전년대비 1% 증가한 8 천억위안으로재조정, (3) 소비육성정책 ( 소비체제촉진개선및주민소비잠재력향상에관한의견 ) 을발표하는등중국정부의유연한유동성공급과재정지출확대태도가확인되고있다. 관건은 (1) 부동산규제강화영향, (2) 미중무역분쟁불확실성완화 여부이다. 우리는 (1) 중국정부정책조합 ( 부동산과열지역의규제정책 vs. 하반기신용긴축완화및인프라투자확대 ), (2) 중국주택사이클을감안할때부동산시장의 연착륙 국면이좀더이어질것으로예상한다. 미중무역분쟁협상의진전은중국의경제적양보의폭과속도의결정에달려있다. 미중무역분쟁이본질적으로 장기화 가능성이높은가운데미국의대중국 2 천억달러추가관세부과이후극단적인대결구도의완화국면을기대한다. 하반기중국경기는 GDP 성장률 6.6% 내외의완만한 Mini down cycle 범주에위치할것으로예상한다. 그림 5. 중국총사회신용공급증가율추이 ( 전년대비, %) 시진핑 Deleveraging 정책기조 하반기완화 자료 : 중국국가통계국 그림 6. 중국재정지출증가추이 (GDP대비, %) 2 재정수지 1 (1) (2) (3) (3.3) (4) (5) 기금및정책금융채순발행포함 (4.7) (6) (7) 1Q 1Q2 1Q4 1Q6 1Q8 1Q1 1Q12 1Q14 1Q16 1Q18 자료 : CEIC, 삼성증권정리 삼성증권 4

5 Bottom-up 경기판단 9 월, 두차례에걸쳐중국기업을방문하였다. 9 월중국기업방문의목적은크게 (1) 산업의구조적변화분석, (2) Bottom-up 차원의실물경기판단, 이두가지를위한것이었다. 중국산업의 Main-stream 에해당하는 IT, 자동차, 소비재, 시클리컬기업의현황은중국의실물경기를대변하는것은물론중국산업의구조적변화과정을읽어내는데도움이되었다. 9 월중국기업방문을통해미팅을진행하였던 IT/ 자동차, 철강, 소비재 기업은중국투자와소비둔화의영향이실적으로직결되는핵심밸류체인에해당한다. 산업측면에서올해중국지표중에서가장눈에띄는항목은 인프라투자와자동차판매의단락현상 이었다. 8 월중국인프라투자는전년대비 1.6% 감소하며단락을기록하였고자동차판매는 4 개월연속감소하는부진한흐름을나타낸바있다. 중국기업의공통된관심사는중국이직면한경기둔화와미중무역분쟁의부정적영향에관한것임은분명해보였다. 다만, 중국상장사들은 Cyclical 기업과소비재기업별로체감경기의온도차이도확연하게나타나고있다. 중국 IT, 자동차업체는수요사이클의하락이최소내년상반기까지이어질것으로예상하고있는반면, 철강업체는동절기규제이슈와공급측개혁영향으로 9 월이후이익모멘텀이개선될것으로기대하고있다. 또한중국음식료 ( 맥주 ) 기업의경우, 안정적인수요증가가이어지는가운데 3 급지이하의소비성장가속에대한중장기기대치가여전히높게유지되었다. 표. 중국현지주요기업의경기판단및업황전망 구분기업명경기및업황판단전망 자동차장안자동차 - 경기하락속급격한자동차소비둔화 - 내년상반기까지업황둔화지속 IT Han s laser - Apple 수요둔화 cycle & 미중불확실성 - 혁신 IT cycle 219 년 2H 회복 철강중경철강 - 공급측구조개혁효과, 실적개선진행 년까지실적개선 cycle 유지 소비재중경맥주 - 안정적인소비성장지속, 구조조정진행중 - 중장기내수소비성장지속 자료 : 삼성증권정리 중국산업측면에서업황전망이엇갈리는것은 정책 의영향으로볼수있다. 중국정부는 7.31 정치국회의이후 금융긴축완화 & 재정지출확대 를결정하였다. 단기, 정책당국의부양적기조전환과환경규제가시클리컬기업에우호적환경을제공하는것과미중무역분쟁과정에서중국정부는 (1) 구조개혁강화, (2) 내수시장육성, (3) 시장대개방 으로의성장전략전환을구체화하고있다. 단기적으로는 Cyclical 업황개선이기대되는가운데중장기적인관점에서소비재기업의성장을예상하는이유이다. 다만, 미중무역분쟁불확실성확대 & IT/ 자동차수요사이클하락 을감안한다면중국 IT/ 자동차수요사이클은내년상반기가바닥으로판단된다. 삼성증권 5

6 II. 핵심이슈 Post 미중무역분쟁 & 중국 2 nd 산업패러다임변화 9 월중국기업방문을통해서재확인된이슈는 중국산업의위기 & 패러다임변화 에관한것이었다. 중국의산업생태계는대내외적인성장의위기와직면하고있다. 미중무역분쟁 (US-China Trade war) 이중국의제조업위기를극대화시키고있다. 중국제조업은예고되었던체계적위험, 부채 (Credit trap, 과도한신용팽창 ), 인구구조 (Demographic trap, 고령화와급격한저가노동력감소 ) 위에미국의무역분쟁압박 (Tukidides trap, 첨단산업견제 ) 이가해지면서경쟁력도태의임계점이더욱빨리다가오는것이다. 미국트럼프행정부가주도하고있는미중무역분쟁의패권경쟁은전세계산업구도의재편 (Labor intensive 제조의탈중국화, 중국첨단제조기술진입차단 ) 을야기하면서중국을제조업공동화위기로몰아세우고있다 년개혁개방이후중국제조업부흥을주도하였던 (1) 가격경쟁력기반의생산기지확대, (2) Copy cat & Value for money 제조패러다임의시대는이미끝났다. 우리의관심은 Post 미중무역분쟁시대 ( 제조업공동화위기 ) 를대비하는중국정부의정책전환과산업패러다임의변화에있다. 중국정부는 2 차개혁개방 을전면에내세우기시작하였다. 시진핑주석은보아오포럼개막연설 (4.1 일 ) 에서 2 차개혁시대를공표한바있다. 시진핑지도부의 2 차개혁개방의골자는 (1) 구조개혁 (Reform), (3) 재균형 (Great rebalancing), (3) 대개방 (Grand market opening) 이다. 시진핑지도부의중장기성장전략은큰틀에서자생적경제구조구축에방점을두는것이다. 중국정부는 1978 년개혁개방이후진행되었던외부의존형성장방식 (1 st 산업패러다임 ) 에서 자생적경제구조 로의성장전략 (2 nd 산업패러다임 ) 전환을빠르게전개해나갈것이다. 중국 저부가가치제조업 과도한부채 는도태의영역인반면에 차세대하드웨어 ( 전기차, IT) 내수소비 와 플랫폼 산업은신성장의축이다. 역설적으로향후중국의하드웨어, 내수소비업그레이드의지연은중국의국가경쟁력도태와성장의종말을의미하는것이다. 삼성증권 6

7 중국 2 nd 산업패러다임변화 Post 미중무역분쟁시대 New normal & 산업구조재편 중국제조업은 공동화, 성장붕괴 의위기에봉착하고있다. 미중무역분쟁 (US-China Trade war) 은중국을중심을한산업구조의재편을촉구하고있다. 중국제조업은예고되었던체계적위험, 부채 (Credit trap, 과도한신용팽창 ), 인구구조 (Demographic trap, 고령화와급격한저가노동력감소 ) 위에미국의무역분쟁압박 (Tukidides trap, 첨단산업견제 ) 이가해지면서경쟁력도태의임계점이더욱빨리다가오는것이다. 미국트럼프행정부가주도하고있는미중무역분쟁의패권경쟁은전세계산업구도의재편 (Labor intensive 제조의탈중국화, 중국첨단제조기술진입차단 ) 을야기하면서중국을제조업공동화위기로몰아세우고있다. 우리는미중무역분쟁의본질을 (1) 미국의경제적이익획득 ( 대중무역적자축소, 위안화조정, 미국지적재산권보호, 중국시장개방 ), (2) 전략적대중국첨단산업육성차단으로해석하고있다. 중국제조산업은저가노동력에의존한저부가가치산업의도태 ( 동남아, 신흥국가이전 ) 가빨라지는가운데고부가가치첨단제조업으로의업그레이드전략은전방위적인차단이시작되었다. 중국정부와제조업은 Post 미중무역분쟁 ( 제조업공동화위기 ) 에대응하는새로운전략과산업패러다임의변화가불가피하게되었다 년개혁개방이후중국제조업부흥을주도하였던 (1) 가격경쟁력기반의생산기지확대, (2) Copy cat & Value for money 패러다임시대는끝났다. 표. 중국제조업위기 구분 부채 (Credit trap) 인구구조 (Demographic trap) 미중무역분쟁 (Tukidides trap) 자료 : 삼성증권정리 주요내용 - 중국의과도한신용팽창 - 28 년금융위기이후중국부채규모 GDP 대비 165% 292%(217 년말기준 ) - 지방정부, 비금융기업 Credit risk 및가계부동산 Bubble 우려 - 저가노동인구의급격한감소및가파른고령화속도 - 경제활동인구비중 212 년 peakout, 6 세 고령인구 2.1 억 (15 년 ) 3.6 억 (3 년 ) - 호구제개혁및농촌인구의급격한감소 - 대미국수출상품의무역관세 (1%~25%), 위안화강세, 수출경쟁력하락 - 미국, 지적재산권보호강화및처벌강화 (Copy cat 不容 ) 및시장개방리스크 - 미국의대중국첨단산업 In-Outbound 규제강화 그림 7. 중국비금융기업부채비율추이비교 (GDP 대비, %) 디레버리징진행 자료 : BIS, Total credit to non-financial corporations China Advanced economies 92. 그림 8. 미중관세전쟁 vs. 수입규모비교 ( 십억달러, 12 개월이동평균 ) 대미수출액 미국의요구 자료 : Bloomberg 무역수지 삼성증권 7

8 개혁 (Reform), 재균형 (Rebalancing), 대개방 (Open market) 정책 중국산업은 2 nd 패러다임변화의시기로진입하고있다. 시진핑주석은지난 4 월 1 일보아오포럼개막연설에서 2 차개혁시대를공표한바있다. 시진핑지도부가제시한 2 차개혁개방의방향은 (1) 구조개혁 (reform), (3) 재균형 (Great rebalancing), (3) 대개방 (Grand market opening), 이세가지이다. 시진핑지도부의중장기성장전략은큰틀에서자생적경제구조구축에방점을두는것이다. 강력한구조개혁을통해금융시스템위험을제어하고 14 억중국소비자를활용한시장개방과거대한소비플랫폼을활용하여 중진국함정, 미국의견제, 4 차산업혁명의위험 을돌파하겠다는것이다. 중국정부는 1978 년개혁개방이후진행되었던외부의존형성장방식 (1 st 산업패러다임 ) 을폐기하고미중무역분쟁의위협에대응하기위한 자생적경제구조 로의성장전략 (2 nd 산업패러다임 ) 전환을빠르게전개해나갈것이다. 자생적경제구조로의전환은 (1) 기업통폐합과재무제표구조조정, (2) 내수 boom 과소비업그레이드, (3) 제조, 금융, 서비스시장대개방과글로벌 M&A boom 이라는새로운산업패러다임으로연결되는것이다. Post 미중무역분쟁시대에 성장 과 도태 의영역은명확하게갈리고있다. 중국 저부가가치제조업 과도한부채 은도태의영역인반면에 차세대하드웨어 ( 전기차, IT) 내수소비 와 플랫폼 산업은 2 차산업패러다임의축이다. 역설적으로향후중국의하드웨어, 내수소비업그레이드의지연은중국의국가경쟁력도태와성장의종말을의미하게될것이다. 표. 중국산업패러다임변화 구분 1 st 산업패러다임 Shift 2 nd 산업패러다임 Shift 시기 1978~215 년 216~23 년 핵심정책거점개발, 투자 / 제조주도양적성장, 제한적개방 성장동력인구보너스 ( 저렴한노동력 & 소비인구 ) 성장산업대형 Cyclical 산업, Labor intensive 제조업, 부동산 구조개혁, 재균형정책, 대개방 내수 Boom 과소비업그레이드, 플랫폼확장, M&A 내수소비, 차세대하드웨어, 플랫폼비즈니스, 금융 Risk 지역, 산업, 소비불균형과도한부채, 인구구조변화, 미국과의패권경쟁 자료 : 삼성증권정리 그림 9. 중국 2 차개혁개방 & 2 nd 산업패러다임 자료 : 삼성증권 삼성증권 8

9 nd 산업패러다임 (1) 재균형정책 (Great rebalancing) 중국정부의중장기신성장전략은기본축이 재균형 (Great rebalancing) 이다. 1978년개혁개방이후중국의성장전략은투자 / 제조업의양적성장중심으로전개되면서 불균형시대 (1,2급지/3 급지이하, 투자 / 소비, 제조 / 서비스업불균형 ) 를초래하였다. 시진핑지도부의재균형정책은과거 4년간유지되었던 1 st 산업패러다임의레드오션 (1,2급지/ 투자 / 저부가가치제조업 ) 에서벗어나새로운블루오션 (3급지이하 / 내수소비 / 첨단제조업 ) 으로정책의초점을맞추어가는것이다. Post 미중무역분쟁시대의중국성장은 3 급지이하 ( 인구 1 억명 ) 의내수소비업그레이드와 첨단제조 성패에달려있다. 중국이미국의패권견제에따라성장한계를경험하였던과거독일, 일본, 구소련과차별화하는자생적경제구조를구축하기위해 투자 소비, 구경제구조조정 신경제육성 이라는재균형 전략에재정투입과정책초점을맞추는것이다. 중국정부의재균형정책은경제적구조변화를야기하게될것이다. 중국투자와제조업은경제적균형점 ( 글로벌 GDP 에서중국비중 15%) 비해각각 1% 포인트이상높은 Bubble 국면에위치한반면여전히소비와서비스부문은 4~5% 포인트낮은수준에머무르고있다. 미국의강력한압박이진행되고있는무역과제조업은이미임계점에도달하였다. 중국은 225~3 년에걸쳐경제적균형점을맞추어나갈것이다. 중장기적으로중국내수소비와서비스업이글로벌시장에서차지하는비중은 2% 대로수렴해나갈것으로예상한다. 중국수출의경우 217 년 2.2 조달러로세계최대규모를나타내고있으나 28 년금융위기이후 GDP 대비수출비중은가파르게감소하면서 21 년 WTO 가입이전수준 (2 년 2.6% vs. 217 년 18.5%) 으로하락하였으며중국제조업비중은 213 년처음으로서비스산업에게역전을허용한이후더욱격차가벌어지고있다. 중국경제성장의블루오션은내수소비와서비스업에남아있다. 그림 1. 글로벌시장에서의중국비중비교 217 년 투자 27% 인구 3% 2% 1% 19% 15% GDP 222 년 투자 28% 인구 3% 2% 1% 18% 18% GDP 소비 11% % 12% 12% 제조업 28% 소비 15% 14% % 15% 제조업 25% 무역 서비스업 무역 서비스업 자료 : IMF, 세계은행, UN, 삼성증권추정 삼성증권 9

10 그림 11. 중국재균형정책 (1): 세계에서차지하는중국제조업비중 vs. 소비비중추이및전망 (%) 3 제조업 소비 자료 : IMF, UN, 삼성증권추정 그림 12. 중국재균형정책 (2): 중국인프라투자추이및전망 ( 조위안 ) 시진핑 2 기 (218~22 년 ) CAGR 8% 후진타오 (24~12 년 ) CAGR 2.5% 시진핑 1 기 (213~17 년 ) CAGR 17.8% 자료 : CEIC, 삼성증권추정 그림 13. 중국 GDP 대비 2 차산업 vs. 3 차산업비중추이 그림 14. 중국 GDP 에서수출이차지하는비중추이 (%, GDP 대비 ) 55 3 차산업 (%, GDP대비 ) 차산업 년 WTO 가입이전수준회귀 자료 : CEIC 자료 : CEIC 삼성증권 1

11 nd 산업패러다임 (2) 중국제조업그레이드전략수정 시진핑지도부의제조업업그레이드전략은미국의강력한견제에따라거대한장애물과직면하게되었다. 미국은 In-Out bound 첨단산업의패권보호전략, 중국 제조 225(China manufacturing 225) 계획에언급된 1 대업종에대한대미투자제한 (Inbound investment restrictions) 과중국에진출한미국기업들의기술유출방지및지적재산권제공제한 (Outbound limitations regarding IP) 과같은대중광범위한무역제재조치를확고히표명하고있다. 중국의제조 225 프로그램은전면적인수정이불가피하다. 중국의제조업 1 대전략업종은차세대 IT 기술, 첨단장비 ( 로봇, 우주항공, 해양공정, 교통, 전력, 농업기계 ), 신에너지자동차, 신소재, 바이오로구성되어있다. 중국은제조 225 프로젝트를통해 3 년에걸친중장기첨단제조패권을다투는계획을수립하였으나여전히부족한원천핵심기술과높은대외부품의존도를감안할때미국을위시한첨단제조강국의지적재산권과기술장벽건설은매우위협적일수밖에없다. 중국의제조 up-grade 정책은크게보면선진국모델을벤치마킹하여기민한추격 (Fast-follower) 을펼치는전형적인신흥국성장모델과 2 년이후구축한강력한플랫폼비즈니스와연계한 By passing 전략이결합되어있다. 미국트럼프행정부의 제조 225 견제전략은중국하드웨어첨단화를상당기간지연시킬가능성이있다. 대표적인사례가반도체로미국, 일본의기술장벽구축으로인해중국반도체굴기계획은순조롭지못한과정이나타날수있을것이다. 중국의하드웨어업그레이드전략은수정방향은 (1) 플랫폼확장, (2) 개방확대, (3) 내수시장업그레이드로판단한다. 중국은광대한내수시장의구매력을응집시키는플랫폼을구축함으로써자율주행, AI 의시장화를선도하면서제조업에이어금융, 서비스 ( 의료, 교육, 문화 ) 시장개방을통해경쟁력을제고하고향후 1 년에걸쳐중국내수시장규모를 2 배이상확대함으로써규모의경제달성과제조업전반의선진국 Catch-up 을이어나가겠다는것이다. 중국제조업의개방확대는글로벌기업에대한 M&A 도주요한전략이될것이다. 그림 15. 중국첨단산업전략수정 시진핑 1 기제조업업그레이드전략 미국첨단산업패권견제 제조업수정전략 최고 미국독일일본제조업기술수준 (Tech level) 품질수준 평균진입 단계세계제조강국반열진입 (~225 년 ) 87.5 우위분야경쟁력강화제조업수준향상글로벌신산업플랫폼구축 2 단계세계제조강국평균수준 (~235 년 ) 혁신기술제고주요영역성과달성비교우위산업주도 9 3 단계세계제조업 Top-tier (~249 년 ) 제조업강국지위강화주요산업 First Mover 글로벌제조업리드 첨단장비 환경 신산업 제조 225 (Copy cat) 첨단 CNC 공작기계 / 로봇 우주항공장비해양공정장비 / 고기술선박 선진궤도교통장비 전력장비 농업기계장비 신에너지자동차 신소재 바이오차세대 IT 기술 In-out Bound 기술규제 플랫폼확장 개방확대 내수업그레이드 제조업자생경제구축 로컬기업 R&D 확대 & M/S 확대 자율주행, AI 플랫폼연합차세대플랫폼확장 중국수요주도 전기차, IT 밸류체인개방확대 14 억중국소비구매력확장 ( 소비규모 5 조 12 조달러 ) 자료 : 삼성증권정리 삼성증권 11

12 nd 산업패러다임 (3) 시장대개방 미국트럼프행정부의봉쇄적정책에맞서중국은금융, 서비스시장의대개방을시작한다. 시진핑 2 기지도부가금융, 서비스시장대개방을추진하는취지는 (1) 대외적으로는미중무역분쟁의협상카드, (2) 금융, 서비스산업의경쟁력제고, (3) 미국의대중국첨단제조견제의대응에방점을둔것은명확하다. 중국제조업, 금융, 서비스산업 ( 의료, 교육등 ) 의개방확대가발빠르게진행될것으로예상한다. 미국이중국의제조 225 프로젝트에서선정한 1 대육성산업에대해 In-Out bound 규제 ( 중국진출미국기업의기술전이규제 & 미국내테크기업에대한중국투자제한 ) 를확고히하는가운데중국은자동차, IT 기업의중국진출을촉진하기위한 Incentive program 도입이필요하다. 시진핑주석과리커창총리의미중무역분쟁에대응하는세가지원칙, (1) 자유무역주의가치존중, (2) Hi-tech 진출기업에대한기술전이압박금지, (3) 지적재산권보호강화와더불어중국진출제조기업에대한지분규제철폐와세제혜택도협의의대상이될것이다. 시진핑 2 기지도부의산업대개방은장쩌민주석의 1992 년외자기업자동차합작회사허가와 1995 년외자금융기관라이선스허용이후에가장대담한수준의개방으로중국제조, 금융, 서비스산업의변혁을이끌어낼것으로주목해야할가치가충분하다. 시진핑지도부는지난해 11 월외자금융기관 ( 은행, 보험, 증권, 운용 ) 의지분확대 (49% 51%) 와최대주주허용, 외자기관의차별완화등을발표하면서본격적인금융시장개방강화의지를보여준바있다. 또한, 중국시장개방확대의방안으로검토중에있는해남특구의자유무역항구 (free port) 건설은 (1) 위안화자유환전시스템구축, (2) 금융, 물류중심의서비스시장전체개방, (3) 조세와외환관리상특혜가부여되면서향후중국금융, 서비스시장완전개방의모델이될것이다. 그림 16. 중국제조, 서비스산업개방추이및전망 마오저뚱덩샤오핑장쩌민후진타오시진핑 1기 (1세대개방 ) 1949~ 1978~ 1989~ 시진핑 2 기 ( 시장대개방 ) 23~ ~ ~222 데탕트 주요경제정책 중앙계획경제 개혁개방전환 지배구조개혁시장개방 & WTO 가입 균형개발시장화 & 국제화 공급측개혁국가자본주의 Great rebalancing 개혁개방 ( 대개방 ) 완전개방 개방강도 제힌개방 시범개방 제조업 (1992~) 금융 (1996~) 제조업 금융 서비스 (215~) 제조업 (218~) 금융 (218~) 서비스 (218~) 주요개방조치 제조업금융서비스 자동차, IT 합자기업설립 은행, 증권, 보험라이센스 자동차, IT, 하이테크 JV 확대 외자의료서비스시범서비스 자동차, 테크지분제한상향 금융 ( 은행, 보험, 증권, 운용 ) 지분상향, 차별완화 의료, 교육서비스개방 자료 : 이형근 중국금융시장개방연구 (22 년 ), 윤상우 중국발전모델진화와변동 (218 년 ) 발췌, 삼성증권정리 삼성증권 12

13 산업의변화 (1) 자동차 9 월중국총칭과심천에서장안자동차, 동풍자동차, BYD, 세곳의자동차기업을방문하였다. 중국자동차산업은 (1) 자동차수요 Cycle, (2) 정부자동차부양정책, (3) Next 헤게모니경쟁, 이세가지가핵심이슈로자리매김하고있다. (1) 자동차수요사이클 중국자동차수요는하반기들어역성장을보이는부진한흐름을나타내었는데이에대해현지기업들은지난해높은기저효과 ( 구매세인하종료 ) 와미중무역분쟁, 부동산및 P2P 규제이슈에따른수요이연현상이더해졌기때문으로해석하였다. 중국의자동차수요는규제와경기사이클적요인을감안한다면 219 년상반기가바닥으로예상되고있다. 다만, 중국자동차시장의경기사이클요인을배제한다면중국의자동차보급율 (217 년기준 1, 명당 15 대 ) 과소득수준을감안할때당분간연 5% 수준의성장은가능할것으로예상한다. 향후 5 년간중국자동차시장에서주목되는소비트렌드는 (1) 2~215 년중국자동차시장성장을견인하였던 1~2 급지를대체하는 3 급지이하의자동차판매성장, (2) 21 년이후강력한판매증가세를주도하였던 SUV 의침투율, (3) 신에너지자동차성장이될것이다. 중국자동차산업은 2년대중반이후강력한 1 st auto boom을구가한바있다. 중국자동차판매는 2년 28만대에불과하였으나 1,2급지핵심지역을중심으로한폭발적인중산층확대와새로운소비계층의출현 (8년이후탄생한소황제그룹 ) 으로인해 2년이후불과 13년만에 1배의자동차판매증가율을보이면서글로벌최대자동차시장으로부상하였다. (24년 56만대 29년 1,36만대 213년 2,199 만대 ). 특히중국의인당 GDP 3천달러를돌파한 28년 ( 자동차판매 936만대 ) 부터자동차판매량이 2배로증가하는데소요된시간은불과 2년이소요 (21년자동차판매 1,84만대 ) 되면서중국의 1 st my boom 시대가도래하였음을확인시켜준바있다. 향후 5~1년에걸쳐중국자동차시장에서의승자그룹은중국 2 nd auto boom(216~23 년 ) 의경쟁력에서판가름나게될것이고이는중국의 2 nd auto boom을주도하는소비계층과지역 (3급지이하, 소황제세대 ), 그리고 SUV Segment와 Post 내연자동차시장에서결정지어진다는의미이다. 그림 17. 중국자동차판매 : 217 년 vs. 218 년월별추이 그림 18. 중국자동차보유대수증가추이및전망 ( 백만대 ) 년 ( 대 /1,명) Korea Autorization China Autorization 5 한국 년 2 중국 자료 : 중국공신부 1 월 2 월 3 월 4 월 5 월 6 월 7 월 8 월 9 월 1 월 11 월 12 월 자료 : CEIC, KAMA 삼성증권 13

14 (2) 정부부양정책 자동차소비업그레이드 중국정부가 9 월자동차소비업그레이드정책을공표하면서자동차정책에대한관심이재부상하고있다. 9.2 국무원자동차소비업그레이드정책의골자는 (1) 공유및고연비차량의유통체제개선, (2) 중고차유통, 도시간제한폐지, (3) 신에너지자동차구매세및보조금수혜유지, (4) 친환경인프라확충, (5) 농어촌지역자동차소비업그레이드지원으로구성되어있다. 중국정부의자동차소비업그레이드정책은로컬소형자동차소비부양과신에너지차량보급확대에방점을두고있다. 중국정부는 28 년금융위기이후경기및소비둔화 cycle 에서 4 차례에걸쳐자동차소비부양정책을시행하였다. 중국정책당국의자동차부양정책은 (1) 소비부양효과 ( 전체소매판매에서자동차의차지하는비중 28%), (2) 중국로컬자동차 maker 지원, (3) 중저소비층의소비업그레이드 ( 농어촌 ) 에유용하기때문이다. 최근중국자동차소비가단락현상을보이면서 1~11 월중자동차하향정책과구매세인하가능성이높아졌다. 이러한자동차소비부양책이가시화될경우, 중국자동차소비는올해 4 분기에바닥을통과할수있을것이다. 표. 중국자동차소비부양정책 기간기간주요내용 자동차하향이구환신 29.3 월 ~12 월 리터이하소형차, 제품구매 1~13% 보조금지급 - 삼륜차저속상용차, 신차교환시제품가 1% 보조금지급 구매세인하 29.1 월 ~1.12 월 - 1.~1.6 리터차량구매세 1% 5% 인하, 1. 리터이하면세 이구환신확대 21.1 월 ~12 월 - 이구환신보조금 3~6 천위안 5 천 ~1.8 만위안으로상향 구매세인하 월 ~17.12 월 리터이하차량구매세 1% 5% 인하, 217 년 7.5% 자동차하향구매세인하 자료 : 언론보도정리, 삼성증권추정 월 ~? 월 - 농어촌지역자동차구매보조금지급 리터이하차량구매세인하가능성 또하나의이슈는친환경자동차산업지원정책이다. 글로벌주요국가들은신에너지자동차시장에서의경쟁력확보를위해 (1) 가격 ( 보조금및세제혜택 ), (2) 충전인프라구축, (3) 기술혁신 ( 배터리및디자인 ) 지원정책을펼치고있다. 중국은미국, 독일, 노르웨이와더불어가장강력한신에너지자동차산업지원정책프로그램을가동하고있다. 금융시장은 219 년중국의친환경자동차보조금확대 ( 연장 ) 와자동차메이커에대한크레딧시스템도입을주목하고있다. 중국신에너지자동차보조금정책과크레딧제도도입에따라중국자동차판매에서신에너지자동차가차지하는비중이의미있는두자릿수진입속도 (22~22 년 ) 가결정될수있기때문이다. 표. 국가별전기차육성정책 국가 미국 중국 독일 노르웨이 한국 보급목표 (22 년 ) 33 만대 5 만대 자료 : 언론보도정리 구매혜택 - 세금감면 ( 배터리용량에따라 2,5~7,5 달러 ) - 차량구매세면세 - 보조금지급연장가능성 (vs. 22 년소멸 ) 1만대 - 1kWh당 5유로, 1만유로상한보조금지급 - 차량구매후 1년간운행세면제 225년 - 전기차부가가치세, 등록세면제 1% - 고속도로과징면제 222년 - 보조금지급 (1천 ~1,2 만원 ) 전기차 35만 - 세금면제수소차 1.5만 인프라구축및상용화 - 전기차핵심부품개발및인프라사업프로젝트정부자금 23억달러지원 - 캘리포니아등 9개주얼라이언스, 전기차의무판매비율제도 (ZEV) 도입 - 기존자동차전기구동장치전환시 4천달러보조금지급 - 인프라구축지원 ( 신규주차장 18% 충전인프라구축, 3% 보조금지급 ) - 자동차메이커전기차제조비율 219년 12%, 22년 12% 의무제 - 차량구매제한 / 운행제한미적용 ( 번호판우선배정 ) - 23년내연자동차판매중단 - 급속충전기인프라누적 15만대보급목표 (22 년 ) 년자동차 CO2 배출량제로, 내연자동차판매중단 - 정부및공공기관신차구입시전기차구입의무화, 가정용충전기지원 - 전기차제조의무비율도입검토 삼성증권 14

15 (3) Next 자동차헤게모니경쟁 : 전기차성장 & 자율주행차경쟁심화 중국은 Post 내연자동차의 Frontier market 을구축하고있다. 중국은광대한 14 억중국소비자를기반으로이미세계자동차판매최대시장으로부상하였고중국정부가 9.2 소비촉진정책으로재확인한강력한친환경, 자율주행시장육성정책, 그리고세계최대 2,3 신소비층을보유하고있다는점에서세계전기차소비의 2/3 를차지하는현재의모습처럼 225~23 년까지글로벌 Next 자동차헤게모니를지배할가능성이높다. 글로벌자동차산업의 Next 헤게모니경쟁은동력과시스템의개혁, 즉 (1) 화석연료 친환경전력으로의동력전환, (2) 자율주행을통한편리성 / 안전성의획기적개선으로진행되고있다. Post 내연자동차진화속도와총량변수는각각 (1) 각국정부의규제, 육성정책과기술개발속도, (2) 공유경제효과, 이두가지에관심이집중될것이다. 전기자동차와수소차와의미래시장점유율판도는결국에너지망인프라구축속도와전기차밧데리, 수소경제개발속도의경쟁으로부터결과가판가름나게될것이고 (225 년까지전기자동차의시장선점효과는유효 ), 새롭게부상하고있는공유경제는완전자율주행차시현이되는시기에현재와같은유휴자동차 ( 비운행자동차 ) 의감소와전체시장사이즈의변화를촉발시키는요인이다. 중국자동차산업의 Next 헤게모니는 (1) 하드웨어, 전기차중심의양적성장확대, (2) 자율주행시스템상용화경쟁으로전개되고있다. 중국정부는매우적극적인 Post 내연자동차시장육성정책을펼쳐나가고있는데중국의 22 년, 전기차판매목표를 2 만대이상으로설정하고있으며 219 년부터중국내에서연간 3 만대이상내연기관을생산하는전체자동차제조사들을대상으로친환경차량의무생산제시행을확정하였다. 중국정부의적극적인친환경, 자율주행차시장육성정책은 (1) 첨단자동차산업의경쟁력획득, (2) 소비시장육성, (3) 친환경산업밸류체인구축을위한선택이다. 중국정부의강력한육성정책과활성화되어있는중국의플랫폼비즈니스, 공유경제환경을감안할때 22~225 년까지중국의친환경에너지자동차시장확대와주행시스템의자율화는매우빠른속도로전개되어갈것이다. 기계식자동차시대의종말은곧시간과공간의새로운부가가치창출을의미한다. 새로운 IT 기술의접목과다양한 AI 서비스가제공되면서미래자동차시장은자산으로써의가치보다는소프트비즈니스모델이소비되는개념으로진화해가고있다. 그림 19. 중국전기차판매및보급률전망 ( 백만대 ) (%) 보급률 ( 우측 ) 판매량 ( 좌측 ) E 22E 225E 23E 자료 : 중국공신부, 절능망 그림 2. 중국내연자동차 vs. 신에너지자동차보유추이및전망 ( 백만대 ) Aiutoriztion 자료 : CEIC, 공신부, 삼성증권추정 내연자동차 Peak-out 전체 내연자동차 신에너지 삼성증권 15

16 전기차밸류체인 up-date 9 월 17~19 일중국심천에서개최된전기차포럼에서주목을받을것은중국전기차밸류체인이었다. 향후전개될중국발신에너지자동차 boom 은글로벌자동차산업구도에주요한변화를촉발하게될것임은분명하다. 중국은전기차산업의 Up-stream 과 Down-stream 부문에서고성장이예상되는가운데핵심소재, 부품과완성차분야의성장속도가주목을끌고있다. 중국은 Up-stream 분야에서경쟁우위를점하고있다. 대규모광산인수와안정적인원재료공급망확보, 과감한 capex 투자를통해음극재를필두로양극재부문에서도중국산비중을높여가고있고비교적높은기술력을요구하는전해액과분리막시장에서도추격이빨라지고있다. 전기차의핵심으로불리는 2 차전지분야는중국이전략적성장을이뤄내고있다. BYD 와 CATL 등주요중국 2 차전지업체들이기술적장벽을 Catch-up 하면서일본과한국 (LG 화학, 삼성 SDI) 에대항하는 2nd 플레이어로빠르게부상중에있다. Down-stream 산업은전기차생산, 판매와충전소구축, 관리기업들로구성된다. 현재의전기차시장은정부보조금으로형성된중국로컬브랜드가시장이주류를형성하고있다. 하지만 219 년크레딧제도시행이후크레딧수요는새롭게발생하는반면, 보조금영향은점차감소할것이다. 정부의정책기조가유인 ( 보조금 ) 에서규제 ( 크레딧 ) 로선회하는과정에서전기차판매시장은로컬브랜드와해외 (JV) 브랜드의각축장이될전망이다. 그림 21. 글로벌전기차밸류체인 ( 중국중심으로구성 ) 광산 / 재료 낙양몰리브덴, 텐진리튬 풍산, LS 산전 코발트리튬망간리튬리튬인산철삼원계 후남뤠이샹, 당성커지텐진바모 BYD, 구어쉬엔샨샨그룹, 하문텅스텐 엘엔에프, 에코프로 첨가제 LiPF6 용매 Tinci 리켐 Tinci, 신조방 Tinci 후성 Up stream 양극재 전해액 Tinci 솔브레인 천연흑연인조흑연티타늄탄산리튬 BTR 샨샨 포스코켐텍 히타치, 미쓰비시 건식 습식 중커커지 Asahi Kasei Celgard Senior SK이노, W-scope Asahi Kasei, Toray tonen 음극재 분리막 IT 용전지제조 BYD, ATL, Lishen 배터리 Pack 보쉬, 콘티넨탈 BMS Middle stream 차량용 2 차전지 삼성SDI, LG화학, SK이노 BYD, CATL, 워터마삼성SDI, LG화학, SK이노 Panasonic, Murata 모터컨트롤러 전기모터 중국 한국 일본 미국 Down stream 전기차생산 BYD, 중타이, 북경기차, Chery 미쓰비시, 닛산 Tesla 현대기아차 충전기 / 소 유럽 비상장 자료 : 삼성증권정리 삼성증권 16

17 플랫폼 vs. 제조연합헤게모니경쟁 글로벌관점에서 Post 내연자동차시장을두고대형플랫폼기업과제조연합간의경쟁이이어지고있다. 21 년이후자동차시장의 Next 헤게모니는 (1) 하드웨어 : 전기차 > 수소차, (2) 소프트웨어 : 자율주행시스템으로진화되어왔는데, 자율주행시스템의경우글로벌플랫폼기업을중심으로한초연결시스템이정착될것으로예상하는시각이우세하였으나최근, 플랫폼생태계확장에대한제조업그룹의대대적인반격 이본격화되고있다. 미국의 Google 로대표되는거대플랫폼기업의자율주행시스템에대항하여바이두, 엔비디아, 자동차 Maker 의연대가전개되고있다. 하나의플랫폼과초지능이확실한전략적우위를획득하여독점적지배체제를구축하는단극성경제가내포하고있는위험성에대비하기위해제조업체를중심으로다극성경제구축이빠르게진행되는것이다. 구글이진행하고있는자율주행차시스템은지도와모바일 OS, 클라우드모니터링등생태계가구글에의해독점되면서제조업의종속화와도태를야기할수있는데반해엔비디아가제공하는 GPU 와 Edge computer system 은각각의자율주행차와디바이스가광범위한정보를 AI 와빅데이터를통해구동하는독자적인시스템으로 End item 제조사와하드웨어디바이스의가치를유지할수있다. 최근바이두가천명하고있는방식도이와궤적을함께하고있다. 바이두의 Apollo 를통해빅데이터를연계시키는대신 5 여개의협력회사, 자동차와엔비디아는각각의제품을플랫폼으로구축하는 Open architecture 로구성되어있다. 클라우드기반의 AI 솔루션은엔비디아의 GPU(Graphic Processing Unit) 를통해자율주행차와각각의하드웨어디바이스에서작동하게된다. 인터넷플랫폼기업의무한적인영역확장과지분교환및부가가치를공유하는제조연대밸류체인의경쟁은 4 차산업혁명발전속도를가속화하고자율주행차시대를앞당기게될것으로판단한다. AI, 클라우드, 엔비디아와같은연결고리에존재하는핵심기업이성장의주인공이다. 그림 22. 구글자율주행차생태계 vs. 제조연합생태계비교 자료 : 삼성증권정리 삼성증권 17

18 산업의변화 (2) 철강 중국철강업체는실적모멘텀개선이이어질것으로기대하고있다. 9 월중경철강방문을통해확인한실적모멘텀기대는중국정부의정책요인 ( 공급측구조개혁, 환경규제, 재정지출확대조합 ) 에의해 PPI 인플레이션이유지될것이라는것이다. 중국철강산업의핵심이슈로 (1) 수요촉진, (2) 구조조정, (3) 환경규제이세가지를제시한다. (1) 수요점검 중국시클리컬산업, 특히철강산업은수요측면에서 7.31 정치국회의이후정국정책당국의인프라투자및재정지출확대를기대하고있다. 중국은경기의 Down cycle 리스크를방어하기위해재정지출확대를공언한바있다. 실제로중국철강업체는 8 월이후인프라관련재료의단가상승이나타나고있다고밝히고있다. 중국의철강수요는부동산 / 인프라등건설투자 (73%), 기계 (15%), 자동차 (8%) 로구성되어있어부동산과인프라투자수요에대한민감도가절대적으로높다. 올해 1~8 월중국철강수요는부동산투자활성화와인프라투자단락현상이라는양극화가나타났으나 4 분기이후중국철강수요는인프라투자회복 ( 전년대비 5~1% 증가 ) 과부동산투자연착륙 ( 전년대비 8% 전후 ) 흐름이나타날것으로판단된다. 중국정책당국이부동산규제강화에나서고있으나 3 급지이하지역의경기확장과 218 년 1~2 급지주택경기 rebound cycle 을감안할경우안정적인투자수요가이어질것이다. 또한인프라투자는금융긴축이마무리되면서재정지출확대효과가 4 분기부터가시화될것이라는점에서완연한회복국면이나타나게될것이다. 더불어중국제조업설비교체수요가견조하다. 공급측구조개혁 peak-out 에따라구경제의설비투자역성장이멈추면서제조업설비투자는전년대비대비 7% 증가세로전환되고있다. 다만, 중국자동차소비의경우기저효과와수요둔화가연말까지지속될가능성이높은가운데 4 분기, 자동차소비부양정책이출시될경우 219 년수요회복을기대할수있게되었다. 표. 철강주요전방사업수요전망 (%) 철강수요비중 중국현지컨센서스 당사전망 부동산 / 건설 73 규제강화 & 연착륙 부동산투자증가율 8% 전후 인프라 15 정부재정지출확대 하반기인프라투자증가율 18% 예상 자동차 8 기저효과 & 수요둔화 판매증가율, 218년 %, 219년 3% 자료 : 삼성증권정리 그림 23. 중국인프라, 부동산, 제조투자증가율추이 ( 전년대비,%) 5 제조업 4 3 인프라투자 2 1 부동산투자 (1) 자료 : 중국국가통계국 그림 24. 중국철강수요추이 ( 백만톤 ) ( 전년대비, %) 증가율 ( 우측 ) (1) 3 명목수요 ( 좌측 ) (2) 2 (3) 자료 : Bloomberg 삼성증권 18

19 PPI 인플레이션 중국철강산업의이익모멘텀은 PPI 인플레이션과직접적인상관관계를가지고있다. 중국공급측구조개혁성과와완만한수요회복은올해 4 분기에이어 219 년까지중국 PPI 인플레이션과철강산업실적개선을주도하게될것이다. 최근국제유가는공급요인이타이트해지면서인플레이션기대치가높아지고있어 Cost push + 선진국경기회복 (Demend pull) 의 PPI 인플레이션기조를지지할가능성이높아지고있다. 최근 2 년간중국의중장기 PPI 사이클을살펴보면, 두차례의디플레이션구간과인플레인션사이클이진행된바있다. 199 년대후반국유기업구조조정기간 (1997~22 년 ) 의디플레이션구간을통과한이후 23~211 년에걸친수요견인 (Demand pull) 인플레이션이있었으며인위적경기부양이마무리되면서 212 년 2 분기 ~216 년 3 분기에걸친디플레이션이재현된이후최근 24 개월에걸쳐인플레이션이나타나고있는것인데통상적으로경기후퇴에의한디플레이션구간통과이후 PPI 인플레이션이마무리되는시점은긴축사이클과맞닿아있다는점에서중국 PPI 인플레이션은 219 년까지이어질것으로예상한다. 그림 25. 중국중장기 PPI 인플레이션사이클 ( 전년대비, %) 15 인플레이션구간 수요회복 Demand pull(18.1q~) 1 5 5~7% 3~5% (5) 기저효과 + 공급축소 Cost push (16.4Q~17.4Q) (1) 자료 : 중국국가통계국, 삼성증권정리 그림 26. WTI 유가추이 ( 달러 / 배럴 ) 16 그림 27. 중국 PPI vs. 철강스프레드추이 (Index) 15 ( 달러 / 톤 ) PPI ( 좌측 ) (5) 철강스프레드 ( 우측 ) 자료 : Bloomberg (1) 자료 : 중국국가통계국, Bloomberg, Metalbulletin 삼성증권 19

20 철강산업구조조정 중국철강산업의구조조정은 글로벌철강산업의최대화두 이다. 2 년대이후중국철강산업의급성장은세계철강산업구조를재편하였으나만성적인공급과잉과트럼프행정부의 관세전쟁과보호무역주의 를야기하는원인을제공하고있다. 중국은 1978 년 3,178 만톤에불과했던중국철강생산량이 (1) 기반구축기 (1978~199 년 ), (2) 시장화 (1991~2 년 ), (3) 철강산업버블 Cycle(21~21 년 ), 이세단계를거치면서연간생산량 8 억톤에달하는압도적인글로벌철강 1 위국가로부상하였다. 특히 199~21 년에걸쳐중국조강생산량의연평균성장률은 12.% 에달하여글로벌철강산업 ( 평균성장률 2.4%) 에미치는영향은더욱확대되었는데금융위기이후중국철강산업의공급과잉과수요둔화로인해글로벌철강산업은구조적인 위기 와직면하고있다. 결자해지차원에서시진핑지도부는최근 3 년 (216~18 년 ) 에걸쳐시장예상을뛰어넘는강력한구조조정리더십을보여주었다. 중국철강산업은 216 년.65 억톤, 217 년.5 억톤, 올해.35 억톤생산 Capa 감축으로 13.5 경제규획기간목표치 (1.5 억톤 ) 를조기달성하게될것으로예상되고있다. 시진핑공급측개혁의특징은대형국유기업중심의통합으로분산되었던과잉산업의집중도를높이는 대형화 로전개된다는점이다. 31 개성시가자급자족형태의산업발전으로인해에너지, 철강, 소재, 산업재의파편화와공급과잉으로이어져온만큼국유기업의통합은 Seller s market 구축과시장지배력강화관점에서긍정적인효과를동반하게될것이다. 글로벌철강산업의리더십을보유했던국가의수요둔화와경쟁력약화는필연적으로공급구조조정으로연결될것이다. 미국의경우 1973 년이후 1 년에걸친공급구조조정을통해 3.9% 의조강생산량을감축한바있다 ( 미국의 1973 년조강생산량 1.27 억톤은당시글로벌경제규모 4.6 조달러감안시현 재의 21.4 억톤에해당 ). 표. 중국철강산업변화 ( 만톤, %) 생철생산 2,479 3,82 6,237 13,11 46,944 69,141 조강생산 3,178 3,712 6,535 12,85 48,944 8,382 조강글로벌 M/S 철강수출 ,464 11,24 철강수입 ,596 1,687 1,278 자료 : 중국산업발전보고 ( 사회과학원, 28), CEIC, World Steel 그림 28. 중국철강생산 vs. 글로벌비중추이 ( 백만톤 ) 9 철강산업시장화 8 (91~95년) 국유기업구조개혁 (98~3 년 ) 중국 M/S ( 우측 ) Commodity Super cycle (4~9 년 ) 자료 : CEIC, Bloomberg, World Steel, 삼성증권정리 수요둔화 & 공급과잉 (1~ 현재 ) 중국철강생산량 ( 좌측 ) (%) 그림 29. 미국조강생산 vs. 중국조강생산추이비교 ( 백만톤 ) 공급 공급( 백만톤 ) 14 조정조정 9 석유파동 Commodity 8 12 super cycle 세계대전 5 6 대공황 개혁 1 미국 ( 좌측 ) 개방중국 ( 우측 ) 자료 : World steel, 삼성증권정리 삼성증권 2

21 표. 글로벌철강산업구조조정사례 188 ~ 19 년대 196 ~ 198 년대 199 ~ 2 년대 216 ~ ( 예상 ) 배경대량생산기술혁신수요둔화 & 경쟁심화세계적공급과잉수요둔화 & 공급과잉 주요국가미국일본 / 영국 / 프랑스인도 / 일본 / 중국중국 주요사례 자료 : 삼성증권정리 카네기, US 스틸합병 신일본제철, British Steel, Usinor-Sacilor Arcelor Mittal, 상해보산, JFE Steel 우한철강, 민영철강사 그림 3. 중국철강초과생산 capa 추이 ( 십억톤 ) 그림 31. 중국철강수출추이 ( 백만톤 ) 217년 % 감소 철강생산능력 철강수요 자료 : Bloomberg 그림 32. 중국철강 Capa 축소목표치및실적 ( 억톤 ) 억톤감축 초과달성분 3. 정책목표 억톤감축 1.. 석탄 216~217년자료 : 언론보도정리.2 1. 철강 1.5억톤감축 억톤감축.4 석탄철강 218년 자료 : Bloomberg 그림 33. 중국철강기업수추이 ( 천개 ) 16 기업수 28.5% 감소 자료 : Wind 삼성증권 21

22 참고 : 중국경제규획기간별철강산업정책 시기 1 차 5 개년계획 (1953~1957) 2 차 5 개년계획 (1958~1962) 3 차 5 개년계획 (1966~197) 4 차 5 개년계획 (1971~1975) 5 차 5 개년계획 (1976~198) 6 차 5 개년계획 (1981~1985) 7 차 5 개년계획 (1986~199) 8 차 5 개년계획 (1991~1995) 9 차 5 개년계획 (1996~2) 1 차 5 개년계획 (21~25) 11 차 5 개년계획 (26~21) 12 차 5 개년계획 (211~215) 13 차 5 개년계획 (216~22) 주요정책 자료 : 산업연구원, 삼성증권정리 1949 년건국이후제철소건설을최우선과제로추진 화북지역에안산제철소재건, 바오두강태 (1954), 우한강태 (1955) 설립 대약진 (1958~196) 으로철강수요급증, 철강생산 1,2 만톤에서 3, 만톤으로증설목표수립, 전국에약 2 만개의중소제철소건설 자연재해등으로 1962 년 6 만톤으로감소 소련과국경분쟁으로경제원조단절, 자주독립, 자력갱생 방침실시 1966 년문화대혁명으로생산활동정체 UN 재가입, 닉슨방중 (1972), 중일수교 (1972) 등으로국제사회복귀 우한강태의대형확장프로젝트서방선진국에발주 1978 년 1 개년국민경제발전계획에서대외개방결정 철강기업경영정상회위한지원, 책임경영제도입 (1979) 선진기술과생산관리기법도입과보산임해제철소건설확정 강재수입 1984 년 1 천만톤, 1985 년 2 천만톤으로급증 철강재이중가격제실시 (85% 는지정가, 15% 는시장가 )(1985) 철강기업책임경영제적용, 시장기능강화 (1987) 일본의기술지원으로상하이보산제철소의일관제철소건설 천안문사건발생으로철강재수입 4 백만톤으로감소 (1989) 철강재가격완전자율화, 시장경제화 (1993) 강재소비 1 억톤, 강재수입약 3 천만톤에달해수입억제 / 수출진흥조정정책실시 (1993) 이익환수에서과세체계로전환, 평등한경쟁기회부여 (1994) 생산규제에서수급조정으로전환, 조강생산 1 억톤달성 (1996) 야금부폐지 (1998), 중국강철협회발족 (1999) 철강산업구조조정, 경쟁력향상통한발전전환 21 년 WTO 가입, 22 년반덤핑, 세이프가드등통상법발표 철강포함한 5 천 3 백여개항목의관세인하, 철강 I/L 제도의철폐발표 철강산업의구조조정을통해철강업계의경쟁력향상, 맹목적투자억제 생산능력의합리적규모유지, 제품의질적수준향상, 산업집중도제고, 환경보호와자원 / 에너지절약추구 21 년까지생산능력 3 천만톤철강기업 2 개이상, 천만톤이상다수육성 < 철강공업 12.5 발전규획 > 발표 (211), 철강품질향상, 지역별수급관리개선, 철광석자원보장시스템건설등강조 < 철강산업조정정책 > 발표 (215), 225 년까지상위 1 개철강기업이전국조강생산량의 6% 이상을차지목표, 3~5 개글로벌에서경쟁력 / 영향력을갖춘초대형철강기업배출필요성제시 < 철강공업 13.5 발전규획 > 발표예정. 시장에서는철강업에대한은행의일괄적인대출거부개선정책, 일대일로 를통한철강수출활성화정책, 철강업인수합병의명확한가이드라인제시 삼성증권 22

23 환경규제 4 분기, 중국철강산업에서주목되는또하나의이슈는 환경규제 이다. 지난해시진핑정부는동절기 (11 월 ~3 월 ) 허베이성을중심으로한화북지역의철강생산시설가동율을 5% 로규제한다는정책을발표한바있다. 이러한중국정부의환경규제는공급과잉산업에대한가동률제어장치로써효과를발휘하였다. 문제는중국정부의강력한환경규제정책이올해는경기둔화흐름과맞물리면서다소완화될것이라는우려가제기되는것이다. 최근언론보도에따르면 (1) 미세먼지농도감축의무완화, (2) 동절기, 감산규모지역별차등화, (3) 환경규제관련감독권한중앙정부에서지방정부로이전, 이세가지환경규제정책변화가예상되고있다. 표. 중국철강산업관련환경규제비교 기간 217 년 218 년 주요내용 자료 : 언론보도및업계추정 - 동절기, 화북난방지역철강생산능력 5% 감산 - 징진지지역미세먼지농도 (PM 2.5) 전년대비 15% 이상감축 - 동절기, 철강생산능력감산. 환경규제 1 급지 ( 징진지 ) 5%, 2 급지 ( 징진지제외화북 ) 3% 감산 - 징진지지역미센먼지농도감축의무완화 ( 전년대비 5% 3% 이상 ) - 감산관련감독권한, 중앙정부에서지방정부로이전, 동절기건설 / 인프라투자규제완화 중국정부의환경규제완화가능성이제기되면서 9 월말철강재선물가격급락과관련기업의주가하락이나타났으나성급한판단을내릴필요는없다는판단이다. 중국환경규제의완화가일부나타날수있으나여전히공급측면의감산유도는유지될것이고수요억제 ( 동절기건설 / 인프라투자제한 ) 또한완화되면서수요와공급밸런스가크게악화될가능성은낮기때문이다. 큰틀에서중국의환경규제정책은강도높게유지될것이다 정치국회의에서환경개선은핵심과제로제시되었다. 중국의환경개선정책은 (1) 인민의삶의질향상, (2) 공급과잉산업의도태정책으로유용성이입증되었다. 중국은글로벌최대 CO2 배출국가 ( 글로벌배출량의 25%) 이며중국이글로벌시장에서차지하는인구비중 (2%), 경제규모비중 (15%) 에비해서도과도한환경오염수준을기록하고있다. 중국정부의환경선언은 22 년까지 25 년 GDP 당이산화탄소배출량의 4 ~ 45% 를감축하고 23 년에는 6 ~ 65% 를감축하여이산화탄소배출총량을줄여나가는계획을골자로하고있다. 그림 34. 중국철강가동율추이 : 동절기가동율주목 (%) 1 그림 35. 중국철강선물가격추이 ( 위안 / 톤 ) 5, ,5 4, 3,5 3, 열연선물 철근선물 환경규제완화우려 75 14년 8월 15년 8월 16년 8월 17년 8월 18년 8월 자료 : Steelhome 2, 자료 : Bloomberg 삼성증권 23

24 산업의변화 (3) 소비재 중국소비시장은최근소비업그레이드에반하는현상인 소비 Down-grade( 저가선호, 소비둔화 ) 이슈가불거지고있다. 다만, 최근소비다운그레이드논란은국지적인 1,2 급지의규제이슈 ( 부동산및 P2P) 에의해나타나는단락현상에가까우며중장기소비업그레이드추세에는변함이없다. 중국소비재기업의이슈로는단기적으로 (1) 소비시즌진입, 중장기적으로는 (2) 중국소비촉진정책 & 소비붐을제시한다. (1) 소비시즌진입 중국의최대소비시즌이개막되었다. 국경절연휴 (1/1~7 일 ) 는중국소비수요가집중되는 (1 월국경절 ~12 월연말시즌 ) 중국소비시즌의시작을알리는이벤트에해당한다. 단일기간으로보아도국경절소매판매금액은춘절대비 1.6 배 ( 최근 5 년평균기준 ) 에달한다. 올해중국소비시즌을주목하였던이유는최근중국경기의둔화 Cycle 에서 (1) 소비의총량적성장, (2) 중국정부의소비촉진정책효과, (3) 소비의절적전환을점검할수있는시기이기때문이다. 218 년국경절과소비시즌의관전포인트는 (1) 소비의안정적성장, (2) Low-tier 소비성장확대, (3) 소비의질적업그레이드 ( 신흥소비 ), 이세가지가될것이다. 최근 5 년간중국국경절소매판매는 72.4% 증가하였다 (217 년 1.3% 증가 ). 올해국경절연휴시즌의경우, 중국경기의 Mini down cycle 의영향을감안하여전년대비 9% 수준의소매판매증가가나타날것으로예상하나중국소비성장의축과트렌드에는변화가없을것이다. 중국정부의소비촉진정책은 소비업그레이드 에방점을두고있어지역별, 품목별수요의차별화는계속이어질것이다. 시진핑지도부등장이후지역의균형개발전략과신도시화정책효과가소비시장으로연결되면서중서부, 남부지역의소매판매증가속도가가파르게상승하는추세는여전히나타나는것이다. 지난해춘절, 국경절소매판매증가상위 1 대도시는남서부, 중부지역의윈난, 쓰촨, 후베이등다인구지역이차지한반면에북경, 상해의경우 3 급지에비해소매판매증가율 (6.6%) 은절반에불과하였다. 그림 36. 중국국경절 vs. 춘절소매판매증가율비교 ( 전년대비, %) 25 국경절소비 2 15 춘절소비 그림 37. 중국월별소매판매비중비교 ( 소비비중, %) 21년이후평균 12 4분기비중 29.5% 11 1 국경절광군절 9 춘절 월 2 월 3 월 4 월 5 월 6 월 7 월 8 월 9 월 1 월 11 월 12 월 자료 : CEIC 자료 : CEIC 삼성증권 24

25 해외여행, 문화컨텐츠성수기 중국소비시즌에서 소비의질적상승 트렌드는더욱부각되는이슈이다. 중국의양대소비시즌인춘절과국경절을구분해서본다면춘절소비는가족중심의 집합형소비 인외식 / 문화컨텐츠로지출이집중되는반면에국경절소비는 발산형소비 라고할수있는개인의여행과여유소비재지출이가장활발하게나타나는시기에해당한다. 중국소비품목의업그레드를대변하는것은여행, 문화컨텐츠산업의약진이다. 217 년중국국내여행객과해외여행객은각각 7 억 5 백만명 ( 전년대비 11.9% 증가 ) 과 6 백만명 ( 전년대비 5.1% 증가 ) 을기록한바있으며국경절 Box-office 는 26.4 억위안으로전년대비 68% 의폭발적인증가세를나타내면서국경절소비의중심에여유소비재가자리매김하고있음을확인시켜준바있다. C-trip 이발표한올해국경절연휴해외여행전망은 7 백만명의해외여행자 (217 년 6 백만 ) 와인당평균 7,3 위안 (12 만원 ) 의소비지출을예상하고있다. 중국 C-trip 의해외여행전망에서주목되는부문은당사가제시하고있는소비지역의 Low-tier 확대와소비세대의교체에대한것이다. 국경절중국해외여행자수의 75.2% 가 8 년, 9 년이후탄생한소황제세대 (2~25 세 27.6%, 26~3 세 27.7%, 31~35 세 19.9%) 로구성되어있고 3 선급이하도시의여행자가전체의 53.6% 를차지하였다. 한국은지난해와는달리올해는중국인바운드수요회복이나타날것이다. 한국은지난해에는사드이슈와한한령의영향으로 C-trip 국경절해외여행선호지 1 위권에도진입하지못하였으나 (216 년해외여행선호 1 위 ) 올해의경우일본, 태국, 홍콩에이어 4 위를차지하였고상해를비롯하여한한령의범위가점차풀리고있어점차 216 년수준으로회복되는흐름이나타나게될것이다. 중국의인바운드는점차정상화궤도로돌아오고있다. 그림 38. 중국해외여행객수추이및전망 ( 백만명 ) 자료 : CEIC, 삼성증권추정 25~215 년해외여행 CAGR 14.2% 그림 39. 박스오피스매출및증가율추이 ( 십억위안 ) 중국영화 자료 : 국가신문출판광전총국 212~217 년 CAGR 26.8% 수입영화 삼성증권 25

26 (2) 소비촉진정책 : 소비 Down-grade vs. 소비 Up-grade 9.2 일중국국무원은소비육성정책 ( 소비체제촉진개선및주민소비잠재력향상에관한의견 ) 을발표하였다. 중국정부의소비촉진정책은시진핑지도부가천명해온중장기성장전략의전환 ( 투자, 제조 에서내수소비 ) 의연장선으로볼수있으나미중무역분쟁이격화되는과정 ( 미국의대중국 2 천억달러추가관세부과시점 ) 에공표되었다는점에서중국정부의소비촉진정책의강도와속도가매우높아질것으로기대할수있게되었다. 중국의소비촉진정책은 소득주도성장, 균형성장, 자생적경제구조구축 관점에서중국신성장전략의최우선순위에배치되고있다. 중국소비육성정책은올들어제기되는중국소비 Down-grade 논란에대한정책대응이시작되었음을의미한다. 최근중국은대내외적인위험 (Deleveraging + 미중무역분쟁 ) 국면에서중국자동차판매급감와일부소비수요둔화, 그리고 3 급지를중심으로한중저가제품 ( 불황형소비 ) 의상대적수요상승으로인해중국소비 Down-grade 논란이야기되었다. 중국의소비육성정책은경기대응요인과성장전략 ( 소비업그레이드 ) 차원의두가지의미를내포하고있다. 단기수요둔화우려와중장기소비성장모멘텀둔화우려에대해각각 (1) 자동차소비지원정책, (2) 가처분소득증가와구매력확대 ( 감세및최저임금상향조정 ), (3) 소비업그레이드지원 ( 신에너지, 친환경소비인프라확충 ) 정책을제시하였다. 표. 중국소비부양정책주요내용 구분 소비부양 가처분소득 소비업그레이드 주요내용 - 자동차하향정책, 자동차보급업그레이드지원 - 소득세감세 (219 년 1월, 월소득 3천위안 5천위안이하소득세감면 ) - 최저임금상향조정지속 ( 연구원 - 의식기본소비의감독시스템강화 - 대도시임대주택확대등주거환경개선 - 녹색소비지원확대, 신에너지자동차보조금정책, 인프라확충지원 - 영화, 출판등문화컨텐츠산업개혁, 공급확대 다층, 다양한헬스케어서비스공급 자료 : 국무원 소비체제촉진개선및주민소비잠재력향상에관한의견 요약 그림 4. 중국품목별소매판매규모및증가율비교 (211~17 CAGR, %) 음식료, 주류, 담배가구건축, 인테리어자제중국의약품및양약.8 사무용품 화장품 자동차.2 생활용품 가전제품, 영상기기 금, 은및귀금속석유및관련제품 의복, 신발, 모자 1.7 책, 신문및잡지 자료 : CEIC 3 2 ( 조위안 ) 217 년전체판매규모 : 13.2 조위안.4 통신기기 (2~1 CAGR, %) 삼성증권 26

27 차소비붐 & 2 차소비붐 중국내수시장은 빈곤의시대 (1949~79 년 ) 소비대약진 (198~99 년 ) 1 차소비업그레이드 (2~15 년 ) 를거쳐 2 차소비대폭발 (216~3 년 ) 의시기로진입하고있다. 중국내수소비시장의글로벌시장내비중은 198 년 1% 에서 216 년 1% 로급성장하였다.(216 년기준, 글로벌소비시장에서차지하는비중 : 미국 29%, EU 21%, 일본 6%). 중국은 216~3 년에걸쳐 (1) 시진핑지도부의재균형정책, (2) 인구통계학적변화, (3) 혁신적인 retail 패러다임변화가맞물려독보적인내수소비 boom 을구축하게될것으로예상한다. 우리는중국내수시장성장단계를 1 차소비붐 (2~15 년 ) 과 2 차소비붐 (216~3 년 ), 이두단계로구분하고있다. 중국은 2~15 년에걸쳐연간성장률 14.4% 에달하는강력한소비붐 (.6 조 4.3 조달러 ) 을구가하였는데중국 1 차소비붐의핵심키워드는인당 GDP 2 천달러 ~1 만달러에달하는중산소비인구확대와 8 년이후탄생한소황제, 신소비계층의출현이었다. 시진핑시대의중국은 2 차소비대폭발의시대로진입하고있다. 중국 2 차소비붐이 1 차소비붐과차별화되는포인트는정부정책과소비층의확산, 그리고소비채널의진화이다. 13.5~15.5 경제규획기간 (216~23 년 ) 에걸쳐 1 차소비붐에가담하지못하였던 1 억소비자가여유소비재시장으로빠르게진입함에따라중국소비시장규모는 12~15 조달러에달하면서글로벌 G2 소비시장으로서의위상을구축할것이다. China 소비붐 1 차소비붐 (2~15 년 ): 소비규모.6 조 4.3 조달러 중산소비인구확대 ( 인당 GDP 2 천 ~1 만달러 ) + 신소비계층출현 (8 년이후소황제세대 ) 2 차소비붐 (216~3 년 ): 소비규모 4.3 조 12~15 조달러 정부의재균형정책 + 인구통계학적변화 + New retail revolution 그림 41. 중국최종소비증가추이및전망 ( 조달러 ) 글로벌시장대비비중 ( 우측 ) 2 2.8% (%) 1차소비붐 2차소비붐 % % 1 5 최종소비 ( 좌측 ) 자료 : UN, 삼성증권추정 삼성증권 27

28 중국 2 차소비대폭발의 3Keys 우리는중국 2 차소비붐의동력으로 (1) 정부재균형정책, (2) 인구통계학적변화, (3) 소비생태계의진화 (New retail revolution), 이세가지를제시한다. 첫째, 차이나 2 차소비붐 (216~3 년 ) 이 2 년대소비붐과차별되는핵심포인트는 재균형정책 이다. 개혁개방이후중국의성장전략은덩샤오핑, 장쩌민시대의거점개발및개방 (198~9 년 ) 후진타오집권기의제조업 / 인프라투자 (2~15 년 ) 를거쳐내수중심의소비시장육성으로무게중심이이동하여왔다. 시진핑지도부는집권 2 기기간동안 (1) 지역균형 ( 중서부, 남부광역개발확대 ), (2) 인구재조정 ( 신도시화와호구제개혁 ), (3) 소득재균형 ( 세제개혁 ) 이라는지역 인구 소득에대한세가지재균형정책 (Rebalancing policy) 을최우선적으로추진하게될것이다. 둘째, 인구구조 는소비시장의핵심변수이다. 중국인구구조에따라소비의총량적인변화가나타날뿐아니라 소비주체의이동 (Shifting) 에따라소비생태계의변화는불가피하기때문이다. 중국은향후 2 년에걸쳐드라마틱한인구통계학적변화가예고되어있다. 중국인구구조의변화는은퇴세대 (5~6 대이상 ), 소황제세대 (2~4 대 ), 미래세대 (~1 대 ), 3 세대에걸친것으로중국인구구조의긍정적인변화는미래세대 (~1 세 ) 증가와 8~9 년대소황제세대의구매력확대이고부담스러운요인은은퇴세대 (6 년대생이상 ) 의급증이다. 인구통계학적관점에서 (1) 은퇴세대 ( 고령화 ), (2) New Baby boom 세대, (3) 8,9 년소황제세대의소비비중확대를주목해야한다. 셋째, 중국소비붐의마지막동력은소비채널과유통의혁신적인변화, New retail revolution 이다. 글로벌시장에서가진진보된소비생태계를구축하고있는 New retail 은중국소비시장의양적팽창과질적업그레이드에핵심역할을담당하게될것이다. 중국 2 차소비붐에서 신소비인구증가 + New retail 의확장성 이강력하게진행될것으로전망한다. 중국 New retail 의차별화된구조 ( 확장성 ) 는 On-off 융합유통채널, 고객니즈 Big data, 스마트물류, Mobile 결재시스템 의종합소비플랫폼을구축하여소비자의편의성제고와맞춤형소비를최적화하는데있다. 그림 42. 중국급지별소매추이및전망 그림 43. 중국소황제의선택 : 에스티로더중국 M/S 비교 ( 조달러 ) ( 시장점유율, %) CAGR 8.% 년 v 년 211년 1급지 2급지 Low-tier Total 화장품 Total 스킨케어 프리미엄 화장품 프리미엄스킨케어 자료 : CEIC, 삼성증권정리 자료 : Euromonitor 삼성증권 28

29 중국 2 차소비붐의블루오션 중국 2 차소비대폭발에서가장주목해야할시장은 (1) Low-tier, 다인구지역, (2) Solo economy, (3) Baby & Kids 와고령인구, 이세가지 Blue ocean 이다. 시진핑지도부의정부정책과인구통계학적변화는 23 년까지이들세그룹의폭발적인소비시장성장으로연결될것이다. 첫째, 차이나 2차소비붐의첫번째블루오션은 3급지이하의 Low-tier 다인구지역이다. 중국 Low-tier 도시를중국 2차소비붐의주인공으로지목하는이유는 225~3년중국소비붐의본질이 (1) 정부의균형정책, (2) 인구통계학적변화, (3) New retail revolution 으로정의할때 3급지이하의도시확장과인구증가, 부의증가속도가압도적일것으로판단하기때문이다. 3급지이하가계의소비는 216년기준, 전국소매판매의 62%(3.2 조달러 ) 를넘어서고있고중국 2 nd 소비붐이마무리되는 23년에는 3급지이하가계의소비규모는 1조달러에도달하면서전국평균소매판매증가율을크게웃돌것으로예상한다. 둘째, 중국의 독신경제 (Solo economy) 를주목한다. 중국의 2 대이상독신인구는 217 년 2.4 억명 ( 미혼인구 2.18 억, 이혼인구.22 억명 ) 에서경제발전과사회학적변화가결합되면서향후 1 년동안 3 억명을초과하며글로벌최대 Solo economy 시장을형성하게될것이다. 중국 1 인가구소비시장은철저한 개인중심의 Value for Quality( 가심비 ) 시장이다. 1 인소비시장의패러다임변화는 (1) 간편화 : 간편가정식 (HMR) 시장성장 ( 한국연간 3~4%), 일본편의점도시락성장 ( 연간성장률 35% 이상 ), 중국배달서비스성장등, (2) 소형화 : 소형가전, 소포장신선식품매출급증및 1 인주거 O2O Sharing service, (3) 맞춤형 : 1 인가구이사서비스, 생활서비스, 렌탈서비스등, (4) 개인중심엔터테인먼트화 : 패션, 레저, 문화컨텐츠소비확대로전개되고있다. 중국 (1) 문화컨텐츠, (3) 미용 ( 화장품, 액세서리 ), (3) 편의점, mobile 소비채널, (4) 아웃도어, (5) 애완용품서비스시장의도약적성장을예상한다. 셋째, 향후 1 년에걸친중국의인구통계학적인변화와정부정책은 은퇴세대 ( 고령인구 ) 와 미래세대 (New baby boom) 의증가를예고하고있다. 중국인구의 노유화 ( 老幼化 ) 현상에따라 Baby & Kids 와 Silver 산업이향후경기방어적인동시에성장성이돋보이는유망산업군으로부상하게될것이다. 중국 Baby & Kids 시장은경제적수준이제고된 8, 9 년대소황제세대의소비업그레이드에따라서 Adult consumer market 의성장속도를상회할것이고 6 세이상인구의급증으로인해중국헬스케어와금융산업의레벨 - 업이전개될것으로예상한다. 그림 44. 중국 Baby & Kids 산업규모성장추이 그림 45. 중국헬스케어시장규모추이및전망 ( 십억달러 ) 6, 5, 4, 3, 2, 1, 자료 : iresearch CAGR 17.8% 3.1 CAGR 13.8% 소매판매 (Baby & Kids 산업제외 ) CAGR 16.4% Baby & Kids 산업 ( 조위안 ) ~2 년 CAGR 11.7% 22~3 년 CAGR 7.2% 자료 : CEIC, 국무원 삼성증권 29

30 III. 금융시장전망 신중한과매도탈피구간 4 분기가시작되었다. 중국본토증시와홍콩증시는 1 월반등이후 8 개월에걸친약세장조정 (Bear market correction) 이진행중에있다. 중국증시의신중한지수반등 (Mild recovery) 을예상한다. 중국본토증시와홍콩 H 증시흐름은공히 과매도탈피 에방점을둘것으로판단하는것이다. 중기적관점에서는이러한증시의 Recovery 국면이 6~8 개분기에걸쳐이어질수있을것으로기대하는데이는 216 년 2 월 ~217 년말까지나타났던경기 ( 펀더멘탈개선 ) + 자본시장개방 ( 유동성개선 ) Rebound 의연장선을예상하는것이다. 중국증시는 6 월, 8 월두차례에걸친공포매도 (Panic selling) 로중국금융시장의대내외위험을상당부분반영하였다. 4 분기는정부의금융시장안정화조치가효력을발휘할것으로기대한다. 9 월중국주식시장은상해증시와홍콩 H 증시가각각 3.5%, 1.3% 반등하면서 2,8p 와 11,p 를회복하였다. 9 월중국증시의반등은충분한가격조정 ( 상해증시 12 개월 Forward P/E 1.2 배 ) 이이루어진가운데중국펀더멘탈과유동성개선을기대할수있는정책발표에기인한바가크다. 중국의경기 down-side risk 가부상하면서본토증시와홍콩 H 증시가고점대비 2% 의가격조정을경험하였으나본토증시상장기업에대한주당순이익기대치는여전히높은수준을유지하고있다. 금융시장일각에서는중국공업기업순이익증가율이빠르게하락하면서기업실적개선 cycle 의 peak-out 을우려하고있다. 선진국수요회복과중국정책조합을감안할때중국공업이익순이익증가율은당분간 8% 수준에서등락이이어질가능성이높다 정치국회의이후중국정부의정책조합은 (1) 유연한통화정책 ( 금융긴축완화 ), (2) 재정지출확대, (3) 소비부양정책 으로경기부양기조로무게중심이이동되었다. 중국증시의유동성개선기대는점차높아지고있다. 올하반기, 중국유동성이슈가다양하게발표되고있는가운데 (1) MSCI EM 지수편입확대등외국인유동성유입, (2) 양로보험등장기기관투자자비중확대, (3) WMP 주식투자허용이주목을받게되었다. 중국정책당국의자본시장개방확대 ( 연말후룬통개통 ), MSCI EM 편입확대및 FTSE EM 지수 A 주편입, 밸류에이션매력을감안하면 218~219 년은역사상최고수준의외국인자금유입이진행될가능성이높다 일발표된 MSCI EM 지수의 A 주편입확대 (5% 2%) 조치로인해중국 A 주의 MSCI EM 지수편입비중은올해.71% 에서 219 년 2.86%, 22 년 3.36%(1% 편입시 12.9%) 로확대되면서 219 년중국 A 주로의외국인유동성유입효과가 387 억달러 (43 조원 ) 에달하게될것으로예상한다. 삼성증권 3

31 분기주식시장전망 Mild recovery 구간 4 분기, 중국증시의신중한지수반등 (Mild recovery) 을예상한다. 중국본토증시와홍콩 H 증시흐름은공히 과매도탈피 에방점을둘것으로판단하는것이다. 중기적관점에서는이러한증시의 Recovery 국면이 6~8 개분기에걸쳐이어질수있을것으로기대하는데이는 216 년 2 월 ~217 년말까지나타났던경기 ( 펀더멘탈개선 ) + 자본시장개방 ( 유동성개선 ) Rebound 의연장선을예상하는것이다. 214 년후강통실시 ( 자본시장개방 ) 이후두차례의가격조정사이클 (215.6~216.1 월, 218.2~9 월 ) 로인해증시의밸류에이션매력은이미구축되었다. 4 분기는정부의금융시장안정화조치가효력을발휘할것으로기대한다. 9 월중국주식시장은상해증시와홍콩 H 증시가각각 3.5%, 1.3% 반등하면서 2,8p 와 11,p 를회복하였다. 9 월중국증시의반등은충분한가격조정 ( 상해증시 12 개월 Forward P/E 1.2 배 ) 이이루어진가운데중국펀더멘탈과유동성개선을기대할수있는정책발표에기인한바가크다. 미중무역분쟁은불확실성이여전히남아있으나 9 월트럼프행정부의대중국 2 천억달러상품에대한추가관세부과이후연말까지갈등조정에대한 전략적정전 기간이나타날가능성이높아졌으며점차구조화 ( 미중간갈등조정장기화 ) 되어가고있다. 상해증시와홍콩증시는고점대비 2% 수준의조정을경험하면서대외적불확실성에대한내성을구축하고있다. 중국정부는금융시장안정화조치를잇달아출시하고있다. 경기적인측면에서는 (1) 유연한통화정책 ( 금융긴축완화 ), (2) 재정지출확대, (3) 소비부양정책, 이세가지부양적기조가나타나는가운데증시에대해서는자본시장개방확대 ( 후룬통개통 ) 와유동성개선정책 (WMP 주식투자허용 ) 을공표하였다. 중국의경기부양적조치는미중무역분쟁의불확실성에대비한방화벽구축과더불어 4 분기실물지표의바닥통과가능성을높여줄수있을것이다. 중장기관점에서중국본토증시는 214~22 년은글로벌경기회복과중국자본시장개방이맞물린 Small cycle 로해석한다. 자본시장개방초기단계에는대내외적인경기요인에의해 Up & Down cycle 이이어질것이며글로벌디레버리징과시진핑구조개혁의성과가가시화되는시점인 221 년부터중국증시의본격적인밸류에이션리레이팅이전개될수있을것이다. 그림 46. 중국상해증시추이 그림 47. 중국본토증시밸류에이션중장기사이클 (pt) 5,5 4,5 3,5 유동성랠리 12 개월 버블붕괴 7 개월 경기 + 시장개방 Rebound 24 개월 무역분쟁 Shock 8 개월 (PE, 배 ) 주롱치구조개혁 (1998~23 년 ) Boom & bust (25~28 년 ) Small cycle 자본시장개방 (214~2 년 ) Big cycle 시진핑개혁 (221 년 ~) 3 2, , 자료 : Bloomberg, 삼성증권정리 자료 : Wind, 삼성증권정리 삼성증권 31

32 펀더멘탈이슈 4 분기, 중국주식시장의펀더멘탈우려는점차 Peak-out 할것으로예상한다. 중국의경기 down-side risk 가부상하면서본토증시와홍콩 H 증시가고점대비 2% 의가격조정을경험하였으나본토증시상장기업에대한주당순이익기대치는여전히높은수준을유지하고있다. 중국본토증시의 12 개월 Forward 주당순이익증가율은 14.5% 로인도를제외한주요선진국과신흥국가에비해전망치가높게나타나고있다. 금융시장일각에서는중국공업기업순이익증가율이빠르게하락하면서기업실적개선 cycle 의 peak-out 을우려하고있다. 지난 4~6 월전년대비 2.~21.9% 증가율을기록하였던공업이익증가율이 8 월에는 9.2% 로하락하였다. 중국기업의이익증가율하락은긴축정책 ( 금융긴축, 부동산규제 ) 과미중무역분쟁의영향으로해석할수있으며 4 분기이후안정화단계가나타날수있을것이다. 선진국수요회복과중국정책조합을감안할때중국공업이익순이익증가율은당분간 8% 수준에서등락이이어질가능성이높다 정치국회의이후중국정부의정책조합은 (1) 유연한통화정책 ( 금융긴축완화 ), (2) 재정지출확대, (3) 소비부양정책 으로경기부양기조로무게중심이이동되었다. 9.3 일발표된중국 PMI 가비제조업반등 (54.9), 제조업부진 (5.8) 으로엇갈리는상황이나시장에서우려하고있는인프라투자와자동차소비의단락에대한정책지원이발표되면서 4 분기이후중국투자지표와소비지표는각각전년대비 6~7%, 9% 수준으로안정화될것으로예상한다. 중국주식시장펀더멘탈에대한리스크요인으로는여전히미중무역분쟁의파괴적확대가능성을꼽을수있다. 만일, 4 분기중미중무역갈등조정이진전되지못한가운데추가적인관세부과 ( 중국대미수출전체관세부과 or 2 천억달러상품의관세 25% 상향조정 ) 가이루어질경우, 금융시장의불확실성확대뿐아니라내년상반기실물지표의둔화가더나타날수있기때문이다. 그림 48. 중국 vs. 미국 12개월 Forward EPS 증가율추이비교 (%, 전년대비 ) 상해종합 S&P 자료 : Thomson Reuters 그림 49. 중국공업기업순이익증가율추이 ( 전년대비, %) (5) (1) 212 년이후평균 : 8.7% (15) 자료 : CEIC, 삼성증권 삼성증권 32

33 유동성이슈 중국주식시장에대한 비관론 이부상하는가운데서도중국증시의유동성개선기대는점차높아지고있다. 중국본토증시는그동안 (1) 개인투자자중심의유동성집중현상, (2) 상장기업회계처리불투명성, (3) 관리감독기구체계의미숙에대한문제점이지적되고있었으나중국정책당국이중국본토증시의유동성건전화조치에적극적인행보를보이면서기대치가높아지는것이다. 4 분기, 중국본토증시의유동성이슈는 (1) 자본시장개방확대, (2) 기관화진전, (3) 개인자금유인으로압축할수있다. 올하반기, 중국유동성이슈가다양하게발표되고있는가운데 (1) MSCI EM 지수편입확대등외국인유동성유입, (2) 양로보험등장기기관투자자비중확대, (3) WMP 주식투자허용이주목을받게되었다. 특히, MSCI EM 지수편입확대 (FTSE EM 지수편입 ) 와 WMP 주식투자허용은밸류에이션매력이높아진중국증시에기관과외국인자금유입에긍정적인효과로연결될수있을것이다. 표. 중국본토증시유동성이슈 개인 정부정책및이슈 기대효과 - 은보감회, 9.28일 WMP 주식간접투자허용 - WMP 규모 22조위안 - WMP 가입조건완화 ( 공모형 5만위안 1만위안이상 ) ( 위험자산투자 1% 이내예상, 2천억위안 ) 기관 - 지방양로보험주식투자확대 - 4 조위안규모 (2% 이내투자허용 ) 외국인 자료 : 언론보도정리 - 상해거래소, 12 월후룬통개통발표 일 MSCI EM 지수 A 주편입비중확대 (5% 2%) 일 FTSE EM 지수 A 주편입 - 19 년외국인자금 387 억달러유입 월 FTSE EM 5.5% 비중 (146 억달러유입효과 ) 9.26 일발표된 MSCI EM 지수의 A 주편입확대 (5% 2%) 조치로인해중국 A 주의 MSCI EM 지수편입비중은올해.71% 에서 219 년 2.86%, 22 년 3.36%(1% 편입시 12.9%) 로확대되면서 219 년중국 A 주로의외국인유동성유입효과가 387 억달러 (43 조원 ) 에달하게될것이다. 중국정책당국의자본시장개방확대 ( 연말후룬통개통 ), MSCI EM 편입확대및 FTSE EM 지수 A 주편입, 밸류에이션매력을감안하면 218~219 년은역사상최고수준의외국인자금유입이진행될가능성이높다. 올해중국 A 주의퍼포먼스가매우부진한흐름을보였음에도불구하고 1~9 월외국인자금유입규모는 374 억달러에달하고있다 (MSCI EM 지수편입예상효과 128 억달러 ). 올들어외국인자금유입이가속화되면서중국 A 증시의외국인비중 ( 유통주식기준 ) 6% 를돌파하였는데이러한속도로자본시장개방이가속된다면 A 증시의외국인비중 1% 돌파는예상보다빠른 219 년에도달성될수있을것이다. 지난 9 월 28 일, 중국은보감회는 은행이재업무감독관리규정 발표를통해서은행에서판매하는 WMP 가주식관련뮤추얼펀드에투자할수있도록허용하였다. WMP 의예금, 채권등에만허용되었던투자대상을주식간접투자로확대한것이다. 중국정책당국이거대한 WMP 상품 (22 조위안규모 ) 의증시투자허용은비록초기에는 1% 이내의제한적인투자효과가있겠으나증시조정기에주식시장안정화조치로는효과를발휘할수있을것이다. 삼성증권 33

34 그림 5. MSCI EM 지수내중국 A 주비중변화 218 년 China A.7% 219 년 China A 2.8% Saudi Arabia 2.5% Others 2.6% China 3.5% Others 19.6% China 29.2% Brazil 5.8% South Africa 6.2% India 9.3% Taiwan 12.2% Korea 14.8% Brazil 5.5% South Africa 5.9% India 8.8% Taiwan 11.6% Korea 14.% 자료 : MSCI 그림 51. 중국 WMP(Wealth management products) 잔고추이 ( 조위안 ) 년 1월 214년 4월 215년 7월 216년 1월 218년 1월자료 : China Central Depository & Clearing Co., Ltd 그림 52. 중국본토증시외국인자금유입추이 그림 53. 중국주식시장외국인비중추이 ( 십억위안 ) 년 Bear market 218 년 Bear market (%) 후강통순유입 선강통순유입 자료 : CEIC 자료 : CEIC 삼성증권 34

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